新股范文10篇

[摘要]新股定价一直是一个热点研究课题，而我国新股发行普遍存在抑价问题，在前人研究的基础上，从二级市场的角度出发，研究二级市场因素对一级市场新股发行抑价的影响，并加入发行制度因素，分析不同发行制度下二级市场对新股抑价的影响。得出二级市场因素对新股发行抑价产生了显著的影响，并且随着发行制度的越来越市场化，模型更具可信性，二级市场对新股发行抑价的影响更加明显。

[关键词]新股抑价发行制度二级市场

一、引言

证券一级市场是新股发行的场所，发行企业到一级市场中寻求自身的价值，这个价值就是新股发行的价格。与证券二级市场一样，企业股票的价格表明了企业的价值。融资面个级市场互相配合，协调发展，才能形成一个高效率的证券市场。企业新股发行定价是否合理最终证明了证券一级市场是否是有效率的，新股发行定价的合理程度对一级市场的融资绩效有着至关重要的意义。

在新股发行定价的研究中，非常重要的一个方向是对发行抑价的研究，也即前人对“新上市股票具有超额收益率”现象的研究。本文在前人研究的基础上，借助前人的研究方法，从二级市场的角度出发，研究二级市场因素对一级市场新股发行抑价的影响。另外，我国很长一段时间新股发行都是在国家政策强制管制下进行的，发行制度对于新股抑价有着不可忽视的影响，为了更透彻分析二级市场对新股抑价的影响，我们加入发行制度因素，分析不同发行制度下二级市场对新股抑价的影响。

二、变量定义及选取

摘要：本文采用2006年6月～2010年3月的数据，基于格兰杰因果随机波动率模型GC－MSV，利用募集资金和冻结资金对我国新股发行对股市波动的影响进行实证分析，结果表明，一定条件下，冻结资金量和募集资金量均构成股指序列变化的Granger原因，但募集资金量对股指波动的影响相对而言较为不显著。

关键词：新股发行；股市波动；Granger因果检验

从募集资金的规模来看，2007年9月由于权重股中国石油的发行，虽然IPO只有15家（中位数为18家），募集资金却达到了1490.40955亿元人民币，远远超出其他各月的募集规模。募集资金规模最小的一个月为2008年3月，只有3.70025亿元人民币。月募集资金量100亿元人民币以下的，共有20个月（含募集资金为0的8个月）；100—200亿元的有6个月，200—300亿元的有7个月，300—400亿元的有3个月，400—500亿元的有5个月，500—600亿元的有3个月，600亿元以上的有2个月。

在2006年6月5日—2010年3月24日的这段时间内，从A股新股发行的频率趋势来看，速度越来越快，集中上市的新股数量越来越密集，新股发行对二级市场的影响应该受到投资者更高的重视。

（1）数据处理

在利用时间序列的过去数据来量化历史关系，并试图对未来进行预测时，首先要检验时间序列的平稳性。对2006年6月5日—2010年3月24日的对数收益序列lnyt作一阶差分后，单位根检验结果如下:

一、目前二级市场的市盈率是否合理？

2001年下半年中国股市的持续下跌，目前有两种主要的分析观点：一是认为当时的股价存在着很大的泡沫，因此在加入WTO之际，为了防范更大的金融风险，政府通过种种手段、政策之意不在“酒”地努力挤压股市泡沫的结果；二是认为中国上市公司的质量较差、回报率低，因此在国内外资本市场日益接轨之际，国内投资者纷纷抛售A股，以规避风险，并期待或寻找更富有投资机会的市场等。

因此，无论是哪种原因或分析思路，其核心要义都是当时中国二级市场的平盈率可能是偏高所引起的。

但是，当前的股价指数与2001年中相比，虽然有了30%左右的下跌或回调，但是由于上市公司的业绩也有了相近的缩水，因此二级市场的市盈率仍然保持相当的甚至是更高的水平。

因此我们的问题也就同时产生，即目前二级市场的市盈率是否同样偏高？！

这一问题在理论上似乎还没有确定的结论或解释。因为2001年上半年中国经济学界的论争，因为种种原因而逐渐趋于欲言又止的暂停或沉默。

论“新股全流通”和“国有股减持”一、“新股全流通”是由“国有股减持”所衍生出来的问题

早在2000年11月，就有学者在研讨“国有股减持问题”时，提出了“控制增量，逐步解决存量”的思路。即对首次发行的新股实行全流通，以使非流通国有股的规模不再扩大，在次基础上逐步实现存量国有股的可流通。在去年10月暂停国有股减持以后，这种思路得到了更多学者和市场人士的赞同。其实这种想法是十分自然的，因为这与我们在推进改革措施中普遍采用的“新人新办法，老人老办法”的操作思路是完全一致的。

不久前，市场盛传某银行股将以全流通方式发行上市，在市场中引起了不小的恐慌。现在还无从判断这是真还是假。

二、“新股全流通”：目前并不具备充足的条件

“新股全流通”观点的支持者们可能主要是从解决“国有股减持问题”基础上提出的，但是他们没有考虑到我国一级市场发行制度改革所面临的现实问题，以及实施新股发行的全流通对二级市场股价水平可能会带来的影响。在其他领域，“新”与“旧”在一定程度上可以作出严格的区分，并且是相互影响是有限的。但是在证券市场上，新股和老股在定价上有明显的比价效应倾向，两者的价格是相互影响的。因此，根据我国股市股票股价的形成机理，全流通新股的价格水平将会低于非全流通的老股。在全流通股票的市场份额没有达到较大比例（比如30%）以前，股票市场总体的价格水平将会遭受长期的压力。换句话说，就是相当一部分“老股”将没有上涨空间，即使这些股票业绩优良也不例外。

我国从去年开始推进的新股发行核准制的市场化改革遇到了较大的问题。主要体现在，发行价格高市盈率化，小盘化。笔者认为，这实际上不符合市场化取向的初衷，而仅仅是新股发行价格向二级市场价格水平靠拢的二级市场化。而众所周知，在上市公司非流通股占很大比重的情况下，二级市场股价并不反映公司的内在价值或者与其内在价值相差较大。由此可以看出，在整个股市中所有股票实现全流通以前，由于没有合理和科学的参照系，首发新股市场化的定价是无法形成的，或者说，全流通发行不能保证发行价格充分体现公司在发行时的内在价值。

论“新股全流通”和“国有股减持”一、“新股全流通”是由“国有股减持”所衍生出来的问题

早在2000年11月，就有学者在研讨“国有股减持问题”时，提出了“控制增量，逐步解决存量”的思路。即对首次发行的新股实行全流通，以使非流通国有股的规模不再扩大，在次基础上逐步实现存量国有股的可流通。在去年10月暂停国有股减持以后，这种思路得到了更多学者和市场人士的赞同。其实这种想法是十分自然的，因为这与我们在推进改革措施中普遍采用的“新人新办法，老人老办法”的操作思路是完全一致的。

不久前，市场盛传某银行股将以全流通方式发行上市，在市场中引起了不小的恐慌。现在还无从判断这是真还是假。

二、“新股全流通”：目前并不具备充足的条件

“新股全流通”观点的支持者们可能主要是从解决“国有股减持问题”基础上提出的，但是他们没有考虑到我国一级市场发行制度改革所面临的现实问题，以及实施新股发行的全流通对二级市场股价水平可能会带来的影响。在其他领域，“新”与“旧”在一定程度上可以作出严格的区分，并且是相互影响是有限的。但是在证券市场上，新股和老股在定价上有明显的比价效应倾向，两者的价格是相互影响的。因此，根据我国股市股票股价的形成机理，全流通新股的价格水平将会低于非全流通的老股。在全流通股票的市场份额没有达到较大比例（比如30%）以前，股票市场总体的价格水平将会遭受长期的压力。换句话说，就是相当一部分“老股”将没有上涨空间，即使这些股票业绩优良也不例外。

我国从去年开始推进的新股发行核准制的市场化改革遇到了较大的问题。主要体现在，发行价格高市盈率化，小盘化。笔者认为，这实际上不符合市场化取向的初衷，而仅仅是新股发行价格向二级市场价格水平靠拢的二级市场化。而众所周知，在上市公司非流通股占很大比重的情况下，二级市场股价并不反映公司的内在价值或者与其内在价值相差较大。由此可以看出，在整个股市中所有股票实现全流通以前，由于没有合理和科学的参照系，首发新股市场化的定价是无法形成的，或者说，全流通发行不能保证发行价格充分体现公司在发行时的内在价值。公务员之家版权所有

摘要:新股优先认购权作为一种稳定机制，在保护股东比例性利益不被稀释方面发挥重要作用，但同时也阻碍了公司充分实现其经济效益。新股优先认购权制度之构建常常面临着维护股东比例性利益和实现融资效率之间的价值冲突。立法者应在法律明确赋予股东优先认购权之基础上，利用制度设计最大程度消除优先认购权对融资效率的负面影响，平衡股东比例性利益与公司融资效率之间的价值冲突。

关键词:优先认购权;比例性利益;立法模式

股东将各自的利益集中在统一控制下，创造出一种比未合并的利益集团更有效的商业手段来实现更大的利益，这种商业手段就是“公司”。而新股优先认购权则是股东实现其利益的有效保障。当公司发行新股时，为了防止股东在收益和资产方面的现有利益以及相应的投票权因外来第三者进入公司而稀释，法律赋予股东新股优先认购权来维持自己的比例性利益。但不可否认的是，在当今激烈的市场竞争中，融资效率对公司发展十分重要，一旦公司在融资中耗费太多时间，就很有可能会丧失良机，在竞争中落于下风，对公司后续发展极为不利，而新股优先认购权在一定程度上阻碍了公司的融资效率。如何实现维护股东比例性利益与公司融资效率是新股优先认购权制度构建之重点，立法者不同的价值选择决定了新股优先认购权不同的立法模式。笔者从新股优先认购权的内涵出发，在此基础上分析新股优先认购权的功能定位以及价值冲突，并由此介绍三种不同的立法模式，希冀对我国新股优先认购权之制度设计有所益处。

一、新股优先认购权的内涵

(一)新股优先认购权的概念。新股优先认购权指股东在新股发行前以其原有的持股比例优先认购新股的权利。〔1〕详细来看，股东新股优先认购权蕴含以下内容:其一，优先认购权是股东所独有的权利，其权利利用主体是股东，是股东基于自己“股东”的身份和地位所享有的权利。其二，“优先”指的是认购顺序上的优先，而“不是股东在支付股份对价上享有优惠于第三方的特权”〔2〕。其三，优先认购权是股东所具有的一项权利，股东可行使、可放弃、可转让，并且权利的行使意味着义务的履行，即股东一旦行使优先认购权就负有支付相应对价的义务。其四，优先认购权中“认购”是股东实现立法赋予的期待利益的过程，这是因为股东的优先认购权(这里是指具体性优先认购权)不是因股东资格的产生而当然享有，而是在公司发行新股的具体场合中将立法赋予的抽象性优先认购权予以现实化。优先认购权前三点内容比较好理解，但在第四点“认购”的理解上可能存在困难。为了更深刻地理解第四点内容以及优先认购权的内涵，必须从新股优先认购权的内部结构入手对此概念进行剖析。(二)抽象性新股优先认购权与具体性新股优先认购权。德国学者卡洛主张将优先认购权分为抽象性新股优先认购权与具体性新股优先认购权。其中抽象性新股优先认购权是法律或公司章程基于股东的资格或地位而赋予股东的一项权利，只要法律或公司章程规定了股东的认购优先权，此项权利便与股东资格同时发生，并随股东资格同时转移，随股东资格同时消灭;具体性新股优先认购权是指享有抽象性新股优先认购权的股东按照公司治理机构发行新股的决议而获得的优先请求公司按其持股比例分配新股的权利。〔3〕一般情况下前者是后者的基础，前者的实现又有赖于后者，但二者并不是同一概念。首先，抽象性新股优先认购权和股东资格同时发生，但股东资格产生时，公司尚未发行新股，而且公司是否发行新股也不确定，因此抽象性新股优先认购权应属于期待权。具体性优先认购权是自公司股东大会或董事会做出发行新股决议时产生，只有当公司股东向公司提出认购新股后才产生股东支付新股对价、公司交付新股的后果。因此具体性新股优先认购权不同于抽象性新股优先认购权，是由抽象性新股优先认购权转化而来，属于既得权。其次，抽象性新股优先认购权于股东资格取得之时发生并延续至股东身份消灭之时，当股东认购新股时，抽象性新股优先认购权外化为具体性新股优先认购权，当本次认购结束时，抽象性新股优先认购权又回到之前的状态。具体性新股优先认购权具有时效性，当公司通过决议决定发行新股时，股东才具有具体性新股优先认购权，此项权利仅及于此次发行，当股东行使完这项权利后，股东的具体性新股优先认购权即告消灭。最后，抽象性新股优先认购权是基于股东身份而产生的，只要法律或者公司章程中赋予了股东新股优先认购权，那么抽象性新股优先认购权将与股东身份同存，只有当股东不再具备股东资格时，抽象性新股优先认购权也随之丧失。而对于具体性新股优先认购权，股东可行使、可转让、可放弃，如果股东放弃行使该权利，那么权利即告消灭。抽象性新股优先认购权与具体性新股优先认购权的双层结构理论作为剖析优先认购权内涵之基础被德国、日本以及我国大陆学者普遍认可，厘清二者之间的关系对我们理解优先认购权具有重要的意义，也为后续解读优先认购权打下了理论基础。

二、新股优先认购权的功能定位与利益衡量

我国新股发行制度虽经历过多次变革，但现行发行制度在市场运行中也逐步暴露其弊端，甚至成为06年到08年股票市场的暴涨暴跌中不可忽视的重要原因之一，特别是2007年中石油A股的发行及市场表现，使得新股发行制度中的矛盾集中爆发。

一、我国现行新股发行制度的弊端

（一）我国新股询价制度及监管缺陷。

首先，是机构询价制度的定价在我国的适用性、有效性问题。我国中小投资者所占比重很高，却是由配售持股最高仅占20%（大盘股为50%)的机构投资者决定全部股份的价格、中小投资者对定价毫无话语权，加之我国的机构投资者的研究能力和管理水平较低，导致最终的定价不尽合理，而中小投资者对该定价只能被动接受，使得机构与中小投资者之间利益对立、矛盾尖锐。

其次，参与询价配售的机构缺乏自律以及机构投资者权利义务不对等的问题。一方面，询价机构初步询价随意性强，某些机构可能会故意报低价格，甚至联合压低报价区间，以降低风险，确保收益，另一些机构则会在发行人和保荐人的利益输送下，故意抬高报价区间；另一方面，在新股不败的神话下，参与询价的机构为了提高网下配售成功率，往往会在累计投标询价时选择报价区间的最高价，价格发现功能大打折扣；另外，在询价时，一些发行人及承销人往往会选定“关联”询价对象进行询价，询价机构不真正关心发行公司的合理估值，而更关心是否可以取得新股配售的筹码，真正市场化的价格难以形成，市场化定价机制被扭曲。而现行制度上又缺乏对机构询价效果的评价机制及对机构询价与配售、融资等联系起来的硬约束机制，导致机构参与询价好处多风险小，因此各种违规行为及不合理的结果便容易发生，这一现象在市场形势良好的情况下更为明显，导致市场风险不断积聚，泡沫不断膨胀，最终受损失的还是中小投资者。

再次，监管部门对询价配售机构在新股上市后的行为监管不足。不少直接参与新股询价配售的机构，不但没能充当价值投资者的角色，反而操纵市场、爆炒新股，促使整个市场的投机化，加之监管不足，使得二级市场价格波动剧烈，中小投资者利益受损，对机构投资者不信任，对价值投资失望，必然进一步促使行为的短期化和投机化，整个市场参与者的投资理念无法提高，处于恶性循环中。

摘要：文章从体制缺陷、发行市盈率、发行规模、大盘涨跌幅、中签率、发行时机等方面，探讨影响我国新股发行抑价的主要因素。

关键词：新股发行抑价影响因素

所谓新股发行抑价指的就是新股发行价明显低于新股上市首日的收盘价的现象。在我国，上市首日涨幅超过100％的股票经常可见，普通股（A股）发行定价偏低的现象已近乎成为众所周知的事实。自我国资本市场建立以来，“购买原始股一定有利可图”几乎成为一种规律，说明我国首次公开发行新股存在着发行价明显低于新股上市首日的收盘价的现象,即“新股发行抑价”的现象。

一级市场的定价效率问题实际上就是检验新股首次公开发行是否存在抑价的问题。国外学者通过大量的经验研究表明，新股发行抑价现象在世界各国的股票市场中几乎是一种普遍存在的现象，无论是发达国家成熟市场还是发展中国家的新兴市场，都存在显著的新股发行抑价现象，平均抑价幅度为4.2％～80％，其中发展中国家的新股抑价幅度明显高于发达国家。而我国新股发行的抑价幅度更是长期居高不下，针对这一现象，本文将展开讨论，研究影响我国新股发行高抑价的因素。

自20世纪70年代新股发行抑价问题被提出之后，西方学者为解释这一长期普遍存在的现象进行了不懈地探索和努力，提出了各种不同的理论解释：

投资者掌握的信息可能比发行人多，但不同的投资者拥有不同的信息量，Rock（1986）据此提出了“赢者诅咒”假设；根据非对称信息理论，Welch（1992）建立了负信息流模型，他认为投资者购买首次公开发行股票的行为不是发生在某一个单一的时间内，而是有一个“动态”调整的过程。此时最初的股票认购情况会影响到以后其他投资者的购买行为；Chemanur（1993）提出了“信息收集假说”，他认为新股发行抑价是对外部投资者情报收集的适当补偿，绩优公司可以通过IPO的高抑价率来区别绩差公司。还有诸如承销商托市、股票配售等理论假说。

新股配售政策存在三大理论悬念[摘要]5月下旬，中国证监会决定恢复和完善向二级市场配售新股的政策。这项政策为许多市场人士所看好，如认为它可以将一市场的资金部分分流到二级市场、以及因为中签而直接提高二级市场的投资收益等，虽然市场同时还面临着一些政策的不确定性，如配售的比例、其余配售的方向、以及是否会同步扩容或减持国有股等。笔者认为，在充分肯定新股配售政策之与稳定市场、公平收益等方面的重要意义的同时，我们也应该清楚地看到，新股配售政策的实施，在理论上仍然存在着未经充分论证的三大悬念、或盲点。

5月下旬，中国证监会决定恢复和完善向二级市场配售新股的政策。这项政策为许多市场人士所看好，如认为它可以将一市场的资金部分分流到二级市场、以及因为中签而直接提高二级市场的投资收益等，虽然市场同时还面临着一些政策的不确定性，如配售的比例、其余配售的方向、以及是否会同步扩容或减持国有股等。

笔者认为，在充分肯定新股配售政策之与稳定市场、公平收益等方面的重要意义的同时，我们也应该清楚地看到，新股配售政策的实施，在理论上仍然存在着未经充分论证的三大悬念、或盲点。即：

一、目前二级市场的市盈率是否合理？

2001年下半年中国股市的持续下跌，目前有两种主要的分析观点：一是认为当时的股价存在着很大的泡沫，因此在加入WTO之际，为了防范更大的金融风险，政府通过种种手段、政策之意不在“酒”地努力挤压股市泡沫的结果；二是认为中国上市公司的质量较差、回报率低，因此在国内外资本市场日益接轨之际，国内投资者纷纷抛售A股，以规避风险，并期待或寻找更富有投资机会的市场等。

因此，无论是哪种原因或分析思路，其核心要义都是当时中国二级市场的平盈率可能是偏高所引起的。

去年沪深股市有9家上市公司增发新股，其中龙头股份、申达股份、太极实业、上海三毛、深惠中、上海医药、攀钢板材7家上市公司以不同的比例公开发行了A股；今年又有上菱电器增发1.2亿股A股、深康佳、真空电子、江苏悦达拟增发新股。这表明上市公司通过证券市场再融资的方式正在发生悄然的变革，突破了以往上市公司只能通过配股进行再融资的单一模式。

一、为培育国际"巨人"提供资金支持

上市公司中集中了一大批国有大中型企业，随着证券市场的健康发展，证券市场在深化国有企业改革、建立现代企业制度、为国有经济的快速发展提供资金支持等方面的作用日益凸现。我国国有经济的问题，不仅源于国有企业产权界定的缺陷和政企不分的状况以及由此造成的经营机制的僵化，更重要的还源于国有企业规模小，国有经济布局太分散。主要表现在：(1)企业规模小、资本金少；(2)难以形成具有国际竞争能力的大型企业。因此，还必须按照国际惯例为企业开辟新的融资渠道，便于上市公司利用资本市场实现规模的迅速扩张，增发新股无疑为形成具有国际竞争能力"巨人"提供有利的资金支持。

二、促进国有经济的战略性改组和产业结构调整

从整体上来看，我国国有企业和上市公司中存在着产业结构和产品结构不合理的现象，一方面存在着一些产业、行业，如纺织、轻工、家用电器、包装、汽车制造等大多数工业生产部门出现生产过剩、产品大量积压、开工不足等；另一方面一些产业、行业则存在着相对不足。因此，产业结构和产品结构调整的任务十分艰巨。调整产业和产品结构必须与国有企业战略性改组结合起来，为战略重组带来增量资金，能通过证券市场直接融资的发行和上市公司通过配股、增发新股进行再融资手段尤为重要。如增发新股的龙头股份等5家纺织类上市公司，通过增发新股改变了原先的"大纺织、大化纤"的粗放型结构，转向"大服装、大服饰、大工业用布"的都市型纺织结构，带动了整个纺织行业以上市公司资产重组为契机的结构优化和产业升级。随着增发新股试点的推广和拓展，这种对国有经济战略改组和产业结构调整作用将会更加明显。

三、按国际惯例形成上市公司第三种融资渠道