投资者关系范文
时间：2023-03-29 12:47:40
导语：如何才能写好一篇投资者关系，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。
篇1
关键词:投资者关系管理;投资满意;治理结构;财务绩效;上市公司
中图分类号:F830.59 文献标识码:A
文章编号:1000-176X(2009)11-0075-06
上市公司投资者关系管理是指上市公司通过充分的资源性信息披露,综合运用金融和市场营销的方法,加强与投资界的沟通,建立良好的公司与投资界的互动关系,促进投资界对公司的了解和认同,实现公司价值的最大化的战略管理行为[1]。对于上市公司而言,良好的投资者关系管理有利于完善上市公司的治理结构,有利于树立公司的形象,提升公司无形资产,并有利于增强企业的危机处理能力,减少股价波动,从而促进投资者的投资满意。
根据对于证券价格的影响力,以及通过对于市场中交易主体的信息分布、信念形成等所拥有的影响力,可以将投资者划分为个人投资者和机构投资者。个人投资者是指以个人独立身份进入证券市场进行投资交易和投资决策的投资者。个人投资者资金较少,基本上没有单独影响股票价格的能力。但从开户数据来看,我国个人投资者占绝对多数。机构投资者指从事证券意义上的非个人化投资行为的、职业化、社会化的团体或机构。机构投资者具有专业水平高,交易费用低廉等特点,是市场上重要的专业投资力量。个人投资者和机构投资者具有不同的投资规模、投资手法、分析能力和行为特点。因此,上市公司的投资者关系管理活动对于不同投资者的投资满意度所产生的影响也不尽相同。本文分析了上市公司投资者关系管理对不同投资者投资满意的影响及其相应的作用机制,构建了投资者类别对投资者关系管理与投资满意度间关系的调节模型,并对模型进行了实证检验,从而为上市公司更加有针对性地进行投资者关系管理活动提供了借鉴。
一、假设提出
(一)投资者关系管理对治理结构的影响
同个人投资者相比,机构投资者拥有专业的人员,具备相应的经营知识和专业技能,有时间、精力和财力,能够对其所投资的公司实施有效的监督,履行股东的职责,同时也使机构投资者参与上市公司治理成为可能。上市公司经营者不得不重视机构投资者的意见,从而保证终极受益人的权利[2]。
Healy,Hutton和Palepu发现机构投资者倾向于购买披露增加的公司的股票。因此上市公司的信息披露越好,机构投资者就越愿意购买该公司的股票[3]。由于拥有的证券资产巨大,机构投资者即使使用分散式的组合投资策略,持有的某一上市公司股票量仍然很大。因此,机构投资者一旦购买了该公司的股票,从减少投资损失的角度出发,就会积极地去寻找参与公司治理的有效方式,并能够凭借资本实力实质性地参与公司经营的决策中。
而个人投资者由于其资本实力较小,风险承受能力有限,往往更多地是从事于短线操作。由于持有的股票时间短,个人投资者往往不真正关心所持有股票的上市公司是否有着健全的治理结构,是否具备真正良好的盈利能力。因此,即使上市公司对投资者关系采取了大量的措施,个人投资者由于关心程度不够而难于感知到由于投资者关系管理活动所带来的治理结构改善。因此:
H1:相对于个人投资者而言,上市公司的投资者关系管理更容易影响机构投资者对上市公司治理结构规范程度的感知。
(二)投资者关系管理对财务绩效、投资满意的影响
财务绩效反映的是企业在一个经营周期内所取得的经济成果。由于机构投资者是一种专业的、理性的投资,其投资重点更多地是关注上市公司能否为股东创造长期价值,因此,上市公司资产带来经济收益的能力是机构投资者对上市公司的重点考察能力。当上市公司具有健全的投资者关系管理时,意味着上市公司能够及时就各种问题向市场披露相关信息,并同投资者进行沟通,从而使得投资者能够对上市公司赢利的能力保持信心,并保持对持有该上市公司股票的信心。
由于中国市场的特征,个人投资者在参与市场投资的过程中,更多地是相信市场的收益取决于监管机构对于市场的政策性引导,而非上市公司自身的主观努力,投资关系管理的完善并不能够显著提升个人投资者对于公司绩效的感知以及持有该公司股票的信心。因此:
H2:相对于个人投资者而言,上市公司的投资者关系管理更容易影响机构投资者对上市公司财务绩效的感知。
H3:相对于个人投资者而言,上市公司的投资者关系管理更容易影响机构投资者对该公司投资的满意程度。
(三)治理结构、财务绩效与投资满意的关系
由于机构投资者的特有属性,使得其参与公司治理成为可能。从美国的经验来看,近年来美国的机构投资者确实推动甚至改变了公司治理的模式,对企业的经营产生了实质性的作用。美国在20世纪90年代后期出现了专门以此为投资理念和投资手段的私募基金和共同基金,他们采取的投资策略就是专门选择公司治理不好的上市公司投资,取得较大的股权后,通过劝说、说服、罢免等逐步升级的手段改善上市公司治理,从而提升公司的绩效而获利。可见,虽然个人投资者对于公司治理结构对公司财务绩效感知有一定的影响,但是机构投资者对于这一影响作用更加明显[4]。
机构投资者对获取投资收益表现出很强的内在偏好,其原因是机构投资者面临着其他金融中介机构的竞争,只有获取一定的收益,才能维持机构本身的生存和发展。同时,机构投资者是众多委托人的人,必须满足资金所有人的收益要求,否则资金所有人将改变其资金的人。机构投资者对于收益率的要求决定了机构投资者对于上市公司的基本面的要求。只有基本经营与财务绩效良好,并有着很好的估值,才能够为机构投资者带来足够的收益。而中小投资者由于承受风险能力弱、投资收益期待低,因此在市场上的行为更多地是表现为从众行为和明显受到各种消息的影响。因此:
H4:相对于个人投资者而言,上市公司的治理结构更容易影响机构投资者对于上市公司财务绩效的感知。
H5:相对于个人投资者而言,上市公司的治理结构更容易影响机构投资者对于对该公司投资的满意程度。
H6:相对于个人投资者而言,上市公司的财务绩效更容易影响机构投资者对于对该公司投资的满意程度。
综上所述,在考虑了投资者分类的调节作用后,本研究的研究模型如图1所示。
二、研究设计
(一)量表设计
本研究主要目的是探究投资者关系管理在投资者类别的调节下,对投资满意的影响。据此,对相关测量变量进行了设计,测量变量主要涉及四个相关概念:投资者关系管理、治理结构、财务绩效和投资满意。
目前,国内外对于投资者关系管理的测量都进行了一定的研究,他们的测量多数都是结合相应的研究背景对题项进行适当修改得来的。对于从上市公司和投资者关系管理的角度,如何采取合适的评价方法,评价投资满意的研究并不多,因此,本研究自行开发设计了上市公司投资者关系管理的测量题项,用于测量IRM对投资满意的影响。
本文认为,投资者关系管理是上市公司运用财经传播和营销的原理,对公司向投资者、财经媒体和其他各界传播信息的内容、渠道和方式进行管理,确保投资者利益的最大化,并最终实现公司利益最大化的一项战略性的管理工作,其测量题项部分来源于Chandon[5]、李心丹[6]的研究,其余则来源于研究的定性访谈;治理结构是公司的内部治理结构或内部治理框架,其测量题项来源于Gabbioneta[7]等人的研究;财务绩效是一定经营期间的企业经营业绩和经营效果,其测量题项来源于Gabbioneta等人的研究;投资满意是投资者基于对自己所投资的公司的所有方面的评价而产生的正向情感状态,其题项来源于Helm[8]、Shim[9]的研究。
测量均采用Likert 5级量表,询问被访问者实际情况是否与所描述的情况相符合,答案从1“非常不符合”到5“非常符合”。
初始量表确定之后,作者与5名拥有硕士以上学历背景的上市公司的投资人进行了座谈和沟通,以保证测量题项的内容有效性,其中三人为上市公司董事会成员,二人为基金公司投资经理。所有参与者均独立对问卷进行了填答,并在此基础上对测量内容、题项选择、问卷格式、问卷易懂性、术语准确性等问题进行了评价,并就哪些题目应该增加、调整或者删除提出了修改意见。随后,对70个上市公司的投资者发放了问卷,进行了预测试,并就预测试当中所收集到的反馈意见再次对问卷中的题项进行了调整。
通过上述过程,共确定了26个题项。其中12个题项被确认用以测量投资者关系管理,4个题项被用来测量财务绩效,6个题项被用来测量治理结构,4个题项被用来测量投资满意。
(二)数据收集
本研究采用实地发放调查问卷与访谈的调查方式,随机选取了500位投资者作为调查对象,考察其对于上市公司投资者关系管理的反馈情况以及投资者关系管理对于公司治理结构、财务绩效与投资满意的关系。样本的具体情况如表1所示。此次实证研究共发放问卷500份,回收了257份问卷,回收率为51.4%,满足了调查研究中回收率不低于20%的要求,其中有效问卷241份,有效率为94%,个人投资者76人,占总数的31.5%,机构投资者165人,占总数的68.5%。
三、数据分析与假设检验
(一)信度检验
本文运用SPSS软件,通过Cronbachs alpha系数来检验测量工具的内部一致性。投资者关系管理的alpha系数为0.9712,财务绩效的alpha系数为0.9475,治理结构的alpha系数为0.9642,投资满意度的alpha系数为0.9568。所有的Cronbachs alpha系数均大于0.7。因此,信度均可以接受,量表信度较高。
(二)效度检验
效度检验是衡量量表质量的一个重要标准,它是指一个量表所要测量的事物特征是否确是真正要测量的。本文先用探索性因子检验了量表的单维性,再通过收敛效度和区别效度对结构性概念进行效度检验。
探索性因子分析。本研究的探索性因子分析结果显示,KMO值为0.969,达到一般认为的0.5的标准,显著性水平P
收敛有效性。本文采用验证性因子分析方法,通过考察每个潜在变量的平均方差提取量(AVE)来评价收敛效度,该过程在Lisrel8.7中实施,采用极大似然估计。结果显示,4个变量的AVE值分别为0.7371,0.8198,0.8153,0.8445,均超过了0.5的可接受水平。因此,本文的4个概念有较高的收敛效度。
区别有效性。即量表区别不同维度或者概念的程度,当量表与不同概念的测量工具相关程度很低的时候,说明该量表具有区别有效性。具体来说,区别效度可以通过将AVE的平方根与概念之间的相关系数相比较来进行判别。相关分析结果如表2所示,各潜在变量的AVE的平方根均大于其与其它潜在变量之间的相关系数,表明这些概念之间具有较高的区别效度。
(三)模型分析与结果讨论
1.结构方程模型的评价
本文采用Lisrel 8.7对理论模型进行了验证,数据结果如表3所示。我们以量表中投资者类别为标准,将样本分为两个子样本,“个人投资者”子样本和“机构投资者”子样本。
在两个子样本中,“个人投资者”样本模型的χ2/df=3.81,“机构投资者”样本模型的χ2/df=3.56,整体模型的χ2/df=3.97,说明总体拟合效果较好,同时,RMR值、RMSEA值均小于一般所认为的0.08的标准,而且GFI、NFI、CFI、AGFI值也都达到大于各项研究所建议的0.9的标准,各项拟合度指标都令人满意,模型的拟合效果较为理想。
2.路径系数比较
随后本文进一步检验了在不同的投资者类型下,各变量之间关系的差异。我们在两个子样本中对理论模型进行结构方程的检验,可以得到理论模型假设的各路径的标准化系数和T值。如表4所示。
表4的结果表明,所有路径在不同的样本组间都存在差异,而且都符合本研究假设规定的变化趋势。相对于个人投资者而言,上市公司的投资者关系管理更容易影响机构投资者对上市公司治理结构规范程度、财务绩效的感知以及对该公司投资的满意程度;相对于个人投资者而言,上市公司的治理结构更容易影响机构投资者对于上市公司财务绩效的感知以及对于该公司投资的满意程度;同时,上市公司的财务绩效更容易影响机构投资者对于对该公司投资的满意程度。
3.路径系数差异显著性检验及研究假设验证
在前述的研究中,我们得到了两个子样本组中变量之间的标准化路径系数,通过直观的比较我们可以看出它们的大小存在差异,但我们还不能断言某一变量对另一变量的影响是因为受到了投资者类别的调解,因为对于这种差异的显著性我们还无从得知。我们利用多组分析方法在“个人投资者”和“机构投资者”两组样本中检验非限定的理论模型,如表5所示。由表5数据可知,多数路径系数的差异在p
四、结论与展望
本文以中国上市公司的投资者关系管理为背景,研究了在投资者类别的调节下,投资者关系管理对投资满意的影响以及相应的作用机制。构建了投资者类别对投资者关系管理与投资满意的调节模型,并对模型进行了实证检验。
研究结果表明,相对于个人投资者而言,上市公司的投资者关系管理更容易影响机构投资者对上市公司治理结构规范程度、财务绩效的感知以及对该公司投资的满意程度;上市公司的治理结构更容易影响机构投资者对于上市公司财务绩效的感知以及对于该公司投资的满意程度;同时,上市公司的财务绩效更容易影响机构投资者对于对该公司投资的满意程度。从中不难看出,上市公司的投资者关系管理容易对机构投资者产生作用,但也能够对个人投资者造成积极地影响。这说明,如果上市公司想要完善公司治理结构以及获得更好的财务绩效时,就应该更注重对于机构投资者的关系管理。同时,上市公司如果想要获得机构投资者的投资满意,就要更注重公司治理结构的不断完善以及公司的经营业绩。本研究仅区分了个人投资者和机构投资者对投资者关系管理进行研究。在未来可以进一步细化机构投资者的类型来展开研究。
参考文献:
[1] 李
心丹,肖斌倾,张兵,朱洪亮. 投资者关系管理能提升上市公司价值吗?――基于中国A股上市公司投资者关系管理调查的实证研究[J]. 管理世界, 2007,(9):117-128.
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篇2
肖莉(万科A)
肖莉，1995年至今任董事会秘书。出色的工作业绩，使她赢得了投资者的尊重。她曾获得“最佳IR董秘奖”、“金牌董秘”及“2007年度中国上市公司百佳董秘“ 、“2007年度中国十大金牌董秘”等多种奖项。在2007年证监会公司治理专项活动中，在肖莉领导下公司高度重视，为了加强与投资者的互动，方便投资者了解公司的情况，公司通过网络和电话向投资者和社会公众征求意见和建议。
胡殿君（大族激光）
为了加强与投资者的双向沟通，公司制定了《公司投资者关系管理制度》，明确董事会秘书为投资者关系管理负责人，组织实施投资者关系的日常管理工作。针对公司出现未对投资者关系活动的谈话内容进行记录的情况，董秘胡殿君领导的投资者关系管理部门高度重视，在2007年9月27日召开的第三届董事会第二次会议按照《深圳证券交易所中小企业板上市公司公平信息披露指引》相关规定对相关规则进行修订。此后，公司采取在投资者关系活动中进行现场录音、事后进行书面整理等方式进行改善。
公司网站上专门开设了“投资者关系”专栏，披露公司规章制度与公告，同时设立公开电子信箱与投资者进行交流等等。在这一系列决策和执行过程中，胡殿君出色管理协调能力和敬业的精神发挥了重要作用，这也是大族激光投资者关系建设的重要保障。
任峻（苏宁电器）
公司严格按照《投资者关系管理制度》的要求，从日常工作、互动交流以及制度完善方面开展了很多有意义的工作。
苏宁电器重视投资者关系建设，以优秀的公司治理和良好的信息披露回馈投资者，增强了自身在投资者心中的地位。在这个过程中董秘任峻起着至关重要的作用，他的个人能力对企业的成长和发展都是一笔宝贵的财富。他也数次被国内其他组织评为“金牌董秘”。
兰奇（招商银行）
招商银行在2004-2006三年中一直稳居最佳董秘奖项排行榜的第三位，表明其一直以来都在持续稳定的努力做好投资者关系工作，能够取得今日的成就，招商银行的董秘兰奇起到了至关重要的作用。
大量细致、有效的工作，使得招商银行的投资者关系管理工作获得了好评，并荣获多个奖项。兰奇也多次荣获 “金牌董秘”、“中国上市公司优秀董秘”，以及“最受媒体欢迎董秘”等称号。招商银行的投资者关系管理成果已经得到业内的一致肯定，而兰奇董秘也由于他在招行投资者关系管理上作出的杰出贡献，成为招行的“金字招牌”，投资者心中的“最佳董秘”之一。
朱大成（双鹤药业）
公司通过不断创新工作机制和工作方法，投资者关系管理水平迈上了新台阶。公司见面会及推介活动，得到了机构投资者的普遍认同。其2007年的投资者关系管理指标跃居前十强之列。公司在严格遵守信息披露制度的原则下，公司业绩见面会渐成常制，与投资者之间已经形成良好的互动机制，广泛听取投资者对公司发展的建议，为公司提供有价值的参考意见。作为专门负责投资者关系管理的朱大成做出了巨大的贡献，同时捧回了“最佳董秘奖”。
王剑璋（上海汽车）
王剑璋现任上海汽车集团股份有限公司董事会办公室主任、董事会秘书。2007年，公司修订了《投资者关系管理制度》和《投资者接待管理办法》，进一步完善了投资者沟通渠道，提升了股东来信、来电、来访接待工作水平。公司还多次举办机构投资者、证券分析师及中小投资者交流会，加强互动交流，提高了投资者关系管理水平、树立了良好的公司形象。2007年，公司被和讯网评为“最佳投资者关系奖”。作为投资者关系的主要负责人董秘王剑璋在建设更加便捷的投资者交流渠道、及时进行投资者管理部门人员培训以及加强投资者关系组织建设等各方面的工作中发挥了重大作用。
郭国强 （金地集团）
郭国强，现任金地（集团）股份有限公司董事会秘书。公司积极开展投资者关系管理工作，公司董事会秘书及证券事务代表负责信息披露工作，公司已制定了《投资者关系管理制度》，认真履行信息披露义务、开设投资者热线电话、传真和电子信箱并及时解答投资者的问题、利用网站向投资者介绍公司最新发展动态、自愿地披露现行法律法规和规则规定应披露信息以外的信息、认真准备和组织好股东大会的召开工作、通过业绩会等形式向投资者介绍公司经营发展状况、安排到公司项目所在地进行现场参观、定期进行股东识别和目标投资者认定等。
邓爱民（中铁二局）
邓爱民，现任中铁二局股份有限公司副总经理、董事会秘书。公司专门制定了《投资者关系管理制度》公司通过充分的信息披露，并运用金融和市场营销的原理加强与投资者之间的沟通，促进投资者对公司的了解和认同，实现公司价值最大化和股东利益最大化。公司通过良好、有效的投资者关系管理工作，提高股东价值，同时为公司创造良好的资本市场融资环境，提高公司的融资能力，降低公司的融资成本。
程凡（康缘药业）
程凡，现任董事会秘书。公司非常重视投资者关系管理，在程凡具体组织安排下，通过酒会的形式，在比较轻松的环境下达成了与投资者、分析师进行良好沟通的目的。通过给分析师、基金经理赠送公司内部刊物等形式加强投资者尤其是机构投资者对公司的了解，坚定他们看好公司长远发展的信心。公司还订阅专业杂志并赠送给200位基金经理和分析师阅读；公司的重大事项均由管理层与主要股东进行及时、深入的沟通，以得到主要股东的理解和支持。
篇3
国内外研究都表明，投资者关系水平与公司规模存在显著的相关性，这与上市公司实施投资者关系需要有大量的投入有关系。然而值得思考的是，从实施投资者关系的效果角度讲，投资者关系水平的好坏对小公司而言具有更加重要的意义。如何吸引分析师的关注，如何吸引基金经理的关注，如何维持稳定的股价，都是小公司实施投资者关系的重要目标。同样，投资者关系水平与公司规模存在相关性并不意味着小公司一定做得不好。因此，我们通过对中国上市公司规模进行分析，基于较为严谨的数学分析，确认流通股在1亿股以下的公司为小型公司，并对小型公司中投资者关系表现优秀的公司给予表彰。
从2007年的数据来看，各小公司之间的差距并不大，大部分公司的综合指数得分都在50-70之间，即处在一个较高的水平上。因此，获得本次最佳小公司奖的五个公司，在综合指数上表现略优于其他公司，但这个优势并不大。
下面分别介绍排名前五公司，因伟星股份位居百强榜前十，前已有分析，在此不再说明。
云维股份
云维股份在2007年度中除了获得“最佳小公司奖”外，还获得了“最佳执行人奖”和“最佳披露奖”两项单项奖，表现出色。同时凭借其管理指标的较高得分，云维股份在综合指数上也表现不俗，在参评小公司中名列第二位。
云维公司紧跟时代步伐，及时认识到资本市场已进入全流通时代，市场发生了质的变化。在投资者的多样化、投资行为的短期化以及公司融资行为的频繁化的挑战面前，公司单独设立了投资者关系管理部门，加强公司信息披露事务管理及投资者关系管理工作。
张裕A
张裕集团在2007年投资者关系管理中的表现值得关注，张裕集团名列上市小公司第三位，尤其是其状态水平指标，得分位居全体上市公司之首，同时也彰显了张裕集团的实力。
张裕公司2007年最大的亮点就是其极高的分析师报告数量，数量达到20份。由于对食品板块或者说是酒业板块的持续看好，以及公司本身的强大实力，多家投资公司、学者和分析师都将目光投向了张裕集团，也是由于这个原因，张裕集团的投资者关注程度在所有上市公司中显得较为突出。
篇4
关键词:投资者关系管理;互联网;现状调查
一、引言
投资者关系管理(IRM)的目的在于培养一批忠诚的股东并吸引潜在的投资者,保持股价的平稳,即使在最坏的情况下也能获得投资者的支持,股票价格相对同行业更稳定。为了实现这个目的,就需要实现企业和投资者之间的双向交流,使双方成为一体,共建一个可供交流的空间。而费用低廉的互联网的登场则为企业和投资者双方开辟了一个让双方都可以直接进入那个交流空间的平台,互联网逐步成为投资者关系管理领域重要的“信使”。对上市公司和投资者而言,互联网是最有效、最经济的信息交流媒介。
国外上市公司尤其是大公司,通常都十分重视利用互联网开展投资者关系管理,通过互联网公布公司信息、回答投资者的提问、与投资者进行互动交流等。美国98%的全国投资者关系协会(NIRI)成员都在他们的公司网站上设置了投资者关系(IR)专栏,几乎达到了全部。51%的受访投资者关系官员(IRO)说公司己经为个人投资者创建了专门的投资者关系管理网页。由于利用网络进行投资者关系管理在信息成本、速度和覆盖面上都有优势,因此互联网逐步成为上市公司与投资者沟通的主要手段,成为投资者关系管理领域的重要“邮递员”。
近年来,我国也开始重视推动上市公司利用互联网开展投资者关系管理工作。上海、深圳证券交易所也要求上市公司在网站上刊登其公告、章程、基本信息等资料。股东大会、网络投票等创新手段也己在尝试中逐步推行。我国上市公司也更多地开始认识到网络在与投资者的沟通中具有独特作用。众多上市公司开始在主页的“优越地理位置”处设置“投资者关系”专栏,在此栏里公布公司的信息,说明上市公司正在尝试利用投资者关系管理的新技术――互联网技术。
二、上市公司投资者关系管理现状调查及分析
(一)上市公司投资者关系管理现状调查
2002年,天相投资顾问公司对我国上市公司投资者关系管理的现状进行专项调查,结果显示在沪深两地上市的1215家A、B股公司中,有890家按照信息披露的相关规定公告了公司网址,占所有公司的73%。而890家披露网站的公司中,又有166家公司的网站无法打开,因此,1215家上市公司中建立网站并可供投资者浏览的公司约占60%。至于在公司网站上建立相应栏目,登载公司定期报告、临时公告以及公司经营动态等与投资者相关的公司信息的,则占上市公司总数的25%。而专门设有“投资者关系”专栏的仅有18家,占1215家上市公司的1.5%。
正是由于网络在投资者关系管理中发挥着越来越重要的作用,本文试图通过对在上海交易所上市的企业的网站投资者关系管理活动,即上市公司网站中与投资者关系管理相关的内容进行调查和统计,以期对我国上市公司投资者关系管理的现状进行大致的了解和评估。
这种评估之所以可以成立,理由有几下三点:首先,我国证监会和交易所的相关文件规定,上市公司必须开通网站,并通过网站进行信息披露和投资者关系管理。因此,网站是否存在、投资者是否能顺利浏览并获得需要的信息,可以在很大程度上表明该上市公司是否遵守了证监会和交易所的相关规定。其次,无论国内还是国外,网站都己经成为上市公司与投资者进行信息沟通的重要手段,尤其是与中小投资者。越来越多的投资者是通过公司网站获得对公司的直观印象和初步了解。如果一家上市公司没有建立自己的网站,或者虽建立但长期不更新,就表示该公司不关心投资者对公司信息的需求,那么就无法维持和投资者的长期良好关系。再次,根据文献资料,在投资者关系管理较成熟的西方国家已有不少这方面的研究,验证了这种方法的有效性,并取得了一定的成果。
之所以选择上海交易所的上市公司为样本是因为沪市是主板市场,集中了我国最具有代表性的企业,这部分企业权重大,基本上可以代表我国的证券市场;并且在市值方面,沪市也完胜深市。
2008年和2009年,本文对在上海交易所上市的所有A股公司的投资者关系管理现状进行了两年的跟踪调查(2008年调查样本:截至2008年12月31日,在上海交易所上市交易的全部A股上市公司,共854家)。2008年的调查结果显示:854家沪市A股上市公司中,有820家按照信息披露的有关规定公告了公司网址,占所有公司的96%。但是披露公司网站的公司中,又有100家公司的网站打不开,因此854家上市公司中建立公司网站并可供投资者浏览的公司约为84%(2009年调查样本:截至2009年12月31日,在上海交易所上市交易的全部A股上市公司,共851家)。至于在公司网站上建立相应栏目,登载公司定期报告、临时报告以及公司经营动态等与投资者相关的公司信息的,则占上市公司总数的69%。而专门设有“投资者关系”专栏的有548家,占了64%。2009年的调查结果则显示:851家沪市A股上市公司中,有816家按照信息披露的有关规定公告了公司网址,占所有公司的96%。但是披露公司网站的公司中,又有135家公司的网站打不开,因此851家上市公司中建立公司网站并可供投资者浏览的公司约为80%。至于在公司网站上建立相应栏目,登载公司定期报告、临时报告以及公司经营动态等与投资者相关的公司信息的共有520家,占上市公司总数的61%。而专门设有“投资者关系”专栏的有511家,占了60%。2008年、2009年的公司网站投资者关系管理建设统计情况,如图1所示:
由图1分析可知,我国上市公司网站投资者关系管理的建设水平,2008年略好于2009年。2009年没有公告公司网站或者虽公告但是也无法进入的公司所占比重大于2008年的该项比重,由15.69%上升到19.97%。而2009年在网站中专门设置投资者关系专栏的公司占全部样本公司数的60.06%,比2008年降低了4.11%。
本文的调查结果(2008,2009)和天相投资顾问公司的调查结果(2002)对比,如图2所示:
2008、2009两年的上市公司网站建设的调查结果和研究的预期相反。正常情况下,随着我国监管机构对上市公司投资者关系管理的重视,不断的推出相关的监管政策。并且随着我国投资者规模的不断增大而对上市公司施加影响的能力不断增强,上市公司应该会逐渐重视投资者关系管理,不断提高其投资者关系管理水平。而实际上调查结果显示,上市公司的投资者关系管理水平并没有随着时间的推移、政策的推出等因素而不断的提高。
从本文与天相投资调查结果的比较来看,我国上市公司对投资者关系管理的认识以及重视程度已大大增强,且已有所行动,表现在网站建设方面比较明显。从2002年至2008年,我国上市公司投资者关系管理的水平有了很大程度的提高,每一个比较项目的指标均有大幅度的提高,可见这几年中我国对投资者关系管理的促进是有一定作用的,上市公司由于外在的众多压力和内在的管理需求而提高其投资者关系管理的水平。但是与2008的指标相比,2009年我国上市公司在披露相关公告和设置投资者关系专栏方面的工作都有所下降。
(二)上市公司投资者关系管理的问题分析
通过本文的调查显示,虽然我国上市公司的网站投资者关系管理水平相对早期已有大幅度提高,但是仍存在多方面的问题:
1、投资者关系管理的态度不够端正
投资者关系管理是上市公司的一项自主性治理的契约执行机制。目前,国内的上市公司投资者关系从整体上来看还处于监管层推动阶段,属于萌芽期。从调查中可以发现,有些上市公司的投资者关系管理缺乏认真负责的态度,内容信息量过少,有的虽然设立了相关子栏目,但是并无实际内容。如有些上市公司虽然设置了投资者关系专栏,但是却并不能进入,2008年有7家、2009年有6家;或虽能进入但却无披露实质信息,2008年有9家、2009年有11家。
2、主动性不够,目的性太强
目的性太强的主要表现为,由于股改时的股改方案需经2/3流通股股东以上同意才能通过,上市公司会在沟通上投入较多精力,可一旦完成了股改,上市公司投资者关系管理的热情就一落千丈。牛市的时候,上市公司股价随着大盘一路上涨,所谓“一白遮百丑”,很多问题被掩盖掉了,因此把公司投资者关系管理束之高阁。在熊市、市场低迷、市场震荡、公司股价暴跌、市盈率对比同行业偏低的时,往往临时抱佛脚,比较重视投资者关系管理。这也就是为什么2008年金融危机的时候,上市公司的投资者关系管理水平较好,到了2009年经济形势稍微有所好转,上市公司就放松了投资者关系管理这项工作。这和李心丹的研究结果相一致,李心丹对2004-2007年的我国上市公司的投资者关系管理水平进行连续的调查发现,2007年我国经济形势大好的时期上市公司的投资者关系管理水平与往年相比,反而有所下降。
3、上市公司信息披露的及时性、完整性有待加强
当前,大部分上市公司只是按强制性法律法规等制度性文件的要求去进行信息披露活动,主要是年报、中报、董事会公告和发行时路演等法定的强制性信息。有些上市公司网站上的栏目内容空白或者数据资料陈旧过时,根本就是表面功夫。调查中发现,2008年有78家上市公司的投资者关系管理中的信息没有得到及时更新,而陈旧过时;2009年则有69家上市公司披露的信息内容陈旧。所以,有必要对信息披露制度的原则、主体及程序等方面做新的调整,以此改进上市公司的信息披露制度。
4、上市公司与投资者沟通的互动性较低
综观样本公司,投资者论坛出现的比例占样本百分比为26.24%,设置投资者常见问题解答则为6.52%,能够为投资者提供在线定制信息服务的公司就更少了,其比例仅为1.86%。很多公司投资者关系专栏给人的印象只是一些信息的展示,让投资者凭其所好、各取所需,这仅仅体现了投资者关系专栏所具备的最低功能――信息展示的平台。增加与投资者沟通的互动交流性是使投资者与公司“共舞”的最佳渠道。
三、改善我国上市公司投资者关系管理的建议
上市公司是提升投资者关系管理水平的核心力量和主体。因此,在上市公司层面上采取相应措施来提高我国企业的投资者关系管理水平是非常重要的。根据本文对我国上市公司基于互联网的投资者关系管理的现状调查,以及发现的相关问题,提出以下相关建议:
(一)树立科学的投资者关系管理理念
目前,我国大多数企业缺乏主动开展投资者关系管理的内在动力。迫于法律法规和政府监管的压力,企业被动的开展投资者关系管理活动。理念决定行动。因此,上市公司要树立科学的投资者关系管理理念,建立对投资者的诚信意识,提高对投资者关系管理的意识,努力拓宽与投资者的沟通渠道,建立完善的信息披露机制,确保传递给投资者的信息及时与完整。
(二)完善信息披露制度,增强公司主动性
投资者关系管理不是一般意义上的强制性信息披露,而是层次更高的主动性的信息披露。投资者关系管理的内容及含义相对于强制性的信息披露更为广泛。随着我国资本市场日益扩大和规范化,上市公司只有加强主动性的信息披露,这是对强制性信息披露的深化和细化,重视与投资者的互动沟通,才能获得投资者的认同。
(三)重视信息披露的质量,加强信息披露的及时性和完整性
上市公司应当保证信息披露及时性、完整性、可信度,使得投资者更好的理解公司的发展战略、差异化定位和产业发展趋势。首先,披露的信息必须真实、及时。上市公司实施投资者关系管理一定要坚持诚信的准则,才能建立、维持和提升公司在资本市场的良好形象,获得投资者对公司的信任惯性。其次,扩大信息披露的范围,包括公司的财务信息和非财务信息,提高披露信息的完整性。
(四)建立完善的投资者关系网站
本文对投资者关系管理的研究主要就是建立在网站投资者关系管理的基础之上的,因为利用网站来进行投资者关系管理具有很好的价值效应。相比其他的沟通渠道,网站更有优势,它的成本低廉、传播速度快、信息传播受众面广、形式多样。因此,上市公司应充分利用互联网的沟通功能。企业应增强信息定制服务的提供,建立起互动平台满足不同投资者的需要,使投资者关系管理网站的运行更加人性化、多样化。
参考文献:
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在过去的几年里,我们见证了采用网络进行投资者关系管理公司数量的迅猛增加,网络投资者关系管理也被认为是迅速发展的现象之一[8]。最早研究网络投资者关系管理的文献出现在1996年至1997年间,仅仅一年之后,企业开始热衷于将网络作为展示公司形象、宣传公司产品或服务和进行投资者关系管理的新阵地[9]。Lymer和XiaoZezhong等研究发现,为了促销和吸引投资,越来越多的公司开始重视信息技术[10-11]。Lybaert研究发现,公司网站被赋予了多种功能,以展示公司的产品、促进电子商务的发展、提升品牌识别能力、吸引有潜力的员工、提高企业形象等等[12]。Hanifa和Hafiz-Ma-jdi认为网络投资者关系管理以其成本低、灵活性强、速度快等特点让更多的人接触到公司的财务信息,实现了信息的全球共享[13]。早期的关于网络投资者关系管理的研究大多是描述性和探索性的,研究的对象主要集中于资本雄厚的上市公司,研究的内容主要是上市公司是否进行网络投资者关系管理以及在网站上的信息类别。随着研究的深入,后来的网络投资者关系管理研究者主要研究网络投资者关系管理的模式以及公司财务报告的披露内容,虽然研究范围有所扩大,但都没有离开管理模式的探索及财务报告的披露等基本维度。正如Khan和Ismail所言,网页所包含的属性测度了网络投资者关系管理的水平,如内容与表现形式、范围、技术与用户、及时性、投资者关系、财务信息、自愿披露等等[14]。随着网络投资者关系管理活动在企业中的不断发展,信息不对称的存在使得投资者不再仅仅满足于被动地通过网络获取信息并进行投资,而是开始寻找其他途径来增加投资的自主性,以获取更加及时、详尽的信息。Hassink等指出,中小投资者通过参加企业的网络会议、邮件咨询、参与公司各种活动可以获取越来越多自己所关注的信息,以便于进行理性投资决策。同时,他们还发现,在网络投资者关系管理活动中,投资者的地位还是比较被动的,企业控制着整个投资者关系管理发展的流程与趋势[15]。
二、网络投资者关系管理与信息披露
投资者在投资活动中逐渐意识到所投资企业信息的价值所在,有效的实时报告能够显着缩短年度或季度的报告周期,而信息对于资本市场的运作是至关重要的[16]。信息(尤其是财务信息)不仅有助于减少投资决策的不确定性和实现资源的有效配置,而且能够提高投资者与其他利益相关者之间关系的透明度[17]。投资者通过网络可以获取被投资公司越来越多的基本财务信息(如年报、中期报告)和及时的财务信息(如新闻稿、分析师的相关分析、每日股票详情)[18]。基于网络的商业信息被认为有助于投资及其他业务决策,SEC在2000年的规定中也认为,基于信息技术的投资者关系管理能够协调投资者、企业以及利益相关者之间的利益,提高证券市场的效率,加快时间敏感性信息的获取、处理、传播与分析速度[19]。正如Abdelsalam和Street认为的那样,互联网服务在促进金融市场的正常运转、增强公司的竞争实力和为投资者提供最新信息等方面具有明显的优势[20]。近些年来,大企业普遍开始利用媒介(如网络)自愿披露信息、与其投资者进行信息沟通,甚至有许多公司在其网站上披露大量的关于公司财务事项等方面的信息。与传统的纸质财务报告相比,互联网为投资者提供了更多与被投资企业进行财务信息沟通的机会,以鼓励投资者的理性投资行为[21]。利用互联网进行信息披露已成为大多数公司进行网络投资者关系管理的第一步。Hedlin将信息披露分为三个阶段五个层次,Geerings等在此基础上对信息披露阶段进行了进一步完善,这些阶段分别为:(1)第一阶段为披露通过纸媒发表的每个年度以及中期的财务信息。(2)第二阶段为公司的董事会决议等相关信息。(3)第三个阶段细分为三个层次。第一层次是公司利用网络优势和展示不同格式、不同语种的财务信息;第二层次是公司与其利益相关者之间通过邮件、在线交流等形式进行直接沟通;第三层次是公司与投资者关系管理相关的视频或音频文件,开通投资者在网上参加公司会议的渠道。同时,他们还发现:美国、英国等国家的社会组织和个人会要求公司公布更多的信息,这些国家的企业信息披露从而处于较高阶段;西班牙、挪威、丹麦等国家的企业出于保护商业秘密和避免不必要经营风险的考虑不愿披露更多的信息,因此这些国家的企业信息披露通常处于较低的层次上;发展中国家的市场不完整、管理不完善,故其企业信息披露所处的层次参差不齐,但往往都处于比较低的层次上[22]。另外,很多学者还比较关注公司的网站设计,他们认为吸引投资者眼球的首先是网络投资者关系管理的载体———网页。Allport和Pendley重点研究了基于网络投资者关系管理视角的网站特征,他们让一批经济管理类学生对不同设计风格的投资者关系管理网站进行测评,结果显示参与者对具有明显错误或者信息不完全的网站普遍反映较差,而设计良好、结构清晰、信息完备的网站更能引起投资者的注意,进而使投资者产生投资的想法[23]。然而,网站上公布的信息往往是公司出于企业会计准则的规定而披露的,投资者并不能真正地获取自己所需要的信息,信息不对称成为影响网络投资者关系管理过程中的一个突出问题。
三、网络投资者关系管理与信息不对称
一般来讲,企业通过网络投资者关系管理可以提高企业信息的可见度。Easley和O'Hara则认为持续的信息披露可以增加对资本市场的影响[24]。然而,关系的存在使得信息不对称成为现在投资者关系管理领域中一个比较突出的问题。Akerlof等提出了信息不对称理论,该理论认为:(1)市场中卖方比买方更了解有关商品的各种信息;(2)掌握更多信息的一方可以通过向信息匮乏的一方传递可靠信息而在市场中获益;(3)买卖双方中拥有信息较少的一方会努力从另一方获取信息;(4)市场信号传递在一定程度上可以弥补信息不对称的问题[25]。经济学理论认为较多的信息披露能够减少信息不对称和节约成本,因为信息披露的结果增大了信息的流动性,降低了转换成本。Chang等针对IIRM的信息披露质量与信息不对称进行研究后发现,信息不对称可以影响潜在投资者的行为,从而影响股票的市场需求,并且信息披露质量受到机构投资者的持股水平以及交易活动的影响,两者之间呈现正相关关系[26]。Ettredge和Gredes针对信息披露的及时性进行了分析[27]。SEC在2000年的相关规定中提出,为了投资者、企业和利益相关者的利益,以及提高证券市场的效率和公平,整个市场要加速对时间敏感性信息的获取、处理、传播与分析。2002年7月通过的萨班斯—奥克斯利法案要求企业加速季报及年报的披露,这为IIRM的发展提供了契机,随后美国全国投资者关系协会(NIRI)的投资者关系实践标准指出,信息的应该满足被最广大受众(包括中小投资者)所接触这一要求,同时鼓励企业利用多元化的信息技术信息。他们对世界500强的IIRM活动进行分析后发现,公司规模并没有如前人所预料的那样对信息披露的及时性产生显着影响,财务状况较好的公司倾向及时更新披露信息,信息更新间隔时间比较长的企业往往是出现了财务状况较差等情况,进入资本市场的企业更愿意主动进行信息披露[19]。投资者不仅关注信息披露的数量,而且更加关注信息的公允性,因此投资者只有在获取真实公允的信息后才能做出正确的投资决策。
四、网络投资者关系管理与审计
Khadaroo对基于IIRM的审计进行研究后发现,IIRM的普遍实施无疑给审计工作带来了新的机遇和挑战。网络财务信息的供给与需求引起了审计师的极大关注,而审计师的职责是对企业的年报发表独立的审计意见,以确保使用者获得的信息符合会计准则。但是,审计师对投资者关系管理网站上需要及时更新的信息却难以控制和改变,因为一些企业会未经审计的信息,还有一些企业的经过审计的信息中会掺杂着未经过审计的信息,这些无疑给审计师的审计工作带来了风险和挑战[28]。值得注意的一点是:审计师在某种程度上有权利禁止在投资者关系管理网站上公布他们的审计报告,因为他们认为这种信息的是不合适的。IASB在1999年进行了一项研究,这项研究对IIRM信息披露的弊端进行了分析并界定了通过网络财务信息的内容及范围,同时要求投资者能够识别没有采用国际财务报告准则的信息,这就要求审计师要指明已出具审计意见的信息。从1997年到2003年,美国、英国、澳大利亚、新西兰都了关于审计师审计工作的指导意见,这些意见都提及审计师的职责、网络环境下的内部控制与安全因素、网络财务信息的完整性以及审计过程。Fisher和Oyelere对IIRM的审计过程展开了探索:首先,审计师要区分审计项目与非审计项目的范围;其次,审计师对投资者关系管理网站上随时更新的信息要定期进行查看,以保证信息的真实合法;最后,审计师在年终审计时要注意IIRM的反馈信息,这将成为影响审计意见的重要因素[29]。随着IIRM活动的普遍开展,审计师的职责增加了对投资者关系管理网站的信息进行审计这一项,这虽然超出了传统的审计范围,而且审计师可能是最后一个对这些信息负责的人,但是审计师有责任确保投资者关系管理网站信息的真实合法。Khadaroo对马来西亚的100家公司进行实证研究后发现,非审计信息掺杂在已审计过的信息中会影响使用者对信息的正确判断,并且IIRM对财务信息的需求会影响审计师的审计意见,过多的网络咨询会影响审计的独立性[28]。Pike和Lanis指出,审计师应该对非审计信息与审计过的财务报告建立超链接,以增加非审计信息的可信度,减少审计风险,增强法律的可行性[30]。
篇6
关键词:投资者关系 全流通时代 上市地位
“战略(strategy)”原是军事用语，后来被用于其它领域。在企业管理领域中，它是指企业设立远景目标并对实现目标的轨迹进行的总体性、指导性谋划。企业的战略是一个包含总体战略和各种支持性子战略在内的一个系统。投资者关系作为上市公司的一项重要职能，往往被放在企业战略管理的范畴内加以考虑。
国内对投资者关系的认识与国际上存在一定差距。目前，我国大多数上市公司对投资者关系的理解还不深刻，投资者关系只是被当作一种短期目的性、功利性的行为，或者仅仅将其放在运营管理层次来认识，还未上升到战略的高度。而在国外，投资者关系是公司总体战略一部分的观念已经为上市公司所接受。
随着全流通时代的推进，我国上市公司的投资者关系将面临着更加体系化、规范化、专业化的要求。因此，我们亟需更新观念，从战略管理的高度来认识投资者关系。
在现代市场经济中，企业特别是上市公司面临的竞争已经不仅仅是产品市场上的竞争，这种竞争还出现在资本市场;准确地说，企业之间的竞争是一个包含产品竞争和资本竞争在内的全方位的竞争。而投资者关系是企业在资本市场上保持其竞争优势的关键因素。因此，每一个欲在资本竞争中取得成功的企业，不得不将投资者关系战略作为企业总体战略的一部分加以思考。
事实上，投资者关系的诞生，源于对“资本”这种稀缺资源的争夺。在上市或再融资的过程中，企业想要在众多竞争者中脱颖而出，以较低的成本融到大量的资金，它必须获得广大投资者对公司价值的认同，此时投资者关系便应运而生。在这里，投资者关系已成为企业产业升级、规模扩张战略的重要推进力量。
然而，投资者关系的战略意义并不仅仅是使得企业在个别资本运作事件中具备了竞争优势，其真正的战略意义在于，投资者关系能为企业培育一种可持续的竞争优势，而这正是企业战略的核心。那么它是如何做到的呢?
我们常用“上市地位”这一词来描述上市公司比同行业非上市公司具备的竞争优势，而这一竞争优势就是通过投资者关系来获取和维持的。首先，投资者关系能够赢得投资者对企业长期资本的支持，如对企业融资、再融资、发行债务工具的支持，这种支持为企业创造了一种财务上的竞争优势;其次，投资者关系管理是公司治理的重要内容，它能有效提高公司治理水平。因为投资者关系是一个双向的沟通过程，投资者关系不仅仅是向投资者单向传递公司信息，更重要的是，通过与不断地听取投资者的合理化建议，改善公司的实体经营和治理结构，从而提高上市公司的核心竞争力;第三，投资者关系有助于提高公司在社会中美誉度，改善公司的品牌形象，塑造企业的软实力。
因此，我们说，投资者关系属于上市公司战略管理的范畴，是上市公司总体战略的一个重要组成部分，如果一个上市公司的总体战略中不包含投资者关系战略，那么它就不是一个完整的战略。作为公司总体战略的一个子系统，投资者关系战略将和企业的其它子战略，诸如科技发展战略、人力资源战略、市场营销战略、企业文化战略等，一起构成一个完整的战略系统，支持公司总体战略的成功。
当我们站在战略的高度来看待投资者关系，我们会发现投资者关系是一项系统、长期的战略管理行为，而不是一种短期的、功利性行为。投资者关系与企业总体发展战略一样，具有系统性和长期性，这主要表现在以下方面:首先，投资者关系需要根据公司总体战略的动态调整而调整，是一个系统工程，而不是一个独立运行的管理行为。它需要根据不同时期的战略重点，选择不同的沟通内容和方式与投资者沟通，以取得投资者对公司总体战略的认可，以及赢得投资者对公司各项重大经营决策的支持。其次，任何“关系”的建立都非一日之功，投资者关系也是一样。建立良好的投资者关系，一方面要求企业内部形成一种尊重股东(特别是中小股东)的文化，而这种文化的形成只能依靠企业日积月累地培养，不可能通过几次员工培训就能解决;另一方面需要企业持续不断地与投资者进行沟通，创建畅通的沟通渠道和沟通氛围，零星的、功利性的沟通在投资者关系建立中所起的效果微乎其微。
那么，上市公司应该如何给投资者管理进行战略定位呢?
首先，投资者关系战略要基于公司总体发展战略，并且服务于公司的总体战略。在制定投资者关系战略时，公司管理者要深刻理解公司总体战略，根据总体战略如并购战略、国际化战略，制定相应的投资者关系战略。投资者关系的战略意义在于实现产业经营与资本经营的有效互动，借助资本的力量促进公司总体产业经营战略的实现。
篇7
【关键词】多地上市公司；投资者关系管理；问题；策略
一、背景
随着全球经济一体化的发展以及中国公司国际化战略的不断推进，越来越多的中国公司实现了A股、H股的同时上市，甚至是内地、海外的多地上市。像是现阶段，上市地监管法律法规日益严格，沟通信息多元化、时效性需求日益提升，均对上市公司的投资者关系管理提出了更高的要求。面对新挑战，多地上市公司投资者关系管理应如何开展，如何在合规性的前提下实现其战略职能，成为新形势下亚待解决的新课题。
中国企业之所以会多地上市，主要有两个原因：一是老牌海外企业的回归。20世纪90年代，中国企业面临银行贷款的局限、外汇体制对国际资金流入的限制及国内资本市场尚不完善等诸多限制，开始选择以海外上市的方式筹集资金。2000年至2005年，包括中石油、中国移动、建设银行、中国人寿、中海油等一大批优质大型企业在国内股市低迷的情况下海外上市。这一情况自2006年下半年有了改观，一些中央直属的大盘蓝筹股企业陆续海归。国内股市股权分置改革的完成、其他机制的完善、较高的市盈率，以及海外再融资困难等，均是了造成海外上市公司集中回归的原因，并形成了一大批同时拥有境外、境内上市平台的中国企业。二是多地上市模式，尤其是“境内+境外”上市模式，恰好满足了中国企业国际化战略的发展需要。一方面多地上市平台拓宽了融资渠道、有利于企业实施较低成本的融资，为国际化布局提供资金保证；另一方面，多地上市平台代表了优质品牌的形象，为公司的产业运营、资本运作提供了强有力的无形支持。“只有我们站在纽交所挥槌的那一刻，他们才会真正的看到你，认可你，尊重你”，电影《中国合伙人》将境外上市的意义夸张地宣扬至民族主义的高度。但无法否定的是：多地上市作为中国企业积极参与国际资本配置的“活广告”，是“优质企业”的代名词，有利于推进自身的国际化进程。
二、我国投资者关系管理的现状
这些年来，随着我国证券市场的发展越来越成熟，并且不断向国际靠拢，投资者关系管理已经受到了越来越多的上市公司的重视，尤其是在国内和海外进行多地上市的企业，这些企业大多是大规模、高水平的优质企业。面对不同证券市场的监管制度和投资者偏好的影响，以及国外成熟的市场环境的促进，这些企业已经开始重视投资者关系管理工作，而其他上市公司也努力跟进，并取得了一定的成绩，然而从整体上来讲，投资者关系管理对许多国内公司来说，还是一个比较陌生的概念，而且在实际工作中仍然存在诸多问题，投资者关系管理在我国还只是刚刚起步而已。
投资者关系管理这个概念在国内进行实施，也不过是近10年来的事情，这还是一个新生事物。国内对其研究还存在一定的局限性，而有关多地上市公司的投资者关系管理更是存在大量的理论空白，尽管这十年来的发展，使得我国上市公司对投资者关系管理的认识不断加深，越来越多的上市公司开始重视并主动实施投资者关系管理，但是仍然需要意识到的是，我国的投资者关系管理还是相当落后的，还处于不断发展的过程当中，与国外相比还有相当大的差距。
2013年初，润言了《2012年中国A股上市公司投资者关系管理调查报告》。该报告通过电话咨询的方式对投资者关系管理的情况进行调查，根据调查显示，尽管有83%的调查对象认为投资者关系管理工作十分重要，符合公司的长期战略需求，但仅有33%的调查对象真正落实了这一观点，切实制定了符合公司长期战略的投资者关系管理规划。由此可见，尽管投资者关系管理这一概念已经得到上市公司的广泛认同，但是，目前我国的实施情况与国外还有一定差距，整个与投资者关系的状况仍然存在着诸多问题。
从以上可以看出，随着我国证券市场的逐渐成熟，我国部分上市公司已开始重视投资者关系管理，也纷纷开展了投资者关系活动，运用种种方式加强同投资者的沟通。但同国外发达国家资本市场的投资者关系管理相比，我国的投资者关系管理也不过只有10年的时间，投资者关系管理在各个方面还表现出很大的差距。
三、多地上市公司投资者关系管理存在的问题
（一）投资者关系管理的制度还比较落后
多地上市公司的投资者关系管理，在我国投资者关系管理领域还是一个较为新鲜的内容，并且国内的投资者关系管理领域整体还较为落后。在这种情况下，我们只有向国外成熟的资本市场学习，并结合我国国内资本市场的现实情况，将国外的经验进行改进之后再运用到国内。然而，在学习的过程中，由于国内外环境的差异，以及经验的不足，大多数上市公司并没有建立起真正的投资者关系管理制度，而更多的是依靠人员的工作经验，这样就缺乏科学的管理程序，或许对于国内的上市公司而言，这种形式还可以勉强满足要求，但是面对国际证券市场成熟的环境，这样做是远远不够的，与国外的上市公司相比，大多数国内上市公司的投资者关系管理工作既没有专业人才去执行，也没有专门的机构去监督，要想系统地实施投资者关系管理工作十分地困难。制度的缺失使得我国上市公司在投资者关系管理方面难以适应海外的复杂环境，极大地影响了公司的发展。
（二）多数公司的投资者关系管理是消极而被动的
一方面，目前，大多数上市公司投资者关系管理活动是被动的，也就是完全依靠法律法规的强制力要求，公司内部缺少去进行投资者关系管理的动力，对于信息披露，也仅仅是满足法律法规要求的最低限度的内容，仿佛是将公司的内部信息当成秘密一样藏起来，而害怕披露给投资者，这是不利于证券市场的发展的。
另一方面，多数上市公司进行披露的信息质量较低，法律没有要求披露的内容就不披露，法律要求披露的内容就从简披露。举例来说，对于公司股票价格的信息，在国内，上市公司根本不会对其进行披露，并视之为大忌，而在国外，上市公司一般都会积极地对其进行披露，不仅如此还会对影响股票价格的各方面信息进行细致的分析，并与投资者进行沟通、交流。
（三）上市公司对投资者关系管理不重视
就目前来说，真正对投资者关系管理有所认识，并积极仅进行运作的企业仍占少数，大多数企业对投资者关系管理不重视，甚至是完全无视，并没有理解到投资者关系管理作为企业管理的一环的重要性。举例来说，虽然按照有关政策要求，上市公司都安排了专人来负责和设立咨询电话，以此开展投资者关系管理工作，但是实际操作中，公司的电话打不通或者是没人接的现象非常普遍；不仅如此，许多上市公司在自己的官方网站上并没有设立投资者关系管理专栏，或者是虽然设立该栏目，但很少披露相关信息，甚至是完全不披露，根本起不到与投资者进行交流沟通的作用。
四、多地上市公司投资者关系管理策略
（一）制定投资者关系管理制度
多地上市公司要想适应国外证券市场的复杂环境，就必须一改过去人治的特点，真正贯彻实施投资者关系管理，必须建立起严格的制度和法规，要将公司的投资者关系管理写入制度安排。以公司的管理机构为例，投资者关系管理的决策机构必须是董事会，董事会要负责制定公司投资者关系管理的制度，并负责检查考核相关制度的落实、运行情况；而公司投资者关系管理的监管则必须依靠监事会，投资者关系管理工作是否按照法律法规以及公司内部的制度进行运作，这些都需要监事会来进行保障。
（二）确立明确的公司战略
一个公司是否存在明确而长远的战略，是投资者判断公司是否值得投资的重要依据，如果公司缺少明确而长远的战略，投资者就会对公司缺少信心，从而在投资事宜上选择观望。具体而言，就会导致在股票市场上该公司的股票无人问津，价格持续走低。相反，如果公司制定了明确而长远的战略，投资者就能通过公司的战略目标来预测公司未来的经营状况，相对应的，在股票市场上，投资者自然钟爱这样的公司的股票。
与此同时，应当注意的是，公司战略的制定，必须要经过管理层谨慎的讨论和思考，在制定战略的过程中应注意以下两种情况：首先，战略的制定必须事实求实，立足现实情况。必须讲求诚信、公正，应该避免盲目追逐市场热点，更不宜公布不切实际的战略，否则，制定战略反而会起到反作用，与其制定不恰当的战略，宁愿不制定战略。坚持实事求是还要求在制定投资者关系战略时，也应将有关公司不好的消息公布出来，和投资者进行充分的沟通交流，以取得投资者的理解和支持。其次，配合公司总体战略，应该制定相关的投资者关系战略，并且应该突出该战略的目的和意义，务必使投资者明白，举例来说，公司在融资阶段应当解释清楚为什么要融资，融资能给公司带来什么影响，融资又能给投资者带来什么样的利益。同理，在公司进行重大战略调整时，就应该让投资者关系明白公司为什么要进行战略调整，战略调整是否可行，又能给公司未来的业绩带来什么影响。
参考文献：
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关键词：投资者关系管理；政治关联；企业价值
根据全美投资者关系协会的定义，投资者关系管理（IRM）是“公司的战略管理职责，它运用金融、沟通和市场营销学等方法来管理公司与金融机构及其他投资者之间的信息交流，以实现企业的价值最大化”。
IRM的关键构成因素就是信息披露，公司财务信息披露的质量和非财务信息披露的数量会直接影响到IRM的效果。董事会是连接股东大会和管理层的中枢机构，董事会政治关联不仅影响董事会执行效率和监督动力，还影响企业的制度治理环境。董事会政治关联所带来的这些影响是否会对投资者关系管理产生影响，此种影响是如何实现的，学术界对此缺乏充分的研究。
一、文献综述
（一）政治关联
政治关联就是企业为了寻求更好的发展而与具有政治影响的个人建立的一种隐形关系。关于政治关联对企业的行为、绩效和财务活动等方面的影响，国内外学者都有较深刻的认识和研究。国外学者的观点有以下两种。首先，政治关联能够给企业带来一系列的例如融资优惠政策、政府补助和税收优惠等好处。其次，政治关联有可能会使得政府扮演“掠夺之手”的角色，导致公司管理者目标混乱。从我国来看，学者对政治关联的研究多集中在政治关联对企业价值的影响及其影响机制方面。吴文锋通过实证研究发现具有地方政府背景的高管对公司价值的影响要显著大于具有中央政府背景的高管对公司价值的影响[1]。
（二）IRM与企业价值
IRM的关键构成因素就是信息披露。通过进行IRM活动，上市公司能够提高其披露信息的|量，增强公司与投资者之间的相互信任，从而有助于保持公司市值稳定、降低资本成本。同时，高质量的信息披露还能够扩大分析师的范围，从而提高股票流动性。投资者关系对企业价值的的提高作用已经得到国内外学者的广泛认可。
Higgins于1989年发现，战略和财务沟通有助于改善投资者的满意度和忠诚度，进而实现企业价值最大化目标[2]。李心丹等发现IRM水平高的企业，其净资产收益率、托宾Q都有较好的表现[3]。马连福等以深证A股上市公司为样本，实证发现IRM水平对权益资本成本产生较显著的负相关影响[4]。
二、研究设计
（一）研究假设
董事会政治关联通过保护企业产权、带去寻租收益，承担政府的寻租成本，进而影响企业的融资、投资等活动，改变了企业经营环境中的非市场环境，公司治理环境的改变必然会影响IRM活动的实施。首先，具有政治关联的上市公司缺乏披露高质量会计信息的动力。由于他们所获得的优惠特权大多是依靠政治关联取得的，上市公司倾向于掩饰这些不透明事项。而低质量的信息披露也就意味着低水平的IRM。其次，董事会政治关联所发挥的制度替代、隐含担保作用使得具有政治关联的企业能够获得更优惠的贷款条件，因此上市公司不再注重外部权益融资，中小投资者的地位岌岌可危。最后，政治关联给予企业的优惠的融资和补贴等好处，能够降低大股东侵占中小股东利益的成本，中小股东利益受到威胁。而IRM的主旨在于保护中小投资者的利益，所以我们认为，董事会政治关联降低了IRM水平。提出如下假设：
H1：民营上市公司的董事会政治关联对投资者关系管理水平存在负向影响。
大股东往往会为了个人利益而滥用权利去侵害少数股东的利益，有效的信息沟通与披露能够减少信息优势方 “掠夺”资源现象的发生。此外，有效的IRM活动还能够通过降低信息风险来增加股票交易量、提高股票流动性，直接影响企业的资本成本和股票价格，提高企业的竞争而优势。故我们认为IRM水平越高的上市公司，其企业价值越大。提出如下假设：
H2：在其他条件相同的情况下，高水平的投资者关系管理可以提升企业价值
（二）变量的选择
1.投资者关系管理水平（IRM）
本文参照南开大学投资者关系管理课题组构建的投资者关系管理指标体系进行量化。共设置了IR基础资源设置、IR人力资源设置和互动沟通三个一级指标，以及电话传真、投资者关系手册和分析师跟踪等15个指标，对每个指标进行赋值并计算其总指数。每个指标得分为0或1，所以每家公司得分区间为[0，15]。
2.董事会政治关联（PC）
本文将PC定义为虚拟变量，如果公司的董事会成员曾经或当时在政府、人大或政协任职，就认为该公司具有政治关联，则赋值为1，否则为0
3.企业价值（TQ）
本文以Tobin’s Q作为企业价值的替代变量。计算公式如下：
Tobin's Q=（负债账面价值+所有者权益总额*非流通股数/普通股股数+流通股股数*每股价格）/资产账面价值
4.控制变量
本文选取了可能影响IRM和企业价值的因素，如公司规模（SIZE）、行业类型（INDU）、公司业绩（ROE）、资本结构（LEV）、自有资本账面价值（BVE）和独立董事比例（INDE）作为控制变量，以控制其对回归模型的影响。
（三）模型的设定
针对假设一，构建了模型一：
IRM=β0+β1PC+β2ROE+β3LEV+β4INDE+β5SIZE+β6INDU+ε
针对假设二，构建模型二：
TQ=β0+β1IRM+β2LEV+β3BVE+ β4SIZE+β5INDU+ε
三、实证研究结果
（一）描述性统计
根据表1给出的变量描述性统计结果，我们可以了解到模型主要变量的基本情况。
样本公司中IRM水平均值为1.5368，表明我国民营上市公司的投资者关系管理水平普遍不高；具有董事会政治关联的民营上市公司占总样本的40.66%，说明我国民营上市公司寻求政治关联的现象较为普遍；托宾Q值的均值为3.0496，f明企业市场价值高于企业的重置成本，增加投资需求。
（二）回归结果与分析
由表2可以看出，回归方程在10%的显著水平上通过了检验。对模型一的系数分析可以得知，PC对IRM的回归系数为-0.233，并在5%的水平下显著，印证了本文的研究假设一 ，民营上市公司的董事会政治关联对投资者关系管理水平存在负向影响。对模型二的系数分析可知，IRM对TQ的回归系数为0.204，且在1%的水平下显著，证明了本文的假设二，在其他条件相同的情况下，高水平的投资者关系管理可以提升企业价值。
四、启示
首先，作为企业股东来说，要合理选择政治策略。企业的政治关联在带来融资便利、税收优惠等好处的同时，也会产生负面作用，如对企业的IRM水平产生负向影响。
其次，作为企业管理层来说，要强化对IRM的认识。本文的研究结论证明，企业的IRM具有提升企业价值的重要作用。上市公司应该将IRM作为公司治理的一个重要组成部分，从IRM网站建设、部门设置和人员配备等方面强化和实施。
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篇9
文章编号：1000176X（2016）01010008
一、引 言
会计信息质量对资本市场具有重要的意义。Jensen和Meckling[1]认为，较高的会计信息质量能够降低企业管理层的机会主义行为。Biddle等[2]认为，高质量的会计信息能优化公司资本配置以及提高投资效率。黄世忠[3]认为，较低的会计信息质量会挫伤投资者的信心。刘立国和杜莹[4]也提出低质量的会计信息会扰乱证券市场优化资源配置功能的发挥的观点。对于影响会计信息质量的因素，现有研究主要从两个层面展开：一是高管层面，主要包括高管个人特征影响。Aier等[5]指出，财务负责人的自身能力能够有效影响公司的会计信息质量。二是公司层面，主要包括公司治理和股权结构。Beasley[6]指出，公司治理越有效，其公司的会计信息质量越高。La Porta等[7]发现，股权集中度不利于公司会计信息质量提高。
上述两个层面的研究都得出了一些很有意义的结论，但这些结论主要以高管和公司作为分析因素，忽视了公司的另一利益主体――投资者的作用。投资者作为公司的所有者，他们需要掌握准确的会计信息以便于以后的投资决策，他们对公司的会计信息具有知情权和话语权。由此投资者保护程度肯定会对公司的会计信息质量产生影响。虽然在公司特征影响因素中涉及到了投资者的股权结构，但是该方面仅仅关注投资者保护的内部效应，而对于其外部效应――投资者保护的作用还很少涉及。那么投资者保护是否能够提升公司的会计信息质量？这种影响效应在不同的公司性质下又是怎样的？基于此，本文从投资者保护外部效应视角出发，基于2008―2012年沪深A股上市公司为样本，考察投资者外部保护程度对会计信息质量的影响。
本文的贡献可能有三：其一，现有研究主要关注于高管层面和公司层面的因素对会计信息质量的影响，本文研究投资者保护对会计信息质量的影响，这是对现有研究的补充。其二，关于会计信息质量的投资者保护层面的研究主要考察投资者股权结构的内部效应，忽视了投资者保护的外部效应。本文基于投资者保护外部效应视角研究投资者保护对会计信息质量的影响，是对现有研究文献的增量贡献。其三，本文的结论为政府科学制定上市公司会计信息质量方面的政策措施提供了计量依据。
一、文献综述
会计信息反映了公司的财务状况和经营成果，它的质量的好坏不仅影响到公司一些重大决策，如Biddle等[2]提出的投资决策，黄世忠[3]认为还会对证券市场资源有效配置甚至是政府宏观政策产生影响。因此，国内外的学者围绕会计信息质量进行了卓有成效的研究。
首先，研究者从公司层面考察会计信息质量的影响。一方面，由于大股东与中小股东之间存在利益冲突，大股东会为追求自身利益最大化而牺牲中小股东的利益；另一方面，由于在会计行为方面，大股东拥有优势控股权，可以对会计行为产生影响，这种会计行为仅仅是以大股东的利益为导向，忽略了中小股东的利益要求。Hart[1]提出此时大股东会利用控股权影响会计信息质量，并以其他利益相关者利益为代价增加自己的收益。La Porta等[2]以1995年27个发达国家和地区的公司为样本，考察发现股权集中度越高，公司的会计信息质量越低。李常青和管连云[3]认为，大股东持股过高或过低都会使得公司内部权力产生差异，进而增大公司内部操控会计信息可能性，其基于2000―2002年沪市421家上市公司为样本的实证结果表明，大股东持股比例与公司会计信息质量呈U型关系。黎文靖和路晓燕[4]基于2001―2004年沪深A股非金融上市公司为样本，结果发现第一大股东持股比例越高，则该公司的会计信息质量越差，但是与非国有企业相比，国有企业具有更好质量的会计信息。另外，高雷和张杰[5]认为，机构投资者能够起到监督大股东的作用，可以减少大股东的盈余管理行为，提高公司会计信息质量。丁方飞和范丽[6]也发现，机构投资者持股比例与会计信息质量呈现正相关关系。但是Sloan[7]却指出，机构投资者很有可能和公司管理者合谋，通过管理层传递的私有信息获取私利，使得他们比较同意管理层调减盈余的行为。杨海燕等[8]以2006―2009年深市A股上市公司数据为样本，指出机构投资者持股比例越高，会计信息质量越差，但却会提高会计信息的透明度。还有一些学者指出会计信息质量与董事会特征存在关系。Vafeas[9]指出，独立董事比例越高、董事会规模越小的上市公司越不可能进行财务报告舞弊的行为，也即具有较高质量的会计信息。Peasnell等[10]发现，外部董事比例越高的公司越不可能进行盈余管理，从而具有较高质量的会计信息。Felo等[11]认为，审计委员会规模越大且其中至少存在一个财务专家的公司具有较高质量的会计信息。国内这方面的研究也取得了较高的进展。刘立国和杜莹[12]基于1994―2002年因财务报告舞弊而被证监会处罚的25家上市公司数据为样本，发现内部董事越多、监事会规模越大的公司，越有可能发生财务舞弊的行为。赵景文[13]基于2002和2004年最佳和最差的100家公司样本，以中国公司治理指数代表治理质量，考察公司治理与会计信息质量的关系，结果发现公司治理质量越高，会计信息质量越高。
其次，研究者从高管层面考察对会计信息质量的影响。这些研究者的一部分人认为财务负责人的自身能力能够对会计信息质量产生影响。Aier等[14]提出自身专业能力越强，其所在公司的会计信息质量越高，所以，他们的研究对象通常是财务负责人。邱昱芳等[15]通过对2008年A股上市公司的财务负责人调查研究发现，财务负责人的工作经验、专业知识与会计信息质量呈现显著地正相关关系，而教育背景和专业资格认证与会计信息质量无关。还有一些学者则是以公司高管为考察对象，他们指出高管会通过增加对会计信息披露的决策权降低公司内部控制的方式来操纵会计信息来最大化自己利益。Hagerman 和Zmijewski[16]等认为，高管薪酬契约能够促使高管为最大化私有收益而操纵会计信息。Healy[17]也指出，管理者会为实现私有收益最大化而进行操纵会计盈余。刘慧凤和杨扬[18]以2004―2008年上市公司数据样本，研究指出高管薪酬契约具有会计信息激励效应，能够促使公司高管为获取更好的收益而进行盈余管理，降低会计信息质量。在研究中有Goh和Li[19]发现内部控制比较完善的公司可以抑制高管的盈余操纵空间，提高公司的会计信息质量。反之，内部控制差的公司就会有较差的会计信息质量。Doyle等[20]通过对2002―2005年705家上市公司进行考察，结果发现在内部控制程度较差的公司中高管更容易进行盈余管理，使得会计信息质量变低。刘启亮等[21]基于2007―2009年上市公司数据样本，研究发现上市公司的内部控制质量与会计信息质量存在正相关关系，但是公司高管的权力会降低这种内部控制对会计信息质量的提升作用。
综上所述，现有对会计信息质量的研究主要是从公司股权结构、公司治理以及高管特征层面进行考察，但却忽略了公司外部主体――投资者的影响，尽管某些研究涉及到投资者，但是大都是从投资者股权结构内部效应视角进行考察，而从投资者保护外部效应视角考察投资者保护对会计信息质量的成果是少之又少，因此，本文将从投资者保护外部效应角度考察对会计信息质量的影响。
二、理论分析和研究假设
现有研究表明，投资者保护力度不仅能够维护资本市场的健康发展，还可以影响公司的资本结构和公司价值。Shleifer 和Wolfenzon[22]指出，在投资者保护较好的国家中，股权比较分散，对投资者利益侵占行为较少，资本市场整体发展比较健康。LLSV指出在投资者保护较高的公司中，股权集中度比较低，使得越来越多的投资者参与公司的股权投资中来。Bhattacharya等[23]发现，对于投资者保护较好的公司，具有较低的融资成本和较活跃的股票交易。沈艺峰等[24]指出，投资者保护能够降低公司权益资本成本。王鹏[25]指出，投资者保护有利于降低公司控股股东对公司侵占的成本，提高公司的价值。那么作为向投资者提供公司经营运作资料，关系到投资者切身利益的会计信息，投资者保护力度对其也可能会产生影响。笔者认为投资者保护程度增强主要通过两种途径提高公司的会计信息质量：首先，投资者保护程度增强意味着法律的强制力和执行力度增强，企业将被迫披露质量较高的会计信息。2006年，财政部制定并了《会计信息准则》，该《准则》要求，“企业应该根据实际进行的交易或事项进行会计确认、计量和报告，以保证会计信息真实可靠，内容完整”，“会计信息报告应该清晰明确，以便于投资者理解和使用”。 从权威性和约束力方面看，虽然该准则虽然不及国家层面的法律法规如《会计法》、《公司法》等，但该准则仍然是强制执行的法律规范，对上市公司具有约束力，企业违反该准则将会受到相应的处罚。由此将约束公司不良会计信息的披露，增强会计信息披露的可靠性、完整性和真实性。另外，Pistor 和 Xu[26]提出在投资者保护程度较强的环境中，一般具有较强的法律和司法系统，能够有效迫使公司制定全面、完整的会计信息，增加信息的可靠性程度。其次，投资者保护能够有效约束管理层操纵会计信息，从而提高会计信息质量。Dechow 等[27]指出，在所有权与控制权相分离的股份制公司中，管理层会因为获取更大的自身利益而操纵公司的会计信息。但是La Porta 等[2]认为，在投资者保护较高的公司中，投资者保护的程度越高，外部投资者对公司管理层的监督和管理的力度越高，就会对管理层产生较大的压力，投资者这种压力会减弱管理层因操作会计信息而获取私有收益的动机，这在一定程度上提高了会计信息制定的真实性和完整性，从而提高了公司的会计信息质量。综上所述，本文提出如下假设：
假设：与投资者外部保护程度较低的公司相比，投资者外部保护程度较高的公司，更可能披露高质量的会计信息。
三、研究设计
1样本选取和数据来源
由于2007年开始实施财政部制定的《会计信息准则》，本文选取2008―2012年沪深A股上市公司为研究样本，最终共得到9 379个观测样本，如表1所示。
公司财务数据（净利润、公司总资产、总负债、经营活动产生的现金流、营业总收入、应计账款额、固定资产净值、总资产收益率、审计意见等）、公司股权结构（第一大股东持股数量、机构投资者持股数量、公司总股本等）、公司治理数据（独立董事人数、董事会人数等）、公司特征数据（最终控制人性质、行业、地区等）均来自于国泰安数据库。“市场中介组织发育程度和法律制度环境”指标来自于《中国市场化指数――各地区市场化相对进程2011年报告》。
2回归模型和变量
为检验前文假设，本文设定如下模型：
DCA=Protection+Control（1）
会计信息质量（DCA）：借鉴Dechow等[27]以及杨海燕等[8]的做法，使用横截面Jones修正模型来测量操纵性应计利润（DCA）。首先，计算经滞后总资产调整的总应计利润额（TA）=（净利润-经营活动现金流量净额）/上年末总资产（At-1）。其次，根据公式NDAi，t=b0（1/At-1）+[b1（REVi，t-RECi，t）/Ai，t-1]+ b2（PPEi，t/At-1），计算在t年经滞后总资产调整的非主观总应计利润额（NDA）。其中，REVi，t表示i公司在t年与t-1年间的营业收入差额；RECi，t表示i公司在t年和t-1年的应计账款差额；PPEi，t表示i公司在t年的固定资产净额；b0、b1、b2是系数，具体是由下列方程中估计得出：TAi，t=b0（1/At-1）+[b1（REVi，t-RECi，t）/Ai，t-1]+ b2（PPEi，t/At-1）+εi，t。最后，经过公式DA i，t= TAi，t-NDAi，t计算i公司在t年经滞后总资产调整的操纵性应计利润DA i，t，并对其取绝对值（DCA），绝对值越大则表示会计信息质量越低。
投资者保护（Protection）：本文借鉴王克敏和陈井勇[28]做法，使用上市公司年报中审计意见类型来刻画投资者保护指标（Protection_1），即当审计意见类型为标准无保留意见时取值为1，否则取值为0。另外，借鉴王鹏[25]和沈艺峰等 [29]的做法，使用《中国市场化指数――各地区市场化相对进程2011年报告》中的“市场中介组织发育程度和法律制度环境”指标进行测量投资者保护（Protection_2），当该指标高于中位数时取值为1，否则取值为0。由于该指数报告仅截止到2009年，借鉴谢德仁和陈运森 [30]的做法，后三年的数据全部使用2009年的数据进行替代，这是因为市场环境是一个缓慢渐进的过程，2010、2011、2012年和2009年各地区的市场环境变化较小，再加上取市场环境中位数检验环境好和差的虚拟变量，从而降低了各地环境的细微差别。
控制变量（Control）：第一大股东持股比例（Share），第一大股东持股数量与公司总股份的比值。邱昱芳等 [15]认为，第一大股东持股比例越高，则公司的会计信息质量越低。机构投资者持股比例（Inshare），机构投资者持股数量与公司总股本的比值。高雷和张杰 [5]研究发现，机构投资者的股权集中度有利于会计信息质量的提高。独立董事比例（Indd），独立董事在董事会中所占的比例。Peasnell 等[10]发现，独立董事有利于提高公司的会计信息质量。公司规模（Size），总资产的自然对数。杨海燕等[8]指出，公司规模不利于会计信息质量的提高。公司绩效（Roa），公司的总资产收益率。杨海燕等[8]指出绩效越好的公司中，会计信息质量越差。资产负债率（Lev），总负债与总资产的比值。李常青和管连云[3]发现，公司资产负债情况会降低会计信息质量。公司增长性（Growth），当年营业总收入减去上年营业总收入的差值，除以上年营业总收入。胡志颖等[31]研究发现，具有较高成长压力的公司，会计信息质量越差。此外，根据胡志颖等 [31]的做法，本文还控制了行业和年份虚拟变量。行业虚拟变量（Industry）：根据《上市公司行业分类标准》（中国证监会，2001版），除制造业按照二级分类标准，其他行业按照一级标准分类，共22个行业，设置21个行业虚拟变量；年份虚拟变量（Year）：以2008年为基础，共设置4个年份虚拟变量。
四、实证结果与分析
1描述性统计和相关性分析
由表2中可以看出，操纵性应计利润的平均值为049，中位数为040，并且样本中的操纵性应计利润的差别比较大，标准差为044，最大值为287，最小值为000；就投资者保护程度而言，其中94%（80%）的上市公司中的投资者保护程度较高。第一大股东持股比例的均值为33%，机构投资者持股比例的均值为28%，独立董事比例的均值为37%，基本上达到《上市公司治理准则》（2001年）独立董事建设的要求；公司规模的平均值为2180，公司总资产收益率的均值为004，资产负债率的均值为054，公司平均增长性为21%。
表3给出的是在不同投资者保护程度下，会计信息质量样本的t值检验情况。由表3可以看出，在第一类投资者保护指标中，高投资者保护程度下的操纵性应计利润为049，低投资者保护程度下的操纵性应计利润为056，t值为-340，且在1%的水平上显著，这说明投资者保护程度越高，操纵性应计利润越低，也即会计信息质量越高。在第二类投资者保护指标中，高投资者保护程度下的操纵性应计利润为049，低投资者保护程度下的操纵性应计利润为051，t值为-165，且在5%的水平上显著，这说明投资者保护程度越高，操纵性应计利润越低，也即会计信息质量越高，这一结论初步证实前文假设。另外，研究指出投资者保护程度越高，机构投资者持股比例越高，公司规模越大，公司绩效越好，但是资产负债率越低，公司增长性越低。
由表4中可以看出，无论是Spearman检验还是Pearson检验，投资者保护指标（Protection_1和Protection_2）均和会计信息质量（DCA）显著相关，而且投资者保护越高，会计信息质量越好。第一大股东持股比例越高、公司规模越大、公司绩效越好、自由现金流越多、公司资产负债率越大、公司增长性越高，则公司的会计信息质量越差（无论是Spearman检验还是Pearson检验）。另外，其他各个变量之间的相关性系数均未超过035，可以看出所选变量之间并不存在严重的多重共线性。
2回归分析
表5给出了回归结果，其中基准模型是所有控制变量的回归结果。
由表5可知，第一大股东持股比例（Share）的回归系数显著为正，这说明股权集中度越高，会计信息质量越差，这与邱昱芳等[15]的研究相一致；机构投资者持股比例（Inshare）的系数显著为负，这表明机构投资者持股比例越高，会计信息质量越好，这与高雷和张杰[5]的研究相一致；公司规模（Size）的回归系数显著为正，这表明在公司规模较大的公司中的会计信息质量越差，这与杨海燕等[8]的研究相符；公司绩效（Roa）的回归系数显著为正，说明绩效越好的公司中的会计信息质量越差，这也与杨海燕等[8]的研究相一致；公司资产负债率（Lev）的回归系数显著为正，这表示在公司负债越高的公司中，会计信息质量越差，这和李常青和管连云[3]的研究相类似；公司增长性（Growth）的回归系数显著为正，意味着处于增长压力大的公司中，会计信息质量越差，这与胡志颖等[31]的研究相类似。以上研究结果在模型1至模型6中也同样具有类似的结果，说明所选控制变量具有较高的稳定性和合理性。
模型1―模型3是加入投资者保护（Protection_1）后的回归结果。模型1是仅仅包含投资者保护和会计信息质量的回归结果，其回归系数为负值，且在1%水平上显著，模型2是加入除行业和年份虚拟变量之外控制变量后的回归结果，其投资者保护（Protection_1）的回归系数显著为负，模型3是包含行业和年份虚拟变量之内所有控制变量的回归结果，其投资者保护（Protection_1）的回归系数显著为负，这一结果充分表明投资者保护越高，会计信息质量越好；模型4―模型6是加入投资者保护（Protection_2）后的回归结果，其投资者保护的回归系数均显著为负值，这就表示在投资者保护程度越高的公司中，会计信息质量也会越高，即与处于投资者保护程度较低的公司相比，处于投资者保护程度较高的公司，其披露的会计信息质量越高。证实了本文的假设。
五、进一步研究及稳健性检验
高燕 [32]指出，最终控制人性质影响公司行为和决策，尤其会影响公司会计信息质量。在不同的企业性质中，潘红波等[33]提出，由于所受到的约束存在差异，政府的干预程度也会存在差异，那么对投资者保护和会计信息操纵行为的关系影响也可能会存在差异。为此，我们将研究样本分为国有上市公司样本和民营上市公司样本（最终控制人为国有控股性质的取值为1，否则取值为0）进行回归分析。表6给出的是在不同控股性质下的投资者保护与会计信息质量回归结果。
从表6可以看出，模型8中的投资者保护（Protection_1）回归系数显著为负，这说明相对于国有控股公司，在民营上市公司中，投资者外部保护程度与会计信息质量的关系更为紧密，即在民营上市公司中，投资者外部保护程度越强，会计信息质量会越好。其原因可能是由于国有上市公司存在“所有者缺位”问题，国家作为大股东对公司经营进行监督的效率不如民营上市公司。另外，民营上市公司中不存在政府强制性的政策性目标，更有动力披露全面准确的会计信息。模型9和模型10中的投资者保护（Protection_2）回归系数显著为负。这说明，无论在国有上市公司还是在民营上市公司中，投资者保护（Protection_2）越高，会计信息质量越好，但是从t值来看，民营上市公司中的t值稍微大些，这也说明民营上市公司中的投资者外部保护程度对会计信息质量的影响要高于国有上市公司的影响，即与国有上市公司相比，民营上市公司的投资者外部保护（Protection_2）与会计信息质量的关系更为紧密。
为验证实证结果的稳健性，本文进行了如下检验：（1）借鉴Dechow 和 Dichev[34]提出的使用Jones模型计算所得的盈余质量以及将应计利润额转化为过去、现在和将来的现金流的标准差作为会计信息质量的替代变量进行回归，结果并未出现实质性的变化。（2）在投资者保护中，使用《中国市场化指数――各地区市场化相对进程2011年报告》中的“市场中介组织发育程度和法律制度环境”具体数据而非虚拟变量进行测量，结果并未出现实质性的变化。（3）市场的发育程度一定程度上反映了投资者的保护水平，所处的市场化程度差异性较大的公司中，投资者保护程度对会计信息质量的影响可能会存在差异。我们将研究样本分为高市场化样本和低市场化样本，采用樊纲等[35]的市场化指数（将每年高于市场化指数中位数的取值为1，否则取值为0）进行回归，实证结果没有发生实质性变化。上述检验结果说明本文结论具有较高的稳健性。
六、结 论
篇10
>> 投资者的保护利器 保护投资者利益的思考 对投资者保护关系与披露机制投资者保护的分析 机构投资者持股、公司治理及投资者保护关系研究 基于中小投资者保护的投资者关系管理 投资者关系管理的关键是保护中小投资者权益 投资者关系管理的关键：保护中小投资者权益 投资者的保护——基于保护策略视角分析 投资者关系、公司价值与投资者保护 基于中小投资者的证券市场投资者利益保护举措探究 公司治理、融资结构与投资者保护 资本成本与投资者利益保护关系解析 交叉上市的投资者保护效应研究 内部控制的投资者保护路径研究 阳光私募基金的投资者保护研究 投资者保护\定向增发和财富转移 投资者保护测量:一个研究综述 中小投资者利益保护问题研究 内部控制审计与投资者保护研究 投资者保护与财务报告质量研究 常见问题解答 当前所在位置：l.
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