股票市场国际化研究管理论文

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20世纪80年代以来，国际资本市场一体化的趋势愈来愈明显，从而大大改变了各国证券市场的运行方式和运行环境，市场之间的波动日益变得“同步化”。显而易见，中国股票市场融入其间，既可共享国际资本资源、市场管理资源、信息传播资源，寻求股票市场获得超常规发展的能量，又要受诸如“金融风波”、“黑色星期一”多米诺骨牌联动效应的冲击，这就注定要求中国股票市场在这一场“智慧者的角逐”中趋利避害，找到最大的发展机会。

[关键词]股票市场（StockMarket）国际化（internationalization）金融（Finance）竞争（Competition）

[中图分类号]F83091[文献标识码]A[文章编号]1000-8306（2000）04-0033-04

一、世界经济一体化的趋势

人类总是在发展中不断走向进步。生产力的发展，特别是作为生产力重要构成的人的智力水平提高、生产工具的替代、科学技术出现新的突破，都会促使社会发展变革加速。如果说在工业革命时代以前，经济的状态还是处于一步步从自给自足工场手工业机器大工业的循序渐进式发展，其规模还仅仅局限在一个相对狭小的国内市场的话，那么，在后工业时代即我们今天称作“新经济时代”、“信息时代”，经济发展是借助于信息工程、生物工程和金融工程，使人类获得跳跃式发展的高速引擎，其规模已经自国内向世界市场范围扩张。

我们发现，自二战结束后，西方发达国家在工业化的基础上，先后完成了对国内产业结构的调整和优化，使生产布局和市场趋于合理。而发展中国家此时正在从殖民地半殖民地状态中摆脱出来，寻求从落后的农业社会向工业社会的过渡。20世纪后半期，不断发展的高新技术为推动社会变革和促进经济增长提供了更强有力的发动机，值此机遇，西方发达国家开始了第二次产业结构大调整，即逐步将劳动密集型的产业转移到发展中国家，而在本国大力发展资金密集、技术密集、知识密集、智力密集型产业，从而形成了由技术进步推动的新一轮国际大分工。此时，发展中国家虽然经过战后数十年发展，但由于基础差、底子薄、起点低，高新技术发展相对滞后，不得不接受发达国家的大批淘汰型产业的转移，新的世界经济和市场分工一体化的态势由是形成。

新的世界分工格局存在显然不利于包括中国在内的发展中国家的现实是我们不愿意接受的。但问题在于，如果拒绝进入一体化，将会使发展中国家在国际竞争中处于相当不利的地位，从而使发展中国家与发达国家的竞争实力的差距再一次拉大。基于这一原因，也就是我国明知WTO规则不利于发展中国家也要倾13年努力致力于加入其中，以谋求发展的真正动因。

二、面对世界经济一体化的中国股票市场

当世界经济逐步纳入一体化的范畴，其资本市场也未能游离之外。而且，资本市场在经济一体化过程中扮演了相当重要的角色。世界经济一体化在股票市场的集中表现在于，各主要国家的市场如纽约、东京、伦敦、巴黎交易所间联系越来越紧密，市场之间的分割日趋减少，“牵一发而动全局”频繁发生。股票作为资本证券化的工具，一种虚拟资本的代表，可以很便捷地在国际市场筹集和融通资金。股票价格指数，已经成为世界公认的“经济晴雨表”，其联动效应正日益在欧洲市场、美洲市场、亚洲市场，进而在世界统一市场中表现出来。在股票原生工具基础上不断衍生的工具如股票指数期货交易、期权交易，既可以平抑股票市场风险，又可导致“巴林银行”一夜之间陷于倒闭。已经纳入世界经济一体化的股票市场更为新的竞争和兼并创造出了一个个神话。从IBM兼并莲花公司，到波音和麦道的合并，再有美国在线收购时代华纳，青岛啤酒、中国电信、新浪在美国上市，高速流动的资金给每一个企业跻身世界市场创造了发展机遇，与此同时也带来了巨大的风险。1997—1998年发生的东南亚金融风波，索罗斯之流的“国际金融狙击手”对亚洲国家经济的摧毁，就是将股票市场作为其主战场的。

面对世界经济一体化的中国股票市场，可谓是忧喜参半，有利与不利并存。其利在于：第一，可以增加市场竞争主体，促进竞争局面形成。中国股票市场一旦进入国际化的市场操作，国外的机构、投资者会大批涌入，他们以其资金、人才、经验等优势，对我国新兴市场造成强有力冲击。这对长期安于现状，缺少竞争压力的中国市场应该是一种内在推动力，有助于整个市场的效率提高，服务改善。第二，可以用充裕的国际流动资金来发展自己。众所周知，我国国情相对而言是资源和劳动力充足、资金匮乏为显著特征，而大规模的经济建设所需资金缺口较大。举借国债固然可以解决一部分，但债务终究是要加息偿还的。而通过在国际资本市场发行股票，利用股票不退本的特质，可以将境外资金长期锁定在中国企业的生产线上。第三，推进中国股票市场的国际化进程。较之于发达国家的股票市场，我国起步晚且发展尚不成熟完善，因此，西方国家历经数百年股票市场的经验教训可为我们所借鉴，避免走无穷无尽的弯路。比如在市场规则、交易品种和工具、计算机技术在交易中的运用、科学的市场监管手段等方面，都可以在融入一体化过程中逐步学习和总结，为中国股票市场走向国际化提供经验。第四，可以化解国际市场和全球经济可能出现的风险。将我国股票市场纳入国际化系统之中，在承担相应的国际市场风险的同时，也就是将由过去国内投资者完全承担的风险转移一部分给国外投资者的过程。因为，投资者不断增多的过程，也就是风险不断地被释放的过程。

中国股票市场作为新兴市场，培育尚不完善，马上就要参与相对成熟的国际市场角逐，显然是存在着先天不足的因素。

1我国股票市值占GDP比重小。评判股票市场规模的重要指标之一是资本证券化率，而我国股票市场市值占GDP比重不但远远低于发达国家，也低于其他新兴市场（见表1）。

2上市公司的数量少，股票市场的规模小。资料显示，1994年，美国纽约、纳斯达克两家证券表11993年部分国家股票市值占GDP比重中国印度尼西亚韩国马来西亚菲律宾泰国德国日本英国美国203284396117112107139155195资料来源：厉以宁主编：《中国资本市场发展的理论与实践》，北京大学出版社1998年版，第385页。432000年第4期

■■交易所上市公司为7229家；1993年伦敦证券交易所为2138家、东京证券交易所为2115家。①而我国上海、深圳两个证券交易所1993年共计有上市公司183家，1994年291家，直到1999年底才超过1000家。②3股票市价总值低于国际市场水平。以1994年为例，中国香港特别行政区2695亿美元、中国台湾2473亿美元，韩国1918亿美元、泰国1315亿美元，中国上海、深圳两个交易所总市值435亿美元。③我国1999年的流通市值虽然增长到约012万亿美元，但这一指标也低于欧洲中小国家的规模。表2欧洲九大股票市场流通市值国别、市场股票流通市值（万亿美元）英国伦敦2526德国法兰克福1187法国巴黎1111瑞士苏黎世0651荷兰阿姆斯特丹0614意大利米兰0517西班牙马德里0373瑞典斯德哥尔摩0272比利时布鲁塞尔0185资料来源：《金融时报》1999年11月。4股票交易量在与西方发达市场相比也是很低的（见表3）。英、美、日资本市场表31993年交易额（亿美元）纽约证交所纳斯达克东京证交所伦敦证交所228341350179308487资料来源：霍学文：《英、美、日资本市场效率比较研究》，云南大学出版社1997年版，第72页。而我国上海、深圳两个证交所年交易额不高（见表4）。90年代以来中国股票市场表4年交易额统计（人民币亿元）1991199219931994199519961997436813667812743962133130720资料来源：国家统计局编：《成就辉煌的20年》，中国统计出版社1998年版，第330页。从日成交量看，上海、深圳两个市场日交易量一般维持在500亿元以下，有时甚至萎缩到150亿元，平均每只股票只有1500万元货币交易量，两个市场总的交易规模不仅大大低于纽约、纳斯达克、伦敦、东京证券交易所，也低于中国香港特别行政区的联交所。5上市股票交易品种不多。我国现阶段除了原生市场的A、B、H、N股现货交易和少量的可转换债券外，就再没有可供投资的股票品种，与其他市场相比，国际化程度很低，这就难以吸引各类投资者进入其间。世界主要证券市场中，在股票原生工具基础上衍生有指数期货、期权、认股权证、可转换债券、股票存托凭证等，多品种的市场，有利于广泛吸收世界各地的投资者进入资本市场角逐。除此之外，在交易规则、市场监管等方面与发达国家的股票市场相比，我国也存在不小的差距。这就充分表明，我国股票市场面对一体化市场挑战，国际化的程度还是比较低的。特别是中国即将加入WTO，世贸组织早在乌拉圭回合谈判时，就通过了《服务贸易总协定》（GATS），1997年12月，70多个世贸组织成员国达成了新的金融服务贸易协议，同意对外开放银行、保险、证券和金融信息市场，确定了市场准入原则、国民待遇原则和最惠国待遇原则。中国政府自始至终参与了GATS谈判，并两次递交了初步承诺，表示一旦进入WTO，将承担开放市场的义务。也就是说，中国要想跨入WTO的大门，必须首先打开本国证券市场的大门。而且，更严重的危机还在于，伴随全球化收购、兼并浪潮，一轮更猛烈的证券市场强强联合、战略重组正在超越国界实施。最近，德国、英国宣布：法兰克福交易所和伦敦证券交易所于2000年5月3日合并，命名为“国际交易所”。④合并后的国际交易所成为欧洲最大的证券交易所，其证券交易量几乎占据了全球证券交易总量的一半。预计，在未来一段时间内，全球还会出现各大交易所合并，从而使真正意义上的全球证券市场实现无地域和全天候交易。在世界证券市场一体化的推进中，新兴的中国股票市场是否感到危机已经来临？

三、中国股票市场的国际化对策

面对日趋激烈的国际资本市场竞争，中国股票市场走向国际化的方向和目标已经确定，只是一个时间早迟的问题。要进入强手如林的国际资本市场，必须要有足够的准备，确保在国际市场中发展壮大自己，而不致于被对手分割和吃掉，其对策主要有下列几点。首先，按照国际惯例规范中国股票市场。国际惯例就是各国进入国际化市场必须遵循的既定准则，这样才有可能相互融通。如同世界杯足球赛一样，各国共同确认的规则是保证比赛能够进行的基础。由于我国股票市场起步的时间迟，国情比较特殊，在很多问题上与国际惯例不尽一致。比如占股份比例70%的国家股、法人股在我国长期不准上市流通；普通股、优先股没有明确界定；市场对连续亏损公司没有安排退出机制；万国华等：《证券市场———大趋势》，工商出版社1998年3月版，第133页。霍学文：《英、美、日资本市场效率比较研究》，云南大学出版社1997年版，第6页。《中国证券报》2000年4月29日。霍学文：《英、美、日资本市场效率比较研究》，云南大学出版社1997年版，第68页。国外资金不允许进入A股市场等等。这些人为设置的樊蓠在某种程度上保护了正处于发展初期的市场，但却成为进入国际市场的障碍。随着我国加入WTO进程的推移，股票市场迟早要对外开放的。国际惯例不会因为我们的规则不一致而进行调整，只有我们努力去服从和遵守国际惯例，这是一个重要的前提。因此，从现在起，我国股票市场就要逐渐根据国际资本市场统一规则调整，并据此修改我国不能适应国际化的法规和准则，使中国股票市场能够与国际一体化资本市场的运作顺利接轨。

其次，借鉴国际市场的成功经验，根据中国实际，扩大市场规模，拓宽融资渠道。一个融入国际化的资本市场，应该是一个能够广泛吸纳国内外资金、满足各类投资者投资需求的市场。我国在这一方面还有不小的差距。要纳入国际化进程的中国股票市场，有几个问题需要解决。一是A股B股的合并，其前提是逐步由现行开放的人民币经常性项目下的可自由兑换向资本项目下可自由兑换过渡，以此激活长期低迷的B股市场，最终实现与A股市场的合并。二是开设二板市场迫在眉睫。从国际资本市场运作看，凡是成熟发达的股票市场都有二板的设立（以高科技、创业型上市公司为主，日本在股票交易所设立第一部、第二部、国际部）。二板市场独到的功能，如上市资格、交易方式的规定等，是主板市场所不具备的，两个市场并行发展完全可以达到优势互补，扩大国家的股票市场规模。三是考虑恢复STAQ、NET两个法人股市场的交易，并尝试以此为依托，推动国家股逐步走向市场流通。四是向国外投资者开放上海、深圳市场，允许国外企业到这两个证交所上市，使我国上市公司有相对强大的竞争对手，形成中外上市公司竞争态势的良性发展构架。竞争的结果让投资者在择优中受益。当然，采取以上措施都会遇到资金来源和股票市场扩容的消化问题，但只要我们承认居民存款高达近6万亿的现实，填补投资者急于进入中国新兴市场的心理，充分认识到国际化需要我们一一去“闯关”，那么，早闯比晚闯好，循序渐进地解决问题总要比逼到“置于死地而后生”境地要好些。

再次，加速证券市场的体制改革，为全面开放市场作好准备。上市股票多了，市场扩大了，就给市场的制度法规和管理者提出了新的挑战。一方面，目前我国股票市场法规还未跟上市场发展。1994年实施的《公司法》已经在实践中暴露出诸多问题。1999年实施的《证券法》也无法应对和处理股票市场出现的新问题，需要根据已经变化的市场实际进行修订。除此而外，正在参与市场交易的投资基金、即将纳入市场交易的股票指数期货交易、全方位发展的股票市场呼唤《信托法》、《投资基金法》、《期货交易法》、《公平交易法》尽快出台，使市场得到有效规范，投资者权益能够得到法律保障。另一方面，国际化资本市场赖以运行的基础是市场经济法则，主要依赖于市场自身规律和行业协会的制约进行关系调整。而中国股票市场长期纳入计划经济模式运行，主要依靠政府和行政命令的方式进行管理，显然，一旦参与国际化竞争后，这一套就行不通了。因此，政府管理要跳出微观领域，着重从规范制度文件等宏观层面进行入市引导，加强调控力度，即使不得不对股票市场的突发事件进行调控，也应该主要采取经济杠杆和手段，如利用公开的市场买卖操作、利率的调整等方式进行，否则，以行政命令左右股票市场，会令广大投资者望而生畏，把握不了股市运行规律，持币而不入市，致使市场发展受阻。

最后，加强熟悉国际资本市场业务的人才培养，造就复合型、专家型队伍。中国股票市场走向国际化需要有自己的人才队伍，随着股票市场的大规模化、专业化、计算机化发展，对从事这一职业的人员素质提出了更高的要求。美国近几十年适应金融工程的发展，招募了数以千计的数学家、物理学家、经济学家、计算机科学家和工程师，联合从事金融工程的“攻关”和研究，被称为是一次“火箭科学家向华尔街的大规模转移”，使金融、证券产品的创新上了一个新台阶。我国目前从事股票交易人员虽然学历程度有了提高，但长久以来，金融专业学生多数是从文科生源招生，不少人缺乏数理基础训练，从业后显得知识单一，驾驭业务力不从心，难以在股票市场独当一面。针对这种情况，面对资本市场的国际化挑战，培养我国股票市场人才已经尤为重要，可以考虑采取“走出去，请进来”的方式提高从业人员素质。“走出去”是有计划将国内股票市场从业人员选送到发达成熟的国外市场去培训实习，使他们熟悉国际资本运营业务：“请进来”是请国际著名的股票专家、学者定期或不定期到国内来讲课，培训国内股票市场从业人员，知晓国际股票市场规则和惯例。这样，辅之以国家对证券从业人员实行的专业考试、持证上岗制度，就可望使我国股票市场从业人员在证券、股票、期货、数学、英语、计算机、法律方面掌握相当的知识和技能，最终造就一大批中国股票市场的复合型、专家型队伍，以适应国际化对各类专业人才的需求。