债券风险论文范文

导语：如何才能写好一篇债券风险论文，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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传统的信息不确定和不对称的问题，使得投资人对企业价值评估不准确，进而要求高的风险溢价。从根本上讲，债券市场同股票市场一样，受宏观经济面如货币政策、市场信心等市场信息因素的影响。Galai以宏观市场的定价行为作为衡量信息不对称的程度，说明了信息不对称情况下，存在信用利差进而影响企业债券估价。Moerman通过研究发现，二级市场中买卖价差与债券的利率利差存在正相关关系，买卖价差与债券的期限呈现正相关的关系。从宏观角度讲，能够影响企业债券价值的因素有市场利率、票面利率、交易量、债券剩余期限、通货膨胀率等。以大数据的视角可以将这些因素统归于“利率”，因为宏观经济的各种指标最终都会以利率的形势表现出来。另外，从微观风险信息的角度出发，内部的经营问题也可能会迫使企业在债券到期无力偿还，导致投资者面临违约风险。Duffie以不完全的会计信息作为指标，提出会计信息不完整会使投资者错误的评估公司的实际价值，结果是要求公司产生高的风险溢价。Hong(2000)认为公司历史越悠久就能越好的提供更多的有价值的信息，从而降低了这种信息不确定性，降低风险溢价。微观层面影响的企业债券价值的信息，其实是对企业的运营状况、财务状况等的一个反应，都体现对公司“信用”的评级。以“利率”和“信用”为给定关键字后,利用大数据搜索技术，从而找到更多企业信息，对企业债券评估具有很高的价值，运用数据挖掘技术有可以从大量的信息中提出影响企业价值的因素，这样可以有效的解决以往的信息不确定和信息不对称的问题。

二、大数据挖掘技术在债券信用风险估计中的应用

大数据下，我们面对的是多种多样纷繁复杂的数据，关于企业的信息有些是我们需要的，但是很大一部分是无关联的数据，所以采取新型的数据挖掘技术，找到哪些因素能够影响企业价值才是最关键的。数据挖掘就是大量的数据中，找到其中隐含的、我们看不见的、有价值的信息。数据挖掘技术有很多种，比较常见的有关联规则、神经网络、决策树等方法。这些方法中很多可以运用到债券估价模型上。在当下流行的关联分析算法中，比较有影响力的是Apriori算法。该算法通过多次循环提取，尽可能减小候选集的规模，最终形成强关联集合。这种关联规则可以应用到对影响企业债券信息的初期处理之中，找出哪些因素能够对债券价值有影响，通过关联规则可以实现数据的初期整合，删除无影响的信息。决策树是一种预测分类方法，其目的是对数据集训集进行分类，找出有价值的，隐含的信息。J.R.Quinlan提出的ID3算法根据信息增益最大化为主要属性设置决策树的节点，然后在各支树上采用递归算法建立分支树。决策树可以用于对企业价值信息进行分类估价，建立信用风险模型。通过决策树对信息的分类，达到评价企业信用风险等级评价的目的。神经网络算法是模拟人体细胞间的神经元，通过训练实现分级、聚合等多种数据挖掘目标。神经网络技术在债券市场的研究也日趋成熟，Coasts讲神经网络应用于公司财务状况评价，发现利用神经网络预测正确率在93%。所以，利用神经网络数据挖掘可以根据提取、筛选、分类后的数据进行债券价格的预测。通过以上3种数据挖掘技术在债券市场上的应用，可以很好的分析企业价值信息。关联分析可以对找出相关信息，决策树可以对信息进行分类，神经网络可以对债券价值做一个很好的预测。

三、总结

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关键词:债权出资;资产信用;请求权;瑕疵担保

公司资本在公司的成立、存续过程中一直扮演着举足轻重的角色,其不仅是公司法人的财产基础,也是公司开展有效经营活动的物质保障,还是公司独立承担民事法律责任的保证。在学界通说中,一般将公司出资形式分为现金出资与现物出资。现金出资是指发起人或新股认购人直接以法定货币单位出资换取公司股份的出资形式,是公司资本构成中的最主要形式。现物出资是发起人或者新股认购人,提供金钱以外的可转让财产,作为认购股份的对价的出资形式。本文所要讨论的债权出资正隶属于现物出资范畴。

根据我国《公司法》第27条规定:“股东可以用货币出资,也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资;但是,法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。”据此,我们可以看出,我国的出资规定认同了现物出资的形式,但是要求具备三个条件,即可以货币估价,可以依法转让,并且法律法规未进行排除或限制。而关于债权出资,公司法以及相关法规与司法解释并未给予明确界定,而是给了很大的理论探讨的空间。所谓债权出资,是指投资人以其对公司或第三人的债权向公司出资,抵缴股款。[1]笔者认为,债权出资并未被我国相关法律法规所限制,具有合法性;但是由于债权的特殊属性,因此,可作为出资的债权必须要符合一定的适格性要求;并且,基于债权的不确定性与风险性,还要设置相关防范风险机制,只有具备了一定抗风险性的债权才是合格的出资。

1债权出资的理论基础与现实基础

1.1理论基础:资产信用论与资本“增值”价值论

资产信用论的观点是:“决定公司信用的并不只是公司的资本,相反,公司资产对公司的信用起着更重要的作用,与其说公司的信用以公司的资本为基础,不如说是以公司的资产做基础。”[2]

就法律意义而言,资产与资本各有内涵。资产有总资产与净资产之分,前者是净资产与负债之和,即所有者的投入与和债权人融资的总和;后者指所有者权益,根据我国的《企业会计制度》规定,具体包括实收资本、资本公积金、盈余公积金、未分配利润等。其中的实收资本就是企业设立时出资人的原始投入,即公司的资本。[3]因此,从概念的外延来看,资产包括了资本。此外,资本是一个静态的量,而净资产是个变量。在公司成立伊始,两者是一致的,而在随后的经营过程中,如果公司经营妥善,财富增加,则净资产数额会不断增加,高于资本;若公司出现亏损且盈余或利润不足弥补亏损则会出现净资产减少,小于资本。可以说,公司资本只是公司成立时注册登记的一个抽象数额,而绝不是公司任何时候都实际拥有的资产。

“资产信用论”认为,资本不过是公司资产演变的一个起点。而公司赖以对外承担财产责任的恰是公司的资产,而不是公司的资本。公司资产的数额就是公司财产责任和清偿能力的范围,公司的资本再大,也不能扩大公司的责任范围;公司的资本再小,也不能缩小公司的责任范围。因此,从实际的清偿能力而言,公司资本几乎是没有任何法律意义的参数,以资本为核心所构筑的整个公司信用体系根本不可能胜任对债权人利益和社会交易安全保护的使命。[4]

“资本信用论”还认为,资本自始具有两方面功能:一是增值的功能,即通过经营使得资产不断扩大,财富增加;二是债权担保功能,即公司对外承担民事财产责任的保证。但是在资本的该二者功能中,增值功能应当是基本的、主要的,因此,只要是有益于公司发展的,具有经营价值的财产都可以作为出资标的,不应受太多限制。而“资本信用论”则过分强调债权担保功能,因此,要求资本形式必须具有比较强的偿债性(如金钱的偿债性明显强于现物出资),因而否认了一些在实务中具有可操作性的现物出资形式。而实际上,最终公司承担责任的财产基础是资产而非资本,这反而使得许多富有价值的投资资源无法得到开发,从而打击了投资者的积极性,也在一定程度上造成了社会投资资源的浪费。

目前,学界也多持“资产信用论”,表示公司的信用基础应进行从资本信用到资产信用的转化。这也就意味着,过去立法对出资形式做出的刻板、强制、局限的规定缺乏了理论支撑,并与实际所需格格不入,可以放宽直至彻底解除了。既然资本不再担负债权担保的使命,股东的出资也就具有比较大的自由性,各类有价值的财产都具有了出资的可行性,这也是对当事人意思自治的尊重。

1.2债权出资的现实基础:财富的债权化

一个社会的财产权基本可以分为两类,即物权和债权;一个社会经济运动的过程也可以概括为物权和债权之间的相互转换。[5]这是指,从社会的发展来看,在物资贫瘠、发展缓慢的历史年代,其社会财富主要表现形态为物权,尤其是不动产物权,如农业社会以土地为最基本最重要的财富,而债权仅仅是实现物权的手段;而在物资丰富、发展日新月异的年代,交易不再是以直接消费为目的,社会财富的主要表现形态成为债权,如近代以来金钱债权成为财富的最主要表现形式。“债权原本不过是物权的手段,但在近代经济组织中债权本身已成为法律生活的内容。债权已不是达到物权的手段,其自身已成为独立的经济力量。在资本主义经济中,财产与其说是依物权而成立,毋宁说是以债权作为其要素,出现了财产债权化的现象。”[6]再看现代社会财产权多表现为有形财产的合同流转、无形财产的合同许可等形式,请求权对所有权进行了限制,所有与控制进行分离,多表现为合同之债的权利。我们完全可以说,当今整个社会财富的表现形式就是无数债权的交织,整个社会财富的创造就是一个个债权的生灭过程。[7]

既然债权已经成为社会财富的主要表现形态,具有价值性,而且债权让与已经是被各国民事立法所予以承认,具有操作可行性,这便给债权出资提供了可能。同时从方便交易的角度考虑,由于债权的财产性表现为一种预期的利益,如不可直接转化为资本,这意味着必须要等到债权实现转化成实物或现金才可以出资,这着实不利于社会财富的充分有效利用,且难免会增加时间成本与环节成本。而且在上文论述的前提下,即资产信用对债权出资已予以了肯定,现实的需求不正又是一个强有力的论据吗?

2可出资债权的适格性要求

过去对债权出资持反对意见的人士认为:一方面,债权代表的是一种请求权,债权人只能请求债务人为一定的给付行为,而不可以直接支配债务人财产,由于主客观原因,债务人可能不履行、不能履行或瑕疵履行,因此,债权是否最终得以实现具有不确定性,这将直接危害到公司的资本利益。另一方面,债权出资更容易出现虚假出资的情况。例如,发起人以假债权抵缴股款,损害其他股东及公司债权人的利益。

笔者认为,上述反对意见都言之在理,所遇到的问题是基于债权属性而所不可避免遇到的一些弊端,但是这些并不足以让我们否认债权出资的合理性,而是给我们在为债权出资进行立法设计时提供了一些警示。在适格性条件的限制下,并非所有债权都可以用来作为出资,只有切实符合适格性要求的债权,才可以用作为出资。

2.1债权出资的立法实践

2.1.1英国

英国公司法区分了两种情况。免除公司流动性债务的责任,被视为是以货币支付股份或者以货币配售股份。然而,如果股份是股东通过向公司转移其对第三人的债权而配售的,那么它被认为是以非货币对价的配售,并且要求法定评估。此外,如果公司对投资者负有债务,他不能通过抵销债务而取得股份,除非债务已经到期、是流动性的,并且公司同意抵销。[8]

2.1.2美国

1984年《美国示范公司法》规定,董事会可以认可发行股票,而收受的价金,包括能使公司享受的利益。这一发行股票的价金中,利益应做广义的解释,涵盖了责任的减少和请求权的放弃。[9]也就是说,债权出资若是为了减少公司责任,使公司受益的话,即可被允许。另外,《加利福尼亚州公司法》第409条规定可以将债务的免除作为对价发行股份;《特拉华州公司法》第152条规定,公司可以接受股票购买人的有法律约束力的债务,该债务是他们应当偿付的,至今尚未付清的股票价金。而且,在判例Frankowskiv.Paleimo案中,美国法院确认了“在以消灭公司债务而换发股票的情况下,只须该债权人对其债权金额,与其所换取的股份面值相当者,则该项交易即得认为已有足够的对价”。[10]

2.1.3日本

日本法没有明确对实物出资做出明确的定义,仅仅将金钱以外的财产统称为实物出资财产,也没有相关法条明确指出债权出资是否属于实物出资的一种。尽管如此,日本《2005年公司法》中反映了对公司的到期债权可以作为对公司的出资。[11]在股份公司募集股份发行或股份公司新股预约权行使时,对该股份公司的金钱债权,且清偿期已届满,该债权做股的价额未超过该金钱债权的相关负债的账簿价额的,则可以作为出资。此外,在股东以对第三人的债权为出资标的,该债权的债务人在清偿期届满仍未清偿时,该股东承担其清偿责任,并且需支付相应利息,并赔偿损害。[12]

2.1.4中国

我国在债权出资的立法上并不明确,但是公司法对于出资形式的规定也给债权出资留有了一定的余地。此外,中国公司实务中存在了债转股的运作。2002年12月3日,最高人民法院公布的《关于审理与企业改制相关民事纠纷案件若干问题的规定》中,不仅将债转股视为国务院为解决国有企业银行债务而采取的一项特别措施,而且将之扩大到商事领域的出资行为:债权人与债务人资源达成债权转股权协议,且不违反法律和行政法规强制性规定的,人民法院在审理相关民事纠纷案件中,应当确认债权转股权协议有效;政策性债权转股权,按照国务院有关部门的规定处理。该规定确立了中国债权出资的两种情形:一种是金融资产管理机构转化为改制后企业的股东;一种是将企业原有的债权人转换为改制后企业的股东。[13]但需指出的是,并不是所有企业都能够进行债权转股权,该实践仅仅适用于改制的企业。

2.2可出资债权的适格性规制

纵观国内外相关于债权出资的一些规定,我们也可以得出一些共性,这是经济效率与社会公正利益之间相博弈的结果,是根据当前的社会实际与法律需求所得出的。根据这些立法经验,来进行债权出资的适格性规制,设计出适合我国且合理的债权出资规定已是当务之急。

适格的债权出资的首要要求是,符合关于现物出资的标的物的适格要求。现物出资必须具备4个要件:确定性、现存的价值物、评价可能性以及独立转让可能性。[14]确定性意味着用于出资的标的物必须客观明确,且加以记载不得随意变更;现存的价值物要求标的物必须具有价值性,能够给公司带来实际利益,且现实存在并不附条件或附期限等限制;评价可能性则是指,对该出资标的物给予客观的评价是其成为出资的必要条件,该物应当具有可以进行价值评价的可能;独立转让可能性是出资标的物最首要的要求,否则股东无法履行出资义务,这要求股东对出资标的物享有相应的支配权才可以。

其次,基于债权的特性,债权出资仍需要符合相应的债权层面的规制。第一,债权应当到期且可以得到清偿,只有到期债权才可以主张还款履行,并且具有其他相关的法律权利;清偿可能性则要求债权出资人提供相关债权证明、担保情况与债务人资信说明。第二,债权应当具有流动性,即非人身性债权,具有可转让性;第三,债权出资必须经得公司同意,且必须以公司名义做出,单个股东或股东联名或董事会名义均不可以成为法律上承认的债权出资。第四,该债权出资对于公司来说,是获益的。

3债权出资的风险防范

即使对可出资债权作了适格的限制要求,但是如果没有相应的措施来保障实施,仍然会出现操作层面的风险。债权出资对公司的利益与否,关键不是债权出资的可适用性,而是需要保障公司作为受让人的安全地位,因为债权出资的立法目的旨在于促进公司发展,创造更多社会财富。

债权出资可能导致的风险主要有以下几个方面:一是债权的真实性问题,即如何防止以假债权出资;二是债权的交付问题;三是债权履行瑕疵问题。

对债权的真实性进行考察,笔者认为,应当在出资标的物的资产评估环节中进行把关。我国公司法规定:“对作为出资的非货币财产应当评估作价,核实财产,不得高估或者低估作价。”转为出资的债权应当经具备资格的会计师事务所和资产评估机构进行专项审计和资产评估,审计和资产评估应当采用同一基准日。债权转股权的作价金额不得高于该债权经审计确认的帐面值,也不得高于该债权的评估值。[15]此外,公司债权转股权,债权人应当与被投资公司签订《债权转股权协议》,在协议中,应当载明双方名称、住所;债权的形成依据、时间;债权总金额、拟转为出资的债权数额;争议解决及违约责任等必要事项,并将协议文本进行相关工商登记备案。另外,在出资人使用对第三人的债权进行出资时,除了签署上述协议外,被投资公司可以要求出资人提供相应的财产担保。最后,若在完备了先前的评估防范但之后,仍然出现了出资不实的情形,可以根据《公司法》的规定,相应追究责任人的民事、刑事责任。

债权的交付在债权出资中尤显重要,而在实务中,却可能会存在双重让与的“一女二嫁”情形,如何防范。笔者认为,债权出资,其实是个债权转让的法律行为,而债权转让可以分为交付行为与结果行为,其中交付行为才是债权转让的标准,明确这一点有助于防范双重让与的风险。具体到公司制度上,当出资的债权人通知债务人将以该债权用于出资,并且将债权债务凭证交付于设立中的公司应当说出资人在形式上已履行了出资义务。[16]债权的交付应当是通知债务人并完成权利凭证的占有转移,至于债权最终能否依债的本旨得以实现,那属于履行上的责任,债权无法履行时,其出资人应承担瑕疵履行的责任,而债权的真正归属应已属于公司。

在出资的债权在履行时出现瑕疵时,笔者认为,出资人应当承担瑕疵担保责任。之所以强调债权出资股东的责任是基于债权的特殊性,债权拥有价值毋庸置疑,但债权属于一种期待利益,在债权尚未实现前,即使交付了债权凭证实现了债权转移,但由于债务人的原因以及其他客观原因,可能会出现落空。债权出资需要承担更大的风险性,为避免或然的不利,要求将对第三人债权进行出资的股东承担担保责任有法律上的合理性。换言之,债权出资的最根本问题便是债权能否最终得以实现,而债权出资人无疑是最佳的义务承担人,这也是与其通过债权出资享有的权利相对应的,就如日本《2005年公司法》所规定的,“股东在以债权为出资标的,该债权的债务人在清偿期为清偿时,该股东承担其清偿责任,并且需支付迟延利息,以及赔偿相应损失。”此外,本救济措施是以上两种风险防范措施的最后一道防线,能够解决前二者无法解决的问题,因此,在债权出资的立法规制中要求为出资债权设置担保势在必行。

4结语

能否以债权出资,一是取决于债权出资自身的可行性,二是社会对其的观念认识。笔者认为,根据前文分析的理论基础与现实基础、适格性规制,以及相配套的风险防范措施可以做出结论:债权出资具有法律上的可行性。但债权出资至今在我国立法上属于模糊状态,乃是国内对该种制度观念上还尚陌生,而随着债权在社会上的地位与作用越来越重要与社会对资本功能的重新认识,社会将会逐渐接受,并且只要在促进交易发展与保护公司利益两个利益之间获得平衡,则债权出资的立法条件便会成熟。

参考文献

1蒋大兴.公司法的展开与批判.法律出版社,2001:81

2赵旭东等.公司资本制度改革研究.法律出版社,2004.12:8

3傅燕娜.股东出资形式法律制度研究.法律出版社,2005.8:12

4赵旭东.从资本信用到资产信用.法学研究,2003.5

5左传卫.股东出资法律问题研究.中国法制出版社,2004.10:84

6[日]我妻荣.债权在近代法中的优越地位(王书江等译).中国大百科全书出版社,1999:218

7左传卫.股东出资法律问题研究.中国法制出版社,2004.10:85

8葛伟军.公司资本制度和债权人保护的相关法律问题.法律出版社,2007.6:64～65

9傅燕娜.股东出资形式法律制度研究.法律出版社,2005.8:179

10武忆舟.以债作股论(中).法学丛刊,147:2～3

11葛伟军.公司资本制度和债权人保护的相关法律问题.法律出版社,2007.6:70

12参见日本《2005年公司法》第207、284、582条

13傅燕娜.股东出资形式法律制度研究.法律出版社,2005.8:176

14[日]志村治美.现物出资研究(于敏译).法律出版社,2001:134

篇3

[关键词]工薪阶层；证券投资；投资策略

工薪阶层是以较为固定的劳动报酬为主要收入来源的经济群体。写作论文随着收入的增加和金融市场发展的成熟，作为社会经济群体中最大一部分的工薪阶层有了投资证券的经济条件和现实需求。因此，基于各类证券品种的特点和证券投资的风险分析，研究工薪阶层的证券投资具体策略问题，对于证券市场的稳定发展和工薪阶层资产的增值都有较大的现实意义。

一、工薪阶层证券投资的经济条件

(一)工薪阶层的收入现状

随着社会经济的发展，工薪阶层的收入逐年增加。据统计，2005年我国城镇居民收入增长速度超过8％，工薪阶层缴纳个人所得税占个人所得税总额的65％。以北京市为例，2004年工薪收入在7．44万元以上的共有74．95万人，占到工薪项目纳税人数的10．5％。“工薪阶层都是低收入者”的观念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪阶层的抗风险能力同步增强，具备了进行证券投资的经济条件。

(二)工薪阶层的理财现状

2005年底，我国金融机构人民币各项存款余额高达28．72万亿元，增速为18．95％，远远超过国内生产总值9．9％的增速，其中城乡居民的储蓄余额也剧增到14．11万亿元。高储蓄的现状直观反映了当前工薪阶层仍以储蓄为理财的主要方式，但是储蓄的低利率使之无法为工薪阶层带来较高的收益。大量调查表明，工薪阶层已经不满足于单一储蓄的理财现状。然而，工薪阶层的特点使其无力进行大额的房产或实业投资，对股票、债券等金融产品不熟悉、投资专业知识相对缺乏也将他们挡在证券投资的大门之外。

二、工薪阶层证券投资的主要产品

工薪阶层收入有限，风险承受能力相对较小，因此投资的主要目的是在确保安全性的前提下获取一定的收益。写作毕业论文目前，我国适宜于工薪阶层证券投资的工具主要有：债券、股票、基金。

(一)债券

债券是经济主体为筹集资金向投资者出具的承诺在一定时期支付利息和偿还本金的债务凭证。按照发行主体的不同，分为政府债券(又称国债)、公司债券、金融债券。在我国目前的证券市场上，公司债券的数量很少，金融债券多一些，最多的是国债。金融债券和国债的信用度都非常高，而金融债券主要是由机构投资者买进，因此适合于工薪阶层购买的主要是国债。国债是由国家发行偿付，因此具有最高的信用度，被公认为最安全的投资工具，但是收益也是各种债券中最低的。国债的发行价格和利息支付方式比较复杂，但是国债的利率也是根据银行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且国债的利息收入是免税的。因此国债作为个人投资的渠道，要优于定期存款。对于收入较低、抗风险能力差的工薪阶层，债券的收益比较稳定，变现能力也比较强，风险不高，是一种适合工薪阶层投资与储蓄双重目的很好的理财工具。

(二)股票

1990年l2月上海证券交易所的开业，中国开始出现股票投资，股票投资者获利的方式主要有两种：一是利用价格差；二是红利。在现阶段中国股市，个人投资的获利渠道主要是类似赌博的利用价格差投机。按照经济学的观点，决定股票价格的最根本因素是市盈率，但是经常炒股的人都知道，价格和涨幅最高的股票往往和市盈率没什么关系。现阶段的中国股市还不规范，对于工薪阶层来说，由于多种因素使之投资股票存在许多劣势。对于个人投资者来说，可用于研究股市的时间很少，因此，股票投资风险较大，很难把握。虽然股票投资是个高风险、高收益的投资项目，但对于工薪阶层来说，投资股票必须谨慎，适合于有相当的闲置资金、风险承受能力较强者。不过参与股票投资，切忌不可将绝大部分资金投资股票。

(三)基金

基金产品主要有股票型基金、债券型基金、保本型基金三种。

股票型基金是最主要的基金产品类型，以交易所上市的股票作为主要投资对象，其股票投资比例不低于基金总规模的40％。股票型基金的主要功能是将大众投资者的小额资金集中起来，写作硕士论文投资于不同的股票组合。这种以追求资本利得和长期资本增值为投资目标的特点决定其受股票市场波动的影响较大。股票型基金在所有基金类型中风险最大，同时收益率最高，适合那些追求较高收益、风险承受能力较强的工薪阶层投资者。经常炒股的工薪阶层可以考虑将部分资金投向股票型基金。

债券型基金是一种以债券为主要投资对象的证券投资基金。债券基金基本上属于收益型投资基金，一般会定期派息，具有低风险且收益稳定的特点，适合于想获得稳定收入的投资者。保本型基金是一种半开放式的基金产品，在存续期内一般不接受投资者的申购。管理该类型基金的基金公司通过担保和稳健的投资风格，在一定的投资期间内为投资者提供本金安全的保证，同时通过其他的一些高收益金融工具的投资，为投资者提供额外回报。在市场波动较大或市场整体低迷的情况之下，保本型基金为风险承受能力较低、同时又期望获取高于银行存款利息回报的中长期投资者，提供了一种低风险同时又具有升值潜力的投资工具。由于保本基金的结构和运作原理的关系，保本基金在股票市场牛市中难以跑赢大市，但它却是熊市中的理想避险品种，适合于喜爱投资凭证式国债之类产品的投资者。

三、工薪阶层证券投资的风险与原则

(一)工薪阶层证券投资的风险

作为工薪阶层，绝大部分收入来源于薪金，且薪金增长幅度较低。对于工薪阶层来说．安全性是第一位的，只有在安全性和流动性都得到满足的前提下，投资才是明智的。投资有风险，个人理财的各个渠道也具有风险，写作医学论文只是风险的特点与各种投资工具的类型有关。作为工薪阶层，投资于证券市场，必须首先了解各种风险的存在。虽然各种投资品种的风险不同，但是各种投资工具具有一些共性的风险特征，包括市场风险、利率风险、流动性风险和经济环境风险。

1．市场风险。任何市场中都存在风险，只是各种市场的风险特点不同。以股票市场为例，在1997年的香港金融危机中，如果没有国际炒家的投机活动，香港股市也不会有那么史无前例的波动。虽然香港最终战胜了国际炒家，但毕竟付出了巨大的代价。2001年以来中国股市的低迷使无数股民损失惨重。

2．利率风险。利率是经济发展的晴雨表，也是许多投资工具利率制定的依据，例如债券、股票、基金等。在利率较低时，债券、定期存款的利息也很低；当利率上浮后，原来那些固定利率的投资工具的利率可能低于现实利率，导致相当的损失。

3．流动性风险。流动性指资产的变现能力。债券、定期存款的变现能力很强，利息损失很小；股票的变现比较随机，股价的波动比较频繁，变现的损失也不确定，但一般变现的损失比较大；至于其他的理财工具也同样具有一定的变现损失。

4．经济环境风险。经济景气的时候，投资的收益高涨，股票、基金、部分期货，甚至贵重金属都会升值，但是债券就要贬值。

(二)工薪阶层证券投资的原则

1．保障生活需要原则。日常生活需要支出的，如家里有小孩要准备上学费用，可以预留现金以备一段时期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的长期投资，例如债券、基金等。理财的收入归根结底还要用于生活支出。

2．量力而行原则。工薪阶层投资要保证资产安全，须根据自身的风险承受能力来选择适宜的投资品种。对于一个高级管理人员来说，如果其家庭现时收入和长期收入预期很高，而且还有相当的一笔闲钱，那么可以考虑做投机性强风险大的项目。但对于一个普通员工来说，其家庭现时收入和长期收入都比较稳定，没有多少闲钱，节余的钱主要用于后段的子女教育和养老医疗，那么这个人就只能谋求安全性高、收益稳定的投资项目。

3．合理规划原则。每个人的收入是长期的，收入也是长期的。确定一段时期的财务目标可以使个人能够积累资金，满足将来的资金需求。

四、工薪阶层证券投资的策略

(一)抓住时机。低价买进策略

“机不可失，时不再来”这句话在工薪阶层证券投资中尤为重要。写作职称论文每一个时机的到来，都包含在政治形势的变化、经济发展趋势、收入水平的升降、消费心理的变化等信息之中。因此，时机的把握需要投资者具有多方面的知识并充分发挥个人的智慧，以及高度的投资敏感性。如果时机把握不准，就会给投资人带来很大的损失。对于个人投资者来说，何时买进是关键的投资策略。就购进时机而言，不外乎于证券行市景气时进场或于证券行市低迷时进场两种情况。在证券行市景气期，此时是短线投资的良机。投资人若想抢短钱、赚差价，便可值此即时进场。不过在这种情况下，虽然投资报酬率较高，但风险也较大，原因是上述景气指标反应到证券市场需有一段时间，况且投资人个个都会依此原则性的做法去操作，人人看涨，需求增加，可能最终落个“买高卖高”的结局。证券市场低迷时，人们深受“便宜没好货”价值观念的影响，常有“追涨不追跌”的投资习惯。其实，证券行市景气循环受周期影响，有繁荣一定有低迷，却可能是最好的时机，关键在于证券市场景气低迷时是否大胆进入，以逆向操作的方法运用时势。

(二)分散投资。一“石”多“鸟”策略

投资与投机最大的不同在于“戒贪”。它要求投资者把资金分散在股票、债券、基金或存于银行等多种投资渠道。对于同类型的投资品种，也要采取分期限、分产品等适当分散的策略。根据不同的变现情况，注重长短期品种的结合，在收益率有所保证的情况下，适当提高投资的流动性，进一步降低投资风险，提高变现能力。这可借鉴传统的投资“三分法”，虽然其收益不可能大，但可以减少风险并获得相应的经济收入。

(三)深入研究。领先一步策略

个人投资想盈多亏少，就必须在审时度势、捕捉商机上高人一筹。很多人风潮一起就很快跟随追涨，当然可能赚上一笔。但想大赚一笔，就必须主动先人一步寻找信息，挖掘商机，并对此作出科学合理的分析与判断，才有可能使自己在投资市场的搏杀中处于主动地位。

(四)高低组合。成本平均策略

工薪阶层投资者在将现金投资为有价证券时。通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险。如果在证券投资中投入了未来有既定用途的资金，则更应倾向于风险较小证券的投资，如国库券等。

(五)按需而变，时间分散化策略

根据投资有价证券的风险将随着投资期限的延长而提高的原理，建议工薪阶层在年轻时家庭收入较少、消费支出水平普遍高于经济收入水平时，由于风险承受能力也较强，可以考虑进攻型的理财策略，比如将其资产组合中的较大比重投资于股票；而随着年龄的增长将股票的投资比重逐步减少，主要购买各项平衡型基金或其他较为稳定型基金，并加重债券投资的比重；到老年阶段，应该以投资收益有底线保证的国债为主，尽量少选风险大的激进型证券，以避免养老费用的损失。

(六)委托理财。借“鸡”生“蛋策略

如果有比较可靠的富有投资经验的合资伙伴，也可以尝试将资金托付于其进行投资。现在全世界投资渠道、投资工具越来越多样化，多种信息收集做到准确、及时、全面将更加困难，收集成本也越来越高，因此个人投资在市场上很难立于不败之地。因此，委托他人进行投资，或购买受益凭证，或给建共同基金，也是投资成功的一种策略。

(七)理性审视。风险转移策略

对风险大、收益高的项目，不宜采取直接投资方式，可向负责该项目的富有实力的投资方进行投资，让出部分收益，转移投资风险。写作工作总结如通过申购投资基金的办法，可将部分投资风险转移出去。

[参考文献]

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[2]周正庆．中国股票市场研究[M]．北京：中国金融出版社．1999．

[3]王佳林，等．浅析个人理财[J]．商业研究，2004，(7)．

[4]王家琪，等．行为金融理论与证券投资策略研究[J]．南京财经大学学报。2003，(2)．

[5]中国金融年鉴编辑部．中国金融统计年鉴(20o2)[Z]．北京：中国金融出版社，2003．

[6]中国金融年鉴缟辑部．中国金融统计年鉴(2003)[Z]．北京：中国金融出版社，2004．

篇4

【关键词】地方债务；债市风暴；违约风险

受2008年全球性金融危机的影响，我国的经济发展饱尝了增速放缓的苦果。在我国经济发展方式转型以及国内市场需求尚未完全释放，外需疲软雪上加霜、全球经济放缓的大背景下，经济形势严重低于预期，市场对“稳增长”呼声不断高涨。消费对经济的刺激如杯水车薪，微乎其微。政府宏观经济调控向鼓励地方政府信心方面做出了倾斜，这直接引发地方政府投资热情的高涨。然而我国地方政府过分依赖投资的拉动效应，采用传统的发展思路大量举债。据审计署的报告，2012年末政府债务余额为15万亿，较2010年增加38%。今年4月中旬惠誉和穆迪先后降低了我国的信用评级，这暗示了我国债券市场发展问题的严峻性，本文主要就地方债违约风险作出分析。

一、地方债概述

长期以来，我国的法律明文规定除了法律和国务院另有规定以外，其他地方政府不得举借债务。1994年旨在增强中央财政实力的分税制改革，使地方财政收入在全国财政收入中的占比不断下降，而地方政府进行基础设施建设导致了财政支出的不断增加，地方政府财政状急剧恶化，资金缺口不断拉大。2008年11月为应对突如其来的全球性金融危机，国务院出台了4万亿“救市”计划，其中1.18万亿由中央投资，其余部分全部由地方配资，这直接导致了地方财政状况雪上加霜的尴尬境地。因此，为充实地方政府的财政实力，国务院提出了发行地方债的新举措。地方政府为弥补财政资金的缺口，通过发行市政债券、政府信誉抵押债担保贷款、与国外金融机构合作等形式举借大量债务，这就直接导致了地方政府债务规模激增。审计结果表明，地方政府债务从2008年以来增加了5万多亿，甚至超过了刺激政策总的规模。

市场上各种政策的提出都是以参与者作为“理性人”为前提的。但是由于我国的市场还不是强势有效的市场，信息不对称现象的存在直接导致了市场上大部分的参与者羊群行为的发生，会跟随着其他一些理性参与者作出非理性的跟从行为。我国的经济发展受政策导向的影响相当明显，地方政府巨额负债的背后是过度开支和过度投资的冲动。如我国的地方政府债务在产生的过程中表现出了债务期限长、偿债率高；债务规模大，或有负债多；隐蔽性强，缺乏统一口径；缺乏统一管理，违约率较高的特点。始于美国的次贷危机，给全球经济发展带来了灾难性的影响。为了最小化输入性危机的负面影响，将经济总量的蛋糕做大。各级政府加大了财政支出，逐渐地步入了财政收支不平衡的窘境，使地方债发行的违约风险不断被暴露，成为制约地方乃至整体经济可持续发展的瓶颈。

二、地方债规模、债务违约率的实证研究

（一）基于结构模型的违约概率模型

违约概率模型是20世纪90年代以后迅速发展起来的以运用市场数据计算出确定的违约率为重要特征的现代信用风险度量方法。该模型因可同时用于传统的贷款、债券以及金融衍生品的信用风险度量而成为了信用风险度量的主要方法。KMV模型的核心思路是计算出违约距离（distance to default）而非违约概率本身。违约距离表示为公司资产波动率调整后的公司资产价值期望与违约边界K之间的距离。为了合理性的需要，文中K指t时刻公司长期债券价值的一半与全部短期债券价值的总和，并且两个公司之间违约的相关性取决于两家公司资产的随机波动过程的相关性。

为了实证研究的需要，本文对KMV模型中的变量做了一定的替换。用地方政府预期当年财政收入减去预期特殊偿债条款占用的财政收入后的余额作为政府预期可支配财政收入，其中假设特殊偿债条款占财政收入的5%。又因为地方政府的财政收入不可能全部用来偿还到期债务，文中又以其一定比例（假设为50%）作为到期时政府可担保的财政收入E来代替公司资产的市值。为简便起见，使用政府发行债务的简单加总作为到期日地方政府有效发债额来取代相应的公司债务值K。利用原模型中的推导方式，基于期权的定价策略推导违约距离，进而推导其预期违约概率。由于地方政府违约主要是指地方政府现时的财政收入不能满足基础设施及其他方面投资支出的需要。因此该模型假定，地方财政收入服从标准正态分布N（0，1）。当地方债券到期时（时间为T），如果地方政府的可担保财政收入E小于地方政府有效债券发行额，则表明地方政务存在违约风险，此时的有效债券发行额为违约点DPT。假设P为违约的概率，则有为发债规模，令DD=，DD为违约距离，则有P=N（-DD）；DD=；其中，为地方政府预期可支配财政收入，为财政收入波动率。

（二）实证研究

三、地方债研究展望

财政收入的真实分布与理论分布有一定差异，影响了模型的预测精度，但由于理论界尚无法对其进行精确的描述，因此在应用模型时，应采取定性分析和定量分析相结合的方法综合做出预测与判断。市政债券在我国资本市场尚属新生事物，投资者的认可、市场的培育需要有一定的过程。但不可否认的是，市政债券必将在促进地方经济繁荣发展方面起到积极的推动作用。从规范地方政府性债务管理的角度考虑，必须研究建立一套包括规模控制、风险预警、债务预算、债务审批在内的基本制度框架，以合理评估发债申请地区的偿债能力，严格加强市政债券的管理，科学引导市政债券市场健康发展，服务地方经济建设。

参考文献：

[1]陈晓红，张泽京，王傅强.基于KMV模型的我国中小上市公司信用风险研究[J].数据统计与管理，2008，27（1）：162-175.

[2]沈沛龙，崔婕.内部评级法中违约损失率的度量方法研究[J].系统工程理论与实践，2006（12）：55-61.

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[4]刘琍琍.地方政府债务融资及其风险管理[J].经济研究参考，2010，46.

[5]国佃青.地方债务的违约风险研究[D].山东大学硕士学位论文，2012，5.

篇5

(一)交易结构风险

资产证券化的运作是通过建立一个严谨、有效的交易结构来进行的，论文其融资的成功与否及其效率高低与其交易结构有着密切的关系。其基本交易结构由原始权益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，简称特殊目标载体)和投资者三类主体构成。从理论上说，只要参与各方遵守所确立的合约，该结构将是一种完善的风险分担的融资方式。但是，由于不同国家对资产出售有着不同的法律和会计规定，这一方式将面临结构风险。具体包括：

一是交易定性风险。指根据相关法律，有关部门可能认为发起人与SPV之间的交易由于不符合“真实销售”的要求，而将发起人在破产前与SPV所进行的交易行为确定为无效交易，使破产隔离安排失效，从而给证券化投资者带来损失。

二是收益混合风险。指资产产生的现金流与发起人兼服务人的自有现金流相混合，导致SPV在发起人破产时处于一般无担保债权人的地位，从而给证券投资人带来损失。

三是实体合并风险。指SPV被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人的视同一个企业的资产、负债，在发起人破产时被归为发起人的资产、负债一并处理，从而给证券投资者带来损失。

(二)信用风险

信用风险也称为违约风险。信用风险产生于资产证券化这一融资方式的信用链结构。毕业论文从简单意义上讲，信用风险表现为证券化资产所产生的现金流不能支持本金和利息的及时支付而给投资者带来损失。在资产证券化的整个交易过程中，投资者最依赖的两方是资产支持证券的承销商、投资银行和代表投资者管理和控制交易的受托人。在合约到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方对合约规定职责的放弃都会给投资者带来风险，具体包括：

1．承销商风险。承销是投资者对资产组合恶化采取的主要防范手段。例如，在应收款支持的融资中，承销商能直接以其支付行为影响有关潜在资产合约的执行。因为承销过程的中断不仅可能导致对投资者的延期支付，而且可能引起整个结构信用质量的下降。所以当应收款支持交易被结构化以后，承销商在招募说明书中应根据历史经验对拖欠、违约及索赔给出相应的说明。

2．受托人风险。虽然受托人的经营状况不直接影响由应收帐款组合所带来的现金流量，但它却在很大程度上决定该资金收妥后的安全性以及该资金转给投资者的及时性。所以大多数交易有严格的规定，按投资者的要求对受托人的经营状况进行控制，这些规定在一定程度上能为投资者提供实质性保护，但是他们并不能完全消除管理不当的可能性，而这正成为造成风险的潜在因素。正是在这个意义上，有关评级公司已经采取了附加措施以提醒投资者注意这种潜在风险。

(三)可回收条款风险

指发行人和持有者之间合同的条款之一是发行人有权在债券到期前，提前偿还全部或部分债券。如果在未来某个时间市场利率低于发行债券的息票利率时，发行人可以收回这种债券，并以按较低利率发行的新债券来替代它。短期赎回等于是由发行人在行使一种期权，以便按更为有利的条件对债务进行再融资。从投资者的角度看，提前偿还条款有三个不利之处：

首先，可提前偿还债券的现金流量的格局难以确定。其次，当利率下降时，发行人要提前偿还债券，投资面临再投资风险。第三，债券的资本增值潜力减少。医学论文以住房抵押担保证券为例，它属于固定收入证券的一种，但是却包含一个提前偿还条款。住宅所有者难以预料的提前偿还风险使投资者面临再投资风险，并使其原本的资产负债管理计划落空。

实际上，抵押担保证券的现金流动时间安排上的不确定性比公司债券和市政债券要大，因为行使提前偿还一笔抵押贷款的期权不单纯依赖于现行市场利率，它还依赖于每个房产主面临的特定经济和非经济因素。例如，房产主遇到迁移或房屋转手时，可能会提前偿还贷款或者当房产主发现了对自己更有利的二次融资可能性，提前偿付也会发生。一般用存续期这一指标来衡量提前偿还。存续期是以各支付期的支付现值为权数对支付期加权平均，存续期缩短了则说明发生了提前偿还。

(四)利率风险

证券化产品作为固定收益证券的一种，具有和其它固定收益证券类似的各种风险，利率风险就是其中一种。具体而言，证券化产品的价格与利率呈反向变动，即利率上升或下降时，证券化产品的价格就会下跌或上涨。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前价格的变化不会对投资者产生影响；如果投资者可以在到期日前出售证券，那么利率的上升会导致资本损失，这就是通常所说的市场风险，也称为利率风险。利率风险是证券化产品市场上投资者面临的主要风险之一。证券价格对市场利率变化的敏感程度取决于证券的特征，如证券的成熟、证券的息票利率、利息支付的频率、本金分期摊还的速度、债务工具当前的收益率、证券中含有的选择权等。在其它条件相同的情况下，证券化产品的息票利率越高，其价格对利率的变化就越敏感。证券化产品的到期期限越长，其价格相对于利率的变化就越敏感。利率水平越低，证券化产品的价格相对于利率的变化就越敏感。

(五)资金池的质量与价格风险

按照JackM．Guttentag的观点：银行具有低估甚至忽略以小概率发生的重大损失事件的倾向。按照该心理定律，忽视低概率、高损失事件，源于人的非理性。人们长期预测能力非但不能随证券化进程而提高，反倒有进一步短视的倾向，结果使金融市场存在更大的波动和不确定性。因此，在资金池的构建方面，要严格评估资金池的质量，警惕发起人将不良资产以良好资产出售，以防人们对风险资产定价仅依据对市场短期的看法，由此而产生低定价的可能，导致实际利润率曲线低于市场要求的利润率曲线形成缺口，而且缺口不断增大，不仅可能给投资者带来损失，最终还可能引起金融危机。

同时，资产证券化如果定价不合理，就会产生价格差。这种价格差的大小取决于市场正确识别证券化工具价格水平的能力，也就是说，市场需要时间来评价它的价值和风险。应该意识到新工具、新市场中的低定价问题是有代价的，因为新金融工具或市场通常由于存在为合理定价积累经验的成本，而比成熟市场效率低下，这种学习成本导致低定价交易，会引起近期或未来的亏损。因此证券化等新兴市场上存在实际利润率曲线低于市场要求利润率曲线的情况。总之，经验不足导致新产品在初始阶段定价偏低，该阶段大量风险积累起来的可能引发风险。

此外，证券化的风险还包括发起人回购资产的道德风险、发起人弱化对出售资产管理的道德风险、信用增级和流动性支持的风险等，这些风险处理不当，将会危及整个金融体系。

二、中国开展资产证券化的特殊风险因素

(一)政策风险

政府在资产证券化形成、发展过程中始终起着举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面(如法律、税收、利率、监管、投资者保护等)。资产证券化的初期多是政府主导，政府政策的风险不可低估。

比如说，资产证券化本质上体现了财产信托的关系，加之我国现存的法律障碍，所以我国现阶段多采用财产信托模式。但是，目前模式没有严格的法律定位，是由政府审批形式推动的，民间模式属于“球”，面临较大政策风险。

(二)法律风险

通过财产信托创造的资产证券化产品属于典型私募产品，不适用我国《证券法》的相关规定，在相关法律没有正式出台之前，它的身份并不明确。而且，没有完善的法律制度，就不能很好地规范各参与方的权利义务，明确收益归属，降低操作风险及提供必要的安全性和流动性。此外，中央优先权益登记系统没有建立，这也为资产证券化带来了法律风险。

根据我国《合同法》第八十条规定：“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。”《合同法》第八十七条规定：“法律、行政法规规定转让权利或者转移义务应当办理批准、登记等手续的，依照其规定。”因此合同法对债务人已采取了“通知主义”，为资产证券化明确了转让的法律条件。但是，资产证券化资产池一般较大，项目繁杂，逐一通知债务人在实践中既不经济也不可行。

(三)流动性风险

目前，中国证券化信托产品发展的一个重要限制是流动性问题。证券化产品流动性不足就会要求较高的流动性贴水，大大增加证券化的成本，这就跟证券化“把不流动的资产转化为高流动的证券”的初衷相去甚远。因此，提高证券化产品的流动性是中国资产证券化突破模式的核心问题之一。

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近些年来，凭证式国债作为“金边债券”，广大投资者对其信任和投资热度长盛不衰，虽然发行量逐年增加，但人们却难以买到，这足以证明凭证式国债发行的火爆。但在空前火爆的光环下，我们必须看到隐藏在背后的风险因素，加以认真分析并采取有力的监控防范措施，化解风险。下面就凭证式国债承销机构的风险监控谈几点粗浅的看法。

一、凭证式国债承销机构风险

（一）超任务发行风险

近年来随着国家屡次降息，居民投资方向开始发生变化，储蓄存款已不是居民闲置资金的首选，他们更热衷于收益较高的国债，造成储蓄存款分流，银行面临筹资困难，完成存款任务难度增大，影响其经营状况。商业银行资金紧缺时，便利用发行国债时违规超发“债券”，增大存款，以发行国债之名，行揽存款之实。这种行为一方面违反了国债发行的有关管理规定，扰乱了国家信用市场;另一方面，由于商业银行对超发债券的资金管理与正常发生的国债资金管理不同而出现了资金运行不规范的现象;同时，使承销机构在经营中面临筹资成本增大和利率上调带来的风险。超发债券使银行暂时筹集到部分资金，解决了眼前的资金紧张状况，但其兑付成本高于银行存款利息，增加了经营成本。

（二）预约发行风险

由于凭证式国债销售的异常火爆，出现了国债供应进度和数量与居民投资需求不匹配，供小于求，国债发行当日即争购一空的现象，各承销机构，为揽住储蓄存款大户，将国债发行事先预订，而忽视了窗口居民，致使国债集中到部分投资者手中，改变了国债面向广大居民发售的初衷。预约发行虽使承销机构留住了储户，也加快了任务完成进度，但在实践中却存在着一定风险。由于承销机构与储户的预约是非正式的书面协议，对双方不会形成有效的法律约束，一旦国债预约人有更好的投资方向或遇银行利率上调，预约人将毁约而拒购所约国债，承销机构无有效手段制约预约人，只有在国债发行期结束后，自购预约国债，并承担相应的风险和损失。

（三）利率风险

我国的国债发生利率一直是参照同档次银行储蓄存款利率确定的。这种确定方法本身就存在一些问题，不尽合理。首先，它只是盯住银行存款利率，而不是依据发债时的资金市场供求状况。其次，这种国债利率确定方法使资金的三性(收益性、流动性、风险性)关系出现了矛盾，即在期限相同的国债与银行存款两种金融形式之间，利率(收益)与风险应成正比关系，与流动性成反比关系，即风险越低，流动性越强，其利率越低，反之相反。但我国凭证式国债与银行存款相比，风险性小，流动性较强，而其利率却较高。第三，银行存款利率的调整是政策当局为实现某个经济目标或解决某个经济问题而进行的，在调整利率时并未充分考虑对国债利率的影响。当银行利率恢复上调，大量的低利率凭证式国债提前赎回，承销机构将面临巨大的挤兑压力，严重的还会造成承销机构在资金上的支付风险。

（四）其他风险

凭证式国债承销中除存在上述主要风险外，还存在着同业竞争、二次买卖、核算管理、公款私存购买国债等风险，这里就不一 一介绍。

二、采取有效措施的防范和规避凭证式国债在发售中给承销机构带来的风险

（一）规范承购包销行为，完善现行承购包销方式

我国国债承销以商业银行为主，承销团数量有限，垄断性强，不利于招标竞争、控制发行成本和分销国债。根据承购包销存在的弊端，我们应从自由竞价认购、规范中介机构行为、充分发挥市场机制作用等方面对发行方式进行改革。财政部应根据市场资金来源情况确定承销资格、承销程序和承销规则，由承销团充分进行投标竞价，此价格能比较准确地反映社会资金的供求状况，兼顾筹资者的利息负担和投资者的收益，使二者都能保持在大体合理的水平，从而使承销机构承销国债的风险性有所减小，以利于稳定国债发行市场。

（二）实现国债期限多样化，提高国债发行频率

我国国债发行市场品种逐步向多样化方向发展，但国债期限仍以三年期以上居多，两年及两年期以下的国债寥寥无几。国债多样化可为中央银行提供灵活的调控手段，即中央银行可在公开市场上吞吐国债，而不仅仅以信用扩张来调节基础货币的供应，从而能更有效地调节货币供求，进而能为财政信贷综合平衡开辟一个新渠道，一定程度上也能防范国债风险的产生。国家应在建立逐步完善的国债发行电子网络化的基础上，结合财政政策和货币政策适时地发行不同期限和不同品种的国债，改变国债市场品种单一的状况，实现国债期限多样化，。同时，为及时弥补财政赤字和解决基本建设投资需要，应提高国债发行频率，采取月度和季度均衡发行方式，随时满足投资者的需要，使国家及时足额筹集资金，使国债利率与市场利率保持协调，规避承销机构在承销中卖大户、超发、增发国债等不规范行为。

（三）实行灵活的国债利息政策，使国债发行实现利率市场化

为稳定国债发行市场，发展国债交易市场，政府应该实行灵活的国债利息政策，实现利率市场化。国债利率应以市场资金供求状况为主要依据，适当参照银行存款利率来确定。首先财政部和人民银行应在利率确定上进行深入研究。

既要考虑财政的筹资成本，又要有利于国债顺利发行，还要考虑市场资金供求状况。其次，在财政部发债期间，人民银行要设法稳定利率，在国债发行之后，人民银行调整利率时应充分考虑国债利率水平，财政部也要采取相应措施，最大限度地使国债利率与银行存款利率保持相同的走势。目前，我国国债发行采取浮动利率方式的技术条件还不够成熟，不宜采用，可根据市场利率溢价、折价、平价发行国债，消除国债固定利率的种种弊端。第三，可利用新旧债券结合的方式稳定发行市场，即发债人在利率上调时为避免旧债提前兑付风险，可发生新债券，允许旧债持有者兑换新券或给旧券持有者一定的补差，使承销机构有效避免由于利率波动带来的风险和损失。

（四）加强国债监管，有效防范国债风险

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关键词：收益法，房地产估价，资本重获率

 

一、收益法及其原理

收益法是国际上公认的房地产估价基本方法之一。其适用条件要求是：评估对象使用时间较长且具有连续性，能在未来相当年内取得一定收益；评估对象的未来收益和评估对象的所有者所承担的风险能用货币来衡量。它与另外两种基本方法即市场比较法和成本法相比，收益法相对较难，但它却以其充分的理论依据在国外被广泛应用于收益性或有潜在收益性房地产的估价中，在实际操作中，收益法集中的难点是未来纯收益和资本化率的确定，特别是资本化率，对资本化率的确定准确与否,将极大地影响到采用该方法所得出评估结论的真实性和客观性,造成房地产估价师轻易不敢使用该方法,使其常被束之高阁。在估价中仅用市场法和成本法,长此已往,将不利于我国房地产估价事业的发展。

收益法是运用适当的资本化率,将预期的待估房地产末来各期(通常为年)的正常纯收益折算到估价时点上的现值,求其之和得出待估房地产价格的一种估价方法。论文参考网。收益法的理论依据基于预期原理,即未来收益权利的现在价值。它又分为直接还原法(direct capitalization approach)和折现分析法(yieldcapitalization approach)。直接还原法是将某一年的净经营收入除以还原利率(资本化率)或乘以一定的收益乘数来求解房地产价值的方法。折现分析法是将投资期内各年预期的收益以一定的折现率折算到估价时点上的现值之和得出估价房地产价值的方法。

二、传统资本化理论存在的问题

目前的房地产资本化主流理论认为,若待估房地产的未来纯收益、资本化率都已知,收益资本化法的基本原理可用下式表示：

对于前两种情况即①式和②式，收益法是一种现金流量折现的方法,必然隐含着几个假设：1）房地产投资者必须将房地产纯收益的一部分用于再投资。这与市场经济的自由投资原则是相悖的，因为原投资与再投资两个投资行为是相互独立的，没有必然的联系，投资者可以自由安排其投资。2）再投资收益率必须等于原投资的房地产收益资本化率（见资本重获率的分析部分）。在绝大多数情况下这也是不可能的，因为再投资不一定投资于房地产，即使投资于房地产，由于区域因素、房地产类型、房地产位置、物业的新旧程度等影响投资风险的因素的影响，再投资的房地产收益资本化率也不会与原投资的房地产收益资本化率相同甚至相近。3）所谓资本化率实际上是折现率。而折现率与实际资本化率无论在含义还是数值上都是不同的，因此，这种折现率若按资本化率确定，必然存在一定的偏差。既然传统资本化理论的这几个假设都是错误的，应用传统收益法进行房地产估价的准确性必然会受到影响。

三、问题的解决

由于投资购置有收益或有潜在收益房地产，是一种投资行为，而非消费行为，因此与其说是买房地产本身，还不如说是购买该收益性房地产的未来收益，这是收益法的理论基点。但这种收益对于房地产投资者来说却不仅仅是投资收益，还包括投资回收，因为任何投资者都可以将资金作为定期存款存入银行，每年取得利息，到期取回本金，进行投资与存入银行相比，区别仅仅在于后者基本无风险但利息率低，前者有风险但收益率高，高收益是对高风险的补偿，而投资却必须回收，否则投资者便宁愿将资金存入银行取得利息而不进行投资。所以任何投资者都需要在投资期限结束前收回全部投资，以便继续投资或存入银行。国外收益法的资本化率就是由资本收益率和资本重获率（Capitalization Rate）组成，前者体现投资的报酬，后者体现投资的回收，这种做法值得我们借鉴。下面我们看一下引入资本重获率后资本化率的计算方法。

四、资本收益率的确定

资本收益率是从房地产纯收益中提取作为资本收益的部分与房地产价格的比率，其数值的确定是求取资本化率的关键。传统资本化理论的资本化率实际是资本收益率，因此资本收益率可按传统收益法确定资本化率的方法加以确定，主要有以下四种方法：（1）市场提取法（2）安全利率加风险调整值法（3） 投资收益率排序插入法（4）投资复合收益率法。这四种方法的关键都是确定房地产投资的风险，在这里暂不论述。

五、资本重获率的分析

资本重获率是从房地产未来各年的纯收益中提取作为资本回收的部分与房地产价格的比率。要理解资本重获率的涵义从而正确的计算其数值，必须先讨论下面两个问题。

1）投资与风险：资金有两种获取收益的方法：一般投资和无风险投资。无风险投资是指将资金作为定期存款存入银行或购买国家债券，其收益是存款或债券利息，收益率较低，但基本没有投资风险，可获得稳定的收益并按期收回投资；一般投资是指无风险投资以外的投资即有风险投资，其平均收益率较高，但存在投资风险，收益率可能比无风险投资还要低，甚至不能收回投资。论文参考网。任何投资都要承担投资风险，投资收益是对投资所承担风险的回报，投资风险高则投资收益率高，投资风险低则投资收益率低。

2）投资与再投资：再投资是指将房地产纯收益的投资回收部分在全部投资收回之前进行有风险投资的行为。如前所述，原投资与再投资两个投资行为是相互独立的，原投资收益是对原投资所承担风险的回报，再投资收益是对再投资所承担风险的回报，两者都应归房地产投资者所有，而传统资本化理论实际将再投资收益归房地产出售者所有，这必然使计算的房地产价值增大（详见下面分析），影响估价的准确性。

下面看资本重获率的两种计算方法。

1、偿债基金法

由于上述原因，虽然实践中房地产投资者几乎总是将房地产纯收益的投资回收部分进行再投资，但在求取资本重获率时却不能按再投资计算。不进行再投资时房地产投资者必然将该资金存入银行或购买国家债券，于是，房地产收益年限结束时其未来各年的资本重获与该资本重获的存款或债券利息之和应等于房地产价值。论文参考网。即：

上式与传统资本化理论的房地产价格计算公式②完全相同。因为银行定期存款利息率或国家债券利息率肯定小于资本收益率，所以用传统资本化理论计算的房地产价格要高于其实际价值。

2、直线法

由前述讨论可知，用上式计算资本重获率时所得房地产价格要低于其实际价值。

参考文献：

1、艾建国、吴群主编:《不动产估价》,中国农业出版社2005年版。

2、张协奎主编:《房地产估价》,中国财政经济出版社2006年版。

3、俞明轩、丰雷编著：《房地产投资分析》，中国人民大学出版社2005年版。

篇8

论文摘要：本文首先对美国次债危机的背景及产生的原因进行分析，然后结合次债危机对我国商业银行的风险管理提出相应的建议。

1．美国次级债务危机

美国次贷危机，是指发生于美国房地产市场上的次级按揭贷款的危机。次级按揭贷款，是指对没有(或缺乏足够的)收人或还款能力证明，或者其他负债较重的按揭贷款人所发放的贷款。由于受到美国在过去的6 ，7年间信贷宽松、金融创新活跃、房地产和证券市场价格上涨的影响，次级按揭贷款的还款风险就由潜在变成现实。在这一过程中，美国有些金融机构为一己之利，纵容次贷的过度扩张及其关联的贷款打包和债券化规模，使得在一定条件下发生的次级按揭贷款违约事件规模扩大，进而达到了引发危机的程度。

2美国次级债务危机的原因

次级债从风险积聚到危机的瀑发乃至形成一种全球性危机，有一个很长的时间过程，是有多种因素共同作用的结果。从具休的成因看，可以大致归结为如下几个方面:

2.1次级贷款在产品设计上固有的缺陷

次级按揭客户的偿付保障不是建立在客户本身的还款能力基础上，而是建立在房价不断上涨、利率不断下跌或长期低利率政策的假设之上，显然制度设计就没有成功的基础。在房市火爆的时候，银行可以借此获得高额利息收人而不必担心风险，但如果房市低迷，利率上升，客户们的负担将逐步加重，当这种负担到了极限时，大量违约客户出现，不再支付贷款，造成坏账。此时，危机就会产生。

2. 2在缺乏传导隔离机制下.高风睑资产以证券化方式进入投资市场

资产证券化把房地产信贷包装成有价证券(MBS债券)拿到在资本市场上去流通，以控制风险锁定收益，后来又配合国际评级机构的评级要求设计出了各种衍生品:CDS}CDO以及CDO平方等等。次级债风险由于通过证券被转移到投资者身上，表面看，风险是分散了，但实际上它可能传导到证券市场，让投资者购买本来达不到投资等级的资产。

2.3商业银行没有做到严格的风险防范

20世纪90年代末，美国政府利用低利率及减税政策鼓励居民购房，在激烈的竞争面前，不少金融机构降低住房信贷消费者的准人标准，美国标准的房贷首付额度是20%，但是近几年已降到了零，甚至出现了负首付，以吸引购房者。银行为短期利益降低房贷政策，贷款人可以在没有资金的情况下购房，仅需声明其收人情况，无需提供任何有关偿还能力的证明。商业银行承担了贷款的百分之百的责任。

2.4政府的监管缺位，应对危机能力较差

次债危机过程折射出了美国金融体系不健全和信贷结构的不完善，政府把对次级贷债券这种金融衍生品的评估和监督责任完全抛给私人债券评级机构，给这些私人机构留下太多操作空间，而这些机构采用的评级标准并不十分真实、准确、可靠。

2. 5次级债信息不透明

公共产品应该接受监督，信息公开透明，次级房贷债券主发行过程中信息就不透明。当次级抵押贷款被打包成债券销售给投资者时，债券投资者无法确切了解次级贷款申请人的真实支付能力。不透明往往就会隐藏危机，这种债务风险不断积累，为危机的发生埋下隐患。

3对我国商业银行风险管理的启示

虽然我国商业银行没有受到美国金融机构那样巨大的冲击，但对一个新兴市场国家的商业银行而言，在风险管理方面有重要的启示:

3.1加强商业银行的风险准备金，树立强烈的危机管理意识

目前房地产抵押贷款在中国商业银行的资产中占有相当大比重，也是贷款收人的主要来源之一。根据新巴塞尔资本协议，商业银行为房地产抵押贷款计提的风险拨备是较低的。然而一旦房地产市场价格普遍下降和抵押贷款利率上升的局面同时出现，购房者还款违约率将会大幅上升，拍卖后的房地产价值可能低于抵押贷款的本息总额甚至本金，这将导致商业银行的坏账比率显著上升，对商业银行的盈利性和资本充足率造成冲击。银行系统抵押贷款发放风险不可忽视，必须在现阶段实施严格的贷款条件和贷款审核制度。

3. 2注意金融创新产品离风险的属性

美国的次级抵押贷款和次级债，蕴涵着大量的金融创新，金融创新工具本身并没有问题。但任何金融产品都是一把“双刃剑”。创新是商业银行发展的动力，但创新需要强有力的风险保障机制。必须科学推进金融创新。

3. 3完兽我国个人征信系统

由于我国个人征信系统建立时间不长，1数据库积累、信息收集范围、地域的无死角覆盖上尚需要进一步完善。‘三善的个人征信系统将大大减少由于借款人欺诈所引起的消费信贷风。

3.4商业银行要建立完整的操作风险管#z制度

根据巴塞尔新资本协议的原则要求，并结合我国银监会的相关管理要求，商业银行应制定完整的操作风险管理政策框架，要有良好的管理环境、完善的组织架构和高效的运行机制和良好的管理环境。

3.5应加强对金融机构的监管

篇9

【关键词】人民币国际化；风险；防范

一、货币国际化的定义

货币国际化是指一国货币超出国界，在世界范围内的不同层次上自由兑换、流通，进而在国际贸易、金融、投资、储备以及国际市场干预中发挥价值尺度、流通手段、支付手段、储藏手段的职能，并最终成为国际货币的经济过程。

一种货币要成为国际货币需要具备四个条件：一是历史。若传统的商业惯例都愿意接受和使用一种货币，这种货币就容易成为国际货币。二是贸易和金融发展水平。一种在国际贸易和金融中占有较大份额的货币具有成为国际货币的天然优势。三是自由完全发展的多层次金融市场。四是对货币价值的信心。

二、人民币国际化的现状

近年来，由于国际金融危机的影响和欧债危机的蔓延，世界经济总体不景气，使得美元和欧元在国际上的影响力都有一定的削弱。然而中国经济高速增长，人民币币值稳中有升，以及中国政府在历次危机中展现的高度责任感，使得人民币国际化有了较大的发展和突破。主要体现在以下四个方面：

（1）人民币FDI已进入试点阶段

2011年6月，央行公布了《关于明确跨境人民币业务相关问题的通知》，正式明确了外商直接投资人民币结算业务的试点办法，成为推进人民币跨境流动的又一重大举措。

（2）在贸易计价结算领域

人民币主要在我国与周边一些小国的贸易及跨境贸易人民币结算试点城市和企业中使用，2010年6月，结算试点地区范围扩大至沿海到内地20个省区市，境外结算地扩至所有国家和地区。截至目前，人民币在部分国家、地区和部分行业中已成为仅次于美元和欧元的“第三大结算货币”，且这一势头还有继续扩大迹象。

（3）货币互换协议规模扩大

2008年12月以来我国先后与韩国，马拉西亚，白俄罗斯，印度尼西亚等国签署货币互换协议。

（4）发行人民币债券

2007年6月，首只人民币债券在登陆香港，此后内地多家银行先后多次在香港推行两年或三年期的人民币债券，总额超过200亿元人民币。

三、人民币国际化的风险

1.进出口结算比例有所改善，不平衡风险依然存在

2010年以来，人民币结算试点范围扩大至20个省区市，境外结算地扩至所有国家和地区，结算业务发展非常迅速，但还存在着进出口比例不平衡，即进口结算支出远大于出口结算收入，经常项目和资本项目结算比例不平衡的现象，2010年人民币结算的进出口贸易结构5.5:1，大部分人民币升值的益处都被输送到了国外市场。尽管2012年第一季度人民币结算的进出口贸易比例达到1.4:1，但这并不是人民币国际化程度提高和人民币在国际市场被广泛接受的结果，更主要是因为人民币升值的预期减弱，导致利用人民币结算的出口额提高，不是一种正常的平衡，因此如果人民币升值预期再次提高，进出口结算不平衡的状况有可能会“卷土重来”。

2.人民币国际化的市场进入阻挠

人民币国际化的市场进入阻挠是现有国际货币对人民币成为一种国际货币进入国际市场的阻挠行为。从宏观方面来说，在以美元和欧元为主导的货币体系下，美、欧也不愿意把原有货币体系中的“铸币税”收益与中国分享。况且美国和欧洲是我国主要的贸易伙伴，拥有强势货币，我国在对外贸易中买方市场仍然占主导地位，美国和欧洲掌握了货币结算的选择权。从微观方面来说，原有货币体系中的很多制度也会成为人民币国际化的障碍，比如，国际上大宗商品、重要能源以及与能源相关的一些衍生工具都以美元来计价、交易，这一点对于人民币来说短期内是不可能实现的，这必然导致人民币在国际上使用时，投资渠道受到限制。

3.宏观金融调控难度加大和货币政策独立性减弱的风险

在人民币国际化的进程中，其流通范围会继续扩大，世界市场上的人民币存量剧增。境外人民币资产不仅会对境内人民币的汇率、利率产生非常重大的影响，也会冲击境内的流动性管理并影响到货币政策的有效性。境外人民币资产的汇率和利率价格会对境内形成冲击。突然大规模的货币回流或货币需求都可能使货币政策的制定和执行陷于被动局面。

四、人民币国际化风险的防范

1.稳步推进人民币作为国际贸易结算货币

一国货币的国际化，如果脱离与之密切关联的经贸与投资网络，是不可能深入发展的。在推进人民币国际化进程中，应该从加强人民币交易结算网络系统入手，注重发展我国的亚洲区域内贸易和直接投资的比较优势，扩大人民币记值定价在进出口贸易中的比例，规避外汇风险。具体措施包括：加强对人民币跨境流动的检测；尽快解决人民币回流途径问题，我国政府应加强与周边国家和地区政府的协商，通过缔结人民币境外流通双边协议的形式来解决这一问题。

2.增强国家综合经济实力，完善中央银行职能，确保人民币币值的稳定

从根本上说，一国经济的基本面决定了一国货币走向国际化的程度，较大的经济规模、较强的国际支付能力以及可持续发展的增长态势是建立交易者对该种货币信心的经济基础。随着人民币国际化进程的加快，中央银行实施货币政策的难度加大，并且承担更大的金融稳定的责任。因此，在人民币国际化条件下，中国人民银行需要建立更加明确的货币政策目标，更加灵活的运用公开市场操作及存款准备金率，再贷款利率及其他间接的调控手段，保证国内货币政策的执行不受干扰，保持人民币币值稳定。

3.发行“熊猫债券”

“熊猫债券”指国际多边金融机构在华发行的人民币债券。虽然中国当前的金融体系不健全及存在资本管制等问题，债券发行规模有限，但其对于推进人民币国际化的积极意义是显著的：有利于改善外汇储备的结构，降低或者减缓外汇储备中美元进一步增长，避免汇率波动给外汇储备带来的不利影响，推进人民币自由兑换进程，建立人民币的国际货币储备地位。

参考文献：

[1]李卉.货币政策与汇率政策[M].中国金融出版社,2007.

[2]徐挺.人民币升值进程中的货币政策选择研究[D].华东师范大学硕士学位论文,2009,18.

篇10

近日，各大影院纷纷上映的灾难电影《不惧风暴》获得了不错的票房。但是影片中灾难过后，面对满目疮痍的小镇，居民要如何进行重建，保险业面临巨额的赔付又该如何应对，在巨灾频发的今天，这些都是值得思考的现实问题。

在重建过程中，保险业充当着十分重要的角色。普通民众重建家园通常会依赖于保险金的赔付，通常诸如地震、飓风、洪水等巨灾发生后，会造成大规模的人员伤亡以及财产损失，这时面对索赔的时间和区域上的群发态势，保险公司会面临巨大的现金流压力，甚至会造成超量现金流出直至资金匮乏而破产，这种情况就是保险业所面临的巨灾风险。

面对如此巨大的与不确定性的风险，保险业界的传统方式仍然是再保险的方式以分散风险，但是1992年的美国安德鲁飓风和1994年的美国加州北岭地震，分别给保险业造成了170亿美元和153亿美元的赔付损失，仅仅通过再保险的分散风险的方式是完全不足以满足市场的需求的。于是便出现一种新型的巨灾保险产品，即巨灾保险连接证券，可有效的将巨灾风险转移到资本市场。

一、巨灾风险证券化的定义

“巨灾风险证券化”这一概念最初起源于1973年，由美国金融学家GoshayMichael和RichardSandor共同发表的论文“AnInquiryintotheFeasibilityofaReinsuranceFuturesMarket”提出，首次对保险衍生产品进行研究。巨灾风险证券化直到20世纪90年代才在美国得到实际运用，并且只是众多金融风险管理（FRM）工具的一种。保险风险证券化是以未来保险期间或再保险期间所产生的现金流量为标的，进行结构性重组，将其转变为可以在资本市场上出售和流通的证券，借以转移风险，融通资金。按风险类别划分，保险风险证券化可分为财产证券化和人寿风险证券化。简单的来说，巨灾风险证券化是指利用保险资产证券化技术，通过构造和在资本市场上发行保险连接型证券，使保险市场上的巨灾风险得以分割和标准化，将承保风险转移到资本市场。

二、巨灾风险证券化的发展

在2004年至2005年间美国遭受了多次飓风袭击之后，巨灾证券市场发展尤为迅速。进入21世纪，多重巨灾风险证券化趋势越来越明显。保障多重风险不仅在业务组合和时间上同时实现风险分散的目的，也可以节省发行的成本同时提高对冲风险的效率。这种多重产品的增加也主要是因为再保险市场的费率不断下降和市场容量的增加，同时，如今的消费群体也越来越趋于成熟与稳定。

目前风险证券化在应对巨灾损失方面的主要金融创新工具有巨灾债券、巨灾期货、巨灾期权和巨灾互换，这些是比较为大家熟知也是探讨较多的巨灾风险管理创新工具；随着市场的迅速发展与成熟，新的管理工具应运而生，例如，或有资本票据、巨灾权益看跌期权、行业损失担保等等。此外，天气类自然灾害对人们的影响日益显著，市场还产生了天气衍生品与CME飓风指数期货和期权等天气类衍生工具。

三、巨灾风险证?换?的运作机制

对巨灾风险证?换?实际上是对与巨灾风险有关的现金流进行证?换?，即对保费和或有损失进行证?换?。下面以巨灾债券为例介绍风险证券化的运作机制。就巨灾债券的运作机制而言，与其他资产证券化一样，巨灾债券的参与主体由保险公司（发起人）、巨灾债券发行机构（特殊目的实体）、投资者和信托机构组成。若约定的巨灾条件没有被触发，巨灾债券的运作机制分为四个阶段：第一阶段：巨灾债券发行机构与保险公司签订合同，保险公司以保险费的形式向发行机构支付金额，发行机构以此现金流为基础设计债券。债券利率以LIBOR（伦敦同业拆借利率）为基准，再根据信用评级确定一定的风险利差。第二阶段：发行机构通过证券交易所向投资者发行巨灾债券，同时约定巨灾触发条件。第三阶段：发行机构将获得资金交给资金信托公司投资，用于赔付保险公司的损失或投资者的债券收益。第四阶段：在约定期间内若没有触发巨灾条件，债券发行机构收回信托资金，按照约定偿付投资者本息。

四、总结