期货市场论文范文

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【论文关键词】 期货市场;交易所;期货公司;套期保值;发现价格

【论文摘要】 期货是市场经济发展过程中形成的重要的产品工具，是表明市场经济发育阶段的重要标志。期货市场对国民经济平稳运行和健康发展具有重要的作用。本文从期货市场的概念入手，对其发展历程、目前发展状况、前景等进行了系统的阐述。

1 引言

期货市场是现代金融体系的重要组成部分，也是资本市场不断发展和完善的重要内容。国际期货市场自1848年在美国出现以来，经历了由商品期货到金融期货、交易品种不断增加、交易规模不断扩大的过程，逐渐成为全球金融体系的重要组成部分。世界上主要期货交易所有芝加哥期货交易所、伦敦金属交易所、芝加哥商业交易所和东京工业品交易所等。

我国期货市场的发展对完善国内资本市场结构和促进资本市场的开放都起着非常重要的作用，同时也将为企业风险管理和维护国家经济安全发挥更大的作用。

自1990年郑州商品交易所成立至今，我国期货市场经过近二十年的发展，已经形成了一个在基本法律法规框架监管下、在中国证监会统一监管下、由四家期货交易所(上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所和中国金融期货交易所)和180多家期货公司组成的、由市场各主体参与的、能顺应新形势下社会主义市场经济发展要求的期货市场体系。随着我国市场经济的不断发展扩大，我国期货市场将进入一个质变式发展阶段。本文就目前期货市场的情况和发展前景以及金融危机下的启示等方面谈谈自己的看法。

2 期货市场的由来及发展历程

期货的英文为Futures，是由“未来”一词演化而来，其含义是：交易双方不必在买卖发生的初期就交收实货，而是共同约定在未来的某一时候交收实货，因此中国人就称其为“期货”。世界第一家商品远期合同交易所是1570年伦敦开设的皇家交易所。为了适应商品经济的不断发展，1985年芝加哥谷物交易所推出了一种被称为“期货合约”的标准化协议，取代原先沿用的远期合同。使用这种标准化合约，允许合约转手买卖，并逐步完善了保证金制度，于是一种专门买卖标准化合约的期货市场形成了，期货成为投资者的一种投资理财工具。期货市场发展到今天，已成为市场经济不可或缺的重要组成部分。曾获诺贝尔经济学奖的美国著名经济学家米勒说过：“真正的市场经济是不能缺少期货市场的经济体系”.没有期货市场的市场经济，不是健全完善的市场经济。我国经济体制改革的市场化趋向必须要有与之相适应的风险管理的场所和工具。因此，一个健全的现代市场经济体系离不开以风险管理为核心的期货市场。期货市场最早萌芽于欧洲，是买卖期货合约的市场。这种买卖是由转移价格波动风险的生产经营者和承受价格风险而获利的风险投资者参加的，在交易所内依法公平竞争而进行的，并且有保证金制度为保障。随着我国市场经济改革和对外开放的不断深入，期货市场发展的内外环境正在发生着巨大的变化。

3 金融危机中期货市场角色分析

期货市场的不完善特别是金融衍生品市场的不完善是这次金融危机爆发的重要原因。

金融衍生品是风险对冲或转移的有效工具，但同时也具有高风险的特质。这次金融危机原因之一是由美国次贷危机引起的，他通过“蝴蝶效应”引发了全球金融市场共振,其影响还在扩散和深化中。这场危机使人们意识到,以资产证券化为代表的现代金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场效率的同时,也扩大了金融风险,引起了全球性的危机。次贷危机给金融机构造成巨大损失被发现得很晚,这是因为新的金融产品已经达到了相关机构风险评估的极限。一些评估机构对于新的、复杂的金融产品没有经验,它们不知道该怎么办。由于次贷危机的严重性不亚于1998年的东南亚金融危机,人们开始从各个方面对这场危机进行反思,其中最受关注的是现代金融创新的“双刃剑效应”。金融创新在促进风险分散渠道多元化、提高市场效率方面卓有成效,但创新背后所隐藏的错综复杂的各种风险因素不容忽视。因此,在金融创新日益频繁的今天,如何有效地防范金融风险,如何有效地监管金融市场已经成为严峻的课题。

4 在全球金融风暴中反思我国期货市场发展

4.1 加强期货市场的风险控制。

风险控制的核心是有效的风险管理，期货市场的风险管理主要应从以下几个方面进行管理：一是市场制度的稳定性。二是市场交易的公正性。三是市场运作的规范性。四是投资者合法权益的保障性。上述四个条件的形成和确立，首先取决于对风险处理的能力。如果市场本身缺乏风险管理体系，显然谈不上市场的稳定性，市场不稳定，就难以正常有序的运作，市场公正性也必然会受到影响，更保障不了投资者的合法权益，市场就会风险不断，失去可持续发展的动力和保障。

4.2 期货市场应实行法制化管理，用发展的思维统领监管工作

2003年以来，仅仅北京地区先后出台《期货公司法人治理结构建设指导意见》、《公司经营管理风险防范指导意见》等，充分兼顾了规范和发展两方面，深受北京地区期货业欢迎。

4.3 走稳健发展之路

我们看到，近年来，证监会积极推进期货市场的对外开放和稳步发展，进一步明确了监管部门的角色定位，更新监管理念和改进监管方式，加强了期货交易所的一线监管，强化了期货业协会的自律机制，为期货市场的下一步发展奠定了良好的基础。在这次金融风暴下，我国期货市场之所以运行正常，是有许多期货市场发展和监管的经验值得全球借鉴，比如我国期货公司防火墙的设计更为坚固、我国对衍生品的推出更为谨慎、我国期货市场在对外开放问题上采取的逐步渐进策略。相信在中国证监会的热心服务和正确监管下，期货市场的明天会更美好。

参考文献:

[2]周俊全.我国金融期货市场存在的问题及对策.《现代商业》.2008年第5期

[3]代阳琼.新时期我国金融期货市场初期发展设想.《金卡工程》.2008年第5期

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金融期货市场价格是指金融工具期货合约的理论价格，金融工具期货又分为外汇期货、利率期货和股指期货三类，以下简单对它们的价格构成进行介绍。

1.外汇期货的价格构成

由于外汇期货的标的为外汇，它是非物资商品，故无商品生产成本与期货商品流通费用两项；外汇的理论期货价格由货币成本、期货交易费用和预期利润三部分组成；其中，货币成本是指某种外币的数量，货币成本的产生是由少数外汇期货合约实际交割产生的。

2.利率期货的价格构成

利率期货交易分国库券期货交易、定期存单期货交易、抵押证券期货交易等；在美国，国库券期货合约的理论价格主要由国库券的发行价格、期货交易费用和预期利润三项，其中，在发行价格上短期国库券和长期国库券有所区别，短期国库券的发行价格是以贴现方式或按面值打折扣方式形成的，计算公式为：短期国库券发行价格=国库券面值-国库券面值×年利率×国库券实际期限/3603.股指期货的价格构成股指期货的价格主要由现金设定价格、期货交易费用和预期利润三项构成；其中，现金设定价格等于股指的指数乘以一个由股指确定的固定金额，它不仅体现了股指的综合价值，还是股指期货的交易价格，更是股指期货理论价格的构成要素。

二、期货定价在进行期货定价的介绍之前

需先了解一些数学符号的定义T:期货合约到期的时间（年）；t：现在的时间（年）；s：期货合约标的资产在时间t时的价格；ST:期货合约标的资产在时间T时的价格（在t时刻这个值是未知的）；k:期货合约中的交割价格；f：时刻t时，期货合约多头的价值；F：时刻t时期货合约的价格；r:从时刻t到T时刻，计算投资利息时使用的无风险利率。

1.商品期货定价

可把商品期货的标的商品分为投资类商品（如黄金、白银）、消费类商品，对投资类商品可以给出准确的期货价格，消费类的商品只给出期货价格上限。黄金、白银是投资类商品中的代表性商品，人们持有黄金、白银的目的一般是投资和保值；不考虑黄金、白银的存储成本时，它们与无收益证券类似，期货合约价格可按下式计算F=exp（r(T-t)）考虑存储成本时，可将存储成本看作负收益，记u是期货合约有效期间所有存储成本的现值，则期货合约的价格为F=(S+U)EXP(R(T-t))例如，一张一年期的黄金期货合约，已知黄金的存储成本为每年每盎司2美元，在年底支付，现价为450美元，无风险利率始终为每年7%，该期货合约的价格计算如下r=0.07,s=450,T-t=1.所有存储成本现值u=2exp(-0.07)=1.865.期货价格F=（450+1.865）exp（0.07）=484.6

2.金融期货定价

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另外，在MV套期比的研究中，隐含地假定了期货价格变动服从正态分布或投资者的效用函数是二次曲线，而大量的实证研究表明期货价格变动并不服从正态分布，二次效用曲线的假定又过于苛刻，这时如果继续使用最小二乘法进行参数估计，参数估计值将会出现偏差，不再有效。为克服上述缺陷，Cheung、Kwan和Yip(1990)等提出用增广的均值基尼系数(ExtendedMean-GiniCoefficient)Γ[,λ](R[,t])=-λCOV(R[,t],(1-F(R[,t]))[λ-1])作为风险的度量方法，其中λ是风险厌恶系数，F(R[,t])表示收益R[,t]的分布函数。用增广的均值基尼系数作为风险度量方法的优点在于均值基尼系数具有二阶随机优势(second-orderstochasticdominant)，不需要期货价格变动服从正态分布或投资者的效用函数是二次曲线的假设。在F[,λ](R[,t])最小化的条件下确定最佳套期比h简称为MEG套期比(Mean-Extended-Ginihedgeratios)。

DeJong(1997)等提出用半方差(GeneralizedSemi-variance)V[,δ],λ(R[,t])=作为风险的度量工具，其中参数δ、λ分别表示目标收益和风险厌恶系数，F(R[,t])表示收益R[,t]的分布函数。采用这种方式定义的风险实际上是将收益低于目标收益δ的看作风险，而高于目标收益δ的并不认为是风险，在V[,δ],λ(R[,h])最小化条件下计算得出的最佳套期比利为GSV套期比。

Shalit(1995)证明了如果期货价格变动服从正态分布，则MEG套期比收敛于MV套期比，Lien和Tse(1998)证明了如果现货价格和期货价格服从联合正态分布，且期货价格服从鞅过程(MartingaleProcess)，即期货价格是最后交割日现货价的无偏估计量，则GSV套期比与MV套期比一致。

另外，研究者还从其他多种不同的角度对最佳套期比进行了广泛的研究。Malliaris和Urrutia(1991)等讨论了套期保值持续时间长短对最佳期比的影响（持有期效应）以及套期保值结束时距交割日时间长短对最佳套期比的影响（到期效应），研究结果显示，在套期结束距交割日时间相同的条件下，套期比随着套期持续时间的增加而增大，在套期持续时间相同的条件下，套期比随着套期结束距交割日的接近而增大。

（二）从效用最大化的角度研究期货市场最佳套期保值比

从组合收益风险最小化的角度研究期货市场最佳套期比，仅仅考虑了收益风险最小化问题，没有考虑收益，而在效用函数最大化的条件下研究期货市场最佳套期保值比，则统筹考虑了组合收益和组合收益的风险，更加符合实际情况。

Howard和D''''Antonio(1984)借鉴Sharpe证券市场线的做法，在效用函数

附图

最大化的条件下，给出了最佳套期比（简称为Sharpe套期比）的计算公式以及度量套期保值有效性的量化指标HE=θ[,H]/θ[,S]，其中E(R[,t]),σ(R[,t])分别表示收益R[,t]的期望收益和标准差，i表示无风险利率。θ[,H]=(R[,t]-i)/σ(R[,t])表示组合投资单位风险下的超额收益，θ[,S]=(S[,t]-i)/σ(S[,t])为现货价格波动单位风险下的超额收益。

Kolb和Okunev(1993)利用增广的基尼系数Γλ(R[,t])作为风险度量方法，给出了在效用函数U(R[,t])=E(R[,t])-Γ[,λ](R[,t])最大化的条件下，最佳套期比的计算方法，由此计算得出的套期比称为M-MEG套期比。他们的研究发现，当风险厌恶系数λ较低时（介于2和5之间时），M-MEG套期比与最小方差套期比(MV)比较接近，而当风险厌恶系数λ较高时，M-MEG套期比与最小方差套期比有较大的差异，但收敛于最小方差套期比。

Hsin、Kou和Lee(1994)在效用函数U=E(R[,t])-0.5λσ[2](R[,t])最大化的条件下，研究了最佳套期比（称为HKL套期比）。在期货价格服从鞅过程的条件下，Sharpe套期比和HKL套期比与MV最小风险套期比一致。

Chen、Lee和Shrestha(2001)在DeJong(1997)等人的研究基础上提出利用效用函数U(R[,t])=E(R[,1])-V[,δ],λ(R[,t])确定最佳套期比（简称为M-GSV套期比）的方法，并利用SP500指数的期货价格和现货价格数据进行了实证研究，研究结论显示，对较低的风险厌恶系数，M-GSV套期比低于GSV套期比；而对较高的风险厌恶系数，M-GSV套期比收敛到一个比MV套期比高的数值。

四、对期货市场套期保值理论的评价

从期货市场套期保值理论的演变过程中不难看出，套期保值的内涵已发生了本质的变化，现代意义上的套期保值不再是在期货市场建立一个与现货市场方向相反、数量相等的交易部位，而是将现货市场和期货市场的交易作为一个组合投资，在风险最小化或效用函数最大化的条件下，考虑现货市场头寸与期货市场头寸比例的优化问题。由于套期保值者对风险认识的差异以及不同的保值动机和保值目的，故产生了各种不同条件下的最佳套期比。

目前对套期保值理论的研究集中在不同效用函数下的最佳套期比以及套期保值有效性问题的研究上，自用最小二乘法估计最佳套期比以来，研究者们一直在探寻合适的风险度量工具和统计分析方法，以达到最佳的保值效果。尽管针对具体的期货品种对各种最佳套期比进行了比较，但一般意义下各种最佳套期比之间的关系、优劣的比较，特别是适用场合的研究还不够全面系统，可以预见这方面问题的研究将是未来期货市场套期保值理论研究的重点。另外对套期保值时机选择、套期保值时间跨度选择，以及对多阶段套期保值问题、多市场套期保值问题的研究也将是未来期货市场套期保值问题研究的重要方面。

【参考文献】

[1]Cecchetti,S.G.,Cumby,R.E.,andFiglewski,S.(1988):”Estim-ationoftheOptimalFuturesHedge”,ReviewofEconomicsandStatistics,70:623-630.

[2]Chen,S.,Lee,C.,andShrestha,K.(2001):”OnAMean-General-

传统套期保值是指投资者在期货交易中建立一个与现货交易方向相反、数量相等的交易部位。由于在某一特定的社会经济系统内，商品的期货价格和现货价格受大体相同的因素影响，两种价格的走势基本一致，在期货合约到期时由于套利行为将使商品的期货价格和现货价格趋于一致，这样就可以用一个市场的利润来弥补另外一个市场的损失。凯恩斯、希克斯最早从经济学的角度对传统的套期保值理论进行了阐述，认为套期保值者参与期货交易的目的不在于从期货交易中获取高额利润，而是要用期货交易中的获利来补偿在现货市场上可能发生的损失。

二、基差逐利型套期保值理论

在完美的市场条件下，即如果期货市场价格和现货市场的价格波动完全一致，不存在交易费用和税收，则可实现完全型的套期保值，即可用一个市场的利润来完全弥补另外一个市场的损失。但在现实的期货交易中，期货价格和现货价格的变动不完全一致，存在基差风险(Basisrisk)，从而期货市场的获利不一定能完全弥补现货市场上的损失。为克服基差风险，Working(1960)提出了用基差逐利型套期保值来回避基差风险，所谓基差逐利型套期保值是指买卖双方通过协商，由套期保值者确定协议基差的幅度和确定选择期货价格的期限，由现货市场的交易者在这个时期内选择某日的商品期货价格为计价基础，在所确定的计价基础上加上协议基差得到双方交易现货商品的协议价格，双方以协议价格交割现货，而不考虑现货市场上该商品在交割时的实际价格。基差交易的实质，是套期保值者通过基差交易，将套期保值者面临的基差风险通过协议基差的方式转移给现货交易中的对手，套期保值者通过基差交易可以达到完全的或盈利的保值目的。

Working认为，套期保值的核心不在于能否消除价格风险，而在于能否通过寻找基差方面的变化或预期基差的变化来谋取利润，或者说通过发现期货市场与现货市场之间的价格变动来寻找套期保值的机会。在这种意义上，套期保值是一种套期图利(Spreading)行为。套期保值者只有在他认为有获利机会时，才会去进行套期保值，因此，套期保值是投机的一种，但它不是投机于价格，而是投机于基差。

三、现代套期保值理念

Johnson(1960),Ederington(1979)等较早提出用Markowitz的组合投资理论来解释套期保值，组合投资理论认为，交易者进行套期保值实际上是对现货市场和期货市场的资产进行组合投资，套期保值者根据组合投资的预期收益和预期收益的方差，确定现货市场和期货市场的交易头寸，以使收益风险最小化或者效用函数最大化。组合投资理论认为，套期保值者在期货市场上保值的比例是可以选择的，最佳套期保值的比例取决于套期保值的交易目的以及现货市场和期货市场价格的相关性，而在传统套期保值交易中，套期保值的比例恒等于一。

自引入组合投资理论研究期货市场套期保值问题后，最佳套期保值比例以及套期保值有效性问题成为期货市场研究的热门话题，由于风险度量方法和效用函数选择的不一样，研究者提出了许多模型并进行了大量的实证研究。对期货市场最佳套期保值比例的研究可分为两大类，一类是从组合收益风险最小化的角度，研究最小风险套期保值比例(risk-minimizinghedgeratios)，另一类是统筹考虑组合收益和组合收益的方差，从效用最大化的角度研究均值—风险套期保值比例(meanriskhedgeratios)。

（一）从组合收益风险最小化的角度研究期货市场最佳套期比

从组合收益风险最小化的角度，研究期货市场套期保值问题，是将在现货市场和期货市场所做交易当作一个投资组合，在组合收益风险最小化的条件下，确定最佳套期保值比例。我们考虑一个套期保值组合，这个组合中包括一个单位的现货部位和h个单位的期货部位，用S[,t]、F[,t]分别表示t时刻的现货价格和期货价格，则该组合的收益为R[,t]=S[,t]+hF[,t]，其中S[,t]=S[,t]-S[,t-1],F[,t]=F[,t]-F[,t-1]，R[,t]为组合投资的收益。

Johnson(1960)在收益R[,t]方差最小化的条件下，最早提出了商品期货最佳套期保值比例的概念，并给出了最佳套期保值比例h的计算公式，即，简称为MV套期比(Minimizingvariancehedgeratios)，该数值可以看成是回归方程S[,t]=α+hF[,t]+ε[,t]中系数h的最小二乘估计量。Ederington(1979)将上述方法应用到了金融期货，并设计出了测量期货市场套期保值有效程度的量化指标e，即

附图

该指标反映了进行套期保值交易相对于不进行套期保值交易的风险回避程度。

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不可否认，制约我国期货市场发展的法律瓶颈依然存在，检讨有关法律法规并不意味着我们对其在治理整顿过程中所起的积极作用的否定。由于《期货法》尚处于起草和研究阶段，目前规范国内期货市场的法规体系主要包括国务院于1999年制定的《期货交易管理暂行条例》（以下简称条例）、《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》、《期货经纪公司高级管理人员任职资格管理办法》、《期货业从业人员资格管理办法》。探讨期货法规特别是条例的修订，我们不能脱离当时期货市场高速、盲目和不规范运作的背景，时过境迁，从治理整顿的效果、市场经济的改革、入世带来的风险、风险管理的需求角度重新审视法规的部分条款，我们也同样不能否认法规具有明显的过渡性，有些条款难以适应变化了的市场环境，已经不符合期货市场规范发展新阶段的要求，甚至制约了期货业的可持续发展。今天我们思考期货法规的清理与修订，正是本着与时俱进的精神对历史的“扬弃”。“法制作为经济生活的记载，总是植根于一定的经济生活而又落后于变化的经济生活。”（马克思语）通过法制创新从而推动经济增长，已经成为法治国家格外关注的课题，期货市场法制完善只是法制落后于众多现实需要的缩影而已。本文拟从期货市场发展的角度阐述我国期货立法的完善。

一、期货市场的三级管理制度

无论欧美还是亚洲国家，对于期货市场的监管，分为三个层次进行：第一个层次为交易所的一线监管。……第二个层次为期货业协会的自律管理。……第三个层次为国家的宏观管理。……2

（一）政府对市场的宏观调控。政府与市场的关系作为经济学古老而常新的课题，经历了国家干预与自由放任两大截然对立的兴衰交替史。市场经济条件下，我们争论的已不是国家是否可以干预市场的问题，需要回答的是干预什么，如何干预的难题。作为后发国家，我们清醒地认识到市场经济的改革呼唤有限政府的建立。3打破政府全能的权力结构，把微观经济活动交由市场调节，是“有限政府”第一要义；重视政府的作用，但不让政府取代市场，而是要求国家在市场经济稳定运行这一更广泛的意义上提供良好的社会法律环境。4党的十五大有关“政府有进有退、有所为有所不为”的主张事实上为我们理解政府与市场在资源配置问题上提供了很好的注脚。值得注意的是，今年以来，证券期货监管部门奉行“市场化改革”的清晰思路，明确提出按市场化原则加快期货市场立法，及时调整法规、政策，以适应期货市场规范化发展的需要，从这一角度来看，市场化有助于政府职能的合理定位和监管层明晰改革重点。5

因此，在期货市场发展的问题上，一方面，有必要强化中国证监会作为监管部门的权限，减少因部门协调造成的低效，在国务院领导下，授予证监会在期货市场发展问题上的决策权，通过政府制度创新推动市场化进程，把工作的重心由对期货市场消极作用的防范和限制转变为侧重对市场的培育和引导。另一方面，如果说期货市场建立初期维护公共利益是期货市场管理的首要目标的话，那么在期货市场整顿规范后，保护投资者利益就成为期货市场管理的首要目标。证监会既然定位于证券期货市场的监管部门而非主管部门，决心把投资者合法权益的保护作为重中之重，并上升到关系期货市场存在、发展前提和基础的重要高度来认识，那么在期货立法问题上亦应以保护投资者合法权益为优先的指导思想。6对此，可参照证券立法，将《条例》第一条表述为：为了规范期货交易行为，保护投资者的合法权益，维护期货市场经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济的发展，特制定本条例。毕竟投资者合法权益的保护是期货市场的基石，是期货市场秩序稳定的保证，次序的位移旨在说明期货投资者的合法权益有格外优位保护的必要。

（二）期货业协会的自律管理。政府广泛监管权限的行使，并不凡妨碍行业自律功能的发挥。“需要加深认识的是，协会对其会员的监督和自律管理是政府监管的重要补充，其作用是监管部门无法代替的。”7国外期货市场管理体系中，行业的自我管理占据着重要地位，它主要以“协会”或“联合会”的形式出现，专注于行业自治、协调和自我管理。譬如美国的全国期货协会（NFA）即是由美国期货行业和市场用户共同支持、共同参加的自我管理组织。中国期货市场从1995年7月20日着手筹备期货业协会到2000年12月底正式成立，整整历经六年时光，期间期货市场的不规范无不与第二层次――协会自律管理体系的缺失紧密相连。尽管期货业协会已经成立，但在立法上还存在空白，其法律地位急待肯定；此外，为加强协会的作用，建议在现有的8项职责权限外，赋予其以下权力：①提出期货交易管理新规则的修正方案，请求政府批准实施；②有权要求对会员进行财务监察和业务监察；③基于期货行业特殊的专业性，参照国际惯例，探索仲裁法的修订，赋予协会独立的仲裁权。8

（三）期货交易所的一线监管。“商业道德对人们的约束，从根本上说是市场长期利益对人们的约束”。9期货交易所的第一线监管，是期货市场管理的灵魂。交易所日常自我管理主要通过章程、规则和办法来进行，譬如芝加哥商品交易所的规则多达3314条，10 看似繁琐却有效地维系着期货市场的生存。从当前我国有关期货交易所的规定来看，有必要从以下方面入手改善自我管理能力：①网络技术的发展、经济全球化的机遇、投资活动的自由化等外部环境的变化，使传统会员制交易所面对的垄断市场和交易非自动化的基础不复存在，公司制已成为越来越多交易所的选择。11期货交易所长期以来虽然作为企业看待，但一直受非盈利的限制，严重削弱了企业提升技术手段、改进自身服务质量的内在动力。因此，有必要重新界定期货交易所，在建立真正的会员制的基础上，俟条件成熟时明确交易所的盈利性，加快股份制改造步伐，适时选择上市募集资本，应对全球金融一体化带来的挑战。12同时，期货交易所在市场监管的核心地位有待进一步提高，对此可比照证券交易所，赋予其享有更广泛的监管权力和相机处理权限。②从结算体系来看，顺应期货市场发展趋势，引进统一结算制度迫在眉睫。完整、有效的风险分担机制有赖于独立于交易所的清算公司和担保公司（或合而为一）的建立，形成交易所、清算公司和会员三者之间的三角制衡模式，使其承担结算、风险管理和履约担保功能。③根据现实情况和发展需求，适当时机将交易所会员分为结算会员和非结算会员，增加风险分担的层级。在吸纳、批准结算会员的标准上，综合考察信誉优良、资本雄厚、组织机构健全、经营业绩上乘的会员的基本情况，按结算保证金制度的规定向结算所缴纳保证金。通过结算会员制的实施，使交易所直接面对众多会员进行交易风险控制变成只对少数会员进行资金控制和结算，既降低交易系统的运作风险，又可有效提高交易系统效率，强化市场监管，防止违规行为，期货市场的健康运作就得到了保证。13《条例》第8条有关期货交易所经纪会员和非经纪会员的简单划分亟待改进。

二、期货品种创新与新品种上市机制改革

（一）期市的品种创新

1、国际期货品种创新的新发展。随着市场经济的发展，需要进行风险管理的行业越多，就越需要品种丰富、功能齐全的期货市场来分散和转移风险。全球商品期货市场经过150年的发展，目前共有商品期货和期权93类商品267个品种。以美国为例，早在19世纪后半期就先后上市了谷物、棉花、咖啡、可可、柑橘等多种农产品。进入20世纪，期货市场的品种创新进入工业领域。1971年以后，相继推出的外汇、利率和股指三大金融品种更是将期货市场蓬勃的生命力一览无遗。14一定意义上，上市品种的多寡直接关系到交易所竞争力的高低和国家的经济安全，上市品种的开发成为期货市场重点关注的课题。

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（一）利用国债期货规避利率波动风险国债期货作为最成熟的利率期货，起源于20世纪70年代中期美国利率市场化过程中对规避利率风险的需求，美国国债期货的推出对其利率市场化的完成起到了积极的推动作用。目前，国债期货已是全球最重要的利率风险管理工具之一，其规避利率风险的功能，是以在国债现货和期货市场之间进行套期保值交易作为手段来实现的。利用国债期货进行套期保值的基本原理是：国债期货价格与其标的资产现货价格在同一时空内受相同经济因素的影响和制约，因而一般情况下两个市场的价格变动趋势和方向具有一致性，只是波动幅度可能有所差异。套期保值就是利用两个市场的这种价格关系，同时在期货市场和现货市场做相反方向的买卖，用一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，从而达到规避因为利率波动造成的国债现货价格风险的目的。另外，当期货合约临近交割时，现货价格与期货价格趋于一致，二者的基差接近于零。两个市场在最终价格上的“趋合性”也使套期保值交易行之有效。

（二）利用国债期货寻找基准利率收益率曲线基准利率收益率曲线作为资本市场中各种金融资产的定价基础，是利率市场化的核心。根据发达国家资本市场的经验，他们通常以国债收益率作为基准利率，并由不同期限的基准利率构建基准利率收益率曲线。但是仅仅依靠国债现货市场形成基准利率收益率曲线是有很大缺陷的，而国债期货市场具有交易合约标准化、交易成本最小化、交易集中化的特点，以及国债期货市场具有很高的透明度和极高的流动性，这些都弥补了国债现货市场的不足，从而可以通过国债期货交易发现未来某一时间国债现货的价格，使国债期货市场对国债现货市场具有价格发现功能，在国债收益率的形成过程中起引导作用。因为国债期货市场的公开、公平、公正、高效、竞争的交易机制，逐渐促进国债市场形成具有真实性、预期性、连续性和权威性的国债收益率体系，并以此构建出市场化的基准利率收益率曲线。

二、中国国债期货核心功能发挥的实证检验

从2013年9月6日国债期货上市以来的交易情况来看，上市之初短暂的交易活跃之后即遭遇冷场，但是大跌之后逐渐反弹，交易日渐活跃，各合约的交易量和持仓量稳步增加。国债期货的平稳运行和功能发挥直接影响其对利率市场化的作用和影响，并且关系到国债期货自身的成败。本部分基于国债期货上市以来的数据对国债期货规避利率风险和价格发现的功能发挥进行实证分析。

（一）数据样本的选择及描述1.数据选择及说明本文采用中债国债5~7年全价指数的日收盘价作为现货数据，采用由国债期货各主力合约构造的连续日收盘价序列作为期货数据。现货和期货的样本区间为2013年9月6日到2014年8月14日。剔除其中非期现货共同交易日期的样本点，共有228个样本点。对于因节假日暂停交易导致的缺失数据，采用“等差数列填补法”进行处理来填补缺失的数据，从而在最大限度不影响数据趋势的情况下，使交易数据成为满足每周5个交易日的规则数据序列，处理后的数据扩充为245个样本点。数据均来源于Wind资讯，计量分析软件为Eviews6.0。国债期货和现货的日收盘价格分别用F、S表示，为消除时间序列可能存在的异方差，本文对国债期货和现货的收盘价取自然对数，以LF、LS分别表示期货和现货价格的对数值序列，即LF=lnF，LS=lnS。并分别对LF、LS取差分，即期货对数收益DLF=lnFt-lnFt-1，现货对数收益率DLS=lnSt-lnSt-1。2.数据序列的基本统计量描述首先对要研究的期货和现货的价格序列和收益率序列进行一个基本特征的统计（见表1）。从表1可以看出5年期国债期货收益率的均值小于对应的现货，但是收益率的标准差大于现货，即期货收益率的波动要大于现货收益率的波动，这可能是由于期货的交易费用比较低，对市场信息反应比较灵敏所致。另外，从J-B统计量可以看出期现货的价格序列和收益率序列均拒绝正态分布的原假设。3.数据序列的相关性分析现货和期货价格的相关程度越高，两者的引导关系就越显著，套期保值的效果也越好。本文所选期、现货的价格走势图如图1所示。从图1可以看出中债国债5~7年全价指数与5年期国债期货价格长期走势非常一致。其中，d軈为dt的算术平均值，TE越小说明两序列的走势越相似。经计算，样本区间内，中债国债5~7年全价指数和5年期国债期货的跟踪误差值仅为0.001608，说明二者有很高的相关度。另外，中债国债5~7年全价指数和5年期国债期货的价格序列相关系数为0.845054，收益率相关系数为0.642394。综上，走势图和两个相关性指标均表明所选择的现货数据和期货数据具有很高的相关性。

（二）国债期货价格发现功能的实证分析国债期货价格发现功能体现为在价格形成过程中国债期货是否领先国债现货，从而对国债现货市场未来价格形成起到预测和引导作用。本文采用Johansen协整检验、Granger因果检验以及向量误差修正（VEC）模型来实证分析中国国债期货价格与国债现货价格间的这种引导关系（华仁海，2005），在此基础上，进一步采用方差分解的方法分析出在价格引导的过程中国债期货和现货的贡献度。1.单位根检验和协整检验为了检验所选取数据序列的平稳性，首先采用ADF检验对数据序列进行单位根检验，结论如表2所示。从表2可以看出，国债期货和现货的对数价格序列在5%的显著水平接受有单位根的原假设，即对数化后的数据序列是非平稳的。而两个对数收益率序列都在1%的显著水平拒绝原假设，说明一阶差分后的两个数据序列都是平稳序列。单位根检验的结果表明，国债期货和现货价格的对数值序列都是一阶单整即Ι（1）的，符合协整关系检验的前提条件，因为协整的序列必须是同阶单整的。所以，接下来对国债期货和现货的对数价列做协整检验，本文采用基于回归系数的Jo-hansen协整检验法，结果如表3所示。协整检验的结果表明，国债期货和现货的对数价格序列在5%显著水平存在长期稳定的协整关系。可见在短时间内，国债期货和国债现货的价格之间可能偏离均衡状态，但从长期来看，自国债期货推出至今它们之间已经形成了长期的均衡关系。2.格兰杰因果检验格兰杰定理表明，存在协整关系的变量至少存在一个方向上的格兰杰因果关系。因为国债期货和现货价格序列存在一个协整关系，所以可以直接对期现货价格序列做格兰杰因果检验，检验结果如表4所示。格兰杰因果检验结果表明，在滞后1期时，在10%的显著水平都无法拒绝国债期货价格和现货价格互不为格兰杰原因的原假设。在滞后2、3、4期时，在1%的显著水平国债期货价格是国债现货价格的格兰杰原因。在滞后2期时，在10%的显著水平国债现货价格仍不是国债期货价格的格兰杰原因。在滞后3、4期时，在5%的显著水平国债现货价格也是国债期货价格的格兰杰原因。因此，国债期货价格和国债现货价格之间存在双向Granger引导关系，其中国债期货价格对现货价格的引导关系更加显著。3.向量误差修正模型因为协整检验说明了国债期货价格序列和现货价格序列之间存在长期均衡关系，所以可以进一步通过向量误差修正模型来研究国债期货价格与现货价格之间的相互引导关系，对二者之间由短期的偏离向长期均衡的调节过程进行分析，从而可以从长期和短期两个方面来刻画国债期货价格和现货价格之间的动态关系。由VECM模型估计结果可知，从长期来看，国债期货和现货的误差修正项调整系数均为负，符合负向调节机制。而且期货的调整系数在1%的显著性水平显著，另外期货的调整系数绝对值比现货的调整系数绝对值相对较大，这说明在系统偏离长期均衡状态时，期货市场对非均衡状态的反应更为灵敏，调整的速度更快。从短期来看，方程式（1）中D［LF（-1）］和D［LS（-2）］的系数都在1%的显著性水平显著，说明期货价格存在自相关性，也说明现货价格Granger引导期货价格。方程式（2）中D［LF（-1）］、D［LS（-1）］和D［LS（-2）］的系数均统计显著，说明现货价格存在很强的自相关，也说明期货价格Granger引导现货价格。图2国债期现货价格方差分解结果综上可得，在长期中国债期货市场比现货市场更快回到均衡状态，在短期中国债期货价格与现货价格之间存在双向的Granger因果关系。4.方差分解为了进一步分析国债期货和现货在价格形成过程中的相互作用过程和各自的贡献度，本文运用方差分解的方法进行分析（见图2）。由方差分解的结果可知，在国债期货的价格形成过程中，更多地受到自身的影响，虽然贡献率逐渐递减，但是在10个交易日时仍保持在98.34%，而国债现货对其的影响非常小，在第10个交易日时也只达到1.66%。在国债现货的价格形成过程中，开始时自身的贡献率为56.45%，稍占优势，但是国债期货对其贡献率逐渐增高，且很快超过现货对其自身的影响，在第10个交易日时达到66.7%，超过现货自身的影响。综上，虽然国债期货价格和现货价格存在双向Granger引导关系，但是在价格形成过程中，国债期货的价格发现能力更强，起主要引导作用。

（三）国债期货规避利率风险功能的实证分析国债期货作为利率期货其规避利率风险的功能体现在投资者利用国债期货为其持有的国债现货资产进行套期保值的效果。最优套期保值率记为h*，直接决定套保操作所买卖的期货合约数目，进而影响套期保值的效果。所以合理测算h*是不同套期保值模型的共同目的，也是套期保值成功的关键。由于传统的套期保值理论忽略了基差波动的风险，认为h*为1，这在现实中是不合适的，所以本文没有采用。本文先是采用普通最小二乘法（OLS）模型和向量自回归（VAR）模型这两种静态套期保值模型计算出最优套期保值比率h*（方世健、桂玲、吴博，2008），然后再基于风险最小化原则对套期保值的绩效做出评价。本部分设定2014年8月1日到2014年8月14日这10个交易日为样本外，之前的235个样本点为样本内。1.普通最小二乘法（OLS）模型OLS模型由Johnson（1960）提出，之后Ederington（1979）等研究者都将这一模型应用于套期保值的实证分析中。该模型认为一定时期内，现货收益率和期货收益率呈线性关系。式（3）中，ΔSt、ΔFt分别表示采用套期保值的现货和期货的对数收益率。通过将现货对数收益率对期货对数收益率进行普通最小二乘（OLS）回归估计线性模型的斜率β，该斜率即代表了最佳套期保值 率h*。本文以中债国债5~7年全价指数的对数收益率DLS为被解释变量，以5年期国债期货的对数收益率DLF为解释变量，建立基于OLS的线性回归模型，结果如表5所示。首先，根据信息准则AIC和SC确定VAR模型的滞后阶数为2。建立中债国债5~7年全价指数与国债期货数据序列的二元VAR（2）模型，参数估计结果如表6所示。由VAR（2）模型的残差序列的协方差矩阵可知，式（6）中的Cov（εst，εft）为1.70e-06，Va（rεft）为4.32e-06。由式（6）计算的最优套期保值率h*=1.70e-06/4.32e-06=0.393519。3.套期保值的绩效评价求解出最优套期保值率h*并按照其对现货资产进行套期保值后的资产组合是由套期保值工具（期货合约）和其所保护的资产（现货资产）所组成的一个新的资产组合，其对数收益率可表示为：套期保值前的资产组合即现货组合的对数收益率表示为：基于风险最小化原则的套期保值绩效评价，即根据Markowitz（1952）资产组合理论对跨期货、现货两市场的资产组合寻求固定收益下的最小风险。令σ2u=Va（rru）表示套期保值前现货组合对数收益率的方差，σ2h=Va（rrh）表示套期保值后资产组合对数收益率的方差。所以，风险最小化原则就是使rh的方差比套保前现货组合收益率ru的方差减少程度最大。套保绩效HE越大说明套期保值的效果越好。根据以上套保绩效评价方法计算出各套保模型的绩效，结果如表7所示。由表7的套保绩效可知，样本内数据利用OLS模型进行套期保值的效果略优于利用VAR模型进行套保的效果，规避资产组合所面临的利率率达到42%。但对于样本外数据，运用OLS模型套期保值失效，而VAR模型套保绩效也几乎为零。原因主要是在样本外时段即2014年8月1日到2014年8月14日期间，国债期货价格走势与国债现货明显背离，国债期货价格呈下降趋势，而此时国债现货价格为上升趋势，从而导致OLS套保失效，VAR套保绩效几乎为零。综上，国债期货已经发挥出了规避利率风险的功能。

三、结论及启示

篇6

一、现代期货交易制度将取缔传统期货交易制度和形式

1.期货交易的产生和发展可分为4个阶段。第一个阶段。早期传统的期货交易方式是有纸化交易、公开叫价制度。这种方式现场的“市场人气”较旺，很容易表现出市场真实状况，有些交易所至今仍然采用这一形式。第二个阶段。随着计算机和网络技术，无纸化证券和期货等代替了有纸化运作，计算机和网络技术的“价格优先、时间优先”的撮合交易制度代替了公开叫价制度。特别是一些新兴的交易所发挥后发效应，一开始就采取了“价格优先、时间优先”网上交易和撮合成交的形式，无纸运作代替有纸运作成为主要形式。第三个阶段。网上交易服务，网上在线交易和其他交易方式并存。网上交易仅仅限于经纪公司与交易所之间的交易，散户与交易所之间的交易主要通过经纪公司的网络“间接”完成。当前以网上交易服务为主，如提供交易行情、交易咨询、交易结算与过户等等。

与传统交易方式同时并存的有电话、电报乃至书信等委托申报交易形式，但主要是电话或刷卡委托形式。

第四个阶段。网上交易服务，网上在线交易为主要形式。随着计算机和网络技术的高度发展，投资者不仅需要接受网上提供的增值交易服务，而且需要直接在网上与交易所联机下单，进行实时网上交易。

当前，全球网上期货交易正处于由第3个阶段向第4阶段转变的时期。即公开叫价制度仍然在一些传统交易所保留，同时电话委托、电报委托、书信委托等仍然存在，特别是电话委托仍然是主要形式。网上交易服务将起着越来越重要的作用，同时网上直接交易成为可能，并将逐渐成为重要形式。

2.传统期货交易与现代期货交易的区别。

（1）我国传统期货交易方式至少有4大要素：经纪人、交易池、公开叫价、有纸交易。即通过经纪人传递买卖信息，进行有纸化交易，“红黄马甲”在交易厅（池）活动，用叫喊与手势公开叫价。

（2）现代期货交易方式有5个要素：有纸交易被无纸交易所替代——虚拟交易对象出现；交易厅（池）被无交易厅（池）所替代——虚拟的交易厅（池）空间的出现；电子计算机和网络系统成为主要硬件设施，固定网络与无线移动网络相结合形成虚拟空间；虚拟经纪人从事交易、结算、过户等逐日结算制度（MarkedtoMarket）；按“价格优先、时间优先”的约定原则进行计算机撮合交易等。

3.网络期货交易方式具有6个方面的特点：提高了交易速度；突破了时空界限，可以24小时交易，并且跨交易所进行套利活动；减少了市场交易者的交易成本，如降低佣金费用，网上佣金一般在2‰左右；提供了一种更公平的交易系统，无论市场参与者是否聚居在同一城市，只要通过许可就可以在参与同一市场的交易；具有更高的市场透明度和较低的差错率；电子交易逐渐取代交易厅和减少经纪公司和经纪人数量。

全球电子交易所联盟的成员使用巴黎交易所开发的NSC交易平台，联盟的每一个交易所都通过一个公用的应用程序界面（API）-HubAPI联接到中央交易系统。根据全球电子交易所联盟的条款，联盟的所有成员都可以通过单一的链接技术进行这一市场上所有的特别交易待遇——允许使用交叉保证金，同时联盟成员也建立了一套完整的协调机制以确保电子交易的规则和秩序。

二、网上期货交易的两种形式

网上期货交易指投资者利用互联网络资源，获取商品的即时报价，分析市场行情，并通过互联网委托下单，实现实时期货交易。从理论上说，所有的基础证券与衍生品都能进行网上交易，但由于多种原因，网上交易的品种仍然较少，网上交易的期货等衍生品更少。

网上交易主要有两种形式：

（1）信息增值服务为主要形式。投资者经由交易所交易厅执行委托的网上交易，网站提供信息服务，经纪公司提供许多增值服务，如经纪公司的系统可以在一台计算机屏幕显示全国最佳的买价、卖价，使委托能实时在相关的交易所电子自动交易系统上执行。

（2）网上“直接”交易形式。不需经由交易媒介执行委托的网上交易。如由芝加哥期货某交易商（KottkeAssociatesLLC）推出的第一个网上交易系统，它致力于以电子方式执行交易及清算期货契约，即不必经由其他交易媒介执行委托。

经由此种方式，无论在何时何地，交易商均可于数秒之内获取其账户信息，执行并清算期货契约，执行委托并查看其仓位。但是其速度较慢，不能够满足需要。

三、用网络技术促进期货市场创新

在计算机与网络技术的基础上，交易所之间、经纪公司与交易所之间的联网经营成为可能，网络技术促进了期货市场创新，其主要有两类模式：

1.合并与联盟——把单个交易所相似的功能如管理和清算等整合在一起以获得规模效率，能够提供更多的交易品种，建立比以前单个交易所更大的客户群体。如：（1）美国的联盟。2003年5月纽约商业交易所和纽约商品交易所决定采用美国科技公司OnExchange的结算软件，这一计划使得两家交易所同时拥有一种结算系统。（2）欧洲的合并。1998年德国期货交易所和瑞士期权和金融期货交易所合并，创建了欧洲期货交易所。（3）国际间的合并。1984年芝加哥商业交易所与新加坡国际金融交易所建立了交易所间的交易联网，通过建立相互对冲双方交易所的持仓，包括货币、利率、股票指数期货等；等等。

2.改制与创新——期货交易所一般采取会员制、公司制两种形式。传统的会员制存在着许多弊端，如交易所有所有者、决策者、交易所的利用者均为交易所的会员，会员在一人一票的基础上对交易所的事务进行表决。但每个会员具有同样的权利和义务，但不同会员在交易所内利益是不均衡的。为此，许多交易所选择了股份制模式，1993年斯德格尔摩交易所实行股份制；1998年11月14日，澳大利亚交易所的股票在自己的市场上市交易，成为世界上第一家上市交易所；2001年德国法兰克福证交所也上市成功，等等。交易所和经纪公司治理结构的改善，又为网上交易和服务奠定了制度保证。

四、国内外网上期货证券交易

1.国外的网上交易是从网上证券开始的。网上证券的发展为网上期货交易的发展积累了经验。1995年，以DiscoverBrokerageDire.公司为首的几家经纪商率先引进网上交易系统，允许客户通过因特网发出交易指令，开辟了网上证券交易的先河。目前，美国网上证券的规模正以每季度30%——50%的速度增长，截至到2001年，美国网上账户已经达2100万户，资产总额达到9410亿美元，网上交易占交易总额的比例已经达到20%左右。预计2002年全世界实行互联网经纪的机构可高达3000家，拥有8000万户投资者，互联网账户资金将高达2万亿美元的规模，到2010年几乎所有的证券投资者都将通过网上交易进行投资。

2.我国网上证券的探索是从1997年开始的，一些网站先后推出网上期货证券交易平台。2000年4月13日，中国证监会颁布《网上证券委托暂行管理办法》，并于2001年2月首次公布了第一批具有开展网上证券委托业务资格的22家证券公司，截至到2003年2月，我国网上证券委托资格的券商达到86家。2003年3——4月，网上交易创下两项历史新高：一是网上委托交易量占深、沪证券交易所3——4月份股票（A、B股）、基金总交易量15943.38亿元（双边计算）的比重达到14.38%.

二是截至4月底，我国网上委托交易的客户数累计达517.50万户，占沪、深交易所开户总数一半（3465.50万户）的14.93%.

3.我国网上期货交易方兴未艾。与发达市场经济国家相同，我国对于衍生品网上交易都采取了谨慎的政策。由于期货交易风险较大，当前我国网站主要是信息增值服务，而较少有客户“直接”进行期货证券交易的网站。我国三个期货交易所均采用了“价格优先、时间优先”的电子交易、电子结算和过户的方式，期货交易所、期货经纪公司均提供了一些网上信息增值服务，经纪公司与交易所之间采取网上交易形式，而客户均通过经纪公司进行委托交易。2003年SARS以来郑商所、大商所、上商所推广资金管理电子化、开通交易所与会员单位的远程交易，推进了网上期货交易。

到2002年，深圳11家期货公司共有6家开通了网上交易，部分期货公司的网上交易量高达30%.

五、我国网上期货交易模式及其规制和管理

1.“券商＋期货”——可借鉴的网上期货交易模式之一。在网上期货交易没有国家政策的情况下，许多证券公司采取了“券商＋期货”的网上交易模式。这种证期紧密合作的模式也是一些新型期货经纪公司区别传统期货经纪公司的独特之处。投资者在这种模式下享受到真正的“一站式服务”，通过DDN专线，投资者可以在证券营业部任一台电脑的股票自助系统可以随时切换到期货界面，进行期货行情接收和交易。泰阳期货是湖南省首家实现银期转账，正式与省工行、建行签订全面合作协议的期货公司，投资者可以非常方便地将自己银行账户上的资金在期市与股市中自由划转。

首创期货是北京第一家推出方便期货投资者的“银证实时转账”服务的期货公司，在首创期货开户的期货投资者，只需要拥有工行北京分行的活期储蓄存折，再到首创期货签署相应的协议并办理银期转账开通业务，就可以通过首创期货提供的网上、电话、现场自助三种方式使用该种业务。至今有些期货经纪公司的网上交易比例已占其总交易量的75%.

2.网上期货交易存在的问题与对策。近几年来，网上期货交易已经在一些交易所和经纪公司试点并取得显著的成效，中期协于2002年12月30日公布了《期货经纪公司电子化交易指引》，但与期货网上交易迅速发展相比，网上期货交易的规范性文件和司法解释还存在欠缺。中国证监会颁布的《网上证券委托暂行管理办法》，并没有将网上期货交易作为规制和管理对象，虽说我国获准网上证券委托资格的券商达到86家，但没有一家网上期货经纪公司，至今没有网上期货交易的规范性文件和司法解释，许多网上期货交易探索具有某些试点性质。网上期货交易是期货交易的发展方向，将逐渐取代许多传统期货交易，这是一种不以个人意志为转移的客观实在。但这需要一个长期过程，不可能一蹴而就，政府及监管部门应积极引导，规范试点。作为国家管理机构应该给网上期货交易以合法的规定，并对符合条件的期货经纪公司授予名正言顺的“网上期货委托交易”权利，并将网上期货交易纳入中国证监会网上交易统计系统。

六、迎接期货市场革命的到来

计算机和网络技术为交易所通过兼并资源重组奠定了基础，可以充分利用信息科技整合我国期货证券资源，促进我国期货证券业升级和发展。如：

1.香港交易所率先垂范，将香港期货交易所、香港联交所与中央结算公司合并组成统一联网运作的香港交易所，而且2000年6月27日香港交易所股票上市成功。今年4月29日，香港交易所推出网上订购和发送数据服务：网上订购数据产品；灵活有效的送货渠道，网址下载、电邮、邮寄光盘；信用卡网上付款、支票付款；产品资料和样品；提供“我的户口”：显示订户资料和过去订阅产品的详情。

2.上海证券交易所如果与上海期货交易所整合，上海证券交易所开发具有代表性的指数（如180指数）在上海期货交易所推出股票指数期货，可以充分发挥期货交易所在期货交易管理和风险防范方面的优势，同时，股票指数标的物与股票指数期货交易分开，也有利于避免过度投机。

3.上海证券交易所如果与深圳证券交易所交易系统整合。通过计算机和网络技术，可以将上海、深圳两个相互分割的市场和几乎完全相似的交易系统整合起来，以方便投资者投资，减少上市公司两边上市的交易成本，也可以避免两个市场相互竞争的竞争成本。合并后的交易系统在上海证券交易所统一管理和经营，深圳交易所则重点建设风险投资基金的创业板市场（GEM），形成上海主板和深圳创业板的联动发展。两市的结算与登记系统的并轨以及中央结算与登记总公司的建立与运作，已经探索了一条路子。