国际游资对房地产的干扰

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一、引言

2004年以来我国房地产价格不断攀升，到2008年增幅有所缓和，呈下降趋势，其波动变化很大。按照世界银行的标准，房价收入比是测度房价是否虚高的一个重要指标，指家庭购房总价与居民家庭年收入的比值。目前我国的房价收入比大于10，与发达国家1.8—5.5相比偏高，已经远远超出了发展中国家3—6的合理区间。房地产价格问题已经成为中国当前经济发展中的一个突出焦点，国内不少学者从不同角度对此进行研究。韩冬梅、刘兰娟、曹坤(2008)基于状态空间模型对上海的房地产价格泡沫进行实证研究，论证了上海房地产价格泡沫的存在：周京奎提出了金融支持过度假说，论证了在房地产局部均衡的框架下金融支持过度与房地产泡沫生成和演化的过程；余铠(2007)从房地产价格内在运行特性入手，分析房地产价格形成的利益主体的价值取向，剖析房地产价格上涨的内生循环机制，在此基础上提出加大国家宏观调控力度。必须从切断房地产价格上涨链条着手。

国际游资是指为追求最高报酬以最低风险在国际金融市场上迅速流动的短期投机性资金，其投机性移动主要是逃避政治风险，追求汇率变动。重要商品价格变动或国际有价证券价格变动的利益，规模巨大、流动性快、投机性强，隐蔽性强，容易对一国有限弹性的盯住汇率制度或固定汇率制发起冲击。随着我国改革开放的深入，货币和经济自由化不断发展，它对我国经济的影响越来越显著。2003年以来，预期人民币升值，大规模的短期国际资本流入我国，在国内金融市场尚未放开的背景下，具有稳定高收益的房地产行业成为其投资平台。中国国家统计局统计，2008年1—9月看好人民币升值而涌入的国际游资超过800亿美元。这推动了房地产价格泡沫泛起，而一旦国际游资流入发生了突然“逆转”，会使得我国房地产业崩溃。房地产行业是我国经济的支柱产业，本文将从开放经济的视角关注房地产价格的波动。关注国际游资对我国房地产价格的影响。

二、理论基础：国际游资对房地产价格影响分析

国际游资对我国房地产价格的影响主要通过对可贷资金市场、外汇市场进而对房地产市场的作用实现。由于房地产兼有商品和资本两重属性，本文将从其属性，进一步基于汇率决定模型，利用贸易条件图形法，在货币供给的视角下具体考察国际资本流入对我国房地产价格的影响。

(一)分析前提：国际游资冲击对可贷资金及外汇市场的作用

国际游资冲击对可贷资金市场作用主要表现为其对货币供应量的影响，通过国际收支流量和存量表现出来。当国际资本流入时，会导致国际收支顺差，从而使外汇储备增加：当国际资本流出时，会导致国际收支出现逆差，从而使外汇储备减少。窦祥胜用公式表示：M+△M=K(W+△W)+e(U+△U)+K*e(U+△U)，式中，M。表示货币供应量，K表示货币乘数，e为汇率，U表示外汇储备，△表示变动量，K(W+△W)为国内信贷及其变动量，e(U+△u)为初始影响的货币供给及其变动量，K*e(U+△U)为续发性影响的货币供给及其变动量。事实上，所有国家都不是采取完全浮动汇率制度，他们对汇率都或多或少有干预，只是程度不同而已。在这种情况下，资本流动就类似于固定汇率制度下对货币供给的影响，通过对外汇储备的增减来引起本国货币供给的增减。国际游资由于投机性强、移动迅速、规模巨大、政府难以控制，不会给流入国带来相应的商品或劳务供应的增加，属于纯粹的“虚拟资本”运动，是开放经济中一个不稳定的因素，对货币供给影响显著。

国际游资只有兑换成人民币才能在中国进行投资，大量热钱流入中国增加对人民币的需求，从而加大人民币升值的压力。国内出口形成对人民币的需求。来自国外的投资也形成对人民币的需求，国内进口形成对人民币的供给。由于国际游资的流入使来自国外的净借出增加，对人民币的总需求增加，在没有其他因素作用的情况下会导致人民币升值，形成“人民币升值预期——国际游资涌入——人民币升值事实”的循环。

(二)国际游资对房地产冲击传导机制分析

假设一个国家生产和消费的商品按照能否进行国际交换分为贸易品和非贸易品。贸易品是指能够进行国际交换的商品，其价格在自由贸易条件下由国际市场决定；非贸易品是指无法进行国际交换的商品，其价格水平由国内决定。假设一国本币名义汇率为e(直接标价法，e上升代表汇率贬值)，q表示实际汇率，P1代表贸易品国际价格，Pn代表非贸易品价格，则常用的内向实际汇率表达式为：q=eP／P，q上升表示实际汇率贬值。根据经济学理论，国际资本流动会对实际汇率产生影响。由于贸易品价格P1是由国际市场决定的，在固定汇率下国际资本流入时，实际受到影响的是非贸易品价格。图1中，纵坐标代表贸易品(T)，横坐标代表非贸易品(N)。假设本国生产者生产两种商品：贸易品和非贸易品，两者的组合用生产可能性曲线表示，消费者消费贸易品和非贸易品所获得的效用以一组消费无差异曲线U1、U2表示，离原点越远效用越大。假设一国经济开始处于A点，A点对应的贸易品和非贸易品都恰好生产等于消费。一方面，本国总支出等于总产出，其数量用贸易品价值衡量为OE、此时达到内部均衡；另一方面，不存在贸易赤字或盈余，故又达到外部均衡。在A点生产可能性曲线和消费无差异曲线U2相切，切点A的斜率为Pa=Pn／e*P1=1／q。

从以上分析知道，国际资本的流入会引起货币供给的增加，其对非贸易品的影响分为直接和间接两种情形。第一种情形，当它定向投入非贸易品(某特定非贸易品)时，由于财富效应，其货币供给本身形成巨大需求，推动非贸易品的价格强烈上涨，即Pn上升，产出也随之增加。这个过程中，根据q=e*E／Pn，实际汇率升值，即q值下降，1／q值上升，表现为R值上升，原先的均衡点从A点向右移动到新的均衡点B，这是显而易见的。第二种情形，当它投入整个社会时，本国居民的总收入总支出也相应增加，刺激了居民投资和消费增加，这种增加同时发生在贸易品和非贸易品上。对于贸易品来说。由于价格由国际市场决定，其需求增加不会引起价格上升，在汇率固定下贸易品价格不变，但本国进口增加会引发贸易赤字。对于非贸易品来说，由于需求增加，非贸易品价格上升，本国生产和消费非贸易品Nb，生产贸易品Tb，消费贸易品L，超过部分为贸易赤字BC。