货币政策范文10篇

货币政策理论概述

货币政策是指中央银行为实现既定的经济目标，运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。主要的货币政策理论有以下四种：

古典学派：以李嘉图为代表的古典经济学认为名义货币数量对实际国民生产总值、失业率、实际工资、实际利率、储蓄和投资等实物变量完全没有影响，货币数量的变化只能引起物价的同比例变化，因此货币政策对调节经济景气无能为力，即“货币中性论”。凯恩斯学派：现代货币政策理论的真正起点，应该是凯恩斯在1933年所发表的《就业、利息与货币通论》（以下称《通论》）一书。在该书中，凯恩斯认为，名义收入的变化可以通过利率影响实际国民收入，因此货币在实体经济中并不是“中性”的，同时由于价格粘性因素的存在，市场机制无法及时有效地调整以修复所出现的失衡，需要采用宏观经济政策（包括货币政策和财政政策在内）对市场失衡进行修正，以减小经济的波动。其政策操作的基本思路是，在经济相对低迷时采用相对宽松的宏观政策，而在经济相对过热时，则用相对从紧的政策来应对。随后，宏观经济政策（特别是货币政策）成为各国政府所倚重的经济调控工具。货币学派：在上世纪六七十年代，当通货膨胀成为困扰各国政府的首要难题时，面对无法解释通货膨胀的凯恩斯学派，古典的货币数量论又以现代货币学派的形式卷土重来，经济学家弗里德曼的“通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象”的论断，更是将货币政策的影响力推到了一个高峰。合理预期学派：20世纪70年代，以卢卡斯为首的合理预期学派给了凯恩斯学派最后一击，提出没有预期的货币供应量的变化是经济波动的原因，有预期的货币政策对实体经济完全没有影响。

综观以上各学派的观点，基本结论大致可以分为“货币政策有效”和“货币政策无效”两种对立的观点。凯恩斯主义认为能通过宏观政策逆向地调节有效需求以平抑经济波动；现代批判凯恩斯主义的各流派如货币学派、理性预期理论和实际经济周期理论从不同的角度反对相机抉择的政策，主张“按规则行事”，并相信只有依靠市场机制才能走出困境。而在实践中，上世纪30年代大萧条以后，西方国家在凯恩斯主义思想的指导下加强了宏观调控的力度，但到上世纪70年代，由于凯恩斯主义和新古典综合派无法解释“滞胀”现象，“按规则行事”的观点在政府的宏观政策制定中逐步占据上风。

在我国，随着市场化改革的逐渐深入，货币政策受关注的程度也在不断提高。目前，货币政策已成为最受社会关注的宏观政策，其每一次变化及未来可能的走势，都会牵动市场的神经，产生广泛的影响。不过，在货币政策越来越受到关注的同时，在理论研究的层面上，关于货币政策有效性的争论却一直没有停息过。对于货币政策调控而言，其是否具有有效性是至关重要的问题，它在一定意义上决定了货币政策的调控边界，以及货币政策操作的基调。

货币政策有效性相关理论研究

这几年实行积极财政政策的同时，实施了稳健的货币政策。稳健的货币政策在配合财政政策方面发挥了积极的作用。按照人民银行的总结，稳健货币政策的内容是：适当增加货币供应量，加大对经济发展的支持力度；通过央行的政策法规和窗口指导，引导商业银行的贷款投向，提高信贷资金的使用效益；加强对银行的监管，促进商业银行的制度更新，为有效传导央行货币政策创造条件。

在增加货币供应量方面，央行从1998年开始就采取了一系列措施，取消了对商业银行的贷款限额控制，两次下调法定存款准备金率，连续8次下调存贷款利率等。从1998年至2001年全部金融机构各项贷款分别增长15.5%、12.5%、13.9%和11.8%，稳健的货币政策有力地支持了积极的财政政策，促进了经济发展。

受国际经济环境及内需不稳定的影响，2001年我国经济增长率逐步下滑，居民消费品价格指数2000年5月份开始由负转正持续16个月保持正增长的局面，2001年9月被打破，同比指数出现负增长，11月12月连续下降。今年1-2月全国居民消费品价格总水平比去年同期又下降0.5%.工业品价格指数和商业零售价格指数下降时间更长。前几年随需求的不足和经济下滑出现的通货紧缩趋势，现在又加重起来，引起人们的关注。有人认为，货币政策的“紧缩”是造成这种情况的重要原因之一。他们认为，要彻底改变这种状况，有必要改变当前的货币政策取向，对实行实质性的“紧缩政策”进行调整，迅速实行“积极的”、“宽松的”，也就是扩张性的货币政策。

先看近年来货币供应量是不是偏紧。从货币供应量M[，1]、M[，0]和金融机构贷款指标看，不能不承认有这种情况。2001年市场现金流通量M[，0]增长7.1%，增幅比2000年4月高峰时回落14.1个百分点，比2000年末回落1.8个百分点，比1997年到2000年年均增长13.6%低了6.5个百分点。今年1月末，市场现金流通量比去年同期又下降17%.2001年狭义货币M[，1]增长12.7%，增幅比上年6月高峰时回落11个百分点，比上年末回落3.3个百分点，比1997-2000年年均增长15.5%低了2.8个百分点。今年2月末狭义货币M[，1]余额同比增长10.6%，又比去年增幅减低。对货币供应量有明显影响的金融机构贷款余额受需求减少和信用渠道变化的制约，去年仅增长11.6%，增幅比上年低1.8个百分点。今年2月末，贷款余额增长进一步降为10.6%.货币供应量增速偏低，特别是贷款增幅下降，对当年经济走势无疑会有相当不利影响。

对于货币供应量是否偏紧，也有从其他角度（从M[，2]的角度）来分析的意见。他们认为，我国货币供应量和增量已经很多，从1978年到2000年，国内生产总值年均增长9.5%，零售物价指数年均增长5.92%，而广义货币供应量M[，2]年均增幅为23%，高于经济增长和物价上涨率之和。广义货币量与国内生产总值比值呈上升趋势。M[，2]与GDP之比，1998年为1.31，1999年为1.46，2000年为1.52，其比例之高居世界各国前列。2001年M[，2]增长14.4%，增幅也比上年提高2.1个百分点。所以不存在货币供应偏紧的问题。但广义货币中的准货币在我国大量是居民暂储不用的储蓄存款。我国居民储蓄率甚高，储蓄存款余额不断上升，2001年增长了14.7%，增速比上年末高了6.8个百分点。今年2月末储蓄存款余额同比增长16%，增幅比上年同期高7.8个百分点。储蓄存款余额对GDP比例的升高导致M[，2]对GDP比例的升高。但储蓄存款在我国一般不作为商品劳务交换的媒介，因而其增长也不能确切衡量货币供应量的增长。这一观点也没有考虑我国货币流通速度长期下降的趋势。事实上，高的并上升的M[，2]对GDP的比率，既包括了通货膨胀的年代，也包括了通货紧缩的年代，不能确切反映货币供应的短期变动是否合适。

对于目前物价走低的原因，也有论者认为不是货币量供应不足，而是经济结构低水平重复建设，致使大部分商品供过于求。但经过几年来努力调整，经济结构问题已有所改善。而同样的结构，既支持了2000年到2001年将近16个月消费价格指数的正增长，现在又与物价水平的下落相伴随，这就难以解释。恐怕是既有结构问题，也有总量问题，即货币供应量偏紧的因素。

这几年实行积极财政政策的同时，实施了稳健的货币政策。稳健的货币政策在配合财政政策方面发挥了积极的作用。按照人民银行的总结，稳健货币政策的内容是：适当增加货币供应量，加大对经济发展的支持力度；通过央行的政策法规和窗口指导，引导商业银行的贷款投向，提高信贷资金的使用效益；加强对银行的监管，促进商业银行的制度更新，为有效传导央行货币政策创造条件。

在增加货币供应量方面，央行从1998年开始就采取了一系列措施，取消了对商业银行的贷款限额控制，两次下调法定存款准备金率，连续8次下调存贷款利率等。从1998年至2001年全部金融机构各项贷款分别增长15.5%、12.5%、13.9%和11.8%，稳健的货币政策有力地支持了积极的财政政策，促进了经济发展。

受国际经济环境及内需不稳定的影响，2001年我国经济增长率逐步下滑，居民消费品价格指数2000年5月份开始由负转正持续16个月保持正增长的局面，2001年9月被打破，同比指数出现负增长，11月12月连续下降。今年1-2月全国居民消费品价格总水平比去年同期又下降0.5%.工业品价格指数和商业零售价格指数下降时间更长。前几年随需求的不足和经济下滑出现的通货紧缩趋势，现在又加重起来，引起人们的关注。有人认为，货币政策的“紧缩”是造成这种情况的重要原因之一。他们认为，要彻底改变这种状况，有必要改变当前的货币政策取向，对实行实质性的“紧缩政策”进行调整，迅速实行“积极的”、“宽松的”，也就是扩张性的货币政策。

先看近年来货币供应量是不是偏紧。从货币供应量M[，1]、M[，0]和金融机构贷款指标看，不能不承认有这种情况。2001年市场现金流通量M[，0]增长7.1%，增幅比2000年4月高峰时回落14.1个百分点，比2000年末回落1.8个百分点，比1997年到2000年年均增长13.6%低了6.5个百分点。今年1月末，市场现金流通量比去年同期又下降17%.2001年狭义货币M[，1]增长12.7%，增幅比上年6月高峰时回落11个百分点，比上年末回落3.3个百分点，比1997-2000年年均增长15.5%低了2.8个百分点。今年2月末狭义货币M[，1]余额同比增长10.6%，又比去年增幅减低。对货币供应量有明显影响的金融机构贷款余额受需求减少和信用渠道变化的制约，去年仅增长11.6%，增幅比上年低1.8个百分点。今年2月末，贷款余额增长进一步降为10.6%.货币供应量增速偏低，特别是贷款增幅下降，对当年经济走势无疑会有相当不利影响。

对于货币供应量是否偏紧，也有从其他角度（从M[，2]的角度）来分析的意见。他们认为，我国货币供应量和增量已经很多，从1978年到2000年，国内生产总值年均增长9.5%，零售物价指数年均增长5.92%，而广义货币供应量M[，2]年均增幅为23%，高于经济增长和物价上涨率之和。广义货币量与国内生产总值比值呈上升趋势。M[，2]与GDP之比，1998年为1.31，1999年为1.46，2000年为1.52，其比例之高居世界各国前列。2001年M[，2]增长14.4%，增幅也比上年提高2.1个百分点。所以不存在货币供应偏紧的问题。但广义货币中的准货币在我国大量是居民暂储不用的储蓄存款。我国居民储蓄率甚高，储蓄存款余额不断上升，2001年增长了14.7%，增速比上年末高了6.8个百分点。今年2月末储蓄存款余额同比增长16%，增幅比上年同期高7.8个百分点。储蓄存款余额对GDP比例的升高导致M[，2]对GDP比例的升高。但储蓄存款在我国一般不作为商品劳务交换的媒介，因而其增长也不能确切衡量货币供应量的增长。这一观点也没有考虑我国货币流通速度长期下降的趋势。事实上，高的并上升的M[，2]对GDP的比率，既包括了通货膨胀的年代，也包括了通货紧缩的年代，不能确切反映货币供应的短期变动是否合适。

对于目前物价走低的原因，也有论者认为不是货币量供应不足，而是经济结构低水平重复建设，致使大部分商品供过于求。但经过几年来努力调整，经济结构问题已有所改善。而同样的结构，既支持了2000年到2001年将近16个月消费价格指数的正增长，现在又与物价水平的下落相伴随，这就难以解释。恐怕是既有结构问题，也有总量问题，即货币供应量偏紧的因素。

20世纪90年代中期以来，悄然出入我国的热钱有所增长，特别是2002年以来，随着对人民币升值预期以及中外币利差加大，热钱流入有愈演愈烈的趋势，笔者认为：这对我国货币政策的独立性、利率政策与汇率政策的协调性以及货币政策中介目标的有效性都产生了一定的影响。

“热钱”流入降低了货币政策的独立性与主动性

首先，热钱流动与货币政策方向和目标往往不一致。当一国中央银行为抑制通货膨胀而提高利率时，热钱会大量涌入，迫使该国被动增加货币投放，抵消了相关货币政策的效应。而当国内经济形势低迷或恶化，中央银行采取放松银根、降低利率的政策，热钱又会转换成外币迅速撤离，使增加货币供应量的政策操作效应减弱。同时本币面临更大贬值压力，资本市场的资产价格进一步下跌，降低公众对经济前景的预期，一定程度上抵消了扩张性货币政策的成效。不过，在实现资本自由流动和浮动汇率的国家，当国际收支经常项目出现较大逆差时，中央银行有时会调节短期利率吸引包括热钱在内的国际短期资本流入，以弥补经常项目逆差，促进实现外部均衡，因而具有较强的货币政策主动性。而我国中央银行对利率的调控完全是针对经济内部失衡或为改变国有企业利息负担，因此由利率调整所引起的热钱流动与货币政策的方向和内部平衡目标通常不一致。如1993年下半年以后，央行为抑制通货膨胀而采取紧缩性货币政策，将一年期存贷款利率提到10.98%的高位，一部分“热钱”伺机而入，混入我国套取利差、汇差。在维持人民币汇率稳定和实行强制结售汇制前提下，央行被迫扩大人民币投放，从而削弱了适度从紧的货币政策的力度。再如2002年，我国结售汇顺差达648亿美元，上升48.5%，如此大的顺差进一步增加了央行在货币投放方面的压力和经济通货膨胀的压力。

其次，热钱的隐蔽性使外汇指定银行和中央银行难以区分所结售外汇的性质，因而加大了央行运用货币政策工具进行调控的难度。当中央银行的调控措施经过一段时滞产生效果时，具有高度流动性和不稳定性的热钱很可能因国际金融环境的变化等因素又突然调转方向，使货币政策失效甚至适得其反。

“热钱”流入使利率政策与汇率政策产生一定的冲突

在实行资本自由流动和浮动汇率制度的国家，利率和汇率有着极为密切的联系。通常，当一国利率水平高于别国时，会吸引外国资本包括热钱流入，使外汇供过于求，本币升值；反之，则使本币贬值，因而其利率政策与汇率政策之间没有冲突。在对经常项目与资本项目都实施严格管制和实施固定汇率制的国家，利率与汇率之间的联系可以被割断，即使国内外利差较大，利率政策与汇率稳定政策也可以相对独立地实施，彼此没有冲突，我国在1994年以前基本上属于这种情况。90年代中期以后，我国的经常项目和部分资本项目已经放开。由于利率的市场化程度较低，无法通过市场供求及时进行调整，国内外容易形成较大的利差，同时，政府对汇率的隐性和显性担保，使人民币汇率保持较强的稳定性，汇率风险小，以套利为目的的国际热钱出入我国几乎不需要承担汇率风险，必然想方设法绕过或突破资本管制，从而引起利率政策与汇率政策的冲突。如1998年以来，我国中央银行一方面要维持汇率稳定，一方面为治理国内通货紧缩而连续降息。由于中美经济周期不一致，人民币利率与美元利率出现倒挂：人民币一年期定期居民储蓄利率从1996年10月23日以前的7.47%逐步下调，到1999年6月10日下调到2.25%，而同期美国经济过热，1999年6月份以来，美联储连续六次加息，联邦基金市场利率由1998年的4.75%上升到2000年年中的6.5%.本外币利率倒挂以及对人民币贬值预期的加剧使得在90年代中期流入我国的热钱大量抽逃，使汇率稳定政策受到较大的冲击。2002年结售汇出现大量顺差，已给我们敲响了警钟，目前我国已出现了外汇流入大于外汇流出的逆转，我们必须对此提高警惕，给予密切关注。

一、货币政策信贷传导的理论及过程

信贷渠道是关于货币政策传导机制研究中比较新且有争议的理论。早期由凯恩斯提出，后经希克斯等人的发展，形成了完全竞争市场条件下的货币政策传导途径理论，该理论认为货币供给的变动通过影响资本成本(利率)从而达到影响实际经济变量。由于货币传导途径忽视了信息的不完全和金融市场的自身结构问题，从而受到了20世纪80年代出现的信贷传导途径理论的挑战。伯南克、布林德等运用信息经济学的理论，证明了信贷配给行为是银行追求利润最大化的自发产物，在基础理论上说明了信用传导机制，即信息不对称性催生了金融中介机构，中介机构可以提高储蓄转化为投资的效率，因而对整个经济活动产生重大影响。信用机制的建立有两个必要条件，一是借款人对银行贷款的依存度是否足够高，以致借款人外部融资费用的变化对其投资等行为将产生直接、决定性的影响；二是中央银行的货币政策能够影响银行贷款行为。货币政策的信用传导过程是(以扩张货币政策为例)：扩张货币政策→利率↓→企业净价值↑→外部融资成本↓→投资需求↑→产出↑→GDP↑，或是扩张货币政策→利率↓→股票价格↑→逆向选择和道德风险↑→银行贷款↑→I↑→Y↑。货币政策的变化通过影响银行贷款的可用性，从而影响企业的投资，最终影响实体经济。其强调的不仅是扩张性货币政策能增加银行的存款，并通过银行存款的增加起到降低债券利率的效应，更重要的是扩张性货币政策会使银行的贷款增多，而增大了的信贷供给，会使投资水平上升，从而使产出也处于上升态势。

二、我国货币政策信贷传导的现状

依据货币政策的信用传导观点，货币政策所提供的名义货币量虽然是金融中介机构影响实体经济部门的关键变量，但并不是连接实际部门和金融部门最合适的指标，因为传导机制并不能保证名义货币量变动能够全部反映在实体经济中。在我国，出现了信用传导机制扭曲、信贷传导渠道不畅的现象，其体现在：

1.货币增长与存差同时存在。尽管2002-2006年期间，先后升息3次，两次上升存款准备金率，但一方面，货币供应量仍旧增长，到2006年底，广义货币供应量(M2)余额为34.6万亿元，比上年增长16.9%，狭义货币供应量(M1)余额为12.6万亿元，比上年末增长17.5%。另一方面，银行系统内存在大量的存差，根据中国人民银行的统计数据，截至2006年末，全部金融机构各项人民币贷款(含外资机构)余额为23.9万亿元。巨额存差的出现，使央行的货币政策大打折扣。

2.实体经济与金融经济结构不对称。实体经济结构与金融经济结构的不对称阻碍了货币政策传导的信贷渠道。在实体经济领域，我国已形成了国有经济和非国有经济同在、大型企业与中型企业并存的二元结构。而在金融经济领域，则形成了计划性的正规金融体系和市场性的非正规金融体系构成的二元结构。从资金需求层面看，当前，非国有经济的快速发展使其对资金产生了强烈需求，而国有企业对信贷需求增长缓慢。从资金供给层面看，正规金融体系中的国有商业银行凭借其得天独厚的“国家信誉”优势吸收了大量存款，支配了绝大多数的贷款资金供应，但它们的资金供给在制度上仍局限于国有经济部门，国有大中型企业是它们的主要贷款对象。而非正规金融体系中的中小金融机构由于自身规模的限制，又缺乏国家信誉做担保，因而存款增长缓慢，贷款能力不足，对非国有经济的信贷支持也相当乏力。虽然四大国有商业银行正在按照市场化的原则进行经营，但由于其自身经营受到其成本、规模及政策的制约，因而无法在短期内与一些非国有经济的中小企业建立良好的银企关系，也就无法形成合理的资金对应关系。也正是由于资金需求结构和资金供给结构存在着严重的二元结构问题，使得经济结构与金融结构不对称，拥有我国银行业80%以上的资产和负债的工、农、中、建四大国有商业银行在事实上长期存在着“信贷偏向”。另外，近年来一些国有控股的股份制银行的资金运用结构似乎与四大国有商业银行趋同，在信贷政策的贯彻落实上出现了“能贷的不愿贷(国有商业银行)，愿贷的贷不了的(中小金融机构)”的情况，这就直接紧缩了以中小企业为主的非国有经济的信贷来源，也将中小金融机构游离在货币政策之外，导致货币政策在“金融机构——投资者——消费者”环节上传导不充分，使货币政策难以发挥预期的作用，即使中央银行的货币政策信号是扩大货币供应量，企业特别是非国有经济中的中小企业感受到的却仍是持续的“信贷紧缩”。

一、我国货币政策具有弱效应

自1998年我国经济出现通货紧缩以来，中央银行采取的一系列积极的旨在刺激经济增长的货币政策，从现实情况看，其货币政策操作力度是相当大的，然而却与国内市场需求持续不旺、经济增长缓慢的政策实施效果形成了较大的反差。这究竟是因为货币政策本身已经陷入了“流动性陷阱”，还是由于受客观经济新形势的影响，货币政策有效发挥存在时滞？一时间，人们禁不住对我国货币政策的有效性提出了质疑。

如果仅仅从近几年货币政策的表现就断言货币政策无效，似乎有失偏颇。因为从我国货币政策实践来看，1984年以前，我国的金融政策一直都处于计划经济体制的控制下，因而谈不上有真正意义上的货币政策；1984年中国人民银行确立为中央银行后，其职能和地位得到日益巩固和加强，货币政策也日渐成为其调控宏观经济的重要手段之一，加上金融在现代市场经济中的核心地位越来越明显，货币政策在经济运行和发展中的作用也越来越重要。例如，1993-1996年，为治理因社会总需求过剩而引发的通货膨胀，中央银行实行适度从紧的货币政策，有效地抑制了通货膨胀，同时保持了经济的快速发展，因而成功地实现了经济的“软着陆”。可以说，这是我国中央银行首次成功地运用货币政策来治理通货膨胀，其效果是显著的。1998年我国经济出现严重的通货紧缩，为扩大国内需求、刺激经济增长，中央银行又采取了扩张性的货币政策。应该说，我国治理通货紧缩的货币政策效果也是有的，但发挥得不够，属于弱效应（这似乎验证了凯恩斯学派早已有过的解释：货币政策的紧缩功能强而扩张功能弱）。为此，国内许多学者也从不同的角度对我国货币政策有效性做出了不同的解释。

二、对我国货币政策弱效应的辩证分析

1998年以来的货币政策弱效应已是不争的事实，其原因是复杂的，必须辩证地加以分析。首先，我国正处于向市场经济的过渡时期，经济制度和经济结构都有着自己的特色，具有金融制度的二元结构、金融市场体系残缺与滞后、政府对金融业过度管制等金融特征，因而不能完全照搬西方发达市场经济国家对货币政策有效性的评价标准去衡量我国货币政策效应（因为西方国家对货币政策有效性的分析是立足于发达资本主义经济，市场体系完善、机制健全），而应更多地立足于发展中国家的国情，建立符合我国实际的分析框架。换言之，同样的货币政策，在西方国家能够带动经济的复苏，而在我国却可能无明显效果，或短期有效、长期无效。其次，以物价稳定作为最终目标是20世纪90年代以来西方各国货币当局采取的货币政策，我国也不例外。但物价应稳定在什么范围之内，虽然国内学者做了大量的实证分析，然而至今还没有一个合理的量化标准。换言之，目前理论界认为的货币政策弱效应是基于不同的监控指标体系之上得出的结论。再者，从理论上说，货币政策的意义就在于货币当局通过改变一定的经济参数，达到影响实体经济活动的目的。因此，中央银行的独立性、货币政策目标的选定和传导机制的确定等内部制约因素以及经济开放度、现行汇率制度、金融创新和资本市场现状等外部影响因素，对货币政策有效发挥都有着制约性影响。具体分析如下：

1.内部因素的制约

摘要：本文通过对Taylor提出货币政策中的泰勒规则的讨论，分析发现Taylor规则拓广了货币理论以及货币政策的研究在实际中的运用，认为泰勒规则具有明确的政策含义，即联邦基金名义利率要顺应通货膨胀率的变化，以保持实际均衡利率的稳定性。并指出Taylor规则对我国的货币政策制订的一些启示。

关键词：货币政策Taylor规则中介目标

引言

货币政策行动通过利率途径对经济产生影响是凯恩斯学派的观点，关于利率作为货币政策中介目标以及利率对宏观经济影响方面，一直是国内外学者研究的热点。

McCallum（1983）的实证研究认为利率是比货币总量更好的货币政策行为指标，因为利率吸收了货币总量预测能力(Litterman&Weiss,1985),Friedman&Kurrner(1992)通过VAR检验认为商业票据利率与三个月国库券的利差对真实收入的预测能力不仅高于货币总量，而且显著高于单独使用其中任何一个利率。这证明了包含长短期利率信息的收益率曲线作为中介指标的重要性。随后，Taylor（1993）提出泰勒规则，认为在各种影响物价水平和经济增长率的因素中，真实利率是惟一能够与物价和经济增长保持长期稳定关系的变量。调整真实利率，应当成为货币当局的主要操作方式。

泰勒规则提出后，经济学家们进行了大量的研究，部分是对实际货币政策进行理论概括，部分是对最优政策进行分析。Taylor（1999），McCallum(2000)采用历史分析法分别使用美国、英国1962－1999年，日本1972－1998年经济数据，对泰勒规则进行了检验，认为规则信息（rulesmessages）比目标变量更明显依赖于指定的政策工具。Clarida,GaliandGertler（1997，2000）采用反应函数法对泰勒规则进行了检验，对两类国家G3(德国，日本，美国)，E3(英国，法国，意大利)货币反映函数作了估计，得到在不确定情况下的通胀目标优于固定汇率目标的结论，并以此为一种手段为货币政策去获得一个名义锚（Nominalanchor）。JuddandRudebusch（1998），GerlachandSchnabel（1999），Nelson（2000）将历史分析法与反应函数法结合起来，在分析货币历史数据的基础上估算中央银行的反应函数。这些研究涉及到美联储，英格兰银行，日本银行，德意志联邦银行，以及欧洲中央银行等主要货币组织。Levin,WielandandWilliams(1998)对美国数据进行仔细分析，得出联邦基金利率一阶差分对当期产出缺口、一年期平均通胀率及目标通胀率差值作出反应的规则，该规则在不确定情况下是稳健的，且一阶差分规则优于Taylor（1993）规则。ChristianoandGust(1999)采用一些国家的经济数据检验了泰勒规则的操作特征，得到当通胀增加时，名义利率增加大于1：1，当产出相对于趋势变化时，利率没有作出相应变化的结论。LawrenceBall(2000)建立了在开放经济条件下的政策规则，通过在泰勒规则方程中添加汇率变量来决定利率，央行选择的政策工具是利率或货币条件指数。GiannoniandWoodford(2002)将工资与价格粘性引入泰勒规则，并考察了新规则的稳健性。Clarida,DouglasLaxtonandPaoloPesauti(2003)建立了一个简单IFB(Inflation-Forecast-Based)规则，它不是依据直接均衡利率估计，而是对通货膨胀预期给予较大的权重，结果表明这种规则比通常的泰勒规则表现好。

一、金融风险与货币政策的矛盾与冲突

（一）货币政策的传导机制具有内生的不确定性

货币政策的传导机制中有四个重要角色：（1）中央银行；（2）金融机构，包括商业银行、储蓄银行及信用社；（3）资金供给者；（4）资金需求者。在这四大角色中，每个角色又由无数个体所组成，每个个体在不同时点有着不同的行为模式，因此，从数理角度来分析，四大角色具有多种行为模式组合，而且随着客观条件的变化，各种组合模式又会相互替代，具有多重均衡的特点，不可能找到最优均衡点，在多重均衡的运行过程中，往往潜伏巨大的制度变迁风险，原因在于每个个体追逐单个利益的理性行动很有可能造成集体的非理性后果。因此，货币政策的传导机制具有内生的不确定性，它决定了金融风险与货币政策的矛盾与冲突在所难免。

（二）金融风险会加大货币政策的执行难度

货币政策的真正实施，通常要求在货币工具、操作目标、中期目标或指标变量以及最终政策目标之间存在相对稳定的关系。扰乱金融体系，会影响这些关系。当一个银行体系越来越资不抵债（即金融风险越来越大），操作目标（如利率）、中间目标（如货币或信贷总量）和政策目标（如稳定物价）之间的联系就会改变。也就是说，金融风险会影响货币政策的传导机制，会影响货币政策的目标，会加大货币政策的执行难度。当金融风险程度越来越高时，政策工具与目标之间的正常关系变得越来越难以预测。例如通过货币供应和利率来传导货币政策，会受到银行流动性不足或资不抵债的影响（有问题银行的风险表现），因为这些银行不能根据货币政策措施调整储备或贷款，还会降低对利率反应的敏感性和预见性。不会对市场力量作出反应的银行是不能靠它们来传导利率变化的。

在那些有风险的银行体系中，各种货币工具被用来执行货币政策时均会受到不稳健银行亦即有问题银行的极大影响。例如，货币市场不会拆借资金给不稳健的银行用来弥补准备金的不足，由此造成的市场分化会进一步阻碍央行对整个银行体系的货币管理，最终扰乱金融市场的运行。而货币政策正是通过金融市场传导的，当银行体系中有很大一部分银行无法依靠时，同业拆借市场会发出极端的信号，或迅速瓦解。

摘要：通过运用单位根检验、协整分析、格兰杰因果检验等计量方法，采集2004—2015年的货币、信贷、消费、物价和产出的季度数据，对我国货币政策信贷传导的效果进行实证分析表明：从中央银行货币政策到信贷市场的传导渠道是顺畅的，信贷和国内生产总值、消费者物价指数、城镇居民人均消费支出之间存在长期稳定性关系，但不明显，说明传导过程中存在一定梗塞，货币政策的传导已不再以信贷传导机制为主。今后可以从加强信贷管理、进一步调整贷款结构、拓宽中小企业的融资渠道、鼓励发展消费贷款等方面，提高信贷传导对实体经济的支持效果。

关键词：货币政策；信贷传导；有效性

一、引言

目前，许多国家都把货币政策作为抵抗经济周期的一种重要政策工具。与美国等市场经济发达国家相比，我国还是一个新兴市场国家，市场环境、经济主体、利率传导方式等还需要一定时间的培育与成长，这说明我国货币政策的调控环境、调控模式、传导机制等不完全等同于西方国家。随着我国市场经济改革的持续深化和金融业的快速发展，货币政策与宏观经济调控、GDP增长、充分就业、物价稳定等方面的关系越来越显著。信贷传导是货币政策的主要传导手段，通过金融市场和商业银行等载体向实体经济注入货币。因此，研究货币政策的信贷传导渠道与效应，一直是一个非常具有理论与实践意义的重要课题。因此，本文正是从上述背景出发，研究当前由于金融市场的变化而给货币政策传导可能带来的影响，帮助我们分析影响信贷渠道传导的结构性因素，同时，提出央行提高货币政策效应的对策建议。

二、文献回顾

货币政策信贷传导效应是指货币政策对银行信贷的影响，并进而对产出与物价水平的影响程度，也即是货币政策能否影响银行信贷及产出，以及能有多大程度的影响。国外的研究方面，Bernanke和Gertler（1995）指出，对于克服信贷市场信息不对称问题，银行信贷具有天然的比较优势，因此，信贷渠道在货币政政策传导过程中发挥着重要的作用，同时也使更多企业的融资渠道比较单一，仅仅依赖于银行贷款。Eh-rmann(2003)也指出，银行信贷在货币政策传导中发挥的作用越重要，银行信贷对整个国民经济的影响就越大，经济发展对银行体系的依赖程度也会较高。我国国内有大量学者对信贷渠道进行实证研究。主要观点有两种：一是是否存在货币政策传导的信贷渠道，二是信贷渠道在我国的货币政策传导中是否占据主导地位。大部分学者支持信贷渠道的存在，并实证分析了信贷渠道与货币渠道的关系，信贷渠道如何影响实体经济的发展。肖新成（2009）使用VAR模型对我国货币政策传导进行实证分析，发现货币渠道与信贷渠道同时存在，其中，短期内，信贷渠道对宏观经济的影响更为直接迅速，长期来看，货币渠道的影响更为明显[1]。

一、财政政策与货币政策在宏观调控中的不同作用

（一）作用机制不同

财政政策和货币政策都为调控社会供求总量的工具，财政政策和货币政策在调节社会供求总量中通过不同的途径和作用来表现。它们之间互相协调。1）财政政策作用于社会经济采取直接方式，而对于供求总量采取间接方式，货币政策则供应总量是直接的，间接对社会经济产生影响。2）从财政政策调控看，财政首先是起到调节社会经济结构的作用。运用税收政策、财政贴息等形式起到控制和缓和社会需求总量的作用，但是货币政策对社会经济的调节，是通过银行贷款等方式来控制货币的总量。与财政政策在机制上有所不同。

（二）作用方向不同

从消费需求的情况看，社会消费需求是通过财政支出构成的，财政政策在社会消费层次形成中起到了决定的作用。而货币政策主要是通过工资基金的管理和监督和现金投放等方式进行调控，以间接方式影响人们的消费需求。从投资需求的形成看，虽然财政和银行都向生产过程供应资金，但两者有着不同的侧重，财政政策侧重调整产业结构，使国民经济结构趋向合理化，而倾向货币政策则侧重于调整总是和产业结构。

（三）对社会总需求有着不同的功效