美国次级债危机论文

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关键词：次级抵押贷款次级抵押贷款证券次债危机

摘要:2007年2月引发的美国次级债危机,对美国经济及全球股市影响巨大。这主要是由于次级债环境变化所致,包括信贷条件的放松、利率的波动、房价的波动及证券化市场的不规范等。

我国应该从重视房贷风险、完善贷前审查、完善及推广抵押资产证券化和采取多种手段有效调控房地产市场等措施着手,防止类似次级债危机事件在中国的重演。2007年2月7日汇丰控股表示,该行在次级抵押贷款业务方面存在的问题超过预期,并宣布将为美国抵押贷款坏账拨备106亿美元,较市场预期高出20%。这一宣布导致汇丰控股股价8日下跌2.7%。由此拉开了次级债风险的全球多米诺骨牌效应。次级债问题成为今年的热门话题。那么,什么是次级债?次级债是如何发行的?次级债有何风险?我们从美国次级债危机中得到什么启示呢?本文拟对此进行深入剖析。

一、什么是次级债?次级债,全称是“次优级抵押贷款证券”,是相对优先级抵押贷款证券而言的。

抵押贷款证券按获得本金与利息支付的优先次序划分为不同的等级,优先级证券信用等级高,收益稳定,可吸引风险规避型的投资者,次优级证券风险较高,但是收益也相对于优先级证券高,较适合机构投资者。作为次级抵押贷款证券的标的物是次级抵押贷款,它是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。它是一个高风险、高收益的产品。与传统意义上的标准抵押贷款的区别在于,次级抵押贷款对借款者信用记录和还款能力要求不高,贷款利率相应地比一般抵押贷款高很多。那些因信用纪录不好或偿还能力较弱而被银行拒绝提供优质抵押贷款的人,会申请次级抵押贷款购买住房。

二、次级债券的发行源于抵押资产证券化资产证券化(Asset-BackedSecuritization,缩写为ABS)在美国已成为一种日益普遍的融资方式。

很多企业,不论其规模大小、产业类别、甚至其自身资信程度如何,都在试图利用这种灵活的融资方式获得资金来源。越来越多的银行也在通过资产证券化的途径,将其所发放的贷款中的某些坏账风险,转移到愿意并有能力承担此风险的融资方手中。一般地,资产证券化可以定义为:是指将缺乏流动性但又能够产生可预期的稳定现金流的资产汇集起来,通过一定的结构安排对资产中风险与收益要素进行分离与重组,再配以相的信用担保和升级,将其转变成可以在金融市场上出售和流通证券的过程。其中,以银行住房抵押贷款为支撑发行的证券称为按揭资产证券化(MortgageBackedSecuritization,简称MBS)或抵押资产证券化。在20世纪70年代初,美国住房抵押贷款已达到一定规模,三大抵押贷款公司:政府国民抵押协会(GNMA)、联邦国民抵押协会(FNMA)和联邦住宅信贷抵押公司(FHLMC)收购了大量的抵押贷款,并为许多银行的住房抵押贷款提供了担保。同时,美国的市场利率波动很大,从事抵押贷款的银行和公司面临着筹资成本和收益的不确定性问题。为了转移利率风险,各银行、公司纷纷把手中的住房抵押贷款根据到期年限、利率水平等进行组合,以此为担保或抵押,发行了抵押债券。抵押债券的出现,不仅可以帮助金融机构转移利率风险,而且,可以将不流动的资产盘活,提供大量的资金进一步为客户服务。在美国,根据信用质量,可将居民抵押贷款分为“最优”(prime)贷款、次优或次级贷款(subprimemortgage)、超A贷款(Alt-A)等三类。在这三类贷款中,最优贷款具有良好的信用品质,次级贷款和超A贷款的借款人则通常没有良好的信用记录,引发此次风波的是近些年大量发放的次级贷款,并很可能将波及超A类贷款。因为,随着20世纪90年代后期美国房价的逐步攀升,次级按揭贷款和超A贷款受到了越来越大的欢迎。在2003年,次级贷款和超A贷款只占当年美国抵押贷款发放总量的不到15%,到2006年已经达到了46%。

三、美国次级债危机的原因导致美国次级债危机的原因,归纳起来有以下几点:

(一)信贷条件的放松随着房价的不断攀升和居民购房热情的高涨,美国金融机构对住房抵押贷款的条件越来越宽松。因为,大量增长的次级贷款和超A贷款的共同特点是贷款标准低。比如,次级贷款的借款人通常没有良好的信用记录,并且,还款额与收入比超过了55%,或者贷款总额与房产价值比超过了85%。超A贷款的信用质量虽然好于次级,并且大体能够接近最优贷款的标准,但借款人无法提供完整的收入证明等。据统计,2006年美国房地产按揭贷款总额中有40%以上的贷款属于次级贷款和“ALT-A”贷款产品,总额超过4000亿美元,2005年比例甚至更高。

(二)抵押贷款证券化规模的不断扩大近年来抵押贷款证券化的发展使得这一市场日益庞大而复杂,以购买证券方式投资抵押贷款的市场参与者从数目到种类上都在急速上升,导致投资者的日益分散化。截至2003年底,美国的抵押资产证券化金额已达5.3万亿美元,非抵押资产证券化的余额接近1.7万亿美元,两项总和占美国债务市场的32%。在这些抵押资产证券中,就包括了以信用等级较低的次级抵押贷款为担保发行的次级债券。由于这个市场主要以机构投资者为主,一旦市场出现变化,将会带来巨大的市场波动。因为,放贷机构发行抵押贷款证券的时候,合同中通常都包括这样一个条款:即如果借款人在最初的还款周期中就无法按时偿付,投资者可以迫使放贷机构回购这些证券。这样,一旦坏账率高企,大量回购抵押贷款证券将在瞬间之内增大放贷机构的财务负担。事实上,美国已经有一些规模较小的次级贷款放贷机构因为此次危机而破产倒闭。

(三)抵押贷款及其证券化市场本身的不规范由于近年来抵押贷款证券化市场的迅速发展,吸引了众多的新的市场参与者,其中,不乏以追求高额利润为目的的投机者,使得抵押贷款及其证券化市场本身出现了一些不规范的操作。2003年以前,美国的抵押贷款市场是由政府支持的政府国民抵押协会和联邦国民抵押协会这两家公司主宰。他们将贷款打包成证券,承诺投资者能够获得本金和利率。通常,他们会制定明确的放贷标准,严格规定哪些类型的贷款可以发放。然而,伴随这两大公司财务丑闻的爆发,其他投资者蜂拥而入这一市场,抢夺原本可能由这两大公司购得的贷款。其结果,这两家政府公司在美国抵押贷款市场中的份额从2003年的70%降到了2006年底的40%。由于全球各地成千上万高风险偏好的对冲基金、养老金基金以及其他基金的介入,原有的放贷标准在高额利率面前早已成为一纸空文,新的市场参与者不断鼓励放贷机构尝试各种各样的贷款类型。许多放贷机构甚至不要求次级贷款借款人提供包括税收表格在内的财务资质证明;在做房屋价值评估时,放贷机构也更多地依赖机械的计算机程序而不是评估师的结论。在所有的人都沉浸在对高额回报的憧憬中时,风险也就悄无声息地膨胀起来。

(四)市场利率的不断提高由于次级贷款和超A贷款另一个重要特点就是以浮动利率贷款为主,这与固定利率抵押贷款占绝大多数的最优贷款形成了鲜明对比。据估计,在最优贷款、次级贷款和超A贷款中,浮动利率贷款所占的份额分别为20%以下、85%和60%左右。自2004年6月30日以来,美国进入了加息通道,到2006年6月29日美联储第17次加息,购房者的负债压力迅速上升,直接导致美国房价下挫,楼市交易也因此由火热转向低迷,在一些地区甚至出现了下降。由于抵押品价值的相对下降,对于困难家庭来说,其唯一的选择就是停止还款、放弃房产。除了这些真正的以自住为目的的借款家庭之外,获得次级按揭贷款的还有相当数量的投资购房者,而这些购房者在房价下降的过程中,更是会立刻放弃房产。导致次级贷款的逾期率上升。

(五)房价的不断升高与下降在房市高热的时候,这些贷款的风险并不高,坏账率也始终保持在极低的水平。因为,在借款人感到无力偿还贷款时,他完全可以通过出售房屋还清欠款,再凭借更宽松的条款获得新的贷款。然而,从2006年开始,随着美国房价渐趋平抑,部分地区房价甚至开始下降,这种贷款立刻成为高危品种。一方面房子出手越来越难,另一方面卖房所得也未必能够帮助借款人还清贷款。结果,还不起债的人多了,坏账率上升了。数据显示,2006年11月,在美国被打包成抵押贷款证券的次级贷款中,有近13%的贷款逾期60天以上无法偿还,这一比例较上年同期上扬了8.1%。

四、美国次级债危机对中国的启示就在美国次级房贷危机愈演愈烈,不断冲击国际金融市场之际,中国国内的一些专家开始担心中国的房屋抵押贷款中是否也会出现类似的危机问题。

这种担心不无道理,因为中国目前的房地产形势,与美国这些年有一些相似之处,一方面房价居高不下,另一方面,房地产抵押贷款迅速扩张。对此,我们应该重视房地产风险,以美国次级债危机为镜子,在我国房地产市场发展中应特别注意以下几点:

(一)从意识上强调个人住房抵押贷款也是一种风险资产在我国,居民的住房按揭贷款一直理所当然地认为是“优质资产”。

这样一个观念在中国的房地产市场已经大行其道几年了,而且即使到现在,除了银监会及央行这样的监管机构有所察觉之外,房地产市场、商业银行对此仍然是无动于衷,“住房按揭贷款是优质资产”的神话仍然是房地产市场主流意见。但实际上,当美国打破这种神话时,居民按揭贷款的潜在风险就暴露无遗了。这种资产的优质性就会受到严重质疑。在这意义上来说,对中国是有很大启示的。

(二)警惕住房抵押贷款的潜在信用风险,严格贷前审查自2003年中国资产开始大幅度上涨以来,商业银行纷纷调整了信贷资产结构,特别垂青于房价上涨时期具有低风险特征的住房抵押贷款。甚至有人认为,大量的住房抵押贷款是近年来房价快速上涨的重要原因之一。中国房贷的质量令人担忧,在目前次级房贷危机泛滥的美国,至少还有一套检查借贷人信用的体系,中国似乎很难有一套完整的个人借款人信用审查体系。在国外普遍流行用借款人完税证明作为个人收入证明的时候,我国银行仍普遍用个人收入证明来审核其偿债能力。结果,借款人或者从律师事务所或者从单位开出假的工资收入证明提供给银行。用假的收入证明、假的工资证明等虚假的文件到银行进行按揭贷款,这种贷款的潜在风险是相当大的,因为,在房价一路上升的这几年,似乎任何人都可以从银行借钱买房子。在上海,2004年就曾经有人贷款7800万元,购买住房128套,甚至于有人贷款一亿多元,购买住房一百多套。就是通过假信用的方式进入的。虽然,2007年我国内资商业银行个人住房抵押贷款已基本实现了资料共享,从一定程度上消除了个人贷款购买多套住房的情况,但是,个人住房抵押贷款贷前审查与贷中跟踪仍然存在许多漏洞。因此,在房地产信贷调控政策上,我国央行当局正在酝酿进一步提高住房贷款首付款比例,希望以此来抑制房地产价格的过快增长。我认为,不能简单地提高首付款比例。因为,我们要打击的是房地产市场上的投机成分,而对于投机者而言,他们并不缺乏资金,通过提高首付款比例并不能真正将房地产市场的不和谐因素挤掉。当务之急,中国应该尽快建立和完善一整套个人信用评估体系,做到工商、税务、信用卡、银行等所有个人账户往来资料的共享。这样,可以在最大限度上克服银行在发放个人住房抵押贷款前由于信息不对称所导致的逆向选择问题和贷款发放后的道德风险问题。也可以继续对一些信用好,但手中资金有限的合格消费者提供住房金融服务业务。

(三)应尽快总结建行抵押贷款证券化的经验并进一步推广不能因为美国出现了次级债危机,就因此而中断中国资产证券化改革的步伐。甚至有人认为,中国住房抵押贷款证券化是一个被催生的早产儿,建行在2005年12月已发行过MBS。事实上是,2005年中国建设银行发行的建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券在银行间市场发行相当成功,而且,这次证券化的运作借鉴了美国资产证券化的成功经验,在法律上,有人民银行和银监会公布的《信贷资产证券化试点管理办法》作为指南,从筛选贷款、建立贷款库、设立信托,到证券设计、发行、现金流归集与支付等均完成了较为成型的方案与设计流程,证券的评级是在穆迪的全面技术支持下采用穆迪的评级方法,经穆迪和中诚信国际信用评级公司共同研究分析、分别进行信用质量评估、由中诚信出具评级报告的形式完成。中信信托投资有限责任公司作为受托机构和发行人,中国工商银行作为资产保管机构。因此,我国已在很大程度上具备了住房抵押贷款证券化的条件。在我国金融市场健康发展的大背景下,我国应该尽快总结建行的试点经验,并将之推广。因为,建行的实践证明,建行开展住房抵押贷款证券化业务不仅实现了银行资产负债结构的匹配与优化,提高资本充足率,防范、分散、转移风险,而且在推进信贷资产业务标准化、规范化,提高银行综合经营管理水平等方面发挥着不可或缺的积极作用。同时资产证券化业务的开展还有助于强化银行的服务中介职能,为银行提供了介入资本市场的广阔平台,为拓展中间业务开辟了新的空间和盈利增长点。此外,在我国商业银行中开展个人住房抵押贷款证券化业务,对于提高金融系统的稳定性,推动我国金融市场的发展、改善金融市场的效率,满足人民群众日益增长的住房需求都具有积极的意义。

(四)选取有效手段调控房地产市场鉴于当前绝大部分的住房按揭贷款都是可调整利率贷款,因此,央行在调整利率的过程中需要格外小心,以免造成由货币政策引发的金融风暴。应该尽快寻找有效手段调控房地产市场。利率杠杆的使用要慎之又慎。我国自2004年以来,截至2007年9月已第七次提高了房地产贷款利率,结果房价不仅没有回落,反而有快速增长之势,甚至已经影响到了西部城市。这就不能不让人思考:利率在调整房价中到底作用如何?要么像美国那样引起购买人负债增加导致房价的大幅下跌,从而出现所谓的“次级债危机”?要么像中国那样房价仍然小步快跑?其实,“中国经济模式”已经证实了西方教科书的东西很难直接解释中国的现象,由于房地产市场不是一个充分竞争的市场,尤其在中国,这一市场具有半垄断性特征,当利率上调时,在抑制住房需求方面确实能起到一定效果,但是,房地产开发商不会或很少通过降低房价来扩大销售,甚至有部分开发商囤积住房,以等购买力恢复后再加价出售。因此,建议监管当局从根本上解决房地产市场的问题,也就是从源头上解决房价上涨的问题,完善土地出让制度,提高土地管理机关、房地产交易管理机关的透明度,减少商业腐败等,这样,才能从制度上保证房地产市场的健康发展。

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