公司股权激励分析范文
时间：2024-02-04 18:28:42
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篇1
股权激励是一种通过经营者获得公司股权形式给予企业经营者一定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策?分享利润?承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务的一种激励方法。股权激励是一种长期性的政策措施。以下主要结合上市公司股权激励对公司股票价格产生的影响进行资本市场如何应用股权激励进行分析研究。
二、股权激励对股价影响的研究方案设计与结果
（一）研究方案设计
本文主要采用比较分析的方法对股权激励对股价的影响进行分析，通过对同一时期几家上市公司股价变化进行对比，分析其变化幅度；将某一公司在实施股权激励措施前后的股价进行对比分析。从以上两相对比分析中分析股权激励措施对股价的影响以及影响效应的大小。由于股价是受到多方面因素影响，在本次研究中我们假定将行业和股权激励作为研究变量的前提下其他的外部因素不产生影响。在此前提下从实施了股权激励方案的上市公司中选取24家作为分析对象，对其股权激励措施实施前后一段时间内的股价变化进行监测记录。股权激励对股价影响的指标主要是从短期内的股价涨幅变化以及长期下的振幅变化（振幅=[成交均价―收盘价]/收盘价）反映出来的，这两项指标也是本次研究主要的依据。
（二）研究数据分析
从对下列10家上市公司股权激励措施条件下股价变化的分析中可以看出，纳入统计的上市公司对股权激励措施在短期股价变动反映上相当明显，例如苏泊尔和有研硅股的超额收益率甚至分别达到了93.46%和51.46%，详见表一。从股权激励措施公布后的一段时间内的股价变化来看，股权激励措施公布对于股价有一定的推动的作用，但是这一长期的影响与同行业的整体股价上涨也是具有很大关系的。因此，可以说股权激励对股价的长期影响并不是很大。
表1 不同行业股价变动情况对比分析（原始数据来自花顺软件的基本数据，后经统计处理）
上市公司 股权激励计
划公布日 披露日
前股价 披露日
后股价 实际股
价变动 同行业股
价变动 超额收
益率
有研硅股 2006/12/26 10.92 19.93 82.51% 31.05% 51.46%
宝钢股份 2006/12/19 5.86 9.15 56.14% 22.42% 33.72%
泰豪科技 2006/12/14 8.20 11.75 43.29% 29.54% 13.75%
中兴通讯 2006/10/25 55.86 69.14 23.77% 6.15% 17.62%
晨鸣纸业 2006/10/11 8.74 10.25 17.28% 3.38% 13.90%
博瑞传播 2006/7/27 16.15 18.64 15.42% -2.57% 17.99%
苏泊尔 2006/4/7 7.01 15.93 127.25% 33.79% 93.46%
广州国光 2006/4/11 10.00 15.11 51.10% 31.27% 19.83%
伊利股份 2006/4/24 17.85 29.39 64.65% 22.48% 42.17%
泸州老窖 2006/6/6 11.11 13.55 21.96% 1.95% 20.01%
三、股权激励措施对股价的影响分析
（一）股权激励措施对股价短期的影响分析
根据研究结果显示，上市公司的股价在股权激励措施公布后出现了较为明显的上涨，短期内投资者将资金投向该类企业主要是由于对实施股权激励措施的上市公司具有良好的业绩期望和信心，实施股权激励措施从投资者角度来看是业绩提升的一项有效措施，因此对股价的上升有一定的推动作用。究其原因主要有以下几点：
第一，上市公司经营中采取的“压紧弹簧”措施，有的上市公司会在实施股权激励措施之前有计划的对公司的经营收益率通过各种方法进行降低处理，这样做的目的在于使投资者的预期有所降低并为公司制定较低行权价提供有利条件。在公布实施股权激励措施后，就能够赢回投资者对收益的期望和信心，此时股价就会有相应的提升，公司也能够从中获利。
第二，管理者掌控信息，上市公司的高级管理层对于证券投资信息的掌握本身就比普通投资者更加全面、及时和准确，因此作为上市公司股权激励措施的制定者制定政策措施对于普通投资者来说具有投资引导的作用，在投资者看来上市公司的股权激励措施包含着未来可能产生收益的一些信息，而这些信息是由于经营者的掌握，才有该措施的制度实施。
（二）股权激励措施对股价长期的影响分析
相对于短期内股权激励措施对股价的影响不同，股权激励措施对上市公司股价的影响在该措施公布之日起的一年时间内所产生的影响并不具有一致性，有的上市公司股价出现了高于同类股价的上涨幅度，有的却也出现了落后于同行业股价上涨的幅度，虽然整体上股价在股权激励措施公布后都有上涨，但是原因却是复杂的，不能单一的将其归功于股权激励措施的公布实施。股权激励措施的实施可能在某些公司被股票期权化，这样反而会给公司带来一些不利消息和影响，因为实施股票期权后公司的每股收益都会被稀释，相应的股东权益也被稀释。因此，股权激励所带来的业绩提升的也有可能被消极的因素取代。
篇2
关键词：股权激励；创业板；核心要素分析
一、引言
股票期权作为一种长期激励工具，于20世纪90年代在欧美国家得到广泛应用并取得良好效果。但在我国，由于缺乏制度保障，上市公司难以实行真正意义上的股权激励机制，以达到企业所有者和经营者共同发展的目的。2005年以后，随着公司法、证券法的重大修改和《上市公司股权激励管理实行方法》等政策的陆续出台，为上市公司的股权激励扫清障碍。2009年10月，创业板开板，自此，股权激励受到创业板企业的热捧，2011年有22家新推激励计划，至今累计有45家公司推出股权激励方案。
二、创业板公司股权激励的概况
创业板主要服务于自主创新企业以及其他成长型创新企业，这类企业不同于传统企业的主要特征是盈利基础不依赖于固定资产投入，而人力资源等无形资产比重较大。由于人才是创新企业发展的关键因素，为了更好地吸引人才，创业板公司往往大量采用股权激励。股权激励被冠以“金手铐”的称号，作为公司吸引人才，留住人才，促进长期业绩增长的重要机制。然而，迄今为止，“金手铐”在创业板上效果差强人意。一方面，一些创业板公司的股权激励计划因为行权门槛低、激励方案覆盖范围广以及行权价格低，备受市场质疑；另一方面，在创业板开板初期，由于市场追捧导致企业有意识地将行权价设定于高位之上，但在如今行情低迷，市场回归理性，泡沫减小，使得行权价与当下的股价出现集体倒挂的现象。神州泰岳、中能电气、宁波GQY、双林股份4家公司10月21日的收盘价分别为25元、11.44元、14.82元和16.12元，而其行权价分别为60.31元、37.49元、28.88元、20元，股价远远低于行权价，受此影响，4家公司不得不宣布撤销股权激励计划。此外，看似华丽的股权激励计划没有遏制高管流失，深交所公开资料显示，截至2011年10月，创业板高管辞职公告接近190份。由此可见，股权激励计划方案设计需要更多智慧。
三、创业板上市公司股权激励计划方案特点比较
本文以3家来自不同行业的公司为例――汉得信息、南都电源和华星创业，从激励的标的、授予数量和范围，有效期和行权安排，行权条件和行权价格的确定核心要素入手，试析上市公司股权激励计划的特点。
第一，激励标的以股权激励为主。在股票期权、限制性股票、业绩股票和股票增值权四种激励方式中，限制性股票需要企业支出回购股票的全部或绝大多数资金，股票增值权需支出差价的收益，而股票期权和业绩股票根本无需企业支出。选取的3家公司中，汉得信息授予限制性股票期权，华星创业和南都电源都授予股票期权。而根据wind资讯，提出股权激励的45家公司中，有38家选择股票期权，其余几家选择股票或股票和期权组合。
第二，授予股权范围较广。汉得信息授予股票数量为650.65万股，占汉得信息已发行股本总额的4.02%，共授予340人；华星创业向激励对象授予249万股股票期权，占目前总股本的2.08%，激励对象为84人；南都电源授予股票期权数量800万股，激励对象为212人，占目前总股本的3.23%，三者均包括高管和核心技术人员。由此可见，创业板上市公司股权激励涉及的股份数额较多，激励范围较广，有利于激发员工的积极性，促进公司发展。
第三，股权激励计划的有效期大致为3-5年。汉得信息授予的限制性股票解锁期为3年，华星创业股票期权行权期为4年，而南都电源为54个月。这样安排时间一是因为市场不确定性较大，时间太长，激励强度越小；二是追求短期利益的心理。但短期内可行权完毕，容易导致后续激励不足的问题。
第四，实现股权激励的业绩考核指标体系较为单一。汉得信息和华星创业均以净资产收益率和净利润增长率为考核指标，南都电源则更简单，仅仅以净利润增长率为指标。
第五，行权价格的确定基本以股票市价为基础。汉得信息是以激励草案会议决议公告日前40个交易日均价与公告前20个交易日均价和公告前一个交易日股票收盘价三者中的较高者确定；华星创业股票期权的行权价格取下列两个价格中的较高者：一是股票期权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；二是股票期权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。而南都电源除上述两项外，再加上公司首次公开发行价，取三者中较高者。在行权前，如果公司有资本公积转增股本、派送股票红利、股票拆细、配股或缩股等事项，对行权价格和数量进行相应的调整。
四、创业板公司股权激励存在的问题及对策
（一）股权激励存在的问题
1.业绩评价指标过于片面，一是使激励对象过分注重短期财务成果，助长其短期投机行为，忽略企业长期价值的创造，如管理者可能会通过调整会计政策操纵财务数量，粉饰财务报表中的净利润，从而优化财务指标；二是业绩评价不考虑系统风险的影响，但市场的剧烈波动将影响股权激励的效果。当金融危机出现，绝大多数业绩下滑，被激励者绩效被淹没；而经济繁荣时期，行权条件又会轻而易举地达到，达不到激励的目的。
2.上市公司容易操纵股价。受利益驱动，上市公司管理层可能为了谋取利益，违背股权激励的初衷，利用信息披露操纵公司股价，使公司股价配合行权节奏波动。此外，按照新会计准则的要求，期权、限制性股票等股权激励，按照其内含价值，在授权日起计入等待期的公司成本费用，准则中没有对激励成本在等待期内的分摊方式做出明确的界定，不同的成本分摊方式，可能成为高管等股权激励对象操纵利润的手段。上市公司利用期权费用的会计处理，随意调整会计报表的做法，不利于投资者对公司价值的判断。
3.股权激励设计方案趋同化，上市公司的股权激励价格确定、业绩考核指标、行权安排等设计基本类似，没有考虑不同行业公司、公司不同发展阶段的特点和公司要达到的目标来设计个性化的股权激励方案。
（二）股权激励建议
针对上述问题，本文提出以下建议：一是制定有效的股权激励计划，有效的股权计划是指股权激励计划方案设计应该更严谨，考虑到股权激励方案执行的各个方面，如经济环境的影响，股价偏离股票价值时的处理方法等；二是完善股权激励的政策；为使上市公司股权激励计划真正做到规范，应及时推出更完善的政策，如股权激励企业会计实施细则、信息披露管理政策；三是平衡激励和福利之间的关系；股权激励的目的不是变相地“送红包”，而是在公司业绩提升的情况下，给予被激励者合理的激励收益，实现所有者和激励的共赢，股权激励行权条件的设置，即不能激励过度，使股权激励变成福利工具；也不能矫枉过正，使行权遥不可及，失去激励意义；既要考虑公司未来3-5年时间内保持业绩的稳定增长，也要考虑公司的后续激励问题。
股权激励作为一项长期激励的有效手段，为使其有效实施，得到市场的认同，既能反映企业人力资源战略的价值取向，又能反映激励对象的内在诉求，还需要资本市场参与者的共同努力。
参考文献：
1.宁小博.后金融危机时期的股票期权核心要素设计――基于金地集团股票期权计划的研究[J].财会月刊,2011(2).
2.马会起,干胜道,胡建平.基于经营者股权激励的盈余管理与股价操纵相关性研究――来自中国上市公司的经验证据[J].财会通讯,2010(6).
3.秦锂,朱炎.上市公司股权激励现状分析[J].财会通讯,2009(6).
4.许敏敏,黄国成.股票期权会计处理的相关问题探讨――基于伊利股权激励计划的分析[J].财会月刊,2010(10).
篇3
股权激励是一种通过授予经营者一部分公司的股权，给予他们一定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险，从而能够尽职尽责地为公司的长远发展服务的激励方法。它出现于企业的所有权与经营权分离之后，是在委托理论和人力资本理论等的基础上发展起来的，是公司治理理论在企业经营管理实践中的具体运用。
二、总体情况分析
本文是以从2006年至2010年底沪深两市实施过股权激励的88家上市公司作为研究对象，来分析股权激励的实施情况。虽然这期间有186家上市公司，曾经先后提出过股权激励草案，但是付诸实施的并不多，分别只占到沪深两市全部上市公司的9.62%、4.5%，可见我国上市公司对于股权激励制度的使用程度并不高，而且在实施股权激励的88家上市公司中，股权激励的总股数占当时总股本的比例在5%以上的只有34家，不到样本公司的一半，而激励水平在1%以下的就有14家，由此可以看出我国现在的股权激励水平并不高。下面以这88家公司的数据做详细的统计分析。
1、行业分布特征
本文使用的行业分类标准是以CSRC行业分类为依据，即分为农林牧渔业、采掘业、制造业、电力煤气及水的生产和供应业、建筑业、交通运输仓储业、信息技术业、批发和零售贸易、金融保险业、房地产业、社会服务业、传播与文化产业、综合类等。下面就对实施股权激励的上市公司行业特征进行分析，如表2.1所示：
从表2.1中我们可以看出，实施股权激励的上市公司中，制造业所占比重最大，占总样本的64%，而其他行业中信息技术业所占比重较高，达到14%，其次就是房地产业和批发和零售贸易，各占7%和6%，其他行业都不足5%，建筑业、金融保险业、传播与文化产业、综合类的只有1%，可见我国股权激励的上市公司行业分布特征显著。
而从占整个行业的比例来看，信息技术业占整个行业的比例最高，达到7.23%,农林牧渔业和房地产业都在5%以上，其他的公司都小于5%,甚至有的行业只占到百分之一点多，所占比例很低，另外制造业的比例只有4.18%,在实施股权激励公司的绝对数比较中，制造业高居榜首，而在分析相对数据的时候却低于农林牧渔业和房地产业。
通过以上的分析，我们可以得出这样的结论，对技术水平要求高而且对人力资本比较重视的企业实施股权激励的更多一些，比如信息技术业、房地产业、制造业、批发零售业较可能实施，而其他行业实施的相对较少，所以说实施股权激励和行业还是有较大的相关性。
2、地区分布特征
根据我国省份所处的地理位置不同，大致可以划分为东部、中部和西部三大地区，进一步划分为东北、华北、华东、华中、华南、西北、西南七大区域。本文就按七大区域来划分我国上市公司的地区分布。如表2.2所示：
从表中数据来看，华东地区实施股权激励的公司有32家，其次是华南地区25家，华北地区有13家，但是北京就有11家，内蒙古和河北省都仅有一家，从这些数据来看，相对发达的地区实施股权激励的可能性较大。
3、企业类型
按照所有制的性质分，企业可分为国有企业、集体企业、私营企业、混合企业。在本文的研究样本中，实施股权激励的88家上市公司中有64家是私营企业，国有企业相对较少，只有22家，混合企业有2家，没有集体企业。具体所占比重如下图所示：
4、股权激励方案
实施股权激励的上市公司，其激励方案并不相同，本文主要从激励模式、方案有效期和激励强度、行权条件等来分析激励方案的特征。
（1）激励模式
目前，股权激励方式主要有股票期权激励、限制性股票激励、股票增值权、业绩股票等。多数公司是使用单一的激励方式，也有一些是采用复合式的激励方式。分析我国目前实施股权激励的上市公司中，采用股票期权激励的公司有58家，占到总样本的65.91%，采用限制性股票激励的有23家，占总样本的26.14%，采用股票增值权激励和业绩股票激励的上市公司各有1家，占总样本的1.14%，而采用复合式激励方式的有5家，从这些数据中，我们可以看出目前我国的股权激励采用股票期权和限制性股票的占绝大多数，而股票增值权和业绩股票则很少，说明我国的企业还是倾向于选择理论和实践证明较为成功的股票期权来进行股权激励。
（2）方案的有效期
我国上市公司制定的股权激励方案中，都设定了方案的有效期，国外的有效期都比较长，十年以上的很多，更注重长期效应，而相比较国内方案的有效期则较短，五年以内（含五年）的就有62家，六到十年的有26家，不过少于5年有28家，这样来看我国的上市公司并不是很注重股权激励的长期效应，一个激励计划在短短的3到5年内还不足以显示其激励效应，应该是在激励方案中延长其有效期，以发挥激励计划的最大效应。
（3）行权条件
上市公司行权的业绩条件一般是以会计指标来衡量，主要有以下几种：净资产收益率、加权平均净资产收益率、净利润、净利润增长率、营业收入等。而大多数公司并不是以单一的会计指标来确定行权条件，通常是以两个或两个以上的会计指标来衡量，然而尽管如此，由于选取的指标有一定的相关性，仍然不可避免会有管理层操纵的可能。在实施股权激励的这些公司中，有14家公司只选择了净利润增长率、净资产收益率或净利润等单一的会计指标来确定行权条件，其他公司均是采取两个或两个以上的复合指标。但是仔细研究他们的这些行权条件就可以发现这些行权的门槛很低，经营者不需要很努力就可以轻松的实现其行权条件的要求。
三、股权激励实施过程中存在的问题
由于我国实施股权激励的时间较短，而且相关法律的出台也并未与股权激励的实施同步，所以这就造成了在实施过程中的问题，主要有以下几个方面：
1、实施股权激励的模式较为单一
通过上文的分析，我们可以看出目前上市公司中采取股票期权激励的数量最多，占到公司总数的一半以上，究其原因是在股票期权模式下，经营者分享的是公司股票市场价值增加的部分，而并不是公司的利润，不会对公司的现金流造成影响，所以公司比较倾向于选择股票期权的模式。但是股票期权也存在一些弊端，股票期权的价值相当依赖于股价的上升，当股票价格持续下跌的情况下，这种激励就很可能失效。而且目前我国的股票市场还不太成熟，如果上市公司大范围的采取这种激励模式，很可能会促使经营者为了实现股票价格在短期内上升的目标而进行操纵报表、修改业绩水平等，这样的话非但没有起到股权激励应有的长期激励作用，而且还导致了公司经营者的短视行为，从而最终损害了公司的利益。
2、股权激励方案的有效期偏短
纵观我国实施股权激励的这些上市公司，他们制定的激励方案中，方案的有效期小于等于5年的占70.45%，这就是说大多数企业都设定了较短的有效期，他们并没有充分考虑到股权激励的长期效应问题，可能在短短的3到5年的时间里还不能显现，而且有的公司还说明最长的期限不超过五年，这似乎比较让人费解，作为一种长期激励机制，就应该考虑其长期效应，设定的时间段太短，可能无法发挥他们的作用，而且还容易造成经营者为了达到行权的条件而篡改财务数据等不法行为的发生。
3、业绩考核指标设计不合理
股权激励应该与科学的业绩考核指标相结合才能充分发挥其作用，但从上文的现状分析中可以看出，我国上市公司的业绩考核指标都是设定的会计指标，没有结合非财务指标，而且这些会计指标中，多数是使用的净资产收益率和净利润增长率等这些传统的业绩评价指标。相对单一的财务指标考核使得股权激励的行权条件很容易实现，这就容易带来很多负面的效果，另外，我国上市公司中相关的监督和制约机制的不完善，更加容易削弱股权激励的实际效果。
四、完善股权激励方案的对策
1、选择合理的股权激励模式
由于股权激励的实施效果受到具体的激励模式的影响，所以说虽然股权激励的模式有很多种，但是上市公司在制定股权激励计划时，应该在不触犯国家关于股权激励的相关法律法规的前提下，根据公司自身的所处的发展阶段和具体的发展目标等条件，综合考虑股东、经营者、员工等多方利益的情况下，制定出最适合其自身价值最大化目标的计划。
2、延长激励方案的有效期
由于我国上市公司股权激励方案中的有效期普遍偏短，而股权激励又是一种长期的激励方式，所以为了使股权激励的实施起到其应有的作用，有必要对拟实施股权激励的公司建议延长其有效期，这不仅可以使股权激励能够更好的发挥作用，而且对于公司经营者也更能起到激励的作用，能够使其真正的站在公司的角度作出决策，可以有效的避免了经营者为达到行权条件而做出的短视行为。
3、完善业绩考核指标体系
合理的业绩考核指标体系是股权激励能够有效实施的有力保证。所以说建立一套合理的业绩考核体系至关重要，而针对我国目前的考核指标多采用财务指标的情况，我们应该在设计考核指标时加入一些非财务指标，比如激励对象的职业能力等，做到财务指标和非财务指标结合，绝对指标和相对指标结合，另外，还可以借鉴平衡计分卡等方法中的一些指标，来完善公司行权条件中的业绩考核指标体系。
参考文献：
[1]Beb chuk，Lu cian，Arye and esse.M.Fried，Executive Compensation as an Agency Problem，The Journal of Economic Perspectives，2003，(17):3
[2]母泽洪，金波涛，张立军.上市公司高管绩效激励影响因素的实证分析[J].中央财经大学学报，2009，(9)
篇4
关键词：股权激励 绩效 离散事件分析
一、引言
在外部市场环境相同的条件下，企业的经营业绩取决于企业内部管理机制，其中员工激励机制是企业内部管理机制的一部分。在众多员工激励机制中，员工股权是最典型的激励手段之一。
员工持股是把员工的个人贡献与其对企业未来的收益联系起来的一种制度安排，上市公司股权激励以其长期有效的激励，把企业高管和员工的收益紧紧地和企业的发展与利益捆绑在一起。这种模式不仅有利于缓解公司薪酬压力，降低职业经理人的“道德风险”，而且可以激发员工的积极性，吸引、留住、激励更多的优秀人才。所以，从中国晋商的干股到现代企业的员工股权赠与等，一直作为激励员工积极性、提高企业经营业绩的基本措施之一。然而，无论是在商业运行或企业生产的现实生活，还是在企业组织行为研究的学术领域，这种激励措施的有效性却一直存在争议。
在规范研究方面，关于股权激励有效性的争议可以归纳为相关论和无关论。支持相关论的学者认为，股权激励使员工获得满足感而激发员工的主动性，而且股权激励方式极大地减轻了现代公司中出现的“委托-”问题（Jensen & Meckling， 1976）。无关论者认为，在激励的实施中容易造成不平等的分配，有可能造成员工积极性降低；股权激励对公司的业绩并不存在直接作用，因为同一家公司如果不实施股权激励，而换为其它激励方式，其业绩也有可能比其它公司要好。
在股权激励有效性争议的实证分析方面，支持相关论的结果见多。Murphy （1982）采用历史面板数据研究了经理层薪酬和股票收益率、公司销售增长之间的关系，结果表明经理层薪酬与经营业绩有显著的正相关关系。Mehram（1995）以一百多家制造业上市公司两年间的数据为样本分析管理者持有股份对企业价值的影响，结果表明两者之间存在正相关关系，并且管理者股票收益占其工资比例的高低直接影响到相关性的强弱。实证结果表明，管理层薪酬的结构比薪酬的数额更能反映激励效果。
我国对股权激励的研究起步相对较晚，基本都是集中在对相关政策的介绍和解释方面。近期的一些研究对我国的股权激励的效果既有正面肯定的结果也有否定的结果，但股权激励与公司业绩相关性不显著的实证结果见多。这些研究将我国股权激励方面的探讨提升到一个新的层次。
魏刚（2000）应用“特征指标分类（benchmark）回归”分析我国800多家上市公司年报数据。结果表明，上市公司“高管”薪酬与企业经营绩效的相关性不显著，认为其原因可能是激励明显不足，报酬结构单一，没有产生有效激励。顾斌（2007）以56家曾经实施过股权激励制度的沪深两市上市公司为样本，通过一系列系统严谨的科学分析着重研究相关性的关系，最终得出公司价值与员工持股的多少不相关的结论。
在肯定结果的实证研究方面，周建波、孙菊生（2003）通过对实施股权激励公司的样本公司的质量特征和股权结构分析，分别分析了同一人担任公司董事长和总经理职务，与董事长和总经理职务相分离的情况，最终得出企业价值与管理者股权激励所获得的持股数显著正相关的结论。孙堂港（2009）用“V分值”作为衡量公司业绩的标准，最小二乘估计的回归结果显示，股权激励对公司业绩有显著的影响，而且期权比股票对公司业绩的影响更显著，但激励效果存在明显的区间效应。
综上所述，关于股权（薪酬）激励的有效性问题在我国同样存在争议。因此，继续研究和讨论该问题，对于探讨我国企业管理的经营模式和业绩具有现实意义。为此，本文采用离散事件分析法（ESM），以31家上市公司为样本研究公司股权对员工的激励效果。
二、分析原理与方法设计
1.股权激励原理
实施员工股权激励的基本前提是，员工的工作积极性与其预期收入成正增长关系，而且公司的股价与业绩呈正相关关系。由于这两种正相关关系存在不确定性，导致员工股权激励效果的不确定性，并产生上述实证结果的不确定性。这两种正相关关系的不确定性取决于企业的外部环境和员工对企业的信心和忠诚程度。为此，有必要对我国上市公司营运的外部环境作一定的界定。
首先，我国早期的上市公司基本上是国有企业，目前国有企业仍然占上市公司的绝大多数。为了样本性质的一致性，本文选取我国国有上市公司作为研究对象。其次，实证研究结果的可靠性有赖于样本数据的真实性。必须承认，上市公司公布的数据资料有失真的可能，因为即使在堪称市场环境最好的美国也存在“做假”的案例（例如“安然事件”）；尽管如此，鉴于我国上市公司监管机制至少在形式上已经有完善的法律规范，所以本文假定上市公司公布的数据资料是真实的。
再次，员工股权的预期收入与公司股票价格成正相关关系。以企业的财务指标为依据考察股权激励的有效性问题的假设前提是，企业的股票价格与企业的业绩具有正相关关系，进而企业的市场价值与其业绩具有正相关关系。所以本文选取企业的财务指标作为业绩的代表变量考察企业员工股权激励的有效性的假设前提是，企业的业绩与其股票价格具有正增长关系。
2.研究方法设计
如果员工股权能够激励员工的工作潜能，而且员工的工作积极性对公司的业绩有正向作用，则在实施员工股权前后企业的业绩有显著性差异。然而，企业赠送员工股权既没有时间规律性，也不是所有的企业必须在某个时间点发生。为区别具有时间连续性的时间序列，和同一时间点不同企业必须发生的截面数据，这种偶尔发生的事情称为“离散事件”；相应的统计分析方法称为“离散事件分析法”。
（1）事件的定义与窗口设置
Dolley （1933）拉开了离散事件分析法的研究序幕，最早运用于金融领域的实证研究，借助金融市场数据分析某一偶尔发生的特定事件对公司价值的影响。由于离散事件分析法具有理论结构严谨、逻辑清晰、计算过程简单等优点，已被广泛应用于检验某一特定事件对时间序列的冲击作用，其关键点在于探讨所关注的事件在某个时段产生的影响效果，不同的领域在方法处理上也各不相同。
离散事件分析的逻辑步骤可以概括为：事件定义；窗口设计；指标设置；统计分析。基于变量回归的分析方法的依据是时间序列样本，其样本处理的分析框架简介如下。
在明确界定事件之后，定义事件发生的时间点（或时间段）为事件发生窗口，称为“事件点”、之前的考察时间为“事前窗口”、之后的考察时间为“事后窗口”。事前窗口的单位时间为-1，事后窗口的单位时间为1；事件点的样本不予考虑。
依据观测样本数据的时间长度，需要设置适当的“事件点”时长S0，“事前窗口”时长为S1，“事后窗口”的时长为S2，并据此将被考察变量样本数据的时间序列作“时间平移”。例如，对于长度为T、时间坐标设为t=1至t=T的观测样本数据，事件在发生内连续发生，所以要求。
对于事件发生时点，且在内连续发生，如果其满足，，则作以下“时间平移”。
. （1）
依上式定义的“事前窗口”样本为，“事后窗口”的样本为。由于“事件点”的样本不予考虑，依此得到下标为至-1和为1至S2的样本序列，它们分别作为检验考察对象“事前”和“事后”目标变量差异的依据。
根据上述离散事件分析的基本原理，本文定义的“事件”为企业“分配员工股权”。我国深沪两市的数据资料显示，公司的业绩受季度影响比较明显，所以本文以年为单位来统计业绩。其次，从上市公司的年度报表中可以得到公司实施股权分配的年份，所以设定公司实施股权分配的当年为事件点。另一方面，由表1可知，从我国第一个上市公司实施股权激励之后至今只有7年的数据，如果选用更长时间的估计窗口，在估计窗口内容易有其它的因素对公司业绩产生影响，导致预估的不确定性增加。因此，定义事件窗口为事件发生的前后7年，之前三年为事前窗口，之后三年为事后窗口，通过对前、后窗公司业绩的统计分析，判断员工股权激励对公司业绩的作用。为明确起见，事件窗口的定义如表1所示。
表1 事件窗口定义
事件 前三年 前两年 前一年 实施当年 后一年 后两年 后三年
日历时间t 第一年 第二年 第三年 第四年 第五年 第六年 第七年
窗口时间 -3 -2 -1 0 1 2 3
（2）业绩指标设计
本文选取公司业绩作为股权激励效率的考察对象。“公司业绩”是一个内涵丰富的综合性概念，通常由一系列财务指标表征，且具有多样性和不确定性，任何单一财务指标只能表现其某一个方面。所以需要构造综合指标，以尽量准确、客观地表征公司业绩。本文选取每股收益、净资产收益率和总资产收益率三个指标作为公司业绩的代表变量。
为了尽可能地保证研究结果的客观性，需要综合考察多家企业员工股权激励的有效性，为此需要构造综合指标。
设考察的时间范围为t=1至t=T，第年共有Ni家企业实施股权激励，记，其中，；例如依表1的内容和表3的设置，t=1为2003年，t=T为2012年，，所以，，t1为2006年，t4为2009年。
记在年实施股权激励的第家企业的第t年上述任一收益率指标为、资产总额为，当年市场总资产为Kt。设，依据（1）式做时间变换，该收益率的简均指标为；将实施股权激励的N家企业按某一规则排序，则该简均指标可以改写为
， （2）
加权平均指标为
， （3）
其中是当年n企业占N家企业资产的份额：。
另一方面，单个企业的收益率通常受到市场景气因素的影响，为了排除市场因素的影响，需要设置样本的超额收益，其计算公式为
， （4）
其中下标t是原始数据实际发生的年份，是i企业当年的超额收益率，为企业当年的名义收益率，是对应的市场平均收益率。（2）和（3）对应的综合超额收益率指标分别为
， （5）
和
， （6）
其中是经过变换的时间。
三、实证结果
文选取沪深两市到2013年为止实施股权分配的上市公司作为样本，分析其实施股权激励当年及其前后3年该公司业绩的差异。
1.数据来源及其处理
上市公司的财务指标样本数据来源于“迈博慧金软件”和“中证网”，股权分配信息来源于新浪财讯，市场平均收益数据来源于中证网和EPS全球数据统计。
本文选取我国2006年宣告实施股权激励的沪深两市上市公司作为研究对象。其中，剔除因违背证监会“三项备忘录”的规定而终止股权激励的上市公司，以及2010年之后实施股权激励的上市公司，由于缺乏足够的事后窗口数据也予以剔除。最终可用样本共计31家企业。
将31家企业的原始数据作时间平移变换，按照公式（2）和（3）计算的窗口内简均与加权平均业绩指标分别如表2和表3所示。
表2 窗口内样本简均业绩指标
-3 -2 -1 0 1 2 3
每股收益 0.302 0.453 0.533 0.509 0.584 0.474 0.733
净资产收益 0.052 0.117 0.133 0.139 0.153 0.119 0.162
总资产收益 0.059 0.083 0.087 0.095 0.108 0.117 0.123
表3 窗口内样本加权平均业绩指标
-3 -2 -1 0 1 2 3
每股收益 0.288 0.487 0.607 0.562 0.688 0.618 0.984
净资产收益 0.028 0.106 0.131 0.142 0.179 0.144 0.195
总资产收益 0.047 0.072 0.079 0.092 0.119 0.088 0.103
依据公式（4）得到样本企业的超额收益之后，再分别依据（2）和（3）计算窗口内样本的简均和加权平均的超额收益如表4所示。
表4 .窗口内样本的超额收益数据
项目 指标 -3 -2 -1 0 1 2 3
绝对指标 每股收益 0.288 0.487 0.607 0.562 0.688 0.618 0.984
净资产收益 0.028 0.106 0.131 0.142 0.179 0.144 0.195
总资产收益 0.047 0.072 0.079 0.092 0.119 0.088 0.103
超额指标 每股收益 -0.001 0.008 0.012 0.024 0.032 0.043 0.051
净资产收益 -0.004 -0.002 0.006 0.008 0.009 0.014 0.032
总资产收益 -0.094 -0.079 0.004 0.006 0.006 0.008 0.009
2.分析总结
通过分析各项指标的简均可以发现，样本公司在股权激励实施前，各项指标都是平稳上升；在实施的当年，除了每股收益出现了小幅度的下降以外，净资产收益率以及总资产收益率都在继续上升；实施股权激励后，第一年三者都出现增长，说明上市公司在实行该激励后公司业绩有所提升。然而，在实施第二年，除了总资产收益率在继续增加，每股收益以及净资产收益率都出现了不同程度的下降。其原因可能是，在样本公司中，有相当一部分公司是在2006年实施了股权激励，而2008年的金融危机，股票市场牛熊转换，股价的持续下跌使得上市公司的股权激励政策受到影响。虽然受到金融危机的冲击，下降后的每股收益和净资产收益率依然比未实施前的数值要高，之后在实施的第三年，三者又出现了同步增长。这说明，上市公司在实施员工股权激励后，对公司的业绩是有正相关作用。
对三项指标加权后可以看出，三者的变化趋势跟简均的结果大致相同，只是在实施股权激励后的第二年，三者都出现了不同程度的下降，这不同于简均分析，分析原因可能是，加权平均考虑了企业规模的因素，而简均没有。而之后的结果同于简均。因此，利用加权平均分析得出的结论依然是：上市公司实施股权激励对其业绩的影响是正相关。
分析超额收益的简均时也可以发现，在实施股权激励前，除了总资产收益率是平稳上升，每股收益和净资产收益率的变化不定，实施股权激励后，三项指标的数值都要高于实施前，说明实施了股权激励，员工的工作积极性得到提高，有助于带动企业业绩的增长，这也说明股权激励对上市公司的业绩具有正面的激励作用。加权平均后同样可以得出，三者都是平稳上升。通过这两种方式的前后比较可以得出结论，即上市公司在实施了股权激励后业绩是在上升的，说明对员工实施股权激励有利于企业业绩的增加，与上述分析方法得出的结论一致。
四、结论
本文通过对实施员工股权激励的上市公司进行统计分析，采用离散事件分析法，通过三种业绩指标，运用三种计算方法进行分析，得到结论即员工股权激励与企业业绩之间呈现正相关性。
从分析结果看，员工股权激励实施后，企业业绩刚开始都会有所增加，随后可能会出现小幅度的下降，但并不影响实施股权对员工的激励作用。从实施第三年的情况看，上市公司的业绩都在明显增加，对比与没有实施股权激励的年份，这说明公司在实施了股权激励后，对员工的工作积极性起到了正相关的作用，同时也带动了公司业绩的增长。
在我国，股权激励可以带给员工一个正向的信号，赠送员工股权使得员工的利益能与公司的长远利益捆绑在一起，同时对企业员工产生积极的作用。在实施以后，由于内外界一些因素的存在，可能会造成公司业绩小幅度的暂时下降，可能与当时的市场环境有关，亦或是激励的范围和力度不能让大多数员工满意使其产生了负效果之类的情况，但之后公司业绩依然在上升说明了股权激励对于员工依然具有正面的激励作用。因此本文认为，上市公司实施股权激励对其业绩的提高具有积极的作用。
（作者：1，毕倩倩，女，北京化工大学企业管理专业硕士研究生；研究方向：人力资源管理。2，王振全，男，北京石油化工学院教授。）
参考文献
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[6]周建波，孙菊生.经营者股权激励的治理效应研究——来自中国上市公司的经验数据[J].经济研究，2003（5）：74-85
篇5
【关键词】股权激励 公允价值 摊销 期权费用
2006年1月1日,证监会《上市公司股权激励管理办法》(以下简称《管理办法》)颁布实施,股票期权、限制性股票等规范化激励工具的引入,大大促进了国内上市公司规范化股权激励机制的建立。截至2008年7月18日,沪深两市有100家上市公司按照《管理办法》公布了股权激励计划方案,其中30家获得了中国证监会无异议备案。
从国际实践来看,股权激励伴生的激励成本及其会计处理问题一直存在较大争议,其中尤以“期权成本费用化与否”成为焦点之争。而新《企业会计准则》明确了“激励成本费用化”的基本原则。本文参考上述30家公司2007及2008年年报数据,发现了上市公司在激励成本与会计处理方面存在的一些代表性问题。
一、上市公司股权激励会计处理的统计分析
(一)总体概况
1.股权激励计划实施情况
虽然30家上市公司均已获得证监会的无异议,按照证监会《管理办法》的规定,可以召开股东大会审议通过并实施。但是根据年报披露资料显示,在过去两年内只有23家上市公司实施了股权激励计划,其他7家由于各种原因未作实施(年报未作详细披露为何种原因)。
2.年报披露情况
上述23家已实施股权激励计划的公司中,有20家明确披露了股权激励计划对公司未来利润可能影响的金额,其余3家公司年报中没有提及股权激励对未来可能造成的影响,或仅提示对未来会产生影响但未定量说明影响的额度。
(二)激励工具公允价值计量
在19家披露激励工具公允价值的公司中,有17家采用的激励工具是股票期权,采取的期权定价模型分两类:Black-Scholes模型和二叉树模型,分别为9家和8家。
在计算期权的理论价值时有较多的参数需要选择。根据《企业会计准则第11号――股份支付》及其解释,实施股权激励计划需要遵从第4条规定:“以权益结算的股份支付换取职工提供服务的,应当以授予职工权益工具的公允价值计量。权益工具的公允价值,应当按照《企业会计准则第22号――金融工具确认和计量》确定。”对于授予的股份期权等权益工具的公允价值,应当按照其市场价格计量;没有市场价格的,应当参照具有相同交易条款的期权的市场价格;以上两者均无法获取的,应采用期权定价模型估计,选用的期权定价模型至少应当考虑以下因素:期权的行权价格;期权的有效期;标的股份的现行价格;股价预计波动率;股份的预计股利;期权有效期内的无风险利率。从我们的统计样本来看,各上市公司对无风险利率和波动率的选取主观性较强,差别较大。比如,披露无风险利率选取的11家公司中选择3.33%作为无风险利率的有3家,选择4.14%的有2家,另外还有6家选择了各不相同的利率作为无风险利率,从2.25%到4.67%不等。
在波动率这一指标的选择上则更加五花八门,没有任何两家选用同样的方法计算波动率。主要是在选取历史股价数据的时间区间不同,长的有从2001年开始算起的,短的有以授予日前90天的数据为基础,其他的则在这之间,或者没有明确披露。
(三)激励成本摊销方式的选取
新《企业会计准则》规定,等待期内的每个资产负债表日,应当以对可行权权益工具数量的最佳估计为基础,按照权益工具授予日的公允价值,将当期取得的服务计入相关成本或费用和资本公积(其他资本公积)。对于可行权条件为规定业绩的股份支付,应当在授予日根据最可能的业绩结果预计等待期的长度。
在公布摊销各年度摊销额度的几家公司中,虽然没有公布摊销方式,但通过计算还是能够得出各自摊销的方式,大部分公司采取了分年度对应等待期摊销的方式,即在下一年度行权的期权费用在此之前的一年时间内摊销,而不是每一期分期行权的期权费用都在第一年摊销。
如某公司激励计划规定一年等待期后可行权50%,再过一年可以行权另外50%,假设总的期权费用是200万元,则该方式在第一年摊销的期权费用为100万元,第二年摊销的期权费用也是100万元。小部分公司采用了累计摊销的方式,也就是说将第一年时间视为每一期可行权期权的等待期。还是上面的例子,则该方法在第一年摊销的期权费用就是100+(100×1/2)=150万元,第二年摊销的费用为50万元。
再以华侨城为例,2006年第一次临时股东大会审议通过了限制性股票激励计划。公司将以发行新股的方式,向激励对象授予5 000万股限制性股票,限制性股票的授予价格为7元/股。按照《企业会计准则》的相关规定,公司限制性股票激励计划中权益工具公允价值按照公司股份支付授予日(公司的限制性股票激励计划股东大会通过日)计量,权益工具当日收盘价为11.68元,授予价为7元,该权益工具公允价值为4.68元。由于公司限制性股票激励计划中权益工具存在1年的等待期、1年禁售和4年限售期,因此激励计划期间共需确认23 400万元的股份支付费用,按照各年度可以解禁的权益工具分摊该部分股份支付费用。每年承担的股份支付费用如下:2006年确认2 778.75万元,2007年确认5 557.5万元,2008年确认5 557.5万元,2009年确认4 582.5万元,2010年确认2 876.25万元,2011年确认1 560万元,2012年确认487.50万元。上述股份支付费用对公司需确认年份的净利润存在影响,但对公司净资产无影响。
(四)激励成本对公司业绩的影响
期权费用对每期的净利润有着直接的影响,从2007年开始的每个资产负债表日,实施股权激励的公司都需要根据最佳估计对股权激励产生的当期费用予以确认,这直接造成了对当期利润的冲减。
根据相关统计,在19家披露激励成本的公司中,2007年应摊销费用占2007年净利润的比值从5.79%到100%以上不等,巨额摊销期权费用直接也导致了伊利股份和海南药业出现负利润;而整个计划应摊销的费用与2007年净利润的比值则在10%到180%之间,平均值则为56%。
二、上市公司股权激励会计处理中存在的问题
从已获得证监会无异议的30家上市公司公布的年报来看,在股权激励计划的会计处理方面存在如下问题:
(一)信息披露详细程度差别较大
对股权激励计划对业绩带来的影响,各公司披露信息的详尽程度差别巨大,有的仅给出年度应摊销费用额度,有的则事无巨细从波动率到摊销方式一一列明。
(二)激励工具成本计量的参数选取主观性大
统计数据显示,计算期权激励价值时由于参数较多,且参数的选择由于没有明确的规定,使得各个公司在选取指标时随意性过大,如选择无风险利率,11家公司有8种取值。计算波动率这一指标时更是千差万别,没有任何两家选取相同的历史数据时间区间。
(三)激励计划的费用对业绩影响较大
由于按照新《企业会计准则》规定,激励成本费用摊销集中在等待期,激励计划对等待期的业绩影响较大。根据测算,公司在等待期每年需要摊销的激励成本金额可达几千万乃至上亿元。由此对等待期内净利润的影响巨大,一方面容易误导投资者,不能真实全面了解公司业绩增减变动的原因,另一方面也为管理层操纵利润创造了可乘之机。
三、结论与建议
从前述统计分析来看,参数的选择会很大程度影响股权支付工具的公允价值计量。上市公司出于自身利益的考虑,可能会选择有利于激励工具公允价值偏低的参数,由此造成了激励工具价值的不“公允”。而对于摊销方式的不同处理,也会影响到对当期利润的冲减程度,可能会造成上市公司根据其战略规划,选择不同的摊销模式,形成利润操纵的空间。因而,监管部门有必要对股权支付工具公允价值的计量与会计处理信息披露进行更加严格的规范与指导。
而作为实施股权激励计划的上市公司来说要加强自律性,在实施激励计划的时候就要对激励成本的计量、对未来的业绩影响等做出科学合理的预计,通过透明化的信息披露,保障广大投资者的利益。
主要参考文献:
[1]上海荣正投资咨询有限公司,中国企业家价值报告(2007年).
[2]胡继之,段亚林.上市公司股票期权制度设计与监管,深证综研字第0029号,2001年2月8日.
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[4]曾晓松.经理股票期权的设计、估价、会计反映与改进.证券市场导报,1998年第4期.
[5]梁瑞芳.股权激励遭遇“冰河期”.当代经理人,2008(1).
篇6
股权结构；委托；公司治理
[中图分类号]F276.6[文献标识码]A [文章编号]1009-9646（2011）03-0033-02
一、委托关系的形成
在现代企业中，股份制企业为主要组织形式。公司经营者（即经理人）受公司所有者（即公司的股东）的委托，对公司进行经营和管理，即形成了委托关系。
在股份制企业中，企业所有者和经营者之间存在着委托关系，但是公司的所有者和经营者之间的目标并不一致，公司所有者作为公司财产的拥有者，目标是追求公司价值最大化；而企业经营者作为企业资源的控制者，追求较高的薪酬等来满足自己的需要。由于公司所有者和经营者之间存在着信息不对称，所以会存在道德风险，即公司的经营者可能通过追求较高的在职消费等方式获得固定薪酬以外的物质享受，可能为了不承担风险而投资低收益的项目，可能会收取回扣等，这样都会损害股东的利益。为了管理经营者的这种行为，股东就需要采取有效的机制去激励和监督，这势必又会增加一部分成本。
现在来具体分析在不同股权结构下，除了以上的委托问题，各自还会产生哪些问题？
（一）股权结构有分散型和集中型股权结构之分
分散型的股权结构，是指公司的股权被众多分散的股东所持有，没有人对公司具有绝对的控制权。集中型的股权结构，是指公司虽然具有众多股东，但是公司存在一个或几个大股东，持有的股份在一定程度上形成了对公司的控制权。
（二）分别来看这两种股结构下的委托问题：
1.分散型股权结构
由于在这种股权结构下，每个股东占有的股份份额较小，监督经营者要花费较大的成本，但给自己带来的收益份额却很小，因而股东缺乏对经理人监督的积极性，而寄希望于其他股东进行监督，即产生搭便车的问题。同时，由于股东众多，即便让每个股东都参与公司治理，会很难协调各自的意见，易造成公司治理效率的低下。
2.集中型股权结构
由于大股东能够分享较大份额的剩余收益，因而大股东拥有较强的激励去监督经营者，这就避免了分散型股权结构下搭便车问题。这样，一方面大股东花费监督费用，增加了全体股东的利益，另一当面，大股东也有可能损害小股东的利益。
（三）不同股权结构下的公司治理
1.分散型股权结构
当公司的经营状况不良，或股东对经理人的行为不满时就可以卖出股票，而使公司股票价格下跌，这就为恶意收购创造条件。经理人会担心这种恶意收购致使自己被解雇而约束自己的行为。此外，产品的竞争市场和经理人市场也会对经理人产生约束与激励，实现公司的有效治理。
2.集中型股权结构
与分散的股权结构相比，在股权集中的结构下，只要大股东不出售手中的股份，就可以避免“用脚投票”，恶意收购现象的发生。
二、有了以上理论方面的分析，现在结合我国上市公司的具体情况来进一步分析
（一）我国上市公司股权结构的特征有：
1.国有股比重大
由于我国最初的上市公司是由国有企业转换而来，国有股一股独大在我国上市公司普遍存在。虽然存在多元法人的股权结构，但那是为满足股份有限公司设立的有关法律法规的规定而设置的，实质上，国有股处于绝对控制的地位。另外，由于我国目前资本市场还不发达，很多上市公司通过购买国有股“借壳上市”，进而使国有股比重增大。
2.流通股比重小
在我国，由于国有股不能上市流通，只能通过协议受让的方式转让给法人股东，因而我国上市公司国有股比重大的股权结构导致了非流通股比重大的特点。
（二）我国上市公司的委托关系以及公司治理：
我国上市公司股权普遍集中于国家，国有股一股独大，处于明显的控制地位，但是公司最终的经营权是由公司的人来行使的，这样便形成了委托关系。
从内部来看，一方面，国家或者国有企业作为大股东，自身缺乏激励去监督公司的人即经理人，从而弱化大股东对人的监督，形成“内部人控制”，其负面影响包括经理人过度追求在职消费、进行过度投资、收取回扣、短期行为、将国有资产转移到自己手中等等。在这种情况下，股东大会、董事会和监事会都是受内部人控制而存在，无法发挥其应有的作用，形同虚设。另一方面，中小股东股份份额小，缺乏监控的动力与实力，因而，大股东又失去了中小股东的监督，使其会通过各种手段，损害中小股东的利益而实现自身的利益。从而，中小股东的利益无法得到保障。
从外部来看，由于国有股一股独大，因而流通股的数量小于非流通股，这样便能避免恶意收购现象的发生；在产品市场来看，除了垄断性行业产品的竞争对经理人的约束较小外，其他行业产品对经理人有一定的约束力；在经理人市场来看，经理人市场还不发达，因而约束与激励还不强。
三、小结
上市公司的股权结构是公司治理的重要组成部分，我国上市公司股权高度集中，国有股一股独大，并形成了由大股东主导的内部型治理模式，易造成大股东对中小股东利益的侵害，影响公司的绩效。因而需要在公司内部寻求合理的股权结构，这对改善公司的治理，提高公司绩效是具有极其深刻意义的。
[1]文宏章.股权结构、公司治理模式和改善我国上市公司的治理.
[2]魏占杰,宋忠胜.论我国上市公司股权结构存在的问题及对策[J].廊坊师范学院报.
[3]黄震.试论我国上市公司的股权结构问题[J].经济研究.
篇7
一、我国上市公司股权融资偏好成因分析
1.上市公司股权融资实际成本低于负债融资成本
企业在外部融资时优先选择债务融资的重要原因是，负债融资的成本低于股权融资的成本。但从我国实际情况看，由于股权成本的弹性特征以及资本市场效率不高导致收益分离现象存在，股权融资实际成本可能远远低于理论成本，在某种特定的环境下，甚至会出现股权融资实际成本低于债务融资成本的情况，即成本错位，使得企业在融资决策时优先考虑股权融资。
首先，股权成本的弹性特征导致股权融资实际成本偏低。由于股权融资契约的特点，企业是否向股东支付股利以及支付股利的多少可以视公司盈利情况和经营需要而定，如果企业有更有利的投资机会或者当年盈利情况不好，可以选择投资获取更高收益，不支付或少支付股利，因为没有强制支付的规定，上市公司发放现金股利的意愿不强，不支付股利、少支付股利、股利支付不连续等现象比较普遍。而对于债券或借款的利息，无论企业是否盈利及盈利多少，都必须予以支付，可见，股权融资成本具有弹性特征，并不存在类似债务利息必须按期支付的硬性约束。
其次，市场效率不高造成收益分离现象使得上市公司低成本地使用股权资金成为可能。如果股票投资者的股利收入与所投资上市公司经营情况的优劣没有必然联系，就产生了收益分离现象。决定收益分离现象是否存在以及分离程度的最重要因素就是市场效率。如果资本市场是强式有效的，则股价能及时准确地反映所有信息，此时收益分离不可能出现。但由于我国股票市场效率不高，二级市场定价不准确，信息传递滞后，使得二级市场股价走势常常脱离公司基本面发生价值偏离，出现暴涨暴跌，并流行各种概念的炒作，与金额相对较少的股利收入相比，投资者更加看重二级市场的投机炒作收益，而并非通过股利收入来满足其对投资收益的要求。而事实上，投资者参与投机炒作所得的收益通常都远远超过股利收入，并可以弥补股利收入的不足。这样，按照投资人理性的假定，即使上市公司以不支付或少支付股利的方式压低股权融资成本，投资人也是可以接受的。从这个意义上说，收益分离现象的存在使得上市公司低成本地使用股权资金成为可能。
2.内部人控制下的经理层偏好股权融资
我国大部分上市公司存在股权高度集中现象，经理层掌握上市公司的实际控制权。而在股权高度分散的上市公司，单个股东很难在决策中起到决定性作用，经理层因为拥有信息和资源和优势，同样掌握着上市公司的实际控制权，这就是所谓的内部人控制现象。存在内部人控制的上市公司，经理层在融资决策中发挥实际的主导作用，上市公司的融资偏好实际上是经理层的利益取向和融资偏好的体现。
除了从公司获得的工资、津贴和股权等显性收益之外，经理层的利益主要来自掌握公司实际控制权所带来的在职消费、自利性投资等隐性收益，即控制权收益，经理层行为的出发点应该是使这两部分利益之和最大化。因为负债融资需要在较长时期内以现金方式支付固定的利息并且到期归还本金，这将减少经理层可以控制和支配的经济资源，限制了经理层在职消费、自利性投资等隐性收益的获取，不利于经理层扩张控制权收益。而且由于债务融资比股权融资所要求的限制条件更多，债权人往往会对经理层行为加以严格限制。相比之下，股权融资可以使经理层在保持实际控制地位的同时扩大可支配的资源规模，增加控制权收益，因此自然受到经理层的特别青睐，于是，尽管负债融资能够带来节税等诸多好处，经理层仍会选择进行股权融资而将公司负债率保持在较低水平上。
3.债券市场发展落后，上市公司负债融资受到限制
我国企业债券发行的审批制带有浓厚的行政色彩，相对于发行股票而言，企业发行债券受到发行主体、发行额度、发行价格和发行条件等多方面的管制，无论是企业债券还是可转换债券的发行，其门槛都比发行股票要高。
如此多方管制的结果是债券市场发展落后缓慢，发行市场和流通市场规模都很小，导致债券变现能力很差，大多数投资者都是将债券持有至到期。而与银行存款相比，企业债券投资风险较大，收益却与风险不匹配，加上流动性、担保制度等难以保证，因此很难吸引投资者，而这些更进一步阻碍了债券市场的发展。因为采用负债融资受到上述诸多因素的限制，导致上市公司更加偏好股权融资方式。
二、上市公司股权融资偏好的治理对策
1.继续推进股票发行制度改革，建立上市公司现金
分红的约束性融资机制上市公司股权实际融资成本偏低的根源在于，股利分配政策缺乏硬性约束给上市公司不支付或少支付股利提供了理由，要改变上市公司过于偏好股权融资的现状，规范上市公司融资行为，必须进一步规范股票市场，对上市公司现金股利分配额度做出政策性限制，将发放现金股利作为股权再融资的前提条件，引导市场和投资者加强对上市公司分配现金股利的监督，还要尽可能制定出科学合理的量化指标，规定现金股利分配必须达到一定的标准才具备再融资资格，这样可以实现股利政策在分配与融资两方面的综合平衡，促进上市公司重视对投资者的回报，缓解股权融资成本偏低及抑制上市公司过度偏好股权融资的现状，提高融资效率。
2.强化上市公司内部治理机制，完善股东大会和经理人激励约束机制
在上市公司内部治理结构中引进股东派生诉讼制度和类别股东表决制度可以保障各方利益，调动股东积极参与公司决策，有效的激励约束机制则可以使经理层决策符合企业价值最大化目标，具体来说：
一是完善股东大会，可以通过引进股东派生诉讼制度给中小股东提供监督经理层的有效手段，相应公司机关应在公司利益、股东利益和其他投资参与者利益受到损害时代表公司行使诉讼权利，如果这些公司机关拒绝或怠于维护各方利益，可以由股东代表公司向法院提起诉讼。股东派生诉讼在我国司法实践中已开始出现，这一制度有助于保障各方利益不受各种不当行为的侵害，可以强化股东对董事会、经理人员行为的监督和制衡。此外，考虑到我国上市公司股权结构的复杂性，可以在公司决策程序中规定，一项决策须由不同类别的股东分别审议，即实施类别股东表决制度，只有获得相应类别股东多数同意后才能通过，这一规定可以充分调动各类股东尤其是流通股股东参与公司决策的积极性，兼顾不同股东利益，避免出现内部人决策的行为。
二是完善经理人激励约束机制，通过提高经理人员薪酬水平和调整其薪酬结构，将经理人员收入与其经营业绩联系起来，使经理层利益与上市公司长远利益保持一致，以充分调动其积极性，降低成本，使经理层的决策行为符合企业价值最大化的要求。
3.大力发展债券市场，优化上市公司融资结构
从理论上讲，债务融资比股权融资方式具有更多优势，债务利息的税收挡板作用可以给企业带来更多税收节约价值，适度负债可以充分发挥财务杠杆的作用，较之股权融资具有更低的道德风险和更积极的激励作用，从而有助于改善公司治理，增加企业现金流入和企业价值。市场发达国家和地区的经验证明，负债是企业最基本的融资方式，没有债券市场的证券市场是畸型的，也是难以发挥优化经济资源配置功能的，为改变目前上市公司过于偏好股权融资的现状，必须加快推进债券市场建设。
首先要改革债券市场的制度安排，一是债券的发行制度以注册制和核准制逐步取代审批制，由监管机构对发行主体资格是否合规进行审核，但不介入发行具体事务，放宽对债券发行主体资格的限制，逐步放松直至取消债券发行的额度限制，在不违反市场规则的前提下，只要企业有能力发行并能保证按期还本付息的，都应准予其采用负债方式筹集资金。二是逐渐放松和取消利率上限的规定，逐步推进企业债券发行利率的市场化，债券发行利率的确定不再局限于参照银行存款利率，而是由企业结合各自的信用级别、偿债能力、债券的供求状况和流动性等市场环境和市场平均收益率灵活制定，使债券利率水平与投资风险和收益相匹配，真正体现高风险，高收益的特征。
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关键词：股权激励 公司绩效 内生性视角 公司治理 激励契约
一、引言
自现代企业实施所有权与经营权分离以来，基于所有者和经营者信息不对称的委托问题便孕育而生。为使者经营企业时以委托人的目标为目标实现股东价值最大化，有效防范者的道德风险和逆向选择，大部分上市公司选择与者签订报酬绩效契约。通过报酬绩效契约的签订，使管理者的报酬与公司绩效挂钩，为了防止经理人追求短期财务指标而牺牲公司长期利益的短视行为，股权激励更是作为一种长期激励方式被上市公司广为采用。我国从2006年1月1日起开始施行《上市公司股权激励管理办法》，截至2012年已经实施股权激励的有239家，另有70家公司虽还未开始实施但已股权激励预案，可以预计股权激励将在我国越来越多的上市公司中推行。国内外学者就股权激励与公司绩效关系的研究由来已久且文献丰富，但这些研究还是未能就股权激励对公司价值的影响是产生利益协同效应即正效应，还是壕沟防御效应即负效应这两种对立和矛盾的假说达成共识。随着研究的不断深入，有学者开始探讨为何股权激励会产生这两种完全相反的效果，于是学者转而从内生性视角对股权激励契约结构、公司股权与治理结构等因素进行研究，以期对影响股权激励实施效果的内部因素有一定的了解。
二、股权激励与公司绩效及影响因素研究
（ 一 ）股权激励与公司绩效关系研究 对股权激励与公司绩效两者之间关系的研究，形成了以下有代表性的观点。（1）正相关。委托理论、预期回报理论、风险补偿论均支持股权激励的实施对公司绩效有提升的正相关的论点。Jensen（1976）首先对股权激励与公司绩效进行研究，其结论是由于管理层持股使管理层和股东的利益有了汇聚，因此二者正相关。陈笑雪（2009）以2005年之前上市的公司为研究对象，发现即使上市公司高管人员平均持股水平很低但仍然对提高公司绩效有一定的激励作用。齐晓宁等（2012）通过建立线性回归模型，证实公司业绩与股权激励股本比例正相关。刘国亮 （2000）、石建勋（2001） 、陈志广（2002）、张俊瑞（2003）、周嘉南（2006）、薛求知（2007）等的研究结论也支持股权激励与公司绩效正相关。（2）不相关。外部治理理论认为完善的外部治理机制是促使经理人员努力工作的重要原因，签订契约激励经理人员，由于信息不完全，激励效率不会很高；超产权理论认为公司绩效的提升与股权激励无关而与竞争程度相关。Demsetz和Lehn（1985）、Himmelberg（1999）发现经理人持股与公司业绩之间没有显著的关系；李增泉（2000）运用回归模型对样本分别进行规模、行业、国家股比例、区域分组检验，发现我国上市公司经理人的持股比例与公司绩效不具有显著的相关关系，而与公司规模及公司所在区域具有密切关系。关明坤（2011）把外部环境对公司经营绩效影响纳入分析框架，实证分析发现即使把企业绩效影响因素扩展到企业内外多个方面，回归结果还是难以得出管理层持股对企业绩效具有直接显著性影响的结论。魏刚（2000）、袁国良（2000）、高明华（ 2001）、张宗益和宋增基（ 2003）、胡铭（ 2003）、常健（ 2003）、赵艺苑（2005）的研究结论也支持股权激励与公司绩效不相关。（3）负相关。内部人控制理论认为内部人持股会增强其谈判力和巩固自身地位，从而削弱内部人做出使公司业绩最大化努力的动机，导致公司绩效降低；管理层寻租理论认为管理层薪酬不是解决问题的有效手段而是问题的一部分，薪酬不是有效的激励方式而是管理层寻租的途径。Damsetz（1983）、Jensen和Fama（1983）发现当管理人员获得公司的大量控制权后，他们的经营活动常常偏离公司价值最大化的目标，股权激励的比例增加导致公司绩效反而下降[8]。严恋等（2010）以27 家深、沪上市的金融公司为样本，以2008 年的公司年报数据为基础，发现当用EPS 衡量公司治理绩效时，股权激励和公司治理绩效存在着微弱的负相关关系。王秋霞等 （2007）运用因子分析法，发现实施股权激励后的经济绩效并没有得到显著提升，反而有一定的下降，但下降并不显著。杨英（2012）的研究也有类似结论。（4）曲线相关。区间效应论认为管理层不同的持股区间表现出的行为差异很大，随着持股比例的增加，首先表现出利益协同然后表现为壕沟防御最后又表现为利益协同。Mc Connell（1986）等发现经理人持股与公司的业绩有显著的非线性关系，呈现倒转的U 型结构；Morck（1988）根据利益趋同及管理层防御假说提出管理层持股区间有效假说。游春（2010）以深圳中小企业板上市公司2005年至2007年有关数据为样本，研究结果表明，董事会及TMT成员的股权激励与绩效呈显著的正向四次相关关系。王玉婷（2012）选取2007年至2009年信息技术上市企业的面板数据，采用随机效应模型，实证研究高新技术企业股权激励与企业绩效间的关系，结果表明两者之间存在三次曲线关系。许承明和濮卫东（ 2003）、张俊瑞等（ 2003）、徐大伟（ 2005）也支持上市公司管理层股权激励与公司业绩曲线相关。综上述，虽然学者就股权激励对公司绩效的影响研究由来已久但目前还未达到统一，形成了二者间正相关、不相关、负相关、曲线相关四种有代表性的认识。
（ 二 ）公司性质与股权激励实施效果研究 有学者从终极所有权结构的角度进行分析，将公司按照产权归属划分，发现公司性质对股权激励的实施效果有一定的影响。（1）国有企业-正相关。刘存绪等（2011）采用2006年至2009年首次宣布股权激励计划的上市公司面板数据，发现我国实施股权激励制度的上市公司普遍存在终极所有者控制现象，当终极所有者为国有身份时股权激励绩效更好。周晓锋（2010）以2006年至2009年实施股权激励的国有上市公司为研究对象，得出虽然我国国有上市公司高管平均持股比例很低，但持股仍对高管人员有重要的激励作用的结论，这与陈笑雪（2009）的研究结果类似。葛杰和殷建（2008）、贾雷和赵洪进（2012）也得出实施股权激励有助于提升国有企业绩效的结论。（2）国有企业-负相关。俞鸿琳（2006）采用FE模型检验我国上市公司管理者股权和公司价值之间的关系，发现国有上市公司管理者持股水平和公司价值存在显著的负相关关系。吕长江等（2008）通过对不同管理者权力下国企高管的货币性补偿和企业业绩之间关系的比较，得出管理者权力水平与薪酬水平正相关，且并没有真正提高企业绩效，而成了机会主义盈余管理，其“侵占效应”占优。唐蓓蕾（2005）选择20个已实施股权激励的国有企业进行深入调查和研究发现：谨慎地剔除了市场等外部因素后，10个实施了管理层持股的企业中，只有1家的经营业绩有明显的提高，7家的经营业绩不同程度的有所下降。（3）非国有企业-正相关。李斌等（2009）结合对经营者的激励约束数学模型，对民营上市公司进行实证分析，发现目前国内民营上市公司经营者的持股比例和持股价值的增加有助于提高公司业绩。韩晓舟（2009）通过建模实证分析实行股权激励的民营上市高管人员股权激励与企业经营绩效的相关性，得出公司经营绩效与高管持股比例正相关的结论。刘和华和程仲鸣（2008）、张纯（2009）、唐睿明（2009）的研究结果也都支持非国有企业经营绩效与高管持股比例二者正相关的结论。（4）不相关。邹越（2010）以2006年首次公布股权激励计划的公司为样本，采用纵向比较的方式，得出不论是国有控股还是非国有控股的公司，股权激励都没有对其业绩产生显著性的影响。如上所述，如同股权激励与公司绩效的关系，即使将公司按照所有权性质划分为国有企业与非国有企业，关于管理层股权激励与公司绩效的关系还是不能达成一致结论。国有上市公司股权激励效果大致分为两类：两者正相关和两者负相关，非国有企业的研究结论则更趋于一致，大部分研究结果都支持两者正相关的结论。Welch（2003）的研究结果表明，所有权结构能够解释公司绩效，从上面文献分析可以看出，国有和非国有实施股权激励的结果存在一定的差别，何凡（2007）对比分析国有和非国有上市公司实施股权激励前后的业绩和治理结构变化，发现实施股权激励后的国有上市公司业绩提升度和公司治理结构完善度大于非国有上市公司。与之结论相反的，喻凯等（2012）以2007年至2010年A股数据为样本，发现实施股权激励对管理层起到了一定的激励作用，显著提高了企业的经营业绩，并且对非国有控股上市公司的提升作用更显著。许小年（1996）、舒洪和何凡（2009）的研究认为股权激励绩效与国有股比例负相关，而与非国有股比例正相关。上述文献都说明所有权结构对股权激励实施效果有一定的影响。各类文献的研究结果差异很大，造成的原因可能是选用的样本与指标不同；采用截面数据不能控制不可观测的经济变量；没有考虑内生性问题，忽略了变量内生性的影响。
（ 三 ）股权激励实施效果影响因素探析 （1）股权结构与公司治理。根据管理层权力论，股权激励不是一个孤岛，它和公司治理等配套制度密切相关，因此公司实施股权激励时要重视相关公司治理等配套制度的跟进。Demsetz 和Lehn（1985）以1980 年美国511家公司为研究样本，采用ROA会计指标度量绩效，证明股权结构是由公司内部及环境内生所决定的。因此在研究薪酬与绩效关系时，股权与治理结构是不可忽略的关键影响因素，对股权结构与公司治理的探讨是透过内生性视角讨论股权激励实施效果的影响因素。公司股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。公司治理包括的因素很多，包括：董事会的规模、独立董事比例、非执行董事比例、是否两职合一等，国内学者在进行研究时有的选取公司治理中的一些指标进行研究，还有的采用南开大学治理研究中心提供的中国上市公司治理指数来进行研究。陈笑雪（2009）认为除剩余索取权的分享外，股权激励对象的身份特征及其持股比例以及相关公司的性质与特点（如总经理任职情况、股权集中度、控股股东性质）等因素也会影响者行为，从而影响股权激励的实施效果。周宏等（2010）认为激励强度、公司治理与经营绩效三者应该是一个相互联系而内生的决定过程，联立模型进行检验，发现经营绩效与前一期激励强度正相关并且还与当前治理指数弱相关，表明为提高经营绩效需除提高经理人薪酬水平外还需提高治理指数。冷龙（2010）总结以往实证分析经验，激励力度大小、公司性质（国有和非国有）、成长性、公司规模、财务杠杆等因素都会影响激励效果，通过实证研究发现股权激励对提升企业经营业绩有明显作用，并且企业性质、成长性都是决定股权激励效果好坏的重要影响因素。何凡（2011）基于股权激励与其他公司治理机制共同决定公司治理质量水平进而影响公司绩效的理论基础，实证研究发现包含股权激励与其他公司治理机制的公司治理质量与公司绩效存在显著的正相关关系。赖普清（2007）从治理结构出发，检验得出最大股东持股比例，董事会规模，外部董事以及监事会相对规模的不同均显著影响企业的薪酬业绩关系。肖淑芳等（2012）建立联立方程，运用三阶段最小二乘法分析股权激励水平、股权集中度与公司绩效三者之间的关系，发现股权激励强度、股权集中度之间确实存在相互影响的内生关系，三者之间不是一个简单的单向影响相关关系，说明了从内生角度出发对股权激励、股权集中度与公司绩效之间关系研究的正确性。张必武和石金涛（2005）、高军（2006）、刘艳（2007）、黄靖云（2008）、邵平（2008）就公司治理结构对薪酬业绩敏感度的影响进行了研究，得到比较一致的结论是独立董事比例、第一大股东比例增加与董事会规模的增大显著提高了薪酬业绩敏感度。杜胜利和翟艳玲（2005）研究认为企业高管的内部所有权，董事长与总经理两职是否兼任，多元化的不同也在一定程度上影响到公司高管的薪酬激励效果。在公司性质与股权激励实施效果研究中，发现国有企业和非国有企业在股权激励实施效果方面存在着差别。原因是这两类上市公司在发展历史、股权结构、委托关系等方面都存在明显区别。
（ 四 ）股权激励契约结构 股权激励契约结构包括激励对象、行权价格、绩效条件、授予数量、激励期限等要素，也就是公司所设计的股权激励方案。制度经济学认为，契约的选择对于经济交易的结果具有重大影响。管理者股权内生决定于公司的合约环境，在中国较弱的市场监管环境下，股权激励契约结构的不完善将可能导致其激励失效。从股权激励契约结构着手，是了解股权激励与公司绩效之间桥梁的重要思路，作为股权激励中使用最为广泛的契约形式，股票期权是契约结构研究的主要对象。从内生性视角，股权激励契约结构是研究为什么股权激励的实施会引起不同的实施效果，以及有哪些因素会影响这些要素的设计，关注股权激励方案各要素是否合理。卢馨等（2012）认为股权激励契约结构的研究是将股权激励看作是众多因素共同作用组成的一个整体，对股权激励契约结构进行研究，就是对股权激励内部因素是如何影响股权激励实施效果的分析，因此对股权激励契约进行研究是解释为什么股权激励产生不同效果的重要路 Zattone（2009）对股票期权方案的特点及其效果进行检验，实证结果表明，激励期限对其实施效果具有显著影响。吕长江等（2009）通过研究上市公司设计的股权激励方案是激励型效应契约还是福利型效应契约，得出股权激励方案是否合理的关键要素为激励期限和激励条件。吴育辉等（2010）、徐宁等（2010）认为在既定法律条件下，相对其他契约要素而言，激励期限和激励条件设置的自主性较大，因此二者是股权激励方案关键要素。雷丽华（2009）认为不完善的证券市场弱化了股价与公司业绩之间的关联度，制定股权激励方案时业绩目标比较容易过关、公司董事和高管获得的激励股票数量多核心员工分配少的现状都会导致股权对员工的激励效果大打折扣，从而影响实施股权激励后表现出来的公司绩效变化。路明（2010）认为业绩考核指标问题是股权激励实施的基础和前提，国有控股上市公司股权激励考核指标选取和指标值设定两方面科学与否直接决定了国有控股上市公司股权激励实施成效。李帅（2012）、党秀慧（2010）认为考核指标的选择是重中之重，业绩考核指标的选择合理与否，决定了整个股权激励的有效性。研究除关注股权激励实施后对公司绩效的影响外，还关注股权激励的实施可能引起的高管行为。股票期权契约的制定与执行涉及3个重要时间点：授予日、可行权日、行权日，罗富碧等（2009）认为实施股权激励后经理有操纵信息降低授予日股价从而最大化自身股权收益的动机。肖淑芳等（2009）研究了股权激励计划公告日前经理人的盈余管理行为，发现股权激励计划公告日前的三个季度经理人进行了向下的盈余管理，公告日后盈余存在反转现象。类似的研究提醒我们，股权激励契约结构的不完善将可能导致其激励失效甚至给公司绩效带来负面效应。透过内生性视角研究，发现公司股权结构、公司治理、股权激励契约均会影响股权激励实施效果。不同的股权结构决定了不同的企业类型，不同类型的企业有着不同的组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，不同的公司治理结构有着不同的股权激励契约结构，进而影响了经理人的行为和公司的绩效。
三、结论
本文研究发现：即使对公司所有权性质进行区别分析，股权激励对公司绩效的提升产生怎样的效果依然存在着争议，甚至还有学者发现实施股权激励会产生一些负面影响。透过内生性视角，从股权结构与公司治理、股权契约结构角度进行了解释，股权结构决定着公司治理结构，公司治理结构不同则股权激励契约结构的设定不同，而股权激励契约结构的差异影响经理人的行为最终导致股权激励实施效果的不同。这一方向的研究将对上市公司实施股权激励时薪酬制度的设计提供参考，丰富现有的股权激励研究。
参考文献：
[1]李增泉：《激励机制与企业绩效——一项基于上市公司的实证研究》，《会计研究》2000年第1期。
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[3]游春：《股权激励、董事会、TMT团队与经营绩效——基于中国上市公司的实证分析》，《管理评论》2010年第9期。
[4]吕长江、赵宇恒：《国有企业管理者激励效应研究——基于管理者权力的解释》，《管理世界》2008年第11期。
[5]李斌、孙月静：《经营者股权激励、约束水平与公司业绩——基于民营上市公司的实证分析》，《中国软科学》2009年第8期。
[6]韩晓舟、陈艳平：《股权激励对公司绩效的影响——来自2007年民营上市公司的数据》，《经济研究导刊》2009年第4期。
[7]周宏、刘玉红、张巍：《激励强度、公司治理与经营绩效——基于中国上市公司的检验》，《管理世界》2010年第4期。
[8]何凡：《经营者股权激励绩效的比较研究——基于国有和非国有上市公司的经验数据》，《山西财经大学学报》2007年第8期。
[9]赖普清：《公司业绩、治理结构与高管薪酬——基于中国上市公司的实证研究》，《重庆大学学报》2007年第5期。
[10]肖淑芳、金田、刘洋：《股权激励、股权集中度与公司绩效》，《北京理工大学学报》2012年第6期。
[11]卢馨、龚启明：《股权激励契约结构研究——国内外发展脉络和文献综述》，《财会通讯》2012年第4期。
[12]吕长江、郑慧莲、严明珠、许静静：《上市公司股权激励制度设计：是激励还是福利？》，《管理世界》2009年第9期。
[13]路明：《国有控股上市公司股权激励中的业绩考核指标问题研究》，《天津商业大学商学院》2010年第5期。
[14]肖淑芳、张晨宇、张超、轩然：《股权激励计划公告前的盈余管理》，《南开管理评论》2009年第4期。
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【关键词】上市公司 股权激励制度 影响
自2005年底证监会上市公司股权管理办法（试行）后，我国上市公司实施股权激励就有了法律基础。2006年，国资委和财政部又联合下发了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，制度的完善等使得上市公司实施股权激励的企业数量不断增多，《中国股权激励年度报告2010》数据显示，2010年沪深A股上市公司公布的股权激励方案达到106例，表明股权激励已经成为一种重要的手段被运用，已经而且将对上市公司产生重要影响。
一、我国上市公司股权激励的内涵与特征
上市股权激励是上市公司通过制定股权激励方案，允许激励对象在激励时期内，在公司经营情况达到既定的目标时以约定的价格购买公司股票的行为。实施股权激励的目的就是要通过约定条件的设定，鼓励公司管理人员或技术人员努力工作，帮助上市公司达到预定的经营目标，实现企业与职工的双赢。当前，我国上市公司股权激励呈现出三大特征。
1.股权激励的范围不断扩大。在股权激励制度推出之初，上市公司实施股权激励的对象主要是针对“董、监、高”。经过5年的发展，目前，上市公司股权激励的对象已经扩展到中层干部和技术骨干，如2011年7月公布股权激励方案草案的披露信息显示，公司的激励对象包括公司董事, 高级管理人员,中层管理人员,公司核心技术(业务)人员以及董事会认为需要激励的其他人员共计98人,占公司在册员工总数的16.98%，由此可见激励面相对较广。
2.股权激励的质量日益提高。总体来看，我国上市公司实施股权激励的条件相对较高，如预设公司净资产收益率的增长情况，公司股价等，并且从实际来看，这些条件相对较高，在外部经济环境相对不景气，上市公司成长存在重大不确定性的条件下，上市公司股权激励对象必须经过长期不懈的努力才能达到这些目标，从而使得股权激励的质量不断提高。同样以合众思壮为例，该公司行权的条件为以授予期权的前一年为基数，此后3年的净利润增长率分别不低于18%、75%和140%，加权平均净资产收益率分别不低于4%、6%和8%。
3.实施股权激励的企业不断增多。Wind资讯显示，截止到2011年5月我国共有204家上市公司实施了股权激励，并且近年来实施股权激励的数量有迅速增加的趋势。实际上，按照国际经验，美国实施股权激励的上市公司数量/全部上市公司数量在上世纪末达到0.8以上，但我国2010年末这一比例仅0.1，由此可见未来我国上市公司实施股权激励的数量还将会大幅增加。
二、股权激励对上市公司的影响
股权激励制度对上市公司的影响表现在多个方面，主要包括可以加速公司成长，有利于解决公司治理中存在的矛盾等方面。
1.股权激励可以加速公司成长。首先，从上市公司股权激励制度的设计来看，上市公司一般会设立一个严格的激励考核目标体系，这种目标会更加关注公司的成长，关注公司发展质量，特别是3-10年的中长期股权激励方案更是如此，这就有利于公司的可持续发展。其次，从实际来看，控股股东的主要经营管理人才也会被纳入到上市公司的管理的激励对象当中，这就使得上市公司在其发展中会更多的得到控股股东的支持，甚至直接将其优质资产注入到上市公司中来，以此帮助公司成长。
2.有利于解决公司治理中存在的矛盾。在公司治理中，实施股权激励制度对于解决好经营管理层、股东会、董事会、监事会之间的利益问题意义重大。首先，从激励对象来看，由于企业的主要管理人员甚至技术人员骨干都被纳入到激励对象当中，使得他们可以以股东的身份参与到上市公司的管理过程中来，这就极大的激发了这些职工的工作热情，让他们可以以主人翁的精神和思路来解决公司发展中面临的难题，并享受公司发展的成果，这就可以较好的解决“劳资”双方可能存在的利益冲突。其次，股权激励制度的实施能够有效的解决短期激励与长期激励的矛盾，提高激励的有效性。对于公司激励对象特别是高层管理人员而言，薪酬激励已经难以更多的调动其工作热情，而通过制定中长期股权激励计划，能够鼓励公司职工为企业长期效力，并积极努力的工作，从而解决现有激励制度中存在的不足。
三、优化上市公司股权激励制度的对策建议
从我国上市公司实施股权激励的实践来看，虽然总体情况良好，但部分公司的股权激励计划“形同虚设”，部分公司则激励的有效性值得商榷。因此，对现行的股权激励制度进行优化是一个值得探讨的问题。
1.合理的制定股权激励计划。上市公司在制定股权激励计划时，首先，要加强对未来宏观环境的预测和分析，全面的了解外部环境的变化对公司经营业绩可能产生的影响，以此来为股权激励目标的确定提供有效的参考。其次，要加强对公司本身的分析，通过分析公司、公司所处行业的生命周期等特征，客观的评价未来公司的发展速度，以此来制定股权激励的目标。
2.注重计划的实施与适当的调整。首先，在实施股权激励制度的过程中，要积极的对这种制度进行宣传，一方面让股权激励对象围绕激励目标努力工作，另一方面让没有享受股权激励的职工了解这种激励行为，并为获取这种激励机会而努力工作，从而使激励作用最大化。其次，在实施过程中，要注意根据公司自身的情况以及上级主管部门的要求等对计划进行实时的调整，如爱尔眼科、东方园林对股权激励制度的调整，从而使得股权激励方案与实际相符合。
3.做好实施效果评价工作。在实施股权激励制度的过程中，上市公司要做好实施效果评价工作，一方面，要对公司在既定的经营年度是否达到激励的目标进行分析和评价，达到或者超过预期目标的原因是什么，未达到预期目标的内在原因是什么，从而为公司兑现激励内容提供参考。另一方面，要对股权激励制度实施对整个上市公司发展的影响进行客观的分析，这种影响应该是全面的，而不能仅仅局限于激励目标，从而为公司的长远发展提供有益的参考。
参考文献
[1]吕长江,郑慧莲,严明珠,许静静.上市公司股权激励制度设计：是激励还是福利？[J]管理世界，2009(9)：133-146.
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股权激励公司绩效弊端
一、前言
现代公司的两大特征是公司所有权结构的广泛分散和只拥有少量股权的经理人员对公司具有控制权。在所有权与控制权分离的情况下，公司资源可能被用来最大化经理人员的利益而不是股东的利益。为解决这种信息不对称而可能导致的委托―问题和道德风险，股权激励制度应运而生。
二、股权激励的优弊
股权激励机制作为解决所有权和经营权分开而导致的委托―问题和道德风险的一种薪酬政策，即股权作为一种支付薪酬的方式，其优点是不言而喻的，能最大程度地调动被激励人的积极性和创造性，发挥其主观能动性，大幅度地提高公司的绩效。相对于津贴、奖金等短期激励而言，股权激励属最有成效、最持久的的中长期激励。建立完善的激励约束机制是解决公司治理中委托问题的核心，而具有长期激励作用的股权激励是重要组成部分之一。股权激励使企业经营者或核心员工通过获得公司股权赋予的经济权利，以股东身份参与企业决策，共享利润，共担风险，将自身利益与公司利益相结合，为公司的长远发展做出贡献。
然而，这也只是理论上的结果，是在满足各种条件之后的理想的效果。但是，在我国，股权激励还在初级阶段，这一机制收效甚微。夏纪军（2008）得出我国国有企业的股权激励效应不显著；刘广生、马悦（2013）发现，实施股权激励对上市公司业绩的提升具有一定的积极作用，但影响效果较小，并不显著；丁越兰（2012）通过分别采用静态面板模型和动态面板模型，一致得出股权激励计划对公司的产出没有显著的长期效果；邹玉、潘焕学（2014）通过对我国A股上市公司实施股权激励效果的实证分析得出我国上市公司实施股权激励计划普遍没有达到预期的效果，实施股权激励计划后业绩并没得到改善，甚至出现明显下滑的现象。
三、股权激励的弊端原因分析
究其原因，吕长江、郑慧莲（2009）认为，上市公司设计的股权激励方案既存在激励效应又存在福利效应，由于我国股权激励机制实施仍处于初级阶段，资本市场和证券市场还研究不完善，机制实施的不确定性外部影响较大；丁越兰（2012）分析实施效果不显著的原因可能来自股权激励计划设计缺陷、相关法律制度监管不完备或者股权激励自身的局限性；张军（2009）进一步指出我国上市公司股权激励实施中存在的问题主要有管权激励对象资格问题、股权激励数量问题、股权激励行权指标过低问题、股权激励费用的会计处理问题、股票期权个人所得税征收时点问题、境内外监管环境差异带来的问题的6个方面的问题；吕长江、严明珠等人（2011）的研究结果表明，公司治理结构的不完善、对管理者监督制约机制的缺乏会使管理层处于福利目的而选择股权激励，这影响了股票期权激励作用的发挥。
总而言之，在我国之所以股权激励效果不显著，原因主要是以下几点：
1、客观原因在于我国的资本市场、证券市场还不完善，相应法律监管不完备，使得此机制实施成本过高。
2、企业本身公司治理结构不完善，股权激励制度设计缺陷，这构成了股权激励效果不显著的主观原因。
那么，在条件不成熟的时机引进股权激励机制，会产生什么样的弊端和消极效果呢？
1、首先，证券市场发展不健全影响股票期权的的激励效果。我国股票的市场价格并不能适时、正确地反映公司的业绩，自然也就无法正确反映公司管理层的表现。而这也必然影响股票期权对管理层的激励作用。
2、其次，经营者的业绩考核指标体系尚不健全，使得在股票分配时存在缺陷。完善的考核体系指标是反映过去经营业绩的财务或会计类指标和反映企业未来发展潜力的公司股票之类的市场价格指标的结合，而这种体系的有效性依赖于完善的资本市场和财务指标的真实性。由于我国的资本市场不完善，所以对经营者的业绩考核不完全，使得在分配股票份额时存在一定的盲目性。
3、股权激励并不能使经理人和股东的利益完全一致。公司股价与公司长期价值并不一定完全一致，两者的相关性取决于市场的有效程度，而在股权激励中，由于激励成本的限制和经理人投资能力的限制，经理人持有股份的数量是有限的，持有时间也是有限的，这些都制约了股权激励的效果。
由于公司内部治理结构和内部控制不严格等因素，使得股权激励机制在我国企业尤其是国企中的问题相对突出。在薪酬管制的背景之下，国有企业的股权激励兼具激励、福利和奖励三种性质，而这种性质的混杂性最终会导致国有企业的股权激励陷入定位困境，无法发挥其应有的激励效果。
另外，在当前公司内部治理机制弱化的背景下，管理层可能会利用其对公司的控制权影响股权激励方案的制定，使其与己有利，致使股权激励契约不能成为解决冲突的有效手段，而沦为问题的一部分。尤其因为国资控股公司存在严重的内部人控制，在相关治理机制尚欠配套和完善的情形下，国资控股公司的股权激励计划制定更可能成为内部人攫取私利的渠道和工具。只有进一步完善各项公司内外部治理机制，约束股权激励计划制定中的管理层机会主义行为，才能最大程度发挥股权激励的作用，使得股权激励真正成为解决问题的有效手段。参考文献：
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