证券法律范文10篇

内容摘要：有效防范资产证券风险一直是资产证券化的难点。本文结合对美国金融危机以及目前资产证券化风险的分析，认为资产证券化的最大风险仍然是资产本身的风险，对于资产证券化风险的防范主要是资产本身风险的防范，防范的核心是建立一套与资产证券化相适应的有效信用评级机构监督管理制度。

关键词：金融危机资产证券化信用评级

在2007年8月，美国全面爆发次贷危机，引起了美国及全球金融市场的强烈震荡，最终演变为现在的金融危机。同时与金融危机密切相关的资产证券化也受到广泛置疑，那么，在美国金融危机中，资产证券化到底扮演了一种什么样的角色呢？其风险应该如何规避？是本文探讨的重点。

资产证券化与美国金融危机

在美国房屋贷款市场个人客户信用评级等级标准，分为三个层次，其中次级客户指信用等级低、缺乏收入证明、负债较重无法达到普通信贷标准的次级客户。所谓次级贷款(sub-premiummortgage)指银行或贷款机构提供给次级客户的一种贷款。这种贷款通常不需要首付，很适合次级客户，但是利息会根据市场进行调整。美国次级贷款到2006年左右，达到6000亿美元，房屋次级贷款证券化也迅速膨胀，到2006年CDO(房地产债务抵押债券)增长到2895亿美元，与此同时其风险也在增加。美国于2007年终于爆发了次级贷款危机并演变为金融危机。一般认为此次危机发生有三方面的原因：

次级贷款本身的缺陷。次级贷款的客户收入不稳定，缺乏可靠的信用记录，经济形势恶化、房价下降、银行利率上升时，次级贷款客户的还贷能力下降，违约率迅速增加，2006年初次级贷款违约率开始显著上升。

一、国际证券法律冲突特质考察

法律冲突系指解决同一问题的不同国家（地区）的法律由于各自因内容上的差异而导致相互在效力上的抵触。证券法律冲突是关于证券领域的法律冲突。[1]证券法律冲突发生的社会原因主要有两方面：（1）各国关于证券立法上的差异，这主要源于各国有立法的自主权，且在立法时立足于本国经济现实及法制传统。（2）证券市场的国际化。本世纪60年代初至七、八十年代以来，证券市场国际化已成为当代世界证券市场发展的一个重要趋势。证券市场的国际化主要表现在证券投资主体的国际化，证券发行与交易的国际化，这也就引发了关于投资主体的证券投资行为的法律适用问题及跨国证券发行与交易行为的法律适用问题。当然，一般法律冲突所依赖的承认外国法律的效力的问题已不是现代国际社会的基本问题，但是外国人在内国的民事法律问题仍有一个基本条件，即不管是投资主体还是发行主体的行为效力都离不开其在外国的民事法律地位的被认可。

证券法律冲突的具体表现形式，主要有以下几种：（1）证券法律的立法精神及法律体制上的宏观冲突。这主要因各国对证券经济的认识及各自国情的考虑不同，立法精神上有追求严格监管的，有追求自由放任的，也有适度监管的。法律体制上因证券发行或交易领域在反映立法精神及政府调控政策上的差异，而使各国呈现各自的特色。当然，该宏观层次上的冲突往往都通过具体法律规范的冲突来表现。（2）证券市场主体法律冲突，它是因证券商、证券交易所、证券登记清算机构、证券投资咨询机构、证券评级机构、上市公司、购券人等因其涉外证券市场行为而需要确认其身份或资格时发生的法律冲突。该类冲突往往可通过关于法人或非法人的社团组织及自然人的资格之法律冲突来表现，因此，此类冲突不是本文研究的范围。（3）证券发行与交易法律冲突，它是证券法律冲突的本体部分。因证券发行交易发生的地域特点，可把该类冲突分为三种情形：一是外国证券在本国发行交易，由于该外国发行交易人所属国有关法律与发行交易地所属国法律可能不同而引发的法律冲突；二是一国证券在外国发行、交易而引起的本国法与外国法之间的冲突；三是外国证券在外国发行交易，可能因发行交易人所属国、发行交易地所属国及购券人所属国（本国人）的法律间发生冲突。综合证券法律冲突生成的诸要素及与其他法律冲突的比较，可以看出证券法律冲突具有如下特征：

第一，因为证券的特殊性，不能把证券法律冲突归入无形财产法律冲突领域，更不能归入动产或不动产法律冲突领域中去。在普通法系和大陆法系中的法、奥等国的法律中把物（财产）分为有体物和无体物，即有形财产和无形财产。证券也可以归入无形财产的类别，但其特质决定了它又不同于知识产权，这是因为证券既有物权的属性又有债权的属性，特别是证券中的一个基本种类——股票更是一种超越于传统物权和债权含义的独特权利，何况证券的发行、交易还存在着有别于知识产权的权利转让的复杂程序，如通过证券交易机构的交易及非证券机构的交易等等。正因为如此，1978年《奥地利联邦国际私法法规》[2]第七章中便把证券交易所的契约与无形财产权的契约分别列于第39条、第43条，而未把证券交易简单地归入无形财产权的转让中去。证券与动产和不动产的法律冲突的区别，主要在于后者的有形性而使法律冲突的实质联系因素都比较一致地推为物之所在地。《美国冲突法第二次重述》及1979年匈牙利国际私法等都把证券代表物（动产或不动产）的证券之法律冲突划入动产与不动产的法律冲突领域中去，而具有债权、物权双重属性的股份及债券则另行处理。这都反映了证券法律冲突因证券的特质而不能简单地归入无形财产的法律冲突或动产、不动产的法律冲突。

第二，证券法律冲突的实质是经济利益冲突。证券是在市场经济发展到较高级阶段才生成的，它是社会资源充分利用和优化配置的一种载体。在市场经济已成为各国普遍接受的现代国际环境中，证券立法问题上所呈现的差异便很大程度上根源于各主权者对自己的经济环境、经济发展取向及具体决策的把握，而很少有像在传统民事领域——婚姻、家庭、住所、国籍等在法律冲突上所呈现出浓厚的文化冲突属性。这主要因为证券出现的根本价值取向便在于效益，即最优化地筹资融资和降低成本耗费。因此从这一角度来看，各国的证券立法应该有着一致的价值取向，在立法上应该易于走向一致，只是因为各国国情尤其是各国经济发展水平的差异，制约了证券立法在国际上走向共同的道路。这一特征也将制约证券法律冲突发展及其解决体制的选择。

第三，证券法律冲突的要素系统呈现出立体化、多元化和复杂化的特征。证券法律冲突因与证券发行、交易相联结的诸因素的复杂性而导致了冲突的立体化、多元化和复杂化，具体表现为：（1）从发行行为的角度看，同一发行人发行同一种证券于不同的国家，则可能引发出发行地与发行人所属国法律的冲突。在这其中又因发行地可能分属多个国家，当同一证券数量众多及发行国众多时，便可能同时引出诸多国家的法律冲突。而且不同发行地的法律也往往存在差异，同一证券发行引起的同种类冲突也可能存在实质性的差异。这就在发行人所属国与发行地国间及众多发行地国间构造了多元化的、极为复杂的法律冲突。要妥善地解决冲突，需要在整体把握与个别分析法律差异的基础上进行。（2）从证券交易行为的角度看，便面临着交易地法律与发行人、购券人所属国家间法律的冲突。对于同一发行人的证券之交易有可能导致交易地、发行人所属国及不同国家的购券人所属国的法律冲突的多元化组合，且因这种众多的相关国家的法律互异程度不一，使得冲突更为复杂化。从同一证券所涉因素的系统来看，这些法律冲突往往呈现主体化、多元化的态势，既有关联，又可分离。（3）当证券的发行交易因所发生纠纷涉及到证券商（证券承销商、自营商、经纪商）、证券登记、清算机构、证券投资咨询公司时，证券法律冲突则在关联因素上呈现出更为多元化的特征。因为证券经营机构在证券市场国际化过程中，法人或社团资格或相关契约的法律冲突，有可能渗入到证券发行与交易的法律冲突系统中去，构成使证券法律冲突立体化、复杂化的重要因素。

摘要：《证券法》虽然兼容许多公法条款，但本质上仍属于私法。现行《证券法》中公法责任规定比较到位而私法责任规定明显缺位，导致证券法律责任失衡。证券民事责任制度设计不能仅规范证券交易行为，而应同时规范证券发行行为。因违法发行证券、违法交易证券而致投资者损害的，行为人均应承担私法上的损害赔偿责任。

关键词：证券法；公法责任；私法责任；违法发行；违法交易

一、《证券法》中法律责任制度的特点及其影响

《证券法》自1999年7月1日实施至今三年多来，在维护证券市场秩序、规范市场行为、保护投资者合法权益等促进我国证券市场健康发展的诸方面作用至巨，但随着证券市场三年多来的进一步发展，《证券法》本身的许多缺点逐渐暴露出来。其中，证券民事责任制度的淡化与缺位成为理论与实务界诟病的焦点问题。纵观《证券法》在法律责任方面的全部规定，可以看出，公法责任与私法责任在该法里严重失衡。这种失衡具体体现在两个方面：其一，条文比重失衡。在《证券法》中，对违法者的行政责任和刑事责任规定占绝对多数，尤以行政责任最为突出，而对民事责任的规定却极少，多处出现立法漏洞。《证券法》第11章所规定的法律责任中，对各种证券违法行为均以追究行政责任为主要内容，且绝大多数条文附有转引《刑法》的内容，“构成犯罪的，依法追究刑事责任”的表述有15处之多。而对于民事责任，仅在第192、202、207条中有些微体现。其二，详细程度与可操作性失衡。《证券法》不但在公法责任方面规定的法律条文较多，而且内容也相对详细，可操作性较强；而在私法责任方面，除了诸多法律漏洞之外，仅有的几条关于民事责任的规定均属宣誓性条款，因过于粗略而不易操作。

就法域性质而言，《证券法》本质上无疑属于私法。在民商分立的国家属商事法，在民商合一的国家属民事特别法。尽管各国《证券法》中都有一定数量的公法规范介入，使其在外观上表现出一定的公法特征，但并不能改变其私法的本质属性。作为民商事私法，《证券法》理应以保护投资者权利为核心，在法律适用上应为私法优位辅以公法保障，这样才能恰当地体现私法的本质要求。然而，《证券法》对法律责任制度的规定却过于重公法而轻私法、强调行政处罚和刑事惩罚而轻视民事赔偿。这种立法导向的法律效果突出了对违法责任人的公法惩处，强调保护国家经济利益，而对广大投资者个人利益的私法救济与保护却远远不够，从而增加了投资者选择投资的顾虑，影响了其投资积极性，客观上阻碍了证券市场的健康发育。我国证券市场不断发生影响巨大的证券违法案件，如前几年的琼民源案、苏三山案，近两年的郑百文案、银广厦案等，已成为证券违法行为的典型案例，违法行为人均受到了严厉的公法惩处，但对广大投资者所受损失的私法救济却相去甚远。因此，无论是从现实还是从长远考虑，如果不尽快着手解决证券民事责任制度的立法缺位问题，建立一套完整的法律保障机制来维护广大投资者的利益并促进企业形成良性的自我发展与自我改良机制，证券市场的稳定繁荣和科学治理则为期尚远。

二、证券违法行为的类型

一、国际证券法律冲突特质考察

法律冲突系指解决同一问题的不同国家（地区）的法律由于各自因内容上的差异而导致相互在效力上的抵触。证券法律冲突是关于证券领域的法律冲突。[1]证券法律冲突发生的社会原因主要有两方面：（1）各国关于证券立法上的差异，这主要源于各国有立法的自主权，且在立法时立足于本国经济现实及法制传统。（2）证券市场的国际化。本世纪60年代初至七、八十年代以来，证券市场国际化已成为当代世界证券市场发展的一个重要趋势。证券市场的国际化主要表现在证券投资主体的国际化，证券发行与交易的国际化，这也就引发了关于投资主体的证券投资行为的法律适用问题及跨国证券发行与交易行为的法律适用问题。当然，一般法律冲突所依赖的承认外国法律的效力的问题已不是现代国际社会的基本问题，但是外国人在内国的民事法律问题仍有一个基本条件，即不管是投资主体还是发行主体的行为效力都离不开其在外国的民事法律地位的被认可。

证券法律冲突的具体表现形式，主要有以下几种：（1）证券法律的立法精神及法律体制上的宏观冲突。这主要因各国对证券经济的认识及各自国情的考虑不同，立法精神上有追求严格监管的，有追求自由放任的，也有适度监管的。法律体制上因证券发行或交易领域在反映立法精神及政府调控政策上的差异，而使各国呈现各自的特色。当然，该宏观层次上的冲突往往都通过具体法律规范的冲突来表现。（2）证券市场主体法律冲突，它是因证券商、证券交易所、证券登记清算机构、证券投资咨询机构、证券评级机构、上市公司、购券人等因其涉外证券市场行为而需要确认其身份或资格时发生的法律冲突。该类冲突往往可通过关于法人或非法人的社团组织及自然人的资格之法律冲突来表现，因此，此类冲突不是本文研究的范围。（3）证券发行与交易法律冲突，它是证券法律冲突的本体部分。因证券发行交易发生的地域特点，可把该类冲突分为三种情形：一是外国证券在本国发行交易，由于该外国发行交易人所属国有关法律与发行交易地所属国法律可能不同而引发的法律冲突；二是一国证券在外国发行、交易而引起的本国法与外国法之间的冲突；三是外国证券在外国发行交易，可能因发行交易人所属国、发行交易地所属国及购券人所属国（本国人）的法律间发生冲突。综合证券法律冲突生成的诸要素及与其他法律冲突的比较，可以看出证券法律冲突具有如下特征：

第一，因为证券的特殊性，不能把证券法律冲突归入无形财产法律冲突领域，更不能归入动产或不动产法律冲突领域中去。在普通法系和大陆法系中的法、奥等国的法律中把物（财产）分为有体物和无体物，即有形财产和无形财产。证券也可以归入无形财产的类别，但其特质决定了它又不同于知识产权，这是因为证券既有物权的属性又有债权的属性，特别是证券中的一个基本种类——股票更是一种超越于传统物权和债权含义的独特权利，何况证券的发行、交易还存在着有别于知识产权的权利转让的复杂程序，如通过证券交易机构的交易及非证券机构的交易等等。正因为如此，1978年《奥地利联邦国际私法法规》[2]第七章中便把证券交易所的契约与无形财产权的契约分别列于第39条、第43条，而未把证券交易简单地归入无形财产权的转让中去。证券与动产和不动产的法律冲突的区别，主要在于后者的有形性而使法律冲突的实质联系因素都比较一致地推为物之所在地。《美国冲突法第二次重述》及1979年匈牙利国际私法等都把证券代表物（动产或不动产）的证券之法律冲突划入动产与不动产的法律冲突领域中去，而具有债权、物权双重属性的股份及债券则另行处理。这都反映了证券法律冲突因证券的特质而不能简单地归入无形财产的法律冲突或动产、不动产的法律冲突。

第二，证券法律冲突的实质是经济利益冲突。证券是在市场经济发展到较高级阶段才生成的，它是社会资源充分利用和优化配置的一种载体。在市场经济已成为各国普遍接受的现代国际环境中，证券立法问题上所呈现的差异便很大程度上根源于各主权者对自己的经济环境、经济发展取向及具体决策的把握，而很少有像在传统民事领域——婚姻、家庭、住所、国籍等在法律冲突上所呈现出浓厚的文化冲突属性。这主要因为证券出现的根本价值取向便在于效益，即最优化地筹资融资和降低成本耗费。因此从这一角度来看，各国的证券立法应该有着一致的价值取向，在立法上应该易于走向一致，只是因为各国国情尤其是各国经济发展水平的差异，制约了证券立法在国际上走向共同的道路。这一特征也将制约证券法律冲突发展及其解决体制的选择。

第三，证券法律冲突的要素系统呈现出立体化、多元化和复杂化的特征。证券法律冲突因与证券发行、交易相联结的诸因素的复杂性而导致了冲突的立体化、多元化和复杂化，具体表现为：（1）从发行行为的角度看，同一发行人发行同一种证券于不同的国家，则可能引发出发行地与发行人所属国法律的冲突。在这其中又因发行地可能分属多个国家，当同一证券数量众多及发行国众多时，便可能同时引出诸多国家的法律冲突。而且不同发行地的法律也往往存在差异，同一证券发行引起的同种类冲突也可能存在实质性的差异。这就在发行人所属国与发行地国间及众多发行地国间构造了多元化的、极为复杂的法律冲突。要妥善地解决冲突，需要在整体把握与个别分析法律差异的基础上进行。（2）从证券交易行为的角度看，便面临着交易地法律与发行人、购券人所属国家间法律的冲突。对于同一发行人的证券之交易有可能导致交易地、发行人所属国及不同国家的购券人所属国的法律冲突的多元化组合，且因这种众多的相关国家的法律互异程度不一，使得冲突更为复杂化。从同一证券所涉因素的系统来看，这些法律冲突往往呈现主体化、多元化的态势，既有关联，又可分离。（3）当证券的发行交易因所发生纠纷涉及到证券商（证券承销商、自营商、经纪商）、证券登记、清算机构、证券投资咨询公司时，证券法律冲突则在关联因素上呈现出更为多元化的特征。因为证券经营机构在证券市场国际化过程中，法人或社团资格或相关契约的法律冲突，有可能渗入到证券发行与交易的法律冲突系统中去，构成使证券法律冲突立体化、复杂化的重要因素。

一、国际证券法律冲突特质考察sO100

法律冲突系指解决同一问题的不同国家（地区）的法律由于各自因内容上的差异而导致相互在效力上的抵触。证券法律冲突是关于证券领域的法律冲突。[1]证券法律冲突发生的社会原因主要有两方面：（1）各国关于证券立法上的差异，这主要源于各国有立法的自主权，且在立法时立足于本国经济现实及法制传统。（2）证券市场的国际化。本世纪60年代初至七、八十年代以来，证券市场国际化已成为当代世界证券市场发展的一个重要趋势。证券市场的国际化主要表现在证券投资主体的国际化，证券发行与交易的国际化，这也就引发了关于投资主体的证券投资行为的法律适用问题及跨国证券发行与交易行为的法律适用问题。当然，一般法律冲突所依赖的承认外国法律的效力的问题已不是现代国际社会的基本问题，但是外国人在内国的民事法律问题仍有一个基本条件，即不管是投资主体还是发行主体的行为效力都离不开其在外国的民事法律地位的被认可。

证券法律冲突的具体表现形式，主要有以下几种：（1）证券法律的立法精神及法律体制上的宏观冲突。这主要因各国对证券经济的认识及各自国情的考虑不同，立法精神上有追求严格监管的，有追求自由放任的，也有适度监管的。法律体制上因证券发行或交易领域在反映立法精神及政府调控政策上的差异，而使各国呈现各自的特色。当然，该宏观层次上的冲突往往都通过具体法律规范的冲突来表现。（2）证券市场主体法律冲突，它是因证券商、证券交易所、证券登记清算机构、证券投资咨询机构、证券评级机构、上市公司、购券人等因其涉外证券市场行为而需要确认其身份或资格时发生的法律冲突。该类冲突往往可通过关于法人或非法人的社团组织及自然人的资格之法律冲突来表现，因此，此类冲突不是本文研究的范围。（3）证券发行与交易法律冲突，它是证券法律冲突的本体部分。因证券发行交易发生的地域特点，可把该类冲突分为三种情形：一是外国证券在本国发行交易，由于该外国发行交易人所属国有关法律与发行交易地所属国法律可能不同而引发的法律冲突；二是一国证券在外国发行、交易而引起的本国法与外国法之间的冲突；三是外国证券在外国发行交易，可能因发行交易人所属国、发行交易地所属国及购券人所属国（本国人）的法律间发生冲突。综合证券法律冲突生成的诸要素及与其他法律冲突的比较，可以看出证券法律冲突具有如下特征：

第一，因为证券的特殊性，不能把证券法律冲突归入无形财产法律冲突领域，更不能归入动产或不动产法律冲突领域中去。在普通法系和大陆法系中的法、奥等国的法律中把物（财产）分为有体物和无体物，即有形财产和无形财产。证券也可以归入无形财产的类别，但其特质决定了它又不同于知识产权，这是因为证券既有物权的属性又有债权的属性，特别是证券中的一个基本种类-股票更是一种超越于传统物权和债权含义的独特权利，何况证券的发行、交易还存在着有别于知识产权的权利转让的复杂程序，如通过证券交易机构的交易及非证券机构的交易等等。正因为如此，1978年《奥地利联邦国际私法法规》[2]第七章中便把证券交易所的契约与无形财产权的契约分别列于第39条、第43条，而未把证券交易简单地归入无形财产权的转让中去。证券与动产和不动产的法律冲突的区别，主要在于后者的有形性而使法律冲突的实质联系因素都比较一致地推为物之所在地。《美国冲突法第二次重述》及1979年匈牙利国际私法等都把证券代表物（动产或不动产）的证券之法律冲突划入动产与不动产的法律冲突领域中去，而具有债权、物权双重属性的股份及债券则另行处理。这都反映了证券法律冲突因证券的特质而不能简单地归入无形财产的法律冲突或动产、不动产的法律冲突。

第二，证券法律冲突的实质是经济利益冲突。证券是在市场经济发展到较高级阶段才生成的，它是社会资源充分利用和优化配置的一种载体。在市场经济已成为各国普遍接受的现代国际环境中，证券立法问题上所呈现的差异便很大程度上根源于各主权者对自己的经济环境、经济发展取向及具体决策的把握，而很少有像在传统民事领域-婚姻、家庭、住所、国籍等在法律冲突上所呈现出浓厚的文化冲突属性。这主要因为证券出现的根本价值取向便在于效益，即最优化地筹资融资和降低成本耗费。因此从这一角度来看，各国的证券立法应该有着一致的价值取向，在立法上应该易于走向一致，只是因为各国国情尤其是各国经济发展水平的差异，制约了证券立法在国际上走向共同的道路。这一特征也将制约证券法律冲突发展及其解决体制的选择。

第三，证券法律冲突的要素系统呈现出立体化、多元化和复杂化的特征。证券法律冲突因与证券发行、交易相联结的诸因素的复杂性而导致了冲突的立体化、多元化和复杂化，具体表现为：（1）从发行行为的角度看，同一发行人发行同一种证券于不同的国家，则可能引发出发行地与发行人所属国法律的冲突。在这其中又因发行地可能分属多个国家，当同一证券数量众多及发行国众多时，便可能同时引出诸多国家的法律冲突。而且不同发行地的法律也往往存在差异，同一证券发行引起的同种类冲突也可能存在实质性的差异。这就在发行人所属国与发行地国间及众多发行地国间构造了多元化的、极为复杂的法律冲突。要妥善地解决冲突，需要在整体把握与个别分析法律差异的基础上进行。（2）从证券交易行为的角度看，便面临着交易地法律与发行人、购券人所属国家间法律的冲突。对于同一发行人的证券之交易有可能导致交易地、发行人所属国及不同国家的购券人所属国的法律冲突的多元化组合，且因这种众多的相关国家的法律互异程度不一，使得冲突更为复杂化。从同一证券所涉因素的系统来看，这些法律冲突往往呈现主体化、多元化的态势，既有关联，又可分离。（3）当证券的发行交易因所发生纠纷涉及到证券商（证券承销商、自营商、经纪商）、证券登记、清算机构、证券投资咨询公司时，证券法律冲突则在关联因素上呈现出更为多元化的特征。因为证券经营机构在证券市场国际化过程

一、国际证券法律冲突特质考察

法律冲突系指解决同一问题的不同国家（地区）的法律由于各自因内容上的差异而导致相互在效力上的抵触。证券法律冲突是关于证券领域的法律冲突。[1]证券法律冲突发生的社会原因主要有两方面：（1）各国关于证券立法上的差异，这主要源于各国有立法的自主权，且在立法时立足于本国经济现实及法制传统。（2）证券市场的国际化。本世纪60年代初至七、八十年代以来，证券市场国际化已成为当代世界证券市场发展的一个重要趋势。证券市场的国际化主要表现在证券投资主体的国际化，证券发行与交易的国际化，这也就引发了关于投资主体的证券投资行为的法律适用问题及跨国证券发行与交易行为的法律适用问题。当然，一般法律冲突所依赖的承认外国法律的效力的问题已不是现代国际社会的基本问题，但是外国人在内国的民事法律问题仍有一个基本条件，即不管是投资主体还是发行主体的行为效力都离不开其在外国的民事法律地位的被认可。

证券法律冲突的具体表现形式，主要有以下几种：（1）证券法律的立法精神及法律体制上的宏观冲突。这主要因各国对证券经济的认识及各自国情的考虑不同，立法精神上有追求严格监管的，有追求自由放任的，也有适度监管的。法律体制上因证券发行或交易领域在反映立法精神及政府调控政策上的差异，而使各国呈现各自的特色。当然，该宏观层次上的冲突往往都通过具体法律规范的冲突来表现。（2）证券市场主体法律冲突，它是因证券商、证券交易所、证券登记清算机构、证券投资咨询机构、证券评级机构、上市公司、购券人等因其涉外证券市场行为而需要确认其身份或资格时发生的法律冲突。该类冲突往往可通过关于法人或非法人的社团组织及自然人的资格之法律冲突来表现，因此，此类冲突不是本文研究的范围。（3）证券发行与交易法律冲突，它是证券法律冲突的本体部分。因证券发行交易发生的地域特点，可把该类冲突分为三种情形：一是外国证券在本国发行交易，由于该外国发行交易人所属国有关法律与发行交易地所属国法律可能不同而引发的法律冲突；二是一国证券在外国发行、交易而引起的本国法与外国法之间的冲突；三是外国证券在外国发行交易，可能因发行交易人所属国、发行交易地所属国及购券人所属国（本国人）的法律间发生冲突。综合证券法律冲突生成的诸要素及与其他法律冲突的比较，可以看出证券法律冲突具有如下特征：

第一，因为证券的特殊性，不能把证券法律冲突归入无形财产法律冲突领域，更不能归入动产或不动产法律冲突领域中去。在普通法系和大陆法系中的法、奥等国的法律中把物（财产）分为有体物和无体物，即有形财产和无形财产。证券也可以归入无形财产的类别，但其特质决定了它又不同于知识产权，这是因为证券既有物权的属性又有债权的属性，特别是证券中的一个基本种类-股票更是一种超越于传统物权和债权含义的独特权利，何况证券的发行、交易还存在着有别于知识产权的权利转让的复杂程序，如通过证券交易机构的交易及非证券机构的交易等等。正因为如此，1978年《奥地利联邦国际私法法规》[2]第七章中便把证券交易所的契约与无形财产权的契约分别列于第39条、第43条，而未把证券交易简单地归入无形财产权的转让中去。证券与动产和不动产的法律冲突的区别，主要在于后者的有形性而使法律冲突的实质联系因素都比较一致地推为物之所在地。《美国冲突法第二次重述》及1979年匈牙利国际私法等都把证券代表物（动产或不动产）的证券之法律冲突划入动产与不动产的法律冲突领域中去，而具有债权、物权双重属性的股份及债券则另行处理。这都反映了证券法律冲突因证券的特质而不能简单地归入无形财产的法律冲突或动产、不动产的法律冲突。

第二，证券法律冲突的实质是经济利益冲突。证券是在市场经济发展到较高级阶段才生成的，它是社会资源充分利用和优化配置的一种载体。在市场经济已成为各国普遍接受的现代国际环境中，证券立法问题上所呈现的差异便很大程度上根源于各主权者对自己的经济环境、经济发展取向及具体决策的把握，而很少有像在传统民事领域-婚姻、家庭、住所、国籍等在法律冲突上所呈现出浓厚的文化冲突属性。这主要因为证券出现的根本价值取向便在于效益，即最优化地筹资融资和降低成本耗费。因此从这一角度来看，各国的证券立法应该有着一致的价值取向，在立法上应该易于走向一致，只是因为各国国情尤其是各国经济发展水平的差异，制约了证券立法在国际上走向共同的道路。这一特征也将制约证券法律冲突发展及其解决体制的选择。

第三，证券法律冲突的要素系统呈现出立体化、多元化和复杂化的特征。证券法律冲突因与证券发行、交易相联结的诸因素的复杂性而导致了冲突的立体化、多元化和复杂化，具体表现为：（1）从发行行为的角度看，同一发行人发行同一种证券于不同的国家，则可能引发出发行地与发行人所属国法律的冲突。在这其中又因发行地可能分属多个国家，当同一证券数量众多及发行国众多时，便可能同时引出诸多国家的法律冲突。而且不同发行地的法律也往往存在差异，同一证券发行引起的同种类冲突也可能存在实质性的差异。这就在发行人所属国与发行地国间及众多发行地国间构造了多元化的、极为复杂的法律冲突。要妥善地解决冲突，需要在整体把握与个别分析法律差异的基础上进行。（2）从证券交易行为的角度看，便面临着交易地法律与发行人、购券人所属国家间法律的冲突。对于同一发行人的证券之交易有可能导致交易地、发行人所属国及不同国家的购券人所属国的法律冲突的多元化组合，且因这种众多的相关国家的法律互异程度不一，使得冲突更为复杂化。从同一证券所涉因素的系统来看，这些法律冲突往往呈现主体化、多元化的态势，既有关联，又可分离。（3）当证券的发行交易因所发生纠纷涉及到证券商（证券承销商、自营商、经纪商）、证券登记、清算机构、证券投资咨询公司时，证券法律冲突则在关联因素上呈现出更为多元化的特征。因为证券经营机构在证券市场国际化过程中，法人或社团资格或相关契约的法律冲突，有可能渗入到证券发行与交易的法律冲突系统中去，构成使证券法律冲突立体化、复杂化的重要因素。

编者按：本论文主要从证券法律责任概述；中国证券法律体系存在的问题；国内外法律对比等进行讲述，包括了较高层次的法律法规较少，主要是规章和规则、较高层次的法律法规较少，主要是规章和规则。从现行证券法律法规体系的构成来看、立法过程的市场化和国际化、证券市场投资者所有成本最终都要由投资者承担等，具体资料请见：

论文关键词：证券法律体系证券法律体系内幕交易行政制裁法律模式

论文摘要：中国证券法律存在许多法律和制度问题，因而是我们的证券市场的发展衍生放多难题，导致了证券市场发展的委摩，因此有效的证券责任实现的前提和保证。我们对比国外及中国香港先进成熟的证券法律体系，主要来自于英国的普通法和衡平法体系，证券市场的运行机制比较健全，并处于法律的严密监管之下，相比之下，内地的证券法律体系仍有待完善。

一、证券法律责任概述。目前我国已经形成了由法律、法规和部门规章等构成的数量达三百多种的规范证券市场的法律体系。因此，调整证券法律责任的证券法是广义上的。证券法律责任是指证券市场行为主体对其违反证券法行为以及违约行为所应承担的某种不利的法律后果。…证券法律责任是法律责任的一种，因此，它具备法律责任的一般特征，但证券法律责任也有以下独特的特征。(一)证券法律责任主要是财产责任。无论对行为人进行行政罚款，还是要求其承担民事赔偿责任，其责任必然以财产为主要内容。证券法律责任按照法律性质可以划分为证券民事责任、证券行政责任和证券刑事责任。按照主体不同可以划分为证券发行人的法律责任、证券公司的法律责任、证券交易服务机构的法律责任、证券监督管理机构的法律责任、证券交易所于证券登记结算机构的法律责任以及其他主体的法律责任。(二)证券法律责任常常具有职务责任和个人责任并存的特点。证券发行人、证券公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、证券交易所以及证券监督管理机构的工作人员在履行职务过程中违反法律规定导致承担法律责任时，其所在单位要承担有关赔偿等责任，其负责人和直接责任人也要承担相应的法律后果。(三)证券法律责任是与有价证券相关的一种具有综合性特点的法律责任，既具有公法责任的性质，也具有私法责任的性质。

二、中国证券法律体系存在的问题。第一，较高层次的法律法规较少，主要是规章和规则。从现行证券法律法规体系的构成来看，全国人大常委会的证券立法虽然有3部，但因为调整范围较窄，如《证券法》仅调整股票和债券；《投资基金法》仅调整公募基金。国务院的行政法规也不多，证券市场急需的证券法配套法规如《证券违法行为处罚办法》、证券公司管理条例、上市公司监管条例》等法规一直没有出台。现行体系中主要是证监会的部门规章和证券交易所的规则。较高层次的法律法规较少，严重影响了证券法律法规的有效实施。第二，实践中法律规则的作用较大，自律陛规则或合同规则的作用较弱。通常将证券监管体制分为法定型和自律型两种，但不管哪一种监管体制，都离不开自律。我们将基于公权制定的规则称为法律规则，基于私权、并通过合同对当事人产生约束力的规则称为自律性规则或合同规则。在证券法律法规体系中，自律型规则是重要的组成部分。但是，在现行的证券法律法规体系中，证券交易所和证券业协会制定的规则不仅数量相对较少，作用也没有充分发挥。尤其是，法律规则和合同规则的适用范围没有明确的区分，导致合同规则基本上没有独立发挥作用的空间。第三，部门规章在立法形式上不够规范，在内容上存在重叠、交叉甚至冲突。根据2000年3月颁布的立法法的要求，部门规章的制定应当遵循一定的程序，并以中国证监会令的形式实施。中国证监会的其他规范性文件不具有行政规章的法律效力。但立法法》颁布以后，证监会以证监会令形式颁布的规章只有26件，大量的是其他规范性文件，在立法形式上不够规范。而证监会颁布的数以百计的规范陛文件中，在内容上存在重叠、交叉甚至冲突的现象，需要及时清理，进行废止或修改。第四，有些证券法律机制的构造不够合理，甚至会造成实施上的障碍。法律本质上是政策的反映，许多法律问题的讨论其实涉及政策问题，但法律机制本身也有一个是否合理的问题。如证券法》规定的股票审核制度。股票发行审核委员会作为证监会内设的独立机构，它所行使的审核和证监会核准权之间的关系，在法律上是不够明确的。第五，证券市场本身存在的严重不规范现象，影响了证券法律法规的有效实施。如市场结构、股权结构和公司治理结构不够规范，导致法律法规无法有效实施。如上市公司股权结构中，存在流通股和非流通股的区别，而(《证券法》关于上市公司收购、信息披露、股票交易的规定，没有根据这种不规范的实际情况制定，这样，就出现了法律法规在实际执行中的困惑和困难。第六，制度成本过高。健全、明确、透明的法律法规体系固然是证券市场发展的客观要求，但是，如果法律制度的设计不科学，不仅发挥不了促进市场发展的应有作用，还有可能大大增加市场成本。例如，在制度设计中，动辄要求出具审计报告、法律意见书，就会增加市场成本。这方面的问题比较多。此外，现行法律法规从总体上说还存在审}比．觇定多、监管觇定少的问题。

三、国内外法律对比。中国香港特别行政区证券法律责任由于香港的法律制度长期受英国的影响，因此，以判例为主的普通法成为香港法律的一个特点。香港没有综合性的证券法，有关政权的法律主要包括条例、附属法例、规则及一系列守则，如：《公司条例》、《证券条例》、《证券(内幕交易)条例、保障投资者条例》、《证券(公开权益)条例))、《证券(在交易所上市)规则》。除了以上法律法规之外，还有香港《公司收购及合并守则》、((香港公司购回本身股份守则》和香港<(单位信托及互惠基金守则>>等法律。(一)证券民事责任制度在证券条例、公司条例》、《保障投资者条例》、《证券及期货条例》、失实陈述条例等中规定违反信息公开义务的民事责任主要是：赔偿金支付、撤销合同、恢复原状。1990年颁布的《证券(内幕交易)条例对内幕交易所发生的民事责任进行了规定。可分为对公司的责任和对股东或其他人的责任。前者是公司可要求内幕人士归还通过内幕交易而获得的利益；后者则是将公司成员的整体利益作考虑。香港证券条例第135条、第136条、第137条规定了市场操纵行为：制造虚假交易、制造虚假市场、不涉及是以拥有权转变的证券交易、流传或散播资料、使用使用欺诈或欺骗手段、证券价格的限制。第141条对违反这几条规定的人做出了民事损害赔偿的规定。(二)证券行政责任制度。1、不符合条件上市。在某种证券不满足理事会规定的上市条件或委员会处于保持有秩序的香港市场的目的而认为有必要的情况下，取消其在香港联合交易所的上市资格。2、违法经营股票市场。任何人不得在香港联合交易所之外零星建立或经营股票市场，不得有意协助经营香港联合交易所之外的股票市场。否则，可被处50万港元的罚款。3、擅自使用“股票交易所”、“联合股票交易所”、“联营交易所”或“联营股票交易所”等名称。

证券公开发行指的是发行人为募集资金通过承销商公开向投资人销售证券的行为，其是与定向发行和私募发行相对立的一个概念。新修订的《证券法》第十条明确规定了公开发行的条件。对比修订前的证券法第十条、第十一条之规定，可以看出证券发行向核准制的转化进一步扩张到公司债券领域，债券发行由“额度审批、公开发行”的特征转向“以公开发行，交易所上市”为特征。此修改是一个进步，向来莫测的公司债券发行趋向透明化。

证券发行申请企业必须符合《公司法》、《证券法》规定的条件以及国务院证券监督管理机构规定的其他公开发行的条件和法定的程序。对于不符合法定条件的证券发行，新《证券法》第二十六条区分不同情况，对于投资人的保护原则作出了明确规定。对比修改前的《证券法》第一百七十五条，该条明确规定了擅自发行证券的民事、行政以及刑事责任。但条文中，关于责令停止发行证券，退还所募资金以及银行同期存款利息的规定，实际上是以行政的手段解决民事责任，没有将民事赔偿的权利完全交给证券持有人，并且原来的证券法也只是明确了发行人的责任，对于保荐人、发行人的控股股东、实际控制人等责任人并没有涉及到，也就是说，旧证券法关于擅自发行的规定没有最大限度地保护投资者的利益。而证券市场发展的关键在于投资者对于市场的信心，如果不能真正做到保护投资者的合法权益，投资者就会丧失信心，而最终会影响到证券市场的发展。此次修改的《证券法》第二十六条，条款细致、便于操作，对投资者的保护进行了全方位的规定，直接将不符合法定条件或者法定程序发行证券的行为归入特殊侵权行为，并对其作出特殊规定，这也就决定了此类案件的举证责任分配规则。

新《证券法》将请求损害赔偿的权利交给了投资者，并规定投资者可以依据该条规定要求发行人承担返还投资本金以及利息的合同责任，还可以依据侵权法原理要求发行人、保荐人和发行人的控股股东、实际控制人连带承担赔偿责任。但在依据侵权行为法原理要求民事责任主体承担连带责任的同时，又严格区分了各行为人的归责原则。对于发行人确立的是无过错责任原则，对于保荐人确立的是过错推定责任，对于发行人的控股股东、实际控制人确立的是过错责任原则。下面笔者从合同法、侵权法原理等方面就此涉及的问题逐一探讨。

一、发行人承担缔约过失责任或者证券侵权责任的法律依据

证券公开发行要求必须符合法律、行政法规规定的条件，并且必须经过国务院证券监管机构或者国务院授权部门的核准，否则，发行无效。在这种情况下，由于发行人违反诚实信用原则，证券买卖合同无效，致使证券投资人遭受损失，因而应当承担缔约过失的责任。据此，证券持有人或者买受人只要发现自己所买的证券经证券监管部门撤销发行决定后，即可以享有要求发行人承担返还本金以及同期银行定期存款利息的责任。新《证券法》第十二条、第十七条，明确规定申请公开发行股票或者债券应当向国务院核准部门报送文件；第二十条规定，发行人向国务院证券监督管理机构核准国务院授权的部门报送的证券发行申请文件，必须真实、准确、完整。基于此规定，如果证券发行人对于证券发行的事实、性质、前景以及法律事项等作出虚假、误导或者重大遗漏等形式的陈述，致使证券监管机构核准该证券的发行、投资者在不明真相的情况下作出错误的投资决策，此时证券的发行、流转必将损害投资者的利益，而发行人由于违反了法律规定的义务，给投资人造成了损失，理应承担相应的侵权责任。

二、保荐人制度的确立以及保荐人过错推定责任原则的确立

在成熟资本市场，私募是企业获得股本融资的主要来源之一。然而在我国，由于相关法规制度的缺失，公司上市后除了进行条件苛刻、程序复杂、风险度高的公募增发融资以外，私募仍然处于探索阶段，这制约了我国上市公司的正常发展扩张。为此，笔者试图借鉴西方成熟资本市场的先例，结合分析我国现行法律、法规及立法倾向，并参考近些年我国在私募发行方面的探索实践，对中国上市公司私募的法律问题进行系统研究，对私募的进一步实施提供有益建议。需要说明的是，私募的工具包括股票、债券、可转换债券等多种形式，其中主要是股票，本文仅针对上市公司私募发行股票进行分析。

一、私募发行的涵义

私募在我国多被称为定向发行。在国际资本市场上，私募（PrivatePlacements）与“公募”（Publicoffering）相对应，是指发行人或证券承销商通过自行安排将股票、债券等证券产品销售给他所熟悉的或联系较多的合格投资者，从而避免经过证券监管部门审批或备案的一种证券发行方式。它与公开售股、配股（公开发行）等一起构成上市公司发行股票的主要工具。

什么样的发行才构成私募发行呢？美国证券交易委员会（SEC）曾于1982颁布了《506规则》对非“公开发行”即私募作了一个明确的定义。如果发行人只是：1）向合格的投资者（accreditedinvestor）以及数量有限的其他投资者出售证券。（在美国，所谓合格的投资者是指资产超过500万美元的银行、保险公司、基金及其他公司等投资机构和年收入超过30万美元的富裕家庭、年收入超过20万美元的富有个人，普通投资者虽然不具备上述条件，但应该有相关知识和风险判断能力，且数量不能超过35名。）2）不通过传单、报纸、电视、广播进行广告传播；3）不通过集会、散发传单等形式到处征集投资者。采取上述方式发行证券会被认为是私募行为从而免于向美国证券交易委员会登记注册。日本证券管理法规也作了类似的规定，日本《证券交易法》规定在有价证券（包括股票）的认购劝诱、募集出售时，原则上讲必须进行申报，但是在发行总额或发售总额不满1亿日元或向大藏省令所规定的对有价证券投资有专门知识核经验者发行（即私募发行）场合作为例外可以不必申报，向大藏大臣提交通知书就可以了。

在目前我国，私募作为一个专用词汇也越来越频繁的在资本市场上出现。但我国现行《公司法》、《证券法》上并没有关于私募的类似规定，无论是《公司法》还是《证券法》对何为“向社会公开募集发行”都没有一个明确的定义。私募在国内更多的时候称作“定向发行”。什么是定向发行呢？在我国现行法律、法规、以及中国证监会规章或规范性文件中，有关定向发行只出现于中国证监会2003年的15号令《证券公司债券管理暂行规定》中，其中第五条：“证券公司债券经批准可以向社会公开发行，也可以向合格投资者定向发行。定向发行的债券不得公开发行或者变相公开发行。”第十五条：“定向发行的债券，经中国证监会批准可以由发行人自行组织销售。”第三十条：“定向发行债券的募集说明书及相关资料不得在媒体上公开刊登或变相公开刊登。”

修订中的《证券法（草案）》已经弥补了这一缺憾，明确提出了有下列情形之一的为“公开发行”：1、公开或变相公开的方式向不特定对象销售证券；2、向五十人以上的特定对象销售证券，但依照公司法规定设立股份公司，发起人超过五十人的除外；3、国务院证券监督管理机构认定的其他涉及社会公众利益的发行行为。

[摘要]：中国在世界上地位越来越重要，中国的经济地位也越来越重要；以法国飞马投资集团为代表的投资中介公司等开始寻求进入中国市场进行淘金，他们纷纷到中国开办展示活动，介绍自己的产品和规模，并表示有信心在亚洲开发市场，希望这是合作的开始。与此同时，他们也非常重视美国方面的市场监管发展变化的情况。中国在制订监管规章时，会遇到如何面临世界各国规章的问题。国外较为成功的做法是，对客户资金进行保险，例如私营保险公司、公益事业方面的保险公司，与客户打交道的人士要有许可证制度，例如期货、券商等。其主要目的是尽力减少客户资金的风险，实现应有的利润率。至于监管手段，市场上贸易商有几家，监管机构应当知道，要有相应的监管机制。中介公司经营要有业绩，还要有争端解决机制，一套科学结算办法，以减少体制内可能带来的风险，也要避免跨市场做法。市场结算办法：1、保险，2、保函，3、追加保证金。监管机构要强调三公正原则，确保公平执法。

[英文摘要]：

[关键字]：西方国家证券期货市场法律监管

[论文正文]：

中国在世界上地位越来越重要，中国的经济地位也越来越重要；以法国飞马投资集团为代表的投资中介公司等开始寻求进入中国市场进行淘金，他们纷纷到中国开办展示活动，介绍自己的产品和规模，并表示有信心在亚洲开发市场，希望这是合作的开始。与此同时，他们也非常重视美国方面的市场监管发展变化的情况。中国在制订监管规章时，会遇到如何面临世界各国规章的问题。国外较为成功的做法是，对客户资金进行保险，例如私营保险公司、公益事业方面的保险公司，与客户打交道的人士要有许可证制度，例如期货、券商等。其主要目的是尽力减少客户资金的风险，实现应有的利润率。至于监管手段，市场上贸易商有几家，监管机构应当知道，要有相应的监管机制。中介公司经营要有业绩，还要有争端解决机制，一套科学结算办法，以减少体制内可能带来的风险，也要避免跨市场做法。市场结算办法：1、保险，2、保函，3、追加保证金。监管机构要强调三公正原则，确保公平执法。

一、世界各国对证券、期货市场的监管概况