次贷危机货币发展途径选择研究论文

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编者按：本论文主要从金本位还是信用本位；单极还是多极；多极还是多元；激进还是渐进等进行讲述，包括了对黄金总量“有限性”的预期与发挥货币职能所要求的“无限性”之间存在矛盾、黄金对“总量有限性”瓶颈的突破则将动摇自身的货币基础、金融危机之中的金本位更像是风险催化剂而非稳定器、制度性缺陷使得金本位的“黄金时代”难以再现、单极体系的稳定作用并非不可替代等，具体资料请见：

次贷危机动摇了美元作为国际货币体系唯一核心货币的基础，在美元汇率剧烈波动、金融危机快速蔓延、金融市场动荡不安和世界经济遭遇衰退的背景下，改革现有国际货币体系的呼声日益高涨。但由于利益纠葛复杂，2008年11月9日和10日的G20会议并没有对未来货币体系的发展方向和改革形式形成建设性想法。市场对未来核心货币的选择问题也没有形成共识，有观点提倡回归金本位，有观点提倡让欧元取代美元，有观点提倡美元、欧元和亚元“三足鼎立”。如此背景之下，本文循序渐进地对国际货币体系未来的发展提出四个备受关注的问题，力图在解答问题的过程中寻觅发展方向和道路。

一、金本位还是信用本位

国内外一些略显激进的学者和分析人士认为，复辟金本位是未来国际货币体系从混沌和动荡回归平静和稳定的唯一出路。虽然无法亲身感受1870年至1914年的古典金本位时代和1919年至1939年的金汇兑本位时代，但在这些人看来，黄金真实价值的存在构成了金本位货币体系的定海神针，在“自由兑换、自由铸造和自由流动”的规则指引下，金本位似乎可以避免通货膨胀、汇率波动、国际收支失衡以及由此引发的金融危机。

从2007年8月1日到2008年12月12日，全球股市市值已经从57.16万亿美元骤减至30.76万亿美元，缩水幅度达到46.19％，而与此同时黄金却价值坚挺，从2007年8月1日的666.9美元／盎司，到2008年12月15日的834.4美元／盎司，黄金在危机动荡中身价徒增。毫无疑问，大多数与次贷危机紧密相关的要素都产生于信用货币体系的框架之中，比如有失审慎的次级房贷、金融衍生品以及美国政府长期采取的宽松货币政策，因此很多人将次贷危机的危害归结为信用本位的失败，并将期盼救赎的目光投向坚挺的黄金。

首先必须强调的是，次贷危机的爆发只能说是以“华尔街文化”为表征的一种特有微观金融发展模式、宏观金融监管模式和经济调控方式的失败，更进一步地讲，也可能包含了以美元为核心的特有信用货币体系的失败，但并不意味着整体信用货币体系的失败。

其次必须指出，市场价格在次贷危机中的上升并不必然意味着黄金有能力担负起世界货币的重任，只能说在财富储藏这个属性上，黄金显露出了闪光点，但世界货币还必须发挥价值尺度、国际支付和流通手段的作用，一个闪光点的存在并不意味着黄金能够处处闪光。

而且，最重要的是，某种特有信用货币体系的失败并不对应着金本位货币体系的必然成功。实际上，复辟金本位更像是绿野仙踪般的童话，有四个理由让我们相信国际货币体系的未来发展不会走这段回头路：

1对黄金总量“有限性”的预期与发挥货币职能所要求的“无限性”之间存在矛盾。虽然金本位和黄金之间并不完全对等，就像一些人所言：“哪怕只有一盎司黄金，金本位也能运转”，但问题的关键并不在此。事实上，制约金本位正常运转的，不是存量的数字大小，而是人们对黄金存量有限性的预期，受制于有限的黄金供应量，金本位下的货币供给必将收敛于一个极限，而世界经济的未来发展空间及其对应的货币需求则可能没有极限，在所有理性预期者看来，两者之间必然存在冲突，这意味着金本位货币体系并不能带来安全感，一旦有风吹草动，市场主体往往会争先恐后地挤兑黄金，争取让有限的黄金更多地落袋为安，这种矛盾使得金本位难以稳定维持。

2黄金对“总量有限性”瓶颈的突破则将动摇自身的货币基础。非常尴尬的是，虽然黄金总量有限性使其难以有效发挥世界货币的职能，但如果突破了这层约束，黄金的未来不仅无法海阔天空，反而会走进另一个死胡同。“金银天然不是货币，货币天然是金银”的原因在于黄金作为一般等价物本身也具有真实价值，商品与货币的双重属性使得黄金在作为货币时具有币值稳定的优良特性，一旦科技发展让“人造黄金”不再是梦想，那么黄金稀缺性的瞬间消失也将让表面上的金本位货币体系一夜之间骤然演化为实质上的信用货币体系，在科技进步日新月异的背景下，这种随时可能发生的大变化就像一枚定时炸弹，将时刻威胁着金本位下国际金融和世界经济的安全。

3金融危机之中的金本位更像是风险催化剂而非稳定器。由于金本位相比信用本位具有更多的“真实因素”，因此很多人相信金本位对金融危机更有免疫力。且不争论这一观点客观与否，一个简单的常识就是免疫力更强的人一旦生病则更难痊愈。事实上，金本位之下，宏观调控特别是货币政策几乎无力可施，这使得市场失灵缺乏“看得见的手”的及时纠正和调整。更可怕的是，维系金本位的种种努力很可能加深危机，当一国陷入金融困境的时候，国际资本往往会出于避险需要而大幅撤出，此时维系金本位必然要求该国货币当局提高利率以吸引资金内流并平衡国际收支，而不合时宜的紧缩政策对进入下行周期的实体经济而言无异于雪上加霜。在弗里德曼和伯南克等人看来，大萧条之所以持续43个月之久，并造成了深远经济影响，很大一部分原因就在于当时的美联储主席RoyA，Young维系金本位的行动加剧了通货紧缩。因此，在次贷危机引发信贷市场流动性紧张的背景下，复辟金本位十分危险，就算是在危机平复之后，未来市场与政策共同作为资源配置手段的互补性也将日益增强，与宏观调控的内在冲突使得金本位不具备回归的客观条件。

4制度性缺陷使得金本位的“黄金时代”难以再现。历史经验和理论研究表明，金本位运行的稳健与否取决于其制度性基本规则是否得以普遍认同、贯彻和执行，即黄金的“自由兑换、自由铸造和自由流动”。而在现在和可预知的未来，这一规则都很难再被严格遵守：首先，黄金真实价值的存在对规则本身就是巨大的挑战，由于黄金等同于财富，流入相对于流出更易受到青睐，而一旦某些经济体具有左右资本流动、抑制黄金流出的非常手段或是霸权力量，那么“自由流动”的规则将被违反，制度平稳运行的基础将遭到破坏。事实证明，这种财富激励导致的违规行为难以避免，Obstfeld的经典论文显示，在1885年至1913年间，强大的英、法、德都通过大量经常项目顺差从世界范围内吸收黄金，其顺差占GDP的比重分别高达4.6％、2.6％和1.6％。其次，信心缺乏背景中的博弈将使规则难以被整体所严格遵守。历史比较显示，古典金本位时代之所以比后来的金汇兑本位时代更加平稳，很大程度上是因为前一阶段市场对金本位的信心远比后一阶段强，而信心会促使不同经济体不约而同地遵守规则，平等承担起干预外汇、维护整个体系安全的责任。在信用体系如此健全的现在，很难想象市场会对金本位保有如同100多年前的普遍信心，在个体理性的驱使下，每个经济体都有可能选择“搭便车”而不主动遵守规则。此外，由于现有黄金储备数量不同，金本位给不同经济体带来的潜在激励也相去甚远，根据IMF的最新数据，2008年9月全球黄金储备为8.473亿盎司，其中美国拥有2.615亿盎司，欧元区拥有3.5亿盎司，全球占比分别高达30.8％和41.3％，其他经济体的占比总共不及30％，欧美借由高比例储备将可能在复辟金本位的过程中获得货币霸权，由此可能触发的全球利益再分配势必难以得到广泛认同，如此背景之下，金本位有效运行依仗的基本规则不可能被普遍遵守。

总之，金本位已经作古，复辟金本位不仅违背了经济、金融发展的客观规律，在次贷危机背景下更是非常危险，国际货币体系的未来发展不可能再走这段回头路。

二、单极还是多极

既然国际货币体系的未来发展不可能走金本位的回头路，那只能在信用本位的框架内寻求变革。接下来的问题是，未来的国际货币体系需要几个核心?一个，还是多个?在布雷顿森林体系和牙买加体系之中，美元都是货币体系的唯一核心，而次贷危机深刻动摇了美元的货币基础，很多市场人士认为欧元将取代美元成为新的唯一核心。实际上，就国际货币体系的未来发展而言，欧元或其他币种能否承担唯一核心的职责并不是关键，最重要的是，一个有且仅有一个核心的国际货币体系是否适应经济、金融发展变化的需要，单极体系是否具有稳定性?

支撑单极体系的是霸权稳定论(TheTheoryofHegemonicStability)。1971年，美国麻省理工学院自由派经济学家查尔斯·金德尔伯格在其名著《萧条中的世界：1929--1939》中首次提出这一理论，随后该理论被罗伯特·吉尔平加以系统完善。在研究大萧条的过程中，金德尔伯格认为大萧条之所以演化为世界性的经济危机，很大程度上是因为当时没有一个大国有能力或愿意承担制止危机的主导责任，停止“让你的邻居当乞丐”的以邻为壑的政策，特别是无人愿意充当最后贷款人，以阻止金融危机的急速蔓延。有鉴于此，金德尔伯格指出世界经济必须有一个超级霸权大国作为“稳定者”(stabilizer)，为全世界范围内的剩余产品提供一个市场，保证资本的充分流动，并在银行面临危机的紧要关头发挥救助作用。用他的话说：“两次世界大战之间历史的主要教训是，世界经济想要稳定，就必须有个稳定者”。

随后，金德尔伯格进一步发展了自己的观点，认为不但危机时期需要一个稳定者，在正常时期也同样需要一个稳定者。他还把稳定者的责任又增加了两项：维持国际汇率结构和协调各国的宏观经济政策。另外，他还在第一项责任中增加了与别国分享短缺资源的内容。按照金德尔伯格的观点，单一霸权国将为世界经济提供稀缺的公共商品。他把各国的个体利益看作是私人商品，而把世界经济的稳定视为公共商品，这种公共商品意指和平、开放的贸易体制、统一度量衡和固定的汇率等。在“无政府”的国际社会中，只有霸权大国才有能力提供公共商品，并通过主导性决策统一无序的分散性个体行为，让世界经济保持有序和稳定的发展态势。

吉尔平等国际关系学者则丰富了霸权稳定论的体系，并将金德尔伯格的理论从经济领域延伸至国际安全和军事领域，逐渐形成了国际政治经济学的一个重要流派，他们把霸权和国际货币体系中的合作联系起来，在理论和历史经验上寻求霸权和国际合作之间的相关性。吉尔平认为：“国际自由经济的存在少不了要有一个霸主，历史经验表明，没有一个占主宰地位的自由强国，国际经济合作极难实现或维持，冲突将成为司空见惯的现象”。

从历史的角度看，霸权稳定论存在于特定国际社会背景和世界经济环境之中，随着时代的变迁和次贷危机的爆发，这一理论在经济领域的应用已经不合时宜，未来国际货币体系的长期发展方向将不可能是单极体系，原因有三：

其一，单极货币体系与世界经济结构变化方向相矛盾，世界经济结构在长期发展中日趋多元化，任何单一经济体在经济领域都难以具有绝对霸权地位，根据IMF的数据，新兴市场经济体和发达经济体在影响力和重要性上的差距日益缩小，在1980年至2007年期间，新兴市场经济体GDP占世界GDP的比重经历了“u”字型变化，从1980年的30.9％到1992年的16.5％，再到2007年的28％，新兴市场占比先减后增；而从增速看，新兴市场经济体近十年来大幅超越世界平均水平，发达经济体则落后于世界平均水平，28年间新兴市场经济体的平均经济增长率为4.22％，其中前20年平均增长率为3.37％，后8年为6.36％，增速不断加快；发达经济体28年问的平均经济增长率为2.74％，其中前20年为2.82％，后8年为2.52％，增速有所放缓。

其二，单极体系本身存在较大缺陷。霸权国能够提供稀缺的国际社会公共商品，引导政策博弈趋向协作，并化解局部金融风险的一个重要前提是霸权国尚有余力顾及全球，并在追求个体利益最大化的同时实现整体利益优化。但一旦金融危机和经济危机爆发于霸权国，那么霸权国将难以担负起维系体系运转的责任，而且此时其个体利益体现在通过霸权来向外分散风险，这与国际金融和世界经济全局稳定的整体利益存在巨大冲突，这种冲突一方面将导致危机从局部扩散到全局，另一方面也将深刻动摇霸权国的霸权地位。金德尔伯格始终强调“霸权国本身必须恪守自由主义的市场观念”，而任何一个市场经济体都不可能避免经济周期的起伏，这就意味着霸权国的经济基础是极不稳定的，其个体利益与整体利益的协调也是偶然的、间歇性的，坚守同一个霸权并不能保证体系运行的长期有效。此外，霸权的阶段性更替则不仅无法回避经济周期带来的影响，还可能导致更多的动荡，并引致更大的成本。因此，从本质上看，单极体系不具备在长期内维持世界经济秩序稳定的能力。

其三，单极体系的稳定作用并非不可替代。在非合作博弈的背景下，各自为政的个体理性往往导致集体非理性的“公有地悲剧”，霸权国的存在将改变博弈结构，并可能引导博弈均衡向集体理性的方向发展。但改变博弈结构并非只有引入强权这一种方法，通过建立协调机制加强个体间交流与谈判，或者建立一些有实际效力的个体约束机制，博弈均衡也有可能发生优化。此外，在提供国际经济社会的公共商品方面，依靠能力强化的国际性机构比依靠霸权力量更为有效，且带来的负面影响可能更小。因此，单极体系对世界经济和国际金融的稳定作用并非不可替代，在多极体系中加强制约机制建设并增强国际性机构的影响力，国际金融和世界经济依旧能够实现长期稳定。

总之，霸权稳定论已经不合时宜，单极体系难以担负稳定世界经济秩序的重任，其不太可能构成未来国际货币体系的长期发展方向。

三、多极还是多元

既然多极将构成未来国际货币体系的长期发展方向，那么下一个问题就是，这将是怎样的一种多极?与前两个问题一样，答案还是非此即彼的两个：简单的多极或是复杂的多极。简单的多极意指无秩序、无层次的多极，即各经济体在多种核心货币间随机取舍。

复杂的多极则代表一种有秩序、有层次的多极，即各经济体根据地理位置、经济开放程度、经济规模、进出口贸易的商品结构和地域分布、国内金融市场的发达程度及其与国际金融市场的一体程度和相对的通货膨胀率结成几个不同的区域货币同盟甚至是成立统一货币区，而每一个特定货币区内的区域统一货币则构成了多极体系中的一极。

这种复杂的多极与蒙代尔的“金融稳定三岛”具有较大相似之处，蒙代尔近年来一直提倡美元、欧元和亚元分别承担起区域货币的职责并共同构成多极货币体系。但这种复杂的多极并不仅仅意味着多个统一货币区的并立，实际上，每个货币区就像是货币体系中的一个单位“元”，而这些单位“元”的核心，也就是各个区域货币本身又形成一个更高层次的“元”，这个高层次“元”也有一个核心，即一种类似于多极货币基金的世界性货币，就像是IMF特别提款权的加强优化版本。每个层次的每个“元”内部不仅固定汇率，生产要素顺畅流动，并能够实现宏观政策的协调。理想状态是，各个统一货币区内部政策较为统一，而高层次“元”又能通过国际性机构的制约实现各区域政策的整体协调，多层次的多极货币则能够充分满足各区域和全世界的各种货币需求。从这种意义上看，这种存在多层次内部制约和外部协调机制的复杂的多极可能就是国际货币体系的长期发展方向，即“多元”。

相比简单的多极，“多元”具有两大优点：一是层次性，简单的多极只是一个平面，而多元则是立体的，区域货币是统一货币区内经济、金融活动的货币核心，而以这些区域货币为基础构建的世界性货币则是全球范围内、统一货币区间经济、金融活动的货币核心，对于整个全球经济而言，以区域货币为基础的世界性货币受各个区域经济发展的影响，但任何一个经济体、甚至是货币区的财政和储备状况都没有绝对的决定力，这不仅避免了霸权带来的非理性选择，还减小了区域金融动荡和经济危机对整个国际货币体系的负面冲击。二是秩序性，简单的多极意味着任何单一经济体在国际经济、金融活动中都面临着复杂、多变的货币选择问题，全球性经济、金融往来一团散沙，而多元则带来了秩序性，对于同一货币区内的经济活动而言，支付和结算仅涉及两种货币的选择(本区域货币和世界性货币)，对于不同货币区间的经济活动而言，支付和结算则仅涉及三种货币的选择(各自的区域货币和世界性货币)，而所有经济体的储备货币选择也并非十分繁杂，仅需要在少量的几种区域性货币(这些区域性货币大概有三到四种)和世界性货币间搭配和取舍。由此可见，简单的多极和有层次、有秩序的多元之所以优劣相差甚远，关键在于多元非常强调统一货币区的建设及其在世界性货币构建中的作用，由于新兴经济体在世界经济中的地位愈发重要，亚太地区的货币区域化发展以及更进一步的统一货币区建设尤为重要。

四、激进还是渐进

从以美元为核心的单极体系向多元化发展，国际货币体系的未来发展路径可能有两种风格：激进型或是渐进型。综合历史沿革、次贷现状和未来要素，国际货币体系的未来发展不可能是激进型，原因有三：其一，美元不可能迅速退出历史舞台，从美元资产“绝对增持、相对减持”的趋势和美元汇率“先扬后抑”的未来走势分析，次贷危机虽然动摇了美元作为核心货币的货币基础，但美元在危机时刻发挥的核心作用不减反增，在次贷危机平息之前，美元不可能被其他货币超越和取代，国际货币体系迅速抛弃美元的结果将是更大的混乱和更长的衰退，因此，多元化不可能迅速一步到位；其二，国际货币体系多元化的经济基础尚不牢固，由于新兴经济体和发达经济体之间的差距尚大，世界经济结构多元化的深远发展还需要一个渐进过程，以其为基础的国际货币体系多元化也不可能即刻实现；其三，多元化每一个单位“元”的建设都是渐进性的，区域货币联盟的实现以及更高层次区域统一货币的诞生都需要经历一个长期渐进过程，而国际性协调和制约机构的强化也需要较长时间，因此国际货币体系多元化不可能在短期内迅速实现。

国际货币体系的未来发展路径将是循序渐进的，短期内，美元将继续作为唯一核心货币支撑起单极体系；中期内，欧元等主流货币将日益分担世界货币的责任，国际货币体系将向简单的多极缓慢发展；长期内，伴随着各个货币区建设的长远进步和国际性机构的强化，具有内在约束力和外部协调性的多层次“多元”国际货币体系将逐渐建立起来。

五、小结

本文展望了次贷危机后国际货币体系的未来发展方向和路径。主要结论是：次贷危机动摇了美元作为国际货币体系唯一核心的货币基础，未来国际货币体系的长期发展方向将不可能是金本位和单极体系，而是具有内在约束力和外部协调性的多层次“多元”国际货币体系，体系的演化将是一个长期、渐进的过程。