巨额外汇储备负面效应与应对诠释

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【摘要】亚洲金融危机之后，伴随着中国经济的快速发展，国际收支中经常项目和资本金融项目一直保持双顺差，中国外汇储备节节攀升，巨额外汇储备对中国经济社会发展产生了重大影响。本文从国际收支顺差、结售汇制度以及国内需求不足角度对外汇储备过剩成因进行分析，旨在找出产生外汇储备持续上涨的根源，巨额外汇面临的风险以及应采取的措施。

【关键词】外汇储备；贸易顺差；藏汇于民；国内需求

自2002年起，中国的外汇储备进入激增阶段。尤其是2004年以后，外汇储备以2000多亿美元的速度增长，2006年4月中国外汇储备首次超过日本，成为世界上第一大外汇储备国。到2007年增长幅度甚至达到4619.05亿美元。纵观世界各国，外汇储备快速增长是发展中国家的普遍现象。尤其是经历了亚洲金融危机之后的亚洲国家，充足外汇储备作为发挥平衡国际收支、稳定本国货币汇率及充当一国对外借债和偿债资信保证起到重要作用。但根据国际上传统的一国外汇储备满足3个月进口额或占40%左右的外债余额标准来衡量，2007年6月末我国外汇储备相当于17个月的进口额；从债务偿付能力看，我国外汇储备与短期外债的比例为720.85%，远高于国际公认的警戒线。巨额外汇储备已经对宏观经济运行造成相当的负面影响，也使中国在对外经济交往中处于被动，成为亟待解决的问题。

一、中国巨额外汇储备成因分析

（一）国际收支持续双顺差（表1）

中国外汇储备居高不下的一个关键因素就在于国际收支长期处于双顺差局面。这种局面的形成一方面是因为近年来，我国总储蓄率居高不下，储蓄与投资差额进一步扩大，同时，固定资产投资较快增长，制造业产能迅速扩大，在国际市场需求旺盛、内需相对不足的情况下，货物贸易顺差增加。通过表1可以看到，2007年上半年，经常项目顺差1629亿美元，较上年同期增长78%。其中，货物贸易顺差1357亿美元，增长70%。另一方面是由于经济持续较快增长，外国投资者对我国经济发展的信心增强，外商直接投资持续保持较大规模。2007年上半年，资本和金融项目顺差902亿美元，增长132%。其中，直接投资顺差509亿美元，增长64%。这些是决定当前我国国际收支持续“双顺差”的基本因素。

（二）人民币升值预期

“新全球化”时代的到来，使得美欧和日本等发达国家将劳动密集型产业转向中国等亚洲新型工业化国家。这一商机为中国经济的发展奠定了基础。随着中国经济实力的不断提高，贸易顺差逐年递增，外汇储备迅猛增长。世界上关于人民币升值的呼声也越发高涨。2003年，第一股要求人民币升值的呼声来自日本。原因来自于中国成本低、质量高的商品大大冲击了日本制造业，但日本并不致力于产业结构升级，而是希望通过人为打压本币来削弱他国产品的国际竞争力。通过日元汇率贬值，缓和通货紧缩的效应。在这样的背景下，2003年初，日本财相正式提出要求中国货币升值。而美国不断积累的贸易逆差和不断降息，激发了国际金融市场上一股很强的人民币升值预期。人民币自2005年7月正式与美元脱钩以来，对美元中间价已从8.2765上升到7.109，已经累计升值超过14%，预期人民币升值的“热钱”大量涌入中国。这是导致中国外汇储备长期增长的心理因素。

（三）强制性结售汇制度

中国1994年开始实施的银行强制性结售汇制度，即境内机构经常项目下的外汇收入，除国家规定的可以开立外汇账户保留的以外，均必须卖给外汇指定银行，银行平盘后将多余的头寸卖给国家，另外中国还对个人购汇、用汇实行严格管制。1994年底中国的外汇储备仅为516亿美元，到2006年已达到了10366亿美元，2007年第二季度外汇储备更高达13326亿美元，已较1994推行强制结售汇之时增长了26倍。在这种“藏汇于国”的政策下，近年来中国外汇储备数量激增。这是形成中国外汇储备增长的制度因素。

二、中国巨额外汇储备的负面效应

（一）降低中央银行货币政策的灵活性

在国际收支持续顺差的情况下，一方面中央银行被动增加由自2002年起，中国的外汇储备进入激增阶段。尤其是2004年以后，外汇储备以2000多亿美元的速度增长，2006年4月中国外汇储备首次超过日本，成为世界上第一大外汇储备国。到2007年增长幅度甚至达到4619.05亿美元。纵观世界各国，外汇储备快速增长是发展中国家的普遍现象。尤其是经历了亚洲金融危机之后的亚洲国家，充足外汇储备作为发挥平衡国际收支、稳定本国货币汇率及充当一国对外借债和偿债资信保证起到重要作用。但根据国际上传统的一国外汇储备满足3个月进口额或占40%左右的外债余额标准来衡量，2007年6月末我国外汇储备相当于17个月的进口额；从债务偿付能力看，我国外汇储备与短期外债的比例为720.85%，远高于国际公认的警戒线。巨额外汇储备已经对宏观经济运行造成相当的负面影响，也使中国在对外经济交往中处于被动，成为亟待解决的问题。

（二）人民币升值压力加大

外汇储备的增加会带来国内外汇市场上外汇供给大于需求，给本币带来升值的压力，另外，还会加强市场上人民币升值预期，促使机构、企业和个人进一步改变资产结构，减持外汇资产，增持人民币资产，不断加大人民币升值压力，并在一定程度上影响我国经济发展的外部环境，增加贸易摩擦。如此会导致中国技术含量不高的出口企业面临更大的压力，从而降低我国出口商品的竞争力，不利于本国经济增长和就业增加；对本币升值的预期还会促使大量国际游资流入中国，进行各种投资和投机活动，导致资产泡沫化，这样极易引发金融危机。近年来，在外汇储备大量增加的状况下，人民币升值压力和热钱的涌入已十分明显，长久如此将不利于我国经济持续健康发展。

（三）汇率风险上升

中国巨额外汇储备中主要以美元为储备货币，美元汇率的变动，往往带来外汇储备价值的变动。近几年来，随着美国财政赤字和贸易赤字的不断增大，为了改善国际收支状况，美国政府在一定程度上采取了纵容美元贬值的货币政策，美元对其他国家货币的汇率不断降低，使我国蒙受了巨额的外汇损失。自从2005年7月21日人民币汇率形成机制改革以来，美元对人民币汇率持续走跌。如按中国外汇储备的70%为美元储备计算，则从2005年7月到2007年7月，中国美元的外汇储备对本币贬值已造成高达1571.5亿元人民币的损失。中国外汇储备越多，则暴露在汇率风险面前的潜在损失越高，外汇风险越大。

三、改善中国巨额外汇储备应对策略

（一）改善人民币汇率体制，变“藏汇于国”为“藏汇于民”

现行银行结售汇的强制性和银行间外汇市场的封闭性是造成人民币汇率形成机制缺陷的重要因素。随着外汇市场进一步完善以及外汇管理体制改革的深化，银行结售汇制度将由现行强制性的结售汇制度过渡到未来的比例结汇或意愿结汇。根据我国外汇储备变动的实际状况，扩大或缩小结汇比例。这样使企业增加持有外汇的数额，大大减轻外汇储备增加的压力，扩大居民、企业的用汇范围。藏汇于民的一个重要涵义在于：从国家持有外汇为主逐渐放宽持有与使用外汇的政策限制，让民间更多地持有外汇。换句话说，国家可利用市场化手段分化过多的或是结构不合理的外汇储备，让企业、机构和个人更多地持有并进入外汇市场。当然，藏汇于民的另一个重要涵义在于：扩大外汇储备持有与投资的主体，促使储备投资主体与策略的多元化，提高储备的经营效率和效益。如何更好地做到藏汇于民，一个关键因素就在于增加外汇收益，只有这样才能够更好地鼓励民间藏汇、用汇。目前，QDII制度的出台，为减轻外汇储备压力全部集中于国家身上起到很好的作用。另外，利用金汇之间的特殊关系，以及我国黄金需求严重不足，未来对黄金需求将有很大空间，以藏金于民推动藏汇于民。

（二）提高国内有效需求，实现内外均衡发展

中国外汇储备高速增长的内在原因在于存在一个“挤出效应”问题，即目前国内储蓄大于投资，表现为消费需求不足，从而投资产生的过剩产能只好从国内市场转向国际市场寻求价值实现。同时，由于国内需求不足，进口商品也出现了被国内商品所取代的现象。因此，在消费疲软所导致的内需不振以及投资膨胀所导致的产能快速扩张的双重作用下，部分国内商品将被从国内市场“挤出”到国外市场，而部分进口商品也将被从国内市场“挤回”到国外市场。可见，把中国外汇储备激增完全归因于人民币汇率低估导致的贸易顺差是错误的，根本在于国内有效需求不足。当前，只有有效扩充内需，消除内需疲弱的“挤出效应”，才是打开外汇储备过剩的金钥匙。在传统的扩张性财政和货币政策对启动内需成效有限的情况下，宏观调控从投资领域向消费领域转变才是明智之举。政府一方面应实行减税、藏富于民、提高居民收入的政策，刺激消费增长；另一方面应采取有效措施缩小收入差距，同时完善医疗、就业、养老等社会保障体系以及增加教育公共支出，减轻老百姓对消费的后顾之忧。只有这样，外汇储备才能回归到一个合理的规模。只有内外均衡发展，才能确保经济的长期稳定和可持续增长。

（三）改变外贸增长方式，推行“引进来，走出去”战略

长期以来，中国外贸增长方式采取以量取胜原则，大部分是低技术含量，低附加值劳动密集型的产品和消耗资源较多的产品。虽在一段时间大大缓解了外汇紧张局面，但在提升核心竞争力上却越走越远。在外汇储备相对过剩的情况下，要提高我国经济的核心竞争力，可以有计划地引进一批关键技术，如环保、冶金、计算机、精密机床制造等方向的技术，切实提高经济发展中的科技含量，促进深加工、高附加值产品出口的增长。立足由以量取胜模式转变为以质取胜模式，调整进出口结构，促进加工贸易转型升级，大力发展服务贸易。与此同时，政府要逐步放宽资本项目的管制，一方面鼓励企业对外直接投资，培育我国的跨国企业，提高中国企业在国际上的竞争力；另一方面随着外汇储备增多，应以有效利用国内资金资源、促进国内金融市场发展为目标，进一步规范和控制金融机构借用短期外债的行为，以维护国家经济金融安全、促进国际收支基本平衡，使政府承担外汇储备风险降到最低。

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