证券投资者保护基金实施流动性探讨

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摘要：2019年7月，受“包商银行事件”影响，为避免证券行业产生系统流动性风险，证监会就《证券投资者保护基金实施流动性支持管理规定》（以下简称“《规定》”）向社会征求意见，并于同年12月27日正式实施。《规定》弥补了长期以来我国证券行业缺乏强有力的终极流动性支持工具的制度漏洞，对中国证券业的发展产生了深远的影响。

关键词：流动性风险；流动性支持；证券公司

一、《规定》制定背景

流动性风险是金融行业面临的最常见且最极端的风险，成熟的金融市场普遍建立了市场化的流动性支持长效机制。长期以来，我国证券行业应对流动性风险的方式主要有：市场解决机制、实际控制人及股东自救两种方式。由于流动性风险具有突发性、传导性等特征，证券公司一旦触发流动性风险，受限于审批流程、审批时间、融资额度、融资效率（主要指资产使用效率，是否能够充分发挥流动资产的融资能力，是否能够通过抵质押等方式获得较高抵质押率的融资）等固有的局限性，上述两种解决方式难以快速反应、及时止损，极易产生流动性风险的外溢，放大流动性风险的危害。近年来，包商银行在“野蛮”展业的过程中，与证券等金融行业业务合作规模较大，作为资金融出方起到了资金及风险媒介的作用。2019年“包商银行事件”发生后，很多与该银行长期合作的证券公司无法及时获得流动性，让整个证券行业陷入了流动性恐慌，导致了证券行业上下游金融机构的流动性黑洞。监管机构在通过政策及市场调控的同时，明确认识到流动性风险产生的恐慌极易瞬间放大、快速传导，如何运用市场方式在第一时间阻断流动性风险的传导是降低风险损失、阻止系统性风险的关键。长期以来，我国缺乏由中央银行、财政部、中国证监会协调，行业自律组织及投资者保护基金（以下简称“投保基金”）具体执行的证券行业流动性支持储备工具。“包商银行事件”发生后，监管机构及行业急需建立最后的防火墙。借鉴国际上成熟的流动性支持长效机制，应充分发挥投保基金的作用，扩大投保基金使用范围，将投保基金作为流动性支持储备工具，将投保基金的保护机制落到实处。鉴于《规定》出台时间较短、证券行业并没有公司获批使用投保基金的先例，《规定》内容及实施细则尚无可供借鉴案例，本文有针对性地就《规定》进行了简要的分析，以供参考。

二、内容条款分析

1.申请需同时满足下列条件（1）根据《规定》第八条证券公司发生的流动性风险“可能引发金融市场重大风险”。上述条款表明，投保基金的使用必须是以阻止系统性风险为目的，而非对单个证券公司的救助工具。（2）证券公司“具有还本付息能力”。既要求证券公司本身经营状况良好，资产负债水平相对合理，具有持续经营能力。只是由于市场突发事件或上下游交易对手方偶发违约等情况，才触发流动性风险。（3）明确了出现重大流动性风险，证券公司应当首先“通过自救或者其他市场化方式无法化解流动性风险”，表明投保基金是在券商穷尽相关措施依然无法化解流动性风险时，才能够申请的终极支持工具。2.审批流程需由申请机构分别将资料报送投保基金公司并抄报证券公司注册地证监局（以下简称“证监局”），投保基金公司将处理意见及投保基金使用方案，证监局将处理意见分别报送证监会，由证监会报国务院批准。《规定》第十一条明确投保基金、证监局审批时间均为2个工作日。虽然上述审批流程审批节点多、流程长，但是《规定》中要求证券公司、证监局、投保基金公司建立证券公司重大流动性风险的预判、预核、预准备机制，并严格限定了相关环节的工作时限。笔者注意到各地证监局已经要求下辖证券公司通过系统及定期邮件方式及时报送公司资产负债情况、资产流动性等相关数据。因此，各证券公司应有效利用现有条件，及时、准确报送相应数据，以备风险发生时能及时获得审批。3.担保及增信措施分析《规定》中多处提到了申请使用投保基金需要担保及增信措施。考虑到流动性风险发生时的紧迫性，加之证券行业杠杆属性的经营特点，申请公司很可能无可抵押资产，即便有可抵押资产，也需要交易所、登记公司等机构配合，实际操作时间很难控制。因此，《规定》中也明确“不能提供担保或者足额担保的......投保基金公司报中国证监会同意后可予以减免”，上述条款充分考虑到证券行业的特点，不但明确担保及增信措施可以减免，更将减免批准机关下沉至中国证监会，使本规定的操作性大大提高。4.资金使用期限《规定》第十七条明确规定投保基金使用期限“不得超过一年”，经证监局核实后、投保基金同意后可以“延期不超过一年”。上述资金使用期限的规定对于解决流动性风险相对充裕，另如遇突发事件申请延期使用，只需要证监局核实，投保基金公司同意即可，既获得使用审批后，相对简化了后续延期审批流程。5.其他（1）需要着重说明的是《规定》第十六条“用于流动性支持的资金，不得超过投保基金余额的80%，对单一证券公司的支持资金不得超过投保资金余额的80%”，限制了投保基金的使用金额上限。同时，第二十一条明确规定，投保基金公司可向央行申请“再贷款”。该规定考虑到了极端情况下投保基金使用突破上限、变现能力不足、变现效率不高、甚至出现“枯竭”的问题，赋予投保基金向人民银行再贷款的方式获得“无限”流动性，使监管机构运用市场方式应对能力大幅度提高。（2）参考《规定》征求意见反馈情况，证券行业对《规定》反映最强烈的是申请流动性支持审批节点过多、流程过长，证券公司的流动性支持资金申请，需要逐级上报，由国务院审批。考虑到流动性风险发生后的紧迫性，上述审批流程时间相对紧张，多数建议集中在简化审批流程、减少审批节点、缩短审批时间，这样可以更加高效地向证券公司提供流动性、及时防止流动风险外溢。由于投保基金的使用不但涉及证监会，还涉及人民银行、财政部，按照行政法立法原则及相关规定，上述三部门只能由国务院进行统一协调、审批。因此，只能寄希望于通过修订《证券法》及相关法律的方式，进一步简化审批流程，争取由国务院授权中国证监会审批，使上述流程更加便捷，提高流动性支持资金的使用效率。

三、作用及意义

近年来，随着整个证券行业表内外资产管理规模逐年增加，证券行业的杠杆水平也随之大幅度提高，加之行业创新产品层出不穷、衍生化程度越来越高，证券公司的流动性风险相对也越来越高，极易产生系统性流动性风险。对比国际成熟市场以及国内银行业，监管机构如何通过市场方式快速反应、及时阻断流动性风险的外溢，已经成为监管机构、证券行业无法回避的问题。面对流动性风险，证券行业缺乏长效、统一的流动性支持储备工具。现有的市场解决机制、实际控制人及股东自救两种方式，缺点非常明显：公司个体触发流动性风险，无法快速、高效进行融资、获得流动性；在极端市场情况下流动性黑洞出现，由于资金融出方的“羊群效应”产生的恐慌，很多正常经营的机构缺乏流动性很容易被上下游机构“错杀”。整个行业错过了阻断流动性风险传播、防范和化解金融风险的最佳时间。历史上监管机构应对证券公司流动性风险，缺乏市场化的化解方式。《规定》的出台贵在提供了市场化的解决思路，并制定了具体的流动性支持解决方案，与以往的制度缺失相比是重大的进步。《规定》扩大了投保基金的使用范围，进一步丰富了证券公司流动性支持储备方式，提升了整个行业的抗风险能力。合理地运用流动性支持资金能够起到及时止损，降低风险传导可能性，能够避免证券行业产生系统性风险。《规定》赋予了投保基金、监管机构主动介入、及时解决流动性风险的储备工具，是金融行业监管机构通过运用市场机制解决风险的重大进步，对证券业乃至整个金融行业的健康发展起到了不可估量的作用。

参考文献

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作者：刘晓霞 单位：上海宏华会计师事务所有限公司