小非解禁市场影响论文

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今年，非流通股上市、配股再融资……一系列的消息冲击着中国股市，使得这一段时间以来股市跌宕起伏扣人心弦。今年大小非解禁有两个高峰时段:一个是2008年3月，已经解禁3000多亿元。一个是2008年8月。大小非解禁后会掀起一阵抛售热潮，市场资金压力巨大。

根据中国证监会2005年9月4日颁布的《上市公司股权分置改革管理办法》规定，改革后公司原非流通股股份的出售，自改革方案实施之日起，在十二个月内不得上市交易或者转让；持有上市公司股份总数百分之五以上的原非流通股股东，在前项规定期满后，通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占该公司股份总数的比例在十二个月内不得超过百分之五，在二十四个月内不得超过百分之十。这意味着持股在5%以下的非流通股份在股改方案实施后12个月即可上市流通，因此，“小非”是指持股量在5%以下的非流通股东所持股份，这就是“小非”的由来。有人讲这称为“后股改时代的到来”。但是小非解禁后到底会对市场带来怎样的影响呢？

一、“小非”解禁后之利好

“股权分置改革工作的推进，使中国股市最艰难的日子过去了，最大的制度性障碍即将清除。”中国证监会主席尚福林在出席国际金融论坛时曾发出过这样的感慨。全流通之后，市场走向利好是必然的。

股改的意义就在于，它解决了中国股市多年来纠缠不休的死结——国有股非流通的股权机制。充分的市场流动性使金融资产的市场定价和风险定价日趋合理化，有利于资源配置的有效发挥。股价由市场来决定，只有股本的增长与业绩的增长同步的企业，才能得到市场的认可和考验。

同时，多元化的投资渠道也将为国内外的投资者敞开，特别是股权分置改革后，外资可以借由资本市场自由进出，这会使中国股票市场一片生机盎然。QFII看准中国市场，争相到境内投资，而投资者的多元化，使中国市场的投资者结构日趋合理，机构投资者日益成为市场的主体，有利于避免因小散户的盲目跟风的不理性投资行为而带来的市场剧烈波动，有利于资本市场持续健康的运行。

其次，发生重大变化的是上市公司的治理结构。由于股改以前国有非流通股的存在，大股东和中小股东之间并没有统一的利益基础，再加上以净资产为目标的考核体系，使得公司的股价和业绩难以对大股东以及管理层产生市场化的激励和约束，频频出现恶意转让非流通股权和流通股的竞价交易。

但是现在，小非上市流通，公司的大股东可能会时刻关心自己公司的股价；再加上而且现在又有了市场考核机制，股价与业绩的密切关系是他们更加注重公司的经营。公司的股权完全通过市值或市盈率来计算，外来的投资者完全可以通过二级市场的买卖收购其公司的股权，这种随之而来的并购压力也使得公司的治理结构得到改善。股权的性质正在改变，国有上市公司持有的股权一旦转入民间投资者之手，公司的治理结构也会变得越来越透明，公司信息的披露也会越来越公开。

再次，由于流通之前，国内股票质量良莠不齐，与此相对应的是公司质量的有好有坏。这时候，只有像中国银行、工商银行、中国人寿和中石油，以及会相继回归A股市场的中海油和中移动等收益相对比较稳定、股价波动范围比较小的大型公司的股票，才能受到市场的追捧。所以，这些优质公司“小非”的流通、IPO的发行是最佳的买入时机，使得近两年来出现了市场资金围追阻截“打新股”的现象。

二、解冻之后的盲点

第一，价格机制的盲点。在上市之前，大股东的股权一般是按照净资产来定价的，即1元净资产折为一份股份。在股票IPO上市的时候，由于新发股份都是一家发行的，大股东的溢价空间可能会高达700－1200％之间。因此，为了获得更高的回报，大股东当然有操纵股价的冲动。同时，大股东自身凭借原有的持股优势，自身也可以成为庄家。凭借信息的优势，它们更有条件以“合理合法”的方式来操纵股价。

后股改时代，原来的庄家控制着大部分的原有流通股，大股东控制着大部分的新增流通股，而上市公司的管理层也凭借着股权激励机制同样对股价密切关注。相同的利益关系，就有可能使上市公司高管、大股东、庄家形成群体合谋，从而对股价进行长期的系统的操纵。这样，由于信息的完全不对称性，严重的损害了中小投资者或者叫散户们的利益。所以，有人就说，IPO恢复以后市场就有圈钱的了，这可能会造成中小投资者“用脚投票”的现象。2008年初来挣扎在“牛熊分界线”间的A股市场，遭遇了中国平安千亿元再融资方案后开始雪崩。

第二，监管机制的盲点。从对大股东的监管来看，后股改时代大股东作为新股份的拥有者进入到二级市场，由此可能引发公司大股东非法集中持股或高价出售股份的套利现象。到头来，持有重股的还是公司的大股东，“一股独大”的弊端十分明显，股权的高度集中加大了建立有效的公司治理结构的难度。虽然我国公司法规定了股份有限公司的监事会制度，但却是“有名无实”；同时，由于缺乏有效的独立董事的选拔机制，曾被寄予厚望的独立董事制度也收效甚微。

从对公司管理层的监管来看，后股改时代更多的强调对管理层的激励政策，特别是股权持有的激励，可能会导致管理者为追求利润最大化而采取的，忽视公司长期成长型的违规行为的出现。

从对信息的披露监管来看，后股改时代的上市公司，可能会采取带有倾向性的信息披露政策。就是将公司的业绩、经营状况、未来发展动向等信息，按照大股东的意愿，进行有选择性的披露。从而不能及时向中小投资者披露一些负面的敏感性质的信息。市场化后，风险自负，但是这些行为却坑害了投资者的利益。

全流通之后，中小股东与控股股东都是流通股股东，控制股价的能力最强的还是控股股东，中小投资者大都是赢了指数，输了股票。因此市场要警惕对于业绩不佳、市场估值过高的上市公司的追捧，树立正确的绩优大盘股的观念，要切忌被市场的短期波动所困扰，注重公司潜在价值的发掘才是硬道理!