评述债转股观点

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一，债转股问题的提出及其改革目标

债转股问题在80年代末期就有人从银行资产多元化的角度提起过，1993年、1994年已有学者吴晓灵、周小川等从解决银行不良资产等角度进行过探讨，本次政府将债转股问题付诸实践，是期望借鉴美国处理银行业不良资产的经验，通过成立资产管理公司，借助债转股的方式，解决我国金融业存在的大量不良资产问题，化解金融风险，同时推动国有企业改革、加快国有企业三年解困的进程。具体目标可概括为以下四个方面：

（1）化解金融风险，提高金融不良资产的回收率。

不良资产的处理方式有多种，如转让、出售、置换、打包处理、证券化、债转股等；对于大量中小债权，可以通过出售、拍卖、转让等方式处理；但对于大宗债权，通过债转股方式处理，能够提高不良资产的回收率。

（2）推动国有企业的解困进程。

债转股可以减轻企业的财务负担，使部分因负债率过高、利息负担过重的国有企业通过债转股扭亏脱困。

（3）推动国有企业改革，强化企业治理结构。

部分国有企业的产品有市场，但由于企业治理结构存在问题，经营管理不善而长期亏损，通过债转股改变企业的资本构成，可以改善企业的治理结构，强化企业经营管理，达到扭亏目标。

（4）促进国有经济布局战略调整。

国有经济要从部分竞争性行业中逐步退出，债转股有助于实现国有经济布局战略性调整目标。

二，债转股的实际操作

债转股问题首先在已成立的中国信达资产管理公司进行试点。具体操作程序是由经贸委推荐，资产管理公司在推荐名单中选择，最后由债转股领导小组（由经贸委、财政部、人民银行等单位组成）批准；资产管理公司也可自行选择企业，但需报经贸委批准。目前经贸委已推荐进行债转股的企业有108家，另外492户正在做工作；信达资产管理公司已签订债转股协议的企业有六家，涉及冶金、化肥、建材等领域；各企业债转股的模式因企业情况不同而各有差异，但重点是企业的产品结构、资本结构和治理结构，至于转多少主要依据会计师事务所的资金流量模型确定。由于资产管理公司的存续期限为20年，在进行债转股时需考虑资产管理公司的持股期限和退出渠道，信达公司的持股期限一般限制在四年，未来的退出渠道具有较多选择，如企业用自身的分红回购、由企业的母公司回购、地方政府作出安排或其它好企业收购、推荐上市、逐步减持股份、在国内外出售所持股权等。

三，债转股中存在的问题

（1）实际操作面临许多困难。

首先是符合经贸委提出的符合债转股条件的企业很少；其次是企业在债转股认识上有误解，将债转股视为对国有企业改革的一项优惠政策，甚至由此引发了一系列问题，如部分能付息的企业不再付息，对银行产生了很不利的影响；再次是企业多头开户，债务由多家银行贷款构成，而各银行债转股的标准存在较大差别，债转股协调难度很大；最后是大型企业之间的相互担保，使债转股的实际操作复杂化。

（2）债转股的资金来源和亏损补贴问题。

债转股的资金来源有五条渠道：中央银行再贷款、定向发行债券、向商业银行借款、向中央银行一次性贷款、设立特种基金；但无论何种筹资方式，承担不良资产导致的损失只有两条途径：一是通过财政出资补贴，由纳税人负担，二是通过通货膨胀或铸币税由全民负担。因此，亏损补贴应限制在银行承担国家政策性贷款形成的不良资产范围内，由银行自身经营不善形成的不良资产，即使通过债转股方式处理，将来引致的损失也只能由银行自身负担。

（3）不良资产的回收率问题。

在通过债转股处理金融不良资产的过程中，如何提高不良资产回收率的问题，备受关注。美国金融不良资产的回收率大约在40％，但我国金融不良资产的质量与美国的是否可比？是否如有关部门所说的回收30％即完成任务、回收40％成绩优异、回收50％是创造奇迹？一些专家认为，通过债转股处理金融不良资产问题，应防止国有资产流失，提高不良资产的回收率，应针对地方保护主义等容易引致国有资产流失的因素制定相应的规定，如是否可以规定企业回购股权的价格不低于债转股时的价格等。

（4）中介机构在债转股过程中的作用问题。

我国银行存在大量不良资产的问题，处理大规模不良资产，几家资产管理公司的力量能否胜任？大证券公司等中介机构是否可以参与债转股的部分业务？一些专家认为，债转股实质上是一种投资银行业务，美国处理金融不良资产就是借助于投资银行业务，只是他们的处置方式主要是打包处理而非债转股；我国大型证券公司等中介机构在资产重组等投资银行业务领域已积累了较为丰富的经验，拥有一批高素质的投资银行业务人员，通过托管等方式让中介机构参与债转股业务，可能对债转股问题有一定的推动作用。

（5）防范债转股过程中出现的道德风险问题。

债转股被作为实现国有企业三年脱困改革目标的措施提出后，被企业普遍视为一种优惠政策，部分原本不亏损的企业为争取能够进入债转股行列，通过账务处理而成为亏损企业，出现了国有企业存在“三本账”现象：对主管部门、证券监管部门、债转股主管部门各有一本账（实际上对税务、工商也各有一本账）；许多原来积极还本付息的企业后悔，能够支付的利息现在也拖欠不付了，加剧了企业逃废和悬空银行债务的投机行为，使本已不良的信用关系进一步受到破坏，对银行的经营也十分不利。需要明确强调债转股不能成为国有企业的“免费午餐”。

四，正确处理国有企业三年脱困与债转股的关系

从理论上讲，债权转股权，股权融资比债权融资成本要高；企业管理层应该惧怕企业的股权被收购，但有些国有企业家们却喜欢债转股，这说明国有企业的机制是有问题的，也说明1984年实行的“拨改贷”没有走通。债转股只是从账面上解决了企业的债权问题，是一种损失责任的转移或再分配，并不能完全替代搞活国有企业的其他措施，也难以藉此解决所有国有企业的亏损问题。考虑到债转股中存在的诸多问题，债转股要有一个量的限制，譬如说600家，专门解决大型国有企业的亏损问题；同时，不能搞得太急，否则不会有好的结果；最好的办法是借助债转股的契机，对国有企业实行投资主体多元化，彻底改变国有企业的治理结构，根据国有经济布局战略性调整的要求，从部分行业中逐步退出。