规范发展货币市场的探索

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代中国经济在面临体制转轨这一重大课题的同时，还承受着增长与稳定的巨大压力:一方面双轨制积累的矛盾正在不断削弱着经济增长的支撑力，改革需求愈益迫切;另一方面，日益严重的通货膨胀正在威胁着社会的内聚力与社会的稳定。旨在稳定的货币政策比以往任何时候都显得重要，操作难度也更大。货币市场作为市场体系中最重要的要素市场，维系着商品市场的繁荣与萧条，联系着资本市场的形成与发展，既是中央银行货币政策操作的传导机制，同时也是商业银行调剂资金、实施准备金管理策略的场所。规范化发展货币市场对于改善宏观调控方式，推动金融体制改革具有十分重要的意义。

一、货币市场的现状货币市场即短期资金市场，包括信贷市场、同业拆借市场和国债市场。严格说来，货币市场是在金融体制改革后形成并逐步得到发展的。

(一)信贷市场

改革以来，我国信贷范围拓宽，规模扩大。从1979年到1992年，全国银行存款总额由1339亿元增至18，891亿元，增加了14倍;贷款总规模由2，039亿元增至22，615亿元，增长了10倍。贷款总量占GNP比重由1979年的51%升到1992年的9。%，在企业流动资金总额中，贷款占80%，已构成经济的主要支撑力量。但这一庞大市场至今仍没有建立起符合市场经济要求的规范化的信用关系一方面企业对借贷资金的需求呈刚性扩张，另一方面银行仍具有作为机关与企业的双重身份由于作为资金供应源的中央银行与专业银行之问仍是行政关系，专业银行往往将政策性业务当作争取再贷款谈判的筹码，”暗渡陈仓”从事盈利大、风险大的“经营性”项目。其结果是货币发行超量增长。因而，要进一步发展信贷市场还面临着这样的矛盾:一方面随着商品经济的发展与金融发展，贷款需求呈不断增大的趋势;另一方面，随着这种增大出现的矛盾与危机不断沉淀积累，最终使金融发展乃至经济增长受到损害。不增大金融资产会损害经济增长，增大金融资产又会加深经济生活中的通货膨胀。

(二)同业拆借市场

自1984年同业拆借市场建成以来，至今已先后建立起50多个区域性资金市场。同业拆借市场建立的意图是通过金融机构间的相互拆借，调剂资金在地区间、金融机构间时间上的暂时余缺，既是个头寸市场也是商业银行实施准备金管理策略的场所。但在我国，同业拆借市场被严重扭曲，拆借行为极不规范。人民银行规定，拆借资金只能用于短期弥补头寸，不能用于长期投资，但各家银行通过拆借绕规模发放贷款、搞投资。据统计，1993年整顿金融秩序以前，同业拆借大约有60%流向房地产、股票或搞计划外基本建设。由于拆出资金利率大大高于银行贷款利率，一些金融机构不惜挪用再贷款、农副产品收购资金、维持生产正常运转的流动资金搞拆借，不仅盲目扩大了固定资产投资规模，而且影响了国家重点建设和正常流动资金需要。

(三)国债市场

1981年国家决定发行国库券，是改革开放后第一次正式的债券发行。从1981年到1993年国库券累计发行1389亿。1994年又发行1025亿，国债市场已初具规模。目前这一市场存在的突出问题是功能缺陷。国债转让市场自1990年全面放开以来，价格儿度低迷，交投清淡。1994年在国债的期限结构、利率等方面作了改革后，国债发行与二级市场出现了持续交投活跃的景观。但国债市场功能尚不完全，只具筹资作用，不具调控功能。在金融部门持有的国债不足1%的资产结构下，中央银行根本无法开展公开市场业务。

二、规范发展货币市场的对策从货币市场发展的现状

出发，规范化发展货币市场至少包括三方面内容:一是货币市场主体的规范化发展，二是建立规范化的货币市场操作与管理系统，三是金融工具的规模与金融手段的创新问题。

(一)规范化发展货币市场主体

从货币市场暴露出的问题来看，可归结为一点:市场主体行为不合理，缺乏约束力。货币市场活动的一个最基本的要求是市场主体间的金融交易行为引起的受益或受损效应须由决策者自己承担，否则市场交易行为不可能规范，势必造成一系列的‘’外部性”问题，中央银行自然也无法借助这种行为来传导货币政策意图。因此，无论是信贷市场、同业拆借市场还是短期国债市场，都面临着市场主体的改造或转换问题。在专业银行约束力、中央银行独立性问题尚未解决之前，现有货币市场扭曲、变形，中央银行货币政策传导阻隔将不可避免。很显然，在货币市场主体现有产权结构下，受益的结果.‘内化”了，但受损的结果却并不由决策者承担，即存在着风险外部化现象，从而市场主体的借贷行为或拆借行为不可能规范。只有真正的商业银行才会追逐最大利润并同时使无力偿债的风险最小。利润最大化与风险最小化的均衡是商业银行的经营目标。为了实现这一目标，要求商业银行在不影响偿付能力的情况下尽量保持较低的准备金水平从而增大高收益资产数量。当准备金不足或多余时，就需借助同业拆借市场，调剂余缺。这种拆出、拆入活动构成了货币市场资金的需求与供给。当一个银行不需要考虑盈利时，会经常保有大量超额准备金，货币市场的供需活动将趋于衰减。前些年我国的专业银行就是这种情况。而当一个商业银行只考虑盈利、不考虑风险时，货币市场的资金交易必然会出现违规逐高利行为，这在同业拆借市场丘表现得最突出。

(二)建立规范化的货币市场操作与管理系统

建立的原则应该是将对货币市场的管理与中央银行货币政策操作相结合。有二个尚待明确的间题:第一，信贷市场上严格对商业银行的资产负债比例管理，不准超过偿还能力贷款与拆借;第二，建立全国统一的同业拆借市场;第三，建立符合国情的、与公开市场业务操作互相配合的同业拆借市场管理机构。关于前两个问题，已有文章论及，下面仅讨论第三个问题。要使同业拆借市场健康发展，在市场主体行为仍缺乏有效的内在约束力条件下，中央银行对同业拆借市场的管理极为重要。除了监管市场主体对于市场管理制度和法规的执行以外，还应配合公开市场业务的操作，建立符合国情的同业拆借市场管理机构。其理由在于:(1)目前国债发行数量、品种、期限方式都不能满足公开市场操作的要求;(2)即使符合这一要求，根据西方公开市场业务操作效应来看，当商业银行保有大量超额储备时，公开市场操作效应大打折扣。因此探索这一管理机构对于建立具有中国特色的货币市场管理系统极有必要。可以考虑设立全国统一的融资中心作为中央银行的一个职能部门。其中心任务是管理全国同业资金拆借，并及时将同业拆借市场的供需情况通知中央银行的公开市场操作机构，中央银行根据货币政策目标的需要，结合公开市场业务，或者向融资中心融资，或者在公开市场上买卖证券，以保持充足的市场货币流量，并将银行同业拆借利率维持在所需水平上，从而建立一种富有弹性的货币供给制度。

(三)金融工具规模扩大与金融手段创新

在发达国家货币市场上，金融中介工具较为丰富，业务方式种类繁多。而我国，金融工具匾乏，业务单调，构成了货币市场进一步发展的障碍。目前除了创新金融工具种类之外，在规模上须解决以下问题:(1)商业银行资产结构中应有多大比例的短期证券才符合间接调控的条件:)(2)如何结合机制转轨来改变银行现有资产结构?以增量的方式还是以存量的方式，选择什么时机?(3)中央银行应以多大比例，吞吐什么债券有利于达到预期调控结果?这些问题不解决，通过货币市场间接调控经济就不会具有可操作性.