定向债务融资计划范文

导语：如何才能写好一篇定向债务融资计划，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

PPN，非公开定向发行是指具有法人资格的非金融企业，向银行间市场特定机构投资人发行债务融资工具，并在特定机构投资人范围内流通转让的行为。

在银行间债券市场以非公开定向发行方式发行的债务融资工具称为非公开定向债务融资工具。

债权融资计划与PPN的区别：

在发行额度上，债权融资计划备案规模以5亿元以下为主，挂牌规模以3亿元以下为主，这些募集的资金主要用于项目的建设、归还借款和补充运营资金。PPN无具体要求，不受净资产40%的比例限制。

债权融资计划的受评主体是其份额，PPN的受评主体是定向工具。

篇2

关键词：债券市场 非金融企业 债务融资

一、中国债券市场发展近况

近几年来，我国债券市场进入了一个快速发展阶段，债券发行品种日益多样化，债券发行规模大幅增长。从品种看，我国公开发行的债券主要包括国家发改委主管的企业债、人民银行主管的短期融资券和中期票据、证监会主管的公司债。

二、各种债券的区别及比较

我国非金融企业债务融资市场已形成了由人民银行、国家发改委、证监会等部门分头监管的格局。其中，企业债由国家发改委核准（会签人民银行和证监会）发行；短期融资券和中期票据由人民银行授权中国银行间市场交易商协会注册备案后发行；公司债由证监会核准发行。

1、融资成本低

和公司债、企业债相比，短期融资券和中期票据具有较强的定价优势。

对于同信用级别同期限的债券来说，主承销商的定价能力以及交易市场的流动性都将影响着债券发行的价格。

2、信用发行方式

和企业债、公司债相比，目前绝大多数的短期融资券、中期票据采用的是信用发行的方式，不需要担保。

3、审批效率高

公司债需由证监会审批，企业债需发改委核准，而短期融资券、中期票据采取在银行间市场交易商协会注册的制度。实践经验证明，短期融资券、中期票据从一个项目的启动到债券的成功发行一般只需要6个月左右的时间，对于超AAA企业，审批时间则可能更短。而对于企业债、公司债来说，目前，6个月几乎是一个不可能完成的任务。

4、注册有效期2年，分期发行，发行比较便利

企业债、公司债的发行时间为自拿到批文后半年的时间内,如果半年内不发行，则批文将会作废。而短期融资券、中期票据实行的是2年的注册有效期，即批文发给企业后，2年内发行有效。中期票据注册期2年，须分期发行，第一期须在拿到注册通知书2个月内发行，剩下的额度在2个月内，或2年注册有效期内分期发行即可。

5、募集资金的用途相对比较宽泛

短期融资券、中期票据募集资金的用途可以用来偿还银行贷款、补充企业营运资金，也可以用来投入到企业在建或拟建项目当中。企业募集资金的实际用途需在募集说明书上进行披露。

三、银行债券间市场非金融企业债务融资工具的创新与发展

与成熟市场相比，我国信用风险主要集中在金融系统（尤其是银行系统）内部，银行是信用风险的主要承担者。为了降低中国银行业的系统性风险，进一步推动中国直接债务融资市场的发展，为企业提供更多的直接融资解决方案，交易商协会近年来一直致力于各种形式的创新，为中国债券市场的发展做出了重要的贡献。

1、浮息债券的推出

浮息中票实行每年浮动计息（短券实行每半年浮动计息），票面利率定价为某一参考的基准利率加上发行人规定的利差之和，目前分别有一年定存利率和shibor利率两种定价基准（短券为半年定存利率）。如上海同盛投资集团于今年发的5年期中期票据则是采取浮息的方式发行的。该期中期票据的基本利差为1.33%，发行首日的基准利率为2.25%。

2、中债信用增进公司的引入

中债信用增进公司的主要业务为向优质中小企业及部分低信用级别的大型企业的债务融资工具发行提供信用增进服务。中债信用增进投资股份有限公司对债务融资工具进行增级，发行利率直接看齐当期AAA级发行利率，对于企业节省融资成本效果明显。

3、中小非金融企业集合票据

中小非金融企业集合票据是指由人民银行主导、银行间市场交易商协会组织、银行间债券市场成员共同参与，在全国银行间债券市场上推出的一种新的债务融资工具。这一融资工具一般由2个以上、10个以下具有法人资格的中小企业，按照"统一产品设计、统一券种冠名、统一信用增进、统一发行"方式在银行间债券市场共同发行。中小企业集合票据发行工作，对促进中小企业、非公有制经济发展，拓宽中小企业、非公有制经济直接融资渠道将会是一次非常有益的尝试。

4、超级短期融资券业务的推出

交易商协会计划在2010年12月推出了首只超级短期融资券，最先试点的一批发行主体是“超级AAA企业”，诸如中国石油等中字头大型企业。

为满足特大型企业对资金的流动性管理需求，进一步增强企业债务融资工具的流动性，交易商协会探索并已于去年年底推出了超级短期融资券。超级短期融资券是指AAA级企业在发行短期融资券时，不再受发行规模为净资产40%的限制，可以根据自身经营状况和融资需求申请发行任意金额的期限在7天到270天的短期融资券。超级短期融资券业务目前暂时在超级AAA企业中间进行试点。

5、非公开定向融资工具的摸索

中国银行间市场是由银行间债券市场、同业拆借市场、外汇市场、黄金市场、票据市场5个市场共同构成的。交易商协会作为银行间市场的自律组织计划在银行间市场当中拓展一个子市场，即非公开定向融资市场。其推出的其中一个重要意义是在于它将突破公司法和证券法规定的企业发债余额不能超过净资产的40％的规定。

6、可选择信用增进票据 (中债合约I号)

（1）交易结构

1）中债信用增进公司委托发行人在募集说明书中向投资人发出附有中债合约I号的信用增进型票据，投资人根据自身的风险偏好在投资普通票据的同时可选择是否购买附有中债合约I号的信用增进型票据，中债合约I号与普通票据不可分离；

2）主承销商在制作《募集说明书》和《发行公告》时，在相关的法律文件中增加信用增进型票据条款，形成中债公司对于投资人发出的中债合约I号。

3）主承销商承担普通票据和附有中债合约I号的信用增进型票据的发行和招标工作，首先由主承销商对于普通票据进行簿记建档，确定普通票据的发行利率；其次主承销商联合发行人和中债信用增进公司确定附有中债合约I号的信用增进型票据的价格区间，由所有投资者进行投标，确定最终的发行额度以及发行价格。

4）根据普通票据和附有中债合约I号的信用增进型票据的发行结果，主承销商委托中债登记公司对两类票据进行托管，一是纯信用的普通票据，二是信用增进型的票据（普通票据+中债合约I号）。

5）如发行人违约，中债增将采取适当形式对投资人进行损失补偿。

（2）可选择信用增进票据特点

1）可选择

传统的信用增进行债券增信规模事先确定，投资者不具备选择的主动性。而此产品是在传统的债券产品中增加一个条款，即赋予投资人一个信用增进选择权，投资人既可以选择发行人发行的纯信用的普通票据，也可以选择附有中债合约I号的信用增进型票据，可满足投资人不同的投资风险偏好。

2）投资人承担信用增进费用

中债公司对发行票据提供可选择信用增进服务，发行人不需要支付费用。

信用保护费用由选择购买经信用增进型票据的投资人支付，投资人支付保费即获得信用增进公司的信用增进服务；如果票据到期，发行人违约，中债公司将通过实物交割、代偿等多种方式对投资人进行损失补偿。

3）信用增进费率市场竞标

投资者通过投标这一市场化的方式购买信用增进型票据，溢价部分反映了投资者对信用增进服务的价值评估。

4）无需配套制度支持

产品的交易结构简单，法律关系清晰，可在既有的框架下完成注册，不需要配套的制度支持。具体表现为：注册上可采用债券的注册流程；托管上也只需对两类债券进行托管，无需对中债合约I号进行托管。

（3）中债I号的优势

1）对于发债主体

A、降低融资成本

由于中债合约I号采用投资人付费的方式，发债主体无需承担信用增进费用，并通过参与信用利差收益分配的方式获得创设信用增进合约的收入，从而实现融资成本的节约。

B、提供财务管理决策支持

中债合约I号使得发债主体的信用风险状况显性化，融资成本和信用风险水平直接以票面利率和中债合约I号的价格进行体现，发债主体可以较为直观的对其财务成本进行计量和预测，从而为发债主体提供财务管理决策支持。

2）对于投资人

有利于满足不同风险偏好投资者的需求。

3）对于金融市场的意义

A、具有价格发现的功能

此产品具有价格发现的功能。同时，发行有增信和无增信的票据，并且采取市场化的发行方式，由投资人自主选择，发行结果将体现出对应等级的信用利差，它为市场增加了信用利差的定价工具。

B、促进进一步创新，推动风险分担机制建设

此产品是债券市场信用增进形式的创新，是完善信用风险分担机制的有益探索。

C、此产品为未来推出信用风险缓释工具奠定了基础

选择信用增进票据是将一个信用风险缓释工具即“中债合约I号”与中期票据同时发行，供投资人选择。

四、后续产品创新的设想

1、中债Ⅱ号

（1）根据合约约定，中债信用增进公司为标的贷款提供信用保护，收取保护费用。

（2）当贷款违约时，中债信用增进公司将向交易对手支付相应赔偿。

（3）通过中债Ⅱ号产品，交易对手实现了将贷款违约风险向中债信用增进公司的转移。

（4）对于银监会指定的巴塞尔新资本协议试点银行，通过中债Ⅱ号产品可有效缓释标的贷款的信用风险，从而实现监管资本的节约。

2、中债Ⅲ号

（1）针对债券违约风险设计的金融合约。

（2）由买入保护方支付保护费用，当债券违约时，买入保护方将获得卖出保护方的相应赔偿。

（3）中债III号具有债券信用风险价格发现、满足不同投资者信用风险配置需求和实现主动风险管理等方面的作用。

3、中债Ⅳ号

（1）简单的、标准化的、可在市场上交易流通的信用风险缓释工具。

（2）购买者向中债信用增进公司支付购买费用，并获得信用保护。

（3）在银行间市场公开发行，持有人分散，由托管机构统一登记托管。

（4）购买者可将中债IV号转让，中债信用增进公司继续对中债IV号的持有人提供信用保护。

（5）交易对手风险和交易透明性可以有效监管，为中央清算的实现创造了条件，有效克服了国外CDS产品产生的系统性金融风险和多米诺骨牌效应等缺陷。

五、结语

我国债券市场, 特别是银行间债券市场的创新还将不断推出, 市场化改革的趋势不可逆转。各企业应当全面的了解各种融资方式，尤其是直接融资方式的创新与发展，才能在企业发展的过程中，寻求更合适的融资方式，以使企业获得更稳健的发展。

篇3

    论文摘要:中国企业并购融资中忽视内部融资、对股权融资相对偏好、对债务融资轻视。融资渠道狭窄,融资方式单一;资本市场体系不完善,并购融资中介机构作用没有效发挥。可继续定向增发新股和进行信托融资。还需引入资产证券化融资,分期付款下的或有支付卖方融资,设立企业并购基金,以及完善企业并购融资的外部环境。

    企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的~项重要决策。从中国上市公司的融资情况看,与美国等发达国家“内部融资优先,债务融资次之,股权融资最后”的融资顺序正好相反,中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性,表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

    一、并购融资渠道狭窄,融资方式单一

    中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说,可以减少融资成本及并购风险,但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下,融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行,但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易),一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动,由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外,企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式,并将多种融资方式加以组合,增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善,很多融资:具基本上还没有应用,有待于发展创新。

    二、资本市场体系不完善,并购融资中介机构作用未能有效发挥

    影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善,对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约,除了立法限制以外,还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小,资金供给充裕,使得股价规模过高,因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价,股权交易难以实现。与此同时,由于中国上市公司的股权结构不合理,流通股数量少,比例小,仅占总股本的l,3左右,人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下,对于并购企业而言,往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加,并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

    三、充分发挥现有并购融资方式的优势

    1.定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式,定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种,一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多,它不但拓宽了上市公司的融资渠道,还可以规范上市公司的重组。但是,和发行新股一样,定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此,在企业决定是否使用这种方式时,应该综合考虑下列因素:一是并购企业的股权结构;二是每股收益率的变化;三是每股净资产的变动;四是财务杠杆比率;五是当前股价水平;六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

    2.信托融资。与传统的融资方式相比,采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势:首先,由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加,因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构;其次,当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候,通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金,从而解决了并购所需要的资金问题;其三,利用信托“结构性融资”特点,将信托财产“出售”给信托公司,以信托财产为信用核心进行融资,不失为并购融资的新渠道,从而能够极大地推动并购活动的进行;其四,信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境,并购方掌握了融资的主动权,就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中,信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

    四、开拓新型并购融资渠道

    1.分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资,但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时,或是市场利率太高,买方不愿意按市场利率获得贷款时,而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金,买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权,如果买方无力支付贷款,则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

    比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后,购买方企业并不全额支付并购的价款,而只是支付其中的一部分,在并购后的若干年内,再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定,业绩越好,所支付的款项也越高。从融资的角度来看,这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定,这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资,一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

    2.引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产,分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv),再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS),收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产,提高了资产的运行效率,优化了资源配置,降低了宏观经济运行的成本,改革了证券市场的结构,改善了企业融资模式,提高了企业的竞争实力。

篇4

论文关键词：并购融资信托融资资产证券化

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

篇5

一、明确目标任务

到2020年末，全市直接融资水平显著提高，社会融资结构明显优化，全市直接融资占社会融资规模的比重不低于35%，在全省的排名超过地区生产总值（GDP）排名，国民资产证券化率达到30%，不低于全省平均水平。推动企业在多层次资本市场上市或挂牌交易，力争到2020年底，全市50%以上规上企业完成规范化公司制改制，新增主板或中小板、创业板上市企业1户，新增“新三板”挂牌企业3户，区域性股权交易市场挂牌企业数累计达到80户。

二、突出工作重点

（一）全力推动股权融资。

1.推动规上企业规范化公司制改制。大力实施规上企业规范化公司制改制“四年行动计划”，自2017年起，每年改制比例不低于10%，努力做到应改尽改。各区市县人民政府、园区管委会要切实担负主体责任，切实加强对规上企业规范化公司制改制工作的组织领导，对改制企业“一户一策”给予指导，通过购买服务方式为改制企业提供财务、投资及法律顾问等方面的服务，或根据地方财力给予完成改制的企业适当费用补助，积极推动企业加快改制步伐。

2.做大做实上市企业后备资源库。依托省上“五千四百计划”和“创业板行动计划”，健全充实上市企业后备资源库，筛选推荐一批主营业务突出、发展前景好、成长性强、龙头引领作用明显、运行机制健全、财务管理规范的重点企业，予以重点培育和支持。同时，根据产业发展情况，每年对重点培育企业进行补充、调整和更新，实行一年一报、动态筛选、重点跟踪、动态管理，确保全市重点培育企业数量长期保持在150家以上。

3.鼓励重点培育企业多渠道上市挂牌融资。支持重点培育企业选择合适上市途径，引导其自主选择中介服务机构，对具备条件的重点企业实行“一户一策”精准帮助，力争更多企业纳入全省“五千四百”计划。鼓励和支持资产规模大、盈利水平高的企业在主板市场上市；具有发展潜力的特色企业和高新技术企业在中小板上市；符合战略性新兴产业发展方向的企业在创业板上市；符合条件的中小企业联合股权交易中心挂牌。支持上市挂牌企业公开转让股份，开展股权融资、债权融资和并购重组，促进股权与资本对接；支持有意拓展海外市场、吸引国际资本的企业境外上市。

4.支持上市企业做优做强。鼓励上市企业充分依托资本市场，通过公司债、可转债、定向增发、配股和优先股等多种方式实现再融资，扩大企业融资规模、投资规模和生产规模，提高上市企业核心竞争力，推动企业做大做强。支持上市公司借助资本市场融资工具，并购重组海外产业链核心资产以及研发、品牌与技术资源。

5.着力提升资产证券化率。支持市属国有企业借助资本市场开展混合所有制改革，优化市属国有企业股权结构，提高企业经济效益。积极推进有条件市属国有企业开展并购重组，全力推进有条件的国有企业整体上市，利用资产证券化盘活存量资产。

（二）大力推动债券融资。实施债券优先战略，扩大债券直接融资规模和比重，改善我市直接融资结构，力争到2020年末，50%以上市县两级国有企业、符合条件的民营企业、信用评级在AA+以上的上市企业及其大股东实施债券发行计划，发行规模累计达150亿元以上。鼓励企业综合运用短期融资券、中期票据、中小企业集合票据、超短期融资券等债务融资工具融资，推动优质企业发行公司债、可转债、集合债、私募债等。各区市县、园区要加强与银行间债券市场和交易所市场主管部门的沟通联系，采取多种措施促进债券承销机构与发债企业无缝对接，为企业发债创造有利条件。鼓励驻市银行、证券等金融机构在各自法定经营范围内开展债券发行、承销和结算业务，支持地方法人金融机构申请债务融资工具承销商资格。

（三）加快推动基金组建。鼓励和支持小平故里发展基金采取“1+N”模式做大做强，积极引进战略投资者做实做大小平故里发展基金，借鉴先进地区经验推动我市基金工作取得实质性进展，力争2017年底基金授信总规模达50亿元、提款达12亿元，2018年底基金授信总规模达100亿元。加大与央企、省属国企合作力度，积极对接系列基金等省级基金，合作设立基础设施、战略性新兴产业、创业投资等基金。加强与银行、保险等金融机构对接，积极引入保险、银行理财等资金投入到全市经济发展建设。市本级设立3亿元创业投资引导基金，有条件的县（市、区）可参照设立。鼓励重点产业园区设立创业投资引导基金、产业并购基金、股权投资基金，重点支持创业型和创新型企业的主导产业和重点企业发展。着力优化我市创业投资、股权投资环境，鼓励有实力的金融机构和企业到我市设立产业投资、创业投资、私募股权投资等各类基金，开展各类投资合作，促进投资主体多元化。

三、强化工作保障

（一）切实加强组织领导。依托上市公司与产业引导基金发展工作组，建立由市政府分管领导牵头的直接融资协调机制，帮助企业解决改制上市、并购重组、发行债券等直接融资过程中的实际问题。各区市县政府、园区管委会以及市级相关部门要主动与重点培育企业沟通对接，优化行政服务，特别是在重点培育企业实施改制、资产重组、上市挂牌、发债等过程中，要建立“绿色通道”和“一站式服务”制度，提高办事质量和效率。市发展改革委、市经济和信息化委、市政府金融办要加强对重点企业培育和提升直接融资水平支持实体经济发展情况开展督促检查，实行定期通报制度，推动企业改制、上市挂牌、直接融资等工作落到实处。

篇6

4月30日,汇金公司公告称,支持工行、建行、中行将2009年的现金分红比例由50%降至40%,以提高三行通过内部积累补充资本的能力。并表示,将积极支持和参与各行的再融资计划。

此前一天,建行刚刚拿出了自己的再融资方案,大行再融资方案“最后一只靴子”终于落地。像中行、工行、交行等3家银行一样,建行拟A+H股同步融资。

把上述4家银行的融资计划简单相加可得:拟在A股融资1100亿元人民币;H股拟融资超1000亿港元,此外还有相关H股配股计划,具体融资额有待披露。

已经上市的国有大行超2000亿元的再融资计划,一度让A股市场如履薄冰。在2009年中国商业银行放贷冲动后,资本金压力已经彰显。

对于监管当局而言,融资的数额多寡及其对资本市场的影响,似已退居其次,现实的问题是,如何完善银行的资本管理。

融资工具考量

上述4家银行动用的再融资工具,包括了配股、可转债、定向增发等,并跨越A股和H股两个市场。可谓十八般武器,悉数登场。

融资工具的选择,充分显示了银行对再融资的审慎态度,也凸显了2010年中国资本市场再融资的种种困局。有银行业、投行界人士认为,大行再融资工具的选择,颇为艰难。

建行再融资即是明证。3月26日,建行提交董事会的A股定向增发与H股配售结合的再融资方案搁浅。推倒重来后,4月29日建行提出了A+H两市同时配股的方案。

4月30日,参加制定上述董事会陈述报告的建行高级管理人士告诉记者,董事会转换方案的直接原因,是对A股市场融资前景的偏弱判断。“建行再融资的曲折,测试了A股的承压能力。”他说。

对于A股的承受力,相关的监管部门颇为关注。

“证监部门也就再融资问题与各银行有过沟通,希望维护A股市场稳定,再融资不要形成大的冲击波。”接近证监会风险处置部门的一位人士说,“面对融资饥渴的上市银行,特别是农行IPO在即,监管部门希望对商业银行作通盘考虑,将各种融资工具的使用规模保持在一个相对合理的比例。”

对于银行,上述表态成为一种考验。

建行3月26日的方案,曾计划在A股高比例定向增发。对此方式,投行界人士并不看好。“定向增发的不确定性很高,因为增发对象限定为10家,这10家能不能足够融资都是疑问。而且,定向增发的发行价更多地取决于市场。一旦增发前市场连续大涨,融资各方将承担比预期高很多的增发成本。”中信证券银行业分析师程伟庆说。

定向增发还可能引入新股东,从而威胁大股东地位。这对在A股上市的国有银行来说,是个敏感话题。此前,中移动凭借现金优势追逐招行,最终入股浦发银行,因此市场一度有此担忧。

“四大银行不会在这个时候通过这种方式引入新股东。”4月29日,中央汇金投资有限责任公司一位已离职的高层对《财经国家周刊》记者说。

同样不被看好的,还有已被中行、工行选择的可转债融资方式。

可转债由于转成股票的时间和程序,不会当即对A股市场形成冲击,曾被视为一种优先选择。但上述四大行的可转债总额已经达到约680亿元人民币,并有新计划不断加入,不得不引起市场重视。“可转债发行后无法当即计入核心资本,甚至无法计入附属资本,对银行资本充足率影响不大。”程伟庆分析认为。

前述建行人士也坦言,最终选择配股,“是在避开了可转债、基本否定了定向增发之后的选择”。他说,建行对配股、定向增发两种方式的定价作了较多对比。虽然两种方式都被规定不得低于招股前20个交易日的均价,但“配股可按照前一个交易日的均价定价”,“参考了资本市场上银行最近几次定价的情况后,建行董事会认为,选择配股的话,价格会更加符合预期”。

接受《财经国家周刊》记者采访的香港金融界人士,更关注A+H方案的内部协调问题。香港汇丰的银行分析师Russell J Kopp告诉记者,配股的方式将直接提高银行的核心资本比率。但提高资本充足率同时,势必摊薄银行的股本回报率(ROE),即降低盈利能力。

而对于大股东,汇率问题也将成为现实的担忧。

一位汇金公司前高层人士向《财经国家周刊》记者透露,他非常担心H股再融资的汇率风险。“去年底以来,香港金管局已对热钱风险多次警告,中国外管局也在收紧资金进出。H股融资后银行如果无法及时结汇,我们就要承担相当的汇率风险,特别是H股比重较大的银行。”目前,工行H股占比25%,中行H股占比30%,建行H股占比96%。

Russell J Kopp则认为,H股对银行再融资的承受能力,要大于A股市场。但如同上述汇率风险一样,“H股再融资的时间点、方式将非常关键”。据本刊记者了解,中行增发H股的意向,也已进入董事会层面。

资本充足率“紧箍”

超2000亿元的再融资,意在达到资本充足率的监管要求。

2009年的信贷狂潮,导致各大行的资本充足率均有所下降。2009年,人民币新增贷款居于第一的中行,资本压力最为明显。截至2009年末,其资本充足率为11.14%,较上年下降2.29个百分点。

最后公布再融资方案的建行,在董事长郭树清看来,在贷款方面“有意保持了克制”,新增贷款总量在4家银行中排名第四,且发行了总额800亿元的次级债。但截至2010年3月31日,其资本充足率为11.44%,核心资本充足率9.17%,分别较上年末下降0.26和0.17个百分点,融资压力依然很大。

目前,监管部门已上调资本充足率的要求,大型国有银行由8%调至11.5%。“且要求商业银行持续动态地满足。”宁夏银监局局长沈晓明说。全国性主要商业银行的资本充足率调为11%。

“建行的规划是,未来五年资本充足率达到11.5%、核心资本充足率9.4%以上。”前述建行人士称,以上指标均为动态,因此确切资本金缺口难以估算。

“在今年信贷规模至少还将达到7.5万亿元的扩张态势下,补充资本金将对各大行形成明显压力。”沈晓明说。

处在资本压力之下,在贷与不贷之间,银行已备受煎熬。

4月中旬,《财经国家周刊》记者就地方投融资平台的规范问题赴湖南省某市采访时发现,重新整合地方投融资平台公司后,当地政府正想大干快上,急需资金。建行当地机构以国家收紧此类贷款为由,拟拒绝向新平台贷款。但建行该市某行长说:“很快就接到了电话,让我必须放款。”该行最后以贷款利率不打折、抵押物优先选择的方式,放行贷款。

此种情势下,如何管理自己的资本充足率,银行很为难。

根据相关的法定程序,四大银行的再融资计划,最早也要到2010年下半年才能实施。再融资计划目前仅获得了各银行董事会批准,还需要股东大会的表决。然后进入银监会、证监会审批程序。简单计算,再融资计划正式上市约需时半年。

汇金的深意

“汇金哪有那么多钱”?2009年“汇金分红补充银行资本金”的业界观点风行时,上述汇金公司前高层曾向记者如此抱怨。

汇金公司成立于2003年10月,其资金来自母公司中国投资有限责任公司(下称中投),总额约1000亿美元。上述汇金高层说:“这笔钱有三分之二左右用于控股国有重点金融机构,剩余部分则用于危困金融机构救助。”

目前的汇金公司,控股参股了6家大型商业银行、2家金融控股集团、9家证券公司、2家保险类公司。连续注资之后,汇金“早已是囊中羞涩”。

“汇金已宣布不认购中行的可转债,就是一个明证。”上述不愿具名的汇金公司前高层说。

因此,在此境况下,“汇金公司更不可能用减少分红,来满足大行再融资需求。”上述汇金公司前高层人士认为,“那些喊着要钱的人,还是那种‘国家拿钱来’的想法,估计忘了汇金公司有完整的治理结构,分红涉及投票表决。”

同样,身为国有大行的大股东,财政部也有难处。“各大行持有的资产管理公司债券,已经延期10年支付。工行那个共管账户估计也要延时关闭。”财政部监督检查局一位处长告诉《财经国家周刊》记者。

如何帮助大行进行再融资?汇金公司接听记者电话的两位人士都说,没有较为全面、系统的预定方案。

“汇金鼓励上市大行使用债务融资杠杆,而不是盯着再融资或者减少分红。后者只是输血之策。”上述汇金公司前高层人士说,事实上,汇金内部对银行业“融资-贷款-再融资”的循环,已经备感厌恶。

汇金公司一位监事则向《财经国家周刊》记者透露,当初,他就对中行提出的全国第一份再融资计划表达了不同意见。“主要是出于全局的考虑。无论哪种再融资方式,大股东再出资不可避免。但汇金有自己的通盘考虑,不是谁先提出方案就照顾谁。”

但汇金仍须保证国有股的绝对控股地位,因此其参与此番大行再融资,是必然之举。上述汇金公司前高层认为,汇金对建行3月26日的再融资方案,“先是基本接受,后是否定”,“正说明了它的态度”。

篇7

“微调”变主调

8月2日，央行《2009年第二季度货币政策执行报告》。报告对下阶段货币政策的方向表述为：“坚定不移地继续落实适度宽松的货币政策，根据国内外经济走势和价格变化，注重运用市场化手段进行动态微调。”

这是央行历史上首次提出“动态微调”，可见真正“宽松”的货币政策已经终结，“微调”将是未来政策的主要方向，政府将更加偏重通过公开市场操作来实现调整目的。

我们预计，“动态微调”难以撼动三季度货币政策平稳的局面，不太可能出现较大的变化。然而，伴随着国内外经济向好、全球范围内的资产价格上涨，以及下半年国内告别通缩时代，货币政策的不确定性将在四季度有所增强。

与此同时。考虑到全社会流动性充裕程度上升至历史最高水平，货币市场利率维持低位，我们认为，央行不太可能放任资金在银行间堆积，在利率或准备金率不变的情况下，将以更加灵活多变的公开市场操作为主要工具，对流动性进行综合管理。

短贷或难续

8月11日，央行公布了7月份的金融数据，当月人民币各项贷款增加3559亿元，环比大幅减少77％。与上半年的“井喷”相比，下半年信贷收紧趋势不可逆转。

一方面，由于贷款规模出现大幅回落，7月末，M2同比增速维持在28.4％附近的高位，结束了持续上行的势头。与此同时，MI同比增速则攀升至26.37％附近，与M2增速之差收窄到2％左右，货币活化趋势仍在继续。这表明：实体经济活力增强，企业活期资金需求加大。

另一方面，在预计贷款总量未来会受到控制的情况下，为了保证较高的息差收益，银行会进一步加快结构的调整，主要压缩的是票据融资的规模，而继续保证中长期贷款的规模。对于部分上半年票据贴现到期量，银行很可能不会再进行滚动续贷。

因此。主要依靠票据贴现补充短期资金的企业，需要适时警惕流动性风险。

举债成本增

7月份债市发行已经放缓，同比缩量一半。

8月7日，针对近期出现的银行间市场信用债一、二级市场利率倒挂现象，中国银行间市场交易商协会对中期票据和短期融资券发行规定了最低票面利率。即：对于评级最高的“超级AAA”级企业发行的短期融资券、中期票据票面利率设置下限，其中1年期短期融资券的利率不得低于2.25％，3年期中期票据的利率不得低于3.35％，5年期中期票据的利率不得低于4.2％。

本来中期票据相对于贷款来讲就是非常廉价的，几乎是最便宜的一种。目前最新发行的相关品种中，1年、3年和5年期债券的票面利率只有1.99％(7月23日“中石集”)、2.79％(7月7日“南电”)和3.9％(7月，27日“中航集”)。随着发行利率被规定下限，不同期限的企业债务融资工具的发行利率比前期起码有26～56个基点不等的上升空间。如AA-及以下更低一点评级的公司中期票据利率水平可能就会到5％。

此外，1年期央票发行利率持续上行，也对债券的发行定价造成一定的压力。

发行利率的显著上升。再加上发行中期票据在程序上更加复杂一些。以及承销的费用，现阶段发行中期票据的优势相对弱化。

增发是良机

债市发行成本增加，使得不少企业转战股票市场筹措资金。

今年以来，沪深股市走出一波相当可观的上涨行情，上证指数从1820点最高涨至3478点，最大累计涨幅91％。上市公司便抓紧行情转暖的机会实施再融资的计划。统计显示。截至目前，已有200余家公司实施再融资或计划再融资，融资规模总额超过6000亿元。这时，再融资方式的选择就至关重要。

增发可以募集较多的资金，自然受到上市公司青睐，但增发中有公开增发和非公开增发(即定向增发)两种。在2007年的牛市里，很多公司提出公开增发方案，到2008年实施的时候，由于股价很容易跌破增发价，造成认购者寥寥，承销商不得不自己吃进，这种方式就难以为继，有些公司被迫取消了公开增发。

时下，A股上涨冲高过程已告一段落，高位震荡加剧。如果公司采取公开增发，一旦行情急转直下，很可能重蹈覆辙。

相比之下，定向增发面对的发行对象是机构投资者，比较理性。即使市场低迷，只要项目好，完成增发的可能性也要大很多。这样一来，公司可以顺利获取资金，以备下半年的不时之需。

7月份，沪深两市就共有7家上市公司完成以募集资金为目的的非公开定向增发，融资总额达到200.96亿元，环比超过6月的155.15亿元，成为今年单月再融资规模最大的一个月。

汇市多波动

对多数企业而言，近期的汇市走势变得更加不可捉摸。

美元方面，因零售数据出人意料的差，美元刚聚起点人气又出现反复，美元指数有所回落。

数月来，一般好的经济指标会压制美元，差的经济指标提振美元，其逻辑是风险偏好度提升，资金抛售美元资产改买高收益币种资产。这个逻辑虽然有些道理，却也不可能时时如此，毕竟经济基础决定货币强弱。

就业和消费，很明显是美国经济两大重要因素，而这两个因素均不令人满意，这给了美元压力。市场也开始考虑明年的加息机会。这就使得美元走势和经济指标关联度产生些微妙变化，即：差的经济指标暂时不再提振美元，反而压制美元。与此同时，市场关于美国经济情况理解产生了些变化。美元走势也就变得反复。

人民币方面，二季度央行外汇占款增加了6485亿元，而一季度仅增加3508亿元，外汇占款的大幅上升使市场开始认为流动性驱动模式会重新从内部转向外部。我们认为，热钱中有相当一部分是过去的外汇收入没有及时结汇，而随着人民币升值预期的上升加快结汇造成的，所以表现为“热钱”在不同季节之间的净流出或净流入。

篇8

（一）财政投入

政府投入是直接推动文化产业发展的基本保证，在文化产业投融资中，政府投入起着重要的作用。近年来，中央及各级政府都加大了文化事业发展的投入力度，但对于文化产业发展的需求，政府的投入明显不足，内蒙古地区的情况尤为突出。2009年，全国地方的文化体育与传媒费占国民经济整体的财政支出比重为2.02%，而内蒙古的文化产业投入远不及全国的平均水平，从财政支出比重看，2005年文化事业费占财政支出的比重为0.44%，居全国第23位；2007年适逢自治区成立60周年大庆，这一比重上升到0.99%，居全国21位；从2010年开始，全区文化财政投入占财政支出的比重呈相对下降趋势。到2012年底，全区文化产业财政支出29.3亿元，占全部财政支出的比重为0.85%，投入规模继续呈现下降趋势（见表1）。

表 1 内蒙古文化产业财政投入占比 （单位：亿元%）

资料来源：银监局（2013.2）。

（二）银行信贷

由于商业信贷是文化产业的主要融资渠道，但内蒙古文化产业发展的初级阶段又制约了各类商业银行提供信贷的积极性，并进一步束缚了文化产业的发展。在各类商业银行提供的贷款中，2008年全区各类贷款总额是4527.85亿元，其中对文化产业以及文化服务类的贷款占全部贷款的比例是0.068%，在以后的年份虽然逐年上升，但对文化产业信贷的支持明显不足，截至2012年底，全区各类贷款余额是11284.2亿元，其中对文化产业以及文化服务类的贷款是16.68亿多元，占全部贷款余额的比例是0.147%（见表2）。

表2 内蒙古文化产业信贷规模与占比 （单位：亿元 %）

资料来源：银监局（2013.2）。

（三）基金市场支持文化产业发展现状

2009年以来，随着文化产业的快速发展，在国家强力政策推动下，全国各地相继成立文化产业投资基金。2009年4月，华人文化产业投资基金通过国家发展改革委备案审批，基金规模50亿元人民币，成为第一个在国家发改委获得备案的文化产业私募股权投资基金。随后，规模达30亿元的湖南文化旅游产业投资基金、200亿元的国家级文化产业基金、规模为4.5亿元贵州省文化产业发展基金相继成立等。而作为具有草原文化、民族风情、自然风光等独特优势的内蒙古至今没有一只文化产业投资基金成立。

（四）产权市场支持文化产业发展现状

作为一个交易服务平台类市场，文化产权交易主要有文化产权交易平台、文化产业投融资平台、文化企业孵化平台、文化产权登记托管平台四类。例如，2009年6月，上海文化产权交易所正式揭牌，成为国内首家成立的文化产权交易所，由上海联合产权交易所、解放日报报业集团、上海精文投资公司联合投资创立，自揭牌以来，成交金额达10亿元，目前已储存的项目超过1万个，已经显示了巨大的融资功能。内蒙古产权交易中心作为自治区产权市场的核心服务机构，是具有政府背景和社会公信力的综合性产权交易机构，但就目前业务发展的内涵看，涉及具有文化产业融资平台的功能严重缺失，急需加快发展。

通过以上能够给文化产业提供资金的融资渠道分析看，内蒙古文化产业发展存在巨大的融资缺口，尤其是具有巨大投资潜力的民间资本介入更少。

二、内蒙古文化产业投融资瓶颈分析

（一）缺乏多层次的金融支撑体系是内蒙古文化产业发展滞后的主要因素

文化产业资金来源渠道单一，过度依赖财政的投入是内蒙古文化产业发展的主要瓶颈。从美国文化产业的资金投入来源渠道经验看，美国作为全球文化产业创新的引领与强有力的金融支撑紧密相关，美国有健全的金融市场、发达的资本市场，尤其是纳斯达克市场为美国的文化产业创新提供了充足的资金保障。在我国，由于缺乏有力的金融支撑体系，导致我国的文化产业与西方发达国家相比存在巨大差距，尤其是在文化产业体系建设与金融配给方面的体制建设相当滞后。内蒙古地区又属于欠发达地区，金融服务体系滞后，整体金融密集度较低，金融市场化程度低，至今尚未形成多层次、多元化的金融市场体系，严重制约了文化产业的发展和创新能力的提升。可见，内蒙古金融市场发展严重滞后于经济发展，不利于实现文化产业的可持续发展。

（二）缺乏自主增长的财政文化产业投入机制，无法发挥财政资金引导作用

改革开放以来，随着财政收入的迅速增长和国家转移支付的增加，全区财政对文化产业投入也有大幅度的增长。但是，由于没有形成稳定的增长机制，财政文化产业投入的规模相对较小。截至2012年底，内蒙古财政文化产业投入无论从所占经费的比例即GDP的比例，还是从政府财政支出的比例来看，都比全国平均水平在相应阶段的支出比例要低得多。统计资料显示，2006年财政文化产业投入经费为7.4亿元，从2007年开始首次突破10亿大关，以后逐年增加，2012年底增加到29.3亿元，接近30亿元；但占财政支出的比重较低，从2006-2012年7年间长期稳定在1%以下。

（三）文化产业融资的资本缺口

内蒙古地区的文化企业资本来源主要有：1.自有资本。文化企业的资本主要是通过自我积累和群体聚集形成的，其来源大多为个人储蓄、家庭集资、个人投资商等，其自有资金有限（如阿拉善的奇石文化产业最为典型）。2.股权投资。由于内蒙古文化产业发展缓慢、产值低、利润空间小，致使股权投资发展缓慢，即使是存在风险投资企业，其投资资金规模也不大，投资动力不足；创业板市场门槛的“两高”、“六新”限制了内蒙古文化产业的市场融资。因此，当文化企业需要外部资本时，很难在资本市场上筹集到资金，存在着较为严重的资本缺口。

（四）文化企业的债务融资缺口

文化企业在获得银行等金融机构的债务融资时往往面临着有效的资金需求无法得到满足的问题，即存在着一定的债务融资缺口。即使许多文化企业可以提供抵押品或者接受较高的利率，仍然无法得到银行等金融机构的贷款。与大企业相比，文化企业在获得银行贷款和其他金融机构贷款方面处于明显的劣势。文化企业在获得银行等金融机构的债务融资时，通常面临着“信贷配给”问题。即，内蒙古资源优势的利润空间促使银行把较多的金融资源配给到优势产业中去，就会出现文化企业的“信贷配给”问题，致使银行信贷的逐利行为成为信贷配给的偏好；内蒙古整个地区的文化产业成果转化率低、文化产业产值比重低，企业缺乏足够的资金支持和自身留存比重不足难以支撑文化产业创新。因而，文化企业融资困难是制约内蒙古文化产业大发展的主要瓶颈。

三、内蒙古文化产业投资战略的确定

落实“8337”发展思路，努力打造“体现草原文化，独具北疆特色的旅游观光休闲度假基地”，需全方位提升内蒙古文化产业的实力，因而，制定文化产业投资发展战略尤为重要。

（一）实施文化产业品牌投资战略

内蒙古依托草原文化资源，打造了草原文化节、昭君文化节、红山文化节等110多个文化品牌，初步建设或正在规划秦直道、巴林石、孝庄园、红山先民聚落园、锡林浩特蒙元文化城、大盛魁文化产业园区、鄂尔多斯文化产业园区、元上都文化产业园区等近20个文化产业园区。但是，现有文化品牌的影响力远远不够，尤其是打上品牌烙印的特色文化产品还不够丰富，能准确表达其品牌内涵的物质产品显著匮乏。为此，加大投资力度，紧紧围绕一批重要的文化品牌和优秀品牌，通过推动电影、电视、文学、出版等领域的联动策划、媒体宣传，全力打造内蒙古文化品牌，力争使内蒙古草原文化成为全国最有影响力的品牌，并走向全世界。

（二）实施优势文化资源优先投资战略

草原文化与黄河文化、长江文化一并列为中华文化的重要组成部分，中国北方草原游牧文化在世界文化史上占有重要地位，因此，整合内蒙古文化资源、精心打造我区优势特色文化品牌，进一步调整优化文化产业结构，做大做精文化产业集团，不仅是建设文化大区的必由之路，也是发展草原文化，传承中华民族精神的需要。为此，基于优势资源优先开发原则，实施优先投资战略，紧紧围绕王君书记在全区传达贯彻全国两会精神干部大会上提出的“8337”发展思路，把内蒙古建成体现草原文化独具北疆特色的旅游观光休闲度假基地，力争使具有文化优势资源的地区率先发展，形成文化产业的先驱和引领。

（三）实施文化产业链组合投资战略

文化产业是一种典型的产业链组合渗透产业，一般包括文化科研集团、教育集团、医疗集团、文化旅游集团，每个集团之间均有相互渗透的产业链。内蒙古文化产业实施组合型投资战略，可以有效实现文化产业的做强和做长：一是以资产或产权为纽带，运用市场机制推进跨地区、跨行业、跨所有制的联合、兼并和重组，形成拥有核心竞争力的大型文化产业集团，使之成为民族地区文化产业的战略投资者；二是根据区域文化资源的禀赋特点和产业链相关效应，以中心城市为重点，形成集约化程度较高、产业链较长的文化产业集聚区；三是着力打造组合型文化产业项目，集合市场、资本、技术及人力资源等生产要素，打造有市场前景的重点文化产业项目；四是依托特色产业，实施重大项目带动战略，加快文化产业示范基地和区域文化产业群建设。

（四）实施文化产业集聚发展投资战略

现有7个文化园区和21家文化产业示范基地，但因文化产业种类单一、文化企业数量少等至今没有形成产业集聚，部分园区处于正在建设中，更上升不到产业集聚效应。因此，实施文化产业集聚发展投资战略是当前内蒙古建设文化大区的重要途径。一是培育重点企业，推动文化产业集聚发展；二是依托文化产业基地重点，建设一批具有集聚效应的文化产业园区，进一步聚集文化产业资金、技术及文化创意；三是加快文化体制改革，发挥国有或国有控股文化企业或企业集团在发展文化产业和繁荣文化市场方面的主导作用，引导社会资本以多种形式投资文化产业；四是大力发展民营文化企业，鼓励支持中小文化企业向“专、精、特、新”方向发展。

四、内蒙古文化产业投融资体系的构建

（一）构建以财政资金为政策引导的文化产业投入机制

按照“8337”发展思路提出的打造“体现草原文化，独具北疆特色的旅游观光休闲度假基地”这一设想，全区要加快发展各具特色的文化产业。在这种背景下，各级政府均要确定一批重大文化产业发展项目，并制定文化产业攻关计划和前沿项目库。为了能够顺利实施，须建立地方财政文化产业投入的长效机制，确保自治区区级和各地财政文化产业投入在财政支出中的比例以不低于1.5%的比例加以拨付，并以每年不低于GDP的增幅而增长。为了充分激活社会资本的广泛参与，发挥财政资金的杠杆作用，在发展基础性和公益性文化产业的投资项目上，可以采取BOT、PPP、PFI 三种投融资方式，以此弥补财政资金的暂时不足。

（二）加快金融组织机构创新步伐，加大银行信贷支持力度

1.政府应当积极与国家开发银行内蒙古分行协商，充分发挥政策性银行功能。在文化企业的创新阶段提供信贷支持，或通过提供担保、信托、参股等方式进行融资，充当文化产业化的助推器。

2.更新国有商业银行的经营理念，通过金融制度创新，拓宽文化企业的融资渠道。建立全新的无形资产担保抵押方式，以文化知识产权、股权、品牌和技术成果等作为抵押，并积极开展网上联保方式争取信贷资金；开展透支和贷款承诺业务，通过类似于远期合约的形式加大对文化企业的授信贷款业务；大力发展资产证券化和信托业务，加大对文化企业在影视制作、动漫产业、图书出版、文艺创作和演出等方面的信贷支持。

3.激活民间资本，组建自担风险的中小金融机构。通过金融资源整合，组建以政府或国有商业银行控股的城镇商业银行（以社区银行、园区银行等为主），并制定具有政策导向的文化产业信贷机制；加强对地区城市商业银行等的政策引导作用，通过建立信贷风险补偿机制加大对文化产业信贷的支持力度，并积极吸引外资和区外的股份制商业银行入住内蒙古地区；组建以政府为背景的内蒙古文化产业投资公司，吸引各大商业银行、证券公司、保险公司、各类财团和战略机构投资者积极参股，重点对关系到内蒙古文化产业创新体系中的重大文化产业项目进行投资和管理；积极探索发展一批县域中小型民营金融机构。

（三）构建依托于资本市场的融资体系

早在2010年九部委联合颁发了《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》，对于支持文化企业上市、发行公司债做了明确规定：一是积极支持处于成熟期、经营较为稳定的文化企业在主板市场上市；二是鼓励已上市的文化企业通过公开增发、定向增发、配股等股权融资方式进行再融资，用于企业发展和行业整合；三是支持符合条件的文化企业在创业板市场上市。

为此，内蒙古地区文化产业的资本市场融资选择要紧紧围绕《指导意见》，深入研究和挖掘优势文化产业资源，通过优化文化资源，整合优势资源，加快走资本市场融资之道：加快文化企业体制改革，推动国有文化企业依托资本市场进行改组改制，支持高成长型文化企业在证券市场融资；依托内蒙古现有的23家上市公司，通过资源整合，支持更多的文化企业依托资本市场发展壮大；通过认真调查摸底，从自治区辖区文化产业企业中选择一批有较强辐射力和带动力的企业作为重点，在资金安排、项目审批等方面予以积极扶持，以自治区影视制作、动漫产业、文化旅游业、艺术品与工艺美术业、艺术设计业、网络文化业和数字文化服务业等为主，用3-5年的时间努力打造1-3个文化产业企业进入创业板市场。

（四）鼓励各地组建社会化、市场化、多元化的文化产业投资基金

首先，由自治区政府率先成立文化产业投资基金，基金规模设置在50-100亿以上，财政出资10-20亿，金融机构（含信托和保险机构）、机构投资者、各类文化企事业单位等以股权投资的方式加入，并广泛吸收社会资本；其次，各盟市以同样的模式组建地区级文化产业投资基金，基金规模设置在10-30亿左右（可依据本地区文化产业的潜力而定），投资对象主要以具有较好成长性的文化企业以及文化产业创意为主。

篇9

摘要：资产负债率指标是反映企业财务风险的一项重要指标，降低资产负债率是优化企业的资产结构，提升企业经营管控水平，降低债务风险的重要途径。本文拟从金融工具角度就如何降低央企资产负债率进行探讨。

关键词：金融工具 资产负债率 监管 影响 央企

随着我国国有企业的市场化经营改革不断深入，国资委在进行股权混合所有制改革的同时，通过建立健全有效的激励和约束机制，不断加强对其直属央企的财务监管力度。在《中央企业负责人经营业绩考核办法》(征求意见稿)中将中央企业分为主业处于国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域、主要承担国家重大专项任务的商业类企业和主业处于充分竞争行业和领域的商业类企业，对不同功能企业，突出不同考核重点，科学设置业绩考核指标及权重，合理确定差异化考核标准，实施科学的分类考核，征求意见稿中经营业绩考核基本指标仍保持不变。除年度经营业绩考核基本指标(利润总额和经济增加值)、任期经营业绩基本指标(国有资本保值增值率和总资产周转率)，资产负债率指标作为国资委对其直属央企财务状况监管的红线，仍然是最为重要的指标。因此，央企财务部门仍然将资产负债率的控制作为财务管理的主要工作。

由于目前央企形成了以控制资产负债率为导向的财务管理目标，因此，各类银行金融机构在为央企提供金融服务时，其产品设计方面也突出了降低资产负债率这一主题，使央企财务报告账面上所体现的资产负债率显著下降，但是这些银行金融机构所提供的金融工具在降低企业时点资产负债率的同时，是否能够真的给企业未来的财务状况带来良性循环，却是一个值得深思的问题。

一、降低资产负债率金融工具简介

在论证央企通过使用金融工具降低资产负债率来满足监管要求的合理性之前，应该对目前银行金融机构为央企提供的降低资产负债率金融工具进行简单的梳理。银行金融机构对企业的传统业务是不同期限组合的贷款以及增信业务。这些商业银行的传统业务在企业的资产负债表上往往会体现为负债类的科目，从而造成企业资产负债率的不断上升。但随着我国金融市场的不断开放，银行金融产品不断的国际化接轨，我国的银行类金融机构加大了与非银行金融机构的合作，通过创新产品设计，构建了能够为企业降低资产负债率的金融工具。该类金融工具的本质特征仍然是债权，但是通过结构化的设计能够暂时计入股权或者通过抵减企业负债来降低企业资产负债率。目前使用最为普遍的金融工具包括如下三种类型。

(1)永续债模式

永续债指的是不规定到期期限，除公司破产或有重大财务事件外，债权人一般不能要求清偿，但可按期取得利息的有价证券。在国际上，永续债是国际市场上成熟的融资工具，以金融机构发行为主，占比在90%上下。2013年，中国银行间市场交易商协会推出长期限含权债务融资工具，一次注册，可分期发行，发行规模不超过经审计净资产的40%，且与其他债券品种独立核算。发行方式可选择公开发行或定向发行。永续债属于创新产品，其核心特征如下。

1、兼具股权和债务特性

债券之名，权益之实是永续债产品的特点。发行人可以灵活设置发行条款，选择发行具有权益属性或债务属性的永续债。根据2014年财政部制定的《金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定》，发行人在符合条件的情况下，可以主动选择将发行的永续债记为权益类科目，若发行人将永续债记为权益，投资方应与发行方分类一致，但投资方不能参与经营管理和利润分配。因而永续债可在不摊薄股东权益的情况下，提高发行人资本比例，或补充项目资本金，降低负债率。

2、已发行永续债基本没有次级属性

由于永续债具有一定的权益属性，偿债顺序一般在普通股之前，普通债务之后。但从目前发行情况看，大多数发行方案均明确约定永续债券在破产清算时的清偿顺序等同于发行人所有其他待偿还债务。此种安排下，即便永续债记为权益类科目，其法律属性依然为普通债权，不具有在破产清算时的次级属性。

3、周期长，通常附加发行人赎回权及利差调升机制

4、多有利息递延支付安排

发行人可在发行条款中约定递延支付利息的条件、方式和信息披露安排，符合条件的递延支付利息不构成债券违约，发行人未来也不具有强制性支付义务。但一般约定，永续债的发行人如在付息日前1年内向普通股东分红、减少注册资本或向偿付顺序劣后于该永续债券的证券进行任何形式的偿付，则不得递延支付当期利息以及已经递延的所有利息及其孳息。递延支付利息的约束条件越多，发行人选择递延付息的几率越小，其债务性就越强。

5、票面利率较高，具有一定的价格优势

由于永续债发行人可以根据自身经营及融资需要，主导确定永续债的存续时间及付息安排，因此发行人愿意支付的票面利率相对同期同类型的普通债券而言较高，与同期限同类型同评级的普通债券相比，发行价格平均高30-120BP。

(2)结构化融资工具

结构化融资工具主要是指金融机构根据企业的实际融资需求，通过自身渠道优势发行理财产品募集资金，并通过结构化的分层设计为企业提供股权加债权的混合融资产品。由于银行金融机构的传统信贷业务受监管规定约束，其创新空间较小，因此通常在结构化融资工具中以理财资金运用的模式作为产品设计的基础。目前比较典型的模式详见图表。

银行选取央企下属子公司作为实施主体，通过募集理财资金设立专项资产管理计划，并通过股权加债权的混合投资方式投资于目标子公司。采用组合产品，是因为仅向企业进行股权投资，分红及股权回购需按年依据企业实际经营情况或项目到期日一次性支付，不能满足理财资金按期实现收益入账的业务要求。同时加入债权产品，可以有效解决上述股权投资按期向理财投资者支付收益问题。原则上，债权投资是为了弥补整个产品的收益而设定，因此债权投资部分的额度测算主要依据于整个产品在产品存续期间所产生的收益。整个产品额度扣除债权投资部分的额度即为产品的股权投资额度。银行所募集的资金通过资产管理公司设立专项资产管理计划，资管计划作为LP与GP共同设立有限合伙企业，有限合伙企业将资金以委托贷款、信托贷款等方式向央企本部或下属公司进行借贷。其中GP为央企下属公司与中介机构合资设立的公司。

由于央企下属子公司通过受托管理中介机构所持GP股权，从而使央企集团取得有限合伙企业实际控制权，依据《企业会计准则第33号――合并财务报表》第六条及第八条，央企集团可以将有限合伙企业财务数据合并入集团合并报表。具体会计处理方式是GP以长期股权投资方式投入有限合伙企业的资金在合并报表中与有限合伙企业计入实收资本的资金相抵消，专项资产管理计划(LP)出资计入央企集团合并财务报表的少数股东权益，增加集团合并报表权益部分余额。此外，央企集团本部或其他子公司向有限合伙企业拆借资金，由于有限合伙企业可以认定为集团下属公司，依据《企业会计准则第33号――合并财务报表》第十五条，在合并报表时集团与有限合伙企业的债权债务项目可以相互抵消，从而不计入集团合并报表负债科目。央企集团将本笔融资用于归还对外借款可以降低其负债科目部分。综上，通过该类结构化融资工具央企集团既增加权益部分余额又降低负债部分余额，达到降低资产负债率的目的。

(3)保理模式

保理作为我国商业银行贸易融资业务的核心产品，是一项以债权转让为基础，集融资、销售分账户管理、催收、信用控制与坏账担保于一体的综合性金融服务。

篇10

根据原苏联经济学家康德拉耶夫的定义，50年是一个经济长周期，所以中国从改革开放到现在已经度过将近2/3个康德拉耶夫周期了。如果以“市场化”为主轴和目标，中国各行各业均走在市场化的道路上，这一点很值得肯定。从目前来看，中国在一些领域的改革已经进入“深水区”，如资本市场公司IPO审批制度改革，以“去行政化”为目标的医疗改革在艰难前行，增值税改革的讨论也沸沸扬扬，2011年起南方四省的地方政府债券发行试点，而债券市场的利率市场化为下一步商业银行存贷款利率市场化定下基调，等等。但是，还有很多领域的改革处于滞后期，尤其是带有浓厚“行政垄断”色彩的领域，一方面获得了可观的利润，另一方面挣扎于市场和计划之间的这些部门面临着发展“瓶颈”，铁道部就是这方面的代表。

铁路系统目前是中国政府部门中唯一一个政企合一的部门，拥有自己完整的公检法系统，采用半军事化管理。从1986年以来，铁道部曾先后实行过大包干、资产经营责任制、确立铁路局市场主体等改革措施，但成效不大。从2000年起推行“网运分离”改革，各分局相继成立了铁路客运公司，但在试点过程中遭遇重重困难，效果并不理想。在2008年的大部制改革中，铁道部依然保住了其独立地位。铁路改革的不连续性在“高铁”后呈现出越来越多的问题，尤其是融资日益成为其亟待解决的问题。

二、铁道部的高资产负债率及融资困境

2000年以来，铁路建设投资每年只有几百亿元的规模。2004年，铁路基本建设投资完成531.55亿元。到了2008年，基本建设投资达到3375.54亿元。2009年，铁路全年完成固定资产投资7000亿元，全年完成基本建设投资6000亿元，比上一年增长79%。这一系列令人惊讶的数字为日后的高额资产负债率埋下了隐患。来自铁道部的公开资料显示，截止到2012年3月31日，铁道部总负债为24298亿元，资产负债率达60.62%。2011-2015年，铁道部还本付息的资金需求大约在2400亿元、1700亿元、1000亿元、1200亿元和1000亿元的规模，这和地方融资平台所面临的问题极其相似。债务节节攀升的同时，铁道部的经营现金流却增长缓慢，客运收入和货运收入是铁路收入最大的两块，2009年客运收入为1090亿元，货运收入为1647亿元，比上一年度两项收入只增加160亿元，主要集中在客运部分。2009年铁道部净利润中有27.43亿元，而通过收入――成本核算，之后的几年中利润会不断收窄，其中高铁运营在亏损比重中所占比例呈现不断上升的趋势。除经营收入外，铁道部现金流的大头来自建设基金和折旧，这两项相对固定，增长缓慢。

资料来源：国金证券研究所。

美国次贷危机和欧洲债务危机极大削弱了中国的出口，而“拉动内需”在短期内很难有起色，为应对危机，国务院于2008年11月推出4万亿的一揽子刺激计划，巨额经济刺激对中国的经济复苏起到了至关重要的作用，但也带来了一系列负面影响，其中，投资失衡更加剧了中国资本边际生产率的下降。在2009年前三季度，全国基础设施投资同比增长52.6%，其中铁路投资增长87.5%（袁志刚、于宇新，2012），大部分资金通过银行信贷获得，若再将“影子银行”的业务并入资产负债表内，这将会使银行的潜在坏账风险急剧提高。与地方融资平台一样，铁道部资金主要来自发债和借贷，2010年初可以算作一个分水岭，在这之前，商业银行对铁路的贷款比较慷慨，2010年2月以后银行对铁路的贷款日趋谨慎，按照银行规定，银行提供给单一客户的贷款占该银行贷款总量的比重不得超过15%，因为高的贷款集中度会给银行带来系统性风险。“借短贷长”也是铁道部和地方融资平台的共同点，以固定资产投资尤其是基础设施建设拉动GDP已经是中国经济发展的常态，由地方政府和国有企业所主导的过度投资已经成为中国支持其需求的主导力量。由于债务积累，用新债务开展更多的投资已经成为保持正流动性的唯一选择，但是，铁道部的主要风险是变现能力差，而现金流是反映内源性资金积累能力的主要指标，如果铁道部的经营活动现金流不足以偿还债务并提供基础设施的资金支持，只能扩大债务规模来覆盖资金缺口，这样会不断提高资产负债率，形成恶性循环。

就铁路系统来说，高资产负债率很大程度上是由“高铁”引起的，高铁建设的盘子摊得太大，直接后果是，2009年年末铁道部负债总额已达到惊人的1.3万多亿元，其中长期负债为8548亿元，流动负债为4486亿元，2015年前后这些前期投资将陆续进入偿债期，铁道部将不堪重负，同时造成铁路基建的招标价压得很低，建筑商利润微薄，很多施工单位只能靠规模生存，一旦项目停产会是巨大的损失，因为项目停在那里，建筑商要做就得自己垫钱，不做的话，是对惯于从民间借贷的他们的沉重一击，项目停产一年就亏损一年的高利贷利息。中国铁路工程采取分包制，比如中铁将项目总承包后，再将某一部分分包出去。这种操作方法，总承包商实际投资不大，但分包商前期需要投入大量资金，项目中断后工人和设备闲置都将严重削弱分包商未来的收益并且造成大规模失业。总体来说，铁路建设是一个周期比较长的投入，从运营到盈利需要比较长的时期，而“借短贷长”意味着要在短时期内还本付息。根据民生银行2010年的关于铁路负债的报告显示，快速增长的债务融资规模迫使铁道部2009年支付的利息达400亿元以上，未来有可能超过1000亿元。

2010年以来铁道部开始尝试多种渠道进行融资，主要手段是发行短期融资债券。截至目前，铁道部共发行5期超短债券，累计发行量650亿元，2011年7月铁道部招标发行的一年期200亿元高信用等极短债券，罕见地出现招标未满的现象，显示出外界对铁道部的偿债能力已有疑虑，而在正常情况下高信用等级债券大都能全部顺利卖出。饥渴难耐之下，铁道部开始尝试“非公开定向债务融资工具”，俗称私募债，仅针对银行间债券市场特定机构投资人发行、流通，这种融资方式发行利率偏低，可以避开估值较高的银行间市场间竞争。但从长期看，资金饥渴仍是铁道面临的很大一道难题。

从表3中可以看到，铁道部2010年的现金流量覆盖率为106%，即仅够还本付息，2012年和2013年这一数值分别为94%和87%，经营现金流已不足以还本付息，最直接的办法是扩大借债。根据推算，2013年的资产负债率将达到67.41%（曹远征，2012）。如此之高的负债率使得铁道部通过债务融资的渠道不断收窄，而自身资金满足不了运营需求，对于铁道部未来可操作的融资渠道，笔者将在本文第四部分阐述。

三、“垄断”引致的资本边际生产率递减

如果把铁路投资放在更为广义的框架下分析，铁路高负债是中国在整个工业部门资本边际生产率递减所导致的投资效率下降而折射出的症状（伍晓鹰，2012）。一般来说，发展越是粗放，越是低效率，MPK的下降速度会越快。伍晓鹰认为，以投资推动的增长需要以持续的投资来维持，而当政府利益纠缠其中，当市场机制不足以惩罚投资者时，投资的惯性就会特别强，这被称为“以投资创造投资”，在市场经济中的非市场活动以“外部性”将成本扩大，这表现为人为压低要素成本、过分依赖资源投入和政策补贴，目标只有一个---“保增长”，虽然得到了增长率，却损失了效率。同时，铁路投资建设是中国宽松的财政政策的一部分。目前，中国实行宽松的财政政策和中性偏紧的货币政策，一方面，造成地方政府的债务不断升高，因为“宽财政”资金大部分流向了地方政府的大型基础建设项目，比如高铁项目；另一方面，“紧货币”所导致的流动性匮乏将引起民间利率上升，这会扩大官方管制利率和民间利率的差值，低官方利率对铁路建设的融资补贴更进一步拉低铁路投资的资本边际生产率，这好比一家工厂使用了很多低于市场价的原材料，生产出的产品却不比其它工厂使用市场价格原材料制造的产品价格更低。“紧货币”大量挤出民营企业和居民部门的生产性投资，在其他投资渠道不畅的情况下后两者除了储蓄外大量参与房地产投机，这解释了两部门“高储蓄率”和“低消费率”并存的局面，而储蓄又通过低利率甚至负利率流向诸如铁路系统等国有企业，从而将固定投资不断推高。 2001年，城镇固定资产投资占GDP的25%，2006年这一数字猛增到了43%，2010年达到了60%，这一趋势是非常恐怖的。在“预算软约束”下，政府和国有企业有极大的冲动扩大产能，而对资产收益率好像不是特别关心，这些投资在覆盖成本后在未来能带来多少利润是很值得探讨的问题，这很像资本市场上市公司的ROE（净资产收益率），中国上市公司平均的ROE为2%，美国则达到20%多（陈志武，2010）。这说明中国很多企业坐拥在太多资产上，创造的价值却很有限，这正如伍晓鹰所说，投资是经济增长的引擎，然而决定增长质量的绝不是投资而是投资的效率。美国经济学家罗伯特・索罗指出，投资有一个极限，这是边际收益递减所决定的，如果投资潜力耗尽，那么创新和技术进步便成为经济长期增长的动力，从长线看这是解决铁路等系统投资效率低下、债务飙升的根本方法，但不可能在短期内一蹴而就，而短期债务却横亘在眼前。

每一个问题背后都有深刻的原因，铁路看似是“融资难”，但背后隐藏着“垄断”二字。“垄断”这个词对于我们不是一个陌生的词汇，垄断主要有自然垄断和行政垄断两种形式，比如美国的微软、谷歌、通用电气、苹果公司等，通过在完全竞争市场中所形成的垄断就是自然垄断，而中国的大型国企和铁路系统就带有极其浓厚的行政垄断的色彩。美国经济学家科斯说，企业家的剩余权是经济增长的原动力，这个“剩余权”其实就是明晰的产权，国有行业的股权分散性非常高，是所谓的“全民所有”，股权分散后，股东就没办法实现对管理层的有效监督，变相地让国有行业的管理层可以为所欲为，不会真正受到全国老百姓的监督压力，“高铁”是这方面最好的例子。目前，中国高速铁路运营里程已经超过7055公里。按照铁道部立下的军令状，到2012年底，中国有望铺设1.3万公里高铁，运力将超过世界其他地区总和，到2015年，全国铁路运营里程达到12万公里以上，其中高速铁路1.6万公里以上，快速铁路客运网覆盖省会及90%的50万以上人口城市。但在中国上大型工程项目从铁路本身的融资情况来看，是无法支撑如此巨大规模的铁路建设。前些年为了用最少的钱撬动最多的铁路建设，铁道部采取“先施工、再结算”的思路，即施工企业先行施工，所发生的费用先由施工企业垫付，等工程有阶段性进展或者完工之后，再按照一定的利润率与施工单位结算，这种模式使得施工企业抱怨连天，但由于最终可以保证一定的利润率，施工企业也会愿意去做。2010年2月京沪高速铁路股份有限公司4.537%股权在北京产权交易所挂牌转让，转让价格为60亿元，转让方为铁道部所属的中国铁路建设投资公司，这一交易是利用优质铁路股权融资，来撬动更多的银行，为其他项目提供资金的考虑，资金缺口可见一斑。

产权的分散性导致管理效率和资金利用率的浪费，并且在此过程中充斥着大量的“设租”、“寻租”行为，一方面是花着储户的钱（银行贷款），另一方面又通过利率补贴来弥补潜在的低效率，同时，消费者缺乏议价能力，只能被动接受垄断价格的变化。2007年，铁道部曾承诺三五年内基本解决买票难问题，寄希望于新一轮铁路建设和规划实现之后，2012年“一票难求”的局面将大为改观，但事实证明，这个承诺有点言过其实。比如从已经投运的高铁线路来看，高昂的票价不但没有缓解买票难的问题，反而把众多低收入群众和中小城市排除在外。2008年“大部制”改革时，铁路改革呼声很高，但两次改革的时机都贻误。作为中央部委的铁道部负债2万亿多，且每年公布类似央企的部委盈亏年报，都是绝无仅有的怪现象。这些问题其实都不是偶然的。由于国有经济和政府部门的改革滞后，就形成了一种市场经济和统制经济双重体制并存的格局：一方面，商品买卖和货币交换已经成为社会通行的交易方式，这意味着市场在资源配置中已经广泛地发挥作用；另一方面，行政机构掌握着最重要的资源和对微观经济施加广泛干预的权力，一些重要行业也保持着国有企业的行政垄断。在铁道部，“广泛干预”反对“大部制”改革的理由是，比如铁路的独特战略地位，比如铁路建设尚未完成，比如铁路需要统一调度，等等。

四、融资解决之道

以上我想阐述的是，要认识铁路融资问题首先应该明白，问题的症结究竟是在于铁路财力不足，还是在于预算和投资失控？当然，我更倾向于后者。有更加市场化的办法可以解决这个问题吗？

首先，在债务信用评级完善的前提下发行铁路专项债券，以此来解决债务人和投资者信息不对称的问题。例如19世纪中下旬，美国通过发行国债、州债及铁路债等融资债券。由于债券里隐藏了太多的复杂工程学知识，供需双方的信息不对称达到了极端，刺激了投资者对债券的需求。1909年，穆迪创始人约翰・穆迪对美国铁路公司的债券进行评估，首次采用字母评级法标注相关企业的投资风险程度，并提供了一个关于铁路债券价值的简单等级系统，此后并扩大至政府债券。完善的债券评级将会使对债券价值的评估有效传导至投资者，使债券收益率准确地围绕债券价格变动从而调节债券需求，使铁路债券发行真正面对投资者的“硬约束”。除国有商业银行外，铁路债券须面对更多的社会投资者，从长线看，这是保证未来铁路运营现金流的必然之举，而铁路面对“社会投资者”在二级市场上发债还有一个重要的前提就是财务、清算制度的透明化，因为“信息不对称”将会使投资者在不真实财务信息面前处于被动地位，这将会冷却投资者的热情。所以，财务状况恶化将倒逼铁路融资证券化，从而进一步改变目前政企不分、不透明的铁路财务、清算系统。

其次，把短期债务拉长。债券期限拉长、债务重组需要借助市场和金融工具的力量，比如对单条或者整个铁路的债务结构进行重组，通过资产证券化进行重新梳理，从而使得它的债务期限更加合理、更加匹配，在此基础上进行股份制改造，清理资产负债表并实现其商业化。对于贷款提供者商业银行来说，资产证券化也是降低银行资本消耗、风险资产和防止陷入扩张―再融资―扩张“怪圈”的择优办法（宗良，2012）。

再次，推进铁路投资多元化，鼓励民营资本介入铁路建设。美国经济学家鲍莫尔认为，评判一个经济体垄断程度强弱的标志并不是市场上厂商的数量，而是进入这个行业的门槛高低。自由竞争和产权是市场经济最基本的特征，降低民营资本介入门槛不仅使资本利用效率大大提高、扩大民间资本投资渠道，并且对培育高效率、创新性管理的私营企业大有裨益。2011年10月，由民间资本投资建设的长达上千公里的鄂港铁路已经由铁道部立项，这释放了一个好的信号。