初创公司股权激励方案范文

导语：如何才能写好一篇初创公司股权激励方案，这就需要搜集整理更多的资料和文献，欢迎阅读由公务员之家整理的十篇范文，供你借鉴。

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关键词：创业板 股权激励 激励效果

1 创业板上市公司股权激励现状分析

2009年10月创业板开板至2013年5月，累计有97家创业板上市公司推出了股权激励方案，有10家创业板上市公司撤销或撤回股权激励草案，其中有75家创业板上市公司的股权激励方案已经进入了实施阶段，有10家都处于董事会预案并报证监会报备审批阶段，还有2家创业板上市公司决定终止股权激励方案。

从实施股权激励计划的年份来看，呈逐年递增之势，2010年有2家，2011年全年有21家，2012年全年有39家，2013年初至5月份有23家公司实施股权激励计划。实施股权激励计划的行业涵盖了证监会规定的行业分类标准中划分的20大行业98类小行业中的9大行业27类小行业。

从实施的地域来分，东部地区有76家，占了总样本的89.41%，中部地区有6家，占总样本的7.06%，而西部地区只有3家，占总样本的3.53%，可见东西部发展极为不均衡，工业发展规模差距较大，股权激励在东部地区推出的更为广泛。

从股权激励方式来看，在85家实施股权激励计划的上市公司中，有2家实施了两期股权激励方式不一样，神州泰岳（300002）和探路者（300005）都是第一期采用股票期权，第二期采用的是股票股权和限制性股票相结合的方式。有61家采用的是股票期权的股权激励方式，占到了总数的71.76%，有14家采用的是限制性股票的股权激励方式，占到了总数的16.47%，有13家采用的是股票股权和限制性股票相结合的股权激励方式，占到了总数的15.29%。在这85家上市公司中，有36家首期已经开始行权，有49家首期尚未行权，而在这49家尚未行权的上市公司中，有10家公司的股权激励计划还处于董事会预案并报证监会报备审批阶段，另外39家上市公司已经实施股权激励方案，但是尚未到行权日。

2 创业板上市公司股权激励效果的检验

为了检验创业板上市公司股权激励实施来的经营业绩效果如何，本文采用独立样本均值显著性检验方法。

2.1 样本公司和对比公司的选择及数据来源

由于2010年实施股权激励的公司样本数太少，所以本文选取的样本是在2011年（19家）和2012年（36家）实施股权激励的上市公司，共55家样本公司，选取上市公司2011～2012年之间的财务数据来分析上市公司的股权激励的效果。

配对样本公司的选取是按照相同的行业、同一年上市，未实施股权激励的创业板上市公司、资产规模差异在5%以内（选取时取最接近值，超过5%仍无配对，则剔除该样本）等条件来确定。衡量股权激励公司效果采用的指标是营业收入和净利润，数据来自巨潮资讯网创业板。

2.2 指标选择与对比评价

本文选取了两组指标：营业收入和净利润。用独立样本的T检验的方法，对样本公司和配对公司的营业收入和净利润进行均值显著性检验。

2011年实施股权激励的样本公司有19家，用独立样本T检验的方法，检验其实施股权激励当年和一年后的相关经营指标的差异。

3 结论与启示

从上述检验结果可知，创业板上市公司2011年实施股权激励的激励效果并不是很明显，尤其是在实施的当年基本没有什么对公司的相关经营业绩产生显著影响，而实施一年后期激励效果才得到了一定的体现；2012年实施股权激励的公司实施股权激励的当年其激励效果有一定的显现，但是也不是很明显。

从2011年实施的和2012年实施的股权激励对比情况来看，2012年实施股权激励的效果要优于2011年的。但是从整体情况来看，实施效果不是太显著，这和中国目前的上市公司治理结构缺陷，职业经理人市场的缺失有很大的关系，尤其是相对于创业板上市公司来说，公司高管有较多的都是公司的创始人，其财富的激励效应不在于股权资产的升值，公司成功上市已经让公司高管累积了巨大的财富，所以股权的边际激励效果不会太明显；另外公司股权激励的方案设计科学恰当与否，对股权激励的效果也会产生非常大的影响。

参考文献：

[1]李伟.浅谈我国上市公司经理层股权激励机制[J].金融与经济，2009（2）.

[2]徐鹿，孟庆艳.上市公司管理层股权激励现状分析[J].会计之友，2011（2）.

[3]冷龙.股权激励效果及影响因素探讨[J].商场现代化，2010（18）

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[5]何庆明.股权激励对上市公司的影响及投资策略分析[J].证券市场导报，2007（6）.

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[关键词]人力资本；股票期权；高科技企业；虚拟股票

随着信息、知识、创意等人力资本在企业活动中的重要性不断增强，资产所有者对经理人具有的生产力形态的人力资本也呈现出边际报酬递增特征，同时，资产所有者也要承担财务责任，企业财务损失最终只能由资产所有者承担。因此，为了规避经理人的高风险决策及投机行为，降低企业经营风险，创建新的职业经理人激励约束机制，是当今企业发展的要求。股票期权制度是从产权入手，具体表现为所有者通过将剩余索取权与经营者分享，使经营者在企业兼具有控制权和所有权，使经营者承担一定风险。这样使所有者与经营者紧密地联系一起，实现两者之间的激励相容。

一、股票期权理论的提出

本文的股票期权主要针对高科技公司而言，是指授予经营者或科技人员在未来以一定价格购买股票或股份授让，即在签订合同时向经营者或公司科技人员提供一种在一定期限按照一定的价格购买或授让一定公司股份的权利，是一种激励公司高层领导或重要科技人员的制度安排。因此，受益人一般是公司董事长、总裁以及高层领导人和核心技术人员。

股票期权的实施形式多种多样，下面对几种常见类型加以简单介绍。

1.限制股票期权，是指公司以奖励的形式直接向管理者赠送股份，使其成为股东或继续在公司工作。其限制性条件在于当行权者在奖励规定的时限到期前离开公司时，公司将收回这些奖励股份。

2.激励股票期权，通常授予高级经理。该期权最大特点是不需交纳溢价收入所得税，如果受益人到授予股票期权后两年、施权后一年时仍然持有根据期权计划购入的股票，公司不得将溢价收入从应税收入中扣除。

3.员工持股计划，是一种面向广大员工的退休福利计划。采用此计划，公司将向员工账户注入资金，此账户资金用于在员工退休或离职时购买公司股票。

4.虚拟股票期权，是对管理层直接赠送“虚拟”股份，作为激励其成为公司的雇员或继续在公司服务的手段。持有者无所有权、配股权和表决权，不能转让和出售，但可以享受分红权和股票价格上涨的价差收益。

股票期权激励兑现期较长，具有长期合约的效果。所以它的激励逻辑是：提供期权激励―员工努力－企业价值最大化－本企业股价上升－员工行使期权，从市价与行权价的差价中获利，从而使公司员工的报酬与企业业绩联系起来，并通过股价充分反映出来，这样员工工作越努力，公司业绩越好，公司股价越高，员工能从股票期权中获得的报酬越多。

二、股票期权在高科技企业中的适用性分析

一般来说，实行股票期权的企业必须具有以下3个条件：(1)企业处于竞争性行业。经营者面临的市场环境充满竞争，企业只有求新求变方可生存发展。实行期权制有助于激励经营者锐意进取、勇于创新，使公司处于有利地位。(2)企业的成长性较好，意味着企业发展存在尚未开发或者尚未饱和的市场，企业有足够的物质资本和人力资源应对扩大后的业务，因此，只要企业所有者有效地激励经营者不断付出努力，企业才能向上发展。(3)产权清晰、责权明确的现代企业。企业建立起规范完善的现代企业制度，健全法人治理结构，使董事会和经理层（经营）形成委托―关系是实行股票期权的前提条件。产权不清晰，股权就无法确定。所以股票期权一般更适合于成长性较好，具有发展前景的股份制的现代高新技术企业。

现阶段，我国已出台鼓励科技型企业进行股权激励的基本政策。《中共中央、国务院关于加强技术创新，发展高新科技、实现产业化的决定》指出我国高新技术企业允许和鼓励技术、管理等生产要素参与收益分配，调动有创新能力人才的积极性。实践中我国已有不少科技企业都在参照国际经验，正在设计和实施各种股票期权激励方案。

三、高科技企业的特征及其激励选择

1.高科技企业的特点

（1）要素结构：从事技术和产品开发、设计的科技人员、专业人员占总人数的比例较高，科研经费占销售收入的比例较高。（2）创新管理：因为技术创新、市场创新、管理创新的核心是脑力劳动密集型的研发活动和信息加工业务，其中创新过程具有相当大的不确定性，所以，科技型企业的内部管理弹性大，其绩效评价与传统企业的评价不同。﹙3﹚高风险性：技术创新的不确定和市场竞争激烈使科技型企业面临较大风险。﹙4﹚高成长性：产品或服务一旦在市场上获得成功，就可以使技术诀窍、技术领先、知识产权保护、特殊经营等因素取得明显优势，产品或服务的附加值较高，企业能超速成长。

2.高科技企业实施股票期权激励的特殊性

高新技术企业重视股权激励的原因有以下几方面:

(1)任用关键人才的需要。科技型企业经营的成败，项目开发成功与否的关键在于有无创新的惯例和技术人才，在于能否激励这些人才发挥其作用。这些人才的激励需要实行强度和稳定性相结合的激励方式，股票期权激励机制是比较有效的手段。

(2)初创期降低激励成本的要求。受资金特别是现金流的压力，企业在初创期一般无法给员工，包括高管人员和核心人员以较高的现金工资或奖励，通过股权激励、持股经营、奖励股份等手段，不仅大大降低创业成本，还能将员工的努力与企业价值的成长联系起来。

(3)有利于企业持续成长。企业初创期风险性一般较大，对于成长性较好的企业，大家更关注企业的增值部分。股权激励使业绩与剩余分配权挂钩，是对企业增值部分进行的有效、公平的分配，有利于企业持续成长。这也是美国硅谷的高科技公司普遍实行股权激励机制的重要原因。

四、高科技企业股权激励面临的现实问题及其解决办法

在企业层面上，长期以来传统激励使人在履行契约中的经营行为短期化，国家有关部门提出具备条件的高科技企业可以实行技术专利和科技成果作价折股，让有贡献的科技人员享有公司的股权，如联想、四通实行技术要素参与分配，给企业的技术人员配置股权，并且股权设置向技术创新倾斜，对科技人员而言，股票期权通过资本市场反映劳动者对企业的贡献，并通过溢价收入实现合理回报，对激励科技人员创新、防止人才流失起重要作用。

在政府层面上，高科技企业股权激励需要克服以下两类政策问题。一是现行政策对“软科技”类的高科技企业，如以客户开发、产品供应链管理或特许经营管理权为特征的新创公司的发展缺乏支持。在股权激励方案设计中，股权激励的股份可源于资产增值部分，以有偿购买的方式取得。二是与科技成果相关的产权交易包括股权交易的引导和规范问题。如何促进科技成果转化和推动技术产权交易，是各级政府所面临的重要课题，深圳每年举办一次高新技术成果交易会，北京、上海、广州等城市也相继成立了产权交易中心。

我国科技企业的股票期权制度从现实执行情况也存在一些问题：（1）股票期权主要针对高级管理人员和部分高级技术人才，对一般员工则没有太明显的激励作用。（2）股票期权本身存在漏洞，因为股票价格上涨有可能是整个行业复苏或发展的结果，而不是公司员工努力的结果，公司股票的价格上涨与公司的经营业绩有时并没有直接的联系。按照企业知识理论，公司经营业绩应体现公司知识和能力的独特价值和发挥程度。因此，公司股票价格基本上应该反映公司拥有知识和能力的价值和学习能力，股票期权实际上就是把公司股票的价格同公司智力资本的价值和努力联系起来。

五、高科技企业的股权激励方案设计

高科技企业大多是非上市公司，下面我们将分拟上市公司和非上市公司两种不同的情况，介绍高新技术企业股权激励方案的一些特点。

1.拟上市公司。准备上市公司的薪酬方案和实施的股权期权机制只能按照《公司法》和证券上市规则及其他相关法规的要求，科学、规范地进行设计和实施，并报管理部门和按要求进行信息披露。

2.非上市公司。大多高新技术企业在相当长一段时间内也不打算上市，这些公司可以根据自己的发展策略和长短期经营目标，借鉴国际经验和做法，非上市公司实施股权激励可有多种方案：

⑴期股激励方案。公司在一定期限内有条件地以约定价格出让或奖励给经营者适当比例的企业股份和相应权利。它的特点是有较大的灵活性，规模可大可小，通过延期兑现实现长期激励。这个方案执行的出发点就是股东让渡收益权和所有权，执行的期限和规模可由企业自己定，由股东大会认可。

⑵持股方案。科技型企业强调团队认同，在创业时可以实行员工持股计划。当员工离开公司时，要以适当的价格买回公司的股份，因为高新技术企业具有高成长性，资产和收益结构时常在变动之中，公司要根据收益变动、股份额度对员工进行长期激励，企业将个人业绩同股权激励结合起来，实现股权激励股份非线性同比例的再分配，起到有效激励作用。

(3)股份期权或虚拟股票方案。由于种种原因，国家在股票期权上还没有明确的政策规定，虚拟股票期权只能采用内部结算的方法进行操作，由于虚拟股票的发放会导致公司现金的支出，如果股价升幅过大，公司可能面临现金支付风险，应计划设立专门的基金，虚拟股票在高科技企业中的优势就体现得更加明显。20世纪90年代后期“上海贝岭”面临人才处于稀缺状态，公司原来的“基本工资+资金”的激励机制已不能适应形势的要求。在这种情况下，1999年7月“上海贝岭”开始在企业内部试行“虚拟股票赠予与持有激励计划”，这套方案的总体构思是将每年员工奖励基金转换为公司的虚拟股票，并由被激励对象（持有人）在规定的期限后按照公司的市场价格以现金分期兑现，公司每年从税后利润中换取一定数额的奖励基金，拿出一部分来实施这一计划，最后留住了公司的优秀人才，提升了公司的业绩。

主要参考文献

[1]蔡启明.股期票权理论与实务[M].上海：立信会计出版社，2004.

[2]李心合.企业财务控制事务前沿[M].北京：中国财政经济出版社.

[3]林钟高.财务治理―结构、机制与行为研究[M].北京：经济管理出版社，2005.

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关键词：创业板 股权激励 前置条件 后置条件

一、股权激励实施比例高

截至2009年3月31日，A股市场共有60家公司在创业板上市。60家公司中，有30家公司在上市前已经实现了股权激励（部分公司虽未在《招股说明书》中明确说明，但其以优惠的价格向管理层或骨干成员转让股份或增资，已经体现了股权激励的本质），比例高达50%。这样的实施比例是主板和中小板难以比拟的，其主要原因可能是由于创业板公司以自然人为实际控制人占绝大多数，在实施股权激励的过程中，不存在国有控股公司的诸多障碍。统计结果显示，上述30家公司中，仅有机器人一家公司为国有控股公司。

二、 股权激励的实施目的

按照《招股说明书》的说法，上述30家公司股权激励的原因大体可以分为“吸引人才”（比如立思辰的股东对唐华、林开涛的股权转让主要是因为唐华、林开涛为公司拟聘用的高级管理人员）和“激励人才”两种，“保持公司高管队伍的稳定，并激励骨干员工的工作积极性”成为最为普遍的官方说辞。其实，股权激励还有一个重要功能，即“募集资金”，这一功能在上述30家公司的官方说辞中几乎没有提及。

事实上，企业在创业或发展阶段初期，由于现金流并不充裕或为后续发展积累资金的需要，实施股权激励是一种非常可取的办法。在上述30家创业板公司中，部分公司在设立初期就实行了股权激励。比如神州泰岳，公司2001年5月18日设立以来，于2001年10月10日进行了首次股权激励；安科生物于1994年3月22日设立，并于1995年8月10日实施股权激励。同样的案例还有鼎汉技术、北陆药业等公司。

但是，绝大部分公司的股权激励发生在上市前夕（或是改制前夕），其中，有25家公司的股权激励发生在2007年（含）之后，这种现象，我们可以称之为改制（或上市）前的“抢关”现象。

改制前的“抢关”现象，其主要原因是《公司法》第一百四十二条的规定，“发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让。”而上市前的“抢关”现象，则是由于上市后股权激励的难度更大：其一，需要董事会、股东会和证监会的多级审批；其二，上市后的股票市场的价值发现功能，将使股票价格充分体现公司的内在价值，对于激励的对象而言，显然上市前的原始股激励作用更大。

客观来讲，这种“抢关”现象实际上造成了股市财富的隐形转移。股权激励本质上是处理人力资本与物质资本矛盾的方式，股权激励中的分配，是增量资产的预期激励性分配，不是存量资产的所有权变更。如果公司来说错把股权激励当成了员工福利而利益均沾的话，这一行为向投资者传递的信息可能是造富而不是激励，这将影响资本市场对公司的认可度；而如果个别员工对股权激励的本质缺乏认识，只图眼前利益不愿与公司长期发展的话，实施股权激励的初衷也就无从谈起。

三、 模式单一

股权激励有多种方式，市场所熟知的有股票增值权、虚拟股票计划、股票期权、现股激励等。不过，上述30家公司的股权激励却都采取了现股激励的方式。现股激励是一种最直接的股权激励方式，这一方面体现了激励对象与上市公司之间更密切的利益关联度，但另一方面，也有其深刻的原因。

股权激励费用对创新型企业的盈利状况具有非常重要的影响，对企业未来的利润产生较大的影响。股票增值权、虚拟股票计划等虽然具备一定的可行性，但是，这一类方案的特点是激励对象在达到公司约定的条件后，公司直接以现金与激励对象结算，虽然股本结构不发生变更，原有股东股权比例不会造成稀释，但公司要承担现金形式的成本支出给激励对象。对于处于发展阶段的公司来说，股权稀释似乎更能为公司实际控制人（或创始人）所接受。

另一方面，对于非上市公司而言，股票期权存在一些技术难点，比如企业估值；同时，由于并不售于真正的股票，其激励效果有限，难以培养员工的所有权文化。

至于如何实现员工直接持股，其方式则有多种。按照股票来源划分，可分为股东转让和增资扩股两种形式；按照授予价格划分，则可分为无偿、相对于每股净资产（或每股注册资本）的平价、折价和溢价等形式。

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根据国家相关政策，科研院所转制为科技型中小企业，原分配制度不再适应企业的高速发展，为解决企业稳定与可持续发展的问题，避免短期行为，实现中长期激励，激发关键员工的积极性和创造性，这符合现代化企业发展的趋势。企业开始采用分散化和混合性的薪酬制度，这样也为雇员长期责任的股票期权制度有了采用的可能。

我们可以先思考一个案例：

某企业是原科研院所改制的企业，主要从事水电、机电新技术、新工艺、新产品研究、开发、生产和服务等工作，现已具备批量生产拥有自主知识产权的多系列产品的综合实力，产品销售额连续多年大幅度上升，部分产品还远销国外，具有成长中的科技型中小企业的特点。

近年来企业飞速发展，经营规模和市场份额都不断增加，而原有事业单位体制的分配制度已不适应企业的发展。所以在2005年初决定突破传统的分配制度，建立一套浮动薪酬分配制度，即职工工资等于基础薪酬加浮动薪酬。基础薪酬保留了原来的事业单位工资构成，浮动薪酬和经济效益紧密挂钩，根据当年的可分配利润、合同额的增长率、销售收入增长率核算出浮动薪酬的总额和积累的比例、总额。这种分配制度极大地调动了职工的积极性，使职工个人收入随经济效益的增长而增长，积累随收入的增长而增长，兼顾了国家、集体、个人的利益。在2005年由于新的分配制度大大调动了职工的工作热情，经济效益取得可喜成绩，完成合同额和实现利润都远远大于预期的目标，增长率都在50%左右，职工的收入也随之增长了不少。这种分配制度适应了企业的现阶段发展形势，对促进企业发展起到了很大的作用。

随着企业的不断发展，扩大生产经营领域的压力增大，这种分配制度激励的单一性也突显出来。这其中就包括薪酬分配制度长期激励不足；组织面临兑现薪酬时货币资金紧张；不同管理层次之间的薪酬差距不尽合理；难以量化的岗位，薪酬激励失去“相对公平”。

根据科技型中小企业的特点，解决企业稳定与可持续发展的问题，避免短期行为，实现中长期激励，激发关键员工的积极性和创造性，符合现代化企业发展的趋势，企业开始采用分散化和混合性的薪酬制度，这样雇员长期责任的股票期权制度有了采用的可能。

科技型企业要求以专业技术为前提，在特定的技术领域保持持久的领先地位。为了突出技术力量的重要性，吸引技术人才，企业通常给技术人员支付超过市场水平的薪酬，以提高技术人员对企业的忠诚度，减少由于人员的流失而带来的招聘费用、培训费用的损失。由于科技型中小企业的特殊性，其人力资源开发、管理和激励的重点应在于知识型创业者，包括主要经营管理者和技术骨干。国外研究指出，股权激励是科技型中小企业的初创期和成长期的主要激励方式。有资料显示，美国的高技术公司几乎100％地实行了股票期权激励机制；日本的企业虽然实施长期股权激励只占所有企业数量的2％，但在高技术公司中，实施长期股票期权激励的企业却达到了15％。科技型创业企业实施以股权为核心的长期激励是由这类企业本身的特点所决定的。

股票期权制度不同于工资薪酬，它解决了企业稳定和可持续发展的问题，可以有效地防止短期行为。有了股权，就可以把企业的长期利益与企业管理层、技术层以及全体员工的个人利益紧紧地捆绑在一起。知识型创业者人力资本作用的发挥程度，与知识型创业者是否拥有企业剩余索取权有密切的相关性和高度依赖性。知识型创业者拥有股权，一方面是对创业者历史贡献和作用的承认，他们是企业财富的重要创造者，使其保持经营管理企业的高度热情；另一方面通过人力资本股权化，就是通过产权纽带将创业者个人与企业的长期利益紧紧捆在一起，形成创业者与企业的利益共同体，这是知识型创业者价值实现的主要形式。发达国家广泛使用的“股票期权计划”就是适应现代企业发展趋势的一种具体方式。

关键员工的去留有可能会关系到企业的生存。比如关键员工拥有的核心技术、经验、个人声誉、客户关系等，这些资源常因人才流失给企业带来不可估量的损失。企业可给予关键员工股权、红利等薪金以外的多种利益，将员工的利益与公司捆绑在一起，利润共享，风险共担，使员工更加注重长远利益，还可让关键员工积极参与到企业管理事务中去，给予适当压力，促其产生动力，从中获得成就感，激发他们的积极性和创造性。

近年国家《科学技术进步法》、《科技成果转化法》的颁布实施，《公司法》的修改，以及《中共中央、国务院关于加强技术创新，发展高科技、实现产业化的决定》和《关于促进科技成果转化的若干规定》的出台，已为科技型企业实施股权激励提供了必要的法规和政策上的准备。

但是由于科技型中小企业的发展特点，科技型中小企业股权激励要解决好以下两个问题：一是要解决创业者及骨干人员股份的确定问题，这要从历史贡献和当期贡献两个方面来考虑。二是要根据科技型中小企业发展的不同阶段合理设计股权激励方案，要注意方案的前瞻性，特别是要做好定岗、考核等基础工作，否则股权激励方案的作用会大打折扣，甚至产生副作用。

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认准时机快速推出

作为一种高度市场化的激励机制，股权激励的效果已广受认可，日益成为中国企业特别是上市公司主流的长期激励模式。实施股权激励，是国企创新激励机制的重要探索，有利于优化公司治理，激发活力、创造力，形成员工和企业的利益共同体。宝钢股份董事长陈德荣表示，公司已针对中高层开展股权激励和资产管理计划，这意味着中高层未来收入将和股价直接挂钩――企业中高层的收入和股东利益（股价是直接体现）挂钩，这正是利益共同体的一大体现。而传统国企体制机制的一个弊端是，企业高管收入和股东利益之间缺乏有力的关联、乃至割裂，企业内在动力、压力不足。

《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度有关问题的通知》（2008年）以来，国有控股上市公司的股权激励案例较少，如2013年，A股共有153家上市公司公布股权激励方案，其中国有控股上市公司14家，占比仅为9%。――整体来看，国企推行股权激励不容易，宝钢股份2006年的股权激励计划就“无疾而终”。十八届三中全会提出允许混合所有制企业实行员工持股，成为国有控股上市公司实施股权激励的重大利好。宝钢股份抓住了这个新机遇。朱可炳说，“十八届三中全会公报后，我们看到里面有与员工持股相关的精神。当时公司股价很低，我们也愁市值管理怎么弄。公司董事会通过了一个市值管理的方案，其中包括结合三中全会的精神，对高管做股权激励。那时候只有精神，细则尚未出台。我们就按照有关精神，结合原有的国资委、证监会的规则，设计方案，快速去做。我们认为这是一个时机。跟我们判断的一样，国资委、证监会对我们的方案比较支持。”

2013年11月十八届三中全会召开，仅四个月后的2014年3月，宝钢股份董事会审议通过了限制性股票计划和首期授予方案，5月获股东大会通过，6月完成股票授予：快速推出方案并成功落地。这种积极主动抓住改革机遇、快速推进股权激励的做法，在国企中并不多见。目前，推出了股权激励的大型央企上市公司屈指可数，另外如中国建筑。

推出股权激励方案的同月即2014年3月，宝钢股份本着“自愿平等，约束与激励并重；风险共担，收益共享”的原则，实施关键岗位员工资产管理计划。参与对象为公司认定的关键岗位员工，包括：管理岗位人员，首席师、技能专家和公司认可的核心技术骨干，经公司认定的其他做出卓越贡献、获得省部级及以上表彰奖励的相关人员，涉及员工约1100人。公司根据关键岗位员工的岗位重要性和个人贡献度，确定个人自筹资金标准，公司按1∶1比例配套共同组成资产管理专项资金，由员工认购平安养老保险股份有限公司的委托管理产品。产品本金中约70%部分将用于购买宝钢股份股票，其余30%投资于其他流动性资产。该产品锁定三年，约定期满，关键岗位员工满足领取条件的，可一次性领取。

实践中，一直以来股权激励特别是国企股权激励人数的覆盖面（激励对象总数、占员工人数的比例）、激励力度较小，关键岗位员工资产管理计划的推出，扩大了参与员工的覆盖面，在更大程度、力度上形成员工和企业的利益共同体。目前，宝钢股份股权高度集中，宝钢集团持股达79%，员工持股较少，远不足1%。宝钢股份董事长陈德荣表示，未来几年将关注“加快推进体制改革，积极发展混合所有制，增强企业的活力和竞争力”，“按照现代企业制度的要求，推进公司治理体制的健全完善，强化公司内部的约束和激励机制建设，严格管理，提升公司的绩效”。这可能意味着，宝钢股份在混合所有制、员工持股等方面会发力，进一步优化公司治理。

创新业绩考核指标

抓住机遇快速推出是此次宝钢股份股权激励的一大特点，创新则是一大亮点，突出体现在业绩考核方面采用相对的指标。

“我们的方案，突破了证监会原来的规定。业绩考核指标方面，原来是要求用绝对的业绩指标，后来同意我们用相对的指标。”朱可炳说，“我去了证监会沟通了一次，讲了我们的想法。现在钢铁行业是在下降，但我们可以保证，大势往下走，跟行业比，宝钢的优势和领先地位不被弱化，这就体现在一些相对指标。后来，我们就此给证监会正式去文，证监会专门发了问题回复的公告，就变成规则，我们的方案就没有了障碍。”

宝钢股份股权激励的授予条件中设置了很多相对的指标，如：国内对标钢铁企业平均利润总额的2.2倍及以上，且吨钢经营利润位列境外同行对标钢铁企业前三名，并完成国资委下达的宝钢集团分解至宝钢股份的EVA考核目标；营业总收入较2012年实绩值定比增长1.1%，达到1812亿元，且不低于同期国内同行业上市公司营业总收入增长率的平均值。2014年，宝钢股份营收1874亿元，同比下降1.2%；净利润57.9亿元，下降0.4%。2014年，宝钢股份用全行业3%左右的钢产量贡献了全行业27%左右的利润。

“钢铁企业利润本身受制于原材料成本的波动甚巨，而中国钢铁企业整体的产能过剩严重，这样的产业如果以市值管理为考核目标是不符合实际的，单单以企业获利能力为考核指标，实质上意义也不大。”宝钢股份独立董事、中欧国际工商学院教授黄钰昌表示。因此，宝钢股份选择的股权激励计划是相对指标，和世界最顶级的钢铁企业获利能力对标。

显然，宝钢股份的股权激励中采用相对的指标，符合中国经济新常态、公司所处行业、企业自身的实际情况，是一种实事求是基础上的创新，对于广大国企很有启发意义，特别是：在行业、公司发展并非中高速增长、相对平稳的情况下，仍然可以推行股权激励等激励机制，并做出创新。当然，这种创新需合规，包括主动争取政策的支持。

形成一种绩效文化

本次宝钢股份股权激励计划的激励对象共136人，授予股票数量合计47446100股，占公司总股本的0.288%，授予价格人民币1.91元/股。其中，总经理戴志浩获543000股，董秘朱可炳获444400股。戴志浩2014年年薪为189万元。

根据国务院国资委政策，境内国有控股上市公司股权激励，首次实施股权激励计划授予的股权数量原则上应控制在上市公司股本总额的1%以内。同时，股权激励收益受到封顶限制，“在行权有效期内，激励对象股权激励收益占本期股票期权（或股票增值权）授予时薪酬总水平（含股权激励收益）的最高比重，境内上市公司及H股公司原则上不得超过40%，境外红筹股公司原则上不得超过50%”。 即，按现行规则，国有控股上市公司的股权激励力度较小，远未市场化。“有人说，迈小步还不如不迈。但是我们认为，不管怎么样，应该迈出这一步。有了这种股权激励机制后，可能会引发你自己也估量不到的变化。”朱可炳举例说，“做了股权激励，对内部管理是有帮助的。搞完股权激励，我去年做预算的时候，很简单，就是按照激励兑现目标，跟各位高管沟通，很好沟通：达不到的话股权激励就不能解锁。大家就有了一个比较好的对话平台。否则，以前谈预算，是比较困难的事情，要跟各个业务条线的高管去沟通。原来，有些高管希望的考核指标有点保守，现在则是底线。”

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【关键词】 上市公司;股权激励;股票期权

股权激励在西方国家尤其是美国,得到了广泛的应用。中国证监会《上市公司股权激励管理办法》自2006年1月1日正式实施以来,不少公司已实施股权激励,股权激励对完善公司治理、提升业绩的作用也初步得到显现。

一、股权激励概述

(一)股权激励含义

股权激励本质上是企业所有者让渡部分股权给企业经营者,让他们能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、共担风险,使经营者和所有者目标函数一致。

(二)股权激励原理

委托人将剩余索取权部分转让给人,使人的收益与企业绩效相对应。由于人获取了部分剩余索取权,积极性提高了,可以增加整个企业的绩效,这样就使委托人的损失从企业绩效的提高中得到补偿。

(三)股权激励的方式

1.业绩股票。在年初确定一个合理的年度业绩目标,如果激励对象在年末实现了公司预定的年度业绩目标,则公司给予激励对象一定数量的股票,或奖励其一定数量的奖金来购买本公司的股票。

2.股票期权。股票期权是以股票为标的物的一种合约,期权合约的卖方,通过收取权利金将执行或不执行该项期权合约的选择权让渡给期权合约的买方。

3.虚拟股票。是指公司授予激励对象一种虚拟的股票,如果实现公司的业绩目标,则被授予者可以据此享受一定数量的分红,但没有所有权和表决权,不能转让和出售,在离开公司时自动失效。

4.管理层收购。管理层融资收购(MBO)是杠杆收购的一种。杠杆收购是一种利用借债或其他融资方式所得的资金购买目标公司的股份,从而取得公司的控制权,改变公司所有权结构、控制权格局以及公司资产结构的一种金融工具。

5.股票增值权。是指公司授予经营者一种权利,股票增值权的收益来源是公司提取的奖励基金,公司的现金支付压力较大。

6.限制性股票。是指事先授予激励对象一定数量的公司股票,但对股票的来源、抛售等有一些特殊限制。

7.延期支付。是指公司为激励对象设计一揽子薪酬收入计划,其中有一部分属于股权激励收入,股权激励收入不在当年发放,而是按公司股票公平市价折算成股票数量,在一定期限后,以公司股票形式或根据届时股票市值以现金方式支付给激励对象。

8.帐面价值增值权。具体分为购买型和虚拟型两种。购买型是指激励对象在期初按每股净资产值实际购买一定数量的公司股份,在期末再按每股净资产期末值回售给公司。虚拟型是指激励对象在期初不需支出资金,公司授予激励对象一定数量的名义股份,在期末根据公司每股净资产的增量和名义股份的数量来计算激励对象的收益,并据此向激励对象支付现金。

(四)股权激励对上市公司的意义

1.协调企业所有者与经营者关系。股权激励机制的实施使经营者成为公司的股东,为了在将来能获得巨额的回报,经营者自然会更多地关注股东的长远利益和公司的未来发展。

2.有效抑制经营者的短期化行为。引入股权激励机制后,要求经营者不仅要关注公司本年度实现的财务指标,还要关注公司将来的价值创造能力。

3.促使经营管理水平提升。股权激励使管理层和企业利益相关,当一项经营决策不但会直接影响公司利益,也会间接影响经营者个人利益时,管理者在决策时就会审慎许多。

4.有利于上市公司降低委托――成本。通过股权激励,将经理人的报酬与公司的长期发展业绩或某一长期财务指标紧密联系在一起,所有者就无需密切注视经理人是否努力工作等,从而有效降低公司的委托――成本。

5.有利选择与吸引优秀人才。股权激励方式可以避免现金报酬激励的弊端。同时,股权激励制是以股权为纽带,通过股票期权制的附加条款设计,联结经理人与公司的关系。经理人若在期权持续期内离开公司,将丧失部分尚未行使的剩余期权,因而必定约束公司经理人。

二、上市公司实施股权激励的成效及难点

1.上市公司实施股权激励的成效。2006年1月1日中国证监会《上市公司股权激励管理办法》实施以来,沪深两市已有青岛海尔等近200多家上市公司提出股权激励方案,其中部分公司已进入实施阶段。

2.上市公司实施股权激励的难点

(1)股权激励制度自身不健全。由于国内对实施股权激励制度尚属于探讨摸索阶段,制度自身的缺陷极大程度地限制了其功效的发挥,股权激励制度本身仍有待完善。

(2)法律法规不完善。迄今为止,除《上市公司股权激励管理办法》外,我国尚没有一部涉及到股票期权制度基本框架和实施细则的国家法律。

(3)缺乏适当的业绩评价体系。以何种指标作为企业业绩评价手段和报酬计量依据,不但体现了其价值取向,更是直接关系到具体操作方案的效果甚至成败。而这还是一个世界性的难题。

(4)缺乏股权激励机制的配套资金。对股权激励的资金安排,传统方式上只有银行贷款支持模式。该模式资金规模有限,造成激励对象的资金压力,使得股权激励部分地失效。

(5)股票市场不完善。我国股票市场起步较晚,尚处于接近弱有效市场阶段,上市公司质量低下, 政府过度干预市场运行,中介机构缺乏独立性与透明度,机构投资者所占比例偏低, 市场投机色彩浓厚,股价高低与公司盈利相关度低。

(6)公司治理结构不完善。

(7)股权激励过度。

三、上市公司实施股权激励机制的完善措施

1.完善股权激励制度。要认真分析股权激励中存在的问题,学习和借鉴国际惯例,为推进股权激励的发展创造更良好的环境。

2.建立健全相关的法律、法规、政策。实施股权激励机制需要一系列的法律法规对参与主体、有效性等予以规范指导,使股权激励机制的实施有章可循、有法可依。另外,还要加强对上市公司实施股权激励机制的监管、会计等方面的法律建设。

3.建立科学民主的业绩考核。除财务指标这一定量指标外,还应设计必要的定性指标,即考核被激励对象的品德、执业能力、职业水平等。另外,必须将业绩考核制度纳入公司内部控制制度体系建设中,以保证公司运作过程中各个环节的良性对接。

4.着力培育有效的证券市场。我国要大力加强证券市场建设,着重打击机构炒作、大股操纵等违法行为,同时减少政府的行政干预,强化信息披露,禁止幕后交易事项,加强监管,提高上市公司质量,使股价能够正确反映公司经营业绩,同时也可以保证股权激励机制的有效实施。

5.完善公司治理结构。完善独立董事制度,引进外部董事,建立以董事会为中心的公司治理结构。从产权制度出发,加快股权结构多元化的改革,推行“多股制衡”的公司治理结构,从而实现长期目标。

6.避免股权激励过度。控制速度是监管部门对于上市公司股权激励方案的一个原则。然而就像当初的国有企业改制一样,股权激励不能搞一刀切。具体情况具体分析,选择做任何事情都要进行利弊权衡。监管层要加大监管力度,严格把关,把股权激励的风险降到最低。

股权激励作为一种创新的激励机制,不仅可以大大提高职工的主动性,也有利于构造公司科学规范的法人治理结构。但这种股权激励更多的还是应该适用于那些行业成长性及整体业绩良好的高科技企业和中小企业板块。总之,要慎重用好股权激励,这对于进一步完善现代企业制度,加快我国经济的发展都具有十分重要的意义。

参考文献

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IPO企业多数处于快速发展阶段，随着企业规模不断壮大，许多老板们逐渐意识到：人心散了，队伍不好带。IPO又是个“磨人”的过程，尤其需要员工与企业“风雨同舟”，于是老板们就谋划通过实施股权激励来“绑定”核心员工，确保其为股东长期利益服务，同时也为大家熬过IPO过程打一剂“强心针”。但是老板们没有意识到，由于涉及股份支付费用化会计处理、股份支付税负等问题，股权激励的实施亦可能对公司IPO申报、激励效果等造成较大不利影响。笔者分析了近年来IPO过会的相关企业案例，结合多年的实践经验及法规要求，就IPO企业实施股权激励方案的财务影响及方案设计时应考虑的问题进行探讨，以期对IPO企业有所帮助。

股权激励谁买单

在实务中，IPO企业通常通过以下两种方式来完成股权激励行为：

第一，通过对激励对象实行较低价格的定向增发，低于公允价值的这部分差额是企业的一种“付出”。

第二，企业的创始人（即大股东）通过较低的转让价格向激励对象进行股权转让。这种方式似乎是大股东自身的“付出”，与企业无关，实则不然 。

上述两种方式本质上同时具备股份支付的两个特征。其一公司通过股权激励换取了企业员工提供的服务；其二公司所换取的服务存在一定的对价，即前述“付出”，且该“付出”是可以计量的，简单地说，就是激励对象所支付的“购买成本”与外部PE价格（公允价值）存在的差价。可见，股权激励实际为企业职工薪酬之一，在它发挥激励作用的背后，企业或大股东以低价出让股份的形式承担了一定的“隐性”成本，但许多老板往往没有意识到。

股权激励有多贵

股权激励对老板们而言，不仅仅是账面股份的减持或稀释，更大的代价是其“股份支付费用化处理”引发的财务影响。按照《企业会计准则第11号—股份支付》的相关规定，IPO企业股权激励如满足股份支付的条件，则应将企业实施激励的股权公允价值与受让成本间差额部分费用化处理，减少股权激励当年度的利润总额。笔者分析整理了2010年7月IPO重启以来过会的企业在上市前实施股权激励的会计处理情况。其中，2010 年以来尤其是从 2011年下半年开始，除创业板企业外，其他IPO申报企业大部分都按照《企业会计准则第11号—股份支付》的要求对上市前的股权激励作为股份支付进行了费用化处理，计入费用的小则几百万元，大则一亿多元。在股份支付会计处理规定方面，对于申报创业板的IPO企业并无特殊规定。根据目前的监管动向，创业板的IPO企业今后在股权激励处理方面应与主板、中小板一致，即应计入企业相应期间的费用。

另外，中国证监会“首发管理办法”对IPO企业的财务盈利指标以及成长性有着较高的要求。尽管实务处理上证监会允许把股权激励的费用计入非经常性损益，但是在 IPO审核中对企业盈利指标的要求都是以扣除非经常性损益前后净利润孰低的原则来计算，若股权激励设计不当有可能对IPO申报产生严重影响。

那么，该如何合理设计股权激励方案，达到企业、股东及员工的共赢呢？

股权激励路在何方

IPO企业实施股权激励时应重点关注以下四个因素，以设计出“性价比”较高的股权激励方案，既能为激励对象提供有“含金量”的对价，又能最大程度上保护企业及股东的利益，实现真正的共赢。

实施时机—股权激励时机选择不当，有可能带来管理费用的大幅增加导致公司不再满足上市的业绩条件。解决这一问题最有效的办法就是将股权激励时间尽可能提前，如果股权激励发生在申报期的早期，只要不导致公司亏损或申报期累计利润达不到申报条件，反而会使申报期的财务数据显示出较好的成长性。如果发生在申报期最后阶段，比如最近的一年又一期突击入股，则不仅会让监管部门对突击入股的动机产生怀疑，增加中介机构的核查工作量，也将直接影响公司的关键财务数据，对公司业绩的成长性带来压力。当然，也有企业提出是否可以考虑将股权激励安排在上市后再来实施，但从现有监管法规及实务案例来看，不管是采用限制性股票或股票期权，对于激励计划中的行权价格、行权条件均有更为“苛刻”的规定。近3年已有神州泰岳、兆驰股份、中能电气等30家左右上市公司由于股价跌破行权价或业绩下滑导致股权激励计划“泡汤”。

因此，股权激励的实施时机尽量选择在IPO改制前，越早越好，且与引入PE时点间隔一定的时间，以对公司申报期业绩成长性影响最小化。实务中，如股权激励实施时间靠近引入PE时点且PE价格较高时，为了降低其财务影响，在计算股份支付时可借鉴日出东方太阳能股份有限公司的做法，采用收益现值法对股权激励时点公司整体进行评估作为股份支付公允价值的计价依据。

授予价格—股权激励所采用的价格一般有面值、账面净资产值或市场价格（PE入股价格或市场上同类其他企业的 PE 价格）等。实务中经常出现两种“尴尬”局面：第一，采用面值或低于每股账面净资产的价格入股，这会摊薄公司的每股净资产，损害老股东的利益，需要老股东做出较大的让步与付出；第二，采用外部PE 的价格入股，这种方式很难让激励对象感受到来自公司的“实惠”，容易导致激励方案实施失败。可见，以每股账面净资产、或者略高于每股净资产的价格入股是激励对象可以接受的，授予价格低于外部 PE 入股价格的幅度越大，激励对象所感受到的激励力度也就越大。

因此，股权激励授予价格应在每股净资产的价格与市场价格之间，且实施时间越靠近申报期，其价格应越接近于“市场价格”。

授予方式—近年，许多创业板企业上市后高管纷纷辞职，难逃减持套现嫌疑，这与股权激励的出发点是背道而驰的。因此，许多企业通过设立持股平台的方式完成股权激励，以加强公司对于激励对象的控制，保证激励对象的稳定性。对企业及老板们而言，在选择个人直接持股或通过持股平台间接持股方式时，需要了解两种方式下激励对象减持便利性及限售期存在着较大的差异。

个人直接持股时，激励对象在限售期满后可在二级市场自由流通减持，除非激励对象为“董、监、高”，其减持行为则受到法规的严格限制。《公司法》规定：“董、监、高”在任职期间，每年转让的股份不得超过其所持有公司股份总数的25%，所持公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让。同时，交易所也就上市公司“董、监、高”买卖本公司股票特别是离职后减持比例和期限有着更为严格的要求，尤其是创业板企业。

设立持股平台公司（或有限合伙企业，下同）间接持股时，激励对象在限售期满后减持时需要通过持股平台公司来完成，操作上没有直接持股时方便和自由。但该方式下，持股平台公司转让上市公司股份的锁定是根据持股平台的上市承诺，目前法规对持股平台没有追加锁定期，且其减持行为亦没有额外的交易所限制。此外，持股平台的股东转让平台公司股份目前亦未有明确的法律限制。

可见，采用间接持股方式更为灵活，其退出机制所受到的法律限制较少，但对激励对象而言，直接持股时其减持的“自由度”较大。企业可根据激励对象的范围、激励目的等对授予方式进行灵活安排。

股权激励的税负考虑—实务中，高额的股票减持税负也常常让老板与员工们“一声叹息”。在股权激励背后，企业为换取员工服务的对价实际为大股东与员工“博弈”的结果，其“对价”相对固定，因此未来减持税负越高则意味着企业需要支付的“税前对价”越高。因此，对老板们而言，在设计股权激励方案时也需要考虑未来减持税负的影响。

结合现行国家税务法规及各地方政府出台的实施意见，笔者对个人直接持股、设立有限合伙企业持股平台 ，以及设立有限责任公司持股平台三种方式下未来减持税负进行了测算。

由此可见，激励对象个人直接持股时未来减持税负最低；在间接持股方式下，激励对象作为有限合伙制企业的有限合伙人（LP）间接持股的形式未来减持税负较低。在现有法规及政策范围下，IPO企业更多倾向于成立有限合伙企业持股平台形式完成股权激励。在持股平台中，IPO企业实际控制人或授权代表作为普通合伙人、激励对象作为有限合伙人，以实现企业、创业家与激励对象间的共赢。

另外，股权涉及到控制力，股权过于分散不利于企业家对企业的控制。现代企业的股权治理结构，实际上是决策的“民主”和“集中”问题。“民主”的决策和权力的制衡，对企业平稳发展、少犯致命错误当然非常重要，但这种“民主”更适合于具有相当规模的成熟企业。对于处于发展期的创业企业，决策的效率是第一位的，企业必须有一个坚强的权威核心，否则难以成功。国内知名的成功企业，如联想、海尔、万科、华为，在相当长的发展过程中，决策都是比较“集中”的，企业达到相当规模后才逐步“民主”。股权分散不利于权威的形成，大家都会有“搭便车”的心态，关键时候就没有人起来担当，因此创业企业在创业之初就需要通盘考虑股权问题。

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    论文关键词 创业板上市公司 股权激励 法律规制

    肇始于美国的股权激励制度被视为上市公司给其高管的“金手铐”,一直以来对吸引和留住人才有着非常重要的刺激作用。据wind数据显示,自2010年4月探路者在创业板第一个推出股权激励计划以来,整个创业板市场共有约102家上市公司推出了股权激励计划或拟订了股权激励计划草案。可见,创业板上市公司选择股权激励热情高涨,但显现出来的问题也不少,高管激励后辞职套现的现象频发。创业板上市公司股权激励对公司治理有何正负效应?股权激励的约束条件如何确定?如何有效规制股权激励,以切实有效保护所有投资者的利益?这些问题都需要进行现实思考和回答。

    一、创业板上市公司股权激励的法律内涵

    股权激励就是通过员工持有公司或者企业的股票,从而达到将公司的整体利益与员工的利益结合起来。这种激励机制旨在建立一种模式,使得经营者、员工以及企业之间存在约束机制。对于创业板上市公司来说,股权激励机制一方面可以调动内部员工的积极性,一方面可以吸引优秀的人才和投资人。与其他激励方式相比较,股权激励的时效性较强,对员工的激励作用较多,且能很好地整合公司内部的利益分配。考察各国创新型上市公司的股权激励方式,我们发现,目前国际上运用较多的股权激励方式有:股票期权、限制性股票、员工持股计划(ESOP)、虚拟股票、股票增值权、业绩股票、延期支付计划等。其中,业绩股票和虚拟股票属变通办法,股票增值权则激励效果较差且需要大量现金支出。因此,目前采用较多的是股票期权和限制性股票。

    二、创业板上市公司股权激励的效应分析

    (一)正面效应

    创业板上市公司实施股权激励具有以下正面效应:

    1.能够激励创业板上市公司的高管人员。通过给予公司高管一些股票期权或限制性股票,将公司的利益和高管的利益捆绑在一起,公司高管有了积极的预期,将极大地激发高管为公司谋发展的动力,而不是简单的辞职套现,从而防止公司高管损害公司和股东的利益。

    2.有利于改善公司治理。股票期权或限制性股票一旦得到行权或解禁,公司股权得到稀释和分散,股权集中化得到缓解,公司治理机构得到改善,从而提升了公司内部治理水平,进而董事会的结构也得以改善,独立董事得以真正独立的行使权利,这极大地消减了“一股独大”产生的弊端。

    3.有利于整合创业板上市公司的人力资源,提升公司的人力资本价值。股权激励机制将有利于公司吸引和留住大量的创新型人才,人才的优势就是公司的发展优势。其次,股权激励机制还能抑制经营者的短期行为,提高了公司运作的积极性和责任性,增加公司的利益以及提升公司的人力资本价值。

    (二)负面效应

    股权激励确实有着诸多正面效应,但如果不加以有效规制,也会产生较多负面效应:

    1.股权激励收入占薪酬比重过大会诱发新的道德风险。有些公司为了提高自身的经营效益,会使得高管的股权激励收入远远大于薪酬。这种方式将股票期权与高管的利益紧紧挂钩,就会使得股价越高,高管的利益越大,势必诱发高管道德风险,美化公司业绩,粉饰公司财务报表等事件就会发生,影响公司的长远发展。

    2.如果股权激励机制运用不当,会使得股权激励与公司长期业绩目标脱钩。股权激励的初始目的是通过给予高管股权期权促使高管和公司利益共享、风险共担,从而降低代理成本,实现股东利益最大化。但在实施过程中,公司在很大程度上偏离了为股东创造价值的方向。如一些公司在出台的股权激励计划中规定,当股市处于牛市背景下的时候,即使公司相对于同行业来说表现很差,但是管理层也能从股票期权中获得利益,但是这种利益获得与公司的经营状况无关。此外,很多创业板上市公司对其股权激励的后续约束规定很少,使得公司高管能很自由地转让激励的股权套现,背离股权激励的初衷。

    3.股权激励将导致利润操纵、内幕交易和股价操纵问题频发。为了获得行权,公司高管将有动机通过操纵公司利润来实现其目的。在实践运行中,具体行为表现为:行权及授予条件、计提奖励基金、追求短期利润,选择高风险投资、制造稳步增长的业绩。其次,上市公司实施股权激励对公司及外部投资者而言都是重大利好信息,很多时候,公司高管和相关合谋者利用股权激励信息从事内幕交易,操纵公司股价,从中谋取非法利益。

    三、创面板上市公司股权激励的规制缺漏及对策分析

    (一)规制缺漏

    层出不穷的上市公司财务舞弊事件的发生显示,上市公司实施股权激励恰恰正是财务舞弊的重要手段之一。因此,强化对上市公司股权激励的法律规制一直以来是各国证券立法者和监管者的重要工作之一。我国推出创业板时,除了强化《公司法》、《证券法》的法律规制效能外,还先后出台了众多有关创业板上市公司各个方面的法律法规、部门规章和交易所规则。但仔细考察后发现,现行关于股权激励的相关规定只是散见在《上市公司股权激励管理办法》(以下简称《办法》)、《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)第11章第9节中,并没有明确规范创业板上市公司股权激励的相关规则。可见,对于股权激励的法律规制存在着很多缺漏:一是立法滞后和缺失。创业板市场本来存在的潜在风险比较大,加上股权激励存在的不完备性,使得创业板上市公司的股权激励立法滞后和薄弱,针对创业板上市公司的股权激励没有专门立法。二是股权激励的非法信息披露的法律责任规定不明确。虽然现有规定要求股权激励计划的实施必须及时进行信息披露,但信息披露义务人如果没有依法、合规进行信息披露,相应应承担的法律责任却没有明确规定,这使得非法信息披露难以得到应有惩处。三是规制方式和处罚缺失。如何对创业板上市公司违法进行股权激励进行规制监管,如何追究违法者的法律责任,目前都存在漏洞和缺失,这给监管带来巨大风险。

    (二)规制对策

    面对前文所述的规制缺漏,笔者认为,应从以下几个方面来加以强化和完善:

    其一,推进和完善创业板上市公司股权激励的立法规制。针对立法滞后和相关制度缺漏,当前必须加快专门针对创业板上市公司股权激励的立法,制定专门规则来应对创业板上市公司股权激励存在的问题。由于创业板上市公司与主板、中小板上市公司存在较多不同,尤其是在创新性方面,因而其对人才的要求较其他公司更高,因此创业板上市公司的股权激励制度设计与主板、中小板要有所区别,这就要求推进其区别化立法。

    其二,严格限定创业板上市公司股权激励的对象范围和行权条件。首先,创业板上市公司对哪些公司员工进行股权激励,其激励的对象范围必须在相关规则里严格限定,避免各上市公司各自为政,混乱实施,从而影响股权激励制度的正面效应发挥。目前来看,创业板上市公司的股权激励对象应限定如下:上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术(业务)人员,以及公司通过公司章程确认的应当激励的其他员工。其次,对于股权激励给予的限制性股票或股票期权行权或解锁的条件必须通过法定规则加以限定,严格规定行权的时间、行权股权或股票的数量、比例等,防范内部人通过股权激励进行利益输送损害公司和中小投资者的利益。

    其三,强化和完善创业板上市公司股权激励的信息披露。股权激励计划的制定、行使都是由公司管理层掌控,而激励的对象又大多为公司管理层,因此股权激励的正当性、合理性只有通过充分、及时的信息披露来确认和保护。创业板上市公司为了确保管理层制定的股权激励计划得以妥当实施,往往在利益的驱动下,操纵行权价格。在实施过程中,公司有可能在股权激励计划草案公布前隐瞒自身的利润,从而达到打压股价的目的,而等到股价将到最大限度的期权认购成本时就把之前所隐瞒的利润挪移到当期行情,从而促使股价提升,这样一来公司高管将获利不菲;甚至不排除公司高管利用职权之便向激励对象提供财务支持或者其他的虚假行权,进行利益输送。因此,及时、全面地信息披露尤为必要,这些信息披露主要包括股权激励计划、授予以及接触锁定、虚假行权等重要环节的信息披露等。为防范虚假行权,应对激励对象的现金认购行为进行充分披露,实现对整个股权激励的监督。

    其四,改进对创业板上市公司股权激励提供中介服务的机构的监管。《办法》规定,上市公司拟订股权激励计划应聘请会计师事务所、律师事务所等中介机构提供专业的会计、法律服务,必要时还可以独立聘请财务顾问对公司的股权激励计划发表意见。如果这些提供专业意见的中介机构发表虚假或者误导意见的话,将会受到相应的处罚。可见,这些中介机构也是股权激励的重要监管力量。因此,从强化监管来看,对中介机构的独立性、公正性应加以监控,防范中介机构在提供服务时被收买而提供虚假的意见。同时,引入中介机构评级分类制度,利用惩罚机制加引导机制对为创业板上市公司提供服务的中介机构加以监管。

    其五,健全和强化创业板上市公司股权激励的税收机制跟进。在税收机制上,我国国家税务总局于2009年8月颁布出台了《关于股权激励有关个人所得税问题的通知》(国税函[2009]461号),对上市公司股权激励的个人所得税问题进行了明确规定。该通知规定,因股权激励取得的股票增值权所得和限制性股票所得应缴纳相应个税,并详细规定了应纳税所得额的确定、应纳税额的计算方式、纳税义务发生时间等。但仔细考察发现,根据该通知的要求,上市公司的股权激励通常要适用45%的最高税率,纳税义务产生的时点比较早,关于股权激励延缓纳税的优惠政策目前也仅针对高管。这种政策安排在一定程度上产生了负面效应,众多股权激励对象只得通过集中出售股票来获得资金去缴纳税款。显然这严重背离了股权激励的长期激励目的,也不利于创业板市场的健康发展。因此,应对该税收政策进行适当修正:一是借鉴美日等成熟资本市场的普遍做法,适当延后股权激励纳税义务产生时点,将时点调整为实际出售时,即股票实际出售以后,获得激励的人员才需要纳税;二是扩大纳税优惠的适用对象,高管以外的普通员工也可享受纳税优惠。

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[关键词]股权激励；盈余管理；上市公司；修正Jones模型

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.16.062

1 引 言

股权激励机制最早在20世纪50年代产生于美国，20世纪90年代初期才被引入中国。2005年，我国国有企业实行股权分置改革，随后颁布了一系列股权激励政策，使得股权激励机制在我国上市公司中被逐渐推广。股权激励制度兴起的初始目的是为了使所有者与经营者利益趋同。但是由于委托―问题而导致的信息不对称问题迟迟不能解决，管理层利用职权与信息便利进行盈余管理的问题频频出现。

在国外学者的研究中，Bergstresser 和 Philippon[1]（2006）的研究结果表明，高管通过股权激励获得的收益占总薪酬的比例与公司盈余管理程度正相关。Goldman 和 Slezak[2]（2006）的研究结果表明，股权激励有双重效应，股权激励能够促使CEO努力工作，但同时也有可能诱发CEO为谋取私利进行盈余管理。当CEO通过进行盈余管理谋取的私人利益显著大于其付出的成本时，股权激励程度与盈余管理水平显著正相关。在我国学者的研究中，赵息、石延利等[3]（2008）的研究结果表明，股权激励提高了管理层进行盈余管理的动机。李春景、李萍[4]（2009）的研究结果表明，在股权激励计划实施前，高数量激励股权的意愿可能诱发更加严重的盈余管理。肖淑芳等[5]（2009）的研究结果表明，管理层倾向于在股权激励计划公告日前的三个季度实施负向盈余管理，而在股权激励计划公告日后进行正向盈余管理。何凡[6]（2010）的研究结果表明，激励股本占总股本比例越大，股权激励实施前盈余管理程度越大。谢振莲、吕聪慧[7]（2011）的研究结果表明，受到激励的董事的比例与盈余管理水平显著正相关。于卫国[8]（2011）的研究结果表明，高管持股的市值与操纵性应计利润显著正相关，而与线下项目不存在显著相关关系。丁飞[9]（2011）的研究结果表明，股权激励方案中涉及的要素，包括激励股权数量、激励标的物的来源、行权价格、行权时长等，都有可能诱发管理层的盈余管理行为。管理层为了谋取私利，会根据要素特征的不同对财务数据采取不同方式进行操控。苏冬蔚，林大庞[10]（2012）的研究结果表明，实施股权激励的上市公司减弱了该公司CFO的股权及期权占总薪酬比例与盈余管理间的负相关性。毕晓方，韩传模[11]（2012）的研究结果表明，上市公司的盈余质量在实施股权激励计划后明显降低。管建强，王红领[12]（2012）的研究结果表明，资产负债率、净资产收益率、第一大股东股权占比与盈余管理程度显著正相关，而董事会的规模与盈余管理程度呈倒U形关系。刘琳[13]（2014）的研究结果表明，预留股份的比例与管理层盈余管理水平呈正相关关系。股权激励一方面可促进企业进行适当程度的盈余管理，进而提高会计盈余管理信息的关联性；另一方面也可能会引发盈余管理不完备性契约，诱发管理层过度盈余管理从而有损企业长远利益。

由以上前人研究成果可知，国内外大多数学者均认为不合理的股权激励方案会提升管理层进行盈余管理的动机。与此同时，前人的研究中也存在一定局限性：一是一些学者选择样本过少，结论缺乏代表性；二是大多学者仅研究了股权激励方案实施过程中的盈余管理的程度，未考虑股权激励计划草案公布前管理层盈余管理情况。

从2010年起，我国实行股权激励的上市公司数量大幅增加。然而由于股权激励方案设计不合理，往往诱发高管的利己行为。因此，如何完善股权激励机制，使其在发挥股权激励的最初目的的同时减少对盈余的负面影响，是一个值得探讨、研究的问题。本文深入分析了股权激励计划公布前一年管理层对盈余的操纵行为，以及股权激励计划草案公布以后股权激励程度与盈余管理程度的相关性，为我国企业改善治理结构、建立更加全面有效的股权激励制度提供了一定借鉴。

2 理论分析与研究假设

由于股权激励方案往往有较为严格的业绩要求，包括营业收入增长率、ROE、净利润增长率等指标。而管理层为了得到高薪资报酬，往往会在股权激励草案前一年进行负向的盈余管理，从而使基准年度绩效水平较低，大大降低股权激励实施后的行权难度。同时，管理层希望通过负向操纵盈余，降低公司二级市场股票价格，进而获得较低的行权价。基于此，本文提出假设1。

假设1：管理层为实现自身利益的最大化，会在股权激励计划草案前一年进行负向盈余管理。

股权激励计划使得管理层也有机会共享公司的剩余财产。股权激励契约中规定的条款表明，激励性报酬往往与管理层的经营业绩挂钩，如果公司业绩良好，管理层便得到丰厚的报酬；如果公司业绩欠佳，管理层的报酬则会付诸东流。在我国弱式有效的资本市场的条件下，管理层与所有者信息不对称的现象仍较为严重。管理层追求个人利益进行盈余管理是作为“经纪人”在机会主义观主导下自利行为的必然结果。因此，在股权激励实施过程中，在其他条件不变的情况下，激励股权占总股本的比例越大，即激励程度越大，则管理层通过股权激励获得的收益占总薪酬的比例就越大，进而管理层进行盈余管理谋求个人利益的动机就越大，管理层进行盈余管理的程度也就越大。基于此，本文提出假设2。

假设2：股权激励程度与盈余管理程度呈正相关关系，股权激励程度越高，上市公司盈余管理程度越大。

3 研究设计

3.1 样本选择与数据来源

本文实证研究选取的初始样本是2014年股权激励草案公告的193家沪深两市A股上市公司。在采集资料后加以整理，为了确保数据的有效性，对样本做以下处理：剔除金融及保险行业上市公司；剔除2014年IPO的上市公司；剔除数据残缺或披露信息不全的上市公司；剔除净资产收益率和资产负债率异常的上市公司；剔除ST、*ST的公司，以及近10年中由会计师事务所出具过保留意见、无法表示意见或否定意见的上市公司。经过筛选后，我们最终获得了2014年股权激励计划草案且基准年度为2013年、样本规模为176家的沪深两市A股上市公司的样本。

4.3 股权激励与盈余管理相关性实证检验

4.3.1 描述性统计

根据变量定义表1，用Excel计算出2014年样本各变量的值，并对各变量进行基本描述分析，见表6。

首先分析解释变量：衡量股权激励水平的激励标的物/公司总股本（RATIO）极小值为0.89%，极大值为4.88%，均值为3.14%，说明我国上市公司股权激励程度还比较低。衡量股权激励水平的样本公司金额最高的前三名高管的报酬总和的自然对数（LnTOP）在12.227～16.198，转换成金额最高的前三名高管报酬总和就是在204229.57～10831834.55，最大值为最小值的53倍左右，说明样本公司的高管报酬比较悬殊。

其次分析被解释变量：由表6可以看出，样本公司总资产规模的自然对数（LnSIZE）最小值为19.977，最大值为26.155，如果转换为资产规模总值，最大值将会高于最小值10倍左右，样本公司之间资产规模还是相差比较悬殊的；并且其均值为21.9309，在整个上市公司资产规模中处于中低水平，说明上市公司规模较小，在公司治理方面比较灵活，管理层进行盈余管理的动机更大。从公司财务杠杆来看，资产负债率（DEBT）最小值为4%，最大值为81.4%，资本结构相差很大，其均值为38.36%，说明大多数公司的资本结构倾向于稳健结构，总体来说公司财务风险不高，债务契约对公司压力不大。从第一大股东持股比（BLOCK）来看，最小值为5%，最大值为82%，相差悬殊，均值为33.26%，说明大部分实施股权激励的上市公司股权结构较为集中。从净资产收益率（ROA）来看，资产收益率最小的公司处于亏损态，盈利水平为-4%，而资产收益率最大的公司盈利水平高达24%，均值5.87%，业绩方面表现出的差异可能会导致业绩较差的公司通过盈余管理来掩盖自己的真实亏损情况。从管理费用（EXP）来看，最小值为16.82，最大值为22.77，均值为18.9445，可见实施股权激励的公司对管理费用方面的开销相对较少。

4.3.2 Pearson检验

为了避免解释模型的建立过程受多重共线性的影响，本文在进行线性回归分析前，首先对全部拟使用的解释变量和控制变量进行相关性分析。用简单相关系数检验方法对变量之间的多重共线性问题进行度量。用SPSS18.0进行Pearson相关分析，见表7。

根据Pearson相关分析原理：Pearson相关系数的绝对值小于等于0.3时，两变量微弱相关；其绝对值大于0.3同时小于等于0.5时，两变量低度相关。基于此对Pearson相关性分析结果进行分析：

从表7中可以看出，盈余管理程度DA和股权激励强度RATIO之间的相关系数为0.216，在0.01水平上显著正相关，因此盈余管理程度与股权激励程度呈正相关，与预期一致，从定性角度初步验证了假设2。

通过表7变量相关性分析结果可以看出，这8个变量两两之间存在相关性，且一些变量之间相关性较为显著。比如，前三名管理层薪酬总额的自然对数和公司规模、管理费用的相关系数较大。但总体来看，自变量之间相关性并不太大，相关系数的绝对值最大值为0.447，可见相关系数的绝对值均远小于1，可认为自变量间不存在严重的多重共线性问题，因此不会对构建的模型的回归结果造成不利影响。

4.3.3 回归分析

利用整理后的数据用SPSS18.0进行回归分析，假设各变量之间存在线性关系，按式（6）建立回归方程，见表8。

对多元线性回归结果进行分析。首先对模型进行拟合优度分析：虽然R-squared为29.2%，Adjusted R-squared并不是很高，不过与前人的统计结果相当。考虑其原因，可能是因为股权激励并不是对可操纵性应计利润DA产生影响的唯一因素，所以拟合度不高也是正常的。并且根据计量经济学的分析，样本容量的多少以及变量的多少也会影响模型的拟合优度检验。

下面再看F检验结果：F检验用来检验被解释变量与解释变量之间是否存在线性关系，F值越大说明解释变量造成的被解释变量的变动要大于随机因素对被解释变量的影响。我们得出该模型F值为2.473，对应的p值为0.035，在显著性水平为0.05的假设条件下，方程具有统计学意义，从而说明该回归模型的线性关系是显著的，即通过该模型可以反映被解释变量与解释变量之间的关系。

再对解释变量与控制变量的显著性进行分析：衡量股权激励水平的激励标的物/公司总股本（RATIO）、衡量股权激励水平的样本公司金额最高的前三名高管的报酬总和的自然对数（LnTOP）、资产负债率（DEBT）、第一大股东持股比（BLOCK）、净资产收益率（ROA）均通过了置信水平为0.1的显著性检验，不过显著性水平普遍不是很高。样本公司总资产规模的自然对数（LnSIZE）和管理费用（EXP）没有通过置信水平为0.1的显著性检验。

因此，剔除LnSIZE和EXP两个变量，保留RATIO、LnTOP、DEBT、BLOCK、ROA五个变量，重新构造模型对盈余管理程度进行检验分析。

由新模型的回归结果，我们发现，剔除了LnSIZE和EXP两个变量后，模型的R-squared，Adjusted R-squared均有明显提升，说明剔除后拟合优度好于剔除前的拟合优度。且F值明显变大，p值明显变小，且通过了显著性水平为0.01的显著性检验，说明了剔除后得到的新回归方程更加显著。通过观察自变量的回归结果，可知解释变量RATIO和控制变量LnTOP、DEBT、BLOCK、ROA均通过了显著性水平为0.01的显著性检验，远远好于没有剔除变量时通过0.1的置信水平，这表明这五个变量对实行股权激励的上市公司的盈余管理程度有显著的影响。

5 研究结论与政策建议

本文针对股权激励计划草案披露前一年管理层的盈余管理行为进行研究，结果表明，管理层为实现自身利益最大化，会在股权激励计划草案前一年进行负向的盈余管理；股权激励程度与盈余管理程度呈正相关关系，股权激励程度越高，上市公司盈余管理程度越大。我国的股权激励制度还不够完善，仍处于探索阶段，需要相关政策的建立以抑制高管盈余管理的行为。对此提出以下政策建议。

5.1 完善股权激励机制设计

在设置考核指标上，可以考虑引入经营者难以操纵的经营性损益项目作为衡量指标；在股权激励的期限设置上，适当将现阶段采用的等待期、限售期、行权期和有效期加以延长，以使经营者更加关注企业的长期发展；同时，在设计针对经营者的激励机制时，也要考虑约束机制对经营者执行效率的影响，要使二者相辅相成，尽可能发挥股权激励在公司治理上的积极作用。

5.2 建立健全经理人市场

对于完善的经理人市场，可以通过对职业经理人信用、能力、履历进行跟踪记录，减少职业经理人与外部股东之间的信息不对称现象，对职业经理人形成一种无形约束，从而促使其自觉遵守市场规则，从自身信用建立和公司长期利益出发努力工作，降低“道德风险”。

5.3 协调发挥企业内部和外部的监督作用

从企业内部的角度分析，可以通过公司股权结构多元化，增强薪酬委员会及审计委员会的独立性，建立健全有效的监事及独立董事问责、监督机制，真正发挥企业内部的监督与约束作用。从企业外部的角度分析，一方面，可以进一步完善现行会计准则以及相关法律法规，缩小因制度不健全而为管理者进行盈余管理创造的空间；另一方面，可以强化信息披露机制，不仅可以减弱股东与管理者之间信息不对称的现象，还将有助于资本市场效率进一步提高。

参考文献：

[1]Bergstresser D.，Thomas Philippon.CEO Incentive and Earnings Management[J].Journal of Financial Economics，2006，180（3）：511-529.

[2]Goldman Eitan，Steve Slezak.An Equilibrium Model of Incentive Contracts in the Presence of Information Manipulation[J].Journal of Financial Economics，2006，80（3）：603-626.

[3]赵息，石延利.管理层股权激励引发盈余管理的实证研究[J].西安电子科技大学：社会科学版，2008（3）.

[4]李春景，李萍.基于上市公司管理层股权激励的盈余管理问题研究[J].经济师，2009（11）.

[5]肖淑芳，张晨宇，张超，等.股权激励计划公告前的盈余管理――来自中国上市公司的经验证据[J].南开管理评论，2009（4）.

[6]何凡.股权激励制度与盈余管理制度――基于中国上市公司的经验证据[D].武汉：中南财经政法大学，2010.

[7]谢振莲，吕聪慧.管理层股权激励对盈余管理的影响研究[J].财经研究，2011（6）.

[8]于卫国.股权激励的盈余管理效应研究[J].生产力研究，2011（1）.

[9]丁飞.我国上市公司股权激励负面效应研究[D].兰州：兰州理工大学，2011.

[10]苏冬蔚，林大庞.股权激励、盈余管理与公司治理[J].经济研究，2010（11）.

[11]毕晓方，韩传模.股权激励报酬契约与盈余质量的关系研究[J].审计与经济研究，2012（6）.

篇10

关键词:企业管理层;风险薪酬设计EVA;年度奖金;期股期权

引言

EVA指标作为一种方兴未艾的新型财务评价指标,在国内外企业界得到了广泛的应用,同时,EVA指标确认权益资本成本的新理念也吸引了学术界的目光,成为经济学与财务管理学关注的一个重要问题。另一方面,由于业绩评价标准的变化,使得企业员工薪酬设计的思路也在发生着重要的变化,EVA指标与企业员工薪酬设计的关系问题成为一个迫切需要解决的问题,特别是如何以EVA指标为依据合理设计管理层人员薪酬,则更成为一个需要在已有研究基础上继续深入研究和加以及时解决的问题。本文试图对此问题作一分析。

一、几个基本概念的界定

为以后面讨论的方便,本文首先界定几个基本概念

(一)企业管理层

企业管理层主要是指在各类企业中专职从事企业内部各项管理活动的人员,包括高层管理者(例如董事长、总经理、董事会成员等)、中层管理者(例如部门经理等)和一般管理人员(例如基层负责人)。

(二)风险薪酬

企业管理人员的薪酬是对其体力与智力消耗的回报,大致由两大部分构成:一部分与其业绩无关,只与特定岗位相关,一般保持固定;另一部分与其业绩密切相关,随业绩的变化而变化。本文将后一部分薪酬称作风险薪酬。

二、企业管理层风险薪酬结构分析

为了有效激励管理者,国内外企业提出形形的风险薪酬设计思路。但概括起来主要由两部分组成:

(一)企业内部业绩风险薪酬

综合而言,常见企业内部业绩风险薪酬形式主要有:

1、年度奖金。企业一般根据自身的经济实力与经营目标等因素,来设计管理者年度奖金制度。企业通常会设计一套年度业绩考核制度,而制度的核心内容是建立一个能够量化(精确)的业绩评价指标体系。企业在每年年末,根据这一个评价指标体系来评价管理者的业绩,若管理者能达到指标的要求,则可获得相应的奖金;若未能达到,则减少甚至取消奖金,以此激励管理者的进取精神。

2、退休金计划。退休金计划即企业为了鼓励优秀管理者为企业长期效力,而与管理者签订的一种合约,而合约的核心内容一般是:根据管理者为本企业效力期限的长短,给予相应的报酬;甚至约定管理者若在本企业任职到期退休,则获得一笔高额(或最高级别)的报酬。这种薪酬制度本质上是一种长期的激励制度,目前主要在一些西方国家采用,但这种薪酬制度,也可为我国的企业在确定管理者人力资本价格时借鉴和参考。

(二)资本市场确定的风险薪酬

在规范的资本市场中,资本市场中公司股价的涨落与公司自身的业绩存在密切相关关系。因此可根据股市行情确定一种能够客观反映公司业绩水平的风险薪酬制度。近年来流行于西方国家的股票期权制度可为我国企业管理层风险薪酬设计提供借鉴,但是由于我市场环境、法制环境以及文化环境的局限性,使得西方完全意义上的股票期权制度难以立足,因而我国企业在实践中探索出了诸多变通模式:

对于企业内部业绩风险薪酬而言,以激励管理人员长期为特定企业效力的退休金计划一般只与其服务年限相关,而与其任职期间的业绩相关性很弱,所谓“风险”只在于因中途离职而损失的剩余“退休金”,因而相对于按年份、月份业绩水平而授予的年度奖金显然激励作用偏弱。因而选择年度奖金计划作为管理层企业内部业绩风险薪酬的一部分是一种明智的选择。

而借助资本市场行情的涨落激励管理人员的努力,无论采用何种具体方式,本质上都是一种期股期权激励。由于市场的客观性,使得这种对管理者风险薪酬的定价显然更为有力和可信。

因而可以认为企业管理层风险薪酬结构由两部分构成:

企业管理层风险薪酬=年度奖金+期股期权价格

三、基于EVA评价的企业管理层风险薪酬设计模式的构建

由于企业管理层风险薪酬主要由年度奖金与期股期权两部分构成,而期股期权激励计划又主要涉及行权价格与行权数量两方面。因而企业管理层风险薪酬设计主要包括三个方面的问题:首先是引入EVA业绩评价指标,并以此作为确定管理层薪酬的依据;其次是管理层期股期权行权数量的确定;最后则是管理层期股期权行权价格的确定。

(一)引入EVA业绩评价指标

对企业管理层实施年度奖金及期股期权制度的初衷是对管理层予以长期激励。那么只有将管理层的全部风险薪酬与激励对象的业绩相联系,才能促进管理层的经营行为及目标与股东利益之间实现“激励共容”。EVA作为一种国际上运用广泛的评价指标,其能够实现管理层与股东利益一致性的理论假设已得到诸多学者实证分析的证实。Reichlestein的研究证实,若给定一系列的假定条件,则基于剩余收益型的业绩评价指标的激励成本不大于任何现金流量型业绩评价指标的激励成本。Wallance选取了40家运用EVA指标作为激励薪酬基础的公司,将其与另外一组以传统财务指标作为激励薪酬基础的公司进行了对比研究,发现前者比后者更能减缓股东与管理层的委托-矛盾,其市场综合业绩大大高于后者。Dutta建立的多阶段委托-模型证明以EVA指标为代表的剩余收益型业绩指标能够满足“激励共容”的要求。Rogerson的研究也表明在一定的前提条件下,EVA指标的最大化能够同时实现投资项目净现值的最大化。而国内理论界与实务界对此问题的探索也得出了相似的结论(例如:张小宁、茅宁、孙国光、张炜等人的研究成果等等)。因此以EVA指标作为设计管理层风险报酬的依据是可行的。

(二)基于EVAA的年度奖金新方案设计

企业管理层由多个层级与多个具体岗位组成。因此对年度奖金方案的设计应当针对不同层级和不同岗位来进行。具体而言,企业可设计全面奖金计划,其中心环节就是设置年度业绩目标,该目标主要由两个基本指标决定:预期EVA增加值和目标奖金。即公司对相应年度的整体EVA应有一个估计,而针对不同的层级可设计不同的目标奖金,其依据就为各个层级、各岗位管理人员的基本工资薪金。

1、高层管理者年度奖金计划

企业高层管理者的绩效主要取决于整个公司的EVA绩效,而其年度奖金应与公司业绩紧密相关,为此可引入公司绩效系数(简单地说就是公司层面完成既定绩效目标的程度,其中绩效均以EVA衡量)概念。假设高层管理者的目标奖金为基本工资的N,而公司绩效系数为P,基本工资为S,则

高层管理EVA奖金=S×N×P①

2、部门管理者年度奖金计划

企业部门管理者的绩效主要取决于整个公司的EVA绩效和本部门的绩效水平,而其年度奖金应与公司业绩与部门业绩紧密相关,为此可在引入公司绩效系数的基础上引入部门绩效系数(简单地说就是部门层面完成既定绩效目标的程度)概念。假设公司绩效系数为P1,部门管理者的目标奖金为基本工资的N2,而部门绩效系数为P2,基本工资为S2。.则

部门管理者EVA奖金=S2×N2×P2×P1(2)

3、一般管理者年度奖金计划

企业一般管理者的绩效主要取决于整个公司的EVA绩效、所在部门的绩效水平和个人绩效水平,而其年度奖金应与公司业绩、部门业绩和个人业绩紧密相关,为此可在引入公司绩效系数和部门绩效系数概念的基础上再引入个人绩效(简单地说就是基层个人层面完成既定绩效目标的程度)概念。假设公司绩效系数为P1,部门绩效系数为P2,一般管理者的目标奖金为基本工资的N3,而个人绩效系数为P3,基本工资为S3。则

一般管理者EVA奖金=S3×N3×P3×P2×P1(3)

(三)基于EVA的期股期权激励新方案设计

无论采取何种形式的期股期权激励,其相应方案所涉及的主要因素有两个:行权价格与行权数量。下面分别加以讨论:

1、期股期权激励行权价格的确定

不同层级、不同岗位的管理人员一般都与企业签订期股期权激励契约。在这类契约中,一般根据各类管理者所处层级和岗位的不同,确定初始行权数量与初始行权价格。在传统股票期权方案中,初始行权数量与初始行权价格往往是固定的,待接受股票期权的管理者购入再售出以获利。但由于这种传统股票期权激励方案确定的初始行权数量与初始行权价格往往是依据管理者的层级与岗位,而处于同一层级的管理者其潜能与贡献各不相同,因此应当设计以业绩变化为标准的浮动行权数量与浮动行权价格,以增强期股期权方案的激励功能。

(1)浮动行权数量的确定

由于引入了EVA指标作为绩效评价指标,因此可根据EVA指标的变动相应调整行权数量。

假设原始契约中初始行权数量为Q0,而第t期行权数量为Qt,则

其中ΔEVA表示第t期较之达成原始契约期的EVA指标的增量,而EVA0则表示达成原始契约期的EVA指标。

(2)浮动行权价格的确定

公司股东必定要求投入资本尽可能获得相应的回报,而前已述及,EVA指标是一种优于传统评价指标的指标,因此可以EVA指标作为衡量回报的标准。即引入股东权益资本成本收益率概念。假定股东权益资本成本收益率为Rs,则:

其中D表示股利总额,C表示企业筹资总额,f表示筹资费率,g表示股利增长率(假定不存在优先股股东)。

对于企业而言,为了有效激励各层次管理人员努力实现股东财富最大化,必定要求公司即时股票价格高于股东权益资本成本收益率,否则管理人员就不能获得期权收益,即

(7)

其中,P0代表原始契约中的初始行权价格,ΔEVA与EVA0分别代表EVA增量和达成原始契约期的EVA指标。

企业股价的上涨自然应当是各级管理人员努力的结果,但同时也不排除外部因素的影响,例如宏观经济运行走势、利息水平的变化、企业所处环境的变化等等。这些因素的存在使得公司股价不能完全取决于公司业绩,为此在确定浮动行权价格时还应剔除业绩因素以外其它因素的影响。

从理论上讲,每个企业股价的变动与该企业所处行业中其它企业的股价变动呈较强的趋同趋势。另一方面,在我国资本市场的板块效应非常明显,不同行业之间股价变化差异倾向比较明显。因此还必须与行业内可比公司的股价进行对比,因此应引入行业股价系数概念:假定行业股价系数为K,则

(8)

其中,K0、K分别代表本公司行权期内平均收盘价增长率和同行业全体可比公司行权期内平均收盘价增长率。即

(9)

(10)

除应考虑行业因素外,企业股价也受到股市大盘涨落的重大的影响,因此也应相应引入股指系数概念。该系数的计算可参考已有历史资料进行回归分析,即:

其中,P′代表本公司股票行权期末的平均收盘价,而P则代表股票行权初期的平均收盘价。P′代表同行业中全体可比公司期权到期日的平均收盘价,P代表全体可比公司期权行权期实的平均收盘价(以上平均值均通过简均计算得到)。

S′=δ×S+ε(11)

其中,S′代表股指系数,S代表股市大盘涨幅,δ代表本公司股票对整个市场的敏感程度,ε代表随机挠动项。

结合行业股价系数和股指系数,可以在剔除行业内全体可比公司股价和整个股市大盘涨落两个主要因素影响的基础上,给出修正后的企业管理人员期股期权激励模型。

(12)

四、结论

EVA作为一种被大量实证研究证明有效的评价工具,在设计企业管理层风险薪酬方案时成为确定风险薪酬的基本依据。而企业管理层的风险薪酬大致可由年度奖金与期股期权两部分组成。年度奖金可根据管理者所处的不同层级参考以EVA为核心的指标分别确定,而期股期权方案的设计则应突破传统的固定行权数量和固定行权价格的模式。依据企业以EVA衡量的业绩的变动不断调整行权数量和行权价格,同时针对我国资本市场的弱有效性特征,还应考虑板块效应和大盘涨落的影响,将其剔除,才能确定一个较为合理的企业管理人员期股期权激励模型。而以这种年度奖金与期股期权模式相结合为基础的风险薪酬创新模式,可以为企业管理层薪酬设计的实践提供一种具有较强可操作性的参考与借鉴。

参考文献:

1、Reichelstein, Providing managerial incentives: Cash flow versus accrual accounting [J]. Journal of Accounting Research, 2000(2)

2、Wallace, Adopting Residual income-based compensation plans: Evidence of Effects On Management actions, Working Paper University Of California Irvine, CA.1997

3、Dutta, Controlling Investment decisions: Depreciation and Capital Charges [J], Review of Accounting, 2002(7).

4、Rogerson, Inter-temporal costal location and managerial investment incentives: A theory Explaining the use of Economic Value Added as performance measure [J], Journal of Political Economy, 2003(4)

5、李小平,激励机制:股票期权与EVA奖金制度的比较分析[J],经济体制改革,2003(3)

6、张纯,我国激励机制的现状及引进EVA激励机制的对策[J],商业研究,2003(17)

7、刘敏辉,经理股票期权行权价格研究[J],财经论坛,2006(2)