证券分析师利益冲突研究

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【摘要】随着金融业的快速发展和成熟，证券分析师在证券市场中所造成的影响越来越大，证券分析师出具专业性强，归纳市场信息的分析报告，提高市场定价效率，还通过投资咨询服务帮助投资者获取收益。证券分析师作为投资者和发行人的中介，存在有利于投资银行或有利于投资者或有利于自身的行为，这种利益冲突会使投资者降低对分析师的信任度或远离市场，或使证券机构难以生存。证券分析师可能存在为牟取自身利益而损害客户的利益，导致金融市场无法健康有序的发展。本文通过对证券分析师利益冲突问题的现状探究其成因，并提出完善“中国墙”及信息披露制度加强对其监管，从声誉机制抑制其产生。

【关键词】证券分析师;利益冲突;金融风险

一、引言

近年，随着金融市场的迅速发展，更多的民众成为投资者，证券分析师作为金融市场上掌握高度的专业知识和分析技术的从业人员，金融市场的重要枢纽，其影响力越来越大，促进信息的快速传导和市场的定价率以及为投资者带来盈利的同时，其负面影响同样突出，证券公司多元化的业务使利益冲突问题有了存在的条件，为自身利益损害投资者利益，阻碍市场健康有序发展。证券分析师则利用自身的信息优势，出现违规炒股，或进行内幕交易等行为，而监管制度的不完善使利益冲突问题更加严重，证券分析师倾向于乐观的盈余预测和股票评级的研究报告，诱导信息匮乏的中小投资者购入相关证券，造成不良后果。鉴于上诉情况，证券分析师所出具的建议客观性和独立性受到重要关注。2016年证券行业累计实现营业收入3279.94亿元，其中买卖证券业务净收入1052.95亿元、证券投资收益(含公允价值变动)568.47亿元、证券承销与保荐业务净收入519.99亿元、财务顾问业务净收入164.16亿元、投资咨询业务净收入50.54亿元。证券经纪、证券自营、承销与保荐三大传统业务收入合计占营业收入的65.29%。在证券公司发展多元化业务时，我国的研究学者在利益冲突的视角下进行了多方面的研究调查，对于利益冲突的起因及其造成的后果都进行了详细说明。但是由于中国金融市场发展速度快，但建成时间短，证券分析师因利益冲突问题而造成的不良后果就越发严重。本文通过对利益冲突现状进行研究，提出证券分析师存在的问题，给出建议，使更多投资者受益，同时更好地稳定金融市场，进一步适应经济新常态、激发自身活力有重要意义。

二、证券分析师利益冲突的现状

(一)证券分析师利益冲突内涵。证券分析师指的是在证券领域从业的人员，通过自身所掌握的专业知识和分析技术，为广大投资者提供投资理财信息咨询服务。证券分析师的利益冲突问题是指，证券分析师利用证券市场存在的信息不对称现象，通过自身具有的信息优势有偏颇不够客观的研究报告误导投资者。作为同时服务上述两个市场主体的信息中介，证券分析师在职能上可能存在着潜在的“利益冲突”。证券分析师可能出具乐观报告，有利发行者，诱导更多投资者参与投入，加大投资金额，从而获得经纪业务的收入。由于中小投资者专业水平和信息成本受限，轻信证券分析师的研究报告，出现信息不对称问题，证券分析师就可利用自身信息优势剥夺中小投资者利益。信息不对称，证券分析师立场和职能的利益冲突问题将严重影响金融市场的发展。(二)我国证券分析师乐观倾向的报告。采用十大最佳券商对于各行业所的研究报告，将研究报告所持的股票评级分为买入、增持、中性、减持、卖出五种，如表1所示。从中可以看出这十家证券公司对上市公司的股票的投资评级中“增持”和“买入”评级占比为42%和55%，而中性的投资评级占比仅为3%，“减持”和“卖出”占比均为0，其出现的股票评级次数在各个行业仅为一次甚至没有。如表1所示，证券分析师基本只买入和增持的股票评级，基本回避所有减持卖出的建议。由此看出证券分析师总体上倾向于乐观的盈余预测，支持投资者加大投资资金比例，而对于减持和卖出相关的负面消息则选择回避。并且当上市公司因曝光丑闻事件而导致股价下跌，投资者遭受损失时，大多数的证券分析师仍然表示维持评级，较少的证券分析师认为将要下调评级。三、证券分析师利益冲突的原因分析(一)来自于证券公司内部的压力。由于我国证券公司业务多元化的影响，公司的创新业务与传统业务交错执行。证券公司在一级市场为上市公司的承销与并购业务是其高额利润的主要来源。证券公司要求证券分析师关于目标公司最好的股票评级取悦目标客户，拉高股价，从中获利。证券公司可能买入股票后，为了使所持股价上涨让证券分析师不具有客观性的研究报告来诱导投资者进行购买，然后证券公司再大量抛售其分析师推荐的股票，以从中获取高额利润，恶意操纵市场，来带不良影响。(二)来自机构投资者的压力。在证券市场上，机构投资者是证券公司的主要客户，对证券公司的营业利润造成较大压力，机构投资者对于资金的盈利要求较高，对进行托管的证券公司造成了较大的压力。证券分析师为此将会因此诱导普通散户购买股票拉高股价，以此操纵价格，损害散户的利益。(三)源于证券分析师个人利益的影响。当证券公司的薪酬制度规定证券分析师的利益主要通过投行业务增值时，证券分析师利益冲突问题会变得更加严重。这样的薪酬制度下，证券分析师为了自身的利益可能具有乐观倾向的盈余预测或股票评级，诱导投资者买入股票带来更多的佣金报酬或者使所在证券公司所承销的股票股价上升。证券分析师的研究报告因而丧失应具有的独立性与客观性，由投资者的投资顾问变成诱导投资者进行消费的营销团队。证券公司的经纪业务也会使证券分析师倾向乐观的预测盈余，给与投资者买入或增持的决策建议，从而诱导投资者加大交易额，推动股价的急速上升，使投资者盲目跟从，进而实现更高的交易量，获取更高的佣金收入。相反，若是证券分析师给出减持或卖出的建议，投资者对市场期望下降，交易额会随之减少，而通过传统业务获利的证券公司也将因此受到影响。这样的传导机制使利益冲突问题越发明显，并且证券分析师利益冲突行为将有损投资者利益。

四、证券分析师冲突问题的对策

(一)加强声誉机制对证券分析师利益冲突问题的约束。强化证券分析师声誉机制对利益冲突问题的约束作用，我国证券市场虽然对分析师进行等级分类，但等级十分模糊，大多是投资者人云亦云地相信证券分析师给出的投资建议进行决策。而声誉机制的建立将可有效地解决该问题，证券分析师应长期保持较高的声誉而质量较高，预测更为准确的股票评级。建立有效的声誉机制就需要引入证券分析师长期有效跟踪机制和长期责任承担制度，证券分析师所出具的研究报告应建立在证券分析师对上市公司正确的风险认识、股票评级或者更新上市公司信息。对于严重损害投资者利益操纵市场的行为，应当建立适当的长期责任承担制度对相关分析师予以约束。(二)建立并完善证券分析师的信息披露制度。信息披露制度作为证券监管制度的重要基石，是其制定法律的基本原则，由于证券市场上存在的信息不对称和逆向选择问题，信息披露制度无疑是解决该现象最直接最有效的方法。上市公司为取得更好的股价，要求金融中介为其进行美化包装，虚构财务报表，蒙骗投资者，损害市场发展。由此，我国应加强对证券市场的监管，完善信息披露制度并严格执行，增强其操作性，细化披露内容，尽量使上市公司展现出真实的企业水平。在披露分析师与目标公司的利益关系后，增强对证券分析师的约束机制并建立合理的薪酬制度。(三)完善“中国墙”制度。“中国墙”制度作为一种券商自律机制，并不对其进行直接的管制，而是用隔离的手段规避可能出现的利益冲突，并降低了管制成本。“中国墙”制度是将证券分析师的咨询部和投资部分离开来，并通过法律的形式加以约束。部门间职能分离，即进行承销或并购业务的分析师不得向投资者对该股票的分析报告，并对分析师的研究报告进行评估，在多重保障下确保分析报告的客观性与独立性。证券公司做好内部控制，增强部门间的独立性，加大内部监管，使信息适当隔离，职能部门间相互制约，更好地完善和实行有效证券监管，确保广大投资者的利益受到保护。

五、结语

针对于证券分析师利益冲突问题，需要完善市场监管体制体系。一个健康有序的证券市场是证券分析师将其职能发挥的前提，证券市场需要完善各方面的制度。完善相关的法律法规和政策，考虑效率性与公平性，适当地避免利益冲突，保护金融机构的资源整合得到规模经济和范围经济效益的积极性;加强行业的自律组织建设工作。解决上市公司的治理问题，完善信息披露制度的法规法则，细化信息披露事项，增强信息透明度。还应该严格控制企业的关联交易等。完善证券公司监管制度，建立“中国墙”制度，做好信息隔离措施，增强证券公司自律管理，保持证券分析师的客观性和独立性;分离研究部门和业务部门，制定更切合实际的证券分析师职业道德规范。

【参考文献】

［1］杨大楷．证券分析师利益冲突行为的“前因”与“后果”———来自上证A股的经验证据［J］．上海经济研究，2011，11:57～67

［2］姚禄仕．利益冲突下的证券分析师跟进行为研究———基于面板数据的实证研究［J］．中国管理科学，2014，6

［3］刘丹．证券分析师的利益冲突问题研究［J］．审计与理财，2015

作者:刘昱彤 单位:贵州财经大学