债务危机范文10篇

国债收益率突如脱缰野马快速上扬，10年期国债收益率收报7.25％，较前一日蹿升了约50个基点，再创自欧元区诞生以来新高。

至去年底，公共债务总额高达1.84万亿欧元(2.55万亿美元)，远超国内生产总值。

国债收益率一旦突破7%，很有可能意味着将无力承担高额利息，有可能出现债务违约。作为欧元区第三大、世界第七大经济体，其经济一旦崩溃，对欧洲的影响将是灾难性的。就在当日，全球股市暴跌

在这样的状况下，更有传德国执政党希望建立欧元区退出机制，尽管这一传言被否，但是债务危机的加剧引发了市场新一轮的担忧。欧债债务危机的升级使得近来稍有回暖的股市再次暴跌。

当日，股市大幅暴跌，欧洲方面，MIB指数跌幅达到3.78％，法国CAC40指数跌2.17％，伦敦《金融时报》100指数跌1.92％，德国DAX指数跌2.21％。美国三大股指均暴跌3.2%以上：道琼斯工业平均指数报收11780.94点，跌389.24点，跌幅为3.20%；纳斯达克综合指数报收2621.65点，跌105.84点，跌幅为3.88%；标准普尔500指数报收1229.10点，跌46.82点，跌幅为3.67%。

股市暴跌直接影响了翌日亚洲股市的大幅下挫。10日，韩国首尔股市综合指数暴跌近5％，香港恒生指数下跌1050.54点，跌幅为5.25％。

从2009年12月开始希腊主权债务危机拉开序幕，随后危机逐步向欧洲其他国家蔓延。危机已经不单是希腊自身的公共财政问题，现已对其周边国家造成负面影响。更可怕的是，对于投资者而言，这场欧洲主权债务危机最后的落脚点在欧元、英镑等重量级货币的前途命运上。为了防止危机蔓延，力保欧元稳定，2010年5月10日欧盟与国际货币基金组织宣布共同出资7500亿欧元，帮助可能陷入债务危机的欧元区成员国，但是由于全球金融和信贷市场仍然对希腊充满了不信任，加之在此次全球经济复苏的进程中，欧美各国复苏的基础较为脆弱，危机仍有进一步扩散的可能，使尚未全面复苏的全球经济雪上加霜。本文以希腊为例，分析欧洲主权债务危机的形成机理及对我国的警示意义。

一、欧洲主权债务危机的演进

2001年，希腊为了加入欧元区，请美国投行高盛为其设计出一套“货币掉期交易”方式。通过这桩交易使希腊账面上符合了《马斯特里赫特条约》对成员国财政赤字的规定，隐蔽了希腊政府高达10亿欧元的公共债务赤字规模，为这场危机的爆发埋下了“隐患”。

2008年美国次贷危机演变为全球金融危机后，希腊等欧盟成员国为了刺激经济，纷纷大量举债，政府债务急剧扩张。当投资者开始怀疑政府的偿债能力时，开始纷纷抛售那些高风险国家的国债和国债衍生品，希腊这样的国家被列在首位。各国政府为应对全球金融危机而实施的赤字财政政策成为此次欧洲主权债务危机的“导火索”。

2009年10月，希腊政府宣布财政赤字严重超标，政府财政赤字和公共债务占国内生产总值的比例将分别达到12.7％和113％，远超欧盟《稳定与发展公约》规定的3％和60％的上限。鉴于希腊政府财政状况显着恶化，惠誉国际信用评级有限公司宣布把希腊主权信用评级由“A-”降为“BBB+”，随后标准普尔将希腊的长期主权信用评级从“BBB+”下调至“BB+”。随着主权信用评级被降低，希腊债务危机正式拉开序幕。继希腊之后，葡萄牙和西班牙的主权债务等级也被全球三大评级机构先后几次下调，2010年伊始，主权债务危机在欧洲全面升级。

二、欧洲主权债务危机对世界经济的影响

一、迪拜世界及其债务危机的概述

阿拉伯联合酋长国是由七个酋长国组成的联邦国家，其中最大酋长国阿布扎比面积67340平方公里，占阿联酋总面积的87%，石油资源与经济实力均居阿联酋首位。迪拜是阿联酋第二大酋长国和经济中心，2008年GDP规模为824亿美元，产业以金融、石油贸易、货运、旅游等为主。由于阿联酋有70%左右的非石油贸易集中在迪拜，故迪拜被称为阿联酋的“贸易之都”，它也是整个中东地区的转口贸易中心。

迪拜政府持有的资产由财政部直接管理，其旗下主要有三大主权投资公司：迪拜世界公司、迪拜投资公司和迪拜控股公司。其中迪拜世界公司是迪拜各类重大项目的主导者，负责在全球进行投资，其各类资产总额约为990亿美元，分布于全球约100个城市，业务主要涉及交通物流、船坞海运、城市开发、投资及金融服务等四大领域及各领域下的诸多细分行业市场。正因如此，迪拜世界在其网站醒目位置标注了“日不落”的字样，并宣称该公司在迪拜酋长国的高速经济增长中扮演着重要角色。目前，迪拜世界拥有多家全球著名公司。比如，作为全球最大的港口运营商之一的迪拜环球港务集团，从事非洲大陆投资和开发的迪拜世界非洲分公司以及负责开发超大型人工岛度假胜地“棕榈岛”、“世界岛”和1100米全球最高摩天大楼“迪拜塔”的房地产开发企业迪拜棕榈岛集团等。

在上述公司中，迪拜棕榈岛集团因财务困难而在今年1月暂停了包括“迪拜塔”在内的多个大型项目的建设，目前可能无法及时偿还将于12月中旬到期的35.2亿美元债务。迪拜世界非洲分公司在8月就搁置了非洲的一些项目。受巨额债务困扰，阿拉伯联合酋长国迪拜当局于11月25日宣布，其主权投资实体迪拜世界公司将重组，公司所欠近600亿美元债务将至少延期6个月偿还。此举令投资者对迪拜的主权信用和未来偿债能力产生严重疑虑和担忧，进而引发全球金融市场的恐慌和动荡，多国股汇市相继暴跌。

二、迪拜债务危机造成全球金融动荡，但长期影响有限

1、重创全球金融市场

一、迪拜世界及其债务危机的概述

阿拉伯联合酋长国是由七个酋长国组成的联邦国家，其中最大酋长国阿布扎比面积67340平方公里，占阿联酋总面积的87%，石油资源与经济实力均居阿联酋首位。迪拜是阿联酋第二大酋长国和经济中心，2008年GDP规模为824亿美元，产业以金融、石油贸易、货运、旅游等为主。由于阿联酋有70%左右的非石油贸易集中在迪拜，故迪拜被称为阿联酋的“贸易之都”，它也是整个中东地区的转口贸易中心。

迪拜政府持有的资产由财政部直接管理，其旗下主要有三大主权投资公司：迪拜世界公司、迪拜投资公司和迪拜控股公司。其中迪拜世界公司是迪拜各类重大项目的主导者，负责在全球进行投资，其各类资产总额约为990亿美元，分布于全球约100个城市，业务主要涉及交通物流、船坞海运、城市开发、投资及金融服务等四大领域及各领域下的诸多细分行业市场。正因如此，迪拜世界在其网站醒目位置标注了“日不落”的字样，并宣称该公司在迪拜酋长国的高速经济增长中扮演着重要角色。目前，迪拜世界拥有多家全球著名公司。比如，作为全球最大的港口运营商之一的迪拜环球港务集团，从事非洲大陆投资和开发的迪拜世界非洲分公司以及负责开发超大型人工岛度假胜地“棕榈岛”、“世界岛”和1100米全球最高摩天大楼“迪拜塔”的房地产开发企业迪拜棕榈岛集团等。

在上述公司中，迪拜棕榈岛集团因财务困难而在今年1月暂停了包括“迪拜塔”在内的多个大型项目的建设，目前可能无法及时偿还将于12月中旬到期的35.2亿美元债务。迪拜世界非洲分公司在8月就搁置了非洲的一些项目。受巨额债务困扰，阿拉伯联合酋长国迪拜当局于11月25日宣布，其主权投资实体迪拜世界公司将重组，公司所欠近600亿美元债务将至少延期6个月偿还。此举令投资者对迪拜的主权信用和未来偿债能力产生严重疑虑和担忧，进而引发全球金融市场的恐慌和动荡，多国股汇市相继暴跌。

二、迪拜债务危机造成全球金融动荡，但长期影响有限

1、重创全球金融市场

一、引言

20世纪后半期，国际金融危机尤其是新兴市场国家金融危机的一个典型特征，就是出现了多重危机共生的现象，即不同类型的金融危机往往在同一时期、同一国家并发。在这种情况下，传统的将货币危机、银行危机、债务危机孤立研究的金融危机理论无力解释这些现象，共生性金融危机理论应运而生。但从目前国际上关于危机共生的研究现状来看，多数文献仍仅局限于货币危机与银行危机的共生；①而对另一类型的共生危机，即货币危机与债务危机的共生却很少涉及。

事实上，与共生性货币危机和银行危机相比，无论从理论还是经验上讲，货币危机与债务危机并发的现象都更为普遍。Reinhart（2002）的研究结果表明，发展中国家②84％的债务违约会引发货币危机，66％的货币危机会引发债务危机。同时，就国际社会来看，墨西哥（1994）、法国（1998）、阿根廷（2001）等国也都曾发生过较大规模的共生性货币危机与债务危机。可以说，研究货币危机与债务危机间的共生性，对于金融危机理论演进以及共生性金融危机外延的推广具有重要意义。

从理论上讲，货币危机和债务危机间确实存在一定的内生联系，它们会由某些共同的宏观经济因素同时引发，也会在某些力量的推动下形成彼此间的传导和扩散效应；而且，传统的金融危机预警文献在指标选取上，也经常把一国的外债水平作为货币危机的一个重要决定因素。但问题在于：货币危机和债务危机间通过何种渠道相互联系？两种危机间的联系机制能否得到实践的检验？货币危机与债务危机间的共生联系效应又是否具有可持续性？深入研究这些问题，无论是为实证分析提供理论依据，还是为危机预警筛选更为明确的指标变量等，都具有相当的参考价值。

鉴于货币危机和债务危机联系的可持续性问题对于构建完善的危机预警体系，以及为政府寻求高效的危机处理方式具有现实意义，本文侧重于考察货币危机与债务危机的长期联系效应，即通过对新兴市场经济国家和其他发展中国家样本数据的实证检验，分析货币危机与债务危机在长期内是否存在某种稳定的联系，以检验二者间联系的可持续性。

二、货币危机和债务危机共生性与联系效应综述

推进财政一体化对缓解债务危机的作用

“实行货币一体化的同时缺乏财政一体化”一直被认为是欧洲主权债务危机的根源，那么在危机倒逼下推进财政一体化是否就能化解危机呢，答案似乎是否定的。象征着财政联盟雏形的“财政契约”于2012年3月签订后，债务危机仍在继续恶化，同年6月西班牙和塞浦路斯陷入危机。根据表1，欧元区和欧盟整体的债务占GDP的比例在2012年第三季度的数值均高于2011年同期水平和上期水平，危机国家的债务占比也进一步升高，法德轴心的数字略有降低。从就业市场来看，不断攀升的失业率(图1)反映出经济的低迷。事实上，就目前来看，推进财政一体化对缓解债务危机的作用既有积极性也有局限性，甚至还更应考虑到其负面性。数据来源:根据欧盟统计局网站的失业率数据整理。1．提振欧元信心和避免债务危机反复发作的积极作用一方面，积极构建财政联盟的举措有助于提振市场对欧元的信心。自从主权债务危机爆发以来，欧元崩溃论的支持者就一直在讨论希腊离开欧元区的可能性(Krugman，2010)及其引发的连锁反应并最终导致欧元区解体的可能性。2011年的“希腊公投提议最终取消”事件助推了欧元崩溃论的高潮。积极推进财政一体化并签订“财政契约”，无疑对欧元崩溃论是有力的反击。正如欧洲央行行长德拉吉所言，“财政契约”是通向欧洲财政联盟的第一步，将有助于增强市场对欧元区的信心。另一方面，加强财政纪律可以避免债务危机反复发作。主权债务危机爆发的直接原因就是政府财政赤字过高，无力偿还过高的债务。虽然1997年签订的《稳定与增长公约》对财政赤字和债务上限有明确规定，亦有对违反国家的相应制裁条例，但由于执行不力和公约修改导致公约早已失去约束力。欧盟统计局的数据显示，截至2011年底，欧盟27个成员国中有17个国家的财政赤字占GDP的比重都超过了3%的上限。旨在加强财政纪律的“财政契约”将帮助欧洲找回不可或缺的财政纪律，契约规定的政府间相互监督以及欧洲法院的惩罚措施将有利于避免主权债务危机重演。2．从财政职能看当前财政一体化对缓解危机作用的局限性按照财政理论，公共财政具有三大基本职能，即资源配置、收入分配和经济稳定发展。从财政职能的角度来看，当前的财政一体化程度较浅，联盟的财政职能还不完善，这将制约其对债务危机的缓解作用。首先，当前的财政一体化缺乏财政转移机制。在一般的主权国家内，中央财政可以通过转移支付的功能对经济落后地区和衰退地区进行财政补贴。美国有高达25%GDP的中央预算可向陷入困境的州进行财政转账，而欧洲的联盟预算只占其GDP的1%。对于欧盟来说，中央财政缺乏转移支付的财力，而成员国间的财政转移更是无法取得进展。在“财政契约”签订之前，德国总理默克尔曾提议建立转移联盟。根据该提议，德国和其他强劲欧元区经济体将每年向希腊和其他困难经济体转移资金，条件是援助国将有权力监督和管理受助国的预算和税收。但转移联盟设想的失败原因在于政治阻力太大，既受到德国选民的坚决反对也受到危机国家的抵制。当然，即使财政转移得以建立，它对缩小欧盟地区差距、缓解成员国危机的作用也会有所限制，其原因主要为欧洲经济体间的差距太大。美国最富裕的新罕布什尔州人均GDP比最贫困的密西西比州的数值高50%，而在欧洲，卢森堡的人均GDP比爱沙尼亚的数值高出700%。经济增长和危机解决不能只靠财政转移，必须同时提高经济竞争力。其次，缺乏对财政赤字和公共债务的结构管理。从《稳定与增长公约》到“财政契约”，无论是财政赤字3%和公共债务60%的GDP占比上限，还是结构性赤字0．5%的GDP占比上限，都是笼统的总量规定而缺乏结构性管理。财政赤字的结构源于政府收入和支出的结构。目前成员国间在税种、税率上没有取得一致，所以政府的收入结构有很大差异，而在支出方面，成员国在社会保障、转移支付和政府购买等方面做法也各不相同。在财政赤字结构差异较大的前提下，应对危机的努力在欧盟范围内就很难形成合力。对于危机国而言，应对危机的紧缩政策很难实施，甚至可能引起政治风险。西班牙的增加税收政策导致部分富人移民到其他税负较小的国家，最富裕的加泰罗尼亚州甚至要求全民公投是否继续留在西班牙。公共债务的结构一般包括期限结构和品种结构。期限结构是指短期债务、中期债务和长期债务之间的比例关系。显然，一国政府如果借入太多短期债务则主权债务违约的风险就会较高。事实证明，欧元区最先爆发主权债务危机的希腊就是借入了太多的短期债务，甚至陷入了借新债还旧债的债务循环。公债的品种结构是指公共债务中不同品种公债的组合情况，如对内债务和对外债务的比例关系等。日本的公共债务占GDP的比重超过200%，高于希腊，却并没有发生主权债务危机，这是因为其公债的绝大部分债务为对内债务，风险较高的外债较少。可见，如果没有合理的结构管理，即使成员国在总量上达到了欧盟的标准，但主权债务的风险仍难以控制。再次，“财政契约”中的结构性赤字指标易受主观性影响。根据“财政契约”的规定，年度结构性赤字超过GDP0．5%的国家将受到欧洲法院的处罚。但是结构性赤字只是个理论概念，计算时也容易受到主观因素影响。根据宏观经济学概念，(实际)财政赤字指政府支出超过收入的部分。结构性赤字是在实际财政收入和支出结构下，经济处于充分就业产出水平时的赤字。由于充分就业产出一般大于实际产出，结构性赤字往往低于实际财政赤字。所以根据定义，要准确衡量结构性财政赤字的规模必须确定充分就业时的潜在产出。但充分就业产出本身就是个理论概念，不能通过经验统计得到，需要通过计量方法来估计。由于变量、参数和计量方法的不同，各成员国计算出来的充分就业产出具有异质性，在此基础上得出的结构性赤字难以作为统一规定的指标。而且，在这个过程中指标本身可能被人为操纵，成员国可以在保持实际赤字不变的前提下，人为地创造出符合规定水平的结构性财政赤字而免于处罚，那么契约的条款就失去了约束力。3．危机中推进财政一体化可能会起到不利于危机解决的反作用财政一体化是一个循序渐进的过程，即使在经济繁荣时期推进财政一体化也可能对成员国经济带来负面影响，更何况对于陷入危机的成员国而言，推进财政一体化可能更危险。首先，丧失财政政策自主性意味着危机国家失去宏观经济调节的可能性。陷入债务危机的国家都是欧元区成员国，在丧失货币政策自主性的前提下，财政一体化又压缩了成员国的财政政策运用空间，结果会导致陷入危机或经济困难的国家无法动用宏观经济政策来调节经济。考虑到欧盟目前还没有建立财政转移的机制，经济困难的国家只能任由衰退演变成危机，而陷入危机的国家则只能任由危机继续恶化，随着这种市场预期的形成，成员国和整个欧元区都将面临巨大的困难。当然，财政联盟的建立有其必要性和积极意义，但是这要看在什么时机和对什么国家而言。经济繁荣时期建立财政联盟的反作用较小(尽管往往在经济危机中才有足够的政治动力去推动财政联盟的建立)，另外，在政治一体化进行到一定程度再推进财政一体化也会产生较少的负面影响。其次，仅强调紧缩财政抑制经济不利于危机解决。危机爆发以来，救助方对危机国的要求就是财政紧缩，而“财政契约"更是从制度的层面规定了各国财政紧缩的方向。对于没有陷入经济衰退的成员国而言，紧缩财政十分必要，不仅可以将长期超标的赤字拉回规定水平，也能避免债务危机进一步蔓延。但对于陷入衰退甚至危机的国家而言，紧缩可能会将其引入灾难(斯蒂格利茨，2010)，甚至会增加这些国家脱离欧元区的可能性(Krugman，2010，2011)。因为机械地要求危机国家紧缩财政有悖于经济学原理，即一国政府应在经济繁荣时实行紧缩政策，而在经济萧条时应实行扩张的宏观经济政策。但扩张的财政政策又会恶化债务危机，紧缩财政是缓解债务危机的必要选择。所以在要求危机国家紧缩财政的同时，应辅以刺激经济的其他措施。如对于希腊，债务危机的实质是失去偿还债务的能力，所以应从增加投资和就业等途径帮助其经济发展并重获偿债能力。随着游行、罢工的增加和失业率的攀升，欧盟意识到这一问题，通过了“增长与就业契约”，并开始酝酿旨在增强欧盟竞争力的“连接欧洲”计划①。再次，构建财政联盟的努力可能掩盖危机的真正根源。目前来看，欧盟构建财政联盟的动力来自于应对欧元区主权债务危机的需要，因为大多数经济学家将债务危机的成因归结于统一货币政策的同时缺乏统一的财政政策。然而，如果债务危机的根源另有其他，那么欧洲努力构建的财政联盟就无法达到治本的目的，至多达到缓解危机的治标性作用。即使欧盟有幸走出债务危机，危机还会以别的形式爆发出来。Feldstein(2012)认为，此次债务危机即欧元危机并不是政府管理失当造成的偶然性结果，而是将单一货币强加于多个迥异国家的必然后果。其实纵观二战后的欧洲一体化进程就可以发现，从1951年煤钢联营的建立到货币联盟的建立以及欧元区的扩大，是政治而不是经济推动了这一切事件的发生。在经济条件不满足的情况下，政治性地强力推动经济一体化必然造成很多隐患，这就是欧洲问题包括此次债务危机的症结所在。在欧洲一体化进程中，不顾经济条件而政治性地强力推动经济一体化的做法，主要体现在欧元区过快的吸纳成员国速度以及让一些不具备条件的国家进入货币联盟的草率决定上。与最优货币区理论要求的经济趋同要求相反，这些成员国的加入增加了欧元区成员国的异质性，再加上金融危机和债务危机的双重影响，使得欧元区成员国尤其南北差距越来越大。在这种情况下，即使成功构建财政联盟，也需要大量的资金转移和长期的结构改革才能使危机国走出债务危机。甚至在构建财政联盟时也会出现不顾经济条件而通过政治力量强行推行的问题，这会导致在解决债务危机的同时又造成其他隐患。欧洲只有深刻认识到这种做法的严重性，才有可能在后续的一体化进程中避免类似问题的出现，进而避免危机以其他的形式再现欧洲。但目前欧盟将大量精力用于构建财政联盟，可能会导致问题的症结被淹没其中而难以得到真正的重视。

欧盟财政一体化面临的挑战

欧盟的财政一体化进程涉及到成员国的主权让渡，势必在众多挑战中艰难推进。从短期来看，虽然“财政契约”在芬兰完成国内法批准后已经取得12个成员国批准，并于2013年1月生效，但产生效力的契约可否有效执行将是一大挑战。从长期来看，不断推进财政一体化进程并构建财政联盟也将面临一系列经济和政治的难题。(1)“财政契约”能否有效执行存在疑问。从经济周期来看，经济公约往往在繁荣时期可以顺利执行，但遇到经济衰退执行公约就会困难重重。从政治角度看，公约往往对小国具有较强的约束力，但对大国而言约束力可能会打折扣。1997年签订的“稳定与增长公约”就是因为执行不力最终流于形式，导致其公信力下降的原因就是在2004～2005年经济减速期间德国、法国等大国违反规定并最终修改公约。“财政契约”作为稳定与增长公约的修订版，其执行力能否落实还需拭目以待。(2)欧盟经济陷入滞涨可能性增加。主权债务危机爆发以来，欧盟经济增长十分缓慢。再加上欧盟国家普遍存在经济竞争力弱、劳动生产率低、劳动力市场僵化等问题，欧盟实现经济增长的前景十分暗淡，经济低迷将会长期存在。同时，欧洲央行为了应对危机先后放松银根，实行量化宽松货币政策，导致欧元区的通货膨胀率自2009年起一路攀升(见图2)。意识到赋予欧洲央行最终贷款人的职能比实现财政一体化容易得多(徐明棋，2012)，2012年底，欧洲中央银行宣布无上限持有成员国国债计划后，债务危机得到一定缓解，通货膨胀率略有下降。但数据显示，截至2012年底欧洲央行持危机国家的债券总额达2087亿欧元。经过一定的时滞，这一增加货币供应操作的效应将会逐渐显现。况且，2013年欧洲还面临多国领导人的大选，债务危机还存在很多变数，欧洲央行可能需要继续大量购买国债进而增加货币供应。总之，如果欧盟经济陷入滞涨，任何形式的一体化进程都无法推进，这是财政一体化面临的最大挑战。图22000～2012年欧盟与欧元区的通货膨胀率数据来源:欧盟统计局数据库。(3)债务危机使成员国经济更加趋异。最优货币区理论强调的是经济趋同指标，然而金融危机和债务危机的双重影响使欧元区成员国经济的趋异性增强，这会危及已经取得的货币一体化成果，财政一体化也很难推行。(4)让渡财政主权的政治阻力。第一种政治阻力来自于德国、法国、英国等大国的博弈。成员国的利益各不相同，使得欧盟的经济政策重点常常被政治目的所左右(黄立新，2003)。在“财政契约”的酝酿阶段，大国博弈不仅使计划内容一再变更，而且使最终出台的契约效力大为降低。另一种政治阻力来自于成员国退出的可能。JimO''''Neill曾指出，欧元区财政整合政策可能促使西班牙、葡萄牙、爱尔兰、芬兰、希腊等成员国无意继续留在欧元区①。Heisbourg(2012)也分析了英国在深化一体化的压力下离开欧盟的可能性。总之，在债务危机的背景下，欧洲财政一体化得以艰难的推进。但“财政契约”的签订只是财政一体化的序曲，并没有从实质上推进财政一体化。从财政职能的角度来看，推进财政一体化对债务危机的缓解作用有限。而财政一体化意味着危机国家在货币统一的前提下又受到了财政政策的制约，不利于危机的缓解。推进财政一体化的努力还可能会掩盖债务危机的真正根源，不利于危机的最终解决。作为欧洲一体化的重要内容，财政一体化的不断推进和深化有其必然性，但这个财政主权让渡的过程将会非常漫长。

本文作者：姜云飞工作单位：上海社会科学院世界经济研究所

在欧洲主权债务危机的发生初期，欧盟和IMF采取的这些临时性救助措施从短期来看，起到了暂时平息市场恐慌情绪，避免了债务危机国国家信用的破产，为推动债务国改善财政状况，维护债务的可持续性争取了必要的时间；从长期来看对于欧洲债务危机的治理来讲只能是临时的救助，无法解决危机产生的根源，整个救助措施就是法国所主张的“救急”，这些救助资金对整个欧洲主权债务危机来讲也只能是杯水车薪。(2)成立欧洲稳定机制(ESM)，为欧洲债务危机的治理建立一个永久性的救助机制。为了保护各欧盟成员国的金融稳定，2010年5月欧盟与国际货币基金组织成立了“欧洲金融稳定机制(ESM)”以及应急性过渡机构“欧洲金融稳定基金(EFSF)”。欧洲金融稳定基金(EFSF)是欧洲稳定机制(ESM)的应急性过渡机构，以便于在条件充分许可的情况下过渡至欧洲稳定机制(ESM)。目前ESM职能暂由EFSF执行，预计2012年底，EFSF将关闭，并将金融稳定职能归还至ESM，从而建立一个应对欧元区债务危机的新的永久性救助机制。欧洲金融稳定基金(EFSF)主要职责是向申请援助并得到批准的欧元区成员国提供紧急贷款，以欧元区成员国的信用作为抵押发行债券融资。EFSF成立于2010年6月份，为扩大自身救助实力，2010年12月提出扩容方案，后经欧元区17国议会投票，终于在2011年10月14日获得通过，救助金额从4400亿欧元扩至7800亿欧元的计划终于获批。2010年11月28日，欧盟各国财长批准通过了向爱尔兰提供规模达850亿欧元(约合1150亿美元)的救助计划，爱尔兰正式成为继希腊之后欧元区第二个接受金融援助的国家，但是确实是EFSF实际救助的第一个国家。紧接着，EFSF又作为葡萄牙的救助一方，为其提供约260亿欧元的贷款。欧洲金融稳定基金(EFSF)运行近两年来，在稳定整个欧元区的金融稳定，提升市场信心上是起到了强心剂的作用，将来取而代之的欧洲稳定机制(ESM)按愿景来看是要建成为在应对欧元区债务危机的永久性救助机制。这些治理措施本质都是利用市场工具，直接的解决债务的偿还问题，是一种再举债的经济手段，同救助是一样的一种治标不治本的治理措施，不是解决债务危机发生的治本之道。(3)正式签署《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》，系统治理主权债务危机。面对愈演愈烈的主权债务危机，在2011年12月召开的欧盟冬季峰会上，欧盟26个成员国均同意缔结“财政契约”。2012年3月2日，除英国和捷克以外的25个欧盟成员国正式签署《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》“(财政契约”)，通过政府间条约的方式来强化财政纪律，加强经济稳定、协调和治理。《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》主要有三个方面内容：第一，各成员国要努力实现财政预算平衡或盈余。年度扣除债务再融资成本以后的财政赤字控制在占国内生产总值(GDP)比例不超过0.5%、只有在经济环境特殊情况下，才允许按《稳定与增长公约》达到财政赤字上限3%。这些规定必须纳入各国宪法或者其他相应法律，以增强其约束力。第二，建立“自动惩罚”机制，确保遵守财政纪律。如果成员国财政赤字和公共债务占GDP比例超过欧盟规定的3%和60%上限，欧盟委员会可直接对违规成员国采取惩罚措施，除非多数成员国反对。第三，成员国将在金融监管、就业、税收和促进增长方面采取趋同政策，并通过法律形式加以规范。《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》的签署，标志着欧盟对危机的治理终于开始“治本”，触及了欧洲主权债务危机产生的根源性问题。但是，迈向财政联盟的道路并不平坦，而“财政契约”也将在短期内面临时间和市场的严峻考验。

欧盟当前对债务危机治理，能在多大程度上解决欧洲主权债务危机还有待观察，影响其治理效果的制约因素有那些，这些制约因素在这些治理中能得到解决吗？(1)财政紧缩、生产性缺失，制约债务危机治理的根本。欧洲债务危机的根源之一就是生产性缺失，导致经济增长乏力。整个欧洲除了德国有较好的工业体系之外，其他各国包括法国、英国，实体经济缺失，主要依靠服务业。例如欧洲债务危机始发国希腊主要经济支柱是旅游和航运业，这两项产业都极易受外围环境的影响。当前债务危机日益加深，现在一揽子治理措施中都要求债务危机国必须实施财政紧缩政策，但从历史来看，还没有出现过在紧缩政策下实现了经济增长的国家。这就使当前的治理措施还只是停留在“救急”层面上，这就大大的制约了包括财政契约在内的治理措施治理效果。从长期来看欧盟必须推动整个欧洲进行工业再造，加速经济增长才是治本之策。(2)赤字和出口的恶化，制约了债务危机治理的直接效果。欧洲债务危机的直接原因就是出口乏力，导致外汇收入减少，经济发展和社会民生问题只能依靠财政赤字来实现，从而导致国家主权信用的过度透支。欧盟各国多年来的出口由于受劳动力成本高，又缺乏灵活的货币政策，导致劳动密集型的工业产品缺乏价格竞争力。金融危机的发生严重影响居民消费，导致经济下滑，货币高估使得出口始终较差，而没有灵活的货币政策，政府不得不依靠大量投资和消费拉动经济，赤字不断累积。现在的治理措施要求债务危机国压缩财政支出，但出口却持续恶化，财政收入来源末得到改善。这些因素就使债务危机的治理在各危机国遭到国民排斥，使危机发生国的政客们左右为难，也加剧了欧盟内部的各种矛盾。(3)缺乏统一财政政策，欧盟固有的体制缺陷制约了债务危机治理的及时性。统一的货币政策，分散自治的财政管理是导致欧洲主权债务危机发生的体制性原因。在欧盟成立之初，因为欧元而使货币和汇率政策得以统一，又因欧盟内部发展的不平衡，导致财政政策由各成员国自己控制。这就使货币政策和财政政策的缺乏协调性和一致性，矛盾和冲突不断。也正是因为这种利益诉求的不一致性，及欧盟内各种平衡关系，使危机的治理措施在欧盟主要成员国不断的争吵中迟迟不能出台，错过了治理危机的最好时机，现在的一揽子的治理措施尽管已经签署，但还只是契约，还不是法律，能不能正式实施还有待观察。(4)高福利、老龄化、政治固疾制约了债务危机治理的广泛性。伴随着人口老龄化，劳动力市场僵化等因素导致欧盟各成员国实体经济虚化。加上全民公选的民主制度，使得政客只顾眼前利益，对危机的治理产生机会主义倾向。财政契约要求危机发生国采取的财政紧缩措施必定减少福利水平，这对习惯了高福利政策的欧洲选民来讲是不能接受的，从而引发国内民众强烈反弹，罢工示威游行不断，政府执政如履薄冰。所以现在的一揽子治理措施在整个欧洲能多大程度被接受还值得观察，这就制约的危机治理的广泛性。2009年爆发的欧洲主权债务危机经过了临时救助，到逐步形成永久性治理机制，再到开始系统治理危机产生根源的《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》的签署，这一系列治理措施，让我们看到欧盟的主要成员国已经在为欧元区的稳定和增长努力，开始尝试系统性的根治欧洲主权债务危机，我们也看到欧盟总是在磕磕碰碰中艰难进行。但通过研究可以看出，当前欧盟的治理措施，还只能是在缓解危机，树立信心，危机的治理效果还受到各种各样制约因素的限制，危机的彻底解决尚需时日。

本文作者：万承刚工作单位：广东省科技干部学院

数据选取及预处理

欧洲主权国家债务危机直接影响了欧元区的经济增长，给全球经济复苏增加了较大不确定性。在世界经济复苏基础仍然脆弱的形势下，希腊主权债务危机造成的“蝴蝶效应”正在全球范围引发恐慌。为了探求在欧洲主权债务危机期间中国大陆主要股指间的联动效应，本文选取上证综指（简记为SH）作为沪市的代表性股指、深圳成指（简记为SZ）作为深市的代表性股指。本文选取的时间段为2009年10月20日至2012年12月5日。数据来源：国泰君安数据库（/）。股票收益率定义为rt=1npt-1npt-1,pt为股票指数t为日收盘价。

实证结果及分析

（一）单位根检验结果对上证综指和深圳成指取自然对数，再进行ADF单位根检验，结果见表1。（显著性水平：5%）表1上证综指与深圳成指单位根检验结果由表1可以看出，上述2个时间序列均接受存在单位根的原假设，而取一阶差分后则变成平稳过程，即在5%的显著性水平下均为I(1)过程。（二）VAR模型检验结果为了明晰上证综指和深圳成指的短期相关性，下面建立4阶（在5%的显著性水平下根据LR检验方法的结果可知该组时间序列的滞后阶数为4）VAR模型。△(ln(SZ))=0.1492×△(ln(SZ))(-1)+0.0214×△(ln(SZ))(-2)+0.1135×△(ln(SZ))(-3)+0.2062×△(ln(SZ))(-4)-0.1945×△(ln(SH))(-1)-0.0745×△(ln(SH))(-2)-0.0808×△(ln(SH))(-3)-0.3457×△(ln(SH))(-4)-0.0007△(ln(SH))=0.0621×△(ln(SZ))(-1)+0.0263×△(ln(SZ))(-2)+0.1259×△(ln(SZ))(-3)+0.1339×△(ln(SZ))(-4)-0.0949×△(ln(SH))(-1)-0.0477×△(ln(SH))(-2)-0.1016×△(ln(SH))(-3)-0.2170×△(ln(SH))(-4)-0.0007上述两个4阶VAR模型的拟合优度均不是很高，由此可知上证综指和深圳成指的短期相关性不是很强。（三）Granger因果关系检验结果在VAR模型实证检验结果的基础上，进一步对指数一阶差分序列（即收盘价收益率序列）进行Granger因果检验。选取滞后阶数与VAR模型一致为4阶，在10%的显著水平下，得到检验结果如表2所示。表2上证综指与深圳成指的Granger因果检验结果由表2可知，在10%的显著水平下，△(ln(SZ))对△(ln(SH))不具有Granger引导关系，而△(ln(SH))对△(ln(SZ))具有Granger引导关系。这说明上证综指在短期内对深圳成指具有引导作用，反之不然。（四）脉冲响应分析结果本文使用Cholesky方法对VAR内生变量的残差正则化。图1表示上证综指与深证成指之间的脉冲响应图。其中横轴表示滞后期间数，纵轴表示脉冲响应值。实线由脉冲响应值连成的曲线，代表脉冲响应值，虚线表示正负两倍标准差偏离带。由图1可知，上证综指与深证成指对自身的冲击比较大。上证综指对深圳成指的冲击大于后者对前者的冲击，而且冲击延续时间也较长。这与Granger因果检验方法所得结论比较接近。（五）方差分解结果方差分解的主要思想是，把系统中每个内生变量的波动，按其成因分解为与各方程变量冲击相关联的组成部分，从而了解各变量冲击对模型内生变量的重要性。本文分别对上证综指和深证成指收盘价收益率序列进行方差分解（滞后期为10天）。分析结果如表3和表4所示。表3上证综指的方差分解表4深证成指的方差分解从方差分解的结果来看，上证综指和深证成指收盘价收益率序列主要受自身的影响。相比而言，上证综指对深证成指的影响大于后者对前者的影响。这与4.4节脉冲响应分析的结论一致。（六）Johansen协整检验结果由上述VAR模型可知，在欧洲主权债务危机期间，短期内沪深两市的相关性不是很强。下面通过Johansen协整检验法对沪深两市的长期均衡关系进行分析。检验结果表明，在5%的显著性水平下，拒绝原假设（p=0.0001），即沪深两市间没有长期均衡关系。

本文以欧洲主权债务危机为背景，选择沪深两市的两只代表性股指，利用几种经典金融时间序列分析模型对其进行联动性分析。分析结果表明：一沪深两市之间没有长期均衡关系；二在短期内，两者之间的相关性不是很强；三上证综指对深证成指具有引导关系；四上证综指与深证成指受自身的影响大于对方的影响，相比之下，上证综指对深证成指的影响大于后者对于前者的影响。随着国际间经济交流日益密切，全球金融市场逐步呈现出整体联动的发展态势。一国股票市场是否与世界主要股票市场具有一定的关联性，也成为其成熟程度的标志。然而同属中国大陆的沪深两市在欧洲主权债务危机期间的联动性不是很强。这可能是由于我国内地为应对欧债危机而采取的一系列措施、对资本账户的管制仍然没有完全放开、资本项目还不能完全兑换、内地资本市场不够成熟、管理不是很规范等诸多因素有关。

本文作者：宝音朝古拉工作单位：锡林郭勒职业学院

2009年和2010年里,德国人寿保单的增长量十分突出,寿险保费收入的增加成为引领全行业保费增长的主要动力,促使整个保险业在危机中仍能整体向好。德国保险业协会对所有会员的统计显示,2009年德国保险业保费总收入为1714亿欧元,同比增长412%;2010年保费总收入继续上涨到1789亿欧元,同比增长414%。由于2009年和2010年保险业经历了快速增长,2011年德国保险行业的保费总收入出现了小幅下降,保费总收入为1767亿欧元,同比下降了112%。2011年,德国直接保险公司赔付的保险利益估计达到了1477亿欧元,同比增长7%。导致赔付金额增长的主要原因在于过去几年和几十年的常规寿险合同到期,已生效的私人医疗保险中医疗费用的增加,以及人身、财产和意外保险中赔付的增加。在人寿保险方面,德国保险业的广义人寿保险既包括普通寿险,也包括储蓄养老保险和年金。由图1可见,德国保险行业近30年来的广义人寿保险保费收入总体保持稳定上升态势,但增长率波动较大。2007年的保费收入增长率为2010年前的最低点,仅为018%,全球金融危机爆发的2008年也只有112%的增长率。但是在2009年,德国保险公司在广义人寿保险保费上的收入较上年猛增50165亿欧元,增长率达到616%。2010年,寿险保费进一步实现711%的高速增长,当年保费收入达到871165亿欧元。2011年上半年,德国广义人寿保险方面表现出两减一增的态势,即新增加的保险量减少290万份,较上年同期下降了119%;德国保险公司在寿险方面的总收入减少417亿欧元,较上年同期减少35亿欧元;保险金额大幅增加1250亿欧元,较上年同期提高了515%。值得注意的是,2010年上半年德国仅包含普通寿险在内的狭义人寿保险总收入是401亿欧元,较上年同期减少了37亿欧元,成为引致广义寿险收入减少的根源。德国保险业协会估算2011年全年的狭义寿险的业务量会较上年有轻微下降,预期保费收入将为816亿欧元,同比下降614%。在私人健康保险方面,全部健康保险覆盖人群总数从2008年的864万人增加到2009年的881万人和2010年的890万人。2011年上半年,德国全部健康保险覆盖人数新增514万人,较上年同斯增长了2113%,参保人总数达到了895万人。2008~2010年间,德国长期护理保险参保人数从937万,增加到959万人,追加保险人数从2098万人增加到2197万人。2011年上半年,德国健康保险的保费收入为164亿欧元,长期护理保险的保费收入为11亿欧元。同期,德国健康保险赔付的保险利益为112亿欧元,赔付的长期护理保险利益为318亿欧元。2011年末,德国健康保险赔付的保险利益将达到224亿欧元,同比增长514%;长期护理保险赔付利益将达到7亿欧元,同比增长713%。在人员伤亡、财产和意外伤害保险方面,市场范围内的综合成本率在2011年预计提高1%,从而达到97%,这意味着精算净利润将实现两年来的首次增长,从约9亿欧元增加到约15亿欧元。推动该类保险收益在2011年实现收益增长的主要动力来自于汽车保险,其中无论是新签合同还是已有合同都表现出了较强的增长态势。在再保险方面,2009年德国专业再保险公司的保费总收入为40714亿欧元,其中所占份额排名前三位的分别是人寿保险(3015%)、火灾保险(14%)和汽车保险(12%);当年损失率总计为6219%,损失率排在前三位的单项险种分别是信用与担保保险(101%)、一般责任保险(10017%)和健康保险(78%)。2010年德国自然灾害较2009年大幅增加,相应的保险索赔数量达到近30年来的最高点,导致德国再保险市场的条件难以改善,但直接保险公司希望利用特殊的再保险解决方案来改善其资本基础的需求仍然较高。保险公司是德国最大的机构投资者之一,它们的投资方向多为长期性投资,近年来越来越多的保险公司倾向于投资商业地产和基础设施、可再生能源和商品等实体经济。在全球金融危机期间,除健康保险投资收入稳定增长外,其他德国主要险种保险公司的投资收益都曾在2008年和2009年出现下滑,但在及时调整后均于2010年重新表现出了较好的增长态势(见图2)。2010年,德国保险业的投资组合达到了12560亿欧元,较2009年增长了316%,在过去的20年中增长了近3倍。投资债券是保险公司投资组合中的重点,其在2010年末达到了9894亿欧元,占全部投资组合的7818%,近5年来保持了连年增长的势头。投资组合中的股票投资在近5年中持续减少,其总额从2006年的1017亿欧元减少到2010年的418亿欧元,所占份额也从818%降至313%。此外,参与利益和房地产投资在德国保险业近5年投资组合的份额中基本表现出平稳微降的趋势。欧洲债务危机的爆发使PIIGS五国重新募集资金的条件不断恶化,为了控制危机深化,欧洲中央银行、国际货币基金组织和欧盟成员国共同做出了努力,其结果之一就是利率被人为的控制在较低的水平上以提振银行部门,但是这种做法却加剧了保险公司的利率损失。据德国保险业协会估算,低利率将导致德国保险业在2009年和2010年的再投资和净投资收益损失40亿欧元,而且这一损失可能在2011年进一步扩大。

德国保险监管对欧洲债务危机的应对

欧洲债务危机发端于金融市场,因此加强金融监管以降低已经或可以预见的风险就表现得尤其重要。德国在欧洲债务危机爆发初期曾一度对施救其他国家表现消极,不仅对国际社会的呼声置之不理,甚至以强硬姿态建议希腊退出欧元区。但随着危机的逐渐恶化,德国自2010年5月开始转变以往态度,积极承担/欧洲金融稳定基金0分摊份额并响应有关国际组织关于救助希腊的倡议。此后,德国积极参与债务危救助安排,并且在财政政策和金融监管等方面力推/德国模式0,成为解决欧洲债务危机的领导者。推行平衡的、可持续发展的财政政策是德国主导欧元区国家进行改革的重要方面,因为德国认为欧洲从货币联盟向财政联盟过度的停滞是导致主权债务危机产生的根源。随着对待希腊债务问题态度的转变,德国提议欧元区国家重新审视和适当修改1997年通过的5稳定与增长公约6,以保证该公约能够在欧盟各成员国充分贯彻执行。同时,德国希望将本国严格的平衡预算法推广到欧元区国家,来弥补5稳定与增长公约6在防止欧元区国家财政恶化方面的乏力。可以看出,德国正在推动成员国借债务危机谋求欧元区财政统一,并且在统一的过程中尽量向德国模式靠近,从而维持欧元区的稳定。德国在力促成员国改革财政政策的同时,还积极推动各方关注并解决金融监管的不足。德国及其他欧元区成员国首先要求加强对国际信用评级机构的监管,重新审查这些机构的评级方法和方式,同时提议建立新的、独立的、非盈利性的国际评级机构,以排除政府因素对信用评级机构的影响。为了抑制国际投资的恶意炒作和投机行为,德国提议欧元区成员国联手加强进行金融监管,主张共同禁止裸卖空交易和信用违约掉期交易等行为,并要求对涉嫌加剧希腊债务危机的国际金融机构进行调查和必要的法律制裁。此外,德国还对本国金融监管体系进行了一系列改变,向其他国家推行对银行、保险和证券三大行业的一体化监管模式。212欧洲债务危机中德国保险监管的应对措施在全球金融危机爆发伊始之际,2008年1月1日德国就开始正式实施了重新修订后的5保险合同法6,新法案强化了保险人和保险中介对投保人提供咨询和信息的义务,也进一步明确了投资人的责任与义务,并将电子文本形式的合同纳入了法律内容。新的5保险合同法6使德国保险市场更具透明度和竞争性,也强化了保险监管的执行能力。欧洲债务危机爆发后,德国又对被视作保护保险业根基的另一部重要法案)))5保险监管法6进行了修改,以保证新的欧洲偿付能力Ò(SolvencyÒ)指令能够以法律形式被确定下来。欧盟偿付能力Ò指令是欧盟委员会于2007年夏天推出的一项保险监管改革,改革的初衷是弥补之前偿付能力Ñ对保险公司面临风险的反映能力的不足,改革的目的是通过对欧盟内部保险公司进行统一的偿付能力管控,使得保险监管部门能够更全面的掌握保险公司的偿付能力和风险管理水平。2011年德国联邦金融监管局(BaFin)两次组织召开了以/偿付能力Ò)))当前的新发展0(currentdevelopments)为题的会议,提醒国内保险行业为即将实施的偿付能力Ò指令和进一步融合的欧盟保险市场做好准备。偿付能力Ò指令原定于2012年末实施,因此进入2012年后德国先后于3月和7月对5保险监管法6进行了修改,使其与偿付能力Ò进一步衔接。同时,德国政府正在计划改革金融服务行业的国家监管体系,其中对保险业的独立监管体系将被保留下来,同时将对该保险监管体系进行进一步审议。在保险监管体系中,信息的完整和有效传递是进行合理监管的前提,因此德国设计了一个理想化的标准报告系统,使企业中的分散信息可以及时汇总并传递给相关监管机构(见图3)。在这个标准报告系统中,保险企业的个别信息数据首先汇报给联邦金融监管局,后者将整合好的综合数据分别向两个方向传递:其中的一个方向依次是传递给德意志联邦银行和金融稳定委员会;另一个方向是依次传递给欧洲保险和职业养老金管理局、欧洲中央银行和欧洲系统风险委员会。这两个方向的信息传递并不是分割的,相关监管机构会对各自获得、整理和分析的综合数据进行共享,例如德意志联邦银行还会将综合数据传递给欧洲中央银行。作为德国最大的机构投资者之一,保险公司的投资活动始终在联邦政府和监管机构的管理之下运行。欧洲债务危机期间,德国监管机构更是加强了对保险公司的关注,监管部门通过制定一系列定量和定性的规则来监管保险公司,以确保保险公司能够履行相应的义务。保险公司的投资活动必须遵守五项一般投资原则,即安全性、盈利性、流动性、混合性和多样性。由于德国保险公司长期使用风险管理体系来管理它们的投资,而且每个公司都会调整投资结构来适应个体风险容忍度,所以德国保险公司能够在经济环境不稳定时期表现出其应有的价值。在德国保险公司的风险管理体系中,压力测试越来越被视为不可缺少的一项考察,它被专门用来模拟资本市场不利变动对企业风险承受能力的影响,其测试结果也会每年向监管单位承报。压力测试的原理是基于保险公司的年末资产负债表来推测其在接下来一年年末前的资产与负债变化情况,进而判断保险公司是否有充分的风险缓冲机制来承受推测出的各种各样的冲击。除了模拟利率、房地产风险外,德国的压力测试还将账户信用风险纳入其中。以往,德国保险企业中就鲜有不能通过压力测试的企业,特别是在人寿保险企业中,其通过压力测试的比率达到了100%。德国保险监管的主要目的是为了确保保险公司在任何时候都能兑现其给予客户的承诺,因此消费者是有效监管的获益方。同时,由于监管可以确保没有哪一个公司可以从违规中获得优势,从而维护保险市场的竞争环境,因此德国的保险公司本身也对监管持拥护态度并积极发现和排查可能存在的风险。其中,有代表性的一项活动就是近年来德国保险公司对保险欺诈行为的积极防控。据德国市场研究公司GfK在2011年完成的一项关于德国金融市场的研究显示,保险欺诈行为在德国是一个非常显著的灰色地带。据GfK统计,所有受访人员中有20%的人认为保险欺诈是微不足道的罪行,4%的家庭公开承认在过去5年中曾有过保险欺诈行为,不低于11%的受访者不愿意对过去5年中是否有过保险欺诈行为的问题进行答复。这一现象的潜在危害是,许多人还没有意识到保险欺诈已经对被保险人的利益产生的危害,于是德国保险公司对此给予了极大的关注,并积极开始行动打击保险欺诈以保证广大被保险人的利益。德国保险公司首先加强了员工培训工作,通过提高员工的专业化水平来发现可疑的索赔。同时,德国自2011年4月1日起建立起了一个新的线索与信息系统,用来帮助保险公司规避保险欺诈和更有效的检测风险。由于该线索与信息系统的建立与信息保护当局进行了密切合作,所以做到了在满足数据保护法律相关要求的同时也能够以透明的方式面向广大消费者。未来德国保险监管的调整方向具有不确定性与确定性并存的特征。不确定性体现在一系列对欧洲偿付能力Ò指令的修改意见迫使其具体实施时间被一再推后至2014年1月1日,而在过渡期间欧盟保险公司仍要向监管部门报告偿付能力Ò指令执行过程中出现的问题,所以该指令仍有进一步修改的可能性,因此包括德国在内的欧盟保险监管部门仍面临许多不确定性。但是,虽然欧洲偿付能力Ò指令的具体实施时间仍有不确定性,该指令的实施已是大势所趋,因此强化监管是未来德国保险监管发展的确定性表现。偿付能力Ò指令的数量性要求、质量性要求和信息披露要求对德国保险业监管提出了比以往更高的要求,这虽然有利于最大程度保护消费者利益,但也加重了保险公司的运营成本,特别是降低了中小保险公司的竞争压力。因此,德国保险监管部门未来在加强监管的同时,也将对不同规模保险公司的要求予以区分,从而保证中小保险公司利益。对于那些适用于偿付能力Ò指令的保险公司,德国监管部门将严格按照指令要求进行监管,并进一步完善集团监管规则;对于那些不适用于偿付能力Ò指令的小规模保险公司和死亡丧葬保险公司等,德国监管部门将沿用偿付能力Ñ指令的要求进行管控;对于企业养老年金,德国监管部门将在提高年金组织结构的透明性、权责划分的明确性和内部经营管理的体系性等方面加强监管。

德国保险监管对中国的启示

欧洲债务危机期间德国保险业的稳定发展,得益于长期以来对监管体系的不断完善,也得益于危机期间监管力度的适时调整与加强,这些调整、应对与改进措施为中国保险监管改革提供了有益的参考。中国自2003年启动偿付能力监管制度体系建设工作以来,用4年的时间完成了第一代偿付能力监管制度体系的构建,使保险业监管制度得到了大幅度完善。近年来,全球金融改革的日益深化和中国保险市场的快速发展对中国保险市场监管提出了更高要求,为了与国际保险监管制度接轨以及提升中国保险业的国际地位,中国保监会于2012年6月推出了5中国第二代偿付能力监管制度体系建设规划6。中国第二代偿付能力监管制度体系的建设可以借鉴欧洲偿付能力Ò指令的经验,尤其应借鉴德国保险业对偿付能力Ò指令的适应性调整。例如:面对保险业发展的诸多新情况和偿付能力Ò指令的新要求,德国近年来多次及时对5保险合同法6进行大规模修改,从咨询、告知、赔偿、分红、追偿和解约等方面做出了更具透明度的调整,更好地保障了保险人和投保人的合法权益。因此,中国保险监管应借第二代偿付能力监管制度体系建设时机,完善法律制度,使保险市场活动能够做到更全面的有法可依。保险监管是对数据和信息依赖性极强的一种监管,可靠的数据基础和信息平台是监管机构衡量风险的必要条件。在应对全球金融危机和欧洲债务危机期间,德国监管机构为了保证信息的完整性和传递的有效性,设计了更具开放性和交叉性的信息系统,使各级监管部门可以更多的掌握数据与信息,为监管提供合理依据。同时,可靠的信息系统也为保险公司规避保险欺诈提供了专业化手段,有效降低了保险公司的经营风险。因此,中国保险监管在改革过程中应注重信息化手段的引入,增强数据共享能力和信息透明度,从而提高监管效率。德国保险监管以严格著称,但为保证中小保险企业参与市场竞争的营利能力,保险监管部门也为这些企业设计了相对宽松的监管标准。例如,德国保险监管部门未来将以偿付能力Ñ指令要求来监管那些不适用于偿付能力Ò指令的小规模保险公司和死亡丧葬保险公司等,从而降低了中小保险企业的经营成本,增强了市场的竞争性,保障了市场活力。中国在2010年出台了5保险公司分支机构分类监管暂行办法6,明确了对保险公司分支机构的分类监管办法,是分类监管体系建设的又一步跨越。但是,中国中小保险公司的市场份额和营利能力仍然有限,偿付能力补偿压力较大,差异化与专业化发展能力不足,市场竞争能力不强。借鉴德国保险业分类监管的方式,中国可以对中小保险公司进行适度的监管放松,降低这类企业的经营成本,增强其自身可持续发展能力,保障市场竞争活力。总之,德国保险市场一贯坚持的严格监管和在欧洲债务危机中的适应性调整使其在外部经济不甚理想的环境中仍然保持了健康、稳定的发展,其在法律制度建设和信息化与分类化管理等方面的经验值得中国借鉴。

本文作者：李俊江王姝工作单位：吉林大学

欧洲主权债务危机的影响

1．延缓全球经济复苏步伐。欧元区2011年二季度环比折年率仅0．9％，较1季度下降了2％。2011年7月份以来的欧元区经济信心指数仍处于快速下滑通道，经济增长放缓趋势仍在延续。欧债危机及欧元区经济的疲弱除通过贸易和投资领域直接影响其他地区外，巨大的不确定性也会削弱企业部门的信心，导致全球性经济增长趋缓，各大投行已因此而调低了未来全球经济增长预期水平。欧元区银行体系可能遇到的问题也会提高银行间市场的风险溢价水平，抑制金融体系和实体经济。3．全球流动性再次放松。欧央行与英格兰银行已经分别提出其量化宽松政策措施。在银行出现流动性危机的背景下，不论采用何种救助方式，扩大货币当局的资产负债表规模都是不可逃避的选择。而此举也会给其他国家货币带来显著的升值压力，美元指数的反弹已经历了一段时日，瑞士央行为了遏制瑞郎升值的步伐，已经率先宣布将浮动汇率改为半固定，即干预汇市保证瑞郎不强于一欧元兑1．2瑞郎，并准备以不设上限的规模买入其他外币。全球可能再次陷入流动性放松和货币战争之中。4．对中国经济的影响。对中国实体经济的影响。对中国实体经济带来的影响主要在出口方面。中欧历来互为重要的经贸伙伴，2011年，中欧贸易额达4797亿美元，创历史新高，连续7年保持中国第一大贸易伙伴地位。而欧洲主权债务危机迫使欧元区国家经济动荡，大幅放缓中国对欧出口。8月新出口订单指数已经出现大幅下滑，回落至48．3％，环比下降2．1个百分点，成为环比降幅最大的分项指数。

欧债危机的发展趋势

1．通过各国的努力走出危机。第一种发展方向是：欧元区国家甚至整个欧盟国家与国际货币基金组织一起努力，帮助发生主权债务危机的国家走出危机。这种发展的可行性在于：（1）不救助危机国家会危及自身经济安全，甚至会导致欧元区解体，而欧元区解体将对大多数欧元区国家极为不利；（2）在对冲基金大举做空欧元与欧洲股市的情况下，救助行动越迟缓就会导致危机越严重，即使仅有几个国家爆发危机也会形成“蝴蝶效应”，导致全球金融市场甚至实体经济大幅震荡。欧盟领导人会议与财长会议之所以仓促地推出7500亿欧元的救助方案，就是出于这样的考虑。2．实施国际救援，提振市场信心。实施大规模国际救援，或由各主要国家增持国际货币基金组织的基金份额，再由国际货币基金组织扩大救助规模。这样做的好处是全球各主要国家一致行动，既能大规模扩大救助规模，又能提高整个世界对救市前景的信心。但这种做法的最大缺陷是，救援资金没有合法有效的安全保障，也不符合国际货币基金组织的相应规定。3．发生危机的国家有序违约。这种情景发生概率最大。德法两国对于希腊的坚决表态是为争取更多的时间建立防火墙，避免希腊国债违约的影响向其他国家蔓延，也整固欧洲银行体系的资产负债表，从而避免银行体系受到大的波及。短期内，仍会坚持“拖”字诀，贷款一笔一笔发放给希腊，但一次比一次不痛快。但在中期（一年之内），由于希腊自身债务的不可持续性，其违约很难避免。4．发生危机的国家退出欧元区。欧盟把发生危机的主要国家逐出欧元区或这些国家主动退出欧元区。在希腊主权债务危机爆发后，德国总理默克尔立即提出了把希腊逐出欧元区的设想，但立即遭到德国央行行长的反对，也没有得到欧元区其他国家的响应，因为在欧元区的设计方案与制度安排中，并没有把一个主权国家逐出欧元区的规定与机制。让爆发主权债务危机的国家主动退出欧元区，也根本没有可能。5．无序违约，欧元崩溃，欧元区解体。第五种发展趋势就是，发生危机的国家出现无序违约，这种情景的危害最大，甚至可能出现类似2008年雷曼倒闭时的全球贸易骤停的情景。无序违约的情况出现，很可能导致欧元崩溃，欧元区解体。在上述五种发展趋势中，最好的是第一种，最差的趋势是第五种。需要指出的是，欧元的崩溃与欧元区的解体并不是夸大其词与耸人听闻，而是一种必须防范的可能发生的现实。全球三大评级机构之一的穆迪公司曾发出警告，希腊主权债务危机具有传染性，将导致英国、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙等国金融体系受到冲击；前美联储主席保罗•沃尔克表示，欧元区可能将崩溃，这是美国权威人士第一次对欧元区前景做出如此悲观的估计。

本文作者：徐海涛工作单位：湖北理工学院国际学院