企业债券市场发展论文

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摘要：企业债券作为直接融资的一种重要方式，自20世纪80年代中期以来已成为发达国家企业外源融资的主要手段，但在我国还是一个为广大筹资者和投资者所长期相对忽略的市场。我国企业债券市场发展滞后的原因是多方面的，本文分析了其中的一些原因，并有针对性地提出了促进我国企业债券市场发展的对策和建议。

关键词：企业债券；债券融资；滞后

企业债券（也称公司债券）是股份制公司或企业发行的有价证券，是公司为筹措长期资金而发行的一种债务契约，发行时承诺在未来的特定日期偿还本金，并按照事先约定的利率支付利息。在我国，自1987年的《企业债券管理暂行条例》颁布以后，企业债券开始成批量的发行，同时发行量逐年上升，并于1992年达到高峰，1993年开始，企业债券发展进入暂时的低潮。

一、我国企业债券市场发展的现状

1．企业债券融资金额远远小于股票融资额。债券融资和股票融资是企业直接融资的两种方式，由于企业债券融资同股票融资相比，在财务上具有许多优势，所以，在国际成熟的资本市场上，债券融资往往更受企业的青睐，企业的债券融资额通常是股权融资额的3～10倍。而据统计资料显示，我国2000年债券融资额是83.0亿元，股票融资额是2103.1亿元；2001年债券融资额是170亿元，股票融资额是1252.34亿元。由此可见，我国企业债券融资的发展远远不及股票融资的发展。

2．企业债券在整个债券市场中的比重远远低于其他债券。一般来说，债券市场包括国债、金融债券和企业债券。近几年来，企业债券在整个债券市场中所占的比例很小，而且有逐年递减的趋势。2001年我国发行国债4600亿元，而企业债券仅170亿元，不到国债融资总额的5％。而最近几年我国发行的金融债券规模在不断增加，所以相对而言，企业债券的规模还在不断下降。从我国债券市场的规模和结构来看，我国企业债券市场发展明显落后于国债市场。2001年国债余额是15618.00亿元，金融债券余额是8534.48亿元，而企业债券余额只有1008.63亿元，它的余额比重仅为4.01％。

3．企业债券发行额占GDP的比重很低。企业债券发行额占GDP的比重从某种程度上代表着一个国家企业债券在国民经济中的地位。企业债市场规模与GDP的比例在发达市场一般在20~30%之间，而在我国这一比例还不到1%。2002年末中国GDP总值为10万亿元，同期股票总市值为38300亿元(股市大幅下跌之后的数字)，占GDP的比重为38.3％，而国债、政策性金融债和企业债的未到期余额为35000亿元，占GDP的比重为35％，这其中企业债券只占极小的比重。由此可见，企业债券在国民经济中的地位有待加强。

二、我国企业债券市场发展滞后的原因

首先，对企业债券的利率、发行程序、发行主体等方面的限制性规定，影响了企业债券市场的发展。（1）利率方面的限制。企业发行债券应根据企业债券的市场供求关系、企业的资信状况、经营状况以及偿债能力来确定利率水平。而利率管制使得不同企业发行的同期限债券利率是没有区别的,于是就不存在对风险的市场定价机制,结果是信用级别与投资风险不同的企业债券，其投资收益率却相同，企业债券的投资价值不能得到有效的实现，从而企业债券的需求方和供给方之间很难实现真正的交易。这是中国企业债券市场发展滞后的首要原因,也是最重要的一个原因。（2）发行程序方面的限制，最明显的是发债的审批制。发债企业的地域、行业乃至所有制等均需经过严格的审批，准入限制较多，审批环节繁琐，使一些企业被挡在发债的大门之外。发行审批制度没有市场化，是目前制约我国企业债券市场供需双方市场需求的主要因素。另外还有关于发债权利的限制，是否发行企业债券以及发行多少，这本是企业权利权益和市场选择相结合的结果，而由最高行政机关决定企业债券的发行规模，却带有典型的计划经济色彩。（3）发行主体方面的限制。《条例》对发行人的规定只是“具有法人资格的企业”，并划分为中央企业和地方企业，大量的股份公司和民营企业被排除在外，在目前对外开放的大的背景下，这一规定有很大的局限性，与市场经济的要求不符。

其次，二级市场规模小，流动性差制约了企业债券市场的发展。到目前为止，我国的企业债券流通还是仅仅局限于交易所市场，柜台市场交易还是零，并且缺乏全国性的交易网络，而且我国企业债券上市流通量也很小，据统计，在二级市场上，沪深两市2001年共有15只企业债券，总市值为298.52亿元，日均成交量仅为738.75股，日均成交金额为84278元。可以说目前的企业债券二级市场尚未培育建立起来，交易所市场就是企业债券流通市场的全部。但交易所市场也存在市场规模小、品种单一、交易不活跃等问题，这就使得大部分投资者购买企业债券的风险加大，导致投资者信心不足。同时，难以上市流通加剧了发债企业及中介机构的发行风险，抑制了发行规模的扩大，也就是说二级流通市场的局限性影响了一级市场的发行，从而使企业债券市场陷入到一种恶性的循环之中，制约了企业债券市场的总体发展。

最后，发债企业诚信基础缺乏，无投资者保护机制才是企业债券市场发展滞后的根源。从表面上看发债的审批制就像一个瓶颈限制着企业债券市场的发展，但当我们深入分析后就不难发现，诚信基础缺乏才是目前制约企业债券市场发展的根本性问题之一。企业债券信用评级制度存在着很大的缺陷（企业债券信用评级是专业化的信用评级机构对企业发行债券如约还本付息能力和可信任程度的综合评价），信用评价机构所评出的信用级别的参考价值较差，这就使一些经营管理不善的企业也可以发债，而它们发债、借钱仅仅是为了填补资金漏洞、维持生存，在借债时根本不考虑资金使用成本及偿还问题，这就会导致逆向选择，使得投资者丧失信心。另外缺乏投资者保护机制、没有有效的偿债保障制度也使得很大一部分的投资者望而却步，抵押和担保作为最有效的偿债保障手段在实际运用都流于表面形式，形同虚设，例如没有担保资格的机关事业单位做担保人、抵押本不属于自己的资产或资产多次抵押等不规范行为不在少数。

三、促进我国企业债券市场发展的对策

从宏观经济方面来看，发展企业债券市场有利于资本市场全面均衡发展，有利于宏观经济的稳定与增长；从微观方面来说，企业债券市场将有长期融资需求的企业与准备进行长期固定收益证券投资的投资者联系起来，在为投资者提供投资机会的同时为企业提供了大量的融资机会。因此，无论是从宏观经济的发展来看，还是从企业自身的发展来看，发展企业债券市场都是很有意义的，这就需要做好以下几方面的工作。

1．放宽对利率、发行程序、发行主体等方面制度性的限制，促进企业债券市场的发展。（1）就利率方面来讲，要使利率市场化。《企业债券管理条例》规定企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40％，这一规定在实际执行过程中已经明显不甚合理。我国自1996年5月以来已连续8次降息，银行储蓄存款利率已经很低，按照“不超过40％”的规定来确定企业债券利率，使得发行利率偏低而且利率差异区间缩窄，所以，这个限制应当被放宽。另外，发行定价逐步市场化，利率水平应与债券信用评级、市场环境、风险等因素挂钩，改变目前发行利率固化的缺陷。（2）就发行程序方面来讲，政府应淡化对企业债券市场直接控制，企业债券的发行需由过去的审批制改为核准制，淡化或逐步取消计划规模管理，只要企业需要、市场认可、能发出去、能及时兑付，就应该允许企业发债。另外，应规范中介机构的行为，目前参与企业债券市场的中介机构包括承销商、信用评级机构、会计师事务所和律师事务所等。（3）就发行主体来说，应放宽对发债主体的限制，允许有条件的民营企业进入企业债券市场。改革开放以来，我国的民营经济获得了高速增长。有很多民营企业绩效优良、产权清晰、资产负债率低，具有独立承担融资的权利与义务的能力；并且，很多民营企业为了谋求更大的发展，又有着巨大的融资需求，所以应该放宽限制，允许符合条件的民营企业通过发行债券的方式在市场融资。这样，既满足了民营经济的融资需求，又通过企业债券市场的运作，增加信用产品的社会需求与供给，有利于资本市场全面均衡发展。

2．积极培育柜台市场，提高企业债券的流动性。在发达国家，公司债券市场与一般债券市场一样以柜台交易市场为主。美国几十万个公司债券发行人中，在纽约证券交易所上市的也只有1600只。公司债券市场的主要参与者是机构投资者而不是个人投资者，他们在柜台市场而不是在证券交易所买卖公司债券。因此，要继续培育债券柜台市场，大力推动债券经纪业务、逐步引入适合于企业债券交易的做市商制度，实行大宗交易实施细则，简化手续，扩大场内交易容量。

3．制定对信用评级机构管理的法规，促进国内信用评级机构的发展，加强与国际评级机构的合作、强制实行债券评级。强制实行债券评级制度一般有两方面的内容：一是规定公共部门债券评级必须在一定的信用等级以上；二是规定某类机构投资者只能购买一定信用等级以上的债券。信用评级制度有助于保证公司债券市场的正常运行，有利于提高债券发行所筹集资金的使用效率。

4．完善偿债保障机制。制定严格刚性的信息披露制度，要求发债企业公布定期报告和可能对债券价格和本息兑付产生重大影响的事件，及时披露市场风险，提高市场透明度。另外，要改进《破产法》对偿债方面的规定，国外公司债券市场的发展经验表明，一旦能够清楚地界定投资者迫使债券发行人偿还债务的法律能力和实际执行所必需的法律程序，投资者将能够理性地判断投资债券所面对的风险。《破产法》定义了债权人的权利和执行权利的法律程序，从而成为公司债券市场制度体系的重要组成部分，能有效地保护投资者。

参考文献：

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