证券市场内幕交易分析论文

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引言

股票因股份公司及股份制度的诞生而产生，而股票的交易随股票的产生渐次形成。“股票的出现，促使股票交易所产生。早在1611年，就有一些商人在荷兰的阿姆斯特丹买卖海外贸易公司的股票，形成了股票交易所的雏形。1773年，在伦敦柴思胡同的约那森咖啡馆正式成立了英国的第一个证券交易所，以后演变为伦敦证券交易所。”[1](P.7)英国作为股票交易行为创始国之一，在股票交易方面有着悠久的历史。但英国经济政策以亚当·斯密的自由主义为根基来构建，故而显得相当保守。政府对经济采取不干涉主义，在股票交易方面也如出一辙。所以尽管“伦敦证券交易所是世界上历史最悠久的证券交易所。”[1](P.478)；尽管“伦敦证券交易所曾为当时英国经济的兴旺立下汗马功劳”[1](P.478)；当保守的思维模式与时代碾进的车轮不能共步以驱时，竞争力的渐失乃至成为相对后进的市场就存在某种必然。改革就必然成为觉醒者们的确定之策。“伦敦证券交易所于1986年10月进行了重大改革，……这些改革措施使英国证券市场发生了根本性的变化，巩固了其在国际证券市场中的地位。”[1](P.478)

背着历史重负的行路者与肩无所载的奔者是存在不同的前进方式。肩无所载因其无所负，故能轻盈快步，但却会担负较大风险。肩有所负虽步履难快，但却较为坚实。英国人的保守与妥协是其特质，加之其历史的背负，故其对内幕交易的调控没有美国人走的远。但正因为此，与中国其沉重的历史背负相对应，分析一下英国人的模式，也许对如何调控、规范中国的证券市场，尤其内幕交易有所裨益。

案件述析

由于英国是判例法传统国家，故而其制定法在被法官适用时，法官有相当的裁量权。而且法律、法规在英国真正地起到效力是在于被能够形成判例的判决、裁决引用之后。为此，有必要对案例先进行分析。

《英国公司法经典案例》一书有多篇案例，其中有一篇就是与内幕交易有关的案例：关于依据公司证券1985法案（内幕交易）的询问（ReanInquiryundertheCompanySecurities(InsiderDealing)Act1985）[2](P.298)。案例所述：财经记者发表了两篇文章，文章中述及有关政府部门的秘密决议的第一手资料。而调查人员（调查内幕交易）基于同样的资料，要求记者告知其资料的来源，而记者拒绝提供。为此，调查人员将事件诉至法庭，要求处记者以藐视法庭之责。上议院的审判人员对案件陈述了各自意见，然后依据多数意见认为应撤销起诉。结果，上议院裁决记者必须回答调查人员的询问，并对其处以罚金。

鉴于资料未对其他审判人员的意见作详细表述，所以文章仅对审判人员（OLIVER）的意见作分析。通过OLIVER的审判陈词，可以看到其分析脉络：先就法律条文的实质进行殚精竭虑地剖析，寻求其法律的核心内蕴。然后再就具体案例中的情况作入木三分的研析。最后得出其所演绎、推敲的结论。从中也可以看出存在三段论的相似模式。

就法律条文实质分析时，其先就藐视法庭罪法（1981）第10条能否直接适用到金融服务法（1986）第178条所表述的内容上，做出阐释。认为尽管不能直接适用，但应存在相似的规则相似运用。（第三段第三句：无论如何我同意，尽管不能直接适用，第10条表现的一般性方针在这样的参考中可以通过相类似的方式来适用。）并直指案件的实质所在：被调查的信息对于防止犯罪是必要的（第三段第四句）。然后又对该法条的立法本意作以阐释：在于保护记者或作者的资料来源（第四段第二句）。并通过这一表述来说明不能将该法条作狭义解释（第四段第三、四、五句）。接着进一步说明公开信息不能超越为了防止犯罪的目的，并关切针对公开信息源的保护不应被轻易地排除（第四段第六、七、八句）。最后陈述记者的义务应解除，并表达了自己的法律意见：其一，义务在狭义上已经解除，不应该认为被法律所提供的保护能够仅仅因为一个保证书上仪式主义的断言而被凌驾。这断言是特殊信息是防止犯罪所需。其二，不能简单的认为调查人员所进行的调查是将侦查和预防犯罪作为目的的调查，也不能简单的因为一宣誓的证人陈述特定的信息是为调查的目的所需，就当然的僵化的认可这样的信息就对预防犯罪是必要的。其三，判决必须至少有充足的资料，使得该判决在一定需要的程度上作为独立的判例适用于实践（第四段第九——十四句）。

就案件的实质内核分析时，其先通过一个假定来指出案件的核心所在：所要公开的信息的实质是什么（第五段第一句）。然后从五个方面阐释这一信息的特质（第五段第二——六句）。接着在阐释的基础上对案件中的信息所表现的征貌进行剖析。依据剖析的结果得出自己的法律意见：这一信息应归于“为了预防犯罪而必要”的信息（第五段第七——十二句）。

在分析了法律条文及案件中与法律相关的事项后，结合已经陈述了法律意见的议员(Griffiths)的文词，提出法律议决：撤销起诉（指对于Warner藐视法庭罪的诉讼的撤销），但裁定其必须回答询问，并接受罚金。

仅就上议院对此案件的审理来分析，就会明晰其未对案件的事实做出裁决。这是由于在英国上议院的审理一般仅就案件进行法律审。所以其审判者主要从法律条文的实质内蕴及案件中与法律相关的内容从法律的角度来阐释，最终得出其处理意见。

以案述法首先，案例的发生并不起因于财经记者的报道，而是调查人员已经在调查某一与内幕交易相关联的案件。调查人员在调查过程中发现财经记者的报道与其调查对象有关，故而对记者进行询问。根据英国1986年金融服务法第177条第（1）款[国务大臣认为有迹象表明1993年刑事审判法第五编（内幕交易）规定的犯罪行为可能已经发生的，可以任命一名或多名具有法律资格的调查人员为确定上述犯罪行为是否已经发生进行调查，并将调查结果报告国务大臣][3](P.193)可知：本案例是一宗内幕交易调查的衍生案例。由该款还可看出，调查人员的产生必须基于一定的已然事实，而且存在已经可能发生的犯罪行为。还有，调查的启动必须得到一定机构的授权。而从第178条第（2）款中分出了对参与内幕交易的人的规制法条：即第178条第（3）、（5）、（7）、（8）、（9）款法条所述[（3）法庭依据前款（B）向发出的指示与被授权人有关的，国务大臣可以向该人发出表明如下意图的通知：（A）通知发出后规定期间届满时，撤销对该人经营投资业务的授权；（B）规定时间届满时，撤销其成为被授权经营投资业务的人的资格；（C）在该人履行通知生效前所订立的合同的特定期间内，限制对其经营投资业务的授权；（D）禁止该人缔结特定种类的交易或禁止其在特定条件或特定范围之外缔结交易；（E）禁止该人向特定种类的人招揽业务或禁止其以该种方式之外的任何方式经营业务；（F）禁止该人以某种特定方式经营业务或禁止其以该种方式以外的任何方式经营业务。（5）法庭就未被授权人作出本条第（2）款（B）项规定的指示的，国务大臣可以发出指示，指出任何故意与该人或代表该人进行特定种类的投资业务交易，或在特定条件下或特定程度上进行该种投资业务交易的被授权人，违反了依据本法第一编第五章制定的任何规则，该被授权人因被认可的自律组织的会员资格或被认可的职业团体签发的证书取得授权资格的，应当视为违反了该组织或团体的规则。（7）根据本条第（3）款规定向某人发出的通知，可以由国务大臣在任何时候向该人发出撤销通知而撤销；并且国务大臣认为该人已经同意遵守有关要求或回答有关质询的，应当撤销其根据该款规定发出的通知。（8）对某人撤销上面第（3）款（A）项规定的通知，不同时具有恢复由上述通知所撤销的授权的效力，除非该人（与通知无关）在被撤销授权之前，其授权资格来自被认可的自律组织的会员资格或被认可的职业团体签发的证书；但本条规定不得妨碍被送达通知的人在通知撤销后重新成为被授权人的权利。（9）如果再国务大臣看来：（A）依据上面第（3）款规定被送达通知的人为被授权人，且其授权资格来自指定机关的授权，被认可的自律组织的会员资格或被认可的职业团体签发的证书，或者（B）依据上面第（7）款规定被送达撤销通知的人在该项被撤销的通知发出之时为前项规定种类的被授权人，国务大臣应当向该指定机关、组织、或团体送达上述通知的副本。][3](P.196-198)

最后是案件的结局和权利的归复。内幕交易案件的调查的最终结局不外乎以下几个方面：其一，调查顺利完成，中间没有出现相对人的拒绝行为。可能没有足够的证据证明犯罪成立，或者有证据证明犯罪成立。这需依据1993年刑事审判法中的法条来判断。如果犯罪成立，第177条第（11）款内容需要遵守。[（11）根据本条规定的调查结果被提起诉讼并宣判有罪的，可在同一诉讼中被命令支付规定的调查费用。计算上述费用时，国务大臣有权确定的总的人员支出和行政支出的合理款项，应当作为调查费用。][3](P.195)其二，调查中有拒绝行为。可依据藐视法庭罪来处罚，但是否必然要依此罪处罚还需根据相关法律。本案例中就未对财经记者以此罪论。也可以对拒绝行为人处以其他处罚（如本案例所述）。在拒绝行为发生后，是否将调查进行至完成，则依据国务大臣的决定和法庭的判决。如使调查终止当以国务大臣的决定或法庭的判决形成定论，如使调查继续进行至完成则形成上述（其一）所述的结局。调查不管以何种形式终止，调查人员的权力交付并消失，不再行使。

结语

英国在其交易活动的漫长的历程中，逐渐形成其对内幕交易的调控规则。这对于我们有不可或缺的借鉴，但还应更多的关注其依据固有的习惯阐释的法律理念。对同一问题的分析会有不同的视角和不同的切入点。此处将法律与案例相结合来分析，缘由在于英国是判例法国家，法官有权对法律做出解释。但其能否直接对我们其借鉴作用，还需慎思。无论如何，英国对内幕交易的规范模式和实际运作，是值得去细细研究的。

中国股市在复开的十多年来，以相当急速的跨越式膨胀发展。此间积生的问题必然会不少。如何解决是政府、学界都在努力求索的方向。但问题的积淀在弹指岁月间，其有效的解决不可妄然的想一蹴而就。必须将问题的诸因素多加细虑，才能寻求出有益的方式。如何维护市场的公信力，有效控制内幕交易是内幕交易立法及内幕交易活动不可避免的。寻求他山之石，也许会有所增益。这也是本文所期许的及立意所在。

参考文献：

[1]周正庆主编.证券知识读本[M].北京：中国金融出版社，1998

[2]张明澍编.英国公司法经典案例[M].北京：法律出版社，1998

[3]卞耀武主编.英国证券发行与交易法律[M].北京：法律出版社，1999