货币政策与企业资本结构的关系

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摘要:本文以2009年至2013年A股上市公司为研究样本，从资金供给方角度，研究了货币政策变动通过利率及信贷两大传导机制对企业资本结构的影响。研究发现，货币政策作为宏观政策层面因素，对企业的资本结构具有显著影响。在利率传导机制下，贷款利率、存贷利差分别与企业资产负债率呈负相关、正相关关系。在信贷传导机制下，信贷规模增长率与企业资产负债率呈正相关关系，且其对资本结构的解释力度强于利率传导机制下的贷款利率和存贷利差。另外，不同期限的贷款利率、存贷利差以及信贷规模增长率对于企业的负债期限结构有一定的替代效应。并且长期负债对货币政策的变动相较流动负债来说更为敏感。

关键词:货币政策;利率传导;信贷传导;资本结构

1.引言

融资活动是公司金融三大环节之一，而由此确定的企业资本结构对于企业价值具有重大作用。对于企业资本结构影响因素的研究经历了从公司特征层面向宏观经济层面以及制度背景层面的发展历程。我国资本及信贷市场发展不完善，以及金融危机后为刺激经济发展政府加强干预，使得企业的融资决策行为更容易受到宏观资金供给面的影响。货币政策会通过利率传导机制和信贷传导机制影响到银行等金融机构的资金供给情况，进而影响到企业的融资决策。因此本文从资金供给角度，研究货币政策的变动对企业资本结构的影响。

2.文献综述

对于资本结构影响因素的研究，初期主要集中在公司特征层面变量。肖泽忠等(2008)［1］研究发现企业规模、有形资产率、成长机会和获利能力对账面价值和市场价值的资产负债率有显著影响，而股权结构不是显著影响因素。为了厘清行业因素对于企业资本结构差异的影响，姜付秀等(2008)［2］运用回归分析的方法研究得出产品市场竞争、问题、发展机会、资产流动性等行业特征以及行业内公司特征存在的差异是造成行业内公司之间资本结构差异的主要原因。由于中国市场的特殊性，学者们逐渐发现运用传统的资本结构理论并不能很好的解释中国上市公司的资本结构现状，因而越来越多的学者从宏观层面出发，研究其对企业资本结构的影响。苏冬蔚等(2009)［3］运用非线性计量方法研究发现我国上市公司的资本结构呈现显著的反经济周期变化。王跃堂等(2010)［4］以我国企业所得税改革为契机，研究发现税率与企业负债水平正相关，并进一步发现非国有企业在资本结构决策中会更多地考虑债务税盾的因素。

3.假设提出

中央银行通过调节货币供应量及利率等手段进行宏观调控。货币政策对宏观经济的影响主要通过两大传导机制———利率传导机制和信贷传导机制，而这两大传导机制也会以不同的方式来影响企业的资本结构。利率传导机制是货币政策的经济手段，2009年至2011年，6个月短期贷款利率由4.86%上调整5.91%，至2013年下降至5.60%，而3－5年的中长期贷款利率也呈现相同的涨跌趋势。利率的变动影响了企业的资本成本。当贷款利率上升，企业负债融资的边际成本增加，但是边际税盾利益并不会增加，并且增加的融资成本有可能会超过预期的投资收益，所以根据权衡理论，理性的资本结构决策就是降低企业的信贷需求，负债水平降低;而当贷款利率下降时，较低的融资成本则会刺激企业增加其负债融资水平。除了贷款利率，存款利率的变动也会通过影响存贷利差影响企业的资本结构。具体而言，由于信贷配给制度的存在，银行在信贷市场上起着重要作用。存贷利差反映了银行的盈利空间，当存贷利差变大时，银行更有动机积极地展开信贷业务，企业更易从银行获得借款;而当存贷利差变小时，银行的盈利空间被压缩，加上银行控制经营风险的考量，银行就会缩减信贷，开展其他盈利性更高的业务。

4.研究设计

本文选取2009年至2013年A股上市公司为研究对象，并做了如下筛选:(1)剔除金融类上市公司;(2)剔除ST、PT上市公司;(3)剔除数据缺失上市公司;(4)剔除在任何样本期内出现负债率小于0或大于1的上市公司。经上述处理后得到了1183个样本，5915个观测值。数据来源于CCER数据库，部分缺失数据由巨潮资讯网补充。本文统计结果由SPSS19.0以及EVIEWS6.0得出。

5.实证结果分析

5.1描述性统计

由SPSS描述性统计分析的结果可以看出，样本公司总资产负债率极小值为0.007080，极大值为0.947811，说明我国上市公司的资本结构具有很大差异。总资产负债率的均值为0.49643569，说明我国上市公司总体负债比例不高，负债策略较为保守，没有充分利用财务杠杆的作用。从流动资产负债率和长期资产负债率的极大值和均值可以看出，流动负债占总负债的较大比例。

5.2回归结果分析

本文采用平衡面板数据进行回归分析，由Hausman检验结果看出P＜0.05，因而采用固定效应模型进行估计。

6.结论

本文在控制了影响企业资本结构的公司特征因素的基础上，从利率传导机制和信贷传导机制两方面研究了货币政策对于企业资本结构变动的影响。研究表明贷款利率与企业资产负债率呈负相关关系，但是相关关系不显著。存贷利差能够较为显著的解释企业的资本结构变动，二者之间是正相关关系。从信贷供给的变动来看，信贷规模的增长率与企业资产负债率呈现正相关关系，且其对资本结构的解释力度强于利率传导机制下的贷款利率和存贷利差。另外，不同期限的贷款利率、存贷利差以及信贷规模增长率对于企业的负债期限结构有一定的替代效应。并且长期负债对货币政策的变动相较流动负债来说更为敏感，这与已有研究不同。本文主要是针对全样本进行回归分析，来说明货币政策与企业资本结构之间的关系，未来可以区分不同的产权性质、杠杆高低、区域差异等作分样本之间的回归和比较分析。

作者:李婧 单位:西北大学经济管理学院

参考文献:

［1］肖泽忠;邹宏.中国上市公司资本结构的影响因素和股权融资偏好［J］.经济研究，2008，(6).pp:119－132.

［2］姜付秀;刘志彪;李焰.不同行业内公司之间资本结构差异研究———以中国上市公司为例［J］.金融研究，2008，(5).pp:172－184.

［3］苏冬蔚;曾海舰.宏观经济因素与公司资本结构变动［J］.经济研究，2009，(12).pp:52－64.

［4］王跃堂;王亮亮;彭洋.产权性质、债务税盾与资本结构［J］.经济研究，2010，(9).pp:122－134.

［5］王正位;王思敏;朱武祥.股票市场融资管制与公司最优资本结构［J］.管理世界，2011，(2).pp:40－47.

［6］赵冬青;朱武祥;王正位.宏观调控与房地产上市公司资本结构调整［J］.金融评论，2008，(10).pp:79－91.

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［9］曾海舰;苏冬蔚.信贷政策与公司资本结构［J］.世界经济，2010，(8).pp:17－41..

［10］伍中信;张娅;张雯.信贷政策与企业资本结构———来自中国上市公司的经验数据［J］.会计研究，2013，(3).pp:51－58.

［11］刘丽巍;郝林.货币经济学新范式下我国货币政策对信贷的影响［J］.财经问题研究，2010，(4).pp:51－58.