公司上市股权激励方案范文

导语：如何才能写好一篇公司上市股权激励方案，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词：上市公司;股权激励;长期激励

随着经济的高速发展，企业所有者与经营者的矛盾不断涌现，对经营者的监管激励问题也越来越引起所有者的重视。很多企业在经营过程中出现内部人控制和道德风险的问题，经营者的控制偏离所有者的目标，造成企业资产流失、效率低下等问题。如何解决两者的矛盾，使其目标统一起来，是所有企业必须解决的问题。本文旨在分析我国上市公司股权激励方案在设计与实施过程中存在的问题，为其提出解决措施：一方面为我国政府管理机构提供决策依据，规范和引导上市公司实施股权激励;另一方面为准备实施股权激励的上市公司提供借鉴，有助于和指引其根据实际情况设计合适的激励方案。

一、股权激励方案设计与实施过程中存在的问题

1、股权激励对象受限

随着我国经济飞速发展，越来越多的国际化人才把中国作为其发展的平台，但是根据我国法律规定，外籍人士不能在A股开户，这就限制了上市公司对上述人员进行股权激励。

2、股权激励额度设置不当

股权激励额度设置的比例对于股权激励实施的效果有着较大的影响，据实证研究激励效果最好的比例为5%左右，偏离此比例较多，就会出现激励不足或过度。股权激励不足或过度对实施效果都会有不利影响，部分上市公司在确定方案时对此两种影响因素未充分考虑。

3、行权条件设置不完善

绩效考核指标通常包含财务指标和非财务指标，财务指标一般采用净利润或增加值，有些公司采用扣除非经常损益后的指标;非财务指标一般包括市值指标和公司治理指标。目前我国上市公司股权激励行权条件以财务指标为主，存在激励条件设置过低与只看重短期财务指标不考虑公司长远利益的现象。

4、激励股份授予过于集中

目前我国股权激励授予方式多以一次授予为主，问题是实施股权激励方案的公司只能在股价波动中锁定一个授予价格，此种方式既无法应对市场对股价的影响，又可能会导致长期激励效果不足。

5、违规行权

有些公司为了达到行权条件，在有效期内做虚假财务信息或其他违规行为，通过操纵会计利润来达到行权的条件，谋取不当利益。在日常监督中，存在一定的滞后性，发现虚假财务信息或违规行为时已经行权，公司可能就是利用“时间差”来行权。

6、激励对象税赋高

我国现在的股票期权薪酬按工资、薪金所得缴纳个人所得税，并且是按行权日二级市场的股价和行权价的差额来计算，税率最高可达45%，税收负担较重。

二、针对设计与实施方面问题的解决措施

1、丰富股权激励形式

在西方国家，股权激励一般有三种主要形式：股票期权、员工持股计划和管理层收购。股票期权又包括法定股票期权、股票增值权、激励性股票期权、限制性股票期权和可转让股票期权等多种形式。我国证监会颁布的股权激励管理办法中，仅重点对限制性股票和股票期权这两种较为成熟的激励工具作了规定，由于这两种激励形式成为目前我国上市公司实施股权激励方案的主要激励形式。随着我国股权激励需求的多样化和不断完善的相关法规，建议丰富股权激励形式在我国推广使用。

2、扩大股权激励范围和对象

在西方发达国家的公司中，股权激励最初的激励对象主要是公司经理即管理层，后逐步扩展到公司的骨干技术人员，再后来发展到外部管理人员如董事、关联公司员工，最后扩展到重要的客户单位等;而我国目前对于股权激励的对象主要是上市公司的董事（不包括独立董事）、高级管理人员以及公司核心技术和业务人员，范围仍较狭窄，建议扩大激励范围和对象。

3、逐步放开股权激励额度

西方发达国家股权激励的额度是由企业的薪酬委员会自行决定的，而我国目前由证监会会、国资委对股权激励额度的最高上限进行规定，激励额度不能超过发行股票总数的10%。随着市场机制有效性的不断提升、机构投资者的大力发展、上市公司治理状况的改善以及上市公司自治机制的完善，建议逐步放开股权激励额度的限制，让上市公司自主决策。

4、设置恰当的绩效指标

股权激励的绩效考核一定要与目标管理紧密结合。毕竟股权激励只是一个手段，完成公司的经营目标、实现公司长远发展才是目的。如果不能实现股权激励的实施与公司价值的增值同步，再好的激励方案也不可能产生令人满意的激励效果。对于股权激励指标选取而言，在发达国家也经历了从股票价格到每股收益，再到权益回报率、经济价值增加值等过程。上市公司在激励指标的选取上应考虑所在行业和公司的实际情况，考虑业绩和公司的价值等综合因素，使得激励指标的选取更为客观合理，根据各公司所处的不同行业、公司具体特性呈现多样化的特点，这也是我国上市公司股权激励绩效指标选择上的发展趋势。

5、改善我国资本市场的弱效率

股权激励是一个能促进被激励对象更好地为企业、为股东服务，能减少成本，能将其个人发展与企业的生存、发展紧密结合在一起的机制。但是这种有效的股权激励机制需要具备下面的条件：公司的股价能够真正反映公司的经营状况，且与公司经营业绩紧密联系。实施股权激励需要一个良好的市场环境，即要有一个高度有效、结构合理的股票市场为基础，股权激励才能发挥作用，这个市场存在缺陷或者不存在，都会影响甚至阻碍股权激励的激励效力。因此，我国在加快经济改革步伐的同时，应当按市场规律办事，减少不必要的行政干预;制定市场规则，明确市场主体的行为规范，对恶意炒作行为加强监管和惩罚，引导投资者树立正确的投资理念。

6、解决税收障碍

国外股权激励的实施往往有税收方面的优惠，而我国目前对于股票的交易行为一般征收证券交易印花税之外，还对个人的激励所得、红利所得等征收个人所得税，对由于行使股票认股权取得的价差收益也要视同工资性收入征税。这些规定在无形中加大了上市公司的负担，减少了激励对象的收益，长远来看不利于股权激励在我国的实施和发展。因此解决高税率，降低被激励对象的税收应列入考虑范畴内。

7、增加激励股份的授予次数

多次授予是一种较为合理的激励方式，能够给予上市公司和激励对象一定时间和空间的选择机会，能够有效降低股权激励的风险及提高长期激励效果。为了实现股权激励的长效性，减少市场对股价波动而带来的行权价格影响，应当鼓励股权激励的多次授予，且一次授予不宜过多。

综上所述，针对我国上市公司股权激励方案的问题应从股权激励方案设计与实施两个方面加以解决。相信随着我国资本市场及公司治理结构的逐步完善，股权激励的广泛应用，其方案设计与实施将更加贴合公司需要，为公司长远发展起到积极作用。（作者单位：中国红十字会总会）

参考文献：

[1]李卉、卢欣、孙昭伟.管理层持股比例与公司绩效之间的关系.商场现代化，2005，10：27-27.

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关键词：股权激励；激励效应

一、引言

2005年12月31日，中国证监会颁布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》（以下简称《办法》），为我国上市公司推行股权激励计划提供了规范和指导，越来越多的上市公司开始试行股权激励计划。

股权激励在西方已有几十年的历史，已逐渐成长为一种比较成熟的激励制度。《财富》500强90%以上的公司都对其高级经理人员采取了股票期权激励制度。到1998年，经理人员的股票期权报酬占其总报酬的比重为35%。毫无疑问，股权激励制度对于美国20世纪90年代的经济发展、技术创新和股市繁荣起到了十分重要的作用。

《办法》出台后，我国上市公司股权激励可以说已经步入正轨，但我国学者的相关研究还比较少，尤其是在《办法》出台以后，针对已经披露了股权激励方案的上市公司激励效应的研究还不多见。因此，对股权激励效应的实证研究很有意义。本文选择扣除非经常性损益后的净资产收益率和每股收益作为公司的业绩指标，采用剔除行业因素后指标的算术平均值来考察上市公司披露股权激励计划后的业绩变化，通过纵向考察上市公司在披露股权激励方案前后的业绩变化，横向对比披露与未披露股权激励方案的上市公司的业绩变化，进而来考察股权激励的效果。

二、研究设计

1.样本选取

本文选取《办法》实施后2006年披露股权激励计划的上市公司为观察样本。为了确保数据的有效性，剔除以下几类公司：激励标的股票为H股的公司；数据不全的公司。根据以上标准，共有43家上市公司符合条件。

参照前人的研究，在选取对照样本时，以行业相同、公司规模相近作为确定的依据。具体条件如下：（1）公司两位数行业代码相同，且在观察窗口没有发生行业变更；（2）规模相近，将对照样本规模控制在观察组样本总资产规模70%-130%区间内。详见附录A。

2.研究假设

上市公司的业绩受多方面因素的影响，本研究假设除了行业因素、公司规模对业绩的影响外，不考虑其他因素对公司业绩的影响。

同时，由于《办法》颁布后实施股权激励方案的公司仍为数较少，大部分公司只是披露了股权激励方案并准备实施，因此本文只能够把股权激励方案披露后的业绩变化看成是股权激励的效应。

3.省略info.省略）上市公司年报数据。由于截至研究开始时，上市公司07年年报还未披露，因此本文选择2005和2006两年的数据来研究上市公司披露股权激励计划前后的业绩变化。

三、数据分析

1.总体分析

由表1可知，观察样本公司剔除行业因素后的平均净资产收益率有了一定程度的下降，而对照样本公司的下降幅度更大，这说明股权激励是存在一定成效的，这点从平均每股收益的增长率中得到了佐证。由此可以说明，上市公司披露股权激励方案后的业绩要好于其披露前的业绩，其业绩在总体上来说好于未披露股权激励方案的公司。

2.不同行业股权激励效应分析

从表2可以看出，披露股权激励方案的43家公司涉及到上市公司10大行业，其中制造业、信息技术业和房地产业的公司最多。披露股权激励计划后，与对照样本公司相比较，大部分公司剔除行业因素后的净资产收益率及每股收益都有了相对的提升，这说明股权激励是存在一定成效的。其中业绩改善最显著的是批发零售贸易；其次是房地产业；再次是制造业和信息技术业，虽然这两个行业的净资产收益率有一定程度的下降，但对照样本公司的净资产收益率下降更多，说明这两个行业披露股权激励计划后业绩也相对得到了提升；社会服务业、金融保险、建筑业、电力煤气及水的生产和供应业、传播与文化产业和综合类分别仅有一家公司，不具代表性。

3.不同激励模式股权激励效应分析

由表3可知，采用股票期权及限制性股票的公司剔除行业因素后的净资产收益率都出现了小幅的下降，但同时对照样本公司的净资产收益率出现了更大幅度的下降，这说明股权激励还是有一定的效果的。采用股票期权模式公司的剔除行业因素后的净资产收益率的下降幅度略小于采用限制性股票模式的公司，并且其剔除行业因素后的每股收益的增长率大于采用限制性股票模式的公司，由此可以看出，股票期权的激励效果略好于限制性股票。采用股票期权结合限制性股票模式及股票期权结合股票增值权模式分别仅有一家样本公司，不具代表性。

四、研究结论

根据上述分析结果，可以得到如下关于我国上市公司股权激励效应的相关结论：

第一，上市公司披露股权激励计划后的业绩好于其披露前的业绩，其业绩在总体上来说好于未披露股权激励计划的公司。说明股权激励对提升我国上市公司的经营业绩有一定的推动作用。

第二，不同行业具有不同的激励效果。其中，批发零售贸易行业的股权激励效果最好。

第三，目前，股票期权的激励效应比限制性股票显著。采取股票期权公司业绩的提升超过了限制性股票。说明股票期权可能比限制性股票更加适合我国的上市公司。

然而，由于本研究时间窗口短、样本数量少，研究结论具有一定的局限性。因此，关于我国上市公司股权激励的研究还有待进一步深入下去。

参考文献：

[1]顾斌，周立烨.我国上市公司股权激励实施效果的研究.2007(2)，会计研究.

[2]童晶骏.关于我国上市公司股权激励效应的实证分析.2003(5)，理论探讨.

[3]周建波，孙菊生.经营者股权激励的治理效应研究――来自中国上市公司的经验证据.2003(5)，经济研究.

[4]于东智，谷立日.上市公司管理层持股的激励效用及影响因素.2001(9)，经济理论与经济管理.

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【关键词】 上市公司 股权激励 公司绩效

一、研究背景

股权激励是二十世纪中叶出现的一种激励制度，通过一定形式给予经营者部分公司股权，并有效解决委托问题的一种长期性激励制度，使经营者能够以股东的身份参与企业决策、分享利润和承担风险。良好的股权激励机制能够起到实现人力资本价值、降低委托成本等作用，有利于上市公司治理结构的不断完善。归根结底，即能充分调动经营者的积极性，将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，从而减少管理者的短期行为，提高管理效率，最终有利于上市公司经营业绩的提高。

自2005年我国《上市公司股权激励管理办法（试行）》出台以来，仅2011年度，主板上市公司有52家推出了股权激励方案，截至2011年2月28日，沪深两市已有249家上市公司推出了股权激励方案，占上市公司总数的10%，在这些方案中，获批并进入实施阶段的公司只有95家。纵观国内外学者的相关研究文献，对于股权激励的效果，仍存在争议。有些学者指出，股权激励与公司业绩正相关。有些学者认为，股权激励与公司业绩存在负相关或者相关性微弱。本文将对股权激励和公司业绩进行更深入的研究。

二、样本的选择与数据来源

本文主要研究上市公司股权激励与公司业绩之间的关系，选择2010年沪深两市实施股权激励的上市公司，剔除ST公司以及缺少相关数据的公司，最终选取54家上市公司作为研究样本，以2010年年报报告中披露的数据作为样本数据，各指标来源于锐思数据库及巨潮咨询网，并运用SPSS17.0完成数据的分析。

三、研究设计

1、研究假设的提出

假设1：上市公司股权激励对象持股比例与公司业绩呈正相关关系。根据利益聚集假说，公司业绩会随着经营者所持股份的增加而上升，即提高管理者的持股比例，可以使经营者有足够的动力来提高企业的盈利水平，提升企业的经营业绩。

假设2：上市公司股权激励对象持股比例与公司业绩呈负相关关系。当管理者持股比例增加时，会使管理者有更多的权利控制企业，外界对管理层的约束力下降，管理者会更多地以牺牲其他股东的利益为代价，通过追求自利目标而不是公司价值目标来实现自身福利最大化。

假设3：上市公司的成长能力对股权激励与公司绩效关系有显著影响。在有效率的资本市场上，公司成长性越强，投资者对其未来经营预期越好，从而公司的市场价值表现就越好；相反，公司风险越大，未来收益越不确定，投资者对其价值判断也就越低，公司的市场价值表现也越差。

假设4：上市公司的规模与公司业绩有显著关系。公司规模越大，高层管理者控制的资源越多，涉及的经营管理问题也就越复杂，因而对经理能力的要求越高，管理者的报酬及激励程度就会相应增加，管理者有充足的动力来提升公司的盈利水平，因此公司规模越大，公司业绩相应增加。

2、变量的选取

（1）公司业绩变量的选取。本文选取净资产收益率（ROE）作为评价公司业绩的变量。该指标反映股东权益的收益水平， 指标值越高， 说明投资带来的收益越高。净资产收益率可衡量公司对股东投入资本的利用效率， 它弥补了每股税后利润指标的不足。同时，上市公司在实施股权激励时，对经营者的考核指标大多采用净资产收益率（ROE）。

（2）股权激励变量的选取。根据统计，在全部公布股权激励计划的上市公司中，其中对管理层的激励有77% 是采用股票期权的方式。因此，本文采用上市公司股权激励方案中授予的股权占公司总股本的比例（MR）来衡量股权激励的实施水平。

（3）控制变量的选取。公司规模的大小会影响到公司的运营以及行业地位等，以用公司账面总资产的自然对数来衡量公司规模（SIZE）；反映公司成长的控制变量用公司每股收益增长率（GROW）表示。表1详细描述了各变量的性质、名称、符号和定义等内容。

四、上市公司股权激励与公司业绩的回归分析

1、描述性分析

通过对样本数据进行整理，利用SPSS17.0软件对被解释变量、解释变量和控制变量进行描述性分析。表2描述了变量的最大值、最小值、平均值和标准差。

由上表可以看出，目前上市公司股权激励的激励股本占总股本最大值为0.0968，已接近总股本的一成，说明股权激励在上市公司中的激励程度较高。

2、单变量相关性分析

单变量相关性分析是对模型中的被解释变量、解释变量和控制变量进行两两分析，一方面对研究假设进行检验，即被解释变量和解释变量之间是否存在相关关系，另一方面检验被解释变量与控制变量之间是否存在高度的自相关。检验结果如表3所示。

由上表可以看出，被解释变量公司业绩和股权激励水平及公司规模均有显著的正相关关系，通过了5%的显著性检验，说明股权激励的加强和公司规模的扩大均会提升公司业绩水平。同时，公司业绩和公司成长性之间也存在正相关关系，但是相关系数仅为0.015，相关性较为微弱，并只是通过了10%的显著性检验。两个控制变量公司成长与公司规模之间，并不存在显著的正相关关系。股权激励程度与公司规模的相关系数为负，二者存在负的相关关系，说明公司规模的扩大，管理成本相应增加，股权激励水而降低。

3、多变量相关性分析

建立线性回归模型ROE=?琢?茁1MR+?茁2SIZE+?茁3GROW+?着。利用SPSS17.0进行线性回归分析，得出结果如表4所示。

由上表可知，线性回归模型中的股权激励股本比例和公司规模的t值分别为2.256和4.782，相应的显著性水平分别为0.048和0.021，均通过了5%的显著性水平检验，并且回归系数均为正值，表明股权激励与公司绩效存在正相关关系，公司规模与公司业绩存在显著的相关关系。因此接受本文的研究假设1和假设4，并否定假设2。同时，回归模型中公司成长的t值为1.451，相应的显著性水平为0.151，未通过显著性检验，说明公司成长对公司业绩的影响甚微，因此拒绝假设3。

4、结论

通过以上分析，将净资产收益率（ROE）作为被解释变量，以股权激励对象的股本占公司总股本的比例（MR）作为解释变量，公司规模（SIZE）和公司成长性（GROW）作为控制变量，进行回归分析后，得出以下结论。

（1）股权激励股本比例与公司规模和公司业绩存在正相关关系。通过单变量相关性分析，可知公司业绩与股权激励股本比例、公司业绩与公司规模之间均存在正的相关性关系。再通过对线性回归模型的多变量回归分析得出股权激励股本比例和公司规模的t值分别为2.256和4.782，相应的显著性水平分别为0.048和0.021，均通过了5%的显著性水平检验，再次验证股权激励与公司绩效存在正相关关系，公司规模与公司业绩存在显著的相关关系，说明股权激励股本所占总股本的比例越大，公司业绩越高；公司规模越大，公司的业绩提升越快。

（2）公司成长与公司业绩之间不存在相关性关系。单变量相关性分析表明，公司业绩与公司成长之间的相关性微弱，相关系数为0.015，且显著性水平未通过5%的显著性水平检验。再进一步进行多变量回归分析后，回归模型中公司成长的t值为1.451，相应的显著性水平为0.151，未通过显著性检验，说明公司成长对公司业绩的影响甚微。

五、完善我国上市公司股权激励制度的建议

1、加快资本市场建设，使股价正确反映公司价值

股权激励的产生是以股票市场为前提条件的，资本市场的有效性直接影响到管理者经营业绩的评价。股权激励制度因其股票来源、行权价格等原因与资本市场有密切的联系，因而资本市场的有效性对股权激励制度的实施效果产生了巨大影响。证券监督部门要为股权激励制度的实施创造良好的外部环境，加强市场监督，减少操纵市场的行为，使公司的股票价格能够真实地反映其经营信息和经营者的经营成果。同时，要倡导理性投资的理念，使资本市场向稳定、高效的方向发展，使公司的股票价格能够真实地反映其经营信息和经营者的经营成果。

2、完善经理人市场及法人治理结构

股权激励的有效性在很大程度上取决于经理人市场的健全，只有在合适的条件下，股权激励才能发挥其引导经理人长期行为的积极作用。我国的职业经理人市场刚刚形成，还不成熟，不能形成对在职经理的有效外部约束。所以必须加大培育力度，扶植职业经理人市场快速发展，保证经理人员在竞争性的人才市场选拔中产生，保证经理人员具备管理好上市公司的基本素质与能力。股权激励方案的目的在于减少成本，让管理层和股东目标一致，促进股东价值最大化。为保证股权激励的有效实行，需改变我国部分上市公司内部人控制的现象，减少“两权合一”现象，优化股权结构，完善董事会和监事会制度。

3、企业应设计适合其自身发展阶段的股权激励方案

股权激励方案应适合企业及行业特点，对于不同行业和不同规模的企业来说，股权激励方案应有较大的差别。在具体的股权激励方案的设计中，应针对不同企业的实际情况，通过各个设计因素的调节来组合不同效果的方案，企业处于不同的阶段，管理者的目标要求就不同。对于处于成熟期的企业，获得比较稳定的市场份额和持续的现金流是头等大事。而对于创业期的企业，扩大市场份额更为重要。因此，企业要针对自身不同的发展阶段，制订合理的股权激励方案，才能充分发挥股权激励的作用，以实现公司的战略目标。

4、制定合理的业绩考核制度

上市公司股权激励的实行，关键在于制定一套完整合理的业绩考核制度。要结合上市公司各行业的成长特点及所处的不同阶段进行评定，评价指标的选取不仅要考虑财务指标，更要注重非财务指标的合理运用。同时可以结合EVA（经济增加值）等财务指标，从而增加考核体系的科学性和合理性。

【参考文献】

[1] 李增泉：激励机制与企业绩效[J].会计研究，2000（1）.

[2] 徐文新：我国上市公司股权激励方式的分类比较研究[J].华东经济理,2003（12）.

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【关键词】 上市公司； 股权激励； 实施效果

所谓股权激励，是指上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。股权激励实质就是一种激励约束机制，它的设计初衷是通过将经营者的自身利益与企业利益进行绑定，使二者的利益目标相一致，从而有效解决委托问题，降低成本，防范“道德风险”。同时，股权激励能够有效激发管理者的工作热情，使其努力工作，不断提高公司价值，最终实现企业所有者和管理者的双赢。

股权激励制度最早产生于1952年，当时是为了解决美国由于个人所得税边际税率过高导致高管人员的大部分薪酬都用来缴税这一现象而提出的。到了20世纪70年代，股权激励才真正作为一种制度受到人们广泛关注。在20世纪90年代，根据对《财富》排名前1 000家美国企业的数据统计，当时有90%的企业都实施了管理层股权激励制度，并且在管理者的薪酬构成中，股票期权带来的收入占据绝大部分。相比之下，我国的股权激励发展明显落后。1993年，深圳万科集团首次试行股权激励制度，标志着我国股权激励进入探索阶段。2006年，我国证监会颁发了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，标志着我国股权激励进入到发展阶段。从2006年我国开始拥有真正意义上的股权激励至今，股权激励在我国已经走过了七个年头。那么，我国股权激励实施情况如何？股权激励效果怎样？未来上市公司在实施股权激励计划时应注意些什么？本文认为有必要对此加以研究。

一、我国上市公司股权激励的现状

（一）股权激励各年波动较大

截止到2011年12月31日，沪深两市已经有344家公司推出了股权激励计划，具体分布如表1 所示。

从表1中可以看出，推出股权激励方案的上市公司数量在各年间波动较大。2006年之后由于法律政策相继出台，法规逐步完善，选择股权激励的公司逐步增加。2007年正值资本市场的“牛市”，上市公司的股价逐日提高，企业推出股权激励方案的意愿明显下降，因此股权激励数量远低于2006年。到了2008年，股权激励迎来了一个“爆发期”，大量的股权激励方案在这一年集中出现。2009年受全球金融危机的影响，资本市场萧条、股价下跌、企业的经营日益困难，使得诸多上市公司难以完成规定的绩效目标，达不到行权条件，并且此时股价的变动更多是受市场整体环境的影响，而非管理者努力程度的影响。在这种情况下，股权激励形同虚设，根本达不到激励的效果。因此，很多企业纷纷选择暂停实施原激励计划。股权激励制度在短暂发展后遭遇了停滞。到了2010年，随着经济回暖，资本市场逐渐走出阴霾，股权激励再一次被各个公司提上日程，因此2010年、2011年两个年度实施股权激励的公司数量逐年增加，2011年更是超过2010年1倍多，达到有史以来股权激励的顶峰。

在344家推出股权激励计划的上市公司中，有105家停止实施。其中，2008年停止实施的数量最多，占当年推出激励计划公司的一多半。这一方面是受当年国内外宏观经济形势的影响；另一方面则是由于当年国家颁布了股权激励备忘录这一法律文件，使得很多激励方案不符合法律规定而必须停止并整顿。除此之外，其他年份停止实施的情况主要是由于绩效考核指标设置过高或经营业绩不佳导致无法达到行权条件，股权激励计划被迫终止。

（二）股权激励模式选择单一

截止到2011年12月31日，在正式实施股权激励制度的198家上市公司中，选择股票期权激励模式的公司最多，占比达到69.19%；其次是限制性股票，占比达到24.75%，仅有少部分公司采用股票增值权或混合的激励模式。股权激励模式选择如表2所示。

从表2中可以看出，虽然股权激励的实现方式多种多样，但是实践中主要以股票期权和限制性股票两种模式为主，其中有将近70%的公司选择股票期权这一形式，可见股票期权这种方式在我国上市公司中深受欢迎。之所以这样，主要是这种股权激励模式往往采用定向增发的方式授予股票，风险低，管理层所获得的收益全部来源于公司股价的溢价，对现金流没有影响。然而股票期权同样有其自身缺陷，当股市低迷时，股价下跌，股票期权就会失去激励意义，相比之下，在股价大幅下跌时，限制性股票则会因为向激励对象提供了更大的想象空间而激励作用更明显。所以，当前我国股权激励模式选择还太过单一，很多企业可能并未结合自身实际量体裁衣，选择最合适的股权激励模式，仅是简单套用，这无疑会影响激励的实施效果。

（三）股权激励比例偏低

根据《上市公司股权激励管理办法（试行）》规定，上市公司股权激励数量占总股本的比例不得超过10%，且每一名激励对象所持有的激励股票累计数量占公司总股本的比重不得超过l%。截止到2011年12月31日，在我国正式实施股权激励制度的198家上市公司中，股权激励比例最小的仅为0.086%，最大的为10%，激励比例差距很大。股权激励比例分布如表3所示。

从表3中可以看出，目前我国实施股权激励的上市公司中，激励比例大多集中在1%～4%区间内，比例达到一半以上，其次是4%～7%区间内，而激励比例小于等于1%或7%～10%区间范围内的公司数量较少。这与美国等西方发达国家股权激励比例通常在10%～15%之间的情况相差甚远。由此说明，我国目前股权激励水平偏低，股权激励力度不足。

（四）股权激励有效期较短

为了使管理层更多地关注企业的长期发展，企业在授予股票期权或限制性股票时都规定了相应的等待期或禁售期以及相应的行权条件或解锁条件。通常，只有过了等待期或禁售期并且满足了行权条件或解锁条件的要求后才能行权。股权激励有效期的区间分布如表4所示。

由表4可以看出，我国股权激励计划的有效期主要集中在五年及更短期间，占比超过80%，说明我国目前股权激励有效期较短。另一方面，在所有公司中，有效期为五年的公司占比最大，将近40%。也可以看出我国多数公司已经开始意识到股权激励的长期激励性质，开始采取较长的激励有效期。然而，与国外公司相比，我国上市公司的激励有效期仍比较短，可能滋生管理层的短视行为。在进行企业决策时，管理者可能会为了尽快获得个人利益而选择短期获利项目，从而牺牲了公司的长远发展及股东的长期利益，放弃了真正改善公司经营管理的机会。管理者甚至会通过虚假的手段来粉饰利润，向市场提供虚假信号，从而刺激股价的不真实上涨。与此同时，较短的有效期往往被认为是“福利”胜过“激励”，不易发挥出有效的激励约束作用。因此，我国上市公司股权激励方案的长期激励性还有待提高，股权激励计划的有效期设计仍需完善。

二、上市公司股权激励实施效果的实证检验

股权激励制度作为一项长期激励制度，它的主要作用是通过让管理者拥有公司股份使其成为公司所有者之一，共同分享“剩余索取权”，以达到所有者与管理者利益一致的目的，从而实现两者之间的“激励相容”。股权激励的实施能够降低成本，避免“道德风险”，使管理者更加关注股东价值和公司的长远发展，不断提升公司整体价值。因此，提出假设：股权激励的实施能够提升公司的绩效。

为了验证该假设，本文选取2006年1月1日至2009年12月31日期间推出股权激励计划并已实施该计划的A股上市公司为研究样本。为了保证数据的有效性，尽量消除使研究结论产生偏差的异常样本，本文作了如下筛选：（1）考虑到A股、B股、H股上市公司在编制财务报告时遵循不同的会计准则，其财务指标缺乏可比性，因此剔除了仅在B股、H股上市的公司。（2）考虑到ST公司连续两年净资产收益率不达标，业绩过差，属异常公司，因此剔除了ST公司，同时剔除年度财务报告被注册会计师出具过保留意见、否定意见和无法表示意见的上市公司。（3）剔除了公司亏损年度的样本和数据严重不全的样本。最终得到46家满足条件的研究样本。

关于公司绩效的衡量指标，以往的研究中主要有两类：一类是财务类指标，以净资产收益率为代表；一类是市场类指标，以托宾Q值为代表。以托宾Q值来衡量业绩有一个重要的理论假设，那就是资本市场是完全有效的。然而，目前我国资本市场正从非有效到弱有效过渡，还远远没有达到有效市场的程度，因此托宾Q值法在我国的应用受到一定限制。作为一项财务指标，净资产收益率有其固有的缺陷，那就是易于被管理层操纵。管理者出于某些目的可能会通过盈余管理的方式提升净资产收益率，使外部投资者认为企业的盈利能力较好，但实际上企业很可能还处于亏损状态。因此，为了尽量消除人为因素对公司绩效的不利影响，本文选择扣除非经常性损益后的净资产收益率作为衡量上市公司绩效的指标，以ROE*表示。

为了检验股权激励的长期激励效果，本文选择样本公司实施股权激励前后连续五年的绩效指标进行研究，分别以ROE*-1、ROE*1、ROE*2、ROE*3、ROE*4表示。本文运用SPSS18.0对样本公司各年绩效数据进行配对样本T检验。具体检验结果如表5所示。

从表5中可以看出，除了股权激励后第3年业绩微低于激励前业绩外，其他3年间股权激励后样本公司的业绩都要高于股权激励前的业绩，但差额不大。与此同时，激励后第一年与激励前一年的业绩之差为3.68%，T统计量为2.179，Sig.=3.5%

我国实施的股权激励之所以没能达到预期的效果，除了受到各个上市公司自身股权激励方案的设计影响外，还与我国不完善的资本市场、不完善的经理人市场以及不完善的公司内部治理结构有着紧密的关系。

三、提升股权激励效果的建议

（一）加强资本市场的有效性

我国目前的资本市场尚不完善，股价与公司业绩的关联性不强，主要表现在：公司绩效的提升未必能带来股价的提高；股价的变动受到除公司业绩之外的其他因素，如宏观政策、市场整体状况等影响很大。在股市处于牛市时，即使管理者不努力工作，股价也会随着大盘的整体上涨而自然上涨，管理者便可轻松获利；在股市处于熊市时，即使管理者再勤勉尽责，股价也总是一蹶不振，很难有所提高，这时股权激励很难发挥激励作用。

为了建立健全完善的资本市场，政府应该加强引导，同时又不能过分干预。政府应该增强对市场的规范，建立健全相关机构对市场参与者的监督；加大对资本市场的法制监管，对妨碍市场公平竞争、幕后交易以及操纵股价的人员严惩不贷；提高市场中介机构的职业道德，促进市场的公平与公正。只有建立健全市场机制，提供一个相对理性、完善的资本市场，才能使股权激励真正发挥激励约束的作用，提升公司整体价值。

（二）建立健全经理人市场

在有效的经理人市场中，一旦经理人因为经营不善导致公司破产倒闭或管理者、、舞弊造假，为了自身利益损害全体股东利益，那么市场就会对他的行为作出不好的评价，从而影响其个人声誉，其未来职业发展也会受到很大影响。经理人市场提供了一个公平竞争的环境，让经营管理者可以很好地展现自己的能力。同时，市场又对其形成了一定的约束力，避免其恣意妄为。

我国的经理人市场尚未全面建立起来，职业经理人意识淡薄，很多国有控股企业的经营者还是由政府直接任命，市场缺乏有效的竞争机制，一定程度上也影响了股权激励的效果。因此，要完善经理人市场，首先要创造一个公平竞争的环境，形成市场的优胜劣汰机制。其次，加强对经理人的职业教育，提升其职业素质，同时要对职业经理人进行相关资质认证，促进经理人团队的职业化水平。最后，还要为每一个经理人建立市场诚信档案，真正做到以市场来监督约束经理人的行为，促进职业经理人市场的健康发展。

（三）改善公司内部治理结构

在我国的上市公司中存在着严重的“内部人控制”现象。主要表现在：企业的经营者往往是董事会的成员或是董事长，掌握着公司的重大战略决策权，主导着董事会，甚至操纵着股东大会，他们才是公司的真正控制人。在“内部人控制”的环境下，管理者很可能会主导董事会为自己实行股权激励，这时的股权激励制度便成了管理者为自身“谋福利”的手段，激励效果可想而知。

因此，若要提高股权激励的效果，就必须改善公司的内部治理结构，改善董事会的结构，完善监事会和独立董事的监督机制。与此同时，股权激励作为一种单一的激励机制，必须要辅之以其他的监督约束机制，才能够形成有效的制衡，才能确保股权激励实施的效果。

（四）完善公司股权激励方案的制定

上市公司在制定股权激励方案的时候，不能盲目、随意跟风，要结合企业自身实际特点，设计符合企业自身长远发展战略要求的激励方案。例如，一般企业的激励对象仅为管理层，然而对高新技术企业来说，这种做法是明显不合理的，高新技术企业应该侧重将核心技术骨干纳入股权激励的范围。同时，企业在业绩衡量指标设定的时候，应该尽量避免选择单一的财务指标，而是要以财务指标和非财务指标相结合的方式进行评价。在不同时期，随着企业发展战略的变化，企业的激励目标相应也要进行调整，这样才能使管理者的行为始终与企业的战略发展目标相一致，从而提升股权激励的效果。

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浪漫的情人节夜晚，玫瑰是最好的语言，但对于在乎实惠的人来说，金钱似乎更直白。2011年2月14日晚，九阳股份就送出了一份实惠的大礼，其向包括公司高管在内的246名核心经营骨干献上了一份迟到的情人节礼物。根据该公司当晚的股权激励方案，公司将以定向发行426万新股的方式对246名骨干员工启动限制性股票激励计划。

九阳股份推出股权激励方案并不出人意料之外。自去年四季度以来，上市公司股权激励再掀。一批中小板、创业掘公司争相推出股权激励方案，成为当前上市公司股权激励的主角。毕竟，随着中小板、创业板公司的上市，那些包括公司实际控制人在内的创业者都实现了一夜暴富。但那些后来进入公司的高管以及业务骨干们，则因为没有持有公司的股份而失去了分享新股上市盛宴的机会。为了安抚这些公司高管及业务骨干，这些上市公司就有必要推出股权激励方案，让这些公司高管与业务骨干们从公司的发展中分得一杯羹，这在一定程度上也是为了留住人才的需要。

不过，九阳股份股权激励方案之所以引人关注，显然与股权激励方案的具体内容关。

众所周知，管理层推出股权激励管理办法的目的是为了推动上市公司的发展，把公司高管的利益与上市公司的发展捆绑起来，以此调动他们的积极性。达到推动上市公司发展的目的。但从九阳股份股权激励的相关条款来看，其股权激励方案显然有违这一本意，很难起到推动上市公司发展的目的。该公司的股权激励方案，与其说是股权激励，不如说是一种裸的利益输送行为。

之所以认为九阳股份的股权激励是一种利益输送，首先就在于其行权条件走低。如以2010年为基准年，2011年净利润增长率不低于5％；以2011年为基准年，2012年净利润增长率不低于6％；以2012年为基准年，2013年净利润增长率不低于7％，且上述3年销售额的增长率不低于20％经营性现金流净额不小于当期净利润。三年的净利润增长率分别较前一年增长5％、6％、7％，这样的增长速度显然太低。

毕竟作为一家上市公司来说，其发展优势是明显的。如九阳股份2008年5月发股上市时，曾募集资金14.58亿元，如今正该是募集资金投入项目陆续产生效益的时候。但该公司却将三年利润增长率定得如此之低，这是明显不给力，更是主观不作为。而从这样的股权激励中，投资者根本看不到公司发展的动力所在。

其次是行权价太低，几乎是白送公司高管们几十万元的收益。九阳股份股权激励的行权价格是依据审议通过股权激励计划(草案)的九阳股份第二届董事会第二次会议决议公告日(2011年2月15日)前20个交易日九阳股份股票均价15.18元的50％自定的，每股行权价为7.59元。这一行权价仅为前一交易日收盘价1639元的46.30％，这是该公司股票在二级市场上不曾有过的低价。如此的低价无异于直接从公司保险箱中提取几十万元，过年给公司高管们派送几十万元的大红包。这真是，任凭公司股票在二级市场上起起伏伏，高管们却是旱涝保收。

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引言

股权激励是以公司股票为标的，对其董事、高级管理人员、核心员工及其他人员进行长期激励的方式。国外股权激励制度始于大约20世纪50年代的美国，我国的股权激励随着2005 年股权分置改革的进行拉开了大幕。国资委和证监会先后多次了关于股权激励的管理法规和办法，对上市公司的股权激励行为进行了规范。随着一系列法规政策的出台，越来越多的上市公司将股权激励作为激励管理层与核心骨干，营造高效、诚信、共赢团队的重要选择。股权激励是否达到理想的效果，这一直是理论界和实务界关注的焦点，目前仍未达成一致的结论。然而公司自身对激励模式与对象的选择不合理、激励期限与考核指标疏于设计等契约层面因素也是制约着股权激励发展的关键因素，由此可见契约结构研究的必要性。

一、股权激励契约要素研究的现状

Jensen &Murphy （1990）提出经营者激励的真正核心问题不在于给予多少，而在于如何给予，从而产生了经营者激励契约观[1]。Stephen （2008）[2]指出，相对于激励力度而言，激励契约结构是决定经营者薪酬激励有效性更为重要的因素。国内学者刘浩、孙铮（2009）[3]在对西方股权激励契约结构研究进行综述的基础上，对该问题给予了系统性的阐述。他们指出，直接研究股权激励与公司绩效之间的关系往往是不够的，还需从微观层面进行更为精细的分析，即从股权激励契约本身入手，详细探讨股权激励契约的选择、条款设计、实际执行中的操纵、契约修改等关键环节及其经济后果，是了解股权激励与公司绩效之间桥梁的重要思路。在此基础上，国内外学者普遍意识到，在既定规则的约束下，如何选择契约要素，构建合理的契约结构，从而使股权激励达到原始初衷，才是上市公司股权激励方案设计的核心，也是股权激励研究的趋势所在。

Zattoni和Minichilli （2009）[4]以1999―2005 年的意大利上市公司为样本，运用Logit 模型考察了激励对象对股权激励实施效果的影响。研究结果表明，激励对象（ 如高层经营者、技术人员或其他人员）的不同并没有使股权激励效应发生本质变化，但股权激励效应会随激励人数的不同而迥异，激励对象少于10的激励效果更加显著。吕长江等（2009）[5]以 2005―2008 年公布股权激励草案的公司为样本，通过考察窗口期 CAR 的情况发现，上市公司可以通过激励条件和激励有效期的改善增加股权激励方案的激励效果。

目前，对股权激励契约要素的研究侧重于各契约要素对激励效果的影响。本文从契约要素设计的角度出发，通过对229家上市公司的股权激励草案分析，研究国内上市公司股权激励契约结构设计的现状和特点，并对如何设计合理的股权激励提出一些建议。

二、我国上市公司股权激励契约结构的特点

我国在2006年完成股权分置改革，自此上市公司才有了真正意义上股权激励制度的实施。为了客观地反映股权激励方案的设计情况，选取2006年1月1日至2010年12月31日期间公布激励草案的境内上市公司为样本。考虑到极端值对数理统计结果的不利影响，剔除了业绩过差的ST和PT公司，并且去除了中途停止实施股权激励的上市公司、公开信息不完整的上市公司，同时也不包含金融类公司，最后选取229家A股上市公司作为研究样本。

（一）股权激励有效期偏短

相关办法规定，股权激励计划的有效期应包括行权限制期和行权有效期，原则上不得少于2年，在限制期内不可以行权。同时，《上市公司股权激励管理办法》也做了相关规定，股票期权的有效期从授权日计算不得超过10年。根据样本数据的统计结果，229家上市公司选择的激励年限平均只有5年。其中，选择激励有效期在4―5年之间的企业占最大比例，达到75%；5―7年的占16%；8―10年的占7%；1―3年的仅占2%。从总体分布情况来看，激励有效期偏短，具体结果见表1。

表1 上市企业股权激励有效期统计

（二）股权激励模式以股票期权为主

上市公司股权激励标的物是股权激励的载体，对于激励实施的效果影响很大。股权激励标的物主要可分为股票、股票期权、股票增值权、限制性股票等。根据统计结果，使用股票期权作为激励模式的有176家，占总样本的77%；限制性股票的有51家，占比22%；而选择其他几种方式的企业都比较少。由此可以看出，在激励方式的选择上，我国上市公司多数倾向于选择股票期权和限制性股票。值得注意的是，样本公司中华菱管线的激励标的物是股票增值权，这与激励对象包括外籍高管有关，因目前的法规暂不允许外籍人员直接持有国内A股，所以公司以限制性股票激励其他中国高管，而以股票的增值利润作为外籍高管的激励。

（三）股权激励行权条件指标单一

行权条件中指标选用的统计结果是，20.09%的样本公司行权条件中只有一个指标，63.32%的企业选用两个指标，14.85%的企业选用三个指标，而有四个和五个指标的公司只分别有1家和3家。并且对其中常用指标的统计显示，有158家企业选择的指标中包括净利润增长率，有145家加权平均资产收益率，而净利润、净利润增幅、主营收入增长率、每股收益的出现次数分别为46次、18次、29次、12次。由此可见，上市公司的行权条件中衡量公司业绩的主要参考指标为净利润增长率和加权平均资产收益率，两者均为动态的财务指标。企业的业绩指标设定通常以财务指标为主，因为财务指标是量化指标，可以直观的进行考察，但这样有失全面，不利于激励效果的实现。

（四）高管授予比例适中

授予激励对象以合理的激励股权数量，即根据激励对象的重要程度以及贡献期望，合理地分配激励股份。证监会规定股权激励额度不得超过公司股本总额的10%，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1% 。但对于激励力度的分配，公司根据实际情况自行安排，可以选择只对高管或核心技术人员进行股权激励，也可以按一定比例给两者分配相应的数量。样本数据显示，大部分公司选择两者兼顾，高管授予比例集中在40%以下，说明大部分公司考虑到了对公司有贡献的核心技术人员或业务人员，甚至普通员工也可以享有激励，这样有利于形成公司内部的公平状态，稳定人心，增加积极性。

三、股权激励契约要素设计的建议

（一）制定符合公司的股权激励方案

股权激励作为一项长期机制，其原理是通过委托关系，运用激励与约束机制限制和引导管理层，以达到减少成本、增加公司效益与长期激励等效应。由于股权激励的实施是受一系列内外条件影响的，在条件或时机不适宜的情况下，股权激励方案发挥不了其应有的作用。所以，公司应该在不违背国家关于股权激励的相关法律法规规定的基础上，结合自身发展的阶段、未来发展的方向等实际条件，统筹兼顾管理层、股东、员工各方利益的前提下，制定高效精细的股权激励实施方案。激励方案应对会计风险与市场风险都做到有效控制，要保证激励的长期效应，防止激励对象提前套现，保障激励效果的实现。

（二）设计合理的有效期限

激励有效期是激励计划的时间长度，有效期越长，激励对象行权的门槛越高，因为他们每期都要面临激励条件的约束，其操纵行权指标的能力会被显著地削弱。行权业绩目标短期内可能容易纵，但长期来看，这些指标总会反转，不可能一直纵。此外，较长的激励有效期使每期行权的数量大幅降低，这也削弱了高管通过操纵股价来集中获得高额收益的能力。目前，我国大概有77%的公司将激励有效期设置在5 年及以下，这说明公司设置的激励有效期限的门槛相对较低，并呈现出羊群效应。而另有约29%公司的激励有效期为5 年以下，其高管福利的动机更加明显。作者认为，有效期越长，激励作用越明显，所以合理的有效期分布应当是有更多的公司选择较长的有效期。

（三）确定适当的激励比例

公司应根据实际情况确定授予数量，针对我国目前激励比例不高的现状，可以合理地提高股权激励比例。且我国规定的10%上限相对于西方国家而言不存在激励过度的问题，对个人授予最多不超过1%的规定也有效地防止了员工之间的财富差距加大导致分配不均匀的结果。所以，在证监会规定的合法范围内，上市公司可以适当提高股权激励的比例，但应做到分批授予，且授权数量适当。偏重高管激励的企业，特别是技术密集型企业可将激励目标群体逐渐扩展到核心技术人员。提高核心骨干员工的受益度，有利于公司的平稳发展，对加强公司凝聚力、员工归属感以及提高股东利益与员工利益的一致性有重要作用。

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2006年，沪深两市共有43家上市公司公布了股权激励方案，其中22家获证监会备案无异议批复。

2007年12月，随着公司治理专项活动接近尾声，又有10家上市公司公布了股权激励方案。

中国的股权激励一路走来，历尽艰辛，近三年的股权激励实践取得了不少令人欣喜的进步。

多数实施股权激励的上市公司业绩得到了明显提升

股权激励计划旨在健全激励和约束机制，有效调动管理者和核心员工的工作积极性，确保公司战略目标的实现。因此，业绩始终是评价方案成功与否的关键指标。

据不完全统计，包括万科、金发科技等8家实施股权激励方案的上市公司，2006年共完成净利润约30.12亿元，同比增加12.01亿元，整体增幅为66.32％。万科、金发科技、苏泊尔、双鹭药业和宝新能源的净利润增长率均高达45％以上，万科和宝新能源的主营收入增长率分别高达69.04％、71.21％，宝新能源净利润增长率更高达218.87％，远高于同行业中其他公司的经营业绩指标。

实施股权激励的上市公司治理结构得到了进一步完善

2007年3月份开始，中国证监会开展了上市公司治理专项活动，根据相关通知要求，上市公司只有完成公司治理整改报告后才能报送股权激励材料。因此，今后实施股权激励的上市公司必须在公司治理上达到一定的标准。

从公司自身来讲，实施股权激励后，由于经理人在一定时期内持有或将持有股权，享受股权的增值效益，越来越多的经理人在经营过程中像股东一样关心公司的长期价值，为实现股东利益的最大化而劳作，降低了委托关系中的道德风险。

另外，股权激励设定的较为严格的考核程序，进一步约束了公司管理层为追求自身利益而损害公司和投资者利益的行为，规范了公司的运营。

激励对象范围有所扩大，激励比例呈下降趋势

《上市公司股权激励管理办法》规定:股权激励计划的激励对象可以包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术（业务）人员，以及公司认为应当激励的其他员工，但不应当包括独立董事。

2006年，43家上市公司的股权激励对象大多集中于董事和高层管理人员，重要骨干或核心员工很少被列入激励范围。2007年，这一现象有所改善。在年底公布方案的6家上市公司中，激励对象几乎都包含了中级管理人员和关键岗位的骨干员工。

股权激励伊始，不少上市公司用于激励的股票数量占总股本的比例较高。2006年激励比例在8％以上的上市公司占比高达30％，这一比例在最近启动的新一轮股权激励中则有所降低。

股权激励门槛提高

2007年年末开展的新一轮股权激励无论在行权价格，还是在行权条件方面，都比以往要苛刻不少。

首先，行权价提高。最近公布方案的中小板公司行权价相当醒目，金螳螂、报喜鸟、太阳纸业、沃尔核材的行权价格分别为49元、32.6元、34.17元、47.60元。

其次，激励的业绩目标正逐步提高。大多数上市公司主要以净利润增长率、净资产收益率为业绩目标，从具体数值来看，早期进行的股权激励所要求的净资产收益率大多在10％左右，年均净利润增长率多在10％－25％之间。最近，股权激励的授予条件明显提高，如冠城大通要求“公司2007年、2008年、2009年每年净利润年复合增长率不低于50％，且每年加权平均净资产收益率不低于15％”。

虽然国内的股权激励经历了从无到有的过程，取得了长足的进展，但是现阶段存在的问题仍然很多、很严重, 有待在今后股权激励的实践过程中不断克服和完善。

不完善的证券市场弱化了股价和公司业绩之间的关联性

证券市场的有效性是股权激励制度充分发挥效用的理论前提，因此，一个健康、有效、充分市场化的证券市场对于股权激励制度的成功开展至关重要。虽然股改解决了制约中国资本市场发展的重大制度性缺陷，但现阶段中国股市的低效率依然弱化了股价和公司业绩之间的关联性。

此外，市场监管机制的不健全及信息的严重不对称使不少上市公司的经理层操控股价，牟取个人利益，导致激励初衷难以实现。

在市场还不成熟的时候，上市公司须加强对公司经理人员的约束与考核、监督与管理，建立健全各项制度，防范股权激励过程中的道德风险。

大量运用股票期权模式可能导致股权激励流产

目前，大多数上市公司实施的是股票期权激励模式，但股票期权的价值有赖于股市上升，在市场低迷时期，股票期权可能失效。

事实上，股权激励存在多种模式，目前包括业绩股票、股票期权、虚拟股票、股票增值权、限制性股票、延期支付、经营者/员工持股、管理层/员工收购、账面价值增值权等多种模式。每种模式都各有优劣，在特定的环境下，企业应该寻找一种股权激励效益最大化的模式，而不是简单的套用。

股权激励的考核指标体系不健全

国内大多数上市公司都是以经营业绩作为考核指标，并且多选择净资产收益率和净利润年增长率这两个财务指标。然而，以业绩为导向的考核体系，在实现主要目标的同时，也会带来诸多负面影响，包括短期行为、高风险经营，甚至人为篡改财务结果。

由于中国经济正处于转型时期，产业结构加速升级和调整，国内大量公司的业绩表现起伏不定，缺乏一个稳定的业绩预期。因此，推出股权激励方案时，考核指标应更全面和公平。

比如，作为考核指标之一的业绩增长率，不能明显低于行业的平均增长率，行业龙头企业的业绩考核更应该提高门槛;在行业景气度高涨时，相应提高行权的业绩考核指标，同时适当延长行权期。此外，可适当加入个人绩效等其他指标，激励对公司作出其他重要贡献的其他员工，如企业文化建设等。

价值分配欠均衡，高管激励幅度过于优厚

在推出股权激励方案的上市公司中，普遍存在价值分配不均衡的问题。公司董事和高管获得的激励股票数量往往过多，核心员工分配极少。如金螳螂的股票期权分配情况，董事长和总经理各获得20万股，占计划总量的10％，全部高管的股票期权占计划总量的比例达到了77％，核心技术人员仅占23％。

不同性质的公司价值分配政策应该有所倾斜，在制定分配政策时，应该慎重地考量高管和骨干员工对公司的贡献程度。如高科技公司应更倾向于核心技术人员，房地产公司则应倾向于对实现公司战略目标作出重大贡献的管理人员。

内部监控机制缺位

完善的公司治理结构是股权激励有效发挥的基础，否则，股权激励只会成为少数公司决策人员中饱私囊的工具。

目前，上市公司内部人控制现象比较严重，导致了上市公司大量的短期行为以及控股股东之间的不正当关联交易。对经营管理层缺乏必要的监督和约束，易损害广大中小股东的利益。

另外，上市公司董事会独立性不强，董事会与经营层高度集合，董事（长）兼任总经理、经理的现象十分普遍，导致董事会内部监督机制不到位甚至缺失。

因此，完善现代企业制度，真正发挥董事会、监事会的监督约束职能，推动股权激励的有效实施，仍然是今后上市公司的工作重点之一。

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一、上市公司高管股权激励制度

（一）摸索阶段的股权激励制度 摸索阶段是指中国证监会2005年12月31日《上市公司股权激励管理办法（试行）》之前的时期。改革开放后，我国经济体制逐渐由原有的计划经济体制向市场经济体制转变，企业的所有制理论以及收入分配制度也有所突破，企业内部职工持股在各地悄然兴起，我国股权激励的发展就源于企业内部职工股。1982年，沈阳一些企业开始吸收本企业的职工入股；1984年7月，北京天桥百货公司店面装修，为此企业向内部职工发行了300万元的内部职工股股票，不过当时这些投资并不是以规范的股份出现，企业也不是规范的股份有限公司。此后，更多的企业加入到了推行内部职工持股的队伍中，深圳万科股份有限公司也于1993年起草过《职员股份计划规则》。但由于当时缺乏相关的法律法规规范，且一级市场与二级市场存在巨大的价差收益，大多数的职工都在短期内抛掉自己手中的股份，并没有长期持有，从而丧失了股权激励本身的意义。

1989年，《中国人民银行关于加强企业内部集资管理的通知》对企业内部职工股的发行审批、额度管理等做出规定；1992年，原国家体改委颁布的《股份有限公司规范意见》中明确了内部职工股的额度大小、转让限制等。后来，内部职工股因企业上市获得了较大的升值空间，一些本没有相应股权发行额度的企业私下发行股权证，造成当时整个内部职工股市场混乱。为此，原体改委于1993年与1994年先后两次发文，要求“立即停止内部职工股的审批和发行”，并禁止批准设立定向募集股份公司，定向募集公司内部职工股的发行也不再出现，但围绕已发行的企业内部职工股的规范、清理等大量问题依然存在。

1994年，原外经贸委和原国家体改委颁布了《外经贸股份有限公司内部职工持股企业试点暂行办法》，该办法确立了职工持股会的组织形式。1997年10月6日，民政部、原外经贸部、原国家体改委和国家工商局颁布《关于外经贸试点企业内部职工持股会登记管理问题的暂行规定》，正式确立了职工持股会的社团法人资格。职工持股会出现了，职工持股会是我国国企产权制度改革过程殊历史时期的产物，在实施别容易导致职工的个人利益同企业的长远发展不协调，对企业的成长造成不利影响，职工持股会的弊端越来越突出。对此，2000年7月7日，民政部办公厅于印发了《关于暂停对企业内部职工持股会进行社团法人登记的函》，否认了职工持股会的法人资格，从此不再对职工持股会给予登记。

上世纪九十年代，在国企改革的大背景下，为解决长期以来我国企业经营者的长期激励问题，MBO（管理层收购）模式引入我国。1999年，四通集团收购案成为我国成功实施且被冠名为“管理层收购”的第一个案例。此后，为解决企业激励机制难题，宇通客车、粤美的、深方大等企业纷纷推行管理层收购，引发了国内企业管理层收购的热潮。然而短暂的火热之后，由于对管理层收购缺乏相关的法律法规规范及有效的监管措施，在实施中出现了国有资产大量流失、非法融资、操作不透明、损害社会公平等诸多问题，国有企业的管理层收购在2003年以后先后被暂缓或叫停。

在经历了企业内部职工股、职工持股会、管理层收购模式之后，上世纪九十年代后期，我国对股权激励机制的探索迈进了一个新的阶段，陆续出现了多种形式的股权激励方式。如仪电模式（期股模式）、武汉模式（股票期权模式）、贝岭模式（模拟股票期权模式）、泰达模式（激励基金购股模式）及吴仪模式（期权+股权组合模式）等较为典型的实务操作方式。在当时，由于有关股份来源、股份流通转让等棘手问题缺乏相关法规制度的全面保障，上市公司的股权激励只能通过各种“模式”在制度框架内进行变通和尝试，股权激励只能在观望与质疑中缓慢前行。

（二）初级阶段的股权激励制度 初级阶段是指中国证监会2005年12月31日《上市公司股权激励管理办法（试行）》之后的时期。随着股权分置改革工作的顺利进行，资本市场环境逐步改善，上市公司治理结构日益规范，股权意识得以觉醒，再加上有关股权激励的法律法规文件的颁布，从此我国股权激励终于进入了实际可操作阶段。但毕竟正式实施股权激励的时期较短，完善股权激励制度是一个漫长而复杂的过程，因而2006年至今也只是实施股权激励的初级阶段。

在这一阶段，为了保证股权激励的顺利实施，国家出台了一系列相关的法律法规文件作为实施股权激励的制度保障。2005年12月31日证监会的《上市公司股权激励管理办法（试行）》为我国上市公司股权激励的实施清除了法律上的障碍；紧接着，国资委于2006年1月27日颁布了《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》；财政部于2006年9月30日颁布了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》。这些文件的颁布进一步规范了我国上市公司实施股权激励计划的行为，越来越多的上市公司顺势推出了股权激励计划，股权激励的实施暗潮涌动，其中以股票期权和限制性股票的激励方式最为引人关注。2007年，为开展加强上市公司治理专项活动，我国证监会有关股权激励的备案工作暂缓。2008年，为使上市公司股权激励的实施进一步规范，中国证监会陆续《股权激励有关事项备忘录》1、2、3号文件；2008年10月21日，国有资产监督管理委员会了《关于规范国有控股上市公司实施股权激励有关问题的通知》；2009年，国家税务总局又相继出台了《关于上市公司高管人员股票期权所得缴纳个人所得税有关问题的通知》、《关于股票增值权所得和限制性股票所得征收个人所得税有关问题的通知》，对上市公司实施股权激励涉及到的所得税问题做了明确的规定。

二、上市公司高管股权激励现状

在《上市公司股权激励管理办法（试行）》正式实施后，我国上市公司实施股权激励日渐盛行，成为进一步完善公司治理结构、有效的激励与约束公司高管的行为、保障公司健康发展的重要手段。本文通过整理国泰君安数据服务中心提供的A股上市公司股权激励实施情况文件中的数据，得到从2006年至2011年间历年通过股权激励方案的A股上市公司数据，如表1所示；历年通过股权激励的公司家数变化趋势，如图1所示：

图1 历年通过股权激励的公司家数变化趋势图

从表1和图1可以看出，2006年后规范化的股权激励得到了广泛认可。2007年只有10家上市公司通过了股权激励计划，实施股权激励的步伐明显放缓。原因在于：证监会当年为开展“加强上市公司治理专项活动”暂缓了股权激励方案的审批。2008年公司治理专项活动结束，再加上股权激励3个备忘录及《补充通知》的陆续推出，股权激励实施中的有关问题得以规范，促使更多的公司选择适时推出股权激励计划，23家公司通过了股权激励方案。

2009年股权激励的推行处于谨慎观望期，只有12家通过股权激励方案，主要是受2008年金融危机和股权激励政策趋紧的影响。2010年我国经济环境继续好转，股权激励制度经过了4年的实践和发展，不断的完善，社会各界对股权激励计划的认可度也逐步提升，2010年股权激励在上市公司的推广进入了黄金时期，到2011年，当年通过的股权激励公司家数已经达到了90家。

（一）股权激励的主要模式 股权激励的模式可分为两大类，即以业绩为基础的股权激励模式和以股价为基础的股权激励模式。以业绩为基础的股权激励模式包括：限制性股票、业绩股票、延期支付；以股价为基础的股权激励模式包括：股票期权、股票增值权、虚拟股票。目前，我国常见的股权激励模式主要是：股票期权、限制性股票及股票增值权。

（1）股票期权。股票期权是目前国际上最流行也最为经典的一种股权激励模式。依据该模式，上市公司的激励对象拥有在未来某一特定时期按预定的价格和条件购买一定数量的本公司股票的选择权，预定的价格即为行权价，按股票期权激励计划购买本公司股票的过程即为行权，股价与行权价格之间的差额即为激励对象的收益。这种激励模式不需要公司大笔的现金支出，因而该模式适用于成长初期或者处于高速扩张期的公司。再者，股票期权激励对象的收益和股价挂钩，因而这类公司股价升值空间大，管理层更有动力努力提升公司业绩，长期激励效果好，也有较强的约束作用。

（2）限制性股票。限制性股票是指上市公司按事先预定的条件授予激励对象不得随意出售的本公司特定数量的股票，在公司的经营绩效或激励对象的工作年限等指标达到激励计划预定的条件后，激励对象才能够出售其所持有的限制性股票并从中获益。该激励模式将公司的业绩与激励对象的收益紧密的联系在一起，目的是激励高管人员将更多时间精力投入到某个或某些长期战略目标中，长期激励效果好，适用于成熟型的公司，激励对象更关注股票本身的价值，而不仅仅是股票升值的空间。

（3）股票增值权。股票增值权是指上市公司授予激励对象在未来的一定时期内，按预定条件有权获得特定数量的股票因股价上升所带来收益，激励对象无股票的所有权，不能享有所持股份的表决权与配股权，因而股票增值权并非真正意义上的股票，不影响公司股本结构。该激励模式操作方便、快捷，不需财政部、证监会等行政机构审批，经股东大会通过便可实施。不过，股票增值权需要公司支出大笔现金用于激励本公司的高管人员，现金支付压力较大，一般适用于现金充裕、经营稳定公司。

我国常见的股权激励模式从上市公司统计的数据来看只有前三种模式。2006年至2011年间历年通过股权激励方案的198家A股上市公司各自选用的股权激励模式统计数据，见表2；2006年至2011年6年198家上市公司股权激励模式分布图，见图2。

图2 2006年～2011年6年198家上市公司股权激励模式分布图

从表2可以看出，虽然每年通过股权激励的上市公司数量不同，但除2007年外都有一个总体特征，那就是超过半数的公司选择股票期权模式，其次是限制性股票期权，而只有极少部分公司选择股票增值权，这可能是因为股票增值权模式不是证监会推荐的标的物形式。2010年以来，股权激励方案中选用限制性股票激励的公司占比有所上升，一方面这是由于限制性股票的行权价有可以相对于定价日市场价不高于50%的折让，较利于在熊市市场环境下行权；另一方面，激励对象将与股东共同承担股价下行的风险，在证券市场不景气的情况下激励作用更加明显。从图2绘制的6年共198家上市公司各种股权激励模式所占比例来看，采用股票期权模式的共有138家，大约占总数70%；采用限制性股票期权模式的共计54家，约占27%的比例；选择股票增值权模式的共计6家，约占3%的比例。

（二）股权激励的股票来源 实施股权激励计划必需要有一定数量的股票来源，即“有股可授”。目前，我国上市公司推行股权激励计划的股票来源主要有三种方式：一是定向发行，即向公司激励对象直接定向增发新股作为股权激励计划的股票来源；二是回购本公司股票，即经公司股东大会决议回购本公司股份作为股权激励计划的股票来源；三是股东转让，即由现有股东将其持有的部分股权出让给激励对象作为股权激励计划的股票来源。

2006年至2011年间历年通过股权激励方案的198家A股上市公司股权激励的股票来源统计数据，见表3。

从表3可以看出，目前，我国股权激励的股票来源绝大部分是靠定向发行新股。在198家上市公司方案中，选用定向发行新股方式的就有182家，占总数量的91.92%；而通过向二级市场回购股票的有6家，占总数量的3.03%；股东转让方式的有4家，占总数的2.02%，其他来源占总数量的3.03%。上市公司大多选择定向发行新股的原因主要在于：首先，定向发行新股是大多上市公司最为熟悉的操作方式，与向二级市场回购股票相比，操作过程简单，而且向二级市场回购股票容易引起股价的波动，激励成本也很高；其次，在2008年5月《股权激励备忘录2号》颁布后，采用由公司大股东转让股份作为激励股票来源的方式逐渐退出，这进一步加强了定向发行新股的首选地位。

（三）业绩考核指标 目前，中国的上市公司往往采用的加权平均净资产收益率及回报等指标作为绩效考核指标的组合，绩效考核指标，每家公司的相似程度更高的选择，有牛群的形式。

目前，我国上市公司业绩考核指标往往采用加权平均净资产收益率同其他指标组合的形式，各公司采用的业绩考核指标大多类似，没有大的差别。有研究表明：在2010年已披露激励方案的219家我国上市公司样本中，有27家选用单一指标作为考核标准，其中3家选用加权平均ROE，24家选用净利润增长率；有134家选用加权平均ROE与另一指标组合，有24家选用加权平均ROE、净利润增长率与另一指标组合，这两种组合方式共计占样本总数的72.15%，其余的采用其他方式。根据《股权激励有关备忘录2号》的规定，公司应从本企业的实际情况出发确定合理的考核指标，包括财务指标与非财务指标，建立完善的业绩考核体系和考核办法。尽管有少数公司开始尝试采用经营性净现金流与现金营运指数等指标作为考核标准，但要真正建立完善的股权激励业绩考核体系还有很长一段路要走。

参考文献：

[1]陈文：《股权激励法律实务》，法律出版社2010年版。

篇9

根据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》（以下简称“《业务规则》”）第4.1.6条，“挂牌公司可以实施股权激励，具体办法另行规定。”虽然截至目前全国股转系统暂未有具体的股权激励管理办法出台，但已有30家左右（不完全统计）的挂牌企业拟实施或正在实施股权激励计划。

本文主要对新三板挂牌企业实施股权激励计划情况予以梳理，并提出自己的部分思考。

一、全国股转系统相关规定

根据《业务规则》第2.6条，“申请挂牌公司在其股票挂牌前实施限制性股票或股票期权等股权激励计划且尚未行权完毕的，应当在公开转让说明书中披露股权激励计划等情况。”

根据全国股转系统《常见问题解答》之“24、股权激励是否可以开展？”，“挂牌公司可以通过定向发行向公司员工进行股权激励。挂牌公司的董事、监事、高级管理人员和核心员工可以参与认购本公司定向发行的股票，也可以转让所持有的本公司股票。挂牌公司向特定对象发行股票，股东人数累计可以超过200人，但每次定向发行除公司股东之外的其他投资者合计不得超过35人。因此，挂牌公司通过定向发行进行股权激励应当符合上述规定。需要说明的是，按照规则全国股份转让系统允许存在股权激励未行权完毕的公司申请挂牌。”

根据《非上市公众公司监督管理办法》第三十九条，公司可以向除原股东之外的董事、监事、高级管理人员、核心员工及符合投资者适当性管理规定的其他投资者等合计不超过35名对象发行股份。

二、挂牌企业股权激励计划开展情况

据不完全统计，目前在挂牌前实施股权激励计划且已成功挂牌的仅为仁会生物（830931）一家。仁会生物于2014年1月完成整体变更、2014年2月股东大会审议通过股权激励计划方案、2014年8月正式挂牌交易。在《公开转让说明书》中，仁会生物详细阐述了股权激励计划。

目前，挂牌后实施股权激励计划的新三板企业约30家，其中部分企业是通过定向发行方式直接实施，部分企业是参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案。下面，根据上述不同情况分别予以分析。

（一）直接通过定向发行方式实施

直接通过定向发行方式，意即挂牌企业直接向公司董事、监事、高级管理人员及其他核心员工等不超过35人或上述人员成立的合伙企业直接发行股份，在经过董事会决议通过、股东大会决议通过、股转公司备案、登记结算公司登记等程序后即算完成。

正在实施股权激励挂牌企业中，盛世大联（831566）、博广热能（831507）、云南文化（831239）等均采取定向发行方式。

严格意义上说，采取定向发行方式实施股权激励仅是一个常规的定向发行过程，方案设计简单、完成时间较短，但在发行价格方面可能具有一定的折扣。如盛世大联2015年4月公告的《股权激励股票发行方案》中发行价格为2元/股，而其在2015年3月完成的定向发行中发行价格为10元/股。

（二）参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案

参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案，意即通过限制性股票、股票期权等方式实施，并设置了相对完整的实施条款，以期达到长期激励的目的。

下面结合A股上市公司股权激励方案设计中的常见要素，简单汇总挂牌企业实施情况：

实施要素

A股上市公司

挂牌企业

备注

实施方式

限制性股票、股票期权、股票增值权

以股票期权为主，限制性股票和股票增值权较少

如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）同时采取限制性股票和股票期权

激励对象

董事、高级管理人员、核心技术人员和其他员工，上市公司监事不得成为股权激励对象

董事、高级管理人员、监事、核心技术人员和其他员工

挂牌企业监事无限制性要求

激励对象不能同时参加两个或以上上市公司的股权激励计划

个别挂牌企业予以明确限制

如：金易通（430170）等

持股5%以上的主要股东或实际控制人原则上不得成为激励对象。除非经股东大会表决通过，且股东大会对该事项进行投票表决时，关联股东须回避表决。

持股5%以上的主要股东或实际控制人的配偶及直系近亲属若符合成为激励对象的条件，可以成为激励对象，但其所获授权益应关注是否与其所任职务相匹配。同时股东大会对该事项进行投票表决时，关联股东须回避表决。

个别挂牌企业予以明确限制

如：金易通（430170）等

下列人员不得成为激励对象：

（1）最近3年内被证券交易所公开谴责或宣布为不适当人选的；

（2）最近3年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚的；

（3）具有《中华人民共和国公司法》规定的不得担任公司董事、监事、高级管理人员情形的。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

股票来源

（1）向激励对象发行股份；（2）回购本公司股份；（3）法律、行政法规允许的其他方式

以发行股份为主

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

股东不得直接向激励对象赠予（或转让）股份。股东拟提供股份的，应当先将股份赠予（或转让）上市公司，并视为上市公司以零价格（或特定价格）向这部分股东定向回购股份。

部分挂牌企业股东直接向激励对象转让股份

如：财安金融（430656）、新宁股份（831220）等

限制性股票特别规定

如果标的股票的来源是存量，即从二级市场购入股票，则按照《公司法》关于回购股票的相关规定执行；

如果标的股票的来源是增量，即通过定向增发方式取得股票，其实质属于定向发行，则参照现行《上市公司证券发行管理办法》中有关定向增发的定价原则和锁定期要求确定价格和锁定期，同时考虑股权激励的激励效应。

（1）发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的50%；

（2）自股票授予日起十二个月内不得转让，激励对象为控股股东、实际控制人的，自股票授予日起三十六个月内不得转让。

大部分挂牌企业发行价格基于公司所处行业、经营管理团队建设、公司成长性、市盈率、每股净资产等多种因素，并与认购人沟通后最终确定

如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）等

上市公司以股票市价为基准确定限制性股票授予价格的，在下列期间内不得向激励对象授予股票：

（1）定期报告公布前30日；

（2）重大交易或重大事项决定过程中至该事项公告后2个交易日；

（3）其他可能影响股价的重大事件发生之日起至公告后2个交易日。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：金巴赫（831773）、合全药业（832159）等

股票期权特别规定

上市公司在授予激励对象股票期权时，应当确定行权价格或行权价格的确定方法。行权价格不应低于下列价格较高者：

（1）股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；

（2）股权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。

大部分挂牌企业发行价格基于公司所处行业、经营管理团队建设、公司成长性、市盈率、每股净资产等多种因素，并与认购人沟通后最终确定

如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）等

激励对象获授的股票期权不得转让、用于担保或偿还债务。

股票期权授权日与获授股票期权首次可以行权日之间的间隔不得少于1年。股票期权的有效期从授权日计算不得超过10年。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

其他限制性规定

上市公司具有下列情形之一的，不得实行股权激励计划：

（1）最近一个会计年度财务会计报告被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告；

（2）最近一年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚；

（3）中国证监会认定的其他情形。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：壹加壹（831609）、凯立德（430618）、金易通（430170）等

上市公司不得为激励对象依股权激励计划获取有关权益提供贷款以及其他任何形式的财务资助，包括为其贷款提供担保。

大部分挂牌企业设置了类似限制性条款

如：盛世大联（831566）、壹加壹（831609）等

会计处理方式

根据《企业会计准则第11

号——股份支付》和《企业会计准则第22

号——金融工具确认和计量》的规定进行会计处理

个别挂牌企业明确会计处理方式

如：金巴赫（831773）、壹加壹（831609）等

三、相关问题的思考

通过上述案例总结，可以发现新三板挂牌企业在实施股权激励方面具有较大的灵活性，既可以在申请挂牌前实施，也可以在挂牌成功后实施；既可以通过定向发行方式直接实施，也可以参照A股上市公司股权激励相关法规制定具体方案。

下面的分析和思考，侧重和A股上市公司进行比较得出：

（一）合伙企业作为股权激励计划实施载体的灵活性

根据全国股转系统《常见问题解答》之“24、股权激励是否可以开展？”，“挂牌公司可以通过定向发行向公司员工进行股权激励。挂牌公司的董事、监事、高级管理人员和核心员工可以参与认购本公司定向发行的股票，也可以转让所持有的本公司股票。挂牌公司向特定对象发行股票，股东人数累计可以超过200人，但每次定向发行除公司股东之外的其他投资者合计不得超过35人”。

据此，可能会有几个问题：（1）如果挂牌企业直接通过定向发行方式实施股权激励且股权激励对象超过35人，该如何实施？（2）如果第一次股权激励对象不超过35人，多次实施股权激励后公司股东人数超过200人，在以后的定向发行过程中将事先通过证监会核准，是否会降低融资效率？（3）目前全国股转系统还没有具体的股权激励管理办法和配套规则，如采取限制性股票方式且向股权激励对象直接授予股票，当以后出现未达到解锁条件或已达到解锁条件但未申请解锁情形时，多次的回购注销行为是否会增加挂牌企业不必要的成本？（4）目前符合条件的境内股份公司均可申请挂牌，如挂牌企业拟向外籍员工实施股权激励，则按照我国现有法律法规外籍员工直接持股应存在一定难度。

基于以上几点，如挂牌企业以合伙企业作为股权激励计划实施载体，可有效避免上述情形的出现：合伙企业可以单独作为一个认购主体；即使多次实施股权激励，出现股东超过200人

的概率较小，并能保持挂牌企业股东的稳定性和清晰性；在合伙企业合伙人层面，股权激励对象可以通过成为有限合伙人实现股权激励、向普通合伙人转让出资份额

实现（形式上）股票回购注销、向合伙企业申请卖出出资份额对应股份实现减持；此外，外籍员工成为合伙人也不存在法律障碍。

因此，挂牌企业在实施股权激励时，可以选择合伙企业作为实施载体。在目前实施股权激励的挂牌企业中，分豆教育（831850）、纳晶科技（830933）、云南文化（831239）、合全药业（832159）等均以合伙企业作为股权激励计划实施载体。

（二）发行价格设置的灵活性

目前，挂牌企业设置发行价格时具有较大的灵活性，多数挂牌企业会基于公司所处行业、经营管理团队建设、公司成长性、市盈率、每股净资产、前次定增价格等多种因素最终确定发行价格。如：夏阳检测（831228）、百华悦邦（831008）等。

同时，也有个别挂牌企业采取类似A股股权激励定价方式。如凯立德（430618）设计方案时即明确为“本激励计划授予的股票期权行权价格为：不低于董事会通过本激励计划前二十个交易日收盘价的平均价，即不低于35.39元/股”，国科海博（430629）设计方案时即明确为“本次发行价格为激励计划首次公告前20个交易日公司股票均价（前20个交易日的交易总额/前20个交易日的交易总量）6.57元/股的50%，即3.29元/股”。

受新三板交易制度影响，目前挂牌企业成交价格还不能实现最大程度公允，设置发行价格的灵活性也有其必然性。但如采取做市交易后，随着交投日益活跃、价格日益公允，相信采取类似A股股权激励定价方式的挂牌企业会日益增加。值得说明的是，凯立德和国科海博均采取做市交易方式。

（三）股票来源方式的多样性

不同于A股上市公司，挂牌企业既可以通过定向发行解决股票来源，也可以通过股东股权转让方式。

如：（1）财安金融（430656）：上海时福投资合伙企业（有限合伙）通过全国股转系统将所持有财安金融500,000股转让给上海财浩投资合伙企业（有限合伙），用于股权激励；（2）新宁股份（831220）：在满足激励计划规定的授予条件下，由激励对象受让实际控制人所持新宁投资（挂牌企业股东）股权，并通过新宁投资进而间接持有公司股份；（3）易销科技（831114）：针对目前已经是公司股东的激励对象，公司允许其按照6元/股的激励价格通过对公司增资的方式增持公司股份；大股东薛俊承诺将在上述股权激励方案基础上，向合计不超过公司22位高管和核心人员以股权激励的价格（1元/股）转让不超过13.4万股。

挂牌企业在控股股东持股比例较高的情况下，可考虑采取股东股权转让方式解决股票来源。

（四）转板时股权激励的处理

中

国证监会《首次公开发行股票并上市管理办法》及《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》均要求：发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用作出资

的资产的财产权转移手续已办理完毕，发行人的主要资产不存在重大权属纠纷；发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股

份不存在重大权属纠纷。

目前新三板挂牌企业转板无制度暂未出台，如挂牌企业申请在上交所或深交所上市，必须向中国证监会重新申报并排队。如正在实施股权激励的挂牌企业有意转板，该如何解决可能存在的股权不清晰或避免潜在股权纠纷呢？

在挂牌企业中，壹加壹（831609）、金巴赫（831773）在设计股权激励方案时均明确：公司董事会可根据实际需要（如转板上市等）或有关法律规范性文件的要求，视激励对象实际绩效情况提出加速行权方案经股东大会审议通过后，激励对象不得对该方案提出异议。

在目前转板制度并未出台的情况下，上述处理方式不失为一种有效的解决方法，可供参考。

（五）股权激励会计处理问题和税收问题

根据《国家税务总局关于我国居民企业实行股权激励计划有关企业所得税处理问题的公告》（国家税务总局公告2012年第18号，以下简称“18号公告”），“我国境外上市的居民企业和非上市公司，凡比照《上市公司股权激励管理办法（试行）》的规定建立职工股权激励计划，且在企业会计处理上，也按我国会计准则的有关规定处理的，其股权激励计划有关企业所得税处理问题，可以按照上述规定执行”。

篇10

关键词：国有控股上市公司 控制权 股权激励

一、研究意义

股权激励是上市公司为了促进经营业绩、激励管理者的一种手段，也可以有效解决管理层与所有者之间的问题。但是关于公司控制权对股权激励计划的影响却有着不同的观点。以往的实证研究指出在大股东的控制权实现过程中，与管理层的股权激励计划施行有着两种作用关系：监督和冲突。那么股权激励产生的效果为什么不同？在企业中大股东的持股比例多少更有利于企业的发展？基于此，本文选取了G乳业公司的股权激励作为样本，分析公司控制权变化对于股权激励计划有何作用关系，以求回答以上问题。

二、案例介绍与分析

（一）两次股权激励计划概况以及公司控制权的变化

2002年G公司上市之后，公司的大股东就在同年颁布了股权激励方案，借此来建立起公司的管理者与公司长期利益的关系，并且使用了股权激励的方式。2010年G公司再次实施了股权激励方案。两次方案的内容如表所示。

由上一年报数据可知，从2002年到2010年，G乳业集团大股东的持股比例增加了15.388%。加上公司整体管理团队及市场举措、目标消费人群并未发生大的变动，所以大股东持股比例份额的增加直接使得公司的控制权更加集中。

（二）两次股权激励计划实施效果对比分析

G集团在2002年年报中的激励方案，遵循了有关制度的同时，加上对管理层的奖励力度也非常适合，所以得到了有效实施。在2003年，全年主营业务收入为59.81亿元，相对于上年同期上涨19%，净利润达到2.82亿元，与上年相比上涨25%。同时，根据G公司的2011年报及Wind数据库，总体业绩指标反映：营业收入从2010年的117.89亿元增加到2011年的137.75亿元；净资产收益率从7.76%增加到9.7%。比较两次的激励效果可以看到，第二次股权激励后公司的业绩、价值、整体情况等都有了较大的提高，且第二次授予的员工更多、领域也更宽，表现了公司各管理层对公司前景的积极乐观心态。相比第一次股权激励来说，效果更为显著。第一次股权激励偏向于福利型，而第二次的激励属于激励型。在第二次过程中，股东大会的决议和不断地监督起到了引导性的重要作用。

三、结论与政策建议

第一，在国有控股上市企业中，大股东的股权份额越大，即控制权越集中，所有者对管理层施行股权激励方案的监督作用越显著，激励的Y果也就越好。所以在股权激励计划施行过程中，为了有效发挥其原本的作用，应该制定合理的政策或者独立的监管机构，来监督激励计划的施行。第二，由两次股权激励的方案设计及实施效果对比可以看出，如果想要更好地激励大股东、中小股东和管理层，就需要在股权激励方案的实施制订上惠及更多的人，使得大家都能齐心协力去提升公司价值和经营效益。第三，在大股东的控制权较低时，制订的股权激励计划考核期较短，各种考核指标较低，对于管理层的激励作用不足；在大股东的控制权提高时，制订的股权激励计划较贴合实际，考核期限和业绩指标也都合理有效，所有者对管理者的监督作用凸显。

参考文献：

[1]邵帅，周涛，吕长江.产权性质与股权激励设计动机――上海家化案例分析[J].会计研究，2014，（10）：34-37.

[2]陈华.大股东侵占对激励效果的影响研究[J].财会通讯，2011，（8）：25-27.

[3]周仁俊，高开娟.大股东控制权对股权激励效果的影响[J].会计研究，2012，（5）：56-62.