债务约束下风险规避诠释

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内容摘要：市场经济条件下，利用财务杠杆作用筹集资金进行负债经营已经成为大多数企业的主要发展途径。然而债务约束带给企业的不只是利润，还有因负债而引发的财务风险，风险管理措施不当甚至会使企业面临破产。本文在此基础上归纳企业各项指标，建立财务分析指标体系和风险预警系统，为企业风险规避提供决策依据。关键词：债务约束财务风险预警系统

企业的资本结构通常是指企业各种资本的构成和比例关系，也可以理解为企业长期资金来源的构成比例。不同的筹资方式会形成企业不同的资本结构。其中，最关键的组合就是权益筹资方式和债务筹资方式组合所构成的资本结构。债务筹资较之权益筹资有两个优点：

第一是税收优惠，即对债务的利息支付具有抵税作用；第二是通过债务索偿权对管理施加额外的约束，也就是所谓的债务约束理论。

然而负债是一柄“双刃剑”，它可以通过财务杠杆作用为企业带来更多的税后利润，同样也可以引起企业税后利润的大幅度下降。当息税前利润不足以补偿债务利息支出时，就会发生亏损。如果扭亏无望或无力偿还到期债务，就会导致企业破产，这就是债务资本引发的财务风险。对此，企业应当建立一个行之有效的预警系统，通过对各项指标的衡量进行风险规避，使企业亏损的可能性降到最低。

债务约束理论下的企业筹资

1976年詹森和麦克林（JensenandMeckling）发表了题为《企业理论：经理行为与所有权结构》的文章。这是一篇影响很大的经典论述，它提出并研究了外部股权和债务所产生的成本。文章指出当企业的经理不完全拥有企业的产权时，就会出现成本，即存在人和委托人的利益冲突，就必然产生委托人想方设法监督和约束人的行为，以达到剩余损失最小。这是产生债务约束的根本原因。

随着20世纪80年代杠杆并购热潮的兴起，越来越多的证据说明杠杆性资产重组后经营效率得到改善。在这种背景下，詹森同其他一些学者提出了一个旨在提高公司自由现金流量使用效率的债务约束理论。他们认为，公司的经营者愿意在企业内部多留些现金以增加弹性经营的空间，而又没有约束机制来保证他们在项目选择或项目经营上是有效率的。为解决这一问题，这种理论提出在企业的所有权与经营权分离的情况下，债务可以提高对经营管理层的约束。因为借债要支付利息偿还本金，当收益降低时还会增加违约的风险。这会起到一个很好的激励作用，减小成本的同时实现股东财富最大化。

由此可见，债务筹资是企业筹资的一种有效手段。美国著名财务管理学家莫迪格莱尼（Modigliani）和米勒（Miller）建立的MM理论中也指出，在存在公司所得税的情况下，利用负债可以增加企业的价值，而且负债越多越好。虽然由于MM理论中存在一些不合实际的假设而导致它在生活中的不完全正确性，但它还是成功的揭示出了负债对企业的正面影响。因此，债务约束理论被越来越多的企业所采用。

债务筹资引发的财务风险及其规避

在市场经济逐步发展的情况下，利用财务杠杆作用筹集资金进行负债经营成为大多数企业的发展途径。通过大量负债经营实例不难看出，在企业借款利率小于利润率的前提下，可以充分利用负债经营的好处。然而负债永远是一柄“双刃剑”。如果企业管理措施失当、决策失误就必然会受到负债的“牵累”，甚至面临破产的危险。这就从客观上要求企业必须建立一套完整的财务风险预警系统。

（一）编制现金流量预算，建立短期财务风险预警系统

由于企业理财的对象是现金及其流动，就短期而言，企业能否维持下去并不完全取决于是否赢利，而是取决于是否有足够现金用于各种支出。因此，编制准确的现金流量预算可以为企业提供预警信号，帮助企业确定最佳现金持有量，明确投资空间。为提高经营者面对风险时的决策效率，编制过程中应该将各具体目标加以汇总，并将预期收益、财务状况以及投资计划等以数量化形式加以表达。同时以月、季、半年及一年为期，建立滚动式现金流量预算。

（二）完善指标分析体系，建立长期财务风险预警系统

对企业而言，现金流量预算只能作为短期预警系统，而不能作为长期预警的依据。因此，企业还应该将财务分析指标整合成一个完善的体系。从盈利能力、偿债能力、财务弹性和发展潜力四个方面对企业经营进行全面观测。

1．盈利能力分析指标。盈利能力就是企业赚取利润的能力。一般说来，企业的盈利能力只涉及正常的营业状况。非正常的营业状况也会给企业带来收益或损失，但只是特殊情况下的个别结果，不能说明企业的能力。反映企业盈利能力的指标很多，通常使用的主要有销售净利率、销售毛利率、资产净利率、净资产收益率。

销售净利率=(净利润÷销售收入)×100%

反映每一元销售收入能够带来多少净利润，表示销售收入的收益水平。

销售毛利率=[(销售收入－销售成本)÷销售收入]×100%

表示每一元销售收入扣除销售成本后，有多少钱可以用于各项期间费用和形成盈利。

资产净利率=(净利润÷平均资产总额)×100%

平均资产总额=(期初资产总额+期末资产总额)÷2

表示每一元资本的获利水平，反映企业资产的利用效率。

净资产收益率=(净利润÷平均净资产)×100%

平均净资产=(年初净资产+年末净资产)÷2

对于股份制企业，可将公式中的分母改为年度末股东权益。该项指标综合反映公司所有者权益的投资报酬率。

2．偿债能力分析指标。偿债能力就是企业偿付到期债务的能力。从短期来讲，实际上是考察企业的变现能力。它取决于可以在近期转变为现金的流动资产的多少。反映变现能力的指标主要有流动比率和速动比率。而评价企业长期偿债能力实际上是分析企业的资本结构是否健全合理。主要分析指标有资产负债率、产权比率和已获利息倍数。

流动比率=流动资产÷流动负债

一般认为，生产企业合理的最低流动比率是2。但这并不是一个统一的标准。只有与同行业平均流动比率和本企业历史流动比率进行比较，才能真实的反映出企业短期偿债能力。

速动比率=(流动资产－存货)÷流动负债

也被称作酸性测试比率。通常认为正常的比值为1，低于1的速动比率被认为是短期偿债能力偏低。影响速动比率可信性的重要因素是应收账款的变现能力。

资产负债率=(负债总额÷资产总额)×100%

反映债权人所提供的资本占全部资本的比例。也被称为举债经营比率。

产权比率=(负债总额÷股东权益)×100%

反映企业基本财务结构。产权比率高，是高风险、高报酬的财务结构；产权比率低，是低风险、低报酬的财务结构。同时也表明债权人投入的资本受到股东权益保障的程度。

已获利息倍数=息税前利润÷利息费用

从长远看，企业的已获利息倍数至少要大于1，否则不能举债经营。对于一个企业来说，一般要连续计算5个会计年度的已获利息倍数，且选择最低指标的年度，以保证最低的偿债能力。

企业偿债能力的指标可以主要从财务报表出发算出，但某些财务报表以外的数据也不能忽略。例如，企业为他人担保，企业将负有连带责任或受连带牵累，从而带来潜在负债问题。又如或有负债，如未解决的税额争议、诉讼案件、业务纠纷、应收票据贴现(企业用应收票据向银行贴现，票据到期日付款人或承兑人不能付款，银行向贴现的企业追索)等有时会严重影响企业的偿债能力。因此，在分析各项指标的同时，必须充分考虑替人担保、或有负债等因素，这样才可以完全揭示企业财务风险状况。

3．财务弹性分析指标。所谓财务弹性是指企业适应经济环境变化和利用投资机会的能力，主要与企业经营活动产生的现金净流量有关。本文旨在分析企业财务风险，故将其定义为狭义的财务弹性，即企业面临到期债务时改变现金流的流量与时间的能力。反映财务弹性的指标主要有现金到期债务比、存货及应收账款周转率。

现金到期债务比=经营现金净流入÷本期到期债务

其中本期到期债务是指本期到期的长期债务和本期应付票据。通常这两种债务是不能展期的，必须如数偿还。

存货周转率=销售成本÷平均存货

一般来讲，存货周转速度越快，存货的占用水平越低，流动性越强，存货转换为现金、应收账款等的速度越快。提高存货周转率可以提高企业的变现能力，而存货周转速度越慢则变现能力越差。

应收账款周转率=销售收入÷平均应收账款

表示年度内应收账款转为现金的平均次数。一般来说，应收账款周转率越高，平均收现期越短，说明应收账款的收回越快。否则，企业的营运资金会过多的呆滞在应收账款上，影响资金的正常运转。

4.发展潜力分析指标。企业发展潜力是指企业未来的市场竞争力。通过现今财务增长指标可对企业未来做一个预期。主要分析指标有本企业销售占可比同行业销售比率（或增长率）、本企业销售占本地区同行业销售比率（或增长率）、资本保值增值率等。因企业发展潜力实际上是企业盈利能力的空间延伸，故本文不在对此系列指标做出详细介绍。

建立企业风险预警系统

为了更加清晰的显示企业经营各项指标与同行业对应指标水平或企业历史水平的比较情况，使经营者清楚的看到竞争的优势和风险的来源。企业应该建立以上述四大指标体系为依据的风险预警系统，编制适合本企业的数据上限和下限，并通过定时定点跟踪检测进行全面监督，从而快速有效的做出决策，将风险发生的可能性降到最低。

举例说明，假设某公司在盈利能力、偿债能力和发展潜力三个方面运行正常。个别指标甚至达到行业水平的1.5倍以上，形成企业明显的优势竞争力，如资产净利率、已获利息倍数等。对这些优势项目，企业应当做到保持并有所增长。而其财务弹性指标均低于行业水平，这是一个发生财务风险的潜在信号。企业应当加速存货及应收账款周转率，适当增加现金持有量，改进营销策略和管理方案，加快企业运营节奏，并将提高财务弹性指标作为企业近期目标，尽可能的排除一切可能导致财务风险的因素。

在建立了财务分析指标体系和风险预警系统后，企业应该对风险信号进行持续监测。根据其形成原因及过程，制定切实可行的管理策略，降低风险发生的可能性。要以市场的实际情况为主要依据，结合企业预期的发展策略，设定企业最佳资本结构，并及早规划出未来风险的规避方案。这样，企业才可以做到充分利用财务杠杆作用，实现债务约束“双刃剑”下的企业价值最大化。