财政风险警戒线测试

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一、问题的提出

在国际金融海啸的猛烈冲击下，中国出口需求的急剧下降使得内需不足问题日益严重，在此背景下，我国2005年实施的稳健财政政策(即中性财政政策)嘎然而止，以“扩大内需保增长”为目标的积极财政政策(即扩张性财政政策)于2008年11月在我国重新启动。目前来看，我国现行的积极财政政策既有庞大的财政增支内容(如总额约4万亿的扩大内需十项措施)，也有频繁的减税措施(如建国以来单项税制改革减税力度最大的增值税转型)，增支减税的结果势必使得大规模国债增发(包括中央的地方政府债券)不可避免，从而对我国财政安全运行带来较大冲击，相应地，由此引致的现实财政风险问题则需要较为深人细致的实证研究。

从财政理论和实践来看，一国或地区的财政风险通常用财政赤字率和债务负担率两大指标来衡量。这里，财政风险警戒线可界定为财政赤字与债务规模的安全区和危险区之间的分界线。在此方面，“国际警戒线”通常指的是1993年正式生效并标志欧盟诞生的《马斯特里赫特条约》(简称《马约》)中规定的两大财政标准：(I)欧盟成员国财政不应有“过度赤字”，赤字占当年GDP的比重(即财政赤字率)不应超过3％；(2)一国政府债务总额占GDP的比重(债务负担率)不应超过0％。在国内，常有学者引用上述两大“国际警戒线”来判定我国财政风险状况。然而，就其产生背景而言，《马约》关于财政赤字率和债务负担率的标准只是欧共体成员加人欧洲经济货币联盟的入围标准。尽管这一标准是对财政风险的某种度量，但就其本身而言，并不直接具备所谓“国际警戒线”的属性。因此，部分学者对“国际警戒线”的适用性纷纷质疑。例如，罗云毅(2003)¨1认为，对社会经济条件各不相同的其他国家而言，该标准显然难以成为具有广泛适用性的国际标准。贾康、赵全厚(2000)[51认为，警戒性指标只是起警戒作用的一般性经验指标，并不一定与其他各国的具体情况吻合，特别是难以适应对各国某个特定时期债务适度规模的判断。倪红日(1999)哺1则认为3％和60％并不是赤字和债务的警戒线，而是欧盟成员国的限制线。为此，理论上就需要重新研判财政风险“警戒线”问题。刘迎秋(2001)"1曾运用债务一赤字模型对赤字率和债务率之间的动态关系进行了理论分析；王宁(2005)¨1进而运用类似刘迎秋的模型，得出我国最大可承受的财政赤字率在4．04％一4．67％以及最大安全债务负担率在50．5l％一58．36％的研究结论，但其模型较为简单，数据也较为陈旧，从而削弱了其对目前我国施行的积极财政政策的现实指导意义。总体上，现有文献对如何确定适用于我国的财政风险警戒线水平方面鲜有研究或研究不够深入。本文认为由于国情的个体差异较大，具有普适性的财政风险“国际警戒线”的存在性本身就是一个伪科学命题，而专门探讨具体一个国家或地区的财政风险警戒线往往更具现实意义和政策参考价值。为此，本文在财政赤字率和债务负担率的模型推导基础上，通过实证研究探求我国财政风险两大警戒线的大致水平，从而期望能够对我国目前全面施行的积极财政政策有所启迪和参考。

二、模型的推导

基于内生增长理论、政府预算约束理论和个人跨期消费理论，这里先对财政赤字率的警戒线模型进行推导，进而对债务负担率的警戒线模型进行推导。

(一)财政赤字率模型

在内生增长理论中，柯布一道格拉斯生产函数(Cobb．DouglasProductionFunction)可表述为：Y=AK"(EN)9，其中A>0，a>0，p0，且a+p=1(即假设规模报酬不变)，Y为总产值，A为综合技术水平或全要素生产率，N为投入的劳动力数量，K为投入的资本，E为劳动生产率。这里假设劳动生产率与每个劳动者的资本数量成正比，即E=K／N。这样，总生产函数就可简化为：Y=AK(1)假设劳动力市场和资本市场是完全竞争的，则利率和工资率应该由资本和劳动力的供求关系决定，即利率应该等于资本的边际生产率：r=aY／aK=d(2)

工资率等于劳动的边际生产率：OJ=aY／aN=BY／N(3)在“三部门”分析框架下，总产出Y可以表示为消费、投资和政府支出的函数，即Y=C+I+G。于是，不同经济主体的行为分析及其函数表述如下：

1．考察政府行为

假设政府支出为国民收入或GDP的一个给定比例g，即G=gY；同时政府财政赤字也为国民收入或GDP的一个给定比例b，即B=bY，此处b和g均为常数。本期财政赤字和本期债务余额之和应该等于下期的债务余额①，即D+B=D+。。于是有：D+l=D+bY(4)若用r表示公债利率，则本期公债利息则为rD。政府对国民收入(包括利息收入)以t的平均税率征税，税额就可表示为T，即T=t(Y+rD)。根据政府预算约束B+T=G+rD，则有：bY+t(Y+rn)=gY+rD(5)

2．考察个人行为

若将每个劳动者的生命期间相对地划为两个不同阶段，即：(1)第一阶段劳动者参加工作并取得相应报酬，报酬的一部分用于消费，另外一部分用于储蓄，储蓄的部分可用于购买政府债券或私人债券；(2)第二阶段劳动者进入退休年龄，并依靠利息所得或出售债券获取收入，而该期间的收入所得将全部用于消费，以实现生命期间消费效用最大化目标。由于个体效用取决于工作期间的消费c1和退休期间的消费c2，相应的个体效用函数即为：U=71nel+艿lnc2其中：7>0，艿>0，且7+8=1(6)由于劳动者在工作期间的净工资收入为(1一t)ct，，并用于消费c1和储蓄s，因此其在第一阶段的预算约束函数为(1一t)∞=c1+s。储蓄的净利率为(1一t)r，所以第二阶段的消费函数为c2=[1+(1一t)r]8。于是，跨期预算约束条件就可表述如下：．2c1+再≮}矸=(1一t)c-，(7)可见每个劳动者都可通过合理分配两期的消费水平，实现既定预算约束下(即公式7)的目标效用最大化(即公式6)。通过求解，得到个人第一阶段的储蓄额：s=(1一t)CO—c1=(I—t)跏结合公式3，则得到全体劳动者在第一阶段的储蓄总额函数：S=sN=(1一t)邸Y。显然，这里的储蓄总额S将为下一期的政府赤字和私人资本提供最大可能的融资条件，表述为公式：D+。+K+l=(1一t)翻SY(8)考虑公债的变化，用D除公式4则有D+。／D=bY／D。将之代入公式1，定义X为债务资本比率，即x=D／K。于是有：I+一bA(9)可见，公债的变化取决于赤字率和债务资本比率。考虑资本的变化，对公式5求解得到t=[(g—b)Y+rD]，[Y+rD]。因为Y=AK，r=o．A，代入后得到：t=[(g—b)K+曲]／[K+。【D]。

再对分子分母同除以K，并用X表示D／K有：1一t：埤尘卫(10)

将公式1和公式10代人公式8后，有D+。+K+。=(1+b—g)耻列(1+a】【)。再代入后解出K+。，于是可得公式：警=(业高学山)A-x⋯)

根据公式9和公式11作几何图，横轴表示债务资本比率，纵轴表示公债或资本总额的变化。

其中：D表示公式9所描述的大致曲线形态，K表示公式11所描述的大致曲线形态(见图1)。显然，在b值较小时，D与K相交，交点有两个，如Do(K)所示；随着b值的增加，D曲线向右上方移动，K曲线向左下方移动，直到两条曲线相切与一个点，如D1(K1)所示；如果b值继续增加，则D曲线与K曲线将没有交点，如D2(1<2)所示。进一步分析不难发现，在b值不变的情况下，无论是公债的变化还是资本的变化，都取决于债务资本比的变化。在给定b值的条件下，如果存在至少一个X(即债务资本比率)，则可认定此b值能够使经济处于稳定状态；如果不存在一个x值，即债务资本比率将无法稳定在某一个值。则可认

定此b值无法使经济处于稳定状态。根据图形以及上述分析，若存在一个b一，在b<b～时，存在至少一个稳定状态；在b>k时，则无法实现任何稳定状态，资本数量将持续减少至零。由理论上可将b一视为财政赤字率的警戒线。

基于上述逻辑思想，结合公式9和公式11式对b一求解，于是有：l+警：(业掣-b)A—x(12)X、l+cDc，⋯7从而得到一个可用于直接求解b一的一元三次方程式：∞【3+(a+Aba4-I)x2+[I+Aba+Ab一(I4-b—g)A∞]x+Ab=0(13)

(二)债务负担率模型

这里仍用B代表本期财政赤字；用D代表本期债务余额，它等于上期债务余额与本期新发债务额(ND)之和再减去本期还本付息额ID，从而得到政府财政预算恒等式：

D。=D．1+ND。一ID。(14)这是一个赤字中包括到期债务还本付息的预算模型①，此时的财政赤字等于新发债务减去到期债务还本付息后的差额，用公式表示就是B。=ND—ID。，代入上式有：DI—Dt_l=B。(15)对公式13两边同除以GDP,，经过推导，于是有：1驴dt—d¨=南d1．•“t(16)其中：d。和dr-1分别代表本期和上期的债务负担率，b。代表本期赤字率。Ad。代表本期债务率与上期债务率的差额，GDP的名义增长率也是GDP实际增长率Y。加上通货膨胀率7c。，即q=y。+巩，代入上式后移项有：

b。=△dl+鼎“-(17)当Ad。=0时，理论上可认为财政赤字率和债务负担率都达到了稳定状态下的最大值，前者仍b一表示，后者则用d一表示，二者的函数关系可表示如下：

b一=南鼍d一(蝎)

三、实证结果

基于上述推导模型以及公式13和公式18，并运用相关的宏观数据，就可对我国财政风险两大戒线(即财政赤字率和债务负担率)的理论数值进行测算。相关数据处理及其假设如下：根据1994年至2008年间我国央行公布的1年期储蓄存款利率算出平均值4．47％；假设平均资本折旧年限为15年，得到资本报酬率(即模型中的利率)r=1．93；基于张静(2004)[91曾给出的a估计值(约0．17)，得到A值(约为11)；根据已有数据得到近15年的中国平均储蓄率(约40％)以及财政支出占GDP的平均值(约20％)。于是，根据不同的b值假设，可测算出对应的x值(具体见表l，这里略去负根和虚根)。

在测算过程中发现，当b<0．0405时，方程(即公式13)有两个正数解；在b=0．0405时，方程有唯一解；当b>0．0405时，方程无解。因此，通过模拟测算得到的中国财政赤字率警戒线为：b一=4．05％。该结果与王宁(2005)的测算较为相近，但与《马约》规定的财政赤字警戒线水平增大了1．05％。

结合上述测算结果，探讨中国公债负担率的警戒率水平。考虑到我国《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》中提到8％的GDP增长率较为适宜，且国内理论界的主流观点认为全社会通货膨胀率的最佳控制目标应在正负1％范围之内。将上述指标值代入公式18，就可测算出我国公债负担率的警戒线水平，即d一=49．05％。显然，该测算结果与《马约》规定的警戒线水平相比降低10．95％。

运用测算出的上述两大警戒线水平值，将之与我国1994年以来的实际财政赤字率和债务负担率进行比较，不难发现：1994年以来我国大多数年份的实际数据均比理论上的警戒线水平低很多，也就是说，我国财政风险基本处于可控的或安全的范围(具体差额见表2)。

四、基本结论及政策含义

在国际金融危机仍在蔓延和深化的条件下，我国于2008年重启的积极财政政策短期内几无淡出的可能，但由此导致的财政风险问题无疑将对积极财政政策能走多远产生重要影响。本文通过研究发现：(1)理论上可运用财政赤字率和公债负担率来考量一国财政风险状况，但真正意义上的“国际警戒线”并不存在，而运用(-B约》中所谓的“国际警戒线”来判断中国财政风险状况并不科学合理。(2)在模型推导基础上，运用中国财政相关数据，可测算我国财政赤字率和公债负担率的警戒线水平值分别约为4．05％、49．05％，前者比(-B约》规定的财政警戒线标准高了1．05％，后者则低了10．95％。(3)以本文测算出的财政风险两大警戒线为评判基准，发现目前我国财政风险状况尚处于可控的、安全的区间，如2008年我国实际的财政赤字率和公债负担率尚与警戒线值分别相差约3．68％和31．33％，即具有较大的政策回旋余地和操作空间(这在相当大程度上得益于国内较高的居民储蓄率)。事实上，2009年3月5日总理在《政府工作报告》中曾提出：“为弥补财政减收增支形成的缺口，今年拟安排中央财政赤字7500亿元，比上年增加5700亿元，同时国务院同意地方发行2000亿元债券，由财政部发行，列入省级预算管理，全国财政赤字合计9500亿元，占GDP的比重在3％以内。虽然当年赤字增加较多，但由于前几年连续减小赤字，发债空间较大，累计国债余额占国内生产总值的比重在20％左右，这是我国综合国力可以承受的，总体上也是安全的。”显然，根据本文研究结论，2009年激增的财政赤字仍然没有使我国财政风险触碰赤字警戒线，而本文的研究结论从实证角度也印证了总理提出的我国财政赤字和国债余额“总体安全”的判断。

当然，由于模型本身的假设与现实经济存有一定的差异，加之，相关数据的采集和推断也可能有失准确，从而使得本文测算出的警戒线水平值势必具有一定的局限性。从财政风险角度，有必要强调以下几点：(1)财政风险警戒线的实践指导意义在于控制财政风险的过快增长并防范公债危机或财政危机，而不在于防范或消除公债风险或财政风险。事实上，一旦财政赤字和公共债务产生，相应的财政风险就不可避免。(2)在警戒线之内，并不能完全确保公债危机或财政危机不会爆发；突破了警戒线也不意味着公债危机或财政危机会必然爆发。理论上，警戒线之内只是告诉我们一国或地区发生公债危机或财政危机的可能性很小(即小概率事件)。(3)由于我国各级政府在法律上承担了规模较大但难以准确估计的或有债务和隐性债务，因此，实际的财政风险可能要比我们想象或本文展示出来的要大得多。

(4)理论模型只是高度抽象或简化的，永远无法涵盖全部的解释变量或影响因子。例如，财政风险程度不仅由财政赤字率和公债负担率来决定，还受到赤字弥补方式、公债资金使用效率(如公债科技推动力和经济贡献率)。特别是，如果积极财政政策在“刺激内需保增长”中一味地增加政府投资、“孤军奋战”，由此导致的“挤出”效应不仅会抵消需求扩张效应，相应的财政风险也会在短期内积聚并迅速放大。