分置范文10篇

一，股权分置改革是资本市场发展的必然选择

（一）股权分置制度安排的背景及其含义

上世纪90年代初，我国开始对国企实行股份制改造，同时开始着手证券市场的起步建设，当时所遵循的主导思想与市场上计划经济成分仍占主导地位是分不开的。一方面，社会主义性质要求公有制必须在社会经济中占主体地位，据此国企改革中应当保证国有股份占优势比例。另一方面，国有资产监管体系不完备，股份公司国有股的股东代表还未人格化，国有股上市流通尚不现实，盲目上市还有可能因股市的动荡影响其控股地位。因而，股权分置的制度安排在当时是以确保公有制主体地位和保护国有资产为社会背景的。

可见，股权分置是中国股市因为特殊历史原因和特殊发展过程中，A股市场的上市公司内部普遍形成了两种不同性质的股票，形成了“同股不同价，同股不同权”的市场制度与结构。具体而言，股权分置是指在我国内地股票市场上只允许占市场总量三分之一的社会公众股上市交易，另外三分之二的国家股和法人股则暂不上市流通。这在事实上造成了上市公司股票分为流通股和非流通股，而能够上市交易的只是占总股本很小部分的流通股。全面理解股权分置应注意以下几个问题。

第一，公司法理论中，以公司发行的股票是否具有流通性为标准,将股票分为流通股和非流通股，但二者同为公司的普通股。我国《公司法》规定，发起人以募集设立方式成立股份有限公司时，须将公司全部资本划分为等额的股份，发起人认购不低于35%的股份，其余部分则可以向社会公开招募。公司依法成立后，如果要申请公司股票上市，则发起人所认购的股票暂不上市交易。因而真正上市流通的只是社会公众股。第二，由于股票流通性的差异性，同为普通股的非流通股和流通股实际上获得的价格是不同的，这又违背了同股同权的公司法原则。但应当注意，流通性溢价并不是同股不同价的唯一原因。依《公司法》规定，股份有限公司募集设立时，发起人一般按每股的票面价格认购，而社会公众股则采用平价或溢价发行两种方式，实践中溢价发行是普遍状态，但由于溢价发行必然会造成发起人股东与社会公众股东获得股票的成本不同。第三，公司股东依公司法，按其所持股份份额参与公司红利分配。在股权分置条件下，由于流通股股东以较高的成本获得股份，因而在表面平等的分红机制下，实质上造成了非流通股股东能获得高于流通股股东的收益的状态，即同等资金投入分享不通受益，损害了流通股股东的现实利益。

（二）股权分置改革的必要性分析

一、引言

在股权分置改革中，对价的基础是由于股权分置溢价的存在。李平(2005)认为，股权分置溢价即指在股权分置条件下，由于三分之二的股票不流通，而流通股的发行、再融资和交易价格高于全流通条件下的均衡价格，由此产生的非正常溢价。川在发达的证券市场上，股票发行的价格可能高于净资产而发生溢价，也可能低于净资产而发生折价，这都是很正常的。但是在我国证券市场上，股权分置人为地缩小了股票数量的供给，这就使发行和再融资溢价过高，出现新股不败神话，而且二级市场交易价格中也包含了非正常溢价。这些溢价能够存在，是以股权分置为前提的；一旦改变前提，溢价必然消失。显然，股权分置改革的直接受益者是非流通股，他们将获得流通权和资本运作的平台。通过受益者向可能受损者支付对价，使A股除权，消除股权分置溢价，股市才能稳定，公众投资者的利益才能得到保护。因此，对价就是非流通股股东通过股权分置改革获得流通权而向流通股股东支付的代价。

从定性理论看，根据胡松(2006)的研究，在股权分置改革中，对价支付应当体现“风险共担”的精神，以对流通股股东进行补偿；支付标准必须遵循理论定价与市场定价相结合的原则来确定。那么，从实证分析看，对价水平主要跟哪些变量有关呢?史春沛等，(22006)利用多元回归分析方法对股改试点公司的研究表明，股改对价仅仅与上市公司的净资产、股本结构相关；而陈建梁等(2006)研究认为，对价水平与流通股比率、市净率、第一大股东持股比率等8个解释变量都不显著相关；等等。笔者认为，以上实证研究选取的样本，大多是股改试点公司或者是2005年实施股改的上市公司数据，样本区间过窄；而且我国股票市场自2005年12月以来发生了较大变化，其股改对价也发生了不少变化。因此，本文采用全面股改后截至2006年7月3日的数据，在严格挑选9个解释变量的基础上，选用多元线性回归模型对我国股权分置改革中对价水平的影响因素进行实证研究。

二、实证模型建立与结果

(一)样本选择

2005年4月9日至2005年9月11日是我国股权分置改革试点时期，而全面股改的时间是从2005年9月12日开始。本文基础性的样本范围是全面股改后至2006年7月3日深沪两市已经完成了股改和进入股改程序的上市公司，也即全面股改启动后，前39批股改的上市公司(见表1)。

摘要：股权分置是困扰中国证券市场发展的一大难题，文章分析了这几种方法在理论上的依据和缺陷，在此基础上探索了如何避免这些理论上的缺陷并形成流通股东和法人股东都能认可的途径：包括选择合适的对价方案、选择多样化的实现方式、与对价方案相配合的辅助手段、营造良好的市场环境、做好新老划断的准备等。

关键词：股权分置对价全流通

一、中国股权分置改革产生的问题及影响对价的主要因素

经过国务院批准，2005年4月29日，中国证监会向各上市公司及其股东、保荐机构、沪、深证券交易所、中国证券登记结算公司下发了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布正式启动以对价方式对中国证券市场股权分置状况进行改革试点。

所谓对价，是指非流通股股东为获得流通权而支付的代价。对价原本是英美法系中的一个概念，按照1875年英国高等法院在的判决中所下的定义，是指合同一方得到的某种权利、利息、利润或其他利益，或是克制自己不行使某项权利或遭受某项损失，或由此而承担的某种责任。而《牛津法律大辞典》给对价所下的定义是：“对另一方的许诺或行为做出的承诺，如给付、提供劳务或放弃权利”，它是合同成立的必要条件。

从流通与非流通股股东双方利益看，股权分置改革可能产生的问题有三：其一，非流通股进入流通违背原先承诺；其二，股权分置导致股价过高，非流通股一旦流通势必破坏原先的市场预期，造成股价下跌，使流通股股东蒙受损失；其三，国有企业在发行上市时，非流通股股东以每股净资产为成本换取股份，流通股股东以发行价格认购股份，持股成本大不相同，非流通股价值低，进入流通后必然获得溢价，由此构成不公平。

尊敬的各位嘉宾、各位投资者和所有关心××的朋友们：

下午好！

首先，请允许我代表××股份有限公司及其非流通股股东××（集团）总公司欢迎各位参加××此次股权分置网上投资者交流会的嘉宾朋友们，并对各位长期以来对××的支持与关注表示感谢！

××是我国建筑行业最大的上市公司，在建筑市场上具有十分明显的品牌、技术、管理、资金优势，尤其在高层建筑、公共设施、市政工程、桥梁、地铁车站等方面有出色的业绩和丰富的经验，区域市场内竞争优势显著。××自上市以来，在控股股东××集团和广大流通股东的大力支持下，取得了较快发展。××上市七年来，已先后实施了6次现金分红，累计向股东现金分红54,016.83万元，体现了公司立足长远，真诚回馈股东和谋求全体股东共赢求发展的经营理念。

此次股权分置改革是一件有利于中国资本市场长远发展的重大举措，对公司的未来发展至关重要。××和控股股东××集团对此次股改给予了最大的关注。根据公司自身特点，并综合考虑了公司的盈利状况、发展前景及市场价格等因素，本着注重公司可持续发展和充分考虑广大流通股股东利益的原则，公司已形成了目前向流通股东以10股送3.4股为核心内容的对价方案。

我们衷心地希望能够通过此次机会与广大流通股股东进行充分沟通，获得大家对公司股权分置改革方案的认可和支持，共同促进××的长远发展。我们也将一如既往的通过规范运作，求实创新，不断提升公司价值，来回报广大股东长久以来对公司的支持！

[摘要]股权分置改革的实质是一种强制性的制度变迁。在这一制度变迁过程中,通过对价弥补制度安排对参与方造成的损失并获取良好的整合效果是改革成败的关键所在。对价问题是股权分置改革的核心问题,研究并掌握对价相关理论与实务是保护投资者利益、促进证券市场稳定发展的重要途径,同时也是股权分置改革成败的关键。

[关键词]股权分置改革;对价理论;对价实务

股权分置是中国经济体制转轨历程的特殊产物,随着市场经济的快速发展,股权分置已经成为资本市场规范发展的制度性缺陷。股权分置改革是一项完善经济制度和市场运行机制的改革,它已经成为中国资本市场创立以来最为重大的制度性变革。截至2006年4月底,不算两批试点公司,累计已有30批公司宣布进入股改,股改公司总数已达868家,占1344家应改革A股上市公司的65%,对应市值比重接近70%,对应的股本比例为67%。

一、对价的相关理论分析

从概念上看,对价(consideration)原本来自于英美合同法,其本意是指一方得到权利、权益、益处或是另一方换取对方承诺所作出的或所承诺的损失、所担负的责任或牺牲。按照英美合同法,对价是一项合同成立的前提,无对价合同不受法律保护,而中国的司法实践则根据当事人取得的权利有无代价,将合同分为有偿合同和无偿合同。“对价”一词在中国以正式文件的形式最早出现在《关于上市公司股权分置改革的指导意见》第8条“非流通股股东与流通股股东之间以对价方式平衡股东利益,是股权分置改革的有益尝试,要在改革实践中不断加以完善”。

从经济学角度说,对价是冲突双方处于帕累托最优状况时实现帕累托改进的条件。股权分置改革的目的是要通过市场实现资源的优化配置,进而解决资本市场上由于历史原因所导致的制度缺陷,这本身就隐含着十分明确的经济学前提,即认为市场可以通过自身的机制来实现资源的优化配置,也就是通过“看不见的手”配置资源,进而实现帕累托最优。在平等个体之间法律关系冲突情况下,效率的解决只能通过平等个体之间的妥协关系来解决,在协调平等主体之间相互冲突的法律关系过程中,只要满足“对价”自由让度并给予及时补偿而不使任何一方损失的条件,就能实现帕累托最优到帕累托改进的效率。

内容摘要：本文收集了45家股权分置改革试点企业的1800个原始财务指标，采用T检验数理统计分析方法，选择样本企业2003年至2006年的“每股收益”等10个财务指标作为检验元，评估这些企业改革前后财务绩效的变化，统计检验结果表明企业盈利能力、资产质量、短期债务风险和经营增长在改革前后无显著变化，而企业的长期债务风险在改革后有所加大。

关键词：股权分置改革财务绩效T检验股权结构

股权分置改革于2005年开始实施，目的是为了改变中国股票市场上非流通股与流通股的流通制度差异，强化市场对上市公司的约束机制，使中国股票市场的运行机制逐步同国际接轨。因为股权结构包括股权属性、股权集中度、内部人持股和股权流通属性，所以本文认为股权分置改革对企业本质的改变是股权结构的变化。对于股权结构与企业绩效之间的关系，有较多的理论研究。西方学术界认为控股股东（改革前的非流通股股东）和中小股东之间可能存在着两种截然相反的利益关系：一种是他们之间因存在着利益的趋同效应导致企业价值提升，控股股东既有动机和能力对企业管理层施以足够的监督，追求公司价值最大化，从而能够较好地解决传统意义上的问题，如“利益趋同假说”和“信号传递效应假说”；另一种是大股东对小股东利益的侵害效应导致企业价值降低，控股股东在缺乏外部监督，或者外部股东类型多元化的情况下，大股东可能以其他股东的利益为代价来追求自身利益，如“隧道效应假说”和“防御战壕假说”。

本文以该次改革前后企业价值变化为研究对象，动态地实证分析股权结构与企业绩效的关系，探讨股权分置改革对企业价值的影响。

样本的选择

（一）样本企业

尊敬的各位嘉宾、各位投资者和所有关心××的朋友们：

我首先非常感谢大家对××股份有限公司的热情关注和积极提问。在一个多小时的交流中，大家坦陈己见，说明广大股东和投资者对公司股权分置改革、对××的经营发展非常关心。相信通过这次网上交流，大家对公司股权分置改革方案的具体内容和设计原则，对公司的经营状况和发展战略已经有了进一步了解。

通过这次网上交流也使我们更进一步了解到流通股东和广大投资者对公司股改的要求和期望，我相信非流通股股东会充分考虑这些意见和建议，兼顾非流通股股东和流通股股东的利益，实现双赢。公司也将继续开展各种形式的沟通活动，争取在充分沟通的基础上，获得流通股东对公司股改方案的理解和共识，确保公司股改取得成功。

××是一家业绩优良、运作规范、发展稳健的上市公司。公司今天的成绩和未来的发展，都离不开全体股东的大力支持，我们也将紧紧抓住这次股权分置改革的契机，继续优化公司的治理结构，不断提高企业的核心竞争力，以更好的业绩回报全体股东。我们衷心希望广大股东一如既往地支持和关心××。

值此国庆佳节将临之际，祝大家节日愉快。

谢谢大家。

［摘要］股权分置本质上导致非流通股与社会流通股之间产权关系不清，非流通股市场定价机制缺失，与流通股股东存在利益矛盾冲突、阻碍了我国证券市场的健康发展，以及公司治理效率的低下。当前，上市公司应积极参与股权分置制度改革，努力拓宽公司治理改善的渠道，提高公司治理效率。

［关键词］股权分置；股权分置改革；公司治理

长期以来，我国上市公司存在着严重的制度缺陷：股权过于集中，国有股一股独占，一股独大；国有股权虚置，经营者成为企业实际所有者，内部人控制现象严重；公司治理结构混乱，经营者集公司决策权、监督权于一身，委托关系严重失衡。股权分置作为中国股市最根本的制度设计，一直为非流通股股东提供了天然的制度屏障，严重地侵蚀了广大中小股民的合法利益、长期阻碍了资本市场的健康持续发展。上市公司应充分认识到股权分置产生的危害，努力抓住股权分置改革契机，促进公司治理效率的提高。

一、股权分置对上市公司和资本市场的现实影响

（一）类别股东利益目标的不一致

按共同治理理论，公司治理的目标应该是谋取全体股东利益的最大化。从这个层面上来讲，上市公司中各股东（包括流通股股东和非流通股股东两类）之间的利益目标应该是基本一致的。也就是说，不论股份是否流动，公司所有股东的利益获取都应与股票价格的变动相关联，即随着股票价格的涨跌获益或受损。然而，由于我国当时特殊的市场环境，我国证券市场在成立之初即存在着所谓的非流通股情况（实质上就是相当大比例的国有股份不上市流通），致使股票价格的波动对非流通股股东几乎没有任何影响，股票价格的上涨或下跌均不会给他们带来任何直接的获利或损失。这样，非流通股股东就会形成自己的利益追求目标，由此也就形成了非流通股股东与流通股股东利益目标的背离。

股权分置，是中国证券市场的特有现象，指在中国的证券市场上流通股和非流通股在一个上市公司的总股份中并存的现象，国有股、法人股不能流通，而社会公众股才可以流通。之所以出现股权分置，与当初引进证券市场的特定政治目标有一定联系。为了避免国有资产流失，于是规定在证券交易所挂牌的上市公司，其国有股、法人股暂不上市流通，只允许社会公众股流通。股权分置造成了非流通股和流通股之间“同股不同权、同股不同价”的特殊的分置论文。

这一制度安排虽然在特定的历史背景下发挥了一定的作用，但是，也造成了很多负面影响。从公司治理的角度说，主要有两方面。首先，股权分置造成的实质上的“同股不同权”现象使上市公司的公司治理复杂化了。在股权分置情况下，非流通股股东往往在公司中拥有控股地位，流通股比例过小，因而形成了所谓的“一股独大”的情况，使得中小股东的利益很容易被大股东侵害，并形成了流通股股东和非流通股股东的利益分裂。这种分裂进而又造成了企业控制权的分裂，使得控制权不仅在所有者和管理者之间分配，也在所有者之间分配。这一多重复杂的委托关系不仅增加了公司治理的难度，也增加了公司治理的成本。

其次，股权分置也不利于证券市场资源配置功能的发挥。这是由于股权分置对定价机制的扭曲和通过强制政策而非市场对公司大股东的保护引起的。由于非流通股股东取得股票的成本远低于流通股股东，因此形成了所谓的“同股不同价”现象。同时，由于可供自由买卖的股票只占公司股票的一部分，二级市场上的股票价格也很难如实反映公司的真实价格。由于这种扭曲，股价的升降在很大程度与公司的业绩发生了脱离，从而使证券市场的价格机制无法有效地发挥作用。

价格机制的这种失效不仅削弱了激励机制在上市公司中的应用，还影响了并购机制发挥作用。证券市场对公司治理产生的影响的实质是通过并购来实现公司控制权的转移。在有效的证券市场上，如果由于企业经营不善引起公司股价下跌，外部力量可以通过并购重组强行介入公司治理，从而防止经理损害股东利益，并向中小股东提供保护。但在股权分置情况下，由于非流通股的存在，即使公司经营出现问题，外部力量也很难通过并购方式取得公司的控制权，这在实质上也就意味着证券市场很难通过自身的力量对糟糕的经理层进行惩罚和替换、保护股东的利益。而且，由于价格机制的失效，市场的退出和进入机制会受到很大的影响，也妨碍了并购的实现。

因此，如果股权分置改革获得成功，将改变上市公司“同股不同权，同股不同加”的现象，对我国的公司治理产生积极的影响。这主要体现在:使非流通股股东和流通股股东的利益趋于一致，形成公司治理的共同利益基础在世界成熟资本市场上，上市公司股东利益的实现主要是通过公司业绩提升而导致的股价上涨来完成。在中国股市，大股东的股权主要是以非流通股的形式存在，小股东的股权以流通股形式存在，这种割裂的股权结构导不仅使大股东的资产价值与业绩无关，而且股价的涨跌和大股东也几乎没有关系，所以大股东当然不会有动力去不断地关心支持上市公司的发展。相反，由于大股东的股权定价是以每股净资产为基础，大股东的利益主要通过“圈钱”的方式来实现，其利益机制演变为适当的利润指标-高溢价再融资-每股净资产提高-大股东股份增值。股权分置改革之后，非流通股的价值实现不再是账面价值，而是市场价值，公司股价将成为公司股东统一的价值评判的主要标准，上市公司流通股股东与非流通股股东的价值取向将趋于一致，全体股东的长远利益均取决于公司市场价值即股价的最大化，公司全体股东的财富都具备了统一、客观和动态的衡量标准。从而促进上市公司股东关注公司价值的核心公司治理结构，形成上市公司多层次的外部监督和约束机制。改革后，各类股东，尤其是大股东将更切实地关注公司利润的提高、财务指标的改善、经营业绩的增长，将更关注与监督经营者的经营行为，促使决策主体做出有利于公司发展的经营和投资决策，这有助于提高公司的经营和决策效率，提升公司业绩，有利于从整体上提高上市公司的质量。控股股东如利用其手中的控制权来获取不当利益，将导致其资产的更大损失，这就在制度和利益机制上制约了非流通股股东损害流通股股东利益的行为。优化了上市公司的治理结构，抑制一股独大结构下的大股东权力滥用

改革前的股权结构使公司治理结构呈现出“一股独大”、中小股东权利弱的特征。因此也造成我国上市公司常见的“内部人控制”、“隧道效应”等问题。随着股权分置改革，许多上市公司的控股股东的地位将发生变化，从绝对控股变成相对控股，改变了原来公司治理结构中的一股独大的现象，优化了上市公司的治理结构。合理分散化的股权结构有利于各股东之间的决策制衡和利益平衡，大股东和少数股东之间的冲突问题有利于委任更有股东基础的董事会和选举合格的管理层，并购机制也会发生作用，从而形成合理的公司治理机制。同时，随着证券市场价值发现功能的恢复，大股东优良资产有变现动机，优化了上市公司资产质量，避免了控股股东掏空上市公司的问题。股改中实行管理层股权激励等有利于建立和完善管理层激励和约束机制

摘要运用新制度经济学中的产权理论对股权分置问题的实质进行了分析，并给出了基于流通权商品定价理论的市场化解决方案。

关键词股权分置流通权商品流通权证

我国证券市场最为突出的特征之一就是上市公司的股份按照投资主体的不同被划分为国家股、法人股、公众股以及外资股。其中国家股和法人股不能上市流通，能上市交易的仅仅是向社会公众募集的那部分股票。多年的实践充分证明，这种股权分置及其流通性的不同规定（以下简称股权分置），对证券市场造成了很多负面影响，如阻碍资源流动、导致上市公司圈钱盛行、使公司治理结构难以建立和完善等，严重阻碍了证券市场的发展。因此，妥善解决股权分置问题就成为当前证券市场健康发展的重要前提。本文试图提出一种基于流通权商品定价理论的市场化解决方案。

1流通权商品及其价格决定

物品是一组权利的集合，这种权利通常是由法律、法规和风俗习惯等赋予的，它们指明与该物品相关的个人可以在何种情况下使用什么方式与该物品发生关系。流通股和非流通股就是两种不同的权利束。无论是投票权还是收益权，二者都是一样的，唯一的不同仅仅是后者不能上市流通。

一家公司的价值是由这家公司未来所能创造的现金流量的贴现和，该公司一股股票的价值等于公司总价值除以股份数。对于一家既有流通股又有非流通股的公司来说，虽然一股流通股和一股非流通股的未来现金流相等（下面提到的流通股和非流通股，如不作另外说明，在数量上都只有一股），但对于一个具有流动性偏好的个人来讲，二者的价值是不一样的，他将赋予非流通股一个较高的折现因子，从而使得后者的价值较低。流通股和非流通股的价值差额，就是流通股相对非流通股而言的流通溢价。因为流通股和非流通股的区别仅仅是后者缺乏在证券交易所上市流通的权利，所以这种流通溢价可以看作是流通权利的价格。从交易费用的角度来看，非流通股的交易费用要高于流通股，二者之间的差额等于流通溢价。