钢铁上市企业低碳行为的影响

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摘要：本文从波特价值链、戈登模型、碳交易制度三个方面阐述了钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的传导机制，从而提出钢铁上市企业在企业文化、企业荣誉、公司治理、供应链管理、产品线管理、碳交易等方面存在的低碳行为，并基于这些低碳行为构建钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的实证范式。

关键词：钢铁企业；企业价值；低碳经济；低碳行为

一、引言

英国在其2003年公布的能源白皮书中正式提出了“低碳经济”的概念。低碳经济是指在可持续发展理念指导下，通过技术创新、制度创新、产业转型、新能源开发等多种手段，尽可能地减少煤炭、石油等高碳能源消耗，减少温室气体排放，达到经济社会发展与生态环境保护双赢的一种经济发展形态。随着低碳经济理念的普及，世界各地陆续表明将把低碳经济作为未来发展的一项重要战略决策。我国亦将低碳减排目标纳入到“十二五”规划当中，明确低碳经济是我国未来战略方向；我国目前已将节能减排与低碳经济作为经济和社会发展的重要任务，旨在培育以低能耗和低污染为基础以低碳排放为特征的新增长点。2011年国务院印发的《“十二五”控制温室气体排放工作方案》要求牢固树立绿色和低碳发展理念，大幅度降低单位GDP二氧化碳排放，控制温室气体排放，要求逐步形成碳排放交易市场。2014年国家发改委的《国家应对气候变化规划（2014－2020年）》提出在2020年实现单位GDP二氧化碳排放比2005年下降40％～45％。显然我国已然进入绿色和低碳经济发展阶段，这意味着我国企业要面临着更高标准的低碳指标要求，也就需要承担更多的低碳预算，我国企业将面临着更多的责任和更大的压力。新制度经济学鼻祖科斯提出企业的本质是一种资源配置的机制，市场和企业是两种可以相互替代的资源配置方式。根据新制度经济学相关理论，企业和市场的边界在边际组织成本和边际交易成本达到均衡时产生，企业的各项行为均需权衡成本与收益，企业的低碳行为亦是如此，因此研究企业低碳行为对企业价值的影响具有现实意义和经济意义。根据低碳经济的概念，本文将企业低碳行为诠释成企业为减少煤炭和石油等高碳能源消耗，为减少温室气体排放而在技术创新、制度创新、产业转型、新能源开发等方面采取的各项举措。根据我国原环境保护部在2010年公布的《上市公司环境信息披露指南（征求意见稿）》和2017年印发的《重点排污单位名录管理规定（试行）》，钢铁业属于重度污染行业，重度污染行业的上市企业需要每年公布环境报告，披露环境守法、环境管理、污染物质排放情况等信息。结合上市公司信息披露的充分性及监管要求，本文选取钢铁行业上市企业作为研究主体，研究钢铁上市企业低碳行为对企业价值的影响。值得注意的是，本文并不理所当然地预期钢铁上市企业低碳行为对企业价值一定产生正向作用。因为企业必定要为低碳行为付出成本，且短期内收益未必大于成本，但是如上文所述，企业低碳行为势在必行，这是可持续发展的必然要求，也是监管部门的硬规定。关于企业低碳行为的动因，相关学者已从利益相关者、企业社会责任、信号传递、信息不对称等角度进行了深入分析，本文不作冗述。本文认为，企业资源优化配置的过程，一方面，企业运用其自身的资源禀赋实现其利益最大化的过程；另一方面，如果企业必须要付出某些利益，企业应当以何种方式付出这些利益最为经济。因此，本文更加关心的是企业所实施的各类具体的低碳行为措施对企业价值是否有所增益，如果是则皆大欢喜，如果否，则这些行为措施对企业价值的减损程度几何。

二、钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的传导机制

1．基于波特价值链模型的传导机制分析。迈克尔•波特提出了著名的价值链理论，把企业内部及外部价值增加的相关行为划分成基本活动和支持性活动。其中，基本活动涉及企业的生产、销售、进料后勤、发货后勤、售后服务等活动。支持性活动涉及企业基础设施（例如企业组织结构、企业文化）、采购管理、人力资源管理、研究与开发等。基本活动和支持性活动构成了企业的价值链。波特认为企业若要保持竞争优势就需要在价值链某些特定的环节上保持优势。钢铁上市企业的低碳行为可体现在价值链的各个环节并影响企业价值。一是企业文化。企业文化是企业的灵魂，是推动企业发展的不竭动力，它包含着非常丰富的内容，其核心是企业的精神和价值观。企业文化属于波特价值链支持性活动中的企业基础设施。企业将低碳理念融入到企业文化之中，可潜移默化地引导企业在生产经营决策中实施低碳行为，统一思想理念和议事规则，降低沟通和解释成本，使企业实施的低碳行为范式保持一致性和连贯性，更便于达到预期效果。钢铁上市企业在企业文化层面贯彻低碳理念，可能是成本最低但却收效甚佳的低碳行为。譬如某大型钢铁上市企业在其企业文化理念中提出其可持续发展愿景为“成为环境友好的最佳实践者”，并对该愿景进行了细化，例如“严格遵守国家节能环保法律、法规和标准，履行国际环境公约，符合环保法规要求是我们的最低标准”“积极响应城市资源节约、环境友好的发展战略，实施积极的资源消耗和污染减排总量机制”“实行最严格的内部控制标准，改进生产工艺，优化能源结构，减少能源消耗，降低能源成本，持续减少企业和产品使用过程的能源消耗与环境影响”等。再譬如某大型钢铁上市企业的环保理念是“为人类文明制造绿色钢铁”。本文认为钢铁上市企业愈发具体地在其企业文化层面表明其实施低碳行为的决心，则愈发可达到预期效果。企业文化除了涵盖企业愿景、宗旨和经营哲学方面的内容，也包括企业荣誉。若钢铁上市企业所获各项殊荣中包括与环保和低碳相关的内容，则表明该企业的低碳行为获得了社会认可且具有成效。譬如某大型钢铁上市企业荣获“实现可持续发展目标（SDGs）”首届中国先锋企业、荣获“全国绿化先进集体”称号，荣誉的评选和授予机构的级别越高，则表明企业的低碳行为获得的社会认可越高。二是公司治理结构。典型的公司治理结构是由所有者、董事会和执行经理层等形成的具有一定相互关系的框架。公司治理结构属于波特价值链支持性活动中的企业基础设施。若钢铁上市企业的公司治理结构中设有与环保和低碳相关的职能角色，则表明企业的低碳行为有相关归口机构进行督导和考核，表明企业的低碳行为已落到实处，该职能角色的存在便于有组织、有方向、有策略、有的放矢、有条不紊地实现低碳预期目标，避免无厘头、无秩序、无的放矢、无头苍蝇式地实施低碳行为而付出的无谓成本，甚至避免南辕北辙。譬如某大型钢铁上市企业在董事会下设的战略及风险管理委员会中明确了可持续发展管理的主要职责是领导和统筹企业的可持续发展，审核可持续发展战略及阶段性战略落地进展；在经理层下设可持续发展管理领导小组，负责有关战略的设计、执行和考核。再譬如某大型钢铁上市企业在经理层下设能源环保部。三是供应链管理。所谓供应链即指在产品生产及流通过程中所涉及的原材料供应商、生产商、分销商、零售商及消费者等角色通过与上下游成员的关联组成的关系网络结构。供应链管理属于波特价值链支持性活动中的采购管理和基本活动中的进料后勤。若钢铁上市企业在自身践行低碳行为的同时，将低碳环保、可持续的理念延伸到原料、设备采购等供应链的各个环节则该企业的低碳行为实施的更为全面和充分，如此协同作战比起孤军奋战效果更佳，在摊薄实施低碳行为的成本的同时可获得最佳的环保效益。譬如某大型钢铁上市企业通过制定一系列采购政策，倡导资源节约、环境友好，产品全生命周期价值最大化的理念，向上下游企业传递绿色经营理念，引导供应商清洁生产，文明健康，追求社会效益、环境效益和经济效益的平衡和协调发展，并与其共同打造充满阳光、共担责任的绿色供应链。再譬如某大型钢铁上市企业持续推进供应商实施相关环境管理体系的认证，对于新供应商的引入，以供应商通过环境管理体系认证作为优先条件。四是产品线管理。产品线管理属于波特价值链支持性活动中的研究与开发和基本活动中的企业生产。产品是钢铁上市企业落实低碳行为的关键点，若钢铁上市企业更多地使用太阳能和风能等绿色能源替代传统能源，研发和推广高资源效率及高能源效率的产品，面向市场提供环境绩效优良的产品，则能有效地降低温室气体排放量。这也是最为行之有效的低碳行为，同时也是付出成本最多的低碳行为，从短期来看该类行为投入产出对比悬殊，但是本文认为，从长期来看，成本会不断摊薄，收益会不断凸显。譬如某大型钢铁上市企业使用产品全生命周期管理架构，主动积极开发以高强钢、电工钢、涂镀产品和高耐侯产品等高效钢材为代表的“环境友好产品”，减少下游企业钢材用量并延长钢材使用寿命，提升社会资源利用效率，其产品广泛地应用在核电、太阳能、风力发电等绿色能源领域以及食品包装、汽车、铁道车厢等领域。2．基于戈登模型的传导机制分析。戈登提出的“戈登模型”形象地揭示了企业的短期盈利性、企业的长期成长性以及企业的价值之间的内在联系：V＝＋∞t＝1D0（1＋G）t（1＋R）t＝D0（1＋G）R－G＝D1R－G戈登模型是一个股利增长率恒定的现金流贴现模型，其广泛应用于企业价值评估，其中：V为企业价值，贴现率R为企业融资成本，股利D为企业短期盈利性，增长率G为企业长期成长性。钢铁上市企业的低碳行为在短期可能对D产生不利影响，但是随着时间的推移，成本会不断摊薄，收益会不断凸显，该不利影响便会摊薄甚至有可能变成有利影响；类似地，增长率G短期内可能降低，但是从可持续发展的角度考虑，长期内在达到稳态之后，G可能恢复甚至提升。融资成本R则比较乐观，钢铁上市企业的低碳行为可能会得到财政和金融政策的支持，获得税收优惠和利率优惠，节能环保行为是国家大力鼓励提倡的，国家在企业所得税、增值税、消费税、车辆购置税等方面都有税收优惠政策，因此融资成本R可能下降。3．基于碳排放权交易的传导机制分析。在完全竞争条件下，市场配置资源的结果是最有效率的，但是实际市场并非完全竞争且存在市场失灵，如此市场配置资源的结果并未达到帕累托最优，造成这种结果的原因一般包括垄断、外部性、公共物品及信息不完全等。市场配置资源达到最优效率的前提条件是资源同时具有竞争性与排他性，而地球大气层是公共物品，同时具有非竞争性和非排他性，任何单位和个体均可在不额外支付的情况下同时享有大气层，如此所有单位和个体均会按照其自身效用最大化的原则去使用大气层，这便有可能造成对大气层的过度消耗，形成“公地的悲剧”，资源配置无法达到最优。排放温室气体的高污染企业对大气层具有负的外部性，当负的外部性作用于公共物品时，市场失灵加剧了，此时政府干预和调控显得尤为必要，此时此刻，诸如前文所述的监管法律法规规章制度显得意义斐然。碳排放权交易是应对这种市场失灵的一种的重大制度创新，该制度安排符合新制度经济学的交易成本理论，在这种制度安排下，碳排放权不是公共物品而是可供交易的私有物品，碳排放权具有竞争性和排他性，受价值规律和供求关系约束。1997年全球多个国家签订了《京都议定书》，该书规定了发达国家的减排义务同时提出了三个灵活的减排机制，碳排放权交易便是其中之一。随着2005年《京都议定书》的正式生效，碳排放权成为国际性商品，目前的交易手法包括现货、远期、期货、期权和掉期等。碳排放权交易的概念源于经济学家提出的排污权交易理念，排污权交易指企业将政策制定者分配的减排指标挂牌到市场上进行交易的行为，减排指标富余者成为市场上的供给者，减排指标短缺者成为市场上的需求者，双方进行减排指标的交易以求总排放量不超标。碳排放权交易可用于发挥市场机制在资源配置中的基础性作用，以较低的成本完成节能减碳目标。目前我国拥有数个地区性碳排放权交易试点，主要交易模式为线下碳现货交易。2017年年底全国性碳排放交易体系正式启动。碳排放权交易市场的形成和完善对钢铁上市企业的低碳行为而言，是一个重大利好，如此钢铁上市企业有更大的动机去实施低碳行为，从而使自身的减排指标变得富余，钢铁上市企业可在碳排放权交易市场将富余的减排指标挂牌出售以获得经济收益，这对其企业价值具有增益作用。譬如某大型钢铁上市企业是当地碳排放权交易试点企业之一，该企业通过挂牌出售数十万吨的碳排放权获得收益数百万，试点期间该企业碳排放量比当地额定量减少数百万吨。

三、钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的实证范式

限于篇幅，本文不作具体实证，仅结合钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的传导机制提出其低碳行为影响其价值的实证范式，以供后续深入研究。实证模型框架如下，该框架是一个面板数据模型：Tqi，t＝α0＋cn＝1αnExpni，t＋mn＝1αc＋nCtrni，t＋εi＋vt其中：Tq为企业价值的度量指标托宾q值。虽然可供选择的企业价值指标包括市销率P／S、市盈率P／E、市净率P／B、经济增加值EVA、市场增加值MVA及托宾q值，但是由于市销率、市盈率和市净率存在明显偏差，经济增加值和市场增加值难以量化，故此本文使用托宾q值作为企业价值的度量指标。Exp代表c个解释变量，本模型的解释变量是企业的各种低碳行为，这些解释变量是根据钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的传导机制而确定的，详见变量列表。Ctr代表m个控制变量，本文拟考虑的控制变量包括盈利性指标（列表中的盈利性指标选其一）、成长性指标（列表中的成长性指标选其一）、代表企业资本结构的资产负债率LEV、代表企业规模的资产总额SIZE、企业固定资产占比FIX、代表企业内部优势的企业无形资产占比INT和GDP增长率。选用资产总额指标是因为资产是企业赖以存在的基础，引入资产规模则可将规模经济理论纳入分析框架；固定资产为企业长期资产，其中的机器、产房和设备与柯布道格拉斯模型的资本相对应，故此也有必要进行考虑；钢铁企业的技术积淀影响着其效率的提升，技术积淀是一个存量，本文无法直接核算技术的存量，因此本文使用无形资产占总资产的比率代为其变量，无形资产中的专有技术和专利等构成了企业的核心竞争力；类似于其他企业，钢铁企业同样具有顺经济周期的特性，为了捕获顺经济周期的特性，本文以GDP增长率作为控制变量。ν代表随着数据的时间变化而不随着横截面变化的随机干扰项以及ε代表随着数据的横截面变化而不随着时间变化的随机干扰项。在所有考虑的变量中，净资产收益率和总资产收益率各有三种核算方式；营业利润增长率、净利润增长率和营业收入增长率各有两种核算方式；托宾q值有四种核算方式，在建模过程中宜考虑所有核算方式以便对模型进行稳健性检验。

四、结论与评价

本文认为钢铁上市企业的低碳行为分散在波特价值链的若干环节，钢铁上市企业的低碳行为落实在企业文化、企业荣誉、公司治理结构、供应链管理、产品线管理等价值链的内在要素中。这些低碳行为是企业价值链的有机组成部分，相互关联并协同地影响着企业价值。基于戈登模型的传导机制分析揭示了钢铁上市企业的低碳行为可从短期盈利性、长期成长性和资本成本三方面对企业价值产生影响。碳排放权交易机制是应对钢铁企业对大气层公共物品负外部性的一种重大制度创新，该机制可激励钢铁上市企业实施低碳行为的积极性。基于波特价值链模型、戈登模型、碳交易制度三方面的传导机制分析，本文提出钢铁上市企业低碳行为影响企业价值的实证范式，引入低碳行为虚拟变量、碳排放权出售量和相关模型控制变量，以托宾q为企业价值解释变量构建面板数据模型，模型考虑多种替代指标以进行稳健性检验。

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作者:柳翠连 单位:华南理工大学广州学院