海外并购论文范文
时间：2023-04-05 18:36:03
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篇1
据2005年底商务部的报告显示，境外并购类投资占同期我国对外直接投资总额的54.7％，跨国并购已经成为中国企业走出去的主要方式。美国波士顿咨询公司了一份《向世界舞台迈进：中国企业的对外并购》的报告，认为：“中国目前处于对外并购的第四次热潮，今后几年对外并购将继续发展并日益活跃。”我国企业现已进入一个大规模的海外并购时期，但结果却不甚理想。上汽控股的韩国双龙汽车公司的员工持续罢工，让“中国老板”伤透脑筋；TCL兼并法国汤姆逊以后，赢利下降，市值缩水，与阿尔卡特的合作持续一年以后也宣告结束；联想吞下IBM个人电脑以后，在欧洲的销量下降，排名下滑。在这种情况下，寻求中国企业海外并购失败的原因就显得异常重要，本文从知识转移的角度分析了原因，并提出了解决措施。
知识是企业存在的重要理由。在企业的整个资源体系中，知识被认为是最有价值的战略性资源，由于知识存在的模糊性及强大的组织路经依赖，知识是竞争对手短期无法复制与模仿的，这是企业竞争优势的深层根源。企业的发展就是知识创新、复制与转移的过程。随着企业的发展，走向全球化是必然的发展趋势。随着我国企业实力的壮大，我国企业也开始大规模走向世界，但由于其特殊性，我国企业的国际化主要是采用并购这一方式。
在实践中，一些大型的垄断行业的企业并购案中，政治及国家安全是一个重要影响因素，我们在此不作讨论，为了便于讨论，本文中所讨论的中国企业海外并购主要是指面向发达资本主义国家市场的并购行为，而这种并购行为的行业局限于国内已有充分竞争，有望在世界占重要地位的家电、IT等竞争性行业。
1知识的分类
按照获取的方式及被转移的难易程度，知识可以分为显形知识和隐性知识。显形知识从文献、图表、文件、统计资料等渠道获得，可以编码，易于传播。隐性知识多存在于个人和组织的经验中，也涉及个人的价值观、背景和组织的建构、文化中，通常无法以编码化的方式存在，它的传递只能依靠个人的交流与沟通，因此获取困难，转移的难度也很大。
2并购中的知识转移
2.1并购目标选择中的知识转移
我国企业并购的对象一般为具有良好声誉的大型组织中的业务部门，知名的品牌和良好的渠道是收购目标的共同特征。通过并购，不仅能使企扩大知名度，开拓海外市场，还能在短期内迅速掌握核心技术，赢得核心竞争力。如明基对西门子手机业务的收购，可以使它完全获得西门子在手机领域拥有的1000多项专利，覆盖范围包括2G、2.5G和3G，仅核心专利就有几十个；真正使明基成为拥有核心技术的全球手机顶尖生产厂商。
我国企业进行海外并购的目的是为了获得核心技术，提高市场竞争力，并借此契机在海外建立自己的品牌以打开国际市场，迅速实现国际化战略，因此并购目标的选择主要围绕技术与渠道两个层面。值得注意的是，我国企业海外并购的首要特点就是我方虽掌握了控股权，但技术与管理却处在落后的一方，同国外大企业对我国进行的知识转移相反，我国企业海外并购的知识转移方向却是一个逆向的过程。因此，相对于渠道来说，技术的转移是第一位的，我国企业海外并购中的知识转移对象即并购目标的选择就应突出这一点。
而我国不少企业海外并购选择目标时却往往只考虑到品牌及渠道，对其选择的企业的知识准备考虑较少。我国企业作为知识转移的接受者，本应接受的最重要的知识却无法从知识转移的发送者——并购企业中获得，这为企业并购的失败埋下了伏笔。
2.2并购后整合过程中的知识转移
美国管理学家彼得·德鲁克针对80年代美国的并购热曾指出“公司兼并不仅仅是一种财务活动，只有在兼并后公司能进行整合发展，在业务上取得成功，才是一个成功的兼并”。企业并购的完成仅仅是一个开始，是否成功，要看企业能否成功整合，即要看知识转移是否成功。知识转移包括将知识传递给接收者和接受者加以吸收利用两个方面，因此成功的知识转移应是知识发送者高效率的把知识传递给接受者，而接受者充分的接受、理解、吸收、利用并创新所接收到的知识。如果知识没有被真正的吸收，知识转移就是失败的。企业并购方式的实施就是企业并购后的知识转移过程。企业并购后的知识转移是全方位的，因此决定了并购目的达成需要多种方式，在具体过程中需要多种手段进行保障。下面我们从知识转移的不同层面和转移阶段分别进行论述。
2.2.1知识转移的层面
根据我国企业海外并购的目的，我们可以把知识转移分为技术层面和管理层面，即技术知识的转移和企业其他非技术知识的转移，两个层面知识的转移是互相影响、互相促进的。我们将在知识转移的影响因素中分别对两个层面进行具体探讨。知识转移的不同层面决定了并购中的不同方式的运用
2.2.1.1技术层面
我国企业海外并购的主要目的是为了获得核心技术，我们可以把这种海外并购看作技术并购，因此我们将着重从技术层面进行探讨。
技术并购是以获取目标方技术资源为目标的并购活动，技术并购后收购方获得了目标方的控制权，可以根据企业发展战略对目标方的技术资源重新整合，是技术转移的最彻底形式，通过技术并购，将组织外部的技术资源转化为组织内部的技术资源。技术层面的知识转移是我国企业海外并购的重要方面，其成功与否关系着并购的成败。
我国企业得到的多为图纸，数据等可编码化、用书面表达出来的显形知识，却忽略了隐性知识的转移。由于缺乏有效的交流与沟通，在个人层次，并购目标的员工个人的知识、经验没有转移到并购后的企业中，甚至出现了并购后员工大量流失的情况；在组织层次，新的技术只是被机械的应用，没有被充分吸收并加以创新。最重要的技术并购并没有达到应有的目标。
2.2.1.2管理层面
我国企业进行海外并购的一个特点是收购目标均为有很高声誉的知名企业，可见我国企业比较重视并购目标的现有渠道、良好品牌和管理经验。我们把这些非技术的方面定义为管理层面。管理层面的知识包括组织建构、组织文化、组织运作等所有非技术的知识。管理层面虽然不是我国企业进行海外并购的最主要部分，但管理层面的知识转移对技术层面的技术转移有重要作用。由于管理层面的知识转移不顺畅也导致了技术层面知识转移难度的加大。
在我国企业海外并购活动中，文化背景不同，组织文化也有很大差距，因此管理方面临极大困难。TCL的主管曾公开抱怨说，在欧洲让工人加班加点可不是件容易的事。此外，中外在企业管理方式上也有差别，如中国企业讲究灵活性，此路不通就另寻他途，但西方企业讲究老规矩，往往是“一根筋”。双方在管理方面容易发生冲撞。
2.2.2知识转移的阶段
Gilbert和Cordey-Hayes将知识转移过程分为取得、沟通、应用、接受、同化五个阶段，如图1所示：
在知识转移前必须先取得知识，知识的取得可以来自组织内部的实践和创新，也可以来自外部的知识转移，知识的取得是多途径的。知识转移过程中需要高效的沟通，同时知识的取得也是一个沟通成功的过程。知识取得的目的是应用，只有在应用中检验所取得的知识，才能实现对知识的接受和同化。组织对知识的接受应是全方面的，只有组织的每个成员都认识到所接受知识的重要性，并加以消化，才能认为组织已接受了知识。若只有组织的少数成员能够加以理解，即使所取得的知识被应用到组织中，也不能视为组织已吸收了知识。同化相当于“创新”的过程，是知识转移中最关键也最难的环节，可将取得的知识加以应用和吸收后，将其融入到组织的常规与日常工作，使其完全变为组织知识的一部分，并在此基础上能够进行创新已获得新的知识。
Gilbert和Cordey-Hayes认为知识的转移是一个动态的过程，只有不断的学习，才能达到目标。而大多数组织停留在知识的应用和吸收层面上，无法使其成为组织的日常惯例，这样的知识转移是不完整的，可以说是失败的。
从知识转移的过程来看我国企业海外并购的实施过程，我们不难发现正是此环节上的失误导致了并购行为的不尽如人意。
首先，知识的获取失败，这是我国企业进行海外并购失败的根本原因。以TCL并购汤姆逊为例，据外电说，对海外市场操作经验的空白甚至让这些进驻法国的中国人一时间不知所措，“中国方面的管理人员对于美国零售商的强劲需求感到吃惊，因为他们从来没有同后者直接开展过合作”。我国企业虽掌握了并购企业的控制权，但却处于知识转移中的接受者地位，因此国内的已有知识无法转移到海外，与此同时，本应从所并购企业获得的知识也因种种原因没有得到相应的转移，这直接导致了我国企业进行海外并购后实际并没有掌握足够的知识，在知识转移的第一阶段——知识的获得就是失败的。
其次，沟通的缺乏。由于语言不通、组织建构不同、组织内部和中外文化差异等，并购后的企业普遍缺乏沟通，这导致了知识获取的失败，同时获得的有限知识也无法顺利转移。
技术的接受和应用是知识转移的重要环节，但由于沟通的缺乏，企业虽掌握了并购后企业的控制权，却并没有实现知识的完全转移，因此接受和应用的程度是有限的。这也导致了并购后企业在市场上并没有获得认可。联想并购了IBM的PC业务，虽并购目标本身是该行业的佼佼者，但消费者却普遍不看好，这就是因为企业对技术的接受和应用是有限的。
在此基础上的同化就更是无从谈起，并购目标的知识并没有变为企业的一部分，更不用说成为新企业的常规与日常工作。TCL并购汤姆逊后的巨额亏损就在于没有能在技术和市场转变时做出有效的调整和管理。
2.2.3知识转移的影响因素
Simonin指出组织差异程度、文化距离、知识传送者保守心态、知识接受者经验及信息技术运用程度等因素，会影响知识的转移与接收。Child(1998)认为企业间知识流动的影响因素有知识本身的转移能力、接受者对新知识的理解与吸收能力、合作成员的经验总结能力以及在组织间学习上存在的认知与情感障碍、机制障碍和沟通障碍等；而柔性组织结构、所有权特征、文化冲突以及母公司的积极参与都在一定程度上影响知识的获取。
对于影响知识转移的因素，结合我国企业海外并购的实践经验，大致有以下主要因素。
2.2.3.1被转移知识的特征
知识可以分为显形知识和隐性知识。上文提到的两个层面中绝大部分的知识都属于隐性知识。由于显形知识易于转移，因此本文主要探讨隐性知识对知识转移的影响，前面已对两个层面进行了具体的的分析。
2.2.3.2组织的学习能力
知识的转移是一个动态的过程，因此组织的学习能力非常重要。陈菲琼提到，“容纳力”是指组织阶层学习他们的合作伙伴的能力，是在学习过程中的一种基本信条，包括学习的愿望以及学习的机遇。重要的是指组织阶层的能力，资源的适用性，以及人力资源配置。组织的学习能力有三大障碍，即认知和情感障碍、机制障碍、沟通障碍。我国企业海外并购后，与并购目标方往往存在着认知和情感上的隔阂，组织建构的不同和沟通中的障碍使得沟通渠道不畅，因此新企业无法成为一个有机的整体。
2.2.3.3接受者的经验总结能力
知识接收者是知识转移的重要环节，在海外并购中，知识接受者的经验总结能力异常重要。我国企业虽在国内已经过了充分的竞争，但对国际市场相对陌生，目前进行的并购为其实现国际化战略的开端，因此海外经验十分匮乏，这也是影响我国企业海外并购过程中知识转移的重要因素。
2.2.3.4组织的所有权特征
通常的理论中，并购后的国内企业作为母公司在知识转移过程中起决定性作用，但从我国企业在世界所处的地位及并购的目的上说，又是知识转移的接受者，这种错位正是我国企业进行海外并购活动的特殊处所在。
我国企业拥有并购后企业的所用权，因此易于以我为主，忽视了来自于被并购方的知识转移，造成了知识转移的障碍。实践中，中国企业往往急于要将新兼并的海外企业变成一家中国企业，让企业领导层的一个小圈子决定一切，这既造成了知识转移的失败，又使习惯于自己承担责任的西方经理们大为恼火，破坏双方关系。
3有效进行知识转移的对策
(1)选择适当的知识获取对象。我国企业进行海外并购的首要目的是获得核心技术，因此必须选择满足这一目的的知识获取对象。否则，企业就无法进行有效的知识转移，在激烈的国际市场竞争中，不掌握丰富的知识，最终只能归于失败。
(2)建立学习型组织。丰富的知识集合可以对企业的国际化过程产生积极的效应，有助于克服企业开始进行海外经营的困难，降低经营的不确定性并提高经营绩效。因此知识的获得对跨国企业尤其是我国带有特定目的建立起来的海外并购企业有重要意义。为了更好的获得知识，加强组织学习的能力，有必要建立学习型组织，并在企业内部实行组织学习机制。
篇2
论文关键词：海外并购，财务绩效，EVA分析，杜邦分析
一、引言
自上世纪80年代末起，逐渐发展壮大的中国企业踏上了海外并购之路。而以加入世贸组织为契机我国掀起了一股海外并购的热潮，一批实力雄厚的企业纷纷在海外寻求并购目标。中石油中海油的频繁出手，联想拿下IBM的PC业务，工商银行巨额收购南非标准银行股份等案例成了国际金融界被经常谈起的话题[2]。
金融危机以来，鼓励中国企业出海抄底的声音一直不绝于耳，中国企业海外并购的步伐也在不断加快。IT是技术进步最快的行业，企业的并购和重组成为发展的重要途径，跨国并购更是频频发生。本文以京东方并购韩国现代TFT-LCD业务为例[3]进行分析，通过EVA分析对并购绩效进行评价并辅之以杜邦分析方法深入挖掘其原因，从实证角度论证中国企业海外并购是否真正创造价值，对我国IT企业海外扩张战略提供借鉴。
二、相关文献综述
Anand和Delios(2002)结合OIL的分析范式指出投资者自身的核心优势资源和东道国的目标资源性质，决定了跨国并购创造价值的可行性。Aulakh和Kotabe(1997)认为，企业在国外市场经营和整合资源的能力受其组织结构、历史经验及目标资源的技术特征等因素制约，这些内生因素对于以跨国并购方式进入海外市场后对本国母公司及海外子公司的绩效有重要影响。Kim和Hwang(1992)；Hennart和Reddy(1997)从文化差异论角度进行分析指出，在跨国并购整合过程中，并购双方要合理应对民族文化差异所带来的机遇和挑战，双重文化差异增大了并购整合的难度，并购双方很容易出现彼此不信任、缺乏合作的情况，这将制约资源转移的效果和效率，限制目标公司财务绩效的提升。
国内外很多学者从实证角度考察并购绩效。Mueller(1980)对1962年至1972年不同国家的兼并研究表明，法国、荷兰及瑞士企业兼并后盈利能力下降企业管理论文，而英国企业的样本则优于对照组。Peer(1950)，Ryden和Edberg(1980)等人认为并购后企业的利润减少，而Baldwin(1995)，Ikeda和Doi(1983)和Gugler等人(2003)的研究表明企业并购后利润增加。李东富(2005)、李祥艳(2006)认为并购后中期企业财务绩效下降，长期利润增加。王燕锋(2007)则对TCL的海外并购进行了实证研究，分角度剖析了TCL海外并购失败的原因。王海(2007)对联想并购IBM的PC业务前后的研究发现，双方博弈的结果是联想明显处于劣势。
由于上述研究存在着诸多不足，如对中国当前背景分析缺乏代表性和EVA分析方法的缺失，本文主要针对个体案例进行EVA和杜邦分析来评价并购对股东价值产生的影响。
三、本文方法设计
研究公司财务绩效的方法主要有平均股价研究法、积累平均收益率分析法、事件研究法、会计研究法及个案研究法。考虑到中国企业跨国并购尚处于起步阶段，案例个数及其并购前后的财务经营绩效数据都很有限，我们采用个案分析法，配以会计研究法下的EVA分析和杜邦分析法进行有针对性的客观深入地研究。个案研究法是指对某一个体、某一群体或某一组织在较长时间里连续进行调查，从而研究其行为发展变化的全过程。其突出优点是客观具体深入。通过对单个公司并购行为引起的财务绩效变化的分析，深入挖掘并购给公司经营带来的变化及可能的原因，排除多个样本研究中成功与失败案例互相影响引致并购的结果被夸大或缩小的情况，从而得出对于单个公司比较准确的并购绩效判断(李东富2005)。且对于企业决策者和股东，借鉴其他相似公司并购前后业绩变化状况及具体原因，从而完善自身的并购战略显得非常重要。
(一)经济增加值
经济增加值(Economic Value Added， EVA)也称经济利润，与基于会计指标的传统业绩评价指标相比，EVA是衡量企业价值和财富创造更加有效的度量标准。从数量角度说，EVA等于税后净营业利润减去债务和股本成本，是所有成本扣除后的剩余收入，反映了一个公司在经济意义上而非会计意义上是否盈利；营运的真实情况及股东价值的创造和毁损程度论文参考文献格式。EVA的具体应用公式如下：
EVA=NOPAT-WACC×A
=EBIT×(1-t)-WACC×A
WACC=D×Rd×(1-t)/A+E×Re/A
其中：EVA为经济增加值；NOPAT为税后净营业利润；WACC为加权平均资本成本；A为总资产；EBIT为息税前收益；t为所得税率； Rd为债务资本成本；E为权益资本；D为负债。权益资本成本Re可进一步通过资本资产定价(CAPM)模型计算得出，即Re = Rf +β ×(Rm - Rf )，其中Rf 为无风险收益率，Rm 为市场平均回报率，Rm - Rf 即为市场平均风险溢价，β系数反映该公司股票相对于整个市场的系统风险。
(二)杜邦分析法
杜邦分析法是一种从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，有助于深入分析比较企业经营业绩。其最显著的特点是将若干个用以评价企业经营效率和财务状况的比率按其内在联系有机地结合起来，形成一个完整的指标体系，并最终通过权益收益率来综合反映。
权益净利率=(净利润&pide;销售收入)×(销售收入&pide;总资产)
×(总资产&pide;股东权益)
=销售净利率×总资产周转率×权益乘数
下面我们主要通过因素分析法——连环替代法来进行分析[4]。连环替代法是指确定因素影响，并按照一定的替换顺序逐个因素替换，计算出各个因素对综合性经济指标变动程序的一种计算方法。利用因素替换找出影响分析对象变动的因素及程度，是对传统静态杜邦分析的进一步发展。方法如下：
设F=A×B×C
基数(本分析中设2000年为基数)F0=A0×B0×C0
实际F1=A1×B1×C1
基数： F0=A0×B0×C0………………(1)
置换因素A:A1×B0×C0…………………(2)
置换因素B:A1×B1×C0…………………(3)
置换因素C:A1×B1×C1…………………(4)
其中：(2)-(1)为A因素变动对F指标的影响；(3)-(2)为B因素变动对F指标的影响；(4)-(3)为C因素变动对F指标的影响。F表示净资产收益率；A表示主营业务利润率；B表示总资产周转率；C表示权益乘数。
四、案例实证研究
2003年2 月12日，京东方科技集团股份有限公司正式宣布公司以3.8亿美元成功收购韩国现代显示技术株式会社(HYDIS)TFT-LCD(薄膜晶体管液晶显示器件)业务。京东方成为中国第一家拥有TFT-LCD核心技术与业务的企业。液晶行业是一个资金和技术密集型产业，市场风险较大，且国内的TFT-LCD产业在当时刚刚起步，技术尚不成熟，因此京东方希望通过并购韩国现代显示技术株式会社(后者因深陷财务困境，急于出售其资产)的TFT-LCD业务达到技术和产品升级的目的。
为了剔除行业经营周期性因素可能对结果产生系统性偏差，更准确地反映京东方并购案对其绩效的影响，本文选择并购当年总资产规模与京东方接近的同方股份和行业均值作为参照。[5]
(一)EVA分析：
由于京东方于2001年1月上市，EVA分析法选择并购前2年至并购后5年进行分析，即t∈[-2，5]。本文选择可比企业同方股份及行业EVA值(依据行业中值的各项指标计算得出的)进行比较分析。两企业的利润表和资产负债表及行业均值的各项指标均来源于Wind资讯。Re计算模型中的Rf采用国家当年发行的5年期凭证式国债年平均收益率，Rm - Rf根据美国标准普尔500家股票的回报率相对于1926—1992年长期政府债券收益率的长期集合平均溢价在5%—6%之间企业管理论文，我们取其平均值5.5%为市场平均风险溢价， β可通过Wind数据库计算得出，Rd采用中国人民银行3-5期贷款基本利率[6]。
在此基础上，为了更深入揭示企业的竞争优势，对EVA进一步分解，分为生产经营活动产生的EVA、投资活动产生的EVA、运用债务杠杆产生的EVA、其他活动产生的EVA。四部分的计算公式如下：
生产经营活动产生的EVA =营业利润+财务费用 - 生产经营资金×权益资本成本率；投资活动产生的EVA ， 即投资收益- (短期投资+ 长期投资)×权益资本成本率；运用债务杠杆产生的EVA ， 即(短期债务+长期债务) × (权益资本成本率- 债务资本成本率)；其它活动产生的EVA ， 即补贴收入+ 营业外收支净额- 所得税费用。
图一显示，在分析期内，全体EVA均呈现负值，电子元件行业利润空间较小，行业风险较大。并购前京东方的EVA略低于行业均值和同方股份的EVA，并购当年位于二者之间，但是并购后第一年开始京东方的EVA值大幅下降，下降速度远超过同方股份和行业均值的降幅，仅仅在2007年有所反弹[7]，2008年又下降，说明并购并没有增加京东方企业的整体价值，却损害了投资者的价值，并且并购使其风险加大，具有不确定性。
表一：EVA细分情况
生产经营活动产生的EVA
投资活动产生的EVA
运用债务杠杆产生的EVA
其他活动产生的EVA
年份
京东方
同方股份
京东方
同方股份
京东方
同方股份
京东方
同方股份
2001年
-15618.7
-5278.1
-10254.7
-2261.8
4754.9
2776.5
-192.0
-4131.5
2002年
-26974.1
-21083.0
-845.8
-2896.3
11288.2
3770.9
-4151.1
-1214.3
2003年
-21942.3
-38182.7
-12639.8
-2803.6
31107.1
7797.6
-3336.0
-3318.8
2004年
-150577.7
-45726.5
6455.9
-9239.3
46443.7
13230.1
381.2
-3212.6
2005年
-292988.0
-60163.5
-14684.2
-4453.6
77942.5
13246.5
-1301.9
-1009.8
2006年
-391415.8
-71395.3
106277.9
-7163.7
44626.2
15771.8
11524.8
2221.7
2007年
-1650.2
-72552.5
-19660.3
2271.2
19618.8
15267.9
30258.8
-1876.1
2008年
-215708.4
-135690.9
-25284.3
-6054.7
23522.9
23550.8
6353.2
-2223.0
如上表所示，经过对EVA进行细分寻找EVA下降的原因，我们发现，京东方生产经营活动产生的EVA在分析期内均小于零；投资活动产生的EVA值2004年和2006年大于零，其他年份小于零；运用债务杠杆产生的EVA值均大于零。与同方股份的比较中得出，京东方在生产经营活动与投资活动中并没有优势可言，并购后京东方经营管理能力进一步恶化且呈现不稳定状态，风险加剧，与同方股份相差甚远。但在财务杠杆的运用和其他活动方面京东方显著高于同方股份，不过这并不能改变企业整体EVA下降的趋势。
(二)杜邦分析：
下面我们再通过杜邦分析方法进一步剖析京东方并购后EVA下降的深层原因。
表二：各项指标对比结果
净资产收益率
销售净利率%
总资产周转次数
权益乘数
京东方
同方股份
行业均值
京东方
同方股份
行业均值
京东方
同方股份
行业均值
京东方
同方股份
行业均值
2001年
2.88
11.1
0.2
3.88
7.5
5.6
0.67
0.88
0.4
1.93
2.17
3.31
2002年
3.88
6.77
2.5
3.53
4.08
6.46
0.88
0.88
0.3
2.53
2.27
3.25
2003年
15.24
4.01
2.8
3.93
2.43
6.55
1.17
0.97
0.4
4.02
2.44
3.23
2004年
5.49
3.95
2.8
2.31
2.24
6.19
0.82
0.98
0.5
4.02
2.83
3.21
2005年
-38.1
3.49
3.7
-11.1
1.83
-3.03
0.69
0.98
0.3
4.66
3.31
3.09
2006年
-48.7
4.94
-1.3
-20.2
2.56
-1.07
0.47
1.03
0.3
5.16
3.7
2.36
2007年
16.34
9.87
-1.3
8.03
4.36
5.9
0.75
0.96
0.3
3.54
3.4
2.36
2008年
-15.4
3.99
-1.1
-12
2.85
-0.14
0.61
0.78
0.3
2.6
2.82
2.37
表三：杜邦分析——因素分析连环替代法分析表
2001年
2002年
2003年
2004年
2005年
2006年
2007年
2008年
净资产收益率F
2.88%
3.88%
15.24%
5.49%
-38.09%
-48.74%
16.34%
-15.37%
销售净利率A
3.88%
3.53%
3.93%
2.31%
-11.11%
-20.22%
8.03%
-11.96%
总资产周转率B
0.67
0.88
1.17
0.82
0.69
0.47
0.75
0.61
权益乘数C
1.93
2.53
4.02
4.02
4.66
5.16
3.54
2.6
替换A
5.56%
4.56%
8.75%
10.86%
-36.62%
-65.02%
19.47%
-31.75%
替换B
5.17%
6.00%
11.63%
7.61%
-30.82%
-44.29%
31.08%
-25.83%
替换C
2.88%
3.88%
15.24%
5.49%
-38.09%
-48.74%
16.34%
-15.37%
A因素变动对F指标的影响
-1.42%
1.68%
4.87%
-4.38%
-42.11%
-26.93%
68.21%
-48.09%
B因素变动对F指标的影响
-0.39%
1.43%
2.88%
-3.25%
5.81%
20.73%
11.60%
5.93%
C因素变动对F指标的影响
-2.29%
-2.12%
3.61%
-2.12%
-7.27%
-4.45%
-14.74%
10.46%
如上表所示，并购后的京东方的净资产收益率在绝大多数年份均低于行业均值和同方股份。进一步说明了并购使企业的经营出现了恶化的风险。并购前后京东方净资产收益率发生了较大变化，由并购前的正值转变成并购后的负值，虽然在并购当年净资产收益率有大幅提升，但是在并购后逐渐下降，其中2005年、2006年、2008年均出现较大幅度的负值，并购前净资产收益率的变化区间为[2.88%，6.98%]，而并购后净资产收益率的变化区间变为[-48.74%，16.34%]，净资产收益率离散区间加大，市场拓展的风险逐渐显现。
并购前后销售净利率对净资产利润率的影响最大，其次为权益乘数，影响最小的是总资产收益率。销售净利率在并购后第二年出现了由正直转向负值的质的变化，总资产周转率在并购后第二年也出现了下降，权益乘数并购后均高于并购前，尤其是并购后第3年达到案例分析期的高位5.16，可见并购后公司的各方面指标均受到了负面的影响。
京东方的销售利润率在整个分析期均低于行业平均值，在并购当年及并购后的2004年和2007年高于同方股份企业管理论文，其他年份均低于可比企业。说明并购在短期内给京东方带来了一定的经营效益的改善，但是长期反而加速了企业经营效益的恶化。京东方的总资产周转率在整个分析期均高于行业均值，但除并购当年外均低于可比企业同方股份，说明京东方作为大型企业在控制库存及应收账款的周转方面具有一定优势，京东方的权益乘数在并购前均低于可比企业和行业均值，并购后权益乘数迅速提高超过行业均值和可比企业，说明京东方在并购前后的财务风险发生了巨大变化，并购交易过程及其后对后期资金投入需求的增加，使企业的财务风险显著提高。
总之，京东方并购韩国现代后，在本文的考察期内EVA值均小于零，但并购后进一步恶化；净资产利润率出现不同程度的下降，甚至出现了负值，说明企业的运营损害了全体投资者的利益。综合EVA分析和杜邦综合财务指标分析可知，并购后京东方的经营能力进一步恶化，财务运用能力有所加强，然后财务杠杆本身就是一把双刃剑，财务杠杆的放大也会放大企业的财务风险，如果处理不妥，企业将会陷入财务困境。
(三)结果评价
TFT-LCD是一个典型的“大者恒大”和“产能决定竞争力”的资本密集型产业。厂商只有迅速将产能扩大，成本才能摊薄，采购原材料的议价能力才会提升，产品也才具备竞争能力。随着产业环境的迅速变化，海外和海内的双线扩张成为了京东方不能承受之重。京东方甚至曾作出决定将第五代TFT-LCD液晶生产线剥离出上市公司。以下对京东方并购的经验进行总结以期对后来者提供借鉴。
第一，技术整合困难重重，生产无法实现规模经济。
京东方想借收购摆脱核心技术受制于人的局面，然而3.8亿美元得来的技术仍未为其换来竞争优势。在京东方搭建TFT-LCD第五代生产线的同时，主要日韩液晶面板厂的八代生产线，便已经开始量产。夏普公司甚至已经投入液晶面板第十代生产线建设。 另一方面，对并购来的技术进行消化吸收也不尽如人意。液晶面板的生产类似于手工艺品制作，流程控制、投料比例等关键环节，都依照湿度、温度的变化而改变，完全靠生产线工人长期的经验来把握。京东方计划收购后将技术转移到国内，然后却受到了韩国工会的阻挠论文参考文献格式。最终导致国内外的液晶生产线完全由韩国员工全面掌控，韩国方面在原材料、设备的采购上具有决定性话语权。京东方面对强势的韩国工会一再退让，韩国员工在享受高工资、高福利的同时，大大推高了本就已经偏高的运营成本。
第二，行业整体低迷，并购后连年亏损。
京东方贸然上马第五代TFT-LCD，是典型的“波峰投建，波谷产出”的举措。在京东方搭建第五代生产线的同时，全球液晶面板产能扩张也进入一个高峰。从2004年四季度到2005年四季度，全球共有11条4.5代以上的TFT-LCD液晶面板生产线投产，这些生产线形成的新增产能在2005年开始显现。从2005年11月开始，主要尺寸的显示器液晶面板价格都出现了较大幅度的下跌企业管理论文，京东方面临极大的压力。
由于没有足够的资金投入以扩充产能，导致对上游配套厂商的话语权缺失，成本居高不下。京东方TFT-LCD液晶面板的综合成本与国际一流厂商相比，至少存在10%左右的劣势。
从原材料成本到最终的销售价格，京东方都并无优势可言，直接导致了其连年亏损，销售利润率大幅缩水，最终EVA维持负值，投资者价值遭到毁损。
第三，资本结构不当，面临巨大的偿债和后续资金融通压力。
收购之时，高达3.8亿美元的收购金额给净资产只有20亿元的京东方带来巨大的财务压力。2003年京东方资产负债率最高达到70%。公司B股增发完成后，负债率回落到50%以下。但是在2005年巨额贷款以及巨额亏损的压力下，资产负债率又回到75%以上。
运用财务杠杆筹集收购资金使京东方背上了沉重的债务包袱。又恰逢全球液晶面板价格仍处在低谷，京东方亏损持续扩大。在此情形下，政府的救助和银团的贷款有如杯水车薪，京东方面临巨大的偿债和后续融资的压力。
五、结论启示
在国内外企业并购史上不乏“蛇吞象”成功的案例，但其成功是以特殊条件和纯熟的并购技巧为基础的。而我国的IT企业在海外并购活动中显然并不具备这些优势。京东方为我们提供了一个鲜活的例子。尽管最终凭借出色策划完成了并购，可京东方缺乏并购国际一流企业的实力和经验，并购后陷入了财务费用高昂和后续资金投入乏力等危机。如若不是地方政府强有力的支持和国内银行的协助，京东方可能早已因“蛇吞象”一举而不复存在。然而政府的支持只能解燃眉之急，从长远看，这些考虑不周的海外并购会使企业在很长时期内背负沉重的经济负担。在复杂的海外并购实践中，企业应遵循一般性的并购规则，不要寄希望于出“奇制胜”或追求“蛇吞象”的宣传效应，经验寥寥的我们要更加审慎。
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篇3
关键词：中国企业；海外并购；风险；管控
中图分类号：F276文献标识码：A文章编号：1003-4161(2009)02-0108-05
1.问题的提出
中国企业海外并购迄今已有20多年的历史了。2001年我国加入WTO后，中国企业掀起海外并购的新一轮浪潮，涌现了一系列具有重大影响的海外并购事件。如联想收购IBMPC业务、南京汽车股份有限公司收购英国罗孚汽车公司及其发动机生产分部、中油国际收购哈萨克斯坦PK石油公司100%股权、中铝公司并购力拓公司等等，不断创造中国企业海外并购的奇迹，令世界为之侧目。根据邓宁的国际投资发展阶段理论，中国目前的投资水平处于第二阶段（国内经济有了发展，开始吸引外资，而对外直接投资仍然很少，并且对外投资的目的，是为了取得国外技术或“购买“进入外国的权力）与第三阶段（本国企业逐渐成长，外来资本和对外直接投资都在增长，该国在直接投资领域开始参与国际分工）之间，海外投资将持续增长，进行海外并购的企业将越来越多。
但回首海外并购之路，中国企业每迈出一步都异常艰辛：一方面由于遭受各种阻碍和风险，并购过程一波三折甚至无法完成并购，如中海油竞购美国优尼科石油公司受挫，中石油竞购俄罗斯尤甘斯克石油天然气公司铩羽；另一方面在并购之后由于对整合风险估计不足导致并购失败，如TCL收购汤姆逊彩电和阿尔卡特手机业务长期亏损、上汽集团收购韩国双龙汽车整合失败等例子。这些均说明了中国企业在海外并购过程中面临着很多的风险，应该予以认真研究，并采取有效的管控措施加以规避。
2.当前中国企业海外并购面临的风险
综观全球企业并购，跨国并购失败案例俯拾皆是。Habeck、Kroger&Tram（2000）认为并购失败的原因30%来自于并购战略失误及并购目标企业的情报调查疏忽,17%为并购具体策略不当，而53%则是整合风险；Marks&Mirvis（2001）研究发现并购失败可归结于目标对象选取失误、收购价格不妥和交易时间不当等诸多因素，并且许多并购就失败在交易的构想和执行阶段。从宏、微观层次来看，当前中国企业海外并购过程面临的主要风险可以分为外部环境风险和企业内部风险，前者包括国家风险、法律风险、利率、汇率风险和产业风险；后者包括决策风险、融资风险和整合风险。
2.1国家风险
所谓国家风险是跨国投资者在从事国际投资过程中，因东道国政治、法律或经济政策的变化而遭受经济损失的可能性。国家风险具有性、歧视性和难以预测性。它是随着海外并购增多，东道国既想吸引外资又要控制外资保护本国产业和安全的矛盾心态下产生的比传统政治风险范围更广的风险。近年来，中国企业海外并购常常面临的就是这种范围更广、歧视性更强和更难以预见和对抗的泛政治化国家风险。如中海油竞购美国优尼科石油公司事件：2005年6月23日，中海油宣布向优尼科公司发出要约――以每股67美元的价格全现金方式并购优尼科，此要约价格相当于优尼科公司股本总价值约185亿美元，高出竞争对手雪佛龙14亿美元。但第二天就有41位国会议员向布什政府表示要对此并购方案进行严格审查；6月25日，参众两院联席委员投票决定将美国政府对中海油收购优尼科一事评估推迟141天，破坏了中海油收购的最佳时期；6月27日，52位国会众议员联名致信总统布什和财政部长斯诺，要求财政部外国投资审查委员会（CFIUS）依据《埃克松―弗洛里奥修正案》（EXON-FLORIA）法案，严格审查中国政府在这一收购案中扮演的角色，其中，众议院能源和商业委员会主席乔•巴顿（JoeBarton）致信布什总统说：“我们敦促你保卫美国的国家安全，确保美国的能源资产决不会出售给中国政府。中国是美国经济和政治的强劲对手，不是友好的竞争者或民主盟友。”7月30日，美国参众两院通过了能源法案新增条款，要求政府在120天内对中国的能源状况进行研究，研究报告出台21天后，才能够批准中海油对优尼科的收购。这一法案基本上排除了中海油并购优尼科的可能性，迫使中海油不得不宣布撤回对优尼科的收购要约。
2.2法律风险企业跨国并购涉及的法律诸如公司法、劳工法以及反垄断法等等，繁多复杂。中国企业开展海外并购时必须正视中外法律环境的差异，否则将会给并购带来较大的法律风险。目前，世界上已有60%的国家有反垄断法及相关机构，如，美国于1890年就颁布了反垄断法规《谢尔曼法》，1914年制定了《联邦贸易委员法》和《克莱顿法》，对《谢尔曼法》作了修订，1950年通过了《塞勒•凯弗维尔反对合并法》，对《克莱顿法》作了进一步修订。修订后的《克莱顿法》强调“保护竞争，而不是竞争者”，如果一家小公司吸收合并了另一家小公司，尽管消灭了一个竞争者，但是这种合并对于行业的相对集中度不产生重大影响，就可以被法律所允许。英国的《城市守则》规定，若收购方已控制了某一行业四分之一强的市场份额或收购完成后，其市场份额超过四分之一，则英国贸工部和公平交易局就有权将该并购协议提交垄断与兼并委员会审查。尽管各国反垄断法的管理重点、标准及程序各有不同，但对并购行为均起到深远的影响，中国企业对此务必高度重视。反垄断法导致中国企业在国际市场并购刚小试牛刀就四处碰壁：如中集集团在荷兰的收购受到了欧盟的反垄断审查，中海油、五矿、华为在美国的并购受到了反垄断调查。法律风险贯穿于并购前期、整合期和并购后的经营期。此外，劳工保护问题也是中国企业海外并购遭遇的典型法律风险。完成并购后，中国企业若对被并购企业人员进行调整或裁减时，务必了解当地劳动法规对裁减人员的各种要求，以及雇用当地人员的比例要求等，否则将招致很大麻烦。2004年TCL并购汤姆逊时，不了解当地的规定――裁员超过10人以上必须与工会谈判，导致重组计划迟迟不能实行。
2.3利率、汇率风险
利率和汇率是影响企业并购实际效果的主要金融杠杆。（1）利率风险是指由于预期利率和实际利率的差异而导致的企业实际并购效果的不确定性。绝大多数跨国并购都涉及巨额资金的支付，利率波动给跨国并购带来很大风险。当国际利率发生波动时，目标公司的股票、债券的价值亦会发生波动。当目标公司价值以所在国货币标价且该国货币利率趋于下降时，其股价、债券的价格就会上涨，导致并购方遭受支付更多资金的损失。（2）汇率风险是指企业在并购过程中尤其是企业并购活动中由于汇率变动而引起的未来收益的不确定性。它不但体现在以外币支付并购价格方面，而且也体现在企业并购后以外币方式结算收入、清偿债权债务方面。具体而言，汇率风险主要表现在以下方面：一是外币支付风险，无论以自有外汇还是以借入外汇支付并购价格，由于并购预测日与实际支付日之间存在时滞，造成原有预测汇率与支付日实际汇率产生差异，构成外币支付风险。二是外币结算风险。当企业以外币结算销售收入，清偿债权债务的过程中，因汇率变动导致未来收益的不确定性。三是评估风险，是指企业外币业务发生时的机长汇率与决算日的实际汇率产生差异引起的汇率风险。在如今金融风暴席卷全球的背景下，中国企业海外并购面临着巨大的汇率风险。以中铝、中信泰富因汇率波动巨亏为例：2007年3月中铝并购奥鲁昆项目总投资约29.2亿美元，澳元兑美元汇率当时维持在0.68左右，而2008年7月却一度攀升至0.9848，升值约40%。由于中铝外汇存款以美元为主，澳元升值使得该项目投资额高达40亿美元。但2008年7月之后金融市场动荡加剧，澳元兑美元贬至0.64，幅度接近40%，此前用澳元定购的设备遭受巨大贬值风险。2006年3月中信泰富以4.15亿美元收购西澳大利亚两个分别拥有10亿吨磁铁矿资源开采权的公司Sino－Iron和BalmoralIron的全部股权，总投资约为42亿美元。为了锁定美元开支成本，用澳元、欧元从澳大利亚、欧洲购买设备和原材料，中信泰富签订了澳元累计目标可赎回远期合约、每日累计澳元远期合约、双货币累计目标可赎回远期合约、人民币累计目标可赎回远期合约等四种杠杆式外汇合约。其中澳元合约与澳元兑美元汇率挂钩，合约规定中信泰富可以行使的澳元兑美元汇率为0.87，即当澳元兑美元汇率高于0.87时，中信泰富可以0.87的比较便宜的汇率获得澳元，并赚取差价。其他三项合约与之类似。而当澳元兑美元汇率低于0.87，中信泰富也必须以0.87的高汇率水平，继续向其对家买入澳元,不能自动终止协议。随着2008年7月之后澳元兑美元的迅速贬值，中信泰富只能不断地以高汇率接盘，造成巨亏。2008年10月20日，中信泰富公告，因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元，包括约8.07亿港元的已实现亏损和147亿港元的估计亏损。
2.4产业风险
海外并购要考虑目标企业所在国产业政策的变化以及所进入行业的成长性和竞争的激烈程度。首先，要了解目标企业在国家产业政策体系中的地位和发展前景，以及在行业中所处的地位、优势和不足，通过并购实现的规模优势、技术优势和市场优势应能改善目标企业在所处行业中的地位等。反之，非但不能形成新的竞争优势，而且可能拖累并购企业自身的发展。其次，要了解目标企业的产品生命周期以及市场竞争的激烈程度。企业在并购之前必须要研究目标企业所处的生命时段、技术革新的可行性以及通过一定的销售策略扩大市场份额的可能性，以期形成新的竞争优势。TCL并购阿尔卡特后发现，开始被看好的阿尔卡特3G技术并没有对TCL开放，协议中涉及的技术都是2G或2.5G的技术，3G技术却属于阿尔卡特的另外一家合资公司所有。根据TCL集团2006年中期报告披露，TCL在报告期实现主营业务收入235.76亿元，净利润-7.38亿元，巨大的财务亏损导致汤姆逊和阿尔卡特的研发投入锐减，直接影响了TCL自身在研发方面的投入。研发体系的弱化，使最初设想并购所带来的技术导入效果大打折扣，进而影响到TCL集团对液晶显示器等真正能打开欧美市场的高端产品的投资和并购。
2.5定价风险
并购谈判中双方最关心，最敏感的问题就是价格问题，即如何对目标企业的价值进行合理评估，这是并购的核心，直接影响到并购的成败与否。如果对目标企业的资产价值和获利能力估计过高，以至出价过高而超过自身的承受能力，即便实施并购，也可能导致并购方在日后的运营中获利甚微或无利可图，甚至破产倒闭。一方面，中国企业在并购过程中对海外目标公司的实际情况很难了解，往往处于信息不对称的地位，尤其对缺乏信息披露机制的非上市公司的资产价值和盈利能力的难以研判，往往只看到目标企业的表面，而对其资产、负债、诉讼纷争、财务报表和富余人员、产品研发能力等真实情况了解不透；另一方面，我国国内目前采取的企业价值评估方法是净资产法，与国际通行的净现金力量法有一定差异，在方法和模型选取上还有待进一步加强。这些都构成了中国企业海外并购种目标企业的定价风险。中国企业通常对海外目标企业价值评估不当，造成定价成本过高、效益不彰的后果，影响了跨国并购战略的实施。此外，中国企业间在海外并购是互相竞争，抬高并购价格的现象时有发生。
2.6融资风险
并购的融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。如果并购公司资本结构不合理，流动负债过多，以流动负债支持长期投资，抑制短期内产生偿债的紧迫性，一旦现金流量不足和融资市场利率变动，将导致企业发生偿付困难甚至并购失败。目前国际上跨国并购通常的方式使股票置换、债券互换、现金收购以及这三种方式的混合使用，其中运用最多的是股票置换，即并购公司发行股票替换目标公司原有的股票，从而完成股票收购。其特点是目标公司的股东不会因此失去所有权，而是被转移到了并购公司，成为并购公司的新股东。我国由于资本市场，尤其是证券市场发育水平低，企业发行股票和债券受到限制太多，进程太慢，无法适应海外并购的需要。目前中国企业海外并购大多数都采取现金交易或国际银团短期贷款的方式，增加了交易成本，为并购后的整合和公司有效经营设置了巨大的财务障碍。如2003年京东方收购韩国LCD业务的3.8亿美元资金中，以自有资金购汇的只有6000万美元，国内银行另行提供了9000万美元的一年期贷款。由于以巨额贷款用于并购，京东方的资产结构严重恶化，资产负债率一度高达72%，进入国际公认的预警区位，财务风险陡升，严重影响了企业的后续发展。
2.7整合风险
并购交易完成只是并购的第一步，并购是否成功还要看是否能对并购后的公司进行有效的整合。整合阶段的主要任务是整合两个企业的人员、品牌和文化等，以求获得协同效应。（1）人才整合风险。人才整合是决定并购整合成功的重要因素。中国企业海外并购的几年来，海外企业管理人员的流失现象非常严重，而中国企业又缺乏在海外市场进行运作的经验和能力，很容易导致管理的紊乱。联想并购IBM后，曾招聘了一批美国精英担任中层职务，但不久后这些人却纷纷去职，究其原因就是他们难以接受联想的行为方式。(2)品牌整合风险。中国企业海外并购旨在通过“借船出海”――直接利用目标公司原有的品牌效应开拓市场，巩固自身的比较优势。但是实际情况与原先设想差别较大，面临着原有客户渠道流失、品牌忠诚度下降以及品牌退化等风险。如南京汽车集团收购英国“百年老厂“罗孚汽车公司及发动机生产分部，但罗孚品牌却属于其前主人德国宝马所有，不经授权不能使用。罗孚北京商认为南汽今后生产的只是有罗孚技术的汽车，根本不能与罗孚这样贵族血统的品牌相提并论。德国著名的《经济周刊》总编辑、经济学家巴龙曾对TCL收购施奈德做过这样评论：若要借施奈德进入德国市场，TCL还不如用自有品牌。因为施奈德在德国的社会形象是一个保守的、不断破产转卖的私人企业，产品还不如TCL先进。现在德国电视机很便宜，但德国人知道施奈德生产不了高精尖产品，如果把TCL的超薄高精尖贴上施奈德的品牌到德国去卖，德国人不可能接受。（3）文化差异风险。跨国并购是在跨行业、跨国家和跨民族之间进行的，随着并购引起的利益关系的调整，即有可能带来中国企业与国外企业明显的文化差异，加大海外并购整合难度。首先，国家与民族文化风险。国家文化的差异主要体现在个人主义与集体主义以及权利的距离，对不确定性的接受程度等方面。中外文化迥异较大：中国文化对风险的接受程度相对较高，倾向于远离权力中心，服从领导安排；美国文化相对注重个人主义；德国和法国文化热衷确定性，员工需要明确知道并购对个人和企业有何影响。民族文化是在历史发展进程中，由于人们的生存环境不同，导致人们对自然界的认识不同以及征服自然、改造世界的方式不同，从而形成了不同民族文化和价值观念。当前经济交往引起的利益调整是民族文化冲突的原因之一。上汽并购韩国双龙汽车失败原因，除了全球金融海啸的不可抗力之外，主要源于文化差异：韩国工会关系难以处理，动辄罢工，使企业无法正常生产经营；韩国人有着强烈的民族自尊感，但也造就了狭隘的民族情绪。包括韩国产业银行、工会等机构，都觉得上汽在偷窃技术，2006年韩国检察院就介入调查，尽管最终结论是没有盗窃，但2008年又开始怀疑上汽盗窃双龙的新能源技术。其次，企业文化风险。企业文化是基于共同的价值观之上，企业全体员工共同遵循的目标、行为规范和价值观的组合，是企业在长期发展过程中通过不断的尝试和探索逐步形成的，是维系企业稳定和发展的基础。各国企业文化差异很大，如美国企业崇尚自由、锐意革新，德国企业遵循严格的等级制度和僵化的管理制度，如果不正视企业文化的差异，必然会引起企业文化的冲突，进而影响并购后的企业运行效率。
3.构建海外并购的风险管控体系
跨国并购是经济全球化时代的重要特征，是中国经济全球化的必经之路。当前中国企业海外并购正处于学习阶段，普遍缺乏海外并购的风险管理意识，并为此付出较大的代价。当务之急要着手从企业和政府两个层面着手构建海外并购风险管控体系：企业层面要正视跨国并购风险，不断提高风险识别和风险管理能力；政府层面要建立政策支持体系，为海外并购提供政策和法律上的支持，及时协助企业解决问题。
3.1制定科学的并购决策
在进行海外并购之前应有一个明确的企业发展战略选择，确保企业正确的发展方向。要意识到跨国并购并非企业发展的唯一模式和最佳选择，跨国并购与企业战略联盟等国际化经营模式各有所长。要将海外并购纳入企业发展战略规划框架，在战略牵引下进行海外并购：寻找并购行业和目标企业，并进行战略一致性、能力匹配性、优势互补性分析，进而作出并购是否符合企业发展战略的总体判断。然后进行可行性分析，制定明确的收购计划，包括战略上的评估和业务上的整合、交易结构、支付手段、支付节奏和风险防范的设计，以及并购后的经营方针、整合策略等等。要对目标公司进行尽职调查：中国企业可以聘请投资银行等中介机构对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的核心优势、关键技术、营销渠道等做出合理预测，使评估价值较接近目标企业的真实价值。
3.2妥善应对政治风险
跨国并购往往会引起很大的经济震动和社会震动，因此，需要采取灵活的策略。在并购东道国的目标公司时，可以采取渐进的方式，先以合资或合作的方式，树立起良好的企业形象，再考虑并购问题；也可以先不全资并购，而是控股性并购或接近于控股性并购，待条件成熟后再进一步并购；还可以利用目标公司所在国的一家合资企业作为跨国并购的者，以避免东道国政府或当地政府干预。要采取多种渠道对东道国政府、公众和媒体进行适度的沟通和游说，使之充分了解中国企业的并购动机、背景，尽量消除误解和偏见。如通过外交渠道、两国的民间友好机构或在目标公司所在国的有影响力的政治人物牵线搭桥等，取得东道国政府的理解和支持，并尽可能在社会就业方面适应东道国政府的要求，同时争取目标公司的友好合作，使当地政府从工业发展及社会发展出发，给予跨国并购方以宽松的政治环境。
3.3熟悉法律环境
深入了解和研究目标企业所在国的法律制度，是中国企业进行海外并购的必修课。要高度关注东道国的反垄断法、政府对资本市场的监管和外汇管制的问题，尤其对一些失业率高、劳工问题突出的国家和地区，更要认真考察东道国的劳工、工会和福利状况，对并购可能带来的雇工风险给予足够考虑，避免带来新的劳资纠纷。在并购过程中要聘请具有丰富经验的律师介入，切实规避上述问题和风险。
3.4化解融资陷阱
中国企业应适时了解当地金融市场状况及金融政策，利用金融衍生工具化解并购融资陷阱。在外汇市场上运用货币互换及利率互换、远期汇率协议、期货交易与期权交易等工具来减少因利率、汇率变动带来的利率与汇率风险，也可以在证券市场上利用股票期货或期权、股份指数期货或期权等交易工具来有效降低股票价格波动带来的风险。但也要注意金融衍生工具是一把“双刃剑”，使用得当可以有效地帮助企业获得较高的收益或者对冲经营风险。另一方面，若对衍生产品的风险认识不足，贸然参与或过度投机则很有可能给交易者带来巨大损失。大量的事实证明，如果不能正确地驾驭衍生金融工具，控制其风险，它给人们带来的教训也是十分惨痛的。但这并不是交易工具本身的过错，而是人为的过错。有志于海外并购的中国企业要汲取中信泰富的惨痛教训。
3.5注重并购整合
并购整合是整个并购活动的关键，中国企业海外并购后的整合不能急于求成，应该循序渐进，否则将导致资产价值流失。一是注重管理整合。企业并购意味着企业管理模式的变革，管理整合并不是对两个企业管理经验简单的兼收并蓄，要根据并购后变化了的企业内外环境，逐步对原有管理模式进行调整和创新，实现“1+1>2“的协同效应。如果目标公司的经营状况良好，管理方法基本得当，则应保持其管理制度和方法的暂行稳定性和连续性。二是做好人员整合。要协调东西方公司治理理念的差异，营造留住海外人才的环境，优化人力资源配置，借力目标企业原有核心人才，加快并购整合。三是建立包容的企业文化。中国企业应该学会建立起和谐共生的企业文化，把中外文化的冲突降到最低程度，避免非此即彼地选择一种文化。四是实施品牌战略。中国企业海外并购除了市场扩张外，更重要的是要对目标公司的技术加以消化吸收，形成自主研发能力，在全球范围树立起属于中国的著名品牌。
3.6构建政策支持体系
一是设立海外并购管理机构。可参照日本等一些发达国家的经验，设立海外投资委员会负责管理中国企业海外投资，统一协调、规划国内各行业的海外投资，制定海外投资相关的行业政策、投资国别政策和扶持鼓励政策。二是完善海外并购法律法规体系。应加快制定符合国际惯例、较为完善的海外并购法律法规体系，引导中国企业海外并购的良性发展；积极参与制定跨国并购国际规则，加快在多双边框架下签订投资保护协定，把保护中国企业跨国经营的利益纳入签署双边或者多边投资保护的议题，为企业海外并购创造必要的法律环境。三是培育海外并购金融服务体系。适当放松外汇管制，赋予对外投资企业的国外融资权和有担保限制的国内融资权；努力拓宽国际融资渠道，帮助对外投资企业从国际市场筹集资金；设立海外投资风险基金。当前国家有必要设立一定数额的海外投资风险基金，对符合国家经济发展战略但风险较高的海外投资予以适当扶持，降低企业风险。四是发展海外并购社会中介服务体系。积极培育法律、会计、咨询等市场中介组织，为企业海外并购提供规范的中介服务。政府和驻外机构可利用各种资源，为国内企业寻求境外合作伙伴搭建信息平台。
4.结束语
海外并购是中国企业走出国门融入世界经济的必由之路。中国企业海外并购之路荆棘密布，充满风险，因此，海外并购风险的管控具有重要的现实意义。要构建中国企业海外并购风险防范体系，加强风险管理，减少并购盲目性，提高并购成功率，通过跨国并购整合产业链，实现核心竞争力的提升。只有这样，中国企业才能真正地“走出去”，真正成为名副其实的跨国公司。
参考文献：
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篇4
【关键词】 跨国并购； 并购动机与绩效； 并购风险； 研究现状
同风起云涌的并购浪潮一样，国内外学术界也出现了对跨国并购相关问题的一个研究热潮。对跨国并购理论研究和一般的国内并购研究一样，主要关注两个方面的论题：一个是跨国并购动机的理论研究；一个是跨国并购绩效（即跨国并购是否创造价值）的理论研究。Shimizu，Hitt，Vaidyanath，and Pisano（2004）对30篇跨国并购的文献作了回顾，他们把对跨国并购的研究归纳为三个方面的研究：（1）把跨国并购作为市场进入战略手段；（2）跨国并购是一个动态的学习过程；（3）跨国并购是一种创造价值的战略。其中（1）和（2）仍是并购动机的理论研究范畴。此外，有关跨国并购风险的相关研究通常都结合在并购绩效和跨国经营风险的相关研究当中，很少有专门针对跨国并购风险的相关文献。
一、跨国并购动机的研究现状
跨国并购动机的研究一直是理论界研究的一个热点和重点，相关的研究成果也很多。跨国并购是企业国内并购跨国界发展的产物，其并购动机的理论基础不能脱离传统国内并购动机理论。例如效率理论、协同效应理论、问题和管理主义理论、管理者自大假说、市场势力理论、自由现金流量假说、市场缺陷理论等。实际上动机理论的研究也综合在并购收益来源的研究之中。
较早对并购价值来源进行解释的研究是多德和鲁巴克（1977），在他们的文章中也阐述并购产生的动机。他们认为，在收购事件发生之前，目标公司的资产没有得到管理者的充分利用，收购事件的发生，说明并购公司对目标公司的资产价值和资产使用效率有了重新的衡量和判断，如果并购后更换了管理层，则目标公司的资产使用效率得以提高。即使不更换管理层，甚至并购失败，都使得目标公司的管理层意识到公司资产的使用效率问题，从而改善管理，提升资产的利用效率，增加股东财富，并购的收益来源即在于此。这就是内部效率假说（Internal Efficiency Hypothesis），也是并购事件得以发生的一个原因，是符合公司控制权市场理论的主流观点。
随着这一问题研究的兴起，又出现了“市场垄断假说”、“信息效应假说”、“节税效应假说”、“建立帝国假说”、“剥削假说”等各种对并购收益的假说。按谢内夫等人的观点，这样一些理论假说都可以归类为“财富转移假说”。这一假说认为，收购或兼并只不过是财富在不同利益者之间的转移而已，本身并没有新的财富产生。因此，公司并购事件的发生动机就在于一部分利益主体企图获取另一部分利益主体的利益。实际上，这样一些假说也并没有得到有力的实证数据的支持，阿斯奎斯、金（1982）在《财务学刊》中发表的“兼并要价对当事公司证券持有人的影响”一文中对50家涉及兼并事件的公司展开分析后认为，没有哪一项检验能提供证据说卷入兼并的股东和债券持有人之间存在财富转移的现象。针对各种假设的实证研究仍在进行之中。
与“财富转移假说”相对立的观点是“协同效应假说”。“协同效应假说”认为，通过并购可以使得公司由于规模经济而节约成本，或由于生产和流通中的人员和资产的高度合作互补而节省成本，提高效率，从而使得公司价值得以提升（威廉姆森，1971； J．F．Nielson、R．W．Melicher，1973； Klein、Robert G．Crawford、lchian，1978）。詹森也一直力主这一观点。博凯维奇和纳拉亚南（1993）在“收购的动机：一项实证调查”一文中实证了这一观点，因此他们认为，“协同效应是绝大多数收购的原因”。SSP（2000）的研究也支持这一观点。
显然，这些理论观点对跨国并购的动机都有一定的解释力，但跨国并购的动机应该不是一两个理论观点就可以概括的，不同的公司可能基于不同的动机或多种动机来从事这一项经济活动，正如博凯维奇和纳拉亚南所指出的，“除了协同效应，公司收购必有其他的收购动机”。另外，跨国并购作为一种国际直接投资的主要形式，国际直接投资理论也可以部分解释跨国并购动机。例如垄断优势理论、内部化理论、产品生命周期理论和区位因素理论、国际生产折中理论等。鉴于跨国并购涉及两国或多国的经营环境，比国内并购涉及的变量要多得多，并购动因也更复杂，上述已有的理论成果也难以解释在不断变化境况下的一些跨国并购实践，因此，西方学者又从一些不同的角度来解释跨国并购动机。比如价值低估理论（Hannah、Kay，1977；Vasconcellos、Kish，1998）、交易成本理论（Williamson，1985；Hennartt、Park，1993；巴克利和卡森, 1998）、产业组织理论（Yip，1982；Baldwin &Caves，1985；克鲁格曼和奥泊斯法尔德，1998）、资源基础理论（Baum & Oliver，1991； Eisenhardt&Schoonhoven，1996； Hennart， 1991；
Madhok，1997）和组织学习理论（Barkema & Vermeulen， 1998；Vermeulen & Barkema，2001）、分散化理论（Seth，1990；Markides & Ittner，1994；Denis & Yost，2002）等。
此外，国外有关跨国并购动机的理论研究成果很多，如“情景理论”、“网络理论”等，西方学者一直试图从不同的角度来揭示跨国并购的真正动机。跨国并购的动机往往是多因素影响的结果，即跨国并购实践也许是上述动机的两个或多个动机交织综合的结果。即使如此，仍然有大量的并购实践难以从已有的研究成果中找到有力的解释。因此有关跨国并购动机的理论仍处于不断的发展和完善之中。
当然，我国学者对我国企业海外并购的动机研究也很多（史建三，1999；秦斌，1999；王林生，2000；罗仲伟，2001；张唯、齐安甜，2002；李蕊，2003；李梅，2006；廖运凤，2006；苏国强，2006；郭旭东，2007；王金洲，2008等），学者们以我国的并购实践为研究对象，提出我国国企海外并购的“国家战略理论”，认为我国国有企业的海外并购是基于国家战略的需要。此外相关研究都是以国外已有的动机理论来解释我国的海外并购实践，原创性的理论还很鲜见。
二、跨国并购绩效的研究现状
从历年研究的文献来看，并购方股东获得的收益还没有确定性的结论（Campa、Hernando，2004）。布鲁纳（2002）在他的一个文献回顾中指出，在他考察的44项研究中，24项研究认为跨国并购为并购方股东创造了正收益，20项研究认为是负收益。因此，这一论题的研究还处于论争之中。
（一）跨国并购的正效应
虽然跨国并购的研究要滞后于纯国内并购的研究，但Shimizu等人（2004）的研究证据表明，跨国并购的效果要好于国内并购。此前，Markides and Ittner在1994年的研究中也提出这一观点。这一观点认为，跨国并购提供了内部化、协同效应、风险分散化的综合收益，因此为并购公司的股东创造了财富（Markides，1994）。近年来的一些相关研究也得出了类似的结论。Benou、Gleason和Madura在2007年对高科技公司跨国并购的研究中认为，有特色的跨国并购业务在充分做好宣传、获得市场投资机构认可的情况下，可以获得良好的并购效果。此外，还有大量的研究表明，跨国并购可以为收购方股东创造正的累积异常收益，在并购事件宣告的前后10天的时间窗内，存在0.29%-1.96%之间的累积异常收益。比如莫克、杨（1992），马基迪斯、伊德纳（1994），Manzon、Sharp和Travlos（1994），Doukas（1995），Cakici、Hessel和Tandon（1996），马基迪斯、奥荣（1998），Black、Carnes、Jandik（2001），Kiymaz、Mukherjee（2001）；Gleason、Gregory、Wiggins（2002），Kiymaz（2003），Block（2005）等人的研究均证实了这一观点。
（二）跨国并购的负效应
同样，也有很多证据表明，并购并没有导致公司价值的增加，也没有获得很好的财务业绩。Lubatkin在1983年的研究中认为，并购公司的价值并没有在并购中获得增长。Danbolt（1995）使用指数模型和市场模型研究了英国公司对其他国家公司的并购，认为在事件前8个月到后5个月的时间窗内并购方产生了显著为负的累积异常收益。Eun，et al（1996）采用回归收益模型检验了并购美国公司的并购方的收益，发现在事件前后5天的时间窗内，并购方的累积异常收益显著为-1.20%。Aw和Chatterjee（2004）提出英国跨国并购的公司在并购后的6个月和12个月的异常收益分别为-4.46%和-8.07%。
（三）并购效应研究评述
似乎有明显的证据表明并购是失败的，但实际上这一结论依赖于人们对失败的定义。Hopkins（2008）指出，如果失败是指公司被迫清算出卖，那失败的比率相当低；如果失败与否是指到达预期的财务目标，失败的比率就相当高；如果失败与否是指达到管理层的总目标，那么失败的比率也相当低（H. Donald Hopkins，2008）。Brouthers、van Hastenburg和van den Ven（1998）发现大多数并购公司的管理层都对他们的并购业务很满意。
此外，并购成败的研究结论依赖于研究中并购评估的时间范围（H. Donald Hopkins，2008）。基于并购事件宣告前后短期股价反应的研究表明，目标公司的股价在宣告日后会上升，而并购公司的股价则变化不大或下降。虽然这种研究方法一直占据主导地位，但短期的股价走势能否衡量基于战略视角发生的并购效应，这是一个重要的问题。那些基于长期基础考察并购效应的研究就认为跨国并购的并购方能获得良好的并购效果。
三、跨国并购风险的研究现状
跨国并购的风险问题仍然是一个有待解决的问题。虽然有很多研究表明跨地域经营可以通过分散化经营降低公司破产的风险，但由于东道国和母公司所在国的制度环境差异和文化差异的现实存在，要求从事跨国并购公司不仅在管理理念、经营战略上应具备一定的柔性和多样化，还要求并购者在跨国经营中要有很好的宏观经济研判能力和多种制度的解析能力，使得公司的经营面临很多纯国内经营公司所没有的不确定性。复杂环境中的经营风险无疑会大大增加。
有关跨国公司管理东道国制度风险的研究获得了很快的发展（Blank & La Palombara，1980；Anderson & Gatignon， 1986；Gatignon & Anderson，1988；Delios &Beamish，1999； Henisz& Delios，2001；Kobrin， Basek， Markusen，2001；Uhlenbruck， Rodriguez，Doh& Eden，2006），研究的主流范式是以交易成本经济学为基础，集中关注这些东道国制度风险如何影响跨国公司进入国外市场的进入战略，得到了两个一致的结论：第一，制度风险减少了通过权益投资进入的可能性（Delios &Henisz，2003；Henisz & Delios，2001；Uhlenbruck et al.，2006）；第二，如果通过权益投资进入国外市场，制度风险的大小和跨国公司持有权益的百分比是负相关的（Gatignon & Anderson，1988；Delios & Henisz，2000；Uhlenbruck et al.，2006）。
总的研究结论是，如果不考虑其他的因素，政治风险应该使得跨国公司尽量避免其拥有的国外权益暴露在这些风险之下，至少是使得这样的涉险权益最小化。然而，跨国公司跨国并购日益增长的形势表明，很多跨国公司选择积极面对这些风险。因此，对跨国公司如何处理对外经营的东道国制度风险的研究成为了一个研究的热点。Teece（1977），Williamson（1979），Rugman（1981），Anderson & Gatignon（1986），Dunning（1988），Henisz（2000），Zhao、Luo & Suh（2004）等人的研究从公司治理机制的角度探讨了在处理公司面临交易风险时对权益结构的整合问题。而Susan E. Feinberg、Anil K. Gupta（2009）的研究指出，很多跨国公司单从权益整合管理政治风险的角度看不仅没有改善风险，反而恶化了面临的风险。同时他们的研究指出跨国公司的经营整合和组织活动整合可以很好地改善公司面临的风险，并提供了相应的实证检验。
四、研究现状的简要评述
从上述的研究现状回顾中可以看出，跨国并购动机的研究已比较成熟，虽然已有的研究成果中单个理论在新形势下对某些跨国并购实践的解释力仍存在不足，但如果综合多种并购理论基本上能对绝大多数的并购实例进行理论解释，并为并购实践提供有力的指导。跨国并购理论的绩效研究问题，针对并购后的正负效应问题的争议仍会继续，但正如H.Donald Hopkins所指出的，这一问题的关键在于研究考察的时间范围。如果从长远的时间维度来看，跨国并购的绩效通常会获得一个积极的正效应，当然，这也取决于并购业务的初始动机。而跨国并购的风险研究仍处在研究的热点之中，这是由于并购实践和研究结论相悖的事实决定。正是由于跨国并购实践中大量跨国经营的企业选择积极面对风险的客观事实存在，使得很多学者积极关注这些跨国经营企业的风险管理措施，但对于跨国并购对企业财务风险的影响以及企业的财务风险对跨国并购实践的影响等问题的研究仍是有待进一步深入探讨的问题。
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篇5
摘要：随着世界经济的发展，技术获取模式在汽车企业跨国经营中的作用越来越明显。然而我国汽车企业的技术水平还远远落后于世界先进水平，因此分析中国汽车企业跨国经营的技术获取模式，对于提升我国汽车企业在国内和国际两个舞台上的竞争力都有着重大现实意义。
关键词：跨国经营；技术获取；汽车企业
一、中国企业跨国经营的技术获取模式
跨国企业的技术获取方式与一般企业既有相似也有区别。它们不仅仅通过自主研发、从国内市场和科研机构等获取技术，当国内企业技术水平达到瓶颈、且外国跨国公司的技术溢出效应远远达不到需求时，它们会通过国际市场寻找技术提供者，或者采取主动的对外投资形式建立海外生产基地和研究所、进行跨国并购或国际间战略合作等方式通过逆向技术溢出效应从其它国家获取技术，这种方式被称为技术获取型对外投资，即技术获取型FDI，从而形成了与一般国内企业不同的技术获取模式。
对我国跨国企业来说，可以通过以下八种渠道获取技术，带来技术水平的提升：建立研发机构、技术人才流动、企业上下游联系、与东道国企业或科研机构合作、与其它管理咨询或科技中介公司等合作、企业并购、技术购买、模仿追随。
二、中国汽车企业的跨国经营现状
最近这些年，伴随着中国汽车业产量和销量的迅速增长和自身整体市场竞争力的进一步提高，当前一些大型汽车生产公司的国际化发展战略已从原本单一的“产品出口”转变为“产品出口、合资建厂和海外并购并重”的新型发展模式，跨国经营进程在持续加快。
在这样的环境下，中国的汽车企业开始逐渐扩展了其获取技术的渠道，可以通过多种方式获取技术。例如，海外建厂促使企业与当地供应商和经销商和客户之间加强了合作；跨国并购使并购方中国企业可以获得被并购企业的技术；在海外建立研发机构则可以利用当地的研发资源从事内部研发和创新。
1、汽车产品产销量增长而出口下降
2013年中国汽车产销量分别为2211.68万辆、2198.41万辆，再次刷新全球纪录。中国已连续五年蝉联全球汽车产销量第一。来自中国汽车工业协会的数据显示，2013年，中国汽车产销量分别较2012年增长14.8%和13.9%，比2012年分别提高10.2和9.6个百分点。
然而在整体销量增长之际，汽车出口量却开始下降。2013年中国汽车整车出口市场跌破100万辆大关，出口量为97.73万辆，比2012年下降7.5%。其中乘用车出口59.63万辆，比2012年下降9.8%；商用车出口38.10万辆，比2012年下降3.5%。在乘用车细分市场中，轿车出口量明显下降，其余车型均保持增长；商用车细分市场中，货车出口下降、客车增长。
2、主要企业开始在海外投资建厂
我国汽车企业在产品出口的基础上，为不断增强自身的竞争实力，一些具有国际战略发展眼光的企业开始以国外合资合作经营、海外子公司和分公司或者通过并购和技术转让等形式进行全散件组装CKD（Complete Knocked Down）和海外直接投资建厂。既能规避整汽车出口的高税率，取得更大的成本优势，又可以充分利用当地有利的开放政策和市场环境，对于我国汽车提升出口利润率和提升国际化水平都有非常重要的作用。奇瑞公司已先后在伊朗、印度尼西亚、埃及、俄罗斯等地建立了生产基地，中兴汽车公司也在海外建成了以CKD方式生产汽车的企业，长城已在俄罗斯、印尼、伊朗、埃及等国家与当地合作伙伴建立了KD组装厂，现拥有十几个海外KD组装厂。
3、海外并购开始起步
（1）并购金额越来越大。中国汽车企业海外并购的规模正在逐步扩张，并且收购的品牌效益也在不断提升。例如，万向集团为了收购美国UAI公司（Universal Automotive Industies INC）21%的股份，支付了22880万美元；而上汽集团为收购韩国双龙汽车公司49%的股权，也花费了5亿美元；再到吉利汽车为了完成100%收购福特公司旗下的沃尔沃，更是开出了15亿美元的天价，为中国汽车行业最大的一次海外并购画上了一个圆满的句号。
（2）目标企业多分布在发达的市场经济国家和地区，且多陷入经营困境。我国汽车企业在跨国并购过程中选择的目标企业多为财务困难或濒临破产，如英国罗孚在被上汽收购前已经进入破产管理状态；被收购之前的沃尔沃品牌价值已从1999年的64亿美元跌倒2009年底的20亿美元，跌幅将近70%；被上汽收购前的韩国双龙也是亏损连连；东风集团收购法国标致雪铁龙公司时该公司已经连续多年亏损，2012年亏损额更是高达50亿欧元。
三、中国汽车行业跨国经营的技术获取模式
1、以中外合资汽车企业为代表的外部获取模式
现在，越来越多的汽车合资企业由于市场上竞争日益加剧，着手将研发的中心放在了对产品的适应性改造为主的本土开拓上，并且不断加快在中国建立研发机构。在这个过程中，合资企业的最大收获是迅速提高了本土化的适应性开发本领，而中国汽车企业也相应提高了自己的技术实力。然而跨国企业对中国公司自主创新的束缚一直都有，跨国汽车公司是合资企业的唯一技术来源，中方很难进行以自己为主的技术研发创新。但是随着中方增加研发投入，扩大平均每单位产品的研发成本时，开始逐渐减少了对外方的技术依靠。
2、以内资汽车企业为代表的内部获取模式
汽车企业在内部获取模式下，整合了国内和国外资源，用技术集成的方法提升了自身的创新能力。这种模式由内资汽车企业通过选择与国外的专业公司合作，把自己定位为总的系统规划师，把外方看作模块供应商。起初中国企业集成度较低，研发作用也较小，在开始阶段主要承担的是整车外形设计层次；然后随着内资企业的能力提高，中方开始逐渐对发动机、变速器和底盘等核心部件的设计开发占据主要位置。因此这些内资企业不断提高技术研发能力，才能逐步摆脱对国外公司的技术依赖，并不断加强在研发的参与度，从而实现真正地自主创新。
3、以技术联盟为代表的合作研发模式
其实从20世纪80年代开始就有一些中国汽车企业与国外汽车企业进行了合资合作，当中也包括技术合作即所谓的组建技术联盟。事实上，我们的合资合作都是想与掌握先进技术的汽车大企业进行合伙，以达到我们能够自己独立的开拓新产品的本领。与发达国家相比，中国汽车企业在许多重要零部件的技术仍有较大的差距，所以缺失核心技术是制约我国汽车创新发展的最大瓶颈。因此需要中国汽车企业团结起来，集合所有的产业资源，加强共同创新，聚集所有的行业力量，进行战略合作，争取掌握更多的产权和技术，并在竞争中取得更多的话语权。走一条引进―消化―开发―自主创新的产业主导型技术发展道路，中国汽车行业应鼓励国内汽车企业特别是大型企业建立自身独立的研发基地和创新中心，并生产出具有自主知识产权的产品。
在做好合作开发的基础上，中国汽车企业应该做好引进技术的吸收消化工作，逐步使我国汽车企业走上自我发展、自主开发的模式，完成从重视引进国外技术向重视自主研发和技术创新转变。面对技术革命，我国汽车企业应该着力研究相关领域，并针对汽车行业中的基础研究项目、技术前沿项目进行协同攻关，从而使新兴技术产业化，使我国尽快跨越到世界汽车行业的技术前列。（作者单位：四川大学经济学院）
参考文献：
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篇6
［关键词］上市公司；海外资本；收购；境内企业；财务绩效；并购绩效
［中图分类号］F272.5［文献标识码］A［文章编号］16728750（2012）01006309
一、 引言
通过对大量并购案例进行仔细研究后，我们发现我国上市公司并购案中有一部分是国内上市公司购买海外企业所拥有的内地企业的股权或资产。如深圳特发信息股份有限公司(证券代码：000070；证券简称：特发信息)在200929号公告中宣布:公司收购注册地为法国的Draka Compet France公司所持有的深圳特发信息德拉克光纤有限公司6%股权。收购完成后，公司将持有光纤公司51%股权。上海华东电脑股份有限公司（证券代码：600850；证券简称：华东电脑）在2009029号公告中宣布:公司将以305.5万美元收购美国惠普公司持有的华普信息技术有限公司33.33%的股权。收购完成后，华普信息技术有限公司成为华东电脑的全资子公司。自2002年我国加入世贸组织以来，此类并购事件构成了一个特殊的案例群。其中，在2007年，我国发生此类并购的上市公司为34家，2008年有36家，2009年为32家。
改革开放以来，为弥补自身资本的不足，我国积极引进海外资本来发展国民经济。毋庸置疑，海外资本在我国改革开放30多年的经济建设中发挥了重要的作用。但随着客观经济环境的变化，通过上述案例我们能够看出我国上市公司正在收回某些海外资本持有的内地企业优质股权或资产（以下简称境内外资并购）。如果以交易对手所在地为分类标准对并购进行分类的话，此类并购属于海外并购的范围。此类收购为研究我国从资本短缺到资本充足转变过程中上市公司与海外资本合作及海外并购绩效评价提供了良好的素材。国内尚没有学者从财务绩效角度对我国上市公司境内外资并购进行过相应的研究。
二、 文献回顾
由于研究对象划分范围的限制以及我国经济发展过程的特殊性，笔者并没有发现纯粹以上市公司境内外资并购为研究对象的学术论文。表面上看，境内外资并购类似于境外跨国并购绩效和国内并购两者的结合体，即一方面境内外资并购与境外跨国并购交易对方所在地相同――位于境外，另一方面，境内外资并购与国内并购的并购地点相同――位于境内。因此，本文对文献的回顾从纯粹的国内并购绩效和跨国并购绩效两个方面展开。
冯根福、吴林江运用财务指标为基础的综合评价方法分析了1994年至1998年间我国上市公司并购绩效，结果表明上市公司并购绩效从整体上有一个先升后降的过程，不同并购类型在并购后不同时期内业绩并不一致，另外，并购前上市公司的第一大股东持股比例与并购绩效在短期内呈正相关关系［1］。张文璋、顾慧慧的研究发现，有60.08%的上市公司在并购后的经营业绩得到改善，另外的39.92%上市公司经营业绩却没有得到改善或出现恶化［2］。余力、刘英对中国上市公司1999年发生的85起控制权转让案和2002年55起重大资产重组案的并购绩效进行了全面分析，研究表明并购重组给目标企业带来了收益，但收购企业收益变化不大且缺乏持续性［3］。吴豪、庄新田以沪深股市2004年发生并购的公司为样本,采用事件研究法和财务数据法,对不同类型并购事件的绩效进行实证分析，结果表明,并购事件从整体上得到了市场的认同,上市公司并购后经营业绩有一定的提升,但提升缺乏长期性［4］。
我国学者对于企业跨国并购绩效的研究起步较晚而且文献数量较少。李梅以于2000年至2007年的36起我国上市公司跨国并购事件为样本，实证检验了我国企业跨国并购的财务绩效。单一指标法的研究结果表明，我国上市公司跨国并购后，盈利能力有所下降；综合指标法的研究结果表明，我国上市公司实施跨国并购后虽然短期综合绩效未能得到改善，但并购后两三年的综合绩效有一定提高，可遗憾的是绩效改善并不显著［5］。何先应、吕勇斌以2000年至2007年中国上市公司海外并购事件为样本的研究显示，中国企业海外并购的长期绩效整体来看并没有得到改善［6］。刘彦以2003年至2008年的25起跨国并购事件作为样本的研究表明，我国上市公司在并购当年绩效有着显著的提高，但是在并购后的第一年和第二年绩效出现了逐渐下滑的趋势［7］。郭妍运用事件研究法和会计指标法对我国银行业海外并购的绩效及其影响因素进行实证研究，结果发现我国银行海外并购事件不存在财富效应，但存在一定的股价波动效应［8］。
综合来看，我国学者以上市公司的国内并购和跨国并购案为研究对象进行了较详细的研究和分析，尤其以国内并购绩效研究成果为多。但是，由于并购绩效的影响因素众多，在普遍缺乏参照对象的情况下，因此上述研究成果得出的结论不能够充分地说明并购对上市公司带来的影响。有鉴于此，本文将在前人研究成果的基础上，选择合适的参照公司通过比较分析，以明确境内外资并购能否改善公司的财务绩效。另外，本文还将分析公司性质、规模和行业对境内外资并购绩效的影响。
三、 研究方法
（一） 评价方法
实施并购后，购并方与被购并方之间的整合对于并购是否成功会起到至关重要的作用。因此，并购是否会改善公司的财务绩效不仅仅体现在并购企业股东财富的短期增长上，也应该体现在企业未来的发展过程中。会计指标研究法是指利用财务和会计数据分析并购绩效的方法。会计指标研究法包括单一指标研究法和多指标研究法。单一指标研究法由于指标单一并且易受操纵或受其他因素的干扰，现在较少被采用。本文将采用多指标研究方法，选取关键性指标，运用因子分析方法构造公司财务绩效的综合评价函数，通过比较全部样本公司并购前后不同年度的综合得分来评判进行境内外资并购的上市公司的财务绩效变化。
本文采用因子分析方法来构建并购财务绩效函数，运用的综合函数公式为：
Fi=∑αijXij+ε
其中Fi为第i个企业的综合得分，αij为第i个企业第j个因子的方差贡献率占公共因子总方差贡献率的比重，Xij为第i个企业第j个因子的得分。
（二） 评价指标体系
衡量上市公司财务绩效的单个财务指标有很多，如每股收益、资产报酬率和资产负债率等。本文综合考虑上市公司的经营成果和财务状况，选用了盈利能力、偿债能力、发展能力、营运能力四个方面的财务指标，对我国上市公司的境内外资并购进行财务绩效评价分析。根据上市公司财务报表的披露内容，参照2002年财政部等五部委颁布的《企业绩效评价操作细则》和2006年国资委第14号令颁布的《中央企业综合绩效评价实施细则》，本文选取了15个具体财务指标构建评价指标体系。本文采用的评价指标体系如表1所示。
表1境内外资并购财务绩效考核指标体系
指标类型指标名称定义盈利能力每股收益净利润／总股数每股净资产股东权益总额／普通股股数销售毛利率（营业收入-营业成本）／营业收入净资产收益率净利润／股东权益平均余额总资产报酬率（利润总额＋财务费用）／平均资产总额偿债能力现金比率现金及现金等价物期末余额／流动负债流动比率年末流动资产/年末流动负债债务保障率经营活动现金净流量／债务总额资产负债率负债总额/资产总额发展能力营业收入增长率（本年营业收入－上年营业收入）／上年营业收入资本积累率（期末股东权益－上年期末股东权益）／上年期末股东权益总资产增长率（期末总资产－上年期末总资产）／上年期末总资产营运能力存货周转率营业成本／存货期末余额应收账款周转率营业收入／应收账款期末余额总资产周转率营业收入／资产总额期末余额四、 样本选取说明
本文对财务绩效的考察时期为4年，包括并购前一年、并购当年、并购后第一年及并购后第二年。因此，选择2007年实施境内外资并购的上市公司作为研究对象，相应地选取样本公司2006年至2009年的财务数据。
为了保证样本公司信息的准确性以及实证结论的合理性，本文严格按照以下的步骤和标准进行样本搜集及筛选：第一步，通过国泰安经济金融研究数据库查找2007年发生的交易对方为外资方的并购数据；第二步，对获得的并购信息进行进一步核实，通过登陆上市公司、深交所和上交所网站查看与该并购相关的信息和公告，以确定该上市公司是否属于本文所研究的范围；第三步，为样本公司选择合适的参照公司和参照公司组，最终确定样本公司、参照公司以及参照公司组。
选择合适的参照公司对于并购绩效评价而言是非常关键的一个环节。为了消除宏观经济和公司自身等因素对公司绩效的影响，本文根据风险和规模相近的原则从同行业上市公司中选取公司作为对照组。本文为样本公司选择参照公司的过程和标准如下：首先，对于进行并购的上市公司，选取与其处于相同行业的上市公司为待参照对象（行业代码以证监会的行业分类为准，要求制造业行业的前两位代码相同，其他行业的第一位代码相同即可）；其次，按照并购当年样本公司账面总资产的75%至150%为标准进一步缩小参照对象范围；最后，按照上市公司的β值大小进行排列，选择与样本公司账面总资产和风险水平最接近的上市公司作为参照公司。另外，为了使参照公司的可比性更强，要求参照公司在2006年至2009年度内没有发生过较大规模的并购行为。但是由于近年来资本市场发展迅速，在4年这样一个相对较长的时间段内，上市公司未发生任何一项并购行为的可能性非常低。这对参照公司的选择提出了严峻的挑战。因此，本文借鉴了“在审计过程中重要性水平（5%）的标准”和“是否纳入合并报表标准”来解决此问题，即如果上市公司并购的交易金额占账面总资产的比重低于5%并且收购的公司未纳入上市公司合并报表，本文认为该项并购行为不是较大规模的并购，不会对上市公司产生重要影响，可以忽略不计，不会影响其作为参照公司的可能性。
另外，为了避免参照公司财务绩效存在的偶然性变化，同时也为更好地说明并购是否会对上市公司财务绩效造成影响，本文将参照公司的范围进一步扩大，组成参照公司组来进行分析。具体过程如下：在选择参照公司第一步和第二步的基础上，控制公司规模的影响，然后选取5个与样本公司β值最接近的公司组成参照组。这5个公司无论是否发生大规模的并购行为，只要符合前三个标准即可纳入参照公司组的范围，代表样本公司所在的行业财务绩效水平。
2007年共有34家上市公司进行了境内外资并购，分别处于制造业、建筑业、综合类、农林牧渔业、社会服务业、房地产业、信息技术业和电力、蒸汽、热水的生产和供应业8个行业。为了使其符合实证分析的需要，本文剔除了在4年研究窗口期间解体、财务信息缺失和无法找到合适参照公司的样本。若公司同一年度进行了多次并购的，合并视为一次并购。经过以上筛选，本文共获得符合要求的样本公司27家，其具体情况见表2。
表2样本公司及参照公司特征表
规模（亿元）β企业性质均值最大值最小值均值最大值最小值国有企业民营企业外资控股样本公司3.80419.7510.6851.0401.3740.6421791参照公司3.97828.9990.7251.0461.2400.8211782
五、 实证分析及结论
（一） 样本总体分析
本文采用因子分析法对我国上市公司2007年进行境内外资并购的财务绩效进行分析，其时间跨度为4年，包括并购前一年的绩效（F-1）、并购当年的绩效（F0）、并购后第一年的绩效（F1）和并购后第二年的绩效（F2）。本文选取了涵盖公司盈利能力、营运能力、偿债能力和发展能力4个方面共15个财务指标（具体指标体系详见表1），其中只有资产负债率为逆指标，需将其转化为正指标来代替原指标进行分析。本文的实证分析采用的是SPSS软件。
本文仅以2007年样本公司数据为例说明因子分析的过程，参照公司和参照公司组以及除2007年之外其他年份的分析过程完全相同，因篇幅所限，在文中不予列示。
首先，为确定所选取的指标体系是否可以采用因子分析法，本文进行KMO和Bartlett球体检验，结果详见表3。
表3KMO和巴利特球体检验
KMO抽样充足性计量0.538Bartlett球体检验卡方估计值401.508自由度105显著性0.000从表3中可以看出，检验的显著性小于0.01，KMO样本测度值为0.538，大于0.5，因此，可以断定该指标体系满足因子分析的要求。
其次，采用主成分分析法提取公因子，结果详见表4和表5。
（大于80%）和特征根（大于1）的双重判定标准，因子分析共提取了5个因子：第一个因子（f1）在资产负债率、流动比率和现金比率指标上载荷值较大，说明因子1代表了上市公司的偿债能力；第二个因子（f2）在净资产收益率、资产报酬率和每股收益指标上载荷值较大，说明因子2主要代表了上市公司盈利能力和股东获利能力；第三个因子（f3）在总资产增长率和资本积累率上载荷值较大，说明因子3主要代表了上市公司的发展能力；第四个因子（f4）和第五个因子（f5）在存货周转率、应收账款周转率和总资产周转率上载荷值较大，说明因子4和因子5主要代表了上市公司的营运能力。由表4和表5可以得到每个样本公司在并购当年的综合得分函数：
F0=（30.498/83.463）f1+（19.561/83.463）f2+（14.263/83.463）f3+（11.799/83.463）f4+（7.342/83.463）f5
2007年样本公司提取的因子、因子得分及综合得分情况，详见表6。
依据相同的方法和步骤可以得到样本公司2006年、2008年和2009年的综合得分函数：
利用上述公式，将样本公司、参照公司和参照公司组在2006年至2009年各年的因子得分代入各年综合得分函数可以得到其具体得分，详见表7。
表7样本公司、参照公司和参照公司组各年综合得分表
F值F差值F-1F0F1F2F0- F-1F1-F0F2-F1F2- F-1样本公司-1.1700.1460.1670.6711.3160.0210.5041.841参照公司-6.772E-152.776E-15-1.624E-15-5.496E-159.548E-15-4.400E-15-3.872E-151.276E-15参照组0.265-3.032E-3-0.320-0.030-0.268-0.3170.290-0.295从表7中可以清晰地看出，样本公司在并购当年财务绩效得到明显的改善并且在并购后绩效呈现出上升的趋势。而参照公司财务绩效变化非常不明显，波动很小。另外，从行业水平来看，财务绩效得分在2006年至2009年期间呈先降后升趋势，即从2006年开始绩效呈下滑态势，2008年财务绩效达到谷底最低值，2009年财务绩效开始回升。行业财务绩效水平非常符合该时期的国际和国内的整体经济环境状况。可见，境内外资并购对于改善上市公司财务绩效具有显著的效果，进行境内外资并购的上市公司的财务绩效整体上处于一枝独秀的状态。本文认为造成此种状况原因可能有三个：第一，在2007年进行境内外资并购的27家样本公司中，16家上市公司（约占样本公司总体的59%）通过并购持有标的公司股权的比例超过50%。通过并购，标的公司将被纳入上市公司合并报表的范围，并且在并购公告中明确列示标的公司盈利状况良好的样本公司为5家，约占16家上市公司的三分之一。第二，由于最近几年我国房地产行业的迅猛发展，很多上市公司也将经营触角延伸到房地产领域。7家上市公司（约占样本公司总体的26%）在公告中明确提到收购涉及房地产开发业务的标的公司或土地使用权及建筑物，这些收购使得上市公司获得了较稳定的利润来源。第三，收购溢价意味着主并购公司对于标的公司的发展前景及其被并购后所产生的协同效应有着良好的预期。在境内外资并购中，9家上市公司（约占样本公司总体的33%）的收购价格都高于按不同方法确定的标的公司的股权市场价格。因此，我国上市公司对于外资所持的境内标的公司的未来发展普遍有着良好的预期，并且在收购后，标的公司在上市公司的后续发展中也的确起到了正向的积极作用。
（二） 分样本分析
1. 控股股东性质
转型期我国特殊的市场环境导致企业性质对于我国上市公司有着特殊的意义。实际上，绝大多数上市公司均由国有企业改制转变而来。因此，政府决策在我国上市公司经营管理中仍然起着至关重要的作用。由于国有股所有权虚置缺位并缺乏相应的监管机制，学者普遍认为我国国有控股上市公司并购绩效较差［910］。本文将样本公司按产权性质划分为国有上市公司（17家）和非国有上市公司（10家），参照公司中同样也有国有上市公司17家，非国有上市公司10家，并得到了两者的财务绩效综合得分，具体情况见表8。
表8 国有及非国有上市公司财务绩效综合得分表
产权性质F-1F0F1F2样本公司国有-0.1420.5871.533-0.210非国有-1.028-0.291-1.0820.881参照公司国有2.2681.409-1.243-0.210非国有-2.268-1.4091.2432.173从表8可以看出，国有上市公司进行境内外资并购对于财务绩效有明显的改善作用，但效果并不持久，2009年财务绩效就回落到2006年的水平之下。非国有上市公司并购当年财务绩效有所改善，但2008年财务绩效有所下降，2009年财务绩效水平上升较快并超过国有上市公司。由此可见，国有上市公司在短期内并购效应就会显现出来，但是从长期来看上市公司的财务绩效并没有得到持续改善；而非国有上市公司境内外资并购效应显现得比较缓慢并且与宏观经济走势基本一致。这一方面符合多数学者的观点，即国有上市公司并购行为存在短视行为，另一方面也说明非国有上市公司的并购行为符合公司长期经营发展战略需要，使得公司获得了持续的发展动力。
表9按规模划分样本公司和参照公司综合得分表
公司规模F-1F0F1F2样本公司小-0.238-1.521-1.4870.155中-0.5491.4661.6921.06大-0.3820.202-0.038-0.547参照公司小0.6690.839-0.051-0.953中-3.279-2.4011.9051.825大2.6111.562-1.855-0.8722. 公司规模
将27家样本公司按照规模大小分成3组，即每组各有9家样本公司。同样地，参照公司也按照同样的标准划分成3组，与样本公司相对应，具体财务绩效综合得分情况见表9。
资产规模是影响公司并购绩效的一个重要因素。从表9中可以看出，样本公司并购后，大规模和中等规模的上市公司财务绩效都有所上升，而小规模的上市公司财务绩效在当年则出现下降。在并购后两年，大规模和中等规模上市公司财务绩效则呈现出不同的变动趋势，大规模上市公司财务绩效一直呈下降的趋势，而中等规模公司则出现先上升而后下降的趋势。在并购后两年，小规模上市公司财务绩效则一直处于上升的趋势。另外，从参照公司来看，中等规模上市公司财务绩效轨迹与样本公司相同，即2007年（并购当年）上升，在2008年达到顶点，之后开始下降。而大规模和小规模参照公司的财务绩效轨迹与样本公司则不尽相同。大规模参照公司财务绩效在2008年降至最低点，而2009年则出现回升；小规模参照公司财务绩效呈现先上升而后下降的状态。参照公司的财务绩效普遍好于样本公司，并且除了小规模样本公司之外，参照公司财务绩效波动幅度明显大于样本公司。虽然以规模为标准对样本公司与参照公司进行的对比分析，并没有得到并购能够改善财务绩效的直接结论，但是，从样本公司角度来看，并购公司规模过大不利于并购之后的整合工作，从而会对公司财务绩效带来不利影响，这个结论也与多数学者对此得出的研究结论基本一致。
3. 行业类别
样本公司共计为27家，总数并不多。如果对样本公司按照证监会颁布的行业标准进行细致而严格的划分，会存在一个行业只有一家上市公司的情况，从而会导致研究结论失去应有的代表性和实际意义。另外，制造类上市公司（开头字母C）包含子行业最多并且行业属性也最接近，比如机械设备、电子设备、纺织服装毛皮、医药生物制品、木材家具和造纸印刷业等。样本公司归属的其他行业，则是农林牧渔业、水电煤气业、建筑业、批发和零售贸易业、社会服务业、信息技术业、房地产业以及综合类。因此，本文将样本公司划分为制造类（14家）和非制造类（13家）两个子样本组来分析制造类和非制造类上市公司境内外资并购的财务绩效是否会存在差异。具体财务绩效综合得分情况如表10所示。
表10 制造类和非制造类公司及行业水平综合得分表
公司类别F-1F0F1F2样本公司制造类-0.957-1.227-1.234-0.670非制造类1.3330.295-2.136-0.366参照公司制造类-1.332-0.2952.1360.366非制造类-0.2141.3741.4011.341行业水平制造类0.052-0.490-0.550-0.883非制造类0.2130.4870.2290.852从表10中可以看出，制造类上市公司行业财务绩效在2006年至2009年时间段内整体表现低迷，财务绩效处于逐步下降的状态。制造类样本公司财务绩效水平在前三年一直低于行业水平，至2009年有所改善并超出行业水平。制造类参照公司财务绩效则与行业水平呈现明显的反方向变动，而2009年财务绩效出现回落。可见，制造类样本公司的并购效应并不明显而且不够理想。非制造类上市公司行业财务绩效波动不明显，但是整体上好于制造类上市公司的财务绩效。非制造类样本公司则与制造类上市公司形成鲜明的对比，财务绩效表现较好，高于行业平均水平并且在并购当年财务绩效有较大改变，财务绩效综合得分较高的状况一直持续到2009年。非制造类参照公司财务绩效得分呈先降后升趋势，波动较大，2008年降至谷底，之后出现复苏迹象。总体上来说，非制造类与制造类上市公司相比，前者的并购效应比较明显，财务绩效表现也要比后者要好得多。
综上所述，从样本总体来看，境内外资并购对于上市公司财务绩效有明显的改善作用。在按照公司性质、规模和行业对样本进行分类后，本文得出的结论则略显复杂，公司性质、公司规模和所属行业对上市公司境内外资并购财务绩效的影响呈现出不同的方向和力度。但是，从整体上，我国上市公司收购外国资本所持有的内地公司股份或者资产的行为是合理的而且是符合上市公司长远发展战略的。参考文献：
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A Research on the Chinese Listed Companies’ Financial Performance
After Purchasing the Equity of Domestic Enterprises Held by the Foreign Capital
GENG Jianxin，LIN Chunlei
Abstract: We study the financial performance of the listed companies purchasing the mainland business interest held by the foreign capital by factor analysis. It finds that in general, a listed companys financial performance was improved markedly after purchasing the mainland business interest held by the foreign capital; but the financial performance after the meager varies greatly as the nature, the scale and the category of an enterprise differ.
Key Words: the listed company；foreign capital；M&A； mainland enterprises；financial performance； meager performance
（上接第37页）
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On the Study of Commercial Banks’ Customer Satisfaction
LU Guiqin，WANG Junwei
篇7
【论文摘要】2009年金融危机在给企业带来不利影响的同时，也给企业和市场发展提供了机遇。随着政府一系列宏观调控政策的出台到位和经济的逐步复苏，在我国提出要扶持大企业，支持并购重组，实施“走出去”发展战略背景下，我国将迎来一次新的企业并购浪潮。本文通过分析我国企业并购的现状、存在问题和发展趋势，提出当前金融危机下存在企业并购的有利条件，并为我国更好地开展企业并购提出相应建议。
2008年全球金融和经济危机全面爆发，随着金融危机向实体经济蔓延，各国政府纷纷出台各种政策，希望借此来缓减金融危机对实体经济所造成的影响。在当前金融危机背景下，我国四万亿投资和出台《关于十大产业调整振兴规划》，刺激我国经济发展和规划我国产业发展。此次金融危机给我国经济发展带来挑战的同时，也带来了机遇。在十大产业政策规划中对9个产业明确提出要扶持大企业，支持并购重组，这必将引起我国企业新的并购浪潮。
一、我国企业并购的现状及存在问题
2008年以来，中国企业的并购活动日益活跃。并购活动呈现出纵向并购增加、大量中小企业加入并购大军、国内企业与国外企业的联动并购频繁等趋势。尤其是海外并购活动比较活跃。当前形势下，企业并购对于中国实现产业优化升级，积极参与国际竞争具有重要意义。受金融危机的冲击，全球企业并购步伐放缓，并购交易额明显下降，但是中国还是一枝独秀。2008年我国并购交易创下了1643亿美元历史新高，增幅18％。但是，从我国企业并购的发展历程可以看出，在相当长的一段时期内，中国企业并购不能称为真正意义上的并购。由于我国特定的环境和体制，中国企业并购中仍然存在着很多具有“中国特色”的问题。纵观企业并购的历史，其中有成功的典范，也不乏失败的案例。据统计，国际上大型企业并购案例中失败的占近三分之二，重组十年后公司仍成功运营的比例只有25％。从思科公司并购20多家企业成功到美国时代华纳与美国在线重组的问题不断，从我国TCL集团并购汤姆逊到平安并购富通等的成败得失，都说明了并购失败的一个重要原因在于并购后的整合不成功。
1、我国企业并购中存在过多行政干预
企业并购是一家企业在市场上获得另一个企业整体或部分资产和控制权的一种市场行为。企业并购是一种企业自愿的市场行为。可是在当前我国企业的并购活动中，行政干预色彩一直很浓厚，当政府以不适当的方式介入时，一般意义上的市场行为、经济行为就会因为两者在动机和评估体制上的不同而发生扭曲。从现实情况来看，我国企业并购很多是为了救济另一家濒临倒闭的企业，让一家效益好的企业去兼并这家企业以避免出现社会问题。还有一种l隋况是有些地方政府为了打造上市公司，要求几家效益好的企业进行并购重组以达到上市目标。这种“救济型”并购效果并不佳，没有达到生产要素的有效组合和资源的优化配置，有可能还造成效益好的企业被拖垮。另外一种情况确实把优势资源进行组合，但是，并购后没有进行很好的整合，只是为了达到上市的目的进行简单的相加而已。所以，多数行政干预方式下的企业并购的效益和效率比较低。
2、管理制度和管理模式没有很好的整合
企业成功并购后，就面临着如何整合，尤其是当两个企业的管理模式和管理制度存在很大的差别时。兼并方如何把自己的企业管理制度应用到被兼并方以及两者在经营管理中出现的冲突都会影响到企业的正常运营进行。采取怎样的整合措施，使企业并购后在管理制度和管理模式上能够尽l陕磨合相融，这是企业并购后管理者面临的主要问题。
3、人力资源整合难度较大
在我国企业并购的案例中，出现很多由于企业并购后，各企业的员工利益受到影响，员工闹事的现象。同时在并购活动过渡期，企业的动荡和模糊状态使员工之间、员工与企业之间的信任程度降低，自我保护意识加强，容易造成并购过渡期中的消极怠工和生产效率的下降。因此，企业并购后，必须要进行员、理阻力克服与行为整合。
4、忽视并购后的企业文化整合
企业所处的行业不同，其经营模式和企业文化也不同。由于并购企业与目标企业所处的行业不同，他们的企业文化也就存在明显差异。虽然企业并购主要是资产和业务的整合，但是我国企业并购往往忽视企业文化的整合，总是不谈企业文化整合对并购的实际影响力。但是企业文化整合往往是整合的关键。
二、金融危机下我国企业并购的有利条件
经济危机给企业并购产生不利影响确实存在，但是有利于促进企业并购的因素仍然在发挥作用，有些因素正是危机本身的产物，这些因素包括低廉的资产价格，产业重组造就的投资机会，新兴产业如新能源、环境相关产业的迅速扩张等，这些因素将迟早会启动新一轮的我国企业并购。
1、政策机遇
国家正在推进产业优化升级，而并购是促进产业结构优化升级的重要途径，不但能够给企业带来生产和经营的规模效应，增强协同效应，节约交易成本，而且通过纵向和横向并购可以使企业更好地参与市场，提高竞争力。国务院《关于十大产业调整振兴规划》中，对9个产业明确提出要扶持大企业，支持并购重组，这必将引起国内企业新的并购浪潮。国家提出“走出去”的发展战略带动我国一部分有实力的企业纷纷跨出国门，开展海外并购。这些都为我国企业并购提供了政策保障。
2、我国宏观环境良好
尽管受全球经济整体衰退的拖累，我国经济受到一定程度影响，但在财政刺激方案的刺激下，2008年我国经济仍保持着相对较高的增长速度，2009年经济的内在活力开始恢复，整体经济出现止跌启稳的迹象。这给我国企业并购提供了一个很好的发展环境。
3、市场机遇
金融危机和严峻的经济周期为公司低价收购资产提供了机会。这给我国一些拥有大量现金的公司收购被低估的资产提供了很好的机遇。股票价格的大幅走低也会导致新一轮的企业并购和产业结盟趋势。 三、金融危机下国内企业并购的发展趋势
金融危机给我国企业的发展带来了机遇和挑战。随着我国一系列政策的出台和经济的逐步复苏，2009年我国有可能出现各类投资和会资金到资本市场购买低价产权资源的情况，资本市场有可能成为企业并购重组的主战场。当前，中国企业并购正显现出以下四大趋势。
1、企业纵向并购日益活跃
在当前金融危机情况下，企业要在激烈的市场竞争中取得现降低生产成本的一个重要手段。我国企业将出现为降低企业运行成本，提高企业经营效益，增强企业发展动力，以整合生产下游要素，构筑企业新的价值链的企业并购。预计今后几年里，纵向并购仍会以两位数增长。
2、以同行业整合、推动企业由大变强、由强变优的横向并购将全面展开
我国提出要在各个行业整合出一批大型企业集团。近年来，同行业之间的企业并购比较多。从2008年企业并购热点看，成交金额同比出现较大涨幅的行业分别是工程建筑业、文化产业、农业、制造业、房地产业和资产管理业。2009年，以1O大产业振兴规划为契机，企业横向并购重组将在更大范围、更多行业、更宽地域展开。
3、大型企业间的强强联合加速，混合并购将会渐入
我国提出国内大型企业上市目标和政府部门积极推进科研院所并人大型企业集团，实现产学研一体化，提升企业自主创新能力。这种政策在2009年将促使国内大型企业进行主辅分离和资源整合，以实现主业板块或集团整体上的目标，也促使科研院所重组到大型企业集团。为了寻求新的发展目标，大型企业之间的强强联合将加速度进行。这种态势将促使混合并购曰益活跃。
4、企业异地结盟、异地并购趋于活跃
大企业与地方政府的经济合作正在大规模展开。地方政府与大型企业之间的合作，异地并购的不断展开，将大大推进市场资源在更大范围、更广领域、更高水平的优化配置，加快中国经济的转型升级步伐，实现国民经济又好又快的发展目标。
四、更好地发展我国企业并购的建议
1、进一步健全企业并购的法律体系
建议制定一部《企业并购法》，对于我国企业并购做出专规定，作为并购法律体系的核心，完善企业并购相关的主体法律和部门规章。此外，应该减少我国并购法与其他法律的冲突，尽量向国际通行规则靠拢。在制定或完善产权交易法、资产评估法、劳动法、社会保障法、金融法、税法等方面的法规时，也应考虑到企业并购的因素。
2、转变政府角色，使政府成为企业并购的引导者和监督者
政府对企业并购应在宏观上进行指导，运用产业政策指导企业并购，避免企业盲目并购，使产业结构在企业并购中达到最优化。由于企业并购行为一般是以企业利润最大化为导向的，因此，有可能只有利于并购双方，不利于整个社会。政府需要以监督者的身份制定监管政策对之加以控制和调整，及时制止那些损害市场效率和妨碍公平竞争的并购活动的发生。因此，在企业并购中，政府的作用体现在为企业提供良好的环境，制定经济规划、产业政策方面。
3、做好企业并购后的整合工作
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从时间上来看，未来10年～15年将是中国品牌实现真正国际化的关键阶段，一是因为经济的全球化和一体化已经成为不可阻挡的必然趋势，事实上本土企业在中国市场同样进行着国际化竞争。二是因为中国的大多数行业已进入卖方市场，企业产能严重过剩，迫切需要走出去寻找新的市场机会。因此，中国本土品牌国际化的问题已经纳入国内企业的研究课题。本文将对这一问题进行探讨。
一、国内品牌国际化的困境
毋庸讳言，中国本土品牌在国际竞争中存在的劣势也是相当明显的。中国品牌国际化的烦恼有四：一是品牌的弱势，与跨国公司在世界范围内有影响的强势品牌相比，中国几乎所有的品牌都是弱势品牌。在各个行业和领域都有强势国际品牌存在，有些品牌已经经营了几十年，甚至上百年，这些品牌在消费者心智中的地位十分稳固，新品牌进入的成本非常高，被消费者接受的难度非常大。二是实力弱、资金不充分，品牌建设需要的周期较长，投入也大，即使是中国最优秀的企业，相对于国际强势品牌，实力也是偏弱的。三是缺乏国际化的人才和经验，就目前现状而言，大部分中国企业缺乏一支熟悉外国市场运作规则、了解外国客户需求、拥有全球运营经验又熟悉本企业文化的管理团队，这是中国品牌走向国际化的最大瓶颈。四是认知导致的障碍，低价格、质量一般、缺乏科技含量是国际消费者对中国整体产品的普遍认知，这对中国企业塑造在国际竞争中重新塑造品牌形象带来了不利的影响。虽然中国本土品牌在国际竞争中存在上述的劣势，但是中国品牌如果充分发挥自身的竞争优势，在国际竞争中占有一席之地还是非常有机会的。那么中国品牌如何能以小博大、以弱胜强，如何才能具备强大的国际竞争力?笔者认为，清晰的战略思维是国际化竞争致胜的关键，这也是品牌国际化的基础。
二、“从产品到品牌”的战略思维
在实践中，中国品牌参与国际竞争主要有以下四种方式：第一种方式是跨国公司模式。以“海尔”为典型代表，在海外直接建厂，实现了生产、人员、营销、研发、设计的当地化。这种方式的前提是公司资金、科研人才和科研实力雄厚，公司运作的国际化程度高，企业熟悉投资国的金融政策和企业运作规律，并且对投资国的民风民情做过大量的前期调研，否则，冒昧进入不熟悉的市场，往往会付出惨重的代价;第二种方式是海外并购模式。以“联想、TCL”为典型代表。比如，联想并购美国的IBM就是比较成功的海外并购。这种通过并购海外的成熟品牌，利用原有品牌的影响力、渠道、人才进入国际市场，是一种比较好的国际化战略选择;第三种方式是OEM加工出口模式。我们先来看一下何为OEM。OEM与现代工业社会有着密切的关系。一些著名的品牌商品制造商，常常因为自己的厂房不能达到大批量生产的要求，又或者需要某些特定的零件，因此向其他厂商求助。这些厂商就被称为OEM，即Original Equipment Manufacturer，中文翻译为“原始设备生产商”。如将之引申到IT领域的话，则表示那些进行代工的生产商。例如CPU风扇，Intel或AMD公司本身并不生产，它们通常会找像日本三洋公司这样的专业电机制造企业作风扇OEM生产。
从以上的解释不难看出，外国企业选定产品与机型，委托中国企业生产，然后由他们自己出口销售。这是本土企业大量采用的一种模式，广泛存在于服装、家电、手机等行业，这种方式是很多国内企业实施国际化战略初期所选择的做法。这种国际化方式要求国内企业需要耐心、经验、理念转变和资金积累，往往是用于那些资金还不太雄厚，国际化经验略显欠缺，但有超凡的前瞻性视野和国际化野心的企业;第四种方式是销售模式。委托海外的渠道商开拓市场。在这四种方式中，前两种模式对公司的实力和能力要求非常高，风险也相对较高，只有极少数本土企业能够实施。而后两种模式对大多数中国企业而言是更为现实的国际化之路，这也是笔者所主张的“从产品到品牌”的中国品牌国际化之路。
一般而言，战略分析包括竞争环境的分析、目标市场的细分与定位、盈利模式与竞争策略的确定等内容，但对国际化竞争而言，明晰竞争致胜的关键和选择进入的市场和模式是最需要企业领导者思考的。“从产品到品牌”的战略思维是对中国品牌如何发挥竞争优势、如何选择和进入市场的一种概括性总结。从这个意义上说，韩国电子巨头“三星”企业国际化的模式对中国品牌并不具有普遍的意义，这是因为，“三星”的崛起，一个重要原因是行业正处于从模拟走向数字化的巨变，三星抓住了机会。在这一点上，我国台湾的一些企业的战略选择更具有借鉴意义，比如宏基，它所走的就是一条典型的“从产品到品牌”的国际化之路。宏基从代加工做起，逐步过渡到代加工与自有品牌并重，到最后成功塑造了自有品牌的国际形象。在宏基国际化的征途中，充分认识到自身国际化竞争的优势和基础集中于较高性价比的产品，于是一边保有代加工业务，一边借助商从利基入手依据自身的产品来开拓国际市场，宏基所定义的利基市场是指大品牌没有或不屑占领的市场。难怪宏基前任总裁施振荣将宏基国际化的成功经验总结为三点：有优势的产品、站稳利基市场后再扩张、借助当地的资源。
宏基的经验值得中国企业细细品味。对于绝大多数中国品牌，具有较高性价比的产品是我们的竞争优势所在，因此产品质量是中国品牌参与国际竞争致胜的关键，这也是塑造品牌的一种有效方式。品牌的本质是顾客对企业产品的认知与体验，产品销售的本身就是同消费者的直接沟通，带给消费者的体验更加深刻和真实，对于资源不充分的弱势品牌来说，以销量促品牌更为实际。
篇9
论文摘要：随着经济全球化发展，企业并购已成为大多数企业快速成长的一个重要手段，然而从实践来看，企业并购的成功率并不高。不同企业失败的原因可能是多方面的，但并购的整合不利是一个重要原因，尤其是人力资源未得到有效整合已成为影响企业并购成功的最主要原因。针对企业并购中所面临的人力资源风险，文化整合、有效沟通以及核心员工的保留等应是企业并购时需要考虑的最重要问题。
目前，世界上越来越多的企业把并购作为扩大企业规模、建立持续竞争优势的一个重要手段，许多大企业通过一次又一次的并购达到了扩张和赢利的目的。但资料和统计数据表明，不是所有的并购都能给企业带来预期的效益，在全球企业并购中成功的只占25％～35％，显然这一比例与全球日益高涨的企业并购热潮形成了巨大反差。实践证明，企业并购中的人力资源整合由于涉及个体的心理、激励、政治关系、价值观念和行为准则等无形因素，因而相对组织机构、管理系统和有形资源等要素的整合要困难得多。有效的人力资源管理整合既可以缓解员工的工作压力，将员工心理、行为的负面影响降到最低，也可以提高并购企业的生产效率和绩效水平。可以说，人力资源整合是决定企业并购成败的关键。
一
事实上，在大多数企业进行并购后都会遭遇初期的人心不稳、员工流失等情形，应该说这是一种正常现象。但是如果企业低估了其负面影响，将会大大增加并购的风险。一般来说，企业人力资源风险主要体现在以下几个方面。
第一，员工的流失。企业并购都会进行较大的人事调整，也会出现一定的裁员现象。但企业希望减少的是可有可无的普通员工而不是对企业有重要作用的核心员工。而企业流失的员工中往往会有一部分核心员工，企业要重新寻找到能代替他们的新人可能要花费很长的时间和精力，即使找到了相应的替代者也很难弥补这些优秀人才离去给企业带来的损失。例如，掌握核心技术的专家，他们的离去不仅会使企业的技术发展受到较大影响，还可能增强竞争对手的技术实力；再如，拥有大量客户的营销人员的离去，可能将自己建立起来的客户网络也随之带走，这会给企业的营销造成很大损失。因此，对于并购后的企业来说，对核心员工的安排是一件重要的工作。比如，联想在并购IBM的PC业务时，主要做了两方面的工作：一是对IBM的高层员工讲述新公司的愿景，让IBM公司的员工了解并购后的企业主要是做PC业务，他们将会有一个更好的发展空间。二是人员待遇不变，特别是部分高层员工的待遇会比原来有很大提高。这两项措施使得IBM公司Pc业务的员工几乎没有流失。这对其他企业来说是一个很好的启示。
第二，文化的差异。企业文化通常被看做是一个企业或企业管理的灵魂。每个企业在其历史的演进过程中都会形成自己独特的文化，企业并购及其人力资源整合中的大量冲突常常就来自文化的差异性。实践中，企业独特的文化特质往往体现在企业的高层管理者和员工的行为当中，并潜移默化地影响着企业并购过程及人力资源的整合过程。比如2001年初，德隆公司以战略投资者的身份入股集团并持有51％的股权，但后来的合作并不是太成功O两年后，德隆公司选择了退出。应该说德隆并购整合失败有许多原因：战略发展思路不一致、合作双方的高层管理者磨合不顺畅、财务安排有矛盾等等。但是，双方高层管理者自身积淀的“文化元素”差异造成的无形的合作障碍也不能忽视。
在这里，并购双方的文化差异可能是企业文化的差异，也可能是民族文化的差异。当文化不适应或者不兼容的企业合并在一起时，很可能会产生不确定、支离破碎和文化模糊的后果，给员工带来紧张感，而这种紧张的经历有可能导致士气低落、责任丧失和迷惘绝望…。在中国企业进行海外并购和扩张时，企业文化和民族文化的双重差异更是并购谈判、整合的重要影响因素。由于被并购企业所在国的员工、媒体、投资者甚至是工会常常对中国企业持怀疑态度和偏见，在这种情形下，被并购企业的员工普遍担fl，自己的就业、管理人员担lf，自己的职位、投资者担lf，自己的回报，同时由于这些被并购企业具有悠久历史和成熟的企业环境，他们往往对自身文化的认同度高，如果中国企业将自身的文化强加给被并购企业，其结果往往是处于“独立”的各持己见状态。这样会使双方在业务及组织上的整合都受到阻碍，整合的难度将大幅度增加。与发达国家企业间并购的跨文化相比，中国企业面临的文化管理难度将会增大。
第三，内部缺乏有效沟通。对于任何一个企业来说，良好的沟通是组织的生命线，它将帮助员工更多地参与组织决策，以便在此过程中加强员工对组织的认同，进而提高工作绩效。但是在并购初期，企业原有的正常的信息通道常常处于封闭或崩溃状态，企业大量的不确定信息的涌入往往会使接受者无所适从，各个层次的员工会感到自己处在一个信息真空的环境中，他们对企业的未来发展变化、自己在企业中的角色定位和职位难以预计和确定。他们只能意识到未来的组织程序、经营目标、管理风格和组织结构会发生变化，但不能确定究竟怎样变化。虽然企业高层管理者会通过一定的承诺来尽量缓解员工的不安情绪，但事实是员工们仍然充满了紧张和疑惑。他们不知道并购企业会对自己有什么新的要求，今后对谁负责。这种状态会使员工在工作中失去方向和奋斗的目标，对自己的处境感到不知所措，对未来前景焦躁不安l2j。现实中，企业并购后缺乏有效信息沟通与反馈的原因主要有三点：一是最高层管理者处于慎重或需要稳定的考虑，对一些信息不公开；二是最高层管理者自身也不确定并购的具体操作过程可能产生什么样的结果和所带来的多方面影响，或者管理者根本就没有现成的答案提供给员工；三是企业的管理者不能有效、及时地和普通员工进行沟通，没有顾及员工的感受和反馈，并认为并购是两个企业的事，和普通员工没有关系，而这种想法最终会使员工失去对企业的信任。内部缺乏有效沟通给并购企业的人力资源带来的是信任度降低、协作困难、高层争夺权力等各种整合后遗症。
第四，企业员工不信任。企业并购会使员工对企业高层的信任度下降，这是任何一个企业在并购中都会遇到的问题。随着并购活动的进行，即使原来对企业很信任的员工也可能会对企业产生怀疑和不满，而那些一开始就对企业不满的人则可能变得更加偏执和抵触。一些曾经渴望能从高层管理者那里获得需求和利益的人，现在也改变了打算，人们对高层管理者的态度和言语持有疑惑和揣摩。信任水平下降对企业的影响是消极的，在承受着巨大心理压力下，员工会变得烦躁、愤怒，并因此波及员工的士气，影响员工的积极性和主动性，同时还会使员工对企业的忠诚度大大下降。
二
综上可以看出，企业并购的人力资源整合不应是在并购后进行的，而应是贯穿整个并购活动过程之中的。从成立并购过渡小组到最终的并购完成，人力资源整合应是企业要考虑的最重要问题。那些并购成功率较高的企业人力资源负责人认为，并购后的3～6个月的关键问题依次是：有效实施员工沟通方案、针对关键员工实施人才保留策略、关注企业文化融合问题、整合企业福利计划等。
第一，进行文化整合。企业并购的最大风险之一就是文化差异所带来的冲突，这种文化可能是长期以来形成的企业文化，也可能是不同国家的民族文化，民族文化对人的影响是长远的且不易改变的。如果不重视并采取积极的措施防范这种文化冲突，势必会对企业未来的发展产生重要影响，中国早期一些进行海外并购的企业的经验教训充分说明了这个问题的重要性。每个企业在长期的发展中都会形成独具特色的企业文化，而优秀的企业文化是一个企业重要的核心竞争力之一，它具有不可模仿性。对被并购企业来说，原有的企业文化不会因为被并购而立即消失，它将会在较长时期内影响被并购企业员工的心理和行为模式。因此，并购企业不能急于把自身已有的企业文化强行在被并购企业推广，这样容易造成强烈的抵触心理，造成优越感与自卑感、期望与失望的冲突等。被视为全球并购楷模的思科公司，在20年间完成了100项收购，成功率却达到了70％以上。而同期的高科技并购案90％左右都以失败告终。思科在总结自己的经验时认为，在并购时，首先要考虑的是被并购公司的文化与思科是否接近，其次才要考察他们的技术手段与创新，共同的文化和共同的远见是确保并购成功的重要因素之一。思科的做法给那些并购企业提供了一个很好经验。
第二，建立有效的沟通。在并购初期，信息的不确定、信息来源的混乱、沟通渠道的阻塞会给员工带来很大的精神压力，并会导致企业正常工作的中断。这时，并购企业应当尽可能多地与目标公司的员工进行交流和沟通，以让目标公司的员工知晓，并购并不是“大鱼吃小鱼”，并不意味着新员工就业和提升机会的丧失，而是产生了新的发展机遇。当员工理解了兼并收购的动因、目的和效应，了解其最新进展情况，并找准自己在未来公司的目标定位时，就可以最大限度地减少并购过程中由于信息分布的不完全、不对称所引起的“道德风险”和“逆向选择”等机会主义行为_4J。实践证明，在并购前出现的沟通不畅是所有企业都会遇到的情况，重要的是如何去进行有效的沟通。比如，思科在并购时往往会向被并购公司员工传达这样的信息：尽管思科的行为是收购，但思科并不想改变这个公司，而是希望能够更好地利用他们的能力，给所并购的员工提供更好的职业机会，而不是并购进一个新公司就使这个公司的员工成为“边缘人”或弱势群体。需要注意的是，这种交流和沟通尤其应当在关键员工(核心员工)之间进行，使双方公司核心员工间建立对话和沟通关系。对于一般员工，并购企业应安排一系列员工沟通会议，以让员工清楚整个并购的大致情形，如股权的变化、未来的经营方向等。
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关键词：跨国并购；战略；动因；风险
中图分类号：F74文献标志码：A文章编号：1673-291X（2011）19-0164-04
一、中国企业跨国并购的动因分析
（一）并购动因的理论分析
并购（M&A）是兼并（merger）和收购（acquision）的统称，是指任何一项由两个或更多个实体形成一个经济单位的交易。从理论上说兼并和收购的区别在于企业通过兼并，多个法人实体变成一个法人实体，被兼并企业的法人的地位消失，而收购专指收购企业控制了被收购企业的全部或多数股份，被收购企业的法人地位并不消失。而实际上，兼并与收购的区分并没有多大意义，有的学者把通过管理层取得企业控制权的行为称为收购，而把通过股权公开收购取得企业控制权的行为称为发盘收购（Tender offer），因此并购又可以分为兼并（含收购）和发盘收购。并购的方式可以分为三种类型：横向并购、纵向并购和混合并购。其区分标准是目标公司与并购公司从事业务活动的类型与生产活动的阶段，在此不再赘述。
1.并购的成本动因理论。企业存在理论自科斯定律发表以来，经过后来学者的加工，在概念上日益丰富和完善。关于企业存在的合理性问题，我们归纳为两类：（1）交易成本的有效性。企业理论认为，与市场交易有关的成本导致了组织上的创新（即产生了企业）以减少这些成本。市场在完全竞争、信息对称的情况下，交易是有效率的，成本是较低的。但事实上市场不可能达到理论上的最优状态，信息不对称直接导致的是逆向选择和道德风险。而人类大脑的有限理性导致了市场交易无法通过具有契约意义的语言或符号对交易特性成功地进行交流。因此，市场交易带来的成本使得经营者努力把外部交易转变为内部管理，以降低成本。只要市场交易的成本大于企业组织的管理成本，企业代替市场就是有效的。因此在并购以后的组织成本低于市场交易成本时，企业就会采取并购。（2）生产成本的有效性。交易成本和管理成本的高低决定了企业采取市场和企业组织的方式经营，然而即使交易成本为零、管理成本为正，企业扩张也可能是有利的。阿尔钦和德姆塞兹认为，企业的显著特征是与投入要素的契约性安排相结合的团队生产，即协同效应会降低企业的生产成本，还可能带来信息共享、资源配置的优势。企业规模的扩大会带来市场势力，使企业获得超额利润。如果企业获得的收益大于其管理成本，那么扩张兼并成为必然。
2.并购的财务动因理论。西方学者和公司界在长期的研究和实践中从不同的角度形成了不同的公司目标价值观，主要有利润最大化、股东权益最大化、公司价值最大化等，其中公司价值最大化已被金融学和公司财务领域所公认。所谓公司价值是其未来产生的全部现金流的现值。价值评估要考虑两个因素：一是预测的未来现金流量，二是采用的折现率。因此公司价值的创造无外乎两种方式，增大预测的现金流量和降低折现率。并购恰恰可以给企业带来这方面的收益。第一，企业通过并购可以形成规模经济，提高管理效率和增加市场势力，以此增加企业的现金流量；第二，并购可以降低企业由于现金流量的波动而引发的债务违约风险和破产风险。如果两个企业的现金流正相关，则风险不会扩大；如果负相关，则风险相互抵消。因此并购可以给企业带来稳定的现金流；第三，企业并购后，提升了企业的市场价值，新企业可以以较低的成本筹资到资金，降低了折现率，从而降低了企业的融资成本。
（二）中国企业跨国并购的动因
1.规避贸易壁垒，谋求国外市场。许多国家对来自中国的出口产品加征关税，或者以反倾销和环保为由限制进口中国产品，中国正成为世界各国反倾销调查的重要对象国，这一现状在电子产品和服装产品等加工密集型行业集中体现。为了应对这种情况，出口替代型的跨国并购就成为许多中国企业跨国并购重要动因。通过跨国并购，企业使原来的出口商品实现本土化生产和销售，进而规避贸易壁垒，稳定扩大市场。国内竞争的加剧使一些行业的增长速度减缓，生产能力过剩，赢利机会减少，而国内一些企业已经在低成本制造、产品市场定位、市场销售和服务等方面形成了独特的竞争优势，这些企业可以在欧洲没有贸易壁垒的国家利用当地的贸易优势，结合企业特点，扩大市场范围。2002年9月，TCL国际公司收购德国施耐德电器集团主要资产，金额约820万欧元，这次并购帮助TCL集团绕过欧洲对中国家电的贸易壁垒，有利于TCL进一步开拓欧洲乃至世界市场的业务。
2.获取核心技术，提高企业竞争力。与20世纪七八十年代日本企业、20世纪90年代韩国企业海外扩张动机一样，中国企业跨国并购获取核心技术的动机日益明显。与日韩企业不同的是，中国企业不是在关税壁垒保护下向海外扩张，而是在加入世贸组织之后为应对国内市场的激烈竞争，期望从海外引进先进的核心技术。2001年9月，杭州华立集团设在美国的子公司美国华立通信集团公司在美国成功收购飞利浦半导体集团在温哥华和达拉斯的CDMA手机参考设计相关业务，获得了飞利浦在CDMA无线通信方面的全部知识产权。
3.提升品牌优势，获得战略资产。中国企业相对于国际跨国公司来说，其规模和品牌都处于劣势，产品在国际市场只占很小的份额。通过跨国并购，可以利用国际知名公司的品牌优势和营销网络，扩大市场份额。2004年12月，联想集团以12.5亿美元的价格收购了IBM的全球个人电脑业务，包括PC机和笔记本电脑，以及与个人电脑业务相关的研发中心、制造工厂、全球的经销网络和服务中心。并购后，IBM持有联想集团18.5%的股份，而联想控股将在联想集团中占有45%的股份。根据协议，联想还可以在五年内使用IBM的品牌。并购完成后，联想就成为了世界上仅次于戴尔、惠普之后的第三大PC生产商。联想认为，自我发展所需要的投资比并购还要高许多倍，而且在时间上花上二十年也未必能建立起一个国际级品牌。
二、中国企业跨国并购的风险分析
以2001年中国进入WTO为分界线，中国企业跨国并购开始，企业开始到美国、澳大利亚、欧洲等发达国家寻求收购目标。目前中国企业跨国并购呈现以下特点：并购目标的选择多集中在亏损多、负债累累的企业；并购主体大都是大型国有企业；并购的类型都为横向并购；并购大都采取资产收购的方式。
（一）财务风险
笔者以京东方并购韩国现代TFT―LCD业务来分析企业并购后的财务风险。
2002年京东方已经发展成为国内最大的显示器件生产厂商之一，掌握了CRT（显像管）、VFD（真空显像管）的显示技术，其真空荧光显示屏在2002年全球销量排名第三，STN液晶显示屏排名第五。早在2001年6月，京东方就开始着手并购现代集团的TFT―LCD业务，当时是和台湾剑度股份有限公司联手，拟由双方共同出资5亿美元收购现代显示80.1%的股权，其中剑度占52.1%，京东方占28%。由于京东方扩张心切，想换位持52.1%大股份，合作以失败告终。
京东方在此次收购中显示了其高超的财务技术。首先，通过海外建立子公司的方式收购，相当于在被并购的子公司和母公司之间构筑了一道防火墙，不仅圈定了母公司的责任限额，而且也起到了减轻对母公司的直接影响；其次，京东方选择了在全球芯片市场萎缩的大背景下，韩国现代急需大额资金支持其巨大的财务危机，TFT―LCD业务就成了鸡肋，所以其报价从最初的7亿美元一路降到3.8亿美元；最后，京东方利用杠杆收购减轻了付现压力。京东方的出资虽为3.8亿美元，但真正自筹的资金只有1.5亿美元，其中公司自有资金才6 000万美元，通过国内银行借款9 000万美元，借款期限均为一年，利率为1.69%~1.985%。京东方还以资产抵押方式，向韩国产业银行、韩国外换银行、Woori银行以及现代海上保险借款折合1.882亿美元，利息率由提款日前一天的市场利率决定。该笔贷款从2005年10月22日开始按季度分十次等额偿还本金。
尽管京东方并购中运用了高超的财务技巧，但并购以后的资金运营却存在巨大的风险。
1.后续投资压力和偿债压力。由于收购到的三条生产线技术比较落后，因此京东方需要投资约10亿美元~12亿美元建立新的生产线，这些资金的来源成为了京东方必须解决的财务问题。由此可以看出中国企业跨国并购后所面临的首要财务问题就是后续投资的压力。当企业为了竞购成功投入了大量的财力、给与被并购企业巨大的优惠条件时，同时也给今后的经营留下隐患。并购后企业的整合、新产品的开发，甚至被并购企业员工的遣散费、支付的工资都是一笔不小的数额。而中国企业如果没有明确的战略目标，只凭一时“走出去”想法的冲动，没有充分估计到经营的巨大风险，那么并购只能给企业带来负面影响，甚至使原来经营优质的企业面临亏损倒闭的风险。
京东方向国内银行所借的9 000万美元只有一年的期限，而在借款期限内还要按期结算利息。如此巨额的现金支出以其当时的业务状况和并购后新企业的经营状况，根本没有如此强的盈利能力，所以一年以后企业还必须面临新的筹资压力。对于京东方在海外设置的子公司来说，如果筹集不到资金将会背负2.3亿美元的负债，尽管无须京东方直接承担，但也许与子公司通过自身经营在债务期限内获取足够的现金流来化解，否则企业将面临破产的危险。因此，中国企业并购后还面临有巨大的偿债风险。
2.资本结构失衡的压力。为了这次巨额的收购，京东方大举借债。其结果一方面导致了财务费用大幅度增长，对利润造成影响，如2002年财务费用就激增到6 554万元，比2001年将近增加了4 500万元；另一方面也使资产负债率大幅度提高，2002年末京东方的资产负债率已经高达67.81%，如果将子公司合并进来的话，这一比例还将进一步提高。完成了对韩国现代TFT―LCD的收购之后，京东方又斥资10.5亿港币收购在中国香港和新加坡两地上市的冠捷科技有限公司的26.36%股份，通过两次大的资本运作，京东方迅速完成其在显示产业的整体布局，但同时2003年京东方的资产负债率达到74.2%；而2005年上半年京东方的资产负债率已达到80.9%。同样，TCL收购了法国汤姆逊公司和阿尔卡特的手机业务、联想收购了IBM的PC业务之后，其资产负债率也都超过了60%。资本结构失衡，财务风险也随之增加。虽然京东方运用高超财务杠杆取得了并购的成功，但财务杠杆效应是不确定的。息税前的利润率如果小于利息率，那么息税前盈余的小幅减少将会带动净资产收益率的大幅下降，财务杠杆反而起了负面放大作用。
（二）整合风险
整合风险是企业跨国并购中被许多学者提及到的风险。并购双方签订合同后，其法律意义上的并购已经结束，但实际上的并购活动才刚刚开始，企业才进入正式的并购整合阶段。在这一阶段面临的风险主要是整合风险。整合既包括生产要素的重新组合，也包括企业管理机制、企业文化的融合，具体表现为企业文化整合、人力资源整合、营销渠道整合、财务整合等。如果企业并购之后，无法产生经营、财务、管理、市场等方面的协同效应和资源共享效应，或者并购之后规模过大，管理跨度增大而产生规模不经济，未能实现并购目标，就会引发整合风险。
联想并购IBM的PC业务之后，把企业总部移到了美国，CEO也换成了原IBM主管电脑业务的副总裁，高层团队中来自原IBM的人员占据了近一半的数量和关键的职位。这固然有利于稳定原IBM的员工和客户，但如果一切都是IBM的组织结构，联想如何才能使IBM的PC业务扭亏为盈。如果不是因为该业务固有的沉疴（根据美国摩根士丹利公司发表的数据，IBM的个人电脑业务对该公司的每股盈利贡献率不到1%），仅仅投入大量的资金既可以解决亏损问题，那IBM为何不采取融资自救的方式，难道是因为缺少资金才出售其PC业务吗？
TCL和阿尔卡特的组合也是如此。两家公司组成合资企业之后，仅仅是增加了数百人的研发和销售团队，人员开销和管理费用成倍上涨。但研发和国际营销本身并不是TCL的竞争优势，TCL并没有给阿尔卡特带来实质性的经营变革。因此TCL―阿尔卡特公司从2004年9月开始运作，至年底仅4个月的时间即告亏损258亿港元。2005年第一季度，TCL公告承认亏损327亿元人民币。接着TCL又宣布将通过资本市场交易安排，收购阿尔卡特所持有的TCL―阿尔卡特手机业务剩余45%的股份，这标志着TCL收购阿尔卡特已经彻底失败。
中国企业跨国并购后经营绩效的降低是由于其没有核心竞争能力，无法给并购后的新企业带来竞争优势。中国企业的优势在于廉价的劳动力，因此许多人认为，中国劳动力成本优势与国外企业的高新技术和销售渠道结合会达到完美的协同效应。但低成本优势离开了中国市场的大环境就会失效，不具有在世界范围内的推广价值。
（三）操作风险
操作风险是指企业在并购过程中由于战略制定、目标选择、方式选择、企业评估等方面缺乏周密的计划安排产生的，属于并购过程中的风险。中国企业进行跨国并购的操作风险主要有：第一，缺乏战略规划。这主要表现在许多企业跨国并购只是为了追求企业的做大作强，甚至是为了进入五百强的需要，而没有根据企业自身实力和行业特点，选择适当的并购时机、并购目标和并购方式。有的企业进行跨国并购的动机不明确，并购只是凭一时的冲动，缺乏长远的战略规划；第二，缺乏熟悉跨国并购的高素质人才。跨国并购的专业人才应该是通晓国际金融、国际贸易、国际营销、国际商法以及跨国并购程序，能够熟练使用当地语言处理相关业务，了解当地的民俗、文化。跨国公司是一种高度组织性的巨型企业，客观上要求高度严密的管理，世界上跨国公司发展早的国家已经积累了百年的经验，具有熟练的、规范化的管理技术，并且企业有一大批受过专门培训，具有丰富管理经验的高素质人才，而当前中国严重缺乏这样的实务性人才；第三，缺乏对并购企业的有效评估。企业并购作价需要具有权威的技术机构进行评估，合理的计算被并购企业的实际价值。中国企业往往为了竞购成功，不顾企业的实际价值，抬高竞购价格，造成得不偿失的后果。
三、中国企业跨国并购风险的对策
基于上述风险，许多学者对中国企业进行跨国并购提出了质疑，主要原因是中国企业缺乏核心竞争力，没有足够的优势去整合国外企业，他们认为中国企业目前进行跨国并购还为时过早。然而事实上，中国企业进行跨国并购的动机与企业缺乏核心竞争力是相互矛盾的。中国企业正是由于缺乏核心技术、品牌优势、国际营销渠道和科学的管理方式才进行跨国并购的，而如果因为没有核心竞争力就不进行跨国并购，那么中国企业就无法获得这些竞争优势，显然中国企业自己是无法解决这一矛盾的。中国进入WTO之后，面对跨国公司在中国投资建厂，中国企业廉价劳动力优势也将不复存在，中国企业已经没有时间依靠自身的积累与跨国公司进行竞争了，因此尽快掌握核心技术，建立品牌优势才是中国企业的发展之路，跨国并购是企业发展的必然。中国企业真正应该考虑的是如何进行跨国并购，如何降低并购的各种风险。笔者认为，应该从跨国并购的三个阶段（并购战略制定阶段、并购操作阶段、并购后的整合经营阶段）采取对策。
1.谨慎选择目标企业。目标企业的选择体现了企业对自己经营战略的理解和把握，如果随意性太强，则不利于公司的战略定位和战略方向。对于采用跨国并购加速推进国际化的中国企业来说，目标企业的选择应该遵循以下原则：（1）战略互补原则。战略互补在于被并购企业能够弥补并购企业在战略上的某种劣势，比如华立通过并购飞利浦在美国的CDMA分部，率先成为中国完整掌握产业中核心技术的企业，打破了美国高通公司对CDMA技术解决方案的垄断。中国企业在跨国并购过程中，应当分析自己在战略上的优劣势，在此基础上，通过跨国并购弥补企业的战略劣势，勾画企业的全球战略布局，推动企业实现跨越式发展。（2）业务相关原则。一些发达国家的跨国公司优势会采取跨国并购的方式进入一个新的产业领域，这是由于他们通常具有丰富的跨国经营经验和管理多种业务的能力。由于中国企业这两方面的能力都不强，因此，中国企业的跨国并购应当专注于自己的主营业务，在与核心业务相关的领域开展并购方能确保成功。（3）规模适宜性原则。企业实施并购过程中必然要考虑目标企业的现有规模，如果目标企业的规模太大，一方面会给企业带来过大的财务压力；另一方面并购之后的整合管理也存在较大困难。相反，目标企业的规模过小则难以满足本企业迅速发展的需要。因此，目标企业的选择在规模上应匹配本企业的现有能力和发展战略。（4）可融性原则。并购将给目标企业带来很多变动，如人更、文化冲突、业务重组等。如果目标企业可融性强，善于合作，将有利于促进并购过程的顺利完成和并购后的管理；反之，如果目标企业管理层和员工对并购持不合作态度，则并购成功的可能性就较小或难以实现预期的并购效果。对于企业来说，人动很可能导致掌握核心技术的人才流失，导致企业的并购战略无法实现。
2.合理融资，积极推动并购进程。企业在并购过程中，融资成为中国企业跨国并购的主要制约因素。在并购融资方面，一要考虑成本，包括直接成本、收购后运行的成本、整合成本、推出成本和机会成本；二要比较不同融资方式的利弊，包括内部融资和外部融资。比较融资方式和成本之后，选择资金来源渠道，制定合适的融资方案。考虑到中国企业的资金短缺及在国际市场上融资能力差等问题，在对外并购时，可采用合资经营的方式。这对于资金力量不强，技术不很先进，市场销售渠道不广的中国企业来说，无疑是一条理想的出路。另外，企业本来应该在国内A股市场、B股市场融到资，但实际上由于政策和法律的种种限制，使得企业在国内融资较为困难，因此，积极依靠当地的金融机构进行融资。在东道国当地进行融资甚至利用国际资本，也就是更好地利用了外资。企业最好是通过各种形式在国外建立一个“海外融资平台”。事实上，中国企业海外投资通常采用的融资方式有如下几种：海外企业贷款、国际金融租赁、海外企业项目抵押贷款等。虽然目前中国企业海外“买壳上市”还是受到很多政策的限制，笔者认为这是企业建立“海外融资平台”的一个很好途径，这样做支付资金不多，但融资的可能性大。另外，可在国内联合集资建立境外发展基金或境外中国公司信贷基金，帮助在境外进行并购的中国公司融通资金。还有，承接目标公司的一部分债务也可使中国企业在不动用资金的情况下进行并购。
积极推动并购进程方面，中国企业可以雇佣有处理国际业务经验的咨询公司、律师和顾问。中国企业跨国并购面临的一个很大问题就是缺乏国际经验，这使得并购的推进存在很大的障碍。利用具有丰富的跨国并购和处理国际业务经验的咨询公司、律师和顾问，有利于弥补中国企业国际化经验的不足，但是中国企业不应该把一切都完全交给律师事务所或管理顾问公司去操作，而应该参与实施，从其他公司的经验中学习，积累跨国并购的经验和国际化运作经验。
3.加强并购后的整合管理。中国企业缺乏跨国管理的经验，因此跨国并购之后的整合难度对中国企业来说是空前巨大的。这要求中国企业在进行跨国并购时，注意：第一，必须为并购整合制定详细的整合计划。科尔尼公司的调查表明，在不成功的并购案例中，有72%的企业在交易结束时还没有形成对被收购企业清楚的整合战略规划，这种计划和实施上的滞后于并购失败之间形成了很强的因果关系。第二，企业必须进行整体有效的管理和协调。针对经营整合的风险，应加强并购后的公司组织管理，具体包括人员的安排、经营渠道和资源的保护、资产的处置和企业文化的融合等。在人员安排方面，一般来说，中国企业的管理层在管人的方面有优势，中国过去十几年的改革过程中，一直在进行消化富余劳动力的工作，积累了丰富的经验。企业最终要回到以人为本的出发点，到国外收购企业也会面临劳动力多余的问题，特别在欧洲，如果中国企业的管理层能表现出人员整合方面的能力，则会成为在并购过程中的优势，并受到当地政府的欢迎。但是应该注意的是，一次跨国大型并购也要涉及复杂的法律关系、资源国关系等问题，为确保收购成功，协议签署后，企业必须采取细致、严谨的保障措施。第三，企业应当将文化整合置于首位，特别是要培养双方经理人能接受不同思维方式，使双方能在未来企业的价值、管理模式、制度等方面达成共识。另外，企业文化不是僵硬的教条，而是要贯彻到每一个员工的思想和具体行动中，这要求海外企业文化建设要在核心理念之上。结合当地的语言文化及风俗习惯，以及主管的性格等去诠释企业文化。
跨国并购作为当前对外直接投资主要方式，已经在经济发展中起着越来越重要的作用，发达国家包括一些具有发展潜力的发展中国家都在积极谋求国际市场，积极参与跨国并购。中国作为全球最具活力和发展潜力的国家，更应当看到跨国并购带给我们的机遇与挑战。目前，中国企业不但有参与跨国并购的实际需求，更具备了一定的现实基础，可以说采取跨国并购方式实现国际化经营是必要的和可行的。中国企业应当以更加积极的姿态参与跨国并购，但同时也必须充分认识企业跨国并购的现状及其存在的风险，做好应对措施，努力在国际市场中发挥更大的作用。
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