金融盈利理论范文

导语：如何才能写好一篇金融盈利理论，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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的研究成果。

关键词：行为金融；现代金融；防御型投资策略；进攻型投资策略

行为金融学是从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等因素来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。在美国和欧洲，行为金融学不仅在学术研究中受到越来越多的重视，它在实践中也已经得到了应用。个人投资者在应用行为金融学的知识来避免心理偏差和认知错误，机构投资者也正在以行为金融学的精髓来发展以行为为中心的交易策略。

一、行为金融学的基本概念和理论

迄今为止,行为金融学还没有形成一套系统、完整的理论。目前绝大部分的研究成果都集中于确认那些会对资本市场产生系统性影响的投资者决策心理特点以及行为特征。

第一，投资者的心理特点。处理信息的启发法。现代社会信息量越来越大，传播速度也越来越快，金融市场决策者面临的情况日益复杂。决策者将不得不更多的使用启发法。启发法是使用经验或常识来回答问题或进行判断，它意味着对信息进行快速的、有选择性的解释，在很大程度上取决于直觉。由于决策的速度很快以及不完整性，使用启发式方法可能得不出正确的结论，从而造成认知错误和判断错误。启发式方法一般包括：一是典型性。这种启发性方法是一个谚语的起源：“如果它看起来像只鸭子并且呷呷的叫声像只鸭子，它可能是只鸭子。”在形成预期时，人们通过评估未来不确定事件的概率与其最近所观察到事件的相似程度。典型性使得投资者对新信息反应过度，也就是投资者在形成预期时给予新信息太多的权重。二是显著性。对于发生不频繁的事件，如果人们最近观察到这种事件，那么人们倾向于过分估计这种事件在未来发生的概率。例如，如果最近一架飞机坠毁的消息频繁地被媒体传播，人们将过高估计飞机未来发生坠毁的概率。显著性可能使得投资者对新信息反应过度。三是自负。人们对自己的能力和知识非常自负。例如，当人们说这件事有90%可能性将发生或这声明是真实时，那么这种事件发生的可能性小于70%。自负可能使投资者对新信息反应迟钝。四是锚定。心理学家已经证明，当人们进行数量化估计时，他们的估计判断可能被该项目先前的价值所严重影响。例如，二手车的销售商通常是在开始谈判时出高价，然后再降价，这销售商尽力将消费者滞留在高价格上。锚定使得投资者对新信息反应迟钝。

第二，后悔。人类犯错误后的倾向是后悔，而不是从更远的背景中去看这种错误，并会严厉自责。后悔理论有助于解释投资者延迟卖出价值已减少的股票,加速卖出价值已增加的股票。Shefrin和Statman指出,后悔理论表明投资者避免卖出价值已减少的股票是不想使已犯的错误成为现实,从而避免后悔，投资者卖出价值已增加的股票是为了避免价格随后可能降低而造成后悔。

第三，认知不协调。认知不协调是人们被告知有证据表明其信念或假设是错误时，人们所体验的心理和智力上的冲突。认知不协调理论认为,人们存在采取行动减轻未被充分理性思索的认知不协调的倾向：人们可以回避新信息或开发出扭曲的论据以保持自己的信念或假设正确。如新车买主有选择地避免阅读他们其他车型的广告,而去看他们所选择车型的广告。

第四，回避损失。趋利避害是人类行为的主要动机之一,而对“趋利”与“避害”的选择在经济活动中是首先考虑如何避免损失,其次才是获取收益。研究表明,人们在从事金融交易中赋予“避害”因素的考虑权重是“趋利”因素的两倍。

第五，羊群效应。人们的相互影响对人的偏好改变的作用是十分巨大的,追求时尚与盲从心理便是其中最突出的特点。这对经济决策的形成与改变具有特殊的影响力。在金融投资领域,人们往往是显著的、非理性的从众心理特征与行为。

（二）决策行为的一般特征

1994年,Shefrin和Statman开始研究可能对金融市场行为产生系统影响的决策行为特征。,一些决策行为特征已经得到行为金融学家们的公认,并作为对决策者的基本假设:

第一，决策者的偏好是多样的、可变的,他们的偏好经常在决策过程中才形成;

第二，决策者是应变性的,他们根据决策的性质和决策环境的不同选择决策程序或技术;

第三，决策者追求满意方案而不一定是最优方案。尽管这些决策特征之间相互作用的特点和对市场的影响尚不十分明确，但实证研究表明,投资者决策行为特征与市场中投资特性是相关的，如股票价格的过度波动性和价格中的泡沫;投资者中存在追随领导者和从众行为；过早的售出盈利投资和过晚售出失败投资;资产价格对新的市场信息反应过度或不足等。

二、行为金融学在证券市场的实际应用

在证券市场投资中具体运用行为金融学可分为防御型策略和进攻型策略。防御型策略是指利用行为金融学对人的投资心理以及决策特征的分析来控制心理偏差和认知错误，也就是在投资中避免犯错；进攻型投资策略则在了解投资者的心理偏差和决策失误对市场产生的影响的基础上制定相应的投资策略以从中获利。

对于个人投资者而言，更现实的是采取防御型投资策略。个人投资者在资金实力、分析手段与信息获得与把握上都处于劣势，因而经常靠打听小道消息等作为决策依据，行为经常是非理性的。此外个人投资者对自己的资金负责，缺乏来自第三方的监督控制体系，导致个人投资者在投资过程中容易犯心理偏差和认识错误，因而有必要采用防御型行为金融投资策略来指导投资。进攻型投资策略一般为机构投资者采用，因为在错综复杂的金融市场中，要对证券的定价进行判断非常困难，个人投资者很难在实际中判断出当前的市场定价是正确的还是发生了偏差，只有掌握着大量信息和良好分析技术的专业投资者才有可能进行判断。此外，各种定价错误或偏差的幅度和持续的时间都是有限的，个人投资者精力有限、交易成本高，无法利用这些偏差和错误来获利。

防御型行为金融投资策略是应用一系列行为金融的知识对自身的投资行为进行内省式的审察和研判，具体可包括：首先要核对信息的来源，核实信息的可信度、实效性等，要密切关注最近有无更新的消息或数字披露，要避免只关注支持自己看法的信息。第二，判断自身是否过分自信，特别在最近投资行为取得了一系列成功时就更应关注这点。第三，要善于比较正面和负面观点，查明对市场持最乐观以及最悲观态度的分别是什么人以及为什么会持有这样的观点。第四，要避免锚定效应导致不理性的期望值。

对于机构投资者而言，更重要的是可以采用进攻型投资策略。各类投资机构由投资经理们具体负责运作的，投资经理们和个人投资者一样，在投资决策中也会犯各种心理偏差和认识错误，因而也需要采用防御型投资策略来加以避免。但投资经理们有着良好的金融投资专业知识和丰富的实际经验，他们能更好的对自身的行为进行控制。在各类机构中一般都有着良好的管理监督制度和风险管理措施，在一定程度上也可以帮助投资经理们避免犯心理偏差和认知错误。因而，机构投资者更重要的是利用进攻型投资策略来获得盈利。目前可采用的进攻型行为金融投资策略主要有：

曾琪：行为金融学理论探讨及其实际应用第一，反向投资策略。反向投资策略,就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利.这种策略的提出最初是基于DeBondt和Thaler(1985,1987)对股市过度反应的实证研究。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,根据公司的近期表现对其未来进行预测,从而导致对近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。

第二，动量交易策略。动量交易策略,即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或交易量满足过滤准则就买卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。Jegadeesh与Titman(1993)在对资产股票组合的中间收益进行研究时发现,以3到12个月为间隔所构造的股票组合的中间收益呈现出延续性,即中间价格具有向某一方向连续变动的动量效应。Rouvenhorst(1998)在其他十二个国家发现了类似的中间价格动量效应,表明这种效应并非来自于数据采样偏差。新晨：

第三，成本平均策略和时间分散化策略。成本平均策略是指投资者在购买证券时按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备证券价格下跌时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险。时间分散化策略是指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时股票投资比例可较大,并随着年龄的增长逐步减少。

参考文献：

［1］Kaheman,D.andA.Tversky(1979).“ProspectTheory:AnAnalysisofDecisionMakingUnderrisk”,Econometrica

［2］Baberis.N.A.shleiferandR.Vishny(1997).“AModelofInvestorSentiment”,JournalofFinancialEconomics

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自2002年我国进行汇率制度改革开始，我国的利率市场化改革已经走过了十余年的历程。近年来，我国的利率市场化改革稳步推进并取得重要进展，货币市场利率、债券市场利率、外币存贷款利率先后实现市场化，人民币贷款利率管制也全面放开，目前仅保留对人民币存款利率的上限管理，市场机制在利率形成中的作用显著增强。然而，利率市场化在促进经济金融的发展的同时，金融的不稳定性也随之而来。Asli Demirg和Enrica Detragiache（1998）根据经验数据模型，对25个危机事件分利率市场化化和利率未市场化化进行概率估计，结果发现如果没有进行利率市场化改革，所有国家发生危机的概率会大大降低，在25个危机事件中有7个在没有利率市场化情况下发生危机的概率不到1%。郭永智（2007）认为所有国家的金融脆弱性都在实行利率市场化之后增大2-5倍，原因在于发达国家的金融市场以及经济货币化程度要高于发展中国家，因而在实施利率市场化之后所造成的市场振荡，相对来说对发达国家更为持久一些，因此表现出利率市场化之后，发达国家的金融脆弱性增长高于发展中国家的现象，事实上，发展中国家在实行利率市场化之后其金融脆弱性仍是发达国家的两倍左右。因此，对于发展中国家来说，更需要在利率市场化改革之时，考虑自身的金融脆弱性，以免金融危机的发生。目前我国利率市场化的推进过程中还存在着诸多障碍，利率市场化改革的基础条件、传导机制以及外部环境尚不完备。因此深入研究利率市场化与金融稳定性关系，对在金融稳定前提下有效推进利率市场化与金融改革具有深远的意义。

2.研究意义

目前我国理论界对于利率市场化理论和金融脆弱性理论都分别进行了不少相关研究，尤其是在亚洲金融危机以后我国对于金融危机的研究日益增多，但是缺乏对于利率市场化和金融脆弱性两者的综合性定量研究，对两者关系的定性分析可以说是凤毛麟角。因此，本文对此问题进行深入研究，以丰富我国利率市场化影响金融体系稳定性研究的理论。

3.国外研究现状

1973年，Mckinnon和Show提出了“金融抑制”和“金融深化”理论，在他们看来，发展中国家普遍存在严重的金融抑制现象，对利率实行高度管制，使之低于市场均衡水平，进而保证国家重点支持项目能获得廉价资金的保障。过低的利率水平在降低储蓄意愿的同时，更刺激了资金需求。超额需求使得政府不得不采取配给手段引导资金流向国有企业和政府部门，而政府对国有企业的保护和实际上对自身债务的刚性兑付又加剧了这种资金流向的不均衡。因此，金融市场被人为分割成了受利率管制的官方市场和不受利率管制的自由市场，后者利率远高于前者。生产效率较高的中小私营企业只能通过内部积累或利率较高的自由市场筹集资金，市场资金配置效率低下，寻租腐败泛滥，经济发展受到了严重制约。因此，麦金农和肖认为，金融抑制必须得到解除，各国应当逐步放弃政府对金融市场的过分干预，进行以利率市场化改革为代表的金融深化，使利率能够真实反映社会资金的供求状况，资金能够得到合理的配置，最终促进经济增长。基于发展中国家金融市场欠发达的现实，麦金农和肖认为，私人企业投资主要靠内源融资是普遍现象，投资需求越大，所需资金积累就越多。这种需求与积累之间的互补关系，而非传统经济理论认为的替代关系，使得储蓄与投资同向变动。利率提高导致储蓄增加，因而也可以导致投资增加。事实上，麦金农和肖在对1962-1972年间61个发展中国家进行实证分析后发现，投资率与实际货币需求之间存在着正相关关系，提高实际利率确实能增加储蓄和投资。

然而，以Stig1itz和Weiss为代表的经济学家却认为，实行利率市场化改革会加重逆向选择，导致逆向激励，增加银行业的系统性风险。在信息不对称、市场机制不健全、监管不到位和宏观经济不稳定等情况下，利率市场化会扰乱金融秩序，危害经济发展。因此，斯蒂格利茨等提出金融约束理论，建议政府先将利率限制在稍低于均衡利率的水平，创造租金机会，激励金融机构，再逐步解除利率管制。

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一、金融衍生工具对传统财务会计理论的影响

1.对会计要素的影响。现有会计理论中资产的定义为过去的交易、事项形成并由企业拥有或者控制的资源，该资源预期会给企业带来经济利益：负债的定义为过去的交易、事项形成的现时义务，履行该义务会导致经济利益流出企业。这两个定义立足于“过去的交易或事项”，且该交易或事项的发生会带来未来经济利益的变化。然而这种权利或义务是否得到履行，在契约生效时并不能预料。并非在过去发生，而是来自未来发生的交易或事项，同时金额又难以确定，所以金融衍生工具所带来的权利或义务不符合现行会计的确认标准，因而不应在确认范围之内。但是，金融衍生工具在合约签订时，作为一项经济业务，其会计确认是一个必须要解决的问题。传统的资产和负债定义的基础是稳定的、基于过去事项的会计环境。这种会计环境在世界经济发生重大变化，特别是金融衍生工具的出现和迅猛发展后已经发生了很大变化，“事后算账”的会计已不能满足现有的大量金融衍生工具普遍存在的需要。

2.对会计确认的影响。传统会计在确认资产和负债等会计要素时，强调过去发生的交易事项，并以交易发生的时间为确认标准，也即在交易发生时进行一次性确认。金融衍生工具却不是以交易发生的时间为确认标准，而是以合约的履行时间为确认标准。除了合同缔结时需要确认以外，还将存在着“所谓再确认”和“终止确认”的问题，这显然与传统会计相悖。

3.对会计计量的影响。计量是在资产负债表或损益表中决定已确认报表项目的货币金额的过程。会计计量应真实地反映被计量对象的价值，以便于相关信息使用者预测和决策的需要。在现有会计理论中，会计计量是建立在历史成本基础之上的，历史成本是资产实际发生的成木，反映了资产或负债交易时的历史记录，有客观性和可验证性。按照这一原则，进行会计计量时只能依据已经发生的成本，而不是可能发生的成本，同时各报表项目按历史成本入账后，一般不得随意调整账面价值，以保持信息的可比性。

4.对会计披露的影响。会计披露的目的，在子报表使用者及时、正确地了解企业的财务状况、经营成果和现金流量有关方面的信息，以便于作出正确的预测和决策。但是，现有的财务报告体系并不能完全满足充分披露金融衍生工具信息的需要，相关项目或游离于表外无法得以反映，或必要的公允价值、风险等信息无法进行披露。但是，金融衍生工具所特有的衍生性和杠杆性使得企业有可能面临巨大的风险，发生巨额的损失。因此，必须改进现有的会计报表模式，对金融衍生工具相关信息进行充分披露。

二、对衍生金融工具进行会计核算的对策

1.积极发展场内交易，不断完善场外交易。与场外交易相比，场内交易由于交易所实行会员制、保证金和追加保证金制度、持仓限额和强行平仓制度等，因而风险相对较小。在本次次贷危机中，以金融期货、期权为代表的场内衍生品交易一直运行良好，并没有受到危机的影响。从我国企业因衍生工具而遭受损失的案例来看，这些案例所涉及的也多为场外交易。我国应当借鉴“集中统一”的思路来加强对场外衍生工具交易的监管，包括加强对场外交易的产品和市场准人、信息披露、实施集中清算等的管理。

2.审慎设计衍生工具品种。从目前来看，直接以股票、利率、股指、商品为基础期货、期权、互换等初始衍生工具的风险较小，且易于识别和控制，而一些极端复杂的场外衍生产品既缺乏市场流动性，也没有适当的模型对其公允价值进行评估，且存续期长，极可能积累巨大的市场风险。我国应当加强衍生工具的产品准入管理，优先发展那些结构简单、流动性强、风险可控的初始衍生工具(如股指期货、利率期货、外汇期货等)，审慎使用复杂衍生工具。

3.培育多元化的参与主体。除了允许商业银行利用衍生丁具规避风险、盈利以及向客户提供衍生产品服务外，还应当从企业以及其他金融机构的避险需求出发，允许证券公司、基金公司、保险公司等金融机构以及其他有需要的企业利用衍生工具来管理资金，规避利率、汇率、价格风险，降低成本，从而培育多元化的市场参与主体。商业银行除了与国外金融机构从事背对背式的交易外，在我国场内交易已有发展、银行具备独立的产品设计和定价能力的情况下，还应当成为主动的风险承担者。

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摘　要：

开发性金融是指具有政府赋权法定政府信用的金融机构，以市场业绩为支柱，通过融资推动制度建设和市场建设以实现政府特定经济和社会发展目标的资金融通方式，是政策性金融体系改革的主流趋势。开发性金融机构是政府增信理论在实践中的天然载体，实施政府增信，发挥政府在市场和制度建设中的重要作用，既符合国际惯例，也是解决目前我国经济体制缺陷的必然选择，伴随我国未来城市化、经济跨越式发展的大趋势，政府增信将在开发性金融的各创新领域继续发挥重要作用。

关键词：开发性金融 ；政府增信； 政策性金融

中图分类号：F8303文献标识码：A

文章编号：1000176X（2007）05004805

开发性金融是政策性金融的高级阶段，它是指具有政府赋权法定政府信用的金融机构，以市场业绩为支柱，通过融资推动制度建设和市场建设以实现政府特定经济和社会发展目标的资金融通方式。开发性金融是基于国家开发银行的业务实践产生和发展起来的，政府信用和市场业绩相结合是其根本特征。2005年11月14日，中国人民银行行长周小川在名为《加快金融体制改革》文章中，阐述了“十一五”期间金融体制改革的思路，指出，“目前，我国政策性银行的发展进入了一个新阶段，为适应新形势，传统的政策性银行要转变成符合市场经济需要的、财务上可持续的、具有一定竞争性的开发性金融机构”，［1］在11月15日的“三峡库区（重庆）经济发展暨金融服务高层论坛”上，周小川再次指出，政策性银行向开发性金融机构转型是目前的一个主流的趋势。因此，对开发性金融理论和实践的系统研究，对推动我国政策性银行顺利转型、促进我国经济社会可持续健康发展，丰富和推动国内金融理论和金融产品研究都具有重要的理论和实际意义。

开发性金融的实务工作者最早对开发性金融进行了介绍与研究。陈元（2004）对开发性金融的历史做了介绍，［2-3］刘克崮（2004）研究了开发性金融对我国基础设施建设的作用，个别学者简单介绍了开发性金融内涵和特征，如李扬（2004）研究了开发性金融在我国的表现。［4］总体上，目前国内学术界的研究成果中涉及开发性金融理论的并不多见。开发性金融的运作模式、风险控制与监管都是建立在一定的理论基础之上的。理论基础研究的缺位既在一定程度上制约了开发性金融实务的发展，也弱化了开发性金融实践的理论总结，从而削弱了理论对实践的指导意义。本文主要从政府增信理论研究开发性金融的应用，希望能为开发性金融寻找一个新的分析框架和理论视角。

一、政府增信的基本原理和机制

政府增信不同于财政信用和财政拨款，它不是靠补贴与国家贴息资金运转，也不是对政府信用的简单分配，而是在依靠政府信用运转的基础上，不断运用和放大政府信用在市场建设中的功能与作用，它将政府的组织优势与开发银行的融资优势相结合，成为组织增信的社会功能，成为市场经济分配资源的新的基础性平台、支柱，通过建设市场实现政府意志。

政府信用不同于商业信用和企业信用，主要包括财政信用、货币信用和政府机构信用三种形式，此外还包括地方政府信用等新形式。三种主要形式既相互关联，又相互区别，不互相从属；一方面依靠政府信用支撑，一方面靠业绩支撑；既是法定信用，又是业绩信用；既统一于市场，又都以国家实力为最终支持。财政信用是由税收、预算等法律规定所产生的信用关系，来源于经济发展和税收收入水平的提高。尽管当前财政信用已经在国债发行（除了财政信用，国债发行还依赖于信用和政府信用，债券的偿还更多的依靠国家宏观经济整体状况）和国际金融机构贷款担保中发挥了很大作用，但从总体上来讲，财政信用的运用效率还有待提高，其信用能量还可以发挥更大的作用。货币信用是国家发行法定货币的行为所产生的信用关系，它以国家发行法定货币的行为为基础，其信用度的高低完全取决于币值是否稳定，而币值稳定与否受通货膨胀水平、国际收支、汇率和宏观经济发展水平的影响。从效果上看，财政信用和货币信用的作用对象不同：财政信用是宏观经济反映到财政收入上的效用，而货币信用是宏观经济反映到货币稳定和国际收支平衡上的效用。机构信用是国家法定金融机构的地位所决定的信用关系，它以国家法定信用为基础和自身市场业绩为支柱。国家开发银行就是国家法定（Statutory）的金融机构。国家为开发银行投入500亿元资本金，并赋予其在市场上发行金融债券的特许权，最为关键的是国家赋予开发银行特殊的法律地位和准级的政府信用。因此，政府信用是开发银行市场化运作和市场业绩的基础。

三种信用形式各自对应着不同的损失类别：一是财政损失，主要指财政投资项目经营失败或财政支出未取得预期效果的损失。二是货币损失。国有银行剥离给资产管理公司的无法收回的不良贷款中有相当部分是中央银行再贷款，这部分损失就形成了货币损失。实际上，货币损失最终是由铸币税承受的，只不过这种铸币税体现于中央银行账户，而不体现于财政账户。货币损失是政府信用的最终损失，但随着国民经济和货币供应量的不断增长，这部分损失会被经济增长的速度效益所稀释。三是机构损失。若国有银行出现严重问题，最终被国家关闭或者被收购，由此带来的损失属于机构损失。这类损失可以进一步分解为由财政注资造成的财政损失、占用中央银行再贷款造成的货币损失，以及机构自由资本或积累资本金的损失。此外，地方政府所属的企业在市场上失败，最终也会转化成地方政府的损失。

政府增信的核心在于运用国家及政府信用，建设市场配置资源的基础和支柱，这就要建立一个风险控制机制和信用体系，从而使被增信一方能够有效防范风险和减少损失。这与政府组织承担最后实际损失有着本质区别，组织增信是增加市场所需要的信用，而不是增加道德风险和损失，它是政府信用在财政、货币、机构的不同表现形式。从国家政府组织增信到财政、货币和机构承担损失之间，信用建设和制度建设有很大的运作空间。从原理上来说，如果信用建设与制度建设比较完善，就几乎可以完全覆盖和承受损失，这与保险赔付所遵循的大数法则的原理是一致的，此时风险将主要由制度承担，真正由财政、货币、金融机构和基层政府承担的损失比例将非常低。有限的财力或者风险损失准备，不管是用财政的形式，或者用铸币税的形式，还是以一个机构本身资本金和呆帐准备金的形式，都是在试图依靠有限财力或风险准备来承担更大风险，而最终所能承担的风险的量，则完全取决于制度建设，取决于道德风险的控制和信用建设。发达的信用制度基本可以消除道德风险损失。这既是制度建设的目的和效率所在，也是政府增信推动社会信用发展的基本原理。

组织增信也是政府与金融机构的一种合作方式，双方通过共建信用体系和制度体系来防范风险，体现一种共识、共建、协调、合作的关系。通过政府增信，金融机构能够充分发挥政府的组织优势和政治优势，有效弥补现有金融制度的不足。在完全市场化的融资体制中，政府不直接参与市场运行，但在我国目前情况下，政府具有管理、规范、提供制度框架和参与经济运行的多重身份，这是社会主义初级阶段融资体制的基本特征，在当前具有高效率，经过了市场实践的检验。同时，组织增信能够有效弥补《担保法》的不足，充分发挥政府的组织优势和政治优势。总体上看，现行《担保法》适用于“十六大”以前社会信用制度落后的局面，而“十六大”以来的信用建设则超出了《担保法》的范围。在当前法治环境和道德约束机制尚不健全，法律诉讼往往是解决问题的迫不得已的最后手段。就像货币、机构的风险准备金一样，是最后风险补偿手段，其功效是有限的。政府组织增信的原理既适用于大型基础设施项目，也适用于社区金融等中小企业融资；既有利于增强经济活力，又有利于加大宏观调控力度，还有利于控制行业和项目风险。地方政府通过与特定金融机构的合作，能够将政府组织优势与金融机构的融资优势相结合，并将其转变为信用优势，建设新型的市场经济优势，弥补信用建设空白，促进经济社会发展。在信用建设初级阶段，各方通过组织增信的原理形成合力，能够大力推进制度建设和信用建设，有效进行宏观调控和控制风险。组织增信是市场化过程中的一个重要组成部分，在市场建设中可以转化成多种形式，如建立信用担保体系，引入外部会计和评级公司、公开透明运作等。通过这些方式积极促进建立各类信用平台，完善融资体制和发展信用制度，不断提高地方政府和企业对信用建设的认知程度，使社会信用体系获得制度保障和长远发展的动力。同时，通过主动构筑信用结构和风险分担机制，有效地控制信用风险，优化信用资源配置，开辟开发性金融领域，促进市场业绩和核心竞争力的全面提升。

二、国际比较：来自国际的经验

实施政府增信，发挥政府在市场和制度建设中的重要作用，符合国际惯例。即使在发达国家，为克服某些领域的市场失灵和体制缺损，政府也直接出资创办若干开发性金融机构，解决银行贷款和资本市场间的连接问题，弥补市场和制度建设中的结构性缺损。

20世纪30年代，针对美国住房抵押贷款市场出现的信用危机、地区间信用不平衡和利息差异、市场不稳定等问题，为消除市场缺损，实现“居者有其屋”的社会目标，美国政府从市场建设着手，发起成立多家政策性金融机构，如FannieMae（美国联邦国民抵押贷款协会）以及后来的FreddieMac（联邦住房贷款抵押公司），作为政府与市场之间的中介，承担创立住房抵押贷款二级市场的任务。为加速市场建设，政府运用组织增信，赋予机构优惠政策，如隐性的债务担保、税收减免、财政部提供信用额度、证券为低风险类及其他业务特许权等，支持机构进行市场化运作。两家机构很好地实现了政府目标，市场的力量成为政府的力量，使政府发挥着更加主动的调控作用。20世纪90年代，两家机构的净资产回报率达到20％以上，远远超过保险、商业银行和储蓄机构的水平。在房贷二级市场建设上也取得显著成绩，市场缺损不断得以消除，住房拥有率显著提高，政府目标得到圆满实现。美国联邦国民抵押贷款协会和联邦住房贷款抵押公司两家机构的发展道路，体现了政府通过机构建设市场、市场发展促进机构完善的理念和方式。

欧洲空中客车是又一个典型政府协调下的组织增信的成功例子。为对付美国波音的垄断、弥补市场失灵，在法、德、英和西班牙四国政府的支持下，由当时的法国宇航公司、德国戴姆勒宇航公司、英国宇航公司和西班牙宇航公司，采取联合体式的非企业法人主体方式成立了空中客车公司。空客把所有成员国的政府财力、科研、开发、生产都协调到一个机构里，通过跨国性运用组织增信和开发性金融的共同作用，在流动性平衡和损益平衡的适度分离的基础上，以政府协调、政府承诺取代资产负债的存量管理，通过建设治理结构、法人、现金流和信用，最终实现由政府入口到市场出口之间的转化，于2001年成为一家独立的企业，发展目标是成为上市公司。这是多个国家及政府联合运用组织增信使项目走向市场出口的孵化过程，是通过政府主动建设市场、制度和信用，弥补体制缺损和制度落后，取得项目建设和体制建设双成功的过程，最后导向一个高度发育的市场。

三、政府增信理论在开发性金融中的运用

1我国现阶段实施政府增信的必要性

改革开放以来，中国经济在保持高速增长的同时也付出了很大的代价，具体表现为资金投入高、效率低、经济发展不均衡，经济增长在很大程度上是以资源配置的低效率为支撑的。特别是在由计划经济向市场经济转轨的过程中，市场、体制缺损与制度建设落后的现象更为突出。与西方发达市场经济国家相比，我们最大的差距就在于缺乏一个高效的市场体制与机制，体制和信用缺损成为我国经济社会发展的瓶颈。改革开放前我国实行的是计划经济体制，市场和体制建设是一片空白。从进行改革开放开始，到十四届三中全会确立建设社会主义市场经济体制，经过不断建设和发展，初步建立起有中国特色社会主义市场经济体制。中国的体制建设不是自然演进的，而是要不断进行建设的。即使是西方发达国家，市场经济本身也有很多不同模式，差异很大，而且也在不断地发展变化。实践证明，这是符合我国市场、体制建设落后国情的现实选择。

当前经济运行中出现的问题，实质上是我国经济体制、机制等制度性缺陷深层次问题的反映。一方面表现在政府不能有效调节地区间、社会成员间的收入分配差距，提供公共产品和公共服务，如目前的“三农”、社会保障、就业和生态环境保护等问题；另一方面，表现在企业法人治理结构不健全，社会信用缺失和监管不力等。特别是在金融领域，由于存在大量体制缺损和市场失灵，制度建设的任务更加艰巨，突出表现在投融资体制和微观制度、基础制度的落后，经济社会发展需求和金融发展相脱节，使得制度运转不到位，宏观调控难以奏效。当前，宏观调控既要解决经济泡沫，防止经济大起大落，又要维护总量平衡，解决当前煤电油运和社会发展瓶颈等结构性问题，但更深层次是要通过政府组织增信解决市场缺损、体制和机制落后等瓶颈制约问题，弥补信用缺损和制度缺陷。

加速市场和体制建设是当前中国这样一个发展中国家的惟一选择，也是实现自觉、主动、跨越发展的必然要求。十六届三中全会提出通过体制建设促进经济社会发展，具有重要的现实和长远意义。体制建设可以看成是经济社会发展的基础性推动力，而且它是整体的、覆盖全局的。在经济全球化、加入世贸组织的新形势下，不加速建设体制，会使全面建设小康社会目标的实现受到严重制约，降低国家竞争能力，甚至威胁国家安全。西方形成发达的市场经济体制经历了漫长的过程，付出了极高的成本和代价。我们不能再走自发演进的老路，因为我们没有自由进化、重新发育的时间和空间，也没有财力承受巨大的自然演进成本。相反，我们可以充分发挥后发优势，通过运用组织增信自觉主动地建设市场和体制，实现跨越式发展。

2政府增信在我国开发性金融中的实践

开发性金融机构是具有政府赋权法定政府信用的特殊金融机构，当前我国开发性金融的主要载体是国家开发银行。开发性金融机构是政府增信理论在实践中的天然载体，它通过对政府增信原理的运用，以国家法定信用为基础和自身市场业绩为支柱，实现二者完整统一：一方面通过先进的市场业绩来体现和支撑政府信用，另一方面运用政府信用提升市场业绩。开发性金融机构通过与地方政府签订金融合作协议、约定共建信用、贷款支持、承诺还款来源和方式等内容，可建立较为完善的风险控制机制和信用体系。同时，通过运用地方政府增信，可更好地贯彻和发挥宏观调控职能。

国家开发银行城市基础设施贷款项目的成功是组织增信原理运用的典范。针对我国现阶段城市化进程加快、各地自身财力远不能满足建设的需要，国家开发银行积极发挥开发性金融的先锋作用，以自身融资优势与政府组织优势相结合，在与地方政府签订开发性金融合作协议基础上，对涉及城市基础设施多个行业的贷款项目实行打捆，通过推进组织增信整合资源，建立风险控制机制和信用体系，使双方尤其是地方政府真正站到风险控制和约束的角度上，从而减少风险和损失，使市场建设和项目建设双成功。在这个过程中，充分发挥政府组织优势，坚持规划先行，共筑信用和融资平台，着力推进治理结构、法人、现金流、信用等四项建设，实行信用和债项的双重管理。通过集中整合地方财力、城市规划及各类资源，使政府能够系统、配套和集中地完成一些急需的城市基础设施建设，防止在土地批租过程中滋生腐败，加强了城市规划管理。

政府增信对控制风险、完善法人治理结构、推动全社会信用建设发挥了积极作用。信用建设的力量和成果使政府、行业主管部门和企业客户进一步加深了对财政融资、信贷融资和证券融资的认识，使之认识到自身信用是企业信用和市场信用的重要支撑，更认识到政府对推动信用体系和信用制度的建设负有不可推卸的历史责任。现在各级政府陆续提出了建设信用地区、诚信政府、金融安全区的目标，与国家开发银行合作的大部分城市都对城市建设的企业主体进行改造重组，重新整合城市建设领域的信用资源，以适应融资体制建设的需要。作为政府信用的财政补贴、政府特许收费资源被转化为企业信用，政府建立专项偿债资金的做法被广泛接受。

四、基本结论和对策启示

政府增信在依靠政府信用运转的基础上，不断运用和放大政府信用在市场建设中的功能与作用，它成为组织增信的社会功能，成为市场经济分配资源的新的基础性平台、支柱，通过建设市场实现政府意志。改革开放以来，中国经济在保持高速增长的同时也付出了很大的代价，经济增长在很大程度上是以资源配置的低效率为支撑的。特别是在由计划经济向市场经济转轨的过程中，市场、体制缺损与制度建设落后的现象更为突出，体制和信用缺损成为我国经济社会发展的瓶颈。开发性金融机构是政府增信理论在实践中的天然载体，它通过对政府增信原理的运用，较好地实现了国家法定信用基础和自身市场业绩支柱的完整统一。一方面通过先进的市场业绩来体现和支撑政府信用，另一方面运用政府信用提升市场业绩。

目前我国发展中经济、发展中市场、发展中体制的基本国情决定了开发性金融在相当一段时期内还将发挥重要而独特的作用。我国正处于经济转轨的关键时期，市场机制还很不完善，经济发展的基础薄弱，面临着追赶发达国家的艰巨任务，在这种情况下，必须依靠开发性金融的优势，集中资源投资于基础设施、技术产业和重点产业，巩固农业基础，扩大出口贸易。因此，尽管从世界范围看，政策性金融的总体规模是缩小的，但是对于我国来说，开发性金融在特定时期内可能要在遵循市场原则的前提下有所扩大。

横跨政府意志和市场规律的开发性金融机构已成为政策性银行改革和职能调整的主流趋势，因此，政府增信在开发性金融中的应用还将持续相当长的时间。与开发性金融不断寻求并打通经济社会发展中的新的瓶颈制约，帮助政府实现其在新的领域提出的新的目标一样，政府增信在开发性金融中的应用领域和方式也会不断创新。联系到中国未来城市化、消费升级等经济发展大趋势，政府增信在开发性金融的下述领域将继续发挥重要作用，作用的形式也可能不断进步和创新［4］。第一，与住宅相关联的，如抵押贷款证券化，以及设立相关机构问题。第二，高新技术产业的融资。第三，中小企业融资问题。第四，市政建设融资。第五，如何在国家的金融稳定方面发挥作用，其中最为重要的就是为该领域的金融活动创造一个调控的机制。这些新的领域可能是商业金融不愿涉及的，开发性金融要在这些领域扩大范围，在盈利的基础上打通该领域的融资通道。

参考文献：

［1］周小川 加快金融体制改革［N］学习时报，（311），2005-11-14

［2］陈元 改革的十年 发展的十年――开发性金融实践与理论的思考［J］求是，2004,（13）

［3］陈元 建设国际先进市场业绩的开发性金融［J］中国金融，2004，（7）

［4］李扬 中国的金融发展与开发性金融，2004年5月9日在开发性金融实践与理论研讨会上的讲话

［5］陈元 改革融资体制，加快城市化步伐［N］人民日报，2002-04-21

［6］蒋启宝 对组织增信原理的制度经济学分析［j］中国金融，2005,（10）

［7］Asian development bank annual report 2000-2004, wwwadborg/publications/

篇5

[关键词] TRIZ 金融教学 创新人才

创新是国家兴旺发达的永久动力。近年来,创新越来越受到社会各界的广泛关注。创新来源于创新能力和创新思维,可以认为是人们从事创新时头脑中发生的思维活动,具有主动性、目的性、预见性、求异性、发散性、独创性、突变性等特征。在创新能力的培养方面,向学生们传授并使之掌握一套相对系统科学的创新理论,对开拓学生的视野、提高创新能力会大有帮助。金融教学中运用TRIZ理论,可改变学生的思维方式,使学生从多个角度思考问题和解决问题,从而提高学生的创造力。

一、TRIZ理论

1.TRIZ理论基本内容

TRIZ由前苏联著名发明家G.S.Altshuller及其同事提出,目的是找出人类在发明创造、解决技术难题过程中所遵循的科学原理和法则。他们研究分析了世界近250万件高水平的发明专利,综合了多学科领域的原理和法则后,建立起TRIZ理论体系,发现了其中一条重要规律:将已有解决方法建立知识库,问题可通过选择类似的方法得到解决(类推);而对于一些从未遇到过的问题(创新性问题),也可以从现有专利中总结出设计的基本原则、方法和模式,通过应用这些方法和原则加以解决,同时反过来又可扩展类似问题的知识库。综合运用这些规律,可大大加快人们创造发明的进程,还能得到高质量的创新产品 。

2.TRIZ理论特点

(1)广泛的适用性。TRIZ理论具有普遍性的创新方法和规律,可广泛应用到多个技术领域。

(2)通用、统一的求解参数。TRIZ理论通过矛盾矩阵对不同问题中所包含的各种矛盾进行统一、明确的描述,在矩阵的每一个节点上找到与该对矛盾相对应的创新原理,然后应用40条创新原理来启发人们寻找解决方案。

(3)规范、科学的创新步骤。TRIZ创新原理提供了统一的创新步骤和思路,即将特殊问题归结为TRIZ的一般性问题,然后应用TRIZ带有普遍性的创新理论和算法寻求标准解法,并在此基础上演绎形成初始问题的具体解。

3.TRIZ理论核心思想

现代TRIZ理论的核心思想主要体现在三个方面:首先,无论是一个简单产品还是复杂的技术系统,其核心技术的发展都是遵循着客观的规律发展演变的,即具有客观的进化规律和模式。其次,各种技术难题、冲突和矛盾的不断解决是推动这种进化过程的动力。再次,就是技术系统发展的理想状态是用尽量少的资源实现尽量多的功能。

二、TRIZ理论在高校金融教学中的应用意义

在高校金融中运用TRIZ理论,开展创新教育,学生的创新思维被激发,可大大加快学生的创造发明的进程。它能够帮助学生系统的分析问题情境,快速发现问题本质或者矛盾,它能够准确确定问题探索方向,不会错过各种可能,而且它能够帮助学生突破思维障碍,打破思维定式。

基于TRIZ的创新方法通过研究创新的实例,实现了对创新过程的高度概括,通过建立创新思维的激发环境,设定创新思维的转换条件,规范创新活动的流程,结合工程技术创新原理,在一定程度上实现对创新思维的控制和预测。同时,结合信息技术、网络技术、计算机技术,附加上处理创新问题的前处理模块与创新方案生成的后处理模块可以构成了一个新的创新体系综合框架,为学生创新能力的系统的、规范的、科学的培养提供思路,对指导如何实现从创新思维到创新能力具有重要意义。

三、TRIZ理论在高校金融教学中启示

高校金融教学中,教师可以引入TRIZ理论,通过遵循创新活动产生的客观规律,从而提高学生对创新活动的认识和对创新方法的把握上,提高自身的创新能力。

首先,要创造条件,举办TRIZ理论的讲座,或者作为学生的选修课,重点介绍其支持创新活动的基本原理和思想,以及一些应用该理论在金融实践中解决问题的实例,使广大学生认识TRIZ理论的重要性,了解其重要作用,提高他们应用TRIZ理论的积极性。

其次,在课程设计中提出一些实际的创新问题,指导学生应用该方法完成任务,重点在于使学生能够理解该理论的意义以及与实际问题的结合,使他们能够初步熟悉科学的、规范的创新活动流程,从而提高学生应用本方法解决创新问题的体验,有目的地、系统地培养学生的创新意识和创新工作习惯。

TRIZ理论为发明创造提供了一种行之有效的工具和方法,学习和领悟这种方法将对培养大学生的创新能力具有重要意义。在金融教学中应用TRIZ理论,对学生进行创新思维和创新能力教育,有利于培养学生的创新习惯。

参考文献:

[1]杨燕 邵云飞: TRIZ方法在构建大学生创新能力评价指标体系中的应用[J].电子科技大学学报(社科版),2009.03

[2]张锦荣 黄健求:浅谈TRIZ理论在高校教学中的应用[J].创新.2009.07

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关键词：金融机构 反洗钱 科技应对能力

一、当前金融机构反洗钱工作中存在的问题

1.反洗钱工作机制缺位。我国现行的人民银行对商业银行、商业银行基层行的反洗钱工作监督、检查机制都不很完善，在反洗钱内控制度落实上也有不到位的地方。首先，银行在客户尽职调查中制度落实不到位，对客户的调查仅限于一般情况，资金的真实来源和去向等与反洗钱密切相关的信息调查有许多缺失。其次，反洗钱协调机制的作用还没有充分发挥出来。对一些客户提供的假身份证、假工商税务登记证，银行人员难以鉴别，也不能得到相关部门在鉴别这些假证方面的帮助和支持，难以获取真实完备的客户信息。此外，人民币和外币反洗钱缺乏信息互通和有效联动，工作相对独立，步调不一，不利于对跨境洗钱犯罪的全程跟踪。

2.反洗钱工作的技术手段比较落后。由于金融机构还没有开发和建立一套反洗钱的软件和系统，尚未建成与支付清算系统对应的支付交易监测系统，不能对大额和可疑交易及时进行监测、记录，这给反洗钱工作带来了很大困难。另外，随着电子商务等新兴网络工具的发展，以及随之产生的多种网上支付方式以及在线媒介，使得利用网络洗钱的风险性较之传统洗钱大为减小，越来越多的网络洗钱出现了。由于我国信息网络建设相对滞后，整体信息化水平不高，对网络洗钱的监控更未涉足。

3.一线员工识别分析可疑交易的能力较弱。一线金融人员甄别和分析可疑交易的能力明显不足，我们缺乏高素质的反洗钱工作人员。从整体上说我国对金融业工作人员的反洗钱教育还不够深入，金融工作人员反洗钱意识缺乏，法制观念和政策水平低，不熟悉与其业务相关的金融法规和行业制度规范，缺少良好的经验积累，其综合素质同当前的反洗钱工作现实需要还有相当的差距。

二、有效提高打击洗钱犯罪科技应对能力

国际反洗钱经验证明，改善金融机构反洗钱的技术条件是打击洗钱犯罪的有力保障，针对当前洗钱犯罪出现的新特点和新动向，我国应大力提高对洗钱犯罪的科技应对能力。

1.健全金融机构反洗钱协调机制。金融监管部门要督促金融机构履行反洗钱职责，监管机构通过执法检查，不仅可以发现金融机构执行政策规定中存在的问题，还能够对政策本身进行审视，有针对性地提出有效的反洗钱措施，加大对大额外汇收付和无交易背景的大额人民币支付的监测，完善收支预警系统，提高监测的灵敏性。此外，金融机构要正确处理好反洗钱内控制度和内部经营管理制度的关系，金融机构要根据自身的特点，将反洗钱法律、法规和部门规章要求，分解、细化落实到具体的管理和业务流程中，做到与内部经营管理制度同布置、同检查、同考核，并监督所管理的分支机构制定严格有效的反洗钱措施。

2.大力提高反洗钱的科技监控能力。关注可疑交易报告是发现洗钱线索的关键，根据我国《反洗钱法》规定，商业银行应将其客户账户内所发生的大额和可疑支付交易情况及时向有关监管机关报告。其中，大额交易报告是从定量方面界定交易信息报告的内容，凡是交易金额在规定限度以上的交易，不论是否可疑，都要报告。而可疑交易报告则是从定性方面界定了交易报告的内容，即针对金额、频率、流向、用途及性质等有异常情况的交易。这样可以提高反洗钱工作的效率，并加强对网络银行、电子货币、银行卡等新兴业务的反洗钱监控。

3.改善反洗钱的技术条件。澳大利亚反洗钱工作处于世界领先地位的一个重要原因，就是拥有一个先进的反洗钱信息管理系统，采用了先进的网络、数据库、数据计算等技术。我国应结合工作实际加速科技进程，提高反洗钱工作的技术手段，加速研发网络互联的大额和可疑支付交易监测报告系统，完善反洗钱软硬件条件，推行完整、规范和真实的电子化数据采集方式，不断完善数据筛选和分析工作，提高数据筛选的准确性和分析报告质量，增强反洗钱监测的及时性和有效性。同时，统一全国的金融网络，建立有效监控和管理资金账户系统，改进银行账户管理手段，在对洗钱犯罪的监控、取证、防范等方面都采用先进的科学技术手段。

4.全面提升一线人员业务技术水平。一些发达国家反洗钱的经验表明，建立一支高素质的反洗钱工作队伍至关重要，大力抓好一线反洗钱专业队伍的建设，促进反洗钱工作人员专业水平的提高。首先，认真选配工作人员，将一些文化程度较高、专业知识对口、具有良好的计算机操作水平、外语交流能力强、熟悉经济金融及法律等方面知识的青年同志充实到反洗钱工作岗位上来，逐步充实反洗钱工作岗位。其次，有组织地开展业务培训，举办面对银行系统的国内反洗钱业务培训和有关的业务研讨活动，讲授反洗钱的工作要求和操作规定；注意学习和借鉴国际反洗钱的

先进经验，“走出去”接受境外培训，掌握先进国家在反洗钱立法、金融情报中心的运作模式、反洗钱信息系统开发建设、金融交易报告信息的分析和跨境异常资金流动监测分析技巧等方面的知识和经验。

参考文献：

[1]刘阳:反洗钱工作中不可忽视电子支付[j].西部金融，2008年第2期

[2]熊海帆:对商业银行反洗钱内控制度建设的思考[j]．浙江金融，2007年第9期

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[关键词]市场与政府　宏观调控权　公共物品

资本主义的每次危机在蒸发大量财富的同时也引起人们关于市场和国家的思考。19世纪末20初的经济危机使自由主义经济王国破灭，市场被证明是有缺陷的。凯恩斯提出了国家干预理论来弥补市场的缺陷，但至20世纪70年代，凯恩斯主义却带领资本主义国家进入难以摆脱的滞胀，自由主义逐渐抬头，形成了新自由主义学派。新自由主义学派认为凯恩斯过于美化政府，政府的干预是必要的，但政府也会失灵，应限制政府的干预。新自由主义学派被现代经济实践所证实。政府与市场共存。金融危机频繁爆发，何种程度上把握政府和市场这对矛盾的运动对于预防和应对金融危机至关重要。

1　市场与政府的选择

市场并不是完全自足的体系，它有无法克服的内在缺陷，本身无力恢复，无法克服其盲目性，如分配不均，经济的负外部性等问题。市场需要国家的干预，但政府也会失灵。政府也是经济人，习惯于行政管理，不一定更了解市场，可能决策错误，还易引起行政垄断和寻租。当政府的利益与市场利益出现冲突时，难以保证政府的决策一定对市场是有好处的，故需要对国家宏观调控行为进行限制和规范，宏观调控应当是一个有限的调控。

查尔斯・沃尔夫在《市场或政府：权衡两种不完善的选择》中认为市场与政府间的选择是复杂的，因为这并不是一种纯粹的在市场与政府间的选择，而是一种程度上的选择，经常是在这两者的不同组合中选择以及资源配置的各种方式的不同程度上的选择。的确，这种选择具有不确定性，一旦选择失当可能引起难以挽回的损失。美国次贷危机就是市场过度自由最好的例证。市场是常态、优先的，而国家是辅助的、非常态的、候补的。 国家不应当成为市场替代品，而是局限在修复市场缺陷的领域。选择政府并不意味着市场的完全服从，政府应尊重并立足于市场，遵循经济规律，以间接性的调控方式为主，刺激市场，由市场来引导市场主体。

2　自由竞争权与宏观调控权

自由竞争是市场的根本要求，要维持市场机制的有效运行和不断创新，必须赋予和保障市场主体的自由竞争权。宏观调控权作为一种权力，在某种程度上与市场主体的自由竞争权是矛盾的，但又必须保障自由竞争权，就必须对宏观调控权的权力主体进行明确的界定。宏观经济环境作为一种公共物品，稳定的宏观经济有利于市场机制的有效发挥。依据萨米尔森的公共物品理论，市场机制在提供公共物品方面是失灵的，政府必须介入，由政府供给公共物品。且宏观调控是在全社会的立场对宏观经济运行的控制和调节，故宏观调控权的主体应当是国家，并且是唯一主体，这也是宏观调控与经济管制的重要区别之一。

有权力就必须有相应的责任，政府如何承担决策失误的责任并不是一个容易解决。复杂多变的经济形式要求国家的宏观调控行为灵活性和即时性，加以规则化是不现实的。学者更多从程序正义的角度阐释政府在作出决策时应遵守的基本程序。有的学者认为宏观调控行为并不局限于决策行为，即使是决策行为也并不一定不可诉，他们尝试建立违宪审查机及各种领导责任追究制度。

3　当金融危机来临

美国次贷危机最终演化为全球金融危机。虽然我国经济受挫是因为经济增长方式过度依赖出口的产业结构问题，与次贷危机不同，但美国暴露出的宏观调控问题仍然对我们有借鉴意义。美国把金融自由化走到了极致，而我国过分偏重政府的调控，严重束缚了市场的发展。政府的应该相信市场，在有限的范围内进行调控，在政府和市场之间作出恰当的选择。为抵御危机，我国对宏观调控政策做了重大调整，投入四万亿刺激内需，央行首次决定实行适度宽松的货币政策，不断下调存款准备金、存贷款利率，加大金融对经济的支持力度，国民经济的运行显现积极变化。但在应对金融危机的过程中，我国现有的宏观调控存在突出的问题：

首先，宏观调控权力缺乏法律基础。目前并没有法律来严格界定宏观调控，宏观调控的概念被滥用，调控的范围随之被扩大，经济管制与宏观调控混同，行政调控与经济调控不分，难以追究责任；宏观调控的权力主体不清晰，有时地方政府也成为宏观调控的主体，甚至是县级以下的某个街道，这也导致地方政府顽强对抗中央的调控，如在房地产的调控中，中央严格控制房地产泡沫，缩小信贷，而地方政府由于政绩等多方面的原因，为房地产商提供税收、价格、贷款等各种方面的优惠，维持房地产的高价，这使宏观调控效果大打折扣，有时甚至是反效果。

其次，宏观调控的程序问题。目前有的对于宏观调控的规定连规章都算不上，政策甚至代替了法规，出台的文件也是朝令夕改，随意性很大，这严重损害了国家宏观调控的严肃性。在具体宏观调控措施方面，有的措施甚至是一夜之间决定的，让人们自然对其合理性产生担忧。政府投入四万亿，不禁让人疑问这四万亿的来源和安排，政府是否有权力来决定这四万亿的用途。又如央行太过频繁调整存款准备金、利率等，使市场处于不稳定的因素中，让调控主体的调控能力受到质疑。

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关键词:行为金融;非理性;羊群效应;市场非有效

中图分类号:F83

文献标识码:A

文章编号:1672-3198(2010)15-0035-02

1 行为金融理论概述

行为金融学是一门应用了心理学、行为学的理论和方法分析和研究金融行为和现象的学科。它有两个基本的研究方向:一是投资者并非是理性的。这也就是所谓的“投资者心态”模型,主要是探讨现实中投资者会产生各种认知和行为偏差的问题。二是市场并非是有效的。也就是所谓的无效市场模型,主要是探讨金融噪声理论和行为金融学理论意义上的资产组合定价问题。行为金融学从投资者的有限理性假设出发,从人的角度来理解市场行为,充分考虑了市场参与者的心理因素和实际投资决策行为对股价的决定(变动)的重要作用,从而为我们理解金融市场提供了一个崭新的视角。

2 中国股票市场投资者非理性分析

在投资者是完全理性的假设这个问题上,无论是从现实表现还是从实验心理学的研究结论来看都是很难被支持的。中国证券市场发展至今只有十余年的时间,与西方发达国家相比,不仅在市场制度建设方面上还不够完善,而且作为市场主体的投资者在投资理念、投资知识和技巧方面都也不够成熟,普遍存在着投机心理。与西方证券市场相比,投资者非理性特征明显,非理性投资行为显著。正是这些投资者投资行为的特点,中国证券市场波动大,证券市场的价值发现、资源配置功能削弱,市场的有效性降低。

2.1 个人投资者非理

2.1.1 个人投资者非理表现

(1)我国个人投资者风险分散化较差。总体来看我国个人投资者持有十分少的股票,平均仅持有2.09家公司的股票。相比较而言,朱宁(2002)的研究报告说美国个人投资者平均持有4家公司的股票。因此,平均来说我国投资者分散化明显不及美国投资者。

(2)我国个人投资者交易十分频繁。我国股市中的个人投资者和国外成熟股票市场的投资者相比,展现出极其明显的高频率交易特点。作为价格接受者的个人投资者,其过高的换手率与较低的持股时间直接降低了投资收益率。

(3)个人投资者投资理念不成熟。由于我国股市缺乏足够的蓝筹股和绩优成长股,股市存在着高投机性、高换手率,以及市场和个股频繁和剧烈波动的特点。多数个人投资者对公开信息反应不足,而对私人信息过分自信,表现出心态浮躁,短线投机观念,“追逐热点、短线运作”的投机方式成为主流。

(4)个人投资者羊群行为明显。

2.1.2 个人投资者非理分析

(1)羊群效应。羊群效应是指由于信息不对称从而,投资者行为受到其他投资者的影响,模仿他人决策抑或过度依赖舆论,而不考虑自己拥有的信息的行为。具体表现为大量的投资者在一段时期内买卖相同或相近的股票,在同一时间内进出证券市场。我国证券市场中“一夜暴富”的赌徒式心态充斥着整个证券市场,人们为了获取利益甘愿超越制度与道德约束甚至不择手段,然而证券市场上的羊群行为使投资者的买卖行为和证券价格变化产生联动性和趋同性,从而导致个股价格变化和市场指数变化之间存在着很强的相关性,引起大量的“跟风”和“跟庄”行为,而这些行为往往被某些别有用心的庄家利用,反过来又增加了我国证券市场的投机性。

(2)处置效应。处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差行为,表现为投资者对赢利的“确定性心理”和对亏损的“损失厌恶心理”,当处于盈利状态时,投资者是风险回避者,愿意较早卖出股票以锁定利润;当处于亏损状态时,投资者是风险偏好者,愿意继续持有股票。投资者在证券投资时,行为上主要表现为急于卖出盈利的股票,不愿轻易卖出亏损股票,由风险厌恶转向风险寻求,其行为往往是非理性的,风险偏好不一致,即存在处置效应。

(3)过度反应。股票市场的过度反应是指由于某一事件引起了股票价格的剧烈变动,超过预期的理论水平,然后再以反向修正的形式回归到其应有的价位上的现象。在股票市场(其它领域人们也有可能如此),广大投资者得知某一事件后,往往会对未来股价过于乐观,导致股价超理论水平上涨;或者对未来股价过于悲观,导致股价超理论水平下跌;经过一段时期,在投资者能够合理评价、修正事件的影响时,股价会产生反向修正,即原来超涨的或者跌幅低于理论水平的在反向修正中便会超跌或者涨幅低于理论水平,而原来超跌的股票或者涨幅低于理论水平的在反向修正中便会超涨或者跌幅低于理论水平。

从行为金融理论角度来看,过度反应是由于投资决策者在不确定性条件下系统性心理认知偏差造成的,投资者面对突然的或未预料的事件时,倾向于过度倾向当前信息并轻视以往信息,从而引起股票的超涨或超跌,当投资者了解事件的实际意义时,股价的超涨超跌现象就会反转,最终恢复到理性的内在价值区间。

2.2 机构投资者的非理

基金是机构投资者在市场中最关注的。因此,对于我国证券市场中机构投资者的众多研究均指向证券投资基金。(1)我国证券投资基金存在显著的羊群行为,并且投资基金在卖出股票时的羊群行为要强于买入股票时的羊群行为。

(2)从股票历史收益分类检验来看,相比交易历史收益率一般的股票,投资基金在买卖历史收益率极端的股票时羊群行为更显著,并且基金在交易历史收益率好的股票时,羊群行为程度要重于交易历史收益率差的股票。

(3)从股票流通股规模来看,投资基金在交易所有规模的股票时均表现出较显著的羊群行为,而且随着股票流通股规模的变小,基金间的羊群行为程度呈上升趋势。这表明,以基金为代表的机构投资者表现出对小盘股的青睐。3 中国股票市场非有效性

传统的有效市场假设(EMH)由三个逐渐弱化的假设组成:第一,假设投资者是理性的,投资者可以理性地评估资产价值;第二,即使有些投资者不是理性的,但由于他们的交易是随机产生的,交易可以互相抵消,从而不至于影响资产的价格;第三,即使投资者的非理并非随机产生而是具有相关性,他们在市场中也将遇到理性的套期保值者,后者会消除前者对价格的影响。

从上面的分析我们知道投资者并不是完全理性的。投资者并不总是规避风险,由于启发式偏差和框定依赖的存在使投资者无法做到理性预期,从而无法达到效用最大化。因此,心理学证据将对依赖投资者完全理性才能成立的有效市场给予致命的打击。依据对中国证券投资者行为的分析,中国的证券市场并不满足以上几点假设。第一,中国证券市场存在大量的非理性投资者,在投资中表现出非理,如“羊群行为”、“处置效应”等,这些非理具有系统性,持久性,从而无法相互抵消。第二,中国证券市场信息披露中的不完整性和不及时性存在较大程度的信息不对称,即使理性投资者也难于做到理性地评估资产价值;第三,中国证券市场存在不规范性,机构投资者有一定的操纵行为,价格更多地表现为单边行为,针对某个投资品种的主流资金,其交易具有很强的目的性,难以有相反的资金力量去平衡金融资产的价格波动;第四,中国股市的交易规则和手段相对落后,不存在套期保值或反向对冲工具,即使理性投资者想套期保值也比较困难。

4 行为金融理论投资者应该选择的投资策略

4.1 反向投资策略

反向投资策略,就是一种做多损失的股票同时做空盈利的股票的投资策略。反向投资策略是最受投资者关注的策略之一,是投资者对信息过度反应的结果,其主要论据是投资者心理的锚定和过度自信,投资者对信息的过度反应造成盈利者易于高估股价而损失者易于低估股价,在此基础上产生了反向投资策略。行为金融理论认为,这是由于投资者在实际投资实践中,过分注重上市公司近期表现的结果,通过一种质朴策略即简单外推的方法,根据公司的近期表现对其未来进行预测,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对业绩较差的公司股价的过分低估和对业绩较优公司股价的过分高估现象,为投资者利用反向投资策略提供了套利的机会。

4.2 惯易策略(动量交易策略)

惯易策略是指分析股票在过去相对短时期内(一般指一个月至一年之间)的表现,事先对股票收益和交易量设定“筛选”条件,只有当条件满足时才买入或卖出股票的投资策略。它与投资者的过度自信和赌博、投机心理有关。动量策略与反向策略正好相反,即购买过去几个月中表现良好的股票,卖出过去几个月中表现糟糕的股票。行为金融定义的惯易策略源于对股市中间收益延续性的研究,Jegadeeshkg与Titmna(1993)在对资产股票组合的中间收益进行研究时发现,以3至12个月为间隔所构造的股票组合的中间收益呈现连续性,即中间价格具有向某一方向连续的惯性效应。证券投资基金制定惯易策略,认真研究、分析市场信息,可以大大拓展其获利空间和增强其获利能力。

4.3 成本平均策略

成本平均策略是指投资者将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分隔有关。运用成本平均策略的投资者在股票价格较高时投资资金数额较少,当价格较低时投资资金数额较多,当股指运行到高位时抛出股票,获得了非常好的收益。

4.4 时间分散化策略

时间分散化策略,是指承担投资股票的风险能力可能会随着投资期限的延长而降低,建议投资者在年轻时让股票占其资产组合较大的比例,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。该策略也与投资者的有限理性和思维分隔相关。时间分散化策略是基于行为金融学的一个重要的结论,即时间会分散股票的风险,也就是说,股市的风险会随着投资期限的增加而有所降低。投资者在运用时间分散化策略进行投资时,需要注意切忌过于频繁的交易。奥登已经研究发现过于频繁的交易会降低投资者的回报率。由于时间能够对冲风险,投资者只要考虑回避证券的基本风险就可以一路持有获利。

参考文献

[1]饶育蕾,刘达锋.行为金融学[M].上海:上海财经大学出版社,2003.

[2]安德瑞・史莱佛.并非有效的市场―行为金融导论[M].中译本,北京:中国人民大学出版社,2002.

[3]程鹏.投资者行为偏差对证券市场的影响[J].证券市场导报,2002,(12).

[4]宋军,吴冲锋.证券市场中羊群行为研究的比较研究,统计研究[J].2001,(11):23-27.

[5]赵学军.中国股市“处置效应”的实证分析[J].金融研究,2001(7).

篇9

关键词：突变理论；金融安全；综合评价；金融安全度；研究

中图分类号：F830

文献标识码：A

文章编号：1003-9031(2007)03-0051-03

一、研究的背景

我国虽尚无明显的金融危机发生，但作为发展中国家，且正处于经济体制转型的特殊时期，内外因素使我国金融业存在严重安全隐患。所以，研究金融安全问题尤其是研究如何有效测度或评价我国金融安全就显得尤为重要。

对金融安全的研究主要集中在对金融脆弱及金融危机研究的基础上展开的。早期，Irving Fisher(1933)、Kingdleberger(1978)等从经济基本面的变化来研究金融安全问题，Diamond and Dybvig(1983)利用博弈模型对金融安全机理进行探讨的“金融挤兑论”，Mishkin(1991)提出的“不均衡信息论”等。随着研究的深入，研究视角也被放到了宏观经济政策，如对外借款、过度借债、隐性担保、存款保险、贷款竞争等方面，从不同方面解释了金融安全问题。在实证计量方面，现有文献基本上是以预测为主，对金融安全测度预警的研究多以严谨的计量方法进行，如：FR概率回归模型、KLR信号监测模型、、STV横截面回归模型、DCSD预警模型等。但是，大多数研究文献认为金融脆弱性或金融危机的演化路径是线性且连续的，其研究的出发点是传统经济理论，而传统经济学是在静态均衡理论基础上以统计和线性化方法为主要手段建立起的理论体系，在现阶段无论是从自身的发展方面，还是在指导经济实践方面，都碰到了一系列悖论和难题，这一现象在金融领域表现得尤为明显，这让我们不得不考虑非线性科学。金融系统作为经济系统的子系统，其运行状态具有高度的动态性、明显的非线性。

因而要对金融体系安全性进行综合评价，就必须建立一个非线性综合评价模型，突变理论的发展为解决这一问题带来了新的方法。Thomas Ho and Anthony Saunders(1980)曾描述了银行系统的突变性失败，沿着这一思路，本文运用突变理论构建金融安全的综合评价模型，探讨突变理论在金融安全分析评价中的应用。[1]

二、金融安全突变模型综合评价及模型构建

(一)突变模型基本原理

突变理论主要研究动态系统在连续发展变化过程中出现的不连续突然变化现象及其与连续变化因素之间的关系，通过研究临界点之间的相互转化来分析系统的过程特征。最常用的初等突变模型为：尖点突变f(x)=x4+αx2+bx；燕尾突变f(x)=x5+αx3+bx2+cx；蝴蝶突变f(x)=x6+αx4+bx3+cx2+dx。其中，f(x)表示一个系统的状态变量x的势函数，状态变量x的系数a、b、c、d表示该状态变量的控制变量。对于势函数f(x)，由f＇＇(x)=0和f＇＇(x)=0可得到由状态变量表示的反映状态变量与各控制变量间关系的分解形式的分歧方程。把突变模型的分歧集方程加以推导引申，便得出“归一公式”。这是利用突变理论进行综合分析评价的基本运算公式，将系统内部各控制变量不同的质态归一化为可比较的同一种质态，即转化为状态变量表示的质态，从而对系统进行量化递归运算，求出表征系统状态的系统总突变隶属函数值，以此作为综合评价的依据。[2]上述三种突变模型的归一公式与系统示意如图1，一般将主要控制变量写在前面，次要控制变量写在后面。

图1 常用突变模型的系统示意图

(二)金融安全综合评价的基本步骤

金融安全评价的基本步骤如下：(1)按系统的内在作用机理，将金融体系分解为若干指标组成的多层系统。(2)对各时期的底层指标进行原始数据规格化，即转化为[0，1]之间的无量纲数值，得到初始的模糊隶属函数值。(3)利用归一公式进行量化递归运算。(4)根据“互补”与“非互补”原则，求取总突变隶属函数值，即金融安全度。“互补”原则是指系统诸控制变量间存在明显的关联作用时，应取诸控制变量相应的突变级数值的均值作为金融安全性总突变隶属函数值。相反，“非互补”原则就取诸控制变量相应的突变级数值中的最小值作为金融稳定性突变总隶属函数值。(5)重复(1)到(4)的步骤，对系统不同时期的金融安全度进行跟踪评价。(6)分析评价结果：金融系统安全度越高，则脆弱度越低。安全度为0表示金融体系极其脆弱，随时会发生金融危机；安全度为1表示金融安全性最优，几乎无脆弱性，是一个理想的绝对稳定、优化的金融体系。计算出的稳定度将在0到1之间变化，越接近1表示金融体系安全度越高。

在运用指标来测度银行体系安全性状况时，科学的核心指标和综合指标的选择和设计一直是研究的重点和难点问题，至今尚未达成共识。本文认为，金融脆弱的产生根源在于经济结构的失衡，这种不稳定的经济运行体系在一定因素的影响下常常会剧烈地震荡。由于金融系统是金融、经济、社会的复合系统，金融安全是金融与各种因素共同作用的均衡结果。因此，金融安全评价是对该复合系统的综合评价。

(三)金融安全综合评价的指标体系构建

构建一套金融安全性的分析指标体系，应该满足如下一些基本条件。第一，须灵敏度高，要求指标值的细微变化就能敏感地反映金融形势的变化，反过来，金融形势的细微变化也能通过这些指标及时地表现出来。这就要求指标体系的设置要以金融活动为中心，具有较强的针对性和指标数量的大量性。第二，要求所选择和确定的指标体系对金融形势的变化情况能够迅速及时反应，具有极强的时效性和预警性。第三，指标系统要具有多元性，能综合反映金融活动的主要过程和主要方面的实际情况；要逻辑性强，各个指标相互联系、相互依存和相互补充，客观全面地反映金融形势的变化情况。第四，要求各个指标都能搜集到相对准确、可靠的指标值，也就是说指标要操作性强。

本文借鉴国外学者对金融脆弱性理论研究的结论，[3][4]以及国内学者的设计，[5][6]并参考实证研究时选取指标过程中的共同经验和成果，[7]结合我国现实国情，考虑到数据的可获得性，将金融安全的综合评价指标体系构造如下：

表1 多层次综合评价指标体系

三、我国金融体系安全综合评价

本文选取我国1993-2005年间13组数据来综合分析金融体系的安全度。原始数据来源于中国经济信息网、中国金融年鉴、中国统计年鉴、中国人民银行统计月报、国际金融统计等资料，并根据指标所需进行了计算得到指标数据。

(一)指标数据规格化处理

根据金融安全综合评价的基本步骤，首先将获得的各时期的底层指标进行规格化，即按

进行标准化处理为[0，1]之间的无量纲数值。其中，i=1，2，3...18为指标数，j=1，2，3...13为评价对象数。

表2 规格化处理后的指标数据

注： u13中消费指政府消费和居民消费之和；u213根据我国利率变动时间进行了加权处理，且消除了通货膨胀影响；u232用深圳股票市场的平均市盈率代替；u233用深证综指波动率代替。

(二)指标突变级数计算及金融安全度的确定

本文将XU定义金融安全度。利用上述方法得到我国1993-2005各年份的金融脆弱度Ff，如表3所示：

表3 基于突变模型的金融安全度 (1993-2005)

根据表3结果，可以得到1993、1996、1999、2001年我国金融体系的安全度较低。回顾历史可以看出，比如：1993年开始，我国进入新一轮的经济过热，国民经济秩序全面失调，金融秩序紊乱，当年信贷增长率达43.2%，投资增长达61.78%，通货膨胀率达15%以上，金融系统极度脆弱，相应的其后两年金融体系也体现了较为脆弱的一面。不过值得安慰的是，自2001年以后，我国金融体系的安全性逐年增强，金融安全度呈上升趋势，2005年已达到较稳定的状态。

四、结论

本文将突变理论初步应用于金融体系的安全性分析及综合评价中，结果表明，此方法在金融安全研究中的应用是合理可行的，能较准确地量化金融体系的安全程度。突变理论综合评价法可以将金融系统内的各变量不同质态化为统一质态，模型中因素重要性的确定量化是根据其影响因素之间的关系在归一公式中进行的，计算公式与步骤简单明了。但是，在综合评价中要对金融体系的情况进行指标体系的分解并对同层次指标的重要性排序，就难免带有一定的主观性。分解层数的多少、同层次指标相互间的重要性判断都会对最终的评价结果产生影响，这是要加以注意并值得深入研究的。

参考文献：

[1] Thomas Ho，Anthony Saunders：“A Catastrophe Model of Bank Failure”，Journal of Finance Vol. 35，No. 5 Dec.1980.

[2 姜璐，于连宇.初等突变理论在社会科学中的应用[J]. 系统工程理论与实践，2002，(10).

[3] Graciela L.Kaminsky， Saul Lizondo and Carmen Reinhart “Leading Indicators of Currency Crisis”，IMF Staff Papers，Vol.45，No.1，March 1997.

[4] Demirgüc-Kunt，A. and E. Detragiache：“Monitoring Banking Sector Fragility：A Multivariate Logit Approach”， The World Bank Economic Review，Vol.14No.2，March 1999.

[5] 吴航.试论我国金融危机预警系统指标体系的建立[J].上海金融，2000，(1).

[6] 李威龙、谭文炜等.我国金融危机监测预警系统构建研究[J]. 数量经济技术经济研究，2001，(11).

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关键词：VaR；历史模拟法；应力测试法；蒙特卡洛法；GARCH方法

中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2009）03-0148-02

1 VaR模型方法产生的背景

自20世纪70年代初布雷顿森林体系崩溃以来，浮动汇率制下汇率、利率等金融产品价格的变动日益趋向频繁和无序。由于分散金融风险的需要，金融衍生工具应运而生并得到极大的发展。在各种因素影响下，当衍生工具越来越多地被用于投机而非保值的目的时，市场风险就成为金融风险的最主要形式。

于是，如何有效地测定的控制这些市场风险便成为金融证券机构、投资者和有关监管层所面临的亟待解决的问题。VaR作为一个概念，最先起源于20世纪80年代末交易商对金融资产风险测量的需要，作为一种市场风险测定和管理的新工具，则是由J.P.摩根最先提出的。30人集团（Group of Thirty）在1993年发表的《衍生产品；惯例与原则》（Derivatives practices and principles）风险报告推荐各国银行使用VaR分析方法。随后，这一建议被银行业广泛接受，并已成为该行业风险管理的标准。

2 VaR的基本原理及其计算方法

2.1 VaR的概念

所谓VaR(Value at Risk)，按字面意思解释就是“按风险估价”，其实质是指在一定的置信度内，由于市场波动而导致整个资产组合在未来某个时期内可能出现的最大价值损失的一种统计测度。在数学上，它表示为投资工具或组合的损益分布（P&L distribution）的α分位数（α-quartile）表达式为：P{pt≤－VaR}=α,其中pt表示组合p在t持有期内、在置信度（Ⅰ-α）下的市场价值变化。等式说明了损失值等于或大于VaR的概率为α，或者说，在概率α下，损失值才大于VaR。

2.2 VaR的计算方法

目前，VaR的计算方法大多都围绕着对投资组合损益分布特征的确定而展开。基本思想是利用投资组合价值的历史波动信息来推测未来情形，只不过对未来价值波动的推断给出的不是一个确定的值，而是一个概率分布。在本文VaR的计算中，将每个证券映射为一系列“市场因子”组合。市场因子是指影响投资组合价值变化的利率、汇率、股指及商品价格等基础因素。按推测市场因子未来变化的方法不同，当前VaR的计算方法大致可分如下几种方法：

历史模拟法是一种简单的基于经验的方法，它不需要对市场因子的统计分布做出假设，而是直接根据VaR的定义进行计算，即根据收集到的市场因子的历史数据对证券组合的未来收益进行模拟，在给定置信度下计算潜在损失。

蒙特卡罗模拟法与历史模拟法十分类似，它们的区别在于前者利用统计方法估计历史上市场因子运动的参数然后模拟市场因子未业的变化情景，而后者则直接根据历史数据来模拟市场因子的未来变化情景。

GARCH方法使用GARCH模型来描述市场因子。GARCH模型是由Engle首先提出的。它和方差协方差法的区别在于Σ的计算。GARCH方法是根据多元GARCH模型，利用极大似然准则估计t时刻市场因子的协方差矩阵Σt。

2.3 计算方法的评价

历史模拟法：其优点是不需要正态分布等假设，简洁、直观、易于操作。但它是以使用者获取或保存了大量的实际数据为前提的。它的缺点是缺乏活性。历史模拟法假定了收益分布在整个样本时限内是固定不变的。同时它不能提供比样本点中最大损失还要坏的预期损失。使用者所选取的样本大小对预测结果会造成很大的影响。此外，运用HS无法作特殊情况下的敏感性测试。

方差协方差法：计算简便，只需要估计每种资产的标准差和它们之间的相关系数就可以得出任意组合的VaR值。然而这种方法基于两个基本的假定：即线性假定和正态分布假定。实际应用时还要有零均值的假定。有研究结果表明：（1）实际的收益率数据分布并不关于零点对称；（2）实际的收益率数据分布尾部概率分布概率要比正态分布大，即厚尾现象。所以使用这种方法会低估风险。

GARCH方法：对财务变量回报的分布GARCH模型具有良好的特性，即持续的方差和处理厚尾的能力。但GARCH方法还是用到了零均值的正态分布假定，而且在证券组合的价值函数中用到了一阶近似，从而带来不可避免的偏差。

蒙特卡罗模拟法：由于该方法能较好地处理非线性问题，且估算精度好，特别是随着计算机软硬件技术的飞速发展，该方法已逐渐成为计算VaR值的主流方法。但蒙特卡罗模拟法存在两个缺点：其一是计算量太大，一般来说，复杂证券组合往往不同币种的各种债券、股票，远期和期权等多种证券，期基础市场因子包括多种比重不同，其线不同的利率、汇率、股指等，构成一个庞大的因子集合。其二是Monte Carlo模拟的维数高。静态性的缺陷，传统的蒙特卡罗模拟法由于采用抽样方法产生随机序列，均值和协方差矩阵不变，而经济问题中的变量都具有时变性，用静态的方法处理时变变量时必然会产生一定的偏差。而且传统的蒙特卡罗方法难于从高维的概率分布函数种抽样。

3 VaR的作用、应用及其局限性

3.1 VaR的作用与应用

VaR方法最大的好处在于利用一个结构性的方法论及一个单一的指标来更精确地衡量一个组合的风险，并将其用货币单位表示，具有风险度量的直观性和一致性，能对各种不同类型的资产给出统一的风险度量。VaR主要有以下作用：（1）信息报告的工具。VaR的披露能够用于在较高层次上的评估交易及投资过程中的风险管理状况，同时以较通俗的形式将公司的金融风险披露给股东。（2）资源配置的工具。交易者可根据披露的VaR对自己的资产头寸进行调整，在有限的资本资源内调整各种资产组合以降低风险。（3）绩效评价工具。VaR使得管理层根据交易员面临的不同风险而调整其赢利。VaR模型具有事前风险防范的作用。VaR简洁的含义和直观的价值判断方式，使得资产组合的风险，能够具体化为一个可以与收益相配比的数字，从而有利于经营管理目标的实现。

VaR模型可以简单明了地表示市场风险的大小，即使没有任何专业背景的投资者和管理者都可以通过VaR值对金融风险进行评判。VaR模型对银行风险的质量和管理是一个有效的工具。它对正常市场条件下重要交易的短期风险的衡量尤为有用。具体来说VaR模型在以几个方面有着广泛的应用：（1）VaR模型可用于风险控制。1993年7月“三十人集团”在其发表的研究报告《衍生产品惯例与原则》中，建议以VaR模型进行风险控制，可以使每个交易员或交易单位能确切知道他们在进行有多大风险的金融交易，并可以为每个交易员和交易单位设置VaR限额，以防止过度投机行为的出现。（2）VaR模型可用于业绩评估。（3）VaR模型可用于金融监管。在这方面最典型的例子当数国际清算银行巴塞尔委员会关于资本充足率的规定。（3）VaR模型可以用于计算保证金。芝加哥商品交易所开发的保证金计算系统SPAN其基本原理就是VaR。

3.2 VaR的局限性

首先，VaR对未来损失的估计基于历史数据，是建立在“历史可以在未来复制其自身”之上的，但实际情况往往却并非如此。样本数据本身可能并没有包含足够的历史信息。

其次，它的管理对象相对较窄，着重衡量正常情况下的市场风险，对于市场上的突发性风险、信用风险、操作风险、法律风险及战略风险等难以进行量化。

第三，模型风险的存在。即由于同样的VaR模型可以使用方差一协方差法、历史模拟法和随机模拟法（蒙特卡罗法）等不同的方法得到资产收益的不同概率分布，计算出不同的VaR值。因此实践中一般都要求使用返回检验来检验VaR模型的有效性。

第四，在VaR管理体系中，受到重视的只是概率因素。完整的金融风险管理包括风险的识别、测定和控制三个过程，单纯依据风险可能造成损失的客观概率，只关注风险的统计特征，并不是系统风险管理的全部。

4 我国应用VaR模型的制约因素

我国市场经济和金融体系的发展还处于初级阶段，VaR技术在我国金融机构风险管理中的应用环境还不是很成熟：（1）我国金融市场起步较晚，使用VaR模型中所需的样本数据有限，而且我国数据的采集和分析的基础工作十分薄弱，给VaR模型的建立及其有效性的检验造成了相当的困难。（2）我国金融市场发展尚处于初级阶段，还很不规范，市场环境、交易规则的剧烈变化以及过度投机、市场操纵等人为因素的存在，使得资产收益关联度和系数都不稳定，历史数据与未来状况的可比性不强。（3）我国金融市场受政策性及其它人为因素的影响很大，VaR通常代表可能很有规律地发生的潜在损失，却不能帮助金融机构规避无法承受的损失。

5 结语

目前我国正于经济转轨时期，市场风险日益突显，特别是在国际金融一体化以及金融创新工具日新月异的今天，开放金融服务业也是大势所趋。因此，我们必须加强金融研究风险管理，构建金融研究风险防范体系，因而国内、国际的金融市场风险的重要性也日益突出。所以，有必要将VaR模型引入中国使其为金融机构和投资者提供一种行之有效的市场风险管理工具，同进也为证监会等金融监管部门提供一个风险管理的标准。

参考文献

［1］刘春峰，万海晖，张维.金融市场风险测量模型-VaR［J］.系统工程学报，2000，15（1）：67-75.