股权激励持股模式范文

导语：如何才能写好一篇股权激励持股模式，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词：股权激励 会计信息质量 管理层持股

作为一种重要的长期薪酬激励制度，股权激励是指在所有者与经营者之间建立一种以股权为基础的激励约束机制，所有者授予经营者股份形式的现实权益或者潜在权益，激励经营者从企业所有者的利益出发努力工作，从而实现企业价值最大化。股权激励采用的具体模式主要包括员工持股、管理层持股、管理层收购等，在不同的股权激励模式下，管理层持股比例对会计信息质量的影响也不尽相同。从国内外学者的研究结论来看，主要存在三种观点，分别是管理层持股与会计信息质量正相关，负相关和其他形式相关。除了以上三种观点外，国内还有学者认为管理层持股对会计信息质量无显著影响。

一、国外关于股权激励与会计信息质量关系的研究

20世纪90年代以后，西方股权激励在薪酬中占比例越来越大，对于管理层实施股权激励能否提高会计信息质量的问题，学者们进行了深入的研究，直至目前得出了三种不同的结论：

1.管理层股权激励提高会计信息质量。一些学者支持管理层股权激励与会计信息质量之间存在正相关关系。

jensen 和meckling（1976）提出了“利益趋同假说”，此假说将管理层持股看作一种可以解决问题的激励机制。当管理层持股比例低或者不持股时，管理者倾向于根据自身的利益进行决策， 这可能与外部股东的利益相冲突。然而，随着管理者持股比例的增加， 成本会降低，管理者与外部股东的利益将趋于一致， 有助于缓和利益冲突。因此，随着管理层持股比例的增加， 管理者愿意提供更高质量的会计信息， 来帮助外部股东决策，即管理层持股比例与会计信息质量正相关。

warfield 等（1995）以美国的上市公司为样本，也得出了管理层持股与盈余质量之间存在正相关的结论。研究显示，管理层持股比例与会计盈余对收益的解释能力存在正相关关系，而与操控性应计利润的绝对值大小负相关，这表明管理层持股比例越高，盈余质量越高。

2.管理层股权激励降低会计信息质量。然而，并不是所有学者都支持管理层股权激励与会计信息质量之间正相关，也有相当一部分学者提出了完全相反的观点。

smith 和 watts（1982）认为，设计管理者薪酬激励契约的目的就是激励管理者以企业价值最大化为目标，努力工作从而减少公司股东与管理者间的委托冲突。但值得注意的是，管理者薪酬激励契约，尤其是基于股票期权的激励模式，虽然把管理者薪酬与企业价值联系在一起，但也刺激了管理者采取各种手段进行盈余操纵以提升企业股价，从而满足自身利益最大化的动机。cheng 和 farber（2008）指出，股票期权的激励模式，能够激励风险规避型的管理者选择有风险的、净投资收益为正的项目，因为投资风险项目可能增加股票收益。但是，当股权激励水平过高，也可能刺激管理者对风险过高的项目进行投资，当这些风险投资项目不能带来正的净收益时，管理者就可能采用盈余管理的方式来掩盖已成定局的低经营绩效（burns and kedia， 2006）。

fama和jensen （1983）指出在对投资者法律保护较弱的国家， 管理层持股导致会计信息质量降低的可能性更大。当管理者持有少量股权时，外部市场可以激励管理者追求企业价值最大化；但是当管理层持股比例过高， 管理层就可能利用他们的影响力和投票权以保证在进行非企业价值最大化时，不影响他们受公司聘任以及薪酬水平，这就形成了所谓的“壕沟防守效应”。此时，随着持股比例的增加，管理层出于自身利益的考虑，会降低公司的会计信息质量，从而损害了外部投资者的利益。

shleifer 和vishny（1997）认为， 在所有权集中度达到一定的水平，股东对公司形成有效

的控制后，问题由股东与管理者之间的冲突演变为控股股东与中小股东之间的冲突。高强度的股权激励存在的隐患在于管理者会为自己创造许多自我交易的机会， 甚至可能操纵会计信息和投资政策以增加收入。

burns和kedia（2006）通过研究ceo 的报酬契约对财务报表错报的影响发现，ceo的期权组合对于股价变动的敏感度越高，财务报表发生错报的频率越高，而且实行股票期权激励机制的公司，往往有着更强烈的错报动机。burns and kedia（2007）通过进一步分析发生错报的公司管理者对于股票期权的执行情况，发现发生错报的公司相比非错报公司执行了更多的期权，而且财务报表错报对会计盈余的影响程度与管理者可执行的期权数量存在正相关。

3.管理层股权激励与会计信息质量非线性相关。近年来，随着相关研究的不断深入，还有一些学者认为管理层持股比例与会计信息质量之间存在复杂的非线性关系，如三次非线性关系和倒u型关系。

klein和chen（2002）的研究表明，会计收益质量并不总是随管理层持股比例的上升而提高。当管理层持股比例处于较低水平时，会计信息质量和管理层持股比例正相关。然而，当管理层持股比例处于较高水平时，会计信息质量则与其负相关。

yeo等（2002）以新加坡1990 年至1992 年的上市公司数据为样本进行实证分析发现， 管理层持股比例与盈余信息含量呈非线性关系。在管理层持股水平较低的情况下，盈余质量会随着管理层持股比例的增加而提高；而在管理层持股比例较高的情况下，由于掠夺效应的存在，盈余质量反而会随着持股比例的增加而下降。

teshima和shuto（2005） 以日本的上市公司为样本，研究了高管持股和盈余管理之间的关系，发现利益趋同效应和防御效应同时存在，使得高管持股比例与操控性应计利润呈三次非线性关系。当高管持股比例在24.1%到59.3%之间时，操控性应计利润绝对值与高管持股比例正相关，此时壕沟防御效占主要地位；而当高管持股比例小于24.1%或大于59.3%时，操控性应计利润绝对值与高管持股比例负相关，此时利益趋同效应占主要地位。

二、国内关于股权激励与会计信息质量关系的研究

与国外学者一样，国内学者们的研究结论也存在很大的差异，而且由于中国上市公司治理结构的特殊性，国内还有观点认为管理层股权激励与会计信息质量不相关。

1.股权激励度与会计信息质量正相关。梁杰、王漩、李进中（2004）以被证监会处罚的财务欺诈的上市公司为样本，比较全面地选取董事会特征、股权结构、管理层特征、监事会特征等四方面14个指标来研究公司治理与财务欺诈之间的关系。研究结果发现内部人控制度、股权制衡度越高、国家股比例越高、财务欺诈行为越多，呈显著正相关关系；而管理层持股比例、股权集中度和法人股比例与财务欺诈呈显著负相关关系，即管理层股权激励有助于会计信息质量的提高。

韩丹、闵亮和陈婷（2007）发现，ceo持股可以促进股东和管理层的利益趋同，从而减小ceo对财务报告进行篡改以获得自身利益的动机，弱化管理层与股东之间的问题，降低公司造假的可能性。

2.股权激励度与会计信息质量负相关。卢宁文和戴昌钧（2008）认为管理层股权激励计划虽然有利于促进公司长期的价值增长，但也存在增大管理层隐藏信息道德风险的可能性。在会计准则不完备的情况下，管理层存在盈余操纵的可能性。如果管理者为了在未来约定的某一时期内获得股权报酬，而且当实施股权激励计划的条件是以财务绩效为考核指标时，管理层可能会采取短期和自利行为，为了股价的持续上扬或防止股价下跌进行盈余操纵。

耿照源（2009）等从股权激励的角度出发，选取截止至2008 年12 月已实施管理层股权激励的80 家上市公司，运用盈余分布法分别计算出各组进行盈余管理的幅度与频率，实证研究发现已实施股权激励的上市公司比未实施的公司存在更严重的盈余管理现象，即实施股权激励计划所提升的公司绩效中有部分是通过扩大管理盈余而实现的虚假业绩。

毕晓方，韩传模（2012）指出，由于我国上市公司股权激励的业绩考核指标主要围绕净roe、净利润增长率这两个会计业绩指标，管理者是否能达到行权条件，以及行权后获得收益的大小最终取决于企业的盈余水平，因此股权激励增大了管理者为提高自身薪酬而进行盈余管理的动机。研究还发现，对管理者实施股权

激励报酬契约，可能引发管理者进行获得报酬最大化的盈余管理行为，导致在公布股权激励实施方案后，公司的盈余可靠性出现明显下降。这是因为实施股权激励的公司中，掌权的管理者为了获得自利性薪酬，利用其信息优势，提高了股票期权的行权收益。

3.股权激励度与会计信息质量不相关。杜兴强和温日光（2007）研究发现高级管理人员的持股比例、监事会成员持股比例以及董事会成员持股比例没有对会计信息透明度产生显著的影响。其原因在于我国管理层的持股比例普遍较低，高级管理人员的平均持股比例还不到万分之一，董事会成员和监事会成员的平均持股比例也不超过千分之一。因此，较低的持股比例很难对会计信息质量产生显著的影响。

三、国内外文献述评

在管理层股权激励是否能提高公司会计信息质量方面，到目前为止，无论是国内还是国外都未形成统一认识。其中，国内学者对管理层股权激励与会计信息质量关系的研究起步较晚，因此在模型构建上，很多学者忽视了对于控制变量的选取。众所周知，我国上市公司的股权集中度较高，而公司的实际控制权掌握在控股股东手中，因此控股股东的性质（国有控股或非国有控股）必然会对管理层股权激励产生不容忽视的影响，从而影响上市公司的会计信息质量。

此外，上市公司的股权激励模式多种多样，在不同的股权激励模式下，管理层持股比例对会计信息质量的影响也大相径庭，而以往的研究大多都没有关注股权激励模式这一因素的影响。因此，有必要根据我国国情合理地设置控制变量，考虑控股股东的性质和股权集中度，并结合我国上市公司实行的具体股权激励制度，分别研究不同股权激励模式下管理层持股与会计信息质量的关系，从而找出适合我国上市公司的管理者股权激励模式。

参考文献：

[1]jensen and meckling， 1976. theory of firm： managerial behavior， agency cost and capital structure[j].journal of financial economics， 1（3）： 305- 360.

[2]warfield， t.， wild， j. and wild， k. managerial ownership， accounting choices and informativeness of earnings[j].journal of accounting and economics， 1995， 20（1）：61-91.

[3]smith and watts， incentive and tax effects of executive compensation plans， australian journal of management[j].1982（7）： 139-157.

[4]shleifer， a. & vishny， r. a survey of corporate governance[j].the journal of finance， 1997， 52（2）： 737- 783.

[5]burns， n. and kedia， s. the impact of performance-based compensation on misreporting， journal of financial economics[j].2006，79（1）： 35-67.

[6]klein. audit committee， board of director characteristics and earnings management[j].journal of accounting and economics， 2002（33）： 375-400.

[7]yeo， g.， tan， p.， ho， k. & chen， s. corporate ownership structure and the informativeness of earnings[j].journal of bussiness finance and accounting， 2002， 29（7）： 1023- 1046.

[8]梁杰，王璇，李进中.现代公司治理结构与会计舞弊关系的实证研究[j].南开商业评论，2004（6）：47-51.

[9]卢宁文，戴昌钧.管理层股权激励与会计信息质量——基于利益博弈的分析[j].江西社会科学，2008（10）：198-203.

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引言

公司所有权和经营权分离是现代企业的特点，两权分离引发了问题，为了缓解两者之间的利益冲突，西方国家最早提出了一种长期激励制度――股权激励制度。这一制度在西方经历了几十年的发展，实践表明其在一定程度上对完善公司治理模式，提高公司绩效有很大作用。

20世纪90年代初期，股权激励制度开始在我国萌芽。2006年开始，我国关于股权激励计划的法律制度更健全，法律环境更稳定，这保障了股权激励制度在我国市场上的顺利进行和快速发展。然而，由于我国资本市场不完善，社会环境与法律制度与西方有很大差别，所以这种起源于西方成熟的资本主义市场的股权激励政策在我国发展过程中遇到了许多问题。国内学者对我国上市企业实施股权激励政策与企业绩效之间的关系也做了许多实证研究，主要侧重于股权激励政策对公司绩效的影响以及造成不同影响的因素等方面。而本文重点为对不同股权激励方式进行对比分析，为上市公司如何选择适合自己的股权激励方式提出参考意见，协助上市公司深入完善其治理结构，提升企业绩效水平。

一、相关文献述评

在股权激励与公司业绩关系的研究方面，徐大伟、蔡锐和徐鸣雷（2005）对管理层收购的25家企业进行研究发现：管理层持股与公司绩效呈现三次方的非线性关系：当管理层持股比例为0―7.50%时，管理层持股比例增加，上市公司经营绩效随之提升；当管理层持股比例在7.50%―33.35%之间时，管理层持股比例增加带来的问题是其对外部股东进行利益侵占，从而公司的成本增加，最终表现为管理层持股比例与企业经营绩效负相关；当管理层持股比例大于33.35%时，随着持股数的增加，上市公司的整体绩效又会得到进一步提升。李维安、李汉军（2006）的研究表明。第一大股东持股比例高于40%，公司绩效随着持股比例的升高而提升；当第一大股东持股比例低于20%时，股权激励无法发挥显著作用；当第一大股东持股比例在20%―40%之间时，高管的股权激励发挥显著作用，股权激励和公司绩效为倒U型关系。顾斌、周立烨（2007）认为，从行业角度看，交通运输业的公司股权激励效果是最好的，但是我国上市公司实施股权激励的长期效应不明显。徐宁（2010）则认为，规模小、成长性高的上市公司对股票期权模式更为热衷，股票期权激励对公司绩效有正的效应。

在不同股权激励模式的对比分析研究方面，吴网红、魏巍（2008）通过研究认为，企业业绩与股权激励模式的成本有紧密联系。为了使股权激励的效应最大化，应根据股权激励模式成本，考虑上市公司发展阶段和类型，选择操作上可行、比较能发挥激励功能的股权激励模式。廖敏（2009）对2006―2008年间宣告实施股票期权模式的上市公司进行研究，发现在剔除行业因素影响后，上市公司股票期权激励效应总体上不并明显；从不同的激励标的物来看，股票期权激励效果不如限制性股票的激励效果。

在对股权激励与公司绩效的相关文献进行梳理后发现，对于股权激励与企业绩效的相关性这一问题上，国内学者还没有一个统一的定论。从实证结果上看，正相关、负相关或不相关及非线性相关的结论都有证实。但是，考虑到我国实施股权激励政策的时间不长，随着我国股权激励政策的进一步发展，这一政策能否对公司绩效的提升仍然起到促进作用，股票期权和限制性股票这两种模式是否都仍然能对企业绩效产生积极影响？两种模式下的激励效果是否会存在显著差异？这些问题还有待进一步实证分析。

二、上市公司实施股权激励政策的现状分析

（一）实施股权激励政策的上市企业规模情况分析

截至2012年12月31日，共有287家上市公司宣告实施股权激励政策，这些上市公司在公司规模上差异显著，表1为上市公司规模情况。

由表1可以看出，大部分实施股权激励政策的上市公司规模较小，50亿元以上的上市公司几乎占了考察样本的三分之二，50亿―100亿元的上市公司占了14.29%，还有28家上市公司规模在150亿元以上占了9.76%。

由此可得，在我国，上市公司实施股权激励政策，由于公司规模的不同，实施状况也有很大区别：规模较小的公司更倾向于实施股权激励政策。这可能是由于较小规模的企业更具有灵活性，更容易推行股权激励政策，并且规模较小的企业，其对成长性的需求也越大，所以他们希望通过股权激励政策的实施，使公司获得绩效方面的提升。

（二）激励标的物情况分析

我国允许的股权激励标的物有股票增值权、股票期权、限制性股票及其他证监会允许的激励方式。表2为我国实施股权激励政策的上市公司所选择的激励标的物的情况：到2012年为止，64.81%的上市公司选了股票期权为其激励标的物，还有31.71%的上市公司选择了限制性股票，仅仅只有10家公司选择了股票增值权，只占了总体样本的3.48%。

由表2可以看出，股票期权方式下，股票来源全部都是定向发行的，限制性股票方式下，定向发行也占了95.6%。而在股票增值权这一方式下的10家上市公司中，90%选择了虚拟股票，10%选择了定向发行。

（三）实施股权激励政策的上市公司行业分布情况分析

如表3所示，在整体股票市场中，制造业的上市公司数量也最多。所以，从行业中的比重来说，制造业中实施股权激励政策的上市公司仅占到整个制造业的上市公司的10.58%，低于信息技术业的27.09%、传播与文化产业的13.89%、社会服务业的13.41%以及建筑业的13.04%。对比发现，在信息技术业中，股权激励政策的推行程度更高。

通过对样本行业分布进行分析，我们可以从中发现，行业不同导致股权激励政策的实施情况也大不相同。对比发现，股权激励政策在信息技术业中的接受程度较高，其原因可能是信息技术业作为一种新兴的高科技产业，充分认识到人才的重要性。经营者希望通过股权激励政策的实施吸收优秀人才，稳定科技团队，解决治理问题。

（四）股权激励有效期的情况分布

股权激励政策应该是一种长期的激励方式，激励有效期较长，会更有利于被激励者将自身的利益与企业的利益结合起来，从长远的角度上为公司创造价值；若激励有效期较短，被激励者容易被短期利益蒙蔽双眼，不能从长期的角度思考问题，这样股权激励政策也不能较好的发挥其应有的效果，表4是我国目前上市公司中股权激励政策中的激励有效期的选择情况。

从表4可得，有将近79%的上市公司选择的激励有效期为4―5年，而选择较长期的激励有效期的公司相对较少，仅仅5家公司的激励有效期为10年，只占了1.74%。这表明，激励有效期过短，是目前股权激励实施过程中存在的问题。这样容易出现公司管理层为追求短期利益，做出不利于企业长远发展的决策，并出现后续激励不足等问题。

三、研究设计

（一）研究假设

股权激励是一个受到国内外企业广泛使用的长期激励机制。在综合相关理论和国内外学者的实证结论，我们可以发现，利益趋同假说的提出为股权激励政策的实施奠定了理论基础，大多数学者对股权激励政策的实施对公司绩效的提升持肯定态度。并且，从解决问题的角度来看，股权激励制度的实施，经营者将成为所有者，这样经营者就会站在股东的角度上思考问题，考虑企业的长远发展，为提升企业经营绩效做出最大的努力，所以股权激励政策的实施在一定程度上也能缓解委托这一问题。因此，本出如下假设：

假设一：股权激励政策的实施与公司绩效水平的改善显著正相关。

股权激励的形式多种多样，不同的激励方式对公司绩效可能产生不同程度的影响。我国最主要的激励形式是股票期权和限制性期权，基于前面对股票期权和限制性股票的文献综述，发现大多数学者都认为两种激励方式对公司绩效的影响度大不相同，有一些学者认为限制性股票的激励效果优于股票期权。因此，本文提出假设二。

假设二：激励方式不同，激励效果也不同，而采取限制性股票的方式带来的效果显著优于股票期权的方式。

（二）样本的选择及来源

本文的样本选择主要有以下几个标准：

1.选取2006―2012年间宣布实施股权激励的上市公司。

2.对1进行筛选，选出2006―2012年间宣告并持续实施股权激励政策的上市公司。

3.在2的基础上筛选出了2006―2011年宣告并实施股权激励政策的上市公司。

4.剔除了采取股票增值权模式的上市公司。

基于上述原则，通过国泰安数据库筛选出2006―2012年间宣布实施股权激励的上市公司287家，其间连续实施的上市公司164家，在2011年前已经宣布并连续实施的上市公司87家，剔除ST公司、金融保险业，以及相关财务数据异常及不完整的，最终得到实证研究样本共71家公司。

（三）变量的选取

变量类型及其定义如表5所示。

（四）模型的建立

四、实证研究

（一）股权激励实施与否与公司绩效改善实证检验

1.相关性检验，变量相关系数如表6所示。

2.模型回归分析，回归结果如表7。

由表7可以看出，调整R2为0.106，说明拟合优度一般。对实证样本和配对样本的数据进行F检验，通过0.05的显著性水平，这就说明总体回归方程的显著性检验相关。以上结论说明模型设置比较合理，估计结果可信度较高。

从参数检验上来说，解释变量股权激励实施前公司绩效的回归系数是0.064，大于零表示股权激励的实施对公司绩效的改善有促进作用；而虚拟变量D1的回归系数为0.0于0，并且通过了0.05的显著性检验，说明股权激励政策的实施与公司绩效水平的改善是显著正相关的，从而我们接受假设一。

（二）股权激励方式的选择与公司绩效改善实证检验

1.相关性检验，变量相关系数如表8所示。

由表8可知，变量之间无显著相关性，不存在多重共线性问题，可以对模型进行进一步回归分析。

2.模型回归分析，回归结果如表9。

由表9可知，调整R平方为0.717，说明拟合优度很好，并且对整体方程进行F检验发现，通过了0.05的显著性水平，说明总体回归方程的显著性检验相关。以上结论说明模型设置比较合理，估计结果可信度较高。

但从参数检验上来看，D2的显著性概率为0.316，明显大于0.1，未能通过显著性检验。所以我们拒绝假设二，即实施限制性股票带来的绩效改善程度略微高于股票期权模式，但是两者差异不显著。

五、研究结论与对策建议

（一）研究结论

从检验结果来看，未实施股权激励政策的上市企业的绩效水平显著低于实施股权激励政策的上市企业的绩效水平，由此我们通过假设一：股权激励政策的实施与公司绩效水平的改善显著正相关。

虽然施限制性股票和股票期权两种方法都能带来业绩的提升，但是两者之间的差异却并不明显。所以我们拒绝部分假设二，即实施限制性股票带来的绩效改善程度略微高于股票期权模式，但是两者差异并不显著。

（二）对策建议

本文以上市公司的财务数据为基础证实了股权激励政策的实施确实能对公司绩效的改善起到促进作用，股权激励方式的不同对公司绩效的改善程度的确存在些不同，但是这些差异却不明显。在我国进一步推行股权激励政策是有必要的，同时从我国的实施现状来看，公司规模不同、行业不同，上市公司的股权激励政策的实施情况也有差异。针对存在的问题，本文提出了如下对策建议。

1.优化股权激励方案，建全监督机制

企业应根据自身的实际情况制订科学合理的股权激励方案：要确定合适的激励对象，分配合理的激励额度，选择适当的激励方式，顺应股权激励制度的长期效应，为调动激励对象积极性、提升公司绩效打下坚实的基础。在注重激励对象薪酬方面的激励因素外，还应考虑到其精神层面和自我实现方面的需求，为股权激励政策能够长久、成功的实施提供保障。由于股票市场的波动性，股权激励政策应具有较好的灵活度，能适时调整，以减少证券市场环境的变动给企业带来的冲击。为了防止经营者追求自我的短期利益而影响企业的长远发展，有必要在实施股权激励政策时建立健全配套的监督机制，致力于整个股权激励计划的健康有序进行，提升公司绩效。

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一、股权激励的理论分析

在西方国家，股权激励制度在现代公司治理实践中被广泛推行并且取得了巨大成功，与此相对应，学术界关于这一制度也进行了广泛的研究。委托――理论认为经济组织的效率高低关键在于能否设计一套激励机制以诱导人透露其私人信息，使公司资源分配符合帕累托最优或次优，也就是说激励是相容的。所以，授予经理人员(或人)一定数额的股权是激励人的一种有效方法，它能使人利益与公司的利益更趋于一致，与委托人的目标更靠近。当一个或者几个人集决策经营权和控制权于一身时，通过将剩余索取权授予决策者来解决所有者与决策者之间的问题，也是有效率的。总之委托理论认为，经理人员持股能增大公司的价值，有利于公司绩效的提高，他们之间具有正相关关系。企业实施股权激励制度，其实质在于构建一个资本市场和企业经理层之间的有效信息制造和传递机制，通过改善资本市场上资金配置效率和实际经济生活中的资源配置效率来提高整体社会的经济运行效率。

二、国外股权激励的实施状况

股权激励源于美国，20世纪50年代中期，美国旧金山的一名叫路易斯凯尔索的律师设计出了世界上第一份员工持股计划。员工持股计划的具体做法由企业成立一个专门的职工持股信托基金会，基金会由企业全面担保、贷款认购企业股票。员工拥有对持有股票的收益权和投票权，但没有转让权和继承权。员工持股计划主要理论是：在正常的市场经济运行条件下，任何人不仅通过他们的劳动获得收入，而且还必须通过资本获得收入，这是人的基本权利。人类社会需要一种既能公平又能促进增长的制度，这种制度使任何人都可以获得两种收入，即资本收入和劳动收入。员工持计划综合体现了现代企业的两种经营理念：一是以股东至上为原则为基础，强调股东的企业治理结构；二是以“人力资本”为基础，强调员工的企业治理结构。

股票期权制度是在员工持股计划的基础上有了更进一步的发展，尤其是在激励方面是对员工持股制度的一个飞跃。股票期权是目前国际上最为经典、使用最为广泛的一种股权激励制度。股票期权按使用激励工具的不同可分为限制性股票期权、法定股票期权、非法定股票期权、激励股票期权、可转让股票期权、业绩股票期权、股票增值权、虚拟股票期权等。经过发达国家资本市场多年实践证明，相对于其它激励方式而言,股权激励是行之有效的中、长期激励方式，具有力度大、时效长的重要特点，而且有利于理顺委托链条中的利益分配关系、避免经营者的短期行为。目前，国际上通行的股权激励方式有股票期权、员工持股计划(ESOP)、管理层收购(MBO)、虚拟股票、股票增值权、业绩股票、延期支付计划、限制性股票等。

三、我国保险企业股权激励的实施状况

虽然保险业实施股权激励可以采纳其他行业相关的经验，但是保险业有其自身不同于其他行业经营的特点，保险公司经营的对象是风险，而风险无论在空间上还是在时间上都具有不确定性，这就决定了保险公司存在普遍的委托――问题。保险公司的所有者是委托人，而其经营人员是人，负责保险企业的日常经营。保险公司经营人员在与所有者的博弈中处于信息优势地位，保险公司必须建立一种机制，以便保险公司的经营人员有足够激励去监督约束自己的行为，使之与公司长期利润最大化的目标保持一致。

如果股权激励政策设计不合理、不规范，在实施过程中就会达不到预期的效果，而且会使金融对经济的服务出现缺陷。实践的发展需要相关的理论指导，目前可查的关于保险行业股权激励的相关研究成果屈指可数。殷红(2002)认为股权激励模式作为一种长期激励机制，是一种可行的、有效的创新制度安排，在我国保险公司人力资本管理中具有相当的可应用性；李蒲秋(2006)认为实行员工持股制度，能把长期的物质激励建立起来，把员工的利益与公司的利益更紧密地连接在一起，有利于解决保险行业的人才问题，真正起到稳定人才队伍的作用。两者都是从人力资本的角度探讨保险业股权激励的效用。

《国务院关于保险业改革发展的若干意见》明确指出，保险业要转换经营机制，建立科学的考评体系，探索规范的股权、期权等激励机制，实施人才兴业战略，建立一支高素质人才队伍。保监会主席吴定富指出，股权、期权等激励机制是促进保险业转换经营机制的一个重大政策突破。我国主要保险公司实行股权激励计划情况见表1。

从表中可以看出，国内主要保险公司实行的股权激励计划，间接将员工利益与公司利益进行捆绑，既有针对高管和公司需要的特殊人才的股票增值权的激励计划，也有涉及到公司的外勤人员的员工持股计划。此外，一些保险中介公司也积极推行股权激励方案，如华康投资咨询公司实行的将总股本近15%用于全体内外勤，这是保险中介行业第一个股权激励方案；江苏华邦保险有限公司则推出全员持股计划的股权激励方案等。

四、适合我国保险公司的股权激励的模式选择

(一)员工持股计划

推行员工持股制度将有以下作用:第一，使员工的利益与公司的利益更紧密地连在一起，从而增强员工对公司的责任。员工持股后，公司的兴衰存亡直接影响其利益。第二，员工持股使公司的发展直接影响员工利益，从而激发员工对公司的热爱和对工作的激情。在市场经济条件下，劳动力作为市场资源配置的重要要素，追求价值最大化是它的特性。仅凭工资激励，一旦另一家公司开出更高的工资，就很有可能造成人员“跳槽”发生。但是如果采取持股的激励方式，那么员工效力的不再是别人的公司，而是自己的公司，这种条件下对公司的热爱有了更实际的意义。市场经济是在法律制度的约束下，以利益激励人们追逐利益。员工持股能使员工把自身长远利益与公司长远利益结合在一起，不为外界短期利益所诱惑，长期保持工作激情。如果按贡献大小进行持股奖励，效果将更明显，能真正起到稳定人才队伍的作用。第三，员工持股可以扩大公司经济实力。员工大量认购股票，就可以扩大公司经营资本。第四，员工持股有利于公司建立更科学合理的业绩考核和利益分配机制。员工持股之后，改变了过去单纯的工资及奖金考核办法，公司除按一般规定考核计发工资外，更主要的还应根据员工所持股份按盈利情况进行分红，还可根据贡献奖励股份。这样就使公司利益与员工利益更紧密地连在一起，使对员工短期的、局部的工资激励与公司整体利益相联系的长期激励结合在一起。

员工持股计划中可供选择的激励工具有：实股、虚股和增值权等。选择员工出资认购实股的方式，既是认可公司的员工所希望的，也符合公司发展的需要，是现阶段比较合适的一种选择。但这种方式在目前的政策环境下，难以通过监管层的审批。采用增值权方式容易通过监管层的审批，但激励效果也难以确定。

规范的股权激励计划包括激励方式、激励对象、激励数量、行权价格、行权期限等主要内容。定人、定量、定价、定时为四大关键因素。这些方案要件如何设计与公司战略及公司的运作有必然的联系。必须以公司战略为前提，并充分考察公司内、外部的多方面因素做出决定，这样方案才能具有可行性，并有利于公司的长期发展。

(二)管理层股权激励

员工持股计划是参与性广泛的激励计划，激励的效果相对较弱。由于管理层是推动企业发展的关键力量，所以还应有管理层股权激励。

在《上市公司股权激励管理办法(试行)》中，目前管理层股权激励的对象暂不包括外部董事、独立董事和监事。

管理层股权激励计划可供选择的有以下几种方式。

一是在未上市时可以考虑推行“准股票期权”，即管理层可与公司签订“准股票期权”合约，以公司净资产作为标的，按净资产乘以一个系数确定行权价和“行权日市场价”，上市之后再实行股票增值权激励计划

股票期权特别适合处于成长期或扩张期的企业。由于企业处于成长期，企业的运营和发展对现金的需求很大，无法拿出大量的现金实现即时激励，另一方面企业未来的成长潜力又很大，因此将激励对象的未来收益与未来二级市场的股价波动联系起来，从而既降低了企业的当期激励成本问题，又达到了激励的目的，真正实现一举两得。

二是结合引进战略投资者计划设计股权激励，以引进战略投资者前后股价差作为收益来源设计对管理层激励方案。

三是净资产增值权，即授予激励对象在一定时期和条件下，因公司业绩提升，获得规定数量的股票行权日和授予日净资产差价收益的权利。

(三)实施股权激励计划时需注意的问题

1．建立科学的绩效考核体系

股权激励方案的绩效指标应体现企业的个性和发展的导向；指标的比较除纵向指标外中，还应有横向指标；设计能全面反映公司业绩和整体价值的综合指标来代替单一的财务指标。

2．股权激励的水平和激励成本应适当

激励过度和激励不足一样都是无效激励，实现不了激励的初衷，造成资源的浪费；激励成本的过大一方面可能是因为激励水平过高或者激励对象过多造成的，另一方面则可能是行权期过短而使成本负担比较集中。

3．股权激励应体现机制化和长期性

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薪酬激励是现代公司治理中的重中之重，薪酬激励机制的合理与否关系到员工的积极性，关系到公司的业绩，甚至是公司的未来发展。国内外的研究学者也对薪酬进行了理论、实证等一系列的研究。最优契约理论和管理权力理论这两个互补的理论，对高管薪酬的激励问题尤其是对高薪问题具有很强的解释力。薪酬激励的方式大体分为两种形式，即年薪，奖金，津贴等的短期激励模式和包括股权激励、限制性股票、股票增值权、管理层持股、激励基金等中长期激励模式。以下将从股权激励模式研究高管薪酬问题。

股权激励大约产生于美国20世纪50年代，并在美国上市公司中广泛采用。如今，股权激励在我国上市公司中的薪酬总额中占的比重越来越大，其对激励双方的影响也是不可小视的。股权作为一种薪酬支付的方式，可以较大程度地调动高级管理层的积极性和创造性，使其发挥主观能动性，对公司的业绩具有明显的影响。2005年12月31日，我国证监会颁布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，这一办法的颁布，推动了我国上市公司股权激励机制的设计的新浪潮。国资委分别在2006年，2008年对国有企业颁布了有关实施股权激励的有关规定与补充，这对我国股权激励的设计又提供了新的引导。

二、股权激励与企业业绩的关系

国内外的研究学者们对高管的股权激励与业绩间的关系存在很大的分歧。Lazear（2004）和Murphy（1999）认为，在公司和高管信息不对称的情况下，股权激励是基于产出的报酬，有很多成长机会的公司会用股权激励的方式来督促管理层选择有盈利的项目来为公司谋取更大的利益，也就说股权激励的目的是基于公司业绩的增长。DeFusco ，Thomas和Johnson（1991）研究结果表明，增加对高管的股权激励后，公司利润反而会下降，研发支出也下降，而管理费用和销售费用却上升。李增泉（2000）运用回归模型，并对样本总体依据资产规模、行业、国家股比例和公司所在区域进行了分组检验，发现我国上市公司经理人员的年度报酬与企业绩效并不相关，而是与企业规模密切相关。张俊瑞、赵进文、张建（2003）采用经典回归分析技术与现代模型影响评价理论，对我国上市公司高级管理人员的薪酬、持股等激励手段与企业经营绩效之间的相关性进行了建模实证分析，得出：高管平均薪酬的对数LnAP与公司经营绩效变量每股收益EPS及公司规模变量LnSIZE之间呈现较显著的、稳定的正相关关系。笔者通过对以前大量文献的查阅，发现股权激励与企业业绩之间的敏感度是存在的，由于上市公司内部治理的缺陷，机制弱化，公司的监督能力和独立性差，股权结构不合理等等，这种敏感度被弱化了，影响了股权的激励效果。周建波和孙菊生（2003）通过对34家上市公司2001年经营者持股情况的研究，发现对于内部治理机制弱化的公司，经营者存在利用股权激励机制为自己谋利掠夺股东利益的行为。

三、美国、日本、中国的薪酬结构分析

美国公司对高管的薪酬结构模式主要包括：基本薪金、年度奖金、长期激励和福利养老四种方式。基本薪金和年度奖金是基于本期与上期所作出的贡献；长期激励计划包括股票期权计划、股票增值权、限制性股票、影子股票计划等形式；福利计划包括退休，养老金等。美式企业在薪酬制度方面更注重对高管的长期激励，主要是股权激励模式，因而基本薪金在高管的总收入中占得比例越来越少，根据有关资料记载1965年这个比例为64%，而1999年下降到12%。一项对销售收入为2.5亿美元公司的调查表明：激励工资在美国经营者总收入中大约占51%。其中，股票所有权与股票期权在内的长期激励工资大约占总收入的25.3%。另外，特殊福利在美国经营者总收入中大约占3%。表1为2005全美CEO年薪排行榜前7位的公司。从表1可以看出，期权收入在美国高管年薪总额中平均占据了82.06%，成为薪酬的主要来源。

与美国公司相比，日本公司高管的薪酬结构有了一定的差异，其薪酬主要包括基本工资、奖金、退休金和特殊福利。年功序列制度，将高级管理层的激励薪酬与其贡献挂钩，成为主要的激励方式。刘淑春（2008）指出，日本的高管薪酬的非现金福利要高于美国，但股权激励在薪酬总额中的比例远小于美国企业。这是由于日本的公司中，法人持股比例较高，且法人之间，法人与金融机构间相互交叉持股，金融机构持股比例要占总股份的46%左右，这样使得日本上市公司的股票流通性受到制约。公司相互持股、甚至循环持股的结果形成了一个经营者集团，这使得内部人控制比较严重，使经理人在公司中居于主导地位。这就给管理者的“寻租行为”提供了更大的可能性。

通过对美日公司的薪酬结构的分析，可以看出，美国公司激励模式主要是通过股票期权来让市场决定高管人员的薪酬，这也是基于美国较完善的市场机制。而日本公司的激励模式主要是通年功序列机制来激励经理等高管努力工作，很少将股票期权作为高管薪酬的一部分。

我国的薪酬结构兼有美日薪酬的特点，以工资+奖金+福利作为主要的薪酬方式。在部分上市公司中，对于高管的薪酬也包括部分股权激励，但持股比例较少。表2是对美日中CEO薪酬结构模式的比较分析。通过分析可以看出，我国的股权激励计划是存在的，尤其在我国的香港，台湾地区，在薪酬总额中占的比重超过三分之一。

四、我国高管薪酬激励中存在的问题

通过对美日中三国的高管薪酬结构的对比分析，笔者总结出了我国薪酬激励中存在以下几点问题：首先，我国薪酬结构比较单一，主要是现金性薪酬，且薪酬的支付方式多是以一次性为主，这样易造成高管人员的短期行为。其次，我国的股权激励模式只流于形式，极少公司会根据自身状况设计；对股权激励的监管不够，导致高管利用职权操纵企业的利润，进而影响上市公司的股票价格。第三，我国薪酬委员会机制还不健全，存在管理人内部控制模式，这样使薪酬失去了公平性，有效性。第四，高管薪酬水平存在较大差异。我国不同行业的高管薪酬存在很大差异，从年薪几万到几百万，甚至是上千万不等。即使是同一公司，各个管理层的薪酬也存在着较大差异。公平理论中提到，个人不仅重视自己绝对薪酬，也重视与他人的相对薪酬；差异过大，易使人产生不公平心理。第五，我国激励薪酬大部分是基于绩效的考核，而我国的绩效指标以会计业绩指标为主。对于会计信息噪声比较大，高管层操纵会计利润的事件在世界范围内已经屡见不鲜了，这样的激励效率是比较低的，甚至是负效应。第六，我国股权激励的有效期较短，有超过75%的公司的激励有效期都定在小于或等于5年，这样难以充分发挥股权的激励效果。

五、高管薪酬制定机制

首先，完善我国高级管理层的薪酬结构。高管的薪酬应由工资，奖金，长期激励组成，使薪酬的固定与变动比例合理化。白玉珍（2010）认为高管的固定工资收入、短期奖金、持股收入各占1/3是比较理想的比例。对薪酬的发放尤其是激励薪酬可以实行奖金账户制度，或是延期支付制度，来约束激励薪酬。

其次，应提倡股权激励计划，但这样的计划须经董事会与股东，薪酬委员会同意，同时还要有监督部门对激励的效率，效果进行评估。对于具体的实施计划，每个公司因地适宜的选择合理，合适的方法。

第三，优化上市公司高管薪酬激励机制的外部环境， 督促公司建立责权利明确的股东会、董事会、经理层等。薪酬委员会的成员应由外部董事组成，尽量避免内部管理人的存在，使薪酬委员会独立，公平，合理的制定高管层的薪酬计划。

第四，缩小薪酬差距，根据企业的具体情况设计合理的层级薪酬制度。在实际工作中，再不断的进行调整、反馈，尽量满足各层级的意见。

第五，在激励-绩效考核时，应合理选择绩效考核的标准。现有的业绩指标主要有会计业绩指标，市场业绩指标。由于会计业绩指标的可操作性大，再加之市场信息的不对称性，美国大部上市公司都选择合适的市场指标作为激励的业绩成效。除此外，罗伯特・卡普兰和戴维・诺顿于1992年提出的平衡计分卡理论，我们也可以从这个理论中发掘新的，更有效的业绩指标。值得注意的是，公司要避免采用环比指标，这样可大大减少短期行为的发生。

第六，适当延长股权激励的有效期。2006年9月30日国务院国资委和财政部共同的《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》中，国资委和财政部认为5年及5年以上的激励有效期是比较有激励效果的。一些学者对有效期进行的大量实证研究也证明这一点。2008年6月，国资委针对国有企业颁布了《关于规范国有控股上市公司实施股权激励有关问题的补充通知》，将激励条件和激励有效期做了重要补充。因此，我们建议实施股权激励的上市公司可以将有效期限延长至五年或以上。

参考文献：

［1］Lazear E.， “Output-based Pay: Incentives， Retention or Sorting・” Research in Labor Economics， 2004， Vol.23， pp.1-25.

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一、股票期权激励机制在我国的发展历程

我国上市公司的股票期权激励实践是沿着产权变革之路摸索前进的，大致可分为五个阶段：

第一个阶段：内部职工股阶段。1984年我国开始股份制改造，为了筹集资本金和增强企业凝聚力，在当时的公司股权结构中设计了内部职工股，这是我国最早的股票期权激励实践，其初衷是为了使职工利益与公司利益相结合，最大限度地激励职工努力工作。但从数量上看，我国内部职工持股比例较低，国家相关法律规定员工所持股份占企业总股本的比例最多不超过10%，公司上市后由于职工抛售所持股份，实际比例要远低于10%。较小的持股比例使员工对自己所持较小份额股票产生的收益预期不高，以致员工持股制度无法对公司的治理结构产生实质性的影响，职工持股流于形式。更为严重的是，内部职工股在发行过程中由于管理不严，成为某些人攫取不法利益的途径，导致关系股、人情股泛滥。鉴于此，国家于1993年和1998年分步骤停止了内部职工股发行。

第二个阶段：职工持股会持股阶段。内部职工持股制度到1997年逐渐演变为职工持股会持股形式。职工持股会是指公司组织设立的专门从事职工股管理、代表持股职工行使股东权利并承担相应义务的组织。尽管职工持股有利于提高企业的凝聚力和激发员工的创业精神，但持股职工身兼职工与股东双重身份，不仅享有固定收益，而且参与企业的剩余分配，容易使职工个人利益与企业长远发展产生对立。因此，2000年民政部发文暂停审批新的职工持股会。

第三个阶段：产权清晰的自然人控股阶段。2000年以前，在我国资本市场的上市公司中，以自然人持股方式发起设立的股份公司，仅有浙大海纳一例。2001年1月18日，天同股份上市后，康美药业、用友软件、太太药业和广东榕泰相继上市，这些公司的控股大股东都是自然人。自然人控股股东的增多，使得资本市场上“一股独大”的现象更为复杂，如何处理自然人超级大股东与社会公众投资者的利益均衡，已成为市场的课题。

第四个阶段：2000年至2005年上市公司股票期权激励探索新阶段。自1999年9月，十五届四中全会提出可以进行股票期权激励制度试点，至2005年8月五部委公布《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，指出完成股权分置改革的上市公司可以实施管理层股权激励；2005年11月，国务院转发中国证监会《关于提高上市公司质量意见的通知》，指出上市公司要探索并规范激励机制，通过股票期权权激励等多种方式，充分调动上市公司高级管理人员及员工的积极性。部分上市公司（约100家）在股票期权激励原理的指导下，结合自身特点，实施了业绩股票、股票增值权等多种方式的股票期权激励。但由于监管层缺乏统一规范的指导意见，企业的股票期权激励模式难以统一，个性化的操作取得的实际效果也大相径庭。

第五个阶段：2006年后的规范化发展阶段。历经多年发展，我国资本市场有效性逐步提高，上市公司治理逐渐完善，股权分置改革基本完成，为大力发展股票期权激励奠定了制度基础；同时，《公司法》和《证券法》的修订扫清了长期以来实施股权激励的法律障碍。自2005年12月中国证监会颁布《上市公司股权激励管理办法》第一次明确上市公司实施股票期权激励的操作办法，至2006年10月国资委和财政部颁布《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，为上市公司（包括国有控股境内外上市公司）进行股票期权激励奠定了规范基础。

二、股票期权激励机制在我国应用现状

（一）基本状况。2006年出台的《上市公司股权激励管理办法》、《国有控股上市公司（境内）实施股权激励实行办法》等，对于股票期权激励的实际操作意义重大。2006年年初证监会实施《上市公司股权激励管理办法》，明确“已经完成股权分置改革的企业可以实施股权激励”，当年12月份国资委出台的《国有控股上市公司（境内）实施股权激励实行办法》，明确了实施细则，使得国有上市公司股票期权激励政策障碍一扫而光。此外，随后相继出台的相关税收、会计等规定也让股票期权激励的实施更具可操作性。

就在《上市公司股权激励管理办法》实施不久，深振业就拿出了股票期权激励计划草案，由控股股东提供激励股票来源。中小板公司中捷股份则首家依据《管理办法》设计规范的股票期权激励方案，采用股票期权方式，激励股票来源于定向发行。其后，万科推出限制性股票激励方案，激励股票来源于二级市场回购。尤其值得一提的是，2006年12月19日，宝钢股份成为第一家严格按照国资委《试行办法》设计激励方案的央企上市公司。据统计，股改启动至今，已经完成或已经启动股改的近1，200家上市公司中，大约有150家左右的上市公司在股改承诺中提到了在股改后要积极推进股票期权激励探索工作，约占总基数的10%以上。其中，民营控股上市公司有此承诺的不到10%，90%为国有控股上市公司。

（二）具体状况。截至2007年7月16日，沪深两市共有52家上市公司推出了规范的股权激励方案。WIND咨询的数据显示：其中有23家公司已经开始实施，5家公司获得了股东大会通过，24家公司的股权激励方案尚处于董事会预案阶段。

1、公司类型：52家上市公司国企和民营企业各占一半，按照实际控制人详细分类：中央国有企业有7家，地方国有企业有14家，集体企业有3家，职工持股会（工会）控股的有2家（大众公用、中兴通讯），自然人实际控制的有26家。

2、行业分布：尽管52家上市公司只是沪深两市1，400多家上市公司中的极少部分，但却覆盖了大部分的主要行业（房地产业、信息技术业、制造业、金融保险业等）。其中，最多的是机电制造业，有10家上市公司；其次是制造业、石油化工行业以及信息技术板块，各有6家上市公司。

3、推行进度：2006年前3个月仅有4家公司推出方案，4～6月份每月也分别只有4家方案亮相，即便是密集推出股权激励计划的2006年12月份，也只有8家公司推出股权激励方案。

4、激励模式：大多数上市公司都选取了发行股票期权的方式来进行股票期权激励，采用这种方式的上市公司有38家，另有4家公司（万科、永新股份、大众公用、宝钢股份）采用提取激励基金回购股票的方式，5家公司（风帆股份、华侨城、上海家化、中兴通讯、用友软件）采用向高管定向增发股票的方式，7家公司（农产品、金发科技、格力电器、中信证券、深振业、新安股份、新大陆）直接由大股东转让限制性激励股票，1家公司（广州国光）采用了股票增值权的方式，这其中有3家上市公司采用了2种激励方式相结合的办法，分别是广州国光（股票期权+增值权）、金发科技（转让股票+股票期权）以及永新股份（股票期权+提取激励基金回购）。

5、标的物的获取方式：由大股东拿出股票的有7家（金发科技、农产品、中信证券、新大陆、格力电器、深振业A、新安股份），其余则是由上市公司发行股票或期权，或者上市公司提取激励基金来购买股票等。

6、激励业绩指标：激励的业绩目标主要以净利润增长率、净资产收益率为主要指标，部分公司还增加了营业收入增长、净资产收益率增长、净利润绝对额等指标作为业绩目标，但激励的业绩目标正逐步提高。从这些指标的具体数值来看，前期净资产收益率的指标大多在10%左右，年均净利润的增长率多在10%～25%之间。

前期由于股权激励在国内刚刚开始，绝大多数公司在确定业绩增长目标时，业绩目标比较容易过关，使高管可以比较容易地获得股权激励。最近披露的方案明显调高激励的目标，能使方案真正起到激励作用，并提升管理层的积极性，进一步提高公司盈利水平。

7、激励效果：实施股权激励后，管理层的利益与公司股价有了直接的关系，从已经公布的期权行权价格或者限制性股票的授予价格与二级市场的价格比较来看，管理层的潜在收益已经非常丰厚。

在4家采用提取激励基金回购股票的公司中，以万科为例，目前累计已经用激励基金购入股票4，038万股，按照2007年7月16日的收盘价20.56元计算，上述股份的账面价值已经达到了8.3亿元。采用定向增发或者大股东直接转让限制性股票方式的12家公司中，从已公布的转让或者发行价格来看，转让价格平均只有二级市场价格的19.25%，（以2007年7月16日收盘价计算）。除此以外，占股权激励计划大部分的38家公司的股票期权激励计划，其公布的行权价格也远低于上市公司2007年7月16日的收盘价。

无论使用哪种激励方式方案，上述公司股价目前均高于或远高于各自股权激励的行权价，并且距离公告时间越久，溢价的幅度越高，股权激励提升投资价值的效应明显。

三、未来展望

股权分置改革制度的完善、各种法律相关政策的出台为股票期权激励机制在我国上市公司的推广提供了股票来源和制度保障，使得我国股权激励机制能够真正实施开展，将有利于提高公司治理效率。

虽然当前实施股权激励还面临着诸如资本市场不够规范，市场价值难以反映企业的真实经营业绩，激励作用可能误导经营层片面追求股票市值；企业法人治理结构不规范，内部人控制没有完全解决，在激励对象、激励方式和目标考核等方面，难以充分体现出资人利益，激励与约束不对称；多数国有企业负责人还不是市场化的职业经理人，激励的正面作用难以充分发挥等许多难点。但我国实施股票期权激励的政策和市场环境已经完备，股票期权激励机制的有效实施已经初显端倪。

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企业所有权和经营权的相互分离导致一系列委托问题的产生，为减少委托成本，就产生了股权激励这种激励方式。从现代公司治理中的激励—约束机制来看，高管股权激励是企业重要的薪酬激励模式之一，能够解决企业经营者与所有者之间的利益冲突问题。高管是企业的经营者，是一切经营活动的决策者，能够提升企业的营运能力以及未来发展能力，能够合理安排企业一切有效资源实现既定目标。高管股权激励与财务绩效之间是相互联系的，所以进行上市公司高管股权激励与财务绩效关系的实证研究有着重要的理论价值和现实意义。

关键词：

上市公司；高管股权激励；财务绩效

一、高管股权激励与财务绩效相关概述

（一）高管的界定。高管，即高级管理人员。本文所指的高管是对上市公司的持续发展、对公司重大经营活动有经营权和决策权、对公司财务绩效有直接影响的高级管理人员。

（二）高管股权激励模式。2005年12月31日我国证监会颁布的《上市公司股权激励管理办法（试行）》里对股票期权和限制性股票这两种股权激励模式着重给予肯定，对上市公司实施其他股权激励工具没有限制。但综合我国上市公司高管股权激励模式，一般有股票期权、限制性股票、股票增值权这三种。

（三）公司财务绩效评价方法。需要准确反映一定时期内上市公司的财务状况或者绩效水平，就必须运用正确的方法来评价财务绩效。较常用的财务绩效评价方法有杜邦分析法和经济增加值（EVA）评价法。1、杜邦分析法。简称杜邦体系，主体是公司的主要财务指标，是利用它们之间的内在联系来评价公司财务状况和经济效益的方法，并以此做出综合系统分析。财务指标有三个：净资产收益率、总资产净利率（总资产净利率=销售净利率×总资产周转率）和权益乘数。2、经济增加值评价法。经济增加值（EVA），就是指公司经营所得的净利润在扣除全部投入要素成本之后的剩余部分，也是评价公司财务绩效的一种重要方法之一。它的基本公式：经济增加值=税后净营业利润－资本×资本成本

二、实证研究

（一）研究假设。本文主要研究高管股权激励对上市公司财务绩效的影响，对2012～2014年连续实施高管股权激励的53家上市公司进行研究，3年得出159个研究样本。其中财务绩效通过12个财务指标来表示，运用SPSS17.0，先采用因子分析法，求出原始财务指标的主因子得分，然后利用主因子得分来计算出综合财务绩效的得分，再以高管股权激励的持股比例和选取的3个控制变量与综合财务绩效进行线性回归分析，最后结合研究假设得出实证结论。本文提出四个假设：假设1：高管持股比例与财务绩效正相关；假设2：公司规模与财务绩效正相关；假设3：公司成长能力与财务绩效正相关；假设4：资产负债率与财务绩效负相关。

（二）样本的选取和来源。本文结合中国证监会的上市公司分类，选择截止到2014年12月31日的上市公司作为研究的总样本，选取2012～2014年实施高管股权激励的上市公司进行分析，总共有134家上市公司，但是为了保证所有收集数据的有效性和可比性，减少其他因素对数据的影响，对样本进行了以下筛选：第一，样本中剔除了2012～2014年数据异常的上市公司和ST、*ST上市公司，使得样本具有普遍适用性；第二，剔除金融类上市公司，因为金融类上市公司业务处理的特殊性，可比性比较差；第三，剔除2012～2014年间没有实施高管股权激励的上市公司以及中途停止实施高管股权激励的上市公司；第四，剔除财务数据不全面的上市公司。经过以上筛选整理，最后得到了53家上市公司的159个有效样本数据来做实证研究。样本中所有的数据信息是通过CSMAR国泰安数据库和巨潮资讯网以及上市公司年报中获得的。通过SPSS17.0和Excel对所选的公司样本数据进行处理分析。

（三）变量选择和定义1、自变量。在国内外实证研究中，大多学者采用上市公司高管股权激励的持股比例（MO）作为自变量，这里的持股比例是指高层管理人员激励的持股数占公司股本总数的比例。2、因变量。本文选取12项指标进行因子分析，最后得出综合财务绩效（P），其中12项指标分别反映公司的偿债能力、营运能力、盈利能力和发展能力。偿债能力为流动比率、权益乘数（分别为X1、X2）；营运能力为应收账款周转率、存货周转率、流动资产周转率、固定资产周转率和总资产周转率（分别为X3、X4、X5、X6、X7）；盈利能力为营业净利率、总资产净利润率、净资产收益率（分别为X8、X9、X10）；发展能力为总资产增长率、资本积累率（分别为X11、X12）。3、控制变量。在实际市场环境下，高管股权激励并不是唯一影响公司财务绩效的因素，财务绩效还受到多种因素的综合影响，所以本文选用公司规模、成长能力和资产负债率三个控制变量因素作为影响高管股权激励与上市公司财务绩效之间的关系。

三、实证分析

（一）因子分析。根据总方差解释表旋转之后4个主因子的方差贡献率的比重权数和4个主因子的得分，计算公司财务绩效（P）的综合得分。最后，将该公式带入Excel计算出159家上市公司的综合财务绩效。

（二）回归模型检验与结果。第一，根据回归系数，可以得出高管股权激励与公司财务绩效的回归方程：P=-3.195+1.752MO+0.138SIZE+0.316GROW+0.278ALR第二，高管持股比例（MO）的Sig水平为0.048，通过了t检验，回归系数是1.752，说明上市公司高管股权激励的水平每提高1%，上市公司财务绩效将会随着高管持股比例水平的提高而提高1.752%，结果表明高管股权激励与上市公司财务绩效之间有相关性。第三，公司规模（SIZE）的Sig水平0.001，通过了5%的显著性水平检验，回归系数是0.138，在研究样本公司中引入的这一控制变量和上市公司在高管股权激励的情况下，对公司财务绩效有显著的影响，公司规模与财务绩效存在着明显的正相关关系，能够支持本文假设二的说法。第四，公司成长能力（GROW）的Sig水平0.000，通过了5%的显著性水平检验，相关性非常显著，回归系数是0.316，也表明上市公司在高管股权激励的情况下，公司成长能力与上市公司财务绩效存在着明显的正相关关系，说明本文假设三成立。第五，资产负债率（ALR）Sig水平0.276，没有通过5%的显著性水平检验，而回归系数是0.278，表明上市公司在高管股权激励的情况下，资产负债率与财务绩效之间是正相关关系，但不显著，并不是资产负债率越高，公司的财务绩效越低，因为适度的举债会增大公司的活力，并且公司负债的利息可以在一定程度上抵消赋税，所以拒绝本文的假设四。

四、结论

上市公司高管股权激励与财务绩效是正相关的关系。虽然通过实证分析证明了实施高管股权激励有助于公司财务绩效的提高，有积极的效果，但是总体来说实施激励的效果并不理想。产生这些结果的原因有很多，主要的可能有以下几个方面：

（一）从根本上来说我国资本市场发展尚不规范。目前，我国股票市场并不完善，股票风险与收益不稳定，股市波动较大，股价的大小不能反映一个公司的正常业绩，也不能正确反映公司的价值，所以从根本上来说资本市场的不规范是我国上市公司实施高管股权激励机制基础的一大问题。由于市场机制的不完善，在很多情况下，股权激励很难成为一个真正的激励措施。

（二）有关股权激励的国家政策、法律法规的约束。上市公司的股票发行以及回购都应该得到中国证券监管部门的核准，并且发行和回购都有一定的限制，这样增加了实施高管股权激励计划的成本，延长了上市公司实施高管股权激励计划的时间。

（三）公司治理结构不够完善。国内上市公司的高管人员大部分是通过行政手段来任命的，很少是从公开市场中竞争上岗的，并没有形成以市场为基础的比较成熟的职业经理人任职模式。

五、政策建议

上市公司的高管股权激励机制在以后的长期激励中扮演着重要的角色，为了促进股权激励的发展，提高财务绩效，所以针对结论分析，在此提出以下几点政策建议：

（一）规范市场环境，增强资本市场有效性。高管股权激励在实施过程中依据的是股票这一工具，而股票只有在健全、稳定、有效的证券市场上才能充分发挥作用，所以提高我国整个市场的运行效率，增强市场的有效性，规范市场环境，为保证高管股权激励计划的顺利进行有着非常重要的意义。

（二）建立健全相关政策、法律法规。高管股权激励制度的实施也需要强有力的政策法律法规的保障，完善高管股权激励的法律环境，将影响着我国高管股权激励的进一步发展。

（三）规范上市公司治理结构，完善高管股权激励内部环境。要建立合理规范的董事会制度，建立相对应的约束机制，强化监事会的职能，提高监事会的法律地位，建立完善的经理人市场，通过这些进一步提升经理人的知识储备、决策能力和责任感，保证了自身利益和上市公司的发展，使高管股权激励计划得到更加有效的实施。

主要参考文献：

［1］潘永明，耿效菲，胥洪.我国上市公司股权激励与公司业绩关系的实证研究［J］.辽宁师范大学学报（社会科学版），2010.3.2.

［2］褚晓琳，张立中.股权激励对公司绩效影响的博弈分析［J］.统计与决策，2011.9.

［3］苏冬蔚，林大庞.股权激励与公司业绩———基于盈余管理视角的新研究［J］.金融研究，2011.9.

［4］郭桂玺.中国上市公司高管激励与公司绩效研究［D］.重庆：重庆大学，2012.

篇7

热闹过后，“股权激励之门”为谁开启？又该如何打开？成为两个必须回答的问题。

如何激励？

“股权激励”为谁开启？这个问题的答案比较清晰。

随着国内产业结构的调整和升级转型，民营企业发展出现严重的两级分化，资产资本化为代表的股权投资正逐渐成为财富增长的主要方式。而“新三板”的扩容为创业型、创新型、成长型企业带来了财富新机遇，战略新兴产业将在这一际遇下呈现爆发式的增长，而股权激励机制和股权激励投资将成为企业成长的关键环节。

股权激励已成为一种常见的企业管理实践。比如，某公司在2012年按照每股5角钱的价格向员工配股，2015年员工按照这一价格行权，此时如果公司经营业绩好，股价可能已经提升至10元，员工就获得了每股9.5元的增值收益。如果公司价值没有提升，员工也可以选择不买。

今年以来，上市公司十分热衷推行股权激励计划。通过Wind资讯统计，今年已有53家公司实施了股权激励，中小板、创业板共计占44家，占比高达83%，主板公司则共计有9家。从行业分布来看，战略新兴产业的公司最爱股权激励。比如，计算机应用服务业、专用设备制造业、电器机械及器材制造业、电子元器件制造业等行业的上市公司最积极。似乎在一夜之间，股权激励就对于整个资产管理行业都将产生革命性影响。

2007年后，股权激励一直是原本高薪的金融行业的敏感话题。但面对人力依赖性的发展模式以及人才外流的现状，6月1日，新《证券投资基金法》正式实施，并为股权激励正式正名。

修订后的该法规定，“公开募集基金的基金管理人可以实行专业人士持股计划，建立长效激励约束机制”，并放开持股5%以下股权转让的行政审批。

民生加银总经理俞岱曦表示，如果政策允许，民生加银也将是第一批实施股权激励的基金公司，大股东对此的态度是鲜明支持的。不过他认为，股权激励方案的难点是激励的同时约束机制如何建立，以及基金公司股权的定价问题等，目前他们还未急于着手制定方案。

南方基金董事长、代总经理吴万善亦有类似表示，另一家小型基金公司天弘基金也是业内公知的股权激励方案的积极筹备者。

在过去的数年中，基金公司高管和基金经理的频繁变动，始终是困扰整个金融行业的一个难题。

就在5月28日，富安达基金公司公告，公司总经理李剑锋因工作调动，华宝兴业同日也人士变更公告，宣布公司常务副总经理谢文杰由于工作变动原因离职。稍早之前，华夏基金副总经理刘文动亦因个人原因离职。初步统计显示，仅今年以来，至少有24家基金公司发生35起高管变更。其中，总经理变更便达到了8起，其余高管变动多数为增聘副总经理。

与此同时，剔除刚成立的新基金后，今年以来共有126位基金经理发生变动。2012年，按更换基金经理时的人均任职年限来看，任职时间中位数为1.51年。对于基金经理来说，“研究员—助理基金经理—明星基金经理—转投私募”似乎已经成了一种固定的模式。

全国政协委员、交银施罗德基金副总经理谢卫的一纸提案，引发了业内的讨论。谢卫说，伴随近几年基金业的快速发展，市场竞争日趋激烈，基金公司人才流失的问题日趋严重。基金公司如何吸引和留住优秀人才服务于更广大的投资者，成为促进行业进一步发展亟待解决的重要问题。

在他看来，目前基金公司的股权结构并未体现人力资本的重要性。国外基金业不乏由个人发起设立或者参股的资产管理公司，而且有限合伙制和股权激励机制的实行也较为普遍。以美国为例，久负盛名的大型基金公司Fidelity的股权结构中，家族持股49%，员工持股51%，而Invesco景顺集团中也有40%的股权为员工持有。

他建议，可以借鉴国外成熟成功的经验设计适合中国国情的基金公司股权激励方案。

如何开启？

那么，激励之门如何开启？答案则复杂很多。

股权激励看似简单，其实有很多地方需要权衡。经纬中国创始管理合伙人邵亦波曾谈到易趣的例子。易趣在这方面走的是硅谷道路，期权发得早，员工过了试用期就发，几乎每人都有。这样做的好处是可以齐心协力把公司做成功，大家都高兴。坏处是每个人“免费”拿到，很多人不够珍惜，觉得期权不会值很多钱。有家从事网络安全服务的企业，业务进展不佳，为提振士气，老板决定对竞选出的10名核心高管进行1.5%的期权奖励，这让其投资人大为震惊：太少了。显然，该公司激励不足。股权激励如果不到位，等于没激励。

尽管股权激励措施能保留核心骨干人才，不过也有不少公司遭到诟病。比如，4月11日，万润科技股权激励修正草案，遭到流通股东的否决。投资者都明白，所谓的股权激励，应该是鼓励公司高管多为公司创造利润的驱动力。对于全体股东而言，股权激励的惠及面很大，未必能够达到预期的效果。

股权激励被冠以“金手铐”的称号，但实际上股权激励就是双刃剑，如果是好的激励方案，或许对稳定公司经营管理具有一定作用，但如果条件过低就会损害股东利益。此外，股权激励还会涉及到行权条件、价格以及费用问题。市场人士则指出，上市公司股权激励的“成色”参差不齐，只有高行权条件的才能真正促使高管用心去提升公司业绩。

股权激励机制的最大质疑者巴菲特曾经表示，当今的股权激励机制是让高管们去做高股价，而不是公司业绩。从这个角度讲，目前所谓的“金手铐”只发挥了金子的激励作用，并没有将高管利益与公司利益紧紧“铐”在一起。

数据表明，约30%实施股权激励的公司业绩并不理想，一些上市公司刚完成激励计划，业绩就出现了下滑，高管也没有业绩压力。

篇8

金融企业上市潮正在遇到越来越多的挑战。

8月27日，北京银行顺利通过中国证监会发行审查，预计9月底以前将登陆上海证券交易所，成为南京银行和宁波银行之后第三家上市的城市商业银行。而几乎与北京银行同时上报材料的杭州商业银行，却迟迟没有消息。

“无论资产状况还是盈利能力，杭州商业银行都要优于北京银行，但上市能否通过还是未知数。”知情人士透露，员工持股比例正是此中症结。北京银行的员工持股比例不过3.62％，而杭州商业银行的员工持股比例超过10％，与宁波银行相近。

7月19日上市的宁波银行（深圳交易所代码：002142）股价一飞冲天，七名高管由于持股520万股至700万股不等，身家均已逾亿。这在金融业内造成强烈的“不均之患”。在规模远超城商行的四大国有银行，其高管年薪不过百万之数。

在金融业全面开放的背景下，人才争夺战在内外资机构之间亦已打响。8月27日，央行在官方网站公告，明确提出将从多方面继续深化国有商业银行改革，并要求尽快形成员工持股、高管层股票期权等在内的激励约束机制。

与股权激励相关，金融企业的股权转让特别是向自然人的转让，更是一个敏感但不能回避的问题。一方面是理顺公司治理结构、提高企业效率的必需；另一方面，利益的巨大调整需要公平的环境和完善的监管。

较之其他国有企业，金融企业由于管理部门尚不统一，出资人代表亦不明确，因此其股权转让的定价规则、股权激励的具体操作仍未有清晰界定。事实上，随着金融企业股价近年来的走强，这一矛盾已日益激化。

“目前有关部门正就上市金融机构的股权激励问题制定有关办法，持股比例被严格限制在5％以下，包括首发上市的证券公司、商业银行等都要据此操作。上市城商行的大比例员工持股做为特例获得豁免。”前述知情人士说。

宁波银行先例

2000年12月，央行下发《关于城市商业银行吸收自然人入股有关问题的批复》，按其规定，内部职工认购股份不得超过城市商业银行股份总数的20％，单个员工的持股比例不得高于0.5％。

上市前，宁波银行员工持股3.98亿股，占总股份19.40％，并未超越政策限制。

然而，7月19日，宁波银行上市首日即暴涨140.54％，收于22.13元，远超机构预期。8月3日，宁波银行股价达到32元峰值，至今则维持在27元一线。按照目前股价计，宁波银行的市盈率已逾百倍，远超过其他上市银行30倍-60倍的平均市盈率水平。

这一股价水平，也让宁波银行的七位高管瞬间跻身亿万富豪行列。根据宁波银行的《上市公告书》，宁波银行从董事长到行长助理等七名高管分别持股700万股至520.36万股不等，其锁定期不过一年。

业内周知，城市商业银行高比例员工持股有其特定历史背景。各地城商行多于1996年、1997年挂牌，当时被整合的城市信用社股东成分原本比较复杂。

2004年前后，为降低不良贷款比率，实现资本充足率8％的政策要求，各地城商行再掀增资潮，央行此时还采取了发行票据、挂账等一系列方式来化解城商行不良贷款。当时，城商行不受外界认可，资本市场亦持续低迷，其法人股根本无法获资本溢价，因此内部员工被鼓励增持股份。

“就像买‘爱国大白菜’一样，你是什么职务，就必须买够多少股，否则就要被处罚。当时的价格很低，甚至几毛钱一股，但以当时的资产质量谁愿意买呀？”一位负责城商行上市项目的投行人士说。

公开披露的信息显示，宁波银行2001年至2006年间共进行了三次定向发行及股权转让，2001年和2004年的发行和转让价格很低，但程序无可挑剔。真正引发市场争议的是上市计划确定之后的2006年，宁波银行内部员工进行了又一轮增持。

当年7月，宁波银行的股东宁波特克轴承优先公司、宁波彬彬文具有限公司向宁波银行内部员工转让共计3777.78万股宁波银行股份，占当时宁波银行总股份的1.84％，内部职工股总额由原来的3.60亿股，变成了3.98亿股。其中，特克轴出让价为1.15元/股，彬彬文具出让价为1元/股。而宁波银行2005年底每股净资产为1.068元。在这次内部员工增持中，宁波银行的四名高管分别增持200万股。

此次增持后，宁波银行高管持股比例发行后达到1.88％；管理层和内部员工持股比例高达19.4％，成为实际上的第一大股东。

市场人士质疑，宁波银行员工第三次增持的股价虽与净资产相当，但低于其战略投资者新加坡华侨银行2006年年初入股时每股2.28元的价格。

“转让股份的两家公司希望尽快将股份套现，而其他股东无意购买，因此最便捷的方法就是转给内部员工。”负责宁波银行上市的高盛高华证券的董事章星如此解释。

“现在外界有传闻说，内部员工增持股份动用了宁波银行的无息贷款。事实上早在发行之前，监管部门就要求核查有关情况，我们把1000多名员工的资金来源都认真查了一遍，工作量非常大，都是合规的。”章星称，宁波市政府为此向中国证监会发出《关于确认宁波市商业银行股份有限公司自然人持股情况的函》，确认了宁波银行员工持股程序合法。

其他城市商业银行亦存在类似的上市前股份转让。一位投资银行人士介绍，一般情况下，因为有的股东不符合金融机构股东资格，必须在公开发行前清理完毕，而管理层要求法人除了转让给符合资格的法人，自然人就只能转让给内部员工。至于转让价格，因为没有上市，而城商行内部员工肯定希望价格低一些，一般就按照净资产转让。

据了解，目前国家对于首发上市金融机构的自然人持股问题并无法规约束，负责监管城市商业银行的中国银监会对此只要求备案，相关限制性条款仅限于上述央行2000年公告对内部职工持股比例的规定。

因此，对于首发上市的城市商业银行，中国证监会都要求当地政府出具“确认函”，以政府名义保证城市商业银行自然人持股的合法性。

“虽然地方国资委并不负责监管金融国有资产，一般来说，城市商业银行都需要与地方国资委进行协调，持股问题由地方国资委认可后，地方政府出具确认函。”知情人士透露，“城商行的员工持股是历史形成的，因此发行前才可能有100多名股东，超出了《公司法》的规定，这是获得特别豁免的。”

规则阙如

员工持股尤其是高管持股对于金融企业来说，正在成为一个核心课题。与工业企业不同，金融机构最重要的资产是人力资源，因此国际金融机构莫不采用员工持股或类似的股权激励计划。近年来金融业开放的背景下，外资机构高薪争夺国内金融人才的案例比比皆是，国内金融机构的压力也在与日俱增。

事实上，宁波银行上市过程中最大的卖点正是高比例的员工持股。

国泰君安证券研究所研究员伍永刚在其研究报告中称，“由于自身持股，管理层和员工的自身利益与银行的发展利害攸关，从而大大激发了管理层和员工的工作责任感和积极性。此外，持股计划也有助于宁波银行吸引和留住优秀的人才，为持续发展奠定基础” 。

“宁波银行20％的员工持股比例多不多？到底多少合适？这要看具体情况。从理论上看，我觉得员工持股从零到100％都是可以的。”章星表示。

“宁波银行的员工持股与资本形成过程有关，这与以岗位和贡献为基础的股权激励有着本质上的不同。”世界银行一位专家解释说。在这个过程中，最为关键的在于银行股权转让的公开性与定价的合理性。

对于普通国企，国务院国资委先后颁布了《企业国有资产监督管理暂行条例》、《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》等多条部门法规予以约束。对于股权转让的比例、对象、定价原则都作出了明确的规定。尽管国资委的相关条例在业界多有争议（比如过多地强调了国有控制权），但毕竟初步建立了一个统一可操作的监管框架。

相形之下，目前金融国有资产尚存在着监管缺位问题。

北京、天津和重庆的国资部门已将地方金融企业纳入监管，而中央金融企业的国资监管之责尚未明确。在当前的金融企业股权交易中，虽然有遵循市场化原则进行公开竞价的先例，但多数缺乏基本的透明度，私相授受并不鲜见。

与股权转让相似，金融企业的股权激励问题亦在摸索之中。今年7月，中国建设银行(香港交易所代码：0939)第一期激励方案公布，该行符合资格的约27万名员工，将认购和获赠总计8亿股建行股份。激励方案下累计购买持有的股份数量不超过建行股本总数的3％。锁定期为三年。

“建行27万人同时持股，更多地像是一种福利安排或者说薪酬的一部分。”百慧勤投资管理公司董事长管维立认为，其激励作用并不明显。

“中国所有的银行行长、高管都是政府委派的，并非市场化选择，而真正的股权激励要能够反映市场化的定价水平。”瑞银证券一位高层人士建议，“目前商业银行应慎重选择股权激励实施范围，最好局限在高级管理人员，防止将股权激励演变成一种新的福利措施。”

目前，针对城商行上市过程中所凸现的激励尺度问题，管理层的初步意见是，要兼顾效率与公平，对银行高管持股构成及比例、变现时间等将作出规定。“股权激励的上限是5％，锁定期也不会是一年。”知情人士说。

券商激励开闸

在证券公司和基金领域，股权激励冲动更为强烈。

《财经》记者获悉，监管层将允许首发上市的证券公司实行相应的激励计划，高管持股上限与城市商业银行和基金公司同为5％。

目前，招商证券上报的IPO方案中已包含相关设计。此外，国信、国泰君安、东方、光大等证券公司也已宣布进入上市辅导期，并设计了股权激励计划。

目前，国内仅有中信证券（上海交易所代码：600030）一家利用股权分置改革的机会实行了股权激励机制，锁定期则长达五年。

不过，这一标志性事件缺乏可复制性，机会稍纵即逝。

中信证券股权激励计划的实施价格是2005年的每股净资产2.28元，当时的市场价则在4元-5元，但当所有的法律程序走完，中信证券股价已经上涨到40元-50元。

据悉，中信证券的方案最后得到了财政部的支持，但未获国资委认可。因此，凡由各级国资委监管的中信证券股东，均尚未将“存量”股份过户给激励对象。这使得中信证券的股权激励计划并未完全实行，约26％的股份被暂存于中国中信集团公司账户内。

但即便是这个未完成的股权激励计划，已令中信证券稳住了团队阵脚。

“是走是留，大家都要算一算自己的身价。”一位内部人士说，中信证券获得股权激励的人员，如在五年之内离开公司，将只能按净资产获益。“这部分太少了，从2.28元到今年中期的5.67元，而市价已经到了90多元了。”

按照中国现行法律，持股证券公司5％以上的股东资格需获得证监会的认定，其资格有严格限制，而个人能否成为证券公司股东，法律上属于模糊地带，但现实中除中信证券，并无审批先例。

另一种模式，是广发证券通过壳公司投资控股证券公司股权，然后由公司高管和员工持有壳公司的股权。这个间接持股的模式特点是产权清晰，但一方面亦需通过监管部门的资格认定，另一个障碍在于，公司法规定股份公司股东人数有不能超过200人。为了绕过这一障碍，有些券商便设立多个壳公司，或者把壳公司当做母公司，通过设立多个子公司的方式操作。

“目前证监会提出的方案是，进行IPO的券商可由信托机构代持证券公司股权激励的股份，通过设立信托凭证的方式持有证券公司股权，公司员工购买信托凭证，”一位知情人士说，“自然人持股仍未放行”。

篇9

一、股权激励的原理

经理人和股东实际上是一个委托的关系，股东委托经理人经营管理资产。但事实上，在委托关系中，由于信息不对称，股东和经理人之间的契约并不完全，需要依赖经理人的“道德自律”。股东和经理人追求的目标是不一致的，股东希望其持有的股权价值最大化，经理人则希望自身效用最大化，因此股东和经理人之间存在“道德风险”，需要通过激励和约束机制来引导和限制经理人行为。

在不同的激励方式中，工资主要根据经理人的资历条件和公司情况预先确定，在一定时期内相对稳定，因此与公司的业绩的关系并不非常密切。奖金一般以财务指标的考核来确定经理人的收入，因此与公司的短期业绩表现关系密切，但与公司的长期价值关系不明显，经理人有可能为了短期的财务指标而牺牲公司的长期利益。但是从股东投资角度来说，他关心的是公司长期价值的增加。尤其是对于成长型的公司来说，经理人的价值更多地在于实现公司长期价值的增加，而不仅仅是短期财务指标的实现。

为了使经理人关心股东利益，需要使经理人和股东的利益追求尽可能趋于一致。对此，股权激励是一个较好的解决方案。通过使经理人在一定时期内持有股权，享受股权的增值收益，并在一定程度上承担风险，可以使经理人在经营过程中更多地关心公司的长期价值。股权激励对防止经理的短期行为，引导其长期行为具有较好的激励和约束作用。

二、股权激励的不同类型

1．三种类型的划分

按照基本权利义务关系的不同，股权激励方式可分为三种类型：现股激励、期股激励、期权激励。

l现股激励：通过公司奖励或参照股权当前市场价值向经理人出售的方式，使经理人即时地直接获得股权。同时规定经理人在一定时期内必须持有股票，不得出售。

l期股激励：公司和经理人约定在将来某一时期内以一定价格购买一定数量的股权，购股价格一般参照股权的当前价格确定。同时对经理人在购股后再出售股票的期限作出规定。

l期权激励：公司给予经理人在将来某一时期内以一定价格购买一定数量股权的权利，经理人到期可以行使或放弃这个权利，购股价格一般参照股权的当前价格确定。同时对经理人在购股后再出售股票的期限作出规定。

不同股权激励模式的权利义务是不同的，在表1中对各个方面作了比较。三种激励一般都能使经理人获得股权的增值收益权，其中包括分红收益、股权本身的增值。但是在持有风险、股票表决权、资金即期投入和享受贴息方面都有所不同，具体如下：

表1不同股权激励类型的权利义务比较

增值收益权持有风险股权表决权资金即期投入享受贴息

现股√√√√×

期股√√××√

期权√×××√

l现股和期股激励都在预先购买了股权或确定了股权购买的协议，经理人一旦接受这种激励方式，就必须购买股权，当股权贬值时，经理人需承担相应的损失。因此，经理人持有现股或期股购买协议时，实际上是承担了风险的。在期权激励中，当股权贬值时，经理人可以放弃期权，从而避免承担股权贬值的风险。

l现股激励中，由于股权已经发生了转移，因此持有股权的经理人一般都具有股权相应的表决权。在期股和期权激励中，在股权尚未发生转移时，经理人一般不具有股权对应的表决权。l现股激励中，不管是奖励还是购买，经理人实际上都在即期投入了资金。（所谓的股权奖励实际上以经理人的奖金的一部分购买了股权。）而期股和期权都是约定在将来的某一时期经理人投入资金。

l在期股和期权激励中，经理人在远期支付购买股权的资金，但购买价格参照即期价格确定，同时从即期起就享受股权的增值收益权，因此，实际上相当于经理人获得了购股资金的贴息优惠。

其他股权激励方法，如股票增值收益权、岗位股、技术入股、管理入股等，由于其“享受股权增值收益，而不承担购买风险”的特点，与期权激励类似，具体的可根据其要求的权利义务不同分别归入以上三种类型的股权激励模式。

2．不同类型股权激励的价值分析

不同的股权激励方式对受激励的经理人来说，权利义务不同，其价值也就不同。

l现股激励和期股激励中有亏损区存在，即被激励的经理人需要承担亏损风险。而期权激励中，不存在经理人承担亏损风险的问题。

l现股激励和期股激励的区别在于：在同样条件下，期股激励使经理人享受了贴息优惠，使其可能承担的亏损减小，收益增大。

图1：现股激励的价值分析。OB0是经理人获得股权时支付的价款，OB1是考虑资金成本后经理人的持股成本。A1C1是到期收益线，当到期股权价值（对应上市公司即为股票价格）大于OB1时，经理人开始获益，小于OB1即为亏损。在公司破产或资不低债时，股权价值为0，经理人最大亏损为OA1=OB1，即为经理人的持股成本。

图2：期股激励的价值分析。由于远期付款的约定，经理人获得股权的实际持股成本为OB2，A2C2是到期收益线。根据支付协议的不同，OB2的大小在OB0和OB1之间，到期收益线A2C2在A0C0和A1C1之间移动。当到期股权价值（对应上市公司即为股票价格）大于OB2时，经理人开始获益，小于OB2即为亏损。经理人最大亏损为OA2=OB2。由于贴息优惠的存在，OB2〈OB1，即在同样条件下，期股方案中经理人的损失要小于现股方案。是否享受贴息优惠是期股激励和现股激励的主要区别。

图3：期权激励的价值分析。OB0是经理人获得股权需要支付的价款，B0C0是到期收益线，当到期股权价值（对应上市公司即为股票价格）大于OB0时，经理人开始获益，小于OB0经理人将放弃股权，因此其最大亏损为0。也就是说经理人不承担股权贬值的亏损风险，这是期权激励与现股激励和期股激励的主要区别。

3．不同股权激励的导向

从不同股权激励的价值分析中可以看到，现股和期股激励的基本特征是“收益共享、风险共担”的原则，即经理在获得股权增值收益的同时，也承担了股权贬值的风险，因此这种激励方式将引导经理人努力工作，并以较为稳健的方式管理企业，避免过度的冒险。由于受经理人承担风险能力和实际投资能力的限制，这种股权激励形式下股权的数量不可能很大，相应地可能会影响激励的效果。

期权激励方式中，经理人不承担风险，因此期权数量设计中不受其风险承担能力的限制。通过增加期权的数量，可以产生很大的杠杆激励作用。这种激励方式将鼓励经理人“创新和冒险”，另一方面也有可能使经理人过度冒险。

由于激励特点的不同，不同股权激励的适用场合也不同。企业规模大小、业务成长性高低、行业特点、环境不确定性大小、经理人作用大小、经理人自身特点的不同和公司对经理人的要求不同，都对是否适用股权激励和适用何种股权激励产生影响。

三、股权激励设计和实践

1.股权激励的设计因素

在具体的股权激励设计中，可以通过各个设计因素的调节，来组合不同效果的方案。这些设计因素可以归纳为六个方面，具体如图4所示。

l激励对象：传统的股权激励对象一般以企业经营者（如CEO）为主，但是，由于股权激励的良好效果，在国外股权激励的范围正在扩大，其中包括普通雇员的持股计划、以股票支付董事报酬、以股票支付基金管理人的报酬等。国内企业的主要激励对象是董事长、总经理等，一些企业也有员工持股会，但这种员工持股更多地带有福利性质。

l购股规定：即对经理人购买股权的相关规定，包括购买价格、期限、数量及是否允许放弃购股等。上市公司的购股价格一般参照签约当时的股票市场价格确定，其他公司的购股价格则参照当时股权价值确定。购股期限包括即期和远期。购股数量的大小影响股权激励的力度，一般根据具体情况而定。l售股规定：即对经理人出售股权的相关规定，包括出售价格、数量、期限的规定。出售价格按出售日的股权市场价值确定，其中上市公司参照股票的市场价格，其他公司则一般根据预先确定的方法计算出售价格。为了使经理人更多地关心股东的长期利益，一般规定经理人在一定的期限后方可出售其持有股票，并对出售数量作出限制。大部分公司允许经理人在离任后继续持有公司的股权。国内企业一般要求在经理人任期结束一定时间后，方可出售股权，一些企业则要求经理人分期出售。l权利义务：股权激励中，需要对经理人是否享有分红收益权、股票表决权和如何承担股权贬值风险等权利义务作出规定。不同的规定对应的激励效果是不同的。

l股权管理：包括管理方式、股权获得原因和股权激励占总收入的比例等。比如在期权激励中，国外一般规定期权一旦发出，即为持有人完全所有，公司或股东不会因为持有人的重大错误、违法违规行为而作出任何扣罚；国内的一些地方的规定中，则认为企业经营者经营不力或弄虚作假时，公司的股东大会或主管部门可以对其所持期权作扣减处罚。股权获得来源包括经理人购买、奖励获得、技术入股、管理入股、岗位持股等方式，公司给予经理人的股权激励一般是从经理人的薪金收入的一部分转化而来。股权激励在经理人的总收入中占的比例不同，其激励的效果也不同。l操作方式：包括是否发生股权的实际转让关系、股票来源等。一些情况下为了回避法律障碍或其他操作上的原因，在股权激励中，实际上不发生股权的实际转让关系，一般称之为虚拟股权激励。在激励股权的来源方面，有股票回购、增发新股、库存股票等，具体的运用与证券法规和税法有关。

2.目前国内采用的主要股权激励方式及特点

到目前为止，上海、武汉、北京等地政府有关部门和国资管理机构都出台了关于股权激励的规定③，这些规定主要面向国有控股、国有独资企业，涉及行业包括纺织、冶金、电子、商业、房地产等，具体有以下特点：

l激励对象：一般为总经理、董事长，

l购股规定：一般按任期初净资产或股票价格确定购股价格，分期购股，经营者不得放弃购股。购股资金来源于经营者的奖励收入和个人资金的投入，股权数量不大。

l售股规定：上海规定在任期末经营者可按每股净资产或股票价格（上市公司）出售所持有股权，也可继续持有。北京规定按经营者可在任期满后2年按评估的每股净资产出售股权，也可保留适当比例的股权。武汉规定经营者在分期购得股权后，即获得完全的所有权，其出售股票主要受国家有关证券法规的限制。

l权利义务：在期股到期购买前，经营者一般只享有分红收益权，没有表决权。经营者同时承担股权贬值的亏损风险。

l股权管理：各地都对经营者有过失行为时的股权获得作出惩罚性限制。l操作方式：在操作中一般都发生实际的股权转让关系。股票来源包括从二级市场中购买、大股东提供等，各地还要求企业在实行股权激励时首先进行改制，国企经理必须竞争上岗等。

从以上的特点看，各地实施的股权激励实质上是期股激励，并对期股的出售和获得资格等作了较为严格的规定，各地在股权激励的尝试方面态度比较谨慎。但是，由于各种条件的制约，一些地方的期股激励并不顺利，近日北京市一些企业退出期股激励试点，经营者宁拿年薪不要期股④。实际上也说明股权激励并不是一厢情愿就能实施的事情，这种激励方式必须根据企业状况、环境和业务特点等具体而定。

3.高科技企业和红筹股公司的期权激励

一些高科技企业和红筹股公司则是按照国际惯例制定了期权激励计划，这些做法可以为国内其他企业借鉴。香港联想公司在1998年9月授予6位执行董事820万股认股期权，方正（香港）公司也在1998年授予6位董事5700万公司普通股认股股权，其他如上海实业、北京控股等都制定了认股期权计划。⑤

四、股权激励与经理人市场

股权激励手段的有效性在很大程度上取决与经理人市场的建立健全，只有在合适的条件下，股权激励才能发挥其引导经理人长期行为的积极作用。经理人的行为是否符合股东的长期利益，除了其内在的利益驱动以外，同时受到各种外在机制的影响，经理人的行为最终是其内在利益驱动和外在影响的平衡结果。股权激励只是各种外在因素的一部分，它的适用需要有各种机制环境的支持，这些机制可以归纳为市场选择机制、市场评价机制、控制约束机制、综合激励机制和政府提供的政策法律环境，具体如图5所示。

1．市场选择机制：

充分的市场选择机制可以保证经理人的素质，并对经理人行为产生长期的约束引导作用。以行政任命或其他非市场选择的方法确定的经理人，很难与股东的长期利益保持一致，很难使激励约束机制发挥作用。对这样的经理人提供股权激励是没有依据的，也不符合股东的利益。职业经理市场提供了很好的市场选择机制，良好的市场竞争状态将淘汰不合格的经理人，在这种机制下经理人的价值是市场确定的，经理人在经营过程中会考虑自身在经理市场中的价值定位而避免采取投机、偷懒等行为。在这种环境下股权激励才可能是经济和有效的。

2.市场评价机制：

没有客观有效的市场评价，很难对公司的价值和经理人的业绩作出合理评价。在市场过度操纵、政府的过多干预和社会审计体系不能保证客观公正的情况下，资本市场是缺乏效率的，很难通过股价来确定公司的长期价值，也就很难通过股权激励的方式来评价和激励经理人。没有合理公正的市场评价机制，经理人的市场选择和激励约束就无从谈起。股权激励作为一种激励手段当然也就不可能发挥作用。3.控制约束机制：

控制约束机制是对经理人行为的限制，包括法律法规政策、公司规定、公司控制管理系统。良好的控制约束机制，能防止经理人的不利于公司的行为，保证公司的健康发展。约束机制的作用是激励机制无法替代的。国内一些国有企业经营者的问题，不仅仅是激励问题，很大程度上是约束的问题，加强法人治理结构的建设将有助于提高约束机制的效率。

4.综合激励机制：

综合激励机制是通过综合的手段对经理人行为进行引导，具体包括工资、奖金、股权激励、晋升、培训、福利、良好工作环境等。不同的激励方式其激励导向和效果是不同的，不同的企业、不同的经理人、不同的环境和不同的业务对应的最佳激励方法也是不同的。公司需要根据不同的情况设计激励组合。其中股权激励的形式、大小均取决于关于激励成本和收益的综合考虑。

5.政策环境：

政府有义务通过法律法规、管理制度等形式为各项机制的形成和强化提供政策支持，创造良好的政策环境，不合适的政策将妨碍各种机制发挥作用。目前国内的股权激励中，在操作方面主要面临股票来源、股票出售途径等具体的法律适用问题，在市场环境方面，政府也需要通过加强资本市场监管、消除不合理的垄断保护、政企分开、改革经营者任用方式等手段来创造良好的政策环境。

五、关于股权激励的几点讨论

1.股权激励并不能使经理人和股东的利益完全一致。

公司股价与公司长期价值并不一定完全一致，两者的相关性取决于市场的有效程度。而在股权激励中，经理人关心的是其股票出售的价格而不是公司长期价值本身。由于激励成本的限制和经理人投资能力的限制，经理人持有股份的数量是有限的，经理人持股时间也是有限的，这些都制约了股权激励的效果。股权激励中，经理人的收入与股权的价值变动有关，但是股权价值的变动不仅仅取决于经理人本身努力，同时还受到经济景气、行业发展等因素的影响。国外已经有人对经理人因经济景气而获得的巨额股权增值收益提出质疑。

2.过小的持股数量起不到激励效果。

有人对沪深两地上市公司作了实证分析⑥，发现中国上市公司的经营者持股占总股本的比例普遍偏低，并且经理的持股情况与公司业绩并不存在明显的相关性，从而认为过低的持股比例并不具有激励作用。但是如何确定合适的持股数量，一种观点是提高经理人持股占总股本的比例。在具体的实施过程中，由于目前国内企业经理人的风险承担能力和投资能力的限制，不可能大量购股，从激励成本考虑，也不可能给予过多的奖励股份。而期权激励不需要经理人承担风险，所以相对来说，可以通过提高期权数量使经营者的利益与公司价值增加更多地结合起来。另一种观点认为，经理人持股不在于占总股本的比例大小，也不在于持股多少，关键在于经理人在公司的投资占其自身总收入和自身总财产的比例，但实际上这是一厢情愿的想法。经理人不会愿意接受过多的风险，而且即使经理人将其有限的资产投入企业，由于其持有股份在公司总股本所占的比例极小，使得公司的收益损失落实到经理人的份额很小，过小的影响当然也就不可能具有足够的激励作用。3.政企不分的情况下不宜实行股权激励。

政企不分的情况下很难界定经理人的绩效。当政企不分有利于企业时，经理人获得股权增值收益是不合理的，对公司股东和其他员工也是不公平的；当政企不分不利于企业时，经理人当然也就不会愿意承担股权贬值的风险。

4.股权激励并没有解决经理人的选择机制问题目前一些国企的问题不是单纯的激励机制的问题，而是经理人本身就不合适。对不合适的经理实施股权激励是没有意义的。经理人的选择要通过市场机制来实现。经理人市场的建立健全是真正解决经理人选择机制的关键。

5.经营者持股不能解决经营者拿“黑钱”的问题，只是在一定程度上缓解了矛盾。

对于拿“黑钱”的经营者来说，“黑钱”收入是百分之百，而公司损失落到他头上是千分之几，甚至万分之几。只要没有足够的管理约束机制情况下，简单的股权激励并不能解决“黑钱”问题。目前有些地方在讨论关于国企经营者与其他企业经营者的收入差距问题（包括在讨论“59岁现象”）时，常常强调的是国企经营者收入过低的问题。然而却忽略了另一个非常重要的问题，这些国企经营者很多本身就是行政任命出来的，是计划经济的产物，他所在企业的业绩很大程度上也是靠政府扶植出来的，在这种情况下，国企经营者的身价是不可能和市场经济条件下的经理人的身价进行比较的。实际上很多国企经营者的腐败不仅仅是激励机制的问题，更大程度上是一个约束机制的问题。在所有者主体不明确、法人治理结构不完善、政企不分的情况下，国企经营者的约束机制是非常薄弱的。简单的给予这些经营者股权激励，不仅不能引导经营者的长期行为，而且在管理机制不完善的条件下，有可能变成一种不平等的福利，甚至演化成一种新的腐败。

6.政府的作用

股权激励本质上是企业所有者与经理人的市场交换关系，政府的作用在于提供建立健全经理人市场的政策法律环境，而不是具体规定激励条款。各个企业的情况不同，政府“一刀切”的规定，将破坏股权激励的使用效果。

7.股权激励并不只适用于企业经营者。

在市场激烈竞争和企业面临复杂经营环境时，除了企业经营者，同样需要其他员工的积极努力，股权激励同样适合于普通员工。国外很多公司已经实施了雇员持股计划（ESOP）。

8.股权激励是有成本的，而并不是“公司请客，市场买单”。

公司给予经理人的期权、远期贴息或股票增值收益权都是有成本的，公司在设计股权激励方案时必须考虑投入产出的平衡和公司内不同成员的利益平衡。

六、小结

股权激励有利于引导经理人的长期行为。按照基本的权利义务关系不同，股权激励可以分为现股、期股、期权三种类型，不同的类型对经理人的权利义务要求不同，其激励指向也不同。在具体的股权激励设计中，可以通过六个方面因素的调节来组合不同效果的激励方案。

股权激励的适用是有条件的，应该把股权激励作为引导经理人行为的手段来使用，要根据公司的不同情况来设计激励组合，提高激励效率，同时不能忽视约束的作用，不能把激励手段当作约束手段来使用。股权激励的效率同时受到资本市场、经理市场和其他经营环境的影响，在条件不适合的情况下，股权激励将发挥不了应有的作用。政府的作用在于创造一个良好的政策和法律环境，塑造一个良好的经理人市场。

随着国内各种要素市场的不断成熟和企业经营环境的不断改善，股权激励将越来越发挥出独特的作用。

参考文献：

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②国企高层经理人员激励约束机制的调查.中国社科院工业经济研究所企业高层管理人员激励约束机制课题组.经济管理99.10

③地方政府对管理人员采取的股权激励措施.葛洪伟等.上市公司99.11

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关键词：股权激励；现状；问题；对策

一、股权激励现状

股权激励是指以本公司的股票作为标的，对其公司的董事、高管人员、监事会成员和其他人员进行的一种长期性的激励机制。目前，从我国实施股权激励的情况来看，其表现形式是多种多样的，包括员工持股计划，管理层持股，管理层收购，管理层员工收购等。

一般情况下，我国的股权激励制度主要指的是管理层持股，其主要形式有六种：股票期权激励模式、虚拟股票激励模式、股票增值权激励模式、业绩股票激励模式、管理层收购激励模式、延期支付激励模式。股权激励在我们虽然已经有了长足的发展，然而，股权激励在我国还是一个新生事物，行政法规方面还没有出台相关的规定，到目前为止我国上市公司股权激励的操作主要还是依据上述规章和规范性文件。我国市场并不稳定，不确定因素很多，股权激励的实施也起步晚，在激励过程中，出现了许多问题，因此本文以2011年我国实施股权激励的上市公司为例，分析了其发展现状及存在的问题。

（一）上市公司股权激励实施数量

从2009-2011年实施股权激励上市公司的比较来看，可以明显发现实施股权激励上市公司的总数正在逐年增加，不仅是进入实施阶段和完成阶段的上市公司，新通过股权激励方案的上市公司也呈现出增加的趋势。

2011年我国实施股权激励上市公司的方案进度，由图

3-2可以明显看出，在224家实施股权激励的上市公司中，有

122家上市公司的股权激励方案正在实施或者已经完成，而且共有66家上市公司股东大会或董事会已经通过准备实施股权激励，还有3家上市公司董事会正在提出股权激励预案。

（二）上市公司股权激励行业分布

从2011年我国实施股权激励的上市公司的行业分布情况来看，可以明显地发现实施股权激励的上市公司主要集中在计算机、机械、电子、基础化工、电力设备、通信、房地产及建筑行业，合计占比为74%。表现出上述行业特点的主要原因是这些市场竞争较为充分，基本上不存在市场的垄断者，即使有的公司的细分行业具有竞争优势，但是因其规模小、抗风险能力相对较弱，并不能完全控制市场。而银行、金融、钢铁及能源行业的上市公司，实施股权激励的公司就数量有限，合计还不到

1%。较为集中的行业分布反映出身处竞争行业中的上市公司比较迫切需要股权激励。

（三）股权激励规模、类型和股份来源分布

1.股权激励规模

从2011年我国实施股权激励的上市公司的激励规模来看， 发现我国上市公司实施股权激励的数量差别很大，公司平均股权激励规模为1421.02万股，占公司总股本的比例为

3.3%，其中最大的是科大讯飞10%，最小的是海油工程0.04%。基本上，公司实施股权激励的数量都在1000万股以下，虽然有大于1000万股的公司，但只是少数。由此可见，在我国，股权激励数量占总股本比例很低，这导致了股权激励的作用得不到很好的发挥。

2.股权激励方式

总体而言，我国上市公司股权激励方式较为单一，以股票期权最为常见，很少有公司采取两种以上的组合方式。图3-5反映的是2011年我国实施股权激励的上市公司股权激励类型的分布，其中可以看出，使用股票期权的上市公司占71%，使用限制性股票的占25%，只有很少的公司使用股票增值权。

3.股份来源方式

从2011年我国实施股权激励的上市公司股份来源情况来看，定向增发是股权激励最为主要的股份来源方式，占全部公司的96%。也有一部分公司采用不涉及实际股票，只用某一只股票作为虚拟股票标的的方式，这与他们采用股票增值权作为股权激励方式是相关的。只有很少的公司采用直接回购二级市场的股票来授予激励对象的方式，这反映出我国上市公司股份来源方式单一。

（四）股权激励人数分布

从2011年我国实施股权激励的上市公司激励人数分布，发现占61%以上的实施股权激励的上市公司激励人数都小于100人，不过也有大于300人以上的上市公司。平均来看，公司股权激励的人数为66人，最大值为810人，而最小值仅为1人，可见，各个公司之间股权激励在人数上差别很大。形成这种情况的原因是，大部分上市公司在激励过程中，仅仅只是对持有公司股份的董事给予股权激励，而对其他人员并没有。只有少数公司，不仅对公司的董事给予股权激励，而且也对公司的高层管理人员、监事、核心技术业务骨干人员和有特殊贡献人员给予股权激励。

综上所述，越来越多的上市公司开始认识到股权激励的作用，并在公司治理过程中实施股权激励，但是大多数实施股权激励的上市公司主要集中在竞争比较强的行业，而垄断性的行业实施股权激励的公司很小。在实施股权激励的公司中，股权激励规模也不是很大，占整个公司股本比例很少，股权激励方式也十分单一，大部分都是以股票期权为主，股份来源倾向于定向发行，而获得股权激励的人数也较少，大多倾向于向公司的董事或者少数高管人员激励，而对其他人员的激励很少。

二、我国上市公司股权激励存在的问题

（一）与股权激励相关的法律法规不健全

虽然，截止到目前，股权激励制度的法规障碍得以逐一被解除，特别是2005-2006年《上市公司股权激励管理办法》（试行）三部规章和2008年《股权激励有关事项备忘录》四部规范性文件的出台，对股权激励在各种细节问题上作了明确细致的规定，具有很强的可操作性，从而使上市公司实施股权激励有了统一明确的准绳。然而股权激励在我国还是一个新生事物，行政法规方面还没有出台相关的规定，到目前为止我国上市公司股权激励的操作主要还是依据上述规章和规范性文件。我国市场并不稳定，不确定因素很多，股权激励的实施也起步晚，在激励过程中，出现了许多问题，因此需要进一步完善与之相关的法律法规。

（二）股权激励行业分布集中

目前股权激励的行业分布主要集中在竞争性的行业中，而存在市场垄断者的行业则少有股权激励，尽管有的公司在细分行业具有竞争优势，但是因其规模偏小、抗风险能力相对较弱，并不具有控制市场的能力，因此也少有股权激励。例如，2011年实施股权激励的上市公司主要分布在计算机行业、电子元器件行业、电力设备行业、机械制造行业、基础化工行业及房地产行业等竞争比较激烈的行业，而银行、金融、钢铁及能源等行业实施股权激励的公司占比则偏小。

（三）股权激励规模小、激励方式和股份来源方式单一

在我国，目前股权激励的规模还较小，股权激励数量占公司的总股权本的比例较低，2011年股权激励数量还不到总股权比例的15%，公司实施股权激励的数量差别较大，这导致我国目前股权激励的作用得不到很好的发挥。

股权激励方式单一，通常只有股票、期权和股票增值权三种方式，而且一半以上的公司都是采用期权激励方式。

股份来源方式十分单一，目前我国的股份来源方式通常有三种方式：定向发行方式；不涉及实际需要，以某只股票为虚拟股票标的方式；回购二级市场股票，授予激励对象方式。在这

2011年实施股权激励的上市公司中，96%以上的上市公司都是以定向发行的方式作为股份来源方式，这反映了我国上市公司的股份来源方式十分单一。

（四）公司内部股权激励差别大

在我国的上市公司中，大多数公司倾向于向公司的董事或者少数的高管人员激励，而对公司的其他人员，如公司其他管理人员、监事、核心技术业务骨干和对公司有特殊贡献人员，则很少给予股权激励，这不利于充分发挥他们的工作积极性。

三、促进我国上市公司股权激励的对策

通过以上分析，我们提出了进一步促进股权激励发展的对策：

（一）完善与股权激励相关的法律法规

我国的股权激励制度明显要远远晚于西方发达国家，因为起步晚，使得股权激励的实施未能起到应该有的效果，呈现出多种弊端，面临多方面的阻碍和挑战。

因此今后还应该不断完 善有关股权激励方面的法律法规，例如：可以将股权激励募集资金纳入上市公司募集资金管理的范畴，及时披露其使用情况以解决因采用定向发行股份而形成募集资金尚无统一管理规范的情况；修订《证券法》和《证券发行管理办法》关于股权激励发行及股份来源方面的相关规定，使其与《股权激励管理办法》在股权激励发行及股份来源方面的相关规定相一致；完善会计制度、税收制度等方面的相关规定，对股权激励的公允价值的确定，等待期如何界定及分摊给予明确的规范和解释。由于市场不断变化，为了更好地为股权激励提供法律保障，必须不断完善这些法律法规以适应不断变化发展的市场环境，让各种激励的措施在激励过程中有法可依，为股权激励实施营造一个健康有利的市场环境。

（二）处理好各激励对象间所获激励数量的关系

由于不同的公司在资产规模和资产负债率及其他方面都有不同的特点。因此，在充分了解公司自身特点的条件下，应该根据本公司的实际情况制定一个切实符合本公司的激励方案，尽量在一个合适的范围选择不均匀的股权激励方案，以提高公司经营者的工作热情，提高公司的价值，但与此同时，也不能让各激励对象所获激励数量差距过大，以免起到负面影响。

（三）制定切实符合本公司实际的股权激励方案

从本文股权激励的现状也可以看出，首先，尽管实施股权激励的公司在增加，但是实际上股权激励规模并不是很大，占总股本比例还很小，因此可以根据公司的实际情况，适当地扩大股权激励在总股本中的比例，提高股权激励在公司中的影响力；

其次，股权激励的方式和来源也是十分单一，所以在激励过程中，可以根据公司实际情况选择其他的激励方式或者几个方式的组合，也可以增加股票来源，让股权激励起到更好的作用；

最后，在获得股权激励的人数上，由于公司一般能够得到股权激励的人数很少，只有核心高管和董事能够得到股权激励，因此，可以根据公司具体情况适当地增加得到股权激励的人数，让公司的其他高管、监事、核心技术业务骨干人员和有特殊贡献的人员都可以得到股权激励，以此来提高他们的工作热情，让他们更好地为公司服务，提高公司价值，这样才能更好地发挥股权激励的作用。

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