证券期货投资者管理办法范文

导语：如何才能写好一篇证券期货投资者管理办法，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

中证券期货投资者保护工作于近期取得突破。定位于证券期货投资者适当性管理“母法”的《证券期货投资者适当性管理办法》（下称《办法》）已于7月1日起正式实施。旨在将适当的产品或者服务提供给适合的投资者。

《办法》明确了投资者分类、产品分级、适当性匹配等适当性管理各环节的标准或底线，归纳整合了各市场、产品、服务的适当性相关要求，成为未来各市场、产品、服务适当性管理的基本依据。 “卖者有责’是投资者适当性新规的核心要求。

“卖者有责”是投资者适当性新规的核心要求。经营机构在获取经营收益的同时，必须承担法律规定的义务，确保权利义务的对等和统一。此前，部分经营机构片面追求经济利益，向风险承受能力不足的投资者推介高风险证券期货产品的现象一直为业界诟病。

“针对每一项义务都制定了相应的违规罚则，要求监管自律机构通过检查督促，采取监督管理措施、行政处罚和市场禁入措施等方式”，《办法》起草说明中强调的“有义务必有追责”原则成为从业机构诉苦的重要原因。

在近一两个月当中，证券期货经营机构都在紧锣密鼓地进行相应制度的梳理、修订，完成开户和交易环节的流程改造。最终证券业协会、基金业协会和期货业协会针对上述《办法》的实施指引均允许经营机构在六个月内，完成适当性管理技术系统的改造升级。

同时，实施指引明确证券公司仅执行客户买卖公开市场交易的股票、基金、债券等交易指令的，不再重复进行适当性管理。这也被正在忙于适当性改造的业内人士视为一个好消息。 市场“全覆盖”

这是涵盖了全市场、全产品、全业务链的“全覆盖”的基本性制度。开源证券分析师夏正洲表示，此前无论是券商、基金，适当性工作一直都在做，而这一次是把原来的制度归纳到大的基础范围之内，确定统一的标准、统一的要求。“下面的工作非常的具体和繁琐，工作量比较大。”

《办法》依据多维度将投资者分为普通和专业投资者，并在一定条件下允许相互转换。经营机构应当了解产品或服务信息，根据风险等级实行产品分级管理。《办法》要求经营机构在适当性管理各环节履行义务，向不同类型投资者提供差异化产品，并突出对于普通投资者特别保护。

华宝证券研究认为，本次的投资者适当性管理办法从产品分级、投资者分类、销售流程等多方面都比之前严厉了很多，这一方面增强了对投资者的保护，另一方面也增加了销售的难度以及影响了部分用户体验。

《办法》的同时，证券业协会、基金业协会、期货业协会等了相应的《投资者适当性管理实施指引》。上海证券交易所、深圳证券交易所、全国股转公司、上海金融期货交易所也对照《办法》规定，对现行规则规定进行了修改补充，涉及退市整理期股票、港股通、股票期权、债券、金融期货交易，以及挂牌公司股份转让等业务。

上交所和深交所针对《办法》配套了《债券市场投资者适当性管理办法》，对合格投资者认定标准、合格个人投资者可投标的范围、投资者适当性动态调整机制和证券经营机构责任等方面进行了修订。

中金公司研究认为，长期来看，由于该制度提高了合格投资者门槛、限制了合格个人投资者对低资质债券的准入，一旦正式实施，不可避免会导致低资质债券需求力量弱化。个人投资者风险隔离完成后，违约市场化进程加速也有可能对中低评级债券估值产生负面影响。

而对于修订后的《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则》，中泰证券研究认为，对自然人投资者资产规模的计算标准提高、资产口径放宽、投资经历和工作经历要求放宽，准入门槛略有宽松。可参与的机构投资者范围扩大到社会保障基金、企业年金等资金规模大、投资期限长的机构，长期有利于引入增量资金。

据《财经》记者了解，新规出台前后经营机构需要对前中后台部门进行全面改造，工作量巨大。有券商经纪业务人士表示，“最近连续一个多月，周一到周五加班加点做系统改造，周六、周日做全网测试，而且每个营业部都要参加。”

不过有业内人士表示，把适当的产品卖给适当的投资者对于机构来说存在不小的难度。“基金用什么指标去分级呢？投完之后基金经理是可以变动的，每个基金经理的投资风格都不一样，对应的风险也不完全一样。”一位基金从业人士对记者表示，“还是在投资者开户这一步能做的工作更多一点。”

“什么样的投资者该参与哪一类的投资一定是以自己的风险偏好为出发点，”对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员苏培科对记者表示，“比如说年轻人虽然钱不多，但可能是激进型的投资者。老年人钱多一点，但可能是保守型的投资者。”在判断投资者的风险偏好方面，应当引入更加多元的评价标准。 “卖者有责”

《办法》是证券期货市场首部投资者保护专项规章。适用范围包括向投资者销售公开或者非公开发行的证券、公开或者非公开募集的证券投资基金和股权投资基金（包括创业投资基金）、公开或者非公开转让的期货及其他衍生产品，或者为投资者提供相关的业务服务的相关机构。

有券商合规人士对《财经》记者表示，新规一定程度上将推高交易成本。“前期成本就很高。光一个系统就要上百万，周边配套设施和人员、制度的准备加起来没有一千万肯定下不来。程序多了，维护成本、管理成本都提高了，这些也都要摊到交易成本中去。”

资本市场的长期稳定发展需要投资者的专业化程度和风险承受能力与产品相匹配。证券期货市场中，股票、债券、期货、期权等各种产品的功能、特点、复杂程度和风险收益特征不尽相同，而投资者在专业水平、风险承受能力、风险收益偏好等方面都存在很大差异。

对于业务改造的难度，上述券商合规人士表示，“经纪条线相对好一点，比较成熟和规范。投行比较难做。怎么界定产品和服务、怎么评级、怎么做适当性管理，以前没有先例，都是摸着石头过河。”

我国投资者适当性制度的相关规定较早出现在银行业监管文件当中。2007年以来，证监会陆续在基金销售、创业板、金融期货、融资融券、股转系统、私募投资基金等市场、产品或业务中建立了投资者适当性制度。

证监会新闻发言人邓舸表示，“这些制度比较零散，相互独立，未覆盖部分高风险产品，而且提出的要求侧重设置准入的门槛，对经营机构的义务规定不够系统和明确。”

投资者适当性制度的兴起与金融证券市场创新密不可分，其目的是为了避免将金融证券产品推销给风险不能匹配的投Y群体，影响金融市场的稳定运行和创新发展，同时也防止投资者由于误解产品而导致亏损等投资风险。

2008年“次贷危机”期间的香港“雷曼迷你债券”纠纷案实为殷鉴。金融危机前，大约3万名香港个人投资者从多家银行和券商购入了约125.7亿港元的“雷曼迷你债券”。购买“雷曼迷你债券”时，有银行职员告知投资者，与银行存款一样，其风险基本为零，而且利息比存款要高。

“雷曼迷你债券”并不是通常意义上还本付息的普通债券，而是“包含了担保债券凭证、信用违约掉期、利率掉期等金融衍生产品的一种结构性证券衍生品。”金融危机后，香港金融管理局前总裁任志刚就“雷曼迷你债券在港销售”问题进行反思时总结了10项教训，其中违反投资者适当性制度而伤害投资者的教训尤为深刻。

投资者适当性制度在“买者自负”的基础上强化了“卖者有责”。在证券市场中，交易双方处于不平等地位，交易商尤其是做市商对市场具有更强的掌控能力，客户的交易自由实际上受到限制。赋予交易商特定的义务，可以改善客户对市场信息掌握不充分的情况，使信息对等，实现证券市场的交易自由。

“全世界只要有股市的市场都做这项工作，适当的客户买适当的产品。”此前，中金公司党委书记杨新平曾表示，适当性在这个行业并不陌生，但是客户其实不大配合。“很多人嫌麻烦，还有的人怕露富，不愿意告诉你。”

美国的投资者适当性制度体现在法律、监管规则和自律规则三个层面。法律层面的制度主要有《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《商品期货交易法》、《1940年投资公司法》等。监管规则主要指美国证券交易委员会 （SEC）制定的相关规则。自律规则主要指美国金融业自律监管局（FINRA）规则，也包括各交易所制定的要求证券经纪商履行适当性义务的行为规范。

《证券期货投资者适当性管理办法》

《关于实施<证券期货投资者适当性管理办法>的规定》

《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》

《基金募集机构投资者适当性 管理实施指引（试行）》

《期货经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》

《上海证券交易所投资者适当性管理办法》

《上海证券交易所风险警示板股票交易管理办法》

《上海证券交易所港股通投资者适当性管理指引》

《上海证券交易所股票期权试点投资者适当性管理指引》

《上海证券交易所债券市场投资者适当性管理办法》

《深圳证券交易所债券市场投资者适当性管理办法》

《深圳证券交易所港股通投资者适当性管理指引》

《深圳证券交易所退市整理期业务特别规定》

《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则》

《金融期货投资者适当性制度实施办法》

《金融期货投资者适当性制度操作指引》

作为欧盟金融服务法的重要组成部分，2007年11月正式实施的欧盟《金融工具市场指引》将接受金融服务的客户分为零售投资者、专业投资者和合格交易对手三类，具体规定了后两类客户的识别指标，以此作为其适当性制度的基础。 争议“全民炒股”

在《办法》正式实施之际，“全民炒股时代终结”的观点见诸媒体报道。对此，证监会投资者保护局局长赵敏接受央视采访时表示，“不会搞一刀切，会根据实际情况区别对待。”

“老百姓很喜欢亲自上场，最后输个鼻青脸肿。”兴业证券一位投行人士对记者表示，“这跟老百姓的投资偏好有关系，最好是低风险、高收益，然后本金保住。这实际上是不可能的，需要很长时间去培养投资习惯。”

《办法》规定，禁止经营机构向风险承受能力最低类别的普通投资者销售或者提供风险等级高于其风险承受能力的产品或者服务，禁止向不符合准入要求的投资者销售产品或者提供服务。

根据《办法》，经营机构在确认其不属于风险承受能力最低类别的普通投资者后，应当就产品或者服务风险高于其承受能力进行特别的书面风险警示，投资者仍坚持购买的，可以向其销售相关产品或者提供相关服务。

2016年9月，证监会就《证券期货投资者适当性管理办法》公开征求意见时曾表示，2015年股市异常波动中暴露出分级基金等部分产品的适当性安排不完善、一些机构对适当性制度执行流于形式等问题，造成部分实际风险承受能力低的投资者参与了较高风险的业务，遭受了损失。

夏正洲表示，投资者适当性管理是防控金融风险的重要环节，构筑了投资者进入资本市场的第一道防护线，将从源头上减少因适当性管理不当而引发的投诉，及时发现风险隐患和针对性地开展风险管理。

在《办法》施行后，经营机构必须按照《办法》要求，对新开立账户或接受服务的客户以及购买新产品或接受新服务的老客户进行分类、评估、匹配及动态管理，建立投资者评估数据库，严格落实适当性管理制度。

长江证券研报认为，新规出台后线下分支机构作为对接客户的窗口作用将进一步增强，分支机构在客户管理方面仍存在不可替代的作用。同时，《办法》推动券商细化客户和产品服务分层，加大差异化产品和服务的开发力度，未来满足不同类型投资者的投融资需求。

《办法》明确了投资者分类、产品分级、适当性匹配等各环节的标准和底线，目的是让投资者能够买到与之风险承受能力相适应的产品，减少不必要的损失。邓舸表示，“《办法》并未限制投资者交易自由，而是让合适的投资者购买适当的产品。”

“对直销业务可能会产生一些影响。”鸿道投资营销经理孙文敏表示，直销客户流程会变得更细化，投资者需要签署较多的书面风险揭示。同时，新规要求形成投资者数据库进行实时动态管理。“工作量会增大一些，比如说投资者有重大事项变更时需要实时更新投资者数据库，及时告知投资者。” 实施难题

针对每一项义务，《办法》都制定了相应的违规罚则，要求监管自律机构通过检查督促，采取监督管理措施、行政处罚和市场禁入措施等方式确保经营机构落实。证监会及其派出机构将通过专项检查、随机抽查等方式，督促经营机构严格执行适当性规定。

事前的“风险揭示”和事后的“法律救济”应当受到同等的重视。建立并维护支撑制度运行的法治环境可以赋予投资者适当性制度持久的生命力。苏培科表示，“适当性管理是必要的，但是一定要落到实处。不仅是双方简单达成，还要有外部的监督。避免纯粹的利益机构给投资者兜售风险。”

此外，投资者的教育也是实现投资者适当性管理目标的可行措施。针对不同类型投资者的教育行动和计划可以使证券期货经营机构和投资者均从中获益。行之有效的长期教育计划可以在根本上保护投资者利益并培育资本市场中的合格投资人。

分类监管之下，实施指引给证券公司带来了新的困惑。“客户进来以后该做哪套题？是以证券业协会的为准，还是以基金业协会的为准？”上述券商经纪业务人士向记者表示，两个协会对于客户制定的风险等级并不完全一样，“现在都是以证券业协会的为准，风险等级定的过于严了，对场外市场来说不公平”。

同时，当前大多数券商的经纪业务采取通过互联网服务中小投资者，线下分支机构服务高净值投资者的经营思路。新规之下一些问题尚待解决。

篇2

不可否认，制约我国期货市场发展的法律瓶颈依然存在，检讨有关法律法规并不意味着我们对其在治理整顿过程中所起的积极作用的否定。由于《期货法》尚处于起草和研究阶段，目前规范国内期货市场的法规体系主要包括国务院于1999年制定的《期货交易管理暂行条例》（以下简称条例）、《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》、《期货经纪公司高级管理人员任职资格管理办法》、《期货业从业人员资格管理办法》。探讨期货法规特别是条例的修订，我们不能脱离当时期货市场高速、盲目和不规范运作的背景，时过境迁，从治理整顿的效果、市场经济的改革、入世带来的风险、风险管理的需求角度重新审视法规的部分条款，我们也同样不能否认法规具有明显的过渡性，有些条款难以适应变化了的市场环境，已经不符合期货市场规范发展新阶段的要求，甚至制约了期货业的可持续发展。今天我们思考期货法规的清理与修订，正是本着与时俱进的精神对历史的“扬弃”。“法制作为经济生活的记载，总是植根于一定的经济生活而又落后于变化的经济生活。”（马克思语）通过法制创新从而推动经济增长，已经成为法治国家格外关注的课题，期货市场法制完善只是法制落后于众多现实需要的缩影而已。本文拟从期货市场发展的角度阐述我国期货立法的完善。

一、期货市场的三级管理制度

无论欧美还是亚洲国家，对于期货市场的监管，分为三个层次进行：第一个层次为交易所的一线监管。……第二个层次为期货业协会的自律管理。……第三个层次为国家的宏观管理。……2

（一）政府对市场的宏观调控。政府与市场的关系作为经济学古老而常新的课题，经历了国家干预与自由放任两大截然对立的兴衰交替史。市场经济条件下，我们争论的已不是国家是否可以干预市场的问题，需要回答的是干预什么，如何干预的难题。作为后发国家，我们清醒地认识到市场经济的改革呼唤有限政府的建立。3打破政府全能的权力结构，把微观经济活动交由市场调节，是“有限政府”第一要义；重视政府的作用，但不让政府取代市场，而是要求国家在市场经济稳定运行这一更广泛的意义上提供良好的社会法律环境。4党的十五大有关“政府有进有退、有所为有所不为”的主张事实上为我们理解政府与市场在资源配置问题上提供了很好的注脚。值得注意的是，今年以来，证券期货监管部门奉行“市场化改革”的清晰思路，明确提出按市场化原则加快期货市场立法，及时调整法规、政策，以适应期货市场规范化发展的需要，从这一角度来看，市场化有助于政府职能的合理定位和监管层明晰改革重点。5

因此，在期货市场发展的问题上，一方面，有必要强化中国证监会作为监管部门的权限，减少因部门协调造成的低效，在国务院领导下，授予证监会在期货市场发展问题上的决策权，通过政府制度创新推动市场化进程，把工作的重心由对期货市场消极作用的防范和限制转变为侧重对市场的培育和引导。另一方面，如果说期货市场建立初期维护公共利益是期货市场管理的首要目标的话，那么在期货市场整顿规范后，保护投资者利益就成为期货市场管理的首要目标。证监会既然定位于证券期货市场的监管部门而非主管部门，决心把投资者合法权益的保护作为重中之重，并上升到关系期货市场存在、发展前提和基础的重要高度来认识，那么在期货立法问题上亦应以保护投资者合法权益为优先的指导思想。6对此，可参照证券立法，将《条例》第一条表述为：为了规范期货交易行为，保护投资者的合法权益，维护期货市场经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济的发展，特制定本条例。毕竟投资者合法权益的保护是期货市场的基石，是期货市场秩序稳定的保证，次序的位移旨在说明期货投资者的合法权益有格外优位保护的必要。

（二）期货业协会的自律管理。政府广泛监管权限的行使，并不凡妨碍行业自律功能的发挥。“需要加深认识的是，协会对其会员的监督和自律管理是政府监管的重要补充，其作用是监管部门无法代替的。”7国外期货市场管理体系中，行业的自我管理占据着重要地位，它主要以“协会”或“联合会”的形式出现，专注于行业自治、协调和自我管理。譬如美国的全国期货协会（NFA）即是由美国期货行业和市场用户共同支持、共同参加的自我管理组织。中国期货市场从1995年7月20日着手筹备期货业协会到2000年12月底正式成立，整整历经六年时光，期间期货市场的不规范无不与第二层次――协会自律管理体系的缺失紧密相连。尽管期货业协会已经成立，但在立法上还存在空白，其法律地位急待肯定；此外，为加强协会的作用，建议在现有的8项职责权限外，赋予其以下权力：①提出期货交易管理新规则的修正方案，请求政府批准实施；②有权要求对会员进行财务监察和业务监察；③基于期货行业特殊的专业性，参照国际惯例，探索仲裁法的修订，赋予协会独立的仲裁权。8

（三）期货交易所的一线监管。“商业道德对人们的约束，从根本上说是市场长期利益对人们的约束”。9期货交易所的第一线监管，是期货市场管理的灵魂。交易所日常自我管理主要通过章程、规则和办法来进行，譬如芝加哥商品交易所的规则多达3314条，10 看似繁琐却有效地维系着期货市场的生存。从当前我国有关期货交易所的规定来看，有必要从以下方面入手改善自我管理能力：①网络技术的发展、经济全球化的机遇、投资活动的自由化等外部环境的变化，使传统会员制交易所面对的垄断市场和交易非自动化的基础不复存在，公司制已成为越来越多交易所的选择。11期货交易所长期以来虽然作为企业看待，但一直受非盈利的限制，严重削弱了企业提升技术手段、改进自身服务质量的内在动力。因此，有必要重新界定期货交易所，在建立真正的会员制的基础上，俟条件成熟时明确交易所的盈利性，加快股份制改造步伐，适时选择上市募集资本，应对全球金融一体化带来的挑战。12同时，期货交易所在市场监管的核心地位有待进一步提高，对此可比照证券交易所，赋予其享有更广泛的监管权力和相机处理权限。②从结算体系来看，顺应期货市场发展趋势，引进统一结算制度迫在眉睫。完整、有效的风险分担机制有赖于独立于交易所的清算公司和担保公司（或合而为一）的建立，形成交易所、清算公司和会员三者之间的三角制衡模式，使其承担结算、风险管理和履约担保功能。③根据现实情况和发展需求，适当时机将交易所会员分为结算会员和非结算会员，增加风险分担的层级。在吸纳、批准结算会员的标准上，综合考察信誉优良、资本雄厚、组织机构健全、经营业绩上乘的会员的基本情况，按结算保证金制度的规定向结算所缴纳保证金。通过结算会员制的实施，使交易所直接面对众多会员进行交易风险控制变成只对少数会员进行资金控制和结算，既降低交易系统的运作风险，又可有效提高交易系统效率，强化市场监管，防止违规行为，期货市场的健康运作就得到了保证。13《条例》第8条有关期货交易所经纪会员和非经纪会员的简单划分亟待改进。

二、期货品种创新与新品种上市机制改革

（一）期市的品种创新

1、国际期货品种创新的新发展。随着市场经济的发展，需要进行风险管理的行业越多，就越需要品种丰富、功能齐全的期货市场来分散和转移风险。全球商品期货市场经过150年的发展，目前共有商品期货和期权93类商品267个品种。以美国为例，早在19世纪后半期就先后上市了谷物、棉花、咖啡、可可、柑橘等多种农产品。进入20世纪，期货市场的品种创新进入工业领域。1971年以后，相继推出的外汇、利率和股指三大金融品种更是将期货市场蓬勃的生命力一览无遗。14一定意义上，上市品种的多寡直接关系到交易所竞争力的高低和国家的经济安全，上市品种的开发成为期货市场重点关注的课题。

篇3

中国国务院在元月8日已原则上同意推出股指期货,并同意开设融资融券业务试点,这为中国资本市场发展树立起一座新的里程碑。此举结束了投资者多年以来的猜测与期待,并表明中国政府终于有了足够信心,将在对政治高度敏感的国内股市中推出这些高风险金融衍生与投资工具。

中国证监会在一份公告中证实了国务院的上述决定,并表示完成股指期货推出前的各项准备工作预计还需要3个月左右时间。中国证监会并未透露融资融券业务试点将于何时启动,但表示,试点范围将逐步扩大。证监会还表示,将选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点。

中国此次批准股指期货是一次突破。中国监管机构高层官员过去几年中每过一段时间就会表示推出股指期货的时机已经成熟,从而一次次燃起了股指期货即将推出的希望。但中国政府长期以来却一直在回避此类风险交易工具,20世纪90年代中期的一次大规模国债期货事件导致金融期货被禁后尤其如此。这次事件几乎致使刚诞生不久的中国金融体系崩溃。此外,中资公司在衍生品市场中屡遭损失也是政策制定者们不愿批准股市金融期货的原因之一。

据了解,推出股指期货和融资融券业务的说法已经提了许多年,中国政府这次终于痛下决心了。分析认为,中国股市目前正缺乏上行动能,国务院的上述决定可能将对股市起到提振作用。

但其他分析师称,此事的相关细节还很粗略,过早庆祝也许并非明智之举。分析认为,虽然国务院原则上同意推出股指期货,但证监会公告指出,准备工作的完成需要大约3个月时间,在此期间可能发生任何事情,如果市场在这3个月的表现超出了高层的预期,将会导致股指期货的推出再次被延期。

自1995年轰动一时的“国债期货事件”后,中国的金融期货就停止了前进的步伐。尽管我国证券市场总市值已经突破20万亿元人民币,亟需一个回避系统性风险的工具,但证监会也担心本该发挥“稳定器”作用的股指期货,到头来却变成市场炒家大兴炒作之道,甚至用于操纵股市的工具。

分析认为,实际上证监会所指的预计尚需3个月时间统筹上市前的各项工作都已基本完备,只因股指期货涉及各方不同的利益,证监会对推出后的影响“心里没底”,所以需要一些时间缓冲,而这3个月恰好是个缓冲期。

新市场从不缺冒险家 期待股市新玩法

中国期待了三年多的股指期货元月初终于有了关键性的突破,国务院已原则性同意推出股指期货。业内人士表示,这意味着股指期货的推出已进入起跑线,但期指的正式交易,仍需等待相关准备工作的就绪。

理论上股指期货有助涨助跌的效应,并非单纯空方利器。从海外国家和地区股指推出前后的大盘走势来看,亦无规律可查。不过中国股市历来对新生事物兴趣浓厚,在期指正式交易前,投资者也会寻找相应题材进行炒作;而推出后或许会给投资者带来一种崭新的“玩法”。

对于期指的最新进展,有人形象比喻道,国务院就象是总裁判长,证监会是裁判员;现在的情况是总裁判长告诉裁判员说,比赛可以开始了,但具体发令枪还得裁判员来做。

中国股市经历前年的大跌和去年的大涨后,市场普遍认为今年将是一个震荡市,这将是股指期货等创新举措推出的良好时机。经历了三年的仿真交易,中金所的交易制度等也基本准备就绪。接下来,还需要证监会正式宣布接受合格投资者开户,及相关交易设施的测试,最后就是选个黄道吉日正式开张。

初期平稳试点

上海一家具券商背景的期货公司分析师指,以沪深300指数为标的期指,已确定为第一个推出的期指合约。虽然仿真交易已进行了三年多,但估计推出初期,仍会以平稳试点为主要目的,参与者多为机构客户;而且交易也不会太活跃。

股指期货将是跨股市和期货两个市场的一个特殊品种,虽然从海外经验来看,金融期货的成交量和保证金将会远大于商品期货,但业内人士估计,近期来看,金融期货的保证金估计很快将与商品期货持平,达到800亿元人民币水平。

不过有市场人士指出,国内投资者历来对新生事物存在浓厚的参与热情,例如在中小板和创业板的推出初期,吸引了大量游资的参与。而股指期货“以小博大”的特征,可能会让激进投资者更感兴趣,不排除部分个人大户也会参与初期交易。

对于广大普通投资者而言,期指的推出将给投资者带来另一种“玩法”。虽然初期玩的人不会太多,但在股市上寻找相应题材炒作还是有机会的,已上市的券商和期货公司以及参股公司都会成为短期热点。

国泰君安研究近期报告预计,在推出初期,股指期货交易额为现货交易的30%,期货交易佣金和投资收益合计达60亿～90亿元,对券商净收入贡献度5%～10%。

中金公司最新研究报告称,中信证券、海通证券、光大证券和招商证券等国内优质券商最可能首批开展创新业务。若期指交易额能与股市交易额持平,中信证券每股收益将增加0.08元,每股价值增厚1.7元。

另一热点将是权重股,通过排名居前的权重股来影响股指和期指,将是一种新玩法,所以目前估值较低的大盘权重股可能成为短期热点。

截止日前,沪深300指数的前五大权重股为招商银行、交通银行、中国平安、民生银行和中信证券(其中招行和交行的权重分别为3.41%和2.99%。沪综指与沪深300指数的权重计算最大不同在于:沪综指以总市值累积计算,而沪深300以自由流通市值计算,即剔除限售股及国家持股等。

中国股指期、融资融券政策出台及管理层表态时间和内容:

2005年4月8日,上海证券交易所和深圳证券交易所联合编制沪深300指数正式。沪深300指数是由沪深A股中规模大、流动性好、最具代表性的300只股票组成,以综合反映沪深A股市场整体表现。

2005年10月27日,新证券法提出,证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务,应按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准。

2006年6月30日,证监会证券公司融资融券试点管理办法(2006年8月1日起施行)。

2006年8月21日,沪深交易所融资融券交易试点实施细则。

2006年9月,中国金融期货交易所在上海成立。

2006年8月29日,中国证券登记结算公司中国证券登记结算有限责任公司融资融券试点登记算业务实施细则。

2006年9月5日,中国证券业协会制定并公布了融资融券合同必备条款和融资融券交易风险揭示书必备条款。

2007年8月13日,股票市场和股指期货市场跨市场监管协作协议在上海签署。

2007年9月28日,证监会主席助理姜洋称,股指期货制度和技术准备已基本完成。

2008年4月8日,证监会就证券公司风险控制指标管理办法、关于进一步规范证券营业网点若干问题的通知等公开征求意见。

2008年4月25日,国务院正式出台证券公司监督管理条例(2008年6月1日起实施)、《证券公司风险处置条例》,对证券公司的融资融券业务进行了具体的规定。

2008年10月5日,证监会宣布启动融资融券试点。

2008年10月30日,证监会证券公司业务范围审批暂行规定,自2008年12月1日起施行。

2009年12月2日,深圳证券交易所总经理宋丽萍表示,包括ETF和上市封闭式基金在内的在交易所场内交易的基金发展空间巨大,目前融资融券已准备好,在交易所交易的基金将成为融资融券的融资标的和将来股指期货对冲风险的金融标的。

2009年12月18日,证监会主席尚福林表示,将进一步推进新股发行制度改革,逐步完善新股发行价格形成机制和承销制度,发展新的证券期货品种,适时推出融资融券和股指期货。

篇4

高频交易是程序化交易的一种，是指通过预设的电脑程序实现自动即时交易的交易技术，在交易过程中，并不需要操盘手对交易过程加以干预。高频交易基于某种交易策略，从人们难以利用的极为短暂的市场变化中寻求获利机会，由计算机自动发出交易指令。这种交易的下单速度只有几十毫秒，是人工下单的交易速度难以比拟的，因此一些机构投资者将自己的交易服务器安装到距离交易所很近的地方，缩短交易指令传达的距离，以追求更好的交易效果。正因为高频交易需要有专业的设备与人员支持，有较高的技术和智力要求，所以它主要为国内一些机构投资者使用。

高频交易的出现，为实力雄厚的机构投资者获取暴利提供了途径，在一定程度上背叛了市场，违背了价值投资的逻辑。高频交易与传统交易方式存在巨大区别，其主要特征有：一是通过算法程序设定交易方案，自动制定决策、委托下单、执行成交等;二是寻求交易机会的嗅觉灵敏，可以从微小的证券价格变化中寻求到套利机会，自动交易;三是交易指令到达交易市场的速度极快，这要求委托下单的地点距离交易所越近越好，减少交易系统迟延;四是交易规模巨大，由于高频交易追求的套利区间很小，因此每笔下单的交易量巨大，以量取胜;五是交易信息量大，受证券市场波动幅度影响，系统报单撤单可能会很频繁;六是对计算机系统的要求非常高，证券投资机构利用计算机的速度优势，使其交易速度大大优于人工操作的速度，得以在瞬息万变的市场中获利。

近年来，高频交易在我国得到了快速发展，特别在2010 年4 月我国正式开放股指期货市场后，高频交易的身影越来越多地闪现在我国的证券市场上。报告显示，沪深300 股指期货从2010 年正式交易至今，以5 分钟为周期的交易量显著多于其他频率的交易量，并且在2011 年、2012 年相比成立之初的2010 年更为显著，这可能与市场参与者的交易策略有关，尤其是程序化交易大多是基于K 线形态下单的。研究报告表明，在股指期货合约品种不断完善的今天，以捕捉短线、超短线机会为主的高频交易在我国已经悄悄发展起来，而2013 年8 月16 日发生的光大证券乌龙指事件同样证明了这一点。

二、高频交易的潜在风险分析

高频交易只是一种中性的交易工具，性质并无优劣之分，其影响好坏最终取决于使用者。但是通过梳理伊世顿公司操纵股指期货案(以下简称伊世顿案)的案情，我们不能否认高频交易给证券市场带来潜在风险这一事实，因此有必要对这一问题进行分析研究。

(一)技术手段绕过柜台，监管系统形同虚设

现实交易中，规模较大的期货公司在中国金融期货交易所(以下简称中金所)的综合交易平台系统机房内都会租用一些机柜，用来存放本公司的服务器，以缩短交易数据传输时间，便利本公司的交易席位参与交易。期货交易商通过期货公司的服务器连接交易所的服务器参与交易，其交易委托单必须先通过期货公司的柜台检查，确认无误后，交易委托单方能从交易席位流出，流入期货交易所的交易系统参与交易。柜台系统会检查下单者的保证金数量，确保交易商的保证金数量充足后，下单才可能进入交易所。柜台检查的过程会耗用掉一部分交易时间，形成交易系统迟延，但这是不可避免的，因为期货公司需要通过柜台检查检验每笔委托单是否有效，避免废单流入交易所阻塞正常交易。但是，交易商倘若运用技术手段绕过期货公司的柜台系统，直接连接交易所的服务器，不仅可以减少交易系统迟延，甚至可以在保证金不足的情况下透支下单。

本案中，尽管外籍人员安东及其技术团队开发出了用于参与国内股指期货交易的高频程序化软件，但是他们还需要期货公司提供交易席位才能入场交易。至此，本案中的关键一环浮出水面，伊世顿公司的高管通过买通华鑫期货公司的技术总监金文献，获得了该软件进入中金所交易的入场券。广济桥资本人士表示，金文献可能将期货公司与交易所间的交易对接程序都进行了重新开发，并对高频交易软件进行了技术伪装，绕过了华鑫期货对伊世顿公司的柜台检查，从而实现了伊世顿公司与交易所服务器间的直连，缩短了交易的时间，违规进场交易。因此，不能排除伊世顿公司使用技术手段规避柜台监管的嫌疑。

(二)幌骗交易制造假象，始作俑者渔利

除绕开柜台监管之外，伊世顿公司的交易行为具有明显的幌骗交易特征。幌骗交易，即通过虚假的报单再撤单来影响股价。交易者通过频繁的虚假报单，随后撤销委托单的行为，制造买卖假象，引诱投资者入场交易。据专案组调查，伊世顿公司账户组通过高频程序化交易软件自动批量下单、快速下单，委托单所申报价格明显偏离市场最新价格，实现了大量的交易。以2015 年6 月26日的中证500 主力合约的交易情况为例，伊世顿公司账户组的卖出成交价格与市场行情的偏离度为当日程序化交易者前5 名平均值的2 倍多。

尽管高频交易在国内已有所发展，但国内各大交易所对高频交易可能引发的潜在风险并没有做好有效应对的准备。本案中，中金所的行情切片为每500 毫秒反馈一次，而伊世顿公司高频交易软件的下单速度可达30 毫秒/笔，有专业人士结合伊世顿公司非法利用31 个期货账户交易分析认为，不排除其在绕过期货公司柜台系统后，用高频委托单去试探500 毫秒内市场内交易对手的情况，从而判断出这一超短时间差内的交易方向，进而完善高频交易的交易策略。通过大量的自买自卖交易和账户组交易配合，伊世顿公司可以更好地了解500 毫秒这一时间段内的市场信息，掌握到比其他交易对手更多的交易数据，从而调整交易策略，获得超额收益。

(三)高频交易+跨市套利，容易引发螺旋下跌

随着经济全球化趋势的不断加深，资本市场之间的联动性也在不断增强，某个市场指数的异动往往会影响其他市场的走势。美股56 闪电崩盘事件诱因之一即越来越多的期货交易员选择高频交易方式跨市套利交易谋利。受高频交易软件本身的不稳定性和套利交易的投机本质影响，这一行为不可避免地放大了市场风险，最终引发了2010 年5 月6 日美国各资本市场间的螺旋下跌。

目前伊世顿案还在进一步审理中，据公安机关公布的案情分析，本案与2015 年6、7 月间国内A 股市场异常波动相关。2015 年6、7 月国内A股股指的暴跌与当时国内三大期指全线跌停不无关系。股指期货市场指数反映了投资者对未来股票市场的信心，而当时股指期货市场频频出现交易时刻和点位把握十分精准的巨大卖盘，股指期货指数因此暴跌，投资者信心遭受重创，三大期指合约买入交易量急剧萎缩，股票市场指数也受到影响而不断下跌，股指的暴跌又反过来助推恐慌情绪蔓延到股指期货市场，引发期指市场更深层次的下跌，两市场间出现连续下跌的负反馈循环现象。伊世顿公司在此期间却通过股指期货交易获利巨大，仅6 月初至7 月初，该公司净盈利达5 亿余元，这不禁使人怀疑其交易行为与恶意做空我国股指期货市场相关。中金所于2015 年7 月3 日承认，程序化交易已占到总交易量的50%以上，对股指期货市场运行带来了一定的影响，并开始采取措施对股指期货交易加以限制。这印证了当时期指市场暴跌对股票市场的消极影响，两市场间的螺旋下跌效应已经显现。

(四)被动做市策略掠夺暴利，交易公平性受到拷问

我国于2010 年4 月正式推出了股指期货这一重要的金融衍生工具，是我国证券市场上一个巨大的进步，这意味着在我国引入了做空机制，在证券市场进行套利操作成为可能。但是，股指期货的推出同样为市场运行带来了更多不确定性。以高频交易为代表的对冲交易、量化交易等针对股指期货合约的交易方式开始活跃在我国资本市场上。在2010 年前后，我国金融期货市场就已经出现了以短线投机为目的的高频交易的影子，程序化交易和高频交易已占据我国期货市场交易总量半壁江山。

被动做市策略属于高频交易策略之一，即通过适时追踪股指期货市场交易点数，在不断变化的市场交易点数附近频繁进行低买高卖的交易，从中套利。利用该策略需要两个条件支撑。一是需要巨大的交易量作为盈利基础，由于做市策略所追逐的是股指期货交易点数附近的套利空间，单笔盈利十分有限，因而必须依靠巨大的成交量作支撑，才有机会取得相当的获利。二是需要期货交易所给予T+0 的交易规则支持，这样才能实现股指期货合约的日内交易，保证交易的高频次性，高频交易软件才得以发挥掠夺暴利的作用。总结伊世顿案案情，不难发现伊世顿公司在高频交易过程中很好地利用了以上两个条件。伊世顿公司通过高频程序化交易软件所实现的大量交易中，仅自买自卖交易的成交量就达8110 手，成交金额达113 亿元人民币。同样以2015 年6 月26日的中证500 主力合约的交易情况为例，伊世顿公司账户组的卖出量占市场总卖出量30%以上的次数达400 余次;以秒为单位计算，伊世顿账户组的卖出成交量在全市场中位列第一的次数为1200余次，这都证明了伊世顿公司的交易成交量之巨大。参考2015 年6、7 月间我国期指市场上万亿元的巨额成交量，伊世顿公司有条件实现这一策略。

受交易条件的限制，高频交易目前多为拥有雄厚资金实力的机构投资者所使用，由于其对软件和硬件资源的要求水平都很高，普通投资者很难有机会接触到这一交易方式，更不用说使用它参与市场交易了。面对高频交易商这样实力强大的交易对手，普通交易者参与交易的市场公平性恐怕难以保证。除此之外，与世界其他发达资本市场不同，个人投资者在我国证券市场的占比过高，且个人投资者的投资心态也不成熟。特别在短线和超短线交易过程中，如何保障高频交易背景下的市场公平，值得我们思考。

三、高频交易的法律监管建议

伊世顿案作为我国首例利用高频交易工具操纵市场的涉外刑事案件，具有一定的典型性。高频交易并非一个潘多拉魔盒，如果投资者能够在法律的规范内使用这一工具参与市场交易，不仅不会对市场产生消极影响，相反可以增加市场流动性，充分发挥证券市场价值发现的功能。但是，我们也应当清醒认识到，要真正实现这一作用，必须有相关法律规范作为保障。

(一)明确监管要点，建立高频交易背景下的法律监管体系

伊世顿案暴露了我国在规范证券期货市场上出现的问题之一，即我国法律并没有对目前市场上出现的高频交易行为做出有针对性的监管规范，而我国机构投资者进行高频交易的踪迹在股指期货市场开放不久就已出现，其后发生的光大证券乌龙指事件则再一次为我们敲响了警钟。证券监管部门应当尽快建立起高频交易背景下的法律监管体系。

(1)明确高频交易的定义。美国证券交易委员会(Securities and Exchange Commission，以下简称SEC)、欧洲证券监管委员会等世界主要经济体都对高频交易行为的概念和具体标准进行了限定，而我国在这方面还是空白。因此，监管部门应当重视对高频交易的研究，明确对高频交易的定义，尽快将其列入证券监管的范围内，这是实施监管的第一步。(2)重视对相关数据的收集，建立监管指标体系。这是建立整个高频交易监管体系的难点和关键，因为建立这一标准体系需要监管层在较长时间内充分收集本市场内高频交易的相关数据，以制定出符合我国市场的监管标准。尽管世界各主要经济体对高频交易没有统一的定义，但其探索衡量标准的方法仍值得我们借鉴，如SEC 通过购买市场信息数据分析系统(MIDAS)，获得全美13 个交易所的所有买卖数据，以此监管市场上的高频交易活动。当然，在具备技术条件的前提下，我国证券监管机构也可以自主研发相关软件监管高频交易，以确保监管行为的公平性与客观性。(3)从伊世顿案吸取经验教训，拓宽监管范围。不能仅仅针对高频交易商实施监管，还需要注意对为其参与交易提供服务的证券公司、期货公司等服务机构的监管。服务机构在高频交易中需要承担的市场义务明确以后，监管部门可从此角度出发，制定相应法规和交易规则，以防范高频交易商联合服务机构操纵市场的风险。(4)建立高频交易商备案制。即使在高频交易发展相对成熟的欧美市场，也不敢松懈对高频交易商的监管，如美国和德国均要求高频交易者进行注册以获取交易的许可，这样可以对其程序化交易进行有效的识别。我国可以参考这一监管模式，实施高频交易商备案制，注意收集高频交易商的相关信息，强化针对高频交易商的事前监管。

(二)完善法律法规，明确高频交易参与各方的市场义务

要实现对高频交易的有效监管，明确交易参与各方的权利与义务是监管的重中之重。现实中，高频交易参与方主要包括高频交易商和为交易商提供服务的证券公司、期货公司等服务机构。所谓有权利必有义务，高频交易商利用高频交易软件的技术优势自然而然地获得了普通投资者并不具备的交易优势，与此对应，高频交易商就必须承担相应的义务以维护市场交易的公平性。监管部门要实现对高频交易的有效监管，不仅需要评估高频交易商对市场产生的影响程度，还需要制定具体的法律法规，明确规定高频交易商的市场义务，对于高频交易商的违法行为规定惩罚性赔偿等。

总结伊世顿案的经验教训，华鑫期货公司的技术总监实施的犯罪行为是整个犯罪链条的重要一环。从更深的层次分析，华鑫期货公司的内控漏洞被利用是伊世顿公司得以操纵市场的关键所在，要解决服务机构内部控制义务缺失这一问题，同样需要完善我国证券期货法律制度。我国《期货交易管理条例》第16 条规定，申请设立期货公司需要具备有健全的风险管理和内部控制制度这一内容，此外并无其他明确的规定。相较于我国比较成熟的证券法律监管体系，《期货交易管理条例》规定的内容仍显单薄，而交易所制定的交易规则不仅数量庞杂且体系性不强，不利于交易参与者查阅，也不利于树立我国期货法律法规的权威性与严肃性。因此，有必要完善《证券法》、《刑法》中以其他手段操纵证券、期货市场这类兜底性条款的司法解释，同时应当加快推动我国《期货法》的立法进度，以规定高频交易模式下操纵市场行为的量化标准，也有助于加强对高频交易服务机构的监管。

(三)揭开交易面纱，确定高频交易模式下操纵市场的行为类型

通过对国内外涉及高频交易的典型案件进行分析发现，高频交易所涉及的证券期货违法行为多为操纵市场行为。

根据我国《证券法》及《证券市场操纵行为认定指引(试行)》之规定，可以将中国法律上所规定的操纵市场行为分为四类：第一，真实交易型操作市场行为，包括连续买卖，特定时间的价格或价值操纵和尾市交易;第二，虚伪交易型操纵市场行为，包括对敲、洗售和虚假申报;第三，信息型市场操纵行为，包括抢帽子交易和蛊惑交易;第四，其他操纵市场行为类型。

本案中，伊世顿公司利用高频交易软件频繁委托下单和批量快速撤单，且其报价明显偏离市场最新价，可以推断，伊世顿公司的真实目的在于借助高频交易软件具有的信息收集优势和交易速度优势，影响股指期货的成交价格与成交量，短时间内操纵股指期货价格的波动方向，进而寻求套利空间牟利，而并非以追求成交为真实目的。伊世顿公司的行为符合我国《证券法》第77 条第一款规定的关于市场操纵行为利用资金或信息优势操纵证券价格或者交易量这一构成要件。与此同时，根据《证券市场操纵行为认定指引(试行)》第38 条至第40 条的规定，伊世顿公司这种借虚假报单操纵市场的行为应当属于虚伪交易型中的虚假申报行为。

(四)构建合理的处理机制，应对高频交易背景下可能引发的跨市场风险

高频交易对单一市场释放的消极影响可能会扩散到其他板块的证券市场，甚至引发系统性风险，威胁金融市场的稳定，因此必须构建合理的处理机制，应对高频交易可能引发的跨市场风险。

目前，我国的证券市场仍然存在不成熟的交易者、不完备的交易制度、不完善的市场体系、不适应的监管制度等。毫无疑问，这些因素都会影响国外先进交易机制在我国的运行效果。熔断机制起源于美国，是指在市场波动幅度达到一定标准后，通过暂停交易的方式冷却市场情绪，给市场投资者一个冷静期，防止市场或某一产品的市价非理性大幅波动，以维护市场稳定的一项交易机制，该机制的实施有助于预防因高频交易可能引发的跨市场风险。我国在2016 年1 月起开始施行熔断机制，但仅仅实施了四个交易日就被证监会紧急叫停，因为熔断机制的实施并没有取得预期效果，相反却成了推动股市暴跌的催化剂。设定的5%与7%两个熔断阈值的磁吸效应助推了本已形成的下跌趋势，而沪深300 指数因跌幅达到最大阈值7%后暂停全天交易至收市的规定，又切断了当天买方入场交易的途径，助长了多方的恐慌情绪，使市场陷入到下跌恐惧下跌的恶性循环中。中国证监会副主席方星海在接受采访时也表示，中国监管机构从2016 年开始引入熔断机制，初衷是保护中小投资者免于受到股市剧烈波动之害，但结果适得其反。尽管在世界其他地区行之有效，但熔断机制并不是一项适合中国的政策。

针对跨市场风险的法律监管，应当在我国不断发展的证券法律体系之上建立监管机制，相较于引入国外新的机制而言，这种做法更为成熟稳妥，但需要对已有内容进行增加与修改。纵观我国证券监管法律体系，《证券法》第114 条规定了证券交易所在必要时有权力采取技术性停牌和临时停市的措施，根据《证券交易所管理办法》授权，证券交易所有权力细化异常交易情况的具体内容，沪、深交易所的《交易规则》及《交易异常情况处理实施细则》则对异常交易情况的认定、分类和处理做了具体的规定。尽管《证券交易所管理办法》第三十九条规定，证监会可以要求证券交易所之间建立以市场监管为目的的信息交换制度和联合监管制度，共同监管跨市场的不正当交易行为，控制市场风险，但在计算机技术发展突飞猛进的今天，对高频交易的具体监管措施不应模糊，应当将其明确写入交易所《交易规则》与《交易异常情况处理实施细则》之内。建议在有证据证明高频交易已经影响或者可能影响到证券期货市场的正常运行时，交易所应当采取必要的措施实施干预，尽管这些措施可能会牺牲证券交易的连续性和流动性，但这也是基于该类交易的特殊影响所做出的必要防范。

篇5

 

关键词：证券行业　信息安全　网络安全体系

近年来，我国资本市场发展迅速，市场规模不断扩大，社会影响力不断增强．成为国民经济巾的重要组成部分，也成为老百姓重要的投资理财渠道。资本市场的稳定健康发展，关系着亿万投资者的切身利益，关系着社会稳定和国家金融安全的大局。证券行业作为金融服务业，高度依赖信息技术，而信息安全是维护资本市场稳定的前提和基础。没有信息安全就没有资本市场的稳定。

目前．国内外网络信息安全问题日益突出。从资本市场看，近年来，随着市场快速发展，改革创新深入推进，市场交易模式日趋集巾化，业务处理逻辑日益复杂化，网络安全事件、公共安全事件以及水灾冰灾、震灾等自然灾害都对行业信息系统的连续、稳定运行带来新的挑战。资本市场交易实时性和整体性强，交易时问内一刻也不能中断。加强信息安全应急丁作，积极采取预防、预警措施，快速、稳妥地处置信息安全事件，尽力减少事故损失，全力维护交易正常，对于资本市场来说至关重要。

1　证券行业倍息安全现状和存在的问题

1．1行业信息安全法规和标准体系方面

健全的信息安全法律法规和标准体系是确保证券行业信息安全的基础。是信息安全的第一道防线。为促进证券市场的平稳运行，中国证监会自1998年先后了一系列信息安全法规和技术标准。其中包括2个信息技术管理规范、2个信息安全等级保护通知、1个信息安全保障办法、1个信息通报方法和10个行业技术标准。行业信息安全法规和标准体系的初步形成，推动了行业信息化建设和信息安全工作向规范化、标准化迈进。

虽然我国涉及信息安全的规范性文件众多，但在现行的法律法规中。立法主体较多，法律法规体系庞杂而缺乏统筹规划。面对新形势下信息安全保障工作的发展需要，行业信息安全工作在政策法规和标准体系方面的问题也逐渐显现。一是法规和标准建设滞后，缺乏总体规划；二是规范和标准互通性和协调性不强，部分规范和标准的可执行性差；三是部分规范和标准已不适应，无法应对某些新型信息安全的威胁；四是部分信息安全规范和标准在行业内难以得到落实。

1．2组织体系与信息安全保障管理模型方面

任何安全管理措施或技术手段都离不开人员的组织和实施，组织体系是信息安全保障工作的核心。目前，证券行业采用“统一组织、分工有序”的信息安全工作体系，分为决策层、管理层、执行层。

为加强证券期货业信息安全保障工作的组织协调，建立健全信息安全管理制度和运行机制，切实提高行业信息安全保障工作水平，根据证监会颁布的《证券期货业信息安全保障管理暂行办法》，参照ISO／IEC27001：2005，提出证券期货业信息安全保障管理体系框架。该体系框架采用立方体架构．顶面是信息安全保障的7个目标(机密性、完整性、可用性、真实性、可审计性、抗抵赖性、可靠性)，正面是行业组织结构．侧面是各个机构为实现信息安全保障目标所采取的措施和方式。

1．3 IT治理方面

整个证券业处于高度信息化的背景下，IT治理已直接影响到行业各公司实现战略目标的可能性，良好的IT治理有助于增强公司灵活性和创新能力，规避IT风险。通过建立IT治理机制，可以帮助最高管理层发现信息技术本身的问题。帮助管理者处理IT问题，自我评估IT管理效果．可以加强对信息化项目的有效管理，保证信息化项目建设的质量和应用效果，使有限的投入取得更大的绩效。

2003年lT治理理念引入到我国证券行业，当前我国证券业企业的IT治理存在的问题：一是IT资源在公司的战略资产中的地位受到高层重视，但具体情况不清楚；二是IT治理缺乏明确的概念描述和参数指标；是lT治理的责任与职能不清晰。

1．4网络安全和数据安全方面

随着互联网的普及以及网上交易系统功能的不断丰富、完善和使用的便利性，网上交易正逐渐成为证券投资者交易的主流模式。据统计，2008年我同证券网上交易量比重已超过总交易量的80％。虽然交易系统与互联网的连接，方便了投资者。但由于互联网的开放性，来自互联网上的病毒、小马、黑客攻击以及计算机威胁事件，都时刻威胁着行业的信息系统安全，成为制约行业平稳、安全发展的障碍。此，维护网络和数据安全成为行业信息安全保障工作的重要组成部分。近年来，证券行业各机构采取了一系列措施，建立了相对安全的网络安全防护体系和灾舴备份系统，基木保障了信息系统的安全运行。但细追究起来，我国证券行业的网络安全防护体系及灾备系统建设还不够完善，还存存以下几方面的问题：一是网络安全防护体系缺乏统一的规划；二是网络访问控制措施有待完善；三是网上交易防护能力有待加强；四是对数据安全重视不够，数据备份措施有待改进；五是技术人员的专业能力和信息安全意识有待提高。

1．5 IT人才资源建设方面

近20年的发展历程巾，证券行业对信息系统日益依赖，行业IT队伍此不断发展壮大。据统计，2008年初，在整个证券行业中，103家证券公司共有IT人员7325人，占证券行业从业总人数73990人的9．90％，总体上达到了行业协会的IT治理工作指引中“IT工作人员总数原则上应不少于公司员工总人数的6％”的最低要求。目前，证券行业的IT队伍肩负着信息系统安全、平稳、高效运行的重任，IT队伍建设是行业信息安全IT作的根本保障。但是，IT人才队伍依然存在着结构不合理、后续教育不足等问题，此行业的人才培养有待加强。

2　采取的对策和措施

2．1进一步完善法规和标准体系

首先，在法规规划上，要统筹兼顾，制定科学的信息技术规范和标准体系框架。一是全面做好立法规划；二是建立科学的行业信息安全标准和法规体系层次。行业信息安全标准和法规体系初步划分为3层：第一层是管理办法等巾同证监会部门规章；第二层是证监会相关部门制定的管理规范等规范性文件；第三层是技术指引等自律规则，一般由交易所、行业协会在证监会总体协调下组织制定。其次，在法规制定上．要兼顾规范和发展，重视法规的可行性。最后，在法规实施上．要坚持规范和指引相结合，重视监督检查和责任落实。

2．2深入开展证券行业IT治理工作

2．2．1提高IT治理意识

中国证券业协会要进一步加强IT治理理念的教育宣传工作，特别是对会员单位高层领导的IT治理培训，将IT治理的定义、工具、模型等理论知识纳入到高管任职资格考试的内容之中。通过举办论坛、交流会等形式强化证券经营机构的IT治理意识，提高他们IT治理的积极性。

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关键词：证券行业信息安全网络安全体系

近年来，我国资本市场发展迅速，市场规模不断扩大，社会影响力不断增强．成为国民经济巾的重要组成部分，也成为老百姓重要的投资理财渠道。资本市场的稳定健康发展，关系着亿万投资者的切身利益，关系着社会稳定和国家金融安全的大局。证券行业作为金融服务业，高度依赖信息技术，而信息安全是维护资本市场稳定的前提和基础。没有信息安全就没有资本市场的稳定。

目前．国内外网络信息安全问题日益突出。从资本市场看，近年来，随着市场快速发展，改革创新深入推进，市场交易模式日趋集巾化，业务处理逻辑日益复杂化，网络安全事件、公共安全事件以及水灾冰灾、震灾等自然灾害都对行业信息系统的连续、稳定运行带来新的挑战。资本市场交易实时性和整体性强，交易时问内一刻也不能中断。加强信息安全应急丁作，积极采取预防、预警措施，快速、稳妥地处置信息安全事件，尽力减少事故损失，全力维护交易正常，对于资本市场来说至关重要。

1证券行业倍息安全现状和存在的问题

1．1行业信息安全法规和标准体系方面

健全的信息安全法律法规和标准体系是确保证券行业信息安全的基础。是信息安全的第一道防线。为促进证券市场的平稳运行，中国证监会自1998年先后了一系列信息安全法规和技术标准。其中包括2个信息技术管理规范、2个信息安全等级保护通知、1个信息安全保障办法、1个信息通报方法和10个行业技术标准。行业信息安全法规和标准体系的初步形成，推动了行业信息化建设和信息安全工作向规范化、标准化迈进。

虽然我国涉及信息安全的规范性文件众多，但在现行的法律法规中。立法主体较多，法律法规体系庞杂而缺乏统筹规划。面对新形势下信息安全保障工作的发展需要，行业信息安全工作在政策法规和标准体系方面的问题也逐渐显现。一是法规和标准建设滞后，缺乏总体规划；二是规范和标准互通性和协调性不强，部分规范和标准的可执行性差；三是部分规范和标准已不适应，无法应对某些新型信息安全的威胁；四是部分信息安全规范和标准在行业内难以得到落实。

1．2组织体系与信息安全保障管理模型方面

任何安全管理措施或技术手段都离不开人员的组织和实施，组织体系是信息安全保障工作的核心。目前，证券行业采用“统一组织、分工有序”的信息安全工作体系，分为决策层、管理层、执行层。

为加强证券期货业信息安全保障工作的组织协调，建立健全信息安全管理制度和运行机制，切实提高行业信息安全保障工作水平，根据证监会颁布的《证券期货业信息安全保障管理暂行办法》，参照ISO／IEC27001：2005，提出证券期货业信息安全保障管理体系框架。该体系框架采用立方体架构．顶面是信息安全保障的7个目标(机密性、完整性、可用性、真实性、可审计性、抗抵赖性、可靠性)，正面是行业组织结构．侧面是各个机构为实现信息安全保障目标所采取的措施和方式。

1．3IT治理方面

整个证券业处于高度信息化的背景下，IT治理已直接影响到行业各公司实现战略目标的可能性，良好的IT治理有助于增强公司灵活性和创新能力，规避IT风险。通过建立IT治理机制，可以帮助最高管理层发现信息技术本身的问题。帮助管理者处理IT问题，自我评估IT管理效果．可以加强对信息化项目的有效管理，保证信息化项目建设的质量和应用效果，使有限的投入取得更大的绩效。

2003年lT治理理念引入到我国证券行业，当前我国证券业企业的IT治理存在的问题：一是IT资源在公司的战略资产中的地位受到高层重视，但具体情况不清楚；二是IT治理缺乏明确的概念描述和参数指标；是lT治理的责任与职能不清晰。

1．4网络安全和数据安全方面

随着互联网的普及以及网上交易系统功能的不断丰富、完善和使用的便利性，网上交易正逐渐成为证券投资者交易的主流模式。据统计，2008年我同证券网上交易量比重已超过总交易量的80％。虽然交易系统与互联网的连接，方便了投资者。但由于互联网的开放性，来自互联网上的病毒、小马、黑客攻击以及计算机威胁事件，都时刻威胁着行业的信息系统安全，成为制约行业平稳、安全发展的障碍。此，维护网络和数据安全成为行业信息安全保障工作的重要组成部分。近年来，证券行业各机构采取了一系列措施，建立了相对安全的网络安全防护体系和灾舴备份系统，基木保障了信息系统的安全运行。但细追究起来，我国证券行业的网络安全防护体系及灾备系统建设还不够完善，还存存以下几方面的问题：一是网络安全防护体系缺乏统一的规划；二是网络访问控制措施有待完善；三是网上交易防护能力有待加强；四是对数据安全重视不够，数据备份措施有待改进；五是技术人员的专业能力和信息安全意识有待提高。

1．5IT人才资源建设方面

近20年的发展历程巾，证券行业对信息系统日益依赖，行业IT队伍此不断发展壮大。据统计，2008年初，在整个证券行业中，103家证券公司共有IT人员7325人，占证券行业从业总人数73990人的9．90％，总体上达到了行业协会的IT治理工作指引中“IT工作人员总数原则上应不少于公司员工总人数的6％”的最低要求。目前，证券行业的IT队伍肩负着信息系统安全、平稳、高效运行的重任，IT队伍建设是行业信息安全IT作的根本保障。但是，IT人才队伍依然存在着结构不合理、后续教育不足等问题，此行业的人才培养有待加强。

2采取的对策和措施

2．1进一步完善法规和标准体系

首先，在法规规划上，要统筹兼顾，制定科学的信息技术规范和标准体系框架。一是全面做好立法规划；二是建立科学的行业信息安全标准和法规体系层次。行业信息安全标准和法规体系初步划分为3层：第一层是管理办法等巾同证监会部门规章；第二层是证监会相关部门制定的管理规范等规范性文件；第三层是技术指引等自律规则，一般由交易所、行业协会在证监会总体协调下组织制定。其次，在法规制定上．要兼顾规范和发展，重视法规的可行性。最后，在法规实施上．要坚持规范和指引相结合，重视监督检查和责任落实。

2．2深入开展证券行业IT治理工作

2．2．1提高IT治理意识

中国证券业协会要进一步加强IT治理理念的教育宣传工作，特别是对会员单位高层领导的IT治理培训，将IT治理的定义、工具、模型等理论知识纳入到高管任职资格考试的内容之中。通过举办论坛、交流会等形式强化证券经营机构的IT治理意识，提高他们IT治理的积极性。

2．2．2通过设立IT治理试点形成以点带面的示范效应

根据IT治理模型的不同特点，建议证券公司在决策层使用CISR模型，通过成立lT治理委员会，建立各部门之间的协调配合、监督制衡的责权体系；在执行层以COBIT模型、ITFL模型等其他模型为补充，规范信息技术部门的各项控制和管理流程。同时，证监会指定一批证券公司和基金公司作为lT试点单位，进行IT治理模型选择、剪裁以及组合的实践探索，形成一批成功实施IT治理的优秀范例，以点带面地提升全行业的治理水平。

2．3通过制定行业标准积极落实信息安全等级保护

行业监管部门在推动行业信息安全等级保护工作中的作用非常关键．应进一步明确监管部门推动行业信息安全等级保护工作的任务和工作机制，统一部署、组织行业的等级保护丁作，为该项丁作的顺利开展提供组织保证。行业各机构应采取自主贯彻信息系统等级保护的行业要求，对照标准逐条落实。同时，应对各单位实施信息系统安全等级保护情况进行测评，在测评环节一旦发现信息系统的不足，被测评单位应立即制定相应的整改方案并实施．且南相芙的监督机构进行督促。

2．4加强网络安全体系规划以提升网络安全防护水平

2．4．1以等级保护为依据进行统筹规划

等级保护是围绕信息安全保障全过程的一项基础性的管理制度，通过将等级化的方法和安全体系规划有效结合，统筹规划证券网络安全体系的建设，建立一套信息安全保障体系，将是系统化地解决证券行业网络安全问题的一个非常有效的方法。

2．4．2通过加强网络访问控制提高网络防护能力

对向证券行业提供设备、技术和服务的IT公司的资质和诚信加强管理，确保其符合国家、行业技术标准。根据网络隔离要求，要逐步建立业务网与办公网、业务网与互联网、网上交易各子系统间有效的网络隔离。技术上可以对不同的业务安全区域划分Vlan或者采用网闸设备进行隔离；对主要的网络边界和各外部进口进行渗透测试，进行系统和设备的安全加固．降低系统漏洞带来的安全风险；在网上交易方面，采取电子签名或数字认证等高强度认证方式，加强访问控制；针对现存恶意攻击网站的事件越来越多的情况，要采取措施加强网站保护，提高对恶意代码的防护能力，同时采用技术手段，提高网上交易客户端软件使朋的安全性。

2．4．3提高从业人员安全意识和专业水平

目前在证券行业内，从业人员的网络安全意识比较薄弱．必要时可定期对从业人员进行安全意识考核，从行业内部强化网络安全工作。要加强网络安全技术人员的管理能力和专业技能培训，提高行业网络安全的管理水平和专业技术水平。

2．5扎实推进行业灾难备份建设

数据的安全对证券行业是至关重要的，数据一旦丢失对市场各方的损失是难以估量的。无论是美国的“9·11”事件，还是我国2008年南方冰雪灾害和四川汶川大地震，都敲响了灾难备份的警钟。证券业要在学习借鉴国际经验的基础上，针对自身需要，对重要系统开展灾难备份建设。要继续推进证券、基金公司同城灾难备份建设，以及证券交易所、结算公司等市场核心机构的异地灾难备份系统的规划和建设。制定各类相关的灾难应急预案，并加强应急预案的演练，确保灾难备份系统应急有效．使应急工作与日常工作有机结合。

2．6抓好人才队伍建设

证券行业要采取切实可行的措施，建立吸引人才、留住人才、培养人才、发展人才的用人制度和机制。积极吸引有技术专长的人才到行业巾来，加强lT人员的岗位技能培训和业务培训，注重培养既懂得技术义懂业务和管理的复合型人才。要促进从业人员提高水平、转变观念，行业各机构应采取采取请进来、派出去以及内部讲座等多种培训方式。通过建立规范有效的人才评价体系，对信息技术人员进行科学有效的考评，提升行业人才资源的优化配置和使用效率，促进技术人才结构的涮整和完善。

篇7

关键词:金融市场;金融衍生品;金融监管

中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:1007-4392(2007)08-0051-03

一､我国金融衍生品市场发展现状

(一)商品期货市场逐步规范发展｡我国的金融衍生产品起步于期货市场,1990年成立的郑州粮食批发市场是我国第一家真正意义上的期货交易市场,其后各类金属期货､农产品期货､金融期货市场相继成立｡1994年国家对期货市场第一次治理,交易所撤并压缩至14家,期货经纪公司实行严格的许可证制度,境外期货交易和外汇按金交易被严格禁止,包括国债､钢材､白糖､石油等20个期货品种的交易被停止｡亚洲金融危机后,1998年国家对期货市场进行了第二次整顿和规范,原14家期货交易所撤并､整合为3家,期货交易品种压缩至12个,非法期货经纪活动被取缔并严格控制境外期货交易｡

(二)利率类衍生产品快速发展｡随着利率市场化进程的不断加快,利率类衍生产品在我国不断发展｡1995年以放松利率管制为特征的利率市场化政草取得进展,主要标志是利率波动性逐步增加､变动频率加快､风险不断加大,因此市场主体对利率类衍生产品需求加大｡1997年银行间债券市场的建立后,现券市场成交量年均增长2．6倍,2006年回购市场的交易量为1997年的860倍｡2005年6月正式推行债券远期交易,2006年1月开始在银行间债券市场试点人民币利率互换交易｡

(三)汇率类衍生产品稳步推进｡我国外汇类衍生产品起源于远期结售汇业务,1997年人民银行《远期结售汇业务暂行管理办法》,并授权中国银行独家办理贸易项目的人民币远期结售汇业务｡2002年8月,三家国有商业银行相继获准开办此项业务,远期结售汇业务竞争性进一步增强｡2005年7月21日,人民银行宣布对人民币汇率形成机制进行改革,人民币汇率实行参考,篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度,同时实施一系列配套措施加强外汇市场基础建设,包括扩大远期结售汇业务､开办人民币对外币掉期业务､对银行实行结售汇综合头寸管理､引入做市商制度等,推动我国汇率类衍生产品市场迅速扩大｡

(四)股指类衍生产品进入起步阶段｡一个完整的资本市场,不仅包括现货市场,还包括能够对冲现货市场价格的衍生品市场｡2004年《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中明确指出“要建立以市场为主导的品种创新机制｡研究开发与股票和债券相关的新品种及其衍生品”｡2005年我国证券市场的首只统一指数――沪深300指数,完善了市场现有指数体系｡2005年8月份为配合股权分置改革丰富股改对价方式,最基本的股权类衍生产品――权证在我国推出且交易量快速增长｡2006年9月,中国金融期货交易所正式在上海挂牌成立,股指期货预计将于2007年下半年正式推出｡

二､金融衍生产品市场监管中存在的问题

(一)法律体系不完善｡现行法律不能适应我国金融衍生产品市场发展的需要｡关于期货交易的立法,我国还是1999年颁布的《期货交易管理暂行条例》｡此外,现行期货法规对期货经纪业限制过多,国内期货经纪公司不能开展境外期货业务｡对新兴权证市场的发展还没有相应的专门的监管法规,只有各交易所于2005年7月公布的《权证管理暂行办法》｡

(二)市场参与者的内控制度还不完善｡“中航油事件”亏损5．5亿美元,“国储铜事件”亏损额也达数亿美元｡国有资本在期货市场的巨额亏损凸现我国市场参与者内控制度建设的薄弱和道德风险控制的失效｡

(三)跨境监管和国际监管合作需要加强｡现行法律对我国机构参与境外期货交易存在监管“真空”,监管机构难以有效进行跨境监管｡自从允许符合条件的国有企业参与境外期货市场以来,企业违规参与投机发生巨额亏损的案例时有发生｡2004年底出现的中航油事件凸现了我国金融衍生产品监管在这方面存在缺陷｡此外,《期货交易管理暂行条例》和《国有企业境外期货套保业务管理办法》都未对国企境外子公司参与境外期货交易有相关的管理措施｡

(四)目前我国还没有针对金融工具的会计准则｡权证等金融衍生产品没有统一的会计规定,这种状况将大大影响我国会计报表的可信度和透明度,从而加大金融风险｡

三､主要发达国家金融衍生品市场监管模式

(一)美国统一的监管体系｡美国的统一监管模式具有两个特点 一是集中性,建立了系统而完整的金融衍生品市场法律体系,设立全国性的､相对独立的金融市场管理机构承担市场监管职责｡二是层次性,注重各种自律性组织,例如证券交易所､行业协会等在国家监管下发挥职能｡在这种情况下,涉及金融衍生品市场监管的是政府监管､行业自律､交易所监管三个层次｡在政府监管层次涉及金融衍生品的机构有商品期货交易委员会(CFTC)､证监会(SEC)､美联储和货币监理署｡

(二)英国以行业自律为主的监管体系｡英国也建立了政府监管､行业协会和交易所三级监管体系,但受其文化传统的影响,强调行业自律的作用｡政府主要是制定法律法规和采取非直接手段对金融衍生品市场进行宏观调控,基木不直接干预市场｡目前,在政府监管层次上的是金融服务局(FSA)｡FSA根据《2000年金融服务与市场法》于2001年底成立,负责全面金融监管,包括金融衍生品交易｡在金融衍生交易方面的行业自律组织有投资管理监管组织(IMRO).证券期货局(SFA)和私人投资局(PIA)｡这些自律组织审核获准公司是否具备从事投资业务资格；对获准投资的公司进行谨慎监督；监管公司与投资者的交孰 处理投资者对公司的投诉等｡FSA在监管上比较注重金融机构(投资公司)的治理机构,监管重点在于评价金融机构能否有效组织和控制其经营｡在这种情况下,推动了投资公司加强内部管理和风险控制,提高了自我约束能力｡

(三)德国高度集中的金融衍生品市场监管体系｡德国是联邦制国家,有16个州组成,目前金融衍生品市场监管架构也与其行政管理架构相当,为阶梯武三层结构：德国联邦金融监管局(BaFin)各州的授权监管机构交易所监察部门｡BaFin是根据德国新颁布的《金融服务整合监管法》于2002年5月成立的全新监管机构｡BaFin负责银行业｡证券业和保险业的监管,承担行业监管､保护投资者权益｡确保合约履行和资金支付顺利的责任｡在金融衍生品交易监管上,BaFin的职责是监管交易所内的交易和OTC交易,其监管措施主要有：监控所有金融衍生品交易行为；进行内部违规调查；监控价格相关信息披露规范性；监控市场合规运作等｡而各州的授权监管机构则主要负责监管交易所的交易,监管的重点是监控交易所内交易的市场秩序；对违规交易进行质询和调查；从业人员监管等｡交易所监察部门主要对交易进行实时监控；监督规则和制度的修订程序；监控投机者的持仓情况等｡从德国的情况来看,政府在金融衍生品市场的监管上处于主导地位｡

尽管上述三国金融衍生品市场监管模式上各具特色,但作为市场经济国家,这三国在金融衍生品市场监管上有许多共同点一是注重法律体系的完善；二是监管体系分工明确；三是在政府监管层面,对金融衍生品的统一监管成为趋势；四是重视交易所对金融衍生品市场的一线监管职能｡

四､我国金融衍生品市场监管模式选择

近年来,我国的金融市场化改革进一步深化,在实现银行商业化｡资金商品化､利率自由化､货币国际化､资产证券化等过程中,金融衍生品市场的培育和发展已成为当务之急｡国际经验表明,金融衍生品市场监管模式的选择必须与金融衍生品市场发展的实际情况相适应｡目前,我国采用的监管模式是一线多头监管模式,即金融监管权集中在中央政府一级,由人民银行､银监会､证监会､保监会等多个中央级的金融监管机构及其派出机构负责对金融衍生品市场实施监管｡随着我国金融衍生品市场的加速发展,特别是跨国银行的进入,金融市场的一体化进程不断加快,分业监管模式逐渐不能适应金融衍生品市场的发展｡笔者认为,根据美国经验并结合我国实际,选择统一监管模式是建立和完善我国金融衍生品市场监管的最佳方式｡

统一监管制度可以从宏观和微观两方面着手：宏观方面就是由统一监管机构对金融衍生品市场监管的整体决策､市场准入､信息披露､检查监督等方面从整体上实施系统风险监控的法律法规制度体系,保障整体金融市场的安全和稳定；微观方面就是要对金融机构内部运作､组织结构､风险控制､交易规则､合约设计等制度安排等进行适度的监控,以引导和监督其审慎经营､及时控制风险｡具体来讲,应着重做好以下几方面工作：

(一)积极稳健地推进利率市场化改革和汇率形成机制改革｡逐步实现人民币的完全可自由兑换,刺激金融衍生品有效需求的产生,促进金融衍生品市场的发展｡在市场经济中,充分的竞争和非管制的利率､汇率､价格等机制会使收益的不确定性和风险更为突出,加强对金融衍生品的管理和利用是增强我国金融市场竞争力,转移和化解金融风险的重要手段｡

(二)加快进行金融衍生品市场监管的法律法规系统建设｡这项工作包括两个方面：一是要加快制订统一的《金融衍生品市场监管法》,以保证金融衍生品市场监管框架的稳定性､持续性和一致性；二是要针对不同种类的金融衍生品分别制订相应的法律法规,强化各类规范的协调性和可操作性｡

篇8

按照中金所公告，测试将持续3~6个月。业内人士认为，尽管从“仿真交易”到“正式推出”有待管理层的批准，时间表还未可知，但不排除在2012年下半年或2013年推出。

东北证券金融工程研究小组分析师赵旭表示：“国债期货作为一种简单而又成熟的利率风险管理工具，其套期保值和价格发现功能已被市场认可，开启国债期货交易，能够为债券市场提供有效的定价基准和风险管理工具，从而建立由债券发行、交易以及风险管理三级市场构成的完整的债券市场体系。”

北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越表示：“在证监会和中金所的积极推动下，国债期货的复出已到了“万事俱备只欠东风”的紧要关口，而一个多方统一协调的监管体系，恰是这股‘东风’”。

风险防范为先

上世纪70年代起源于美国的国债期货可谓历史悠久的金融期货品种。实际上，国债期货在中国也并非新生事物，这种金融衍生品曾经短暂地活跃在国内的金融市场上，在中国资本市场的发展史上留下了重重的一笔。

1992年12月18日，上海证券交易所开办国债期货交易，标志着我国第一家利率期货市场的成立，但当时仅限于证券商自营买卖，没有对客户开放。1993年10月25日，上交所国债期货交易正式向社会公众开放，同期北京商品交易所也向社会推出国债期货交易。到1994年底，全国国债期货总成交量达28000亿元，但问题也随之产生。1995年2月23日，上海万国证券公司违规交易327合约，成为轰动市场的“327国债事件”。1995年5月17日，中国证监会下文暂停全国国债期货交易。

回顾“3•27”国债期货事件，其产生的原因是由于当初的交易所忽略了最基本的风险管理，保证金比例过低、未设涨跌停板、未控制持仓限额等。

有鉴于此，中金所在这次的国债期货试点的有关制度设计中对风险的防范着力颇多。这在《中国金融期货交易所5年期国债期货仿真交易合约》（见表）规则中就有体现。

“名义标的、实物交割，这样设计的好处是，可以有效防止逼仓，且现货上看，国债的二级市场流动性略显不足，国债期货还可以增强现货的流通。” 东证期货分析师章国煜指出。

实行实物交割，理论上可参与交割的国债品种多达34种，每种国债都有各自的到期收益率。且国际上通用的做法是，国债期货交割采取卖方选择权，国债期货的卖方可以先买入现货债券，而后卖给多头，或拿已有的国债进行交割，总之卖方可以选一种对自己最“划算”的国债品种进行交割。

章国煜表示，这一方面使得可交割的“货源”充足，另一方面也可促使成交、持仓合理分布，杜绝资金在某个国债期货合约上的过度炒作。

此外，在《中国金融期货交易所国债期货仿真交易风险控制管理办法》中，对持仓数量有严格的规定：合约挂牌至交割月前一月的最后交易日，进行投机交易的客户某一合约单边持仓限额为800手；交割月份进行投机交易的客户某一合约单边持仓限额为300手；某一合约结算后单边总持仓量超过40万手的，结算会员下一交易日该合约单边持仓量不得超过该合约单边总持仓量的25%。

重启条件基本成熟

据海通期货统计数据，截至2月17日收盘，国债期货仿真在一周五个交易日内共成交269799手，持仓量达38964手，成交总金额更达到2600亿元以上。仿真交易的数据也在佐证着这一新金融工具的热度，也使得业界对国债期货重启的期待升温。

光大期货研究所副所长叶燕武表示：“股指期货将股票市场和金融衍生品市场打通，而国债期货是将债券市场以及背后的银行、保险等金融机构纳入一个大的框架中，为他们提供了一个管理利率风险的市场。”

“我国维持负利率水平已达24个月，投资者和普通百姓面对人民币外升内贬的双重风险束手无策，而国债期货可以有效地破解这一困境；同时国债期货有利于形成基准利率体系。当前我国银行间债券市场的债券远期交易及回购交易日趋活跃，利率互换市场也逐步发展，基准利率收益率曲线的完善尚缺国债期货市场的支持。”胡俞越指出。

东证期货副总经理方世圣表示：“利率是否市场化并不是国债期货推出的必要或者先决条件。但是中国要想彻底实现利率市场化改革，国债期货是必不可少的工具。”

此外，尽管“3•27”国债期货事件留下的心理阴影犹在，但目前的市场环境已和当时大有不同。

“‘一朝被蛇咬，十年怕井绳’，以至现在提起国债期货，就有些杯弓蛇影。”国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松认为：“在这种下意识的恐惧背后，是对当年国债期货暂停事件的误读。”

巴曙松认为，当前中国金融市场利率市场化迅速推进，期货市场监管制度基本健全，风险监管能力大大提高，机构投资者不断发展壮大等都为国债期货交易的再次推出创造了良好条件。

此外，业内人士指出，国债期货交易是基于国债现货交易的金融衍生产品，国债现货市场经过30年发展，市场规模不断扩大、二级市场流动性大大增强、期限结构也趋于合理、市场交易主体数量也不断丰富、市场基准收益率曲线也初步形成，为国债期货市场平稳运行提供了保障。

中央国债登记结算公司数据显示，2011年，我国记账式国债与储蓄国债托管量总和达6.78万亿元，相当于gdp的14.38%。而中央财经大学证券期货研究所近期的一份题为《探讨重新推出国债期货》的研究报告亦指出，统计结果显示，西方发达国家开展国债业务之初，国债余额占gdp的份额大概为14%~45%。

在具体操作层面上，中金所对于国债期货、汇率期货的研发时日已久，加之推出股指期货所积累的相关经验，推出国债期货在技术上并无太多障碍。

监管期盼突破

然而，尽管有证监会的力推，监管协调问题将是国债期货重出江湖道路上最大的门槛。

“国债期货的推出涉及多部门、多环节，处理起来比较复杂。”一位业内人士解释，目前国债现货买卖在银行间市场进行，由银监会监管，同时根据相关规定，银行从事任何金融期货业务也都属于银监会的监管范围，而且从目前的数据来看，银行仍然是国债最大的持有主体。国债期货的推出必然少不了银监会的监管参与。然而，银监会对商业银行开展衍生品交易一向谨慎。

作为国债现货市场其他投资主体，保险公司、证券公司、基金公司也面临着类似的制度约束，不能直接参与衍生品市场交易。2010年10月，银行间市场交易商协会推出信用类衍生产品，被证监会出于产品风险考虑，临时叫停部分券商开展该项业务。

另一方面，国债期货拟在中金所上市，而中金所从筹备到成立一直由证监会作为主力在推动，其监管权掌握在证监会期货部手中。

此外，作为国债的发行机构，财政部亦是“国债期货研究小组”三个成员之一，另外两家是中国人民银行和证监会，从产品研发到相关制度拟定，财政部倾注了相当的力量参与其中。作为国债一级市场管理者，财政部从未对是否重启国债期货公开表态。接近财政部国库司人士表示，财政部内部对此态度较为谨慎，但确有意借助国债期货，推动国债市场的发展和完善。

在中金所成立前，上海期货交易所曾是重启国债期货的积极推动者。该所曾联合证监会期货部、财政部国库司赴国外考察，了解国外国债期货运行情况。当时财政部、证监会、央行还曾成立了重启国债期货协调小组，但由于部门意见分歧，重启未果。

而国债二级流通市场割裂，也成为制约当前国债期货重启的障碍。

篇9

上周股市大跌，却在最后两个交易日企稳反弹，功劳应属保险股。自5月10日至12日，保险股持续资金净流入，股价大幅飙涨。估算保险股市值总计高达1.8万亿元，在上证50指数成分股总市值占比高达13%，无疑发挥定海神针的功效。周四、周五沪指成功触底反弹，在上周五报收于3083.51点，全周累计下跌幅度达0.63%。

从上周第一个交易日起，投资者密切关注年线附近的市场走势，意外杀跌令市场气氛骤降。5月8日，沪指向下低开13个点，并形成缺口，盘中下挫最低至3067.69点，空方一举突破年线支撑，令投资者情绪骤然降至冰点。

周一收盘的时候，我们的判断还不是非常悲观，因为向下突破年线要看第二个交易日能否反弹并回到年线上方，我们称这个判断标准为双交易日原则。所以当天我还在安慰我的客户，不要过于悲观。上海某私募基金经理李先生回忆周一大跌时自己的判断。

但在周二，盘中反弹无力，沪指大幅下挫报收在年线3090点下方，令很多投资者感到失望。个股大面积暴跌，并且之前非常强势的个股开始补跌，一带一路概念、水泥股等快速杀跌。

舆论基调开始明显偏向悲观，甚至有极端的言论认为A股沪指将跌至2900点以下。这种观点是毫无依据的，上周每个交易日我们都在做定投，即锁定预先设置的标的越跌越买，每日在盘中搜集廉价的筹码。当然，我们暂时回避了前期大涨的个股，比如一带一路个股。某机构的工作人员赵小姐表示，在近几个交易日里，身边的同事都准备了充足的子弹，每天都在定量吸纳筹码。

尽管各路机构在暴跌时坚持定量抄底，但却越买越亏，自嘲为扛砖累得胳膊酸。从周一至周四，连续4个交易日里，吸纳的筹码尽是浮亏，但抄底的投资者不少在此跌前已将仓位大幅减少，并早早锁定一带一路、雄安概念等個股利润。

不仅是部分机构投资者抄底，国家队也在全力护盘，但过程非常曲折。

周三沪指盘中巨震，上午还是红彤彤的指数，在午盘开盘之后便一路下挫，最低探至3051点，令不少上午抄底的股民感到意外。

周三上午十点左右，保险股齐刷刷开始上涨，带动上证50现货指数率先飘红。对于上证50指数非常敏感的上证50期权也在当天波动剧烈。但期权投资者却因为指数失真而损失惨重。上午飘红，下午沪指快速跳水，个股普跌，另一方面6大保险股却独立桥头，被资金强行拉起。

截至上周五收盘，保险股成为当周最大赢家，西水股份周累计涨幅最大，高达17.57%，其次是天茂集团，累计涨幅达13.12%。中国平安、新华保险、中国人寿、中国太保周涨幅分别为：9.90%、8.97%、7.68%、6.04%。

严查券商资管剧情反转

股市大跌始自4月中旬，大量关于券商资金池将被严格监管的消息被曝出，随后又传个别券商资管牌照可能因违规被吊销，深圳等地方证监局对券商资管对资金池整改的消息更是雪上加霜。

此前复有民生银行股价在盘中闪崩，媒体爆料银行委外资金大规模赎回。

据悉，资金委外模式近几年被银行普遍接受，五大行、大量城商行、农商行均涉及此类业务。银行多通过信托计划、基金通道的形式进行产品合作，地方银行的委外多以投顾形式参与，券商发出买卖指令指导银行自己操作，约定（独立账户）固定收益率。

早在去年年末，便有数据表明，到2017年上半年将有大批委外基金到期，其中部分委外产品将不得不面对达不到预期的现实。

近日股债两市大跌，委外资金持续撤退，机构资金占比较高的基金，在近期遭遇大幅赎回，导致迷你基金的阵容同比大增三成，多达900多只。

不仅如此，地方证监局对券商资管的监管风暴也在近日持续升级，令业内担忧未来资管规模会大幅缩水。

从去年修订和的《证券公司风险控制指标管理办法》《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，再到5月5日证监会表态，券商资管正面临一场大的变局。

诸多因素叠加，令场内资金持续外逃，打压二级市场股价，这也是沪指在上周失守年线的主要原因。

有观点认为，A股恐慌盘接连涌出，尾盘连国家队拉升权重股也没能守住年线，而这一切是在全球股市一片红火欢腾的情况下发生的，这种强烈的反差，让中国股市的表现显得格外的另类和刺眼。

但随着股市掀起的轩然大波，监管层也觉察到此轮监管恐会引发更大金融动荡，在对券商资管的监管力度上似乎有了转变。

篇10

一、建立我国证券金融公司的必要性

证券公司可支配资产的多少是决定其市场竞争力的重要参数之一,国内外券商都非常重视融资融券业务。因此,适时开展证券的融资融券业务已成为我国证券市场发展的必经之路。

一是有助于券商扩大可支配资源,拓展现有融资渠道,提高市场竞争力。我国券商与国外同行相比,自有资本金不足且总资产规模较小,相应地,如果没有通畅的融资融券渠道将很难与国际知名券商竞争。此外,从美国、台湾的融资融券制度来看,券商的债务融资主要来自银行、证券金融公司和货币市场。至于我国,由于货币市场的发展相对落后,交易工具种类少、规模小、参与机构少,且证券公司自营帐户中以股票持仓为主,现有的几种券商融资渠道由于其本身的缺陷性或政府管制行为,不能很好地满足券商对资金的需求。因此,我们有必要改进现有的融资手段或寻找一种新的券商融资方式,使其更好地为券商服务。

二是有助于活跃交易市场。与证券交易相关的融资融券属于信用交易,而信用交易可利用保证金比率这一杠杆,有效地放大参与市场交易的资金量,从而活跃交易市场。随着我国金融市场的对外开放,现有的有利于股市活跃的因素将逐渐淡化,同时一些新的市场变数开始显现。从目前情况来看,我国股市的资金面并不宽裕,市场交投趋于平和,而证券市场要实现其优化资源配置的功能,维持一定的交易活跃程度是必要的。从这个意义上说,拓展券商的融资融券渠道进而活跃股市交易是应时之需[2]。

三是有助于稳定股票价格。我国的证券市场不存在做空机制,国内券商尚无法进行融券交易,投资者也是靠低买高卖获取价差收益。一旦市场出现危机,股价下跌将无法控制。虽然目前已实行涨跌幅限制,但波动幅度仍高于海外主要的证券市场。而在完善的融资融券制度下,市场本身就具备了价格稳定器的作用。

四是有助于规避风险,促进金融市场的协调发展。从长期来看,通过融资融券沟通资本市场与货币市场,有利于释放金融市场风险。资本市场与货币市场是两个既相对独立又紧密相关的金融子系统,供需的变化和市场的割裂不可避免地在这两个系统中产生风险积累,如果风险长期得不到释放,将使整个金融市场的风险过度膨胀并危及国民经济的发展。逐步放开对资本市场和货币市场的管制,使银行资金合法地、受控制地进入证券市场,有助于缓解和释放整个金融系统的风险。证券融资融券交易是沟通资金市场与证券市场的桥梁,可以促进两个市场的均衡发展。

二、海外证券金融公司的运作模式及特点

日本、韩国和我国台湾地区证券市场起步较晚,散户占绝大多数,机构投资者少。如1950年代以前,日本证券市场散户投资者占60%~70%;1997年,台湾证券市场散户投资者高达90.1%[3]。在市场发育不尽成熟的情况下,日本设立证券金融公司向证券公司提供信贷支持,以期在短期内将证券公司培养成类似于美国投资银行的证券经营机构;韩国、台湾仿照日本的体制也分别设立了证券金融公司,从而在世界证券发展史上开创了证券融资的新模式。

1.日本模式。日本早在1927年就成立了证券金融公司,其证券金融公司均为上市公司,对券商提供短期适用资金贷款,交割短期贷款、有偿增资新股认购贷款以及对券商的转融通业务。在这种专业化证券金融公司模式中:(1)证券金融公司居于排它的垄断地位。证券公司与银行在证券抵押融资上被分隔开,由证券金融公司充当中介,严格控制资金和证券通过信用交易的倍增效应。从负债结构来看,日本的证券金融公司主要通过向资金和证券的拥有者融借证券和资金来维持自己的转融通业务。同时由于其自有资本的比例很小,仅为2.5%,如此小的自有资本规模,只有在政府支持和垄断专营的基础上,才能维持业务的正常运行。实际上,由于证券公司不能直接向银行、保险基金等机构融取证券,其它金融机构如果需要借出证券,一般是要将其转借给证券金融公司,再由证券金融公司附加一定比例的手续费后将证券融借给证券公司。而在融资方面,由于证券公司可以部分参与货币市场以及从银行获得抵押贷款,证券金融公司对融资方面的垄断性要小一些,是一种“准垄断”的状态。(2)证券金融公司是整个信用交易体系中证券和资金的中转枢纽。在信用交易操作中,客户不允许直接从证券金融公司融取资金或证券,而必须通过证券公司统一进行。证券公司除部分资金外,也不能够直接从银行、保险公司等机构获得信用交易所需的证券或资金。这样,大藏省通过控制证券金融公司就可以调控进出证券市场的资金和证券流量,从而控制信用交易的放大倍数。(3)证券金融公司在证券公司资券转融通中的地位逐步下降。主要原因在于银行与货币市场的资金使转融通需求发生分流,证券公司越来越多地通过短期借款、回购等方式从其他渠道获取所需资金。但与转融资的情况相反,由于证券金融公司在转融券业务中的垄断地位,证券金融公司为证券公司提供的借券额占证券公司总借券交易额的比重却越来越高。

2.台湾模式。台湾于1980年成立复华证券金融公司,后增为4家,其共同特点是实行了对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”。在这一结构中,有融资融券业务资格的证券公司既可以通过证券抵押的方式从证券金融公司获得资金,也可以以不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资,因此证券金融公司并不是资本市场和货币资金市场之间的唯一资金通道,而是专门以证券质押的方式获取资金的特殊通道。从台湾信用交易制度的历史进程和现实状况来看,可以概括为:(1)证券金融公司处于既垄断又竞争的地位。体现在其一方面根据台湾金融市场的欠发达现状,采取了专业化集中信用的形式,另一方面又力图在各个方面充分体现市场竞争的特点。这种近似有效的市场竞争使证券金融公司比较注重市场运作与风险的控制。(2)台湾的证券公司,尤其是有信用交易资格的证券公司,在信用交易中越来越多地利用货币市场融资工具而逐渐减少对证券金融公司的依赖,从而导致证券金融公司转融通业务的萎缩。(3)客户信用交易并非必然集中于证券公司,证券金融公司的职能逐步从转融资过渡到直接融资。台湾的证券公司只有一小部分具有信用交易资格,能够为客户直接提供融资和融券的信用交易支持,大部分的证券公司只能接受信用交易客户的委托,转而向证券金融公司办理转融通。

3.韩国模式。韩国的证券融资公司成立于1955年,是目前为止韩国证券融资唯一专门机构,其主要的资金来源是吸收特定存款。韩国证券法规定,经过特准,证券融资公司可以接受证券交易所、证券公司、其它证券机构以及财政部条例指定的其它机构的货币存款。证券公司收取的客户保证金、证券回购款项的一部分转存证券金融公司。除此之外,证券融资公司还可以充当证券 公司和其他证券机构托存的基金的管理者。韩国证券融资公司是国内唯一的证券融资专门机构,处于完全垄断地位,同政府的关系最为直接,除担负着为证券经营机构融资融券的经营任务外,还承担着一定的市场监管和货币政策职能。

设立证券金融公司的本质是有效控制证券信用的滥用及证券市场的过度投机。事实证明,证券金融公司在这些国家(地区)证券市场发展的初期阶段发挥了积极作用。

三、建立中国证券金融公司的初步框架

日本、韩国和台湾的经验证明,由证券金融公司依照严格的条件集中办理证券融资,贯彻了银行证券分业管理的原则,更能体现管理层对证券市场的调控意图,且在证券市场发展的早期阶段更便于防范和控制风险。我国在建立证券金融公司制度的过程中,可以适当借鉴其成功经验,并根据我国证券市场发展的实际情况进行全面规划。

1.设立试点。这是我国金融市场发展过程中较为成功的经验之一。在建立我国证券金融公司制度时,可暂先成立一家证券金融公司,待成熟后再成立两家,不宜过多。这样既可以通过竞争提高运作效率,也可较好地控制风险。设立地点可选择上海、深圳或北京;从股东结构来看,可由商业银行、证券交易所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司、投资基金共同投资建立;其规模可随时调整,但新设公司的注册资本应不低于20亿元。

2.正确定位。证券金融公司在建立健全融资融券制度的过程中扮演着过渡性的角色,它应是专营性的金融机构,为商业银行、保险公司、证券公司、金融租赁公司、投资公司、信托公司、投资基金等资金和证券的拥有者融措证券和资金(收取一定比例的手续费),且该项业务只能由证券金融公司来做并具有垄断性。其职能定位是,融通资本市场和货币市场,充当证券公司与银行在证券抵押融资等业务上的中介,并通过证券金融公司由政府部门(如人大财经委或中国人民银行)严格控制资金和证券,通过信用交易的杠杆效应,达到既缓解资本市场和货币市场之间的矛盾,又控制金融风险的目的。

3.资格设限。(1)设立证券金融公司,发起单位首先要向主管机关提出申请,经批准后才可设立。证券金融公司的主管机关,日本为大藏省证券局,韩国为财政部证券期货交易委员会,台湾为财政部证券管理委员会。(2)从股东结构来看,日本和台湾证券金融公司的最大股东是各类金融机构,包括商业银行和交易所,这使证券金融公司具备了较高的信用水平和中立性。我国证券金融公司的设立应借鉴其经验,由商业银行、证券交易所以及其它有实力的投资公司、信托公司、证券公司共同投资建立。(3)证券金融公司资本充足率的设定直接影响其资产规模、信用水平和运行质量。台湾要求证券金融公司的负债总额不能超过其资本净值的11.5倍,相当于最低资本金充足率的8%;相比之下,日本证券金融公司的同一比率仅为2.5%,其资本金比率也很低,且债务几乎全部为短期债务,相应要求证券金融公司具备高效率的流动资金管理技能。考虑到金融机构的性质及本着稳健的原则,我国证券金融公司的最低资本金充足率设定在8%比较适宜。

4.先资后券。根据我国证券市场发展不同阶段的实际情况及现行法律制度,我国证券金融公司业务的开展可考虑按先资后券的步骤实施。即在证券金融公司建立之初,规定只能向有资格的证券公司进行融资。投资者可以委托有资格的证券公司向证券融资公司融资,或由证券公司直接向投资者融资,但不得融券。运行一段时间后,放开证券金融公司直接向所有券商和投资者融资的限制,但仍不得向券商或投资者从事融券业务。同时要严格评估和控制融资者的资信及抵押物。待做空机制建立后,再放开向券商和投资者从事融券业务的限制,同时券商也可以直接向投资者融券或受托向证券金融公司融券[4]。

四、建立健全中国证券金融公司的风险控制机制

建立证券金融公司进行融资融券业务,虽然可以使投资者实现低成本扩张和获取较高的收益,但由于证券市场的不确定性,也增加了证券市场的风险。因此,加强对融资融券业务的风险控制和管理尤为重要,具体可从以下几方面入手。

1.建立有效的监管体系。融资融券的交易过程比较复杂,牵涉面较广,美国、日本、台湾等对此作了非常细致和具体的规定。根据我国证券市场发育程度尚低、市场参与者自律性较差的现实情况,证券金融公司制度的监管体系应为:由中国人民银行制定有关银行向证券金融公司提供资金的渠道、方式和管理办法;中国证监会制定证券金融公司向证券公司或投资者提供资券转融通的管理办法,并由证券交易所对有关交易、存管、结算等制定细则作为补充;证券金融公司再据此制订具体的操作规程,从而形成一个较为完整的制度体系并由中国人民银行、中国证监会、证券交易所和证券金融公司组成监管体系。

2.融资融券资格的设定。证券金融公司是资本市场和货币市场之间的资金通道之一。这方面可借鉴日本、台湾的经验并结合我国的实际情况,允许那些资产质量良好、守法经营且近期无重大违规行为的综合类券商申请融资融券业务。

3.建立信用管理机制。由于融资融券交易有较强的杠杆效应,能放大市场风险,故应设立一套有效的机制进行管制。考虑到我国的证券公司尚无办理证券抵押融资业务的经验且自律程度低,与早期的台湾证券市场相仿,因此在设计证券公司融资融券制度时,可较多地参照台湾的管理办法,注重对各个级别的信用额度进行控制,强调以保证金比率为基础,控制因市价变动形成的市场风险;以及以资本金比率为基础,控制证券公司的债务风险。同时对美国、日本的成功之处也要有选择地学习参照。具体措施包括[6]:

(1)明确界定可用作融资融券交易的证券资格。不同证券的质量和价格波动性差异是影响信用交易风险水平的重要因素,并非所有的证券都适合进行融资融券交易,故应由证券交易所对其进行资格认定。可考虑规定,用作融资交易或抵押的股票其流通股本在8000万股以上,股东人数在3000人以上,且有一定交易规模;融券用的证券其流通股本在1亿股以上,股东人数在4000人以上。同时,交易所还应根据股票的市场表现和公司的情况随时调整具有融资融券资格的股票名单。

(2)控制个别股票的信用额度。其目的是防止股票过度融资融券导致风险增加。这方面可借鉴国外经验,规定当一只股票的融资融券额达到上市公司流通股本的25%时,交易所停止其融资买进或融券卖出,当比率下降到18%以下时再恢复交易;当融券额已超过融资额时也应停止融券交易,直到恢复平衡后再重新开始交易。

(3)比例管理证券机构信用额度。包括对证券金融公司的管理和对证券公司的管理。可借鉴台湾的经验,对证券金融公司的信用额度管理通过资本净值的比例管理来实现,如规定证券金融公司的最低资本充足率为8%;证券金融公司从银行的融资不得超过其资本净值的6倍;证券金融公司对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的15%。

(4)对证券公司的管理同样可通过资本净值的比例管理加以实施。如台湾规定证券公司对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率为250%,考虑到我国证券公司的资本金比率,可将此倍率定为200% ;每家证券公司在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%。