固定资产投资下降分析范文

导语：如何才能写好一篇固定资产投资下降分析，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

篇1

1-11月，城镇固定资产投资127614亿元，同比增长26.8％。其中，国有及国有控股完成投资53365亿元，增长21.6％；房地产开发完成投资26546亿元，增长22.7％。从项目隶属关系看，中央项目投资13124亿元，同比增长31.8％；地方项目投资114490亿元，增长26.3％。从产业看，第一、二、三产业分别完成投资1945亿元、57235亿元和68435亿元，同比分别增长57.4％、29.5％和24.1％。

房地产投资带动投资增速快速下滑

1-11月份城镇固定资产投资同比增长26.8％，较1-10月份再度下降0.4个百分点，与去年同期持平，就单月来看下滑的趋势更为明显。房地产投资增长的快速下滑依然是投资增速低增的主要原因。自今年下半年以来，我国城镇房地产投资快速下滑，11月份，城镇房地产固定资产投资2628亿元，同比增长9.1％，比10月份下滑1.9个百分点，比9月份下滑3.1个百分点，比6月份更是大幅下滑了27.7个百分点。

居民财富缩水以及对经济前景的不看好导致今年以来商品房成交量低迷，房地产投资大幅下滑。我国一个完整的房地产周期一般在10年左右。鉴于目前我国商品房成交量萎缩但房价并未出现明显下跌趋势，其价格仍需较长时期才能调整到位。我们判断2009年房地产投资将呈现负增-长，而这对其他行业的负面影响也将继续深化。

从11月份固定资产投资的结构上可以看出，中央项目增幅继续大幅攀升，1-11月份累计增幅较1-10月份增加3.1个百分点，而地方项目依旧保持回落态势，创下今年以来的最低增速26.3％。

国家此前宣布的大规模投资计划从出台到实施会有时滞；而且这些投资计划基本为政府主导项目，其在所有投资中占比只有20-30％，而占投资70-80％的企业投资意愿并没有相应增加。企业新增投资(占全部投资的1/2左右)的下降在统计上只反映在最后一个月，12月份反映的新增投资额通常站了全年的50％。因此，虽然财政刺激方案会在一定程度上平滑投资下降的深度和速度，但年内投资增速的颓势依然无法改变。

对具体数据的分析

分行业看，受内需疲软的影响，大部分行业的投资增长都在放缓，这与近几个月行业盈利能力的下滑一致。其中以煤炭开采及洗选业的回落速度最快，1-11月份同比增速较1-10月份回落了6.2个百分点，这主要是因为10月份以来发电量急剧下滑，呈现负增长，导致煤炭供求失衡日趋严重，价格大幅回落，企业景气度大不如前使得该行业主动减少投资。

而受到国家财政刺激的影响，电力热力、铁路运输业投资依然稳健，尤其是铁路运输业，近几个月投资增速持续上升。未来很长一段时间，这些与积极财政政策相关的行业投资增长将成为阻止固定资产投资快速下滑的重要缓冲力量，并在一定程度上缓解其他行业所面临的需求压力。

篇2

关键词：国债投资；经济效应；绩效评价

一、引言

1998年以来通货紧缩成为中国经济发展中的一个突出问题。通货紧缩直接导致投资不振，消费不旺，经济增长减慢，失业上升等一系列问题的产生。激活内需与结构调整已经成为中国经济当前面临最大的难题。1998年中国财政政策的启动打破了长期以来在“倒逼机制”下形成的过度依赖银行信用扩张来支撑经济增长的模式，使得以国债政策为核心的财政政策首次在严峻的挑战面前担当起了拉动经济的主力军。一般认为财政主体进入市场存在着支出效率不高、供给结构不合理以及对民间投资产生挤出效应等弊端。因此，如何评价国债绩效就显得十分必要了。多马投资双重效应理论认为，投资不仅可以增加有效需求（投资产生的收入效应或需求效应），同时也能增加资本存量（投资产生的能力效应和供给效应），提高生产能力，加速经济增长。哈罗德—多马经济增长模型指出，在高储蓄率的基础上，为保证增长率接近自然增长率，必须提高边际资本系数。假定各部门资本系数保持不变，那么提高资本系数的唯一办法就是提高资本系数高的部门在资本分配结构中的比重。从中国近几年的实际情况来分析，各部门资本系数高低依次为：出口部门＞政府部门＞民间部门。但在出口不景气的条件下，提高出口部门在资本分配结构中的比重显然无助于整个宏观经济资本系数的提升。因此，增加政府部门在资本结构中的分配比例就成为必然的选择。

二、中国国债减税性和生产性特征分析

国债能否产生拉动效应主要由3个因素决定：财政支出是否具有生产性；投资函数的形式；资产替代性如何。中国发行的国债基本上属于减税国债。据统计，1978－1991年国企留利额年均递增33.5％，同期国债余额年均递增33％。减税有利于降低资本成本，刺激企业的投资。假如因发债而引起市场利率上升时，也未必会真正引发投资下降。格鲁斯曼（Grossman，1972）和巴罗（Barro，197Q等认为，虽然发债短期内会导致市场利率上扬，通过投资函数I（r，Y）使投资I下降，但发债引起的国民收入Y的上升却可以拉动投资I增长。因此，即使在市场利率上升的情况下，投资的最终增减取决于两种力量的相对强弱。中国民间利率的低弹性和经济的高成长都决定了债务融资所产生的是正的拉动效应。目前，中国资本市场发展不完善，有价证券市场风险极大，居民金融资产结构单一，证券类型的资产所占的比重较低，其资产组合调整的余地不大。根据2000年第一季度央行对全国城乡储户所作的问卷调查表明，储蓄仍是居民金融资产的主要形式，居民选择意愿中储蓄占70.2％，国债8.3％，股票仅为7.6％。此外，随着货币增长率的上升，广义货币和GNP的比率在下降的现象也说明中国家庭的金融资产结构非常单一。降息和开征利息税虽然降低了储蓄收益，但中国居民储蓄资产仍然保持着较低的利率弹性。另一方面也说明，居民金融资产多元化进程较慢，市场缺少被居民广泛接受的安全投资工具。因此低风险的公债发行产生拉动效应的可能性相当大。新凯恩斯模型（Benavie，1976）和新古典模型（Park，1973）研究也证明具有资本性的财政赤字并不会产生挤出效应。格鲁斯曼和卢卡斯（GrossmanandLucas，1974）亦证明生产性财政支出影响生产潜能。因此，判断国债是否产生拉动效应的关键之一就在于研判中国国债资金是否具有生产性。中国国债从性质上可分为赤字国债和建设国债两大类。赤字国债主要用于平衡财政收支。理论表明，赤字支出对社会需求的贡献程度要大于财政盈余下的政府支出。因为赤字支出是没有财政收入支撑的政府支出，它对社会总需求的贡献率是100％。而有财政收人支撑的政府支出对社会总需求的贡献，只是把居民收入转化为财政收入时，居民原本用于储蓄的收入部分才转化为政府投资，所以后者对社会总需求的贡献率取决于社会平均储蓄倾向。建设性国债绝大多数用于基础设施和公共物品的支出，对经济的拉动作用更为直接。从1995年国债支出结构来看，在3300亿元国债余额中，约2650亿元即占国债总余额的80.30％的国债投向财政性建设领域，占国家预算内直接安排的固定资产投资5380亿元的49.25％。由此可见，中国国债支出结构具有典型的生产性特点。

国债用于扩大总需求的途径包括：（1）政府购买支出（投资支出或消费支出）直接形成现实总需求；（2）通过转移支付影响不同消费倾向的群体的可支配收入，来提高总体（高低收入群体）边际消费倾向。即可述为c＝c1y1＋c2Y2，其中：c1＜C2，y1＞y2，c1、c2表示高收入与低收入群体的平均消费倾向。两条途径的乘数不同因而影响效应也不同，转移支出是通过y2cAD，其乘数为b／（1－b）（1－t）（b为边际消费倾向，t为税率，0＜b＜1，0＜t＜1）。政府购买支出乘数为1／（1－b）（1－t），将直接形成生产能力。因此，途径（1）的扩张效应大于途径（2）的扩张效应。所以中国国债的建设属性对国债经济效应的发挥十分有利。

三、对若干领域国债投资绩效的实证研究

（一）国债与固定资产投资增长的相关性和趋势性分析

在影响经济增长波动的因素中除了经济体制、经济结构调整、宏观经济政策等外，投资始终是影响经济增长波动的重要因素之一。90年代“投资主导型”经济增长模式取代了80年代“超前消费”主导型经济增长模式。投资对经济增长影响力和贡献率的增速开始大于消费对经济增长的影响力和贡献率。研究证明，在影响中国国民经济增长的诸多因素中，资本因素始终是第一位的。1952－1978年间，其贡献份额为58.36％；1979－1995年间为40.40％。资本投入的增速与GDP的增长存在着明显的正相关性。参照国际上的经验，情形也大致如此。1979－1997年间中国总投资与实际GDP增长率相关系数为0.68，与名义GDP增长率相关系数为0.85.固定资产投资在总投资中又占据着重要的地位。固定资产投资实际增长率与GDP实际增长率间的相关性已经由1978－1990年的0.628上升到1991－1997年的0.891.1989年投资仅下降343.4亿元，总需求减少达1000亿元，GDP比1988年下降7.2个百分点。由此可见，固定资产投资对中国经济增长起着举足轻重的作用，固定资产投资的先期快速增长往往是经济实现快速增长的重要先决条件之一。通过对1982－1996年间固定资产投资与GDP增长关系的实证分析也可见一斑。1982－1988年和1991－1996年两次经济的高速增长均是在固定资产投资率先增长之后出现的。1982－1988年，GDP的平均增长速度为11.4％。而固定资产投资在1982年就率先启动，当年现价固定资产投资增长21.8％，可比价固定资产投资增长13.6％，分别比上一年现价及不变价的固定资产投资增幅高19和8个百分点。1991－1996年可比价固定资产投资增幅高达19.2％，高出同期GDP增幅7.2个百分点。长期以来形成的信贷依赖型经济增长模式导致中国固定资产投资与货币供应量（M2）的变化存在着明显的相关性。1984－1996年间统计数据显示，中国贷款增长率的变动基本与M2增长率变动同向。而固定资产投资增长率往往随着M2起落而变化。1989年M2增长率减至18％，固定资产投资增长率一下跌为7.2％；随后各年的M2增长率从27.29％一直攀升到37.3％，固定资产投资增长率也直线上升到1993年的最高水平61.8％。1995年开始，M2下降到30％的水平，固定资产投资增长率也随之递减。从1997年到现在，投资增长率持续低于15％，1997年至1999年全社会固定资产增长率分别为8.8％、13.9％、5.8％。其中非国有经济部门固定资产投资则呈负增长态势。这种状况是与中国当前的经济结构大调整和保持国民经济持续增长后劲的要求都是不相适应的。

国债在全社会固定资产投资中占据着重要位置，是固定资产投资的主要支撑力量。固定资产投资与货币量之间的相关性进一步强化了国债在固定资产投资中的重要地位。从1982－1997年数据的相关性检验结果来看，国债发行增长与固定资产增长存在着较高的相关性。在此期间，1984、1989年的实际固定资产增长大幅回落均与该年度国债发行额减少有着直接或间接的关系。从两者比率总体变化趋势来看（扣除1984，1983年外），国债对实际固定资产投资增长的贡献率（国债发行增长额÷实际固定资产投资增长额×100％）基本上经历了一个由大到小，而后趋于稳定的过程。

（二）国债投资平抑经济波动的福利绩效分析

世界各国的经济发展史证明，剧烈的经济波动将极大地降低经济增长的总体绩效和社会总福利。短期超速的经济增长的往往被随之而来的低速和负增长所带来的痛苦所抵消。经济增长的巨幅波动破坏了经济长期稳定增长的内在机制，加剧了宏观经济的潜在运行风险。据统计，1953年以来，中国经济周期中曾发生8次大波动。波动频率高达3－6年；波动幅度前7次最高曾达66.1％，最低8.4％，平均22.6％。部分时候波动幅度甚至高于美国30年代经济危机时的波幅。1960－1989年中国经济波动系数是美日等国的2－3倍，是世界平均水平的4.2倍。经济增长的平衡性对于经济绩效的提高十分有利。彼得·林德特和直尔斯·金德尔伯格（1985）曾指出：“价格稳定是一种明显的净利益”。布坎南也认为，积极的财政介入可以减低过度非均衡，也同样有利于福利的提高。运用国债减缓经济周期性波动的幅度还有利于全民福利的增加。从统计数据中可以明显看出，国债的发行促进了经济的平衡增长，对消除经济剧烈波动起到一定的作用。随着经济的发展和国债规模的扩大，中国经济周期性波动的性质已经发生本质改变，由原先总量型波动转变为增长型波动。改革开放以来，国内生产总值增长速度与固定资本形成增长速度基本一致，表明中国经济周期波动在需求方面带有较明显的投资主导型特征，而在供给方面又表现为以工业为主导的特征。从国债实践来看，国债规模上升并不构成引起固定资产投资效率下降的直接或间接原因，相反，国债资金的介入有助于固定资产投资的增长。1993－1999年全社会固定资产投资增长率与GDP增长率之比分别为4.72、2.51、1.94、1.51、1.00、1.83和0.72，呈现依次下降的趋势。固定资产投资增长率与GDP增长率之比的大幅度降低，一方面说明单位投资所支持的经济增长能力大幅度提高，另一方面也说明经济增长波动与固定资产投资之间的相关性进一步提高。随着财政（国债）资金对固定资产投资介入的加深，经济增长波动幅度也日渐减小。1977－1999年经济周期波动振幅平均为7个百分点（波动振幅＝波峰水平－谷低水平），1977－1999年波动系数（波动系数＝实际经济增长偏离长期趋势的幅度／长期趋势）为0.3148，大大低于1952－1976年1.6751的水平。特别到了1994年以后，经济增长的波动收敛性日趋明显。经济周期波幅和波动系数缩小，经济运行的稳定性大为增强。经济平均扩张速度（扩张期经济波动的振幅／扩张期时间长度）为4.6％，与1981年以前相比明显减缓；平均扩张长度为2年，与改革前基本持平；同期平均收缩速度呶缩期经济波动的振幅／收缩期时间长度）为2％，平均收缩时间长度为3.5年，比改革前延长了0.9年。

（三）国债对技改投资增长的贡献性分析

经济结构的优化调整和升级都离不开技术进步与技术改造。利用国债投资对关系到实体经济长远发展的技术装备工业和高科技产业的投资需求进行扶持，将十分有利于把财政政策的短期和中长期效应有机结合起来，促进国民经济持续发展。90年代以来，技改投资由1993年的50.31％回落到1997年8.25％，1999年甚至回落到1.1％的水平，并且增幅持续下降的趋势一直未得到扭转。1998年开始为扭转技改投资下滑的局面，财政部陆续在国债中安排了国债技改项目资金，从实践结果来看成效十分显著。1998年90亿元的国债贴息技改贷款，据测算，拉动约1000亿元的企业技改投资；1999年90亿元的技改贴息国债使2000年第一季度技术更新改造投资增长了15.8％，全年带动1800亿元技改投入；2000年4月财政部再次宣布在新发行的1000亿元国债中安排90亿元的技改贴息国债。2000年约880个技改项目得到银行贴息，累计投资达2400多亿元。从技改资金来源构成分析，与国债技改投资的增长相反，自筹资金以及利用外资占技改资金来源的比重出现下降。据统计，2000年1至6月，占企业技改资金来源2／3的自筹资金虽然增长22.8％，但其占全部资金来源的比重却由1999年同期的70.8％下降为66.1％。利用外资技改资金增幅下降15.6％，其占全部资金来源的比重也从去年同期的5％下降为3.2％。自筹资金以及利用外资所占比重的下降将会构成技改投资稳定增长的制约因素。由此可见，国债在技改投资增长中起着举足轻重的作用。2000年1至6月全国技术改造完成投资1399.74亿元，比1999年同期增长22.9％，远远高于1999年全年1.1％的水平，也超过“九五”前4年1－6月技改投资增长最大的1997年15％的水平。技改投资的增幅远远超过了同期其它投资项目的增长（如基建投资完成4188.81亿元，增长6.6％；房地产开发完成投资1622.60亿元，增长22.4％）。

国债技改投资还带动了银行、企业相关配套技改资金的投入。2000年1－6月，工行在基础设施和国债技改项目等固定资产投资方面发放的项目贷款已累计达540亿，比1999年同期增长47％，其中投向公路、电力、城建等基础设施262亿元，占49％，投向企业技术改造和高新技术产业化项目278亿元，占51％。受理国债贴息技改、高新技术产业化和城建项目635个，贷款需求730多亿元；承贷项目440个，贷款额430亿元，其中，承贷的国债技改项目占全部国债技改项目的70％以上。截至2000年底，财政已累计投入195亿元国债资金用于企业技术改造贴息，安排重点技术改造国债资金项目880项，拉动技改投资2400亿元（其中贷款1459亿元），国债贴息资金的拉动效应达到1：12.这对中国产业升级和重点行业结构调整将起到重要作用。

（四）国债投资的经济增长绩效分析

改革以来经济增长的历程充分证明了，国债特别是投资性支出的增支国债对经济增长起着十分显著的作用。通过国债投资与GDP增长之间关系的计量分析也可证明一点。从1981－1999年间国债与GDP增量的回归模型可以看出，通货膨胀率和居民储蓄余额对GDP增长的贡献均表现为负相关性，这也从一个侧面说明，居民储蓄余额的增长将间接导致民间投资增长下降。因此，适当降低居民储蓄余额，引导其进入投资领域，将有利于经济增长。货币供应量M0和国债发行额对GDP的增长起到正促进作用，其中每增加6.789个单位的国债发行额可带动GDP增长1个单位，即国债投资对GDP净增量的贡献率高达14.47％。

篇3

[关键词]：固定资产投资 面板数据 财政支出 经济不确定性

1引言

1997年亚洲金融危机之后，我国经济增速一直低位徘徊，直到新千年以后经济出现回暖迹象，我国的固定资产投资从2003年开始加速，伴随而来的是经济的快速增长。国内学术界也开始讨论投资过热，经济过热的问题。而2008年全球经济危机后，世界经济受挫，中国的经济也遭遇打击，相对于经济危机前的增速出现了下滑，但是仍然保持高速增长，但是从2012年以后中国经济便从高速增长转为中低速的增长，固定资产投资增速随之出现剧烈下滑，并且下滑速度远超过经济下滑幅度（见图1）。

图1：1996年以来中国投资和GDP变动

图1表明了1996-2014年之间的中国固定资产投资增速和GDP增速的变动情况。从2010年以后中国的固定资产投资额开始大幅下降，2014年的固定资产投资名义环比增速只有14.89%。相比于2003年下降了将近50%。2015年以来投资持续下滑，1-4月固定资产投资同比增速只左右12%，创下2000年以来的新低。其中中央项目大幅回落，民间投资持续走低，地方项目投资小幅下行。投资面临全面滑坡的困境。

在投资不断下滑的背景下，本文希望能通过对省份固定投资的数据分析，结合经济理论和中国经济的现状找出影响中国固定资产投资的因素，并给出相应的政策建议。

2文献综述

对固定资产投资的影响因素的探讨，国内外学者都从不同的角度进行过探讨，由于研究视角和方法的不同，所得到的结论也有不同，对于固定资产影响因素，国内外学者有以下的几种观点。

Ryan Banerrjee（2015）利用加拿大，法国，德国，意大利，日本，英国，美国七个国家经济危机之后的数据通过面板模型进行实证分析，认为投资主要受到经济不确定性和对未来经济发展的信心的影响；李丽莎通过误差修正模型，市政发现财政支出和外资利用状况是影响固定资产投资的重要因素，并且认为前者的影响大于后者；许宪春（2013）通过分析改革开放以来固定资产投资对经济贡献率的变化阐述了财政政策对固定资产投资增长的正向显著的影响；许罡（2014）利用上市公司的数据，通过实证分析认为政府补助对企业投资的正向促进作用。陆庆春（2013）从微观角度探讨影响上市公司投资的行为。利用面板数据的随即效应模型的实证研究，研究结果显示宏观不确定性对公司的直接投资有着显著的抑制效应，对间接投资没有显著的影响。张奕琳通过国民经济统计数据研究，认为固定资产投资的和国民生产总值存在这长期的协整的关系。

上述的文献在分析中，都是从某一个角度来研究影响固定资产投资的因素，并没有给出一个全面的影响因素分析。并且都是将全国或者某一个省份的层面进行研究，中国是一个多省份，发展具有区域性特征的国家，以上文献并没有分地区研究各个影响因素在不同地区的不同影响程度。因此，本文尝试建立固定资产投资与多个解释变量的面板模型，分地区讨论影响固定资产投资额的因素，并结合经济学原理和地方经济发展得实际情况给出解释和响应的政策建议。

3研究方法和变量选取

3.1模型设定

面板数据模型的基本表_是：yi，t=c+αi+vt+xi，tβ+εi，t，i=1，…，N，t=1，…，T，其中，y表示被解释变量， x为K维解释变量向量， i表示横截面数据， t表示时间序列数据（在本文中t=2003至2013），β为回归系数向量；截距项为c+ai+νt。其中c为常数， ai度量个体间的差异， vt度量时间上的差异；随机误差项εi，t代表模型中被忽略的随横截面和时间而变化的因素的影响。

3.2变量选取

本文分析固定资产投资的影响因素，采用的是全国31个省，自治区和直辖市2003-2013年的相关数据进行分析。选取的变量如下：

（1）固定资产投资额（TZE）。固定资产投资额既是模型中的被解释变量。由于投资具有惯性，我们将固定资产投资额的滞后一期作为解释变量。

（2）经济不确定性（BQDX）。借鉴其他学者的研究，我们采用省份GDP的移动平均标准差衡量经济的不确定性。

（3）财政支出（CZZC）。我们采用省份的财政支出额衡量财政支出。

（4）经济增速（DGDP）。这里我们采用2003年为基期，计算出各省份的GDP环比增速作为这一被解释变量的数值。

以上所有的数据均采用相应的价格指数进行平减得到的实际值。其中固定资产投资采用各地区的固定资产投资价格指数进行调整，省份GDP增速用省份的CPI指数进行平减计算后得到。在进行实证分析时我们均对各个变量进行了取对数处理，各种价格指数均以2003年为基期。此研究的数据均来源于中经网。

4实证分析

4.1模型估计

面板数据的回归模型有变截距、变系数和不变系数三种形式。我们通过F检验进行判断并得到以下结果：

注：统计量分别根据公式计算得到，括号内的数值为F统计量的临界值，“***”表示在1%的显著性水平下拒绝原假设，Hausman检验的P值由Eviews输出。

根据以上的回归结果我们对全国以及三个地区均采用变截距固定效应模型。

4.2回归结果分析

基于以上的分析，我们分别建立全国、东部地区、中部地区和西部地区的回归函数。被解释变量是投资额取对数（LNTZE），解释变量是投资额取对数后的滞后一期（LNTZE（-1））。宏观经济不确定性（BQDX）、财政支出（LNCZZC）和经济增长率（DGDP）的滞后一期（DGDP（-1））这三个解释变量我们也均进行了取对数处理。我们遵循中国区域经济意义上对中国个省市的划分，将全国31个省、直辖市、自治区分为东部地区、西部地区和中部地区。其中东部地区包括：北京、天津、上海、河北、江苏、浙江、福建、山东、广东、海南、辽宁；西部地区包括：重庆、、广西壮族自治区、四川、贵州、云南，自治区，陕西、甘肃、青海、宁夏回族自治区、新疆维吾尔自治区。中部地区包括：山西、安徽、江西、河南、湖北、湖南、吉林、黑龙江。他们各自代表的战略意义分别是：“东部率先发展”，“中部崛起”和“西部大开发战略”。

按照上述的分析和模型的设定以及地域的划分，我们分别得到全国，东部地区，西部地区和中部地区四个固定效应变截距模型，相应的回归结果如下。所有方程的F统计量的p值均接近于零，DW值接近于2，这说明方程总体是显著的。样本回归的拟合程度较高。下表给出了具体的回归结果。

注：样本回归系数上的*代表显著性水平，其中*表示10%显著性水平下拒绝原假设，**表示5%显著性水平拒绝原假设，***表示1%显著性水平下拒绝原假设。

4.2.1解释变量的影响路径

LNTZE（-1）：投资往往具有连续性，特别是固定资产投资，一项大型的固定资产投资不可能是一期完成的，所以当期的投资额往往会受到上一期投资额的影响。此外，投资惯性还体现在微观企业的投资决策的一致性和宏观政策的连续性，当一个企业决定进行扩大生产再投资时，可能在很多年份都会进行相应的固定资产投资。国家在进行投资时候往往会根据以往的投资额结合本年的实际经济运行的状况来确定当期的投资额，以免经济发生较大的波动。

BQDQ：宏观经济的不确定性被很多学者认为是影响企业固定资产投资的重要因素。企业的决策会受到事前对不确定的估计预期的影响。目前中国处于深化改革的时期，环境中的不确定性因素很多。对于固定资产投资而言，不确定性因素主要包括产品价格的不确定性即市场的不确定性，运行成本的不确定性，利率的不确定性，这种不确定性会通过现金流或者折现率影响企业的固定资产投资。车士义学着认为价格的不确定性会降低企业的预期现金流，根据现金流贴现准则，使得固定资产投资下降；预期利率的变化会导致预期贴现率的变化，进而降低项目的净现值，从而降低投资。此外根据实物期权理论，各种不确定性会增加企业进行等待的动机，以期未来投资获得更多的收益，这一理论类似于凯恩斯的流动性偏好理论。陆庆春（2013）通过随即效应面板模型实证分析也证明了这一理论在中国的客观性。总体而言，当宏观经济不确定增加的时候性候，企业会减少固定资产投资；当不确定性降低时，企业便会增加固定资产投资。

LNCZZC：财政支出对于固定资产投资的影响主要从两个渠道影响固定资产投资。第一，财政支出的一部分直接形成固定资产投资，如基础建设投资。民生工程等。第二，财政支出的多少往往被视为宏观经济政策手段的一个风向标，对私人投资造成一定的影响，一方面政府投资会挤出一部分的私人投资（但是根据郭杰（2010）年的研究表明，这种影响并不显著）；另一方面财政支出会通过需求对私人部门的投资产生影响。私人投资对需求变动往往表现出敏感性，从而增加私人投资。财政支出对于固定资产投资的影响综合而言是正向的显著的。

DGDP：经济增长和固定资产投资往往被认为是互相促进的关系。固定资产投资既是需求的一部分直接构成当期的GDP，并且在之后的年份形成产出，对GDP的具有长期效应。同时固定资产投资也会受到经济增速的影响，在经济景气的年份，经济增长迅速的年份需求旺盛，企业的效益增加，会直接促进企业当期的投资。

DGDP（-1）：经济增长不仅对能促进当期的投资增长，而且会对下一期的投资形成促进作用。因为从微观层面来看，企业的投资决策会取决于上期的经营状况。某一期经济的增长带来的企业的效益的增加，会在年末或者下年初的利润表得以反映。当企业在新的年度制定投资决策，往年效益是制定投资决策的重要因素。因此经济增速的滞后一期会对固定资产投资形成正的促进作用。

4.2.2各地区的回归结果分析

从全国范围来看，固定资产投资受到固定资产投资的滞后一期，财政支出，GDP当期增速和GDP滞后一期的显著的正向影响；受到宏观经济不确定性的显著的负向影响。

我们来比较一下东部地区、西部地区和中部地区的回归结果：固定资产投资的滞后一期对东部地区、西部地区和中部地区都是显著的正向影响。其影响程度：西部地区最大，东部地区居中，中部地区影响最小。不确定性对东部地区、西部地区和中部地区都是显著的负向影响。不确定性对中部地区的影响程度最大，对东部地区的影响程度最小，西部地区居中。在经济发达的东部地区，而且作为中国经济重点发展的东部地区，一直都是投资投资者重点的投资对象。而在中国的西部地区经济发展程度的落后，其受不确定性的影响也比较迟钝。反而在中国的中部地区，其经济水平的发展一般，其未来的发展具有很大的不确定性，受经济的不确定性很大。

财政支出对东部地区、西部地区和中部地区都是显著的正向影响。财政支出这个变量对三个地区的影响最大的是中部地区，其次是西部地区，最后是东部地区。其中，中部地区的固定资产投资对政府财政支出的依靠程度很大，政府的政策支持对中部地区的影响很大。而西部地区由于地域的限制，政府的财政支出对固定资产的投资的影响效果要小于中部地区。东部地区由于自身的经济发展和市场化程度较高，故财政支出的效果不显著。

GDP当期增速对东部地区、西部地区都是显著的正向影响，而对中部地区的影响却不显著。东部地区的影响效果明显大于西部地区的影响效果，是西部地区的两倍还多。但由于东部地区的市场化程度较高，明显的GDP增速会带来未来的经济看好，促使投资者增加投资。对于中部地区不显著的原因，本研究在这里提供一种可能的猜测：由于近年中部地区受国家“中部崛起”的支持力度比较大，财政支出对固定投资的影响远大于GDP增长的影响。

GDP滞后一期对东部地区、西部地区都是显著的正向影响，而对中部地区的影响却不显著。

东部地区的影响效果明显劣于西部地区的影响效果。这是因为东部地区的市场化程度更高，经济较为发达，所以其对市场的反映速度要明显快于西部地区。

5政策建议

根据本文的分析结果来看，投资惯性、宏观经济不确定性、财政支出和经济增速是影响固定资产投资的主要因素，中国经济进入新常态后，经济增速由高速增长调为中高速的增长。这在一定程度上会遏制投资的增速。但是投资作为拉动经济增长的三驾马车之一，其对经济发展的作用仍然是十分重要的，因此保持一定的投资增速对经济长期健康增长仍是十分必要的。

首先，中国经济正处在深化改革的时期，宏观经济的不确定因素有很多。国内外环境仍然复杂多变，利率的不确定性，价格的不确定性，国际市场的和全球经济环境仍处在危机后的修复阶段和发展方式的转换阶段。宏观经济的不确定性会降低企业的投资热情，不利于经济的长期增长。在应对宏观经济的不确定性上，政府应该坚持政策的连续行和一致性，将经济的运行控制在一定的区间内，防止经济大的波动。政府可以在资源环境、金融环境、社会环境、政治环境方面有所作为，降低宏观经济的不确定性。此外还可以通过政策制定，引导国家经济的多元化发展，创新风险分担机制。

其次，政府财政支出应该侧重于提高社会总需求，也就是现在提出的“供给侧”改革。固定资产的显著的正向影响说明政府支出对地区的固定资产投资具有正向的促进作用。根据郭杰（2013）的研究表明，私人投资对于利率的变动并不明显，而对于需求的变动较为敏感。财政支出对私人投资的促进效应是通过影响需求的路径来实现。因此政府进行财政支出时应该侧重考查其对总需求的贡献，通过调整政府的财政支出结构和总量来拉动需求。政府的财政支出可以重点放在增加需求的民生工程、养老工程、医疗工程等提高社会需求的方面。

最后，经济“新常态”下注重提高投资效率改善投资结构。中国的经济已经进入新常态式的发展阶段。以往依靠高速的经济发展带动固定资产投资增长的可能性较小。因此我们要将重点转移到改善投资结构和提高投资效率上来。投资总量固然重要，但是盲目的投资会造成重复建设，诱发信贷扩张、财政赤字、土地财政和产能过剩等弊端，因此在新的投资中应该注意投资量和投资效益投资结构的有机结合。

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投资与经济增长的关系

投资与经济增长具有相互作用。投资是拉动经济增长的“三驾马车”之一。在宏观经济中，投资通过构成总需求、形成资本积累、提升经济社会发展基础环境等方式直接或间接地拉动经济增长。

经济增长对投资的作用也不容忽视。一般而言，经济增长率提高，表明社会生产创造的最终产品增加，可用于投资建设的各类资源增加，投资就能较快增长。因此经济发展的规模和增速决定了投资的总量和增速，经济增长也是投资赖以扩大的基础。

实际上，投资增长c经济增长存在着相对的运动规律。

美国经济学家E・多马提出的投资双重性原理认为，固定资产投资具有创造需求和扩大生产能力的双重作用，也就是说，投资对经济增长的作用在于：一方面通过扩建、新建新的工程和改建原有的项目，形成新的生产能力，扩大有效供给；另一方面，通过投资链条的传递，可以带动相关的各个环节，发挥乘数效应，增加新的消费需求，拉动经济增长。在买方市场形成之前，工业投资占比达到30%以上，产业结构基本呈现“二三一”格局，投资对经济增长的供给和需求作用呈现同步变化，投资的乘数效应较为明显。随着买方市场的形成，投资扩张带来的生产能力过剩使得乘数效应大打折扣，投资对后期新的生产能力和有效供给的形成引致的带动能力不断减弱。

基于此，我们可将投资与经济增长的关系划分为两个阶段：一是投资增长快于经济增长。主要发生在经济起飞准备期。此时期奠定物质基础需要大量投资，社会也存在大量的投资机会；同时往往伴随着科技进步，既有生产方式和技术需要被新技术取代，但投资带来的基础设施承载增强、产能提升等需要一个过程，投资增长会快于经济增长；

二是投资增长慢于经济增长。主要发生在经济相对成熟期。此时期基础设施已比较完备，资本积累重心会发生转移，人力资本、技术资本等需求上升，对经济增长的贡献也会加大，而这些资本的积累往往不需要大规模投资。

北京的投资与经济增长态势

从经济的需求结构来看，1978-1984年北京市的消费需求主导型特征较为明显，1985-1995年演进为投资需求主导型，1996-2005年为投资消费双轮驱动型，2006年以来，投资率开始低于消费率，下降到50%以下，并连续八年呈现波动下降发展态势，消费主导型特征渐趋增强，到2013年已然形成了投资率、消费率“四六开”的发展格局。

如果将北京与上海进行对比，北京市投资对经济的贡献低于上海。2000年以后，除了2008年因金融危机和奥运特殊时期等影响投资下降3%外，其余年份均保持平稳较快增长。1979年-2012年33年间，北京市投资平均增速比GDP平均增速高出8.6个百分点，同期上海投资也比GDP增速高8.6个百分点。但是2012年以来投资增速高于GDP增速的趋势开始分化。2012年-2015年，北京年均投资增速7.8%，经济年均增长7.4%，北京市投资比GDP增速高0.4个百分点，而上海年均投资增长5.8%，经济年均增速同样为7.4%，投资增速比GDP增速反而低1.6个百分点。

通过计算投资效果系数，即平均每增长1元投资可带动的GDP增加量，北京市投资效果系数呈现波动下降发展态势，由2007年的峰值0.44回落到2015年0.23的水平，与发达国家0.5-1元水平的差距在不断拉大。

用以衡量固定资产投资效益的指标，新增固定资产规模及固定资产交付也呈下降趋势，由2000年的85.7%下降至2012年的39.8%，表明固定资产投资中转化为新产能的能力在不断下降，投资的利用效率不断降低。

投资对经济增长的

拉动作用分析

投资对经济的拉动作用取决于投资规模和投资效率。投资规模扩张步伐伴随北京市步入消费主导型的后工业化社会有所放缓，投资效率与产业结构、投资结构、区域布局有关，也与城市承载能力大小和运行效率高低有关。单位投资对于经济增长的贡献有所减弱，与经济理论和经济发展的一般经验基本吻合，也是首都所处发展阶段和城市功能定位推进的结果。

事实上，北京投资拉动作用的减弱符合一般经济发展规律。从国际经验来看，城市经济进入城市化和工业化后期阶段以后，随着城市基础设施和工业设施建设趋于完善，简单扩大投资规模以实现“保增长”的发展模式不仅难以达到预期效果，而且还可能制约产业结构的自我调整步伐，不利于经济的长期可持续发展，投资对经济增长的拉动效应也会逐步减弱。并且，当经济发展到一定阶段，消费将成为城市经济增长的主要动力，经济会逐步由生产型经济向服务型经济转变，会由追求速度增长向效益提高转变，会由低附加值、高能耗产业向高附加值、高技术含量产业转变，科技进步、效益因素在经济发展中的作用将日益增强。

经过改革开放30多年的发展，北京市已经进入工业化和城市化的后期阶段，以服务业为主的产业结构和以消费为主要需求动力的格局已经确立，首都总部经济、消费经济、知识经济和绿色经济的特征更加突出，经济发展步入了“速度下台阶，质量上台阶”的增长转换期，投资对经济增长的拉动也在由量向质转变。

从投资区域看，选用近边际资本产出比率（ICOR）来衡量投资效率（当期投资额与当期新增GDP之比，即ICOR=I/ΔGDP），ICOR越大，则投资效率越低。北京四类主体功能区2015年ICOR，反映出的投资效率特点和四类主体功能区的经济社会发展阶段特点相吻合。核心区、拓展区经济社会发展水平较高，大量基础设施已基本齐备，投资强度低、效率高；发展新区和涵养区还处在快速发展的前期准备阶段，投资拉动特点明显，投资强度高、效率低。

从投资领域看，一是全社会固定资产投资中占比三成左右的基础设施投资由于投资周期长，造成当期固定资产形成较低，加之近年来拆迁成本高，土地购置费上升快，也影响了投资转化为固定资产形成的效率。但基础设施完成后提升了城市综合承载能力，会在未来一段时间逐步体现；二是加强房地产市场调控背景下企业放缓开发进度也是带来整体投资效率降低的重要原因。占投资半壁江山的房地产业固定资产交付使用率由2004年的57.6%降至2013年的32.7%，上海则由2004年的66.9%降至2011年的61.5%；三是制造业固定资产交付使用率降幅明显是北京投资效率降幅明显低于上海的重要原因。北京市制造I固定资产交付使用率出现明显下降，由2005年最高时的91.4%降至2011年的36.4%，同期上海市则保持在60%左右，这可能与京沪两地工业结构及产业链环节有关；四是北京市投资对服务业的拉动有所不同，房地产、交运仓储等领域投资效果系数很低，但在北京市的投资结构中比重很高；而金融业、租赁商务服务业、批发零售业等领域投资效果系数较高，但在北京市投资结构中的比重较低，这种“倒挂”也是导致总体投资效率不高的一个原因。

从投资与经济增速的内在转化机理看，存量规模扩大有利于减弱经济波动，但随着投资规模的逐步扩大，投资的扩张步伐与投资效率改善的速度也将趋缓，对经济增长的贡献也会逐步减弱。

一方面，固定资产投资放缓以及转化效率降低影响资本存量形成从而制约经济发展。北京市实际有效投资比重低，不能形成固定资本的土地购置等费用比重过高。上海房地产占比近60%，交付使用率为60%以上，高出北京近30个百分点。工业占比15%左右，交付使用率保持在60%左右，也远高出北京的水平。虽然2015年上海全社会投资额规模较北京市少1600亿元，但是实际有效建安投资规模还比北京市略高，确保了对经济增长的拉动作用。

另一方面，在当前的发展阶段中，资本效率提升的难度也在不断加大。随着经济规模的不断扩张，高昂成本推动下各种资源效率提升的协调难度加大，投资扩张导致煤、电、油、运和重要原材料供不应求，推升生产资料价格，带来通胀压力。并且，投资扩张通常依赖于信贷扩张，加剧金融和债务风险。投资扩张通常受政府主导，行政性资源配置特点明显，大拆、快拆造成成本过快上涨，科技和文化双轮驱动产业吸纳能力下降，对经济转型发展提出新的挑战。投资扩张导致资本密集型行业获得更多资源，资本报酬份额提高，劳动报酬份额减少，影响收入目标实现。加之资本具有更强的流动性，其效率下降也会影响本市资本集聚力，影响对经济增长的拉动作用。

总之，投资对经济增长的拉动作用，既与城市发展阶段和城市定位有关，也与产业结构、投资结构甚至区域结构有关。表明简单扩大投资规模以实现高增长的发展模式难以达到预期效果。

加大实体经济有效投资

进入首都经济发展的新时期，投资需要担负起更多职能，既需要担负起稳定经济运行的任务，又需要担负起落实城市战略定位、治理“城市病”的任务，还需要担负起引导产业投资，构建“高精尖”经济结构的重大任务。未来一段时间，北京市要立足持续完善城市功能、培育首都经济新增长点，精准加力有效投资。

一是要加快转变投资理念，科学分析把握当前首都经济社会发展阶段性特征，合理确定投资目标，投资逐渐由规模扩张向提质增效转移。

二是加大实体经济有效投资。加强政策引导，促进投资向效益好、潜力大的行业转移，重点加大增加值带动明显、关联消费强的金融、信息、商务、科技、文化、旅游、电子商务、批发物流等优势服务业投资，加大服务业相关支撑技术、科技创新、资本创新等智力密集型行业投资。

三是加强工作统筹。通过合理安排工作重点和建设时序，集中力量加快在施项目收尾和投产投用，科学高效地完成土地、规划、资金等要素配置，提高固定资产交付使用率。

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今年以来，中国经济运行中出现的一个非常重要的现象，就是民营投资增长大幅度下降，甚至出现负增长。全国全部投资上半年增长9%，民营投资只增长2.8%，比上个季度回落2.9个百分点，到6月份民营投资增长已经变成负值，与此同时，国有控股投资增长23.5%，是民营投资增速的8.39倍。这是30多年来中国经济运行中从来没有过的现象。民营投资在全部固定资产投资中的比重，从2006年的49.8%增加到2012年的61.4%。尽管后来民营投资增长慢了，但2015年仍然占全部投资的64.2%。因此，现在民营投资出现大幅度下降的现象，值得我们关注。

民营投资下降也表现在政府力推的PPP项目上。自去年PPP政策出台以后，到去年末投资就达上万亿元，今年3月31日财政部PPP中心公布，现在纳入PPP综合信息平台项目库的项目7700多个，总投资是87800多亿元，以执行阶段项目数与准备、采购、执行3阶段项目数总和的比值计，入库项目的落地率只占到21.7%，民间投资望而却步，参与率更低。国有企业和地方政府控股的金融公司借道参与PPP项目建设，或由地方政府承诺“保底承诺，到期回购，明股实债”。本来PPP是政府投资和民间投资合作，现在很多项目变成这个样子。

现在，中国民营企业创造的GDP和财政收入占总量的一半以上，解决了80%的就业，民营经济是中国经济市场化的重要推动力量。但是现在民营投资出现了下降。今年政府提出的五大经济任务，去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板，也说明了这个问题。杠杆率就是债务与资产或资本的比例，中国非金融企业的杠杆率已经相当高，且还在上升，2015年非金融企业债务与GDP的比率，中国社会科学院的测算是156%，国际清算银行的是166%，存量债务余额102-122万亿元。一个很重要的原因就是国有部门的杠杆率高，民营部门的杠杆率低，而中国的贷款主要进了国有部门。2015年第3季度，银行间债券市场存续企业的资产负债率，中央国有企业是68.75%，地方国有企业62.01%，民营企业是59.07%，但70-80%的贷款进了国有企业，民营企业、中小企业仍然遇到的是融资难的问题。所以杠杆率为什么高呢？贷款流到杠杆率高的地方去了。要知道，能够在银行间债券市场发债的企业都是好的和比较好的企业。谭小芬分析了Wind的2500多家非金融上市公司的数据发现，从2003-2007年，国企和民企的资本负债接近，而且基本上同步移动，但是从2008年开始发生分化，看90分位数，国企从2007年的304%上升到2013年的350%，而民企则从291%下降到206%。这是中国经济目前运行的主要情况和基本现实。

为什么民营投资下降？一个重要原因就是存在产权歧视。这是我们的理念和体制造成的，在做大、做优、做强国有企业，防止国有资产流失理念的指导下，国有企业和民营企业能够有一个平等竞争的环境吗？当然不可能。现在国有部门已经占据了很多非常好的、有利的投资领域，它们能自动退出这些有利部门吗？不可能。这也是两个“36条”不能落地的原因。国有部门已经形成了一个强势的利益集团，这个利益集团既可以左右政治，又可以左右市场。与此同时，我们的国有商业银行也不是真正的市场主体，其决策在很大程度上是政治导向的，不仅有所谓业者的政治立场问题，而且有坏账的责任问题，管理者重视的是个人安全，而不是金融效率和社会责任。所以，要建立一个公平的竞争秩序，实现机会平等、权力平等、规则平等，恐怕面临着巨大困难。

就此来看，中国经济的下行是必然的，而且还会进一步下行。投资环境这么差，产权得不到有效护，因此很多人用脚投票，有的把资产转移到国外，有的从实体经济中退出，而在楼市和股市上炒作。在这种情况下，民营投资能够发展吗？这些年，政府鼓励民间投资，出台很多政策，讲得都很好，要搞混合所有制，要搞PPP，但国有股权占绝大部分，民营资本投进去，仍然是小股东，没有决策权，谁愿意进去？经济在下行，很多领域产能过剩，还有多少能够投资的地方？能投资的地方都被国有部门高度垄断，壁垒很高，民营资本现在就是想进去也进不去了。

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一、外资投资下降和外资撤离的原因分析

(一)对中国经济能否够保持长期高速增长的担忧。自2004年我国实行宏观调控以来，收缩开发区项目、规范土地开发使用等宏观调控以及出口退税等政策措施的滞后效应在今年发生作用。2005年上半年，我国主要经济指标中，出现了许多预示着“经济趋冷”的迹象：消费物价持续走低，部分生产资料价格如钢材、水泥等下跌幅度巨大；上下游的价格出现背离，生产过剩的隐忧已经存在；企业利润增长率显著下降，同比下降超过20个百分点，下游制造业大面积亏损；国内需求明显不足，产品被挤压向国际市场，贸易顺差激增，贸易摩擦增加等。另外，就是中国经济已保持了20多年的高速增长，但仍未根本改变粗放式、高耗能的发展模式，近年来遭遇到的能源紧张、资源短缺的问题，也增加了外资对中国经济是否能够保持长期高速增长的担忧。

(二)国内出台的一些调控政策影响，主要有人民币升值；未出台的内外资所得税并轨的影响；今年开始的出口退税政策调整；各地的招商引资优惠条件如土地、税收减弱的影响，尤其是东南沿海一带的土地和劳动力成本在不断上升，使得外资投资领域发生转移，外商投资项目减少，实际使用外资金额下降。

(三)国内市场竞争激烈，本土企业竞争力增强，对外资企业的挑战更加强烈。另外就是国内对部分行业的管理政策也使得外资难以进入和扩大。据商务部方面数据，今年上半年在507种主要工业消费品中，供求基本平衡的商品占17．0％，而供过于求的商品已占到83．0％。而且在一些行业里，本土企业凭借自身的优势和特点，竞争力超过了一些外企。

(四)国际因素。主要包括全球产业转移速度放慢，其他周边发展中国家不断改善投资环境，纷纷出台优惠引资条件，竞争力逐步提高，吸引了一部分本想在我国投资的外商；美国经济从2004年起明显进入上升周期，美元利率不断调高，吸引了大量美资回流和分流了国际资本；发达国家出于国内政治和经济的需要，近期加大了对华投资批评的声音，其所采取的实质性措施对我国吸收外资也产生了一定的负面影响。

二、如何看待外资投资下降和外资撤离

(一)目前的外资投资下降和外资撤离现象是一种理性回落，是相对正常的，还不能作出已经进来的长期资本将撤离中国的判断。今年出现的外资投资下降是同最近两年的宏观调控和整体的宏观经济形势是有关的。从引资结构来看，受宏观调控影响的重化工业投资出现了大幅度的下降，这是和国家调控过热行业的政策是一致的。外商投资增长速度出现下降与国内固定资产投资增速回落的运行轨迹方向是一致的，况且2004年外资投资基数和增幅是比较高的。从外资撤离部分产业的原因上看，只是部分企业和部分行业，它并不能说明中国已经失去吸引力了。相反，据国际投资专家和跨国企业集团的最近一项调查表明，外国的对华投资欲望始终保持较高势头。在所调查的企业中，87％的跨国企业集团和85％的专家选择中国，超过得票率第二位的美国30个百分点。因此，现在还不能作出外资撤离中国的判断。

(二)外资看重的主要还是中国的市场，短期的政策影响以及税收等优惠政策的取消并不能阻止它们进军中国的步伐，我国引进外资的长期趋势并不会发生逆转，左右外资进入的长期性因素没有改变。一是廉价的劳动力市场因素以及全球制造业转移向中国的趋势还在继续；二是整个外资的规模比较大，前几年同期使用外资金额基数高，而且一直处在高位运行状态，这反映整个引进外资本身运行状况是比较良好的；三是虽然对外开放以来引进外资的格局比较明朗，但加入世贸组织的很多政策优势还没有反映出来。从这些基本面的因素来看，未来我国还会保持强势引资的这种取向。

(三)虽然近几年我国外汇储备越来越多，国内储蓄及民间资本也比较多，资金短缺的局面得到一定程度的缓解，而且已吸引的巨额外资的副作用逐步显现。但人均吸收外商投资只有41美元，远低于世界人均107美元的水平，更低于发达国家500美元的水平，所以整体上来说我们吸引的外资并不是很多，中国仍然需要更多的外资。

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股票市场与经济增长关系是经济增长理论研究中的一个新课题。当经济学家详细探讨了贸易与经济增长、金融中介与经济增长关系后，感到如何界定股票市场在经济增长中的作用是非常重要的，其目的是要揭示未来股票市场的发展前景和经济增长的潜力。对于股票市场尚未充分发展的许多发展中国家来说，假如股票市场与经济增长之间存在着正相关关系，那么，促进股票市场的发展就是显而易见的政策建议。

截至2000年3月初，我国股票市场的A股流通市值已达10609．4亿元，在上海与深圳证券交易所上市发行A股的公司达到了929家。股票市场的规模和流动性指标与发展中国家以及发达国家相比，已经达到较高的水平。我国1993—1999年间A股流通市值与GDP的比率平均为0．052，46个发达国家和发展中国家在1976—1993年间的平均比率为0．32。1993—1999年间我国A股的平均交易率(股票成交金额与GDP的比率)为0．275，1976—1993年间美国股市的平均交易率为0．29，英国为0．253，韩国为0．183，泰国为0．144。显然，我国股票市场的发展与国民经济之间的关系越来越紧密了。

怎样研究和确定股票市场发展与经济增长的关系呢?莱文和泽尔沃斯(LevineandZeros，1998)在总结阿切和乔万诺维克(AtjeandJovanovie，1993)等人研究成果的基础上，再次证实了一个重要的假设：股票市场的发展和经济增长之间有很强的正相关关系。

本文运用莱文和泽尔沃斯(1998)提出的方法对1993—1999年期间我国股票市场发展和经济增长关系进行实证研究，以检验我国股票市场的发展对经济增长是否起到了促进作用。一、变量与数据的解释

为了检验股票市场与经济增长之间的相关关系，我们需要确定以下几个方面的指标。

(1)股票市场发展的指标。下述四个指标可以反映我国股票市场的发展水平。

第一个指标是资本化率，用Capitalization表示，等于每一季度A股流通市值与名义季度GDP的比率，我们用它来反映股市的发展状况。之所以选择流通市值而不是市价总值，是因为我们认为国家股和法人股并没有上市流通，不具备股票市场应有的风险分散、信息收集等功能，只有社会公众股才能代表我国股票市场的规模和发展水平。股票市场规模越大，募集资本和分散风险的能力越强。考虑到B股相对于A股规模较小，1999年底B股流通市值仅为A股流通市值的3．5％，将B股舍去不会影响计量模型的准确性。流通市值等于在上交所和深交所上市的股票A股流通市值之总和。1998年和1999年的季度流通市值数据来自《上海证券交易所统计月报》(1998．1—1999．12)和《深圳证券交易所市场统计》(1998．1—1999．12)；上交所1994年第三季度至1997年第四季度的流通市值和深交所1994年第一季度至1997年第四季度的流通市值来自《中国证券期货统计年鉴》(1995—1998年)；上交所1993年第一季度至1994年第二季度的流通市值和深交所1993年的季度流通市值无法从公开出版物上获得现成数据，我们利用上市公司每季度末的流通股本和股票的收盘价计算而得。1992年第四季度至1999年第四季度的季度GDP数据来自《中国统计》(1992．11—2000．2)。

第二个指标是交易率，用Value表示，等于上交所和深交所每季A股总成交金额与季度名义GDP的比值。反映出以经济总量为基础的股市流动性。1998年第一季度至1999年第四季度的A股成交金额来自《上海证券交易所统计月报》(1998．1—1999．12)和《深圳证券交易所市场统计》(1998．1—1999．12)；1994年至1997年的A股成交金额来自《中国证券期货统计年鉴》(1995—1998年)；1993年的A股季度成交金额在公开出版物上难于找到现成的数据，我们依据《中国证券报》(1993．1—1993．12)和《证券市场周刊》(1993．1—1993．2)上的数据计算得出。

第三个指标是换手率，用Turnover表示，等于A股季度成交金额除以A股季度流通市值。高换手率意味着相对低的交易费用。第二和第三个指标均反映了股票市场的流动性(Liqridity)。

第四个指标是股票市场收益率波动，用Volatility表示，等于沪市A股指数的季度标准差。沪市A股指数来自《中国证券报》(1993．1—1999．12)。在我们研究的期限内，深市和沪市大盘的走势基本一致，因此，我们只计算了沪市A股指数的标准差。因为上市公司的季度红利分配数据无法精确得到，所以我们在计算股票收益率的波动时，只计算了资本利得的标准差。

(2)经济增长指标。考虑到数据的可得性，我们使用三个经济增长指标。

第一个指标是实际GDP季度环比增长率，用GY表示。我们以1993年第一季度为基期，计算各季的商品零售价格指数(RPI)，基期RPI=100。用名义GDP除以当季的RPI就得到实际GDP季度环比增长率。在计算各季的商品零售价格指数时，采用商品零售价格的月度环比数据，其中1996年和1997年各月的数据来自《中国物价及城镇居民家庭收支统计年鉴》(1996年、1997年)，其它年份的商品零售价格月度环比数据散见于《价格理论与实践》(1992．11—2000．1)、《中国统计》(1992．11—1996．2)、《宏观经济管理》(1994．8—1996．2)。需要指出的是，在Capi-talization、Valre以及下文中的Savings、Depth指标中，我们使用的均是名义GDP，这是因为通货膨胀或通货紧缩同时作用于这些指标的分子与分母，两者相除在一定程度—亡抵销了这种影响。

第二个指标是国有单位固定资产投资季度环比增长率，用GC表示。理由是：①无法获得资本存量的季度折旧数据，所以不使用资本存量增长率指标；②无法获得全社会固定资产投资完整的季度数据，由于我国上市公司绝大多数属于国有企业，股票市场的发展和国有企业的投资活动联系较为密切，所以使用国有单位固定资产投资的数据。各季度国有单位固定资产投资的名义值同样除以季度零售物价指数而化为实际值，然后再计算各季度的环比增长率。1993年第一季度至1999年第四季度的名义国有单位固定资产投资数据来自《中国统计》(1992．11—1994．5)和《宏观经济管理》(1994．8—2000．2)。

第三个指标是居民的银行储蓄率，用Savings表示，等于居民本季度末的储蓄存款余额减去上季度末的储蓄存款余额再除以该季度的名义GDP。1993年第一季度至1997年第四季度的居民储蓄存款季度末余额来自《中国金融统计年鉴》(1995—1998年)，1998年第一季度至1998，年第四季度的居民储蓄存款季度末余额来自《宏观经济管理》(1998．5—2000．2)。

(3)传统的金融深化指标。用Depth来表示，测定金融中介的规模，等于金融中介的流动负债(现金以及银行与非银行金融中介的活期和带息流动负债)与当季GDP的比率，即M2／GDP。这里的M2是上季度末和本季度末广义货币供应量(M2)存量的算术平均值。1993年第一季度至1997年第四季度的M2来自《中国金融年鉴》(1995—1998年)，1998年第一季度至1999年第四季度的M2来自《宏观经济管理》(1998．5—2000，2)。因为1993年前后M2的统计口径发生了变化，所以1993年第一季度的Depth指标中的M2更指1993年第一季度末的广义货币供应量余额。在现实世界中，经济增长受到许多因素内影响。为了检验股票市场与经济增长之间的关系是否独立于其它变量，有必要结合相定变量进行分析。金融中介与股票市场在优比资源配置中的功能有很多重叠之处，西方关于金融中介的理论表明金融中介同样能够降低信息获取成本、促进对大企业的控制，以及提供风险分散和提高流动性的机制。但越来越多的理论和实证研究表明股票市场和金融中介在经济体系中提供了不尽相同的功能。例如，股票市场在提供风险分散和提高流动性机制方面似乎有更大的优势，而金融中介在降低信息获取成本和对大企业控制方面似乎比股市做得更好。因此，我们把股票市场和金?谥薪榉旁谕桓瞿P椭薪惺抵ぱ芯浚约煅榘私鹑谥薪槎跃迷龀さ挠跋旌蠊善笔谐∮刖迷龀ぶ涞南喙匦浴6⒒毓榻峁捌浞治?/P>

运用SPSS统计软件对我国股票市场发展状况的指标和经济增长指标之间的关系进行线性回归，我们得到以下几个结果：结果一：Capitalization、Value和Capitalization(-2)和Capitalization(-4)、Value(-4)都显著地进入回归模型(相应的t检验值都大于1．71)。

当期的Capitalization、Value和GY之间的高相关度并不一定说明股票市场的发展推动了经济增因为当期经济的繁荣同样会导致当期股票市场交易的活跃。在回归模型中，CaPitalization(-4)的偏相关系数比Capital-ization的偏相关系数要大(由1．93增加到2.37)，而Value(-4)的偏相关系数与Value的偏相关系数相比，则没有发生多少变化(由0．63变化到0．60)。这说明当期股票市场的规模和流动性水平与一年后经济增长率的相关度是非常高的。仅仅根据上述数据，我们仍然不能得出股票市场推动了经济增长的结论。因为还存在着另外‘下问题——“价格效应”，即预期将来经济的繁荣会导致当期股票价格的上涨、股票交易的活跃。“价格效应”会使股票流通市值扩大，成交金额增加。为了检验“价格效应”是否是促成GY和Capitaliza-tion(-4)，Value(-4)之间高相关性的主要原因，我们把Capitalization(-4)和Value(-4)放在同一个方程中进行回归，表1显示的回归结果表明价格效应不是主要原因。因为Capitalization(-4)仍然显著地进入回归模型，而且Capitaliza-tion(-4)的偏相关系数虽然有所下降(由2．37下降为2．28)，但依然相当大。由于，我们大胆地引申出如下结论：这些年我国股票市场的发展对我国经济的增长在总体上起到了有力的促进作用。为了增强这一结论的说服力，下述几个方面的论证无疑是必要的。

首先，银行贷款得到的是固定的利息收入，无法分享高风险投资带来的高收益。因此，银行的中长期贷款总是在贷款合同中规定贷款的用途，限制企业将资金投资于高风险项目。投资者购买股票能够通过股票价格的上涨，分享高风险投资带来的高收益，因此，上市公司将筹集的资金大部分用于知识、技术更加密集的项目得到了投资者的认可，而且企业在投资这些项目时不再面临短期还本付息的压力。上市公司确实也将80％以上的资金用于新建、扩建项目和技改项目，这些项目的投资回报率一般都较高。

其次，上市公司的股票价格是广大投资者对公司投资决策、管理水平、经营业绩较为客观的评价，会对公司管理层产生一定的监督压力。朝阳产业、高科技产业的高市盈率会促使上市公司管理层增加对科研的投入，增加产品的科技含量。同一产业内上市公司股票价格的差异反映了投资者对公司经营管理水平的不同评估，公司的股票价格随着不尽如人意报表的公布而下跌，这些都是投资者迫使企业管理层改善自身管理水平、提高企业经济绩效的一种市场压力。股价的低迷也将使公司配股资金的筹集遇到极大的困难，这是股票市场保证资源优化配置的一项重要机制。纵观目前国内学者关于中国股市有效性的实证研究结果，大部分结论支持中国股市已逐渐达到弱式有效性，即股票价格反映了所有过去的价格和交易信息。股票市场达到弱式有效性也意味着股票市场配置资源的效率在不断提高。

第三，国有银行在贷款项目的选择上并没有一套科学、严格的评估方法，而且还要经常发放一些低效的政策性贷款，对那些效率低下的国有企业进行“输血”，使银行信贷资源没有实现最优配置。我国公司上市名额非常稀缺，证监会的选择尽管不是最优的，但是基于“稀缺性”所形成的遴选机制，使获准上市的企业往往是该行业、该地区的优秀企业，相对说来，募集资金的流向和使用效率还是相当高的。此外，我国股票市场对上市公司配股权的获得规定了年度净资产收益率的下限，这是保证资源优化配置的一项重要制度。

第四，我国国有企业所有者缺位，对国有企业经营者的监督非常缺乏，作为大信贷者的国有银行，同样面临委托——的冲突问题，对企业信贷的使用缺乏事后的监督，使资源在企业内部并没有得到最优的配置。将国有企业推向股票市场，建立起董事会、监事会、股东大会，特别是吸纳的法人投资者对国有企业管理者存在着一定程度的监督。上市公司要定期公布中报、年报和一些重要事项，也就增加了国有企业管理的透明度，便于企业接受外部投资者的监督。对1998年底已在沪深两市交易的174家上市公司的统计显示：1994年至1998年间总经理共发生了65次非正常变更(排除因年龄、生病这两种原因引起的变更)，平均每家公司为0．37次。上市公司经营业绩差、公司发生购并引起股权结构的变动是总经理非正常变更的主要原因。我们的统计表明，在1998年发生的52起实质性资产重组(第一大股东易主)中，总经理全部被更换。通过股票市场，对上市公司管理者内部监督、外部约束的加强有利于实现资源的优化配置。

结果二：在股票市场的规模指标和流动性指标都进入模型的三个回归方程中，Val-ue、Valre(-2)和Valre(-4)都不再显著地进入回归模型(相应的t检验值都较小)。

这说明在我国股市发展处于初级阶段的这几年里，股票市场规模的扩大，也就是我们所说的“扩容”，对经济增长的促进作用远远大于提高股票市场的流动性对经济增长的影响。这一结论与莱文和泽尔沃斯(1998)得出的结论差异较大。莱文和泽尔沃斯对42个国家作了跨国分析后认为，提高股票市场的流动性，便利股票的交易对经济增长的推动作用大于扩大股市规模对经济增长的影响。对此，我们的解释是：提高股票市场的流动性，能够降低投资股票的风险，从而使投资者更愿意投资于高风险、高回报的长期项目。但是我国股票市场的发展尚处于初级阶段，广大投资者对新股的需求远远大于供给，存在着新股的“短缺”现象，这也是我国对新股发行实行配额制的原因。在这种情况下，投资者购买新股的热情决不会因为股票市场流动性的降低而减少。更重要的一个原因可能是直接融资替代间接融资使资源配置的优化效应大于因股市流动性增加而加强了对企业管理层的监督所实现的优化资源配置的效应。而且，股市规模的扩大便于投资者隐藏私人信息，对私人信息的垄断能使投资者获取更高的交易利润，这就激励投资者花费更高的成本去搜集企业信息。这些信息将随着股票交易逐渐渗入到股票价格中，股票价格对企业信息的反映越是充分，股票市场的价格信号功能和对管理者的监督控制功能就越完善，资源的配资效率就越高。

结果三：换手率指标Turnover、Turnover(-2)、Turnover(-4)都不显著地进入回归模型。而且换手率的偏相关系数相当小，与经济增长之间的关联度很低。

我国股票市场的换手率极高，1993年至1999年年度平均换手率为5．27，1976—1993年间美国的平均换手率0．493，日本为0．469，泰国为0．739，韩国为0．832财。我国股票市场的换手率不仅高，而且与实质经济发展状况相脱离，由换手率指标与经济增长率之间关系的非显著性可以看出，我国股票市场的投机性非常强。在一个股机性很强的股票市场中，投资者购买股票是为了在短期内将股票在一个更高的价位上抛售，追求的目标纯粹是资本利得。这种短期行为使投资者更关注股票的技术分析、K线形态、炒作概念，而对上市公司的投资决策、管理效率、经营业绩、行业发展都不会花费足够的精力去调查研究。这样，上市公司的管理层就不会面临中小股东的监督压力，而且股票价格中包含的实质信息也会非常少。股票价格与公司实际经营管理状况相脱离，资本市场对上市公司管理层的监督就被削弱了。

结果四：Volatility和Volatility(-4)都不显著地进入回归模型，Volatility(—2)显著地进入回归模型，而且Volatility(—2)的偏向关系数是-1．09。

这说明我国股票市场收益率的波动在一定程度上影响了国民经济的稳定发展。股票市场总体收益率波动的标准差可以看作是投资股票的市场风险，这种风险是无法用投资组合加以克服的。因此，这种市场风险越大，则风险规避的投资者就越不愿意投资于股市，他们宁愿将钱存在银行里，追求低风险的稳定收益。这势必会影响新股的发行规模、发行市盈率以及已上市公司的配股功能。这从一定程度上证实了德龙等人(BradfordDelongetal，1989)的观点：股票市场收益率的波动会阻碍投资和资源的优化配置。

结果五：金融深化的指标Depth显著地进入所有的回归模型，而且Depth的偏回归系数是负的。

这一检验结果与其他学者的研究结论相似，金融中介的发展和经济增长之间有显著的负相关关系。

三、进一步解释

一国的经济增长率由人均资本存量和全要素劳动生产率决定，股票市场对经济增长的推动作用也是通过影响人均资本存量和全要素劳动生产率来实现的。居民的储蓄存款是社会的人力资本投资、企业固定资产投资、研究与开发的重要资金来源，而这些方面的投资决定了一国经济增长率的高低。因此，为了进一步检验中国股票市场发展对经济增长的作用，同时考虑到数据的可得性，我们可以从以下两个回归模型进行分析：

1.中国股票市场发展与国有单位固定资产投资增长的相关性模型。这一模型的回归结果显示，除了Capitalization(-2)和Vaule(—2)外，其余衡量我国股票市场发展状况的几个指标均不显著地进入回归模型。

Capitalization(-2)和Vaule(-2)的偏回归系数均为正，这说明股票市场规模的扩大，交易的活跃增加了国有单位固定资产的投资。而且这个效应滞后了半年，说明我国上市公司从资金募集到项目投资的间隔大约为半年左右。同时，股票融资和国有单位固定资产投资之间的正相关关系也说明股票市场的直接融资和银行的间接融资并不是纯粹的替代交系，企业从股票市场募集资金后确实会减少向银行借款，但是企业募集资金的大部分却是投向一些技术含量较高、投资周期较长的新项目，而这些项目在企业上市之前是很难从银行获得贷款的。即使能够获得银行贷款，也会因为资金成本过高降低了投资项目的收益率而被企业放弃。如果这些项目获得资本市场的支持，就可以转变成新的生产能力，其收益率是比较高的。从这个角度看，股票市场优化资源配置的功能确实加快了企业的技术进步，有利于产业结构升级，推动了经济增长。研究显示，当期固定资产投资的增加只是等量的增加了国内生产总值，而投资项目外部性的逐渐溢出则提高了全社会的劳动生产率，推动了经济以更快的速度增长。鉴于我国季度劳动生产率数据难觅，我们无法对劳动生产率和股票市场发展的相关性进行回归。版权所有

2．中国股票市场发展与居民银行储蓄的相关性模型。这一模型的回归结果显示：

结果一：当期、滞后半年和滞后一年的Capitalization和Value均显著地进入回归模型(相应的t检验值均大于1．71)。股票市场的规模指标和交易率指标与居民银行储蓄率呈负相关性。

这说明，股票市场规模的扩大、交易的活跃将诱使居民减少投机性货币需求，将这部分储蓄存款投资到股票市场中。因为，投机性货币需求追求的只是资产的最高期望收益，股票价格的普遍上涨、市场成交量的放大使股票投资的收益率远远超过了银行储蓄。1999年“5．19”行情启动后，第三和第四季度居民储蓄存款余额仅比上季度增加了190．83亿元和257．69亿元，而1998年第三和第四季度居民储蓄存款余额则分别比上一季度增加了1633亿元和1827亿元。2000年2月14日股市暴涨了9％以后，沪深两市开户的投资者在3天内剧增了7万多户。股票一级市场的稳定性高收益也吸引着大量的资金滞留在股票一级市场中，随着股市的不断“扩容”，越来越多的储蓄存款加入到“摇奖队伍”。我们的实证结果证明了本斯维格和史密斯(BenciVengaandSmith，1991)提出的观点：股票市场流动性的提高、交易成本的下降将导致居民银行储蓄率的下降。居民储蓄存款的下降会减少银行的可贷资金，进而使新增投资下降，最终减缓了一国的经济增长率。本文前面的回归结果却表明股票市场推动了我国经济的增长。对此，我们的解释是：a．在我国股票市场发展的初期阶段，股票市场实现的资源配置优化对经济增长的推动作用要大于居民银行储蓄率下降导致的投资下降对经济增长的抑制作用；b．国有企业通过新股发行和配股融通到的资金部分补偿了银行门接融资的下降；c．近年来我国银行业一直处于“超存”的状态，居民储蓄存款的下降，一部分减少了银行的超额准备金，资金的更加有效利用还提高了投资收益率。

结果二：Volatility(-2)和Savings呈显著性正相关关系。

这说明股票市场的系统风险越高，居民就越青睐收益稳定的银行储蓄。股票市场上投资者数量的减少，交易资金的下降将削弱股票市场功能的发挥，从而阻碍经济的增长。这一结果进一步论证了本文Volatility(-2)和GY之间的负相关关系。

结果三：GY(-4)在所有的回归方程中都和Savings呈非常显著的负相关关系。

这说明上一年收入的增加会导致当期居民银行储蓄率的下降。一种可能的解释是：根据持久收入假说，如果居民预期未来的收入会保持现在的增长速度或以更高的速度增长时，他们会在下一年度增加消费，减少储蓄，提前享受未来收入增长带来的好处，从而尽量使较长一段时间内的消费趋于平稳。这样，我们就会看到储蓄率将随着经济增长率的提高而下降。四、结论

篇8

雪灾对中国经济的短期影响较大

文/贺振华

2008年1月份以来，我国大半地区遇到了罕见的雨雪灾害天气，截止到2月12日，官方报告直接经济损失已经达到1111亿元，受灾地区达到20个省（市），受灾人口超过1亿人，死亡107人，失踪8人，受灾农作物1.77亿亩，绝收2530亩；森林受损面积近2.6亿亩；倒塌房屋35.4万间。事实上，2月1日以后，南方地区，包括浙江、江苏、上海、安徽、江西、湖北、湖南、广西、云南、贵州再次遭遇雨雪天气，可以预见，实际损失应该超过1111亿元。

此次雪灾主要影响南方地区，很大一部分是中国经济最发达的地区，因此对一季度经济增长的影响比较大。通过对受影响地区的投资、出口、电力和运输情况进行比较分析，我们认为此次灾害由于时间长、范围广，将拉低一季度投资3.97个百分点，拉低出口2.8个百分点，基于不同的情景，影响经济增长0.35~1.04个百分点。一季度经济增长速度可能为10.1%，最差为9.7%。不过就全年来看，由于一季度经济总量占全年之比很低，并且一季度所受影响很容易在其他三个季度补足，所以雪灾对全年经济增长和企业业绩的影响不大。

投资 ：一季度拖累3.97%

受影响地区的投资占比超过50%

我们有必要把此次受灾地区予以区别对待，根据民政部的灾情统计，湖南、贵州、广西、江西、湖北、安徽是受影响最为严重的地区。

河南、陕西、甘肃、青海、新疆、宁夏其次。我们把这些地区归为第二类。

江苏、浙江、上海受灾时间稍后，但是也非常严重。我们把这些地区归为第三类。

广东则由于周边湖南、江西、广西、贵州均遭遇严重灾害，必定受到很大牵连。

从这些地区的投资额来看，受灾最严重地区的投资额占全国投资额的15.95%；第二类地区的投资占比为20.68%；第三类地区占比16.61%，广东占比6.15%。

第一类地区的固定资产投资受影响时间至少在一个半月（受灾开始到灾害天气结束接近一个月，必要的恢复时间半个月）。

第二类地区受影响时间应该在一个月左右。第三类地区的受影响时间也应该在一个月左右（从1月下到2月中）。广东的受影响程度取决于湖南、江西、广西、贵州的交通和原料供应的恢复程度，预计受影响时间也应该在半个月到一个月左右。

这样看来，至少有16%左右的固定资产投资要受到有一个半月的影响，其中很长一段时间的投资可能接近零。而另外43%左右的固定资产投资要受到一个月的影响。这就意味着，1月份59%的固定资产投资要受到影响，2月份估计也会有23%以上的投资受到影响。

灾害将拖累一季度投资下降3.97%，但是对年度投资影响非常有限

1月份和2月份本来就是投资很少的月份，所以对年度影响非常有限。但是我们有必要做进一步分析，如果假定最终每个月均有1/4的投资无法进行,一季度投资可能比正常情况减少3.97%。这意味着如果后期没有“补足”，则全年影响程度为0.8%，考虑到后期一般会“补足”，则基本没有影响。

因此从这个角度来看，影响投资最重要的还是企业投资意愿和国家的调控政策。

出口：一季度拖累2.8%

受灾地区占比大

南方地区是我国出口企业最集中的地区，广东、浙江、江苏、上海几个省市占据了我国总出口的近76%，因此这些地区受灾，必然影响到我国的出口。但是，受影响最大的地区出口占比只有大约46%，如果排除浙江、江苏和上海，则只有大约6%。

一季度出口比正常水平少增2.8%

当然，由于1月份和2月份正值冬天，也是农历新年，所以出口量占全年的比例相对较小。

但是也必须指出，由于南方地区的天气比较暖和，所以1月份和2月份出口占比也依然高于全国平均水平。1月份出口约占全年的7%，二月份稍低，占6.5%。

所以这样算来，如果湖南等地减半，江苏、浙江只减少1/6，广东基本不受影响，则一季度出口减少2.8%。全年来看，大约只有1.06%的出口受到影响，即如果不考虑日后“补足”，灾害可能拉低出口0.76%。

用电与运输对一季度经济增长的影响

用电

对于大部分企业而言，断电的影响最大。而此次雪灾造成的最大影响就是电力中断。据统计，一共有16个省份先后出现拉闸限电的情况。受灾最严重的是华中电网和南方电网。华中电网一度有70%受到破坏。而南方电网中的贵州、广西受灾非常严重，贵州的500千伏的网络一度大部损坏。从现在的统计来看，另外两个受影响比较严重的地区是浙江和安徽（属于华东电网）。

当然，按照往年的经验，1月份和2月份本来就是用电低谷。1月份用电占全年的7.9%，2月份约占6.2%。从目前的情况来看，大部分受灾地区的用电至少要受到一周的影响，我们没有各个地区用电占比的准确数据，但是考虑到南方各省是经济最发达的地区，投资占全国投资的60%，用电量也应该占到60%左右的水平。这样推算的话，如果假定有1/10的用电（总共3990万千瓦缺煤停机，总装机容量为7.1亿千瓦，约有6%受到影响，加上电网受损的因素，受影响用电应该有10%）受到影响，则一季度2%受到影响。全年大约有0.4%的用电需求受到潜在影响。当然，我们也必须考虑到，不可能所有地区在所有时间都受到影响。

我国目前的电力弹性系数大约为1.3，因此如果电力需求下降2%，则一季度投资仅仅因为电力短缺就要受到1.5%的影响。

运输

所有受灾地区的交通运输量约占全国总量的52%，这就意味着，交通运输生产也会受到影响，相应的，这些地区企业的生产、销售和投资也会受到相应影响。从目前来看，水运受影响最小，空运次之，铁路运输再次，公路运输受影响最大。

就铁路运输而言，受灾地区运量占全部运量的38.2%，其中受影响最为严重的京广线运量约占总运量的2.4%。但是，由于铁路运输互相关联，京广线的紧张很容易影响其他线路，所以潜在影响应该大于2.4%。

就公路运输而言，受灾地区的占比为58%。

不过，各省1月份和2月份运量占全年之比分别在5%和4%以下，也就是说两个月加总的占比在9%以下，这样推算，最差的情况是潜在受影响运力占全年公路运力的3%。

就水运而言，受影响地区占比大于70%，但是由于水运受影响不大，所以总体影响很小。

总结起来，从用电及运输的情况看，我们有必要对一季度的工业生产和经济增长保持谨慎，因为这两个指标是最有代表性的。

通胀、经济增长和行业

经济增长受累0.35~1.04个百分点

篇9

关键词：证券投资基金　货币政策传导机制　资产价格

中图分类号：F832.39　文献标识码：A　文章编号：1006-1770(2009)04-039-06

作为金融创新的产物，证券投资基金在我国发展历史虽然不长，但因其独特的制度优势和良好的业绩表现，受到了广大投资者的欢迎，规模增长迅猛，产品日益丰富。截至2008年底，我国证券投资基金共473只，资产净值达19380 08亿元人民币，基金持股市值占沪深A股流通市值的比例高达28.81％。

作为中国金融市场上最主要的机构投资者，证券投资基金通过投资于不同的金融子市场，促进了不同市场间的资金流动，推动了我国利率市场化的进程。与此同时，基金投资者的认购，申购和赎回等交易行为，导致资金在基金和银行存款等不同层次的货币间频繁转换，一定程度上影响了中央银行货币政策的传导效果。

一、证券投资基金对我国货币供应量中介目标的影响

货币政策的有效传导，与中介目标的合理选择和运用有着密不可分的联系。现阶段我国货币政策的中介目标仍以货币供应量为主，而证券投资基金在我国的发展极为迅猛，已成为金融市场上最主要的机构投资者，对我国货币供应量中介目标产生着重要影响。以下分别就证券投资基金对货币供应量中介目标的可测性、可控性，相关性所产生的影响进行分析。

(一)对货币供应量可测性的影响

我国规范的证券投资基金自1998年面世以来，持续快速增长，2008年底的基金资产总规模近2万亿元人民币。2004年，基金在股票市场、国债市场和回购市场的交易总金额突破1万亿元，2007年的交易金额接近9万亿元；基金自身作为金融资产被申购赎回的交易总金额也高达数万亿元，成为影响货币市场和资本市场的重要力量，也成为替代银行存款的主要金融资产之一，对货币供应量产生着日渐重要的影响。

按照我国现行的货币统计口径，证券投资基金的发展将降低我国货币供应量作为中介目标的可测性。在共同基金高度发达的美国，个人持有的货币市场基金直接计入M2。而在我国，目前央行公布的货币供应量指标主要是N1，M2，其中又以广义货币供应量M2为主要调控目标，但M2并未包括快速发展的证券投资基金。基金存款被计入M3的统计范畴，仅作为参考性的监测指标。现行货币统计口径导致具有较强货币性的证券投资基金未能纳入作为政策调控指标的货币供应量M2，使货币供应量的准确性受到一定影响，不能全面、准确地反映社会资金流向，金融资产构成和实际资金供求状况。

(二)对货币供应量可控性的影响

证券投资基金的发展，会在一定程度上降低央行对货币供应量的可控性。证券投资基金主要从两方面对货币供应量的可控性施加影响：一方面，巨额基金资产在国债回购市场、同业拆借市场和股票市场间频繁流动，加速了资金在货币市场和资本市场的流通和转化，并通过认购股票和债券等形式补充了实体经济的生产建设资金，增加了资金运用的不确定性，从而加大了央行对货币供应量进行调控的难度，另一方面，基金投资者的资金在基金账户、银行存款账户和股民保证金账户间频繁流动和转换，而这三千账户的资金分属不同层次的货币供应量，这就导致资金短期内在狭义货币供应量M1和广义货币供应量M2之间经常发生转换和变动，同样增加了央行对货币供应量的调控难度。

表1反映了近几年证券投资基金规模、在主要市场的交易金额和渠道销售金额，从中可以看到，近年来基金资产规模增长迅猛，在各金融子市场的交易金额相应迅速增加，增加了央行监控金融市场资金和调控货币供应量的难度；而银行渠道和券商渠道的基金销售金额也从2004年的2000多亿元猛增至2007年的3万多亿元，基金的认购，申购和赎回资金在基金账户、银行存款账户和股民保证金账户间的转换频率显著增加，导致存量资金在不同层次货币间转换频繁，加大了央行对不同层次货币供应量的监控难度。

(三)对货币供应量相关性的影响

证券投资基金的迅速发展，使其成为我国社会金融资产的重要组成部分，在现有制度下会对货币供应与通货膨胀目标的相关性产生一定影响。证券投资基金的资产价格变化，通过资产组合效应和财富效应，可以在一定程度上影响企业投资和公众消费倾向，进而对全社会的通货膨胀水平产生一定影响。而现阶段央行的货币供应量并未包括证券投资基金这类重要的金融资产，使得货币供应量不能全面反映金融资产价格的变动，降低了货币供应量与最终目标的相关性。

此外，证券投资基金中QDII的发展也会降低货币供应量与通货膨胀目标的相关性。在我国加入WTO后，金融市场的开放力度日益增大。2003年我国引进了QFII(合格境外机构投资者)制度，2007年开始实行QDII(合格境内机构投资者)制度，允许国内合格的金融机构募集资金投向海外资本市场。目前，我国的QD00主要以证券投资基金为主，2007年首批四只QDII基金规模合计达160亿美元，按当时汇率折算超过1000亿元人民币。由于QDII基金是以人民币认购，募集结束后再换成美元投向海外，因此，在国内人民币面临通货膨胀压力时，QDII的实施有助于吸收国内多余的货币流动性，减轻外汇占款的冲击，缓解本币通货膨胀压力，从而在一定程度上降低货币供应量与通货膨胀最终目标的相关性。

二、证券投资基金的货币政策传导渠道

近年来中央银行进行宏观调控的货币政策工具也由直接调控手段转向多种间接调控手段。证券投资基金有很强的利用市场信息和央行政策取向的动机，中央银行可以利用货币市场对证券投资基金施加货币政策传导意图，同时发挥证券投资基金连接货币市场和资本市场的纽带作用，加强货币政策传导功效。

证券投资基金扩大了货币市场和资本市场的参与主体，能够及时，灵敏地反映货币政策调控意图，有利于货币政策的顺利传导。证券投资基金对货币政策的传导主要通过资产价格渠道进行，并可以通过促进利率市场化，提高利率传导渠道的有效性，同时降低信贷传导渠道的有效性。

(一)信贷传导渠道

证券投资基金的发展，能够通过对银行和企业的影响，降低信贷传导的有效性：一方面证券投资基金的发展可以改善银行资产过度依赖贷款的局面，在增加银行资金运用渠道的同时，

也降低了银行对信贷的依赖度：另一方面证券投资基金能够为企业增加资金供给，降低筹资成本，改善资产负债状况，降低企业对银行信贷的依赖度。

1　银行角度

我国金融机构分为银行和非银行金融机构。在我国的金融资产总量中银行占有绝对优势，银行资产占整个金融机构资产总量的80％以上，故主要讨论证券投资基金对银行渠道传导货币政策的影响。

证券投资基金的发展能够有效地改善商业银行过度依赖传统存贷款业务的现状，降低银行对信贷渠道的依赖度，具体体现在以下两个方面：

一是分流储蓄资金，减轻了银行系统风险，基金管理公司通过发行证券投资基金，可将一部分储蓄资金转换为投资基金，有助于缓解银行因资金运用渠道少与储蓄资金过多形成的资金下匹配压力，通过业务的多元化降低了资金来源和运用不匹配可能产生的银行系统风险；

二是拓展了银行收费渠道，增强了其竞争力。银行通过销售不同风格的基金来满足客户的不同需求，既能够通过销售和托管基金增加手续费收入，又提升了银行理财能力，丰富了理财品种，增加了中间业务收入，这也有利于巩固银行与客户之间的合作关系，改善银行业绩。因此，证券投资基金的发展，能够促进银行业务和收入渠道的多元化，降低银行对信贷渠道的依赖度。

2　企业角度

证券投资基金的发展，能够有效增加市场资金供给，从内部和外部两方面降低企业对银行信贷的依赖度；

一是证券投资基金可以募集资金购买企业债券、认购新股和增发股份，对上市公司和非上市公司提供资金支持，一定程度上降低企业筹资成本，缓解企业资金压力，在拓宽企业直接融资渠道的同时，也降低了企业对银行信贷的依赖程度；

二是证券投资基金可以极大地推动上市公司治理，促进上市公司经营业绩的改善，以内部挖潜的方式提高企业资金运作效率，进而降低企业对银行信贷的依赖程度，随着证券投资基金规模的不断壮大，持有的上市公司股票数量也逐渐增多，能够增加对上市公司等大企业的控制力和影响力。由于基金在上市公司重大事项表决时具有重要投票权，同时通过频繁的日常调研，对上市公司的日常经营保持密切关注，所以上市公司容易受到证券投资基金的刚性约束，一定程度上增强了改善自身业绩的动力，有利于提高企业资金的使用效率，降低对银行信贷的依赖度。

(二)利率传导渠道

证券投资基金的发展，能够增强公众对利率的敏感性，提高我国货币需求的利率弹性，进而提升货币政策的利率传导效应。包括证券投资基金在内的金融工具和金融资产的定价与利率的市场变化密切相关，其反应的时滞也更短，从而有助于提高市场主体对利率变动的敏感性，加大金融资产价格变化或投资收益变化的利率弹性，更好地发挥货币政策的利率杆杠作用。

我国证券投资基金发展迅猛，规模快速壮大，其投资运作对货币市场和资本市场的影响也越来越大。虽然不同类型的基金侧重于不同的市场，但整体而言，我国的证券投资基金通过自身的投资运作，促进了货币市场和资本市场两个市场的资金流动，其套利行为会使不同市场的利率趋于均衡，客观上推动了利率市场化的进程，提高了市场参与主体对利率的敏感度，即增大我国货币需求的利率弹性。同时，随着证券投资基金的不断发展壮大，其作为金融资产在企业和居民的资产组合中比重呈逐渐增加的趋势，能够引导企业和居民更加关心对基金净值产生影响的各类宏观和微观经济因素，提高企业和居民对利率变化的敏感度，增强利率的市场化传导效应。

在证券投资基金的众多品种中，货币市场基金的发展对促进利率市场化所起的作用更为直接和明显，我国利率市场化的阶段性目标是贷款利率控制下限，存款利率控制上限。在整个金融市场上，存款利率水平是最具有基准意义的，促进存款利率市场化是下一步推进利率市场化的关键。而货币市场基金收益率与银行存款利率的差额就是货币市场基金发展的内在动力，这一差额越大，货币市场基金规模扩张越快。这样货币市场基金就发挥了引导大量社会资金的流向，促使各个金融子市场利率趋于平均化的作用。货币市场基金规模的不断扩大，将造成货币当局的利率管制政策事实上无效，从而导致利率管制的最终取消，这无疑会加速我国利率市场化的进程。

因此，证券投资基金的发展有利于理顺货币政策传导机制，突出金融市场运作中利率政策的导向作用。中央银行通过利率政策目标引导货币市场利率走势，进而影响资本市场的资金流向，证券投资基金的直接作用在于通过跨市场的投资运作，增强货币市场与资本市场之间的联系，使各金融子市场之间的资金顺畅流通，促进利率的市场化进程，既缩短了利率政策传导的时滞，又能使中央银行的利率政策目标有效地通过货币市场传导到资本市场，进一步发挥利率政策的调控作用。

(三)资产价格传导渠道

在货币政策的制订过程中，无论中央银行将资产价格看作参考变量还是目标变量，都必须了解资产价格变化的原因。同时，只有充分了解资产价格变化的原因，才能采取相应的对策。但是，至少到目前为止，金融学理论不能准确区分资产价格中的基础价格和泡沫成分。因此，中央银行要在做出政策之前确定金融资产的“实际价值”，或者说要判断是否存在“泡沫”是非常困难的。

从我国货币政策操作的具体实践看，我国现行的货币政策仍然采用货币供应量作为货币政策的中介目标，仅仅考虑了货币供给总量与一般物价水平之间的关系，没有充分考虑金融资产价格变化对货币需求的影响。但证券投资基金等金融资产的发展所带来的资金结构的变化和货币流通速度的不稳定，已经影响到央行货币供应量的可控性和可测性，进而影响到我国货币政策的传导效果。随着资本市场的不断发展，其资源配置功能逐渐发挥，资本市场对国民经济的影响也越来越大。因此，将包括证券投资基金在内的金融资产价格纳入货币政策的框架，根据资本市场走向和金融资产价格的变化采取必要相机有效的调控行动，寻求资本市场发展与货币政策的有机协调已经成为货币政策完善的一种必然选择。这样，一方面可以发挥资产价格渠道对货币政策的有效传导；另一方面货币政策要根据资本市场的发展变化适时进行调整，以充分发挥资产价格的传导作用。

从货币政策传导的角度看，金融资产的价格变化对宏观经济的影响，主要有两个渠道，一是通过财富效应对消费的影响，二是通过外部筹资成本的变化影响投资，并最终影响总产出。证券投资基金净值变动对宏观经济的影响也主要是通过上述两种渠道来实现的一方面通过财富效应增加投资者的当期收入或预期收入，促进社会消费支出的增长；另一方面通过增加企业所持基金组合的价值，降低企业筹资成本，促进社会投资支出的增长。

1　财富效应

财富效应包括两种类型：已实现的财富效应和预期的财富效应。

已实现的财富效应是指，如果投资者所持有的基金净值上涨，而且投资者通过出售基金获得了他们的收益，那么他们就

将可能利用这种增加了的收入，相应增加其消费支出。这种效应就是由已实现的资产增值所带来的直接结果。

预期的财富效应是指，当基金是以养老金账户或其它长期固定缴费类型账户出现，基金净值的上涨并不能够马上兑现时，基金持有人当期消费的增长是基于未来收入和财富会更高的预期来实现的。

2　投资增长效应

证券投资基金的投资增长效应是指，基金净值上涨提高了企业所持资产组合的价值，利用这一价值增加了的资产组合作为抵押可以获得更多的信贷支持，从而可以降低企业的筹资成本，增加企业融资额度，促进社会投资支出的增长。

三、证券投资基金资产价格传导的实证分析

虽然证券投资基金能够通过信贷渠道、利率渠道和资产价格渠道影响货币政策传导，但由于目前我国信贷市场仍然是以商业银行为主体，同时金融市场实行严格的利率管制，利率的市场化进程依旧缓慢，相对而言，证券投资基金通过信贷和利率渠道的影响作用较为有限，所以本文重点对证券投资基金的资产价格传导渠道进行实证分析。

(一)变量的选择，处理和平稳性检验

由于证券投资基金影响我国货币政策的资产价格传导主要体现在基金资产净值的升降，进而影响消费和投资，所以在变量选择上，选用广义货币供应量M2，证券投资基金资产净值(FV)、固定资产投资(I)和社会商品零售总额(S)等四个变量，以检验证券投资基金通过资产价格传导渠道所体现的财富效应和投资增长效应，样本分析区间为1998至2007年，样本数据共10个。其中，M2的数据来自中国人民银行网站，证券投资基金资产净值的数据来自天相投资分析系统，固定资产投资额，社会商品零售总额的数据来自中国统计年鉴。

为消除各时间序列可能存在的异方差，对各序列取自然对数，同时，将各序列的名义值调整为实际值，其中，M2和基金净值的数据用GDP平减指数进行调整，固定资产投资、社会商品零售总额的数据分别用固定资产投资价格指数(IPI)和商品零售价格指数(RPI)进行调整。

首先对各变量的时间序列进行单位根检验，以判断各序列的平稳性。通过Eviews软件分别对各序列变量水平值，一阶差分和二阶差分进行ADF单位根检验，检验结果显示，各变量整体而言，只有二阶差分值能通过单位根检验，具体检验结果见表2。从检验结果来看，各序列在5％的显著水平下都是二阶差分平稳的，因此，可以认为INM2等四个时间序列为平稳序列，满足构建向量自回归模型(以下简称“VAR模型”)的条件。

(二)VAR模型及其分析

1　VAR模型的建立

为更好地验证证券投资基金通过资产价格渠道对消费和投资的影响，本文建立基金净值，货币供应量、固定资产投资、社会消费品零售总额组成的VAR模型。滞后期的选择依据赤池信息量准则(AIC)和施瓦兹准则(SC)来确定，经过多次测试比较，最终选择一阶滞后建立四变量VAR模型，具体结果如下：

基于上述VAR模型(1)，可以进一步对证券投资基金对消费和投资的资产价格传导效应进行因果检验，脉冲响应分析和方差分解。

2　格兰杰因果检验

为分析各时间序列变量之间的因果关系，对有关变量两两进行格兰杰检验。本文选择一期滞后对VAR模型(1)各时间序列变量进行格兰杰因果检验，结果见表3。

从表3可以看出，基金资产净值(F)不是社会商品零售总额(S)和广义货币供应量M2变动的格兰杰原因，有20.666％的可能性不是固定资产投资(1)变动的格兰杰原因；而社会商品零售总额(S)，固定资产投资(I)和广义货币供应量M2都是基金资产净值变动的格兰杰原因。

3　脉冲响应分析

在VAR模型(1)中，任一内生变量的冲击不仅直接影响其自身，而且会通过VAR模型的滞后结构传递到其他内生变量，对此可以用脉冲响应函数来进行分析，以反映来自随机扰动项的一个标准差变化对内生变量当前值和未来值的影响，运用Eviews软件直接生成脉冲响应图如下

从图1可以看出，在本期发生基金资产净值(F)的一个标准差信息冲击后，固定资产投资(F)在最初几期呈下降趋势，从第5期开始逐步回升至正常水平并呈现上升趋势，在第7期达到最大值0.0046。因此，可以认为，证券投资基金净值上升后，在最初几期会导致固定资产投资下降，但中长期来看，基金资产净值的上升能够促进固定资产投资的增加，说明证券投资基金通过资产价格传导渠道，能够产生一定的投资增长效应。

从图2可以看出，在本期发生基金资产净值(F)的一个标准差信息冲击后，社会商品零售总额(S)响应迅速，在第2期即达到最大值0.0019，并在随后各期均为正值，整体呈平稳趋势。因此，可以认为，证券投资基金资产净值的上升在短期和长期都能够促进社会商品零售总额的增加，说明证券投资基金通过资产价格传导渠道，能够产生一定的财富效应。

4　方差分解

为更详细了解VAR模型(1)的动态特征，进一步对模型的预测均方误差进行分解，以衡量模型中每一个变量的相对重要性(变量：中击的贡献占总贡献的比例)，从另一个角度描述模型的动态变化。

运用Eviews软件对VAR模型(1)进行方差分解，得到的结果如图3所示。从中可以看出，在固定资产投资(1)和社会商品零售总额(S)的误差波动中，来自基金资产净值(F)的贡献度都比较低，最大值分别为0.88％和1.19％，而来自广义货币供应量M2的贡献度占主要部分，平均超过了80％，说明现阶段固定资产投资和社会商品零售总额主要受货币供应量的影响，证券投资基金通过资产价格渠道虽然能够产生一定的财富效应和投资增长效应，但影响的绝对值较低，表明现阶段基金发展还不充分，资产价格传导效应并不明显。

从图3还可以发现，在基金资产净值(F)的误差波动中，来自基金自身的影响从第1期的43.33％逐步下降至第10期的1453％，来自广义货币供应量M2的贡献度则从第1期的41.45％稳步上升至第10期的63.07％，而来自固定资产投资(1)和社会商品零售总额(S)的贡献度则相对较低，在任何一期都没有超过15％，说明证券投资基金资产净值短期内受自身影响较明显，中长期内则主要受货币供应量的影响，与货币政策操作关系十分密切。

四、结论

综合以上分析，我们可以得出几点结论：

(一)我国证券投资基金的快速发展，使得资金在证券投资基金、银行存款、股民保证金等不同层次的货币间频繁流动，加大了央行监测和调控货币供应量中介目标的难度，并在一定程度上降低了货币供应量与通货膨胀目标的相关性。

(二)对于目前主要的货币政策传导渠道而言，证券投资基金的发展，能够从银行和企业两方面降低信贷传导渠道的有效性，同时通过促进资本市场与货币市场的资金流动，加速我国利率市场化的进程，进而增强利率传导渠道的有效性。

(三)证券投资基金的资产价格传导主要体现为财富效应和投资增长效应，但实证分析结论显示，基金通过资产价格渠道产生的财富效应和投资增长效应值偏低，表明现阶段基金发展还不充分，其资产价格传导效应尚不明显，同时基金资产净值在中长期内受货币供应量的变动影响较大，与央行的货币政策操作密切相关。

篇10

关键词：投资；出口和消费；经济发展水平；居民收入；稳定物价

一、投资和出口对经济的拉动作用减弱

拉动经济增长的三驾马车是投资、出口和消费。分析国际和国内经济形势，目前出口和投资的增长有不确定性：

1.出口受世界经济疲软的影响而增速放缓。海关总署2011年12月10日的统计数据显示，2011年11月，我国出口1744.6亿美元，同比增长13.8%，增幅创9个月以来的低点。进口1599.4亿美元，同比增长22.1%。进出口总值为3344亿美元，同比增长17.6%，比10月份的增速降低4个百分点。当月贸易顺差145.2亿美元，同比收窄34.9%。出口增速放缓的主要原因就是美、欧、日等主要经济体受经济危机的影响而经济增长乏力，进口需求疲软。再有就是贸易保护主义抬头的现象开始增多。以上因素都对我国出口的增长造成了不利的影响。

2.投资受政府刺激计划的退出而增长缓慢。2009年，在4万亿元投资计划启动和近9.6万亿元新增贷款的推动之下，中国固定资产投资增速大幅增长30.5%。2010年由于严控新开工项目增长和新增贷款约减少近2万亿元的调控，前11个月固定资产投资增速放缓至24.9%。政府刺激计划的退出，将导致2011年投资额有近8%的负增长。

根据上述分析得知，出口和投资增速下降，要拉动经济稳步持续增长，就必须增加有效消费。在提出增加消费的措施之前，对影响消费增长的因素进行系统的分析则显得非常必要。

二、影响居民消费增长的因素

要想增加居民消费，就要理清影响居民消费增长的因素有哪些。

1.根本原因是经济发展水平较低。改革开放以来，我国经济保持了高速增长。2011年，我国人均GDP达到35083元，扣除价格因素，比2002年增长1.4倍，年均增长10.1%。按照平均汇率折算，我国人均GDP由2002年的1135美元上升至2011年的5432美元。五千多美元的人均GDP对于我国来说是一个很大的进步。可是我们横向来比的话，比如同美国的48147美元和日本的45774美元来比，很明显，我们的经济水平还很低，这从根本上限制了居民消费的增长。

2.社会贫富差距拉大，影响了社会整体消费量的增长。城乡之间收入差距扩大，城镇居民人均可支配收入与农民人均纯收入的比例由2001年的2.9：1扩大到2008年的3.3：1，农民收入远远低于城市居民。地区之间收入差距扩大，比如地区间城镇居民可支配收入最高与最低之比由2003年的2.28：1扩大到2007年的2.63：1。随着收入差距的扩大，国民收入存在分配不合理，社会财富不断向高收入阶层集中，广大农村居民和城镇中低收入者消费倾向虽高但是消费能力有限。可见，人们收入差距的扩大，限制了我国整体消费量的增长。

3.我国面临一定的通货膨胀。2007年以来，受次贷危机的影响，美元一直采取的是贬值的政策。而美元又是世界主要的储备货币之一，所以，美元的贬值推动了世界性的通货膨胀。我国也难以避免其消极影响。更何况，国际大宗商品主要是以美元计价，这就使得石油及其他原材料的价格大幅上涨，使得国内市场上很多产品的价格也被推高。物价的上涨，人们的购买力就会降低，自然也就会减少对商品的消费量。

通过以上分析，我们对影响居民消费增长的因素有了一个系统的了解。面对这些不同的因素，我们就可以有针对性地提出解决措施。

三、增加居民消费的措施

认清了影响居民消费增长的因素后，下面就针对这些因素分析增加居民消费的措施。

1.根本途径是大力发展生产，增加社会财富。一要牢牢扭住经济建设这个中心，坚持聚精会神搞建设，一心一意谋发展，不断解放和发展社会生产力；二要通过改革，调整生产关系中与生产力不相适应的部分，调整上层建筑中与经济基础不相适应的部分；三要依靠提高劳动者的素质；四要加快科学技术的发展，推动科学技术进步和创新。

2.提高居民收入水平。一要增加当前可支配收入，就需要国家实施积极的就业政策，完善市场就业机制，扩大就业规模，改善就业结构，并鼓励劳动者多种形式的就业；二要提高未来收入预期，就需要国家健全以社会保险、社会救助、社会福利为基础的社会保障体系，并重点建设基本养老、基本医疗、最低生活保障制度，解决老百姓的后顾之忧，让老百姓愿花钱，敢花钱。三要调节收入差距，实现收入分配公平，规范收入分配秩序，把收入差距控制在合理范围内。

3.加强宏观调控，稳定物价。综合利用经济手段、法律手段和行政手段对市场进行调节和控制。其中，国家最常用的是经济手段中的财政政策和货币政策，通过财政收入和财政支出政策，通过控制货币供应量、利率、信贷等影响社会总需求，间接调节物价。