国有企业股权激励计划范文

导语：如何才能写好一篇国有企业股权激励计划，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词:股权激励;国有企业

根据现代激励理论，股权激励是一种有效的长期激励方式，是适合现代企业长期发展的激励手段。国有企业控制着我国大部分国有资产，在实施激励时不仅要保护国有资产的安全，还要想方设法促进国有资产的效益最大化，股权激励将被作为有效手段而受到重用。

一、实施股权激励的背景

1.经济基础。自我国加入WTO后，随着经济的快速发展，产权制度改革的深入推进，股权分置改革的逐步完成，为股权激励的发展和应用打下了经济基础。而入世给我国国有企业带来了新的发展机遇，但是也面临着严峻的挑战，竞争将更加激烈，国有企业不能再靠着国家控股的垄断地位而生存，必须提高自身的竞争力和实力，在这中间人才的竞争十分突出，人才流动率又非常高，股权激励的实施便被视为吸引和留住人才，有效的激励人才，从而提高国有企业竞争力的一种手段。

2.法制条件。2005年年底，证监会制定的《上市公司股权激励管理办法（试行）》出台， 2006年10月25日，国资委和财政部联合了《国有控股上市公司(境内)股权激励试行办法》。这两个举措标志着我国的股权激励机制开始步入法制化轨道。而新会计准则中《企业会计准则第11号——股份支付》的制定也为股权激励的会计核算提供了依据。财政部从去年下半年开始制定的《国有金融企业上市公司的股权激励管理办法》，目前起草意见已经初步确定，并力求于今年年内出台，该办法参照了2006年1月、9月国资委和财政部先后联合颁布的境外、境内的两个股权激励办法，在其基础上吸取了一些经验教训。而2008年3月17日，证监会连续出台了《股权激励有关事项备忘录》第1号、2号文件，对激励模式、授予数量等也作了进一步规范。这些办法和会计准则以及备忘录的连续出台充分证明了政府对股权激励的重视以及国人对股权激励寄予的厚望，也为国有企业股权激励制度的实施扫清了制度上的障碍，为加快在国内企业中开展股权激励奠定了法律基础和法律依据。

3.社会观念。随着我国加入WTO，融入世界经济，先进的公司治理理念和管理模式随着外资企业的进入呈现在国人眼前，让我们实实在在的感受到了国内管理观念和公司治理结构落后造成的竞争力低下的事实，专家学者和公司高管以及有关政府部门竞相研究和学习新的理念和模式，有关的学术著作和研究报告纷纷出台，股权激励作为一种成功应用和有效激励的长期激励模式备受瞩目，不仅受到众多上市公司的青睐，也受到了普通民众的信任，一些大型上市公司和银行纷纷推出股权激励方案和计划，而市场也对这些推出股权激励计划的公司持看好态度，国内民众对股权激励已不陌生。国有企业实施股权激励也有一定的理论可资借鉴。

二、我国国有企业实施股权激励存在的问题

国有企业实行股权激励对我们来说是个研究方兴未艾的课题，而对其现状进行探讨将有利于我们看清问题的所在，并提出解决的建议。

当前国有企业进行股权激励存在的制约条件有：

1.国有企业的人才市场化选聘机制还没有充分的建立起来。由于国有企业的高管多是政府直接任命，而通过市场化的招聘仍只占小部分。新旧体制的并存对股权激励的实施提高了难度。

2.缺乏对领导层的一套有效的绩效评价和考核标准，激励机制难以客观有效的发挥作用。

3.资本市场不顾成熟，股票的市场价格与企业的实际价值有所偏离。一个不成熟的资本市场，股票价格和公司业绩容易脱节，不能真实的反映出经营者的业绩，因此也不能客观有效的实施激励。而今年股票市场呈现的熊市状态也使得股权激励可能成为纸上的富贵，大大降低了股权激励的激励效果。

4.内部控制和外部监管力度不够，股权激励容易沦为企业高管谋求自身利益的工具，人为的拉高操控股价，变相套现，从而造成国有资产的流失。

5.股权激励容易导致收入差距的进一步扩大。虽然现阶段按劳分配的观念已经深入人心，而收入差距也能为人们所接受，但是股权激励的实施势必会使这种收入差距进一步扩大甚至超出人们的接受范围，对实际操作也会产生一定的阻力。

三、发展趋势及结合国外经验提出的建议

国有企业实施股权激励应是众望所归，而要有效的实施股权激励必须构建适当的市场和环境，这是一个渐进的过程，而结合国外的经验以及我国的具体国情，针对目前存在的问题，在实施股权激励的时候应注意以下几个方面：

1.继续完善公司治理结构，政企分开，改革经营者任用方式，引入市场竞争，消除不合理的垄断保护，为股权激励的实现建立一个良好的政策和体制环境。

2.建立一套科学合理的绩效评价体系和考核体系，对管理层及普通员工的经营业绩进行客观的评价，并以此进行激励，有利于管理层及员工价值的充分实现。

3.加快资本市场建设，资本市场的成熟度关系到企业的股票价格能否真实反应企业的实际价值，而股权激励正是基于企业股票价格实行激励的一种方式，在我国目前的资本市场上，交易市场投机率高，操纵股价的现象时有发生，客观上制约了股权激励的有效性。

4.加大市场监管力度和企业内部控制。由于缺乏有效的内部控制以及市场监管的不到位，股权激励容易成为内部人侵蚀股东权益的工具。因此实施股权激励不能只片面强调激励，而忽略了责任和约束，为此市场要建立起与之相对应的监管体系。切实保证股权激励的实施能有利于提高国有企业的长期发展、国有资产的效益最大化。

5.由于国内国有控股企业的质量参差不齐，股权激励机制应率先在一批具有价值的企业，或者具有较强发展潜力的企业中展开，采取渐进演变的方式由试点而逐步推广，事实上我国国有企业股权激励的实行业正是沿着这一方向发展。

6.政府应尽快完善有关股权激励制度的法律法规，创造良好的政策环境，使国有企业的股权激励有法可依。在成熟的股权激励应用国家，如美国，一套完善的配套制度是推行股权激励的前提和基础。包括相应的法律法规、会计准则、税收政策、以及防止滥用股权激励的相关规定，而这正是我国目前没有得到足够重视的地方，对于股权激励，更多的是鼓励和宽容，却忽视了防止滥用方面的规定，这也容易导致激励过度甚至引起国有资产的流失。

7.在满足不同层次的管理人员的需求上，设置不同的长期激励的工具。事实上，多种激励工具的混合运用还有利于董事会或者管理层灵活应对外部市场和政策环境的变化，例如，当税收政策出现对资本收入的不利趋向时，管理层可以及时地将股票计划转向现金计划，以达成在计划中考虑对雇员利益的保障等等。

随着股权激励越来越为国内上市企业所重视，我国国有控股企业实施股权激励的探讨和实践也越来越多，一系列的法规制度的出台，为股权激励奠定了制度的基础，而国有企业自身的改革也为股权激励提供了实施的契机，国外经验的有益借鉴也使得股权激励有章可循。从最初的内部职工股的探索，到后期股权分置改革后实行较正规的股权激励制度，股权激励正在逐渐步入正轨。在国有控股企业中存在着许多问题，如自身产权不够明晰，市场环境没有充分竞争，资本市场仍不够成熟等等，都制约着股权激励实施的效果，股权激励容易沦为内部人侵蚀股东权益的工具。如何保障股权激励在公平的基础上有效的进行，股权激励模式的探讨，实施环境的建立，配套制度和法规的颁布，都是急需企业和政府以及社会大众共同努力探讨的话题。因为这不仅关系着国有企业的发展，更关系着中国经济的发展和国民生活水平的提高。股权激励的实施应是大势所趋，一定会有着美好的未来。

参考文献

[1]高千亭:我国国有企业股权激励中存在的问题及对策[J].卓越管理，2007，4:63-65.

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关键词：股权激励 公司绩效 内生性视角 公司治理 激励契约

一、引言

自现代企业实施所有权与经营权分离以来，基于所有者和经营者信息不对称的委托问题便孕育而生。为使者经营企业时以委托人的目标为目标实现股东价值最大化，有效防范者的道德风险和逆向选择，大部分上市公司选择与者签订报酬绩效契约。通过报酬绩效契约的签订，使管理者的报酬与公司绩效挂钩，为了防止经理人追求短期财务指标而牺牲公司长期利益的短视行为，股权激励更是作为一种长期激励方式被上市公司广为采用。我国从2006年1月1日起开始施行《上市公司股权激励管理办法》，截至2012年已经实施股权激励的有239家，另有70家公司虽还未开始实施但已股权激励预案，可以预计股权激励将在我国越来越多的上市公司中推行。国内外学者就股权激励与公司绩效关系的研究由来已久且文献丰富，但这些研究还是未能就股权激励对公司价值的影响是产生利益协同效应即正效应，还是壕沟防御效应即负效应这两种对立和矛盾的假说达成共识。随着研究的不断深入，有学者开始探讨为何股权激励会产生这两种完全相反的效果，于是学者转而从内生性视角对股权激励契约结构、公司股权与治理结构等因素进行研究，以期对影响股权激励实施效果的内部因素有一定的了解。

二、股权激励与公司绩效及影响因素研究

（ 一 ）股权激励与公司绩效关系研究 对股权激励与公司绩效两者之间关系的研究，形成了以下有代表性的观点。（1）正相关。委托理论、预期回报理论、风险补偿论均支持股权激励的实施对公司绩效有提升的正相关的论点。Jensen（1976）首先对股权激励与公司绩效进行研究，其结论是由于管理层持股使管理层和股东的利益有了汇聚，因此二者正相关。陈笑雪（2009）以2005年之前上市的公司为研究对象，发现即使上市公司高管人员平均持股水平很低但仍然对提高公司绩效有一定的激励作用。齐晓宁等（2012）通过建立线性回归模型，证实公司业绩与股权激励股本比例正相关。刘国亮 （2000）、石建勋（2001） 、陈志广（2002）、张俊瑞（2003）、周嘉南（2006）、薛求知（2007）等的研究结论也支持股权激励与公司绩效正相关。（2）不相关。外部治理理论认为完善的外部治理机制是促使经理人员努力工作的重要原因，签订契约激励经理人员，由于信息不完全，激励效率不会很高；超产权理论认为公司绩效的提升与股权激励无关而与竞争程度相关。Demsetz和Lehn（1985）、Himmelberg（1999）发现经理人持股与公司业绩之间没有显著的关系；李增泉（2000）运用回归模型对样本分别进行规模、行业、国家股比例、区域分组检验，发现我国上市公司经理人的持股比例与公司绩效不具有显著的相关关系，而与公司规模及公司所在区域具有密切关系。关明坤（2011）把外部环境对公司经营绩效影响纳入分析框架，实证分析发现即使把企业绩效影响因素扩展到企业内外多个方面，回归结果还是难以得出管理层持股对企业绩效具有直接显著性影响的结论。魏刚（2000）、袁国良（2000）、高明华（ 2001）、张宗益和宋增基（ 2003）、胡铭（ 2003）、常健（ 2003）、赵艺苑（2005）的研究结论也支持股权激励与公司绩效不相关。（3）负相关。内部人控制理论认为内部人持股会增强其谈判力和巩固自身地位，从而削弱内部人做出使公司业绩最大化努力的动机，导致公司绩效降低；管理层寻租理论认为管理层薪酬不是解决问题的有效手段而是问题的一部分，薪酬不是有效的激励方式而是管理层寻租的途径。Damsetz（1983）、Jensen和Fama（1983）发现当管理人员获得公司的大量控制权后，他们的经营活动常常偏离公司价值最大化的目标，股权激励的比例增加导致公司绩效反而下降[8]。严恋等（2010）以27 家深、沪上市的金融公司为样本，以2008 年的公司年报数据为基础，发现当用EPS 衡量公司治理绩效时，股权激励和公司治理绩效存在着微弱的负相关关系。王秋霞等 （2007）运用因子分析法，发现实施股权激励后的经济绩效并没有得到显著提升，反而有一定的下降，但下降并不显著。杨英（2012）的研究也有类似结论。（4）曲线相关。区间效应论认为管理层不同的持股区间表现出的行为差异很大，随着持股比例的增加，首先表现出利益协同然后表现为壕沟防御最后又表现为利益协同。Mc Connell（1986）等发现经理人持股与公司的业绩有显著的非线性关系，呈现倒转的U 型结构；Morck（1988）根据利益趋同及管理层防御假说提出管理层持股区间有效假说。游春（2010）以深圳中小企业板上市公司2005年至2007年有关数据为样本，研究结果表明，董事会及TMT成员的股权激励与绩效呈显著的正向四次相关关系。王玉婷（2012）选取2007年至2009年信息技术上市企业的面板数据，采用随机效应模型，实证研究高新技术企业股权激励与企业绩效间的关系，结果表明两者之间存在三次曲线关系。许承明和濮卫东（ 2003）、张俊瑞等（ 2003）、徐大伟（ 2005）也支持上市公司管理层股权激励与公司业绩曲线相关。综上述，虽然学者就股权激励对公司绩效的影响研究由来已久但目前还未达到统一，形成了二者间正相关、不相关、负相关、曲线相关四种有代表性的认识。

（ 二 ）公司性质与股权激励实施效果研究 有学者从终极所有权结构的角度进行分析，将公司按照产权归属划分，发现公司性质对股权激励的实施效果有一定的影响。（1）国有企业-正相关。刘存绪等（2011）采用2006年至2009年首次宣布股权激励计划的上市公司面板数据，发现我国实施股权激励制度的上市公司普遍存在终极所有者控制现象，当终极所有者为国有身份时股权激励绩效更好。周晓锋（2010）以2006年至2009年实施股权激励的国有上市公司为研究对象，得出虽然我国国有上市公司高管平均持股比例很低，但持股仍对高管人员有重要的激励作用的结论，这与陈笑雪（2009）的研究结果类似。葛杰和殷建（2008）、贾雷和赵洪进（2012）也得出实施股权激励有助于提升国有企业绩效的结论。（2）国有企业-负相关。俞鸿琳（2006）采用FE模型检验我国上市公司管理者股权和公司价值之间的关系，发现国有上市公司管理者持股水平和公司价值存在显著的负相关关系。吕长江等（2008）通过对不同管理者权力下国企高管的货币性补偿和企业业绩之间关系的比较，得出管理者权力水平与薪酬水平正相关，且并没有真正提高企业绩效，而成了机会主义盈余管理，其“侵占效应”占优。唐蓓蕾（2005）选择20个已实施股权激励的国有企业进行深入调查和研究发现：谨慎地剔除了市场等外部因素后，10个实施了管理层持股的企业中，只有1家的经营业绩有明显的提高，7家的经营业绩不同程度的有所下降。（3）非国有企业-正相关。李斌等（2009）结合对经营者的激励约束数学模型，对民营上市公司进行实证分析，发现目前国内民营上市公司经营者的持股比例和持股价值的增加有助于提高公司业绩。韩晓舟（2009）通过建模实证分析实行股权激励的民营上市高管人员股权激励与企业经营绩效的相关性，得出公司经营绩效与高管持股比例正相关的结论。刘和华和程仲鸣（2008）、张纯（2009）、唐睿明（2009）的研究结果也都支持非国有企业经营绩效与高管持股比例二者正相关的结论。（4）不相关。邹越（2010）以2006年首次公布股权激励计划的公司为样本，采用纵向比较的方式，得出不论是国有控股还是非国有控股的公司，股权激励都没有对其业绩产生显著性的影响。如上所述，如同股权激励与公司绩效的关系，即使将公司按照所有权性质划分为国有企业与非国有企业，关于管理层股权激励与公司绩效的关系还是不能达成一致结论。国有上市公司股权激励效果大致分为两类：两者正相关和两者负相关，非国有企业的研究结论则更趋于一致，大部分研究结果都支持两者正相关的结论。Welch（2003）的研究结果表明，所有权结构能够解释公司绩效，从上面文献分析可以看出，国有和非国有实施股权激励的结果存在一定的差别，何凡（2007）对比分析国有和非国有上市公司实施股权激励前后的业绩和治理结构变化，发现实施股权激励后的国有上市公司业绩提升度和公司治理结构完善度大于非国有上市公司。与之结论相反的，喻凯等（2012）以2007年至2010年A股数据为样本，发现实施股权激励对管理层起到了一定的激励作用，显著提高了企业的经营业绩，并且对非国有控股上市公司的提升作用更显著。许小年（1996）、舒洪和何凡（2009）的研究认为股权激励绩效与国有股比例负相关，而与非国有股比例正相关。上述文献都说明所有权结构对股权激励实施效果有一定的影响。各类文献的研究结果差异很大，造成的原因可能是选用的样本与指标不同；采用截面数据不能控制不可观测的经济变量；没有考虑内生性问题，忽略了变量内生性的影响。

（ 三 ）股权激励实施效果影响因素探析 （1）股权结构与公司治理。根据管理层权力论，股权激励不是一个孤岛，它和公司治理等配套制度密切相关，因此公司实施股权激励时要重视相关公司治理等配套制度的跟进。Demsetz 和Lehn（1985）以1980 年美国511家公司为研究样本，采用ROA会计指标度量绩效，证明股权结构是由公司内部及环境内生所决定的。因此在研究薪酬与绩效关系时，股权与治理结构是不可忽略的关键影响因素，对股权结构与公司治理的探讨是透过内生性视角讨论股权激励实施效果的影响因素。公司股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。公司治理包括的因素很多，包括：董事会的规模、独立董事比例、非执行董事比例、是否两职合一等，国内学者在进行研究时有的选取公司治理中的一些指标进行研究，还有的采用南开大学治理研究中心提供的中国上市公司治理指数来进行研究。陈笑雪（2009）认为除剩余索取权的分享外，股权激励对象的身份特征及其持股比例以及相关公司的性质与特点（如总经理任职情况、股权集中度、控股股东性质）等因素也会影响者行为，从而影响股权激励的实施效果。周宏等（2010）认为激励强度、公司治理与经营绩效三者应该是一个相互联系而内生的决定过程，联立模型进行检验，发现经营绩效与前一期激励强度正相关并且还与当前治理指数弱相关，表明为提高经营绩效需除提高经理人薪酬水平外还需提高治理指数。冷龙（2010）总结以往实证分析经验，激励力度大小、公司性质（国有和非国有）、成长性、公司规模、财务杠杆等因素都会影响激励效果，通过实证研究发现股权激励对提升企业经营业绩有明显作用，并且企业性质、成长性都是决定股权激励效果好坏的重要影响因素。何凡（2011）基于股权激励与其他公司治理机制共同决定公司治理质量水平进而影响公司绩效的理论基础，实证研究发现包含股权激励与其他公司治理机制的公司治理质量与公司绩效存在显著的正相关关系。赖普清（2007）从治理结构出发，检验得出最大股东持股比例，董事会规模，外部董事以及监事会相对规模的不同均显著影响企业的薪酬业绩关系。肖淑芳等（2012）建立联立方程，运用三阶段最小二乘法分析股权激励水平、股权集中度与公司绩效三者之间的关系，发现股权激励强度、股权集中度之间确实存在相互影响的内生关系，三者之间不是一个简单的单向影响相关关系，说明了从内生角度出发对股权激励、股权集中度与公司绩效之间关系研究的正确性。张必武和石金涛（2005）、高军（2006）、刘艳（2007）、黄靖云（2008）、邵平（2008）就公司治理结构对薪酬业绩敏感度的影响进行了研究，得到比较一致的结论是独立董事比例、第一大股东比例增加与董事会规模的增大显著提高了薪酬业绩敏感度。杜胜利和翟艳玲（2005）研究认为企业高管的内部所有权，董事长与总经理两职是否兼任，多元化的不同也在一定程度上影响到公司高管的薪酬激励效果。在公司性质与股权激励实施效果研究中，发现国有企业和非国有企业在股权激励实施效果方面存在着差别。原因是这两类上市公司在发展历史、股权结构、委托关系等方面都存在明显区别。

（ 四 ）股权激励契约结构 股权激励契约结构包括激励对象、行权价格、绩效条件、授予数量、激励期限等要素，也就是公司所设计的股权激励方案。制度经济学认为，契约的选择对于经济交易的结果具有重大影响。管理者股权内生决定于公司的合约环境，在中国较弱的市场监管环境下，股权激励契约结构的不完善将可能导致其激励失效。从股权激励契约结构着手，是了解股权激励与公司绩效之间桥梁的重要思路，作为股权激励中使用最为广泛的契约形式，股票期权是契约结构研究的主要对象。从内生性视角，股权激励契约结构是研究为什么股权激励的实施会引起不同的实施效果，以及有哪些因素会影响这些要素的设计，关注股权激励方案各要素是否合理。卢馨等（2012）认为股权激励契约结构的研究是将股权激励看作是众多因素共同作用组成的一个整体，对股权激励契约结构进行研究，就是对股权激励内部因素是如何影响股权激励实施效果的分析，因此对股权激励契约进行研究是解释为什么股权激励产生不同效果的重要路 Zattone（2009）对股票期权方案的特点及其效果进行检验，实证结果表明，激励期限对其实施效果具有显著影响。吕长江等（2009）通过研究上市公司设计的股权激励方案是激励型效应契约还是福利型效应契约，得出股权激励方案是否合理的关键要素为激励期限和激励条件。吴育辉等（2010）、徐宁等（2010）认为在既定法律条件下，相对其他契约要素而言，激励期限和激励条件设置的自主性较大，因此二者是股权激励方案关键要素。雷丽华（2009）认为不完善的证券市场弱化了股价与公司业绩之间的关联度，制定股权激励方案时业绩目标比较容易过关、公司董事和高管获得的激励股票数量多核心员工分配少的现状都会导致股权对员工的激励效果大打折扣，从而影响实施股权激励后表现出来的公司绩效变化。路明（2010）认为业绩考核指标问题是股权激励实施的基础和前提，国有控股上市公司股权激励考核指标选取和指标值设定两方面科学与否直接决定了国有控股上市公司股权激励实施成效。李帅（2012）、党秀慧（2010）认为考核指标的选择是重中之重，业绩考核指标的选择合理与否，决定了整个股权激励的有效性。研究除关注股权激励实施后对公司绩效的影响外，还关注股权激励的实施可能引起的高管行为。股票期权契约的制定与执行涉及3个重要时间点：授予日、可行权日、行权日，罗富碧等（2009）认为实施股权激励后经理有操纵信息降低授予日股价从而最大化自身股权收益的动机。肖淑芳等（2009）研究了股权激励计划公告日前经理人的盈余管理行为，发现股权激励计划公告日前的三个季度经理人进行了向下的盈余管理，公告日后盈余存在反转现象。类似的研究提醒我们，股权激励契约结构的不完善将可能导致其激励失效甚至给公司绩效带来负面效应。透过内生性视角研究，发现公司股权结构、公司治理、股权激励契约均会影响股权激励实施效果。不同的股权结构决定了不同的企业类型，不同类型的企业有着不同的组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，不同的公司治理结构有着不同的股权激励契约结构，进而影响了经理人的行为和公司的绩效。

三、结论

本文研究发现：即使对公司所有权性质进行区别分析，股权激励对公司绩效的提升产生怎样的效果依然存在着争议，甚至还有学者发现实施股权激励会产生一些负面影响。透过内生性视角，从股权结构与公司治理、股权契约结构角度进行了解释，股权结构决定着公司治理结构，公司治理结构不同则股权激励契约结构的设定不同，而股权激励契约结构的差异影响经理人的行为最终导致股权激励实施效果的不同。这一方向的研究将对上市公司实施股权激励时薪酬制度的设计提供参考，丰富现有的股权激励研究。

参考文献：

[1]李增泉：《激励机制与企业绩效——一项基于上市公司的实证研究》，《会计研究》2000年第1期。

[2]关明坤、潘海亮：《管理层股权激励实践与理论分析》，《财会通讯》2011年第9期。

[3]游春：《股权激励、董事会、TMT团队与经营绩效——基于中国上市公司的实证分析》，《管理评论》2010年第9期。

[4]吕长江、赵宇恒：《国有企业管理者激励效应研究——基于管理者权力的解释》，《管理世界》2008年第11期。

[5]李斌、孙月静：《经营者股权激励、约束水平与公司业绩——基于民营上市公司的实证分析》，《中国软科学》2009年第8期。

[6]韩晓舟、陈艳平：《股权激励对公司绩效的影响——来自2007年民营上市公司的数据》，《经济研究导刊》2009年第4期。

[7]周宏、刘玉红、张巍：《激励强度、公司治理与经营绩效——基于中国上市公司的检验》，《管理世界》2010年第4期。

[8]何凡：《经营者股权激励绩效的比较研究——基于国有和非国有上市公司的经验数据》，《山西财经大学学报》2007年第8期。

[9]赖普清：《公司业绩、治理结构与高管薪酬——基于中国上市公司的实证研究》，《重庆大学学报》2007年第5期。

[10]肖淑芳、金田、刘洋：《股权激励、股权集中度与公司绩效》，《北京理工大学学报》2012年第6期。

[11]卢馨、龚启明：《股权激励契约结构研究——国内外发展脉络和文献综述》，《财会通讯》2012年第4期。

[12]吕长江、郑慧莲、严明珠、许静静：《上市公司股权激励制度设计：是激励还是福利？》，《管理世界》2009年第9期。

[13]路明：《国有控股上市公司股权激励中的业绩考核指标问题研究》，《天津商业大学商学院》2010年第5期。

[14]肖淑芳、张晨宇、张超、轩然：《股权激励计划公告前的盈余管理》，《南开管理评论》2009年第4期。

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【关键词】上市公司；激励机制；管理

管理层激励是指激励者通过实施某些方法使被激励者在精神上处于亢奋和高度集中状态，从而努力工作，实现激励者所期望的目标。激励按因素可分为物质激励和精神激励。物质激励分为工资、奖金、股票、股票期权等；精神激励又包括权力激励、声誉和地位激励等。激励机制的合理有效对公司业绩提升具有不可忽视的作用。而我国大多数上市公司目前的管理层激励方式较为单一，缺乏长效激励机制，受到多种外界因素限制，激励机制有待完善。因此，结合我国上市公司管理层激励机制现状，针对其存在的问题进行分析，并提出相应的解决措施，可促进企业长期良性发展，实现公司利益最大化。

一、上市公司管理层激励存在的问题分析

1.薪酬制度不完善，激励形式单一

目前，我国对管理者的报酬激励方式较为单调，大多为工资和奖金。民营企业更注重工作量，认为管理者只有多付出工作才能得到相应的回报，故薪酬水平不高。通过国有企业与民营企业管理层总体和人均年薪的对比分析结果可知国有企业高管总体平均年薪6590061.009元，而民营企业高管总体平均年收入是3055162.71元，国有企业高管的总体薪酬规模是民营企业的二倍。然而国有企业的管理层员工收入仍远低于国外管理者的收入水平。美国高管人员年薪榜榜首、旅行者集团的桑弗德威尔的年薪为230725000美元，折合成人民币分别是我国国有企业和民营企业年度薪酬最高董事长的薪酬的79.6倍和302倍。尽管近几年调查数据的对比显示，我国企业管理者收入水平呈上升趋势，却仅有3.7%的国有企业管理者对自己的经济地位感到满意。

2.股权激励较少，激励效果不明显

据相关调查数据显示，我国100家国企中只有8家实施了股权激励，在100家民企中有45家采用股权激励，股权激励仍然有待倡导和宣传。由于我国公司法限制公司收购本公司股票，同时也不允许上市公司在首次公开发行时预留股票，因此限制了公司进行股票储备，以供期权所有人行权时出售，这大大限制了股权激励的实施。另外市场环境在很大程度上也决定了股权激励的实施效果。我国的经理人市场化程度较低，经理人选拔范围较小，缺乏优胜劣汰制度，不利于公允地评价经营者。加之股市监管部严格，中介机构不规范，简单实施股票期权制很容易诱发经理人员的道德风险，即通过操纵本公司的股价进而牟利。

3.用人制度和分配制度不公平

我国上市公司在分配制度和用人制度上存在着较为严重的不公平现象。民营企业规模小且集权，公司所有者常采取以血缘、地域等关系维系劳动用工的形式。即使部分民营企业高薪聘请了专业的管理人员，也通常不设置其于企业的核心岗位，这大大削减了管理者的投入工作的积极性。有关资料显示我国企业管理者有42%由上级主管部门任命，40.2%由董事会任命，通过竞争、招聘等方式获取职位的仅有6.2%和5.4%。而国有企业管理者由上级管理部门任命的比例高达89%。用人制度的不公平，不但使得公司管理层的被委任的管理人员抱有只愿获取，不愿付出的心态，还导致真正有才能的管理人员无处发挥，失去工作热情。

二、建议及改进措施

鉴于以上分析，提出以下建议及改进措施：

第一，完善年薪制，实现报酬激励多样化。

在我国上市公司管理层激励机制中，薪酬激励显然占据了十分重要的位置。而为了使薪酬激励达到更好的效果，我们就要完善薪酬制度，实现薪酬的多样化构成，力求公开、透明。随着企业报酬激励机制的不断发展，年薪制的激励作用逐渐突出。年薪由基本工作与风险收入组成，适当的加薪既能实现激励作用，也能达到制约效果。为了更好的体现公平性，合理的制定工资和奖金的比例十分重要。企业应制定公平、公正的管理层绩效考核标准，将奖金与管理者的经营结果紧密相连，从而激励管理人员努力工作，调动其积极性和工作热忱。另外，建议企业实现报酬激励多样化，实施长期福利计划，能够完善目前管理层的薪酬结构，既是对固定收入的补充，也具有长期激励效用。

第二，改善外部环境，加强股权激励。

公司有机会进行股票储备是实施股票期权的前提和基础。由于我国目前还没有合法的渠道来解决通过发行时预留或从二级市场回购用于股权激励的股票的问题，应对现行的有关法规进行调整和修改，或者开辟新的股票来源。而针对股权激励自身的缺陷，国家仍需制定更加合理的法规，给予上市公司更大的灵活性，进一步增强公司股票的流通性。除此之外还需要公司有一套完备管理机制，完善股票定价、行权、兑现以及对管理人员为公司业绩良性发展做出的贡献的考核和监管，进而在激励的同时也能发挥约束作用。最后，虽然由于外界因素，股权激励存在一定的风险性，但建议企业在适当的条件下应积极、合理建立股权激励机制。

第三，改善人事管理，建立公平的职业经理人市场。

为实现企业财富的最大增长，就要通过制定相应的人事管理制度来实现人力资本的使用率不断提高。经理人市场在更大程度上确保了管理者的信用度和能力水平，完善公平竞争的管理者人才竞争市场，并从企业内部要有避免严重的家族集权和行政任命的用人制度的长期人事管理计划，通过经理人市场，实现优胜劣汰的管理人才选拔是实现企业壮大管理层价值的最优方向。建议企业公开开展管理者招聘会、开展实际考核选聘等等，进而从知识储备、能力、工作经验等方面综合考察并选拔出有利于公司发展的经营者，并将更具有挑战性的工作交付于其，提供更宽松的工作环境，从而激励管理者的上进心，努力为公司服务。

参考文献：

[1]郑宇梅，上市公司管理层股权激励机制分析[J].财经理论与实际，2005.

[2]高千亭.我国国有企业股权激励中存在的问题及对策[J].现代业，2007

[3]王强，管理层激励优化模式设计研究[J].网络财富，2010.

[4]王斌，国有企业管理层激励机制研究[J].合作经济与科技，2011.

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股权激励公司绩效弊端

一、前言

现代公司的两大特征是公司所有权结构的广泛分散和只拥有少量股权的经理人员对公司具有控制权。在所有权与控制权分离的情况下，公司资源可能被用来最大化经理人员的利益而不是股东的利益。为解决这种信息不对称而可能导致的委托―问题和道德风险，股权激励制度应运而生。

二、股权激励的优弊

股权激励机制作为解决所有权和经营权分开而导致的委托―问题和道德风险的一种薪酬政策，即股权作为一种支付薪酬的方式，其优点是不言而喻的，能最大程度地调动被激励人的积极性和创造性，发挥其主观能动性，大幅度地提高公司的绩效。相对于津贴、奖金等短期激励而言，股权激励属最有成效、最持久的的中长期激励。建立完善的激励约束机制是解决公司治理中委托问题的核心，而具有长期激励作用的股权激励是重要组成部分之一。股权激励使企业经营者或核心员工通过获得公司股权赋予的经济权利，以股东身份参与企业决策，共享利润，共担风险，将自身利益与公司利益相结合，为公司的长远发展做出贡献。

然而，这也只是理论上的结果，是在满足各种条件之后的理想的效果。但是，在我国，股权激励还在初级阶段，这一机制收效甚微。夏纪军（2008）得出我国国有企业的股权激励效应不显著；刘广生、马悦（2013）发现，实施股权激励对上市公司业绩的提升具有一定的积极作用，但影响效果较小，并不显著；丁越兰（2012）通过分别采用静态面板模型和动态面板模型，一致得出股权激励计划对公司的产出没有显著的长期效果；邹玉、潘焕学（2014）通过对我国A股上市公司实施股权激励效果的实证分析得出我国上市公司实施股权激励计划普遍没有达到预期的效果，实施股权激励计划后业绩并没得到改善，甚至出现明显下滑的现象。

三、股权激励的弊端原因分析

究其原因，吕长江、郑慧莲（2009）认为，上市公司设计的股权激励方案既存在激励效应又存在福利效应，由于我国股权激励机制实施仍处于初级阶段，资本市场和证券市场还研究不完善，机制实施的不确定性外部影响较大；丁越兰（2012）分析实施效果不显著的原因可能来自股权激励计划设计缺陷、相关法律制度监管不完备或者股权激励自身的局限性；张军（2009）进一步指出我国上市公司股权激励实施中存在的问题主要有管权激励对象资格问题、股权激励数量问题、股权激励行权指标过低问题、股权激励费用的会计处理问题、股票期权个人所得税征收时点问题、境内外监管环境差异带来的问题的6个方面的问题；吕长江、严明珠等人（2011）的研究结果表明，公司治理结构的不完善、对管理者监督制约机制的缺乏会使管理层处于福利目的而选择股权激励，这影响了股票期权激励作用的发挥。

总而言之，在我国之所以股权激励效果不显著，原因主要是以下几点：

1、客观原因在于我国的资本市场、证券市场还不完善，相应法律监管不完备，使得此机制实施成本过高。

2、企业本身公司治理结构不完善，股权激励制度设计缺陷，这构成了股权激励效果不显著的主观原因。

那么，在条件不成熟的时机引进股权激励机制，会产生什么样的弊端和消极效果呢？

1、首先，证券市场发展不健全影响股票期权的的激励效果。我国股票的市场价格并不能适时、正确地反映公司的业绩，自然也就无法正确反映公司管理层的表现。而这也必然影响股票期权对管理层的激励作用。

2、其次，经营者的业绩考核指标体系尚不健全，使得在股票分配时存在缺陷。完善的考核体系指标是反映过去经营业绩的财务或会计类指标和反映企业未来发展潜力的公司股票之类的市场价格指标的结合，而这种体系的有效性依赖于完善的资本市场和财务指标的真实性。由于我国的资本市场不完善，所以对经营者的业绩考核不完全，使得在分配股票份额时存在一定的盲目性。

3、股权激励并不能使经理人和股东的利益完全一致。公司股价与公司长期价值并不一定完全一致，两者的相关性取决于市场的有效程度，而在股权激励中，由于激励成本的限制和经理人投资能力的限制，经理人持有股份的数量是有限的，持有时间也是有限的，这些都制约了股权激励的效果。

由于公司内部治理结构和内部控制不严格等因素，使得股权激励机制在我国企业尤其是国企中的问题相对突出。在薪酬管制的背景之下，国有企业的股权激励兼具激励、福利和奖励三种性质，而这种性质的混杂性最终会导致国有企业的股权激励陷入定位困境，无法发挥其应有的激励效果。

另外，在当前公司内部治理机制弱化的背景下，管理层可能会利用其对公司的控制权影响股权激励方案的制定，使其与己有利，致使股权激励契约不能成为解决冲突的有效手段，而沦为问题的一部分。尤其因为国资控股公司存在严重的内部人控制，在相关治理机制尚欠配套和完善的情形下，国资控股公司的股权激励计划制定更可能成为内部人攫取私利的渠道和工具。只有进一步完善各项公司内外部治理机制，约束股权激励计划制定中的管理层机会主义行为，才能最大程度发挥股权激励的作用，使得股权激励真正成为解决问题的有效手段。参考文献：

[1]夏纪军.控制权与激励的冲突―兼对股权激励有效性的实证分析[J].

[2]刘广生，马悦.中国上市公司实施股权激励的效果[J].

[3]丁越兰.A股上市公司股权激励效果的实证检验[J].

[4]邹玉，潘焕学.我国A股上市公司实施股权激励效果的实证分析[J].

篇5

关键词：国有企业；财务治理；激励机制；业绩考核

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）10-0-01

由于没有建立对经营者有效的激励约束机制，导致了部分的国有企业出现所有者缺位、“内部人控制”现象。财权配置是国有企业财务治理的核心，在这里我们就容易忽略激励与约束机制。激励机制是对财务治理主体进行有效激励，通过激烈来引发、调动其参与财务治理的积极性，以此来为企业的发展服务。就我国国有企业的现状来进行分析，业绩考核是激励机制的根本。

一、国有企业激励机制建设

1.国有企业激励机制功能

激励机制是否有效直接决定了财务治理效率的高低。财务激励机制是在财权分割基础上，通过一定的激励手段来协调利益主体之间的利益关系，提高企业价值的一种科学机制。企业所有者利益实现取决于经营者的决策和行为，只有经营者能充分发挥自身的积极性和主动性，切实的为企业服务才能实现企业的最终利益。因此只有建立所有者对经营者的激励机制，才能防止经营者对所有者利益的背离。针对国有企业多层级的委托关系，应在明晰产权的基础上建立对经营者和管理团队激励约束相容机制，促进各层次人基于财务利益的激励有效地履行财责，从而达到权力主体财责、财权、财利的对称性配置，使经营者在实现自身利益最大的同时促进企业价值最大化。

2.国有企业激励机制存在的问题

国企经营者薪酬激励是当前国企改革难点问题。合理确定经营者薪酬水平，对于提升国企治理效率、提高经营业绩意义重大。薪酬过低难以调动经营者工作激情；薪酬过高与企业经营业绩及经营者实际贡献不符。也容易一些其他的不良反应，如：国有资产流失，发贫富悬殊过大。当前，国有企业尤其中央企业经营者主要实行年薪制，并不能有效的激发其积极性。其存在的问题主要表现在以下几个方面：第一，薪酬水平与国企业绩的关联度不高。经营者的薪酬水平基本与其实际经营业绩不匹配。“穷庙富方丈”和“富庙穷方丈”现象同时存在。虽然，大部分国企实行了资产业绩考核办法，但由于受到传统思想的影响，实施的效果并不理想。第二，国企经营者的选任方式不尽合理。国企经营者选任具有很强的“内生性”， 因此，国企经营者基于自身利益最大化考虑，最关注的是来自上级主管部门的评价，而不是企业绩效与发展。经营者不惜弄虚作假以换取任期内报表数据的光鲜和上级领导的好评，换得“好业绩”。第三，薪酬水平与评价经营者业绩的时间跨度不匹配。国企普遍存在以短期激励为主、长期激励不足问题。以考核年度利润作为确定经营者薪酬水平容易诱使经营者的“短视”行为。

二、完善激励机制的对策

1.注重薪酬激励的多元化

改变当前国企以年薪为主的单一薪酬结构，实现薪酬激励的多元化，将基础激励、短期激励、长期激励有效的结合起来。经营者短期业绩要给予及时肯定，以激发经营者的工作热情，发挥正强化的激励作用。但是，短期激励方式无疑会助长经营者的短期行为，因此，还要充分的发挥长期激励的作用。例如可以结合股票期权实施给予经营者一定的剩余索取权，切实将经营者与所有者长远利益捆绑在一起。这样企业的风险就是个人的风险，基于自身利益的考虑，经营者会积极的为企业发展服务。

2.形成经营者薪酬与考核业绩挂钩机制

付出了努力，作出了成效，那么就应该得到应有的报酬。经营者薪酬与业绩相结合，能更好地评价经营者的工作，对其进行激励。首先，应科学制定国企经营者业绩考核指标体系，其次，要合理确定考核年度各考核指标的考核基数，使对国企经营者的业绩考核做到科学、规范。最后，严格执行内外部审计及监察措施及程序，确保考核数据及指标的真实、准确与完整，保证考核的公正性。

三、完善国有企业业绩考核的建议

只有业绩考核评价机制与经营者报酬激励强度相匹配，才能充分的发挥业绩考核的作用，激发经营者的干劲，才能保证经营者的努力方向符合股东的利益需求，从而实现财务治理目标。

1.完善年度业绩考核指标

年度业绩考核指标体系设计，应遵循“少而精”和“钩稽嵌套”原则。将综合收益总额及EVA额作为考核基本指标。将反映企业资产运营状况、偿债能力状况及发展能力状况的指标作为考核约束指标。考核基本指标应按相应的计分规则加减分。约束性指标完成可不加分，未完成则按相应规则减分。一般国企基本考核指标选择2个，约束指标从偿债能力、运营能力、发展能力及盈利能力角度各选择一个代表性指标。基本指标及约束指标均可选择1-2个附加指标。

2.完善经营者股权激励

股权激励是财务治理中非常重要的激励机制，这在国外已经得到了验证。但是我国国有上市公司股权结构是典型的“一股独大” 或股权高度集中。再加上国企高管政府任命制以及中国特有的等级观念根深蒂固，使得职位提升成为他们追求的最高目标，薪酬的激励作用明显的不够。在这种情况下，股权激励机制并不能保证发挥其应有的治理效应。要解决这一问题，就要实行股权多元化改革改制，彻底取消国有企业行政级别，推进职业经理人市场建设。经营者股权激励方式上主要有股票期权、限制性股票以及法律、行政法规允许的其他方式，是目前主要的股权激励方式。股票期权激励最终结果是事后股票价格波动所决定的。限制性股票，激励对象只有在工作年限或业绩目标符合股权激励计划规定条件时，才可出售并从中获益。限制性股票难以在短期内兑现。此种激励方式在现实中很少见。持有股票是否获益与企业效益紧密相关，这种激励方式可促使经营者关注企业长远。

四、结论

激励机制是否有效直接决定了财务治理效率的高低。通过有效的激励机制，科学、合理的业绩考核来激发经营者的工作积极性，使其利益与企业的利益相一致，促使其为企业发展出力。

参考文献：

[1]付凤菊.完善国有企业财务治理的对策研究[J].商业经济，2013（7）.

篇6

“小改、小闹、小试”

显然，国有控股上市公司股权激励的力度，一直以来比较小，以至于给相关方特别是国企高管以保守之感。

2012年共有123家A股公司实施了股权激励，较2010年的38家、2011年的99家有了进一步增长。创业板和中小板正在推行股权激励公司的比例分别达到28%和20%，显著高于主板市场；信息技术业正在推行股权激励公司的比例达到35%，是股权激励最为普遍的行业。

相较之下，国有控股上市公司力度较小。2010年-2011年，A股共有10家国有控股上市公司实施股权激励授予，激励力度普遍控制在总股本1%以内。

不过2012年以来，国有控股上市公司股权激励力度有所加强，在8家实施实际授予的公司中，激励股份占总股本的中位水平上升到0.96%，其中有3家公司超过1%。别值得一提的是，年营收超5000亿元、净利润过百亿元的中国建筑股份有限公司2011年推出股权激励计划，2013年获批、落实。

一位东部地区的地方国资委官员认为，十八届三中全会之前，国有控股上市公司实施股权激励整体看属于“小改、小闹、小试”，没有从根本上解决长期激励问题。

一些获得了股权激励的国有控股上市公司高管也认为，激励力度太小、激励效果不明显。上海70多家国有控股上市公司中第一个实施股权激励的上海家化前任董事长葛文耀曾对《董事会》记者直言，激励力度小，“收益不能超过激励对象薪酬总额的40%”的规定不合理，处于竞争性行业的国有控股上市公司，股权激励还应该放开，“在竞争性行业再不放开，企业就会留不住人，就会垮掉”。2012年实施了股权激励的深圳燃气副总裁郭加京也认为，受益封顶限制了激励力度，相关的制度设计让激励力度较小，跟市场化不接轨。

“奇特”的弃权

股权激励之于公司可持续发展的价值，毋庸多言。A股上市公司，2010 -2011年间实际实施股权激励的公司，2012年的净利润增长率中位水平为11%，而其余公司中位水平则仅为-5%；其2012年净资产收益率中位水平为10%，而其余公司中位水平则为7%。

2010年实施了股权激励的泸州老窖董事长谢明对《董事会》记者表示，“像白酒这样的充分竞争行业，要保持国有企业的竞争优势特别难，有些行业比如银行相对容易。在充分竞争行业，民企可以发红包、给员工开出很高的待遇，国企要考虑员工和中层、高管薪酬比例，考虑同一级别人员的平衡等。所以，股权激励成了提升国企竞争优势的重要手段，股权激励在西方也是行之有效的办法。老窖的股权激励在白酒行业中是率先的，也感谢国资委给我们创造了这个条件。公司的中层干部、骨干很看重这份激励，积极性很高。”

既然股权激励意义重大，为何国有控股上市公司在这方面相对保守？甚至有高管认为国资委管得过于严厉，很不合理。

先看一个“奇特”的现象：早先一些国企到海外上市，部分高管获得股权激励，但大多只是形式上持有，最终放弃行权。实际上，在传统的体制机制下，国有控股上市公司高管获得股权激励的合理性存在重大问题，即国企高管任免的行政化。国企高管的最高级别可达正部级。处级国企高管的年薪可能已数倍于正部级官员，何以还能得陇望蜀，要求股权激励？此外，传统上相关方对国企高管与普通员工之间的收入差距有限制。在不少国企高管事实上已突破这种限制的背景下，再搞股权激励，自然难以如愿。

享受“国民待遇”

随着国资国企改革深入，特别是十八届三中全会提出“不断增强国有经济的活力、控制力、影响力”、“建立职业经理人制度，更好发挥企业家作用”、“建立长效激励约束机制”等，新形势下国有控股上市公司的股权激励理应有新思路，按照市场化方向加速推行是平衡公平、效率问题的可选思路。

在郭加京看来，“国家层面已经意识到国企股权激励的重要性了。三中全会之后，国有控股上市公司股权激励肯定会越来越多。我觉得，国企只要上市了，就具备了做股权激励的条件。股权激励，对资本市场的影响显然是正面的，是利好。”

那位东部地区的地方国资委官员认为，“以前国企高管是福利多、股权激励等长期激励少，下一步，国有控股上市公司股权激励应该市场化。三中全会提出市场在资源配置中起决定性作用，现在关键是抓好落实，不能再等、靠、要。市场化了，外界也就不会有什么质疑了。反过来，实施股权激励，也有利于国有控股上市公司董事会运作到位。”

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关键词：政府薪酬政策；投资者认同；投资者抵制

中图分类号：F239.5 文献标识码：B

与非国有企业高管薪酬相对市场化的决定机制不同，国有企业投资主体的特殊性导致其高管薪酬受到政府政策的影响较大。近年来，我国政府出台了多项国有企业高管薪酬的激励政策或管制政策。这些政策的市场反应如何？投资者是否认同？将直接影响政策的效果和企业的市场价值。为此，本文在分析国企高管薪酬政策变动的制度背景基础上，试图通过实证检验的方法来探究市场投资者对各项国企高管薪酬政策的态度并做适当解释。

一、机理分析与制度背景

（一）机理分析

西方经典的委托理论常被用来解释企业高管薪酬的激励约束机制。在委托关系中，由于委托人与人的效用函数不同，委托人追求自己的财富最大化，而人追求自己的工资津贴收入、闲暇时间最大化，这必然导致两者的冲突。由此派生出的政策主张是实施业绩报酬为核心的显性激励，以实现高管行为与企业目标的利益兼容。

国有控股上市公司所有权的特殊性，导致两类投资主体目标取向的差异性。国有投资者，即政府往往忘记自己的投资者身份而站在国家整体利益的层面来考虑问题，实践中政府主管部门对国企高管薪酬一直实施严格管制就是最好的证明。由于政府频繁变动的高管薪酬激励与管制行为已经脱离了政策的市场导向性，也使得委托理论难以对这种政府行为进行解释。而另一类投资者，非国有投资者关注的肯定不是所谓的全民利益，而是期望通过资本市场在国有控股企业的价值提升中获取投资回报。

借鉴行为合约理论的基本研究成果，政府在追求企业盈利的同时兼顾公众利益的最大化。进而，政府的经济决策不仅追求资源配置效率，而且关注社会公平。特别是中央提出构建社会主义和谐社会后，重视和关注社会公平成为政府施政的重要内容。政府利用对国有控股企业的可控性，所的国企高管薪酬政策不完全着眼于提升国有控股企业价值，还要充分考虑社会公平因素，最常用的做法是将国企高管薪酬与职工平均工资水平挂钩。

市场投资者的目标函数是股东财富最大化，这与委托人的基本目标一致，因而用委托理论能够较好的解释市场投资者的行为倾向。他们普遍赞同通过激励机制调动管理层的积极性，使管理者更努力地增加企业价值。但是，作为理性经济人的市场投资者也会给激励程度定一个界限，即激励虽然能激发管理者的执业热情，但同时也会增加成本。在这个此消彼长的权衡中，市场投资者会有一个心理判断。

综上所述，由于政府与市场投资者的目标取向有差异，政府所的国企高管薪酬政策很可能引起市场投资者的反应异动。为此，本文首先提出政府国企高管薪酬政策和投资者认同度之间的相关关系图（如图1所示）。

下面将就国企高管薪酬政策和投资者反应的关系从实证角度进一步讨论。

（二）政策背景

本文收集了近年来有关国企高管薪酬激励和管制方面的重要政策，具体如下：

2005年4月11日国资委、财政部联合颁布的《企业国有产权向管理层转让暂行规定》，首次明确提出符合资格的国企管理层有权受让国有产权，体现了激励的思想。但在赋予权力的同时也做出了严格限定，以期达到真正的激励效果并防止国有资产流失。

2005年12月31日证监会出台的《上市公司股权激励管理办法（试行）》，为上市公司建立、健全激励与约束机制提供了法律保障，倡导上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行长期性激励。同时也对上市公司以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划给予了说明。

2006年9月30日，鉴于国有企业股权结构的特殊性，配合上述试行办法的出台，国资委和财政部联合了“关于印发《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》的通知”，用于指导上市公司国有控股股东依法履行相关职责，按要求申报上市公司股权激励计划，并按履行国有资产出资人职责的机构或部门意见，审议表决上市公司股权激励计划。

2007年12月26日，国资委下发了“关于加强中央企业负责人第二业绩考核任期薪酬管理的意见”，强调在中央企业负责人2007―2009年第二业绩考核任期中，企业负责人薪酬增长与企业效益增长相一致，企业负责人年度薪酬增长幅度不得高于本企业效益增长幅度的薪酬管理措施。文件中还明确提出第二任期将进行中央企业负责人中长期激励试点。

2008年3月17日，在上市公司股权激励试行两年后，证监会了《股权激励有关事项备忘录1号》和《股权激励有关备忘录2号》，以进一步落实激励并加强监管。备忘录中规定上市公司实行股权激励后的业绩指标不得低于历史水平，叫停 “股东转让股票”和“上市公司提取激励基金买入流通A股”两种激励方式，提出关于重大事项与股权激励方案的间隔时间不得少于30日等。

2008年6月30日，在继两个备忘录出台后，国资委公布的《关于规范国有控股上市公司实施股权激励有关问题的补充通知》（征求意见稿）针对占沪深两市上市公司总数2/3以上的国企，股权激励的门槛进一步提高，完善公司法人治理结构成为实施股权激励的先决条件①，两条业绩要求成为股权激励的硬性指标②。通知中还特别强调，由于上市公司外部市场环境和内部运行机制尚不健全，试点阶段需设定股权激励收益水平限制。

2008年9月16日，证监会的《股权激励有关事项备忘录3号》进一步明确和规范了股权激励行为的相关规定，在某种意义上提高了激励门槛。

2009年1月13日，在遭受了2008年以来的国际金融危机影响之后，企业业绩普遍下滑，但媒体却频频爆发“天价薪酬”的传闻。在此背景下，财政部紧急出台了“关于金融类国有和国有控股企业负责人薪酬管理有关问题的通知”。通知指出，各国有及国有控股金融企业要根据当前形势，合理控制各级机构负责人薪酬，避免进一步拉大与社会平均收入水平、以及企业内部职工收入水平的差距，要坚决防止脱离国情、当前经济形势、行业发展以及自身实际发放过高薪酬；且要切实规范高管人员职务消费；根据有关规定暂时停止实施股权激励和员工持股计划等。虽然该通知是针对金融行业，但应该说对整个市场具有示范效应。

2009年9月16日，由人力资源社会保障部、中央组织部、监察部、财政部、审计署、国资委六部委联合了《关于进一步规范中央企业负责人薪酬管理的指导意见》，并明确：企业负责人的薪酬结构主要由基本年薪、绩效年薪和中长期激励收益三部分构成。《意见》从兼顾调动央企负责人积极性和调控企业负责人与职工工资收入差距两个方面，规定企业主要负责人的基本年薪与上年度央企在岗职工平均工资相联系，绩效年薪由年度经营业绩考核结果确定。对于近年来屡受争议的中长期激励，《意见》采取了更为谨慎的态度，只做了“可审慎探索”的原则性规定。 二、研究假设与研究设计

（一）研究假设

依据机理分析，我们发现：当政府认为高管薪酬与职工工资水平的差距能控制在合理范围内，即社会公平有效时，会把追求企业盈利作为主要目标并趋向于出台薪酬激励政策；当政府认为高管薪酬已偏离社会公平范畴时，会考虑到全民利益往往趋向于出台薪酬管制政策。投资者通过对成本和激励―管制政策所带来的企业价值提升与降低效果的比较判断，对政府的薪酬政策持认同或抵制的态度。对此，我们做如下假设：

假设1：对政府出台的国企高管薪酬激励型政策，如投资者认为高管薪酬合理，成本增加小于实施激励带来的企业价值提升时，对政策持认同态度。

假设2：对政府出台的国企高管薪酬激励型政策，如投资者认为高管薪酬偏高，实施激励带来的价值提升不予弥补高额成本时，对政策持抵制态度。

假设3：对政府出台的国企高管薪酬管制型政策，当投资者认为高管薪酬合理，成本减少不予以弥补实施管制导致的企业价值降低时，对政策持抵制态度。

假设4：对政府出台的国企高管薪酬管制政策，当投资者认为高管薪酬偏高，成本减少大于实施管制导致的企业价值降低时，对政策持认同态度。

（二）研究设计

1．样本选取与数据来源。本文选取沪深两市所有国有控股上市公司作为研究样本，剔除2005年4月至2009年9月没有完整市场数据的企业，共选取721个公司样本。所有数据来自CCER和CSMAR证券研究数据库。

2．模型选择和设定。通常一项政策出台之前市场会有些许相关传闻出现，从而导致市场的提前反应，在政策正式之后，市场反应也会短期持续。为此，我们选择“个股月回报率”(ROS)作为投资者认同度的替代变量。政府历年颁布的各项国企高管薪酬政策全部被设定为虚拟变量，在该项政策公布当月相应变量赋值为1，其余时间维度赋值为0。同时，我们在模型中加入一连续变量，即“指数月回报率”（ROI）作为控制变量，建立的线性回归模型（1）如下：

三、实证结果及分析

（一）全样本的回归检验

本文运用统计软件SPSS13.0对回归模型进行检验，分析结果表明除解释变量“STR200504”外，所有的政策指标都通过了显著性检验，与被解释变量“ROS”显著相关，拟合度达到62.5%。

STR200504代表的《企业国有产权向管理层转让暂行规定》虽然开启了管理层受让国有股的大门，但同时设定了很多严格的限制，其激励兼管制的性质导致市场反应不明，该政策对市场表现无明确的影响。在回归结果中， STR200504也体现为独立变量，没有被归入模型中。

STR200512、STR200609、STR200712 三个政策均表现为国企高管薪酬的激励型效果，其市场反应为正相关，即投资者表示认同。其中，STR200712是政府专门就国有企业所的政策，且体现了中长期激励的思想，其回归系数较大，而STR200512是针对所有上市公司的政策，在考虑了ROI影响因素后系数较小。

STR200803、STR200806、STR200809三项管制型政策的市场反应为负相关，投资者对政策持抵制态度。其中，专门针对国有企业的股权激励的补充通知STR200806较之另两个面向全体市场的政策的市场反应更明显。

STR200901和STR200909所代表的管制型政策是在国际金融危机爆发后，企业业绩普遍下滑，市场上却陆续传出国企高管天价薪酬的大背景下出台的。两项政策的市场反应均为正相关，投资者对该轮薪酬管制政策持认同态度。

（二）分组样本的回归检验

由于前述回归模型的一个假定条件是，国有控股上市公司的整体高管薪酬状况正常，不存在系统性的偏低或偏高现象。否则，分析投资者对出台规范高管薪酬的政策认知时，容易产生系统性偏差。为克服这一问题，我们借鉴辛清泉、林斌、王彦超（2007）的作法，将全样本模型进行分组，按照国有控股上市公司高管薪酬的差异大小分成三组并剔除掉中间一组，再相应地对模型进行回归。

万媛媛、井润田和刘玉焕（2008）对中美两国上市公司高管薪酬的决定因素进行了比较研究，他们的实证结果发现：公司规模、公司绩效、股权特征是决定高管薪酬的主要因素。为此，我们可以通过公司年报得到各个公司高管前三名高管的薪酬总额作为公司高管薪酬的实际水平；其次，利用前人的高管薪酬决定因素建立回归模型（2），以拟合得到公司高管薪酬的预期水平；再次，用各个公司的实际薪酬水平减去预期薪酬水平，便可得到各个公司高管的薪酬差异大小即模型的回归残差，然后对高管薪酬差异大小即模型的残差按大小等分成三组并剔除掉中间一组；最后，将残差最低的一组作为低估样本组，将残差最高的一组作为高估样本组，再相应地对模型（1）进行回归，其结果见表3。

由表3 所示，在高管薪酬偏低样本组中， STR200512、STR200609、STR200712三个政策均为激励型政策指标，其市场反应为正相关，这说明投资者对高管薪酬偏低的国企实施高管薪酬的激励型政策表示认同，证实了假设1。并且， STR200712是政府专门就国有企业所的政策，且体现了中长期激励的思想，其回归系数比另外两个政策要大。同时STR200803、STR200806、STR200809三项管制型政策的市场反应为负相关，这说明投资者对高管薪酬偏低的国企实施高管薪酬的管制型政策持抵制态度，证实了假设3。而STR200901和STR200909所代表的管制型政策是在国际金融危机爆发后，企业业绩普遍下滑，市场上却陆续传出国企高管天价薪酬的大背景下出台的，两个样本组的市场反应均为正相关，说明投资者对该轮薪酬管制政策持认同态度，符合假设4的观点。

但是高管薪酬偏高样本组中，由于投资者认为公司高管的薪酬偏高，再进行股权激励（STR200512和STR200609），将使成本过大，抵消或超过了激励带来的企业价值提升效应，因而投资者不认同，这表明为STR200512、STR200609的市场反应负相关，证实了假设2。对于加强中央企业负责人第二业绩考核任期薪酬管理的意见这个政策（STR200712），投资者虽然认为高管薪酬偏高，但仍然需要有个标准加以规范，因而认同该政策，其市场反应为轻度正相关。同样STR200803、STR200806、STR200809三项管制型政策指标的市场反应均为负相关，投资者对这三个政策持抵制态度，再次证实了假设3。另外对于世界经济危机爆发后出台的高管薪酬政策， STR200901和STR200909均代表国家趋向管制国企高管薪酬水平， STR200901系数为正，其市场反应为正相关，投资者认同管制政策，证实了假设4。值得注意的是，对于进一步规范中央企业负责人薪酬管理的指导意见（STR200909）这个政策，投资者持怀疑状态，可能的解释是：薪酬相对偏高的国企高管的显性薪酬受到管制，由于其消费惯性的存在有可能引发其增加在职消费等隐性收益的动机，市场对该政策的反应为轻度负相关。

四、结论

由于政府和市场投资者所追求的目标差异，在政府对国有企业高管薪酬出台激励和管制政策时，以个人财富最大化为价值取向的市场投资者通过对成本和激励管制效果的比较与权衡，对政府采取的国企高管薪酬政策作出不同反应。通过实证检验我们基本证实了预想假设并得出如下结论：

1．对政府出台的国企高管薪酬激励型政策，如投资者认为高管薪酬合理，成本增加小于实施激励带来的企业价值提升时，对政策持认同态度。

2．对政府出台的国企高管薪酬激励型政策，如投资者认为高管薪酬偏高，实施激励带来的价值提升不予弥补高额成本时，对政策持抵制态度。

3．对政府出台的国企高管薪酬管制型政策，当投资者认为高管薪酬合理，成本减少不予以弥补实施管制导致的企业价值降低时，对政策持抵制态度。

4．对政府出台的国企高管薪酬管制政策，当投资者认为高管薪酬偏高，成本减少大于实施管制导致的企业价值降低时，对政策持认同态度。

注释：

① 《补充通知》要求上市国企“在达到外部董事占董事会成员一半以上、薪酬委员会全部由外部董事组成的要求之后，还应减少国有控股股东的负责人、高管人员及其他人员担任上市公司董事的数量。

② 《补充通知》对上市国企的业绩考核指标做出新的规定，明确业绩指标的设定应具有前瞻性和挑战性。其中，授予激励对象股权时业绩“不低于公司近3年平均业绩水平及同行业平均业绩”，激励对象行使权利时的业绩不得低于公司同行业平均业绩水平。

参考文献：

［1］ 万媛媛，井润田，刘玉焕.中美两国上市公司高管薪酬决定因素比较研究［J］．管理科学学报,2008(4).

［2］ 黄再胜，王玉.公平偏好、薪酬管制与国企高管激励―一种基于行为合约理论的分析［J］．财经研究,2009(1).

［3］ 陈冬华，陈信元，万华林.国有企业中的薪酬管制与在职消费［J］．经济研究，2005(2).

［4］ 王红领.决定国企高管薪酬水平的制度分析［J］．现代经济探讨，2006(1).

［5］ 魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效［J］．经济研究，2000(3).

［6］ 李增泉.激励机制与企业绩效:一项基于上市公司的实证研究［J］．会计研究，2000(1).

［7］ 张俊瑞，赵进文，张建.高级管理层激励与上市公司经营绩效相关性的实证分析［J］．会计研究，2003(9).

［8］ 刘斌，刘星，李世新.CEO薪酬与企业业绩互动效应的实证检验［J］．会计研究,2003(3).

［9］ 杨瑞龙,刘江.经理报酬、企业业绩与股权结构的实证研究［J］．江苏行政学院学报,2002(1):46-54.

［10］Jensen, Meckling. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Cost and Ownership Structure［J］．Journal of Financial Economics, 1976,3(4): 305-360.

篇8

关键词：股票期权；内涵理论；对策建议

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2011年11月2日

一、股票期权的内涵及理论依据

（一）股票期权的内涵。股票期权在十几年前就在美国产生并交易。股票期权，是指标的资产或商品是股票的期权。它是期权的一种形式，有着期权本身的内涵。目前，我国对股票期权的定义还处于一个相对比较狭窄的范围内。股票期权，是指企业根据股票期权计划的规定，授予其高层治理人员在某一规定的期限内，按约定价格购买本企业一定数量股票的权利，持有这种权利的经理人可以在规定的时间内行权或弃权。

（二）股票期权激励机制的理论依据

1、委托-理论。现代企业是建立在所有权与经营权相互分离的基础上，因此就产生了委托-理论。但是，公司法人治理结构中，委托人和人追求的目标仍然往往是不一致的。作为委托人的股东，希望实现公司价值最大化，从而为其创造更多的财富。而作为人的经理人，追求的是自身人力资本的增值和自身利益最大化。比较典型的情况就是人可能会更多地考虑公司的短期利益，从而放弃那些不利短期财务状况却有利于公司今后长远发展的计划。为了减少人的道德风险和逆向选择，股东就要采取激励和监督机制。股票期权属于一种长期激励机制，它将经营管理者的薪酬与公司长期发展紧密的结合在一起，使经营者能够分享他们工作给股东带来的收益。

2、交易费用理论。市场和企业虽然可以相互替代，却不是相同的交易机制，因而企业可以取代市场实现交易。企业取代市场实现交易有可能会降低交易的费用，但同时又会带来企业内部管理费用的上升，当管理费用的增加与市场交易费用节省的数量相当时，企业的边界趋于平衡。实行股权激励机制将企业的经营人员内部化，成为企业的内部组成部分，必然会降低交易成本。

3、产权激励理论。产权学派的研究结果表明：一种产权结构是否有效率，主要视其能否为在它支配下的人们提供将外部性较大地内在化的激励。只有激活人的积极性，生产力才能提高。股权激励制度就是充分尊重和理解人的价值，将人及附加在人身上的管理要素、技术要素与企业分配的问题制度化。

4、人力资源理论。现代企业中，人力资本价值是企业最主要的无形资产。人力资本作为要素投入，必须与其他资本一样参与企业的利润分配，人力资本又与其所有者经理人不可分离。所以，股权激励机制又是对经营者人力资本作用的肯定。

二、我国上市公司中股权激励实施现状

（一）股票期权机制在我国的发展历程。我国上市公司股权激励实践大致分为五个阶段：第一阶段，内部职工控股阶段，这一阶段是为了实现筹集资本金和增强企业凝聚力，但是由于职工每人持股比例较小，因而并无明显效果；第二阶段，职工持股会持股阶段，职工持股会是指公司组织设立的专门从事职工股管理、代表持股职工行使股东权利并承担相应义务的组织；第三阶段，产权清晰的自然人控股阶段，是对自然人股东的持股进行的激励机制；第四阶段，上市公司股票期权激励探索新阶段，2005年11月国务院转发中国证监会《关于提高上市公司质量意见的通知》，指出上市公司要探索并规范激励机制，通过股票期权激励等多种方式，充分调动上市公司高级管理人员及员工的积极性；第五阶段，规范化发展阶段，2006年1月，中国证监会适时推出了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，股权激励制度在我国正式确立，不少上市公司实施了股权激励计划。之后国资委又颁布了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》、《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》，这三个办法构成了我国股权激励制度。历经多年发展，我国资本市场有效性逐步提高，上市公司治理逐渐完善，股权分置改革基本完成，为大力发展股票期权激励奠定了制度基础。

（二）股票期权激励机制在我国上市公司应用现状。2006年出台的《上市公司股权激励管理办法》、《国有控股上市公司（境内）实施股权激励实行办法》等，对于股票期权激励的实际操作意义重大。2006年初证监会实施《上市公司股权激励管理办法》，明确“已经完成股权分置改革的企业可以实施股权激励”，当年12月份国资委出台的《国有控股上市公司（境内）实施股权激励实行办法》，明确了实施细则，使得国有上市公司股票期权激励政策障碍一扫而光。此外，随后相继出台的相关税收、会计等规定也让股票期权激励的实施更具可操作性。据统计，股改启动至今，截止到2009年2月，我国沪深两市上市公司总共有1，604家，而推行股权激励的上市公司只占总数的4%左右，可以说我国的股权激励制度仅处于初步发展阶段。据统计，在美国《财富》500强公司中，有90%以上推行股票期权。在纳斯达克上市的企业推行股票期权的也同样在90%以上。这就意味着股权激励制度在我国还有很大的发展空间，尤其是目前我国正在积极筹备创业板，创业板的企业大多处于发展上升期，股权激励制度会有极强的激励效果。因为随着企业的发展壮大，企业的价值和利润会不断得到提升，公司的股价也会因此不断上升，那么接受公司股权激励的员工就可以分享公司未来的成长，获得较好的回报。因此，我们必须积极正视股权激励制度，促进该制度在我国的发展。

三、我国上市公司实施股权激励的原因

首先，股权激励有助于稳定和吸收出色的人才。股权激励制度将经营者的利益与公司利益紧密相连，促使经营者充分施展个人才能，同时也有利于企业的长远发展，保证了有能力和有贡献的经营者可以获得相应的报酬，因而有效防止人才因企业回报不对称而流失。

其次，股权激励机制可以增强公司凝聚力，使公司在不支付资金情况下实现经理激励。公司支付给经理人的仅仅是一个期权，是不确定的收入，这种收入是在市场中实现的，公司始终没有现金的流出，且使得双方有共同的利益取向，降低监督成本。

最后，股票期权激励机制可以鼓励高级管理人员承担必要的风险，通过让经营者拥有一定的剩余索取权，使公司管理层站在股东的角度考虑问题，从而在一定程度上纠正风险规避行为，促使经营者更加关心投资者的利益及企业长远发展，使经营者的利益和投资者的利益结合得更紧密。

四、我国实施股权激励的障碍

（一）资本市场效率低。我国资本市场的发展只有短短十几年的时间，虽然就其发展速度、规模的扩大及在经济中所起的重要作用等而言，有不可抹杀的成就，但应看到，我国资本市场还很不完善、很不成熟，无论是在市场结构体系，还是市场监管等方面都存在许多问题和不规范之处。就资本市场主要组成部分股票市场而言，股票价格走势与公司业绩严重脱节，股价剧烈震荡、异常波动，投资者整体素质偏低，投机过度，等等。我国目前的股票市场对公司业绩及其价值的评估是低效的。因而，一方面企业所有者股东不可能低成本地通过我国股票市场对上市公司定价的变化而对企业经营者的企业家做出合理评估；另一方面企业经营者自身的企业家价值的体现极大地受到目前低效资本市场影响，市场反映不了其真实的努力程度和经营才能。这样，对实施股票期权激励的企业所有者和经营者双方而言，均面临更多的风险。因此，我国低效的股票市场限制了股票期权激励效果的实现。

（二）经理人市场不规范。股票期权的激励对象应该而且必须是真正意义上的企业家。目前，我国尚未形成规范的经理人市场，企业经营者的选择机制并不是市场化的，这种情况在国有企业或国有控股企业中更为普遍。调查显示，我国企业的经营者48.2%是由上级主管部门任命的，40.2%由董事会任命，通过竞争与招聘以及其他方式获职的比例较小，分别为6.2%和5.4%。从不同所有制看，国有和集体企业经营者主要是上级主管部门任命，比例分别为89.0%和60.9%，采用竞争与招聘方式最多的是集体和私营企业，比例分别为14.5%和12.5%。并且政府主管部门任命选拔、任用基本上还是简单地套用党政干部的标准和程序，没有经过市场的评判和检验。由于经理人市场的缺位，我国目前没有高效率甚至规范的评价企业家人力资本的市场机制。经理人的经营业绩不能通过市场机制反映到自身人力资本价值的变化上。经营业绩好不能增加自身人力资本价值，经营业绩差也不使其人力资本价值受到损失。就后一种情况而言，说明我国国有企业经营者自身人力资本是不承担任何风险的，而实际上就存在经营者在一个企业经营失败后并未被更换甚至还调任另一企业的情况。于是，便存在一个问题，对我国现有企业经理阶层实行股票期权激励是否符合风险与收益相称的基本原则。一般认为，在国有企业中实行股票期权激励的一个重要障碍是企业职工的观念问题，即董事长、总经理收入不能超过职工平均工资的若干倍。然而，这一障碍的深层次原因在于，我国目前的企业经理阶层并未经过市场评判，并不承担真正意义上的企业家所应承担的风险。

（三）上市公司治理结构不合理。上市公司的治理结构不合理，缺乏有效地权力制衡机制，大股东的决策难以受到有效的约束与监督，中小股东的利益难以得到体现，由此极易产生“内部人控制”、“一股独大”的情况，只有几个甚至一个股东出席，就可以通过有关决议的上市公司股东大会在证券市场上也屡见不鲜。目前，上市公司中董事兼任高级管理人员的现象非常普遍，如果在此情况下在上市公司中大面积推行股权激励制度，就有可能产生公司决策的制定者与收益者合二为一，实际控制着公司决策权的管理层为自己发放过多的股权奖励，侵害股东利益的行为。

五、改善我国股权激励的对策建议

（一）完善我国资本市场。在我国推广股权激励制度首先必须完善我们的资本市场，使之政策性工具转化为真正实现资源配置的场所，其股价信号必须能真正反映企业的客观价值并对资源配置起指示作用。提高上市公司的入市质量，适度扩大股市规模，严格上市公司的进入和退出机制，以增强上市公司的风险意识。建立严格的信息披露制度，加大执法力度。改善投资结构，大力发展规范的机构投资者。严格中介机构的监督，明确其法律责任，使其能够公正的执业，并对公司起到监督作用。

（二）完善企业内部高层人员选任和激励制度。应创造公平竞争的环境，逐步弱化政府对企业行为的行政干预，废除经理人行政任命制度，实行社会招聘，将经理人的选聘市场化，充分发挥市场在配置人力资源和决定人才价格上的基础作用。建立科学的业绩评价体系，对所有应聘人员的经营能力、经营业绩等作出科学客观的评价，从而确定其相应的报酬。建立对经理人的认证和培训制度，成立经理人委员会，负责对企业中经理人分行业、分职位地进行定期培训，还可以负责对经理人的考核认证，让经理人持证上岗，保证经理人的执业水平。

（三）完善企业内部治理结构。改善股权结构，保证所有者到位，积极培育机构投资者，改善上市公司的股权结构，激活公司治理结构，从而使各产权代表人从维护自身利益的角度，达到相互制衡、相互监督，实现对公司有效治理的目的。健全董事会，提高董事会的质量，保证董事会的独立性，使董事会对高级经理人员有独立任免权；另外，董事会中应该有一定的职工代表，以充分体现独立治理的原则。完善公司薪酬委员会制度，在薪酬委员会成员的组成中，要使其全部是真正的独立董事，确保其能独立于公司高管人员做出判断。提高监事会独立性，强化监督力度，监事会负责监督股权激励制度的实施，并定期向股东大会公布在监督过程中发现的问题。

股票期权是一把双刃剑，有利也有弊。为了更有效地发挥股票期权的长期激励效应，应建立健全相关的法律法规，进一步完善资本市场，加快建设职业经理人市场，为股票期权机制提供良好的运行环境。同时，股票期权激励机制还要与其他激励方式相结合，形成一个综合的薪酬激励机制，使之既有利于企业的短期经营效益，又有利于企业的长远发展。

主要参考文献：

[1]葛军.股权激励与上市公司绩效关系研究[M].北京：大地出版社，2008.

[2]王玉坤.上市公司股权激励存在的问题及对策分析[J].科技企业与发展，2009.

篇9

一、软预算约束的成因之一――内部人控制

内部人控制导致软预算约束的观点是从公司治理的角度分析软预算约束的成因。内部人控制意味着企业经理拥有企业的大部分控制权，它具有以下几方面的含义：第一，企业经理拥有企业的控制权说明企业有了生产经营自，可以自行做出决策，同传统经济相比，这是一个进步；第二，在监督约束机制不健全的情况下，经理拥有企业的控制权意味着他可以利用手中的权力为自己谋取私利；第三，由于控制权与企业经理的个人利益密切相关，“当企业面临困难时，内部人由于对企业控制权及其相关利益的重视，会想尽办法，通过进行院外活动等手段，以寻求政府的支援，或者通过利用私人关系进行融资等手段以挽救垂危的企业。”李稻葵（1998）认为，由于掌握企业控制权，可以给控制人带来极大的个人利益，所以控制人往往非常重视自己手中的权力。进而，由于内部人对自己手中控制权的重视，当企业面临困难时，就会有很强的动机去寻求帮助，以维持企业的存在。其实，维持企业的生存，也就是维持了自己的权力，软预算约束也就产生了。由于内部人控制而产生的软预算约束，会产生一种示范效应，即一个由内部人控制的企业得到救助，其他由内部人控制的企业也会产生被救助的预期，当所有企业都形成这种预期时，生产资源的最优配置就发生了扭曲，更多的资源被用于在职消费等内部人控制行为上，更少的资源被投入到生产过程中，低效率的产生也就不令人奇怪了。而当所有的企业都是低效率时，救助这些企业就成了政府事后有效率的选择。

控制权对内部人的重要性引起了软预算约束问题。当企业陷入生存困境时，对内部人来说，面临着两种选择，一种是让企业破产倒闭，自己冒失去权力、甚至失业的风险；另一种就是寻求保护，解救企业，这样自己可以保住地位，也就保住了权力和利益。那么，对于一个追求个人利益最大化的经理人员来说，明智的选择自然是后者，这也就不难理解为什么企业经理会想尽办法寻找外部救助了。而当企业所有者为企业提供帮助的时候，软预算约束也就产生了。

二、内部人控制导致的软预算约束的“硬化”治理机制――经营者激励

硬化预算约束不能只依靠产权改革，特别是对“大型国有企业来说，所有权重要，但不是产权改革这一个口号可以解决问题的”。国有企业改革的过程就是不断硬化预算约束的过程。国家试图运用各种方法解决软预算约束问题，改革经营者激励也是其中的方法之一。现代公司制企业往往规模较大，复杂程度高，所有权和经营权相分离是一种普遍现象，无论是国有企业还是私有企业，两权分离，必然存在所有者和经营者之间的目标不一致问题，委托关系中道德风险问题就不可避免。国有企业重组，不仅包括权力的重组、资本结构的重组、生产的重组，还包括治理结构的重组，而形成经营者的有效激励，使经营者能从委托人的角度出发行事，保障委托人的利益，自然是其中的一个重要问题。

在企业的项目投资中，投资人和经营者之间也是一种委托关系。投资人投资的目的是从项目中获得收益，而经营者的目的是获得个人收益。国家是国有企业的委托人，而企业经营者则是人。作为理性经济人，经营者追求个人效用最大化，在委托人与人之间存在信息不对称，委托人对经营者的经营能力、努力程度缺乏信息，只能从一些外部信号上加以判断，而且随着专业化生产程度的不断提高，委托人对生产过程、经营决策具有不完全信息，这样经营者往往掌握了企业的实际控制权。如果经营者付出努力，即使是差项目，也可以获得与好项目同样的收益，但由于经营者存在委托人软预算约束的预期，当预期会得到救助的时候，经营者会选择不努力。可见，软预算约束降低了经营者努力工作的积极性，硬化预算约束就要对经营者形成激励，使其有按照委托人目标努力工作的动力，避免经营者的道德风险问题。而对经营者形成有效的激励和约束机制，则是在下文要分析的硬化预算约束方式。

（一）国有企业经营者激励机制。对国有企业经营者的激励手段主要包括物质激励和精神激励，还可细分为政治晋升、荣誉激励、经济激励等内容。在计划经济时期，政治激励、荣誉激励是主要的激励方式。随着市场化改革的逐步深入，国有企业改革的逐步推进，经营者激励方式趋于灵活和多样化，经济报酬激励的作用逐渐提高，奖金、年薪、股权、期权、期股、退休保障等多种多样的经济激励方式得到大力推广。国有企业经营者的激励机制正在由精神激励为主向物质激励为主转变。

（二）国有企业经营者的考核机制。经营者激励是委托理论中的一项主要内容。原因在于，在委托关系下，委托人和人之间存在信息不对称，人拥有对自己努力程度的私人信息，由于人努力程度的不可观察性，为了减少人的“道德风险”和“逆向选择”问题，委托人只能通过其他一些指标间接地观察人的努力程度。这些间接指标反映了人的努力程度，因而与人的报酬水平直接相联系。建立一个科学有效的考核机制，准确评价经营者的业绩，才会对经营者形成有效的激励。这种考核指标是订立激励合同的关键因素。在发达市场经济国家中，资本市场和产品市场、经营者市场的发育都比较成熟，依据这些市场所提供的信号可以较为准确地判断企业经营者的业绩。比如，股价的高低变化就反映了经营者的经营业绩，可以作为一种评判标准；产品市场上的销售情况说明了企业的利润高低，也可以作为判断标准；经营者市场上企业经营者的价值大小反映了经营者的才能和过往业绩，还可以据此判断经营者的能力。但在我国的转轨过程中，市场体系还没有完全建立起来，这几种市场还都不够完善，无法准确地反映企业经营者的能力和经营状况。首先，在股票市场上，由于我国企业股本的特殊结构，也由于我国股票市场的不完善，存在机构坐庄的情况，所以无法用价值投资的眼光去衡量企业的发展前景，更无法依据股价的高低判断企业的经营业绩好坏，所以无法通过股价的变化反映企业经营者的经营业绩；其次，我国劳动力市场还不发达，特别是国有企业经营者在很大程度上还是由政府任命而不是通过市场进行选择，所以本身就不完善的经营者市场更无法反映企业经营者的经营能力和水平，也无法依据经营者以往的业绩进行判断；第三，我国的产品市场虽然有了很大的发展，在这三种市场中可以说是发展最好的，但由于国有企业的特殊地位，其在市场中的份额大小、利润高低并不完全是由企业经营者的经营能力（努力水平）决定的，在一定程度上是国家政策的结果。所以，产品市场的经营指标也无法准确反映企业经营者的努力程度。因此，如何为国有企业找到一个客观明了的业绩评价标准，成为激励合同制定中的一个难题。

（三）国有企业经营者有效激励机制的设计。如何构造国有企业经营者的有效激励机制，是提高经营者努力程度，解决软预算约束问题的一种方法。经济学家在长期理论探索和实证检验的基础上得出结论认为，股权激励是建立人长期激励约束机制的一种有效方法，而实践已证明，年薪制是各种短期激励方式中最为有效的一种方法，所以将年薪制与股权激励结合起来，构建以年薪制和股权激励为主的经营者激励机制，对解决经营者的“道德风险”和“逆向选择”问题，会有较强的积极作用。年薪制是一种基本的经营者短期激励方式，但容易造成经营者的短期行为，所以还需要研究经营者的长期激励问题。股权激励是发达市场经济国家所普遍采用的一种经营者长期激励方式，它从报酬水平和报酬结构两方面提高了激励效应。经营者股权激励是指公司制企业通过经营者享有公司股票期权或持有本公司股份的方法，把经营者的个人利益与公司利益联系在一起，以激发经营者通过提升公司的长期价值来增加自己财富的一种激励方式。在西方，股权激励制度近20年来取得了良好的实践效果，不仅解决了长期激励问题，实现了经营者利益、股东利益与企业价值的整合，而且还有利于企业持续地吸引和稳定优秀人才，所以受到了企业的极大青睐，也得到了迅猛发展。不仅如此，在过去的10多年中，由于股权激励的迅猛增长，也使得公司高管薪酬中股权薪酬所占的比重越来越大。美国两位著名的产权经济学家迈克尔・詹森和凯文・墨菲长期跟踪研究各种激励手段对经营者的激励效果，从薪金和股票期权的激励对比和研究中得出结论：股票期权的激励效果最大。原因主要有以下三方面：第一，这种形式赋予了企业的经营者以物质资本所有者的身份，其所得不是一般的报酬而是特质资本的产权，而产权的激励作用一般来讲是绝对高于其他物质资本的激励作用的；第二，股票持有本身所具的市场不确定性和投机性对企业绩效和其价值提高有更好的刺激作用，而对经营者则更有吸引力；第三，经营持有股权的方式也有利于解决“内部人”问题，通过持有股权使企业的经营者和非经营者自动减少非生产性消费，从而有利于企业的绩效提高。但目前我国的年薪制和股权激励这两种激励方式还处于发展初期，仍然存在一些不完善的地方，所以如何将年薪制与股权激励有效地结合起来，形成一种科学、客观的经营者激励机制，是经济学家和政策制定部门关注的重要问题。

篇10

关键词：国有企业 绩效考核 业绩股权 激励管理

一、国有企业绩效考核

（一）早在计划经济时代，我国就已经出现了企业绩效评价体系

在对企业进行评价时，人们也一直以财务效益作为评价的重要因素，而这也成为了不同时期最有效的政府部门对国有企业进行考核的方式，这对国有企业在改革和发展时有非常明显的服务效果。具体来说，当前企业绩效评价体系主要有以下优点：

（1）以财务效益评价考核为核心，根据经济发展的需要和企业管理的需要，建立一个更为实用的评价考核指标体系；

（2）实现了由计划时期的总量指标、改革初期的财务比率指标向市场经济发展阶段的企业绩效评价体系的转变，将企业净资产收益率作为重点内容；

（3）评价指标体系更为完善，形成了以系统思想为指导，财务指标与非财务指标相结合的评价指标体系，使得评价时可以更好地评价企业的综合业绩；

（4）评价方法更为注重吸取国外经验方法，这极大地促进了评价方法体系，使我国的评价方法与国际的评价方法更为接近、靠拢，这对我国的评价体系发展有着重要的促进作用。

（5）改变了过去单一的评价方式，而做到了可以同时评价多个国有企业，这不但提高了工作效率，更有利于对评价结果进行比较和分析。

（二）虽然我国的企业评价体系已经得到了完善

但是目前企业评价体系还是存在着很多的不足之处，以企业绩效评价体系为例，其存在以下问题：

（1）绩效评价并没有较为广泛深入的理论研究做基础，这使得企业评价体系只能从实际出发，这造成了体系并没有丰富的理论进行支撑；

（2）虽然从单纯的财务评价发展为财务评价与非财务评价相结合的综合评价，财务指标数量仍占绝大多数，评价结果的全面性和综合性受到质疑；

（3）在对企业进行评价时，往往都是以评价企业的财务为主，这就使利润指标对评价体系的影响力大大增加，使得企业更为注重追求利益，进而使企业更为重视短期经营行为，放弃对企业长远利益和战略发展求；

（4）评价需要有一个系统统一的标准，但是当前的评价体系只是以行业历史标准作为评价企业的标尺，这使得评价时并没有将年度预算纳入评价指标中，使企业的发展要求与企业的战略目标联系不紧密，评价结果缺乏对企业未来发展的预测性和预见性；

（5）在对企业进行评价时，并没有做到考虑所有的利益相关者，而只是过分重视企业出资人。事实上，像债权人、员工以及顾客等利益主体都应该纳入到评价机制中，只有这样，企业评价体系才会更为实用。

（三）由于我国经济体制的不同，国有企业也呈现出了一定的特殊性

因此，在进行业绩评价指标体系设计时，一定要充分考虑到国有企业的特殊性，应该注意以下因素：

权变因素。在权变理论看来：并没有一种可以符合所有企业的方法，因此，要做到一切以条件为转移。它强调环境的多变性和内部条件的特殊性。在业绩评价中，如果采用权变理论的话，即：每个企业所处的生产经营环境是不同的，无论是所处的行业还是竞争环境等的不同，这都会造成企业的业绩评价系统会呈现不同的情况。也正因为如此，并不能找到一种适用于任何企业的标准的业绩评价系统的，使得在进行业绩评价时，要充分结合企业的自身状况来具体分析，要充分分析企业的内外部环境，然后再来决定业绩评价指标的取舍和组合。

根据国有企业设立的目的不同，国有企业分为为提供公共产品和服务而设立的企业以及为实现国家战略发展而设立的企业。对这两类不同目的的国有企业进行评价时，应该要认识到在评价时要不同情况不同对待，评价的目标、评价内容、评价指标绝对不可以按相同的评价标准进行评价。在对这两类企业进行评价时，对第一种企业要着重评价其为社会提供的社会公益产品与服务的数量和质量；对第二种企业要着重评价其企业利润、政策性收入及其他社会贡献。

在现实中，一些国有企业会相应地承担政府部门的一些智能，这就使这些国有企业拥有了一定的政府性特征。在对这些企业进行业绩评价时，一定要充分考虑企业经营者对指标构成要素的可控性。国有企业在生产经营过程中还会承担一定的社会职能，这使得其会产生一些成本和费用等指标要素，这些指标要素是国有经营者并不能控制的。因此，在对国有企业进行业绩评价时，要充分考虑到这部分发生额，要明白这部分发生额并不应该让企业负责。除此之外，在国有企业的总收入中，由于政府的政策而形成的垄断收益和政策收益也不能视为企业的经营成果。

在对国有企业经营业绩评价指标体系进行设计时，要更为有效地平衡财务指标与非财务指标、前瞻性指标与滞后性指标、内部指标与外部指标、客观指标与主观指标。所设计的企业业绩评价指标体系一定要能够很充分地反映出企业业绩的真实状况，要能够如实地表现出企业的战略目标。只有这样，才能够更客观、更全面地评价企业。

二、股权激励机制

股权激励作为长期激励企业管理者的有效手段，在很多跨国公司与民营企业中业已推行很长时间，也取得了一定成效。然而，股权激励机制作为一把双刃剑，在推行的过程中因出现某些国企高管的违规违法经济行为而备受争议。目前我国对国有企业实施股权激励的规定一直在完善更新，但还未真正发挥其应有的作用。

自20世纪90年代以来，我国就一直对国有企业进行改革，并试图按照现代企业制度的治理模式，使国企往“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的方向转变。但因制度中的“委托-”关系不够完善而使政企分开问题没有得到彻底解决。目前相当一部分国企管理者是仍然由代表出资人的政府部门或党委直接任命产生，这种以政府行政任命授命为基础的关系链，势必导致现代企业制度建立的扭曲。因为在这种状况下，管理者所重视的并非企业利润最大化，而是如何完成政府行政任务，处理好上级行政部门关系，这便必然导致股权激励不能发挥其应有的作用。

众所周知，国企拥有特殊的地位。大型国有企业是我国国民经济的主导力量，对我国的发展起着非常重要的作用。可以说，关系到我国经济命脉的石油产业、电力产业、通信产业都是国有企业垄断的关键领域。这样的市场条件使企业免于市场竞争的风险，丰厚的利润依靠的是其垄断地位，而非优秀的管理者和管理制度，管理者的职业素质与企业的绩效无直接关联。因此基于企业利润的股权激励难免无矢放的。而对基础性产业投资特别是对不发达地区投资的公司，其投资大，收益小，效益问题难于由管理者素质左右，用这种激励机制也基本上起不到激励作用。股票期权是给予持有者对公司未来经营业绩和利润的期望，注意的是对管理层的长期激励，然而由于管理者的任命并非通过市场机制进行选拔，其任期的不确定性容易导致多种短期行为，例如近期权力、声誉、和在职消费等，股权的激励作用名存实亡。

三、基于上述分析，笔者以为应从以下两个途径入手

探讨引入职业经理人制度。职业经理人作为企业最具有战略性价值的人力资本，是决定企业核心竞争力、持续竞争力的关键因素。优秀的职业经理人不但具有丰富的管理知识和实践经验，而且善于决策和战略管理，能正确地制定企业的战略发展目标，并有效地协调和改善企业经营的内部及外部环境。他们是市场经济的产物。他们的产生与获得也必须按照市场经济的规则，在全社会公开招聘、甄选。只有把个人责任追究制度引入其考核机制，才能真正地提高企业效益、降低企业的风险。此外，从公开竞争的市场中引入职业经理人，能够促使企业的所有权和经营权相分离，使管理者在为企业谋求发展的过程中获得个人的报酬奖励，十分符合现代企业管理制度。

配合使用企业高管的约束机制与激励机制。目前国有企业的激励措施缺乏对应的约束机制，股票期权的方式也无法解决任意放大企业风险投资、侵害企业利益的现象。此类现象在中国的许多国企，特别在上市公司中表现尤为突出。很多企业经理虽然持有一定的本企业股份，但很少考虑未来要从所持股份中取得增值上的收益，而是盲目追求多元化经营，抑或进行高风险性资本运营，追求短期收益，背离公司长期战略目标。因此有必要在给予国企管理者一定激励的同时，完善约束机制，接受来自企业和社会的内外部监督。