上市公司信用缺失与证券博弈分析论文

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论文关键词:证券公司上市公司博弃造假监管概率

论文摘要:上市公司信用缺失是一个国内外证券界都存在的问题。美国的“安然”事件，中国的“银广夏”造假案即为明证。围绕其问题的监管也成为理论界和实务界讨论的热点之一。本文试图从博弃论角度探讨，进一步完善中国证券市场监管措施。

上市公司业绩操纵和证券监管是证券市场上各方关注的焦点问题，也是证券市场诚信机制的基石。上市公司作为证券产品的提供者，其经营业绩对其利益极其重要。由于现行《证券法>>规定的强制信息披露制度和措施不仅是上市公司维持其上市融资资格，享有首次发行股票，配股，增发等权利的前提条件，对于支撑其二级市场股价更具有决定作用，因此上市公司有业绩操纵的巨大利益动机;现实中监管方由于未能有效预防造假而受到社会的关注和责难，其监管力度和方式也倍受争议;同时，广大中小投资者因为部分上市公司业绩造假而承担了极大的社会成本。因此，研究业绩操纵是改进证券监管工作的前提。

一上市公司造假与证券监管的博弈分析

信用是现代市场经济的灵魂。由于人们理性的有限性、证券交易的不确定性、市场信息不完全等因素的存在，致使失信这种“机会主义行为”必然发生。上市公司造假，就是国内外证券都存在的信用缺失的问题。美国的安然事件，中国的“银广夏”造假事件即是信用缺失的突出案例。那么必须从哪个角度入手，避免信用缺失呢?笔者以为对上市公司信用缺失的博弈分析，可以给我们提供很好的启示。

(一)基本模型假设:

1上市公司有绩优(G)和绩差(B)两种类型，公布好报表(H)和差报表(L)是其管理部’I’7选择的结果。现实中存在上市公司与审计部门合谋的可能性。

2监管是有成本的。认真监管可以识破造假。监管方能判断得出编好报表同时又是绩优公司的概率。

3好报表给上市公司的好处为V1(如配股，优惠政策，监管较松)，差报表不给公司带来价值，绩差公司业绩操纵成本为C1，查处一次的平均成本为C2，查处一次受到奖励的价值为V2，查处不利使监管方名誉受损的负价值为一V3oV1>V2V3>C1>C2均大于Oo4以P,1-P代表公司绩差、绩优的概率，以Q.1-Q代表好报表和差报表的概率，F与此同时1-F为证监部抽查和不抽查业绩操纵的概率。

结合国内证券市场的发展实际情况，可以看出上述假设适用于分析国内证券市场现状。

(二)分析业绩造假的可能性。

本模型是信号传递博奕模型，推导过程如下。(如图1所示)

首先公司经营的“自然N1”情况决定公司类型，然后公司选择做好报表和差报表，最后证监部门在观测到公司发出的信息后，使用贝叶斯法则从先验概率1-P与P得到后验概率:P(G/H)，P(B/H)，P(H/B)，PCL/B)然后选择行动，查处或不查处。中国证券市场上信息不对称的现象在于:上市公司知道自己属于哪一类型公司，但证监部门必须依赖主观概率来估计公司的业绩是否属于操纵。博弈双方的收益情况如图1-11表示，第一行数字代表公司收益，第二行数字代表证监部门收益。

根据以上博弈状况分析，上市公司基于收益选择自己的行为，那么:如果C1>V1，即造假的成本大于收益，换言之，惩处很严厉，上市公司感到得不偿失，自然会放弃造假。市场的监管就成为例行公事，应该是完全有效的。投资者可以根据公司报表来衡量公司股票价值，市场上没有造假行为存在。但是这种情况不符合国内实际;如果C1<V1，即造假成本小于收益，使造假成为可能。实际上，国内很多上市公司由于先天不足，经营业绩不尽如人意，所以绩差公司比例较大。这使得监管变得尤为重要。而从监管部门这一方分析，监管方可以根据历年上市公司的资料，通过一定的净资产收益率来了解证券市场上绩差和绩优公司的比例。如模型假设2.监管方能判断得出编好报表同时又是绩优公司的概率。即P和一P是己知的。我们现用PX(V2+V3)来具体表示为监管部门是否查处绩差公司造假操纵行为得到的奖惩之和的期望值。前提是V2>C2，只有这样监管方才有查处动力。

再进一步分析:当PX(VZ+V3)<C2时，此时Cl<Yl,若上市公司不管好坏都选择做好报表，而监管方判断:P(G/H)-1-P:P(B/H)-P，那么分析查处时的收益为U1=-P(G/H)C2+P(8/H)(V22)，不查处时的收益U2=-P(B/H)V3。由此看来，当U2>U1时，监管方会放松监管不进行查处。此时市场造假现象存在，监管效率是弱效的。这一结果可以从经济学角度来帮助解释国内外证券市场无法完全杜绝造假事件的的原因。当P(V2+V3)>C2时，证监部门有很大的查处激励动机，证监部门判断:P(G/H)二(1-P)/{1-P+PQ)1-P,P(B/H)=PQ/1-P+PQ<P。那么从策略上考虑，监管方选择查处。综上模型和分析所述，造假和监管是上市公司和监管方在理性收益一成本下作出的博弈选择。结合国内情况，我们建立如下坐标(图2):横轴表示业绩操纵成本C1，纵轴为监管收益期值，C2随C1的上升而上升。我国目前监管绩效介于A1和A2之间。完美的监管绩效在A3区域。

既然业绩造假现象存在，监管措施就有待完善。建立对监管方的激励约束机制和对上市公司的造假惩罚制度应是缺一不可的。由于国内上市公司绩差比例较大，且造假带来的利益诱惑太强，从长远来看，公司绩优时做好报表，公司绩差时以Q和1一Q的概率选择造假，只有选择做差报表，监管方选择加大查处。

基于上述分析，我们以下进一步探讨在ci<vi情况下，加大对绩差公司的造假惩处对完善监管制度的短期和长期绩效。

二.加大造假惩处对完善监管制度的短期和长期绩效分析

从常识上看，加大惩处是能有效遏制造假，维持市场公平竞争，减少证券市场上“劣币驱逐良币”的现象。保护投资者利益，现我们从博奕角度论证当监管方选择不监管时，在绩差公司选择造假时的最佳概率Q的决定及C1<V1下加大惩处这种措施对监管的短期和长期绩效。可以推论得出(图3)。每单元格中第一个数字表示绩差公司净收益，第二个数字表示监管方净收益。公务员之家

现在我们从博奕角度讨论绩差上市公司选择编好报表(造假)的概率Q和编差报表的概率1-Q的概率的最佳决定和加大造假惩处对监管的短期和长期效用。

试建立坐标(图4):(o<Q+>，e分布于横轴.纵轴则反映对应于e的选择不监管的期望收益。假定e=1时，监管方负价值为一V3时，监管方为[-C2]，图中从-C2到一V3的连线L就是期望收益.因此图中该线和横轴交点Q*点为最佳造假概率，不造假的最佳概率为1刃*，而L上每一点纵坐标都构成不监管时的监管方理论收益。

同理也可列出监管方的策略(图5)，监管方随机选择监管概率D点和不监管概率1-D点，连接V1-C1和-C1的连线K为对应的造假方理论收益.可得出D*点为监管方选择不监管最佳概率。可以得出，在沪点和D*点，各方的理论收益为最大，所以这就是博弈唯一的纳什均衡。

加大惩处的主观目的是减少造假行为，但从图4上可知，这使一1点下移到一C1*点，如果监管方策略不变，由于使造假收益减少，监管的确起了成效.但从长期来看，不监管的最佳概率D*会提高到D*，造假方会调整策略，双方达到新的均衡。由于绩差公司的策略概率分布由图4决定，不受C1值影响，所以，加大造假惩处的措施从长期来看不能抑制造假，最多只能抑制短期的造假发生率。其主要作用是让监管方更放松了监管。

三.上市公司信用缺失的治理对策

上市公司造假是有其背后的利益驱动背景。由于其造假动机的概率存在，市场无法完全杜绝造假行为。美国证券市场的产生与发展已有200多年了，监管措施不可谓不严密，但依然出现安然事件:造假和监管是上市公司和监管方在理性的收益。

成本分析下作出的博弈选择。选择监管与否和监管下选择查处与否的概率是由不同的博弈过程决定的:监管实践中单纯加大对造假公司处罚的监管措施在长期中实际上起到了让监管方人员放松监管的消极效果。这种政策的目标和效果存在着经济学上的悖论.因此，国内单一的对上市公司加大处罚的监管措施是不完善的。

1.良好的监管体系不在于单纯的松紧之分，而应采用多管齐下的方法。证券监管部门应建立并进一步完善监管人员预防造假和查处造假的激励和约束机制，该机制要与现存的惩罚上市公司造假的相关措施相结合，以更好的进行监管。

2.进一步完善上市公司信息披霉制度。改变监管方和上市公司间存在的信息不对称现状。加大投资者教育力度，切实提高投资者财务知识，倡导对绩优公司的价值投资，使当前信息批露制度尤其是报表披露真正为广大中小投资者利益服务。

3.完善证券发行市场的保荐人制度。建立起严格的证券市场上市公司资格准入门坎，同时加速国内退市机制的实行，从根本上使证券市场真正发挥资本市场上优胜劣汰的市场作用。