外资进入房地产市场研究

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目前国外资本大举挺进我国房地产市场，而我国房地产的直接融资渠道却十分狭窄，对银行贷款依赖性较强，在当前国家对房地产采取宏观调控的情况下，开发商不得不采取与国外投资商合作的形式来获取开发资金。面对这种情况，提出了要通过加强我国房地产金融创新的方式来扩大房地产融资渠道，完善房地产金融市场。

1、外资进入我国房地产市场的程度

1.国外资本目前对我国房地产市场的投资

国家统计局的资料表明，2005年境外机构购买中国建筑物资金额高达34亿美元，创造了过去前5年的总和。而且这一几何级数的增长态势在进入2006年之后被不断放大，按照全球最大的物业顾问服务公司之一的世邦魏理仕的研究结果推算，今年前两个季度，至少10亿美元的境外资金投入到中国内地房地产购买市场。境外机构和个人购买商品房的资金的结汇也在同期增长2倍以上。以摩根土丹利、花旗等为主要成员的国际地产基金成为进入我国房地产的急先锋。过去5年里，摩根士丹利在中国房地产领域的投资总额达15亿美元，今年该公司还将追加投资30亿美元。紧跟大摩之后，花旗集团计划未来3年内将其对中国内地房地产市场的投资额提高9倍以上，最高可至8亿美元。同时澳大利亚最大的投资银行麦格理银行日前表示，计划在今年斥资3亿美元投入中国内地房地产企业。而该银行在进入中国的11年中已经陆续完成了9个大商场的收购。除此之外，荷兰ING银行、美林国际等全球知名公司已先后公开宣布将携带重金深度介入中国房地产市场。

与此同时，亚洲地区的投资机构也以其灵敏矫健的身躯快速进入中国的房地产市场。资料显示，2005年，亚洲地区有260亿美元用来投资房地产，其中约有20%到25%的资金投向中国房地产市场。进入今年以来，亚洲国家流向中国地产的资金有增无减。包括亚洲金融控股有限公司、新加坡嘉德置地、菲律宾首都银行等为主的投资机构放量投入到中国房地产市场的资金不下50亿元人民币，其中，嘉德置地计划今后在华投资数十亿美元用于房地产开发。见资料显示从2006年6月6日至7月20日50天不到的时间内，仅境外机构在中国以独立或者入股的形式投资形成的房地产项目就达15项之多，平均每3天就拿下一城。其中，仅渣打银行就在上海连续吃进4个巨型项目。另据笔者了解新加坡长成(私人)投资公司从2005年到2006年在不到的一年的时间在天津通过合资入股的方式连续拿下了两个项目，总投资额达4亿元人民币。主要境外投资者在未来1～3年对中国房地产的预计投资额(见表1)

2.外资进入我国房地产的原因

国外资本之所以这么积极进入中国房地产市场，主要是基于对中国经济的持续良好发展前景的看好，以及随着经济快速发展所带来的房地产增值收益，从房地产的平均收益率来看，1979～2000年，房地产投资的市场平均回报率在7.9%左右，而北京、上海等地高档住宅、商办物业每年的增值可达15%左右，远远高于日前日本的3.5%，伦敦的4%以及美国的4.5%。同时境外投资者对人民币增值的预期也普遍看好，据世邦魏理仕掌握的资料显示，大多数投资者都预期人民币还将升值2%到20%。同时国际市场上对人民币的升值预期是每年5%左右。这些因素都造成境外资本大量进入我国的房地产行业，除此之外，我们也不能忽视我国房地产市场自身存在的一个先天性的缺陷，就是房地产市场融资渠道狭窄。

2、我国单一的房地产融资渠道和较高的居民储蓄存款余额

1.单一的房地产融资渠道

对于中国房地产市场的主要参与者——中国房地产发展商来讲，其资金来源主要还是依赖银行贷款，银行的贷款是其融资的一个最主要方面。根据2005年12月16日国务院第一次全国经济普查领导小组办公室和中华人民共和国国家统计局的《第一次全国经济普查主要数据公报(第三号)》的有关数据，至2004年底，房地产开发企业的总资产达61790亿，总负债达45784亿，资产负债率达74.1%，1999年至2005年国家统计局关于房地产企业开发投资资金的来源情况统计数据也说明了这一问题。

2005年，房地产开发企业到位资金21178亿元，其中企业自筹资金7039亿元，占资金来源的比重为33.24%；国内贷款3835亿元，占资金来源的比例为18.11%，其他资金来源为10040.41亿元，占47.40%，在其他资金来源中80%以上的部分来自于定金及预收款，其中60%至70%的部分是又属于银行或住房公积金管理中心所发放的个人住房按揭贷款，而在自筹资金中，企业自有资金(权益资金)仅占了55%左右，其余的部分主要是建筑施工企业的工程垫款。而在施工企业的工程垫款中，也有很大一部分是来源于银行的建筑业贷款。也就是说，在房地产开发资金来源中，有60%左右的资金是来源于银行体系，而且是以开发贷款和住房按揭贷款等债权型融资的形式存在，开发自有资金的部分还不到20%，房地产业的平均资产负债率较高。随着国家宏观调控政策的出台、银根的收紧，房地产开发商完全依赖银行贷款的项目很难付诸于实践，因此很多开发商希望开拓一些新的融资渠道，这也就是为什么很多国内的大型房地产开发商，都往往选择和境外的开发商来一起合作进行项目开发的原因。

2.较高的居民储蓄率和狭窄的投资渠道

与房地产开发商由于缺乏大量的开发资金而不得不寻求境外投资者的帮助，并为此付出较高的融资成本，相反我国国内居民的储蓄存款余额确在连年攀升，我国居民储蓄存款额继续高增，而且居民储蓄率是居高不下。根据中国人民银行2006年1月14日的最新统计，1月末居民人民币储蓄存款余额达到14.8万亿元，同比增长21.1%。“十五”时期城乡居民人民币储蓄存款余额的增长趋势也说明了这一问题。

与高额的储蓄存款余额相矛盾的是我国狭窄的居民投资渠道，目前我国居民收入除了用于基本消费和存入银行以外，几乎很难再找到一条比较恰当的投资渠道。

3.美国较低的居民储蓄率和多元化的投、融资渠道

与中国相反，美国居民的储蓄率一直保持在较低的水平，始终保持在10%以下。与较低储蓄率相对应的是美国发达的资本市场和丰富的投、融资渠道，居民可以自由选择自己偏好的金融市场。同时房地产开发商也可以向其中的任何一个金融主体进行融资，获取开发资金。

一方面由于房地产企业单一的融资渠道而不得不引进国外资本进行房地产开发，从而造成大批利润被外资分享，另一方面是国内狭窄的投资渠道，使得居民不得不将剩余资金存入目前已处于负利率阶段的银行，而不能获得丰厚的利润回报。这一矛盾突显出我国狭窄的投、融资渠道。如何改变目前这种“瓶颈”局面，成为中国金融市场面临的最为严峻的挑战。因此我们应该在金融工具、金融体制和金融管理上进行全方位的创新，不断推动我国金融国际化进程。而“房地产金融体系与国家金融体系的一体化”已经是国际住房金融体系发展的总趋势，因此本文将以房地产金融创新为例，来讨论中国的金融创新问题。

3、加快我国房地产金融创新步伐，从而推动整个金融市场创新

金融创新是指在金融体系和金融市场上出现的一系列新事物，包括新的金融工具、新的融资方式、新的金融市场、新的支付手段以及新的金融组织形式和管理方法等内容。从国际上金融创新的途径来看，金融创新一般是通过政府和金融市场两条途径来产生。一方面，政府通过立法和有关管理条例的变更来引导金融创新，我们一般称之为政府主导型金融创新，这一般在经济转型的国家比较多见。另外一个方面是市场主导型的金融创新，它是指金融机构根据金融市场变化和金融服务的市场需要，通过供给有效的金融产品和金融服务而出现的金融创新。而我国目前也正是处于一种全面的经济转型期，因此我国的金融创新市场应该属于政府主导型。

1.以政府为主导，加大我国房地产金融立法的创新力度

随着2007年中国银行业的全面开放，中国金融市场开始全面迈向国际化，在新的市场环境下与国际金融业同行同台竞技，这使得金融创新的要求显得更为迫切。作为政府主导型金融创新国家，金融立法创新是金融创新的一个重要组成部分。在房地产金融立法上，我国已建立起了基本的法律框架，如公司法、担保法、证券法、商业银行法、中国人民银行法等，但是在目前我国证券市场乃至整个金融市场、房地产市场发育并不成熟的情况下，我们更应该积极吸收国外先进的金融创新理念，在立法上加大创新力度。首先要修改和完善现有的法律、法规，如《证券法》、《担保法》、《保险法》等不适应房地产金融发展与创新的地方，其次是尽快出台新的相关法律法规，如《产业基金法》和涉及全社会的信用立法等，尽快从法律制度上为我国金融创新创造一个良好的环境。

2.积极开展试点，探索适合我国国情的房地产金融产品

任何一种金融工具或制度的应用都有其特定的环境，有些金融工具在国外能够广泛应用，但在国内不一定十分适用，因此我们在吸取国外经验的同时，还要加强我们自身的实践，积极开展试点工作，对一些金融工具和金融制度进行检验，以确定其在国内的实用性。如早在2004年底，中国人民银行就已经向国务院递交了进行信贷资产证券化试点的申请，并于2005年2月获得了批准。而中国建设银行则成为了首家获得批准推出个人住房抵押贷款支持证券的银行。同时在立法上，人民银行与银监会联合公布了《信贷资产证券化试点管理办法》，在立法上为资产债券化提供了保障。类似此类的金融试点工作在未来的几年还会不断开展，从而为探索适合我国国情的房地产金融产品提供依据。

3.以市场为主体，实现融资产品的多元化和公众化

金融机构始终是金融市场创新的主体，作为资金密集型的房地产业，多元化融资已成为房地产融资的主要发展方向，这就需要加大房地产金融产品的创新力度，提供多种金融产品，实现多层次的金融服务。如在针对那些风险较高、价值较大的物业时，国外的一般做法就是通过对其重新打包，经过评估，开发衍生金融产品，实现资产的证券化。这样就能够将流动性差但收益稳定的资产转化为流动性较强的证券产品，从而达到增强资产流动性，分散风险的目的。同时房地产信托、房地产投资基金等融资方式在美国等房地产金融发达国家也是广受欢迎。这些多元化的融资方式，一方面增强房地产企业自筹资金能力，另一方面也满足了不同投资主体的多样化需求，实现了金融产品公众化的目的。如在我国开展的资产证券化不仅能够增强房地产企业的融资能力，开拓新的融资渠道，还可以让公众也成为房地产企业的直接投资者，并享受到房地产业快速发展所带来的收益。最为重要是资产证券化可以为大量的民间闲散资本寻找新的出路，从而实现金融产品公众化的目的。

4.构建两级房地产金融体系，增强金融产品的流通性

一个发达的房地产金融市场必须由相互衔接的初级市场和二级市场组成，包括两级住房抵押市场，即住房资金初级交易市场和住房信用再交易、再流通的二级市场。住房金融一级市场是住房资金的初始交易市场，是房地产金融市场体系的基础部分。它包括金融机构对住房资金需求者的各种信贷业务、新发行的住房证券交易，也包括上述信贷和证券业务附属的金融业务，如政府机构、保险机构和信托机构对住房信贷和证券发行的保证、保险和信托等交易活动。具体而言，则包括住房信用借贷市场、住房初级抵押市场、住房有价证券市场、住房保险市场、住房信托投资市场五大分支市场。但是一级市场的风险程度较高，而且受经济周期的影响较大，因此可以考虑在市场层次上建立和完善房地产抵押贷款的二级市场，以纵向分散一级市场的风险，即建立住房信用的再交易、再流通市场，其核心即是住房抵押贷款证券化。目前我国房地产金融一级市场已得到初步的建立，但还不健全和完善，而二级市场的建设则刚开始，因此在未来的几年内我们的任务是重点完善房地产一级金融市场，在此基础上建设二级市场，实现两级市场的流通互动，增强金融产品的流动性。

总之，一个有效的房地产金融市场就是将开发商、银行、资本市场和投资者有效的结合起来，使资本能够在这一体系中高效、安全的运作，从而避免出现对某种融资方式的过分依赖或出现不经济的融资方式甚至是浪费资金的现象。