大型央企销售类公司资产证券化研究

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【摘要】近年来，随着国家政策鼓励及国内资本市场逐渐完善，国内企业资产证券化业务发展迅速。目前产业金融尚未深度融合的行业，资金紧张和较高的财务成本成为制约部分企业改革转型的重要因素，同时，大型央企销售类公司普遍存在结算回款期延长带来的资金成本上升和资金回收风险，如果能通过资产证券化获得低成本融资、盘活存量资产而解决资金占用问题，将能有效化解资金占用风险，促进中央企业快速转型发展。

【关键词】资产证券化；信用增级；特殊目的载体；资金占用风险

近年来，相继出台的《证券公司监督管理条例》《证券公司资产证券化业务管理规定》《资产支持专项计划备案管理办法》等法律法规、制度推出了一系列推动企业资产证券化的政策，鼓励资产证券化，尤其是《关于资产支持专项计划备案管理办法及配套制度的通知》（中基协函［2014］459号）［1］的出台，标志着我国企业资产证券化走上了新的发展平台。与此同时，从国内行业发展来看，随着供给侧改革进入深入期和攻坚期，由于各行业普遍存在产业金融未深度结合的现象，资金紧张和较高的财务成本成为制约部分企业改革转型的关键，尤其大型央企销售类公司普遍存在结算回款期延长而产生的大量应收账款，如果能利用应收账款资产证券化获得低成本融资、盘活存量资产，将对解决中央企业改革发展问题大有裨益。

一、资产证券化的概念及国内发展概况

（一）资产证券化的内涵及作用。1.内涵。资产证券化是指将企业持有的将来具有稳定现金流流入的资产，在资本市场上以发行证券的方式出售，以获得融资的同时规避该项资产或者该组资产缺乏流动性的特点，实现原有运行机制的帕累托改进。一项资产能够被证券化的关键条件是该项资产预期有稳定的现金流，能够支持发行证券的还本付息。因此基础资产的现金流是影响能否证券化及证券定价高低的关键因素。2.资产证券化的作用。（1）盘活优质资产、增加利润增长点。资产证券化可以增强企业资产的流动性，盘活优质资产，为企业的生产经营提供资金支持，有助于推动供给侧改革，为企业改革发展注入活力。资产周转次数的增加和资金充足度的提高，使得企业有能力投资收益率较高的项目，大大提高了企业盈利能力，为企业带来利润增长点。（2）提高企业知名度、开拓融资渠道。因为资产证券化为直接融资方式，购买资产支持证券的门槛较低，而且资产支持证券发行后流通渠道较为广阔，通过资产证券化可以提升公司在金融资本市场的知名度，增强影响力，提升投资者关注度，有利于以后拓宽融资渠道。（二）国内资产证券化发展概况。资产证券化是从上世纪70年代美国金融领域发起的。近年来，我国的资产证券化也获得了长足的发展并形成了以下几种类型：第一类是信贷资产证券化，这类资产证券化由银行、金融公司与资产管理公司作为发起人，以信贷资产为基础资产，以信托公司为管理者、SPV为特殊目的载体，在银行间债权市场进行交易的证券化。第二类是由证监会监管的企业资产证券化，是以非金融企业为发起人，以企业拥有的债权、收益权等作为基础资产，由券商、资产管理公司为管理者，SPV为专项资产管理者，在交易所进行交易的证券化。第三类是由中国银行间市场交易商协会主导的资产支持票据。其中，与央企销售类公司较为相关的为企业资产证券化类型。2016年2月中国人民银行等部门联合的《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》的主要指导思想是加快推进应收账款资产证券化业务发展，提高资产流动性。随着国家政策的完善和鼓励，近年来企业资产证券化的发展势头强劲。2014年我国资产证券化产品发行金额为3310亿元，是2005年到2013年资产证券化总额1296元的2.5倍［2］。2015年为5930亿元，比上年增长80%，其中企业资产支持证券发行金额1802亿元，是上年发行金额的4.5倍［3］，占发行总额的31%。2016年我国资产证券化发行金额8420亿元，比上年增长37%，其中，企业资产支持证券发行4385亿元，是上年的2.1倍，占发行总额的52%［4］。2017年资产证券化市场规模继续快速扩张，发行金额达14520亿元，比上年增长66%，超过1万亿元，市场存量突破2万亿元［5］。企业资产支持证券继2016年发行量超越信贷资产支持证券后，2017年存量也超越信贷ABS，成为市场规模最大的品种。从以上可以看出，近年来，一方面资产证券化产品发行速度成倍增长，另一方面，企业资产证券化在其中的占比逐年显著增长。

二、资产证券化的关键要素

（一）主要参与主体。应收账款证券化活动的主要参与主体为发起人、计划管理人、投资者、登记托管人、信用评级机构、法律顾问、会计师等。其中，最主要的参与主体和利益相关方包括发起人、计划管理人和投资者。登记托管人、信用评级机构、法律顾问、会计师等为辅助支持者，为资产证券化的顺利进行提供辅助支持和保障。1.发起人。发起人是拥有准备资产证券化的基础资产，并把它出售给特别目的载体SPV机构的单位和组织。发起人整理本单位的资产，理出组建资产池的应收账款，并对证券发行机构进行转移，通过转移获得流动性较好的货币资金，剔除流动性较差的应收账款。同时，发起人按照资产证券化的要求加强对基础资产的管理，降低企业风险，促进持续发展。2.计划管理人。计划管理人是资产证券化过程的策划和管理者，是沟通发起人和投资者的媒介。现行计划管理人一般为证券公司，计划管理人通过策划保证资产支持证券能够顺利在二级市场上发行流通。如果计划管理人同时作为承销商，则将担负着对资产支持证券的风险等相关信息的披露义务。计划管理人通过为发起人和投资人对资产证券化过程进行策划管理服务收取相应费用。3.投资者。最终购买资产支持证券的单位或者个人为投资者，投资者通过购买资产支持证券并持有至到期获得证券利息，或者在二级市场中出售获得差价而获益。现行的投资者主要有银行、基金公司、保险公司等，还有一些散户的投资者及投资个人。（二）运行机理。1.发起人将基础资产经过“真实出售”出售给特殊目的载体。通过真实出售，可以规避证券持有人对发起人的追索权以及发起人破产时对应收账款的要求权，即风险隔离。2.特殊目的载体（SPV）将购买的基础资产进行组合，使其预期产生的稳定收益足以支持特定期限和收益的证券。3.信用增级。分为外部和内部两种渠道。外部信用增级即通过金融机构的担保等，可以使证券在违约时投资者能够得到一定的补偿。内部信用增级即通过把证券进行优先、次级结构划分，先偿还优先证券再偿还次级证券，则次级证券在一定程度上对优先证券提供了担保，优先证券即进行了信用增级，这种情况下次级证券利率一般高于优先证券［6］。投资次级证券的机构和个人不需要任何信用等级，因此，通过划分优先次级等级来进行信用增级，成为大部分企业资产证券化采用的手段。4.信用评级。较为有名的评级机构有标准普尔、穆迪等机构，这两个机构相应的都有较为体系的评级。5.证券发售及售后服务。一般而言，由投资银行承担承销商的职能，证券发售以后，一般应由专业机构对资产池的运营状况和收取本金及利息等情况进行监控。

三、大型央企销售类公司实施资产证券化的SWOT分析

（一）优势（S）。大型央企销售类公司所在央企集团通常整体资产质量优良，产业链齐全。从应收款项来看，一方面，大型央企销售类公司由于承担所在集团的绝大多数销售工作，应收账款、应收票据数量在集团整体应收账款、应收票据中占有重要的部分，也具有相当的规模；另一方面，大型央企销售类公司的应收账款、票据来自的下游企业普遍具有较高信用等级，应收账款呆坏账率较低，资产质量较高，符合基础资产的要求，应收票据绝大多数为信誉较好的银行出具的银行承兑汇票，几乎都能确定的到期收到现金流，符合基础资产的要求。从应付款项来看，应付账款基本为所在集团内部企业，由于大型央企集团整体信用评级较高，集团内部单位的信用评级均处于较高的水平，可以通过销售类公司的应付账款资产证券化来得到融资。（二）劣势（W）。资产证券化是一项创新的金融工具，在实际操作中需要有专业的金融人才作保障，央企销售类公司作为非金融企业，与银行、证券公司、资产管理公司等金融机构比较，缺乏高端金融人才。另外，虽然央企销售类公司应收账款绝大多数预期可以收回，但也存在一小部分陈欠款，账龄较长，在进行资产证券化时需要进行结构调整和剥离。（三）机会（O）。一是我国快速发展的资本市场为企业资产证券化提供了良好的环境，足够的融资空间、积极的投资者和活跃的市场流动性逐渐增强，为企业资产证券化提供了有利支持。国内资本市场虽然形成时间较短，但近年来显现出了高度的流动性和活跃性，为资产证券化这一创新金融工具提供了良好的应用环境。二是国家政策的完善和鼓励，近几年来，国家颁布了十余项关于资产证券化的法律法规，现行的法律法规能够保障企业资产证券化顺利实施，特别是中基协函［2014］549号文件的出台，使得我国资产证券化业务监管从逐笔审批到备案制转变，提高了资产证券化的发行效率，为资产证券化的快速增长提供了机遇。（四）威胁（T）。随着经济下行压力加大、国家政策的鼓励和支持，企业资产证券化业务增长迅速，越来越多的企业积极筹划资产证券化，资本市场的竞争压力将会加大［7］。

四、大型央企销售类公司实施资产证券化预期效益与风险

（一）预期效益分析。1.如果大型央企销售类公司的资产端和负债端的资产证券化全部成功实施，可以提前收回优先级证券全部本金，将给央企销售类公司及集团内上游企业带来较多的现金融资，将大大补充企业经营活动对现金流的需求。2.大型央企销售类公司由于承担所在集团的绝大多数销售工作，应收账款、应收票据数量在集团整体应收账款、应收票据中占有重要的部分，也具有相当的规模，相当规模的资产进行证券化将具有证券产品利率降低的优势，预期可以获得较低的资金成本。3.在资产证券化获得的所需现金融资的情况下，按照现行“真实销售”的会计核算，公司在编制资产负债表时，该资产组将不在应收账款项目列示，同时获得流动性好的资金，提高了企业资产的灵活性；应付账款的转出，将减轻债务金额，从长远发展的角度看，有利于更好地把握债务与权益间的配比。4.由于国家及行业对资产证券化的严格要求，将反过来促进大型央企销售类公司对应收账款、应收票据及应付账款的管理更加规范、高效。5.成功进行资产证券化将提高大型央企销售类公司及央企集团在社会上的声誉，扩大在本行业及其他行业的影响，对于集团的长远发展将产生有利影响。（二）预期风险分析。从资产证券化活动来讲，存在的风险主要可以分为两大类：一是基础资产本身的风险，二是证券化融资方式产生的风险。大型央企销售类公司作为发起人，主要存在基础资产本身的风险，包括偿还风险和追索权风险。1.偿还风险。客户在还款期限到期时，可能会因为自身资金不足等原因推迟偿还到期货款，导致基础资产的现金流出现断裂，投资者无法收到证券的本金和利息。偿还风险是最严重也是最直接需要面对和解决的风险。2.追索权风险。如果没有实现真实销售，那么资产组的资产将与该发起人的其他资产存在较强的联系，如果该项资产现金流出现断裂，则有可能产生发起人的其他资产被追索的风险。

五、会计处理方法的选择和税收影响

（一）会计处理方法的选择带来的影响。将资产证券化的类型确认为出售还是融资，将会对央企销售类公司的资产负债表产生较大的影响。国际上通用的确认方法主要为金融合成法、风险与报酬分析法和后续涉入法三种。其中，金融合成法主要关注基础资产的控制权，按照金融工具所包含的权利和义务进行相关资产和负债的确认；风险与报酬分析法认为资产本身的风险和报酬是不可分割的，只有将基础资产上的所有风险和报酬转移给买受人时，即实现真实销售后，将其从资产负债表中移除，将融资得来的资金列入利润表确认收益［8］，反之则作为融资处理；后续涉入法只考虑发行者对资产是否继续涉入，如果不再继续涉入，则形成真实销售，作为销售处理并终止确认。无论从上述三种方法中的哪种方法来看，判断的结果即进行出售确认还是进行融资处理，如果进行出售确认，则不再在资产负债表中的应收账款项目列示，并将该资产出售业务进行损益确认，这种处理方法对企业以后的融资具有较多好处；如果作为融资处理，则资产组仍然在应收账款项目列示，资产融资获得的资金应该列示在资产负债表的借款项目，这样将会导致发起人的资产负债率上升，对将来的融资产生不利影响。央企销售类公司资产证券化的目的是提高整体资产的流动性，同时保持适度的财务杠杆比率，因此，在操作过程中将资产证券化进行真实销售，在会计处理中进行表外会计处理，将对公司财务状况产生有利影响。（二）税收影响。1.近年来颁发的企业资产证券化相关税务政策。《财政部、国家税务总局关于明确金融、房地产开发教育辅助服务等增值税政策的通知》（财税［2016］140号）及《财政部税政司、国家税务总局货物和劳务税司关于财税［2016］140号文件中部分条款的政策解读》明确了资管产品运营过程中发生的增值税应税行为。《关于资管产品增值税政策有关问题的补充通知》（财税［2017］2号）、《关于资管产品增值税有关问题的通知》（财税［2017］56号）明确了资管产品增值税应税行为、管理人、资管产品的类型等。2.企业资产证券化三个阶段的税务分析。（1）资产支持计划设立阶段。此阶段的判断关键在于是否是真实销售，如果企业把资产的所有权进行转移并丧失控制权，即真实销售，将涉及所得税和流转税问题，如果仅仅是融资，将不涉及所得税和流转税问题。（2）资产支持计划运营阶段。如果基础资产为收益权，资产证券化发起人仍然提供服务，仍需缴纳增值税。如果基础资产为应收账款等金融资产，实现表外处理，且计划层面已经缴纳相关税费，企业针对资产证券化期间的收益可以不再缴纳相关税费。（3）资产支持专项计划分配阶段。清算阶段中，剩余财产扣除清算成本费用后，对投资人进行分配。投资人从清算分配中取得的收入应缴纳企业所得税。3.大型央企销售类公司资产证券化税种分析。大型央企销售类公司资产证券化将会涉及增值税、企业所得税、印花税等多个税种。（1）增值税。央企销售类公司向SPV转移资产作为销售资产处理应缴纳增值税，因为资产证券化业务的金额较大，增值税金额在一定程度上会抵消资产证券化融资的成本优势。（2）企业所得税。如果会计处理方法选择的是出售确认，则该业务应该确认损益，应当按照获得的收益计算缴纳企业所得税，或者按照产生的亏损计算抵扣企业所得税。（3）印花税。央企销售类公司资产证券化需按购销合同税率征收印花税。

作者:杨文静 单位:神华销售集团有限公司