技术、市场与企业所有权安排

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一、企业与市场

由企业的契约理论可知，企业不过是各种要素所有者基于自愿交易关系形成的“合约纽结”（阿尔钦和德姆塞茨，1976；Jensen＆Meckling,1976）。这种自愿的交易关系，也就是市场关系。所以，企业本质上是要素所有者市场交易的产物（注：在科斯（1937）、阿尔钦和德姆塞茨（1976）看来，企业合约本质上仍然还是市场合约，不过是一种特殊的市场合约。而张五常（1983）更明确地指出企业合约只有要素所有者间的合约。），市场关系是企业存在的前提（周其仁，1996）。

关于企业的市场交易，以要素所有者对生产要素的排他性产权为基础。它意味着，在达成企业合约之前，要素所有者或所有权持有者拥有对要素排他性控制、使用、处置及通过这些行为获取排他性收益并承担损失的权利。排他性的要素产权，使要素所有者之间得以进行相应的市场交易，并通过这种交易构造企业合约。但是，通过企业合约，排他性要素产权所有者对各自拥有的要素初始产权进行了置换和重组，要素所有者拥有的初始产权转化为了企业产权，并构造了相应的企业制度和内部治理结构。企业所有权，不过是由要素产权或要素所有权派生出来，由企业合约所规定的各种相关权利的集合。它们规定了相关要素所有者在企业内部的行为和获取报酬的方式：如特定的要素所有者是通过对企业的控制从事经营活动，还是接受他人控制，在他人指挥下从事特定活动；是以利息、薪金或工资等固定收益权的形成获取收益，还是作为剩余索取者，获取剩余收益并承担相应的经营损失。

既然企业产权或所有权是市场交易的结果，作为排他性产权主体，要素所有者是否进入企业合约，或以何种方式进入合约，以其拥有的要素初始产权换取何种企业产权，是他对其拥有的生产要素在各种可能用途间进行比较、选择的结果。只有当其资产以特定的方式进入企业合约所有能带来的净收益高于其他使用方式时，他才会以这种方式进入企业合约。

二、要素所有者的选择

要素所有者的选择，依存于他们的财富、能力、偏好、风险意识、可获取的均衡信息量，特定企业活动面临的市场环境、生产的技术条件等等，它们决定了进入特定企业合约的不同收益和成本预期，并成为构造特定企业所有权安排的基础。为了简化分析，本文将只限于说明财务资产所有者和经营才能所有者的选择。为了行文方便，下文的资产所有者只是财务资产所有者，而经营才能这种特殊人力资产的所有者被称为经营者，而且假定他们都有相同的风险偏好。

1.资产所有者

实物或金融资产所有者有多种可供选择的资产运用方式，他（们）可以直接进入企业合约，也可以其他方式运用其资产。

（1）如果资产所有者本身拥有经营企业的能力，愿意承担经营风险，则他会自己控制企业，进行经营决策，获取企业剩余收益。按这种所有权安排，资产所有者一经营者获得的总收益R[,p]将直接等于企业净收益R[N][,P]，并等于资产收益R[W][,P]与经营收益R[M][,P]之和，即

R[,P]＝R[N][,P]＝R[W][,P]＋R[M][,P]

这是一种通行于古典时期的企业所有权安排。

剩余收益权或剩余索取权，是未在合约中事前规定，而是在企业总收益中支付契约费用后的余留收益权利。既然是剩余，它决定于“事后”的企业绩效，是企业绩效的正相关函数。在其他条件给定时，经营者的经营能力及努力程度，是特定企业经营绩效或企业净收益R[N][,P]的决定性因素，即

R[N][,P]＝f（C[,p]，S[,p]）

式中，C[,p]是经营者的经营能力，它与企业净收益成正相关；S[,p]表示经营者偷懒（或不努力）行为，它与企业收益成负相关关系。为了获得更多的剩余收益，避免财务损失，资产所有者—经营者会尽力运用自己的经营才能，增进企业绩效，降低风险，剩余索取权构造了古典企业内在的激励—约束机制，剩余权利的对称性安排保证了企业行为的合理性（MilgromandRoberts,1992）。因此，可以假定古典式企业的S[,p]趋于零。企业经营绩效、企业收益或资产所有者收益直接是其经营能力的正相关函数，即

R[,p]＝R[N][,P]＝f（C[,p]，0）＝f（C[,p]）

（2）如果资产所有者缺乏足够的经营能力，他可能选择持有企业剩余索取权，但委托经营者为其经营企业。由于假定资产所有者缺乏足够的经营能力，所以，除了经营者的选择权及投资决策权、资产处置权外，经营者将持有企业的其他经营决策权或控制权。由于经营者没有剩余索取权，不存在对其内在约束和激励，因此只能由资产所有者实施外部监督和控制，通过适当手段激励和约束经营者（注：周其仁（1996）说明了为什么需要激励经营者。）。在不能有效激励—约束经营者时，就会出现经营者以自己的效用目标替代资产所有者最大化剩余目标的问题和成本（Jensen＆Meckling,1976）。

假定经营者的经营才能C[,M]大于资产所有者的经营才能C[,P]。所以在其他条件不变，且都努力经营企业（即S[,P]＝0）时，必然有专业经营者带来的企业净收益R[N][,M]大于资产所有者自己经营企业带来的企业收益R[N][,P]。但是，经营者由于缺乏内在激励和约束，必然有S[,M]＞0和A（A＞0）的成本。在委托经营者经营的企业存在成本A时，资产所有者预期能够获得的总收益也即是资产收益为：

R[,M][W]＝R[,M][N]－A＝F（C[,M]）－A

在这种所有权安排中，资产所有者的收入是经营者能力的正相关函数和成本A的负相关函数。成本A可以包括两个部分，一是经营者获得的薪金、奖金及合约事前规定的其他福利性好处，以及职位消费获得相应的效用，它们构成了经营者收入R[,A]。如果经营者市场是完善的，R[,A]的大小将取决于经营者的经营能力C[,M]，即R[,A]＝h（C[,M]）；二是经营者缺乏有效约束和激励带来的效率损失A[,S]，是经营者偷懒程度S[,M]的正相关函数，A[,S]＝l（S[,M]）。这样，资产所有者的预期资产收益就为：

R[,M][W]＝F（C[,M]）－R[,A]－A[,S]＝F（C[,M]）－h（C[,M]）

－l（S[,M]）

给定资产所有者的经营能力C[,P]或R[,P]时，资产所有者是由自己经营企业，还是委托他人经营企业，决定于R[,M][W]。在资产所有者无力自己经营企业时，即使存在成本，只要专业经营者能够给他带来的净资产收益R[,M][W]＞R[,P]，资产所有者也会委托人而非自己经营企业。

（3）如果资产所有者既无力自己经营企业，又不能委托他人经营企业，他还可以通过购买企业债券，作为企业的债权人或外部投资者进入企业。由于债券收益是合约事前规定的，只要企业有债务清偿能力，就能获得确定的预期资产收益，而不需要承担一般性财务损失风险。如果特定企业的资产所有者只是持有企业债权，获取固定契约资产收益，则企业经营者成了全部剩余权利的持有者。他（们）既是剩余控制权的持有者，控制、支配着企业的活动；又是剩余收益权的拥有者，获取企业剩余收益。资产所有者作为外部投资者，其资产收益与企业绩效没有直接关系，也不必直接控制、监督企业经营活动。

但当资产所有者完全脱离企业经营活动时，则可能面临经营者过度风险行为导致企业资产损失而由资产所有者承担的风险。人力资本是附着于个人的特殊资产，个人行为及预期收益既依存各种外部条件，也取决于个人的努力程度，具有强烈的不确定性，人力资本的现值很难计算。特别是，人身自由在现代社会已经成为最基本的人权，道德和法律都不允许以人力资本作为财产损失的补偿。所以，如果人力资产所有者没有其他实物或货币资产，事实上不可能承担严重的企业财务损失。当出现资产损失时，只能由资产所有者承担损失。在这种产权安排下，经营者由于无力承担财务损失，资产所有者作为外部投资者又不能监督企业经营活动，企业经营者或“内部人”就有可能从事过度风险的投资及经营活动，谋求尽可能大的剩余收益，将资产损失风险留给资产所有者（Jensen＆Meckling，1976；张维迎，1995）。

如果资产所有者购买企业债券以外部投资人的方式进入企业，而企业债券的合约收益为R[,B]，资产损失的概率为P（P＜1），则资产所有者持有企业债券的预期净收益为：

R[,B][W]＝R[,B]·（1－P）

资产所有者作为企业债权人的资产收益，决定于企业债券利息率和资产损失概率。前者是企业绩效R[,M][N]的正相关函数，而后者则依存于对企业风险行为的约束。越是能够约束企业的风险行为，则资产损失概率越低。

（4）如前所述，除了直接将资产投资于企业，资产所有者还可以有多种其他资产运用方式：他可以简单地持有货币资产获取流动性，或是存入银行、储蓄机构、信托公司、购买政府债券等获取稳定的利息收入，也可以购买诸如房地产、机器设备等获取租金，还可以收藏名画、邮票等待其升值，获取价格差。如果以R表示考虑到收益、安全性和流动性的特定资产的综合报酬率，在有效的资产市场，则各类资产的综合收益率将趋于一致，R[G]可以视为非企业资产的一般预期报酬率。

当资产所有者通过银行、信托等中介机构，以及购买政府债券等方式运用他的资产，获取资产收益时，本质上与购买企业债券是相同的，都是将自己的资产委托他人经营，获取固定的合约收益。只是购买企业债券是将自己的资产委托给特定的企业运用，而其他方式则是委托给特定的金融机构或政府。只要政府能够延续，购买政府债券通常有高度的安全性。而一般金融机构相对于特定的工商企业，有更高的信用，所以违约风险低于工商企业。而购买其他实物资产，则相当于自己在经营这些资产，无须与他人进行企业式交易。

2.经营者

如果经营者自己拥有资本，那么他的选择也就是如前所述的拥有经营才能的资产所有者的选择，或资产所有者—经营者的选择。所以假定经营者只有经营才能而没有任何实物或货币资本。按这样的假定，经营者有两类可供选择的人力资产运用方式：自己筹集资金，自己开业；或只是作为企业雇员，获取固定的合约薪金。

当经营者只是作为固定收入的获取者进入企业，资产所有者从事经营活动时，他可以得到R[,A]的确定收入。经营者若以固定的合约利息为代价筹集资金，自己开业，持有企业全部剩余权利，则他能够获取的收益R[,A][M]依存于企业绩效（净收益R[N]）和筹资成本（I），即R[,A][M]＝g（R[,M][N]，I），与前者成正相关关系，而与后者负相关。由于这种所有权结构能够最有效激励经营者努力经营，故不存在偷懒等问题，S[,M]＝0。企业绩效R[,M][N]完全依存于经营者的经营才能C[,M]。而筹资成本I，则依存于金融市场发育状况及资金供求。即

R[,A][M]＝g（R[,M][N]，I）＝g［F（C[,M]），I］

三、技术、市场和要素所有者的选择

理性的资产所有者如何运用他的资产，将基于自己经营能够获得的收益R[,P]、委托人经营可能获得的收益R[,M][W]、购买企业债券收益R[,B][N]和持有其他资产收益R[G]间的比较，选择能够给他带来最大化收益的用途。为了集中讨论企业所有权安排，假定非企业资产的一般收益率R[G]既定，则资产以什么方式直接进入企业，决定于对不同所有权安排下的资产所有者收益R[,P]、R[,M][W]和R[,B][N]的比较，即选择

Max｛R[,P]，R[,M][W]，R[,B][N]对应的产权安排。

经营者选择哪种方式进入企业，决定于作为人的可能收入R[,A]和自己开业的R[,A][M]，即选择

Max｛R[,A]，R[,A][M]对应的产权安排。

企业作为要素市场交易的结果，是资产所有者和经营者市场博弈而形成的均衡解。

由前述分析可以看到，R[,P]依存于资产所有者的经营者的经营能力C[,P]；R[,M][W]依存于经营者的经营能力C[,M]，费用A，而费用又是经营者的收入R[,A]和偷懒状况S[,M]的函数；R[,B][N]则是依存于经营者经营能力C[,M]的企业绩效和风险损失概率P的函数；R[,A][M]依存于经营者的经营才能C[,M]和资本市场的筹资成本I。由此，资产所有者和经营者的选择，决定于资产所有者的经营能力C[,P]和C[,M]，经营者的收入R[,A]，经营者的偷懒状况S[,M]，资产损失风险概率P和经营者的筹资成本I。

（1）经营才能（C[,P]，C[,M]）：特定企业对经营才能的要求，依存于该企业的生产技术条件和面临的市场环境。对于分工简单、技术单一的小规模企业，其面临的市场狭小、供求稳定，则对经营才能的要求相对就低，经营活动通常可以凭经验进行。反之，当一个企业从事由大量不同专业活动构成的复杂内部分工系统的大规模生产，且面临较大的市场空间，市场环境不确定性强，由专业经营者协调、组织、指挥、监督生产活动，对市场进行分析、判断，作出生产经营决策就是必需的。

（2）经营者收入（R[,A]）：经营者的薪金及契约福利，可以看作是经营服务或经营者的人力资本合约价格，决定于经营者市场的供求及特定经营者的经营才能。随着生产技术的进步和市场的扩张，专业经营者的边际生产力不断提高，越来越难以替代。相应地，对专业经营者的需求及经营者收入有不断上升趋势。而决定职位消费的因素同下述决定偷懒的因素基本相同。

（3）偷懒（S[,M]）：经营者是否偷懒和扩大职位消费，一方面决定于合约收入是否能够形成充分的激励；另一方面依存于企业所有者基于对经营行为的监测所实施的约束控制程度，两者成负相关关系（杨晓维，1994）。经营行为越是不可监测，就越是难以实施对经营者的控制和监督，在缺乏有效激励时，经营者就越是有可能以各种方式扩大职位消费。而能否有效地监督经营活动，同样依存于生产技术和市场环境。生产经营活动依附于可以由一系列技术指标加以刻划的机器设备，对经营行为的监督就容易一些。生产技术及生产过程越是复杂，越是需要生产者和经营者的主动精神和创造性，就越难以监督经营活动。同样，在充分发育的竞争性产品市场和要素市场，一方面可以从市场对经营结果进行观察和监督，另一方面，会对经营者形成有效的竞争压力，这些都会减少偷懒，增进经营者的努力程度。

（4）资产损失风险概率（P）和经营者的筹资成本（I）：资产所有者持有企业债券的损失风险与经营者的筹资成本不过是同一问题的两个方面，风险越高，资产供给就越少，筹资成本就越高。资产损失风险的大小，取决于能否有效约束企业的风险行为，而这首先又依存于生产经营的技术性质、可用于监督企业行为的技术手段等条件。一般而言，企业生产技术越是稳定，越是易于观测和监督，投资风险越低；其次，取决于企业运行的法律环境。对企业风险决策行为严格的法律限制，有效实施对带来严重财务损失的过度风险行为的惩处，完善的会计、审计制度等等，都会降低资产损失风险；再次，市场环境对投资风险有重要意义。充分发育的资本市场，发展起来了一整套防范、化解市场风险的制度安排和技术，会大大降低投资风险，扩大资本供给，降低筹资成本。

因此，要素所有者的选择及企业所有权安排，最终依存于生产的技术条件和包括产品市场及要素市场在内的市场环境。

1.技术

技术从以下几个方面影响到企业合约或所有权安排：（1）生产经营活动的技术性特征，决定了经营才能是否是一种不可替代的专用性资产，进而决定了资产所有者是否需要委托人经营企业；（2）能否有效监督经营行为，是企业所有权选择的重要因素。监督他人行为的成本依存于生产经营活动的技术性质。（注：AlchianandWoodward，Susan（1987）把某些由于技术或物理属性，而要花费成本来监督资源经营者的资产或投资称为“可塑性的”：“我们猜想一些拥有‘智力型研究和资本’的企业，如时装设计，以及诸如工程技术、法律、建筑和计算机软件设计这类专业服务的企业，是特别有可塑性的，并对道德风险特别敏感。相反，那些使用较少创造性资源的行业是铁路、公用事业、航空、石油提炼（但不包括勘探）和其他很大程度以某种方式涉及‘硬（hard）’资源”。）（3）监督的有效性还依存于包括会计、审计技术在内的监督技术；（4）防范、化解资本市场风险的技术，资产证券化技术及交易技术等，会推动资本市场的发展。

2.市场

市场对企业合约的影响也是多重的：（1）市场的发育，使交易过程趋于复杂，不确定性增强，对经营才能有更高的要求，需要专业经营者从事经营活动；（2）监督、检测经营活动的成本依存于市场环境。有效的产品和要素市场形成的竞争压力，有助于降低监督检测要素行为的履约成本，降低费用；在竞争性行业资产所有者能够低成本并通过利润、股息、市场占有率等指标获取经营绩效信息，监督经营活动（林毅夫等，1997）。（3）充分发育的、有效运行的资本市场，会降低筹资风险，从而为资产所有者选择购买企业债券而非直接作为内部投资者进入企业创造了条件；同时，也是经营者筹集资本，自己作为企业所有者，持有剩余权利的市场基础。从而扩大了资产所有者和经营者的选择空间和企业所有权的选择。（4）充分发育的、有效的市场是要素所有者实现充分、理性的选择，从而能够为包括实物及金融资产、经营者的人力资产在内的各种生产要素合理定价，达成优化的企业合约。

四、企业所有权的演变

下面将基于技术和市场的变化，对本世纪企业所有权的一般演变趋势作一简要说明。

受市场和技术限制，企业内部分工相对简单的小规模生产，容易协调、组织企业内部活动；相应地，企业所面临的市场相对狭小，产品和要素的供求相对稳定。在这种条件下，企业并不需要很强的专业经营才能，经验在企业决策中有重要的意义。加上资本市场未能充分发育，获取资本并承担企业财务损失的能力相对于经营能力更为重要（注：“比如说，在一百年前，很多人可能就已经知道怎样去建一座钢铁工厂，但是没有太多的人能够得到建厂所需要的资本。因此，进入这种经济社会就要受限制。”（奈斯比特，1982）因此，莱特〔1921（1971）〕将财务风险承担者定义为企业家。）。这时，通行的是拥有资本，从而能够承担财务损失的资本所有者持有企业的全部剩余权利，资产所有者和经营者合二为一的古典企业所有权安排。所有权的完整性或剩余权利的对称性安排，保证了企业行为的合理性或企业的有效运行。

随着技术的进步、市场的扩展。首先，生产规模不断扩大，生产组织及由不同专业活动构成的企业内部分工趋于复杂；其次，企业面临一个不断扩大和细分的要素和产品市场，交易方式多样和复杂化。技术和市场的变化，降低了经验在企业经营中的影响，能否对企业实行标准化和专业化管理（注：托夫勒在谈到工业时代创建美国电报电话公司的西奥多·伐尔时说，“他不但使电话机标准化，而且使公司的业务程序和行政管理也标准化了。”（托夫勒，1980）），从而有效组织、指挥、协调、监督企业的生产和经营活动，对企业具有决定性意义。而财务责任的承担者并不一定拥有这个能力。为了在新的环境下保证企业有效经营，形成了资产所有者持有企业剩余权利，但委托专业经营人员经营企业，从事生产经营活动的企业所有权安排。

进而，由于个别资产所有者难以提供大规模生产所必需的财务资产，随着资本市场的发展，越来越多的资产所有者进入企业，股权分散，出现了贝利和米恩斯［1932（1967）］所描述的控制权和剩余索取权相互分离的现象。持有剩余索取权的资本所有者退出经营活动，而受过专业训练的职业经营人员则成为企业的控制者。但是，由于职业经营者更有效的经营带来的企业绩效远远超过资产所有者自己经营的绩效，且由于生产和管理的标准化，资产所有者能通过对经营行为的有效监督而将费用限制在一定范围。当职业经营者为资产所有者带来的资产净收益大于资产在其他用途可能带来的收益时，资产所有者持有剩余索取权而由经营者控制企业的所有权安排成为普遍现象。可以认为，两权分离的这种所有权安排，是标准化、专业化的大规模工业生产的产物。在《看得见的手——美国企业的管理革命》中，小艾尔弗雷德·D·钱德勒〔1977（1997）〕对本世纪由技术进步和管理革命引起的所有权结构变化，给予了充分的描述。

当我们从工业社会进入到后工业社会、或信息社会、知识经济，生产活动越来越脱离可以由一系列技术指标加以描述的机器设备，生产和经营者的主动精神和创造性对企业绩效越来越重要；市场需要也越来越多样化、复杂化。传统的标准化、专业化管理正在让位于以激发员工主动精神和创造性的管理方式，信息、知识、创意等人力资本在企业活动中的重要性不断增强。相应地，对生产经营活动的监督、控制和约束越来越困难，传统的两权分离的所有权结构中，包括薪金、福利和职位消费等在内的经营者收入或成本呈不断扩大趋势。并且，越来越多的经营者开始成为事实上甚至合约剩余的分享者，而资产所有者持有的剩余收益，正在逐渐成为一种近似于附加风险贴水的债券利息，也就是人们通常所说的“令人满意的利润”。现存的企业所有权安排正面临着合法（合约）权利与事实权利的剧烈冲突。

如果经营决策对企业是决定性的，需要相当专业能力经营企业，且经营行为本身难以监测和控制，则经营者作为企业所有者，既实施对企业的控制，同时获取企业剩余收益的产权安排应该是更有效的。因为这种产权安排使企业的控制者或经营决策者既有充分的激励，又有有效决策能力。在这种所有权安排中，资本所有者只是作为外部投资者，通过投资获取固定的资本收益（如作为企业的债权人），但不控制企业行为。但是，由于经营者不具有承担财务责任的能力，只能由资产所有者承担企业财务损失，因而缺乏对经营者的有效财务约束。因此，这类产权安排可能会存在企业控制者的道德风险问题，出现高风险决策及投机性行为，增大企业经营风险。为了规避风险，在信息不对称的条件下，则可能出现债权人的逆向选择，企业不能获得足够的资本。因此，这种所有权安排的现实性，还依存于资本市场的充分发育，发展起有效的防范、控制和化解风险的制度安排和技术装置，降低外部投资者的资产损失风险。这样，既为资产所有者提供了更多的资产选择机会，也使具有经营才能的人力资产所有者能够在资本市场低成本获取财务资本。在后工业社会，随着资本市场的发展和完善，经营者持有剩余似乎正在成为一种趋势。（注：崔之元（1995），周其仁（1996），方竹兰（1997）和洪智敏（1998）从不同的视角说明了这一趋势，但本文的依据与他们并不一致。）

五、市场交易与最优企业所有权

虽然企业所有权安排存在一个大致的演进趋势，但在不同的国家、不同历史发展阶段的不同企业，所面临的技术和市场环境会存在很大差别，从而每个企业实际上都有自己独特的所有权安排。而且，财务资产所有者完全缺乏经营能力，而有经营能力的人缺乏财务实物资产，只是一种方便分析的假定。事实上，往往资产所有者也有相当经营能力，而经营才能拥有者也或多或少有一些资本。考虑到这种现实，企业合约或企业所有权安排更为复杂，更难得到一般性的最优企业所有权安排。经营者分享剩余，不过是介于上述人力资本运用方式的两种极端选择之间的选择（杨瑞龙和周业安，1997）。因此，事实上很难描绘或设计一个一般化的最优化企业所有权安排。而且，由于每个企业所处的市场环境、所使用的技术的差异，也很难通过企业的绩效观察所有权结构是否合理。正如过去的这个世纪，尽管起主导的是两权分离的公司，但选择任何一个时间断面，都可以发现古典式企业、合伙企业仍大量存在的事实。而且在任何一种相同类型的企业制度框架下，还存在着形形色色的具体所有权安排。

在市场经济背景下，特定的企业所有权安排，是排他性要素所有者市场选择的结果。资产所有者的选择，决定了资产所有者以什么方式、在什么条件下提供资本；在什么条件下，以什么方式需要经营者；反之，经营者的选择则形成了经营者的供给和对资本的需求。在形成企业合约的这个特殊要素市场，资产所有者的选择和经营者的选择，将共同决定特定企业的所有权结构，为相关财务资产和人力资产定出合理的价格。这些选择既决定于各要素所有者的风险偏好、经营活动与闲暇时间的替代选择、经营能力、资信状况，也包括产品市场、要素市场、生产的技术条件等一系列还可以进一步细分的因素。如果市场是完善的，理性的要素所有者就会基于自己能够获得的相关信息，或基于他自己的均衡信息量，作出最有利于自己的选择。正如我们可以相信产品市场的自愿交易能够形成优化的产品价格一样，我们也可以相信，如果相关的要素市场是有效的、充分发育的，通过自愿的市场交易，同样可以得到优化的要素价格或企业所有权安排。

一个优化的企业合约，是一个能够形成有效约束—激励，从而获得最大化租金，即超过要素所有者单干所得到的收益总和的合约。从交易过程来看，优化的企业合约是在自愿交易基础上，合约参加者都感到满意，从而一致同意的合约。无论是资产所有者还是经营者，他们接受了特定的企业合约，意味着他们认为这个合约所规定的要素行为和利益，优于其他可能得到的合约。或者说，他所接受的，必然是其资本在约束条件下的最优使用方式。如果其中任何一种要素所有者不满意合约条件，合约就不能达成，企业就不能形成。反过来说，以一个充分发育的市场体系为背景，将企业合约视为相关要素所有者自愿选择的结果，并且存在自由退出企业合约的机制，则只要企业“存在”，它必然是“一致同意”的，即每个要素所有者都认为他们会因达成企业合约会过得更好，特定的企业合约或所有权安排处于纳什均衡状态，或实现了给定约束条件下交易各方的最优选择。当资产所有者持有企业剩余权利时，他实现了对企业行为的预期控制，或给定各种约束，如信息、他自己的经营才能等，企业按其预期的方式在运行，并预期能够获得相应的剩余收益。对经营者来说，如果他同意获取一定数量的薪金，控制企业，从事经营活动，表明他由此获得的各类好处，如薪金、奖励、职位消费、对他人行使控制权，以及不承担财务损失风险所获得的安全感等带来的总效用超过了其他方式运用其人力资本的总效用。企业仅仅是为了所有成员利益而存在（或达成一组合约）的团队。有的人更富有；有的人更偏好风险，有人则是风险规避者；有人具有监督和选择才能，而另一些人作为生产者在精力、知识和技能上有更多的比较优势。如果在这些不同的个人之间存在产权，他们就会自由交易，每个人在交易的谈判过程中都只会关心各自的利益，只有在每个人都认为他们会因达成作为企业的合约过得更好，企业才会存在。因而企业不过是双方获益交易的一个例子。在一个充分发育和完善的资本市场及经营者市场中，即使企业已经存在，但如果随着条件或可获取信息的变化，某种要素所有者不满意既存的合约条件或所有权安排，他同样可能通过出售股权或其他方式撤出其投入的财务资产或人力资产，退出合约。

当所有要素所有者都认为选择这个特定的企业合约是最优化时，表明其拥有的要素得到了最有效的运用，或者说在各种可供选择的用途中，这种选择能够带来的收益是最高的。在一个特定的企业合约中，如果所有的要素都能够得到比在其他用途上更好的使用，带来更高的收益，显然就是一个最有效的合约或最优的所有权安排。这时，无论资产所有者是否持有剩余权利，在持有剩余权利时是否存在相当的成本，经营者是否能够承担财务损失，是否得到了有效激励。斯蒂格勒等（1983）对美国一些大公司的经验研究证实，自贝利和米恩斯以来，虽然剩余索取权与经营权的分离成为普遍现象，但至少在统计意义上，并没有发现清楚的证据，证明在经营者占主导的公司，在诸如使用资本生产利润等企业行为方面与资产所有者占主导的公司有明显的不同。

六、简要的结论

企业所有权安排或企业制度的有效性，依存于特定企业面临的技术和市场条件。而技术和市场环境是随时间推移不断变化的。即使在同一时代，每个企业又面临不同的技术条件和市场环境，尤其在整个社会经济结构重大调整和转变过程中的中国，所以并不存在通行于所有国有企业的最优企业所有权安排或企业制度。

但是，只要市场交易能在排他性要素所有权基础上充分展开，自由、自愿的市场交易总是能够实现约束下的最优企业所有权安排，尽管各个企业的所有权安排并不相同。所以，应力求为国有资产（而非国有企业）建立可让渡、可细分的排他性产权，努力培育包括资本市场、人力资本市场在内的市场体系，从而在有效的市场交易过程中自发优化企业所有权安排。