我国货币透明化的操作及效应研究

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【摘要】通过采用广义货币政策透明度的概念，把货币政策透明度分为：目标透明度、决策透明度、信息透明度和行为透明度，并论述了中国人民银行从1984年专门行使中央银行职能以来提高货币政策透明度的实践，最后分析了货币政策透明度的效应并运用宏观经济指标检验了我国货币政策透明度的效应，得出货币政策透明度的提高有助于货币政策效应的提高。

【关键词】货币政策；透明度；透明度实践；政策效应

一、引言

我国改革开放以前，中央银行的货币政策一直都带有几分神秘色彩，具体包括货币政策目标不明确，政策制定的依据、具体的政策操作以及对未来经济的预测都严加保密，公开发表讲话用词也是模棱两可、晦涩难懂。在这种社会公众和中央银行信息不对称的情况下，社会公众难以根据中央银行的行为或者信息来形成合理的预期。但是，自20世纪90年代初，新西兰、英国、瑞士等国家货币政策透明度成了继中央银行独立性提高后又一新的国际趋势，是央行一项重要制度选择。Fry等人（2000）对94个国家的中央银行进行调查研究发现，74%的中央银行认为货币政策透明度的重要性仅次于中央银行的独立性和低通货膨胀预期的维持。

货币政策透明度之所以兴起不仅源于布雷顿森林体系崩溃、20世纪七八十年代“大通货膨胀”以及90年代末东南亚金融危机等事件的发生，更源于货币政策透明度的提高确实给一些国家带来了显著的积极效应。如新西兰、英国、瑞典等国实行通货膨胀目标制以后，货币政策透明度得到明显提高，其通货膨胀率则明显降低，并且一直维持在较低水平（如表1）。因此，提高货币政策透明度成为越来越多中央银行的选择。

我国中央银行自1995年《中华人民共和国中国人民银行法》实施之后也正式走上了提高货币透明度的道路，1998年3月开始，央行坚持每月与各商业银行召开经济金融形势分析会，通报全国金融情况，并根据宏观经济状况对未来货币政策走向进行预测。自2001年第一季度开始，在每季度结束后对外公布季度《货币政策执行报告》，人民银行网站也可供公众随时查询其公布的信息，这都是中国人民银行不断提高透明度的表现。目前我国的货币政策透明度相对新西兰、英国来说明显偏低，但我国具体情况和那些国家不一样，是否要不断提高透明度还要依据具体情况和货币政策透明度在我国的效应而定。

二、货币政策透明度的涵义

自1986年Cukierman和Meltzer对货币政策透明度问题展开研究以来，国内外大量学者对这一问题进行了研究，但迄今为止，他们对货币政策透明度并没有一个明确的、一致认同的定义。这主要因为货币政策透明度是个难以具体量化的概念，而且其含义也十分宽泛。大多学者认为，货币政策透明度是指中央银行向公众明确宣布货币政策目标、披露政策决策过程及有关信息的数量和准确程度。如HanaDillen和JohnnyNilsson(1998)认为透明度是一种公众能够监督和推断中央银行意图的政策。Eijffinger和Geraats(2002)认为货币政策透明度是指中央银行对未来经济运行的重要变量进行干预的公布情况。并根据货币政策决策不同阶段的信息披露，将透明度分为5个方面:政治透明度、经济透明度、程序透明度、政策透明度和操作透明度。

VolkerHahn(2002)所解释的透明度含义与Geraats基本相似，他认为，透明度应包含目标透明、操作透明和知识透明。

国际货币基金组织（IMF）1999年公布的《货币与金融政策透明度良好做法准则》中则将货币政策透明度定义为：在通俗易懂、容易获取并及时的基础上，让公众了解有关政策目标及其法律、制度和经济框架，政策决策过程及其原理，与货币和金融政策有关的数据、信息以及机构的职责范围。主要内容包括：明确中央银行的作用、责任和目标；公开中央银行货币政策的决策过程；公众获取货币以及金融政策有关信息的难易程度；中央银行的责任感和可信度。

以上货币政策透明度的涵义都是单方面强调中央银行信息披露的数量和准确度，并没有考虑到社会公众对央行披露信息的理解程度，即中央银行与公众之间的双向有效沟通，因为社会公众对央行公布的信息没有很好的理解，则达不到理想的政策效果，只能算是一种狭义的货币政策透明度涵义。Winkler(2000)立足中央银行和公众的交流角度，提出应按照公开、清晰、诚实和共同理解来阐释一种广义的货币政策透明度概念。他认为，中央银行披露较多有关货币政策信息并不意味着公众就能很好地理解其政策意图。因此，透明度应该是一种双向有效沟通，而不仅仅是宣布政策目标和操作方面的要求。本文也采用广义货币政策透明度的概念，认为货币政策透明度不仅仅包括中央银行对货币政策目标、货币政策工具的选择、决策过程以及相关信息披露的数量和准确度，还包括社会公众对央行所披露信息的理解和支持程度。从而把货币政策透明度分为：目标透明度、操作透明度、信息透明度和行为透明度。

目标透明度，是指中央银行货币政策目标选择以及目标偏好程度向社会公众透明的程度。目标透明度的提高可以通过明确公布货币政策的目标或者是各目标的权重来实现。

操作透明度是指中央银行货币政策具体操作方面的透明程度，主要包括货币政策决策的过程及结果、政策工具的选择和依据以及操作误差等信息的公开程度。

信息透明度是指中央银行内部使用的用来预测未来经济金融形势（比如未来通货膨胀率）的相关经济数据、经济模型的公开程度。

行为透明度是指市场主体对中央银行披露相关信息的理解和预期程度，主要表现为央行货币政策相关信息的披露对市场主体行为的影响。

三、我国提高货币政策透明度的实践

我国央行货币政策透明度的实践起步较晚，透明程度相比偏低。1984年中国人民银行开始专门行使中央银行的职能，研究全国宏观经济金融形势并制定和实施货币政策，才有了真正意义上的中央银行。1995年《中华人民共和国中国人民银行法》出台，货币政策透明度的问题就此被正式提上日程，中央银行提高货币政策透明的步伐也有所加快。因此，我国央行提高货币政策透明度的实践可分为两个阶段:第一个阶段为：中国人民银行专门行使中央职能到1995年《中华人民共和国中国人民银行法》出台前，即（1984年～1994年）；第二阶段为：1995年《中华人民共和国人民银行法》出台到现在（1995年至今）。

1984年～1994年，这一阶段是人民银行被赋予中央银行职能的初始阶段，在这一阶段前大半段时间，我国货币政策一直强调双重目标，即经济发展和币值稳定。在《中共中央关于制定国民经济和社会发展第七个五年计划的建议》中规定：“中国人民银行要……控制货币供应量和贷款规模，做到既能控制通货膨胀又能促进经济的协调发展和经济结构的合理化。”而1986年国务院《中华人民共和国银行管理暂行条例》，第三条规定：“中央银行……应以发展经济、稳定货币、提高社会经济效益为目标。”从这些政策要求看，货币政策的双目标制在实践中应当占主导地位。但因为这种双重目标，我国中央银行的货币政策操作一直在平衡妥协中艰难运作，最终导致货币过度投放，带来通货膨胀，当它发展到一定阶段又不得不进行调控，从而治理通货膨胀又成了货币政策的主要目标。而且这种情况反复出现，导致经济大幅波动。从长期来看，其总体增长速度并不高，并影响了经济的长期、健康发展。基于这种认识的转变，我国中央银行的货币政策目标也发生了变化。1993年出台的《国务院关于金融体制改革的决定》把我国货币政策的最终目标规定为“保持货币的稳定，并以此促进经济增长”。1994年第三季度开始，中国人民银行正式向社会公布货币供应量的季度数据。因此，这一时期的货币政策目标透明度不高，货币政策的操作透明度几乎没有体现和信息透明度也仅有一点体现，行为透明度更是没有体现，所以该阶段的货币政策几乎不透明。

1995年至今，1995年3月《中华人民共和国中国人民银行法》的出台以法律形式明确了人民银行的货币政策目标为“保持人民币币值稳定，并以此促进经济增长”。从此明确了货币政策目标偏好，大大提高了货币政策的目标透明度。1996年央行确定将M1作为货币政策中介目标，并开始每月定期公布M1和M2的实际增长率、金融机构各种贷款和外汇储备等金融数据以及各层次货币供应量的年度调控目标。1997年成立了货币政策委员会，并规定了其职责是：在综合分析宏观经济形势的基础上，依据国家宏观调控目标，讨论货币政策的制定和调整，一定时期内货币政策控制目标、货币政策工具的运用、有关货币政策的重要措施、货币政策与其他宏观经济政策的协调等涉及货币政策的重大事项，并提出建议。1999年6月开始，每季度召开货币政策委员会会议，并在会后公布会议决议。2001年开始使用季度计量经济模型，但对于模型的分析结果并没有对外正式公布。并且自该年第一季度起在中国人民银行网站、报刊上按季度公布《货币政策执行报告》，并按年公布《中国人民银行年报》。2002年，央行开始按照IMF《货币与金融统计手册》的要求，按月公布货币供应量数据。2003年，中国人民银行出台关于货币政策委员会会议制度，并规定了对外季度例会讨论内容及细则等。这表明央行的信息透明度进一步提高。2004年，央行为了进一步加快货币政策信息披露的进程，则公布了《中国人民银行2004年公布金融统计数据时间表》。从实践来看，我国货币政策的透明度在这一阶段相比前一阶段得到了极大提高，主要表现在货币政策的目标透明度、操作透明度、信息透明度都取得了很大进展。而且这一阶段，我国也开始加强利率市场化建设，债券市场和股票市场不断发展、完善，同时市场主体对货币政策以及宏观经济的预期能力不断增强，主要表现为这一阶段并没有出现前一阶段经济的大起大落，行为透明度也得到了很大的提高。

四、货币政策透明度的效应

Freedman(2002)曾指出中央银行不断提高货币政策透明度背后有两个关键的因素起作用，一是货币政策的透明度与央行责任感和可靠性的关系，二是货币政策透明度与货币政策有效性之间的关系。

Thornton（2002）也认为提高透明度的唯一经济理由就是政策有效性。透明只是手段不是目的，对于货币政策，唯一目的就是政策有效性。从众多研究结果来看，货币政策透明度的提高有助于货币政策有效性的提高，如Howells和Mariscal(2002)认为，增强中央银行货币政策操作的透明度，不但可以提高货币政策有效性，而且能够保证以很小的成本实现中央银行的政策目标。货币政策透明度的效应主要表现在以下几个方面：

1.货币政策透明度的提高有助于货币政策动态非一致的问题、提高中央银行的声誉、增强中央银行的责任感、改善货币政策的可信性。在货币政策的操作实践中，由于经济情况的不断变化，在t时刻制定的t+n时刻最优货币政策，在t+n时刻已经不是最优的，故央行有不断变化其货币政策的动机。西方国家解决货币政策动态非一致性的做法通常是采用通货膨胀目标制，透明度的提高则使中央银行基本处于社会公众监督之下。因此，中央银行的违规操作就会被社会公众及时发现，从而使其声誉损失，加大货币政策的执行成本。从而，中央银行在制定货币政策时为了避免其声誉受损，会更具责任感，增强其货币政策的可信性。

2.货币政策透明度的增强有利于提高央行的独立性。众所周知，中央银行的独立性越弱，其独立制定和实施货币政策的能力越弱，货币政策的目标和操作就越可能不是最优的。麦卡勒姆（McCallum,1995）认为提高中央银行独立性的制度安排、明确中央银行和政府双方的责任，可以使公众更好地观察中央银行和政府的行为并进行监督，从而使政府和中央银行的行为都处于公众视野之下，从而可以限制政府通过不透明的政治运作干预中央银行的货币政策，提高央行的独立性，使央行能够根据自己对经济形势的判断，独立制定和实施货币政策，从而达到更好的货币政策效果。

3.货币政策透明度的提高有助于形成共同预期。

因为在中央银行和市场主体双方博弈中，中央银行具有绝对信息优势。中央银行通过提高目标透明、操作透明度和信息透明度，使市场主体能够不断获取新的信息来不断更正其学习的模型及参数，从而使市场主体对未来货币政策的走向、力度及宏观经济形势形成基本一致的预期。共同预期的形成有助于降低紧缩货币政策的执行成本、缩短货币政策的时滞等，从而使货币政策的有效性得到改善。

4.货币政策透明度的提高有助于增强市场主体对货币政策的理解和支持程度。中央银行通过公布货币政策操作目标，决策过程以及依据可以让社会公众很好地了解到中央银行的意图，增强对央行货币政策的理解和支持，从而不会使中央银行陷入孤立无援处境，使货币政策能够更好的传导，达到更好的政策效果。

在理论上货币政策透明度的提高能够解决货币政策的动态非一致性问题，提高央行的声誉、增强央行责任感及独立性和帮助市场主体形成合理预期，以及增强社会公众对货币政策的理解和支持程度，从而增强货币政策的效应。现实情况和理论分析结果是否一致呢？下面以我国货币政策透明度实行前后1986年～1994年和1995年～2009年经济增长率波动和通货膨胀率波动情况来检验货币政策是否有助于政策效应的提高。

从图1中可以看到，1986年～1994年GDP增长率和CPI走势都极不平稳，GDP增长率最低为1990年的3.8%，最高为1992年的14.2%，通货膨胀率最低为1990年的3.1%，最高为1994年的24.1%，波幅非常大。而1995年到2009年这段时间GDP增长率走势平稳很多，并没有出现大幅波动，CPI也从1994年的顶点24.1%一路下滑，随后走势也趋于平稳。

从表2也可以看到，在1986年～1994年这段时间平均通货膨胀率为11.4%，远高于1995年～2009年的3.0%，而且通货膨胀率的标准差前一段时期也大于后一段时期。GDP平均增长率虽然在后一时期稍微落后于前一时期，但标准差要小很多，说明宏观经济在前一时期大起大落，增长非常不平稳，而后一时期则实现了经济的平稳快速发展。

从以上的实证中可以看到，后一阶段宏观经济的质量明显好于前一阶段，当然这可能是由很多因素造成的，但这其中一个极其重要的原因就是中央银行在货币政策上的重大变化，包括货币政策透明度的不断提高。

五、结论

货币政策透明度自20世纪90年代初实施以来，已被越来越多的中央银行所选择，并且在一些国家也取得了良好的效果。从我国的货币政策透明度实践来看，中央银行自1995年以后就一直努力提高货币政策的透明度，十几年来有了明显的改善，从宏观经济情况来看，我国的货币政策透明度提高对增强人民银行的声誉、责任感以及货币政策的有效性有着积极的作用。

Thornton（2002）就认为提高透明度的唯一经济理由就是政策有效性。透明只是手段而不是目的，对于货币政策，唯一的目的就是政策有效性。因此，增强货币政策的透明度是我国中央银行的正确选择。但是目前我国货币政策透明度总体还偏低，而且结构也不合理，尤其是行为透明度相对其他金融市场发达国家差距明显，央行在提高货币政策透明度的同时更应该注重货币政策透明度结构的调整。

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