货币政策工具实践及启示

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非常规货币政策是在常规货币政策失去效应的前提下，旨在恢复金融市场融资功能和促进经济增长的一系列非常规货币手段、措施，即非常规货币政策工具。国际金融危机爆发后，常规的通过降低利率刺激经济货币政策工具不再有效，全球主要发达经济体的中央银行持续使用了大规模的非常规货币政策工具。

一、国外非常规货币政策的主要实践及效果

（一）美联储的政策实践。美联储是非常规货币政策的坚定支持者和实施者。2007年7月次贷危机爆发后，美联储在降低联邦基金利率的同时，出台了一系列紧急融资支持，以稳定金融体系。其使用的工具包括定向拍卖工具、短期证券借贷工具等。收窄了国债收益率与高风险资产之间的息差，一定程度缓解了金融市场的紧张状况。2008年9月雷曼兄弟破产引发全面金融危机，美联储自当年11月起至2012年9月，先后实施了三轮量化宽松（QE）政策，美联储的资产负债表从危机前的9000亿美元急剧膨胀至4.48万亿美元。同时，美联储加强与公众的政策沟通，引导公众对未来利率和通胀的预期。2008年底，美联储开始实施前瞻性指引，在会议纪要和声明中宣称未来将维持超低利率，并从2012年12月起开始写入其维持低利率不变的条件。美联储的非常规货币政策规模巨大、行动迅速且直接参与金融市场，并与政府的产业政策、贸易政策相呼应，对稳定美国金融体系、推动美国经济企稳复苏起到了重要作用，促进美国经济在主要发达经济体中率先复苏，失业率基本恢复到充分就业状态，物价指数也在逐步向美联储2%的目标值靠近。（二）欧央行的政策实践。国际金融危机爆发后，欧央行的货币政策操作大体可分为两个阶段。第一阶段，2008年10月至2014年6月，由于常规货币政策操作仍有一定空间，欧央行只是在常规货币政策框架内实施宽松政策。一方面，连续下调基准利率，主要再融资利率（欧央行的政策利率）由4.25%下调至0.25%，存款便利和贷款便利利率也分别由3.25%、5.25%下调至0%和0.75%，达到了“零利率下限”。另一方面，通过扩大主要再融资和长期再融资操作的规模和频率、资产担保债券购买计划（CBPP）、证券市场计划（SMP）、直接货币交易（OMT）和货币互换操作等方式，支持银行体系流动性，但总体上没有大规模实施量化宽松政策。第二阶段，自2014年6月起至今，受严峻经济形势影响，欧央行启动更加激进的宽松货币政策。2014年6月，欧央行对存款便利实施-0.1%的负利率，成为首个实施负利率政策的主要经济体央行，在2016年9月、2015年12月和2016年3月分别降至-0.2%、-0.3%和-0.4%。2014年6月和2016年3月，开启两轮长期再融资操作等，并于2014年11月启动资产支持证券（ABS）计划。2015年3月起，每月购买600亿欧元的政府债券。2016年6月，推出购买企业债券计划，央行购债量达到美元800亿欧元。欧央行的非常规货币政策主要通过市场机制进行操作，重点仍在银行体系本身，且反应速度和宽松规模明显不及美联储，特别是欧洲主权债务危机后未能及时为金融体系和实体经济补充足够流动性。这使得欧央行的非常规货币政策虽对欧元区经济起到一定的提振作用，但效果相对较弱。目前欧元区内生增长动能仍不足，仍未达到2%的通胀目标。（三）日本银行的政策实践。日本银行是21世纪最早实施非常规货币政策的主要经济体央行。国际金融危机以来，日本又实施了两轮非常规货币政策。第一轮是2010年10月至2012年12月，日本启动新一轮资产购买计划，共向市场注入总计101万亿日元的流动性。第二轮是2013年4月至今，日本银行为配合安倍晋三的经济政策先后数次推出非常规货币政策。此轮货币政策刺激的规模明显大于第一轮，主要内容包括：一是引入新的通胀目标，将目标值由1%调升为2%。二是实施“量化和质化宽松”政策，引入基础货币控制目标，增加政府债券购买量并放宽期限，扩大交易所基金和房地产信托基金购买量。三是承诺在实现通胀目标前“无限期”执行量化宽松操作。四是实施负利率政策，2016年2月日本银行宣布对部分超额准备金实行-0.1%的负利率。日本非常规货币政策持续时间长，前期政策力度相对较小，且主要偏重于基础货币供给数量扩张。但由于受人口老龄化等固有因素影响，对投资、消费和通胀等并未起到实质性的刺激效果。目前，日本的经济增长和投资增速均保持低位，通胀水平也与日本银行的目标值有相当大的差距，新增贷款利率虽明显下降，但贷款需求仍有所不足。

二、国外非常规货币政策实践对我国的启示

（一）要重视金融部门的作用。一个运转良好的金融市场能对经济的增长起到加速器的作用，一方面有利于资源更合理的配置，消除那些导致货币政策传导不顺畅的因素；另一方面可以让政策利率更有效地通过金融市场中介传导至中长期利率，引导公众消费和企业生产。因此，建立一个完善的金融市场有助于中国货币政策操作的顺利运行。（二）加快完善利率市场化机制。当前存在货币政策传导渠道效率低、方式少，国有企业软约束、市场利率波动性大等问题。一直以来，中国信贷传导渠道发挥了重要作用，而利率传导渠道作为连接货币政策工具与货币市场、债券市场和存贷款市场的重要纽带，由于各种原因传递受阻。因此，在适当条件下，应尊重市场规律、重视市场机制，有序地推进利率市场化。（三）注重非常规货币政策的创新和组合。由于金融危机的修复成本高于预防成本，因此应当采取先发制人的货币政策，主动预防金融泡沫的产生。非常规货币政策的创新、组合是可以解决多种矛盾的，处理好常规政策与非常规政策的关系以及非常规工具的创新与改善可以定向、定量、适时为市场注入流动性、人为塑造利率曲线结构。未来央行可以选择提供货币政策明确时间规划和约定未来达到某一经济目标时的货币政策选择方式，进一步加强预期管理。

作者:刘丹 单位:中国人民银行菏泽市中心支行