上市公司高管非正常变更的综述

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摘要：中国上市公司高管非正常变更比率的增加说明市场机制在发挥作用，使业绩低劣、进行职务犯罪的高管能够及时被替换，但也不排除个别公司存在“劣币驱逐良币”的现象。

关键词：上市公司；高管人员；非正常变更

一、相关概念释义

什么是高管人员的非正常变更?

上市公司高管人员的变更包括两种情况：正常变更和非正常变更。

正常变更：是指在现任高管退休前几年，公司有高管的继任计划，高管的变更是按计划进行权力交接的。通常有两种方式：“接力式”和“赛马式”。“接力式”是指现任高管逐步把职位和权力平稳地转移给继任者。“赛马式”是指公司会安排几位继任候选人，让他们展开竞争，最后公司挑选最恰当的继任者。

非正常变更：是指公司高管的更换并没有经过长期周密的安排，在短期内由于某种原因而更换现任高管。包括：惩罚性解雇、强制性辞职(forceddeparture)、强制性退休、自愿辞职、被捕、疾病或突然死亡。

二、国内外研究综述

国内外对此类问题的研究主要集中于5个方面：

(一)公司业绩与高管非正常变更

低劣的经营业绩是否会导致高管非正常变更

早期的研究认为低劣的业绩不是高管更换的主要原因，Thomas、williaj11(1990)只有10％的更换与低劣的经营业绩有关。Gilson(1989)没有遭遇无法偿还债务、破产或债务重组等财务危机的企业，尽管经营业绩很差，却只有19％更换了高管人员。Yen，LeonShih—WEi(2002)发现公司业绩(包括会计收益和股票收益)和CEO强制性变更呈负相关的关系。

高管更换后是否会提高公司经营业绩

高管更换后的公司业绩可以从另一方面说明公司内部控制机制的有效性。Martin，GeraldS．(2002)在雇用新的CEO之后，从宣告之前的财政年度末到第二个财政年度末，企业经营业绩有显著的改善，而这…改善并不是由于会计上的操纵。龚玉池(2001)认为高层非常规更换的可能性与经产业调整后的资产收益率、负营业收人显著负相关，但与股票超额收益率并不显著相关。高层更换对改善公司绩效只在短期有效而在长期是无效的。

股票价格收益与高管非正常变更

wamer、Watts和Wruck(1988)研究发现市场对高管更换的市场反应是十分微弱的，平均效应为零。有研究认为这种矛盾的结论是由于披露高管更换信息时其他信息的干扰。

(二)高管非正常变更与盈余管理

高管非正常变更会导致在职高管有强烈的盈余管理的动机。Warner、Watts和Wruck，(1988)在公司业绩持续下滑时，董事会发出各种信号要求现职高管离职，高管为保住职位就通过盈余管理提高公司业绩。为与前任高管划清界限，实现业绩目标，继任者也有动机进行盈余管理。Pouurciau(1993)继任者通过应计项目和资产核销在高管更换当年降低利润，在更换次年提高利润水平。

(三)董事会与高管非正常变更

大股东也会对高管非正常更换产生影响。大股东可能派人任职于董事会或直接担任高管。从众多公司的高管变更公告来看，上市公司控股股东发生变更后，新控股股东通常会派人任职于董事会或直接担任高管。

(四)公司并购与高管非正常变更

绩差公司成为被并购的目标，并购前高管被更换的可能性比经营好的公司大，并购后高管更换的可能性大大提高。马丁、麦克康奈乐(1991)自企业宣布开始收购股权公告日起至收购完成后l2个月内(平均为14个月)，被收购企业高管变更的比例为41．9％，而这些企业在收购前5年内高管更换率仅为9．9％。

市场并购活跃程度与高度非正常变更。一种观点认为，并购活动通常伴随着更换不得力的高管。戴尼斯和戴尼斯(1995)发现，与正常高管变更相反，非正常高管更换通常发生在与公司并购活动相关联的事件之中。Mikkelson、Pratch(1997)发现在并购活跃阶段高管的更换频率与公司经营业绩之间存在显著的相关关系，而在并购活动相对不活跃的阶段则不存在这样的显著关系。

(五)所有权结构和高管非正常变更

Yen，LeonShih～WEi(2002)发现股权集中度和CEO的强制性变更也不是正相关的关系，这表明CEO地位的巩固并不代表大股东出现了监督问题。股权集中度的提高导致了业绩变更敏感性的提高。这表明股权集中度会导致对CEO更多的真正的监督和约束。龚玉池(2001)不同股权结构与公绩效相互作用变量对高层更换的敏感性是相同的。外部董事并不增加高层更换的可能性。外部接任的可能性与资产收益率和负营业收人显著相关，大股东在外部接任中发挥重要作用。

(六)非正常变更的市场反应

国外高管非正常变更的原因主要是低劣的经营业绩或股票收益，变更后果一般是表现在市场反应上。经营业绩上升或下降，股票收益增加或减少。朱红军(2003)检验了高管更换的市场反应，从样本整体来看，市场视高管更换为一个坏消息。陈凤(2001)研究发现高管更换并没有给股东带来显著的财富效应。

朱红军(2003)发现高管的年龄、以前年度的经营业绩和大股东的更换是影响高管更换的重要原因。董事长与总经理两项职权的分解也是总经理更换的一个重要原因。

三、结论

由于我国特有的制度背景，西方所做的一些经验研究的结论并不能简单的套用到中国的实际中。应在我国的制度背景下，结合我国现阶段上市公司高管变更的实际情况进行分析。

高管更换频繁，高管道德风险问题严重。这在我国上市公司高管非正常变更中是一个突出的现象。各个上市公司高管非正常更换的原因形形色色，但有一点是共同的，那就是每个公司都有巨额的资金流失，上市公司的高管们以各种手段侵略了公司的资产，严重损害了投资者的利益。

正常更换与非正常更换。汤姆斯、威廉(Thomas和William，1990)通过考察1945—1984年共40年间的高级管理人员更换后发现，大部分的更换属于可以预期的正常更换，主要原因是退休。而就我国上市公司而言，从朱红军分析1996，1997，1998年三年的公告来看，我国上市公司高管更换的主要原因是辞职。董事长辞职占41．75％，总经理辞职占28．49％。他没有分析是强制性辞职还是自愿辞职，不过这两种都属于非正常变更。

更换后的去向。在国外因非正常变更而离职的高管很难再重新担任高管职务，尤其是发生道德问题和因业绩低劣更被更换的高管。国外的经理人市场已较完善，经理人的声誉对职业生涯是很重要的。而我国上市公司绩优绩劣的高管都有可能被更换。从高管更换后的去向来看，业绩低劣的高管被换到其他单位，业绩优秀的高管通常会得到升迁，到一个更好的企业或是进入政府部门担任行政职务。

非正常变更的职位。国外发生非正常更换的主要职位是CEO。因此国外的文献多集中于研究CEO的变更情况。相比较国外而言，中国上市公司的董事长和总经理发生非正常更换的比率较高，而且往往是多位高管同时更换，高管层合谋违规违法现象突出。伊利集团、健力宝集团等都是高管集体被强制更换。

非正常变更原因。根据实证研究文献表明，高管的非正常变更主要与以下三个因素有关：(1)低劣的经营业绩与高管的强制性变更呈负相关的关系，表明在董事会有效运作，建立起一套真正客观选拔机制的情况下，低劣的经营业绩是导致高管非正常变更的重要原因；(2)并购活动所带来的公司高管地位的变化通常会导致高管的非正常变更。在并购活跃的时期，往往伴随着更换业绩低劣的高管。(3)控制权转移(控股股东更换)，国外文献表明，大股东凭借其特殊的控股地位，在上市公司的高管聘用机制中发挥实质上的作用。

从大量研究文献来看，国外高管发生非正常变更的主要原因是低劣的经营业绩或股票收益。而我国上市公司多数高管是因道德问题而发生非正常变更，因经营业绩低劣而被更换的是少数。而在中国因业绩低劣而被更换的高管并不多。

研究的局限性。非正常变更的比率增加在某种程度上说明市场机制在发挥作用，业绩低劣、进行职务犯罪的高管能够及时被替换，但也不排除个别公司也存在“劣币驱逐良币”的现象。与此同时，高管非正常变更的过于频繁也从另一个侧面反映了公司治理存在的缺陷，也使股东的利益受到了损失。从公司长远发展的角度来看也是不利的，因为保持一个稳定而有效的管理团队对公司经营来说非常重要。

国外一般会对经营业绩不佳的公司高管进行调整，如果问题不是出在高管身上，就会追究董事会的责任，也会相应地对董事会做出调整。对高管的监管和约束，董事会有不可推卸的责任，借用审计上的一句术语，董事会对高管也应保持应有的职业关注，提高对高管的监管效力。

目前国内的研究仅仅局限于企业绩效的角度来研究高管的更换，对我国当前上市公司的公司治理中出现的新问题缺乏深入的理论分析。

总的来说，中国公司治理中表现出来的高管问题，背后隐藏的是董事会的无效运作，监管乏力和丧失独立性。另外，我们应该对上市公司高管的非正常变更有一个正确全面的认识，非正常变更并不是一件坏事，它对市场来说可能是坏消息也可能是好消息，这取决于发生非正常变更背后的原因以及变更的经济后果。