资产价格泡沫理论分析论文

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一、有关资产价格泡沫的定义

1926年出版的《帕尔格雷夫经济学大辞典》给出的定义是：“任何高度投机的不良商业行为”。1978年经济学家金德尔伯格（CharlesP.Kindleberger）指出投机促成泡沫形成，泡沫可能导致金融危机。1993年日本经济白皮书中指出，“泡沫”一般来讲是指资产价格大幅度偏离经济基础条件而上升的过程。1989年，布兰查德和费希尔（BlanchardandFischer）定义：理性泡沫即市场价格超过其基本价值的部分。1988年，迪巴和格鲁斯曼(DibaandGrossman)将理性泡沫描述为价格中除去内在价值的那一部分价格。总之，虽然还没有一个统一的定义，但对泡沫概念的认识，一直在不断完善和发展之中。

二、泡沫研究的发展阶段

从研究的进展来看，可以大致分为有重叠的三个阶段。

第一阶段从17世纪开始至20世纪80年代之前，以对泡沫的描述和定性分析为主。

第二阶段从20世纪70年代末起到80年代末，泡沫研究进入数理模型分析阶段。

第三阶段从20世纪80年代末开始，非线性理论的引入使研究进入了一个新的阶段。

三、描述和定性分析阶段

1688年，约瑟夫.德.拉.维佳(JosephdelaVega)出版了经典之作《困惑之惑》，从投机角度提出了类似于当代“博傻理论”（GreatFoolTheory）的思想。1841年，苏格兰学者查尔斯.马凯(CharlesMarkey)在《惊人的幻觉与大众的疯狂》(ExtraordinaryPopularandtheMadnessofCrowds)一书中首次对1636年荷兰“郁金香狂热”、1719-1720年法国“密西西比股灾”等进行较为详尽的描述和分析。1994年，约翰.肯尼斯.加尔布雷斯(JohnKennethGalbraith)在《泡沫的故事》艺术中描述了包括20世纪80年代中期的垃圾债券热以及1987年的股市崩溃等金融事件。

四、数学模型的运用和新理论的发展阶段

20世纪70年代末起，数量方法的引入标志着泡沫理论研究进入了新的阶段。在此之前，1967年哈恩（Hahn）、萨缪尔森(Samuelson)和希尔.斯蒂格利茨(Stiglitz)已经从理性预期出发证明了在某些条件下经济系统可能出现泡沫。1979年，布兰查德和沃森(BlanchardandWatson)证明，在投资者理性预期下，资产价格方程的解中仍有可能出现泡沫成分，并将其命名为“理性投机泡沫”（rationalspeculativebubbles）并在1982年提出的爆炸性泡沫模型。1987年，桑托尼（Santoni）认为理性泡沫至少具有连续性、膨胀性和不可能出现负值。此后，格兰杰和斯沃森（GrangerandSwanson）在1994年用“一般化随机鞅”的概念给出了理性泡沫解的集合，几乎可以囊括目前学术文献中常见的所有理性泡沫解。特别地，在部分均衡下，迪巴和格罗斯曼（DibaandGrossman）在1988年证明了，对于有限责任的资产而言，从来不肯能存在负的理性泡沫。夫鲁特和奥博斯特菲尔德（FrootandObstfeld）1991年证明，一种特殊理性泡沫（内生泡沫）的存在性，因为这种泡沫的产生仅仅与基本经济变量（如红利）的变动有关而不依赖于其他别的因素。在一般均衡下，蒂罗尔（Tirole，1985）和韦尔（Weil，1985）证明了，在计划期无限、市场参加者有限的情况下不可能存在泡沫。

自20世纪80年代中期开始，泡沫理论研究出现了一个新的分支——噪音交易者理论（Black，1986）。在这个理论中，布莱克提出非理性的“噪音交易者”概念。1990年，DeLong、Shleifer、Summers和Waldmann提出了著名的DSSW(1990a)噪音交易者模型，指出当噪音交易者对风险资产未来价格存在认知偏差时，风险资产价格将偏离其基本价值。1989年，Camerer提出信息泡沫的概念，他认为如果交易者有不同的信息或者用不同的模型分析经济现象，使得价格没有反映所有信息，资产价格就有可能偏离其基本价值，出现泡沫。在1990年出现了正反馈交易模型（DSSW3）。指交易者在股价出现上涨后买入，或在股价下跌后抛出，即“追涨杀跌”造成价格波动。1984年，Shiller指出，投资活动是一种社会活动，投资者的行为也会受到社会变动的影响，引发金融市场上的“时尚”现象，从而对资产价格造成影响。West(1986)将时尚称为“近似泡沫”（nearbubble）。1988年，Kraus和Smith证明了“太阳黑子理论”，即使投资者对资产都有完全相同的信念，那么，关于信念的信念（beliefonbeliefs）称为一种类似太阳黑子的不确定性，造成价格对价值的长期偏离，他们称之为“伪泡沫”。另外，关于泡沫的检验与测定，最为著名的检验方法是希勒(Shiller，1981)以及勒鲁瓦和波特(LeroyandPorter，1981)提出超常易变性检验(excessvolatilitytest)，常用的方法还有，恩格尔和格兰杰(EngleandGranger，1987)的协整检验，韦斯特（West，1987）的EULER方程检验法，怀特的市盈率比较法等。此外，夫卢德和嘉伯(FloodandGarber，1980)通过对德国恶性通货膨胀的分析，首次给出了确定性泡沫直接检验法，而弗如特和奥布斯菲尔德（FrootandObsfeld，1991）则通过对美国股票价格的分析，进行了一种内在性泡沫的直接检验。

随着研究的发展，理性与非理性的界限越来越模糊，这两种因素的融合使理论的解释能力大大增强。

五、进入90年代之后的发展

20世纪80年代末，随着以分形和混沌理论为代表的部分非线性理论的引入，泡沫研究进入新的阶段。然而，这方面的研究到目前为止还没有形成完整的状态，泡沫理论的研究处于第二阶段尚未结束、第三阶段刚刚开始的状态。

六、小结

以上梳理让我们对泡沫理论的发展有了一个比较清晰地认识。金融危机仍在全球肆虐，我们期待泡沫理论研究能够以此为契机，在实践中有更大的飞跃，更好的为经济发展服务。

参考文献：

[1]葛新权.泡沫经济理论与研究.经济科学出版社，2005，12.

[2]张晓蓉.资产价格泡沫.上海财经大学出版社，2007，09.

[3]董贵昕.金融泡沫的形成、运行与控制研究.复旦大学出版社，2005，10.

【摘要】2008年，由美国房地产泡沫引发的金融危机席卷全球，泡沫再一次引起人们的关注。泡沫经济现象由来已久，关于泡沫的理论研究也一直在进行。本文将从时间维度对前人的研究成果进行梳理，对以后的研究起到抛砖引玉的作用。

【关键词】理性投机泡沫噪音交易者模型非理性投机泡沫的混合理性