风险投资制度范文
时间：2023-03-27 18:41:52
导语：如何才能写好一篇风险投资制度，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。
篇1
1美国风险投资的经验
1.1雄厚的科技实力是风险投资发展的基础
（1）加强科技立法。长期以来，美国政府通过国会颁布了各种各样旨在鼓励科技发展的法律，主要有《国家科学基金法》、《小企业创新发展法》、《国家竞争力转移法》、《小企业技术转移法》和《美国技术转移法》等等，这些法案清除了制约科技发展的各种障碍，极大地促进了科技的发展。1.2特殊的优惠政策为风险投资的发展提供了良好的环境1.3组织模式
从风险投资业在美国诞生以来，有限合伙制就在风险投资的组织形式中占据了主导地位。1.4畅通的退出机制
目前，风险投资的退出机制主要有企业股票公开上市发行方式（IPO），其他风险投资基金收购该创业企业，创业企业创办人、管理者和员工赎回方式退出，或者以创业企业破产清理方式退出。其中以公开上市最为普遍，美国的创业板市场为小企业上市提供了机会。
2我国风险投资的现状
目前，北京、上海、深圳已成为我国发展高新技术产业宏微观环境最好的三个城市，因此也成为风险投资机构较为集中的地区。三地风险投资发展模式的主要特点是资金来源以国有资产为主。有关资料显示，北京、上海、深圳三地的风险投资机构的组织形式基本是以国有股占控制地位的股份制。风险投资机构的来源以政府财政或国有机构出资为主。3我国风险投资业存在的问题
3.1政府主导、官办官营
从上面我国风险投资的现状就可以看出，我国的风险投资业还主要是由政府牵头，各个风险投资机构还是国有股占主导地位，缺乏广泛的资金来源，而且，我国的国有企业改革尚在进行中，这种国有国营的方式势必会造成所有者缺位，对企业家也缺乏相应的激励措施。80%的资金政府部门，在具体运营过程中缺乏适应市场变化的灵活性和透明度，投资效率低下，不能形成应有的示范效应。实践也证明，由政府主办风险投资运作违背了风险投资的本质，是缺乏生命力的。
3.2风险资本规模小、资金实力弱
我国风险投资的资金来源主要是政府出资，民间资本没有完全调动起来。国内风险资本总额才9亿多美元，而实际上能投入项目的资金才有1亿美元左右，每个风险投资基金的规模不如美国平均单个风险基金的1/8。一些风险投资公司只有几千万的资金，只能支持一些规模小的、短平快的项目。由于以上原因，我国风险投资不具备长期资金支持，抗风险能力低。3.3缺乏风险投资健康发展的法律环境
美国风险投资健康发展的得益于有限合伙制这种制度安排，而在我国，《公司法》对有限合伙制没有明确规定，也缺乏对有限合伙制明确规范的法律条文。这使得有限合伙制的发展受到法律的限制。另外，《公司法》中对无形资产入股的限制过于严格，而且对无形资产的界定也不够清晰，这就限制了用无形资产入股的可能性，而且也使得普通合伙人因为资金的缺乏而丧失从事风险投资的机会。
3.4缺乏畅通的退出渠道
风险投资一般企业的存续期是10年左右，当企业产品进入成熟阶段，就要与传统的企业靠拢，风险资本就要退出，因此，一个完善的退出机制是很必要的。从美国的经验看，畅通的退出渠道是风险资本发展的一个重要因素。而在我国，二板市场还有待发展。企业上市门槛过高，审批程序繁琐，使得创业企业很难通过上市来达到风险资本退出的目的。
4发展我国风险投资的制度环境建设
4.1法律环境的建设
有限合伙制这一制度安排极大地促进了美国风险投资业的发展，而我国在法律上对有限合伙还有一定的限制。因此，应该加紧出台针对有限
，合伙的法律，严格规定风险投资基金的性质、经营目标、投资方式、投资方向等。修改《保险法》，使现有的保险公司可以便利地开展风险投资保险与技术转让的保险业务，放宽保险基金使用限制，使其可以投资于风险投资基金。
4.2市场体系的构建
在风险投资过程中,存在三大市场主体参与者,即风险投资者、风险投资公司和风险企业。由于大量微观参与者的分散性,投资者很难直接对风险投资公司进行正确的评价。同样,风险投资公司亦很难直接对项目和风险企业进行系统的全面评估。因而,三者之间不能紧密联系,导致那些具有很好风险项目的企业得不到风险资本的支持。这在客观上产生了风险投资对社会中介信息服务系统的需求,以便建立各市场参与者之间的信息沟通渠道。因此,风险投资离不开完善的中介组织服务系统。风险投资必需的中介服务系统主要包括技术评估、市场评估、产业价值评估、资信评估、法律评估、信息咨询等。
4.3税收优惠
税收优惠的方式有减免投资者的税负、减免风险投资公司的税负和减免风险企业特别是高新技术企业的税负。借鉴其他国家的经验，我国政府现阶段应重点考虑以下几种方式：①降低风险企业所得税，在创业初期可以免征所得税；②对风险投资企业的股权转让只征收印花税；③对专门投资于风险企业的风险投资积极免征所得税，风险投资机构与高新技术企业也可以享受同样的待遇。
4.4融资渠道
针对我国风险投资资本额小，缺乏长期风险承受能力的状况，借鉴国外的经验，我国可采取以下措施：
（1）放松对养老基金的控制，允许其在进行严格的市场调查后投资于风险企业。
（2）加强政府扶持，由于风险投资在初创期所需的资金量大，失败概率高，因此，国家应在种子期进行资金扶持，这种扶持的对象主要是那些具有很大的长期发展潜力、但由于风险较大而尚未引起私营部门充分认识的科技型企业。
（3）引进国际风险资本在我国进行投资。风险投资的成功率比较低，如果我国的风险投资只建立在内资的基础上，一旦失败，就会对风险投资的发展起到很大的阻碍作用。引进国外资金，一方面带来国际标准化的运作模式，另一方面也带来了丰富的资金来源。
（4）积极吸引民间资本参与风险投资。目前，我国的居民存款每年仍以很大的速度增加。这是一个巨大的资金来源。吸引私营企业参与到风险投资中来，制定优惠的政策和防范风险的机制。
参考文献
1王松奇,丁蕊.创业投资企业的组织形式与2戴国强.风险投资：美国风险投资经验及启
示[J].经济体制改革，2003(2)
3曾广波,蓝甲云,彭福扬等.风险投资发展与
篇2
【摘要】本文对风险投资后管理机制的涵义及内容作了阐述,分析了风险投资后管理的动因,对风险投资后管理机制创新性进行了分析,得出一些结论,以期促进风险投资后管理机制的良好运行。
【关键词】风险投资管理机制
风险投资是通过向极具增长潜力的未上市新兴企业进行权益资本或准权益资本投资,并通过提供管理服务参与企业的发展过程,在企业创业成功后通过权益资本转让,实现高资本增值收益的一种特殊类型的金融资本运作方式。从风险投资的运作过程来看,风险投资是包括融资、投资、投资后管理和退出四个主要环节的一种循环运作过程。因此,风险投资的微观运行机制由风险投资的筹资机制、投入机制、投资后管理机制与退出机制构成,形成了风险投资微观机制的循环过程。由于风险企业成长的高度不确定性,以及风险投资家与风险企业家之间信息的高度不对称性,任何风险投资活动都可以说是不完全的,都不可能预见到风险企业将来所有可能发生的事情,也包括风险投资家与企业家将来可能发生的分歧与冲突。因此,风险投资家参与风险投资后的管理,比风险投资前评价和合同的设计更为重要。Kaplan和Stromberg(2001)认为,投资前审慎调查、签署投资协议和投资后管理是风险投资家降低成本的三项主要措施。所以,在风险投资后管理机制的内涵与特征的基础上,分析风险投资后管理机制的创新之处具有重要的意义。
一、风险投资后管理机制的涵义及内容
“机制”一词的运用十分广泛,对其涵义也有不同的理解。“机制”既可以用作描述事物构成状态,即将描述对象作为一个大的系统,并确定其子系统构成与相互关系;“机制”也可以用作描述事物运行规律,将描述对象的内在机理,包括宏观与微观的理论解释与分析;另外,更多的是“机制”可以被用来描述人们对事物运行的制度安排,并由此而形成各种功能,这体现出人们对事物运行客观规律的认识与运用。而投资后管理是风险投资家控制投资风险、实现投资收益的重要环节。在投资后,为了促使风险企业经营的成功,风险投资家在力所能及的各个方面对被投资企业进行扶植和培育。风险投资家为企业提供的服务包括以下几方面。
1、常规性管理。主要指风险投资人在风险企业日常运作过程中,通过各种常规性手段把握企业的经营动态,并按照合法程序与权力,及时解决存在的各类问题。常规性管理的实质就是根据被投企业经营信息的动态反馈,对其进行监控和管理的过程。
2、决策性管理。是指风险投资人通过派出人选出任被投企业董事、监事或其他高管人员,完善企业的治理结构,参与企业的决策管理过程。由于风险企业的特点,决策管理过程通常是在信息不对称的情况下作出的,因此派出得合格人选在整个决策过程中最重要的责任就是提供合理可行的决策建议,便于风险投资人作出正确决策。
3、增值。目的是最大限度地实现风险企业的价值增值。增值服务贯穿于常规性管理和决策性管理全过程之中,它主要包括协助组建管理团队、提供财务和融资服务、提供信息支持服务、提供法律顾问服务等内容。因而,增值服务已成为风险投资人对投资项目后续管理中最重要的工作,这不仅仅是一个价值发现的过程,更是一个价值创造的过程。
二、风险投资后管理的动因
任何投资活动的动力都来自于对利润的追求。但是由于投资过程中各种不确定性因素的客观存在,风险投资既有可能增值获利,也有可能遭受损失。那么,价值增值的最大化、风险的防范和人力资本的充分应用是风险投资后管理机制产生发展的主要动因。
1、价值增值最大化的要求。风险投资后管理的目的是最大限度地实现风险企业的价值增值。风险投资家的风险投资后管理可从三个方面创造价值增值:为创业者提供合适的投资机会;为风险企业确定最佳战略或者如何最好地执行战略;为风险企业提供有价值的信息源。
当风险企业在风险投资家的帮助下获得投资机会、化解企业风险以及减少不确定性和作出最佳决策时,企业就创造了最大的价值增值。
2、防范风险的要求。风险投资的对象主要是高新技术产业,风险投资家不仅要承担技术开发和市场开拓的商业风险,还有由于风险投资的特殊性,承担着风险与信息不对称的风险。商业风险是基于风险企业竞争环境的不确定性而产生的风险。由于商业风险无法完全预测,风险投资家只能随着风险企业经营过程中出现的状况来调节他们的后续管理水平。一般情况下,风险投资后管理的水平与商业风险呈正相关,与风险企业价值增值的预期呈负相关,但是当风险投资后管理的强度与水平超过了一定的界限,风险投资家就可能会改变初衷并撤回投资。
在委托框架下,风险企业家与风险投资家之间的信息不对称,不仅存在于签约投资前的项目评估阶段,也存在于后续投资阶段。签约前的事前信息不对称导致的主要问题是逆向选择,投资后信息不对称导致的主要问题是道德风险。因此,当的风险越高,风险投资家进行风险投资后管理的程度就越多。风险投资家通过投资后管理识别风险,收集信息,加强对于投资资金的监管,增加与管理团队的沟通机会,从而帮助风险投资企业实现价值增值与风险防范。
3、人力资本充分应用的要求。在风险投资中,人力资本表现在两个方面,一是风险投资家的经验,二是风险企业家的素质,二者都极端重要,而且是相互关联、互相影响的。首先,风险投资家的经验是决定风险投资后管理所产生的价值增值量与风险防范成效的最具决定性的因素。其次,风险投资后管理对于风险企业家素质的发挥提供了良好的激励与约束机制。风险企业家在风险企业中有特殊的重要性。与成熟企业相比,风险企业面临着极度不确定的市场,具备极少的创业资源,并面临高度的风险。风险企业家必须依靠自己的洞察力、创新能力、执行能力等在不完全信息情况下作出决策。但是,在委托与信息不对称的情况下,风险企业家人力资本的重要作用必须依靠完善的管理机制才能够充分发挥出来,因此,通过风险投资后监管,对风险企业家进行激励与约束就具有重要的意义。
三、风险投资后管理机制创新性分析
1、管理对象的深化:风险企业家人力资本为核心。风险企业家人力资本不仅具有一般人力资本的特性,更具有特异性,这是风险投资后监管机制涉及的核心内容。概括而言,风险企业家人力资本的特异性主要包括:企业家人力资本的低担保性;企业家人力资本的高专用性;企业家人力资本的强显示性;企业家人力资本的可抵押性。由于风险企业家人力资本的特征和风险企业的特殊性,风险投资后管理机制的设计不仅要考虑对风险企业家的激励,而且还要对其严格的约束与监控。
在风险投资后管理中,应该根据风险企业的不同发展阶段,基于风险投资家与风险企业家双方人力资本与非人力资本因素的考虑,来进行机制设计。对处于早期阶段的风险企业,一方面企业家如果拥有相对较大的股权,其边际努力产生的边际收益中的较大部分将归自己所有,其将受到足够的激励;另一方面,由于早期阶段中风险企业家的担保能力相对不足,风险投资家为了减少投资风险和损失,必须持有较大的最终控制权,并使公司的利益凌驾于企业家之上,甚至在必要时有权解雇企业家。随着风险企业的发展,企业价值不断提高,风险企业家的能力逐步显现,声誉不断提高,风险企业家所拥有的非人力资产与价值也在提高,使得风险企业家担保能力将不断得以提高,而风险企业的不确定性和风险则可能相应降低。与此相对应,企业家对企业的最终控制权应当增加。因此,风险企业的治理机制应具有一定的动态可调整性,即根据企业的实际发展和运营状况以及企业家的能力是否适应企业的发展要求而配置控制权,也就是说,企业家的能力和企业的经营绩效及潜力在很大程度上决定了他们与风险投资家之间的谈判能力。风险企业治理机制的核心是对企业家进行良好的激励、严格的约束与监控,并体现动态可调整性。2、管理手段的创新:对风险企业的控制权分配和转移安排。风险投资后管理机制中人力资源管理机制实质上是风险企业的控制权分配和转移的治理机制,是风险投资家和企业家之间长期重复博弈后最终会形成的一个最优博弈结果。因此,对风险企业的控制权分配和转移安排是风险投资后管理机制中最核心的手段。Kapla和Stromberg(2000)实证研究表明风险投资家通过合约将剩余索取权、投票权、清算权以及其他控制权的分配分开进行,而这些权力的分配取决于企业在某一个阶段的可观察或度量的指标所显示的企业经营状况,因而控制权的相机转移也是逐步的、多层次的。
为了解决风险投资中风险资本家和风险企业家在企业经营发展各个阶段相应的风险企业的控制权分配和转移安排问题,对风险投资中人力资本的激励与约束机制进行了诸多创新,其手段具体包括以下几点。
(1)以可转换优先股为主要融资工具的控制权约束与激励。可转换优先股为主的融资结构实质上是对风险企业家一种控制权激励,促使风险企业家将人力资本最大限度地投入到企业中去,努力把企业经营成功,实现风险投资收益的最大化和风险企业家个人效用最大化。
(2)分阶段投资并保留中止投资的权利。一旦风险投资家发现任何有关未来回报的负面信息,下一阶段的融资可能被终止,风险企业家的人力资本价值也就无法实现,这种方式也减少了风险企业家试图对企业剩余索取权进行重新谈判的机会主义行为。
(3)以股票赠与和股票期权为主要形式的激励性报酬计划。通过上述方式,将风险企业家与企业的未来经营状况紧密联系起来,风险投资家与企业家利益实现了高度趋同,降低了委托关系中的道德风险。
(4)投资者退出权约束。当风险企业业绩低于预期目标时,风险投资家为减少损失,将其前期投资以某个事先确定的价格回售给被投资企业。这种行为不仅会导致风险企业实质运作资本数量的减少,还会通过资本市场的信息传递效应影响风险企业家的后续阶段的筹资,从而提高了风险企业家的努力程度。
3、激励方式的组合:对风险企业家的显性激励与隐性激励相结合。在风险投资中,对风险企业家的显性激励与隐性激励方式的运用,也是与风险企业家的人力资本特性紧密联系的。但是由于信息不对称以及契约的不完备性,企业内部协调总是有限的,需要市场从外部来进行推动,这种由外部竞争机制产生的对企业家的激励称为隐性激励。单纯的显性激励或隐性激励均不能够对风险企业家产生最有效的激励,二者的结合设计会取得更大激励效果,而其中的关键就在于信息不对称与不确定性的程度。
在风险投资的显性激励机制中,风险企业的剩余控制权和索取权以及薪酬结构是最重要的两个方面。而风险投资中的报酬契约的创新在于按照经营业绩连续支付风险企业家的薪酬,而不是在风险投资退出完全时集中支付。这种连续支付激励机制对风险企业家的激励效果可以有效地提高风险企业家的努力水平,为风险投资家和风险企业家双方带来更高的收益,也可以为风险投资家激励与监管风险企业家提供更多的手段。但是由于风险投资中信息的高度不对称以及风险企业成长的高度不确定性,显性激励模式对企业家特殊人力资本的激励具有一定的局限性。风险投资的隐性激励机制能够较好地解决这个问题。隐性激励机制主要包括风险企业相对业绩激励机制与声誉激励机制。在相对业绩激励机制中,由于风险投资家所关心的风险企业家的努力程度、智力因索、诚实和创新能力不易被观察到,所以企业家的报酬不能直接与这些因素挂钩,必须将报酬和可测量的工作绩效挂钩。由于使用相对业绩比较能将风险投资中对企业家不可控的经济环境变动影响进行过滤,评价出企业经营绩效水平,能使企业家的努力水平接近最优。在声誉激励机制中,由于风险企业家的人力资本具有逐步显现性,风险企业家可以通过自身的努力,将其人力资本潜能挖掘出来,不断提高其人力资本价值,并提高其声誉,使其在下一轮风险融资时,可以拥有更有利的竞争位置和更强的谈判力量。所以声誉激励机制也为企业家人力资本提供了较好的隐性激励机制。这二者事实上又有着密切的相关性。在声誉激励机制下相对业绩比较有利于解决风险投资家与风险企业家之间的信息不对称问题,对完善投资契约具有积极的指导作用。
篇3
「关键词风险投资主体法律制度 有限合伙 公司制风险投资机构
风险投资主体是指从事风险投资活动的自然人，法人，及非法人组织，即风险投资机构。风险投资机构将凭借自己的信誉筹集到的出资人的资本，以权益资本的形式投入到预期可获得巨大收益但蕴藏着高风险的项目或企业中，并以其丰富的资本运营和管理的经验对创业企业提供技术、经验及资本支持，期望实现投资项目高增长预期并最终通过股权转让获得巨额收益。风险投资主体在整个风险投资体系中起着决定性作用，她负责风险资本筹集与运营，是风险投资的主动参与者。风险投资的成败主要决定于风险投资主体运作的成败。风险投资主体法律制度就是关于风险投资机构组织形式及运作机制的制度，以期保护风险投资的出资人、资本运营者以及其他相关主体的合法权益。
培育和发展风险投资体系首先要培育和发展适合我国的风险投资主体制度。为此我们应该借鉴其他国家尤其是风险投资已经取得巨大成功的国家的风险投资主体法律制度。
一、 各国风险投资主体法律制度
（一）主要发达国家和地区的风险投资主体法律制度
从世界范围看，不同国家在技术创新的力度、政府参与风险投资业的程度、资本市场的融资方式和相关法律等方面各不相同，因此各国结合自己的国情形成了各具特色的风险投资主体法律制度。
1、美国：
美国是最早开始风险投资的国家。1946年世界上第一个风险投资公司美国研究发展公司（ American Research & Development Corp.）成立，标志着风险投资开始专业化和制度化[1].美国的风险投资主体有以下几类：
（1）、独立的有限合伙制风险投资机构，美国国会制定了《统一有限合伙企业法》规定以有限合伙形式设立的风险投资机构，无须受1940年《投资公司法》和《投资顾问法》的制约，可以获得高额业绩增长报酬，而且免缴公司税，这样极大的刺激了有限合伙的建立。
（2）、金融公司附属的风险投资公司，包括金融机构管理的风险资本有限合伙和银行持股公司附属的小企业投资公司。
（3）、工业公司附属的风险投资企业包括工业公司附属的小企业投资公司。
（4）、独立的小企业投资公司。为了克服高新技术企业中资金不足的障碍，1958年，美国通过了《中小企业投资法案》（Small Business Investment Act 1958）规定了中小企业管理局审查和核发许可证的小企业投资公司可以从联邦政府获得非常优惠的信贷支持，这极大的刺激了美国风险投资的发展，使得大量的小企业投资公司涌现。但是到1990年为止，由于有限合伙几乎垄断了美国80%的风险资本，小企业投资公司逐渐在减少。
美国的风险投资总量迅速增长的同时，资金来源始终保持着多元化的特色。美国的风险资本主要来自机构投资者。1979年美国国会对1978年《雇员退休收入保障法》ERISA谨慎人（prudentman ）条款进行修改，允许养老基金介入风险投资，使之成为最主要的资金提供者。其次是基金会和捐赠基金，再次是银行和保险公司以及家庭和个人。美国的风险投资业一开始就定位于私人商业化运作，因此绝大部分风险资本是由风险投资机构筹集，以民间资本的形式运营。美国政府只在法律、政策上给予引导、扶持。例如：在税收方面，1975年，美国修改《国内收入法》（Internal Revenue Code ）第1224条，允许向新兴风险企业投资达2.5万美圆的投资者从其一般收入中冲销由此项投资带来的任何资本损失，从而降低了其税收负担；1978年的ERISA、 1981年的《经济复兴税法》、1986年《税收改革法》和1987年《投资收益税降低法案》先后大幅度降低投资收益税。在其他方面，1980年《小企业发展法》给予风险投资机构更多的义务豁免。1982年《小企业股权投资激励法》允许小企业管理局为风险投资机构提供发行长期证券担保。1981年《股票期权激励法》（ISOL） 允许风险企业以及风险投资机构采用股票期权作为酬金且给予大量税收优惠。可见美国的风险投资主体法律制度具有官助民营、多元化投资主体、多元化融资渠道等特点[2].
2、日本：
日本的风险投资业与其他商业领域一样，政府在其中扮演了极其重要的角色。为了解决高技术企业资金不足的情况，1951年日本政府成立风险企业开发银行，向高技术企业提供低息贷款。1963年，日本仿效美国制定了《中小企业投资法》成立了“财团法人中小企业投资育成社”。1974政府成立了风险投资企业中心，而后政府又出资成立了信用担保协会，为高新技术小企业提供信用担保，并全额出资组建中小企业信用保险公库，对担保协会进行再担保。在民间1972年成立了“京都企业开发社”为日本第一家民间的风险投资机构[3].然而日本的风险投资机构多属于大财团、银行、证券公司或贸易商的附属机构，最早6家风险投资机构出自三菱银行、野村证券、第一劝业银行等大财团。就出资者而言，日本绝大多数是金融机构及企业，个人也有出资，但银行所属的风险投资机构占这个行业的75%左右。长期以来日本在法律上不承认有限合伙，几乎没有其他机构投资主体参与风险投资，结果70%的风险投资方向是贷款而不是股权投资，提供资金的金融机构实际上承担了无限责任。因此，日本大量风险投资追求短期利益在效果上不如美国成功。日本为了克服这种局面，1998年11月在立法上正式承认有限合伙制，也开始风险投资主体多元化进程。总之，经过近半个世纪的发展，日本的风险投资主体法律制度的特点是官民结合、主体单一、以公司制为主，资金投入短期性特点。
3、欧洲：
欧洲的风险投资不发达，政府参与、主体单一，大企业联合[4].投资主体往往限于公司制投资机构，资金多来自大企业及银行。养老基金这样长期资金不投向风险投资领域。政府一般把贷款、贷款贴息、担保和股权投资作为支持风险投资业发展的重要金融手段。例如：英国为了推进风险投资业的发展实行了税收减让为核心的《企业扩张计划》（BES）；意大利根据第317/91号法律规定，国家扶持高技术产业和风险投资业的发展，除了提供贷款外，更多的采用减税的措施。英国1981年推行了具有法律效力的信贷担保计划（LGS）支持银行为风险企业提供中长期贷款。法国、德国、瑞典等国家也向中小企业提供担保或者低息贷款。可见欧洲的风险投资趋向于提供贷款而非股权投资，这是欧洲风险投资业不发达的原因之一。
4、我国台湾地区：
台湾风险投资自80年代开始，其主管机关是财政部，管理机构是由财政部委托行政院开发基金管理委员会代管。台湾的风险投资都是以投资公司形式设立和运作的。一般来说，私人创业投资公司是风险资本运作的主要载体。风险投资公司的模式有3种[5]：（1）、自设经营团队，自行管理投资（2）、不设经营团队，委托另一家管理顾问公司管理投资（3）、不设经营团队，委托另一家自行拥有经营团队的风险投资公司管理投资。资金来源为台湾岛内法人（77.43%）且主要来自产业界，并逐年上升，国内个人（15.56%）、国外法人（16.65%）和国外个人（0.37%）。1994年起台湾当局允许保险公司，民间银行投资风险投资领域。台湾政府以奖励和管理并行的方式推动风险投资事业，主要从租税减免和资金融通方面给予支持。因此，台湾的风险投资形成了以公司制为主的投资主体，资金来源趋向于多元化，政府大力扶持的风险投资主体法律制度。
（二）、风险投资主体的组织形式
综观世界各国的风险投资主体法律制度，风险投资主体依据组织形式可分为公司制、合伙制两类。采用公司制的国家比较多，有限合伙制的国家目前只有英美法系的国家，尤其是美国最为成功，但有限合伙制被认为是最适合风险投资的组织形式。
1、公司制风险投资机构
公司制是出资人发起设立有限责任公司或股份有限公司，通过公司机构的商业化运作运用自有资金进行风险投资，出资者作为公司股东分享公司利润的一种形式。
公司制风险投资机构资金规模比较大，运作稳健且透明度比较高，运作风险小，资金安全。公司制的缺陷表现在以下几个方面：
（1）、制约与激励机制不健全，成本高，运作效率低[6].公司制有董事会、股东会、监事会三方共同保证公司的安全稳健运营，因此运作时趋向于规避风险，寻找那些风险小且能产生正现金流的项目投资，这就违背了风险投资的初衷，因为风险投资承认项目的风险，投资于高风险带来的高收益，一般投资于中小高新技术企业，这些企业在长时间里是不能产生正的现金流，且潜在风险巨大。公司制激励机制不足，员工利益与公司利益衔接不紧密，加上信息不对称导致的各种风险，使得公司制风险投资机构运作效率比较低。
（2）、不利于培养投资家阶层。风险投资是专业投资行为，需要投资者具有金融、科技、法律等多方面的知识以及敏锐的洞察力和丰富的投资经验。目前我国极需这样的职业投资家，而公司制是一种机构决策机制，且没有很好的激励机制，不利于风险投资家的培养。
（3）、双重纳税义务。由于公司是一个法人实体，股东和公司要对公司的利润交纳双重的所得税，无疑对于鼓励更多的资金介入风险投资领域不利。
2、有限合伙制风险投资机构
有限合伙制是美国最主要的风险投资主体。在美国近些年的经济和科技发展中起了举足轻重的作用。无论是政府支持的风险投资，还是有独立市场主体运作的风险投资，有限合伙都成为发展风险投资的主要的组织形式。有限合伙一般由风险投资机构发起，作为普通合伙人，吸收其他出资者如企业、社会保险基金、保险资金、银行、私人投资者的出资，作为有限合伙人，同公司的股东一样，只承担有限责任。有限合伙制是最适合风险投资的组织形式，它克服了公司制的上述缺陷具有以下优点[7]：
（1）、机制灵活、效率较高。有限合伙制不需要专门的董事会、股东会、监事会这样的制约机构，其运营机构由普通合伙人组成，有限合伙人只负责出资，而普通合伙人都是由专业的风险投资家组成，人数上无固定限制，但比起公司制来说要少得多，这样在决策上十分迅速，效率非常高。
（2）、有利于培养风险投资家阶层。
（3）、税收优惠。有限合伙不是独立的纳税主体，只有出资人对合伙的收益缴纳所得税。这样避免了双重纳税义务。
（4）、有限合伙最大的优势在于其完善的激励和约束机制。有限合伙制通过对出资、管理、风险及收益、承担责任的设置来实现激励与约束，使得成本降到了最低点。普通合伙人全面负责资金的使用、经营和管理，可以从每年的经营收入中提取相当于资金总额3%左右的管理费，项目成功而收益倍增时，可以从收益中分得20%左右。普通合伙人因参加管理而承担无限责任，有限合伙人不参加管理只以出资额为限承担有限责任。这种责任设置恰恰解决了出资者与资产管理者的信息不对称而产生的各种成本和风险，使得出资人与资金管理人的利益都得到了有效保护。另外普通合伙人往往都是具有丰富经验的职业风险投资家，良好信誉使其筹集到资金与其他有限合伙人合伙。一旦其投资操作失败，风险投资资金亏损严重，那么他将可能再也筹集不到足够的资金进行投资。因此这种机制完美地解决了出资人与管理者之间的矛盾，更有利于风险投资的运作，有利于培养风险投资家阶层。
有限合伙制也有一定的缺陷，其资金风险比较大，存在时间比较短，往往和特定的投资项目共存。需要专业从事风险投资且拥有一定资产和信誉的风险投资人才，对于中国这样资本市场不健全，投资人才缺乏的发展中国家来说，成立有限合伙制风险投资主体需要更多的软件准备。
随着社会及经济制度多元化进程以及社会各个方面不同程度的需要，风险投资领域也呈现多元化特征，投资主体组织形式和融资渠道趋向于多元化，各国风险投资主体制度先后确立了公司制、有限合伙制等组织形式，政府参与与政府扶持相结合，先后允许多种资金进入风险投资领域，发挥各方面的优势，共同推动风险投资事业的发展。
二、 我国风险投资主体法律制度现状及目标模式
（一）、我国风险投资主体法律制度现状及其缺陷
我国的风险投资开始于80年代中期，1985年9月，国务院批准成立了我国第一家风险投资公司-中国新技术创业投资公司，开始了风险投资的探索。经过十几年的探索，我国风险投资体制形成的基本特点是：国家参与，主体单一。目前我国风险投资机构都是政府拨款成立的公司制投资机构，有的甚至没有合法规范的组织形式，而采取了计划经济条件下事业制组织形式。这种出资者为国家，资本运营者为公司的模式，目前表现出如下缺陷：
1、资金来源主要集中与国家财政，导致资金严重不足，政府职能划分不清，政企不分。
2、公司制或事业制组织形式导致资金运作效率低下。
3、民间资本介入太少，导致整个社会闲置资本太多。
4、制度上力求规避风险，导致介入高科技领域资金太少。
5、配套制度不完备导致风险投资没有发挥应有的作用。
（二）、我国风险投资主体法律制度的目标模式
我国正在实施科教兴国战略，风险投资作为科教兴国战略的一个组成部分，已引起社会各界的高度重视。加大科技投入，引导社会资金参与科技开发，建立和完善发展高新技术产业的风险投资机制，逐步形成多元化的风险投资体系，已提上了党和政府的议事日程，这是我国顺应时代潮流的必然要求。风险投资主体制度，是风险投资体系中的重要组成部分。我国现行风险投资主体制度不适应经济的发展，需要培育和发展全新高效的风险投资主体制度，这也是建立有中国特色的风险投资体系的基本目标之一。新的风险投资主体法律制度一直是理论界及实践界探讨的焦点，我们认为应该建立一个官助民营，政府适当参与，多元化的风险投资主体法律制度。
在这一主体制度中应该呈现如下特点：
1、商业化运营。保证风险投资主体和其他商业主体一样平等地参与市场竞争，以盈利为目的参与风险投资。
2、国家支持但不控股，引导但不干涉。国家尤其是地方政府应该明确在风险投资中的作用，应该通过立法、税收及各种金融政策支持促进风险投资的发展，引导风险投资的流向，建立多元化的投资退出机制，规范完善中介服务市场，提供完备的信息服务体系。总之，政府不应该直接以财政或行政性贷款直接参与风险投资。
3、出资人多元化。让风险投资的筹资渠道多元化，逐步放开各种保险资金，社会养老保险金，医疗保险金及其他资金进入风险投资领域的限制，鼓励民间闲置资本投向风险投资领域。
4、风险投资主体组织形式多元化。允许公司制、有限合伙制投资机构发挥各自的优势，适应市场的不同需要，参与风险投资。
三、我国有关风险投资主体的现行法律之缺陷
一套新的制度的建立，是一个长期的过程，在这一过程中需要各方面的配合，法律上的认可是极其重要的方面。我国风险投资立法一直落后于风险投资实践，在相当长的时间里风险投资一直无法可依，无法实现法律的规范、保护作用，同时风险投资各方当事人的合法权益也无法得到保障。显然，这一新的主体制度与我国现行的部分法律是相冲突的，换句话说现行的部分法律不适合新的风险投资主体制度的建立，在现行法律条件下无法建立起适合我国经济发展的风险投资主体制度。
新的风险投资主体制度需要确定的法律制度以及我国现行法律与之的冲突主要表现在以下几个方面：
（一）规范公司制风险投资机构的法律制度。
公司制风险投资主体主要依据《公司法》成立，其创立、经营、解散以及各方面的权利和义务都要依据《公司法》。我国《公司法》并没有考虑风险投资的特殊性，它所规定的一些具体的制度不适合风险投资的运作。主要表现在以下几个方面：
1、注册资本制度。我国《公司法》推行的是实缴资本制，固然实缴资本制确保了公司资本的真实可靠，有利于保护债权人利益，维护社会经济安全，防止公司设立中的欺诈、投机等不法行为。但是，由于实缴资本制要求在公司设立之初，股东按公司章程规定足额缴纳各自认缴的出资额或全部认足股份或全部募足股款。这一制度对于风险投资来说是不适合的，主要表现在两个方面：（1）风险投资机构进行风险投资时首先要对若干创业项目进行评估，选出其中的几个进行投资，投资额大小要根据具体项目来确定，那么公司需要的资金数量是不确定的，采取实缴资本制对于投资机构来说将导致部分资金闲置，不利于社会资源的有效配置。风险投资机构一般在确定投资项目后再向出资者请求出资，这样避免了大量的资金闲置。也有利于其他资金如保险基金、社会保障资金介入公司制风险投资机构。（2）实缴资本制将导致风险投资机构资本闲置而从事证券、房地产投机等非法经营活动，同时阻碍风险投资家根据风险经营项目进展情况，盈利能力和经营目标是否实现来决定是否继续投资及何时投资、投资多少等，因此，有必要创新股东出资制度，用折衷资本制取代实缴资本制。折衷资本制介于实缴资本制与授权资本制之间，公司设立时，须在公司章程中确定注册资本总额，但股东只需认足法律所要求的最低数额，公司即可成立。其余的注册资本，由各股东作出缴款承诺，并授权董事会根据风险投资的实际情况分次募足。
2、公司资本运作制度。我国《公司法》第12条规定“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，出国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的50%.”对于风险投资机构来说，其对外投资额肯定会超过净资产的50%，而且也不限于投资有限责任公司和股份有限公司。因为风险投资公司的宗旨就是将筹集到的风险资本以股权资本的形式向风险企业投资，且在选择投资企业时以能够取得最大利润为标准而不是以企业责任形式为标准。因此，现行《公司法》关于公司对外投资对象的规定以及对外累计投资额不得超过本公司净资产的50%的规定不利于风险投资主体制度的建立。
3、股权分类。我国现行《公司法》只允许发行普通股，虽然普通股可以分享企业增长带来的收益，受资企业也不用付固定的利息，但普通股权益方面不够灵活，安全性较差，普通股权也容易稀释。为了调动风险投资者的积极性，有效保证投资者的利益，同时便于风险投资家监控企业经营，尽可能控制风险，有必要设置灵活多样的股权形式。这方面，美国的做法值得我们借鉴，美国高科技公司股份分为风险投资人股、创办人股和雇员股[8]，其中投资人股为可转换优先股，后两者为普通股。优先股与普通股相比，投资风险小，它具有优于普通股的财产权利，包括约定的股利率优于普通股领取固定股息，若当年可供分配的利润不足以支付时还可从以后年度的可供分配的股利中领取（称累计优先股），当公司终止清算时，优先股优于普通股股东取得公司剩余财产。优先股依据不同的标准，可以进行不同的分类：以是否享有表决权，分为有表决权优先股和无表决权优先股：以优先股股东是否参与固定股息之外的盈余分配分为参与优先股和非参与优先股；以优先股的股息能否可以跨年度积累，分为累计优先股和非累计优先股；以优先股能否按规定的条件转换为普通股分为可转换优先股和不可转换优先股。风险投资高风险高收益、分阶段投入及退出机制的特点，要求《公司法》规定多种形式的优先股，以方便风险投资的进行。
4、股票期权。公司制风险投资主体最大的缺陷是没有完善的激励与约束机制。为克服这一缺陷，近些年来产生了一种新的制度，即股票期权制度[9].股份期权或者股票期权特别是高级管理人员股票期权已被国外实践反复证明是一种有效的激励制度。股票期权是一种未来以确定的价格购买公司股票的权利。倘若公司股票价格上涨，超过确定的认购价格，股票期权享有者可以以确定的价格购买股票，因而获得收益。可见，股票期权制度可以激励高级管理人员包括风险投资运作人员努力工作，注重公司长远利益及中长期发展规划，这样更加有利于培养风险投资家，提高风险投资的成功率。我国目前许多公司也实行股票期权制。但是现行《公司法》还找不到此项制度的法律依据。
（二）规范合伙制投资机构的法律制度。
1997年2月23日第八届人大常委会第24次会议通过了《中华人民共和国合伙企业法》，同年8月1日起实施。然而由于种种原因，该法没有对有限合伙作出规定，使得有限合伙没有法律上的存在依据。然而当我们在讨论高科技风险投资企业组织形式时发现，有限合伙是高科技风险投资的最好形式，于是对有限合伙的立法呼吁越来越大，针对高科技风险投资的客观紧迫性，有限合伙立法也被再次提上立法日程。为了有利于新的风险投资主体法律制度的建立，应该确立以下几个重要方面与现行《合伙企业法》相区别。
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健全和稳定的法律制度是风险投资得以顺利发展的重要保证。而在对我国风险投资法律制度进行设计之前，应该清楚地认识到我国现行风险投资法律制度的现状及存在的主要缺陷。惟有如此，才能有的放矢、对症下药，对我国的风险投资法律制度进行合理的设计，进而为我国风险投资业的发展提供良好的制度保证。
1.我国风险投资法律制度的现状。我国的风险投资从萌芽到现在已经有十几年的历史，其间，我国也陆续制定了一些与风险投资相关的行政法规，如《关于促进科技成果转化的若干规定》、《国家高新技术产业开发区高新技术企业认证条件和办法》、《关于设立风险投资机制的若干意见》等。这些法规为我国高技术风险投资的发展起了积极的作用，为高技术风险投资法的制定打下了坚实的基础。但随着我国高技术风险投资的不断发展，新问题的不断出现，已不能适应社会发展的需要。我国目前还缺乏风险投资的基本法，与其密切相关的辅助法律制度也很不完善。这种立法滞后的状况严重制约了我国风险投资业的运作和发展。
2.我国风险投资法律制度存在的主要缺陷。
(1)关于风险投资公司组织形式的限制。《公司法》规定：“本法所称公司是指依照本法在中国境内设立的有限责任公司和股份有限公司。”《合伙企业法》为合伙企业设计了一套既要承担无限责任，又要双重征税的具有中国特色的组织形式。这使得我国的合伙企业这种组织形式对风险投资者来说毫无吸引力可言。目前在国际上已被证明最有效率的风险投资公司的组织形式是有限合伙制。在采取有限合伙制的公司中，少数掌握广泛专业知识的风险投资家作为普通合伙人对内管理公司，对外承担无限责任，在承担高风险的同时也享受高回报，能够有效地激发其工作热情；大多数提供风险资金绝大部分的投资者作为有限合伙人，对内不参与管理，对外承担有限责任，亦可以获得相对稳定的回报，从而保证了风险投资基金的来源。可见，有限合伙制是组建风险投资公司最行之有效的组织形式。另外，《合伙企业法》第九条规定：“合伙人应当为具有完全民事行为能力人。”这一限制显然不合理。有限合伙是投资的组合，为了促进风险投资的发展，允许“机构”充当合伙人使之与国际惯例接轨应是可行的立法方向。《合伙企业法》的这一规定限制了风险投资规模的进一步扩大。
(2)关于风险投资公司投资金额的限制。《公司法》第十二条规定：“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的50%。”这一限制无疑将造成大量资金闲置，无法充分发挥风险投资基金的增值作用，限制了各种资金采用风险投资形式支持高新技术企业的发展。
(3)关于风险投资公司设立条件的限制。《公司法》对股东人数作了如下限制：“有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资成立。”这里对股东人数规定了上限，而“五十个”股东的上限显然不足以为风险投资公司筹集大量的风险投资资金，风险投资资金的筹集需要更多的股东参与。对于股份有限公司而言，虽然在股东人数上尚未规定上限，但是却对发起人认购的股份作了如下限制：“以募集设立方式设立股份有限公司的发起人认购的股份不得少于公司股份总数的35%，其余股份应向社会募集。”事实上，在国外发起成立风险投资公司的大多为专业性人才，他们组建风险投资公司主要是为风险投资公司提供专业化的管理，并不是也不可能是风险投资资金的主要提供者。《公司法》对于风险投资公司发起应认购股份的规定未免过高。
(4)关于风险投资基金供给的限制。风险投资运作的重要条件是有巨大的风险资本来源和通畅的风险资本筹集渠道。风险投资多是以分散投资以降低风险，这就要求风险资本较为雄厚，渠道来源较为多样。在美国及欧洲其他国家，风险投资基金供给来源不仅包括个人和政府基金，更为重要的是诸如养老基金、保险公司、投资银行等机构投资者。我国的养老基金、保险公司和商业银行等也是目前最有实力参与风险投资的机构投资者。但是我国的《商业银行法》、《养老基金管理规定》都不允许其参与风险投资活动。《保险法》对保险基金的运用虽然有所放开，可以以一定方式投入股市，但是对从事高风险、高收益的风险投资行业则缺乏合理的规范和指导，极有可能导致保险基金从事风险投资的盲目性和过度性。这在很大程度上影响了我国风险资本的有效供给量和风险投资业的发展规模和速度。
(5)关于风险投资退出机制的限制。《公司法》第一百四十九条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者持有本公司股票的其他公司合并时除外。”很显然，按照这条规定，风险投资家无法要求风险企业回购其持有的股份。《证券法》第七十八条规定：“上市公司收购可以采用要约收购或协议收购的方式。”这条规定是允许风险投资家采用邀约收购方式的退出策略。但现行的《股票发行与交易管理暂行条例》第四十七条和第四十八条同时又规定，收购方在持有目标公司发行在外的普通股达到5%时要作出公告，以后每增持股份2%时要作出公告，且自该事实发生日起两日内不得购买该股票，当持股数达到30%时应当发出要约收购。由于初次公告时持股比例偏低，只有5%，致使收购者目的过早暴露；持续购买的比例只有2%，当购买股数达到30%发出要约收购时，收购方要公告13次，这样必然会使收购目标的股票价格持续不断上涨，给收购方带来巨大的成本障碍。因而这显然是不利于风险投资家采用要约收购的方式从被投资企业退出风险资本。
(6)缺乏专门的税收优惠制度。为了鼓励风险投资的发展，大多数国家对风险投资有各种税收优惠，即向投资于风险投资行业的人倾斜，靠对个人所得的免税政策来吸引更多的人愿意把资金投向风险投资领域，即使投资失败了还有税收减免来减少损失。而我国目前没有专门针对风险投资的税收法律和政策，我国现行税法对企业所得税纳税人的判断标准是采用“独立核算”原则。根据《企业所得税暂行条例》第二条的规定，在我国境内除外商投资企业和外国企业以外的实行独立核算的企业或组织，都是企业所得税的纳税人。风险投资公司要执行一般实业投资公司的税收规定，对投资公司的收入征一次税，同时对投资人分得的收入又征一次税，这种重复征税的行为显然不符合国际通行的做法。显然，我国现行的税收政策，不利于境外资金进入我国风险投资业。
(7)缺乏有限合伙法律制度。1997年颁布的《合伙企业法》是继《公司法》之后，按照订立协议、区别处理出资方式和投资者责任形式等法律要求制定的又一重要的市场主体立法。它为我国市场经济的发展理应提供一个有利健康的法制环境。该法为普通合伙制建立了完善的法律框架，却完全没有考虑到有限合伙制这种企业组织形式，也没有估计到我国经济发展对这一企业组织形式的需求。所以，该法为普通合伙制量身定制，却限制了有限合伙制的发展。该法第五条规定：“合伙企业在其名称中不得使用有限或者有限责任字样。”第八条规定：所有合伙人“都是依法承担无限责任者”，这就排除了部分合伙人承担有限责任的合法性。
(8)知识产权法律制度不完善。在风险投资运作中，知识产权的保护是一个重要的内容。没有严密的知识产权保护体系，就不可能有效保护风险投资的创新规律，风险投资的迅速发展也就无从谈起。目前，我国已经建立了包括《专利法》、《商标法》、《著作权法》、《计算机软件保护法》、《反不正当竞争法》等一系列法律法规在内的比较健全的知识产权保护体系，并参加了若干国际知识产权保护公约，在相关制度上逐步与国际接轨。但是，网络技术的发展和更新对现有的知识产权法律制度以及整个法律体系产生了巨大冲击，以他人商标或商号抢注为域名、将他人的著作放入互联网供公众阅览下载、擅自将他人在互联网上的信息收编成书、利用互联网侵害他人人身权、名誉权或散布法律禁止的其他信息等问题，传统的知识产权保护制度均未涉及到。另外，在知识产权保护执法过程中，有法不依、执法不严的问题仍普遍存在，尤其在风险投资的重要领域之一——软件业内，盗版猖獗，屡禁不止，必须进一步完善相关法律，加大执法力度。另外，关于商业秘密保护的配套法规尚显不足，应进一步完善。
二、我国风险投资法律制度的设计构想
针对目前我国风险投资法律制度存在的上述缺陷，并借鉴世界各国风险投资法律制度的成功经验，笔者认为可以从以下几个方面来设计我国的风险投资法律制度。
1.修改完善现行法律为风险投资的发展扫除障碍。风险投资是知识经济时代的产物，其运行规则与传统经济的运行规则有重大差异，而我国现有法律体系是建立在传统经济基础之上的，是对传统经济的法律调整。由于新旧两种经济的运行方式和运行机制的差异，使调整两种经济运行方式的法律制度也有所不同。新经济的出现对现有法律体系造成巨大冲击，也是对现有法律体系突破。现有法律体系由于时代局限，并为对新经济时代的风险投资加以调整，现有法律的许多内容甚至对风险投资的运行构成法律障碍。这已在上面进行了详细的论述。为了培育我国风险投资市场，逐步建立风险投资运行机制，指导、规范、推动风险投资业的健康发展，我国应该对现行的法律进行修改完善，消除现行法律法规对风险投资设置的障碍。具体来说：
(1)修订《公司法》。《公司法》虽然为规范风险投资奠定了最基本的法律基础，但在某些具体规定上存在着不少与风险投资发展相冲突的地方，因此，应该对之进行修订。具体来说：修改关于我国现有公司组织形式的规定，加入有限合伙这种公司形式，给予有限合伙以合法的法律地位；修改关于有限责任公司股东不能自由转让出资的条款；第一百四十七条关于发起人持有股份有限公司的股份，自公司成立之日起三年内不得转让的条款；第一百四十九条关于公司不得收购本公司的股票的条款；第一百五十二条规定上市公司条件的条款。删除第十二条关于一般有限公司和股份有限公司对外投资时，累计投资额不得超过本公司净资产的50%的条款或者修改为由公司根据自身的具体情况自行确定其对外投资的数额和比例；改统一资本金实收制为例外资本金承诺制；扩大知识产权、非专利技术作价出资的金额在公司注册资本的比重，以知识产权入股的比例可由出资人协商确定，法律不作硬性规定；放宽风险企业上市的条件等等。
(2)修订《合伙企业法》。《合伙企业法》作为一部规范投资者出资方式、协调投资者权利与责任的重要法律，理应为推进我国风险投资业的发展提供强有力的法律保障。因此，应该修订《合伙企业法》，明确规定有限合伙制为我国合伙的一个重要组织形式，以充分发挥有限合伙制在处理出资方和投资者责任形式方面的重要作用。另外，从合伙制在美国的运作可以看出，合伙企业的行为所受的约束是合伙内部有限合伙人和普通合伙人、普通合伙人和普通合伙人之间的相互约束。这种合伙内部约束的执行比法律更及时和有效。同时，这种约束的内容由合伙人之间讨价还价决定，有利于形成自发性的制度创新。所以，修订《合伙企业法》的目的应该在于明确社会对合伙的约束，同时明确合伙的合法权益，而不应该对相关细节规定过细。
(3)修改有关限制风险投资供给的法律法规。包括《商业银行法》、《保险法》、《养老基金管理办法》。对这些法律法规予以修改，适当放宽对这些机构投资者的投资限制，允许它们适度地参与风险投资，如允许一定比例的养老基金、保险金和商业银行存贷差额资金参与风险投资，同时规定只能通过高新技术产业投资基金或创业投资基金的形式进行。这样做不仅可以满足养老基金、保险费用长期保值增值和增强商业银行自身生存与长远发展的需要，同时也能解决我国目前风险资本有效供给不足和风险投资公司风险资本规模偏小的现实难题。
2.制定风险投资核心法律——《风险投资法》和《风险投资基金法》。在对现有的法律法规进行修订、补充和完善的基础上，一旦条件成熟，可制定风险投资基本法——《中华人民共和国风险投资法》。《风险投资法》是指导我国未来风险投资业发展的基本法，在风险投资法律体系中处于主导地位，对于推动我国风险投资业的发展起着关键和决定性的作用。这部法律主要是调整投资人、基金公司、基金管理公司、基金托管银行以及监管部门之间的投资权益和义务关系，应该对风险投资主体、对象、运行机制、退出机制、法律责任等作出详细的规定。从指导思想上应该是保护投资人的权益和规范基金的运作为核心，鼓励和支持风险投资，充分保障风险投资参与者的正当权益，以促进高新技术的产业化，推动社会主义市场经济的稳定、快速、高效发展。
风险投资基金作为投资工具，通过专业人员的管理进行分散的组合投资，从而分散风险。因此，风险投资基金是风险投资制度迅速发展的必要准备和关键。而我国目前还缺乏这方面的专门性法律。因此，针对我国风险投资业发展的客观实际并借鉴世界各国风险投资业发展的成功经验来制定《风险投资基金法》显得尤为必要。制定《风险投资基金法》时应充分赋予其对基金的发起、募集、设立和运作全过程进行严格监管的法律权威。这就要求《风险投资基金法》应对风险投资基金的运作监管作出尽可能具有可操作性的规定。《风险投资基金法》至少应该规定以下内容：(1)投资主体；(2)基金的组织形态；(3)基金的募集方式；(4)基金的交易方式；(5)基金投资的监管，等等。
3.建立风险投资辅助法律制度和政策。在风险投资业运作过程中还需要包括税收、知识产权、政府采购、风险投资保险等辅助法律制度的支持，因此，应该尽快建立完善的风险投资辅助法律制度体系，以促进风险投资业的加快发展。
(1)修改完善税收法律制度。首先，生产型增值税应转变为消费型增值税。我国目前主要实行的是生产型增值税。生产型增值税不允许企业固定资产所含的进项税额得到抵扣，不利于鼓励投资和鼓励资本密集型、技术密集型的高新技术企业发展，因此有必要借鉴大多数实行市场经济的wto成员的经验，考虑生产型增值税向避免投资重复征税的消费型增值税转变。这意味着本期购入的固定资产已纳税金可以在本期凭发票全部抵扣，尽管固定资产的价值并不会全部转化到当期的产品或服务中去。所以，尽管总的税额不会减少，但会减轻当期纳税负担，从而有利于鼓励高技术企业的设备更新和技术改造，消除增值税重复征收带来的弊端。另外还应该适度降低增值税的税率，加强增值税的税收征管等等。其次，应该将判断纳税人的标准由“独立核算”原则改为“独立法人”原则，以解决合伙的双重税负问题，引导民间资金流入风险资本市场。
(2)制定《高技术知识产权保护法》。相对于美、日等风险投资业比较发达的国家，我国在高技术知识产权保护方面的立法较为落后。政府有关部门应组织高技术专家和法学家调查评估我国现行的知识产权保护法及相关的法律对高技术保护的能力，发现存在的问题；对高技术领域的知识产权保护存在的问题进行跟踪研究；探讨符合中国高技术发展实际需要又与国际水平一致的保护模式。在上述研究的基础上，调整和完善现行的知识产权法的相关内容，进而制定专门的《高技术知识产权保护法》。
(3)制定新的《破产法》。在实践中，总会有一部分风险投资难免失败，其中一部分甚至是血本无归的，这就使得破产清算成为风险投资退出方式的一种明智决策。因为如果不及时将投资退出，只能带来更大的损失。目前我国《企业破产法（试行）》仅仅适用于国有企业的破产案件，《民事诉讼法》所规定的破产还债程序的规定过于粗疏，因而应加紧制定新的《破产法》，其中对于风险投资企业和风险投资公司的破产问题应做相应规定。
(4)完善风险投资中介机构的法律制度。一是确立严格的准入制度；二是填补法律空白；三是加强对中介机构法律控制力度。目前最重要的是有关法律规定的具体化和可操作性，这是有关法律控制能落实到位的关键。
三、结束语
风险投资的有效运作对法律制度环境有着较高的要求，完善的风险投资法律制度是风险投资事业得以正常高效运作的重要制度保证。然而我国奉行投资法律制度存在的诸多缺陷决定了我国风险投资法律制度设计任务的艰巨性。因此，为了充分发挥法律对风险投资事业的保驾航护作用，我国尚需抓紧立法，弥补原有法律制度的漏洞和缺陷。争取在短期内为风险投资事业的发展创造一个良好的法律制度环境。
【参考文献】
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关键词：住房公积金制度 法律性质 法律关系 合法性分析
2013年农历新年伊始，证监会有关部门负责人即对外称，全国住房公积金入市的相关研究准备工作已经启动，证监会将积极配合有关部门尽快推动《住房公积金管理条例》的修订。该言论一出，引起社会各界的激烈讨论，有赞同也有否定，本文试通过对我国公积金制度起源、法律性质以及政府与公积金缴存人之间的法律关系的解读，分析用住房公积金进行高风险投资的合法性问题。希望能够对有关方面的决策和政策制度提供法律依据。
我国住房公积金制度的起源
（一）我国住房公积金制度的起源
住房公积金制度设计当初是“为了加强对住房公积金的管理，维护住房公积金所有者的合法权益，促进城镇住房建设，提高城镇居民的居住水平”（《住房公积金管理条例》第一条是关于制定该条例的立法目的，该条目规定：“为了加强对住房公积金的管理，维护住房公积金所有者的合法权益，促进城镇住房建设，提高城镇居民的居住水平，制定本条例”）。1991年，在积极借鉴新加坡等国家国际经验的基础上，上海市委、市政府决定正式建立住房公积金制度。之后，经过持续10年的积极探索，这一制度得到逐步发展和完善（上海房地产年鉴，2001）。1994年，国务院《关于深化城镇住房制度改革的决定》，要求全国城镇“全面建立住房公积金制度”。1996年4月12日，上海通过全国第一部有关住房公积金管理方面的地方性法规《上海市住房公积金条例》。1999年3月，国务院在总结全国各地住房公积金制度经验的基础上，制定了《住房公积金管理条例》（上海房地产年鉴，2001）。2003年对该条例进行了修订。
（二） 我国住房公积金制度的产生原因
一是我国公民住宅的供需矛盾要求政府进行住房制度改革，以保障公民的住宅权。上世纪九十年代初，随着我国改革开放的深入，我国进一步放开市场，进行全方位的改革开放，原先一切由国家计划调控的计划经济政策变为由市场调控的市场经济政策，城市化进程加快，大量的人口流入城市，城市人口剧增，房屋建设与人口增速不匹配，住房供需矛盾凸显，这些迫使政府进行相关制度改革。
二是在当时环境下我国推行住房公积金制度有国外成功经验借鉴。在我国推行住房公积金制度之前，已有国家通过类似我国公积金制度在保障本国国民住房问题上取得成功，如新加坡的中央公积金制度，德国的住房储蓄制度，日本的住宅金融公库制度等。这些国家的成功经验为我国推行住房公积金制度提供了有益的借鉴。
我国住房公积金制度的法律性质分析
学界对于住房公积金制度的性质存在着强制储蓄性质论、住房补贴性质论以及社会保障税性质论等观点，每种观点都从各自角度对我国的住房公积金制度进行了分析。笔者认为从法律角度来讲，我国住房公积金制度存在以下性质：
（一）行政强制性质
按照《住房公积金管理条例》规定，职工住房公积金的缴纳属于国家强制执行的范畴，职工个人缴存的住房公积金，由所在单位每月从其工资中代扣代缴。单位应当按时、足额缴存住房公积金，不得逾期缴存或者少缴。违反该条例的规定，单位依法将受到限期办理、限期缴存、行政处罚或者被申请法院强制执行等惩罚（见《住房公积金管理条例》第十九条第一款、第二十条第一款、第三十七条、第三十八条规定）。只要是条例所规定之范围，职工不能自己选择存或不存，必须依法缴存，因此，作为住房公积金制度，具有行政强制性。
（二）社会保障性质
从住房公积金制度在我国的兴起背景，就可以看出，住房公积金制度最核心的目的就是保障我国居民的住房。在《住房公积金条例》中也体现了这一点，按照条例规定，住房公积金可以用于职工购房、建房、大修住房等时提供住房公积金贷款，同时也可以在法定条件用于前述用途下提前支取（见《住房公积金管理条例》第二十四条、第二十六条规定）。因此，作为住房公积金制度，具有社会保障性。
（三）有限的个人所有权性质
《住房公积金条例》中明确规定，职工个人缴存的住房公积金和职工所在单位为职工缴存的住房公积金，属于职工个人所有（见《住房公积金管理条例》第三条规定）。住房公积金是属于缴存人的个人财产，缴存人缴存的金额全部都存入其个人专项账户，应当是属于法律保护的合法私有财产。但同时，《住房公积金条例》又规定公积金缴存人要提取职工住房公积金帐户内的存储余额必须符合条例所规定的相应条件，而各省也根据《住房公积金条例》的规定制定了符合本省省情的具体内容（见《住房公积金管理条例》第二十四条、第二十五条规定；各省的规定比如陕西省西安市的《西安市住房公积金管理条例》第二十四条至第二十六条规定）。个人虽然对住房公积金拥有产权，但这种产权与个人的其他财产有所不同，对住房公积金的产权受到一定的限制（李海明，2012）。公积金具有有限的个人所有权性质。
社会公积金的以上性质决定了政府在对公积金进行管理时既不能相同于税收等国家征收制度的管理方式，也不同于缴存人自行选择存入银行的储蓄款的管理方式，我国政府与公积金缴存人之间的法律关系有其特殊性。
我国政府与公积金缴存人之间的法律关系分析
（一）政府与公积金缴存人之间存在的合同之债法律关系
住房公积金制度在《住房公积金管理条例》中被定义为“国家机关、国有企业、城镇集体企业、外商投资企业、城镇私营企业以及其他城镇企业、事业单位、民办非企业单位、社会团体及其在职职工缴存的长期住房储金”（见《住房公积金管理条例》第二条第二款规定）。政府与缴存人之间的关系类似于银行业金融机构与储户之间的关系。住房公积金是单位及其在职职工缴存的长期住房储金，属于职工个人所有（上海房地产年鉴，2001）。一般来讲，住房公积金缴存之后款项按照制度规定应当直接存入到缴存人独立账户，住房公积金的管理由住房公积金管理中心代表国家管理，管理中心负有按国家规定的利率标准支付利息给职工的义务。虽然，住房公积金的缴存是强制性政府行为，但是政府在收缴之后只是将所有的账户统筹代管，账户资金不同于税收等强制性收费。缴存人可以按照法律程序，在规定条件下提取自己账户下的住房公积金。《住房公积金管理条例》可以看做是二者形成合同之债法律关系的依据。
（二）政府与公积金缴存人之间存在的行政法律关系
前文已经指出，我国住房公积金的缴纳具有行政强制性质，住房公积金的缴存由国家强制性规定，作为法定范畴之内的职工和单位必须依法缴纳，若不依法缴纳，将会受到法律的制裁。从这个角度分析，政府与公积金缴存人之间又存在着行政法律关系。政府与公积金缴存人都为该法律关系的主体；在该法律关系中，政府有权利也有权力依法强制性将公积金缴存人的一部分工资纳入到国家统筹管理的范畴内，而住房公积金缴存人也应当依法缴纳住房公积金。但需要明确的是，这里的行政法律关系又具有特殊性。它不同于政府在税收、行政征收、罚款等行政行为实施过程中与行政相对方之间形成的行政法律关系。在后几类行政法律关系中，政府对于自己依法实施某种行政行为所获得的金钱具有所有权，也意味着政府可以决定其用途；但是在政府与公积金缴存人之间形成的行政法律关系中，政府必须按照条例的规定将住房公积金用在和居民住房有直接紧密联系的地方，如住房公积金贷款、住房公积金的支取等，此外政府还可以根据条例规定将住房公积金用在诸如购买国债等低风险的方面（见《住房公积金管理条例》第二十八条规定）。
政府使用住房公积金进行高风险投资合法性分析
（一）合同之债法律关系下政府使用住房公积金进行高风险投资合法性分析
《住房公积金管理条例》规定，职工个人缴存的住房公积金和职工所在单位为职工缴存的住房公积金，属于职工个人所有（见《住房公积金管理条例》第三条规定）。经前文分析得出，政府与公积金缴存人之间存在着合同之债法律关系，这属于民法调整的范畴。作为合同法律关系，任何一方使用他方所有物，必须征得他方同意，否则即为侵权。此外，也有学者认为我国的住房公积金制度具有强制储蓄性质，但因为政府不同于银行业金融机构，作为政府，之于公积金缴存人，之于社会公众就有着不同于银行业金融机构的职责，即在社会公众之中建立自己的社会公信力，做公众的坚实依靠；作为政府，就绝对禁止未经公积金缴存人同意的情况下动用公积金缴存人账户资金（即使在民法上讲货币是种类物，对于种类物只需交付同种类之物即可），用作股市投资此类高风险的活动。所以，政府如果要使用住房公积金进行高风险投资，首先必须征得住房公积金缴存人的同意，否则，就是侵犯缴存人合法权益，就是违法行为。
（二）行政法律关系下政府使用住房公积金进行高风险投资合法性分析
虽然《住房公积金管理条例》规定范围之内的职工和单位缴纳住房公积金是带有强制性，政府可以依法强制要求缴纳，在实践中也是直接由单位代扣代缴，在政府与公积金缴存人之间存在行政法律关系。但是《住房公积金管理条例》也明确规定，住房公积金应当用于职工购买、建造、翻建、大修自住住房，任何单位和个人不得挪作他用（见《住房公积金管理条例》第五条规定）。
《住房公积金管理条例》第八条规定：“直辖市和省、自治区人民政府所在地的市以及其他设区的市（地、州、盟），应当设立住房公积金管理委员会，作为住房公积金管理的决策机构……”；第十条规定：“直辖市和省、自治区人民政府所在地的市以及其他设区的市（地、州、盟）应当按照精简、效能的原则，设立一个住房公积金管理中心，负责住房公积金的管理运作。……住房公积金管理中心是直属城市人民政府的不以营利为目的的独立的事业单位……”（见《住房公积金管理条例》第八条以及第十条规定）。各地的住房公积金管理中心多是具有实权的市房改办、财政局、建设局的隶属机构，或是与地方房改办一套班子，两块牌子，事实上成了一个地方性的行政机构（张东，2004）。不管是政府还是住房公积金的管理机构是不以营利为目的的组织，它的职责就是负责替缴存人管理账户中的资金，负责账户资金的安全，保证住房公积金用在与保障住房直接紧密相关的方面。将住房公积金不经缴存人同意投入股市，使其处于和保障住房用途不直接紧密相关切高风险的领域，不符合法律规定。
结论
综上，本文试通过对我国公积金制度起源、法律性质以及政府与公积金缴存人之间的法律关系的解读，分析用住房公积金进行高风险投资的合法性问题。希望能够对有关方面的决策和政策制度提供法律依据。住房公积金是房改的产物，必须服务于职工住房消费，促进自住其力，取之于民，用之于民，造福于民（上海房地产年鉴，2001）。国外很多具有先进经验的国家都在本国居民住房保障资金的管理上较为谨慎，如在《德国住房储蓄法》中就严格规定了住房储蓄银行的业务范围和经营原则，规定住房储蓄不得用于风险交易，保证存款的安全，提高了中低收入群体抵抗市场风险的能力（杨银桃，2012）。我国的住房公积金制度也应当严格依照制度规定，对公积金进行合法、有效、利民的有效运作。
参考文献：
1.新浪财经.证监会：住房公积金入市研究准备工作已启动.网址链接：http：//.cn/stock/y/20130226/202314653550.shtml。
2.上海房地产年鉴，2001
3.李海明.住房公积金的法律属性与功能定位.改革与战略，2012.10
篇6
[关键词]股权结构；投资者异质信念；投资风险；中小企业
中图分类号：F830.9；F270 文献标识码：A 文章编号：1008-4096（2016）05-0073-07
一、问题的提出
投资风险历来是企业管理者和投资者所关注的重点，中小企业在我国目前各领域都占据着举足轻重的地位。然而中小企业发展现状不容乐观，加之2008年金融危机的影响并未完全消除，全球经济仍然处在复苏之中，中小企业在这样的宏观环境中更是举步维艰。通过观察2015年证券市场走势，我们发现，在上证指数总体下跌的情况下，中小板市场却出现了很多逆势上涨的股票。与主板市场的企业相比，它们对市场中变化的反应也更为敏感和强烈。因此，对中小企业投资风险的研究显得十分必要。
关于投资风险，王关义和李维安等认为，投资风险就是资本市场中获得收益并遭受损失的可能性，其具体反映在股价波动和收益的变化上。而股权集中度和投资者信念作为影响投资风险的两大因素，对中小企业投资风险产生了重要的影响。
现有文献对股权集中度与投资风险之间关系的考察主要是基于大股东在公司中所持有的份额来考虑的。股权集中度是股权结构的一个重要研究方面。对比美国和日本公司股权结构，赵秋君认为，我国上市公司国家持股比例过高，其主要表现为典型的“一股独大”式结构，黄曼行认为，我国股票发行种类过多，但是机制不完善，股权多元化（多股制衡）的局面尚未形成。通过影响上市公司盈余管理，粉饰财务报表。林钟高和储姣娇认为，股权集中度通过内部控制进行传导，造成企业盈余信息质量下降。从而引起股价波动。基于壕沟防御效应、利益协同效应。李汉军和刘小元认为，“一股独大”降低了企业的经营绩效。樊向前和孙风莲认为，股权集中度与上市公司业绩呈倒U型关系，其形成了金字塔股权结构，侵占中小股东的利益。基于股权结构悖论，邓路和王化成认为，控股股东持股比例与上市公司经营绩效呈现显著负相关关系。大股东增持后公司绩效未升反降.持有公司股票的投资者收益也未有显著增加。武晓玲和翟明磊认为，通过影响各方的切身利益，减少了大股东的利益侵占行为，中小股东的利益才能得到更好的保护。因此，张银杰认为，应适度降低第一大股东持股比例，完善信息披露制度，优化股权结构，加强监管措施，妥善解决国家股的流通问题，引入机构投资者，加强职工参与。李传宪和王茜璐认为，我国股权分置改革优化了股权结构，上市公司大股东获取利益的隧道效应减弱。
自Fama提出有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，EMH）、Sharpe等提出资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）及理性人假设（hypothesis of rational man）以来，在对风险的研究过程中，绝大多数都立足于新古典经济学的理性人假设和有效市场假说。它们是建立在同质信念的范式和理性的代表，均质信仰极端的假设。在实际中，Tobin认为，市场并不是完全有效的。随着噪声交易理论的进一步提出，越来越证实存在非均衡市场价格明显偏离基本价值。马健等认为，放松传统金融理论中的同质预期假设，证券价格的混沌行为是由投资者的异质预期引起的，异质信念程度的增强能够加剧市场上的收益波动。Hong和Stein分析了信息观察者和动量交易者的非完全理对股价的影响。Brock和Hommes提出了异质信念的资产定价理论，以异质信念资产定价为基础，异质信念的定价理论被用于多种证券产品的研究中，异质信念下的两阶段定价模型、股票定价模型、公司股权债权融资模型等各种相关的定价模型也由此产生。异质信念能够影响股价波动，股价波动也会反作用于异质信念，在我国股市限制卖空的制度背景下，邓路和王化成发现投资者异质信念程度越大，市场（个股）发生暴跌的可能性越大。异质信念对股价的负向作用更加显著。刘祥东等以扣除完全市场因子、行业因子和流动性需求后的换手率指标和收益波动率指标，实证检验异质信念对股票收益率有较好的解释力。
以上已有文献分析。证实了股权集中度和投资者异质信念是影响投资风险的两大重要因素。但是，本文认为，现有文献通过这两个因素对投资风险的研究大多是分别进行的，鲜有对三者之间的关系加以研究。并且多数研究均建立在市场有效、投资者信念同质的情况下，但事实上，市场并非完全有效。现有文献关于三者之间关系的研究中主要有三个方面：第一，信息不对称性的影响；第二，股权集中度对投资者保护；第三，不同股权集中度下投资者的政策选择。因此，我们在此研究基础上提出，投资者异质信念这一变量不仅作为直接影响投资风险的因素之一，同时可能作为股权集中度影响投资风险的中介变量。在股权集中度对投资风险的影响过程中发挥着传导效用。
二、理论分析与研究假设
（一）股权集中度与投资风险
股权集中度反映了股权的集中和分散程度，可分为高度集中、高度分散以及相对控股三种形式。Johnson等认为，大股东可能利用其控制权谋取私人利益，并将资源从公司向控制性股东转移。基于以上相关研究成果，Claessen等对东南亚9国的经验研究，再次证明了激励效应和壕沟防御效应。降低股权集中度意味着企业引进了更多的战略投资者，这将导致利益趋同效应大于利益侵占效应，并带来企业绩效的提高。因此，我们提出以下假设：
H1：股权集中度与投资风险之间呈现正相关关系，即股权集中度越高，投资风险越高，反之亦然。
（二）股权集中度与投资者异质信念
Burkart等认为，股权集中度不仅通过影响控制权和表决权，还会通过影响管理层的行为作用于投资者信念。Farber相关研究表明，适度降低股权集中度有利于降低外部投资者之间，内部人与外部投资者之间的信息不对称程度，从而有利于降低广大外部投资者之间信念异质程度。因此，我们提出以下假设：
H2：股权集中度与投资者异质信念呈现负相关关系，即股权集中度越高，投资者异质信念程度越小，反之亦然。
（三）投资者异质信念与投资风险
基于Fama的有效市场假说、理性人假设及相关理论的观点，市场是有效的，信息在市场中是自由流动的，投资者的判断也是理性的。也就是说，基于理论假设，市场中的投资者信念是同质的。但是在现实中，市场并非完全有效，投资者受到信息不对称及偏好的影响。进而投资者
同时。为避免投资风险与股权集中度、系统性风险之间反向因果关系导致的内生性问题，股权集中度的相关变量（own10）和系统性风险（beta）两个变量做了滞后一期处理。
（三）研究样本与数据来源
本文以2010年1月1日至2014年12月31日公布的中小板市场上市公司作为样本。主要基于两大原因：一方面，近年来中小企业相关政策陆续出台。国家对中小企业的扶持政策进一步加大：另一方面，选取2010年1月1日至2014年12月31日中小板市场上市公司的数据。确保了样本数据的时效性和充分性。
根据CSMAR数据库中创业板的有关文件。结合公司披露的相关信息和公告以及国家颁布的相关政策和措施，对这些数据进行手工搜集和统计。然后进行分类，分别按照分类计入该类别，并对这些数据进行筛选，删除偏离较大的异常值。其他股价和收益相关数据主要来自CSMAR数据库。财务指标和市场股价等数据来源于RESSET金融数据库等。并剔除数据缺失等原因未评价的上市公司、金融、保险业上市公司及其他变量数据缺失的上市公司.最终选用四年的2996个数据作为本文的样本。
四、实证检验与结果分析
（一）变量的描述性统计
对样本进行描述性统计，结果如表1所示。由表1可以看出，选取样本公司的各项数据中，中小板市场上市公司年度换手率（hand）的差异较大，最大值为1419.396，最小值为0.125，这说明中小板市场中不同上市公司之间换手率存在较大差距，即存在较为普遍和广泛的异质性。股票收益率（turn）相比其他变量来说，数据较为平稳，最大值为0.080，最小值为0.014，这说明不同投资者之间信念差异较大，并最终作用于股票收益率，即对证券资本市场的投资风险产生影响。因此，在研究投资风险的过程中，投资者异质信念是不可忽视的重要因素之一。除此之外，我们可以看出，样本的年度收益波动率（sigma）的标准差最小，这说明同一股票走势相对平稳，未出现较大的波动。
（二）回归结果分析
1.关于H1、H2、H3的验证
通过上述分析及对样本数据的回归检验。由表2列出的回归结果可以看出。股权集中度（own10）与股票投资风险（sigma）呈现显著正相关关系，即股权集中度越高，投资风险越大，假设H1得以验证；换手率（hand）与股权集中度（own10）呈现显著负相关关系，即公司的股权集中度越高，投资者异质信念越小，相反，则投资者异质信念越大。假设H2得以验证：根据H3的回归结果，我们可以看出，投资者异质信念（hand）与股票投资风险（sigma）呈现显著负相关关系，并且在其他控制变量中，公司规模（size）与股票投资风险（sigma）、投资者信念异质程度（hand）均呈现显著负相关关系，公司资产负债比（lev）与股票投资风险（sigma）呈现显著正相关关系，股票的系统性风险（beta）与股票投资风险（sigma）呈现显著正相关关系，公司上市年限（lyear）与投资者信念异质程度（hand）呈现显著相关关系。此外，虚拟变量中，行业（ind）、公司性质（state）对股票投资风险（sigma）和投资者异质信念（hand）的影响不呈现显著相关关系。
2.关于H4的验证
通过对样本数据的回归检验，由表3列出的回归结果可以看出，模型（1）中前十大股东持股比例（own10）和股票收益率（turn）、系统风险（beta）及时间（years）呈现显著相关关系。这说明股权集中度对投资风险有一定的影响.是影响股价和收益波动的因素之一。模型（2）中前十大股东持股比例（own10）和资产负债率（lev）及股票收益率（turn）呈现显著相关关系。此外，公司规模（size）、上市年限（lyear）及行业（ind）、时间（years）、系统风险（beta）也呈现显著相关关系，这说明投资者异质信念不仅受到股权集中度的影响，还受到市场、自身性质及其他因素影响。模型（4）中收益波动率（sigma）与换手率（hand）呈现显著相关关系，这说明hand起完全传导作用。公司规模（size）、股票收益率（turn）等也会对公司股票收益波动率（sigma）产生一定的影响，实证结果证明了H4。
五、稳健性检验
通过对表2和表3的回归结果观察发现，股权集中度、投资者异质信念和股票投资风险三者之间的实证分析结果与相关性假设是一致的，这表明实证结果并非数据挖掘或回归模型有意选择的结果。回归分析之前，我们还检验了自变量的共线性，结果表明VIF值均小于3，即模型中的变量间不存在多重共线性问题。
此外，我们还进行了下述补充检验：（1）改变因变量sigma计算公式中的参数，使用第一大股东持股比例（ownl）替代前十大股东持股比例（own10）作为股权集中度的替代变量对投资风险进行重新验证，估计结果未发生实质性改变。（2）改变投资者信念的衡量指标，我们将投资者信念指标用标准化后的连续变量来替代虚拟变量，重新进行回归检验，检验发现本文的主要结论并没有改变。（3）控制其他因素。实证检验结果表明，本文的主要结论依然成立。限于篇幅，本文仅列示部分稳健性检验结果（如表4所示）。
六、结论与建议
由以上理论分析和实证检验可以看出，投资者异质信念作为变量，不仅对投资风险产生影响，同时在股权集中度对投资风险的影响过程中，存在着传导效用。在之前关于公司治理、投资者异质信念和中小企业投资风险之间相互关系的研究的基础上，本文将公司治理这一变量进一步细化，从公司治理的一个方面即股权集中度对投资风险进行研究，并引入投资者异质信念这一变量进行探索。以前十大股东持股比例（own10）、换手率（hand）和股票收益波动率（sigma）作为股权集中度、投资者异质信念及投资风险的衡量变量，考察三者之间的关系。并以我国资本市场作为背景，利用我国股市中小板市场上市公司2010―2014年的经验数据，对本文所提出的假设进行检验。结果表明：股权集中度与投资风险之间呈现显著正相关关系，即股权集中度越高，投资风险越高，反之亦然；股权集中度与投资者异质信念呈现显著负相关关系；投资者异质信念增加会降低投资风险；投资者异质信念是股权集中度对投资风险作用的传导变量。投资者异质信念不仅作为影响投资风险的重要因素之一对投资风险产生一定的影响，还作为传导变量在股权集中度对投资风险的影响中存在着传导效用。
篇7
内容提要: 在证券间接持有模式下，当中介机构破产时，如果缺乏相应法律制度支撑，投资者权益有可能被认定为中介机构的破产财产，这显然不符合间接持有模式构建目的，也违反法律正义。考虑到我国现有法律对间接持有模式下中介机构破产风险的规定较为简略，且存在法律上的不确定性和法理上的不圆满性等特点，我国立法者应从功能角度出发，在充分权衡投资者权益保护、中介机构运转需要、与其他制度协调和法理顺畅的基础上，构建避免中介机构破产风险的法律制度。具体而言，立法者应改进信托制度，明确如下法律规定：投资者与中介机构之间为信托关系；投资者之间对中介机构持有的中介化证券按比例享有权益；中介机构有义务按照投资者指示行事。
三、我国证券投资者免于中介机构破产风险的制度构建
从功能的角度看，无论是信托模式还是美国《统一商法典》模式都可以达到立法者目的。《晏子春秋.内篇杂下》有云：“橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳，叶徒相似，其实味不同。所以然者何？水土异也。” 因此，我们要谨防橘生淮北而为枳的现象在此领域发生。下面就在我国引进两种模式的可行性与需要注意的问题进行探讨。
（一）信托模式的考量
信托源自英国的use制度，由于信托具有的隐匿性、免责性、信托财产的独立性、同一性、流动性和多样性等特征，信托成为了用途广泛的法律工具。随着经济的全球化和对信托制度强大功能的认识，许多大陆法系国家都引进了信托制度，包括我国。关于信托制度，我国的译著和专著都采用了同一个术语“信托”。但是，大陆法系的信托和英美法系的信托制度存在着区别。比如从字面上看，英美的信托制度是trust而法国的信托制度是la fiducie；英美法系的信托制度产生于衡平法院和衡平法，普通法上的法定所有权（legal ownership）和衡平法上的衡平所有权（equitable ownership）共存于信托标的物上。而大陆法系中的信托往往因移植而产生，不存在“双重所有权”，委托人需要将信托标的物转移给受托人。[1]我国的法律制度，从法律体系的角度看，大体上属于大陆法系。我国信托法也属于移植而且我国也不承认英美法系上的“双重所有权”。那么接下来的问题是，我国信托制度，能否和英美法系的信托制度一样，支持间接持有模式的运作，达到相同效果。
答案是肯定的。因为首先，虽然我国信托法不承认“双重所有权”，但是通过规定信托财产的独立性，信托当事人之间的权利和义务，使得我国的信托制度可以达到“双重所有权”的效果：第一，我国信托法明确的规定了信托财产的独立性。这种独立性体现在信托法第三章的第十五条、十六条、十七条和十八条。信托法第十五条规定信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别；第十六条规定信托财产与属于受托人所有的财产相区别，不得归入受托人的固有财产或者成为固有财产的一部分，受托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产而终止，信托财产不属于其遗产或者清算财产；第十七条规定除法定情形外对信托财产不得强制执行；第十八条规定受托人管理运用、处分信托财产所产生的债权，不得与其固有财产产生的债务相抵消。受托人管理运用、处分不同委托人的信托财产所产生的 债权债务，不得相互抵消。此外，因为受益人的权益是依照信托规定享有信托利益，因此受益人的债权人也不能直接对财产本身提出任何主张，最多只能代位受益人请求受托人依信托规定配发信托利益。依据这些规定和原理，委托人、受托人和受益人的债权人都无法主张以信托财产偿债。如上所述，信托财产的独立性足以从法律角度保障投资者证券免于中介机构机构破产风险；第二，我国信托法第二条规定，本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。如此一来，我国的信托制度也可以轻松的解释间接持有模式，即中介机构为受托人，显现于发行人或者发行人委托人持有的证券持有人名册上，且以自己的名义持有、管理和处分中介证券，而投资者为受益人，享有证券权利和利益。其次，我国信托法吸收了信托制度中权利相对化的原理，即在信托法律关系中，受益人的请求权只能够向受托人行使，而不能向其他的主体行使，从而可以实现权利的相对化，即投资者和处于中间状态的中介机构只能够向与他们有直接法律关系的中介机构行使请求权，而不能够越级行使。再者，我国信托法承认了信托法的同一性，从而使得中介机构破产风险制度可以与证券权利和利益转移制度可以较好相容。我国信托法第十四条规定，受托人因信托财产的管理运用、处分或者其他情形而取得的财产，也归入信托财产。这样如果依据我国信托法构建间接持有模式，投资者获得证券权利和利益的时间从中介机构获得证券之时起算，而非记入投资者的账户之时。另外，关于短缺制度的设计，如上所述一般认为投资者对短缺按照账户中的头寸比例来承担比较合理。在信托模式中，如果投资者对信托财产也享有比例权益，则短缺制度和信托制度可以较好的协调。就我国目前的立法实践来看，立法者对于通过信托制度构建的金融工具往往规定投资者对于信托财产按比例享有权利。[2]所以，投资者对信托财产按比例享有权利这样技术规定对于我国立法者来说是驾轻就熟。最后，目前我国证券公司、证券投资基金、银行、保险公司、私募基金等的诸多业务实质上都运用了信托法原理，比如资产证券化、银行委托理财业务、证券公司资产管理业务等。这些立法和实务也证明信托制度在我国的运用是可行的。
另外，如果立法者拟采用信托模式，下面的问题也需要予以特别的注意：
第一，信托财产确定性问题
我国信托法第七条规定：设立信托，必须有确定的信托财产，并且该信托财产必须是委托人合法所有的财产。可见如同其他国家一样，我国法律明确了有效信托必需满足信托财产确定性要求。[3]在间接持有模式下，以混合账户保管客户证券的实践较为普遍，一般只存在托管人的自有证券与全体客户证券之分[4]，而没有客户之间的进一步细分；只能知晓某个客户在证券池中拥有多少证券，而无法确认是哪些证券。在这种情况下，中介化证券能否满足有效信托中信托财产确定性要求值得我们思考。
英美国家信托财产确定性问题来自于有形财产信托的判例。按照先前有关有形物信托的判例，除了特殊的安排外，如果买方购买一堆货物中的一部分，如果没有隔离和指定，有利于买方的信托不会存在。这一规则可以追溯到Re Wait案例判决。[5]在这个案例中，买卖双方达成了一个小麦买卖协议，由卖方向买方提供指定仓库中1000吨中的500吨小麦。上诉法院（the court of appeal）认为，500吨小麦不是特定或者确定的货物。Re Wait中的决定被枢秘院（the privy council）在Re Goldcorp Exchange Ltd[6]案件中认可。作为贵重金属交易商的Goldcorp与一些顾客达成协议，Goldcorp将黄金卖给这些顾客，同时替顾客保存这些黄金。它表示会将这些黄金单列并且将持有足够的黄金来满足这些客户的请求。但是它并没有遵守其诺言。这些黄金处于混合状态，并没有以每个客户个人名义分开存放。后来Goldcorp破产，客户希望对金块行使信托中的对物权。同时，银行提出了行使抵押权的请求，因为他们与Goldcorp之间存有浮动抵押合同。客户的请求没有得到支持，因为他们的金块并没有以个人的名义分开存放，在金块上没有客户的标签。
但是，在有形财产中产生的信托财产确定性问题在无形财产领域得到了突破。对于证券界的人士来说，令他们欣慰的是Hunter v.Moss[7]案例的判决。案情如下：某公司对外发行了1000股股票，其中950股为Moss所有。Moss宣布将公司所有的发行在外的股票的5％建立信托，受益人为Hunter。Moss争辩由于信托标的物缺乏确定性，因此信托不成立。但是法官认为，在无形财产上建立信托，不适用信托标的物确定性要求。“被告没有为原告确定特别的50股因为这样做是不必要和无关的。被告的950股股票具有同样的权利……对我来说，任何有关信托财产确定性问题仅是纯理论和概念上的问题，而不是真正的、实践上的问题。” Hunter v.Moss判决在Re Harvard Securities Ltd[8]案例中得到遵循。
很明显，法院对该案的判决采取了实用主义态度，更多地关注争议的是非曲而非更为宽泛的法律原则，因此存在着不严谨的地方。David Hayton 对Hunter v.Moss案判决提出批评，他指出当集合财产中出现瑕疵时，问题就产生了。即使某公司某类股票完全一样，但只要集合财产中的一部分是通过伪造的无偿转让获取的，财产瑕疵就会产生。那么瑕疵产生后，集合财产中的瑕疵属于谁？David Hayton提到的另外一个问题是短缺问题。当经纪商为多个客户存放着相同的证券，而没有把证券分配给特定的客户，当经纪商持有的股票总数不足以满足所有的客户的请求时，短缺就产生了。那么，短缺如何在各个客户之间分配呢？[9]其实，David Hayton所提问题仅仅是技术层面的问题，完全可以解决。
但需要注意的是，有关有形财产信托确定性的规定是由枢秘院作出的，而有关无形财产信托确定性的规定是由上诉法院作出的，最后的决定还需要上议院（the House of Lords）作出。
美国联邦法院象英国的上诉法院一样，也需要面对同样的问题，即即使没有物理上的分配，也要允许当事人对可替代物享有财产权利。在Gorman v.Littlefield[10]案例中，经纪商把他为客户购买的某类股票放在某一铁盒中，此铁盒同样用来存放其他公司发行的股票和其他客户的股票。后来经纪商破产，其客户针对铁盒中部分股票提出对物请求权。美国联邦最高法院判定尽管股票没有明确分给个人，但客户仍然对股票享有对物权。它认为，当经纪商为客户持有同一类股票时，客户不必为主张对物权而把手指放在经纪商为之购买的股票上。经纪商持有同类股票就够了。如果经纪商卖掉了股票，经纪商有义务和权利运用自有资金去保证数量上的完整，由于经纪商的债权人对经纪商为客户持有的股票没有对物权，他这样做不会损及经纪商债权人的利益。任何债权人都不能就此种要求提供正当性，即通过将他人财产错误地转化为经纪商的财产来确保自己的权益，或者要求用从来就不属于破产财产的财产来清偿破产债权。该案判决确定的规则在Duell v.Hollins[11]案例中得到遵循。美国联邦最高法在Gorman v.Littlefield案和Duell v.Hollins案中确立的规则已经被承认并且在联邦立法中得到进一步明确。1970年的《证券投资者保护法（SIPA）》规定：不管股票是否确定给特定客户，客户对金融中介机构持有的客户账户中的证券享有对物权。[12]
为了从法理上解决这个问题，有学者提出所有客户对混合持有的证券共同共有，形成一个特定的集合体。中介机构以信托方式为所有客户统一持有证券。Joanna Benjamin认为，在替代性安排中，如果客户资产与存管者资产是分开的，信托财产的确定性是可满足的。确定性要求由一个暗含的共有安排满足，通过这种安排托管者在一个信托下为所有客户持有证券，各个客户之间是一种衡平法上的共同共有关系。[13]如采用共同共有说，将会产生理论与实践不符的困境：在证券市场实践中，投资者可以自由处理自己的中介化证券，处理时，并不需要征得其他人同意；但按照传统共同共有原则，共同共有人如果要转让自己权益，则需征得其他人的同意。
2004年英国金融市场法律委员会报告，界定了在中介化证券市场中英国法律存在的不确定性。针对保护投资者资产免受中介机构债权人主张，金融市场法律委员会原则3规定：由中介机构为客户持有的证券免受中介机构的债权人追索。关于账户持有者是否对证券池中的证券享有对物权，原则2（b）规定：每个通过中介机构持有某特定种类证券的客户享有与他的权益相应的按份权利。此规定不仅解决了中介机构破产风险问题，也解决了采用共同共有说产生的转让困境。
综上所述，我国立法者可以借鉴金融市场法律委员会的经验，在法律中直接规定：第一，投资者与中介机构之间为信托关系；第二，投资者之间对中介机构持有的中介化证券按照其权益比例现有权益；第三，投资者通过中介机构持有的中介化证券免于中介机构债权人的追索。这样可避免因信托的确定性而引起争议。
第二，消极信托问题
在英美国家，消极信托是允许的[14]。所谓消极信托就是受托人没有积极义务需要履行。受托人仅充当法定财产持有人。在间接持有模式下，中介机构主要充当导管，权益由投资者享有，权利直接由投资者行使。此种情形下的信托基本上属于消极信托。我国目前的商业信托实践，基本上都是积极信托。投资人将财产交给受托人之后，信托事务都受托人决定，投资人不处理具体信托事务。另外，根据我国《信托法》第二条和第二十五条[15]的规定，我们可以判定我国目前的信托应属积极信托。但实践中存在例外。我国《信托法》第三十条规定：受托人应当自己处理信托事务，但信托文件另有规定或者有不得已事由的，可以委托他人代为处理。受托人依法将信托事务委托他人的，应当对他人处理信托事务的行为承担责任。实践中，有人将“他人”理解为非受托人。因此，他们通过约定由受托人将信托事务再委托给委托人处理来达到设立消极信托目的。但其法律效果如何？还无法判断。为了避免法律不确定性，立法者需要在相应法律中直接规定：中介机构有义务按照委托人的指示行事。
（二）美国《统一商法典》模式的考量
美国《统一商法典》模式反映了美国商业运作的现实，符合美国国情。正如James Steven Rogers所说，美国商法典的起草是先描述后命名。《美国统一商法典》第8-503条评述解说到，“由于证券中介人通常将自己的证券和客户的证券混合存放，因此难以确定哪部分特定的证券是客户持有的证券，所以本条采用“客户的证券”不受债权人的追索的表述方式是不现实的。”可见，在美国，证券中介人自己的证券和客户的证券混合是常态。
由于体制、机制上存在缺陷，我国证券公司随意挪用客户交易结算资金和证券、违规理财以及股东和关联方占用资金等违法违规现象屡有发生。2004年前后，证券公司长期积累的问题充分暴露，风险集中爆发，全行业生存与发展遭遇了严重的挑战。为了从根本上解决问题，从2003年8月起证监会采取各种措施对证券公司进行了综合治理，[16]中国证监会一直努力的解决这些问题，如客户交易结算资金第三方存管，国债回购、资产管理、自营等基本业务制度的改革。[17]从1998年《证券法》[18]到2005年《证券法》[19]，立法者都贯彻着账户分开，严格监管的理念。无论是从理念还是实践角度出发，如果想让我国监管者同意完全借鉴美国做法，恐难做到。
因此，如果要以美国的证券权益（securities entitlement）为基础来构建避免中介机构破产风险的法律架构，恐还需根据我国的国情对之进一步的改进。
四、结论
从功能角度看，无论信托模式还是美国《统一商法典》模式都可以达到立法者目的。但考虑到我国现有法律资源、特殊证券市场发展历程、监管机构特有的历史记忆和立法的便捷性，笔者认为我国借鉴信托模式比较妥当。但在借鉴信托模式时需要重点解决信托财产的确定性和消极信托问题，以免带来不必要的法律不确定性。具体来说，我们可以在相应法律中直接规定：第一，投资者与中介机构之间为信托关系；第二，投资者对中介机构持有的中介化证券按照其权益比例享有权益；第三，中介机构有义务按照投资者指示行事。
注释:
[1] 按照大陆法系传统的物权理论，所有权是对财产的绝对支配权，对于财产的管理处分和收益是不可分离的。而在信托制度中，财产的收益权隶属于受益人。因此，信托财产上的所有权性质向来是民法尤其是大陆法系的民法关注的重点。我国立法为了避免此点的纠纷，采用了一个模糊词语“委托给”（信托法第 二 条： 本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理 或者处分的行为。）
[2] 如《信贷资产证券化试点管理办法》第三条规定，资产支持证券由特定目的信托受托机构发行，代表特定目的信托的信托受益权份额；《中华人民共和国证券投资基金法》第三条规定，基金份额持有人按其所持基金份额享受收益和承担风险。
[3]各国信托法对设立信托的要求基本相同。英美学者将设立信托的三个基本条件概括为“三个确定性”，即委托人意图的确定性、信托财产的确定性和受益对象的确定性。大陆法系信托法以不同的语言提出了类似“三个确定性”的要求。 何宝玉：《信托法原理研究》，第79页，中国政法大学出版社2005年版。
[4] 在美国证券市场，中介机构的证券与投资者的证券混合存放并没有区分。
[5] [1927]1Ch606(CA)，转引自Eva Micheler， Property in Securities， CAMBRIDGE UNIVERSITY PRESS2007， p123。
[6] [1995]1AC74(PC)at90-91。
[7] [1993]1WLR452(CA)。
[8] [1997]2BCLC369。
[9] David Hayton， ‘Uncertainty of Subject Matter of Trust’，[1994]LQR335。
[10] 229US19(1913)。
[11] 241US513(1916)。
[12] Eva Micheler， Property in Securities， CAMBRIDGE UNIVERSITY PRESS2007， 131-133。
[13] Joanna Benjamin， the Law of Global Custody， 2nd den.(2002)，p32。
[14] Richard Edwards & Nigel Stockwell， Tursts and Equity（影印版），法律出版社2003年版，15页。
[15]第二条：本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。第二十五条：受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务。受托人管理信托财产，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。
[16]周翀：《历时3年的券商综合治理收尾 券业10月新老划断》，载新华网news.xinhuanet.com/stock/2006-10/10/content_5184959.htm，最后访问于2010年4月17日。
[17] 中国证监会：《中国资本市场发展报告》，中国金融出版社2008年版，第60页。
[18]第一百三十八条 证券公司办理经纪业务，必须为客户分别开立证券和资金帐户，并对客户交付的证券和资金按户分帐管理，如实进行交易记录，不得作虚假记载。
篇8
在当今世界经济格局中,创新经济占有重要位置,高新技术产业成为未来最具爆发力的朝阳产业,而风险投资被看作是高新技术产业发展的动力,越来越多人已经认识到风险投资的重要性,各地政府利用风险投资来提高当地经济水平及发展高新技术产业。然而,我国在风险投资上经验不足,探索我国风险投资存在的问题、研究风险投资的运行和管理、加快完善公司治理结构,是创新创投企业急需解决的问题。
2风险投资的概念及特点
2.1风险投资的概念
风险投资是指由投资家对具有迅速成长和巨大竞争潜力的新兴未上市的高科技公司进行投资,为创业公司提供长期股权资本和增值服务,培育企业快速成长并承担较大的投资风险,数年后通过公开上市、出售或回购等方式撤出投资并获取高额资金回报的一种投资方式。经济合作与发展组织认为,创业投资是一种将风险资本投向拥有积极发展前景的新兴或中小型企业的投资活动。风险投资由专业人才进行运作和管理,不但促进了高新技术成果商品化、产业化,使新创企业健康成长,也使风险投资家获得了高资本收益。简单来说,这是创业者和投资者利益共享、风险共担的一种投资方式。在风险投资飞速发展的半个多世纪以来,它不断促进高新技术产业的发展,已成为经济发展的重要要素。从世界范围看,美国、英国、德国和日本等经济发达国家占据全球风投产业的绝大部分(90%以上),与之相比,我国的风险投资还处在起步阶段。
2.2风险投资的特点
目前,学术界虽然对于风险投资的定义存在争议,但普遍认同风险投资具有以下五个特点。(1)通过换取股权方式参与投资,积极参与对新企业的投资,一般来说投资额占公司股份的15%~20%,但并没有获取新兴企业的控股权。(2)风险投资一般是长期投资,短则几年,当投资的企业充分发挥其潜力后,投资方会在股权增值后进行转让,以获取投资利润。(3)投资风险大、高收益,投资对象快速成长,其市场及技术等方面均存在不确定性,专业投资人员在循环不息地对其进行各项风险投资。(4)风险投资项目的选择是程序化和专业化。投资家选择风险投资的企业多为高科技企业,但从事高科技开发的企业并不是其唯一的投资选择。(5)投资家和创业公司相互之间极为信任并充分合作,风险投资家参与企业的重大决策活动,辅助企业经营管理,以促进计划能够顺利进行。
3风险投资的运作
风险投资的运作程序大体如下:筹集资金建立投资机构,对投资项目进行筛选,进行估值和谈判,最终双方达成一致、签订协议,风险投资机构投入资本并通过管理监督和服务实现增值,当获取高额资金回报后退出。
3.1风险资本的筹措
风险资本的筹措是风险投资中一个至关重要的环节,随着风险投资的迅速发展,人们在风险投资领域的投入也日益增大。由于风险投资有较大的风险,且资金需求弹性较大,因此风险投资的主要资金来源于约束力较强的民间资本。
3.2掌握资金的投向
经济的发展离不开资本的支持,而资本追求最大的回报决定了它的投向。所以,投资者要积极注意市场的动态,敏捷地捕捉经济发展信息,特别是那些能改变人类生活方式、经济结构和社会结构的革命性技术,是资本投向的主要方向。
3.3明确项目选择
风险投资的关键是对所要投资的项目进行选择。风险投资往往选择刚刚起步的新创企业,它看重的是企业创业者是否具备了应有的素质,企业的产品和技术是否有广阔的市场渗透力,企业在制定好发展战略、获得了所需的各种资源后发展潜力如何等。所以,风险投资项目的选择,也需要风险投资家对市场有敏锐的洞察力和长远的眼光。
3.险投资的退出
经过一段时间运作后,无论被投企业经营状况如何,风险投资家都会将风险资本从风险企业中撤出。资本退出的方式及时间选择,是这个投资过程中的最后也是至关重要的环节,这关系着风险投资能否获得成功。风险投资退出方式主要有竞价式(股份公开上市)、契约式(出售或回购)、强迫式(破产清算)等几种方式。
4如何获得风险投资
4.1“投资就是投人”
企业家的素质被大多数风险投资家所重视。在他们看来,投资就是投人、投团队,投资对象的带头人和团队是其选择企业的重要参考指标。也就是说,企业想要获得投资,其负责人及团队必须具备创新意识、强大的团队意识,执着专注、艰苦奋斗的精神,懂得把握机遇、灵活捕捉信息等良好的素质。
4.2风险资本的选择
风险资本投资过程中,创业企业可以根据自己的实际情况来选择有利的风险投资公司与投资家,这并不是完全由风险投资家主导。作为创业企业,在判断选择风险资本的过程中,要在所有的投资协议计划中筛选出切实可行的方案,并确保选择的方案符合自身利益,且可使自身的潜力和价值得到充分发挥和实现。
4.3商业计划书的制定
作为创业企业与风险投资机构接触的共同链接,商业计划书是筹措创业资金的依据,它展示了创业家的创业计划,同时也是专业投资者评估投资项目的关键材料,是风险投资活动的重要管理工具。商业计划书事实上既是为了吸引投资者注意的主要媒介,也是双方用以寻找对策、解决未来问题的行动方案。
5如何管理风险企业
风险存在着偶发性,但又存在一定的必然性。所以,每个企业在发展过程中都不可避免的会遇到风险,这时如何应对企业面临的风险就对一家企业的风险管理能力提出了极高的要求。因此,企业对风险首先要有明确的认识,企业存在哪些风险,然后有的放矢地采取措施。
5.1风险企业治理结构的建立与完善
每家企业的组织制度不同,相应的在不同的组织制度下其带来的收益也是不尽相同的。一个企业要想健康成长,首先要有清晰明了的产权制度,所以,风险企业发展的关键点在于解决产权问题。
5.2风险企业的发展战略
风险企业的发展战略大致有两点:竞争和运筹。一方面通过竞争使企业的经营管理更加具有效率性,另一方面通过预见和分析,对以科技为核心的企业进行定位、组织,使其在日益变化的市场经济和高新技术变革中增强自身优势。
5.3风险投资的管理监控
通过参与风险企业管理,风险投资家对风险企业的发展状况进行管理监控,以此来规避风险,保障投资获益,促进产业发展。
5.险企业的运行管理
风险企业的运行管理包括这几个方面:业务管理,财务管理,研发管理,
人事管理,信息管理,形象管理,风险企业内部控制管理。
6我国风险投资面临的问题
6.1风险投资运作无法可依
发展高新技术需要风险投资作为推动力,那么制度的完善就对风险投资的开展起到重大作用。一些发达国家就对这一理念深有体会,他们通过制定一系列的法律来推动风险投资的运作,例如美国的《小企业投资法》,英国的“贷款担保计划”以及韩国的《新技术财政资助条例》等,他们以此为风险投资提供相应的保护法规。对于风险投资刚刚起步的我国来说,尽管有诸如“科教兴国计划”、《专利法》等间接的法律规范影响风险投资,但仍然缺乏明确的有关风险投资的相关政策。因此,政策立法的不完善在我国仍然是风险投资运行发展说要解决的一项关键性问题。
6.2风险投资市场不健全,金融机构未市场化
银行的风险管理贷款规定令那些规模较小并且没有三年以上业绩的企业难以获取银行的信贷支持,我国修正后的《商业银行法》第43条规定:商业银行在国内“不得从事信托投资和证券经营业务,不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资,但国家另有规定的除外。”这样的商业银行投资业务限制性规定,导致了银行对风险企业产权投资的渠道不断减少,而吸纳社会资金的投资公司数量也在降低。我国风险投资市场还不健全,建立好这一市场目前还存在许多困难,最突出的问题是资金退出的渠道不通畅,这就造成整个风险投资市场的发育受到了阻碍。
6.3对知识产权的管理和保护力度不够
保护知识产权是能够鼓励产生发明创造型人才的有效制度。改革开放后,我国知识产权制度日趋完善并逐步向专利大国迈进。中国每年不乏有许多前景不错的项目,但由于缺乏风险投资机制及对知识产权保护的[:请记住我站域名/]力度不够等原因,丧失了很多风投机会。
6.4缺乏风险投资评估分析人才
研究开发高新技术具有高投入、高风险、高收益的特征,风险投资的目的就是在高风险中取得高收入。所以,对风险的评估变得尤为重要,这就需要有关领域的专业机构、专家、风险基金运作人员的素质要过硬。然而,目前我国这方面高水平的专业人才极度匮乏。
7加强我国风险投资运行管理的对策和建议
7.1多渠道筹集商业风险资本
当前,风险投资资本的来源有多种渠道,包括政府的积极参与和金融机构的参与等。但我们更需要鼓励各种资本积极参与到风险投资中来,特别是民间资本,加快建设不同层次的资本市场。从20世纪90年代末起,我国很大部分的风险投资基本上都由政府组织发起,一些地方政府出资的比例甚至超过50%,例如上海、广州、深圳等。虽然近年来这一比例有所降低,但政府在资金方面一直扮演着重要的角色。另外,我国应积极推动风险资金来源向市场转移,使之与国外成熟风险投资行业接轨。
7.2培育和完善我国风险投资体系
积极运用相关举措,建立健全我国在风险投资方面的制度体系,完善风投在各个方面的法律制度,使我国的风险投资能够健康发展。具体措施包括:制定风险保险的法律制度;健全税收贷款优惠政策;确定政府担保的法律制度;规定政府补助的法律制度;完善知识产权的保护制度等。
篇9
关键词：风险投资；管理；问题；对策
1引言
在当今世界经济格局中，创新经济占有重要位置，高新技术产业成为未来最具爆发力的朝阳产业，而风险投资被看作是高新技术产业发展的动力，越来越多人已经认识到风险投资的重要性，各地政府利用风险投资来提高当地经济水平及发展高新技术产业。然而，我国在风险投资上经验不足，探索我国风险投资存在的问题、研究风险投资的运行和管理、加快完善公司治理结构，是创新创投企业急需解决的问题。
2风险投资的概念及特点
2.1风险投资的概念
风险投资是指由投资家对具有迅速成长和巨大竞争潜力的新兴未上市的高科技公司进行投资，为创业公司提供长期股权资本和增值服务，培育企业快速成长并承担较大的投资风险，数年后通过公开上市、出售或回购等方式撤出投资并获取高额资金回报的一种投资方式。经济合作与发展组织认为，创业投资是一种将风险资本投向拥有积极发展前景的新兴或中小型企业的投资活动。风险投资由专业人才进行运作和管理，不但促进了高新技术成果商品化、产业化，使新创企业健康成长，也使风险投资家获得了高资本收益。简单来说，这是创业者和投资者利益共享、风险共担的一种投资方式。在风险投资飞速发展的半个多世纪以来，它不断促进高新技术产业的发展，已成为经济发展的重要要素。从世界范围看,美国、英国、德国和日本等经济发达国家占据全球风投产业的绝大部分（90%以上），与之相比，我国的风险投资还处在起步阶段。
2.2风险投资的特点
目前，学术界虽然对于风险投资的定义存在争议，但普遍认同风险投资具有以下五个特点。(1)通过换取股权方式参与投资，积极参与对新企业的投资，一般来说投资额占公司股份的15％～20％，但并没有获取新兴企业的控股权。(2)风险投资一般是长期投资，短则几年，当投资的企业充分发挥其潜力后，投资方会在股权增值后进行转让，以获取投资利润。(3)投资风险大、高收益，投资对象快速成长，其市场及技术等方面均存在不确定性，专业投资人员在循环不息地对其进行各项风险投资。(4)风险投资项目的选择是程序化和专业化。投资家选择风险投资的企业多为高科技企业，但从事高科技开发的企业并不是其唯一的投资选择。(5)投资家和创业公司相互之间极为信任并充分合作，风险投资家参与企业的重大决策活动，辅助企业经营管理，以促进计划能够顺利进行。
3风险投资的运作
风险投资的运作程序大体如下：筹集资金建立投资机构，对投资项目进行筛选，进行估值和谈判，最终双方达成一致、签订协议，风险投资机构投入资本并通过管理监督和服务实现增值，当获取高额资金回报后退出。
3.1风险资本的筹措
风险资本的筹措是风险投资中一个至关重要的环节，随着风险投资的迅速发展，人们在风险投资领域的投入也日益增大。由于风险投资有较大的风险，且资金需求弹性较大，因此风险投资的主要资金来源于约束力较强的民间资本。
3.2掌握资金的投向
经济的发展离不开资本的支持，而资本追求最大的回报决定了它的投向。所以，投资者要积极注意市场的动态，敏捷地捕捉经济发展信息，特别是那些能改变人类生活方式、经济结构和社会结构的革命性技术，是资本投向的主要方向。
3.3明确项目选择
风险投资的关键是对所要投资的项目进行选择。风险投资往往选择刚刚起步的新创企业，它看重的是企业创业者是否具备了应有的素质，企业的产品和技术是否有广阔的市场渗透力，企业在制定好发展战略、获得了所需的各种资源后发展潜力如何等。所以，风险投资项目的选择，也需要风险投资家对市场有敏锐的洞察力和长远的眼光。
3.险投资的退出
经过一段时间运作后，无论被投企业经营状况如何，风险投资家都会将风险资本从风险企业中撤出。资本退出的方式及时间选择，是这个投资过程中的最后也是至关重要的环节，这关系着风险投资能否获得成功。风险投资退出方式主要有竞价式（股份公开上市）、契约式（出售或回购）、强迫式（破产清算）等几种方式。
4如何获得风险投资
4.1“投资就是投人”
企业家的素质被大多数风险投资家所重视。在他们看来，投资就是投人、投团队，投资对象的带头人和团队是其选择企业的重要参考指标。也就是说，企业想要获得投资，其负责人及团队必须具备创新意识、强大的团队意识，执着专注、艰苦奋斗的精神，懂得把握机遇、灵活捕捉信息等良好的素质。
4.2风险资本的选择
风险资本投资过程中，创业企业可以根据自己的实际情况来选择有利的风险投资公司与投资家，这并不是完全由风险投资家主导。作为创业企业，在判断选择风险资本的过程中，要在所有的投资协议计划中筛选出切实可行的方案，并确保选择的方案符合自身利益，且可使自身的潜力和价值得到充分发挥和实现。
4.3商业计划书的制定
作为创业企业与风险投资机构接触的共同链接，商业计划书是筹措创业资金的依据，它展示了创业家的创业计划，同时也是专业投资者评估投资项目的关键材料，是风险投资活动的重要管理工具。商业计划书事实上既是为了吸引投资者注意的主要媒介，也是双方用以寻找对策、解决未来问题的行动方案。
5如何管理风险企业
风险存在着偶发性，但又存在一定的必然性。所以，每个企业在发展过程中都不可避免的会遇到风险，这时如何应对企业面临的风险就对一家企业的风险管理能力提出了极高的要求。因此，企业对风险首先要有明确的认识，企业存在哪些风险，然后有的放矢地采取措施。
5.1风险企业治理结构的建立与完善
每家企业的组织制度不同，相应的在不同的组织制度下其带来的收益也是不尽相同的。一个企业要想健康成长，首先要有清晰明了的产权制度，所以，风险企业发展的关键点在于解决产权问题。
5.2风险企业的发展战略
风险企业的发展战略大致有两点：竞争和运筹。一方面通过竞争使企业的经营管理更加具有效率性，另一方面通过预见和分析，对以科技为核心的企业进行定位、组织，使其在日益变化的市场经济和高新技术变革中增强自身优势。
5.3风险投资的管理监控
通过参与风险企业管理，风险投资家对风险企业的发展状况进行管理监控，以此来规避风险，保障投资获益，促进产业发展。
5.险企业的运行管理
风险企业的运行管理包括这几个方面：业务管理，财务管理，研发管理，人事管理，信息管理，形象管理，风险企业内部控制管理。
6我国风险投资面临的问题
6.1风险投资运作无法可依
发展高新技术需要风险投资作为推动力，那么制度的完善就对风险投资的开展起到重大作用。一些发达国家就对这一理念深有体会，他们通过制定一系列的法律来推动风险投资的运作，例如美国的《小企业投资法》，英国的“贷款担保计划”以及韩国的《新技术财政资助条例》等，他们以此为风险投资提供相应的保护法规。对于风险投资刚刚起步的我国来说，尽管有诸如“科教兴国计划”、《专利法》等间接的法律规范影响风险投资，但仍然缺乏明确的有关风险投资的相关政策。因此，政策立法的不完善在我国仍然是风险投资运行发展说要解决的一项关键性问题。
6.2风险投资市场不健全，金融机构未市场化
银行的风险管理贷款规定令那些规模较小并且没有三年以上业绩的企业难以获取银行的信贷支持，我国修正后的《商业银行法》第43条规定：商业银行在国内“不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。”这样的商业银行投资业务限制性规定，导致了银行对风险企业产权投资的渠道不断减少，而吸纳社会资金的投资公司数量也在降低。我国风险投资市场还不健全，建立好这一市场目前还存在许多困难，最突出的问题是资金退出的渠道不通畅，这就造成整个风险投资市场的发育受到了阻碍。
6.3对知识产权的管理和保护力度不够
保护知识产权是能够鼓励产生发明创造型人才的有效制度。改革开放后，我国知识产权制度日趋完善并逐步向专利大国迈进。中国每年不乏有许多前景不错的项目，但由于缺乏风险投资机制及对知识产权保护的力度不够等原因，丧失了很多风投机会。
6.4缺乏风险投资评估分析人才
研究开发高新技术具有高投入、高风险、高收益的特征，风险投资的目的就是在高风险中取得高收入。所以，对风险的评估变得尤为重要，这就需要有关领域的专业机构、专家、风险基金运作人员的素质要过硬。然而，目前我国这方面高水平的专业人才极度匮乏。
7加强我国风险投资运行管理的对策和建议
7.1多渠道筹集商业风险资本
当前，风险投资资本的来源有多种渠道，包括政府的积极参与和金融机构的参与等。但我们更需要鼓励各种资本积极参与到风险投资中来，特别是民间资本，加快建设不同层次的资本市场。从20世纪90年代末起，我国很大部分的风险投资基本上都由政府组织发起,一些地方政府出资的比例甚至超过50%，例如上海、广州、深圳等。虽然近年来这一比例有所降低,但政府在资金方面一直扮演着重要的角色。另外，我国应积极推动风险资金来源向市场转移，使之与国外成熟风险投资行业接轨。
7.2培育和完善我国风险投资体系
积极运用相关举措，建立健全我国在风险投资方面的制度体系，完善风投在各个方面的法律制度，使我国的风险投资能够健康发展。具体措施包括：制定风险保险的法律制度；健全税收贷款优惠政策；确定政府担保的法律制度；规定政府补助的法律制度；完善知识产权的保护制度等。
7.3积极培养风险投资事业专业人才
风险与收益是互相关联的。因此，作为风险投资方，想获得高收益承担的风险也很高。所以，培养出具有创新精神的职业风险投资家，组建金融和管理知识兼备的人才队伍，这将对高新技术的成长和风险投资的发展起到极大的推动作用。从风险投资的特点上看，作为风险投资的专业人员，应该具备下列基本素质：强烈的投资和风险意识，丰富的知识和管理才能，较强的人格魅力。受经济全球化的影响，加快与世界经济接轨，我国资本市场应加快融入国际资本舞台。同时，应加快完善风投资本的引导与管理，使我国风投资本积极参与国际资本盛宴，分享改革开放带来的机会。当然，很多风投企业本身运作与管理不够完善，有待提高自身的运作和管理水平，这样才能在高风险高收益的资本市场如鱼得水，为我国创新经济的发展、万众创新创业提供充分的资金，并获取高额的回报。
作者:李才昌 单位:福建农业职业技术学院
参考文献:
[1]李慧.浅谈风险投资[J].山东电力高等专科学校学报,2008,(4):205-215.
[2]金方舟.论风险投资中的风险控制及防范[J].现代经济信息,2013,(2):136-140.
[3]钟会超.我国风险投资退出机制的选择和建议[J].中国科技论坛,2008,(9):25-30.
篇10
1.来源多元化的风险资金体系
(1)养老基金。20世纪80年代早期,养老基金作为私人资本的有限合伙人开始大量进入资本市场;另一方面得利于《1974年雇员退休收入保障法案》。从80年代早期以来,养老基金已经持续不断地提供私人资本合伙人总资金的大约四分之一。
(2)捐赠基金。捐赠基金和一般基金都属于风险资本市场的最早投资者,大多数投资主要是通过合伙制实行的。
(3)银行控股公司。银行一般通过资本分离的银行控股公司的附属机构而投资于私人资本市场,其直接投资则通过特许的小型投资公司进行。作为小型和中型公司的资金提供者,银行控股公司与一些他们可能对其进行私人资本投资的大公司签订协议,反过来,通过投资于私人资本合作人,他们可能能够为其合伙投资的公司提供资金。
(4)富有家庭和个人。富有家庭和个人在私人资本市场的先驱者,投入了大量的资金,但是由于退休基金和捐赠基金投资额的增长,这一投资群体在市场上的重要性已经大大减小,但仍是最活跃的风险资本投资者之一。
(5)保险公司。保险公司在风险资本市场上的业务是从公司的私募业务中衍生出来的。自80年代中期以来,随着其专业技术的发展以及创造更大的交易量,保险公司开始投资于风险资本市场上的有限合伙公司。
(6)投资银行。投资银行参与风险投资的目的主要是一方面通过桥式投资或成熟期投资而获得上市承销业务或者为其提供其他金融服务;另一方面是在风险企业进行收购兼并或合并、兼并交易时,投资银行也可能提供包销服务和提供财务顾问咨询服务等。
2.完善的组织形式及其制度安排
美国风险投资组织形式主要是合伙人制、信托基金制、公司制。比较典型的风险投资公司是合伙制风险投资公司。合伙制公司中的合伙人分为有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人是主要的风险资本供给者,提供了风险投资公司99%左右的资金。普通合伙人是风险投资公司的管理者,一般只占1%左右。有限合伙制之所以成为美国风险投资的主要组织形式,主要是其能有效地降低基金的运作成本与成本,一方面风险投资家作为普通合伙人,对风险投资基金的债务向第三者承担无限连带责任,这样风险投资家的责任与风险投资基金经营的成败紧紧联系起来,有效地约束风险投资家,降低其做出损害风险投资者的行为;另一方面对风险投资家的激励机制有效地促进风险投资家实现投资者利益最大化。通常情况下风险投资家可获得多达20%的风险投资基金利润分成,这种收入占其收入总额的70%以上,其收入与风险投资基金的盈亏高度相关,风险投资家将尽力的保护投资者的利益。到目前为止,有限合伙制的风险投资公司控制的资本额占风险资本总额的80%左右。
3.健全的法律保障制度和退出机制
美国政府对风险投资的政策支持主要体现在三方面:
一方面是法律环境的支持。重视运用法律手段支持和保证风险投资的发展,确认有限合伙制公司的合法性,鼓励社会性“委托-”关系的创业基金发展。如1958年,美国颁布《小型企业投资法案》(SIBA),并据此建立了小型企业投资公司制度(SBICS),确立了风险投资基金的合法主体地位,鼓励风险投资基金对不同产业公司提供初期融资;承认有限合伙制公司的法律地位,等等方面有效促进了风险投资的健康发展。
第二方面是优惠政策的支持。优惠的税收政策、宽松的融资环境以及建立二板市场和有利于风险投资发展的政府采购政策等。如1978年～1981年将风险资本盈利税率从49%降低到20%,并采取了诸如放宽各类基金参与直接投资的限制等一系列扶持措施;1991年之后,美国联邦政府进一步允许养老保险基金、银行、保险公司、证券公司在进出余额及盈利中划出5%用作风险投资,允许共同基金划出5%～10%用作风险资金;政府还向风险投资者和风险企业提供无偿资助;美国政府还使用“政府采购”的方式,收购大量的高科技企业的产品,刺激了成果的转化和产业化过程,形成了强大的高科技产业。
第三方面是经济后盾的支持。主要表现在政府直接投资参与风险投资活动,如为高新技术企业提供政策性补助;为创新企业融资提供政府担保;组建国家创业投资公司;实施政府投资计划等。以及在技术产权保护方面,如规定科技人员的发明享有明确的技术权益等。美国政府专门投资于诸多新兴产业领域进行高精尖技术的研究开发工作,并将研发成果通过风险资本的导入迅速推动其发展,在创新企业成熟后进入发达资本市场变现退出。所有这些,带来了美国风险投资的空前增长。
二、我国风险投资的特点
1.风险投资的资金来源
根据清科公司的统计数据,截至2006年底,中国本土已有345家风险投资机构,设立在中国大陆的本土、外资和合资的风险投资机构管理可投资于中国的资金约有663.8亿元。目前,我国风险投资资金来源集中于几方面:
(1)政府财政资金。我国风险投资是在国家的大力支持发展的,其风险资本大多数由政府财政提供,政府资金为风险投资起到带头人的作用。
(2)企业投资。主要是指上市公司和大中型企业。企业的研究与开发投入是风险投资来源的一条重要渠道,尤其是在美国以科技企业为主导型的国家里,这方面主要体现在公司战略投资上。
(3)金融机构。金融机构进入风险投资业主要是承担国家支持我国高新技术产业化风险资本的任务,一方面直接参与部分风险较小的高新技术项目投资,尤其是在高新技术企业发展后期投资;另一方面是替代政府职能建立科技风险贷款基金,发放科技项目贷款。
(4)国外资金。国际风险资本进入中国市场只有10多年的历史,却在很大程度上弥补了我国风险资本的缺乏,支持了我国高科技产业的发展。最早进入中国市场的风险投资机构是美国著名的风险投资公司IDG(InternationalDataGroup)。到目前为止,已有数十家国际风险投资基金(公司)投资中国。
2.风险投资的组织形式
按照目前我国风险投资机构的控股股东的性质将风险投资机构划分为国有独资、国有控股、民营控股、外资控股四大类。在以政府为主导的风险投资机构,资本的投入以国有独资或国有控股的设立股份有限公司或有限责任公司。例如北京、上海、广州、深圳建立的几个风险投资公司,目前在规模上无疑是国内的佼佼者,规模在几个亿到数十亿不等。政府背景的风险投资公司在资金运作上存在很大的主观性和盲目性,最终导致了政府的巨额亏损。我国目前采用公司制的组织形式,风险资金大部分来自政府的背景下,这种制度上的制约更为突出。
外商进入风险投资的形式一般是直接进入中国进行投资、合办风险投资机构、创办投资管理公司等几种方式。国外的风险资本通常是以合办中外合资投资公司或管理公司的方式。这样做能更好地利用双方的资源,实现优势互补。
3.我国风险投资的政策、法律环境
我国风险投资业的发展与政府在政策、法律的支持是分不开的。
第一,政策鼓励。1999年国务院颁布的《关于建立创业投资机制的若干意见》中提出:“鼓励地方、企业、金融机构、个人、外商等各类投资者积极推动和参与风险投资事业的发展。”在2002年11月,党的十六大报告更是明确指出“发挥风险投资的作用,形成科技创新和创业的资本运作和人才汇集机制”。党的十六届三中全会又具体将“推进风险投资和创业板市场建设”写进党的纲领性文件中。
第二,进一步放宽风险投资业的准入制度。2003年对国家对外贸易经济部、科技部、工商行政管理总局、税务总局联合颁布《外商投资创业企业管理规定》,在组织形式、出资门槛、进入资格等放宽了投资条件,无疑对进一步吸引境外创业资本起到了促进作用。
第三,提供融资和创业扶持的政策。2003年1月1日《中小企业促进法》正式实施,从资金支持、创业扶持等方面为中小企业的创立和发展提供了良好的法律环境。在资金支持方面,中央和地方人民政府要安排扶持中小企业发展专项资金;6月21日,国家经贸委、财政部、科技部和国家税务总局联合了《国家技术产业政策》,也明确提出逐步建成以社会资本为主体的风险投资体系与风险投资基金,形成风险投资的多元投入结构,促进中小型科技企业的发展。
第四,培育风险投资市场,拓宽风险投资的退出渠道。2004年1月《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》要求,“分步推进创业板市场建设,完善风险投资机制,拓展中小企业融资渠道”,同年深圳中小板的开通,以及有望2008年底开通的创业板,为中小企业开辟直接融资市场的设想将会得到实现。
三、中美风险投资差异的启示
虽然我国风险投资的发展,在投资理论、工作实践和相关的政策法律环境尚处于探索与创建阶段,这几年国家对风险投资的重视和推动做了努力,制定了相关的政策法律使风险投资环境得到了改进和完善,但要使风险投资在短期内有较快发展是不切实际的。通过比较对中美两国风险投资的发展、组织形式及政府政策等方面的差异,设计适合以本土原创思想的风险投资的道路。
1.如何理解风险投资的价值观
我们可以看到许多事实,除了少数领域,大多数行业还远未成熟。如果不是“摸着石头过河”就不可能发展有中国特色的社会主义市场经济。美国风险投资所走过的路程达半个世纪,才得到了发展。我国风险投资要急速达到美国风险投资市场的成熟程度是不现实的。2006年,我国高新技术产业从业人员744万人,高新技术产业增加值10056亿元,风险投资市场的潜力和空间是广阔的。风险投资家或风险投资机构,特别是国有独资或控股的风险投资机构,应该在风险投资价值观的层面对本土风险投资做准确把握,突破理念禁锢,创新管理。如何创建自己有特色的风险投资企业,设计出一条自主发展的通道。
2.适应变革的能力,不断学习和创新
风险投资企业生存法则:不在于资金规模的大小、风险资金由谁出资,又或者出资者所确定的组织形式和制度安排。大多数人往往都有一种“结果导向”的观念,比如认为美国风险投资市场比较好,所以它更好。如果没有制度安排就不能实现投资者的战略意图。公司的组织形式只是体现了现实企业的存在和企业建立的关系。再完善的政策、法律和制度都会面临着现实变化的挑战和考验。假若创业板早日出台,为投资者增加了退出的机会,但并不是风险投资撤出的核心途径。因此,在目前风险投资环境尚处于探索与创建阶段,风险投资家就要适应变革的能力,需要设计出创新的工具和运行机制并加以实施。要记住市场机制的法则——资金总是流向利润丰厚的商业市场。
3.以务实主义精神积极推进风险投资事业的发展和完善
虽然在现阶段我国在风险投资业环境、制度安排、退出渠道、税收以及风险投资的会计制度等一系列政策法律都需要进一步完善。风险投资家没有理由让政府在方方面面都能给予支持,但有理由在现环境和条件下做更多的工作取得业绩。社会呼吁创业板的开设已近十年,直至现在还没有开设,风险投资成功的机会依然存在。我国经济的高速发展,科学技术和综合国力的不断提高,国家创新体系的建设,高新技术的产业化进程,促进了新兴产业的成长,这些都是我国发展风险投资事业的有利条件。政府永远只对新的企业和新兴产业并且从根本上改变了我们生活方式和工作方式的事情感兴趣,当风险投资确实对经济发展做出特殊贡献并快速成长,政府对改善风险投资环境和扶持政策的积极性会更高、更快。
参考文献:
[1]吕炜:《风险投资的经济学考察——制度、原理及中国化应用的研究》.经济科学出版社,2001年版
[2]陈德棉蔡莉:《风险投资:运行机制与管理》.经济科学出版社,2003年版
[3]《中国创业风险投资发展报告2007》,经济管理出版社,2007年版
