住房抵押贷款范文

导语：如何才能写好一篇住房抵押贷款，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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(一)城区特征对商业银行住房抵押贷款决策影响机制的相关理论

国外关于城区特征对商业银行住房抵押贷款决策影响机制的相关研究主要有违约理论、理性歧视理论、信息外部性理论和内部信息效应理论。其中，违约理论解释哪些城区特征影响贷款风险；理性歧视理论解释商业银行根据城区特征进行贷款决策的合理性；信息外部性理论和内部信息效应理论解释城区特征对商业银行贷款决策的影响会导致中低收入城区贷款供给不足。信息外部性理论和内部信息效应理论的主要区别在于研究角度不同：前者认为，当前住房交易提供的城区信息使该城区的所有贷款者受益；后者认为，单个贷款者在从事住房抵押贷款业务过程中搜集到的某些城区信息只使该贷款者受益。

1.违约理论

住房抵押贷款违约理论有两种：支付能力理论和权益理论，分别解释被迫违约和理性违约。

支付能力理论的主要内容是：(1)当借款者无力支付月还款额时，违约就会发生。(2)影响借款者支付能力的因素有：触发事件(triggerevents,包括失业、离婚和疾病等)、融资来源(Financialresources，包括收入和储蓄等)、融资条款(Financialcommitments，包括住房抵押贷款的利率、期限和贷款价值率以及其它负债)和其它(包括户主年龄和家庭里孩子的年龄与数量等)。

权益理论的主要内容是：(1)违约可视为住房抵押贷款所内含的看跌期权，即以不偿还住房抵押贷款余额为条件而卖出住房的期权；即使借款者有能力支付月还款额也可能在一定条件下执行看跌期权(即违约)。(2)违约的必要条件是负权益(即住房价值小于贷款价值)，并且违约受交易成本和触发事件的影响。(3)负权益的影响因素包括初始贷款价值率，住房价格波动率、已抵押年数、贷款期限和资金机会成本2；交易成本因素包括违约信用损失、寻找新住所的搜寻费用和搬迁费用等，它增加违约成本从而降低违约概率；触发事件因素包括失业、离婚和迁移等，它将多期最优违约决策提前到现在3。

VonFurstenberg(1969)考虑了初始贷款期限、初始贷款价值率和被抵押的是新房还是旧房等因素，发现初始贷款价值率是影响违约率的重要因素，初始贷款价值率越高违约率越高。Wilson等(1995)采用1992-1995年加利福尼亚的数据估计了违约损失函数，发现城区住房价格波动是导致违约损失的最重要因素。Capozza等(1997)研究了交易成本和触发事件对违约率的影响，他们用城区收入水平和年龄结构作为交易成本的变量，用城区失业率、离婚率和迁移率描述触发事件，发现城区中位家庭收入水平与违约率高度负相关，城区失业率和离婚率与违约率高度正相关，其它变量不显著。Boheim和Taylor(*)研究发现，孩子年龄小于六岁的家庭违约率较高；户主年龄对违约率有显著影响，在38岁以下，违约率随户主年龄递增，在38岁以上，违约率随户主年龄递减。由此可见，住房价格波动率、失业率或离婚率高以及中位家庭收入低的城区违约风险大。

2.理性歧视理论

19世纪70年代初，Phelps(1972)和Arrow(1973)提出劳动力市场的理性歧视理论，后来被应用到住房抵押贷款市场。该理论的主要内容是：(1)在单个贷款申请者和单个住房特征难以准确获得的情况下，权衡收益和成本，贷款者根据贷款申请所属城区的特征判断违约风险更有利可图。(2)某些城区的违约风险比其它城区高，如果高于贷款者的最大可承受风险，来自这些城区的贷款申请会被拒绝；如果低于贷款者的最大可承受风险则会被批准，但同时被要求较高的首付款比例。(3)因为理性歧视是有利可图的，市场竞争不能使其消失。

Schill和Wachter(1993)发现，金融机构对低收入或少数民族城区比对其它城区的拒贷率高，但在控制了城区风险之后，拒贷率的城区差别消失，这表明理性歧视是存在的。Marschoun(*)发现，对住房价格波动率较大的城区，贷款者要求较高首付款比例的概率较大。

5.信息外部性理论

Lang和Nakamura(1993)提出信息外部性理论(informationexternalitiestheory)。该理论的主要内容是：(1)一方面，住房估价的精确性与近期的城区住房交易规模正相关，与城区预期住房价格波动率负相关；另一方面，如果住房估价不精确，贷款者为降低违约风险会要求较高的首付款比例或者拒贷：导致住房销售难度增大；两个方面相互影响，产生了一个动态的信息外部性。(2)在一个外部冲击(例如住房交易税提高)下，如果住房交易规模下降得较小，则信息外部性作用较小，住房抵押贷款市场能恢复到初始的稳态均衡点；如果住房交易规模下降得足够大，则信息外部性作用会大到使该市场持续萎缩，甚至消失。(3)低收入城区的住房交易规模一般较小，而且首付款是对低收入家庭拥有住房所有权的一个重要门槛，所以信息外部性对低收入城区的影响较大。

Claem(1996)和Vermilyea(2005)等学者都发现，住房交易规模4与拒贷率显著负相关，表明信息外部性是存在的。Harrison(2001)发现，信息外部性不仅存在于房地产市场衰退期也存在于房地产市场非衰退期；考虑了银行差异性的信息外部性更显著；在其它条件(例如城区预期住房价格波动率)不变情况下，一个标准差的近期住房交易规模增加使拒贷率降低2%。

4.内部信息效应理论

1999年，Avery等提出内部信息效应理论(internalinformationeffecttheory)。该理论的主要内容是：(1)单个贷款者在从事住房抵押贷款业务过程中搜集到的某些城区信息只使该贷款者受益，这些信息与该贷款者的抵押贷款业务规模正相关。(2)在低收入城区，购买住房的抵押贷款申请总量通常比较小，如果一个城区存在多个贷款者，可能没有任何一个有足够的业务规模以获得足够的城区信息，贷款风险或单位贷款成本会更高，从而首付款比例或拒贷率也更高。

Avery(1999)和Vermilyea(2005)都发现，单个贷款者的住房抵押贷款业务规模5与其拒贷率显著负相关，表明内部信息效应是存在的。Avery(1999)还发现，内部信息效应在低收入城区比在中高收入城区大，可以解释中低收入城区之间1／4的拒贷率差别。

(二)城区特征对商业银行住房抵押贷款决策的影响机制

我们对上述国外的相关理论进行概括总结，发现城区特征对商业银行住房抵押贷款决策的影响机制有以下三种：

1.违约理论和理性歧视理论：城区预期住房价格波动率、城区失业率、城区离婚率或城区中位家庭收入水平违约风险首付款比例或拒贷率

2.信息外部性理论：城区住房交易规模或城区预期住房价格波动率住房估价精确性违约风险首付款比例或拒贷率

3.内部信息效应理论：贷款者收到的住房抵押贷款申请数量该贷款者获得的城区信息违约风险首付款比例或拒贷率

二、

城区特征是商业银行住房抵押贷款决策的一个重要因素，它分为三类：(1)人口特征，包括中位家庭收入、离婚率、失业率、年龄结构和受教育水平等；(2)住房存量特征，包括住房交易规模、土地供给弹性、住房所有权比率、住房空置率、中位住房租金价格比、中位住房建筑周期和中位住房年龄等；(3)公共服务特征，包括接受公共住房支持的家庭比例，学校质量、治安状况和拆迁改造等；(4)其它特征，包括经济增长率和产业分散化程度等1。

城区特征或多或少以相同方式影响一个城区所有住房抵押贷款的风险。在单个贷款申请者特征和单个住房特征难以准确获得的情况下，商业银行可以根据城区特征判断一个城区的住房抵押贷款违约风险，以确定该城区的最低首付款比例，甚至对整个城区拒贷，这一方面使商业银行面临的违约风险降低，另一方面可能使中低收入城区居民的住房融资难度加大。本文通过分析国外城区特征对商业银行住房抵押贷款决策的影响机制，联系我国实际情况，指出我国商业银行根据城区特征进行住房抵押贷款决策具有合理性，建议商业银行密切关注城区住房价格波动率，并且政府限制中低收入城区商业银行的数量。

三、城区特征对我国商业银行住房抵押贷款决策的影响现状

城区特征对我国商业银行住房抵押贷款决策的影响已经开始显现，并导致中低收入城区居民的住房融资困难加大。

2004年下半年，上海多家银行在二手房抵押贷款方面出台了新的限制条件——城区和环线概念，停止了向奉贤、金山、南汇、川沙、崇明五个城区发放二手房抵押贷款；内环线以内的二手房抵押贷款首付款比例普遍增至3成，内外环之间的增至4成，外环线以外的增至5成6。另外，为防范金融风险，中国人民银行规定，从2006年6月1日起，个人住房抵押贷款首付款比例不得低于30%，但考虑到中低收入者的住房需求，对购买自住住房且套型建筑面积在90平方米以下的仍执行最低首付款比例20%的规定。然而，在实践中，商业银行对住房抵押贷款申请者普遍执行的最低首付款比例是30%或30%以上，中低收入者没有得到最低首收付款比例20%的好处。

四、启示

1.商业银行根据城区特征进行住房抵押贷款决策具有合理性。目前，我国个人信用查询系统处于起步阶段，尚不完善；住房估价技术的科学性、客观性较差，并且委托问题使房价高估的现象比较突出。这导致商业银行搜集单个贷款申请者特征和单个住房特征的成本高、准确性低。相对而言，城区特征的获取成本较低、较准确。所以，商业银行会根据城区特征判断一个城区的住房抵押贷款违约风险，对违约风险较大的城区规定较高的最低首付款比例或者拒贷率较高。

2.商业银行应该密切关注城区住房价格波动率。城区住房价格波动是导致违约损失的最重要因素。一个城区的住房价格波动性越大，则住房估价的精确性越低，进而住房抵押贷款的风险越大，因此商业银行对该城区的贷款申请应该规定较高的最低首付款比例或者拒贷率较高。

3.政府应该限制中低收入城区的商业银行数量。中低收入城区的住房交易规模通常较小，所以住房抵押贷款申请总量较小。如果一个中低收入城区的商业银行多，则可能没有任何一家能收到足够的住房抵押贷款申请数量以获得足够的城区信息，贷款风险或单位贷款成本会比较高，从而首付款比例或拒贷率也比较高。因此，政府应该限制中低收入城区的商业银行数量，或者帮助中低收入城区的商业银行分支机构组成住房抵押贷款银团，以使商业银行获得更多的城区信息，进而减小中低收入城区居民的住房融资难度。

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关键词：住房抵押贷款证券化难点措施

一、引言

住房抵押贷款证券化是近二十年来国际金融领域最重大的创新之一,它发源于美国,后在发达国家广泛流行,现在是目前西方一些国家普遍采用的住房金融形式。它是指金融机构(主要是商业银行)为了分散在发放住房抵押贷款时面临的贷款风险,把自己所持有的流动性较差但具有未来现金收入流的住房抵押贷款汇集重组为抵押贷款群组,由证券化机构以现金方式购入,经过担保或信用增级后以证券的形式出售给投资者的融资过程。从本质上讲,发行住房抵押贷款证券是发放住房抵押贷款机构的一种债权转让行为,即贷款发放人把对住房贷款借款人的所有权利转让给证券投资者。住房抵押贷款可获得稳定的现金流且相对独立,不但有担保且可以被准确地评估质量和信用,资产还可以被剥离。这些特点都决定住房抵押贷款是一种非常适合证券化的资产。

我国商业银行在90年代初开始发放住房抵押贷款,住房抵押贷款余额占金融机构贷款总余额已达10%,业务发展势头良好,坏账率只有0.25%,是银行中最优质的资产之一,这给我国住房抵押贷款证券化的实施创造了良好的条件。实施住房抵押贷款证券化在我国具有现实意义,但任何新生事物都有一个发展的过程,我们在借鉴一些西方国家经验、走中国特色的同时,对一些难点问题应加以重视。

二、住房抵押贷款证券化的意义

1、有利于增强商业银行资产的流动性

商业银行资产的流动性是指商业银行在资产不蒙受损失的情况下迅速变现的能力。商业银行在业务经营中,常常由于流动性不足而导致经营风险。住房抵押贷款证券化有利于解决这个问题,它使商业银行在没有损失甚至有赢利的情况下缩短了贷款平均期限,增强了资产的流动性,提高了商业银行应付突发危机的能力。提高流动性是中国银行业开展资产证券化的主要动因,在中国银行业资本充足率普遍不足的情况下,资产的流动性就显得尤为重要。

2、解决了银行资产和负债不匹配的问题

根据银行长期进行资产负债管理得出的经验,短期资产应跟短期负债匹配,长期资产应跟长期负债匹配。但在现阶段,我国商业银行的负债绝大部分是短期负债(活期存款和一年期存款),而住房抵押贷款却是时间可长达30年的长期贷款,这就出现了资产不匹配问题。虽然银行对资金有借短贷长的转移功能,但这仅仅是一定范围内的,若长时间超负荷运转,就会给银行的经营带来不安全的隐患,有可能出现挤兑现象。把长期的住房抵押贷款短期化,能使商业银行的资产和负债不匹配问题迎刃而解。

3、提高了商业银行的资本充足率

根据《巴塞尔协议》,资本充足率是以资本对风险资产之比来衡量的,该比率不应低于8%。一个银行的资本充足与否是表明银行经营管理是否健康和可靠的重要标志。近年来,世界银行业难题中一个最为棘手的问题就是如何筹集并保持充足的资本,我国银行业也不例外。若住房抵押贷款证券化,商业银行则有可能把大量的表内资产转化为表外资产,而表外资产所需的资本金要大大少于表内资产,这样就可提高四大商业银行的资本充足率,增强我国银行业抵御风险的能力。

4、有利于促进房地产业的发展

我国的房地产业处于持续发展阶段,但相对于人们的需求来说,房地产市场还是过于萎缩,除了居民收入低这个因素之外,另一个重要的原因是取得银行贷款难。虽然人民银行将住房贷款与房价款比例从70%提高到80%,并把个人住房贷款最长期限延长到30年,但还是没有解决贷款来源的问题,致使商业银行办事打折扣,缩短贷款期限、减少按揭成数,使得我国住房抵押市场发展不良,制约了房地产业的发展。若住房抵押贷款债券化,商业银行就有充足的资金来发放贷款,圆居民的住房梦。

5、丰富了金融投资品种

我国金融市场比起发达国家还不是很成熟,随着利率的连续下调,几个单调的金融品种已不能满足投资者的需求,致使大量的资金闲置,住房抵押贷款证券化的出现可谓正当其时。

三、住房抵押贷款证券化的难点及对策

1、住房抵押贷款证券化的模式

有关方面提出两种模式。一种是美国模式,即成立一家专门的证券化组织机构,负责购买并重组银行的个人住房抵押贷款,发行证券,归集现金流,组建没有经营业务的特设机构。特设机构仅代表证券投资者拥有贷款的所有权,保证其不受任何机构的影响。这种模式可实现个人住房抵押贷款的“真实出售”和抵押贷款库的“真实隔离”。另一种是德国模式,即在银行内部设立一个机构,由这个机构运作证券化业务,被证券化资产的所有权仍然属于银行,保留在银行的资产负债表中。实施住房抵押贷款证券化的关键是要实现“真实出售”和“真实隔离”,从理论上看,美国模式似乎更能符合要求,但实施美国模式要求金融市场比较成熟和发达,相关的法律制度比较健全,对金融技术手段的要求也比较高,我国现阶段显然还达不到;从操作上来看,如果能设置有效的防火墙,德国模式应该是比较现实的选择。

2、住房抵押贷款证券化工具的确定

国外住房抵押贷款证券化的工具有很多,以美国为例,美国一共有三种抵押担保证券,一是抵押转递证券,二是剥离式抵押担保证券,三是担保抵押债务。若我国住房抵押贷款证券化市场比较成熟,这几种工具都可借鉴。但在目前的起步阶段,我们应选择简单、宜操作的工具。抵押传递证券应该是首选。这种证券是这样产生的,即一个或多个抵押品持有者组成一个抵押品的集成体(组合),然后出售该组合的股份或参与证书。一个组合可以包括几千种或仅仅几种抵押品。这种证券操作简单,而且分散了风险、增强了流动性,对投资者有着很大的吸引力。

3、如何重组现金流

抵押转递证券的现金流取决于基础抵押的现金流。住房抵押贷款的核心技术是现金流的重组,其现金流量包括本金及利息的偿付。一个抵押品组合里所有品种的利率及贷款期限不可能相同,这使得银行必须重组现金流以满足需要。一个组合里贷款有成百上千笔,银行不可能测算出每一笔贷款的违约程度,但每一组住房抵押贷款在违约率的大小、平均还款期限方面却有很强的规律性。商业银行可根据大数定律使整个组合的现金流呈现出一定的规律性,简单快捷地预测现金流。鉴于我国对于把贷款风险进行量化的技术不是很高,若重组现金流不当,会给住房抵押贷款证券化带来很大障碍。我国抵押转递证券的现金流支付方式最好与住房抵押贷款每月支付一次本息的还款方式相符合,采用灵活的按月、按季、按半年等方式支付利息(将提前偿还的比率也考虑进去),并在适当的时间偿付本金。

4、住房抵押证券定价的问题

具体操作上,住房抵押贷款证券如何定价是首要解决的问题,也是证券能否发行的前提条件。一般国家多以国债利率为参照,但在我国按此实行有一定难度。银行若想获得收益,证券利率必须低于贷款利率。目前,我国的住房抵押贷款利率比正常的固定资产贷款利率要低,而固定资产贷款利率与当前的国库券利率相比,也相差不大,若证券利率参照国债利率,则银行几乎没有利润可言,这样就加大了实施住房抵押贷款证券化的难度。从我国目前的经济发展情况来看,利率不可能在短期内走向市场化,人民银行可强制解决利率倒挂问题,把国债利率视为无风险利率,其他利率的制定在参照国债利率的基础上加上风险溢价。这样就理顺了利率,打开了利差空间,有利于证券化的顺利进行。但仅有利差空间是不够的,由于住房抵押贷款一般为浮动利率,住房抵押证券一般为固定利率,二者之间利率基础不同,在住房抵押证券定价问题上还需要利用金融衍生工具,如利率互换等来防范利率风险。

5、有关担保、资信评估等中介机构的培养

信用增级是住房抵押贷款证券化顺利实施的基础,为了刺激投资者的购买欲望,除了提高证券的收益性外,还应减小其风险性。没有科学合理的住房贷款担保体系,已成为制约我国住房抵押贷款迅速发展的障碍,若一级市场不发达,则二级市场根本无从发展。鉴于住房抵押贷款证券还不为投资者所了解,为了提升证券的信用、推动住房抵押贷款的良性发展,我国应借鉴美国由政府设立担保机构的做法对抵押贷款进行担保。政府信用担保债券由于有国家信誉作担保,其信用程度几乎与国债相同,被称为“银边债券”。美国作为住房抵押贷款证券化初创的国家,其政府在证券化的发展过程中起了关键性的作用。但仅有担保机构是不够的,我国还应大力发展和规范其他中介机构。住房抵押贷款证券的发行需要多家中介服务机构参与,根据国外经验,住房抵押贷款证券化交易往往要涉及到投资银行、会计事务所、资产评估机构和资信评级机构等多家中介服务机构。中介机构的服务可为市场提供对称信息,增加交易的透明度,增强人们对证券的信任感。

6、有关人才的培养

住房抵押贷款证券化涉及面相当广泛,是一项技术性很强、专业化程度很高的系统工程,需要银行、证券、评估、法律、会计、保险等多方面的知识。有关机构应未雨绸缪,树立以人为本的企业文化,灵活人才的选拔机制、培训机制、激励机制,以促使证券化顺利实施。

【参考文献】

[1]戴根有:中国金融业住房信贷回顾与展望[N].中国证券报,2002-07-07.

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上两期介绍了在美国养老体系中占据主导地位的个人退休账户(IRA)和401K计划，它们主要偏重于投资(免税)获益：而本期介绍的反向住房抵押贷款则完全不同，它主要是一种金融工具的创新，为人们养老融资提供了一种新的途径网上曾经有一则大家很熟悉的故事：两个老太太在天堂相遇，中国老太太长舒一口气说，我攒了一辈子钱，临死前，终于买了一套大房子。美国老太太也高兴地说，我临死前，将几十年前买房子的债还清了后来，这则故事义演绎出一个新版本：另一个老太太上了天堂，对前面两个老太太说，我在60岁那年，终于付清了房子的贷款。这以后我又卖掉了房子的产权，但是保留了使用权，靠着这笔钱我又在家里幸福地生活了很多年。来天常之前，正好花完了这笔钱，我真幸福。

前一则故事主要是教育人们要适当地增加负债，利用银行贷款提高自己的生活质量，花明天的钱圆今天的梦；而后一则故事衍生出一个新的概念――反向住房抵押贷款(Reverse Mortgages)或倒按揭，更通俗的讲法足以房养老

在20世纪80年代，美国出现了大量的“房子富翁，现金穷人”。为了解决这个问题，在80年代中期，新泽西州劳瑞山的一家银行创立了反向住房抵押贷款业务，适用于那些拥有房产但缺乏其他现金收入来源的老年人。这种养老方式出现的时间虽然不长，却得到了迅速的发展，在英国、加拿大、新加坡，澳大利亚等发达国家也越来越盛行，成为退休养老金的重要组成部分，改变了许多人靠投资回报来筹集自己养老金的生活方式。

释义：产权换现金

所谓反向住房抵押贷款，是指拥有房屋产权的老年人，把房屋产权抵押给银行、保险公司等金融机构，由相应的金融机构综合评估借款人的年龄、预计寿命、健康状况、房屋的现在价值及未来的增值折旧等因素后，将房屋的价值化整为零，一次性或每月或每年支付给房主一笔固定的钱，一直到房主去世为止。在整个抵押期间，房主将继续享有房屋的居住权，并负责维修。当房主去世后，相应地，金融机构将获得房屋的产权，并对房屋进行处置，可以销售、出租或拍卖，所得用来偿还贷款的本息，金融机构同时享有房屋的升值部分(但在新加坡，办理此业务的为有政府背景的非营利性质公益机构)。

反向住房抵押贷款发展最成熟的是美国。在欧洲，反向住房抵押贷款最早源于荷兰。

好处：60岁后房养人

在美国，反向住房抵押贷款的对象为62岁以上的老年人。如果一位超过62岁的老年人退休金收入(来源于政府养老金、个人退休账产和企业年金)不足以维持较好的生活水平，而他同时拥有一套价值不菲的房子，那么把房子抵押给金融机构，获取相当数额的贷款就是一个不错的选择。

通过办理反向住房抵押贷款，老年人每年差不多能从金融机构那里获得几万美元，加上原来的退休金，退休生活会过得很富足，可以出国旅游、参加各种音乐会、参观展览等等。也许，这就是我们经常能看到成群结队的外国老年人来中国旅游，却很少有中国老年人去国外旅游(我国的金融机构尚未推出反向住房抵押贷款业务)的原因之一。

“60岁前人养房，60岁后房养人”，反向住房抵押贷款的好处显而易见。

从家庭层面上讲，反向住房抵押贷款盘活了老年人的资产，使收入不多的老年人“夕阳无限好”；减轻了子女的经济负担；避免了遗产纠纷；转变了人们的消费观念――买房自住不仅仅是一种纯粹的消费行为，同时也是退休养老的一种投资行为。

从社会层面上来讲，反向住房抵押贷款大大减轻了国家在社会保障方面的压力，尤其是对老龄化社会来说意义更为重大；促进了银行、保险等金融机构的业务多样化；促进了二手房市场的良性发展。

核算：3步算金额

反向住房抵押贷款的利率一般要比普通的抵押贷款利率高一些，因为办理此业务的金融机构也面临着一定的风险：首先是房主的寿命比预计的要长，而按照合同，金融机构要付款直至房主去世；第二在于所抵押的房产贬值。这两个因素都会导致房产出售后的收入比付出去的本金和利息还要高，甚至连本金都收不回来。因此，金融机构对反向住房抵押贷款有非常独特的核算方式。

举个例子，如果一位65岁的美国老年人，拥有一套市值为70万美元的房子，他可以选择保险公司或者银行等金融机构申请反向住房抵押贷款。首先，该金融机构根据老人的健康状况和社会平均寿命来计算出整个抵押的期限，如果假设这位老年人会活到80岁，那么整个抵押期就为15年；接着，金融机构委托专业的房产评估机构对房子价值进行评估，15年后房子的折旧为30万美元，由于房子地段及周围环境不错，房子本身会增值20万，到15年后，房子的总价值大约为60万美元；金融机构把其中的利息贴现部分扣除(按照年利率7％计算)，最后计算出的总额大概为35．85万美元，再把总额分摊到整个抵押期，即老年人每年可以领取2．39万美元。老年人可以选择一次性付款，也可以选择在一定的信用额度下年付或月付。有了这笔稳定的收入，老年人的生活将会得到极大的改善。如果老年人的寿命超过了80岁，金融机构依旧会每年支付现金直至老年人去世，这部分损失由金融机构独自承担。

模式：3种各不同

在美国，反向住房抵押贷款主要有以下几种模式。

HECM

由美国联邦住房管理局承保拜在全国发行的HECM(Home Equity Conversion Mortgages)，是美国最流行的反向住房抵押模式。这种模式机动灵活，手续简单，不需要收人证明，房主可以随意支配所贷资金。此项业务主要由银行，国有社保部门办理。大约有90％的反向住房抵押贷款属于这种模式。

GSRM

政府担保的倒按揭贷款(Government-SponsoredReverse Mortgages)，由美国联邦国民抵押贷款协会办理。

这种模式在很大程度上和HECM相似，但是这种抵押贷款有固定期限，房主在借款前需要做长期的资金运作计划。在这个层面上，它有点类似于普通的住房抵押贷款。

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次贷危机又称次级房贷危机。它是一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡等引起的风暴。它的蔓延导致全球主要金融市场不同程度地出现流动性不足的危机。

二、住房抵押贷款证券化原理与运作机制

（一）资产证券化的定义

现在国内使用较普遍的定义是：资产证券化是将金融机构或其他企业持有的缺乏流动性，但能够产生可预见的、稳定的现金流的资产，通过一定的结构安排，对其风险与收益进行重组，以原始资产为担保，创设可以在金融市场上销售和流通的金融产品(证券)。证券化的实质是融资者将被证券化的金融资产的未来现金流收益权转让给投资者。

（二）资产证券化的流程

资产证券化这一操作程序包括如下步骤：（1）发起人确定证券化资产，组建资产池；（2）设立特设信托机构(SPV)；（3）资产的真实销售；（4）进行信用增级；（5）资产证券化的信用评级；（6）发售证券；（7）向发起人支付资产价款；（8）管理资产池；（9）清偿证券。

（三）资产证券化的原理

资产证券化的原理包括一个核心原理和三个基本原理。核心原理是现金流分析原理，三大基本原理是资产重组原理、破产隔离机制和信用增级原理，是资产证券化核心原理的深入。

1.现金流分析原理

资产证券化的核心原理是现金流分析原理。资产证券化是以可预期的现金流为支持发行证券进行融资的过程，可预期的现金流是资产证券化的先决条件。

2.资产重组原理

资产重组是资产的所有者或支配者为实现发行证券的目标，根据资产重组原理，运用一定的方式与手段，对其资产进行重新配置与组合的行为。

3.破产隔离机制

破产隔离机制是资产证券化交易所特有的技术，它使基础资产原始所有人的其他资产风险、破产风险等与证券化交易中基础资产的风险隔离开来，风险也不会“传染”给资产支持证券持有者，资产的卖方对己出售资产没有追索权，在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的“防火墙”。

4.信用增级原理

信用增级是使发行的支持证券能够避免与基础担保品相联系的损失或其他风险的过程。为了吸引更多的投资者并降低发行成本，利用“信用增级原理”来提高资产支持证券的信用等级是资产证券化的一个重要特征。

三、住房抵押贷款证券化对我国金融机构影响的辩证分析

（一）研究背景

我国资产证券化的起步较晚，但在监管当局的大力推进和金融机构的积极参与下，我国资产证券化经历了一场从无到有，并快速发展和不断突破的过程。短短的10年时间，中国的商业性房贷额增长了百倍（详见图1，图2），已经从1998年的400多亿元，飙升到2007年6月末的4.3万亿元。

（二）我国金融机构实施住房抵押贷款证券化的意义

1.扩大商业银行住房抵押贷款资金来源目前我国各类政策性住房资金的金额不过1600亿元(其中800亿元为住房公积金存款，主要用于个人住房抵押贷款)，根本无法满足住房开发与建设的需求，同样也无法满足居民的住房消费需求，巨大的资金缺口把住房抵押贷款证券化推上了日程。

2.增加信贷资金的流动性使商业银行资产负债管理更灵活、增加信贷资金的流动性是资产证券化产生的初衷。由于银行吸收的存款大多期限较短，而住房抵押贷款的期限相对较长，这就造成资产与负债在期限上的不匹配，一旦银行发生大量的现金需求而长期贷款不能快速变现，银行就会陷入流动性困境。因此依靠将住房抵押贷款证券化来提高银行资产的流动性是行之有效的。

3.提高商业银行的资本利用率根据巴塞尔资本协议，金融机构需在资产风险等级加权平均的基础上确定资本充足率，建立风险资本储备金。住房抵押贷款是一种期限长、流动性差的信贷业务，监管部门对该业务规定的风险权重也较高。住房抵押贷款证券化能够使银行有效降低资产结构中高风险资产的比率，以较少的资本获取较大的利润。

4.丰富金融市场投资品种目前中国的利率水平较低，大量的资金要寻找投资渠道。但是中国金融市场上的投资品种还比较少，主要有国债、公司债券、股票和基金等，而住房抵押贷款证券化可以为金融市场提供风险低、收益稳定的较长期的证券。

5.住房抵押贷款证券化的分散风险作用

（1）房产抵押贷款证券化有利于分散利率风险。房产抵押贷款期限通常都不短，一般是10~20年，甚至是30年，利率波动的可能性比较大，利率波动对住房抵押收益的影响也会很显著。目前房产抵押贷款银行实行的是单一品种的浮动利率贷款，商业银行随时可以根据央行的利率变动而相应上浮或下调利率，购房者为此也承担了较大的风险。一旦央行出于紧缩经济的考虑而提高利率，购房人借贷的意愿必然陡降。银行对房产抵押贷款的呆账率激增。解决这一问题最有效的方法就是通过房地产资产证券化，这样一来，银行将贷款一次性出售获得收益，利率风险则随同贷款一起转移了出去。

（2）流动性风险可以通过房产抵押贷款证券化进行分散。银行多为长期贷款，但是居民储蓄是构成可贷资金的绝大部分来源，而居民储蓄中又以活期存款为主，这种揽存的短期性与放贷的长期性不匹配，就是所谓的“短存长贷”矛盾。从长期来看，它很容易导致银行陷入资金周转不畅的困境，出现流动性不足的危险。通过房产抵押贷款证券化，银行将贷款出售迅速回笼资金，就可有效化解这种风险。

（3）降低信用风险要诉诸房产抵押贷款证券化。银行在发放贷款时，面临着借款人违约或未按时履约的可能性从而给银行带来损失。房产抵押贷款的对象是广大的个人消费者，他们对经济波动的承受能力非常弱，一旦经济发生不利变动，停供和坏账就会接踵而至。

（4）降低提前偿还风险仍需要房产抵押贷款证券化。借款人由于收入的变动或是预期利率的变化而提前偿付贷款，不可预期的现金流入就会增加进银行。增加的现金流入会提高资产负债管理的难度。通过房产抵押贷款证券化，使表外融资成为了可能，故可以化解风险，提高资本利用率。

（三）我国金融机构实施住房抵押贷款证券化的难点

一是主观意愿不强。分散风险是抵押贷款证券化很重要的一个作用。从目前情况看，房产抵押贷款总体上来说是一种比较优质的贷款，违约率极低(约为0.5%)，因此，大多数银行基于利润的考虑，并不情愿将这类贷款出售来进行证券化处理。因而房产抵押贷款证券化对当前中国的商业银行而言，不是很迫切，这也增加了我国推行房产抵押贷款证券化的难度。

二是信用评估中介的发展滞后。根据国外经验，只有由国家出面，建立全国统一的担保机构对证券化资产标的进行担保或保险，再通过权威评估机构的认证，MBS的信用等级才能得以保障。

三是存在提前还款风险，指借款人可以随时偿还全部或部分抵押贷款的余额，而导致现金流量的不稳定和再投资的风险。一般地，抵押贷款的发放人都允许借款人可以随时偿还全部或部分抵押贷款，这相当于给予了借款人一个“提前支付期权”。

四是利率风险，指由于利率的变化而使发放抵押贷款的机构或者证券持有者所遭受损失的风险。它是房产抵押贷款证券化交易中，最难以规避与管理的一种基本风险。五是信用风险，指在金融交易活动中，交易一方的违约给另一方造成损失的可能性。

四、防范我国金融创新风险的措施

（一）完善对基础产品和客户的持续管理

加强对衍生和原生产品联动关系的研究无论是原始还是包装过的金融产品，最根本的是要加强和完善对原始产品和客户的持续管理。有效的金融创新需要风险严格可控的基础金融产品的支持。具有衍生特征金融产品的价值依赖于原生资产价值的变化，但金融创新令许多衍生品价值与真实资产价值的联动关系被削弱。我国目前正在进行资产证券化的试点工作，在推进过程中有必要对衍生与原生产品的联动关系加以研究，防止“假设”因市场环境变化而累积市场风险。

（二）采取多种形式，加强金融监管

在次贷危机中，美国金融体系中的多个环节都存在着监管缺失，因此加强监管非常必要。首先，注重规制导向监管与原则监管相结合。次贷危机反映出美国规制性监管模式的滞后性和不灵活性，汲取美国的经验教训，我们必须坚持以规制性监管为基础。其次，实现规制监管与原则监管的有机结合，针对不同监管事项、不同监管领域实施不同的监管原则。最后，加强金融监管的国际合作。

（三）建立金融创新体系

健全创新机制金融创新是一个涉及到多方面因素和环节的系统工程，根据我国目前的情况，要重点做好以下几方面工作：首先，各类金融机构要设立专门的金融创新组织机构，负责组织、领导、指导、管理和协调内部各部门、各分支机构的创新活动以及与社会有关部门的沟通与联系，对潜在的风险状况提出有预见性的方法和控制对策。其次，认真搞好创新的规划工作。在充分把握和跟踪国内外金融创新发展趋势的基础上，根据自身的条件和许可，明确创新目标，规划创新程序，确定创新重点。最后，建立创新评价机制和奖惩机制。

（四）健全和完善内部控制制度，及时修补和完善存在的制度漏洞

首先，建立由董事会、高层管理部门和风险管理部门组成的风险管理系统。其次，建立有效的风险预警系统，识别、评估和控制金融风险，对风险进行早期预警。在关注员工专业素质的同时要更加重视员工的道德水平，防范道德风险。

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[摘要]我国住房金融业务快速发展,2005年12月住房抵押贷款证券已经在一级市场上发行,成为证券市场内的新的交易品种。本文介绍了住房抵押贷款证券的主要风险———违约风险和早偿风险———及其度量指标,为今后研究住房抵押贷款证券的风险防范和定价机制提供了参考。

一、住房抵押贷款证券概述住房抵押贷款指的是银行等金融机构发放的,以个人或家庭为贷款对象,以购置、建造自有住房等为目的,以住房为抵押条件的中长期贷款。

住房抵押贷款赋予了贷款人在借款人不能支付合同约定的还款时没收贷款抵押物的权利。回顾我国房地产金融的发展历程,自从20世纪90年代以来,住房金融业务的重心由支持住房开发建设开始向支持个人住房消费转移。个人住房公积金贷款与个人住房抵押贷款是居民购房的主要信贷品种。其中,住房抵押贷款又因其可贷额度高、贷款发放限制条件少而成为住房信贷市场最重要的支持个人购房的信贷资金供应形式。1997年末,我国个人住房抵押贷款余额仅为190亿元;2002年底,个人住房抵押贷款余额就达到了近8000亿元;2004年底,个人住房抵押贷款余额就达到了15922.3亿元;到2005年,个人住房抵押贷款的余额已经远远超过了房地产开发贷款的余额。

从增长率来看,虽然2003年以来个人购房贷款的增长率在逐步下降,但仍维持30%以上。2004年和2005年第一季度的个人住房抵押贷款余额同比分别增长35.1%和30.9%,同期的银行信贷增长率只有14.4%和13%。尽管中国住房抵押贷款得到了快速发展,但未来的发展空间还相当巨大。我国要实现人均居住面积8平方米的目标,还将投资数亿元,仅靠公积金的积累远远不能满足需要。国外商业银行的银行信贷资产中,房地产贷款在中占有近40%的比重,而我国住房抵押贷款规模最大的中国工商银行和建设银行,2003年底住房抵押贷款余额也仅为7.23%和10%。另据央行的报告表明,我国居民个人住房按揭贷款的规模与西方发达国家相比仍偏小。2004年底我国居民个人住房按揭贷款占GDP的比例为11.7,而欧盟国家2001年居民按揭贷款占GDP的比率平均达到39,其中英国为60,德国为47,荷兰达到74。住房抵押贷款具有现金流量稳定而且可预测、违约率低、贷款契约标准化、单笔贷款数额小、易组合分散风险等特点,因而非常适合作为证券化的基础资产。住房抵押贷款证券化是指金融机构(主要是商业银行)把自己所持有的流动性较差,但具有较稳定的未来现金收入的住房抵押贷款汇集重组为抵押贷款池,由金融机构或其他特定机构以现金方式购入,经过政府担保或其他方式的信用增级后,以证券形式出售给投资者的融资过程。

二、住房抵押贷款证券的违约风险

2.1违约风险和早偿风险的区别对住房抵押贷款的借款人而言,违约是终止合同要求的每月计划偿还,而早偿是超出每月计划偿还金额;但是对投资者而言,如果MBS进行了信用升级,那么借款人的违约就导致了同早偿完全相同的效果。根据有关规定,对于违约行为,金融机构有权没收其作为抵押物,改由抵押物价值(如拍卖所得)抵偿尚未清偿的贷款余额,不足的差额部分,金融机构拥有追索权。

2.2违约的分类按其原因,违约行为可以分为二类:被迫违约和理性违约。被迫违约是指由于借款人支付能力不足,无法如期偿还抵押贷款的月付款而造成的违约。发生被迫违约的可能性大小直接取决于借款人的相对支付能力,也就是借款人的收入水平。所以,在订立住房抵押贷款合同时,作为贷款发放方的金融机构,会通过借款人职业与收入的稳定性等因素来衡量借款人是否有能力如期偿还贷款。借款人的被迫违约通常由失业、疾病、离婚等客观原因造成。理性违约是指借款人从自身利益出发,处于经济理性而采取的放弃还贷责任的违约行为。理性违约的发生与下述因素密切相关:(1)房产价格:房产价格下跌幅度越大,借款人越倾向于理性违约;(2)贷款房价比:该比例越低,理性违约的可能性越小;(3)贷款期限:期限越短,理性违约的可能性越小;房产价格不是金融机构能够控制的,所以提高贷款房价比(首付率)和缩短贷款期限就成为了防范违约风险的主要手段。

2.3违约风险的度量美国住房抵押贷款违约率的度量主要是依靠PSA标准违约假设(Standarddefaultassumption,SDA)基准,该基准将住房抵押贷款的年违约率表达为贷款帐龄老化程度的函数。100SDA意味着:———第1个月的违约率为0.02%,以后在第30个月前,每月上升0.02%;———第30个月至第60个月之间,违约率固定为0.60%;———第61个月至第120个月之间,违约率从0.60%线性下降至0.30%;———从第120个月起,违约率固定为0.30%

三、住房抵押贷款证券的早偿风险MBS是一种分期偿还的,每月计划偿还的金额包括按计划偿还的本金和支付的利息。

如果借款人实际偿付的金额超过了每月计划偿还的金额,超出的部分就构成了早偿。由于借款人通常具有随时早偿的权利,一旦选择早偿,就会加速支付现金流,投资者极可能面临一个以低于MBS收益率进行再投资的风险。

3.1早偿的衡量指标(1)单月清偿率(SingleMonthMortality,SMM)是衡量早偿速度的最基本的指标,表示一个月内抵押贷款组合中被早偿的本金占原计划未情偿本金的比例。(2)条件早偿率(ConditionalPrepaymentRate,CPR)是计算早偿率的最常用指标,是以年利率表示的SMM,两者的换算关系为1-CPR=(1-SMM)12(3)PSA基准(PublicSecurityAssciationStandard)于1985年提出的。100%PSA即指在抵押贷款合同生效后的第1个月内0.2%的本金被提前清偿,且这一比例每月增加0.2%直到上升至6%的水平后恒定不变。以此为参照,可以产生对不同提前还款速度的描述。(4)FHA经验基准FHA拥有一个庞大的关于抵押贷款提前还款情况的经验数据库,基于该数据库可以预测任何一年里某些抵押贷款被清偿完毕的可能性。结合FHA关于提前还款行为的经验数据,我们可以计算特定月份抵押贷款被提前清偿的概率。由此而得到的被称为100%FHA经验指标。最早的12年提前还款假设定价法就是由100%FHA经验指标得出的。

3.2早偿的决定因素(1)利率和再融资动机(Refinancing)利率水平是影响早偿率的最重要的因素。当利率下降至一定水平,借款人对住房抵押贷款进行再融资,因此提高了早偿率。利率效应反映了再融资动机,再融资可以视为借款人持有的买入期权,利差和CPR的关系就是MBS领域众所周知的"S曲线":即当借款人能以更有利的利率再融资时,他们将执行早偿期权。如果当前利率高于贷款合同利率,没有再融资动机,CPR保持相对平稳;如果当前利率低于合同利率时,由于再融资动机,CPR随着利差增大而上升。在利率变化和CPR变化之间会有2个月左右的时滞,一方面反映了借款人申请新贷款所需时间,另一方面反映了从借款人早偿到投资者得到支付所需的时间。(2)老化效应(Seasoning)通常在住房抵押贷款发放后,借款人要经历数月乃至数年才会愿意或有能力在早偿上花费精力和支出。早偿率在MBS的早期从一个极低的水平开始上升,并在12-60个月后趋于平稳。因此,新发行的MBS将呈现较低的早偿率,而且逐月上升。当然,对于不同种类的MBS老化速度也是不同的,一般而言,合同利率低的MBS老化速度慢于合同利率高的MBS。(3)燃尽效应(Burnout)燃尽效应是早偿的一个重要的,也是最难度量的效应。它反映的是:当贷款池经历了多次再融资机会以后,其对再融资利率的要求比没有经历再融资机会的贷款池要更低。表现出来的现象就是当利率下降时,早偿率提高;然后,即使利率保持不变,早偿率也会下降;最后,即使利率进一步下降,早偿率也决不会达到最初的峰值。如果将贷款池看作是由异质性借款人构成的,燃尽效应可以得到最好的理解。鉴于借款人的多样性,因各自的需要进行再融资就不足为奇了。当利率下降时,由最大再融资倾向的借款人首先早偿;剩余的借款人面临着更高的再融资成本,早偿率较低;最后,组合中的是那些具有很高再融资门槛的借款人。(4)季节性效应(Seasonality)季节性反映了早偿行为和住房市场活动间密切的相互作用。在美国,早偿率往往在夏季月份较高而在冬季月份较低,其原因在于夏季月份增加的住宅成交额。

四、住房抵押贷款证券的其他风险MBS作为固定收益证券的一种,具有和其他固定收益证券类似的风险。以下各种风险都是内含在MBS以及普通固定收益证券中的固有风险。

4.1利差风险以国债收益率代表市场收益率水平,利差就是其他证券化产品的收益率与国债收益率的差额。这是投资者投资风险证券所要求的风险溢价。利差不是一直不变的,当利差变大时,证券的价格就会下降。利差期限是度量利差风险的工具,表示的是证券的价格对利差变化的敏感度,具体计算上使用的是期权调整利差(OAS)。假定国债利率和波动性固定在当期说水平,分辨别将证券的OAS上升和下降100个基点,在这二个新的OAS上计算出二个新的价格,然后得出。

4.2再投资风险一般情况下,证券产生的现金流会用于再投资。再投资获得的额外收入取决于再投资时的利率水平及投资策略。再给定的投资策略下,由于市场利率变化导致的再投资收益的变化称为再投资风险。持有期越长,再投资风险越大;原有的投资期间的收益率越高,再投资风险也越大。利率风险和再投资风险方向相反。利率上升会导致证券价格降低;而利率降低会导致再投资收益的减少。

4.3期限风险一种期限长度的证券化产品可以替代另一种期限长度的证券化产品。由于二种证券化产品的利率风险不同,所以在替代是应进行一定的调整。投资者在调整时会使用平行移动假设,即不同期限长度产品的收益率会变化相同的数额,而收益率的实际变动通常又会背离该假设,这就产生了期限风险。

4.4流动性风险流动性风险反映了证券以接近于真实价值的价格出售的难以程度。衡量流动性的主要指标是交易商买入价和卖出价之间的差额:差额越大,流动性风险就越大。但是,如果投资者计划将证券持有至到期日,那么流动性风险就不是很重要。

参考文献

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关键词：住房抵押贷款证券化；风险防范

作为新的一种投资工具，住房抵押货款证券化的设计过程复杂，偿还机制独特，存在系统风险与非系统风险。我国金融市场自身的特点决定了我国住房抵押贷款证券化的风险也与国外一些国家有所不同，本文将对我国主要存在的提前偿付风险、信用风险的防范进行讨论。

一、提前偿付风险防范

提前偿付风险由于受人的行为和经济环境的影响，而不以人的意志为转移。由于环境的不确定性和人的有限理性，我们不可能从总体上完全认识和把握提前偿付风险的变化规律，因此在抵押资产证券化运作过程中必须树立风险动态观。同时也要认识到提前偿付风险具有可控性，通过构建科学合理的风险防范机制对提前偿付风险加以规避。

1.对提前偿付适当收取罚金

提前偿付罚金是指当借款人选择偿还贷款时，他就必须为这一行为额外支付一定数量的罚金，以补偿投资者由于提前偿付而遭受的损失。在数额上，提前偿付罚金等于提前偿付额的一个百分比，且随时间下降。一些国家和地区的银行对提前偿付要征收一定的罚金。提前还贷违约金收取标准直接关系到银行利益与客户利益的调整，对银行在住房贷款市场的竞争力有很大影响，市场经济比较完善的国家对提前还贷的违约金都有比较规范的制度和做法，一般是对一定期限(如3年)内的提前还贷收取一定比例的违约金。

2.收益率的维持

收益率的维持常定义为:当借款人提前偿还其贷款时，必须付给贷款人一笔额外的收益率维持费。收益率维持费用的收取原则是要使贷款人对提前偿付变得不关心为止。目前，实务界和理论界在收益率维持费的基本计算公式基本上达成了共识，即借款人支付给贷款人收益率维持费应当等于计划偿付额的未来值与提前偿付数量的差，这样，借款人通过对提前偿付款项和收益率维持费进行再投资，能够重新产生那些我们原先计划来自借款人的未来现金流。收益率维持模型根据计划偿付额的未来值如何计算分为以下几种:

（1）子弹模型

根据子弹模型，YM费应按下式计算：YM费=Pr×T×（贷款息票-YM息票）。式中，贷款息票表示贷款在发起时的息票，YM息票是提前偿付时的市场利率。该模型暗含的解释是在贷款提前偿付的日期我们把该贷款看作一笔在偿还日到期、在平时根据贷款息票利率支付利息的子弹贷款，并假定提前偿付款项能被投资于一个类似子弹贷款的债券，该债券平价购买，并按YM息票支付利息。

（2）单贴现因子模型

单贴现因子的YM费的公式为:YM费=∑FSP/(1+YM收益率）-提前偿付额。式中，FSP代表未来偿付额，求和指数t代表提前偿付以后的月数。该模型按一个不变的YM收益率来计算未来现金流的净现值。YM收益率一般选作相同到期日的国库券的收益率再加上一些精选的利差。如果没有利差，则YM费将允许贷款人确切地以无风险国库券组合重新产生未来计划的现金流，这很明显是一个过度补偿。

（3）复合贴现因子模型

除了在国债收益率曲线方面将未来现金流的贴现以外，复合贴现因子模型与单个贴现因子模型类似。它给出YM费是:YM费=∑FSP/（1+r+YM利差）-提前偿付额。式中，FSP代表未来计划的偿付额，r表示国债收益率，求和指数t代表提前偿付日期以后的月数。在YM利差设置为零的情况下，这个模型通常称作国库券变频收益率维持。这个模型通过购买一个国库券组合为贷款人重新产生未来现金流提供了足够的收费.由于一个国库券组合是无风险的，因此这明显是一个过度补偿。

（4）利率差异模型

对于利率差异模型，YM费等于计划利息偿付额和如果按照同样的偿还期，但却以同比到期日国库券的息票计算的计划利息偿付额的差的现值。即:YM费=∑ItIt/(1+r)t。式中，It表示计划利息偿付额，It表示按YM收益率计算的计划利息偿付额，YM收益率被选作与贷款具有相同到期日的国库券的收益率，加上一个可能的精选利差。其他符号与前面含义相同。这种方法隐含的假定是一旦收到提前偿付率项，贷款人能重新发行具有明确分期偿还计划的债券。这些新贷款的(固定)息票等于超过一个类似国库券的一些利差。两个现金流之间的差异产生YM费。

在建立提前偿付模型时，人们将数理统计中的生存分析方法引入其中，并成为当前比较流行的提前偿付预测方法之一。运用生存分析的方法来对提前偿付的行为进行分析，建立模型。首先应在一个抵押贷款组中抽取一定的样本(即某些确定的贷款个体)进行观察，每个个体提前偿付的时间即为个体的失效时间。生存分析中的危险函数∏(t)是表示个体存活到时间t，在t时刻的瞬时死亡率或失效率，即为t时刻贷款的提前偿付率。运用生存分析中的模型来描述提前偿付行为，并根据观测到的样本贷款的时间数据对其中的参数进行估计，从而得到一个描述抵押贷款提前偿付行为的模型。在生存分析中，对某个抵押贷款样本进行研究时，我们既要研究提前偿付的总趋势，又要考虑其它影响生存的因的现值不能超过其抵押贷款账户余额的本金数，保持其债务价值较小的优势。当利率降低，使得他将来现金流的现值超过抵押贷款账户余额的本金数，抵押贷款人就要在现行的利率下进行再融资，使其债务的价值仍具有较小的优势，就要执行期权，对其现有的贷款本金余额实行提前偿付。而此时期权的价值就是他未来现金流的现值与其抵押贷款账户余额的本金数的差。抵押贷款支持的证券就是一个含有期权的证券。在生存分析领域中，含有协变量的生存分析模型主要是比例危险模型。在研究提前偿付行为时，多沿用Cox比例危险模型，于是抵押贷款的提前偿付率∏(t，X)为：∏(t，x)=∏0(t)eβX∏(t,x)=∏0(t)eβX，其中βX=β1X1+β2X2+…+βnXn为回归系数向量，x为协变量。∏0(t)为基本危险函数一般研究时将∏0(t)令为指数分布，指数分布的危险函数是一个常数，即认为提前偿付率是一个恒定不变的比率，而外界的因素使得其产生波动，这些外界因素即作为协变量加入模型中。

提前偿付预测的结果不是一个提前偿付率，而是对于抵押品组合的剩余期限的每一个月份的一系列提前偿付率。

二、信用风险管理

由于信用风险具有较大的破坏性、联动性及不确定性，并且普遍存在于各种金融活动中。因此，为应对信用风险对金融机构及金融活动本身可能造成的巨大损失，金融理论界和实务部门在长期的金融理论研究和金融实践中创立了一整套防范信用风险的管理体系，主要是制度层面的，即在防范风险的过程中，金融部门经过摸索逐渐建立起来的一系列规章制度和行为规范。

1.建立个人信用制度

个人信用制度，是由国家建立，用于监督、管理和保障个人信用活动健康发展的一系列具有法律效力的规章制度和行为规范。其基本内涵包括个人信用登记、个人信用评估、个人信用风险预警、个人信用风险管理等制度。

组建个人信用专业评估机构，制定我国个人信用评估标准，建立个人信用评估体系和个人信用档案制度，完善个人信用制度。科学的选择个人信用评估指标是准确评估个人信用的基础和前提。评估指标体系应准确地反映评估对象的特点与实际水平，做到既全面、系统,又有科学性。

2.信用增级

所谓信用增级，是指在进行适当的风险分析后，对一定的证券化资产集合进行风险结构重组，并通过额外的现金流来源对可预见的损失进行弥补，以降低可预见的风险。

一般而言，信用升级的方式可分为内部信用增级和外部信用增级两种。内部信用升级可分为直接追索权、超额抵押、利差账户、现金储备、优先与次级结构等方式；外部信用升级又称为第三方担保，分为购买从属证券与由金融机构提供信用证或金融担保。

（1）内部信用增级

内部信用增级是指主要由住房抵押贷款证券化的发起人提供的信用增级。一般而言，发起人采取的信用增级方式包括直接追索权、超额抵押、利差账户、现金储备、优先与次级结构等方式。

提供直接追索权是指发起人承诺在抵押贷款的借款人未能按期偿付应付的本金和利息时，抵押支持证券的持有者可预期从发起人处获得债券本息支付的权力。直接追索权又可分为部分追索权和完全追索权两类。

超额抵押是指抵押支持证券发行人SPV拥有的资产价值超过其通过发行证券从投资者处获得的资金，它实际是SPV延期支付购买抵押贷款价款的结果，即证券化发起人并未获得其出售抵押贷款的全部资金。在设置超额担保结构后，与证券化相关的所有损失首先进入超额担保账户，证券化发起人将首先承担损失。

优先与次级结构在全世界的证券化过程中已经成为增强信用的最重要方法。它是指在一个资产池中同时开展两类或两类以上抵押贷款支持证券的交易，将发行证券分为A，B两类，A类属于优先证券，其持有者对基础资产的现金流拥有第一优先权，B类证券的持有者拥有第二优先权，只享有在A类证券持有者被支付后获得支付的权力。该结构实质是将本应支付给次级证券持有者的本息作为支付优先证券持有者本息的保证，其中从属或低级债券B被设计用于在高级债券A之前承担风险，因此，A通过B被信用增级。

（2）外部信用增级

外部信用增级是指由独立于证券化发起人的第三方提供的信用增级，一般分为第三方部分信用增级和第三方全部信用增级两种形式。与内部信用增级不同，外部信用增级通常不带有关联风险，因为一般来讲第三方的信用等级与基础资产的信用质量无关。外部信用增级的形式主要有:专类金融保险、传统保险公司保险、企业担保、信用证、现金担保账户和担保投资账户等。

住房抵押贷款保险机构根据证券化基础资产预期现金流状况决定担保程度，从而使抵押贷款组合的本息及相应的抵押品免受较大的信用风险损失。外部信用增级若采取部分信用增级形式，则可以部分减少信用风险损失。如果采取全部信用增级形式，担保方提供100%的信用证或100%的金融担保，就可保证不动产抵押贷款证券投资者获得全部的债券本金和利息，从而完全消除信用风险损失。

3.利用Credit Metrics模型度量信用风险

仿效Credit Metrics模型计算单笔贷款信用风险价值的原理，建立计算某个住房抵押贷款资产池支持证券的信用风险度量模型，其计算过程应遵循如下思路:首先确定一个信用评级体系，根据信用评级体系确定住房抵押贷款证券化产品的信用等级；其次，根据经验和历史数据分析，建立信用等级转移概率矩阵和信用等级损失比率矩阵；再次，根据上述信息，可以得到该证券处于不同信用等级的概率，得到在某一信用等级下的回收率，进而估算在某一信用等级下的现值，这样就可以得到不同信用等级情况下抵押证券现值之间的差值及该差值分布概率；最后根据风险价值的概率，可以计算该证券的风险价值即信用风险。

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关键词:住房抵押贷款;固定利率;理性违约;房价;定价

中图分类号:F83文献标识码:A

一、引言

近年来,我国住房消费信贷迅猛发展,为了解决银行“短存长贷”带来的流动性风险,住房抵押贷款证券化作为一种金融创新工具开始提上议事日程。而且,中国建设银行已分别于2005年和2007年成功发行“建元2005-1”和“建元2007-1”个人住房抵押贷款支持证券,对其证券化过程中的违约风险的防范提出了迫切要求。其实,住房抵押贷款证券化在西方国家早已得到较完善的发展,但在我国相对来说还处于初级阶段,相关理论也多是集中在其必要性和可行性上。至于住房抵押贷款证券化过程中的定价问题国内也有诸多研究,但主要集中在对提前还款方面的风险对其定价带来的影响,而违约风险对住房抵押贷款证券化定价带来的影响理论甚少,尤其是随着2007年美国次贷危机的爆发,本文认为有必要对其证券化带来的风险进行更进一步的研究。

二、固定利率住房抵押贷款的理性违约行为

(一)固定利率住房抵押贷款证券。利率是资金的使用价格,住房抵押贷款可以采用固定利率,也可以采用浮动利率形式。同样,住房抵押贷款证券也是可采用固定利率,也可采用浮动利率证券形式发行。抵押贷款证券应采用固定利率还是浮动利率的问题一般来说应视抵押贷款而定。对于固定利率住房抵押贷款来说,发行的抵押证券也应为固定利率,证券利率与贷款利率之间利差用以支付担保、服务、评估等费用;若证券采用浮动利率发行,当市场利率变化时,基础资产现金流不变,而证券利率发生变化,投资者便要承担相应的风险,当利率升高时,不能保证等值贷款组合支持等值债券的偿还,利率降低时,投资者获得的收益将受损。对抵押贷款为浮动利率的情况来说,证券发行应以浮动利率为主,以浮动利率发行证券,从流程上看:一方面进来的是浮动利率;另一方面出去的也是浮动利率,则证券化单位不承担风险,收到多少钱便放出多少钱;如果发行固定利率证券,当利率降低时,证券化机构便要承担损失。因此,我们应该依据抵押贷款的情况,确定发行不同债券来适应需求。本文的研究对象为固定利率住房抵押贷款。

固定利率住房抵押贷款是指贷款利率在合同期内固定,购房者以所购的房地产作为抵押物向金融机构申请长期贷款,并承诺以年金形式定期偿付贷款本息的贷款方式。固定利率住房抵押贷款信用风险主要表现为违约风险,借款者在合同执行期间由于某些原因终止还款义务就形成了违约。当借款者违约时,贷款银行将接管抵押品――住房的所有权。从我国实际情况来看,当前固定利率住房抵押贷款推行时间不长,规模却很大,对违约行为带来风险的研究相对不足。所以,本文重点讨论固定利率住房抵押贷款的违约行为及其对贷款价值的影响。

(二)住房抵押贷款证券化中借款人的违约行为。违约风险作为抵押贷款支持证券最基本的风险之一,是抵押贷款支持证券定价问题中不可忽略的关键问题。违约是借款人为使自身权益最大化或者因为没有经济能力而放弃住房产权以抵偿未偿还贷款的行为。可将其分为理性违约和非理性违约,本文主要研究违约风险中的理性违约行为。理性违约是指并非由借款人财力困难引起,而主要是由于住房市场价格变动等因素引起的借款人的主动违约行为。实际上,在借款人获得一笔住房抵押贷款的同时,就取得了一项期权,即在一定条件下进行主动违约的选择权。主动违约是借款人在不确定的经济环境中实现成本最小化和自身利益最大化的理,我们可以用下式表示:

H・・>Ht(1+)(1)

其中,H:住房价格;:贷款/房价;i:贷款合同利率;t:已偿还贷款本息的期数;n:贷款总期数;Ht:t时期房价;:新时期购买住房时交易费用占房价百分比。

对于借款人的理性违约行为,龙海明提到违约成本对其违约决策的选择起到重要作用,因为借款人违约会对其信誉产生一定的负面影响,如贷款人会在借款人下次申请贷款时设置门槛值,借款人基于此考虑会对其执行违约期权与否进一步权衡利弊。假设违约成本占房价的百分比为t,则理性违约的公式将变为:

H・・>Ht(1++t)(2)

由上述理性违约的公式表达中我们可以看到,房价的变动是影响借款人违约的重要因素,借款人在做决策时会比较抵押房产的市场价值与未偿还抵押贷款余额的大小,将上式左边看为在t时期借款人未偿还的贷款市场价值B(t),右式为t时期抵押房产的市场价值,为住房价格减去交易费用及估计的违约成本,用H(t)表示。当H(t)>B(t)时,借款人获得收益R=H(t)-B(t),此时理性的选择是继续还贷,保留抵押房产所有权;当H(t)

三、住房抵押贷款证券定价

(一)无违约风险下的抵押贷款定价。正常情况下,即无违约和提前偿付情况下住房抵押贷款证券的理论价值V可表示为:

V=(3)

式中,An:n时刻证券的现金流入;r:证券投资者要求的到期收益率;N:贷款期限。

我们选择偿还方式为等额本息还款的固定利率住房抵押贷款组成的资产池为研究对象。设价值为M0的抵押贷款合同年利率为R0,在实际生活中,住房抵押贷款都是逐月偿还的,则贷款月利率i= R0/12,对于时刻的选择也是发生在每个还款日,所以对于n时刻证券的现金流入,则是来源于第n个月借款者的等额本息偿还金额P,在正常情况下,其理论值为:

An=P=M0・(4)

(二)存在违约风险情况下的抵押贷款证券定价

1、住房价格模型。考虑了借款人的违约行为之后,现金流会发生变化。由上述可知,借款人的违约行为与房价的变化密切相关,是借款人违约的重要变量。所以,有必要对房价的不确定性变化进行考察。影响房价的因素有很多,国内外学者对此看法不一。基于期权的住房贷款定价研究均假设房价的变化过程是一个几何布朗运动过程。设住房抵押贷款计息与还款在时间上都是连续进行的,并设H(t)、Φ(H,t)和Π(H,t)分别是时刻t房屋价格、房屋价格增长系数和价格波动系数,Z(t)是一个标准布朗运动(或称为维纳过程),则在期权定价理论中假设H(t)满足一般随机过程:

dH=Φdt+dz(5)

则房屋价格服从几何正态分布,即:

ln[H(t)/H(0)]～φ[(μ-σ2)t,σ2t](6)

其中,μ和σ2分别代表房屋价格的增长率和波动系数,且均为常数,φ(・,・)为一般的正态分布。

2、违约概率模型。同时,对于理性违约,戴建国证明了其违约概率,有:

P(t)=N・[k1(t)](7)

式中,

k1(t)=,N(・)为标准正态分布的函数值;Hd(t)为无差异住房价格,当H(t)>Hd(t)时,违约不发生;H(t)=Hd(t)时,借款者对违约与不违约的选择无差异;H(t)

Hd(t)=B(t)-td(8)

s为住房服务收益系数(相当于同期的住房租金,为住房价格的一定比例),R0为贷款合同利率,B(t)为t时刻借款人未偿还的贷款的市场价值,r(t)为无风险利率,td为违约成本。同时,在时刻t,不违约的概率为1-P(t)。

在还款过程中存在两种情况,一是正常情形,即无违约,直至合同结束的正常还款。此时,违约概率为[1-p(t)],正常现金流入为P;二是违约情形,假如在任意时刻n违约,则在t=1,2……,n-1时刻不违约,其违约概率可表示为P(n)[1-P(t)],因为在我国现行法律系统下,贷款人违约后银行有权拍卖其抵押房产,拍卖所得款项首先用于支付贷款余额,剩余部分归贷款人所有,所以当借款人违约时,银行拍卖借款人的抵押房产来偿还贷款,此时现金流入可表示为:一是前n-1时刻的等额还款总额;二是n时刻银行拍卖抵押房产的价格与未偿还贷款的最小值,为min[H(t)(1-),Mt],为住房买卖过程中的交易费用率,Mt代表t时刻未偿还的贷款。

3、贴现率的选择。对住房抵押贷款证券化定价有重要影响的贴现率r的选择,我们站在投资者的角度,作为住房抵押贷款支持证券的投资者,冒风险进行投资就需要获得超过时间价值的额外收益,即超过无风险利率的投资收益,或称风险报酬。由于住房抵押贷款证券受多种风险的影响,贴现率的选择宜采用“能够说明资产风险的那个部分可以影响甚至决定该资产价格”的资本资产定价法。其基本公式为:当存在市场组合m时,单个资产i的收益Ri与其系统风险之间存在线性关系:

Ri=Rf+i(Rm-Rf)

i=(9)

Rf为无风险投资收益率,一般将一年期国债利率或者银行三个月定期存款利率作为无风险利率;i为风险系数,即住房抵押贷款支持证券i的风险校正系数,代表住房抵押贷款支持证券对资本市场系统风险变化的敏感程度,,是资本市场组合投资收益率与自身的协方差COVim与市场组合投资收益率的方差σm2之比。

综上所述,对于固定利率住房抵押贷款证券化过程中住房抵押贷款的价值可以表示如下:

V={[1-p(t)]｝{｝+{P(n)[1-P(t)]｝[+](10)

在模型求解过程中,根据现时和历史房价给出住房价格波动的假设,利用蒙特卡罗模拟房价的波动,并由此确定借款人违约时银行获得的现金流,利用(10)式最终计算出贷款价值。

四、结束语

本文通过对固定利率住房抵押贷款的介绍,在分析借款人理性违约的决策条件时得出房价是其决策的重要影响因素。另外,因为违约成本的作用,如果在实践中对违约行为加重其限制条款或者惩罚措施,即增加违约成本,则对违约行为应该会起到一定的限制作用。同时,通过研究违约行为对贷款机构获得的现金流的影响,并利用资本资产定价法确定贴现率,确定了贷款机构关于固定利率住房抵押贷款的定价模型。同时,站在投资者的角度该模型也可以为其决策起到一定的指导作用。然而,由于目前国内开展住房抵押贷款证券化的历史不长,尤其是关于固定利率住房抵押贷款的发放时间很短,有关数据缺乏,所以模型中的相关参数在估计中会有一定的偏差。因此,随着我国住房抵押贷款证券化的发展,该模型有待进一步研究与完善。

(作者单位:重庆大学建设管理与房地产学院)

主要参考文献:

[1]彭涛.住房抵押贷款的违约风险及应对措施[J].中国房地产金融・消费信贷.

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关键词：住房抵押贷款；提前偿付；风险分析

中图分类号：F832.45

文献标志码：A

文章编号：1673-291X(2007)10-0092-02

随着央行不断调整住房按揭贷款利率，在“加息”信号的引导下，提前还贷的想法已经萦绕在各地众多贷款市民心中，房贷利率上调必将引发新一轮提前还贷潮。

一、影响提前偿付的主要因素

1.现行抵押利率水平。利率变动的影响在提前偿付中占有重要的地位，众所周知，借款人所承担的直接成本是现行的合同利率，如果当前市场抵押利率比现行抵押贷款的合同利率低，借款人就会额外承担一笔机会成本，借款人为了减少利息支出，就在现行利率水平上重新举债来偿还原有的抵押贷款余额，这样他就可以支付较少的利息了。

2.抵押利率变动路径。该现象意味着提前偿付率的变动不仅依赖于市场利率的变化，而且依赖于其达到该变化水平的路径。一般在市场抵押利率开始下降到一定程度时，大多数敏感的抵押贷款人就会采取行动，因而产生很高的提前偿付率。

3.再融资条件。借款人在决定提前偿还贷款时还要考虑是否具备再融资条件，这包括再融资所需要的住房权益，也就是借款人在住房上累积的权益要能够为他所申请的贷款数量提供足够的担保。例如，假定在时刻t，住房价格为H(t)，贷款余额为L(t)，则借款人权益为H(t)-L(t)。如果利率在时刻t下降，那么借款人决定提前偿付贷款(假定没有时滞)。为了支付剩余贷款额L(t)，他需要以现行利率借入一笔相当于L(t)的款项。假定贷款人出于保证资产安全的考虑，只提供相当于借款人权益80%的贷款。这意味着借款人要想得到他想要的额度，下面的等式关系必须得到满足：(H(t)-L(t))×80%=L(t)，从中解得，H(t)=2.25 L(t)。这就是说，只有当借款人权益在时刻t相当于1.25时，借款人才能得到提前偿付贷款所需要的数量。

4.住房价格。住房价格的波动对抵押贷款人的提前偿付行为也极具影响力，特别是住房价格上涨幅度过大会刺激那些想从房屋价值升值中谋取利益的抵押贷款人提前还款，以便把手中房屋转手而获利。相反，如果住房当前的市场价值远低于抵押贷款的价值，那么抵押贷款人就会考虑违约，因为他会觉得为便宜的住房不值得继续偿还抵押贷款，还不如作出违约，将房子还给提供抵押贷款的商业银行等金融机构。

5.收入增长对提前还款的影响。目前，我国住房抵押贷款的偿付方式主要是每月等额还本付息。借款人在选择贷款额度及贷款期限时，由于担心被迫违约(由于无力还款导致的违约)的发生，往往会倾向于保守估计，即以目前的收入水平为主要参考指标。然而我国住房抵押贷款期限长，时间跨度较大，从我国目前的经济形势看，我国居民可支配收入在此期间必然增长，则每月用于住房上的消费支出会随之上升。按我国居民的消费观念，大部分借款人还不习惯“寅吃卯粮”，贷款买房就意味着负债，居民宁可放弃一些即期消费，以便尽早获得产权，以减少利息支出。

二、提前还款带给银行的经济损失分析

1.服务成本未得到全部补偿。服务成本是指银行因办理提前收回贷款业务所增加的额外办公费用，每发生一笔抵押贷款，银行在审核贷款者信用、评估抵押物价值、签订抵押贷款合同、发放抵押贷款以及收取还款等各个环节都产生服务成本，这些成本是通过抵押贷款的利息收入得以补偿，并被分摊在整个还贷期内。如果借款者提前还款，银行只收回了分摊在还贷期内的部分服务成本，其余未收回的服务成本就是银行的利益损失。这种成本因银行办公过程的程序化和标准化而具有相对稳定性，随外界条件变化而变化的幅度不大，与提前还款次数成正比，与提前还款额无关。

2.提前收回资金的闲置和再运用风险。由于提前还款发生的突发性和不确定性，银行的资金运作部门无法对该部分资金进行充分的筹划，从资金回收到寻找到合适渠道的投资再运用，这个过程资金将被闲置，而闲置期间的资金银行是要付出管理成本和利息的。同时，资金的投资再运用本身也具备风险。

3.预期收益减少的风险。目前，我国金融机构的投资渠道较少，投资用的金融工具不够多，住房抵押贷款是银行资金运用业务中的优质业务，以收益高、违约率小而成为银行间竞相争夺的业务。提前还款使得该笔优质业务提前结束，银行无法获得此后的收益。显然，提前还款减少了发放住房抵押贷款时的预期收益。

三、早偿风险的定量测算

1.月提前偿付率，也称为单月死亡率(SMM)。它是计算早偿速度的最基本指标，也是其他早偿率指标的基础。它表示的是一个月内抵押贷款组合中被提前偿还的原计划未清偿本金的比例，用公式表示为：SMM=本月早偿额/月底抵押贷款组合的原计划本金。公式中，本月早偿额表示的是本月抵押贷款组合的原计划本金和本月抵押贷款组合实际本金的差额。一般来说，SMM值越大，押贷款本金提前偿还的速度越快，早偿风险也越大。

2.条件早偿率(CPR)。它是用来计算早偿率的最常用的指标，它是以剩下的抵押贷款余额为条件计算的，是年提前偿付率。我们可按以下公式简单地计算：CPR=，这里，BALS：计划中某年已偿还后的本金余额；BALP：实际该年已偿还后的本金余额。CPR和SMM之间是可以相互推知的，推算公式如下：CPR=100[1-(1-SMM/100)12]。

3.公共证券协会早偿率模型(PSA)。该模型假定早偿率在资产池的成熟期间伴随着资产池的成熟而逐渐爬升，在资产池设立的第30个月资产池完全成熟，早偿率达到最大值且此后保持不变。例如，30年抵押有以下的CPR：第一个月的CPR为0.2%，以后的30个月每年每月增长0.2%，当它达到每年6%时，则以后剩余的年份的CPR为6%。该基准被称作100%PSA或简称为100PSA，可用如下公式表示：如果t≤30，则VPR=6%×(t/30)；如果t>30，则CPR=6%。t：自抵押设立开始起经历的月份数目。

4.计量经济早偿模型。上述模型虽简单易行，但存在的一个突出缺点是不能反映影响早偿行为的各因素的变动对早偿率波动的影响。计量经济早偿模型采用计量经济学的方法把影响早偿行为的各主要因素，如抵押贷款市场利率、贷龄、房屋换手率等部分或全部集中起来分析、预测早偿率的变动情况。当影响因素发生了变化，我们就可以通过所建立的早偿模型预测新环境下早偿率变动的方向及幅度。但在实际操作过程中，模型预测结果和真实情况间存在的差异，其原因主要是有时采集的样本数据缺乏一定的代表性。

四、住房抵押贷款提前还款风险的防范

1.建立住房抵押贷款提前支付的数据库，对贷款人提前支付行为进行分析。由于我国实行住房抵押贷款的时间不长，对数据库的重要性还没有足够的认识，而要对提前偿还风险进行分析，经验数据是个前提，没有数据分析就无从下手。所以，我国必须尽快建立有关提前偿还贷款的数据库，并对这些数据库进行必要的分析，只有这样才能为将来实施住房抵押贷款证券化奠定良好的开端。

2.加强对市场利率走势的研究，探寻其变动的大致规律。目前，我国的利率市场化刚起步，一旦利率完全由市场来调节，建立符合我国市场化利率变动规律的模型对在我国实施住房抵押贷款证券化的成功则是不可或缺的。还有一点需要指出的是，当前在设计发行住房抵押债券时，应该考虑到未来利率变动对提前支付风险的影响，这是因为抵押债券的期限很长，在其到期前我国的利率市场化早已实现。

3.对提前还款行为收取罚款，或征收贷款初始费用进行风险补偿。(1)对提前还款行为罚款，是风险补偿的措施之一，这是国际惯例。在国外，银行一般按照贷款余额征收6个月的利息作为提前还款罚款。我国银行对首年提前还款征收3%～5%的罚款也开始实施，但是，该措施对1年后的提前还款行为无效。提前还款行为在首年发生的往往很少。该措施能在一定程度上限制房地产投机炒作，但对于提前还款行为还是无能为力；(2)征收抵押贷款初始费用，是风险补偿的措施之一，也是国际惯例。向每笔贷款征收3%～5%的初始费用，当借款人提前偿还抵押贷款时，初始费用作为固定费用就会在短时期限内摊还，从而增加每期的还款数额，增加借款人的成本。如果市场利率下降到低于原先确定的抵押利率时，借款人以下降了的市场贷款利率再筹资并提前偿还原抵押贷款的意图就会受到遏制。这在一定程度上减少了抵押人提前还款给发起人带来的影响。

4.运用金融工程技术，设计出多种证券。如开展住房抵押贷款证券化，将提前还款风险从银行转移到实施住房抵押贷款证券化的专业机构(SPV)。开展住房抵押贷款证券化，银行将抵押贷款出售给发行抵押贷款证券的专业机构(SPV)，这样就能使银行有效地将该风险转移出去。SPV作为收集抵押贷款并发行住房抵押贷款的专业金融机构，可以根据提前还款的规律，通过发行不同期限的短期、中期和长期债券组合，将包含提前还款的各期资金支付给债券的购买者，有效控制提前还款对SPV产生的风险。

参考文献：

[1] 赵宁.提前偿还个人住房贷款有学问[J].中房地产金融，2001，(6).

[2] 孙奉军.提前偿付风险生成机理分析[J].国际金融研究，2001，(7).

[3] 陈建明.银行业务中提前还款的经济学分析[J].华东经济管理，2004，(12).

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【关键词】住房抵押贷款证券化 难点 措施

一、引言

住房抵押贷款证券化是近二十年来国际金融领域最重大的创新之一,它发源于美国,后在发达国家广泛流行,现在是目前西方一些国家普遍采用的住房金融形式。它是指金融机构(主要是商业银行)为了分散在发放住房抵押贷款时面临的贷款风险,把自己所持有的流动性较差但具有未来现金收入流的住房抵押贷款汇集重组为抵押贷款群组,由证券化机构以现金方式购入,经过担保或信用增级后以证券的形式出售给投资者的融资过程。从本质上讲,发行住房抵押贷款证券是发放住房抵押贷款机构的一种债权转让行为,即贷款发放人把对住房贷款借款人的所有权利转让给证券投资者。住房抵押贷款可获得稳定的现金流且相对独立,不但有担保且可以被准确地评估质量和信用,资产还可以被剥离。这些特点都决定住房抵押贷款是一种非常适合证券化的资产。

我国商业银行在90年代初开始发放住房抵押贷款,住房抵押贷款余额占金融机构贷款总余额已达10%,业务发展势头良好,坏账率只有0.25%,是银行中最优质的资产之一,这给我国住房抵押贷款证券化的实施创造了良好的条件。实施住房抵押贷款证券化在我国具有现实意义,但任何新生事物都有一个发展的过程,我们在借鉴一些西方国家经验、走中国特色的同时,对一些难点问题应加以重视。

二、住房抵押贷款证券化的意义

1、有利于增强商业银行资产的流动性

商业银行资产的流动性是指商业银行在资产不蒙受损失的情况下迅速变现的能力。商业银行在业务经营中,常常由于流动性不足而导致经营风险。住房抵押贷款证券化有利于解决这个问题,它使商业银行在没有损失甚至有赢利的情况下缩短了贷款平均期限,增强了资产的流动性,提高了商业银行应付突发危机的能力。提高流动性是中国银行业开展资产证券化的主要动因,在中国银行业资本充足率普遍不足的情况下,资产的流动性就显得尤为重要。

2、解决了银行资产和负债不匹配的问题

根据银行长期进行资产负债管理得出的经验,短期资产应跟短期负债匹配,长期资产应跟长期负债匹配。但在现阶段,我国商业银行的负债绝大部分是短期负债(活期存款和一年期存款),而住房抵押贷款却是时间可长达30年的长期贷款,这就出现了资产不匹配问题。虽然银行对资金有借短贷长的转移功能,但这仅仅是一定范围内的,若长时间超负荷运转,就会给银行的经营带来不安全的隐患,有可能出现挤兑现象。把长期的住房抵押贷款短期化,能使商业银行的资产和负债不匹配问题迎刃而解。

3、提高了商业银行的资本充足率

根据《巴塞尔协议》,资本充足率是以资本对风险资产之比来衡量的,该比率不应低于8%。一个银行的资本充足与否是表明银行经营管理是否健康和可靠的重要标志。近年来,世界银行业难题中一个最为棘手的问题就是如何筹集并保持充足的资本,我国银行业也不例外。若住房抵押贷款证券化,商业银行则有可能把大量的表内资产转化为表外资产,而表外资产所需的资本金要大大少于表内资产,这样就可提高四大商业银行的资本充足率,增强我国银行业抵御风险的能力。

4、有利于促进房地产业的发展

我国的房地产业处于持续发展阶段,但相对于人们的需求来说,房地产市场还是过于萎缩,除了居民收入低这个因素之外,另一个重要的原因是取得银行贷款难。虽然人民银行将住房贷款与房价款比例从70%提高到80%,并把个人住房贷款最长期限延长到30年,但还是没有解决贷款来源的问题,致使商业银行办事打折扣,缩短贷款期限、减少按揭成数,使得我国住房抵押市场发展不良,制约了房地产业的发展。若住房抵押贷款债券化,商业银行就有充足的资金来发放贷款,圆居民的住房梦。

5、丰富了金融投资品种

我国金融市场比起发达国家还不是很成熟,随着利率的连续下调,几个单调的金融品种已不能满足投资者的需求,致使大量的资金闲置,住房抵押贷款证券化的出现可谓正当其时。

三、住房抵押贷款证券化的难点及对策

1、住房抵押贷款证券化的模式

有关方面提出两种模式。一种是美国模式,即成立一家专门的证券化组织机构,负责购买并重组银行的个人住房抵押贷款,发行证券,归集现金流,组建没有经营业务的特设机构。特设机构仅代表证券投资者拥有贷款的所有权,保证其不受任何机构的影响。这种模式可实现个人住房抵押贷款的“真实出售”和抵押贷款库的“真实隔离”。另一种是德国模式,即在银行内部设立一个机构,由这个机构运作证券化业务,被证券化资产的所有权仍然属于银行,保留在银行的资产负债表中。实施住房抵押贷款证券化的关键是要实现“真实出售”和“真实隔离”,从理论上看,美国模式似乎更能符合要求,但实施美国模式要求金融市场比较成熟和发达,相关的法律制度比较健全,对金融技术手段的要求也比较高,我国现阶段显然还达不到;从操作上来看,如果能设置有效的防火墙,德国模式应该是比较现实的选择。

2、住房抵押贷款证券化工具的确定

国外住房抵押贷款证券化的工具有很多,以美国为例,美国一共有三种抵押担保证券,一是抵押转递证券,二是剥离式抵押担保证券,三是担保抵押债务。若我国住房抵押贷款证券化市场比较成熟,这几种工具都可借鉴。但在目前的起步阶段,我们应选择简单、宜操作的工具。抵押传递证券应该是首选。这种证券是这样产生的,即一个或多个抵押品持有者组成一个抵押品的集成体(组合),然后出售该组合的股份或参与证书。一个组合可以包括几千种或仅仅几种抵押品。这种证券操作简单,而且分散了风险、增强了流动性,对投资者有着很大的吸引力。

3、如何重组现金流

抵押转递证券的现金流取决于基础抵押的现金流。住房抵押贷款的核心技术是现金流的重组,其现金流量包括本金及利息的偿付。一个抵押品组合里所有品种的利率及贷款期限不可能相同,这使得银行必须重组现金流以满足需要。一个组合里贷款有成百上千笔,银行不可能测算出每一笔贷款的违约程度,但每一组住房抵押贷款在违约率的大小、平均还款期限方面却有很强的规律性。商业银行可根据大数定律使整个组合的现金流呈现出一定的规律性,简单快捷地预测现金流。鉴于我国对于把贷款风险进行量化的技术不是很高,若重组现金流不当,会给住房抵押贷款证券化带来很大障碍。我国抵押转递证券的现金流支付方式最好与住房抵押贷款每月支付一次本息的还款方式相符合,采用灵活的按月、按季、按半年等方式支付利息(将提前偿还的比率也考虑进去),并在适当的时间偿付本金。

4、住房抵押证券定价的问题

具体操作上,住房抵押贷款证券如何定价是首要解决的问题,也是证券能否发行的前提条件。一般国家多以国债利率为参照,但在我国按此实行有一定难度。银行若想获得收益,证券利率必须低于贷款利率。目前,我国的住房抵押贷款利率比正常的固定资产贷款利率要低,而固定资产贷款利率与当前的国库券利率相比,也相差不大,若证券利率参照国债利率,则银行几乎没有利润可言,这样就加大了实施住房抵押贷款证券化的难度。从我国目前的经济发展情况来看,利率不可能在短期内走向市场化,人民银行可强制解决利率倒挂问题,把国债利率视为无风险利率,其他利率的制定在参照国债利率的基础上加上风险溢价。这样就理顺了利率,打开了利差空间,有利于证券化的顺利进行。但仅有利差空间是不够的,由于住房抵押贷款一般为浮动利率,住房抵押证券一般为固定利率,二者之间利率基础不同,在住房抵押证券定价问题上还需要利用金融衍生工具,如利率互换等来防范利率风险。

5、有关担保、资信评估等中介机构的培养

信用增级是住房抵押贷款证券化顺利实施的基础,为了刺激投资者的购买欲望,除了提高证券的收益性外,还应减小其风险性。没有科学合理的住房贷款担保体系,已成为制约我国住房抵押贷款迅速发展的障碍,若一级市场不发达,则二级市场根本无从发展。鉴于住房抵押贷款证券还不为投资者所了解,为了提升证券的信用、推动住房抵押贷款的良性发展,我国应借鉴美国由政府设立担保机构的做法对抵押贷款进行担保。政府信用担保债券由于有国家信誉作担保,其信用程度几乎与国债相同,被称为“银边债券”。美国作为住房抵押贷款证券化初创的国家,其政府在证券化的发展过程中起了关键性的作用。但仅有担保机构是不够的,我国还应大力发展和规范其他中介机构。住房抵押贷款证券的发行需要多家中介服务机构参与,根据国外经验,住房抵押贷款证券化交易往往要涉及到投资银行、会计事务所、资产评估机构和资信评级机构等多家中介服务机构。中介机构的服务可为市场提供对称信息,增加交易的透明度,增强人们对证券的信任感。

6、有关人才的培养

住房抵押贷款证券化涉及面相当广泛,是一项技术性很强、专业化程度很高的系统工程,需要银行、证券、评估、法律、会计、保险等多方面的知识。有关机构应未雨绸缪,树立以人为本的企业文化,灵活人才的选拔机制、培训机制、激励机制,以促使证券化顺利实施。

【参考文献】

[1] 戴根有:中国金融业住房信贷回顾与展望[N].中国证券报,2002-07-07.

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从相关国家的经验来看,住房抵押贷款证券化的推行需要具备以下四个基本的市场和制度条件:首先需要有大量的作为证券化标的住房抵押贷款存量;其次是市场上要有大量潜在的对住房抵押贷款证券的有效需求;第三,市场上存在被广大投资者所认可的权威信用评级等中介机构;第四,完善的制度和法律环境。但是,从下面的分析可以看出,当前我国这几个条件还不太成熟,因而可以说大规模推行房地产证券化的时机还没有到来。

一、要推动中国的住房抵押贷款证券化,必须满足的最基本的条件就是市场上存在数量可观的可以用来证券化的资产标的——住房抵押贷款存量。

虽然自1998年启动住房抵押贷款以来,中国的住房抵押贷款发展十分迅速,贷款规模年平均增长率接近30％。但是由于启动时间较晚,当前我国的住房抵押贷款存量相对来说还是很小,住房贷款一级市场发育还严重不足。根据中国人民银行统计,截止到2004年末,个人住房贷款余额已达到15922.3亿元。分别占GDP和个人消费贷款总额的11.7％和93.5％。但是与发达国家相比。这样的规模还是显得过小。早在2001年,住房抵押贷款占GDP的比重,英国为60％、德国为47％、荷兰则为74％,由此可见我国住房抵押贷款的规模存量之小。在资产证券化的技术操作过程中,如果没有相应的贷款存量规模作保证。就很难在有限规模的资产池中组合出相似期限、利率,违约率及提前清偿率的抵押贷款组群,更谈不上有效地对资产池中的抵押贷款进行信用增级的标准化处理。更为不利的是,由于我国启动个人住房抵押贷款较为仓促,商业银行对这类贷款的技术操作还处于试验阶段。虽然中国人民银行曾下发了统一的个人住房抵押贷款办法,但由于各地、各行之间的情况不同,在具体操作中并没有形成全国统一的、标准化的住房抵押贷款体系。而贷款条件高相似度,是对资产池中的抵押贷款进行标准化处理、实现信用增级的一个重要条件,这一点也增加了我国推行住房贷款抵押证券化的难度。

另外根据国际惯例。只有当个人住房贷款的比重达到18％～20％时,商业银行的整体流动性才会成为比较突出的问题。但是,当前我国个人住房贷款的规模离这一标准还有很大一段距离,中国商业银行现在面临的首要问题还不是流动性风险。相反由于住房抵押贷款总体上来说是一种比较优质的长期贷款,违约率极低(约为0.5％),大多数银行并不情愿将这类贷款出售来进行证券化处理。因而住房抵押贷款证券化对当前中国的商业银行而言,虽然有必要但不是很迫切。这导致当前我国银行等金融机构对推行住房抵押贷款证券化的热情不高,增加了住房抵押贷款证券化推行的难度。

二、资产证券化作为一种融资方式,它的推行需要有长期、稳定的资金供给来源,也就要求市场上存在比较稳定的对于该类资产支持证券的需求。

从相关国家的经验来看,由于该类资产支持证券的复杂性,个人投资者没有能力也不可能对自己投资策略的收益与风险进行有效分析。同时,资产支持证券还是一种大额的标准化交易,对投资者的资金数量也有一定的要求。因而资产支持证券的主要投资需求来自机构投资者,像养老基金、投资基金、保险公司等。但是就中国目前的情况来看,我们不能期望中国的机构投资者能在推动住房抵押贷款证券化过程中发挥多大的作用。一方面,与发达国家相比。我国能够参与证券投资的机构投资者在数量上十分有限,典型的机构投资者的数量就更加有限。另一方面,机构投资者能够真正用于证券投资的资金规模也很有限。这首先因为根据我国现行的金融制度,银行、保险公司和养老基金等机构投资者在从事证券投资方面还存在诸多限制,使得这些机构投资者拥有的长期资金无法有效地进入证券市场;其次,中国现有的主要机构投资者的自身发展状况不佳、规模有限,很难成为推动住房抵押贷款证券化的主要动力,例如当前我国的证券公司和养老基金就遇到了比较严峻的难题。

通过上面的分析我们可以发现,当前中国推行住房抵押贷款证券化还缺乏大量、持续、稳定的长期资金支持,对资产支持证券的市场需求力量还不是十分雄厚,这也是中国推行住房抵押贷款证券化所面临的需求方面的障碍。

三、住房抵押贷款证券化作为一项高度技术化的金融创新业务,完善和规范的资产证券化技术支撑体系是保证住房抵押贷款证券化顺利推行的必不可少的环节,这其中独立、客观、公正的信用评估是住房抵押贷款证券化成败的关键。

在成熟的资产证券化体系中,一般会由国家出面,建立全国统一的担保机构,对证券化资产标的进行担保或保险,再通过权威评估机构的认证,使其信用等级得以保障。一般情况下,资产支持证券的发行需要经过两道评级:第一道是对交易机构和资产支持证券考核评价的内部评级,因为一般国家都有法律明文规定,资本市场只能公募经过信用评级的票据,并规定一些机构投资者只能对具备投资级别的证券进行投资;第二道是发行评级,并将结果向投资者公告,以帮助投资者做出正确的投资策略。而这些评估工作都需要由权威性的评估机构来完成。而我国目前的评估体制还欠完善,评级机构的运作也很不规范,信用评级透明度不高,没有形成一个统一的评估标准,难以做到独立、客观、公正地评估,甚至可能会出现为推行住房抵押贷款证券化肆意美化资产、随意提高其信用级别的现象。因此,当前我国亟待进一步加快住房贷款保险市场和担保制度的建设,规范信用评估行为,完善资产评估及个人信用认证的标准体系,建立几个为市场所认可的权威性的评估机构,为推行住房抵押贷款证券化做准备。

四,推行资产证券化还要有完善的法律制度体系作保障。