绿色金融市场法律责任特殊性分析

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摘要：信息披露是金融市场生存与发展的基石，对于有着特别市场目标的绿色金融市场而言更是如此。中介机构作为金融市场“看门人”，是缓解市场信息不对称的重要角色。绿色金融市场对发行人“绿色身份”、资金投向的特别要求，需要中介机构承担额外的职能，进而中介机构需承担的法律责任也产生了相应的变化。

关键词：绿色金融；中介机构；社会责任；法律责任

金融被视为现代经济运行的核心，面对气候变化、环境污染，从金融入手进行市场主体行为的牵引无疑是极具效率的方式，由此逐渐演化出了绿色金融市场。绿色金融的“绿色”前缀正是其特殊性所在，意味着其募集的资金必须用于绿色产业项目，对发行人项目“绿色”身份及后续资金投向的判定和监督是两大难题。随着注册制改革的推进，两难题的解决也将更多地依赖市场的力量，作为市场“看门人”的中介机构便是解决问题的关键。因此值得思考的是，中介机构在绿色金融市场中的法律责任是否因市场的变化而具有特殊性。

一、绿色金融市场对中介机构的特别需求

2016年8月七部委联合了我国发展绿色金融的纲领性文件《关于构建绿色金融体系的指导意见》，2016年也被称为我国绿色金融元年。可以发现，我国绿色金融市场也并非基于成熟的市场实践和可持续投资理念自发形成，而是通过政府顶层设计，各类政策文件，相关实践才推广、发展起来，是一种“硬法”规则模式。此时监管者有意识地创设优惠政策作为外部激励，以期吸引更多市场参与者。不可否认，这样的举措虽不能完全解释但确实有力地推动了市场起步，我国绿色债券市场就是非常典型的例子。例如国家发改委的《绿色债券发行指引》将绿色债券列入“加快和简化审核类”债券审核程序，证监会的《支持绿色债券发展的指导意见》为绿色债券发行开设“绿色通道”，上交所和深交所还分别进行了绿色债券试点，为绿色债券发行大开绿灯。在政策大力支持下，2014年我国才发行了第一支绿色债券，而2017年已成为全球第二大绿债发行国[1]。然而各项优惠政策、额外利益能够成为市场的刺激，在信息不对称的情况下，也同样能成为逆向选择、道德风险的“激励”。面对如此“优惠”，发行人有着足够动力为了更快获得资金、“绿色溢价”，而选择采取“漂绿”的欺诈手段。相较普通债券，绿色债券不仅享受诸多政策利好，甚至在利率上都更有优势。据统计，近3年来AAA级绿色公司债的利率普遍低于普通公司债[2]，且在绿色债券中，据笔者统计在2019年发行的69支绿色公司债中具备绿色第三方认证的债券平均利率低于不具备第三方认证的债券。看起来，只要贴上“绿色标签”，企业能够获得的实际利益十分可观。而另一边，监管者为绿色金融产品创设便利、优渥的制度环境是希望以推动绿色金融市场发展的方式促进环境保护和经济可持续发展，投资者愿意让渡收益支持绿色金融产品可能出于投资安全或者保护环境的考虑，但无论如何二者都是希望服务或投资于真正的环境友好项目。在难以区分真假时，便只能选择对各类产品一视同仁，这无异于增加了真实绿色项目获得绿色便利和绿色溢价的难度。长此以往，绿色金融市场终将变得名不副实。正如绿金委主任马骏所说，“如果不能保证在市场上的绿债是真正的绿债，未来这个市场信誉会丧失，真正的绿色企业不会来此发债券，绿债市场的融资功能就不能得到保证”[3]。因而，各方均将“目光”投向中介机构。一方面，发行人需要借助中介机构的声誉资本增加自身可信度，顺利融资；另一方面，监管者和投资者基于对中介机构的信赖对各类绿色金融产品作出判断和选择。通过中介机构的把控，使绿色金融生态链有效运转，既帮助真正的绿色企业项目融资发展，投资者获益，同时推动经济可持续发展、促进生态环境的保护。

二、中介机构在绿色金融市场的特别表现

1.中介机构范围及履职变化。绿色金融市场中投融资双方、监管者及其背后的社会对绿色信息的特别需求，相应地转化为对中介机构的新要求———需要中介机构对绿色信息予以特别关注。进而中介机构的范围和履职行为产生了相应的变化。首先，中介机构范围扩大。传统金融市场中的“看门人”指为各类金融活动提供专业服务的中介机构，主要包括证券公司、律师事务所、会计师事务所、评级机构等。绿色金融市场中新出现了绿色认证、评级机构，目前在绿色债券市场有着突出表现。另外，值得一提的是交易所在绿色金融市场也有特别作为，除设置优惠规则外还出现了绿色交易所，如2016年成立的卢森堡绿色交易所，是全球首个专注可持续金融发展的证券交易平台。其次，实际履职内容增加。中介机构实际履职内容增加了对绿色属性、信息的确认和审核。基于绿色金融市场的特征，中介机构须在审查融资者的过程中，依据相关绿色标准和专业知识对融资者是否符合条件进行筛选和确认，并在金融产品存续期间，持续对融资者的绿色属性进行跟踪复查和再确认。通过源头把控及持续跟踪，最大程度保证发行人符合环保要求，实现市场目标。再以绿色债券为例，债券发行人为表明自身环境友好身份或提升身份可信度，可能聘请绿色认证机构出具绿色认证报告，作为自己的“绿色标签”。此时绿色认证机构依据相关绿色认证标准对发行人进行全面审查，审核后如符合标准，为其出具认证报告。并且在债券存续期间，按照标准要求定期审查出具跟踪报告。2.中介机构特别保护对象。传统金融市场中，立法更多从保护投资者的立场，对信息披露违法的中介机构进行追责，通过法律的规定使中介机构突破合同关系承担责任，为投资者创设救济渠道。为实现市场的“绿色”目标，中介机构作为市场看门人不再仅为保护投资者而守门，还需为维护社会环境效益而勤勉履职。因为本质上，投资者进入金融市场参与交易的根本追求是获利，中介机构的存在降低了信息不对称，保护投资者免因欺诈受损。那么一种金融产品是否切实符合环保标准，并不直接影响投资者切身利益。退一步说，即便将投资者希望投资环保项目列为目的，当项目虽不符合绿色标准，于社会环境无功但尚且无害时，依然要求中介机构严格恪守绿色准则，便也说明中介机构于此需考虑更多的社会环境因素。可以发现，与保护投资者相同，在履职中实现保护社会环境效益，属于要求中介机构维护公共利益、承担社会责任。中介机构本身也是市场主体，但与普通企业相比具有更强的社会性，因而行业特性也要求中介机构承担更多的社会责任，且随着中介机构地位升高和功能扩展逐步加强[4]。

三、绿色金融市场中介机构法律责任构成要件

认定法律责任的必备条件共同组成法律责任构成，中介机构的特别表现、特别保护对象引起了相应构成要件的变化，进而体现了法律责任的特殊性。法律责任构成要件包括责任主体、主观状态、违法或违约行为、损害后果及因果关系五个要件[5]，下文逐一讨论。1.责任主体。如前所述，相较传统金融市场中介机构来说具体职业机构有所增加。同时需要注意的是由于中介机构职业、角色的复杂性，具体法律责任应在不同主体间有所区分，包括不同中介机构之间的责任区分和中介机构本身及其具体执业人士之间的责任区分。尤其是前者，由于不同职业发展历史、市场环境、法律规范及自律规则等影响，不同中介机构面对客户时的议价能力、职责侧重、监督能力都有所不同。例如，绿色认证机构应当配备在环境领域更专业的人士，对绿色信息的认定和审核承担更高标准的注意义务。而律师事务所在绿色与否方面可能就更偏向于“形式审查”。2.主观状态。主观状态在不同法律责任类型中有不同影响。刑法中故意或过失往往关乎罪与非罪、此罪彼罪，民法中通常不区分故意、过失，而认定过错。行政责任上，故意或过失通常不是行政违法讨论的要件。对于中介机构失职，主观状态的不同也会影响行为性质及违规严重程度，但该要件在绿色金融市场中的特殊性并不明显。简单来说，绿色金融市场中介机构在违法、违规时可能存在如下两种状态。一是故意造假，即明知公司提供的是虚假信息，在此基础上由于故意或过失———表现为与之合谋或放任不管，对绿色信息作出错误评判。二是非故意造假，在不明知造假的情况下，因故意或过失导致对绿色信息的错误认定。3.违法或违约行为。违法或违约行为是法律责任的核心要素。绿色金融市场中介机构的特别表现从性质上并未脱离传统，不当行为的本质依然是信息披露违法或违约，可能构成虚假陈述行为———披露信息有虚假记载、误导性陈述、重大遗漏。如以行为实施阶段划分，中介机构不当行为具体可能包括以下两种情况：第一，在绿色金融产品发行之初便与发行人“同流合污”或“无意间”不实报告。发行人决定进入金融市场融资时，需聘请各类中介机构对其本身及相应项目进行核查、验证、发表专业意见，起到增信作用。以发行绿债为例，债券发行前需要聘请证券公司作为承销商，由会计师事务所审计财务状况，律师事务所出具法律意见书，再获得债券信用评级，另外根据需要进行第三方绿色认证、评级作为辅助。从发行到后续交易过程中，中介机构都负有勤勉尽责、作真实陈述的义务。此时若认证机构将“不绿”认证为“绿”，便违反了义务，是为一种违法行为。第二，当各中介机构为发行人绿色金融产品“背书”，但后者并未如实将所募资金投向特定绿色产业项目，而中介机构未能及时更新信息。初次“背书”后具有持续监督义务的中介机构相较发行审查时范围应有所缩小，此时应以第三方认证机构、信用评级机构、受托管理人等为主。在具备监督条件情况下，如中介机构未勤勉尽责，未及时发现或者发现后仍然放任“不绿”项目虚顶头衔，那么也构成违法行为。这两种模式对应到传统金融市场中可归结为中介机构虚假陈述行为的发行时虚假陈述及存续期间的虚假陈述，但与传统金融市场中的表现及责任承担有联系又有不同。4.损害后果。传统中介机构虚假陈述行为给投资者造成的是纯粹经济损失，具体指向投资差额损失、佣金、税费、利息等等。而绿色金融市场中的特别损害后果则是环境效益的损失、投资者让渡的额外绿色溢价的损失。一方面，就环境效益而言，较直接的可能损失是发行人项目的执行对环境造成不符合市场目标的侵害，从而导致损失，具体指向需要承担的部分主要是环境的直接经济损失、治理或恢复费用等。另一方面，可能在尚未对环境造成直观侵害，而因与市场绿色标准不符，导致的社会、投资者“绿色期待”的落空。此时的损害后果具体指向较为复杂。因此，绿色金融市场中的损害结果可能无法像传统市场中直观地从证券价格浮动中划定，而需要综合考虑多方面因素、个案情况进行判断。5.因果关系。传统虚假陈述侵权的因果关系要认定产品市场价格受虚假陈述影响，且投资者基于合理信赖进行了证券交易，适用建立于市场欺诈理论前提上的推定因果关系。而对于社会环境效益受损、投资者支付的额外绿色溢价损失与中介机构出具的报告之间的因果关系则在于，如非中介机构的失职，非绿色项目便无法在绿色金融市场进行融资，进而公司不正当地享受了利益，投资者和社会赋予其的额外利益和期待落空。一定程度上，也是基于对中介机构的信赖，付出额外对价，而中介机构的失职，导致了损失。因此，本质上，两种因果关系存在共性，也存在区别。

四、结语

综上所述，“绿色”既是这个特别市场的身份证，也是其存在之根本目的，信息不对称所引发的后果在绿色金融市场更为致命。绿色金融市场的特征和特殊市场目标对中介机构提出了特别需求，要求中介机构特别关注融资者环境相关信息，审核、确认其“绿色身份”。中介机构对绿色金融市场大门的把控，保护投资者惯常投资利益的同时也保护了社会环境效益，或者说是对实现社会环境效益的期待和付出。现有法律框架下，中介机构未能勤勉履职，社会、投资者所遭受的、让渡给融资者享有的“绿色溢价”损失，难以获得补偿。即使退一步到涉及环境受损的情况，也同样无法向中介机构追责。而环境的恢复，往往需要耗费巨大的成本，仅向发行人追偿可能难以获得足够弥补，这也是设置贷款人环境责任的考虑之一。但在考虑加重中介机构法律责任的同时也需要注意，对该等特别责任的设置同样不能过度。否则作为市场参与方的中介机构在过重责任威胁面前可能争相退出新兴市场，因为此时，在金融市场本身特征导致的投资者损失数额巨大的基础上，还要承担附加环境效益损失带来的赔偿、处罚责任。而在“不堪重负”的中介机构们退出后，缺乏足够竞争的市场还会反过来促使声誉资本的失灵、加剧恶性循环———在占据垄断或者较高市场份额的情况下，声誉机制对中介机构的影响将是十分有限的[6]。因此，应让中介机构承担多少、具体如何承担，才能实现法律震慑与中介机构、市场发展的平衡，有待实践与理论的进一步探讨。

参考文献：

[1]国务院发展研究中心"绿化中国金融体系"课题组,张承惠,谢孟哲,等.发展中国绿色金融的逻辑与框架[J].金融论坛,2016,242(02):19-30.

[2]中央财经大学绿色金融国际研究院.2019年中国绿色债券市场半年度分析简报[R].

[3]马骏.发展绿债要避免劣币驱逐良币[N].经济参考报，2016-04-05.

[4]郑成良主编.法理学[M].北京：清华大学出版社，2008：66-74.

[5]朱慈蕴.论金融中介机构的社会责任———从应对和防范危机的长效机制出发[J].清华法学,2010(01):7-22.

[6][美]约翰•C•科菲.看门人机制：市场中介与公司治理［M］.黄辉，王长河，等，译.北京：北京大学出版社，2011：200-201.

作者:黄雅芳 单位:上海交通大学