债务融资方式范文
时间：2024-03-27 18:03:29
导语：如何才能写好一篇债务融资方式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。
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【关键词】融资成本；风险溢价；道德风险
一、债务融资道德风险的理论评述
企业债务融资一般有银行贷款和企业债券两种形式。理性的企业在选择债务融资方式时会遵循成本最小化和收益最大化原则，其中，融资成本是企业融资时必然要考虑的主要因素。债务融资的成本由基础利率和风险溢价构成。对银行贷款而言，基础利率就是银行间拆借利率、央行再贷款或再贴现利率，企业债券的基础利率是相同期限的国债收益率。基础利率取决于宏观经济形势和社会资金供求状况，宏观经济形势好的时候，投资机会多，社会资金供求状况偏紧，利率水平较高，企业整体债务融资成本上升。风险溢价与企业融资期限和违约风险有关，融资期限越长，企业违约风险越高，风险溢价也越高。
风险溢价的重要组成部分是债务融资过程中企业和债权人之间由于信息不对称而产生的逆向选择成本和道德风险成本，其中道德风险成本还对企业选择债务融资方式有很大影响。
道德风险成本源于债务融资后债权人与企业之间的信息不对称。债权人的监督能有效防范企业的道德风险，降低债务融资的道德风险成本和整个融资成本。由于银行对企业的监督比债券投资者更有效，对于道德风险高的企业而言，道德风险高的企业一般经营时间短，知名度低，规模较小，或负债率高，进行债券融资的道德风险成本高，而银行的监督能够降低其融资的道德风险成本，所以这类企业一般会选择银行贷款。相反，道德风险低的企业进行债券融资的道德风险成本低，更愿意发行公司债券筹集资金。而且这些道德风险低的企业一般经营时间较长、知名度较高、负债率较低、规模较大、可抵押的资产较多，投资机会也较多，债券融资的道德风险成本低，能够以较低的成本发行债券。
在多数情况下，由于信息不对称，公众对企业的道德风险水平不知情，那些道德风险低的企业为了降低融资成本，就需要在投资者心目中建立良好的声誉。对于那些公众投资者了解不多的企业，如果没有声誉，发行债券的成本相当高，在公开发行债券之前需要在投资者心目中建立声誉。大企业在长期经营过程中已经有了良好的声誉，因此具有比中小企业更大的融资优势（Diamond，1991）。
道德风险还与企业投资机会有关。在融资金额有限的情况下，企业不可能投资于所有的项目，选择一个投资项目就意味着放弃别的项目。因此企业的投资机会可以被看作期权，其价值取决于企业以最优方式行权的可能性（Barclay&Smith，1995）。企业投资机会越多，股东和债权人对行权方式的冲突越大，发生资产替代和投资不足等道德风险的可能性越大，用高风险项目替代低风险项目越容易，债券融资的道德风险成本也越高。为了降低融资的道德风险成本，这些企业更依赖于银行贷款。投资机会也是企业的增长潜力，所以银行贷款的比例与企业增长潜力正相关，而企业债券的比例与增长潜力负相关（ChristopherW.Anderson，AnilK.Makhija，1999）。
企业债券可以选择在公募债券市场或者私募债券市场发行。公募债券市场面向所有的个人投资者和机构投资者。私募债券市场的投资者主要是金融机构。金融机构精于信用评估，能够对企业进行有效的监督，所以发行私募债券与银行贷款相似。道德风险成本是影响债券发行市场选择的重要因素，规模较小的企业道德风险较大，在公募债券市场上融资的道德风险成本高，会选择在私募债券市场筹资，私募债券更多的监督及更严格的债务条款也降低了道德风险成本。债券发行成本是影响企业债券发行市场选择的另一个因素。公募债券发行成本高，但债券发行成本具有规模经济，债券发行量大的企业能够充分利用公募债券发行成本的规模经济，通过公募筹集债务资金（SudhaKrishnaswami，PaulA.Spindt，VenkatSubramaniam，1999）。
虽然银行监督能够降低债务融资的道德风险成本，但银行可能利用其优势“要挟”企业，从企业中抽取额外的费用，因此一些道德风险小、债券融资道德风险成本低的企业会选择企业债券（ChristopherW.Anderson，AnilK.Makhija，1999）。
二、基于道德风险的债务融资方式选择模型
道德风险是影响企业债务融资方式的重要因素，道德风险小的企业债券融资较容易；道德风险高的企业难以在债券市场上融资，只能依靠银行贷款，通过银行的监督来减少或消除道德风险。道德风险与企业的投资项目质量、经营业绩、经营时间长短、资产结构、负债率等都有关系。下面将通过一个建立在道德风险基础上的企业债务融资方式选择模型来分析企业对银行贷款和企业债券的选择。
模型的基本思想是：由于所有权和经营权的分离，经理和股东的利益不完全一致，在选择投资项目方面意见不一致，经理会选择有高回报的好项目或低回报但能给经理个人带来好处的坏项目。如果经理把股东价值放在第一位，那么有好的项目、好的经营业绩、资产盈利能力强的企业更倾向于发行债券，其他企业从银行贷款。如果经理不关心股东价值，经理倾向于选择使其受监督最小的融资方式以投资于能给经理私人带来收益的坏项目，就会选择债券融资。
（一）模型的假设条件
（二）模型
假设企业公共秩序资金为F，承诺到期偿还金额为D，原有债务比新的债务优先级别高。如果企业无力偿还新老债务，债权人将清算所有抵押资产Ac。
经理从项目1获得的收益为：
α[p1（X-D+Ar-DE）+（1-p1）（Ar-Ac）]+bAr（2）
经理从项目2获得的收益为：
α[p2（X-D+Ar-DE）+（1-p2）（Ar-Ac）]（3）
如果
α（p2-p1）（X-D-DE+Ac）≥bAr（4）
那么经理会选择更有社会效益的项目2。
如果新债权人认为经理会选择项目2，那么在不考虑资金的时间价值的情况下，新债权人愿意借款的最低条件是：
综合上述分析，公式6成立或公式11不成立时企业就会发行债券。
公式6和公式11可以被重写为：
从公式12和公式14还可以看出，负债率高的企业更倾向于从银行取得借款。因为这时新的债务风险高，融资成本高，经理从项目2得到的收益少，更倾向于投资项目1，只有银行监督才能解决这个问题；反过来，负债率低、净资产高的企业更倾向于债券融资。
该模型的基础假设是银行比分散的债券投资者的监督更为有效，银行有监督企业的动机，而个人投资者没有。分散的债券投资者具有强烈的“搭便车”行为倾向，很难对企业进行有效的监督，而银行不能“搭便车”，且银行在挑选和监督企业方面具有优势，因此个人将资金交给银行，委托银行贷款给企业，代表他们对企业进行“授权监督”（Booth，1992）。
银行的自有资金很少，绝大部分资金来自于存款人。根据委托-理论，在不存在道德风险的情况下，当委托人是风险规避者而人是风险中立者（或爱好者）时，委托－合同应该由委托人取得固定收入，而人获取剩余收入，这样的合同同时满足约束和激励，促使人尽心尽力工作。银行可以看作是风险中立者，企业是风险中立者或爱好者，个人则是风险规避者。个人以固定利率存款到银行或借款给企业，并签订一份委托－合同。而银行的道德风险较低，企业的道德风险相当高。银行满足委托－合同的前提条件而企业不满足，因此个人愿意与银行签订合同而不愿直接与企业签订合同。
银行监督企业的动机有以下三个方面。首先，存款人与银行的委托－合同让存款人取得固定收入，而银行获取剩余收入，这使银行的收入与其工作努力程度和尽责程度直接相关，使银行有强烈的动机监督企业。其次，金融监管当局对银行的资产质量有较高的规定和要求，为了达到这些要求，银行必须对贷款企业进行监督。最后，声誉和诚信是银行最重要的无形资产，一旦银行因为对贷款监督不力而出现问题，就会失去存款人的信任，其经营会碰到很大困难，甚至会破产。
此外，从宏观环境看，银行监督企业还需要满足一个条件，即银行面临着预算硬约束，如果经营不善，就有可能破产。如果这一条件不满足，那么银行监督企业的动机就会削弱。如果政府会对陷于困境的银行施以援手，或者存在存款保险制度，银行的预算约束软化，缺乏监督企业的动机，就会出现一些放任企业损害银行利益的“非理性”行为。
三、结束语
本文基于道德风险，对企业债务融资选择方式进行了理论研究。研究假定企业、银行和债券投资者都是理性的“经济人”，在既定的规则下追求自身利益极大化，企业和银行都是预算硬约束的。企业为了追求自身利益极大化，总是力求以尽可能低的成本从银行和债券投资者那里获取资金。银行和债券投资者为了其利益极大化，既要以尽可能高的利率向企业提供资金，又要通过各种措施保证企业如约偿还债务。
银行贷款和公司债券存在的基础是不同的。作为一个理性的“经济人”，企业在选择债务融资方式时，融资成本是必然要考虑的主要因素，而道德风险又是影响企业债务融资成本的重要因素。道德风险小的企业债券融资较容易。而道德风险高的企业难以在债券市场上融资，只能依靠银行贷款，通过银行的监督来减少或消除道德风险。本文通过建立一个基于道德风险的企业债务融资方式选择模型，对债务融资方式的选择进行深入研究。研究结论表明，与中小企业相比，大企业的资产规模大，经营时间长，声誉高，进行债券融资的逆向选择成本和道德风险成本低。一些信用好的大企业能够以低于银行贷款的融资成本进行债券融资，因此进行债券融资的通常是大企业。
【主要参考文献】
[1]Barclay,M.,SmithC.,TheMaturityStructureofDebt,TheJournalofFinance,1995,609-631.
[2]ChristopherW.,AndersonAnilK.Makhija,Deregulation,DisintermediationandAgencyCostsofDebt:EvidencefromJapan,JournalofFinancialEconomics,1999,309-339.
篇2
一、债务融资和股权融资规模的计算
根据我国会计准则，债务融资在会计报表（上市公司年报）中体现为借款，股权融资在会计报表中体现为总股本和资本公积。本文根据会计报表中相关指标的含义，提出了对房地产上市公司各年度的债务融资和股权融资的融资规模计算方式，如表1所示。
二、房地产上市公司债务融资和股权融资状况统计
结合房地产上市公司2000-2012年的年报数据，根据表1的公式计算2001-2012年沪深A股102家房地产上市公司的外源融资状况，其描述性统计结果如表2所示。
由表2可知，（1）从均值来看，2001-2012年我国房地产上市公司债务融资规模均值为7.6亿元、股权融资规模均值为1.2亿元，这表明债务融资和股权融资都是房地产上市公司的资金来源；（2）从最大最小值来看，不管是债务融资还是股权融资，最大最小值间的极差都在不断扩大，且每年都会有公司采取逆融资模式（提前还债、退股等），说明在房地产上市公司中各公司间融资策略和发展策略差异显著。
根据表2，可以得到房地产上市公司每年的融资情况，并据此分析债务融资和股权融资各自所占的比例，见图1、图2。
从图1和图2，可以看出，（1）中国房地产上市公司债务融资规模平均值基本呈现逐年递增，说明随着我国经济的发展，房地产上市公司的公司规模与债务融资需求不断增长；（2）除2006-2009年外，我国房地产上市公司的股权融资规模处于低位，说明房地产上市公司基本不会选择股权融资作为其外源融资方式；（3）债权融资规模占外源融资比例一直处于高位，说明房地产上市公司优先选择债务融资、其次选择股权融资，与优序理论相符。
三、房地产上市公司融资状况产业内对比
本文从所有权性质、地域和主营业务三个维度比较了房地产上市公司融资状况。2001-2012年不同类型房地产上市公司的融资状况如表3所示。
表3显示：（1）具有国企背景的房地产上市公司融资规模远超过民营房地产上市公司，融资规模平均水平为民营公司3倍左右；（2）在长三角、珠三角、京津经济圈经营的房地产上市公司融资规模远超过在其他地区经营的公司，长三角地区的房地产上市公司更倾向于债务融资；（3）不同主营业务的房地产上市公司发展规模相当，但其他类型（土地开发等）房地产上市公司的债务融资高于以房地产开发和商业地产为主营业务的公司。
四、房地产上市公司与其他上市公司股权分布状况比较
篇3
一、文献综述
（一）国外研究 国外实证研究大都表明，债务水平与公司绩效正相关。Sivamakrishman、Cornet（1988）等的实证研究表明，财务杠杆与企业价值正相关。Shah（1994）考察了资本结构变化对公司股票价格的影响，得出结论，股票价格与财务杠杆正相关。Kim和Stulz（1999）认为，公司宣布发行债务能引起股票价格上升。
（二）国内研究 而对我国上市公司而言，债务水平与公司绩效的关系可能与发达国家的研究结论不一致。从国外的经验看，能否充分发挥债务的正面效应是债务融资对公司绩效影响的关键所在，而债务正面效应的发挥是建立在有效的偿债保障机制和有效的公司治理机制等基础上的。而我国的资本市场发展不完善，控制权转移、声誉机制、破产机制等方面的问题弱化了债务治理功能。因此对我国上市公司而言，债务水平与公司绩效间的关系可能与发达国家的研究结论不一致。
于丹枫（2007）通过对我国房地产上市公司债务融资整体的实证分析，发现资产负债率与公司治理效率显著负相关。刘晓江（2008）分析了资产负债率对每股收益、净资产收益率和托宾Q值等指标的影响，得出资产负债率与房地产上市公司治理效率负相关。张严（2008）经过实证分析得出，房地产行业公司绩效与总资产负债率显著负相关。刘建国和杨卫东(2009)通过实证研究表明，房地产上市公司治理效率与长期银行信用融资率和财政融资率显著正相关，与股权融资率负相关。方茂阳（2009）通过实证分析得出：房地产行业上市公司的资产负债率偏高，出现负债率杠杆负效应；公司绩效与长期借款率和权益比率都呈正相关，且权益比率对公司绩效的贡献比长期负债率的大。
基于以上文献分析，本文通过研究我国房地产上市公司债务融资与公司绩效的关系，试图揭示我国债务融资存在的问题，以促进房地产上市公司债务融资结构的进一步优化，提升公司绩效。
二、研究设计
（一）数据来源与样本 本文选取2007年12月31日以前在沪、深证券交易所上市的A股房地产上市公司作为研究样本，以这些样本于2008年~2010年公开的上市公司年报数据为主要分析区间，并对原始数据样本进行了以下处理：为保证房地产上市公司的特性，剔除2008年~2010年间年房地产主营业务收入不及50%的公司；考虑到极端值对统计结果的不利影响，剔除2008年~2010年被列为ST的房地产上市公司；剔除同时在A股、B股或H股上市的房地产上市公司，以及缺乏统计数据的公司。最终选取了60家房地产上市公司作为研究样本。本文所用数据来源于国泰安金融经济数据库、CCER中国经济金融数据库，数据分析使用SPSS17.0软件。
（二）变量选取 具体内容如下：
（1）被解释变量选取总资产收益率（ROA）。本文选取总资产收益率作为衡量公司绩效的指标，公司的获利能力主要由整个公司资产的获利能力来衡量。
（2）解释变量选取总资产负债率（DAR）。总资产负债率能够体现公司的整体负债状况，是评价公司负债水平的综合指标。根据国外研究理论，假设总资产负债率与总资产收益率正相关。
（3）控制变量。第一，公司规模，本文选取资产规模的对数（lnASSET）作为计量指标，假设公司规模与公司绩效正相关。第二，成长性，本文选取主营业务收入增长率（MRG）作为计量指标。主营业务收入增长率能反映房地产上市公司的发展潜力与成长性，假设主营业务收入与公司绩效正相关。第三，股权结构，本文选取流通股比例（PLE）作为计量指标。一般而言，分散的公司股权有利于公司治理结构的完善，假设流通股比例与公司绩效正相关。
（三）模型构建 本文采用线性回归模型来研究我国房地产上市公司债务融资与公司绩效之间的相关性。具体的多元回归模型设定为：
ROA=α+β1DAR+β2lnASSET+β3MRG+β4PLE+ε
其中α代表回归方程的常数项，β1，β2，β3，β4代表自变量的系数，ε代表随机项。
三、实证结果分析
（一）描述性统计从对各个变量的描述性统计可看出，样本中除了主营业务收入增长率的标准差高于4之外，其他四个变量的标准差都比较小，且总资产收益率、总资产负债率和流通股比例的标准差都低于1。总资产负债率维持在59.88%左右，不低于16.13%，不超过84.83%，这表明房地产上市公司总资产负债率的极大值与极小值相差悬殊，平均负债程度相当高。
（二）相关性分析将所有变量进行相关性分析可看出，总资产负债率和流通股比例与总资产收益率负相关，资产规模和主营业务收入增长率与总资产收益率正相关。其中，总资产负债率和流通股比例还表现出与总资产收益率显著负相关。结合前文的假设可知，总资产负债率和流通股比例与总资产收益率的相关性分析结果和假设发生了偏差，另外两个变量的相关性分析结果和假设一致。
（三）多元回归分析 为避免各自变量之间可能存在着的共线性问题，故本文采用逐步回归分析法。
从表3可看出，对总资产收益率的逐步回归分析结果中剔除了资产规模和主营业务收入增长率，同时，总资产负债率和流通股比例进入了回归模型，这两个解释变量对总资产收益率具有显著性影响。得到回归方程如下：
ROA＝0.092-0.045DAR-0.032PLE
由方程可知，总资产负债率与公司绩效呈显著负相关关系，总资产负债率越高，公司的总资产收益率越小，公司绩效越差；流通股比例与公司绩效呈显著负相关关系，流通股比例越高，公司的总资产收益率越小，公司绩效越差。且总资产负债率对公司绩效的影响大于流通股比例对公司绩效的影响。
四、结论
（一）房地产上市公司的资产负债率偏高，与公司绩效呈显著负相关关系，即出现负债率杠杆负效应这与国外研究结论相悖。笔者认为原因主要有：一是能否充分发挥债务的正面效应是债务融资对公司绩效影响的关键所在，而债务正面效应的发挥是建立在有效的偿债保障机制和有效的公司治理机制等基础上的。我国资本市场发展尚不完善，只是弱有效市场。控制权转移、声誉机制、破产机制等方面的严重问题导致债务的正面效应难以发挥；二是房地产公司对银行贷款过分依赖，而我国的国有商业银行还未完全走上商业化轨道，因此由于成本得不到有效降低，房地产公司高比例的债务融资对经营者的约束效果因而就得不到充分发挥。
（二）流通股比例与公司绩效呈显著负相关关系 这与前文所提的假设不一致。这是因为，流通股比例对上市公司业绩的影响，一般是通过股票市场的外部监控功能来实现的。而我国资本市场发展尚不完善，外部监督环境和各项法律法规等都不健全，在这种情况下，企业的股权结构更倾向于集中化，流通股股东一般难以在公司治理中产生较大的影响。此外，另两个控制变量资产规模和主营业务收入增长率与公司绩效呈正相关关系，但并不显著，原因可能是因为样本容量不够大的关系。
通过以上分析可以得出，房地产上市公司要提高公司绩效，必须尽快改变对银行的过分依赖，积极吸引更多的专业机构投资者，充分发挥债权人在公司治理中的约束作用。同时，应建立有效的资金监管与投资管理体系，完善外部监督环境与各项法律法规措施，充分发挥债务融资对公司治理的正面效应，进一步提升公司绩效。
参考文献：
［1］方琴：《房地产上市公司债务融资的治理效应的实证研究》，《科学技术与工程》2010年第7期。
［2］肖作平：《上市公司资本结构与公司绩效互动关系实证研究》，《管理科学》2005年第3期。
［3］杨卫东、刘建国：《房地产行业上市公司融资结构与公司绩效实证浅析》，《经济学与经济管理》2009年第1期。
［4］方茂阳：《房地产上市公司融资结构对公司绩效影响的实证分析》，《武汉金融》2009年第7期。
［5］张彬、王曙光：《债务融资与公司业绩的实证研究》，《审计与经济研究》2007年第5期。
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论文关键词：融资方式 资本成本 资本结构ahp
一、引言
企业的经营和发展都迫切需要资金，资金是企业生存和发展的血液，是企业进行生产经营活动的原始推动力。随着企业问竞争日益激烈，企业规模的日益扩大，经常被资金匮乏所困扰。这样研究企业融资决策问题对于企业改革和发展有着极为深远的意义。企业融资就是企业根据其生产经营、对外投资、调整资本结构等的需要，通过融资渠道和资本市场，运用融资方式，经济有效地筹集和融通资金。不同的融资渠道和融资方式决定了企业的融资结构，融资结构决定企业的资本结构。
关于企业融资方式及融资结构的研究，很多学者做了研究。其中最著名的要属莫迪利亚尼和米勒于1958年共同提出的mm定理。该定理要解决的是企业的市场价值与融资结构的关系问题，基本出发点是，在某些给定的条件下，存在着一个使企业价值最大化的最优融资结构。虽然定理在数学推导上非常严密，但由于其前提假设与现实条件很难吻合，因此并未能很好的解释资本结构方面的实证研究成果。之后，梅耶斯(mayers)结合不对称信息对融资成本的影响进行研究，提出了新优序融资理论。其理论基本点是：在信息不对称情况下，(1)企业将以各种借口避免发行普通股或其他风险证券来取得对投资项目的融资。(2)为使内部融资能满足达到正常权益投资收益率的投资需要，企业必须要确定一个目标股利比率。(3)在确保安全的前提下，企业才会计划通过向外部融资以解决其部分融资需要，而且会从发行风险较低的证券开始。因此，其优序融资理论的中心思想就是：偏好内部融资，如果需要外部融资，则偏好债务融资，然后才是股票融资。
二、企业融资方式分析
企业融资策略的制定要首先考虑一定的宏观环境，包括政治、经济、法律和技术等环境。还应考虑行业状况、竞争者状况、供应者状况、其他公众状况，以及企业内部条件等微观环境。这是确定企业融资方式和策略的前提。融资方式从资金来源上看，我国企业的融资方式主要可分为两大类，即内部融资和外部筹资方式。所谓内部筹资是指从企业内部开辟资金来源，筹措生产经营所需的资金，主要有企业的折旧和留存盈余；它的优势主要表现在可以降低信息不对称的影响，节省交易费用，可以避免同外部投资老的交涉及签署相应的条款。所谓外部筹资，是指从企业本身以外的对象筹集资金，其中相当一部分是通过金融市场来实现的。我国企业外部融资的主要方式有两种：一是债务融资，即通过银行或者通过发行企业债券从投资者那里筹集资金：二是发行股票进行融资。其中，债务融资还可以分为间接债务融资和直接债务融资。间接债务融资是指通过银行进行贷款融资：而直接债务融资一般是指通过证券市场发行债券来进行融资。外部筹资中的直接债务融资与发行股票融资又统称为直接融资。外部融资既是企业融资的一种途径，也是公司所有者向外转移风险的一种途径。本文由于分析的需要将企业融资方式分为三种：(1)内部融资，主要来源于企业自身经营活动所形成的利润积累；(2)债务融资，主要包括银行贷款和发行债券两种：(3)股权融资，主要包括普通股融资和优先股融资两种。
融资效率是指企业资金运营融通资金及实现其效用的能力的大小。企业融资方式的不同直接影响融资效率的高低。影响企业融资方式及融资效率的因素主要有：融资成本、融资风险、融资主体的自由度和资本结构四个方面。
(一)融资成本
融资成本，也叫资本成本，是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。资本成本包括资金筹集费和资金占用费两部分。资金筹集费是指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资金占用费是指占用资金支付的费用，如股票的股息、银行借款和债券利息等。融资成本与融资收益是同一问题的两个方面。为便于不同筹资金额成本的分析比较与研究，资本成本通常用资本成本率来表示。资本成本率是指公司使用资本所负担的费用与筹集资本净额之比，其计算公式为
(1)内部融资。内部融资是企业将自己的利润转为积累，实质上是对企业追加投资。企业无须向外支付任何费用，即融资费用为零。唯一的融资成本表现为资金的机会成本，即企业将自己的留存收益用于其他投资所能获得的最大收益。所以，企业内部融资的成本最小。
(2)债务融资。债务融资成本主要包括对债务所支付的利息和融资费用。债务利息可记入税前成本，产生税盾效应，费用降低。
(3)股权融资。股权融资成本主要包括支付的股息和融资费用。
从筹资者角度来分析，通过债务进行融资较之发行股票进行融资，其综合成本是更低的。首先，在债务融资中，债务的利息计八成本，因而它有冲减税金的作用，而在股权融资中，向来就存在着对公司法人和股份持有人“双重纳税”问题。其次，债务融资可以使公司得以更多地利用外部资金来扩大公司规模，增加公司股东的利润，即产生“杠杆效应”，而在股权融资中，新增股东固然可以使得公司增加了可运用的资金，但同时也增加了分配公司利润的基数。再次，在债务融资中，公司原有的管理结构基本不受影响，而在股权融资条件下，公司的管理结构发生了相应的变化。
(二)融资风险
企业融资时必须高度重视融资风险的控制，尽可能选择风险小的融资方式。用率、资金清偿力两个方面考虑。融资方式的风险可以从资金利用率、资金清偿力两个方面考虑。
(1)资金利用效率。资金利用率包括两个方面，资金到位率和选择资金使用效率。资金到位率是融资筹集到的资金量与预期筹集资金量之比。它与融资效率同方向变动，资金到位率越高，融资效率越高。三类融资方式中，内部筹资的资金到位率最高。发行债券或股票融资时，会存在股本募集不足和债券认购不足的现象。银行贷款由于存在补偿性余额，企业也不能全额获得贷款，但资金到位率仍然比股票和债券融资高。
资金使用效率是企业有效消化资金的能力，它与融资效率同向变动。我国许多上市企业存在资金利用效率不高的问题，因资金运用和管理滞后，利用募集到的资金盲目投资或长期存放银行，没能使资金获得良好的经济效益，资金使用率大大降低。相对而言，债务融资的资金使用效率较高，银行贷款的借贷额度按需而定，发行债券由于募集金额固定，很难产生资金募集过多的现象。内部融资的资金投向与债务融资类似，使用效率较高。
(2)资金清偿力。对于采用内部融资及股权融资的企业来说，内部融资与股权融资都不需要偿还本息，而且资金可以较长期限使用，无须承担偿还本金的压力，内部融资和股权融资对清偿能力方面的风险较小。而债务融资的企业面临经营性风险，一旦这种情况发生，企业就必须拿出自有资金支付借款利息，经营风险就被扩大为财务性风险，当财务风险升高到一定程度，就会影响投资者和消费者对企业的信心，对自身未来的发展极为不利。
(三)融资主体的自由度
融资主体自由度是指融资主体受外界约束的程度。这种约束涵盖法律、规章制度和体制等方面。约束力越大，自由度越小。融资主体所选择的融资方式不同，融资主体的自由度也就不同。从我国的现实看，内源融资受外部的影响最小。股票融资主体仅受股民“用脚投票”的制约，在内部规范的管理机制之下对所募集的资金的支配程度较大。从我国的公司法和相关的证券法律、法规的规定性角度，对上市公司所募集资金的投向有一定的规定，但在公司的具体操作中，只要及时披露资金使用信息，上市公司的董事会可以随意更改资金投向，甚至还存在许多上市公司改变资金使用方向但不披露信息的情况。债务融资由于有契约性制约，债务人受约束较大。在双方的借款和约中一般明确规定专款专用，并负有违规处罚的条款。银行等债权金融机构，为贷款资金安全，对大笔贷款和债权进行经常监督任何贷款和债券还有还款期限的限制。因此，债权融资在自由度上是最低效的一种方式。总体上，股权融资的主体自由度大于债务融资主体的自由度。
(四)融资主体对企业的控制权
企业的资本结构是指企业所筹措的不同融资渠道资金的有机搭配，以及各种融资渠道资金所占的比例。从形式上看是企业的债务与权益的比率，但其背后却反映着相关利益主体股东、债权人与公司不同的权利、利益关系。
一般来说，股权融资尤其是增发新股将会稀释公司股权，从而引起公司股权控制权、收益分配权和剩余财产索取权的分散。债务融资由于债权人无权参与公司的管理决策，从而可保障股东对企业的控制权。企业在选择融资方式时，应尽量避免丧失对企业的控制权。
综上所述，内部融资的融资效率是各种融资方式中最高的。股权融资与债务融资相比，债务融资在融资成本、资金利用率以及对企业的控制权方面要优于股权融资，但在资金清偿能力、融资主体的自由度方面，股权融资要优于债务融资。为此有必要详细分析比较债务融资和股权融资的效率。
三、企业融资方式选择的层次分析法(ahp)
层次分析法(ahp)是一种简单而又适用、定性和定量相结合的方法，适用于影响因素较多的复杂系统的决策分析。应用这种方法，决策者通过将复杂问题分解为若干层次和若干因素，在各因素之间进行简单的比较和计算，就可以得出不同方案的权重，为最佳方案选择提供依据。
(一)构建层次分析结构
选择的满意的融资方式a为目标层，影响融资方式及其效益的因素融资成本b1、融资风险b2、对融资主体的约束力b3为准则层，影响融资成本、融资风险、对融资主体约束力的因素作为子准则层，这子准则是作为某一具体融资方式的评价依据。三个可供的融资方式内部融资、债务融资和股权融资分别为方案层d1、d2和d3。层次结构如图1。
(二)构造判断矩阵，确定权重和一致性检验
建立层次分析模型之后，对每一层次中各因素相对重要性给出判断，这些判断通过引入合适的标度数值表示出来，写成判断矩阵。判断矩阵表示针对上一层次因素，本层次与之有关因素之间相对重要性的比较。由于ahp法是基于决策者的主观判断进行的，而两两比较的主观判断常常会导致对判断矩阵的不一致。因此，决策者给出的判断矩阵是否具有满意的一致性是一个很重要的问题，它直接影响到判断矩阵得到的排序向量是否真实地反映各比较对象之间的客观排序，因此必须进行一致性检验。主要检验指标是一致性指标cl、平均随机一致性指标rl和一致性比例cr，当cr≤0．1时，比较判断矩阵具有满意一致性，当cr>0．1时，比较判断矩阵不一致，必须进行修正，使之具有满意一致性。
(1)a—b层权重计算和一致性检验
四、结论和建议
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关键词：现金并购融资风险企业并购
一、现金并购的资金来源及筹资方式
现金并购融资方式是多种多样的。现金并购融资按资金的来源不同一般可分为两大类融资方式,即内源融资方式和外源融资方式。内源融资是指从企业内部开辟资金来源,筹措所需资金。但由于并购活动所需的资金数额往往是非常巨大的,而企业内部资金毕竟是有限的,利用并购企业的营运资金流进行融资对于并购企业而言有很大的局限性,因为一般不作为企业并购融资的主要方式。
现金并购中应用较多的融资方式是外源融资,指企业从外边有开辟资金来源,向企业以外的经济主体筹措资金。外源融资作为企业筹集资金的一条重要渠道,对企业扩大经营规模、增加资本的收益具有直接作用。
二、不同融资方式的风险分析
1.债务性融资风险。采取债务性融资的企业,可能出现不能按时支付利息、到期不能归还本金的风险。另外负债具有财务杠杆的作用,当投资报酬率高于利率时,就能提高股东的收益。反之,就会降低股东收益,甚至危及股东资本,因此债务性融资还包括使普通股收益变动的风险。债务性融资因必须按时还本付息,刚性很强,筹资风险最大。
2.普通股融资风险。权益性融资不存在还本付息,故无财务风险。但筹资使用不当,会降低普通股收益,因此存在使股东收益变动的风险。如果完全使用股票进行交易,主要会涉及两个因素。首先是由于股权数额的增加,交易期间可能会引起股东每股盈余被稀释。第二个因素是使用股票交易可能使投资者认为是并购企业的股票价格高于其价值的信号。这两种可能就能解释为什么使用股票融资不如使用债务融资的交易对企业的财务状况及股票价值更为有利。
3.优先股融资风险。优先股股东对公司的资产与盈余拥有优先于普通股股东受偿的权利,并取得固定的股息,具有债券者的特征。在正常经营的环境下,运用优先股筹集长期资金来源不会构成企业的财务风险,而避免财务风险的代价则表现为有限股的股息要在税后利润中支付,从而失去所得税的抵减效应。
三、中国现金并购中融资风险问题的防范措施
1.制定正确的融资决策
要制定正确的融资决策,必须考虑到企业现有的资本结构和融资后的资本结构的变动,—方面尽量利用债务资本的财务杠杆利益,另—方面又要尽量避免债务资本带来的财务风险。
(1)债务融资方式。采用债务融资方式,很可能导致企业权益负债率过高,使权益资本的风险增大,从而可能会对股票的价格产生负面的影响,这就使得并购企业希望是用债务融资避免股权价值稀释的愿望相违背。因此,在利用债务融资方式时,并购融资企业应当特别重视在杠杆利益发挥与负债比率升高两者之间寻求一个平衡点。
(2)权益融资方式。采用权益性融资方式,由于股权数额的增加,将有可能会导致股权价值被稀释。影响这种情况发生与否的因素主要在于支付给被并购企业股票的数量与这部分股票能为合并后企业增加的盈利的价值比较。另一方面,权益融资中除了要关注EPS与市盈率等指标的影响以外,还需要考虑的一个重要因素即企业控制权的分散程度的影响,必须合理设定一个可以放弃的股权数额的限额,以避免控制权又落入他人之手的风险。
2.拓展融资渠道,保证融资结构合理化
企业在制定融资决策时,应视野开阔,积极开拓不同的融资渠道,通过将不同的融资渠道相结合,做到内外兼顾,以确保目标企业一经评估确定,即可实施并购行为,顺利推进重组和整合。政府有关部门也要致力于研究如何丰富企业的融资渠道,如完善资本市场,建立各类投资银行、并购基金等。
(1)优化企业的融资结构。融资结构既包括企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系,也包括债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系等。优化融资结构必须是在融资方式选择的基础上,将融资风险与成本综合考虑。
(2)以优先债务、从属债务和股权部分形成的倒三角图形可以扼要地说明融资的结构安排。在倒三角的并购融资安排中,最上层为优先债务,第二层为从属债务,最后是优先股和普通股。对于企业来说融资成本由上到下越来越高,而风险由下到上越来越大。因此,不同融资方式所占的比重也是由上到下逐渐减少。这样的结构安排,对于整个并购融资项目而言是比较稳健的,使得资金成本尽量减少,融资风险得到合理的控制。合理确定融资结构还应遵循以下原则:一要遵循资本成本最小化原则,既要将自有资本、权益资本和债务资本的筹资成本进行比较,也要对三者分别分析其边际收益和边际成本;二是自有资本、权益资本和债务资本要保持适当的比例,在这个前提下,再对债务资本组成及其期限结构进行分析,将企业未来的现金流入和偿付债务等流出按期限组合匹配,找出企业未来资金的流动性薄弱点,然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。
3.合理规划并购融资的资本成本
资本成本一般指企业筹集和使用长期资金而付出的代价,它包括资金筹集费和资金占用费两部分。融资决策与资本结构管理是实现并购融资优化的重要一环。因此,在确定完融资类型后,企业应进一步根据金融市场变化趋势,运用金融工程技术,通过融资方案专业设计,不断降低融资成本。
4.借鉴杠杆收购融资
尽管杠杆收购具有高风险性,但伴随而来的也是其具有高收益性。它的强势财务杠杆效应,能带来极高的股权回报率,使之成为一种颇为有效的融资方式。我国目前的资本市场环境以及企业自身状况的限制,杠杆收购在我国还不具备条件。但是由于我国目前并购融资方式还很有限,债务融资仍是主要的方式之一,许多并购融资活动中债务比例都比较高,因此,借鉴杠杆收购融资的经验具有很强的现实意义。
参考文献:
[1]王辉.股权分置条件下的并购动机与绩效变化之关系.现代财经,2006,(5).
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[3]黄丽萍.企业并购的财务动因分析.财会通讯,2006,(5).
篇6
关键词：中小企业；融资方式；融资对策
改革开放以来，我国的中小企业在波折中前进，从开始的被轻视到后来被重视，在这个过程中为我国国民经济的发展做出了不可替代的作用。首先，中小企业是就业的主要阵地，中小企业的稳定发展能够使我国的就业稳定；其次，中小企业是地方财政的主要来源，重视中小企业的发展能够增加地方财政的收入；最后，中小企业最贴近市场，能够快速的适应市场的需求，是市场经济的风向标。但是由于中小企业自身的快速成长和经营的高风险性，使得中小企业的融资问题成为抑制其发展的瓶颈之一，为了稳定及提高中小企业的发展，使其能为国民经济做出更大的贡献，加快解决中小企业的融资问题已经成为一个迫切的任务被提上日程，在这个过程中，融资方式的选择显得尤其的重要，因为最优的融资方式不仅关系到企业能否成功融资，更关系到国民经济能否更好更快的发展。
一、融资对中小企业的重要性
融资有广义和狭义之分，广义上的融资是指资金在投资者之间流动，包括资金的融入和资金的融出两个方面，即包括投资、筹资和集资。而狭义的融资仅指资金的融入，即只包括筹资和集资。资金是企业生存和发展的血液，如果一个企业资金不足或者已有的资金不能再产生新的资金，那么这个企业最终将走向灭亡。
（一）融资解决中小企业的生存问题
很多中小企业在金融危机的冲击下深受重创，有一些甚至面临破产的局面，在这些受到创击的中小企业中绝大部分都是因为在金融危机时期资金不足、资金链断裂，而资金链的断裂使得一些中小企业直接倒闭。中小企业本身规模就比较小，而且经营方式还比较单一，所以中小企业自身积累的资金量非常的有限，当面临大的冲击时，中小企业要想靠一己之力来解决问题是很难的。当中小企业面临已有资金很难或者不能维持其正常的生产经营时，这就需要企业进行融资了。实时的融资能够让中小企业维持其正常的生产经营，帮助中小企业渡过难关，使得中小企业能够再次崛起。如果中小企业在面临缺乏资金的困境时没能够及时的融入资金，那么企业就不能够维持自身正常的生产经营，企业就会面临破产的局面。
（二）融资解决中小企业的发展问题
当中小企业完成起步之后，企业就会进入扩大规模快速发展的阶段，在这一阶段，企业需要投入更多的设备，需要扩大自己的市场，需要扩大生产的规模，但是这一切都需要大量的资金，而需要的这些资金仅仅依靠企业自身积累是远远不够的，那么就需要中小企业实时的融资，只有实时的融资才能帮助中小企业扩大自身的发展规模。
二、中小企业的融资方式
在市场经济中，根据企业资金的来源不同，可以将企业的融资方式分为内源融资和外源融资。
（一）内源融资
内源融资就是指企业将自身通过经营所得盈余，或者说是将自身累计的资金投入到企业中，使得企业获得资金能更好的发展。内源融资是中小企业在生存和发展的过程中必不可少的融资方式，内源融资的资金主要来源于企业内部的保留盈余和折旧，以及包括业主从创业人员和亲戚、家族中筹集的资金，这都是内源融资。内源融资不需要企业实际对外支付利息或者股息，所以没有实际的现金流出企业。但是由于中小企业自身的发展规模限制，其不可能有太多的内部资金供其使用，中小企业要想发展壮大，从外部获得资金，即从资本市场上获得资金是必不可少的，可见外源融资对中小企业来说是至关重要的。
（二）外源融资
外源融资是指企业通过外部的资本市场获得资金来供其投资，而不是通过企业自身的经济活动来筹集资金的方式。根据资金产权关系的不同，可以将外源融资划分为股权融资和债券融资。
股权融资也称为企业的所有权融资，股权融资所得到的资金即是企业的所有权资金，股权融资一般发生在企业创办初期或者当企业想增资扩股时，股权融资获得的资金一般是来自于企业的股东，也有来自于政府出资的或者风险投资的或者个人投资的。股权融资的优点是增强了企业的举债能力和资信，因为一个企业负债的基础就是这个企业的股权融资规模，企业借债规模的大小受到股本大小的影响，股权融资有利于降低企业的财务风险。股权融资的缺点就是容易分散企业的控制权，不利于企业的产权交易，而且股权融资一般是企业的初始融资，所以融资成本也较大。
债务融资不同于股权融资，股权融资一般发生在企业初始创办时期，而债券融资可以发生在企业发展的整个过程中。债务融资是指企业通过发行债券、银行贷款、民间借贷等方式从企业的债权人那里筹集资金，债务融资获得的资金代表着企业的债务，所以这种资金也称为企业的负债资金或者负债资本。债券融资的优点是具有财务杠杆的作用，它可以提高企业所有权资金的回报率。债务融资的缺点是债务融资获得的资金毕竟不是企业自己的资金，企业只有资金的使用权而没有资金的所有权，企业不仅要为使用这些资金而付一定的资金使用费即利息，而且到期时还得把筹集的资金还给债权人，另一方面，相比较股权融资而言，债务融资也有可能带来债权人对企业的干预问题。
除了上面所说的股权融资和债务融资，企业还可能有其他的融资方式，比如租赁融资、商业信用融资、商业票据贴现、典当等等。一般情况下，中小企业不会只选择一种融资方式，而是选择几种融资方式同时进行，当企业处于不同的发展阶段时，企业会选择不同的融资方式来使企业健康的发展。
三、中小企业如何选择融资方式
中小企业除了股权融资和债务融资方式之外还有很多的其他融资方式可供选择，每一种融资方式都会给企业带来不一样的效果。在中小企业选择其融资方式时应该充分考虑到企业处于什么样的行业以及处于什么样的发展阶段。
（一）根据企业所处行业类型选择融资方式
1.高新科技中小企业。高新科技中小企业和传统的中小企业一样，在融资方面都存在很多的限制，但是它优于传统中小企业的一点就是具有概念优势，所谓的概念优势就是“高新科技”这个概念。这个概念顺应了时代的发展，受到很多具有冒险精神的投资者的青睐，而且高新科技中小企业的巨大盈利的发展前景也吸引了一批传统投资领域的投资者的重视。另一方面，高新科技中小企业对国家的发展也是相当的重要，受到了国家的重视，国家也会对这类企业给予充分的政策、法律、甚至是直接的资金支持。
2.传统中小企业。传统中小企业虽然没有高新科技中小企业那样获得国家的很多方面的支持，但是它也有其自身方面的优势。传统中小企业市场比较成熟，产品需求比较稳定，而且有形资产相比无形资产要多，抗风险的能力也相对较强，所以传统的中小企业能够较容易的从亲友中获得所需要的资金，而且可以通过银行贷款和商业信用来进行融资。
（二）根据企业的发展阶段选择融资方式
中小企业的发展阶段可以分为四个：种子阶段、创业阶段、成长阶段、成熟阶段。在不同的发展阶段，企业选择的融资方式是不一样的。
1.种子阶段――内源融资为主。在种子阶段，企业技术不成熟、没有销售规模也没有销售渠道，这一阶段的企业面临的风险很高、风险承担能力极低很容易失败，而且企业的市场前景也不明确，生产也未正式开始，可供企业抵押的资产非常至少，这时的企业即使是想获得普通的贷款也是非常的难。所以种子阶段的企业大都是通过内部融资的方式解决企业对资金的需求。
2.创业阶段――权益融资为主，债务融资为辅。中小企业进入创业阶段之后，就意味着企业已经有了自己较完善较成熟的生产方式，企业在这一阶段需要做的就是利用自己已掌握的生产方式来生产产品，这时的企业已经有了较好的融资条件，内部也已经积累了较多的资金，这时的融资方式应该以权益融资为主，债务融资为辅。
3.成长阶段――银行信贷为主。中小企业进入到成长期就意味着企业在生产和销售方面已经取得了很大的成绩，这时的企业已经有了自己的品牌形象，顾客群也较为稳定，财务风险也比较低，中小企业可以利用自己良好的信用记录来获取商业银行的信贷资金。而且这时的中小企业的发展潜力巨大，一般应该避免稀释股权，所以不应以股权融资为主。
4.成熟阶段――资本市场大规模融资。中小企业进入到成熟的发展阶段就意味着企业的生产经营很完善、管理经验也较为丰富、盈利持续增长，处于成熟阶段的中小企业可以考虑通过资本市场来获取所需的资金，在资本市场上，企业可以通过发行股票和债券的方式融资。对于发展较好的中小企业，要想接下来把企业做的更强大，那么在满足上市条件的时候应及时上市，通过上市来做强做大自己。
四、结束语
中小企业对国民经济发展的重要性决定了我国必须加强对中小企业的关注，解决中小企业的融资困境，帮助中小企业充分认识到自身应该选择什么样的融资方式来更好的发展壮大自己。在选择融资方式的过程中，中小企业必须根据自身所处的行业类型和发展阶段来考虑适合自身的融资方式。只有这样，中小企业才能冲出融资困境，更好的发展自己，为国民经济的发展贡献出更多的力量。
参考文献：
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篇7
关键词：股利分配 再融资行为 关系
2008年初上市公司再融资行为一度引起市场的恐慌，关于提高再融资准入门槛的呼声越来越高。2008年10月，证监会新规提高再融资门槛，规定再融资公司近3年现金分红比例不低于30％，政策制定者从股利人手调控公司再融资行为，那么股利分配方式、股利支付率等因素到底对上市公司融资结构、融资成本及融资方式产生怎样的影响。有怎么样的内在联系，本文以辽宁上市公司连续4年的(2005-2008年9月)财务数据为依据，共选取有效样本41家，通过对比其股利分配方案和融资方案，寻找特点并分析关系。本文将上市公司的股利分配方式分为三种：派现、送股(含转增股本和送股)和混合股利分配方式(同时含派现和送股)。再融资方案分为股权融资和债务融资两种，股权融资包括配股、公开增发和定向增发。在债务融资中包括短期借款、长期借款、公司债券、短期融资券、可转换债券(含可分离交易可转债)等融资方式。
一、辽宁上市公司股利分配与再融资行为关系分析
综合表1、表2、表3的数据，我们可以看到辽宁上市公司的股利分配与其再融资行为之间关系表现为：
(一)辽宁上市公司的融资方案并不符合股权融资偏好论，2005年-2008年9月辽宁上市公司很少运用股权融资，其配股和增发的比例很低，平均来看。只有0.5家公司进行配股，3家公司进行增发，除去2005年(2005年股权分置改革开始后再融资基本停止)。平均只有4家公司进行增发。与此同时，其债务融资比例相当高，不管净资产收益率处于哪个区间，企业短期融资的使用较多。由于辽宁上市公司普遍用的是派现分红，进行股利分配的企业比例相当高，使得企业的内源融资(留存收益)无法满足企业的资金需求，使企业的外源融资成为融资的主要渠道。这种情况会使公司面临以下困境：(1)上市公司没有充分发挥股权再融资功能。股本规模过小会影响企业竞争力。据统计，截至2008年9月，沪深股票总市值12.99万亿，总股本15410.39亿。而辽宁上市公司在2008年9月的总市值为1642.47亿元，约占全国上市公司总市值的1.24％，股本额254.14亿。约占全国上市公司总股本的1.69％。以上数据可知，辽宁上市公司没有很好的利用配股和增发两个主要的股权再融资渠道。(2)债务融资过多导致企业面临较大的偿债压力和财务风险，虽然2008年第3季度辽宁上市公司的资产负债率平均为61％，流动比率平均为61.8％，显示企业偿债能力不强。2005―2008年净利润增长率平均数为-77.94％，平均每股收益从2005年的0.16下降到2008年的0.08元，盈利能力逐年下降。由此可见，企业偿债能力不强：一方面是企业自身负债率较高所致另一方面也受盈利能力下降所限。
(二)为了达到上市公司再融资的门槛，上市公司通常会采用不同的股利分配方式来调整净资产收益率，从而使企业顺利地实现再融资。本文中统计，辽宁上市公司在股利分配方式上，主要采取派现方式，并且随着净资产收益率的提高。采取派现方式的公司比例也在上升。现金股利的发放会减少企业的净资产，从而提高净资产收益率，使上市公司可以轻易达到证监会规定的再融资资格，实现企业配股或增发的愿望。虽然辽宁上市公司2005_2008年净资产收益率达到再融资资格线的企业平均为18家。占44％。但文中数据表明企业并没有因为派现提高净资产收益率而广泛的运用股权融资方式。一方面说明辽宁上市公司并没有出现“配股热”或“增发热”，短期借款和长期借款的债券融资方式仍然是上市公司外部融资的主要方式：另一方面也可以反映出辽宁上市公司并不是为了取得再融资资格而分红，而是为了投资者带来实际的利益。
二、辽宁上市公司股利分配与再融资现状原因分析
(一)上市公司的盈利能力
无论哪一种再融资方式，证券监管部门均对相关的资格条件作了严格的规定，尤其在盈利能力的要求方面。但从前文数据可以看出，辽宁上市公司盈利能力并不如意，2005―2008年净资产收益率在配股和增发资格线下的公司平均有21家，约占51％，说明有一半以上的上市公司因为净资产收益率无法达到再融资基本线，导致上市公司无法采用股权再融资方式。
从企业的盈亏情况与净利润的增长率来看，虽然每年有超过80％的上市公司实现盈利，且连续3年盈利的上市公司有35家，约占85.4％。但其4年的平均净利润增长率为一77.94％。可见，辽宁上市公司整体盈利能力不强，利润增长缓慢，无法为其直接再融资提供保证，从而使其再融资受阻。
(二)获取融资的难易程度
融资成本是影响融资方式选择的重要因素。债务融资成本与债权人所要求的收益率相关，股权融资成本与股东所期望的收益率相关。有学者认为我国上市公司股权融资偏好的重要原因之一是股权融资成本低于债务融资成本。笔者认为2005年――2008年辽宁上市公司出现债务融资偏好，除了考虑融资成本及上市公司自身盈利能力以外，以下因素也对其融资方式的选择产生重要影响：
1 国家政策导向的影响。国家振兴东北老工业基地加大了对东北地区特别是辽宁上市公司的金融信贷支持力度，拓宽了东北地区上市公司的融资渠道。就辽宁而言，国家大力支持重工业、交通、城市基础设施等领域的发展，在辽宁的41家上市公司中有近22涉及到这些产业，国家的金融信贷支持对辽宁上市公司的融资提供了很好的平台。
2 上市公司对当地经济发展的影响。上市公司往往是本行业的龙头，为本地区的经济发展做出了很大贡献。在推动地方经济结构调整及产业升级方面发挥重要作用。正因为这样上市公司往往受到当地金融机构的睛睐，成为金融机构争相贷款的对象。并享受很多的优惠政策，信贷资金向上市公司集中。
篇8
企业由于所采取的融资方式不同，而产生其各异的融资结构。一般而言，企业的融资方式可分为二类：一是通过留存收益和折旧而进行的内源性融资；二是通过来自公司外部现金流的外源融资，如银行贷款、企业债券和发行股票。
一、融资理论支持
现代企业融资理论认为：（1）由于企业负债利息在税前列支带来的节税效应，债务融资可以降低企业的融资成本，增加企业的价值。（2）企业负债比例的提高导致企业陷入财务危机甚至破产的可能性增加，从而导致企业价值下降。因此，企业最佳资本结构应该是在负债所带来的财务收益与债务上升所带来的财务危机成本之间的平衡点。（3）债务融资对外部投资者来说是一个积极的信号，传递着企业经营者对企业的信心，由此可以提高企业的市场价值，降低企业的融资成本。（4）债务融资带来的控制权损失最小，比股权融资更能有效地防止企业被兼并。因此，在市场经济条件下，企业最佳的融资模式是先内源融资，再债务融资，最后才是股权融资。
二、西方国家融资结构现状
西方发达国家企业的融资结构都具有明显的内源性融资特征，在其融资结构中内源融资的比重都超过50%，其次是债务融资，股权融资的比重最小。在国际资本市场上，债券的发行规模远远超过股票。（表1）
从表1可以看出：内源融资在各国均是占主导地位的融资方式。其中美国的内源融资比率高达77%，最低的日本也达到44%。债权融资在所有国家企业的外部融资中也是较为重要的方式，在日本甚至是最为重要的融资方式，占到了全部资金来源的约48%。即使在股票市场最为发达的美国，债权融资仍是重要的融资方式。股权融资中，各国的比例都相对较低，其中法国最高达到21%，美国最低为-8%。
三、西方国家融资结构现状原因分析
（一）债务融资和股权融资相对成本的差异。融资成本应该说是企业制定融资策略首要考虑的一个重要因素。债务融资和股权融资各有相应的成本，但其成本主要都为利息或股息支出、筹资费用及纳税等。在发达国家成熟的金融市场上，债务融资成本通常是低于股权融资成本。因为债务融资包括银行贷款和发行企业债券，银行贷款和企业债券的利息支出可以在税前扣除，具有节税效应；而股息却存在公司所得税和个人所得税的“双重纳税问题”，而且银行贷款手续简便，筹资费用可忽略不计，而债券发行的程序较股票简单，要求也比较低，从而发行费用也较股票少，因而债务融资的成本一般低于股权融资成本，由此成为发达国家企业融资的优先选择。
（二）融资风险的影响。内源融资的风险最小，而股权融资和债权融资都存在资金募集不足的风险，是市场性的风险。一般认为债务融资风险高于股权融资，但由于银行贷款在西方国家的债务融资中占有较大比重，银行贷款属于私下募集，风险也较小。债务融资具有到期还本付息的特点，若企业负债率过高，到期不能支付将产生财务风险。股权融资会扩大股本有利于降低企业的负债比率，并且二者都有信用评级的风险，若企业不能到期偿本付息或支付股利将影响企业的信誉和再融资。现实中由于西方国家发达的金融市场、完善的银行贷款和严格的证券发行审批程序，债权融资和股权融资都处于可控制的状态中，因此，二者的风险差别不是很大。
（三）公司治理与市场效率的差异。企业融资结构是企业各利益关系人相互博弈的结果，尤其是公司经理与股东的博弈。在西方发达国家，现代化企业制度相当成熟，企业有完善的公司治理结构，股东对企业拥有强大的控制权，经理的行为受到一系列制度安排的激励和约束，如经理人员的聘任和罢免，企业高级管理层的持股比例及股票期权等，从而能够有效地保证企业经理在追求自身利益最大化的同时实现股东利益的最大化。此外，在发达国家成熟的证券市场上，股票价格是企业价值的真实表现。企业经营不善、业绩不佳，股票价格就会下跌，这不仅直接影响到企业进一步在股票市场的融资，而且将使企业陷入被收购的危机，企业经理同样面临着声誉下降及可能丧失其在职利益的风险。所以，发达国家完善的公司治理结构和市场机制的有效性，使得股权融资对公司经理来说也并非是“免费的午餐”。
（四）证券市场发展的差异。证券市场包括股票市场和债券市场。自20世纪八十年代中期以来，发达国家债券市场迅猛发展，债券发行的规模远远超过了股票，债券年平均发行额占证券年平均发行额的93.1%，而股票发行只占6.9%，成为发达国家企业融资的主要手段。如，美国企业外部长期资本的70%是通过发行债券来筹集的。
（五）企业制度的差异。对企业原有股东来说，内源融资是最优的，既可节约交易费用、减少个人所得税支出，又有利于提高投资收益，因为一方面内源融资的收益不用与其他投资者分享，另一方面将利润转投资有助于公司资产的增值，股价上升，股东可从资本增值中受益；债务融资次优，因为债权人享有固定收益索取权，而发行新股会稀释原股东对企业的控制权与资本的增值收益。在发达国家成熟的现代化企业制度下，企业受股东控制，股东的利益直接制约着企业融资结构的安排，所以企业融资通常是先内部融资，再债务融资，最后才是股权融资，内源融资在企业融资结构中占50%以上。
篇9
【关键词】自来水公司；资金短缺；融资；研究探讨
一、引言
融资渠道是指一个集团、企业、机构经营发展中的资金来源，主要包括企业内部融资和外部融资两种渠道，企业的融资渠道越广，对企业的发展越有利。自来水公司作为政府投融资平台企业更应该充分利用自身优势，解决融资问题。
二、自来水公司的特点
自来水公司在寻找融资对策之前，应该对自身的特点有一个清晰的认识。一般而言，自来水公司有以下特点：
一是天生垄断性，自来水已经成为现代人不可或缺的生存资源，提供自来水的企业占据着极强的地域垄断地位；二是资本密集性，自来水公司的先期投入集中在净水厂建设投入和管网铺设上面；三是政策支配性强，我国的自来水公司与政府之间是委托与的关系，企业的社会效益必须是第一位的，经济效益永远是排在后面的。
三、自来水公司融资中的常见问题
1.融资渠道匮乏
自来水公司承担着政府的福利与公益责任，如若按照市场经济规则，自来水公司是很难获得融资的。一方面，作为金融机构，首先考虑的是贷出款项的安全，为此制订了一整套严厉的资产担保制度；另一方面，自来水公司不可能放弃必须承担的社会公益责任，同时由于产品单一，不具备良好的盈利能力，导致寻找担保也是一个极大的问题。
2.融资方式缺乏创新
目前为止，受政策法规的制约，自来水公司的融资方式依然主要是债务融资，导致自来水公司资产负债率始终居高不下，负债增加的同时直接导致企业的财务杠杆被增大，财务风险增加，一旦利润下降，最终遭受损失的是公司的股东和用户。
3.民间资本参与性不高
民间资本参与性不高的主要原因有三条：政府的垄断性经营政策不鼓励民间资本参与其中；政府管制多，设施老化、机构冗员等历史包袱过重，盈利能力不强；在市场经济不健全的情况下，容易发生资源分配不均等问题。
四、自来水公司选择融资方式的考虑
在清楚了自来水公司融资难的原因以及自身特殊性之后，就可以有的放矢地采取科学的方法，去争取融资的成功。
1.考虑公司发展及经济效益
当企业的债务资金利息率低于投资利润率时，企业的负债越多，净资产的收益率也就越高，对企业的快速发展就越有利。企业的盈利能力不断提高，企业的发展前景也非常好时，债务融资不失为不错的选择。
2.考虑融资方式的风险
融资方式不同公司承担的风险也不同，自来水公司常用的融资方式就是债务融资。如果自来水公司不能按时偿付，那么融资风险就很大。当企业息税前的利润在下降时，每股收益以及税后利润也随之下降，甚至下降速度更快，这就给企业的财务带来了较大的风险，甚至造成企业破产的严重后果。由此可见，企业在选择融资方式时应把其风险也考虑在内。
3.考虑利率和税率的变动
企业在进行融资时应把利率和税率的变动考虑在内。这主要是由于，企业若选择债务融资方式就可以获得减税的利益，所以，企业所得税的税率越高，债务融资的减税利率也就越高。这种情况下，企业可以把债务融资方式当做优先选择。
五、自来水公司融资的具体操作方式
自来水公司应提倡和要求集团所有员工，上上下下从行政性、机关性的思维与行为模式向更为市场化的经营管理思想转变，增强公司投融资能力，并建立和完善企业内部强制性的业务相关信息传递和接收体系。
1.向政策性银行申请贷款
自来水公司的社会效益必须大于经济效益，长期效益必须大于短期效益、不可预计的效益必须大于看得见的效益。基于这个特殊职责，作为公益型企业性质的自来水公司，就不能单纯地从企业经济利益角度考虑问题，而必须从政策性方面获得补偿。因此，向政策性银行申请贷款就成为了自来水公司的融资首选。
2.以项目融资方式谋求融资
以项目为主体，以投入项目的资产作为抵押，以项目实际产生的收益和现金流作为偿还资金的来源，称作项目融资。项目融资与母公司的资信无关，只与项目本身有关，所有融资在严格的监督下全部用于项目本身。为了避免融资混乱，项目融资必须成立专门的项目公司，与母公司撇清债务关系，集中财力、人力、物力，改善某个具体经营管理项目，提高其经济效益，实现从局部到全局的渐次好转。
3.利用社会资本发展租赁融资
与租赁公司合作，由租赁公司采购设备，自来水公司以租赁的方式，采取分期付款形式，使用租赁公司按照合同采购的设备。这种融资方式，可以避免一次性大额支付而带来的资金周转压力，可以避免由于价格波动和通货膨胀而引起的企业资金成本的增加。
4.试行ppp模式
进一步解放思想，打破惯性思维，拓宽融资渠道，加大融资力度，提高融资规模，在自来水公司融资中，推广政府和社会资本合作模式（PPP），鼓励社会资本参与自来水企业投资，为企业建设提供资金保障。
六、结束语
总之，自来水公司应该立足于自身的社会责任和企业的盈利职责，更新融资观念，积极开通融资渠道，促进自身经营管理水平的提升，为企业的整体发展做出更多的贡献。
参考文献：
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关键词：创业板；融资偏好；内源融资；外源融资
0 引言
改革开放以来，我国中小企业日益成为我国经济快速发展、技术创新及拓展就业渠道的重要力量。但当前市场环境不容乐观，珠三角、长三角等中小企业集中的地区，众多中小企业面临着破产倒闭危机。而筹资难、融资难是中小企业发生经营危机的重要原因。2009年10月30日深交所创业板首批28家中小企业上市融资，标志着我国筹备11年的创业板融资平台正式推出。首批28家创业板上市的中小企业相比于其他企业成长性很高，其融资方式具有代表性，为其他中小企业的融资方式提供借鉴意义。本文通过对创业板首批28家上市企业上市前融资方式的数据进行描述性统计分析，探究其融资偏好，为中小企业解决融资困境提供借鉴。
1 文献综述
融资结构理论是公司综合资本成本率及公司价值三者之间关系的理论，是财务理论的核心内容之一，也是企业融资方式选择的重要理论基础。按西方融资结构理论的发展，主要有古典资本结构理论，MM资本结构理论和新的融资结构理论。20世纪后期，经济学界从新的视角对企业融资结构问题进行探究，产生了新的融资结构理论，主要有如下的观点：成本理论认为企业最优融资结构是使股权和债权融资比例均衡从而使总的成本最低；信号传递理论认为，公司可以通过调整其融资结构来传递有关获利能力和风险方面的信息；优序融资理论指出企业需要资金时首先选择内部融资，在内部融资难以满足需求时企业会进行债务融资，最后才会选择股权融资。
随着我国市场经济的不断发展与完善，企业融资决策理论逐渐成为企业研究的热点课题。黄少安、张岗（2001）通过统计描述企业融资结构，指出我国企业存在强烈的股权融资偏好。刘星等（2004）采用大样本研究我国上市公司融资情况，研究结果表明公司融资顺序首选股权融资，其次选择债务融资，最后选择内部融资，此结论与优序融资理论完全相反。同时陆正飞等（2003）通过问卷调查分析指出我国上市公司优先使用内部股权融资，其次是股权融资。周云兰（2010）指出我国中小企业仍面临一定的长期配给的约束，寻找新的股权融资路径并不容易。但对我国上市公司的融资决策，国内学者一致的观点是存在较强烈的股权融资偏好。然而国内较少学者针对非上市中小企业融资结构进行研究，因此有必要对我国发展良好的中小企业融资顺序进行研究，为广大中小企业在融资决策上提供一些参考。
2 理论分析与研究假设
优序融资理论认为企业在进行融资选择时应是按照内部融资、债务融资、股权融资的顺序。我国中小企业融资行为是否符合这一理论呢？本文通过我国创业板首批28家上市企业三种主要融资方式分类与综合的统计分析基础上，对其融资偏好进行实证研究和探讨。
2.1 样本选取与模型的构建
本文选择的样本公司是2009年10月30日创业板首批上市的28家企业。主要因为这28家企业在各自行业的中小企业中的领导地位，及他们融资方式的合理性对企业快速发展的推动作用。本次研究的2006年至2009年6月三年一期的财务报表数据均来自样本公司的《招股说明书》，计算过程中涉及的招股说明书数据来源于巨潮资讯网。
我国创业板上市企业上市前企业规模扩张的资金来源有留存收益、股权融资及债务融资三种渠道，第一种方式属于内源融资，后两种方式属于外源融资。本文对这三种融资方式进行相关限定：内源融资为研究期内企业当年归属母公司净利润扣除当年向股东分配现金股利的净额；股权融资为研究期内现金流量表中吸收的投资现金，外部债务融资为研究期内现金流量表中取得借款。同时，本文以融资比重反映企业对相应融资方式的偏好程度。
2.2 实证结果
2.2.1样本企业融资结构分析
通过数据分析，2006年样本企业融资比重偏向债务融资，占比达51%；2007年样本企业债务融资比重由51%下降到35%；股权融资比重由14%上升至30%，股权融资比重上升是由于前期债务融资规模偏大，企业通过股权融资渠道适当调整企业资本结构；2008年和2009年样本企业内源融资比重逐渐提高，外源融资比重相应的有所下降。同时，2006—2009年样本企业的融资结构中，内源融资比例呈不断上升之势，累计平均融资比重接近债务融资。股权融资比例相对较小，主要是通过接受风险投资或小范围的增发或配发股权（表1）。
2.2.2样本企业融资比率分析
经数据分析可得，股权渠道融资在样本企业上市前所占比重相对较小。由于目前我国股票市场进入门槛很高，处于成长期的中小企业很难进入股票市场，难以通过IPO、配发新股等方式进行公开的股权融资，样本企业上市前只能在场外进行小范围增资扩股。
从内源融资数据来看，内源融资在各样本企业上市前的融资比重不断上升，内源融资成为企业筹资至关重要的一个途径。中小企业通常具有高成长性和高盈利能力，再加上企业减少对股东进行利润分配，把利润持续用于企业的经营发展，所以造成了样本企业内源融资比重的持续上升。从另一个角度看，中小企业受限于企业规模小，抵押资产少，信用等级相对较差等融资约束的影响，在现行的金融环境下较难从银行获得信贷支持。同时为降低自身高速发展中的财务风险，中小企业也有意识地增加内源融资比例，调整企业资本结构构成，这也有助于企业进一步提升自身的商业信用。
从2006—2009年数据可得，样本企业债务融资虽略有下降，但始终占了最大融资比重。这说明虽然在目前银行普遍存在“亲大远小”的“惜贷”现象，但大多数中小企业还是很强地依赖向银行为代表的金融机构进行债务融资。同时，由于笔者所统计的样本企业大多处于同行业的领先地位，其良好的经营业绩也为其进行债务融资提供了良好的信用保证，故样本企业中债务融资比重占据很大比重也就不难理解了。
总之，通过上述样本企业数据分析可得到，中小企业上市前融资方式的选择偏好债务融资和内源融资，并且内源融资比重不断上升，而对股权融资的依赖度较低，融资顺序整体上较为符合优序融资理论。
3 结论与建议
企业按优序融资理论的融资顺序进行融资是一种良好的融资策略。通过前文的实证分析，我国的首批创业板上市企业上市前融资顺序也基本符合该融资顺序。但创业板企业是行业内发展良好的中小企业，所具有的融资环境优势，并非所有中小企业都能获得的。本文在分析创业板企业上市前融资偏好选择的基础上，提出了相应改善中小企业融资约束的建议，希望能对优化中小企业融资结构起到一定作用。在前文对我国中小企业融资环境的探讨及创业板企业融资偏好的实证研究基础上，笔者提出以下优化中小企业融资偏好的对策：
3.1 深化政府对中小企业政策改革，创造有利于内源融资环境
内源融资具有无限的融资期限、低融资成本及高抗风险性的特点，是企业生存与发展不可或缺的重要组成部分。为此政府应深化对中小企业政策改革，鼓励和引导中小企业进行内源资金的积累。应该适度降低对中小企业的税率，通过税负减免增加企业利润额有助于中小企业提升内源融资的能力；同时要鼓励中小企业采用加速折旧法计提折旧，有利于内源资金的积累和企业设备的更新换代，增强中小企业的市场竞争力。
3.2 打造中小企业信贷支持平台，合理保障中小企业信贷需求
相关机构应该打造中小企业信贷支持服务平台，合理保障中小企业信贷需求。一是鼓励金融机构建立中小企业贷款专项资金，加大对中小企业的信贷支持。二是扶持专门为地区中小企业服务的社区银行发展，避免信息不对称造成逆向选择和道德风险的发生。三是建立中小企业信贷担保体系，为那些确实需要信贷资金支持的中小企业提供相应的信用担保。
3.3 完善创业板融资体制，拓展中小企业融资渠道
创业板的推出标志着我国多层次资本市场体系形成，也为中小企业开辟了一条新的融资渠道。但对于我国众多中小企业来说，创业板上市的门槛相对较高，通过创业板企业上市融资还存在诸多障碍。为此，国家证券部门应加快推进创业板市场的制度完善，保障有更多的中小企业能通过创业板市场进行资金的募集，更加有效地发挥创业板的作用。
参考文献：
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[3]周运兰，徐勤 . 中小企业上市公司股权融资实证分析.财会通讯.2010（26）
[4]陆正飞，高强.中国上市公司融资行为研究.会计研究，2003（10）
