创业融资范文

导语：如何才能写好一篇创业融资，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

在创业融资活动中，一个突出的现象是外部资金主要来源于创业者既有的社会网络成员。全球创业观察GEM（2005）的报告显示，在34个参与调查的国家和地区中，2003年创业企业的外部资金提供者有494％来自紧密的家庭成员，264％来自朋友和邻居，79％来自同事，69％是其他亲戚，69％是陌生人。可见，社会网络对创业融资活动影响很大。而社会网络理论已成为解释创业融资现象的有力工具，中外学者取得了较丰富的经验研究成果。

戴维兹森(Davidsson)和霍尼格(Honig)(2003)对居住在瑞典的30427人进行了大样本的纵向研究(跟踪研究创业者18个月)，他们论证认为，创业者的社会资本与成功完成企业创立活动呈正相关关系。那些具有较高内聚社会资本(强关系)的个人更有意于尝试创立企业，而在创业从起步转向完成企业创立的过程中，外聚社会资本(弱关系)则更令人注目。

克里斯蒂安森(Kristiansen)(2004)通过对坦桑尼亚港口城市坦噶(Tanga)的木材业中的12家小型创业者的案例研究发现，社会网络的质量看起来对创业者取得创业资源的能力具有明显影响，广泛的、多样性的和动态的社会网络能为创业者提供不同种类资源的通路。

沙恩和凯布尔(Cable)（2002)通过调查和访谈的方法，考察了202名从事种子期投资的创业投资者和创业者，以及他们之间的社会关系对投资决策的影响，他们证明，拥有紧密度高的网络的创业者更能推动金融投资决策。他们的横向研究发现，同创业者与投资者没有建立过直接关系的创业企业相比，投资者更可能投资于与创业者以前有直接关系的新创企业；如果新创企业的创业团队，与同创业投资者有关系的第三方，预先已建立过关系，则更有可能为他们的创业企业取得外部融资；而当直接关系鼓励投资时，来自间接来源(投资者和创业者没有直接关系，但通过网络中与他们共同的有直接关系的第三方可以建立关系)的信息却会大大抵减这种鼓励。

拜特贾盖尔(Batjargal)和刘曼红(2004)对京沪两地40家创司的42位CEO及一般合伙人进行了访谈，共收集了158个投资决策的样本，他们经过统计分析证明，社会关系在减少创业投资的不确定性和风险方面有重要作用，社会资本与其他因素交互作用影响投资决策，嵌入中国文化和传统的社会关系以其独特方式影响创业过程和创业投资决策，强关系导致投资合同中直接保护投资者利益的条款减少，并且与投资者存在朋友友谊的创业者的企业更可能获得更高的估值。

张玉利和杨俊(2003)以国内11个城市的MBA和大众群体为调查对象研究发现，在成功创业者的融资渠道选择上，单一融资方式中源于企业家社会关系网络的融资比率显著高于其他融资方式，如风险投资和金融机构融资等等。

总之，近年来国内外学者就社会网络对创业融资活动的影响进行的经验性研究普遍认为，社会网络对创业融资产生重要影响。

二、创业者的网络战略管理

非正式投资(InformalInvestment)或译为非正规投资是来自创业实践的概念，目前还没有形成广泛认同的理论定义。由于诸如创业投资基金这样的正式的专业投资机构强调投资收益率，运作上十分规范和严格，与小型创业项目的资金需求特点不吻合，所以实践中为满足这些创业项目的资金需要，更具灵活性的非正式投资者(InformalInvestor)应运而生。

有的学者认为，非正式投资主要就是指天使投资。而有的学者则把除了基金以外的所有投资于新创企业的投资统称为非正式投资，它既包括对微型新创企业的极小量的投资，也包括对高潜质新创企业的大金额的投资，投资者中除了天使投资者以外，通常最活跃的是被称为4F的非正式投资者：创立者(Foemders)，家庭(Family)，朋友(Ffriends)和蛮干的投资者(Foolhardyinvestors)。无论是天使投资者，还是4F投资者，社会网络的嵌入均能有效地提高交易效率。所以，创业初始，创业者筹集资金应先深挖自身社会网络的价值。

每个人社会网络的形成实际耗费了与生命同步的相当长的时间，这里面所隐含的专有信息，情感，信任，甚至利他的精神，是对受资源约束的创业者极具开发价值的财富，说服网络内成员通常比说服陌生的投资者效率高很多。所以，在筹资过程中，即使与创业者有直接关系的网络成员无法提供资金，创业者也应继续挖掘这些网络成员所认识的其他人中是否有合适人选，并争取他们的推荐。社会网络作为独特的创业资源，创业者应重视对其进行战略管理，笔者提出如下具体建议：

1创业者应培养积极开放的姿态，在社会生活中广泛发展人际关系。斯特里厄(Steier)和格林伍德(Greenwood)(2000)通过纵向的案例研究发现，创业者的第一任务是与足够数量的通向必需资源的潜在“门户”建立联系。可见，创业者的社会网络需要发展出一定数量规模的成员，这是在创业融资中发挥网络作用的基础。

2创业者应有选择地强化网络联系。边燕杰(1997)利用格兰诺维特的方法在天津的一项调查发现，强关系在获取代价更高、更难获取的影响上，具有更大作用。所以，在资源有限的情况下，创业者必须在网络规模和关系强度之间的投入上取得平衡。就创业筹资而言，创业者需要通过增强与富有个人或投资机构的互动联系来提高关系强度，这能更具效率地提升在筹资方面的网络价值。3创业者应注重网络的多样性建设，利用“结构洞”提升价值。伯特(Burt)(1992)认为，在ABC网络中，如果A与B发生直接联系，B与C有直接联系，而A与C之间没有联系，则从网络结构看，A与C之间出现了一个洞穴，这种“结构洞”的存在提升了B的价值，因为B在信息和控制力方面都取得明显优势。瓦拉纳基(Varamki)(1996)的研究也发现，与那些具备重叠性联结的网络比较，在更为成功的网络里可以发现表示高度多样性的互补性关系。所以，创业者除了关注亲缘关系、地缘关系和业缘关系以外，培养跨专业、跨行业、跨地域的社会联系，也是提升网络价值的有效途径。

发展社会网络战略离不开树立和维护个人或团队的声誉，遵守诚实信用等传统伦理道德准则是网络战略执行的基础。不过，需要指出的是，社会网络机制体现出的非经济理性，不能取代经济学的经济理性基础。在实践中，主导行动者决策的是两者杂合而成的混合机制。所以，在发展社会网络战略的同时，也不应夸大网络的作用。

三、政府的制度安排建议

创业融资中大量外部融资来自亲朋好友等非正式投资者，融资工具呈现多样化趋势，如债的可转换条款，认股权利等等，这都表明我国创业融资具有明显的非正规金融(InformalFinance)特点。关于非正规金融尚无一致公认的理论定义，一般认为，它是国家法律法规未明确保护和规范，处在金融监管当局日常监管之外的各种金融活动。在社会网络理论视角下，政府应认识到非正规金融的积极作用，促其形成我国创业融资活动中独特的制度安排。

首先，在创业融资方面，政府无需设立专门的正式机构介入到关系网络发挥作用的空间。社会网络对创业融资的正面影响是网络治理机制发挥作用的结果，社区信任是网络治理的重要方面。所谓社区信任是嵌入于人际关系网络成员之间的信任。一组有着长期固定关系的人群，成员间彼此熟悉对方的行为特征，也了解各种行为可能带来的后果，基于长期重复博弈，博弈的均衡策略是遵守网络规范，采取负责任的合作行为。所以，网络具有信任的生产机制，它不需要网络外的第三方来证明网络成员的资信。因此，作为政府的制度安排，应充分给予社会网络治理发挥作用的空间。关系网络的持续运转有助于强化社区信任的生产能力，这是解决创业融资面临的信息不对称和不确定性问题的有效途径，而如果政府背景的正规机构职能对网络治理产生替代作用，这反而会削弱信任的社会基础。

其次，关系网络治理机制的良性运转需要外部法律制度环境的支持，政府有关部门有必要将有关创业融资的行政法规制定提上议事日程，使创业者和投资者间的融资活动能得到更有效的法律保护，促进创业融资交易的发展。在美国，美国证券委员会和各州都有相应立法规范来保护天使投资、非正式投资活动等，而我国在此领域存在诸多制度空白。

最后，作为政府公共职能，有必要为促进创业融资的信息流转建设公共信息平台，这也为促进关系网络的发展提供了机会。在这一方面美国小企业管理局(SmallBusinessAdministration，SBA)的一些做法值得借鉴。1953年美国国会批准建立了SBA，负责对全美小企业的利益进行援助，提供咨询和保护。SBA通过和中介机构、银行和其他借贷机构合作，为那些不能通过正常借贷渠道得到融资的小企业提供贷款和风险资本。为响应1995年白宫小企业会议关于提供更好的股权资本的通道的要求，SBA的宣传办公室建立了一个网站——天使资本网(ACE-Net)，现在更名为ActiveCapital，它是SBA和包括大学、州立机构和其他非盈利性组织在内的9个机构合作的结果。在美国证券委员会和各州的规制下，小企业可以在该网站上列示条例A和条例D下504或SCOR的股票发行文件，也可以贴出商业计划，以便那些有资格的投资者浏览，以及同他们交流。ActiveCapital为天使投资者和创业者营造了一个非盈利的有法可依的网络交流平台，既大大便利了信息的流转，也促进了天使投资者和创业者建立社会联系。

四、小结

创业研究的重要发现之一是，创业活动的活跃度与一国经济增长、就业增长以及创新的活跃等方面具有显著正相关关系。但是，创业融资活动中的矛盾一方面来自信息不对称令资金供给方面存在更大的风险，另一方面来自创业计划未来的高度不确定性令价值评估产生困难。经济学者以契约设计为主线的方法在理论上不能完全解释实际发生的创业融资现象是如何克服上述困难的，而社会学中的社会网络理论提供了新的理论手段。所以，创业者进行创业融资，政府推动创业活动发展都应重视社会网络及其治理的作用。

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［17］张玉利，杨俊.企业家创业行为调查［J］.经济理论管理，2003（9）：61-66

摘要：

过去的研究认为，造成创业者外部融资困难的主要矛盾是资金供需双方之间的信息不对称问题。为解决创业融资中的信息不对称问题，经济学者提出的金融签约理论(FinancialcontractingTheory)证明，通过证券设计、控制权分配、分阶段提供资本等手段，能够引导创业者以克服信息不对称的方式做出自我选择。比如，创业投资者利用可转换证券和契约条款延迟创业者的报酬支付，直到创业企业的绩效显示出来；创业资本合同设计了分阶段提供资本的条款，当关于创业者和创业企业的负面信息被披露出来时，创业投资者有权停止进一步提供资本；创业投资者也可以要求创业者能以相当比例的个人财富投入到项目中；业者还可能面临没收性条款，假如创业者实现的业绩低于目标，他们会失去部分股权。总之，经济学者认为通过契约设计可使针对交易对方采取机会主义行为的能力最小化。

但是，在完全消除创业者采取与外部投资者利益相冲突的行动的能力或动机方面，契约控制鲜有成功，经济学对创业融资现象提出的理论解释并不完整。首先，研究已证明创业者存在过度乐观的现象，过度乐观问题则破坏了经济学者描述的合约机制的有效性，因为合约机制有赖于创业者的理。其次，创业计划未来的前景具有高度不确定性，如为新技术产业化而建立的企业，不确定性可能尤其高。于是在设计契约时很难将所有会影响创业者和投资者之间条款的未来突发事件考虑周全。同时，高度不确定性也给价值评价带来很大困难，因为资源提供者用来评价创业计划质量的理想信息，只有在创业者取得了资源，建立了运转的组织之后，才可能观察得到。

篇2

在英语中，风险投资(Venture Cap-ital)的简称是VC，与维生素c的简称Vc如出一辙，而从作用上来看，两者也有相同之处，都能提供必需的“营养”。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。

案例1　重庆江北通用机械厂从1995年开始研制生产大型氟里昂机组新产品，其具有兼容功能，并可以用其他冷冻液进行替代。由于银行对新产品二，般不予贷款。重庆风险投资公司提供了100万元贷款。两年后，江北通用机械厂新产品销售额达7000万元。

天使投资(Angel Investment)是自由投资者或非正式风险投资机构，对处于构思状态的原创项目或小型初创企业进行的一次性的前期投资。天使投资虽是风险投资的一种，但两者有着较大差别：天使投资是一种非组织化的创业投资形式，其资金来源大多是民间资本，而非专业的风险投资商；天使投资的门槛较低，有时即便是一个创业构思，只要有发展潜力，就能获得资金，而风险投资一般对这些尚未诞生或嗷嗷待哺的“婴儿”兴趣不大。

在风险投资领域，“天使”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。天使投资人通常是创业企业家的朋友、亲戚或商业伙伴，由于他们对该企业家的能力和创意深信不疑，因而愿意在业务远未开展之前就向该企业家投入大笔资金，一笔典型的天使投资往往只是区区几十万美元，是风险资本家随后可能投入资金的零头。

对刚刚起步的创业者来说，既吃不了银行贷款的“大米饭”，又沾不了风险投资“维生素”的光，在这种情况下，只能靠天使投资的“婴儿奶粉”来吸收营养并茁壮成长。

案例2　牛根生在伊利期间因为订制包装制品时与谢秋旭成为好友，当牛自立门户之时，谢作为一个印刷商人，慷慨地掏出现金注入到初创期的蒙牛，并将其中的大部分(近95％)的股权以“谢氏信托”的方式“无偿”赠与蒙牛的管理层、雇员及其他受益人，而不参与蒙牛的任何管理和发展安排。最终谢秋旭也收获不菲，380万元的投入如今已变成10亿元。

近年来，我国的科技型中小企业的发展势头迅猛，已经成为国家经济发展新的重要增长点。政府也越来越关注科技型中小企业的发展。同样，这些处于创业初期的企业在融资方面所面临的迫切要求和融资困难的矛盾，也成为政府致力解决的重要问题。

有鉴于此，结合我国科技型中小企业发展的特点和资本市场的现状，科技部、财政部联合建立并启动了政府支持为主的科技型中小企业技术创新基金，以帮助中小企业解决融资困境。创新基金已经越来越多地成为科技型中小企业融资可口的“营养餐”。

案例3　兰州大成自动化工程有限公司自运行一年来，主要进行产品开发，几乎没有收入，虽然技术的开发有了很大的进展。但资金的短缺越来越突出。当时正值科技型中小企业技术创新基金启动，企业得知后非常振奋，选择具有国际先进水平的“铁路车站全电子智能化控制系列模块的研究开发与转化”项目申报创新基金。为此，他们进一步加快了研发的速度，于1999年12月通过了铁道部的技术审查，取得了阶段性的成果。正因为企业有良好的技术基础，于2000年得到了创新基金100万元的资助，它不仅起到了雪中送炭的作用，而且起到了引导资金的作用。同年，该项目又得到了甘肃省科技厅50万元的重大成果转化基金，教育部“高等学校骨干教师资助计划”12万元的基础研究经费。2001年，针对青藏铁路建设的技术需求，该项目被列入甘肃省重点攻关计划，支持科技三项费用30万元，

一方面中小企业融资难，大量企业嗷嗷待哺；一方面银行资金缺乏出路，四处出击，却不愿意贷给中小企业。究其原因主要在于，银行认为为中小企业发放贷款，风险难以防范。然而，随着国家政策和有关部门的大力扶植以及担保贷款数量的激增，中小企业担保贷款必将成为中小企业另一条有效的融资之路，为创业者“安神补脑”。

案例4　上海一家高科技公司属国内一流艺术灯光景观建设专业企业，开发了数十项产品。在强大的科技研发能力支持下，该公司业务发展迅速。与业务发展相伴而行的则是资金困境。工程类企业的行业特点是资金回笼速度慢，营运资金占用情况严重。但由于公司规模较小，又缺乏与银行合作的信用记录，获得银行融资困难重重。

2005年底，该企业得到中投保的提供保证担保的80万元流动资金贷款，由此，该公司近两年取得了快速发展，2007年6～7月，该公司先后中标08北京奥运场馆照明工程合同。

近年来，政府充分意识到中小企业在国民经济中的重要地位，尤其是各省市地方政府，为了增强自己的竞争力，不断采取各种方式扶持科技含量高的产业或者优势产业。为此，各级政府相继设立了一些政府基金予以支持。这对于拥有一技之长又有志于创业的诸多科技人员，特别是归国留学人员是一个很好的吃“免费皇粮”的机会。

案例5　2001年在澳大利亚度过了14年留学和工作生涯的施正荣博士，带着自己10多年的科研成果回到家乡无锡创业。当无锡市有关领导得知施正荣的名声，和他的太阳能晶硅电池科研成果在国内还是空白时，立即拍板要扶持科学家做老板。在市经委的牵头下，无锡市政府联合当地几家大国企投资800万元，组建了无锡尚德太阳能电力有限公司。有了政府资金的鼎力支持，尚德公司有了跨越式发展，仅仅3年时间销售额已经过亿元，成为业界明星企业。

篇3

关键词：信号特征 非正式投资者 机构投资者

获得外部融资对创业很重要。全球有大量的关于大、中、小型企业的融资和资金结构研究。然而，我们知道很少关于初创企业的外部融资情况，尤其是那些处于最初的阶段。目前，学术界和实务界存在的大量的文献研究的都是企业的后期融资，在企业更早时期的融资，现存文献研究的较少。

一、初始创业企业外部融资者分类

初始创业企业筹措资金，一般有以下来源：1） 自己的储蓄和收入；2） 家庭成员；3） 工作同事；4） 雇主；5） 朋友或邻居；6）银行或其他机构；以及7）政府的计划。这里将自己的储蓄和收入以及家庭成员作为自我融资，工作同事、雇主和朋友或邻居作为非正式投资者，银行或其他机构作为机构投资者。外部融资者包括非正式投资者和机构投资者。

二、影响创业企业融资的因素

对于创业企业的融资来说，存在着严重的信息不对称和道德风险，而企业传递出的一些信号，可以应对信息不对称和道德风险的问题，从而吸引外部投资者，获得外部融资资金。初始创业企业表现出来的信号一般包括：1）产品的类型（生产新产品和现有产品）；2）企业使用的技术类型（使用新技术和原有技术）；3）创业者的经验。这些信号向外部投资者传递的信息，可以影响他们对企业的看法，从而影响他们投资的可能性。然而不同的外部投资者对于企业的信号，可能有着不同的解释，从而对信号产生不同的反应。

三、机构投资者和非正式投资者对这些因素的反应

在初始初创企业的融资中，机构投资者和非正式投资者之间的区别可以归因于以下三个方面。1）机构投资者和非正式投资者在项目的选择过程中，拥有不同的专业知识。机构投资者拥有更好的资源，从而可以获得更多的有关项目的知识，而且可以通过更有效的调查来克服信息不对称问题。2）机构中不同的投资者对于投资项目可能具有不同的偏好，在做出投资决策时可能会进行更多的调查，以便每一位投资者了解并且认可所投资的项目。但是，非正式投资者投资自己的钱。这意味着非正式投资者可能更取决于其个人的判断。3）机构可能会更加依赖正式的法律保护来应对道德风险。对于非正式投资者，他们与企业家的关系可能带给他们更多的关于企业的知识，并且带给他们更多保护，这在一个有法律保护较弱的环境别有用。

1.生产新产品对外部融资的影响

生产新产品可能传递两种信号：具有更高的创新能力和竞争力或者代表更高的不确定性和失败的可能性。非正式投资者与创业者之间具有一定的社会关系，关于投资者的社会关系问题，学术界已经做了一些研究。Venkataraman认为非正式投资者可以通过社会关系降低信息不对称（1997）。与创业者的社会关系，能够使非正式投资者了解更多的初始创业企业的信息，从而降低风险，所以对与非正式投资者而言，可能会更看重新产品的创新能力和竞争力，从而投资生产新产品的创业企业。相反，机构投资者更多的是通过法律环境来保护自身的利益，对他们而言，生产新产品相当于更高的不确定性和失败的可能性，所以他们可能会更多地投资于生产已经存在的产品的创业企业。

2.使用新技术对外部融资的影响

使用新技术的创业企业可能具有更高的效率，争强企业的创新能力从而吸引更多的投资者。Hellmann and Puri（2000）发现风险投资者更愿意向有着创新项目的创业企业投资，而不是模仿型的企业。但是新技术同时也标志着评估项目的困难，从而增加创业企业的不确定性，会减少外部融资。JohnR.Nofsinger and WeichengWang（2011）的实证结果显示，使用新技术对于创业企业从机构投资者和非正式投资者处融资的可能性都没有影响。

3.创业者经验对外部融资的影响

创业家的个人特征，如财富（Hurst and Lusardi， 2004）和经验（Nanda， 2009），也许同样会影响外部融资。一般情况下，创业者具有创业经验，能够更好的管理创业企业，从而吸引更多地外部投资者。但是不同的外部投资者对于企业家经验的关注程度可能不同。对于非正式投资者，因为其与创业者之间具有社会关系，所以他们能够了解创业者的个人能力、性格和品性，所以创业者的经验对他们的影响可能较小。而机构投资者并不能很好的了解创业者，所以他们只能依靠创业者的经验来进行判断，创业者的经验对于机构投资者的影响较大。

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篇4

重庆 林岩

2008年5月11日

林岩：

谢谢你对《科学投资》的信任。接到你的来信后，我们也翻阅了一下近7年来的杂志目录，发现确实是如你所说，对创业者与投资者关系的处理，谈正面的多，谈负面的少，而谈到投资人对创业者的“设局”或“设陷”，的确没有。如你所言，这是一个很重要和关键的问题，希望今天能够补上。

以我们所见，投资人对创业者出于恶意，故意“设局”或“设陷”的情况似乎不多，毕竟投资人将真金白银拿出来，投入一个企业，目的是希望它做好，将来自己水涨船高，也有所收益，从开始就布设种种机关，希望把投资对象弄垮的情况，应该是没有。但也不排除有的投资者老谋深算，能够提前一步看出投资目标的巨大价值和远大发展前途，因而希望将来通过种种方式将其掌控，攫取在自己手中，所以在投资之初，便故意布下种种埋伏，而创业者因为林先生所说的那些原因，果真落入圈套。这种情况我们也见过，但应该不是主流。我们所见最多的，是投资人为了自我保护，在投资协议中预设多种防护性条款，而创业者因为自己的无知或急于融资的心情，轻易接受了一些过分或不合理的投资人防护条款，使自己在未来的运作中陷入被动，也就是林先生所说的落入“陷阱”。我们认为，像这样的问题，应该从两方面去理解，第一，应理解投资人自我保护的要求；第二，对相关协议进行仔细审查，必要时应邀请专业人士参与审查，对不合理的要求事先提出，若有协商余地，则双方妥协，若不能获取共识，则创业者必须拒绝相关条款，哪怕因此而导致融资失败亦在所不惜。这需要创业者根据具体情况做出抉择。

依我们的经验，当出现以下情况时，创业者是应该加以委婉拒绝的：

第一，投资人在投资协议中提出反股权稀释协议。一些投资人在安排投资协议时，会设立反股权稀释条款，尤其是天使投资人或初始投资人，提出该类协议的可能性更大，如果投资人按协议所占股份比例本来就不大，更可能提出此类自我保护性条款。所谓反股权稀释，即当再有投资人进入时，原投资人在公司中的股份比例保持不变。比如有某人原来投入林先生公司100万元，占林先生公司5%或10%的股份，那么，当新投资人进入，不管该投资人投入多少，原投资人要求保持在林先生公司占5%或10%比例的股权不变。显而易见，此类协议会给未来林先生的再融资造成巨大障碍。此外，如承诺原投资人保持股权比例不变，则为了吸引新的投资者，创业者可能只能出让更大比例的自有股权，对创业者，这也是一种不公平。遇到此类情况，目前一般创业者会倾向于原股东等比例缩股，如新投资人进入占公司30%的股权，那么，原投资人都按30%的等比缩减在公司持有的股权。但是这也不合理，因为作为先进入的投资人，一般情况而言，将要承担更大的风险，所以理应给予一定的风险溢价，这才是合理之举。至于这个风险溢价具体定在多少，需要双方协议，寻找到一个双方皆能接受的平衡点。

第二，对小资金的联合投资一般情况下应加以拒绝。一些投资人本身资金不足，但又看好目标对象的成长前景，因此会联合其他的一些投资人共同参与投资。一般创业者对此类情况不会加以拒绝，认为只要对方投入的资金量达到目标，同时对方要求的股权符合自己的愿望即可。但由此造成的一个问题是，公司股东一下急增过多。好的情况下，可能出现人多力量大，众人拾柴火焰高的局面，这当然是好事，但更多出现的情况则可能是，人多意见分歧也多，对创业者的干扰也就越大。尤其如果在决策表决机制上再设置不当，不是按股权，而是按股东人数享受决策表决权，甚至可能导致创业者的决策权和公司控制权的旁落，那样损失就会更大。所以，即便创业者在迫不得已的情况下，决定接受对方“集体”性质的投资，亦应在投资协议中，预先加入决策机制的防御举措。

第三，对投资者的越权干预要坚决予以拒绝。比如，一些投资人在投资协议中，会加入对公司主要人员的薪酬限制协议，如果仅仅是对公司现有高层人员的薪酬限制尚可以接受的话，但是，如果将此限制扩展到公司未来所有新加入人员的范围，则要备加小心。除了它对公司创始人应享有的权力造成的可能的侵犯外，一个更重要的原因是，公司总是要不断的发展，因而也就需要不断地吸纳各方面的人才，如果不能在股权上（包括期权）做出更多的牺牲，则只能以较之同行更高的薪酬去吸引所需人才的加入。承诺投资人的薪酬限制，将使创业者到必要时无法吸纳自己所需的人才，尤其是当对方对股权或期权不感兴趣时，造成的困扰会更大。如近来紫金矿业为吸引原盛大总经理唐骏加盟，付出了10亿元人民币的薪酬的代价，若紫金矿业内部原来有类似的限制条款，紫金矿业便不可能吸纳唐骏的参与。这固然是一个极端的例子，但在创业企业中，类似案例不少。一个比较妥当的做法是，可以答应对方成立一个类似薪酬委员会之类的组织，一事一商，或按层级进行薪酬限制，但规定某些情况下，创业者拥有自由裁量权，可以自行做主。对于投资人对创业者的其他限制，亦应充分考虑，谨慎处理，切不可为了顺利拿到资金，便不管后果，将投资方的要求都承诺下来。

篇5

创业的活跃程度是一个国家与社会经济活力的重要标志。近年来，随着我国经济的飞速发展，创业逐渐成为研究人员的关注对象。随着我国市场经济体制逐渐健全，政府和社会都非常鼓励创业者进行创业，尤其是2014年9月总理在夏季达沃斯论坛上发出“大众创业、万众创新”的公开号召之后。但是，创业仅凭一股热情是不够的，它在本质上是一种创新性的冒险行为，在不同的发展阶段都需要足够资金和资源（下文中，资金和资源，统一简称为资金）的支持方能成功，否则，创业成功就是一句空话。而在创业企业资金的需求规模和获取上，创业企业的盈利模式设计扮演着中重要角色。然而，目前在这方面的研究文献匮乏，本研究将推进这一领域的进展，为创业理论发展和创业实践提供有价值的参考。本研究在分析创业企业特点和盈利模式的基础上，发现盈利模式既对创业企业的资金需求规模产生重要影响，也对创业企业的股权融资发生重要作用。

二、创业企业、创业融资和盈利模式

在当今的学术界，有很多的学者对创业企业进行研究，然而，由于每个学者对创业企业的理解也不同，提出了创业企业的不同概念。通过归纳和总结，根据创业行为主体不同，可以将创业企业分为成熟企业内部创业和独立创业企业。成熟企业内部创业一般是指成熟企业通过建立创业子公司或在企业内部设立创业部门来进行内部创业，经营的业务可以与原公司有关联，也可以没有关联，但是，它仍然是成熟企业的一部分。独立创业企业一般是指个人通过投入自有资金或者是依靠外部的融资进行创业的企业。由于内部创业的资金主要由原公司提供，创业资金通常不是问题，风险也主要是由原公司承担，因而，这类创业企业不是本文研究的对象，本文研究的对象是独立创业企业和其融资问题（下文中，无特别说明，创业企业就是指独立创业企业）。创业企业由于是新生企业，虽然具有创新性和开拓性，然而，企业资金实力弱，产品具有不成熟性和不稳定性，这就使得创业企业面临风险要比己经发展较为成熟的企业大的多，抗风险能力也弱。再加上创业企业在发展初期，实际上就是中小微企业，企业信用评级较低，这都使创业企业的融资能力受到限制，而这种限制在创业企业资金先天不足的时候就会对创业企业的生存和发展构成严峻挑战和威胁。创业企业信用评级低，债权融资受到严格限制时，股权融资成为创业企业资金来源的重要渠道，甚至是唯一渠道。股权融资的方式主要有创业者自己出资、争取国家财政投资、与其他企业合资、吸引投资基金投资等。创业者自己出资是股权融资的最初阶段，但创业者自己出资往往受到自有资金规模小的限制，不能满足创业企业生存、发展壮大的需要，需要在不同阶段持续引进外来股权投资者。创业企业的成长过程可以分为萌芽期、生长期、高速发展期、成熟期四个阶段，从创业企业刚开始成立，到慢慢地发展壮大，再到后来一步步走向成熟，在每一个阶段都会出现投资者进行股权投资。所以说，在股权融资在各个阶段都会存在，比如创业企业的天使投资、风险投资、PE，或者通过公开市场进行融资等。下图为创业企业各生命周期的股权融资方式：图创业企业生命周期股权融资方式因此，如何在创业的不同时期有效吸引外部资金尤其是股权融资进来就成为创业者时刻要思考的一个问题。研究表明，股权投资者在决定是否投资一家创业企业时，最为关注的因素有：行业发展趋势和潜力、创业团队结构和素养、公司治理和股权结构设计、产品竞争力和核心竞争优势、盈利模式和商业模式。可见，盈利模式在吸引股权投资者方面扮演着重要角色。一直以来，盈利模式都受到很多学者和企业界的关注，但是对于盈利模式概念还没有一个统一的定义。本研究认为，盈利模式是企业对利润和收入来源的设计，它规定了企业的收入和利润来源于哪个产品、哪个利益相关者、何时产生、如何产生和支付等问题。刘进（2012）对常见的盈利模式进行了总结，认为总共有7种盈利模式：（1）传统进销差价型盈利模式，（2）礼品型盈利模式，（3）报纸媒体型盈利模式，（4）超市型盈利模式，（5）网游进阶型盈利模式，（6）沃尔玛价值链整合型盈利模式，（7）复合型盈利模式。但是，在上述的7种盈利模式中是没有考虑支付方式和时间问题。如果把支付方式和时间考虑进去，盈利模式将会更加多样化。在我们研究盈利模式和创业企业融资问题时，把支付方式和时间考虑进来是十分必要的。

三、盈利模式和创业企业融资的关系

1.现实的资金约束要求创业企业在不同的发展阶段有不同的盈利模式创业企业由于在不同的发展阶段面临不同的资金压力和资金约束，因此，在不同的发展阶段，创业企业的盈利模式设计应该与企业掌控的资金规模相适应，否则，企业无法度过生存期和艰难期，无法等到真正盈利和建立自己核心竞争力的那一天。在盈利模式设计中，有3个重要因素要认真考虑：一是顾客是预付费还是后付费，二是何时得到来自市场的第一笔顾客付款并形成稳定的现金流，三是企业的资金支出规模与收入规模的匹配问题。如果顾客是预付费模式，那么，这种盈利模式当然会减少企业当前的资金压力。如果创业企业的资金压力大，那么在创业初期的盈利模式设计中，可以把顾客支付设计的比较靠前一点，这样既可以缓解当前资金压力，也可以让资本市场看到创业企业的良性运作。盈利模式中不仅涉及到收入问题，也涉及到支出问题，较好的处理两者的关系，可以对企业的资金进行高效率的运作。创业企业的盈利模式并非一成不变的，可以也应该根据自己资金实力的变化，最终进化到最具竞争力优势的盈利模式上来。滴滴打车是中国市场重要的网约车平台，它的盈利模式在不同发展阶段是不同的，从最初对车主进行补贴的非实质性收取服务佣金，到逐渐实质收取服务佣金，这就是为了适应不同发展阶段的策略需要。2.盈利模式规定了创业企业不同发展阶段的资金需求规模盈利模式的实现需要资金的投入和支撑，因此，不同的盈利模式需要不同的资金规模，进一步，盈利模式规定了创业企业不同发展阶段的资金需求规模。由于创业企业初期融资相对比较困难，因此企业在融资前就要确定好融资规模。如果创业企业的盈利模式需要的资金比较多，压力比较大，这就决定了创业企业未来的一个重心就是如何吸引金融资本市场的投资。如果创业企业的盈利模式需要的资金比较少，那么企业就可以把更多的精力放在市场运作上，也不用花费较多的精力在资本市场上。同样，如果盈利模式确定了资金规模，创业企业就应当正确的预见和规划自己的融资规模。如果融资太多的话，不但会使融资的成本相应地增加，还可能造成不必要的资金浪费。同时如果企业负债太多的话，偿债就有压力，进而会使创业企业遇到资金周转困难或是财务上的风险等问题，对创业企业的发展是极为不利的。创业企业应该在融资时仔细考量，针对本企业经营现状和计划，以求得生存为前提条件，合理地进行融资。国美、阿里巴巴等企业盈利模式被称为类金融模式，显然，它们的盈利模式设计本身就为自己的发展提供了一部分资金来源，这让它们对外部资金的需求规模相对其他来讲大为减少。国美类金融模式是指通过商业信用吸纳和占用供应商的资金，通过滚动方式供自己长期使用的经营模式。资料显示，国美电器的应付账款从2004年末的31.93亿元增长到2010年末的158.15亿元期间，其2004年的自有货币资金为16.59亿元，2010年才为62.32亿元，可见大量的无息的应付账款为国美提供了大量的营运资金。3.好的盈利模式更容易获得投资者的青睐好的盈利模式应该具有两个标准：一是具有巨大的收入潜力，一个是具有更早和稳定的现金流。一个企业可以不盈利，但不能没有良好的收入来源。滴滴打车（2015年更名为滴滴出行）盈利模式设计符合这两个标准，为其发展中不断吸引外来投资奠定了基础，而不断的外来资金的进入，又为滴滴更好的实现自己的盈利模式、在竞争中获得先机、建立竞争优势和壁垒提供了巨大的资金支持。下面，我们来看看滴滴截止目前的整个融资过程。2012年5月，滴滴创始人程维在自筹10万元、获得天使投资人王伟的80万元投资的情况下开始创业。2012年6月6日，北京小桔科技有限公司成立，经过3个月的准备与司机端的推广，9月9日滴滴在北京上线。2012年12月，滴滴打车获得了A轮金沙江创投300万美元的融资。2013年4月，完成B轮融资：腾讯集团投资1500万美金。2014年1月，完成C轮1亿美金融资：中信产业基金6000万美金、腾讯集团3000万美金、其他机构1000万美金。2014年12月，完成D轮7亿美金融资，由国际知名投资机构淡马锡、国际投资集团DST、腾讯主导投资。2015年9月，宣布完成了E轮30亿美元融资，投资方为中国平安、阿里资本、腾讯、淡马锡、中司等。2016年5月13日，滴滴出行宣布获得Apple10亿美元投资，成为滴滴迄今为止获得的单笔最大投资。通过此次投资，Apple与腾讯、阿里巴巴等一起成为滴滴战略投资者。2016年6月13日，滴滴出行宣布获得中国人寿超6亿美元战略投资，其中包括3亿美元股权投资及20亿元人民币的长期债权投资。到底是什么样的盈利模式让滴滴获得资本市场的如此青睐呢？滴滴打车是一款免费的打车平台，主要解决出租车司机空跑率高、私家车闲置和乘客打车难的问题。它的主要盈利模式及收入来源有：（1）收取交易手续费：当消费者打车成为习惯后就可以向出租车收取交易费用，比如说广州2万辆出租车，每车每天800元收入，其中20%为电招收入，一天就有320万，按照1%的交易手续费，一天就有3.2万，一个月就有9.6万；全国共有70个大中城市，那么一个月收入有672万元，一年就有8.064个亿（这个还不包含三线城市）。（2）收取服务佣金。滴滴提供专车、快车、顺风车服务，每单向车主收取15%的服务佣金。（3）广告收入。“滴滴打车”达到稳定的顾客使用量后，可以吸引广告商的投资，这将是巨大金矿。比如说在打车软件中加入弹窗广告或者推送信息，按照一次1元钱计算，业内人士估算，那么“滴滴打车”推送一条广告的价格就要高达4000万元。这所带来的收入将是巨大的。尽管滴滴在前期一直是赔钱的，但前期的股权投资为滴滴赢得了巨大的市场份额和现金流，并且通过各种优惠培养了司机和用户的消费习惯。一旦用户的消费习惯被培养起来后，那么，基于良好盈利模式设计而带来的现金流和盈利潜力是无可估量的。

四、创业企业基于融资因素的盈利模式设计注意事项

通过上述分析,盈利模式对创业企业的生存和发展具有重要的战略价值，如案例所列举的手机打车软件行业来说，处于创业企业的快速成长阶段，必须设计属于本企业的能够支持其发展壮大的盈利模式。在创业企业不同生长阶段中，也并不是只有一个盈利模式就能一直支持企业发展下去，很多的企业往往会在自身发展过程中根据市场环境的变化去调整盈利模式，找到最适合本企业发展的盈利模式。一个科学的盈利模式，应该包括：有能够引领企业发展的核心产品、有不断增多并稳定的顾客、合理控制企业的运营成本、有持续创新的能力。1.选择核心产品对于任何一个创业企业来说，自身拥有的资源毕竟是有限的，如果企业想要不断开发市场，生产出更多类型的新产品，很多情况下会导致技术创新能力不足，无法与市场上其他的产品进行竞争，使企业的竞争力大大减弱。所以，创业企业首先应该认清自身的实力，同时找到竞争对手的不足，选择一个或者是几个核心的产品，去打造自己的品牌，通过品牌价值进一步使企业成长，使企业的整体实力增强，市场竞争力提高。2.建立完备营销网络，不断增加顾客数量创业企业应该深入地对市场进行调查，尤其是了解那些对本企业产品和服务有需要的顾客，然后进行企业的市场定位，再在市场上对产品进行安排布局，建立稳定的营销网络。同时要建立强大的销售队伍，培养全员营销的意识，抓住潜在有需求的客户，通过高质量的产品、个性化贴心的服务赢得市场。3.有效控制成本对于很多创业企业来说,在经营初期的成本会比较高，经营方式上也没有专业化。如果企业想更多地获利，那必须得有效控制运营成本。根据以往的经营和销售情况来看，可以选择一些方式降低企业的各种运营成本。比如首先对生产运营计划有合理规划，加强对供应链的管理，降低采购成本，从而降低生产运营成本。同时，管理制度对创业企业也非常重要，如果一个企业有很规范的管理制度和管理手段，可以降低企业在管理方面的成本。总之，创业企业如果能够在采购、管理以及经营的过程中降低这些成本，势必会使企业形成成本优势，这进而会对盈利模式的设计提供更好的支撑。4.提升创新能力创业企业在发展过程中，特别得加强创新能力培养。如果不进行技术创新的话，在融资方面或者是长期发展都会受到阻碍。企业通过考察市场等，把一些优秀的智力资源和开发成果等引进本企业，并进行合理地改进。当企业进入成长或是成熟阶段后，不能单纯只靠模仿其他产品的盈利模式，更应该进行自主创新，使企业的自主创新能力提升。

五、结论

通过以上研究，可以得出以下结论：（1）盈利模式对于创业企业的融资发挥着重要的作用，关乎创业企业的生存与发展。（2）创业企业应当根据自有资金实力为萌芽阶段、创业阶段、早期成长阶段、高速成长阶段的设计不同的盈利模式，同时可以根据盈利模式的差异选择不同的股权融资方式，为企业的发展获得充足的资金支持。本研究主要立足于理论分析，实证研究不足。未来的实证研究是本研究的方向。

作者:刘进 单位:山东交通学院管理学院市场营销系

参考文献：

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[6]余伟萍,段桂敏.企业发展与盈利模式设计[J].经济研究,2004,12:20-23.

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中小企业的融资效率，可用于衡量企业的某种融资方式中，资金向投资转化过程的效率和能力，针对融资效率的评价体系，可以从微观和宏观两个角度来分析。单从中小企业自身的角度来看，企业的股权相对集中，创新研发不足，自我积累以及信用建设不足导致了融资的低效率。于此同时，创业板市场对企业上市的标准制定和筛选，信息披露、资产评估、退市等制度建设上仍需完善，亦是中小企业融资效率低的原因之一。选取从微观角度进行分析，以由中小企业自身的调整来实现更高效率的融资安排与资金使用。

二、中小企业在创业板上市融资效率处于较低水平的原因

（一）中小企业股权相对集中，公司治理不完善

使中小企业融资效率较低的一个原因在于，中小企业股权相对集中，在创业板上市的多数中小企业其大股东持股比例达到20%以上，股权集中度过高会对公司的治理结构产生负面的影响，小股东的利益诉求不容易被覆盖和满足，权利失衡会严重影响公司的治理效率以及持续经营能力。同时，由于股权过于集中，大股东在企业中的控制得不到制衡，在公司决策制定过程中其他股东的作用、监事会和董事会的作用得不到重视，使公司的治理结构难以发挥出理想的效果，因为导致在创业板上市的中小企业股权相对集中的一个重要原因可能在于，普遍存在的家族式管理模式，这种模式下出现的管理缺陷如任人唯亲的不合理的用人机制，会成为影响企业效率的因素之一。因此，“一股独大”的现象并不利于企业的长期发展，会降低中小企业在创业板上市后的融资效率。

（二）中小企业体制建设不足，管理水平有限

部分在创业板上市的中小企业，其管理者经营经验相对有限，企业的体制建设相对不足，导致了融资效率低下，如超募现象产生之后，企业对资金的投资运用能力不足。在创业板融资的企业存在严重的超募现象，部分超募资金达到数倍之多，对这些资金的使用计划需要企业具备较强的资金运作能力，盲目地将资金用于投资项目、偿还贷款、甚至是圈地买房等严重降低了该企业融资的使用效率，或者存在将超募的资金闲置在银行账户中，用于投入主营业务的相对较少，这也对企业的融资效率提出了更高的要求。同时，由于中小企业自身体质建设的不足，也影响了其融资资金的使用效率，如在信息披露制度上以及人员进出、培训制度上的不完善。在此背景之下，中小企业在管理水平以及体制建设上的不足，制约了其融资效率。

（三）中小企业融资方式单一，融资结构优化不足

中小企业过于依赖单一的融资方式，股权融资是其大规模融资的主要来源，而对其他融资方式的使用不足，债务融资、票据和融资租赁等方式涉及较少。融资方式单一不仅不利于中小企业降低融资成本，也不利于其优化融资结构并降低企业的融资效率。在单一的融资方式之下，企业的平均资本成本难以达到较低的水平，其他融资方式的组合优势没有得以显现，并且过于单一的融资安排使长期的资金投入和短期营运资金不能相应匹配长期和短期的资金来源，会造成资源的闲置和浪费。同时，部分中小企业的融资结构优化程度不足，债务融资较少使得财务的杠杆效应和税收优惠效应不能显著发挥出来。由此，中小企业的融资方式过于单一，造成了其平均资本成本没有达到最低水平，多种融资方式的组合优势难以发挥，融资结构优化程度不足，导致企业融资效率低下。

三、加强中小企业在创业板融资效率的建议

（一）完善中小企业的股权结构，优化公司治理机制

要提高创业板上市的中小企业的融资效率，需要完善其股权结构，优化其治理机制。针对中小企业股权相对集中，使企业融资效率较低的问题，首先企业需要根据实际的经营环境和行业、企业自身所处的发展阶段，来确定最适宜长期发展的股权结构安排。其次，引入大股东来缓解“一股独大”的现状，从而提高企业的治理效率以及经营能力，一方面能对大股东在企业中的控制达到一定的制衡作用，另一方面也使小股东的利益诉求更多地被覆盖和满足。此外，公司的治理结构优化程度与企业的融资效率的高低有较大的关联，可引入机构投资者来规范企业的治理结构，在管理层方面，机构投资者可通过契约关系对其实施更多的监督和制约，同时也使企业的产权主体多元化，让中小股东、监事会和董事会的作用得以充分发挥，优化企业的治理结构。因此，完善中小企业的股权结构以及优化公司治理机制，有助于在创业板上市的企业提高其股权融资效率。

（二）完善中小企业体制建设，增强管理水平

对于部分在创业板上市的中小企业，要通过提高其管理者经营管理水平，完善企业的体制建设，来增强企业的融资效率。引入人才以及培训制度，不仅在管理方面重视人力资源的培养，也是在产品研发方面加强人力投入，使企业的融资投向效率高的项目中去，因为创业板企业多数为高科技企业，其核心竞争力体现在科研能力上，企业筹集的资金可加重在研发方面的投入。在完善创业板上市的中小企业的制度安排方面，首先要完善其信息披露制度，适当增加企业的信息披露要求，特别是财务相关的透明度，如企业在中小板融资的专项资金管理制度安排，所融得资金的使用情况披露，所投项目的尽职调查和成本收益等信息的披露，由此来达到对企业融得资金使用效率的监督作用，从而提高其资金使用的规范性。因此，要提高企业的融资效率，一方面完善资金使用的制度规范，另一方面增强企业的管理水平和研发水平，加强技术水平以配合资金的流向，让资金投入到效率高的项目中去。

（三）中小企业融资方式多元化，优化融资结构

创业板上市的中小企业丰富其融资选择，有助于降低企业的平均资本成本，发挥多种融资方式的组合优势，并提高融资结构优化程度，从而增加企业的融资效率。一方面，中小企业可依据自身的情况考虑，采用多元的融资手段，适当提高其他融资方式的选择，如债务融资、票据市场融资和融资租赁等，有利于中小企业降低融资成本。另一方面，丰富的融资来源使企业的融资结构得以优化，企业的长短期资金来源匹配相应的使用期限，实现资金的最高效率使用，并发挥出其他融资方式的组合优势，如债务融资的财务杠杆效应和税收优惠效应。企业在调整融资结构时，逐步找到债务融资和股权融资的最佳比例，避免使企业承担过重的偿还债务压力，同时也充分享受债务融资带来的税收减少。可见，中小企业适当增加可选择的融资方式，发挥多种融资方式的组合优势以降低企业的平均融资成本，并以此优化企业的融资结构，从而提高企业的融资效率。

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在社会严峻的就业形势下，大学生自主创业无疑是一种可行性的选择。但是，大学生创业资金的筹集是一大难题。总体来说，社会的融资环境并不完善，大学生融资难度不小。笔者结合当前大学生创业融资模式现状以及相应的问题，提出了几点创新建议和研究。

关键词：

创业融资模式；现状；创新研究

一、大学生创业融资模式现状

近年来，国家政府接连颁布一系列政策，来鼓励支持大学生创业。但是由于大学生自身社会经验的不足，加上没有足够资金的支撑，使得大学生创业程度有一定的局限性。通常来说，现阶段大学生的创业融资模式比较单一，主要资金大多来源于父母和部分银行信贷资金以及风险投资等。总体可分为以下几种模式：

1.政府财政专项资金。

目前，国家正式批准设立中小企业创业基金。为了鼓励大学生创业，规定要对符合一定条件的投资项目给予无偿资助。其中规定，无偿资助的金额一般不超过100万元。同时，中央银行向各地方银行发出通知，要求对有需要的创业大学生提供小额贷款，款额一般在两万元，期限为两年。再者，各地方政府根据自身财政情况，将部分资金专门用于大学生创业基金的筹集，以此来鼓励大学生的自主创业，培养新一代的科技人才。

2.商业性融资渠道。

银行贷款是目前大学生融资的一个重要渠道。只要大学生能够提供符合条件的质押物或担保人等即可申请一定量的银行贷款，满足大学生在创业初期对小额流动资金的需求。其次，民间借贷也是较普遍的一种模式，大学生主要从一些小额投资公司获取短期资金，虽然利率较高，但手续方便，也深受大学生的喜爱。

二、大学生创业融资存在问题

1.国家政策法规没有落实到位。

虽然国家大力鼓励支持大学生的自主创业，但由于相关部门的执行力和经验不足，国家颁布的某些政策法规往往会遇到一系列难题。对于具体事项的操作，法规上并没有明确的规定。如没有一个确定的范围规定多少金额的项目可以发放投资以及投资周期等等。

2.投资体制不发达。

近些年来，我国的投资事业已经有较深入的发展，但在规模和推行程度上来讲，与发达国家的风险投资行业还有实质上的差距。属于我国自主的风险投资公司较少，大多以中外合资或者外资机构为主，影响了我国自主投资模式的成熟度，制约了大学生创业融资的发展。

3.大学生自身问题。

融资模式是外在的问题，而大学生的自身水平是内在的原因。近年来，大学生的自主创新能力较以往有所下降。部分学生在家庭观念的影响下，个性大都独立，常常自以为是，刚愎自用。同时，对于未深入接触社会的大学生来说，经验的缺乏也是致命的因素。他们没有养成市场调研的严谨习惯，却进行盲目理想的选择判断，这些自身素质上的不足，也是降低融资青睐的重要因素。

三、融资模式创新建议

1.扩展亲情融资。

顾名思义，亲情融资即是由亲戚或好友出资的融资模式。一般来说，大学生能够较快地通过这种方式筹集基金，并且因其金额不高，投资风险较小，大学生的筹资成本也不高。但值得注意的是，这种模式下的融资，对被投资者的心理压力有比较高的要求。由此，亲情融资虽然方便简单，但是也要投资者很好地把握整体风险。

2.弘扬建设高校创业基金。

高校是大学生创业发展的基础落脚点，也是大学生最有利的支持者，同时对大学生创业信心起到一定的巩固作用。目前来看，应要求鼓励更多的高校设立在校创业基金，以此来吸引更多的学生进行投资创业。高校也应专门设置相应的管理部门对大学生基金的走向负责。另一方面，高校凭借其独有的校友资源，对经费的开支也有较大的支持。对于大学生来说，得到学校的创业基金资助也比较方便有利，对初出茅庐的大学生来说，有着重要的鼓励和支撑作用。

3.呼吁传导“天使基金”

天使基金投资是由社会投资人员或者非正式的投资机构对于还未发展的小型项目进行的前期投资。这样看来，也是大学生创新融资模式不可或缺的一种。因为天使投资的操作程序相对简单，而其对于被投资人的门槛要求也比较低。我们知道，许多自主创业的大学生在创业初期经常会遇到资金匮乏的难题。这就需要呼吁更多的民间投资者给予他们更多的自信和信心，充分相信被投资者的能力。久而久之，在这种融资模式的大量推广下，大学生创业才会注入更多新鲜的血液。

4.合理倡导“合伙融资”。

“合伙融资”是本着“同甘共苦”的原则，直接吸收社会个人投资者或者某些私营企业的一种融资模式。这种融资模式的发展，有利于对现有资源的充分合理利用，同时可以对提高企业的知名度有不俗的效应。“合伙融资”模式的成熟，对于推动大学生合作经营理念的发展也有一定作用，巩固彼此的合作融资基础。合伙人要控制好风险与收益，把握好投资的额度。保证合伙人之间的和谐团结，是这种模式大力倡导的基础。

5.完善小额贷款的担保体系。

小额贷款制度在实际应用中的一个现实问题就是担保物或者担保人的问题。对此应该扩大小额贷款担保物的接受范围，使更多大学生能符合条件。还可以采用新的担保物的方式。

6.贯彻落实政府的创业基金政策。

国家及地方政府应设立专门的管理机构，对分配的创业基金走向有清楚的把握。同时要呼吁更多的投资机构，参与到大学生创业基金的融资筹备中来。将政府弘扬的创业基金政策落实到位，是社会每个投资者及团体的义务要求。目前，大学生创业基金的规模不是很大，范围广度也远不能满足实际需求。只有政府层面上的操作落实到位，大学生的创业基金政策的完善才会有实质性进展。结语大学生自主创业在社会上的地位日益重要，有利于推动社会和谐稳定的发展。社会各界应加强对大学生自主创业投资的引导，倡导使用更科学完善的融资方式，这样才能发挥自主创业对国家的真正作用。

参考文献：

[1]林华.大学生创业成败几何[J].中国社会导刊，2013（6）.

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目前我国大学生在自主创业的过程中，可以通过政策资金和亲情融资以及天使基金和合伙融资、风险投资、金融机构贷款等方式进行。作为创业者中的特殊群体，大学生面前的每一个融资渠道都具有较大的风险，加上其自身发展和人生阅历等诸多方面的局限，很多不确定的风险在创业融资过程中增加。因此大学生自主创业融资发呢贡献也就能够通过分析和探索给以相应的界定，大学生创业企业在参与融资活动的过程中由于融资环境的改变和创业项目的不稳定等因素导致融资出现更多不确定性因素便是融资风险。即大学生在新的创业项目得到施行的同时，因为融资渠道问题和项目发展前景而产生的风险问题。

二、大学生创业融资的现状分析

(一)目前大学生创业融资需求的特点

刚刚步入社会的大学生群体，其对于社会关系的复杂程度不够了解，因此融资初期常常会出现数量较大的资金借贷。同时在拉拢企业等进行投资时，其所列条件并未能满足企业的要求，或者条件较高，在融资后创业利润明显偏低。因此大学生创业的融资需要从需求与供给两方面进行论证。我国大学生创业融资在需求中的几个主要特点，即融资需求的急功近利化;融资对象选择的盲目化;融资过程责任感缺乏;政府融资渠道覆盖面低等。与此同时，商业机构在融资中所能承担的风险较小、融资贷款手续复杂及大学生创业融资方面教育在各大高校缺乏相对高度的重视。而从创业过程对融资的需求与供给的作用提角度来讲，在企业进行创业融资的过程中，企业参与投资会加快创业的进程，使其发展更为迅速。同时，资金的增值作用也是促进企业成长的重要手段。在大学生创业的过程中，对其困扰主要原因中就包括资金，可见大学生创业融资的重要性。

(二)目前大学生创业融资的内外部环境影响

大学生群体在自主创业的同时，面临着更为复杂的社会环境，对于融资问题难以从根本上进行把握。尽管各级政府对于自主创业存在着政策上的支持，大学生自主创业也在一定程度上成为大学生就业的另一选择。但大学生在自主创业的兴趣方面仍然需要进一步提高。大学生创业仍然存在着许多风险，主要是在项目的选择上趋于盲目化，创业技能较为缺乏，同时，在复杂的社会利益关系的情况下，思想较为单位，因此融资渠道也较为单一，其次，自主创业过程中，大学生群体由于刚刚不如社会，因此其社会资源较为缺乏，管理也较为松散，在面临利益关系时，其往往不能运用法律意识对权利进行维护，或者在有意无意间侵害他人的既得利益。同时，在大学生自主创业特点方面，大学生创业虽然有着相应的激情，但仍然缺乏一定的自信心，对于创业的未来走向不够明确。虽然有创业项目，但创业的资金不足，即便有创业机会的出现，也缺乏相应的创业能力。在面临创业风险的同时，无法对风险进行有效的规避。同时创业优势也无法得到真正应用。因此，大学生创业的主要困难具体表现就在与机会型创业比例不足方面。因此，在大学生融资研究过程中，即从融资的需求和供给以及创业融资的渠道和融资对象的分析和创业融资风险、创业融资支持体系等进行探讨和研究，分析目前大学生创业融资过程中的相关政策支持，对国家政策给予大学生创业的优惠政策进行综合的参考和分析，从而对大学生创业的整体环境进行有效分析。与此同时，大学生利用自身的学识优势，对创业思路进行全方位的思考，从而避免将融资渠道局限在亲友借款等微薄融资，而是将关注与支持的重点放在企业和银行或者担保公司上，利用社会机构对大学生创业的支持，达到融资的目的。这就要求大学生在融资前，必须做好对融资方案的设计，将各种融资方案的可能性和支持程度进行分析和比较，从而选择较为合适的融资渠道。对于自主创业项目的可行性也要进行一定的思考，因为一旦融资得以解决，便必须要承担一定的责任，使得投资单位和投资个人能够收回资金，创业大学生也能够通过企业的发展，将技术和创业转变为盈利的方式和工具。

三、大学生创业融资风险的表现

新创企业在融资过程中所带来的创业融资风险，逐渐成为企业在融资过程中的不确定性因素。其主要由负债融资所带来的风险和股权融资所导致的风险创业融资所构成，主要的融资渠道也包括了金融机构的融资和社会基金机构的融资以及政府融资等。就创业的个体的特殊性予以分析和讨论。

(一)负债融资风险

初期自主创业群体在融资过程中常常会面临融资的风险问题。大学生缺乏较为实用的融资技能，对于经验和创业知识的缺乏也使得创业过程受到相应的限制，其创业项目规划不够合理，发展方向考虑不够周全，想法不够全面也是造成融资风险的重要方面。在创业融资的环境中，部分企业由于发展的需要，对于短期资金的使用较为急切，因此往往通过低价进行股权买卖和技术创意的兜售，从而造成毁约情况的出现，这就使得创业企业在发展初期就面临着诚信问题和责任问题。在这种情况下，企业品牌难以树立，市场开发也具有一定困难，从某种意义上来说，这种做法也使得融资渠道被截断。与此同时，融资的风险还在于大学生对于融资对象的判断出现误差，导致融资过程中风险意识的缺乏。这也是因为大学生刚刚迈入社会，对于社会利益关系判断不清，导致融资对象出现错误，从而导致融资难度加大或者收益难以偿还融资情况的出现。

(二)股权融资风险

新创企业在内部的管理方面并没有严格的管理制度，通常情况下，其管理模式只局限在发起人的工作热情带动上，缺乏系统有效的管理。在企业内部，缺乏企业监管和财务制度等的建设，尽管在发展初期，问题无法得到显现，但随着企业发展的规模越来越大，这种问题也会越来越严重。具体体现在资金的收支程序不能按照一定的章法找寻，预计资金回收情况与业务的进展情况无法同步，因此便会直接导致企业融资的风险。与此同时，企业生产中对市场认识不够清楚，成本过高，资金难以收回，也是另一风险所在。资本市场的融资政策不健全。融资风险不仅仅是由于企业自身发展所具有的局限性导致，资本市场的发展对其风险也有着非常重要的影响。新创企业在面临市场竞争时，往往由于信用问题，无法得到投资者的新人，使得融资活动收受影响。因此只有完善融资市场的融资政策才能够在一定程度上降低融资风险，实现企业利润的回收。

四、规避大学生创业融资风险的策略

(一)强化对融资风险的认识以提高防范意识

大学生新创企业的成败与其本身的综合素质修养紧密相关，通过具体实践活动可以丰富自身社会经验，提高经营管理水平和融资风险防范意识，进而提升自身创业能力。此外，在创业途中，创业者更需要注重对于合作精神的培养，将团队的凝聚力作为企业管理的核心素质，使得在初期管理阶段，企业的存亡与企业成员休戚相关。企业凝聚力的高度发展也使得企业拥有较为强大的市场应对能力，使得企业在发展过程中对于融资风险有着更为重要的抗衡能力。对于高校教育来说，需要为大学生风险防范意识的提高积极的提供帮助，开设风险防范培训，积极组织学生进行创业实践，在实践中培养大学生关于创业风险的意识，增强抵御创业风险的能力都是良好的方法。

(二)健全新创企业管理机制以合理规避风险

由于创业者对于管理知识的缺乏，其管理机制的建设并不完善，使得融资风险也有所增加。这就要求创业者在发展初期应该建立行之有效的股权结构，同时，对股权的结构管理进行完善，防止少数股东通过资金或者收购行为进行股权的控制。与此同时，在与融资对象或者服务群体进行交流的过程中，要注意树立企业的良好形象，从根本上实现大学生创业群体拥有良好的企业信誉。在大学生创业过程各种意想不到的困难和障碍必不可少，作为创业者，需要能够做到不逃避、不躲避，积极应对这些困难和障碍。融资风险是大学生创业过程必须面临的一种风险，因此大学生创业个体对融资风险要有正确的认识。在融资过程中面对融资需求，认真分析其各种融资渠道及每个融资渠道的成本和风险，选择融资危险最小渠道进行融资。

(三)利用相关地区政策的融资支持降低风险

由于自主创业对于社会就业压力的缓解和社会经济的稳固发展都有着非常重要的作用，政府也开始对大学生自主创业的融资进行了相应的支持，针对相关融资风险，出台了一系列相关的政策和措施。例如在创业初期采取税收优惠政策，同时创立创业投资基金扩大大学生群体的融资渠道，改善融资环境。因此，熟悉创业地区的融资政策及政府相关法规，充分利用政策支持，扩大创业融资的渠道，规避融资风险是大学生创业个体必须掌握的知识。初期自我准备不足，缺乏风险管理意识和能力，缺乏专业指导使得大学生创业受到非常重要的限制。因此如果希望进一步提高就业机会，金融机构积极性有待提高，政府有必要对该群体的发展情况有所关注，并给予支持，现有政策需要规范和创新。另外，依照相应的措施和方法对融资的实际情况进行分析和应对，从而保证企业的融资计划的顺利进行成为政府和企业应该关注的重点。

五、结语

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虽然创业板今年已经步入第四个年头，首批挂牌上市的创业板企业的募集资金基本已使用完毕，但目前创业板的资本运作主要是通过股票增发并购重组，而以募资为目的的再融资至今尚未开闸，部分创业板公司存在再融资的需求。

近日，国务院副总理马凯指出，证监会要适当放宽创业板对创新型、成长型企业的财务准入标准，尽快开启创业板上市小微企业再融资。为此，证监会主席肖钢称，下一步，证监会将完善中小企业板制度安排，优化创业板准入标准，建立创业板再融资规则体系，形成适合中小微企业特点的“小额、快速、灵活”的融资方式。

北京大学经济学院教授、经济学家曹和平在接受本刊记者采访时表示，再融资是当前创业板企业解决资金难题的重要途径，但是对于创业板再融资要认真审核，支持有核心竞争力和发展潜力的企业进行再融资，抵制空壳和已经从实体业务退出的企业圈钱。

CEI：中小企业融资难问题一直存在而且很少有解决的思路，你认为当下应当怎么解决这一难题？

曹和平：在中世纪的欧洲，平民和贵族的比例是364比1，被认为很不公平，为什么有些人生而就是贱民，有些人生而就是贵族？相比，我们中国企业在融资方面就更不平等了，比欧洲中世纪贵族和平民还不公平。现在上市的企业就是贵族，不能上市的企业就是平民，显然这个制度就是不公平的。

我们国家有1000万家股份有限制责任公司，3000万家股份制企业， 1.3亿个法人，现在一万家企业只有一家能够上市。就是把创业板350家企业扩大10倍，这种不平等导致的融资歧视性还依然存在。

解决中小企业融资难，要寻找更好地拓展资本市场边界的金融资源动员形式，而不仅仅局限在证券市场。当前在美国也只有3%的企业才能上市得到融资，证明证券类市场已经不能满足企业的融资需求，世界资本市场也面临改革。我认为能够为所有阶段的企业提供融资的资本市场，是资本市场的未来。中国中小企业规模已经非常大了。那些小微企业和微微企业才是缺钱的对象。中国资本市场改革还任重道远。

CEI：最近高层提出应该放开创业板企业再融资，在你看来，创业板企业有必要进行再融资吗？

曹和平：政府对创业板的管理，可以参照纳斯达克市场。

创业板的重要性不言而喻。如果没有纳斯达克，就纽交所等那几个保守的市场，美国电子、通讯、互联网等领域很难发展起来。创业板偏向婴幼时期和高速成长时期的公司，纽交所是偏向非常成熟的龙头性的企业，所以创业板是非常重要的。

在1984年纳斯达克交易市场建成之前，美国有16家地方的证券交易所，在中心县市大约有80多家场外交易市场。在中国很多地方也存在产权交易所，比如一些地方的金融街、金融城等，都是试点性的场外交易所。

企业在地方的产权交易所，只能够在当地融资，如果在深交所上市，就能够在全国融资，使得地方性的市场变成全国的市场，过去一部分无法进来的投资者现在都能够进入。现在中国创业板有350多家企业，如果将创业板扩容，扩大十倍，很多企业就能够获得融资。创业板上市并不是要求一只股票超过自己原有价值的多少去造富，而是使得企业在金融方面能够达到一个更广泛的市场边界。

如果从这个意义上去衡量。企业从一级市场走向上市的时候就是再融资，而且再融资非常必要。

CEI：对于创业板上市公司通过发行股票方式进行再融资，你认为应该加以支持彻底放开吗？

曹和平：创业板再融资放开的出发点是好的，政府很多政策的出发点都是好的，但是找不到政策实施的步骤、阶段和工具。

现在如果证监会所说的是再融资形式的扩容，我对此持谨慎的态度。有两类创业板企业可以放开进行再融资。第一类，创业板属于高技术板块，有些企业在资本市场得到第一笔融资以后，在高技术的推动下爆发式增长。在资本市场上原来的融资金额已经不能满足企业发展需求，这样的企业有再融资的必要。

第二类，部分企业沉没成本非常高。如当年阿里巴巴上市需要几千万，当当网上市就三个亿，那现在如果京东上市就需要上百亿。还有一些企业，进行生产经营要铺设一个全国性的网络，就需要上千亿的成本，这样的企业如果第一次上市融资几个亿，只能够维持刚刚起步，必须进行再融资来支撑发展。

但是对于那些上市后将公司卖掉或者上市以后企业创新团队已经流失的企业，二级市场留个壳子，实体企业已经从制造业市场退出的企业，上市的目的就是圈钱。对于这类企业，如果不进行复查和管理，允许其进行再融资，我是反对的。

CEI：这也确实是很多人所担心的，中国创业板市场为什么会出现这样的情况？

曹和平：中国有112家证券经纪公司。多少年来，只许做多，不许做空。虽然现在有融资融券，制定了做空机制，但是只有13家证券经纪公司能融资融券进行做空，其他的没有资格。不能搞做空的创业板市场，必然会出现这样的情况。

另外，对于中国证券市场，监审要分离。证监会不应该管理审核，只负责监管就行了。应该是谁去篮球场打球你不要管，如果打球出现打人了，里面有猫腻了，你去监管。哪家企业有资格上市融资，让市场去决定，让交易所和交易所下面有资质的市场形成一个协会去管理。

中国证券市场监督审核不分离导致企业上市变成鲤鱼跃龙门。上市的保荐人变得非常重要。实际上最重要的应该是企业的赢利模式、成长模式和核心竞争力。现在是本末倒置，发审委和保荐人重要，企业倒无所谓了。

说到底，监督审核不分离是中国证监会的自私。

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【关键词】 数据包络分析； 创业板上市公司； 股权融资效率

一、引言

自2009年10月中国创业板正式启动以来，至今已有268家公司陆续在创业板上市。由于在我国创业板上市的大部分为从事高科技业务并且具有高成长性的中小企业，公司迫切需要获得融资机会以实现自身的发展壮大。但创业板上市公司普遍存在着超额募集资金的现象，其融入资金是否得到了有效利用，到目前为止很少有学者进行专门的研究。本文运用数据包络分析法对创业板上市公司股权融资的效率进行评价，进而给出提高公司融资效率的建议，最终为监管机构和投资者提供有效的信息，为管理层提供决策的依据。

二、文献回顾

Fama（1970）提出了有效市场的理论和经验研究方法，定义了三种不同水平的市场效率：弱式有效、半强式有效、强式有效，开启了国外金融市场效率的研究，之后国外其他学者做了大量关于金融市场股权融资效率理论和实证的研究。如Kunt和Levine（1996）以44个不同收入的国家作为样本进行实证研究，并从功能的角度研究股票市场的效率问题，得出结论：股票市场的作用并不体现在股票融资数量上，更主要的是提高了资本的配置效率。

随着我国资本市场的不断发展，国内学者也开始对我国公司的股权融资效率进行研究。如宋增基和张宗益（2003）、陈贤锦（2010）分别采用截面回归统计方法和DEA方法，对我国上市公司股权融资效率进行研究，都得出结论为我国上市公司股权融资效率不高。

目前国内外文献主要采用计量回归等方法，多以单产出变量来评价融资效率，由于单产出变量评价效率的局限性，本文采用DEA法对创业板公司股权融资的综合效率、技术效率以及规模效率进行分析和评价。

三、研究设计

（一）DEA评价方法的选择

数据包络分析法（Data Envelopment Analysis，DEA）是以相对效率概念为基础的一种目标决策方法，与回归等其他评价方法相比，数据包络分析法可以正确测定规模收益，并且致力于每一个决策单元的优化，这都使得数据包络分析方法更加有效。因此，本文选择数据包络分析法作为评价创业板上市公司融资效率的方法。

（二）DEA模型的构建

在构建模型时，假设有n个决策单元DMUj，每个决策单元都有m种类型输入以及s种类型输出。用xij表示第j个决策单元对第i种类型输入的投入总量，用yrj表示第j个决策单元对第r种类型输出的产出总量，所以对于第j个决策单元DMUj相应的效率评价指数为：hj=；j=1，2，…n

（其中vi和ur分别为投入变量和产出变量的权重向量）。

为了评价决策单元的综合效率、规模效率以及纯技术效率，本文选用BC2模型对决策单元进行分析。具体的模型构建如下：

BC2=Minθ=θyλ+=θyλ+=yλ=1，λ≥0 j=1，2，…，n≥0，≥0

（三）评价指标的确定

为了分析创业板上市公司的股权融资效率，本文确定了与股权融资效率相关的如下指标体系：

1.输入指标

（1）股权融资净额（x1），可以反映创业板上市公司股权融资所筹集资金的规模大小。

（2）股权集中度（x2），以最大股东持股比例来表示股权集中程度，由于股权集中度没有恒定标准，本文x2选取创业板上市公司股权集中度与本行业平均股权集中度之差的绝对值。

（3）资产负债率（x3），反映资本结构对股权融资效率的影响，同理，资产负债率也没有最佳标准，x3选取创业板上市公司资产负债率与本行业平均资产负债率之差的绝对值。

2.输出指标

（1）净资产收益率（y1），可以反映创业板上市公司股权融资后的盈利能力。

（2）主营业务收入增长率（y2），可以反映创业板上市公司股权融资后的发展能力。

（四）数据来源

本文选取2009年10月30日在创业板首批挂牌上市的28家公司为样本，剔除了3家数据缺失或异常的样本后，最终确定的样本数为25家公司。在CSMAR数据库中获取本文所需要的25家公司的投入产出指标。由于投资见效的时间滞后因素，本文的输入指标数据选取2009年年报公开的数据，而输出指标选取2010年年报公开的数据。

四、创业板上市公司股权融资效率的实证分析

（一）股权融资效率的整体分析

本文采用数据包络分析法中的BC2模型并运用DEAP2.1进行运算，得出了25家创业板上市公司的股权融资效率值，如表1所示。

从表1可以看出，在25家创业板上市公司中，能够达到DEA评价指标的综合有效、纯技术有效以及规模有效的分别为9家、11家和9家。总体而言我国创业板上市公司的股权融资效率是低效的。

从综合效率来看，36%的创业板上市公司股权融资效率是有效的，表明这些公司投入无冗余，产出无不足，达到了股权融资最佳效率。而另外64%的公司未能实现股权融资有效，则可能存在投入冗余或产出不足。在未能实现综合有效的公司中，网宿科技（300017）的综合效率值最低，为0.263。

从纯技术效率来看，有44%的创业板上市公司股权融资是有效的，相比综合有效比例较高，主要因为有两家上市公司纯技术有效，而规模无效，说明这两家公司本身的技术效率没有投入冗余或产出不足，但由于其融资规模和投入、产出不相匹配，需要增加融资规模或减少融资规模，以达到综合效率有效。56%的公司未能实现股权融资有效，其中神州泰岳（300002）的纯技术效率值最低，为0.322。由于这些公司未能充分利用现有的资源，从而管理层在管理、决策方面有待进一步提高。

从规模效率来看，有36%的创业板上市公司股权融资有效，而64%的上市公司股权融资无效。因为这些公司未处于最恰当的融资规模，一些处于规模报酬递增阶段，而另一些处于规模报酬递减阶段。总之，公司过度融资或融资不足，都会使公司的融资规模与其生产经营不匹配。

（二）股权融资效率的行业分析

对所选的25家创业板上市公司按证监会行业大类进行分类，得出其股权融资效率的行业状况，由于交通运输、仓储业和传播与文化产业分别只有1个样本，不具有代表性，并且均为股权融资有效，因而不在表中进行归纳。其他4个行业的股权融资效率状况如表2所示。

根据表2可以得出，样本中只有16.67%的制造业行业上市公司股权融资有效，其股权融资整体效率在所比行业中最低。在信息技术和社会服务行业的创业板上市公司中，股权融资有效的比例都为33.33%，其所在行业的整体股权融资效率也不高。而所有的批发和零售贸易行业公司的股权融资效率均有效，说明其所在行业的股权融资效率较高。对于制造业而言，批发和零售贸易行业的创业板上市公司股权融资效率明显更有效。这可能归因于：批发和零售贸易行业的创业板上市公司较制造业的公司而言，股权融资规模较小，但其却拥有较高的净资产收益率和营业收入增长率。

（三）股权融资产出指标效率分析

基于股权融资产出指标，本文对所选的25家创业板上市公司股权融资的非综合有效情况进行了归纳，如表3所示。

净资产收益率是从盈利能力方面来反映上市公司融资效率的。由表3可以看出，25家公司中，净资产收益率超过10%的有14家，但其股权融资效率非综合有效的有8家，占总的非综合有效上市公司比例为50%。在8家净资产收益率超过10%但股权融资非有效的公司中，神州泰岳的净资产收益率达13.61%，但其综合效率值却只有0.292，如此大的反差是由其超额募集资金，且计划使用25 453.85万元的超募资金用于办公用房的购置与建设，因而大大降低了募集资金的使用效率。

营业收入增长率是从成长性角度来反映上市公司的融资效率，在25家公司中，有15家公司的营业收入增长率都超过了30%，其股权融资非综合有效的有7家，占总的非综合有效上市公司比例为43.75%。其中，亿纬锂能（300014）的营业收入增长率高达48.64%，其融资无效率主要归因于其股权集中度过高，第一大股东持股比例高达45.5%。

五、提高创业板上市公司股权融资效率的途径

（一）加强对创业板公司募集资金的监督力度

证监会应该对创业板公司募集资金做出重点监管安排，建立与证券交易所相互配合的全方位监管体系，督促上市公司健全募集资金管理使用制度，完善募集资金使用的信息披露，采取要求保荐机构持续关注募集资金使用情况等措施，来提高创业板上市公司募集资金的使用效率，尤其应当关注超募资金的使用。据统计显示，首批发行的28家创业板公司拟定融资70.7亿元，实际融资154.7亿元，超额84亿元，实际募集资金超出了计划募集资金的1.18倍。截至2011年7月底，首批上市的28家创业板公司已投入的募集资金占计划投入的募集资金的比例仅为51.03%，说明这些公司中有近一半的募集资金仍然处于闲置状态。其中，一些公司用闲置资金购置房屋、土地、车辆或者通过资金置换规避监管部门的监管，违反了我国上市公司募集资金投向的规定。因此，监管机构应当引导上市公司合理、有效地使用超募资金，加强对超额募集资金使用的监管力度，以全面提高上市公司的股权融资效率。

（二）完善股权结构，优化治理机制

在创业板上市公司中，“一股独大”的现象比较严重，在本文选取的25家公司中，有23家公司的最大股东持股比例在20%以上。股权的高度集中弱化了公司的治理机制，大股东可能出于自身利益，通过侵占上市公司的资金、制定有利于其自身的经营战略以及决定上市公司的人事任免等行为来损害上市公司的利益，从而影响了公司股权融资的效率。

要完善股权结构，优化治理机制，我们可以采取以下几方面的措施：首先，调整第一大股东与其他大股东持股比例的关系。创业板上市公司普遍存在着第一大股东持股比例偏高，其他股东持股比例偏低的问题。可以降低公司第一大股东的持股比例，形成其他股东与其制衡的格局，使经理人在更大的范围内接受多元产权主体对公司经营活动的监督和约束，从而达到提高创业板上市公司股权融资效率的目的。其次，建立完善的独立董事运行机制。独立董事本应代表中小股东的利益，但现实却是由大股东提名并决定其报酬，这必然会影响其独立性，导致独立董事不能发挥真正作用。因此，需要完善独立董事制度，使独立董事参与公司决策、优化公司决策，来提高上市公司的股权融资效率。最后，可以制定有效的激励和约束机制，使经理人的利益与公司的业绩挂钩，如实行股权激励计划，促使其提高资金的使用效率，从而实现经理人自我价值和企业价值的最大化。

（三）优化创业板公司融资结构

创业板上市公司的资产负债率普遍较低，本文所选取的25家公司中有22家的资产负债率不超过20%，所占比例高达88%。创业板上市公司主要通过股权融资，几乎没有发挥财务杠杆的积极作用来提高净资产收益率。这主要归因于股东的监管和要求偏弱，经理人更多地考虑自身利益，不愿承担债务违约的企业破产风险。因此，创业板上市公司股东可以考虑加强对经理人的监管和激励，适当扩大债务融资，优化融资结构，充分发挥财务杠杆的正效应，来提高公司股权融资的效率。

【参考文献】

［1］ 宋增基，张宗益.上市公司融资效率实证分析［J］.商业研究，2003（5）：97-99.

［2］ 陈贤锦.基于DEA方法的上市公司股权融资效率分析［J］.财会通讯，2010（4）：18-20.

［3］ 马毅.我国中小企业创业板融资渠道研究［J］.经济研究导刊，2009（17）：24-25.