票据融资范文
时间：2023-03-25 23:46:57
导语：如何才能写好一篇票据融资，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。
篇1
在利率市场化的推进过程中，票据融资业务在利率市场化改革中起到了极大的推动作用，但与此同时商业银行将面临全新的挑战。利率市场化使得同行业之间的竞争更为激烈，不仅增加了竞争压力，同时也给银行的经营带来了风险。
同样票据市场化也存在一定的风险，需要更高的技术手段和人员素质。目前我国商业银行对市场化的操作没有太多的经验，这就加剧了市场风险，因此加强风险管理显得尤为重要。
票据融资策略
票据市场的利率通过贴现利率并在贴现利率基础上加点浮动作为生成机制，其中转贴现利率是由交易双方一致通过后生效的。在货币市场的所有子市场中，票据市场占有绝对优势，它是唯一直接的为实体经济提供融资服务的子市场，成为了金融宏观调控的工具，引导了信贷市场的资金流向。因此，票据市场成为了扩展货币政策的有效途径。
票据融资作为一种传统的金融工具，是一种以商业汇票为主，以自偿性作为保证的短期融资或资金交易。商业汇票又分为承兑和贴现，贴现又根据交易对手的不同分为贴现、转贴现和再贴现。它是产业资本和金融资本的枢纽，作为一种基础的资金交易方式，它具有低利率、低风险、较高安全性、高流动性等特点，在商业银行业务领域中占有重要的位置。大力发展票据业务是提高资产质量、优化信贷结构、提高企业竞争力的重要手段。中小股份制银行把“发展票据业务”作为经营目标，银行还通过改善产品过于单一的做法，灵活的创新业务产品来吸引企业，对其扩大融资和放款能力无疑是既现实又明智的选择，能够较好的提高经营效益。
传统银行的经营方式“大而全”，对客观的金融资源的重视程度不够，因此经营方式过于盲目已经跟不上时代的步伐。票据融资的专业性质极强，能够与业务很好的连接在一起，风险低，能够避免传统业务的缺点，因此应专业化并大规模的发展票据融资业务，不断地创新产品业务、强化对票据融资业务的风险控制，紧跟市场的潮流。
票据融资业务在经营过程中需要专业人才进行管理，做好风险防范工作，对贴现专项资金应采取集中管理的方法，做好经费管理规划，同时保持收益稳定。商业银行应重视票据业务的定位，做好发展规划和经营策略，但要实现银行效益稳健增长的长期战略目标还需注意以下几点：一、将票据业务作为除公司贷款、个人贷款之后的第三融资产品，并大力发展票据业务，明确票据业务的定位，发展的重点应从规模转换成以收益为核心。二、拓展票据业务的渠道，坚信“无大不强。无效不稳”的战略思想，拓宽视野，高度重视票据贴现业务在融资中的地位，扩大票据的使用范围。三、加强创新，在发展票据业务的同时创新产品，通过新技术和新群体提高票据业务的收益。四、加强风险的防范意识，高度重视票据业务的潜在风险。从受理、审批、到账核算及票据实物流转等一系列规范流程之后才能确保业务的经营安全；注意防范利率波动带来的收益风险，提高利率定价，时刻注意对风险的管理。
直视经营风险
我国现处于票据市场发展初期阶段，整个市场的规章制度并不健全，而外部环境存在很多不确定性，对未来无法预测。企业的风险直接导向银行风险，银行遭遇的风险直接制约着银行系统风险，风险的集聚将会导致整个银行系统瘫痪，形成无真实贸易的融资。因此高度防范风险，抑制风险的发生成为票据业务的重中之重。
票据融资市场在发展中存在的问题有很多，社会信用体系不够健全直接导致利用票据融资手段谋取利益等现象的出现；票据市场交易品种单一，使票据业务的发展过度依赖于银行的信用，这样不利于企业和票据市场的发展，另外票据业务范围相对狭窄，为融资业务带来了很大的影响，制约着票据融资业务的发展；同行竞争激烈，使得部分金融机构采用各种手段抢占市场，不惜压低票价亏损经营，严重影响着票据市场的健康发展。
金融行业的脆弱性和趋利性使交易过程充满了道德风险，票据融资的专业性和业务的连接性使得风险相对集中，应实行专业化、规模化的经营管理手段，提高经营效率，增强风险管理的动力，确保商业银行票据业务安全运行。
篇2
【关键词】 融资成本; 票据贴现; 决策模型
一、引言
受全球金融危机的影响,资金的稀缺性更加凸现,致使企业融资成本极大提高,潜在的投资机会因为没有足够的资金而溜走,企业经营的规模因为缺乏资金而萎缩,有的企业甚至破产。在全球经济普遍不景气的情况下,我国政府采取了宽松的货币政策,有效地刺激了经济增长,四万亿元的投资堪称走向经济复苏的“推力器”。与此同时,我国商业票据市场迅猛发展,有效地促进了资源配置,缓解了企业短期流动资金的需求,有效地降低了企业融资成本。与企业其他融资方式相比较,票据贴现业务的风险较低,票据贴现对票据贴现各参与主体和国家宏观调控部门,客观上都有着重要的意义。2009年初,笔者注意到,我国票据市场的贴现率处于一个不断下降的趋势,央行的再贴现率从4.32%(2008年1月1日)下降到历史最低点1.80%(2008年12月23日),因此本文关注的是在整个宽松货币政策的背景下,企业如何利用国内市场票据贴现率处于历史低点的时机,以最低的资金成本筹集到所需要的资金。
二、文献回顾
国外对票据贴现市场的研究主要集中在票据市场在应对通货膨胀、促进经济发展和有利于中小企业融资等方面,肯定了票据市场的重要性,代表性的有:Jayendu&Richard Zeckhauser(1987)以美国1953年至1984年的通货膨胀为背景,经过实证检验发现,票据市场的建立和完善以及诸多金融衍生工具的出现,有效地降低了通货膨胀所带来的长期投资的风险,使其下降了30%-40%。Mark Gertler和Cara
S.Lown(2000)基于融资理论,实证发现一些有发展潜力但资金匮乏的中小企业可通过票据市场进行融资,解决了这些企业发展过程中的资金约束,促进了美国经济的发展,从而改变了20世纪80年代前只有信用极高的大型企业才能发行债券进行融资的局面。此外,票据市场的发展也使得美国的货币政策变得多样化,政府可以不再仅仅依赖税收政策调节收支。Thomas K.Halm(1993)从商业票据市场本身、参与者以及投资所要面临的风险等方面分析了商业票据市场的特质,认为快速增长的商业票据市场是过去几年债券市场最重要的市场。
国内对票据贴现市场的研究主要集中在分析国内票据贴现市场的功能、现状、原因及对策,还有通过对国内外票据贴现市场的比较得到对我国票据市场发展有意义的启示等。严文兵、阙方平(2002)认为融资性票据具有诸多经济功能,如有利于解决票据交易品种单一,加快我国票据市场的培育和发展;有利于解决监管成本过高的问题,促进宏观调控的完善。(2002)针对我国票据市场流动性较差、再贴现操作过程繁琐、存在票据非法融资现象等问题,提出从中小企业入手培育票源,增强商业票据流动性。何利辉(2003)以英国票据市场的发展为例,认为票据市场是短期资金融通的重要渠道,也是货币政策的重要传导载体,具有多种功能,是货币市场体系中不可缺少的子市场。陈丽英(2005)认为票据市场作为货币市场的子市场,承担着融通短期资金传导货币政策等诸多功能,是企业重要的信用工具和融资手段。巴曙松(2005)认为融资性票据的发展可以扩大票据市场容量,从而提高货币市场乃至整个金融市场的整体效率,改变失衡的市场结构;从而提高金融市场的整合程度。曾涛(2007)对我国真实性票据和融资性票据进行了成本收益的分析及比较,认为我国建立在真实票据理论基础上的现行票据制度限制了各主体获取外部潜在利润的空间,应建立以票据无因性理论为基础的票据制度体系,通过有序发展融资性票据来推动票据市场发展。
综合来看,国内外学者都是从宏观角度研究融资性票据问题和票据市场,鲜有从微观角度来研究票据融资,特别是少有基于企业的视角研究企业融资票据贴现的问题,对企业的票据融资缺乏可操作性的建议。本文在已有相关文献的基础上,通过建立企业票据贴现决策模型,提出一些可操作性的建议,使得企业以最低的资金成本筹集到所需要的资金。
三、票据融资贴现决策模型
(一)相关概念的界定
1.商业票据贴现
商业票据包括商业承兑汇票和银行承兑汇票。票据贴现是指承兑汇票的持票人在汇票到期日前为了获取资金,贴付一定利息并将票据权利转让给银行的信用行为。由于银行承兑汇票,信用等级高在我国票据市场中占主要地位,以及现实中商业承兑汇票贴现的门槛较高,办理的机会很少,本文将商业票据贴现仅限于银行承兑汇票贴现。
2.票据融资贴现
本文所界定的票据融资贴现是指具有真实、合法的交易基础上的银行承兑汇票的贴现,而这种贴现具有融资的功能,并非是一种纯粹的融资工具①。
(二)变量设计(见表1)
(三)建立模型
1.建立票据贴现资金成本模型
由票据融资贴现决策模型,可以看出,影响票据资金成本的因素主要有票据贴现率(DIR)、票据贴现所缴纳的保证金比例(CDCR)和票据贴现费用率(HFR)。票据贴现率越高,票据的资本成本也就越大;银行收取票据贴现费用越多,票据贴现的资金成本也就越高,反之亦然。一般情况下,由于票据的贴现率和贴现的费用率都是固定值,只有银行承兑汇票的保证金比例相对而言具有一定的弹性,企业可以与银行协商,商定最佳的保证金比例,使得票据贴现的资金成本最小。
2.模型的进一步推导和解释
(1)企业在进行短期融资时,有两种方案。一是取得短期流动贷款,二是进行票据贴现。企业进行融资决策的标准就是选取取得资金付出的资金成本最小的那个方案。也就是在既定的市场贴现率水平(DIR)、需缴纳的保证金比例(CDCR)、同期存款利率(DR)和贴现费用率(HFR)情况下,根据票据贴现资金成本模型计算得到的票据贴现资金成本(FCR)与同期贷款利率(LR)进行比较。比较结果存在两种情形。
情形一:前者小于后者(FCR
情形二:若前者大于后者(FCR>LR),则目前暂不进行票据贴现融资,持有票据择机贴现。
(2)在上述情形一中,很容易作出票据贴现的决策,下面进一步讨论在情形二中票据贴现时机的选择。之所以会造成票据贴现资金成本高于同期贷款利率,很大程度上是由于市场贴现利率水平居高不下所致。于是持有票据,在等待未来贴现利率水平下降时进行贴现。问题是,在未来贴现率下降到何种程度企业就可以进行贴现了呢?由对票据贴现资金成本模型的推导可以解决这一问题。
由(6)式推导出票据贴现时机决策模型:
DIR=FCR×(1-CDCR)+CDCR×DR-2HFR(7)
将未来作出融资决策时的贴现率用既定的保证金比例(CDCR)、同期存款利率(DR)、贴现费用率(HFR)和票据贴现资金成本率(FCR)来表示,其中,这里的票据贴现资金成本率是企业可以接受的融资成本水平。
(6)式较(7)式之区别表现在用企业自身能够接受的融资成本率来代替在现有贴现率等情况下计算出来的票据贴现资金成本率,进而推算出企业可以进行票据贴现时的市场贴现利率水平。
特别是,当国家实行从紧的货币政策时,货币市场的流通性减弱,票据的贴现率随之提高,在这种情况下,若进行票据贴现,会付出较大的融资成本。当企业可以预见到在未来一段时间,市场的贴现利率有下降的趋势,那么可以根据上述推论,选择当合适的市场贴现率出现时,进行票据的贴现,获得所需要的资金。
(3)保证金的比例确定。实际工作中,保证金比例的确定需要企业同银行进行协商,对于企业而言,最佳的保证金比例就是使得票据贴现的资金成本最低的保证金比例。
第一,考察票据贴现的资金成本(FCR)与保证金比例(CDCR)的变动关系。
将⑥式对保证金比例(CDCR)求导,可得:
若DIR>DR-2HFR,则(FCR)'CDCR>0(8)
(8)式意味着,只要DIR>DR-2HFR,即银行票据的贴现利率大于同期存款利率与2倍的贴现费用率之差,票据贴现的资金成本随着保证金比例的增加而变高,同样,票据贴现的资金成本也随着保证金比例的减少而降低,两者呈同向变动关系。
若DIR>DR-2HFR,则(FCR)'CDCR
(9)式显示,只要DIR
因此,当DIR=DR-2HFR时,(FCR)'CDCR=0,FCR*=DR为票据贴现资金成本理论上的最小值。实际上,这是一种极端情况,即缴纳保证金所获得的同期存款利息收入扣除票据贴现费用的两倍额度之外恰好弥补所支付的票据贴现利息。
正常情况下,企业进行贴现所支付的票据贴现利息和贴现费用之和是高于缴纳保证金所获得存款收入的,所以,剔除(9)式所存在的前提(DIRDR-2HFR这一前提,这也意味着票据贴现的资金成本与保证金比例是一种正向的变动关系。
第二,鉴于票据贴现的资金成本与保证金比例是一种正向的变动关系这一推论,可知,票据贴现的资金成本的降低可以通过逐步降低票据贴现所缴纳的保证金比例来实现。实际工作中,保证金比例的最终确定是由企业同银行协商决定的。需要注意的是,在谈判的过程中,企业要有明确的可行的保证金比例的底线。
下面根据票据融资贴现决策模型,分析这一底线的确定过程。
由(6)式推导出票据贴现缴纳保证金比例决策模型:
(10)式表明企业应根据自己所能接受的融资成本水平(FCR)、当前市场贴现率水平、票据贴现的费用率和同期存款利率水平来确定保证金比例的底线。最终保证金比例的确定,在确定底线后的基础上取决于双方的谈判。资金雄厚、资信良好、所处具有较稳定发展前景行业、在银行开立存款账户取得银行授信的企业往往能够在谈判中争得先机,大大降低了企业的融资成本。
四、结论与展望
一是一般情况下,企业会利用票据贴现利率与同期贷款利率的差异进行票据的贴现,获得短期流动资金,节约了融资成本。在票据贴现资金成本低于同期贷款利率的情况下,如果该票据贴现成本能为企业所接受,就进行票据的贴现;如果不能,就要考虑何时贴现的问题,可以根据票据贴现时机决策模型(DIR=FCR×(1-CDCR)+CDCR×DR-2HFR),估算出企业可接受的票据贴现率(DIR),待市场利率水平降至这一水平时可进行贴现。
文章只是就在票据市场中具有代表性的银行承兑汇票的票据贴现决策问题进行研究,对于商业汇票贴现的决策也可以参考进行。我国的票据市场发展迅速,不断创新的票据贴现的模式(如买方付息票据贴现融资贴现等)要求对本文票据融资贴现决策模型进行修正,这也是本文进一步研究的内容。此外,众多的专家、学者(严文兵、阙方平、夏洪涛,2002)对我国《票据法》就取消融资性票据贴现的限制提出了建议,如果这项限制被取消,本文所建立的票据融资贴现模型的运用将更加广泛。
【参考文献】
[1] Jayendu&Richard Zeckhauser.Treasury bill,futures as hedges against inflation risk.NBER working paper NO.2322.
[2] MarkGertler & Cara S.Lown.The information in the high yield bond spread for the business cycle:evidence and some implications.NBER working paper No.7549.
[3] Berger,P,&e.Ofek.Divercification’s on Firm Value[J].Journal of Financial Economics1995,(37):39-65.
[4] 严文兵,阙方平,夏洪涛.开放融资性票据业务己成必然之势[J].武汉金融高等专科学院学报,2002(4).
[5] 巴曙松.发展票据市场若干问题研究[J].财会月刊,2005(3).
[6] .对当前票据市场存在问题及对策的探讨[J].福建金融,2002(9).
[7] 何利辉.借鉴西方经验 发展我国票据市场[J].财会月刊,2003 (01B):49-50.
篇3
【关键词】 融资成本; 票据贴现; 决策模型
一、引言
受全球金融危机的影响,资金的稀缺性更加凸现,致使企业融资成本极大提高,潜在的投资机会因为没有足够的资金而溜走,企业经营的规模因为缺乏资金而萎缩,有的企业甚至破产。在全球经济普遍不景气的情况下,我国政府采取了宽松的货币政策,有效地刺激了经济增长,四万亿元的投资堪称走向经济复苏的“推力器”。与此同时,我国商业票据市场迅猛发展,有效地促进了资源配置,缓解了企业短期流动资金的需求,有效地降低了企业融资成本。与企业其他融资方式相比较,票据贴现业务的风险较低,票据贴现对票据贴现各参与主体和国家宏观调控部门,客观上都有着重要的意义。2009年初,笔者注意到,我国票据市场的贴现率处于一个不断下降的趋势,央行的再贴现率从4.32%(2008年1月1日)下降到历史最低点1.80%(2008年12月23日),因此本文关注的是在整个宽松货币政策的背景下,企业如何利用国内市场票据贴现率处于历史低点的时机,以最低的资金成本筹集到所需要的资金。
二、文献回顾
国外对票据贴现市场的研究主要集中在票据市场在应对通货膨胀、促进经济发展和有利于中小企业融资等方面,肯定了票据市场的重要性,代表性的有:jayendu&richard zeckhauser(1987)以美国1953年至1984年的通货膨胀为背景,经过实证检验发现,票据市场的建立和完善以及诸多金融衍生工具的出现,有效地降低了通货膨胀所带来的长期投资的风险,使其下降了30%-40%。mark gertler和cara
s.lown(2000)基于融资理论,实证发现一些有发展潜力但资金匮乏的中小企业可通过票据市场进行融资,解决了这些企业发展过程中的资金约束,促进了美国经济的发展,从而改变了20世纪80年代前只有信用极高的大型企业才能发行债券进行融资的局面。此外,票据市场的发展也使得美国的货币政策变得多样化,政府可以不再仅仅依赖税收政策调节收支。thomas k.halm(1993)从商业票据市场本身、参与者以及投资所要面临的风险等方面分析了商业票据市场的特质,认为快速增长的商业票据市场是过去几年债券市场最重要的市场。
国内对票据贴现市场的研究主要集中在分析国内票据贴现市场的功能、现状、原因及对策,还有通过对国内外票据贴现市场的比较得到对我国票据市场发展有意义的启示等。严文兵、阙方平(2002)认为融资性票据具有诸多经济功能,如有利于解决票据交易品种单一,加快我国票据市场的培育和发展;有利于解决监管成本过高的问题,促进宏观调控的完善。(2002)针对我国票据市场流动性较差、再贴现操作过程繁琐、存在票据非法融资现象等问题,提出从中小企业入手培育票源,增强商业票据流动性。何利辉(2003)以英国票据市场的发展为例,认为票据市场是短期资金融通的重要渠道,也是货币政策的重要传导载体,具有多种功能,是货币市场体系中不可缺少的子市场。陈丽英(2005)认为票据市场作为货币市场的子市场,承担着融通短期资金传导货币政策等诸多功能,是企业重要的信用工具和融资手段。巴曙松(2005)认为融资性票据的发展可以扩大票据市场容量,从而提高货币市场乃至整个金融市场的整体效率,改变失衡的市场结构;从而提高金融市场的整合程度。曾涛(2007)对我国真实性票据和融资性票据进行了成本收益的分析及比较,认为我国建立在真实票据理论基础上的现行票据制度限制了各主体获取外部潜在利润的空间,应建立以票据无因性理论为基础的票据制度体系,通过有序发展融资性票据来推动票据市场发展。
综合来看,国内外学者都是从宏观角度研究融资性票据问题和票据市场,鲜有从微观角度来研究票据融资,特别是少有基于企业的视角研究企业融资票据贴现的问题,对企业的票据融资缺乏可操作性的建议。本文在已有相关文献的基础上,通过建立企业票据贴现决策模型,提出一些可操作性的建议,使得企业以最低的资金成本筹集到所需要的资金。
三、票据融资贴现决策模型
(一)相关概念的界定
1.商业票据贴现
商业票据包括商业承兑汇票和银行承兑汇票。票据贴现是指承兑汇票的持票人在汇票到期日前为了获取资金,贴付一定利息并将票据权利转让给银行的信用行为。由于银行承兑汇票,信用等级高在我国票据市场中占主要地位,以及现实中商业承兑汇票贴现的门槛较高,办理的机会很少,本文将商业票据贴现仅限于银行承兑汇票贴现。
2.票据融资贴现
本文所界定的票据融资贴现是指具有真实、合法的交易基础上的银行承兑汇票的贴现,而这种贴现具有融资的功能,并非是一种纯粹的融资工具①。
(二)变量设计(见表1)
(三)建立模型
1.建立票据贴现资金成本模型
由票据融资贴现决策模型,可以看出,影响票据资金成本的因素主要有票据贴现率(dir)、票据贴现所缴纳的保证金比例(cdcr)和票据贴现费用率(hfr)。票据贴现率越高,票据的资本成本也就越大;银行收取票据贴现费用越多,票据贴现的资金成本也就越高,反之亦然。一般情况下,由于票据的贴现率和贴现的费用率都是固定值,只有银行承兑汇票的保证金比例相对而言具有一定的弹性,企业可以与银行协商,商定最佳的保证金比例,使得票据贴现的资金成本最小。
2.模型的进一步推导和解释
(1)企业在进行短期融资时,有两种方案。一是取得短期流动贷款,二是进行票据贴现。企业进行融资决策的标准就是选取取得资金付出的资金成本最小的那个方案。也就是在既定的市场贴现率水平(dir)、需缴纳的保证金比例(cdcr)、同期存款利率(dr)和贴现费用率(hfr)情况下,根据票据贴现资金成本模型计算得到的票据贴现资金成本(fcr)与同期贷款利率(lr)进行比较。比较结果存在两种情形。
情形一:前者小于后者(fcr
情形二:若前者大于后者(fcr>lr),则目前暂不进行票据贴现融资,持有票据择机贴现。
(2)在上述情形一中,很容易作出票据贴现的决策,下面进一步讨论在情形二中票据贴现时机的选择。之所以会造成票据贴现资金成本高于同期贷款利率,很大程度上是由于市场贴现利率水平居高不下所致。于是持有票据,在等待未来贴现利率水平下降时进行贴现。问题是,在未来贴现率下降到何种程度企业就可以进行贴现了呢?由对票据贴现资金成本模型的推导可以解决这一问题。
由(6)式推导出票据贴现时机决策模型:
dir=fcr×(1-cdcr)+cdcr×dr-2hfr(7)
将未来作出融资决策时的贴现率用既定的保证金比例(cdcr)、同期存款利率(dr)、贴现费用率(hfr)和票据贴现资 特别是,当国家实行从紧的货币政策时,货币市场的流通性减弱,票据的贴现率随之提高,在这种情况下,若进行票据贴现,会付出较大的融资成本。当企业可以预见到在未来一段时间,市场的贴现利率有下降的趋势,那么可以根据上述推论,选择当合适的市场贴现率出现时,进行票据的贴现,获得所需要的资金。
(3)保证金的比例确定。实际工作中,保证金比例的确定需要企业同银行进行协商,对于企业而言,最佳的保证金比例就是使得票据贴现的资金成本最低的保证金比例。
第一,考察票据贴现的资金成本(fcr)与保证金比例(cdcr)的变动关系。
将⑥式对保证金比例(cdcr)求导,可得:
若dir>dr-2hfr,则(fcr)'cdcr>0(8)
(8)式意味着,只要dir>dr-2hfr,即银行票据的贴现利率大于同期存款利率与2倍的贴现费用率之差,票据贴现的资金成本随着保证金比例的增加而变高,同样,票据贴现的资金成本也随着保证金比例的减少而降低,两者呈同向变动关系。
若dir>dr-2hfr,则(fcr)'cdcr<0(9)
(9)式显示,只要dir
因此,当dir=dr-2hfr时,(fcr)'cdcr=0,fcr*=dr为票据贴现资金成本理论上的最小值。实际上,这是一种极端情况,即缴纳保证金所获得的同期存款利息收入扣除票据贴现费用的两倍额度之外恰好弥补所支付的票据贴现利息。
正常情况下,企业进行贴现所支付的票据贴现利息和贴现费用之和是高于缴纳保证金所获得存款收入的,所以,剔除(9)式所存在的前提(dirdr-2hfr这一前提,这也意味着票据贴现的资金成本与保证金比例是一种正向的变动关系。
第二,鉴于票据贴现的资金成本与保证金比例是一种正向的变动关系这一推论,可知,票据贴现的资金成本的降低可以通过逐步降低票据贴现所缴纳的保证金比例来实现。实际工作中,保证金比例的最终确定是由企业同银行协商决定的。需要注意的是,在谈判的过程中,企业要有明确的可行的保证金比例的底线。
下面根据票据融资贴现决策模型,分析这一底线的确定过程。
由(6)式推导出票据贴现缴纳保证金比例决策模型:
(10)式表明企业应根据自己所能接受的融资成本水平(fcr)、当前市场贴现率水平、票据贴现的费用率和同期存款利率水平来确定保证金比例的底线。最终保证金比例的确定,在确定底线后的基础上取决于双方的谈判。资金雄厚、资信良好、所处具有较稳定发展前景行业、在银行开立存款账户取得银行授信的企业往往能够在谈判中争得先机,大大降低了企业的融资成本。
四、结论与展望
一是一般情况下,企业会利用票据贴现利率与同期贷款利率的差异进行票据的贴现,获得短期流动资金,节约了融资成本。在票据贴现资金成本低于同期贷款利率的情况下,如果该票据贴现成本能为企业所接受,就进行票据的贴现;如果不能,就要考虑何时贴现的问题,可以根据票据贴现时机决策模型(dir=fcr×(1-cdcr)+cdcr×dr-2hfr),估算出企业可接受的票据贴现率(dir),待市场利率水平降至这一水平时可进行贴现。
文章只是就在票据市场中具有代表性的银行承兑汇票的票据贴现决策问题进行研究,对于商业汇票贴现的决策也可以参考进行。我国的票据市场发展迅速,不断创新的票据贴现的模式(如买方付息票据贴现融资贴现等)要求对本文票据融资贴现决策模型进行修正,这也是本文进一步研究的内容。此外,众多的专家、学者(严文兵、阙方平、夏洪涛,2002)对我国《票据法》就取消融资性票据贴现的限制提出了建议,如果这项限制被取消,本文所建立的票据融资贴现模型的运用将更加广泛。
【参考文献】
[1] jayendu&richard zeckhauser.treasury bill,futures as hedges against inflation risk.nber working paper no.2322.
[2] markgertler & cara s.lown.the information in the high yield bond spread for the business cycle:evidence and some implications.nber working paper no.7549.
[3] berger,p,&e.ofek.divercification’s on firm value[j].journal of financial economics1995,(37):39-65.
[4] 严文兵,阙方平,夏洪涛.开放融资性票据业务己成必然之势[j].武汉金融高等专科学院学报,2002(4).
[5] 巴曙松.发展票据市场若干问题研究[j].财会月刊,2005(3).
[6] .对当前票据市场存在问题及对策的探讨[j].福建金融,2002(9).
[7] 何利辉.借鉴西方经验 发展我国票据市场[j].财会月刊,2003 (01b):49-50.
[8] 陈丽英.对我国票据市场存在的成因分析[j].武汉理工大学学报,2005(1).
[9] 薛文博.银行承兑汇票资金成本及变现问题研究[j].财会通讯,2009(6).
篇4
关键词：中期票据 企业债 融资方式 影响
一、中期票据的融资特点及融资操作方法
对于企业的发展与壮大而言，资金的支撑与足够的现金流是非常必要的。中期票据是一种以信用评级为基础，不需要担保的企业直接性融资工具。相对常规性的短期融资券、公司债券、企业债及银行贷款，中期票据发行成本低，市场性强，且资金的使用自由度高，发行机制相对灵活，并且管理具有先天性的自律优势。
（一）中期票据所需的材料
中期票据发行必备的材料有： 募集说明书、评级报告和法律意见书。企业可以通过聘请专业的中介机构来提供这方面的材料书写。考虑到中期票据发行材料的重要性，为了保证申请发行的顺利，应聘请经验丰富的中介机构进行书写，以提高企业融资目标达成的成功率。其募集说明书是用来说明融资募集的资金用途，可以是某个具体项目，也可以是流动资金的补偿或者是用来偿付相关的银行借款。评级报告要求企业进行中期融资的最低评级为AA级，如果企业未达到这一级别，可以让其它的评级较高的大企业进行债项担保，或者提供股票等质押担保。而法律意见书则是表明企业具有合法合规的生产经营权的相关材料。同时，以上资料与文书必须保持一致性。
（二）中期票据发行所需要的信用保障
对于企业所要求发行的公开性中期票据融资，应提供企业的相应信用等级报告。具体内容应包括：无担保中期票据的相应信用等级报告；以资产为担保的相应信用等级报告；以金融机构担保的信用等级报告，或者该金融机构近一年来的等级报告。对于以外币计价的中期票据发行融资形式，则要求以上信用等级为较高级，且应向财团法人票据管理中心进行柜台买卖的申请与登陆。
（三）对于中期票据中分离型的融资发行操作
首先，分离型的中期票据融资发行其存续期最低为六个月，最高为二年，同时不得超过中期票据的发行期限。而债券在这方面则无相关限制。
其次，按国家的会计法规以及会计主管等划分，发行人在分离后的认股权凭证上如果缺少重设、赎回与卖回等条件的，会计操作会把其列于资本负债表的权益部分内。所以，损益表风险未发生，也就不需要评价与相应的避险操作。
第三，我国企业中期票据的发行由证券商承销，分离后的中期票据与一般票据配售方法一致。目前只有商业银行、信用社、证券公司、财务公司等有购买中期票据的权利，但也应注意到，未来基金、保险也是中期票据的重要关注者。
二、中期票据对企业有效融资的影响
（一）保障企业内部资金充分，降低企业融资成本
中期票据可以有效节约企业的发行成本，并可以避免企业过度投资现象的产生。企业在进行中期投资操作时，可以利用其不确定价值与时间来把握潜在的投资机会。从这方面来说，中期票据相比与其它金融工具更具优势性，立足于自身情况，进行中期票据的发行设计就可以保障企业内部资金充分，并降低企业在资本市场的融资成本。作为一种成本效益优势明显的有效融资途径，中期票据满足了成长性企业计划内与发展性资金的需求。
中期票据由于其发行的利率较低，所以其融资成本也就相应较低。这是由于中期票据的发行是受央行指导监督的，发行企业自身的信用等级就相对高。因此，发行中期票据时，其利率先天性具有比银行贷款低的优势。一般对于企业而言，3年期的中期票据贷款基准利率5.3%与银行7.5%的相比，可以为企业省下大量的财务成本。
（二）提高投资者与经理人间的信息交流效率
当企业选择发行中期票据时，就必须提供相应的企业前景信息给投资者。此时中期票据可以发挥一个间接作用进行权益融资操作。特别是当企业面临财务危机与破产成本较大的情况时，中期票据的发行可以为投资者们传递企业前景乐观的信息，进而避免企业股票大幅折价。高财务杠杆、高股价波动率，高R&D比例是所有发行中期票据企业的共同特征，信息的透明也有利于企业与投资者间的良性互动。
（三）实现企业风险转移目标
现今，企业股东的债权优先于对企业资产与现金流量的求偿权，股东自身责任有限的情况下，就会造成企业对于投资方案的风险性选择。高风险往往伴随着高收益，而股东只要企业在高风险的投资项目中获利，则可获得大部分利得，债权人只分配到固定利息性入。而当企业遭受风险至破产时，股东的损失可控，债权人损失巨大。所以，企业权益价值模糊性越高，则问题越突出，当企业问题越突出时，则其发行中期票据进行企业风险转移的主动性就越强。由于中期票据具有利用企业剩余求偿权建立报酬机构的特点，可以让中期票据投资者有机会通过转换权成为企业股东，也就达到了有效稀释股东风险投资收益的目的，最终消除股东投资高风险方案的因素。
（四）有效优化债务结构
中期票据的发行期限在3至5年内，可以有效满足企业对于资金的中期要求。与银行汇票贴现6个月的期限、短期融资券1年内的期限、企业债、公司债至少5年以上的期限相比，中期票据起到了满足企业中期融资时段要求，有效提高了企业的债务融资结构科学性。
三、结束语
总的来说，中期票据对于企业融资有着重要的正面意义，企业利用好中期票据这一融资工具，可以达到优化自身债务结构，提高自身金融风险抵抗力，保证自身发展与壮大的目的。但同时也要看到，由于中期票据对于企业的信用额度要求较高，企业在进行自身的财务管理与财务报表披露时应做好自控与监督。根据自身财务需求与风险规避倾向来进行中期票据的具体操作，以达到融资目的与优化企业资产结构的目标。
参考文献：
[1]张傲，张宁.浅谈企业中期票据融资的运用[J].经营战略.2012（09）
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关键词 小微型企业 融资环境 票据市场 研究对策
多数小微型企业在自身发展时期面临着诸多困难和亟须解决的问题。其中最突出就是“融资难、融资贵”。根据国务院发展研究中心中国企业家调查系统发现，目前仍有70%左右的小微型企业认为想从银行顺利拿到贷款依旧不容易。
如何能够从源头上解决中小型企业的融资问题，也越来越受到关注和重视。本文通过比较票据市场融资在服务小微型企业资金需求方面与其他融资途径相比具有的优势，探讨如何更好地解决中小型企业的融资需求。
一、小微型企业融资需求具有明显的特殊性
（1）融资需求大，融资成本高。一般而言，小微企业数量大，发展快，在企业的快速成长期，对资金需求旺盛。特别是小微企业都具有发展成为大中型企业的愿望，而在企业快速成长期离开了资金支持这一愿望将很难实现。
（2）小微企业更多依靠内源融资解决资金需求。大多数小微型企业成立时间较短、管理架构尚不健全、人员稳定性差、缺乏外源融资所需要信用记录及标准的财务信息、信用担保能力较弱，与外部融资相比，大多数小微型企业往往选择内源融资。
（3）小微企业债务融资以短期贷款为主。小微型企业债务融资需求一般表现为单次融资金额较小、融资次数多、流动性强，对短期贷款有很强的依赖。基于小企业自身经营灵活的特点，在小企业在流动性周转资金使用需求远高于大中型企业。
（4）非银行金融机构是首要选择。与大型企业相比，小微型企业能够提供的抵押品较弱或不能提供抵押品，因而通过正规渠道从银行获得贷款的机会相对较小，同时大多数银行对企业信用评级有一套严格的程序和指标，对小微型企业评价往往都划为不能满足贷款发放标准之列，即便可以贷款也需要繁杂烦琐的证明材料及担保条件。
综上所述，小微企业与大中型企业相比，小微企业融资模式更趋向于内源融资，同时也更依赖于债务融资，尤其是通过经常性的小额银行贷款以及第三方中介机构等非正规渠道模式。
二、监管层面对扶持小微企业采取了一定措施
基于国内小微企业普遍面临的融资困境，为支持小微企业的发展，近年来国家有关部门陆续出台了各类支持政策，对金融机构支持小微企业融资与发展提出了明确要求。
从2012年起，中国人民银行积极运用支农再贷款、再贴现政策、差别化准备金激励机制，引导金融机构提高“三农”和小微企业的支持力度。
2014年，国务院了《关于扶持小型微型企业健康发展的意见》（国发〔2014〕52号），鼓励大型银行充分利用机构和网点优势，引导银行业金融机构针对小型微型企业的经营特点和融资需求特征，创新产品和服务，加大小型微型企业金融服务专营机构建设力度。
2015年年初，中国银监会出台了《关于2015年小微企业金融服务工作的指导意见》，将以往单纯侧重贷款增速和增量的“两个不低于”调整为“三个不低于”，从增速、户数、申贷获得率三个维度更加全面地考查小微企业贷款增长情况。
三、票据融资是满足小微企业融资需求的有效解决手段
票据融资与其他融资方式相比，具有明显的优势。正是凭借这些优势，票据融资一定程度解决了小微企业融资中的融资难和融资贵问题。
（1）票据融资准入门槛较低。只要小企业有真实的贸易背景，能够提供相应的合同发票等证明材料，票据承兑人具有资信，即可通过票据融资获得资金。对商业银行而言，通过小微型企业票据业务中的票据结算、承兑使银行不动用资金就解决了企业资金困难，避免现金从银行流出，而运作票据资产调控贷款规模有效贯彻国家贷款调控政策，可有效促进银行资产负债结构的优化和经营效益的提高。
（2）票据融资可适当降低小微型企业融资成本。与银行贷款相比，小微型企业通过票据融资成本低。申请签发银行承兑汇票只需要缴纳万分之五的手续费，同时票据融资的贴现利率远低于同期限一般贷款利率。按目前的利率而言，通过银行承兑汇票获得的资金，与取得等额贷款相比，贴现利率为3.5%～4.0%之间，远远低于同期限流动资金贷款利率，企业通过银行承兑汇票可很大程度上减少利息支出。
（3）票据融资办理手续相对便捷。持票人一般不需要出具担保抵押产品，只要能提供证实真实交易合同及其发票，一般都能通过银行的审核将票据为其贴现，从而保证企业所需资金及时到位，相比银行短期贷款的烦琐程序，票据融资的便捷性更能满足小微型企业资金需求。
四、完善市场机制，创造小微企业票据融资的有利环境
良好的市场环境依赖于市场机制是否健全，要进一步发挥票据融资满足小微企业融资需求的作用，应当多措并举加大对市场机制的建设与完善。
（1）引入商业信用评级机制，提高小微型企业对企业信用的重视程度。作为票据市场的参与者的小微型企业，其信用状况的好坏将直接制约着票据融资的可能性和效率。因此，建立健全信用评价机制势在必行。一方面，监管机构需要针对小微企业的特点，尽快建立小微企业征信系统，在小微企业需要融资时提供及时的信用查询支持；另一方面，还要鼓励和培育第三方信用评价机构，通过市场化运作，为小微企业做好信用评价服务，减少小微企业融资过程中存在信息不对称问题。
（2）大力发展商业承兑汇票，扩展小微企业融资渠道。票据融资的发展不能单单依靠银行信用，更重要的是要积极引入商业信用。商业承兑汇票若能广泛应用，可以大大降低小微企业融资成本，对于扩大市场票据融资规模，提高票据市场交易效率以及满足中小企业投资要求具有重要意义。
（3）建立完善票据电子化交易平台，增加小额票据流转、交易机会。我国票据业务处理手段和经营模式仍然相对落后。票据市场仍不能摆脱实物票据制约，一时难以形成统一的登记保管和交易清算体系。这就要求在全国范围内建立统一的票据电子化交易平台，优化金融机构资源配置，进一步扩大小微型企业票据交易范围，提升小面额票据流通效率。
（4）商业银行要推出适用于小微型企业的融资服务标准。例如，银行承兑业务，对于小微型企业要调整承兑业务保证金管理要求，适度降低收取比例。同时，加强对承兑业务的定价研究，根据小微型企业的信用状况和承受能力，收取合理的承兑手续费。同时，鼓励更多管理能力较强的机构进行小微企业票据融资业务模式创新，更多地满足小微企业贴现需求。
（5）鼓励互联网金融发展，促进小型企业票据融资渠道向多元化发展。通过互联网平台，使部分商业银行难以满足票据融资的企业找到了新的融资途径，企业能够将银行承兑汇票作为质押品，通过互联网平台向投资者募集资金，给一些持票的中小企业在贴现之外提供了更多的融资渠道，在很大程度上解决了企业的融资难问题，也让本来并不具备投资银行承兑汇票资格的中小投资者可以实现对银行承兑汇票的间接投资。
五、结语
本文从分析小微企业的经营特点发现，小微企业融资具有一定的独特规律可循，而票据融资是目前市场上契合小微企业融资特点的重要途径之一。通过市场机制的不断完善，票据融资必将在支持小微企业发展的道路上发挥更积极的作用。
（作者单位为中国工商银行）
参考文献
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论文关键词 票据融资 民间 中小企业 贴现
近年来，中小企业蓬勃发展，但是由于它们具有偿债能力弱、融资规模小等共性，同时财务规范较差、公司治理机制不完善，导致中小企业难以抵御较大的风险。此外，各家银行越来越注重资金管理，不断提高贷款条件，中小企业贷款融资更是变得困难重重。在这种情况下，许多中国民营企业家利用银行承兑汇票流通性、变现性好的特点，通过套现尚未到期的汇票获取资金以解燃眉之急，这种变相贷款融资渠道催生了一个巨大的地下票据市场。
一、民间票据融资简介
（一）民间票据融资的概念
票据融资，指票据持有人通过非贸易的方式取得商业汇票，并向银行提供该票据申请贴现，从而套取资金，实现融资目的。民间融资发生在出资人与受资人之间，超出了国家法定金融机构的界限，为了取得高额利息和资金使用权，通过支付约定利息，采用民间票据融资、民间借贷等形式暂时改变了资金使用权。民间金融，即为了民间经济融通资金的所有非公有经济成分的资金活动，是相对于国家依法批准设立的金融机构融资而言的。民间融资是游离于国家正规金融机构之外的、以资金筹借为主的融资活动。
（二）民间票据融资的特点
作为中小企业的主要融资方式，民间票据融资具有以下特点：
1.手续简便，方式灵活。由于许多中小民营企业手中所持有的银行承兑汇票没有配套的购销合同，有的甚至缺少增值税发票，达不到金融机构办理贴现的要求。而民间收购票据的出资人只需要验证票据的真实性就能完成企业间的票据融资手续，这种条件宽松的方式，受到了资金缺乏的中小民营企业的欢迎。
2.利率高，弹性大。一般而言，民间票据融资的利率比国家法定的金融机构的利率要高，而在民间票据融资的圈子内，城镇利率又高于乡村。目前，民间票据市场的票据贴现大多执行8.5%左右的贴现率。很多实力较强的企业只需要通过收购其他企业的银行承兑汇票，通过转移支付的方式，或者利用企业自身信誉较好，就能将手里的汇票拿到银行集中贴现，从中获取相当大的利润。
二、民间票据融资的表现形式
民间票据贴现融资有很多种，本文主要介绍4种，它们是根据贴现人买入承兑汇票时办理贴现业务的目的来划分的。
（一）为支付货款
贴现人先以低价买入银行承兑汇票，再以票面价格把承兑汇票用于支付货款，在这个过程中赚取差价，一进一出之间，贴现人不仅得到了货物，还实现了低成本运营。这种方式是比较常见的票据融资方式。
（二）为投资赚收益
资产雄厚的企业或者个人使用手中的空闲资金为持票人买入票据，获取贴现利息，在票据到期的时候从商业银行收回款项，从中获取差价，这种操作方式是比较传统和保守的。
（三）为实现借贷
这种融资发生在票源企业与别的企业存在借贷关系的情况下。因为票源企业资金短缺，把手中的银票卖给企业获得大量资金，本企业到期之后再向银行收回款项；也可以把银票作为质押，双方协商一致，按一定的利率，通过民间借贷的方式到期后票源企业还款取回银票。
（四）为倒手获利
这种融资指贴现人低价买入银行承兑汇票，短时间内以稍高的价格卖出，从中获取利息差。这已经成为了合伙融资的一种手段，即票据左右倒手。这种方式进行的速度越快，业务量越大，从中获取的利润就越高。票据在整个过程中的流动非常广泛，可以流向企业，也可以流向银行，与此同时无数次的倒买倒卖使利润迅速翻倍。
三、民间票据融资的存在问题
（一）资金流动方面
如今，民间票据融资十分活跃，虽然缓解了一部分中小企业的资金困难，但是由于民间票据融资缺乏相关的规范，同时脱离了金融机构的引导，民间票据融资中的资金流动相对盲目。同时，由于没有行业限制，民间票据融资非常容易涉及一些国家限制或者禁止的企业和行业，在一定程度上影响了国家金融安全和社会稳定。
（二）金融秩序方面
票据融资民间化是一种企业自发的行为，且贴现的利率普遍高于银行同期贴现利率；同时贴现手续资料要求不齐全，有的甚至不要任何资料就贴现，扰乱了正常的票据业务市场。随着民间票据融资的数量不断增长，规模不断扩大，会对金融机构的票据融资业务产生一定的影响，对金融行业的贴现利率的公开化和市场化是不利的。这种民间票据融资的出现破坏了金融机构之间正常的发展和竞争环境，打乱了金融秩序。
（三）国家管理方面
由于民间票据融资没有统一的合法的货币信贷政策的引导和制约，管理上和资金上都始终游离于国家的金融宏观调控之外。长期发展下来，金融部门所监测到的市场资金流向和交易动态变得脱离实际，导致票据资金流向紊乱，使金融宏观调控变得十分困难。
四、民间票据融资的应对措施
（一）遵循民间票据融资的自发机制
纵观民间票据的融资行为，其实是一种自发的经济事件，这种事件发生的驱动实际上是企业利益。存在即合理，民间票据融资作为民间票据市场中重要的参与力量，合法性虽然尚未被目前的法律法规明确，但在形成市场价格机制、完善市场操作模式方面，以及便利中小企业融资方面，民间票据融资的存在和运作无疑弥补了国内正规金融机构在活跃票据市场满足中小企业融资方面的空白。
（二）探寻金融机构票据融资的缺失
如今，国有经济和非公有制经济仍存在着明显的身份界限。民间票据融资的出现，在一定程度上说明金融机构在票据融资上存在缺失。我国近些年来无论是乡镇企业还是中小企业，在逐渐发展的过程中的资金需求变得越来越大，单靠政策性的资金扶持是远远不够的。因此，我们要积极探寻当前金融机构票据融资制度的缺失，弥补不足。在这实现之前，民间票据市场也许能成为改观这一现状的手段。
（三）加快解决中小企业融资难的问题
目前货币供应量这么大、总的贷款的数量这么大，为什么中小企业融资难、融资贵问题仍然突出，其中一个原因是一些低效率的占用资金的还是占得太多了，就把中小企业挤出去了，他们占的资金多了，中小企业得到资金的机会就少了，因此这个局面应该改进。中小企业和一些初创的微型企业，他们有的处于基层，而基层的金融服务就不太够，到基层一找附近就一、两家银行，如果信贷员觉得企业的项目不好、有风险，那么银行就不愿意贷给企业，企业再想找第二家就没有了，所以基层的金融服务还要进一步扩展，要形成竞争性的金融服务，这样就能够改善小微企业贷款难、贷款贵的问题。
（四）加强民间票据融资立法规范票据融资行为
到现在为止，民间融资出现了没有规矩的无序发展，造成了很大的风险。到现在为止，国家没有一部相关民间融资的法律。民间融资和非法集资的区别在哪里？我们鼓励是什么？坚决打击哪些行为？目前的一个区分标准是以银行利率的4倍来区分，但银行利率并不固定。没有一家银行是百分百的按照央行基准利率执行的。而且4倍利率也不能完全定性民间融资。毕竟有些新兴产业，高风险的投资，比如说有些重大技术转换为现实生产力的时候是有很大风险的。像投资于这样风险的资金，连风司利率都不止银行利率的4倍，让民间融资低于4倍是不合理的。由于民间融资较正规金融机构涉及的债权人多，如果不依法进行监管和规范，就容易引发债务纠纷，也容易产生民间非法集资泛滥的现象。这就要求人大有关部门要加大对民间融资行为的分析研究，推动民间融资立法工作，加快制定相关民间融资管理法规。政府有关部门要严格规范、监督、管理民间融资行为，引导和促进民间融资有序发展，依法打击非法集资活动。从法律角度应从如下角度着手：
一是限定民间票据的融资手段。民间融资行为实际上是一种出租或出借资金的行为，其完整的行为包括两个方面，即融出方和融入方。为了保证融资的顺利实现，获得大量的资金，融入方必定会采取各种手段。通常使用的合法途径有明确如实告知时间、利率风险的合法行为等；同时使用诈骗融资的非法途径来促使融资步骤的顺利完成。应对这种情况的解决方法为，对于融资过程中的合法手段，司法机关不需要干涉，而对于诈骗融资等非法融资的行为，刑法必须果断出手。
二是规范资金用途。民间融资机构出于经营需要，可以根据规定通过非公开途径向信用良好、条件合格的投资者定向融资。需要注意的是民间融资机构进行定向融资的企业应当具备经营状况稳定、在期限内能够支付融资本息的能力；定向融资的额度不能超出实收资本的额度；同时需要按规定制作风险提示书，预告融资中可能出现的风险，并做好信息披露的工作，保证披露信息的真实性、准确性、完整性等。投资者是否合格的判定基础为是否具有一定的投资经验和知识、风险识别能力和承受能力。
定向融资资金应严格按照决议的用途来使用，如遇到紧急情况需调整融资用途，应经该期定向融资资金三分之二以上合格投资者同意。将融资资金用于担保是绝对不允许的，同时进行股票、期货等其他证券投资和法律、法规明令禁止的其他行为也是绝对不允许的。民间融资机构进行定向融资前向经营所在地的县（市、区）民间投融资机构监管部门申请，通过监管部门的核准之后方可进行 。
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【关键词】债务融资 供应链票据 中小企业 债贷结合
2014年11月7日，经中国银行间市场交易商协会注册，由国家开发银行牵头、中国进出口银行联席主承销的TCL集团供应链票据在银行间市场成功发行，首批发行规模为两亿元，期限为180天。这一创新性债务融资工具将有效的支持实体经济发展，尤其是解决中小企业融资难问题。
一、供应链票据的简介和其特点
供应链票据，主要是指采取“1+N”模式，即依托产业链上核心企业的信用，通过核心企业发行非金融企业债务融资工具（包括短期融资券、中期票据、超短融、定向工具等），通过委贷方式向上下游供应链企业（尤其是中小企业）提供资金支持，缓解上下游企业资金紧张，降低其融资成本。同时发行主体在强化对上下游企业控制的同时，利用自身信用获取利差（委贷利率-债券利率）。
供应链票据具有如下特点：
一是供应链票据的发行主体为核心企业，由核心企业通过发行债务募集资金后向上下游企业提供融资支持。
二是在供应链票据模式下，核心企业因与上下游客户长期合作，对其经营情况、信用水平、偿债能力非常了解，同时供应链票据贷款与之对应的应收账款规模、期限匹配，从而发行主体提供的贷款风险较低。
二、供应链票据的操作模式
（一）发行方式
目前银行间债券市场非金融企业债务融资工具主要有短期融资券、中期票据、超短期融资券等三种发行方式。供应链票据既可依托超短期融资券，也可依托短期融资券。若依托超短期融资券，则无需评级，募集说明书简单，外部审议流程所需时间较短，但注册超短期融资券可能需要发行主体董事会、股东会审议，内部流程耗时会较长。若依托短期融资券发行，则内部审议简单，但需外部评级，外部审议流程较长。因此发行方式需结合发行企业自身特点，根据实际需求对这两种模式效率进行评估和选择。
（二）资金投向和监管
发行主体发行供应链票据后，形成封闭的供应链资金池，仅投向发行主体上下游企业，资金回收后可以继续放贷给符合条件的其他上下游企业。此外，若资金投向发行主体的关联企业，则会有利益输送嫌疑。
（三）用款企业准入标准
发行供应链票据时，为增加用款的灵活性，募集说明书可不披露具体用款企业，只需披露用款企业准入标准，比如与发行主体的合作年限、企业财务指标、年采购规模，具体根据发行主体的上下游供应链企业的具体情况来定。
（四）用款规模和期限
可由供应链票据发行主体与上下游企业根据实际情况自行协商。为有效控制风险，发行主体可适当设定某些标准，比如与采购合同、销售合同形成的应付账款、预收账款规模和期限相匹配。另外，用款期限还得和供应链票据发行期限相匹配。
（五）用款方式和利率
用款方式可通过主承销商委托贷款的模式操作。若发行主体旗下有财务公司，也可通过财务公司委托贷款执行，但用款后，需按一定的频率（月或季）向主承销商报备用款情况，包括供应商名称、用款种类、用款金额、用款期限等。具体可由票据发行主体企业、财务公司和债券主承销签订募集资金专户及资金三方监管协议，约定好三方的权责利，设定好募集资金账户监管频率和供应链融资清单要求，确保募集资金专项账户封闭运行、用款企业符合主体要求以及资金投向合规。
用款利率由供应链票据发行主体与上下游企业根据实际情况自行协商。原则上不应低于供应链票据发行成本，也不高于用款企业基于传统的融资模式所付出的贷款成本（尤其是借款人以发行主体的应收账款向银行质押的贷款成本）。
（六）具体操作流程
1.用款人为发行主体下游经销商。用款人为发行主体下游经销商，基于合同约定向发行主体购买产品或服务，发行主体向其提品或服务，希望用款人能够预付部分资金，约定预付款到账后一定时间后发货或提供服务。当用款人资金紧张时，主要通过向银行存入部分或全额保证金，由银行开具承兑汇票，然后用款人向发行主体支付票据;或直接向银行或小贷公司申请流动资金贷款，然后向发行主体支付款项。用款人一般为中小企业，向银行存入的保证金有限或信用能力不高，银行开具票据规模或贷款规模有限，且融资成本昂贵。在供应链票据融资模式下，由发行主体向用款人提供供应链票据融资，操作模式与银行、小贷公司基本相同，然后用款人将发行主体提供的贷款资金再加上自己的自有资金（相当于银行保证金规模）支付给发行主体。因此用款人不仅保证了融资来源，避免了资金链断裂，而且融资成本较低。
用款人除了支付贷款外，还支付了自有资金，借款人弃货的可能性比较小，所以发行主体承担的风险较低。此外，发行主体将获得一定的利差（委贷利率减去债券利率），总体的利差收益可以有效覆盖极少数的弃货违约风险。更为重要的是发行主体通过向下游经销商提供贷款可以增加其购买发行主体的商品或服务的积极性，带动更多的经销商参与进来，尤其是中小经销商，帮助发行主体扩大市场份额。
2.用款人为发行主体上游供应商。用款人为发行主体上游供应商，基于合同约定向发行主体提品或服务。发行主体向其支付资金，一般会约定付款期到期后再付，据此用款人形成对发行主体的应收账款。当用款人资金紧张时，一般会通过以应收账款质押的方式向银行、小贷公司申请贷款。用款人一般为中小企业，经常存在融资难、融资成本高的难题，从而影响到其正常生产经营。在供应链票据融资模式下，由发行主体向用款人提供供应链票据融资，操作模式与银行、小贷公司基本相同，因发行主体对用款人信用能力比较了解，风险较低，向用款人要求的贷款利率低于银行贷款利率。因此用款人不仅保证了融资来源，避免了资金链断裂，而且融资成本较低。与此同时，因供应链票据贷款与之对应的应收账款规模、期限匹配（付款期到期后发行主体需支付资金给用款人），从而发行主体承受的风险较低，还能获得一定的利差（委贷利率减去债券利率），此外还能加强对供应商的控制，确保上游供应的稳定性，实现用款人和发行主体双赢。
（七）风险控制
供应链票据的还款来源为发行主体的上下游供应链企业的还款，因此供应链票据的用款人的信用和偿债能力至关重要。发行主体需严格筛选用款企业，一般宜选择与其有直接且长期业务往来的第一层上下游供应或采购商，同时宜对其经营情况、信用和偿债能力作充分评估。此外，放款期限和规模应与应收账款或应付账款的金额和时限匹配。
三、供应链票据对企业的影响
（一）解决中小企业融资难、融资贵的难题
中小企业因其企业规模小、缺少银行认可的抵押物不足、信用风险偏高等原因，往往面临融资难和融资贵等难题，从而阻碍其进一步发展。在供应链票据融资模式下，票据发行主体的上下游供应链企业基于和票据发行主体的良好合作关系，可获得稳定的资金来源，保证了其正常生产经营;同时因发行主体已经对企业非常了解，对贷款的审批时间相对银行或小额担保公司大大缩减，因此上下游供应链企业获取资金的时间缩短，融资效率大大提高;此外，中小企业借款人的融资门槛降低，融资利率也相对较低，财务成本较小。
此外，因供应链票据具有很强的操作性和实用性，不但有利于实现多方共赢、充分调动各方积极性和主动性，而且可以引导债券市场大额、低成本资金持续惠及广大中小企业，解决中小企业融资难、融资贵的难题。
（二）促进中小企业业务发展
在供应链票据融资模式下，上下游供应链企业不仅可以获得稳定和较为廉价的融资外，在保证其业务稳定发展的同时，还可进一步加强与票据主体发行企业的战略合作伙伴关系，扩大其与核心主体的合作业务范围，提升产业结构，增加竞争力。
（三）有利于票据发行主体的业务发展
当票据发行主体贷款给上游供应商时，可以防止上游供应商的资金链断裂，保证上游供应的稳定性，加强对上游企业的话语权;当票据发行主体贷款给下游采购商时，通过融资给采购商，不仅提高了采购商的购货热情，增加产品销量，而且可以鼓励更多的采购商加入采购行列，扩大市场份额，更快的打开市场。此外，票据发行主体在贷款中除了可以获取一定的利差（委贷利率与债券利率之差），还可以提高资金使用效率，有效解决企业应收应付账款带来的资金利用率低下问题。
四、供应链票据对银行的影响及银行的应对之策
（一）降低银行的经营风险
在传统的信贷模式下，银行直接面对中小企业借款人，往往由于对中小企业信息不了解，经常会有中小企业经营不善或资金链断裂的问题而出现违约。在供应链票据融资模式下，银行作为票据承销主体替票据发行人募集资金，首先承担首要还款责任的是票据发行主体企业，其资产规模往往较大，经营情况也较好，偿债能力强，而且有严格的信用评级和信息披露，债券违约的风险较低;另外，购买供应链融资债券的多位其他机构投资者，银行将违约风险向市场转移，风险责任分散。
（二）优化银行资产结构、促进银行转型升级
由于供应链票据在银行间债券市场发行和流通，银行投资该债券能获得较高的收益，同时风险较低。目前债券承销业务已经成为银行创新中间业务的重要组成部分。供应链票据市场的发展将会进一步丰富银行间债券品种，优化银行资产结构，增加银行的盈利。同时促进银行进一步参与银行间债券市场发行的积极性，优化其资产结构，加快转型升级。
（三）银行的应对之策
“债贷结合”大力发展供应链票据的承销业务，建立新型银企关系。首期的TCL集团供应链票据在银行间市场成功发行在银行和企业间市场引起了剧烈反响，希望发行供应链票据的企业众多。这些企业通常是银行的重要战略客户，双方彼此了解。因此银行可根据企业的经营情况和财务报表，通过分析企业的销售和购买情况，在加强与该类企业传统信贷业务的同时，加大该业务的拓展，多方位满足客户的需求，加深与重要战略客户的合作关系，强化业务牢靠度及客户的忠诚度，实现银企共赢。
与此同时，应“债贷结合”进行对该业务加强调查和监管。与传统信贷业务一样，银行在替企业发行供应链票据时应充分调查和监管发行企业。在承销该类债券前应通过各种有效方法和步骤对企业进行充分调查，掌握企业的发行资格、资产权属、债权债务等重大事项的法律状态和企业的经营、管理及财务状况等，对企业的还款意愿和还款能力做出判断。同时发行后应加强对募集资金使用的监管，确保募集资金的实际用途与募集说明书保持一致、用款企业符合主体要求等;同时加强对发行企业的财务状况和经营情况进行监测和分析，及早对发行企业出现的问题进行预警分析，降低违约风险。
参考文献
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篇8
关键词：中小企业；集合票据；融资
中图分类号：F83 文献标识码：A
收录日期：2013年10月21日
一、中小企业集合票据概述
中小企业已经成为我国发展经济社会不可或缺的支柱力量，但融资难成为制约其发展的重要因素，中小企业的发展到了瓶颈的阶段。鉴于此，国务院于2009年《关于进一步促进中小企业发展的若干意见》，指出中小企业是我国国民经济和社会发展的重要力量，促进中小企业发展，是保持国民经济平稳较快发展的重要基础，是关系民生和社会稳定的重大战略任务。在此背景下，中国银行间市场交易商协会推出了一种中小企业债务融资的创新工具，即中小企业集合票据。中小企业集合票据，是指两个以上十个以下具有法人资格的企业，在银行间债券市场以统一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一注册方式共同发行，约定在一定期限还本付息的债券融资品种。集合票据作为一种新的融资平台，拓展了中小企业的融资渠道，从而有效地缓解了融资难的问题。
二、河北省发行中小企业集合票据的可行性研究
1、经济的发展要求多样化的融资方式。目前，河北省的交易结算机制灵活，可以满足不同主体的多元化需求；托管系统不断完善，在防范市场风险方面的核心作用日益明显；资金清算系统高效、安全，能够满足大规模且频繁的金融市场交易所产生的资金清算需要；市场基础设施中的各个系统有效联结和协调运转，降低了交易成本，增强了各个市场之间的连通与互动，为保证河北中小企业集合票据的成功推出和持续、快速发展提供了有力的技术支持和坚实的运行平台。近年来，产业集群已成为我省区域经济发展的重要产业组织形式和载体，为河北集合票据的发行奠定了经济基础。
2、中小企业的壮大为集合票据的发展奠定了基础。河北省中小企业的发展迅速，在国民经济中的地位日益增强。由于自身发展面临的不确定性，市场竞争能力较弱，很难实现在资本市场直接融资；而在间接融资方面，存在着银行惜贷的问题，银企之间信息不对称，使得商业银行更愿意向大企业、国有企业放贷。因此，发行票据可以优化企业融资结构，拓宽融资渠道，有效解决中小企业融资难的问题，增强其持续发展能力。
3、政府对中小企业融资担保提供了较为宽松的政策氛围。2003年实施的《中华人民共和国中小企业促进法》为中小企业的促进发展提供了制度上、法律上的支持，政府还通过积极出资，建立担保机构来扶持与鼓励中小企业不断发展成长。政府也在积极鼓励中小企业担保模式的不断创新以及规范民间资本使用效率，以促进中小企业融资需求的满足。
4、降低企业融资成本。目前，商业银行五年期以上贷款利率达到了6.4%，而中小企业贷款利率一般上浮30%左右，达到8.32%。相比之下，同期限的债券发行利率显著低于同期限商业银行贷款利率，即使考虑到相关发行费用，企业债券仍具有明显的融资成本优势，而且发行环境也相对便利，因此发行集合票据较同期限的银行贷款能够有效地降低融资成本。
5、提高企业的资本市场形象，提升企业经营管理水平。债券市场是中国资本市场的重要组成部分。发行中小企业集合票据是发行人在资本市场迈出的重要一步，企业借此在债券市场树立其稳健、安全的品牌形象，票据发行上市后，企业需要定期披露信息，被广大机构投资者关注，这有利于企业规范运作，提高自身管理水平，并可在资本市场上树立良好的信用形象，为企业持续融资打下信用基础。
三、中小企业集合票据可持续性发展建议
1、选择有融资能力的中小企业。为了能够成功发行河北省第一支中小企业集合票据，要选择具有成长性的优质中小企业。在省内的不同支柱产业中选择资产规模和盈利能力较接近、而相关性弱的中小企业，以便评级机构进行信用评级，确保集合票据能够获得市场投资者的信任。如保定市可以考虑在汽车、服装、纺织、新能源等支柱产业中选择企业，从而提高集合票据信用评级，降低融资成本。
2、政府部门的助推力。政府作为集合票据的牵头人和推动者，要把这一融资方式向更多的企业推广，而不仅局限于行业龙头，要聘请主承销商、选择发行人、联系担保机构及聘请审计、法律和评级等中介机构，发挥总协调作用。同时，督促企业按时还债；在财力允许的情况下，把对企业上市融资的奖励扩大到发行集合票据等债权融资领域，或给予发行企业适当的贴息或补贴，鼓励企业积极使用该类工具。
3、创新信用增级手段。集合票据信用增级的手段有外部增级和内部增级两种，其中外部增级是通过外部提供担保来增加其信用评级，而内部增级针对市场不同的融资需求，将集合票据分为优先级和次级，以次级层保障优先级债权的优先实现。目前，主要还是通过外部担保来提升评级水平，需要改善河北的担保环境，外部评级机构的资质高低也是影响集合票据流通性的重要因素，但从河北实际情况看，地区性的担保机构还不具有担保资质，企业可以选择的是一些大型的担保机构，所以要增加大型担保公司的数量和规模，形成良性的竞争环境，降低担保费用，中小企业为最终的受益人，可以减少他们的融资成本。中小企业贷款利率一般上浮30%左右，达到8.32%。相比之下，同期限的债券发行利率显著低于同期限商业银行贷款利率，即使考虑到相关发行费用，企业债券仍具有明显的融资成本优势，而且发行环境也相对便利。因此，发行集合票据较同期限的银行贷款能够有效地降低融资成本。
主要参考文献：
[1]郑晓忞，苏志鑫.我国中小企业集合票据发行实践及其启示[J].福建金融，2010.8.
篇9
关键词：股票市场；可回售股票；融资功能；工具创新
中图分类号：F830.91文献标志码：A文章编号：1673－291X（2009）10－0067－03
一、股票市场陷入融资困局
由于国际金融危机导致宏观经济陷入周期性减速与调整、“大小非”限售股份解禁形成巨大供给压力等众多因素的影响和制约，近年来，中国股市走势低迷、表现欠佳。据统计，2008年上证综指下跌65.39%，深证成指下跌63.36%，两市总市值全年蒸发20.58万亿元，总市值缩水高达62.9%，沪深股市分别创下有史以来最大年度跌幅。市场的深幅调整使投资者损失惨重、信心低落，市场活跃度明显降低。2008年沪深两市股票成交额共计26.71万亿元，同比下降42%。与此同时，股票市场优化资源配置的作用几近丧失，市场融资功能严重萎缩。据统计，2008年仅有76家公司通过首次公开发行（IPO）登陆沪深股市，比2007年下降38%；最具参考意义的实际融资额仅1 034亿元，比上年大幅下降78%。除新股发行节奏放缓外，2008年的大盘股IPO也寥寥无几，仅有5家公司发行规模在5亿股以上，占IPO的总家数由上一年的17%下降到6%。而且，新上市公司股价面临低估威胁。2008年沪深股市A股平均市盈率最低均跌破14倍，至去年末两市A股平均市盈率分别为14.85倍、16.72倍，平均股价为6.31元、7.01元，均创历史新低。随着市场不断下行，IPO上市首日股价涨幅大幅收窄，去年首家于1月16日上市的华锐铸钢首日开收盘股价涨幅分别为206%和189%，而去年最后一家于9月25日上市的华昌化工首日开收盘股价涨幅仅有75%和85%。值得注意的是从华昌化工登陆深圳中小板之后即2008年第四季度开始截至目前，没有一家公司IPO上市融资，沪深股市IPO市场已经陷入停滞状态，而且IPO审核也进入“真空期”，自去年9月16日证监会发审委2008年第135次会议审核通过湖南博云新材料股份有限公司的首发申请后至今未进行过任何IPO审核。据Wind资料显示，目前IPO已过会等待发行、上市的公司多达33家，有的首发申请获准后已超过6个月未实施发行、募资。
值得关注的是IPO市场的前景似乎也并不乐观。因为尽管管理层针对宏观经济和市场采取了一系列举措，但国际金融风暴对中国宏观经济的影响仍在加深和蔓延，中国经济还难以在短期内明显走出减速周期，同时2009年又将迎来“大小非”限售股解禁上市的洪峰，将有多达6 870.24亿股的各类“大小非”限售股份解除禁售，其解禁数量上的巨大和减持套现的高度不确定性都将给市场增加显著压力。更应该看到的是由于国际金融危机影响的复杂性，现有各项宏观经济政策投入的效果很难明确预期，而对“大小非”限售股份解禁上市流通“不加第二把锁”的管理层政策宣誓事实上已经封杀了市场在“大小非”解禁限售股份的上市流通和减持套现上的任何政策想象空间，意味着在“大小非”问题上不太可能会有符合甚至是超市场预期的政策作为。种种迹象表明未来一段较长时期内大的基本面不支持股票市场再现一年多前的牛市景观，市场很可能要进入和经历一个远超市场参与各方预期的弱势周期。
但是，中国经济的现实状况又不能容忍股票市场长期走弱和经历长期的市场失效，无论是从服从于配合实施启动和扩大内需、刺激经济保增长的当下阶段性宏观经济战略需要出发，还是从服务于建设一个能够充分发挥优化资源配置作用、有效扩大直接融资比重、促进经济增长方式转变的多层次资本市场体系的国家长期经济发展战略看，都要求市场特别是管理层能有所作为，采取实质性动作与步骤，重建市场信心，恢复市场的融资功能，建设一个有效的股票市场。
二、可回售股票是破解融资困局的利器
可回售股票（Puttable Stock）是指进行股权融资的发行公司承诺未来某个时点或一段时间内，公司股票市场价格低于发行时约定的某一预设价格时，持有人有权从公司获得股票市场价格与预设价格差额补偿的一种股票，即投资者在获得发行公司发售的新股的同时也获得了该股票的卖出期权合约。由于可回售股票具有普通股嵌入、叠加卖出期权的特性，因此是一个复式金融创新工具和产品。
可回售股票最早出现在美国。1984年11月，美国一家名不见经传的Arley公司为了扩大经营规模急需进行600万美元股权融资，但由于正值股票市场低迷造成融资时机不佳及公司规模与知名度制约，投资银行Drexel Burnham Lambert认为其股票发行价宜定在每股6美元，而Arley公司董事会洞悉公司拥有一家大型连锁宾馆订单的支持所奠定的在行业内的竞争实力和成长性优势与本次股权融资的良好和乐观投资盈利前景，认为每股6美元的发行价格是对公司以及公司股票实际价值的低估，并认为发行价至少应该在每股8美元。为了满足Arley公司的需要，投资银行Drexel Burnham Lambert利用金融工程的分解与复制技术，设计了可回售股票的创新融资工具并成功实现了融资目标。其具体做法是Arley公司在以每股8美元发售股票的同时免费向投资者赋予一份该股票的卖出期权合约，即投资者在获得Arley公司发售的新股的同时获得了该股票的卖出期权。该卖出期权约定投资者在两年后的1986年11月可按等于股票发行价格的行权价格8元（预设价格，下同）将其拥有的可回售股票“回售”给Arley公司。如果两年后Arley公司的股价等于或高于每股8美元，投资者没有发生投资损失或获得投资收益，投资者自然会放弃执行卖出期权合约，届时卖出期权自动失效，同时可回售股票还原为普通股；如果两年后Arley公司的股价低于每股8美元，投资者可选择执行卖出期权合约，从Arley公司获得卖出期权行权价格8元与股票市场价格差额的补偿，投资者在行权的同时其所持有的可回售股票转化为普通股。可见，可回售股票通过在普通股基础上叠加卖出期权的创新，对投资者来说保障了在未来某个时期所拥有的股权价值与财富额一定不低于某个预设价值，克服了市场信息不对称带来的投资判断难题，明显降低了投资者的投资风险程度，增强了投资者的认股和持股信心；对发行公司来说其承诺向市场展现了公司对未来经营与盈利前景的足够信心，以此吸引投资者来实现在低迷市道中以满意的溢价水平和高于市场平均水平的发行市盈率进行股权融资，避免了公司实际价值和股票内在价值的低估，在不利的融资环境下获得了扩张生产经营规模的有效资本支持。
第一，可回售股票的“回售”在含义上是非投资者在叠加的卖出期权到期时行权将所持可回售股票卖给发行公司，而是仅在执行卖出期权时获取行权价格与股票市场价格的差额补偿。由于投资者可在行权后将转化为普通股的可回售股票择机抛出，再加上行权获取的补偿，相当于投资者至少可以按发行时的发行价格（预设价格）收回投资，也就相当于将股票回售给了发行公司，因此这里的“回售”非发行公司的赎回行为。从这个意义上讲，可回售股票不像普通股具有不可退股性，即打破了普通股的“非返还性”。
第二，可回售股票叠加的卖出期权是赋予投资者的选择权权利，该权利的行使是有条件的。投资者只能在卖出期权合约约定的时间到了后才可行权，之前是不可行权的，另外，一旦过期放弃行权则权利自动失效，同时行权必须按事先约定的行权价格（可回售股票的发行价格）进行，而且行权也只可能发生在股票市场价格低于卖出期权行权价格即卖出期权具有内在价值情形下。投资者行权后或放弃行权，其所持可回售股票都将还原为普通股股票。
第三，投资者行权获得发行公司差额补偿有以下不同方式并经历了一个发展过程：（1）现金。这是最初的“回售”方式。即发行公司以现金形式将卖出期权行权价格与股票市场价格的差额部分补偿给投资者，由于行权价格等于股票发行价格，差额的现金补偿无疑会涉及与影响到发行溢价转为资本公积金部分的认定、调整，可见，以现金方式补偿的可回售股票疑似“或有负债”，不利于发行公司的资本管理；而且，现金的释出也会增加公司流动性压力。因此，其显著的缺点导致这种方式采用不多并很快被更有效的方式替代。（2）普通股。即发行公司以普通股股票形式将卖出期权行权价格与股票市场价格的差额部分补偿给投资者。例如某投资者持有发行公司发行的两年后卖出期权行权价格为12元的可回售股票100股，两年后该公司股票市场价格为每股10元，那么投资者行权后就可以从发行公司免费获得20股普通股，原来的100股可回售股票还原变身为普通股，从而该投资者便成为了拥有该公司120股普通股的股东。这一方式的优点是：对投资者来说，由于市场预期效应会使股价合理调整，“回售”前后其财富价值并没有变化，利益未受任何影响；对发行公司来说，以普通股方式补偿差价的可回售股票不会再被视为疑似“或有负债”，有利于公司的资本管理。同时，差额部分不以现金支付，有利于稳定公司的财务流动性。因此，支付普通股的差额补偿明显优于现金。（3）选择支付。即发行公司以普通股、现金、优先股和债券中选择一种或两种甚至两种以上组合支付差额补偿。这种方式只要投资者愿意接受就意味着给发行公司以更大的支付选择权，使公司能够根据自身的经营需要和财务状况灵活选择最有利的方式实施可回售股票的“回售”，因此成为了目前国际上最流行的可回售股票的“回售”方式。
可回售股票的独特设计具有以下突出的制度优势：
第一，可回售股票为优势企业在弱市中进行股权融资提供了有效工具。企业的股权融资需求时机与股票市场的周期性波动不可能完全对称、匹配。当优势企业急需抓住时机通过股权融资扩张生产经营规模时，可能股票市场陷入了融资功能萎缩的低迷阶段。这时，企业要么放弃融资行为从而坐失发展机会，要么冒发行失败的风险或严重低估公司价值的不利结局以低溢价甚至折价方式发行普通股进行股权融资。而发行可回售股票由于有最低价值的预设，保障了投资者未来财富总量不减少，可以在低迷市道下充分吸引投资者，从而能够使成长性明确的优势企业战胜市场波动及融资功能萎缩的不利影响，以预期价格完成股权融资，从资本角度保障优势企业实现生产经营规模的顺利扩张。
第二，可回售股票的引入有利于推进公司法人治理结构建设。可回售股票赋予了持有人在一定条件下按预设价格将所持可回售股票“回售”给发行公司的权利，无疑给发行公司及其高管层以无形压力，倒逼其重视股东利益、勤勉尽职，认真履行受托、责任，提高经营效果，以尽力避免不利于公司的“回售”情形的发生，从而在客观上将发行公司和公司高管层与普通投资者捆绑在同一个利益平台，有利于促进公司法人治理结构建设，解决现代企业制度中普遍存在的问题，降低“道德风险”。
第三，可回售股票通过缓解市场信息不对称有利于提高社会资源高效、正向配置效率。一般来说，公司及其高管层在市场信息传递链条上处于前端，相较于市场普通投资者享有明显的信息对称优势。发行可回售股票的公司通常若没有对公司未来经营业绩与成长价值的准确把握和足够自信就难以承诺持有人未来财富价值不缩水的可“回售”所持可回售股票的条件和权利，这就使公司与其高管层掌握的信息最大程度地外显化，不仅通过准确的价格发现提高市场的有效性，而且将投资者通常难以把握的未来风险转移到发行公司身上，最终缓解市场一直努力解决但始终没有很好解决的投融资双方的信息不对称问题，实现资源向高正效行业、企业和产品流动，提高资源配置的效率和效果。
目前，中国推出可回售股票除了市场可受益于其以上独特的制度优势外，还具有以下积极意义：
第一，至少可以局部恢复目前中国股票市场融资功能。时下，沪深股市IPO市场已经陷入完全封冻的停滞状态，同时IPO市场的前景也不乐观。在这一市场背景下，作为策略性因应措施，引入可回售股票至少可以局部改变市场失效状况，特别是通过融资功能的恢复使有明确成长性的优势企业能够抓住时机，适时登陆资本市场，不仅有助于资本市场健康发展，也有利于从资本市场策应、配合启动和扩大内需、刺激经济保增长的当下阶段性宏观经济战略的实施。
第二，丰富资本市场投资工具和产品。
第三，增强发行公司和保荐人压力以防范道德风险。只有避免了“回售”情形的发生才最终意味着可回售股票发行的成功，这就要求必须确保发行公司的品质、准确判断未来市场变化、合理设计卖出期权的条款，从而无疑将增强发行公司和保荐人压力，使可回售股票的工具创新得到有效、合理运用，真正使一批有成长潜力和价值的公司脱颖而出，使投资者从股票市场投资中充分享受到财富与价值增长，展现资本市场的魅力。
第四，促进金融创新。可回售股票具有普通股嵌入、叠加卖出期权的特性，是一个典型的复式金融创新工具和产品。推出可回售股票无疑是值得鼓励的金融工具创新行为，符合管理层加大资本市场工具与产品创新力度、推动市场持续发展的今后一个时期工作重点的要求。
三、应注意处理好的几个问题
为了有利于可回售股票的推行，切实发挥其效能，应注意处理好以下问题：
第一，完善相关法律法规。目前，《公司法》、《证券法》没有明确将可回售股票视为证券的一个种类，没有就发行可回售股票作出规定，需要尽快在法律法规层面作出相应修订和补充，填补相关法律法规空白。鉴于“两法”修订程序上的复杂性，在相关法律法规修订、完善之前，管理层可以出台作为暂行管理办法的发行可回售股票的试行规定，就发行可回售股票的条件和资质、回售条款设计限制、发行程序、监管要求以及上市交易、“回售”程序、登记结算等作出规定。
第二，发行可回售股票的适用对象。根据目前和未来一个时期资本市场建设和发展的需要，建议以主板市场拟上市超大型公司和即将开设的创业板备选公司作为发行可回售股票的适用对象，既可促进蓝筹股市场建设，又有利于加快创业板的推出，并为创业板上市公司提供更具灵活性、竞争性的股票发行与募资方式。
第三，遭遇“回售”情形时，提倡以股票作为补偿差额的基本方式，不仅使补偿变得直观、操作简便，也更能为投融资双方接受。
第四，进一步强化上市公司高管、保荐人责任约束。对于保荐不力、欺诈发行上市、公司经营出现恶化的突变导致公司遭遇大量“回售”的，除追究上市公司高管责任外，还要追究保荐人责任，取消保荐人保荐资格。
第五，规范发行可回售股票公司的大小非限售股份解禁减持与套现行为。为了给可回售股票的推出创造有利条件，最大限度保护普通投资者利益，必须就发行可回售股票公司的“大小非”限售股份解禁减持与套现行为作出特别规定。凡通过可回售股票IPO的公司公开发行前已发行股份（包括增资扩股的新增股份）、控股股东或实际控制人持有股份、董监事与高级管理人员持有股份必须在可回售股票内含卖出期权行权期过后才能解除禁售，减持套现价格必须等于或高于卖出期权的行权价格。
参考文献：
[1]罗珉.资本运作――模式、案例与分析[M].重庆：西南财经大学出版社，2001.
篇10
【关键词】融资工具；中期票据；发展；完善
一、中期票据的发展历史
中期票据是一种广义的融资性票据，是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场，按照计划连续、分期的以公募形式发行的，并约定在一定期限还本付息的债券融资工具。中期票据发行的期限通常在3-5年，它是继短期融资券之后推出的一项中期融资工具，同属于直接债务融资。
中期票据最早出现在20世纪80年代早期，美国等成熟的债券市场中，其期限通常在2-5年，作为连接短期商业票据和长期债券而出现。在欧洲货币市场发行的中期票据，称为欧洲中期票据。
从我国来看，中期票据的正式发行始于2008年4月，它的发行结束了企业中期直接债务融资工具长期缺失的局面。由于市场资金充沛、机构配置欲望较高，中期票据自推出以来，就受到投资者和拟发债企业的热烈追捧。2008年共有24家企业发行了39只中期票据，共融资1672亿元。2009年共有118家发行主体累计发行中期票据176期，合计发行规模6997.36亿元。2010年共有181家发行主体累计发行中期票据234期，其中包括集合中期票据12期，合计发行规模达到4948.89亿元，发行期限以5年期的为主，3年期次之；自加息后，2年期和3年期的占比提高。随着发行量的日益增加以及发行主体的不断扩大，中期票据已成为了企业的重要融资手段之一。
二、中期票据融资优势的比较分析
与公司债、企业债相比，中期票据从申请到发行都比较简单、方便，融资周期上也相对较短，因此中期票据相对于其他融资工具有诸多的优势：
首先，它可以拓宽企业的融资渠道。中期票据的出现有利于拓宽企业的融资渠道，从一定程度上能够缓解当前中小企业面临的融资难的问题。目前企业债券的期限一般在5-10年，短期融资债券在1年以内，3-5年期的品种较少。中期票据的推出也填补了短期融资和企业债券之间的空白，是连接短期债券融资和长期债券融资的“桥梁”，丰富了债券产品的结构，满足了各类企业对中期负债的需求。
其次，它的资本成本率相对较低，可以节省成本。一方面，中期票据在发行程序上比较简单，也不需要经过复杂繁琐的申请程序，融资周期较短，可以节省发行成本；另一方面，中期票据融资在利率上也具有一定程度的优势，企业可以根据自身融资的需求灵活制定发行条款和利率，节省融资成本。
第三，它的形式比较灵活。发行者在发行中期票据时可以自由的选择发行期限、发行方式、发行数额和规模，还可以将票据结构化，根据企业和投资者的要求，灵活的搭配出不同的票据组合；此外，相比于债券，发行中期票据不会使企业的经营活动受到多方面限制。
第四，有利于企业财务的优化管理。由于中期票据的期限介于短期融资和长期融资之间，且期限较为灵活，因此通过中期票据的发行可以在一定程度上优化企业的财务结构，有利于企业整体的融资和债务管理。此外，因为中期票据是以商业票据的形式发行，且期限较短，所以它的流动性很好，风险较小。
第五，可以提升企业的市场形象。由于参与直接融资标志着企业信用资质较好，因此通过发行中期票据，可以在一定程度上提升企业的市场形象，同时也有利于提高企业在金融市场上的知名度。
三、我国中期票据当前仍存在的问题
尽管中期票据在我国已经有了长足的发展，但是与国外发达国家相比，目前仍然存在一些问题：
第一，对公募基金的吸引力较弱。虽然证监会在2011年5月文件允许公募基金投资中期票据，扩大了中期票据的投资者范围，但是目前中期票据的投资主体仍然是商业银行、保险机构等传统参与者。
第二，通过对已发行中期票据的考察，发现中期票据的发行企业仍然大都是大型企业，中小型企业仍很难参与其中。中期票据较低的融资成本并没有使其门槛降低，发行中期票据的企业仍然倾向于信用评级较高的大规模企业；再加上受其审核方式的限制，对于一般的中小企业来说，仍然很难获得中期票据的发行机会。
第三，信用评价体制薄弱，违约风险较高。由于票据的申请和发行程序简单，没有诸多法律的管制，也无须披露财务信息，这就增加了投资者对其价值判断的难度；此外，我国的企业债市场目前还没有相对统一的信用评价体制和成熟的定价模式，投资者很难对其进行定价和投资价值判断。而且随着中期票据发行规模的扩大，相对应的信用风险也在不断的集聚，因此对于票据而言其违约风险也很高。
四、完善中期票据融资的政策措施
通过对上市公司中期票据融资的研究发现，财务成本、财务杠杆、公司规模以及经营风险是影响上市公司中期票据发行的重要因素。上市公司面临的财务成本越高、规模越大，则越乐意发行中期票据，而公司的经营风险越高、财务杠杆越高，则越不会发行中期票据。根据公司对各影响因素的敏感程度，我们可以依此对中期票据进行改善。
针对目前我国中期票据市场还存在的一些问题，并结合国际上发达国家的先进做法，在此提出了几点完善中期票据融资的建议：
1.完善中期票据的信用评价体制，扩大金融中介机构的发展，有效控制中期票据的信用风险。建立统一的信用评价体制，并形成较为成熟的定价模式，使中期票据市场更为成熟化和规范化，这才是控制中期票据风险的首要任务。在此方面可结合发达国家成熟中期票据市场的经验，例如，美国公募中期票据信用等级是由穆迪、标准-普尔、费彻、道尔夫、菲利普斯五家中的一家或数家进行评定，这就使得信用标准统一，评定结果可信，也使得投资者有一个准确的参考标准。
2.充分挖掘中期票据的灵活性，丰富中期票据的种类，使中期票据市场多样化，吸引更多投资者。应当充分利用中期票据的灵活性，制定出更加符合投资者需求的中期票据，促进中期票据结构化，将中期票据与金融衍生工具相结合，增加中期票据的种类，吸引更多的投资者，特别是机构投资者。可参照国际中期票据市场的经验：美国在中期票据的运行机制中引入的反省询价机制，便是投资者可以根据自身的需求，主动向中期票据的发行者和承销商定制投资工具；而在欧洲中期票据市场上，结构化的中期票据的发行家数也超过了标准的、简单形式的中期票据。
3.完善中期票据的法律监管，提高中期票据的信息披露。我国中期票据市场才刚兴起不久，在很多方面都还不规范，为了确保中期票据的健康发展，要进一步加强法律监管，有效对违约者进行监督和处罚，降低票据的违约风险，使票据市场更加规范化；此外还要加强企业财务信息的披露，使投资者更准确地了解中期票据的投资价值。
4.改善经济环境，放宽中期票据的应用范围，改善利率管制，做到切实为中小企业的融资着想。适当放宽中期票据的应用范围，实行政策倾斜，吸引中小企业及小城市投资者，壮大发展。减少利率管制，建立市场利率制度，使中期票据自我良好发展。这不仅为中期票据提供了广阔的市场，也解救了中小企业的融资之急。
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