国内外汇管理研讨

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摘要

中国2010年第一季度的外汇储备总额已达2.447万亿美元,一方面标志着中国金融实力的上升,另一方面外汇储备资产过多也带来了很多风险，管理的难度也随之提高。本文主要是针对中国外汇储备管理现状进行分析，以及控制外汇储备的风险、增强外汇储备管理的一些思考。

关键词：外汇储备，风险，主权财富基金，对策思考

一、引言

近来年，中国外汇储备一再创出新高，截止2010年第一季度，中国外汇储备已达2..447万亿美元。如此快速的增长给中国的外汇储备管理带来了很多问题。次贷危机爆发后，国际金融市场动荡，中国巨额外汇储备资产面临着严重亏损风险。对于中国来说,外汇储备持续增长的趋势可能在短期内还会持续下去。持续增加的巨额外汇储备不仅加剧了国内金融市场流动性过剩的局面,制约了央行货币政策的独立性,加大了宏观经济政策内外平衡的压力,而且也对外汇储备存量的管理和运用提出了更高的要求。本文通过对中国外汇储备的现状和面临的种种风险分析，提出控制外汇储备管理风险、增强外汇储备管理的一些对策。

二、中国外汇储备现状

1．外储简介

外汇储备是指一国政府所持有的国际储备资产中的外汇部分，即一国政府保有的以外币表示的债权，是一个国家货币当局持有并可以随时兑换外国货币的资产。自1994年我国进行外汇管理体制改革以来，我国的外汇储备规模不断增加。2010年一季度，中国2..447万亿美元国外汇储备自2006年以来连续四年居世界首位，领先全球各先进国家，也占了全球所有储备的三分之一。下图为2002年至2009年各年中国外汇储备图。¬——图依次为2002至2009各年中国外汇储备总量

2．外储功能

外汇储备最初的功能主要是调节国际收支，维持汇率稳定。随着经济金融全球化的加深，全球外汇储备规模增长，外汇储备的功能不断拓展和丰富。

外汇储备就其影响来说具有两面性，首先有利的方面主要包括五点。调节国际收支，保证国际支付；干预外汇市场，维护汇率稳定；应对突发事件，防范金融风险；配合货币政策实施，实现经济增长；提升本币国际地位，促进国际金融合作。

外汇储备的不利影响主要有四个方面：一、损害经济增长的潜力。一定规模的外汇储备流入代表着相应规模的实物资源的流出，这种状况不利于一国经济的增长。如果中国的外汇储备超常增长持续下去，将损害经济增长的潜力。二、带来利差损失。投资利润率和外汇储备收益率的差额，也就是持有外汇储备通常收益率比较低。三、高额的机会成本损失。外储闲置而不是做最合理的投资带来的损失。四、加速热钱流入，引发或加速本国的通货膨胀。

3．外储管理目标

外汇储备管理的目标主要由其功能决定。首先，具备一定的市场干预能力是各国外汇储备管理的重要目标。其次，各国都强调外汇储备管理的目标是安全性和流动性，以及在安全性和流动性的前提下实现收益的最大化。换言之，流动性和资金的保值是外汇储备管理的主要目标。一些国家把维持外汇储备资产的长期购买力也列入其长期目标。第三，外汇储备管理的另一个目标是通过外汇储备管理机构在市场上的交易活动获取有价值的市场信息和经验，以有助于中央银行更好地理解金融市场、金融工具以及金融操作，更好地履行政策制定、监管和促进本国金融市场发展的职能。

三、中国现行外储管理状况及异议

1．中国外储风险

庞大的外储表明中国经济地位的提高和抵御金融风险能力的增强，但是外储过多不会造成高昂的机会成本，造成外汇资源的闲置和浪费，而且还会加大通货膨胀的压力，推动人民币汇率升值。

包括中国在内的汇率固定的国家，外汇储备干预汇率的作用就更加明显。1997年融风暴中的泰国等东南亚国家，外汇没有完全市场化，外储总量又比较少，在国际炒家的猛烈进攻下，很快就撑不下去了。由于储备远远超过了流动性需求，于是人们不太担心中国政府应对危机的能力，然而如何做好外汇投资更受热议。但由于中国的外储结构并不对外公布，市场的普遍看法，在中国的外汇储备中，美元资产占70%左右、日元约为10%、欧元和英镑约为20%。

汇率的波动会影响到外汇储备的实际价值,其所造成的损失可能来自两个方面。一方面是外币的贬值,另一方面是本币的升值。中国的外汇储备中美元资产占比最高,因此,美元汇率的波动对中国外汇储备的影响是最为直接的,尤其是在如此庞大的外汇储备规模下,美元汇率的小幅下跌都会产生巨额的“缩水”从人民币汇率的角度看,从2005年7月21日改革人民币汇率形成机制以来,人民币对美元保持了温和升值的态势汇率从汇改前的8.27上升至6.83左右的水平,升值幅度也超过了20%。汇率因素造成的“缩水”规模相当可观。

非汇率波动也可造成资本损失，外汇储备资产的市场价值下跌，如美国国债收益率曲线的上扬将造成存量美国国债的市场价值下跌，从而给债权人带来资本损失。

基本上我们的外汇构成有美元、美国政府债券、国库券，还有G7高评级的政府债券，自然比较安全有流动性的。外汇储备以美元计价，美元又是现在最重的世界货币。在这次金融危机中，很多资产流动性冻结了，但是美国的国债仍然很有流动性。甚至有一种说法，当市场恐慌，投资者对很多优质蓝筹公司的股票甚至3A公司债券都逃之夭夭时，大家还趋之若鹜去购买、增持美国政府债券。可见美国国债的安全系数是很高的。换个想法，假定我们在美元、欧元、日元、英镑、特别提款权中选择，在安全上美元和特别提款权（SDR）肯定是最高的，欧元是货币同盟，有统一的央行却是不同的财政政策，自去年底至今的欧洲主权债务危机也说明欧元安全性没美元强，日本的债务规模已接近其GDP的200%，英国也面临高额的债务和财政赤字。就流动性而言，美元有现成的国债市场，13万亿的规模是其GDP的90%，特别提款权就没有。收益性，特别提款权利率，大致是根据美、德、日、英、法5国金融市场短期利率加权平均计算而得，还是美元最高。

金融危机之下，美国为了刺激经济复苏，而实施过度宽松的货币政策和央行直接购买财政部发行国债的行为，必将导致全球美元流动性进一步泛滥，使美元购买力进一步下降。美元作为世界上最主要的货币，这种以邻为壑的做法向全世界输出通胀，无疑中国持有大量的美元资产付出了代价。美国财政部2009年12月公布了海外投资者减持美国国债530亿美元，减持幅度创历史新高。世界银行也了一个调查报告，他们对中国120个城市的1.24万家外商投资企业调查，外国在华FDI平均收益率达到22%，而投资美国国债和机构债券的收益率不足5%，这时质疑中国是不是应该大量持有美元资产的声音不绝于耳。

美国财政部5月15日公布的数据显示，作为美国主要债权国的中国、日本和英国4月份都继续增持美国国债，中国当月持有美国国债突破9000亿美元关口。

随着美国经济的复苏，美元指数的持续上升，已达到金融危机发生前的水平，表明美元的实际汇率的上升、购买力的提高，也就是说在金融危机期间的中国外汇资产的账面损失得到了弥补。由于欧洲债务危机不断升级，欧元兑美元已经从去年底的1.4324，贬值到了今天的1.2424，贬值幅度超过了13%，从去年底至今美元兑世界其他主要货币升值达到10%，粗略算一下，2.4万亿外汇储备，按2/3美元资产16000亿1/3非美元资产8000亿，贬值10%意味着中国外储约缩水了800亿美元。

2008年7月以后，金融危机加剧之时，人民币实际回归盯住美元，人民币兑美元汇率再次保持基本不变。盯住美元就阻止了人民币的升值，避免了外汇储备的损失。但今天上半年，人民币升值的市场压力很大。

2.中国的主权财富基金

2.44万亿的外储确实给中国经济带来了很大的压力，如何负责任的安全的管理这笔外汇巨额资金也并不是件容易的事情，外储投资也受到了很多争议。对美贸易是中国外汇储备的主要来源，而中国使用外汇储备的一个重要渠道就是购买美国国债。在国际金融危机下，超过2万亿的外汇储备该如何分配，众说纷纭、莫衷一是。

1997年外管局旗下的中国华安投资有限公司（SAFEInvestmentCompanyLimited）和2007年财政部发特别国债筹资2000亿美元成立的中国投资有限责任公司（ChinaInvestmentCorporation，简称中投公司）是中国国有的专门从事外汇投资管理业务的公司。

在主权财富基金研究所（SovereignWealthFundInstitute）2010年6月主权基金排名中，中国外汇储备管理局旗下的华安投资管理公司，所管理的资产约为3471亿美元居第三位；中国的另一只主权财富基金——中国投资有限公司管理资产2475亿美元居第四位。

07年08年中投偏重美国金融股权，入股摩根士丹利、黑石集团、贝莱德，次贷危机下也有很大损失；外管局旗下华安投资公司投资三家澳大利亚商业银行，法国道达尔和英国石油（BP）的股权；也有在国家金融需求下中投的子公司汇金公司拿外汇做硬通货对国有商业银行金融机构的注资。中国主权投资基金中投公司副总经理兼首席风险官汪建熙2010年6月8日在旧金山联邦储备银行（SanFranciscoFederalReserve）举行的一个亚洲银行会议上称，由于美国市场下跌，按市值计算，中投5月蒙受了10%的投资损失。路透社报道，汪建熙在还表示，2009年是中投“良好的一年”，主要海外分支投资回报超过17%。

中国的主权财富基金起步不长，可以借鉴一些主权投资基金的成功的投资经验。挪威主权财富基金管理资产4430亿美元。挪威是继沙特阿拉伯、俄罗斯之后的世界第三大石油出口国，为挪威带来了大量的石油美元。挪威主权财富基金即挪威政府养老基金（原挪威石油基金）截止2006年9月，根据各主要贸易伙伴的进出口贸易额，外储投资于42个主要经济体31钟货币，取得了非常好的效果。新加坡主权财富基金GIC和淡马锡投资于金融、房地产、对外直接投资，经营稳健，业绩傲人；日本侧重于海外投资，主要是自然资源的开发、制造业、房地产、金融、保险、运输业，看看日本大财团的海外布局就可知它的成功。他们全球配置的组合管理和专业化的公司管理实现了多层次需求外汇储备管理，丰富的经验值得我们学习。

四、加强中国外储管理的对策思考

外汇储备也着特殊的含义，一国的外汇储备本是一国货币当局持有的资产，中国的外汇储备在央行的资产负债表属于负债，也就是说它不属于国家和人民，央行买进每一笔外汇都有相应的货币投入。在2009年的《中国国际投资头寸表》，中国政府拥有2.399万亿美元外汇储备，同时外国在华资产为1.638万美元。可见真正属于中国人自己的外汇储备份额大约在7610亿美元，中国持有外国资产约1万亿美元，也低于外国在华资产。如果出现大量资本外逃，我们需要足够的外汇储备应对。

有人认为什么资产会涨就应该买什么，这种观点有些缺乏常识，在国家金融需求下，它们不一定能满足流动性和安全性。现如今，又出现中国买什么张什么，卖什么跌什么。所以中国外汇储备的投资必须在保障国家金融安全的前提下进行。

1．外储内用

总理2009年2月1日在伦敦G20峰会期间接受英国《金融时报》采访时表示“我们正在探讨、探索如何合理有效地运用外汇储备来为我们的建设服务。”在全球经济衰退加剧，各国经济增长速度下滑的背景下，将部分外汇储备转化为发展性储备来刺激本国经济发展，维持各项经济指标的稳定实现，是一项非常合理的举措。外储内用可以利用外汇储备引进国外的先进技术和关键设备，鼓励优质企业进行对外直接投资或者海外收购，利用外汇储备对金融机构注资改造，将部分外汇储备投资于国计民生等方面的建设。

2．建立石油等战略性物资储备

能源作为我国国家性战略性资源，是我国经济增长和社会发展的重要物质基础，能源安全是实现我国国民经济可持续发展和社会进步所必需的保障前提。石油作为一种不可再生的稀缺资源，中国经济迅速发展对石油消费需求旺盛，对国际市场依赖严重，建立石油战略储备可以未雨绸缪。像美国、日本和法国等发达国家都已建立强大的石油战略储备,并发挥了积极的作用。中国建立石油战略储备可为经济长期发展积蓄力量，可以提升自己的国际地位，增强与世界强国的对话和议价能力。今年中国也与俄罗斯、巴西、委内瑞拉等国签订贷款换石油协议。除石油之外，还可加强其它重要资源、原材料的储备。

3．藏汇于民

从长远角度看，“藏汇于民”具有重要战略意义。它不仅能够有效分流外汇资金，减缓外汇储备增长，为人民币升值减压，而且有利于外汇资产的安全和保持增值，其意义不言而喻。日本官方储备约1万亿美元但是民间持有的外汇资金和资产更是达到3万亿美元以上，而我国尽管官方外汇储备已经高于日本，但是民间仅持有1000多亿美元。2007年，我国先后实行了藏汇于民、用汇于民的政策导向，出台了外汇利用的几个新政策使得储备持有者变得多元化，藏汇于民拓展了外汇资金的使用渠道，降低储备风险，缓解人民币升值压力。

4．加强外储法律法规、风险控制制度建设

依法治国是我国的基本国策之一。同样，在外汇储备的治理方面，也应当与时俱进，根据形势的发展完善立法，使我国的外汇治理和运营都在一定的法律框架下进行。加强外储机构内部控制，完善我国的风险管理框架确认与评估储备风险，用科学的方法检验这些风险是否超过可接受水平，逐步完善外汇储备管理法律法规，专门的外汇储备管理法规不仅可以起到规范营运，明确管理机构的责任和权利，还可以保证管理责任和功能的协调与执行的作用。

5．推进人民币国际化

人民币国际化是最终解决中国外汇储备问题的长期战略。积极稳妥地加快人民币国际化进程。虽然人民币的国际化将对中国的货币政策调控能力带来严峻考验，增加了国际经济环境波动对中国经济的影响，但人民币国际化的收益也是不言而喻的，它将减轻或解脱外汇储备风险的压力，极大的提高中国在国际经济体系中的地位。推进人民币国际化，让人民币可以双边浮动，增强汇率的灵活性，增强中国货币政策的独立性。

五、结束语

总之，中国大量的外汇储备蕴含着很多风险，外汇储备的管理也面临着诸多问题。面对巨额的外汇储备存量，要进行科学、合理的优化配置，减轻或解脱外汇储备风险的压力，极大的提高中国在国际经济体系中的地位。在确保国家金融稳定的前提下，一是要按照“安全性、流动性、盈利性”的原则经营管理好外汇储备；二是要拓宽储备运用渠道，把外汇储备的运用与国家整个长期经济发展联系起来，符合国家的长期利益。

参考文献

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[5]主权财富基金研究所（SovereignWealthFundInstitute）

[6]中国外管局《中国国际投资头寸表》、外汇储备数据

[7]财新网汪建熙：中投今年投资将遇挑战.

[8]新浪财经，外汇数据.