期货交易稳定盈利的模式范文
时间：2023-12-27 17:43:21
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从2007年以来,市场大蒜价格频繁出现“过山车”态势。2007年、2008年蒜价低至每斤5分钱,2009年开始上涨,涨至2010年,大蒜批发价格最高时达到每斤7元,2011年,大蒜价格大幅下挫,市场平均价格降到每斤1.2～1.5元,2012年6月,大蒜在短暂时期涨到最高每斤4.5～4.8元后,之后连续下跌,2012年7月,大蒜平均价格每斤2.5元,而在今年大蒜新收获之时,其价格每斤在1.0元左右。在现货大蒜交易市场,交易价格即时变动,起伏不定,市场行情复杂多变,价格走势难以预测和把握。(3)2013年大蒜种植盈利不理想。因生产资料价格上涨和人工成本上升,2013年农民种植大蒜盈利状况普遍不好,每亩大蒜的种植成本超过了2500元。2012年,受不利天气影响,金乡大蒜减产30%,亩产在1200～1300斤。按大蒜每斤2.5元的价格,一亩大蒜的收入在3000～3250元,盈利水平极其有限,2.5元以下的价格,蒜农遭受亏损。(4)小产区种植面积的扩大对主产区的挤压效应开始显现。2006年到2012年,全国大蒜种植出现典型的“价格上涨—跟风种植—价格下跌—种植减少”的恶性循环局面。2006年大蒜价格上涨,2007、2008年小产区扩大大蒜种植面积,供过于求,价格下跌,直接造成2009年大蒜种植面积大幅减少,市场供应减少,价格暴涨。目前,在金乡本地,从蒜农到大蒜加工企业,从收购商到库存大户,都普遍感受到外地大蒜对本地大蒜的压力。
二、大蒜期货合约的设计与制度安排合理
打算合约按照以下标准设计:(1)大蒜期货合约交易单位为每手5吨;(2)最小变动价位是每500千克1元人民币;(3)合约涨跌停板幅度为上一交易日结算价的4%;(4)最低交易保证金为合约价值的5%;(5)最后交易日和交割日分别为合约月份第10个交易日和最后交易日后第2个交易日,交割方式为实物交割;(6)按照大蒜历史最高价14元/公斤和期货公司要求保证金10%估算,每手合约保证金为7000元。大蒜期货交易的制度安排包括以下几个方面:(1)保证金制度。在期货交易中,任何交易者必须按照其所买卖期货合约价值的一定比例(通常为5-10%)缴纳资金,作为其履行期货合约的财力担保。这种制度就是保证金制度,所交的资金就是保证金。保证金制度既体现了期货交易特有的“杠杆效应”,同时也成为交易所控制期货交易风险的一种重要手段。(2)每日结算制度。又称“逐日盯市”,是指每日交易结束后,交易所按当日结算价结算所有合约的盈亏、交易保证金及手续费、税金等费用,对应收应付的款项同时划转,相应增加或减少会员的结算准备金。期货交易的结算实行分级结算,即交易所对其会员进行结算,期货经纪公司对其客户进行结算。(3)涨跌停板制度。涨跌停板制度又称每日价格最大波动限制,即指期货合约在一个交易日中的交易价格波动不得高于或低于规定的涨跌幅度,超过该涨跌幅度的报价将被视为无效,不能成交。(4)持仓限额制度。持仓限额制度是指期货交易所为了防范操纵市场价格的行为和防止期货市场风险过度集中于少数投资者,对会员及客户的持仓数量进行限制的制度。超过限额,交易所可按规定强行平仓或提高保证金比例。(5)大户报告制度。大户报告制度是指当会员或客户某品种持仓合约的投机头寸达到交易所对其规定的头寸持仓限量80%以上(含本数)时,会员或客户应向交易所报告其资金情况、头寸情况等,客户须通过经纪会员报告。大户报告制度是与持仓限额制度紧密相关的又一个防范大户操纵市场价格、控制市场风险的制度。(6)实物交割制度。实物交割制度是指交易所制定的、当期货合约到期时,交易双方将期货合约所载商品的所有权按规定进行转移,了结未平仓合约的制度。
三、结论
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摘 要 我国的期货市场监管体制采用的是三级监管体制，这种监管体制在对期货市场进行有效监管的同时，也存在着一些法律问题。本文从法律问题出发，阐述法律上的解决对策。
关键词 期货 期货市场 三级监管体制 二级监管体制
一、期货市场监管概述
期货是金融衍生品的其中一种，是从标的资产派生出来的金融工具，期货这个金融衍生品是按照金融衍生品的交易方式划分出来的品种。在金融衍生品的类型当中，按照交易方式划分可以分为远期、期货、期权和互换。在概念上，一般认为期货是双方当事人书面约定在现在进行买卖，并在未来的某个时间点进行交易的标的物。
期货市场是一个期货合约双方当事人发生期货交易关系的总称，是指由买卖贵金属、农产品等期货构成的场所。期货市场有广义和狭义之分。广义的期货市场主要包括买卖期货交易合约的期货交易所、负责对期货合同进行交割、对冲和结算的结算所或者结算公司、为期货交易提供中介服务获得盈利的经纪公司和在期货交易中替对方交易的期货交易员构成。狭义的期货市场就是日常生活中为人们所熟知的期货交易所。
期货市场监管是期货市场监管主管机关根据法律法规的规定，按照法定的程序，通过制定制度和规则，实现监督和检查，对期货市场进行监督管理的行为，促进金融体系的安全和稳定。我国期货市场监管的主管机关是中国证券监督管理委员会。
二、期货市场的监管体制模式
期货市场的监管不是由一个部门或者一个主管机关完成。对期货市场监管时形成的监管机制就是一国期货市场的监管体制。就目前世界范围来看，从期货市场监管体制的整体方面来说，期货市场的监管体制主要可以大致分为两种模式，一是三级监管体制，一是二级监管体制。
所谓三级监管体制，即是指期货市场的监管体制主要是由政府主管部门的监管、期货行业协会的自律和期货交易所的自我管理三个部分构成。现在施行三级监管体制的国家以美国、英国、日本等国家最为典型。
所谓二级监管体制，即是指期货市场的监管体制是由政府监管机关的监管和期货交易所的自我管理两个部分构成。施行二级监管体制的国家或者地区以新加坡、我国香港地区等最为典型。
我国的期货市场监督体制是三级监管体制，主要是由中国证监会的集中行政管理，中国期货协会的行业自律管理和各期货交易所的自我管理相结合构成的。
三、我国期货市场监管体制存在的问题
我国的期货市场监管机制最终选择了三级监管体制是有多方面的原因的，施行三级监管体制以来，发挥了不小的作用。但从法律的角度来看，我国的期货市场监管体制还存在着以下主要法律问题。
1.期货法律体系不完善
目前，我国期货市场的制度主要由《期货交易管理条例》、《期货投资者保障基金管理暂行办法》、《期货交易所管理办法》、《期货公司管理办法》、《期货公司董事、监事和高级管理人员任职资格管理办法》和《期货从业人员管理办法》等，辅助于其他证券法律制度构成了我国期货市场法律制度的体系。随着我国期货市场的不断创新，这些法律制度已经不能完全适应期货市场的监管需要。
2.中国证监会的微观监管不合理
中国证监会作为我国期货市场监管体制中政府监管期货市场的监管主管机关，本应当从宏观上对我国期货市场进行监管。实践中，证监会在宏观调控我国期货市场的同时，对于我国期货市场的微观监管也大有涉足，而且往往发生越权管理本由期货行业协会和交易所管理的微观事项。
3.期货行业协会和交易所的自律监管缺乏独立性
我国期货行业协会的法律地位只是由行政法规和行政规章规定，从这个现实来看，期货行业协会的法律地位不是很高。在我国，期货交易所的自律监管权能在法律规定上比较全面，但是期货交易所的实际行使权力十分有限。从整体上来说，相比于我国的证监会，我国期货行业协会和期货交易所的独立性不足。
四、完善我国期货市场监管体制的对策
1.完善期货市场的立法
我国到现在为止还未有一部期货的法律，显现着我国期货立法体系的不完善。完善期货市场的立法体系，形成一个以期货法为主体的规制期货市场的法律体系，规范我国的期货市场监管体制是大势所趋。
2.构建合理的三级监管体制
我国的期货市场监管体制需要改变以往的以中国证监会为主导的局面，形成以中国证监会在宏观上进行调控，期货行业协会的自律管理，期货交易所的一线管理相结合的完善机制。三者之间各行其职，履行对期货市场的监管体制。改变中国证监会对微观市场的过度监管，让权于期货行业协会或者期货交易所。
3.强化期货行业协会和期货交易所的独立性
期货市场的监管需要监管主体行使职责，职责的行使需要有独立的地位。任何受制于其中之一，不能自由行使职责的监管主体想要保持其独立性是有待怀疑的。强化期货行业协会和期货交易所的独立性，首先要在法律上赋予这两者在期货市场监管中的法律地位。其次合理划分这两者与中国证监会的权力分配。最后建立这些监管主体行使有效监管的督促机制。
参考文献：
[1] 中国证券监督管理委员会.现行证券期货法规汇编（修订版）.北京：法律出版社.2011.11.
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2010年1月8日，国务院原则同意开展融资融券试点和推出股指期货。股指期货的推出，将为我国股票市场规避系统性风险提供高效的风险管理工具，对于形成股票市场内在稳定机制起到重要作用。按照改革创新发展的逻辑，我们还应该继续加紧研究、加快准备，适时推出利率期货、外汇期货等相关基础性金融衍生产品，进一步促进我国金融市场的功能完善、体系完善和稳健发展。
一、推出国债期货的必要性
国债期货是一种简单、成熟的利率风险管理工具，它的市场机制及功能作用在国际金融市场上已经得到相当充分的实践和认可。当前，国内利率风险暴露已经进入活跃期，风险管理需求日趋旺盛，重推国债期货的要求已经比较紧迫。
1 开展国债期货交易是规避利率风险，确保金融体系安全运作的重要保障
自2004年以来，随着利率市场化改革和金融创新取得重大进展，我国货币市场和债券市场的规模不断扩大，品种日益丰富，参与机构的种类和数量大幅度增加，这使得利率风险敞口规模迅速上升。与此同时，由于我国经济和金融体系日益融入全球化进程，国内经济、金融体系受到的外来冲击愈发频繁，货币政策操作的频率较以往大幅度提高，这同样极大地增加了国内金融机构和经济当事人承担的利率风险。在2008年爆发了全球金融危机之后，国内外的经济、金融形势复杂名变，利率变动难以预测，利率风险更是显得非常突出。例如，2008年底，我国商业银行持有国债24，162.18亿元，占整个国债市场的50.45％，是我国国债市场的最主要投资者。在2007年之后，市场利率高低起伏、波动频繁，特别是随着我国货币供应收紧，商业银行的国债资产面临着很大的风险。据计算，市场利率每上升1个百分点(100个基点)，我国国债市值所受到的影响大致为2，869.47亿元，其中商业银行所承担的损失为1，447.65亿元。目前我国实行的是适度宽松的货币政策，存贷款利率处于历史低位，但随着经济的企稳回升，市场利率上升的预期十分明显。由于利率的频繁波动，现有的被动防范利率风险的手段远远不能满足当前对利率风险管理的强烈需求。投资者迫切需要建立以利率衍生产品为基础的风险管理模式，随时根据利率走势变化，运用金融衍生工具的对冲机制来规避利率风险。
规避利率风险是国债期货最基本的功能。国债期货通过套期保值机制将利率波动带来的风险从风险规避者转移到愿意承担风险并期望从中获利的投机者。相对于其它利率风险管理工具，国债期货具有以下优势。第一，国债期货交易引入做空机制，交易者可以利用国债期货主动规避利率风险。相对于传统的表内利率风险管理方法，国债期货的运用可以在不调整资产负债结构的前提下在短时间内完成对利率风险头寸的调整，从而降低了操作成本，切实有效地控制了利率风险。第二，国债期货具有较低的成本优势。由于国债期货交易采用保证金交易，其杠杆效应能极大地提高资金的使用效率，减少交易者套期保值的成本；同时，国债期货具有的标准化合约极大地降低了交易成本；此外，国债期货交易采用集中撮合竞价方式，具有更好的信息透明度，大大降低了寻找交易对手的信息成本。第三，国债期货相对于其它衍生产品具有较小的信用风险及较高的流动性。我国现已推出的管理利率风险的衍生产品，如利率互换和债券远期交易，都在场外市场进行，而且交易双方在到期日之前不需要实际交割。在我国诚信体系尚未建立和完善的情况下，这两种交易中都存在一定的信用风险。此外，债券远期交易采用的是非标准化合约，其利率风险规避交易设计多采用点对点的协议方式，所以交易效率较低，流动性较差。国债期货交易采用标准化合约形式，并在交易所上市交易，有较高的市场流动性。国债期货交易向买卖双方收取保证金，并通过交易所充当清算中介，实行无负债的每日结算制度，有效地减少了交易中的信用风险，使得交易的实现更为简化和高效。因为其流动性强、交易成本低以及具有在高信用风险的市场环境下稳定运行的特点，国债期货无疑会是规避我国当前利率风险最有效的手段。
2 国债期货交易有利于促进利率价格发现
国债期货交易采用保证金交易，其最大的好处就是大幅度降低了交易成本，由此吸引了大量的交易者，这其中不仅包括了为规避风险的套期保值者，也包括了承担风险的投机者。投机者为了能在交易中获利，必须努力寻找和评估有关国债期货的价格信息，并根据这些信息频繁地进行买卖交易。投机者在进行交易的同时将国债现货内含信息的变化、自己对这些变化的判断以及对国债现货未来价格变化趋势的预测都一并传递给市场。由于市场上存在着大量这样精于信息收集和分析的投机者，使国债期货产品的价格能够及时、准确地反映国债现券所包含信息的变化，并且能够更好的反映未来市场利率的变化。同时由于这些投机者频繁地在现货与期货市场间进行套利，促使期货价格和现货价格维持合理的关系，使得国债现货价格能够更好地反映其内在价值。
国债期货市场上的做空机制改变了现货市场只有做多才能赢利的模式，给市场带来新的定价方式。在现货交易中，国债的持有者只有在利率下降的时候才能实现盈利，而在利率上升时，他们只有尽量减少投资组合中债券的相对比例才能减少损失。然而，在实际操作过程中，频繁地对债券现货资产进行调整会使投资者面临较高的交易成本，因此稳健的投资者往往不得不采用被动持有的策略，使得国债价格的变化不能充分反映市场信息的变化。期货交易的低成本以及双向赢利模式吸引大量的投资者进入债券市场，并且根据市场情况的变化积极地调整自己的资产组合。一方面提高了债券市场的流动性，另一方面则促使投资者对市场上涨或是下跌的预期都能体现在债券的价格中，从而使价格所反映的信息更加充分。
3 国债期货交易有助于形成一个完整的利率体系
国债期货作为一种利率期货，其在交易中形成的收益率就是市场利率，具有真实性、预期性以及连续性等特质。通过期货市场和现货市场之间的套利活动，可以促进现货市场针对某一期限形成一个统一的基准市场利率，并逐步形成一个合理的从短期到长期的利率体系。
在一个仅有现货的国债市场上，要形成完整合理的利率体系是十分困难的，现货交易本身存在着很多局限性。但是，开展国债期货交易则能从很大程度上改善现货交易的不足，促进形成完整、准确、可靠的国债利率体系。第一，国债现货交易的成本高，对市场利率反映不敏感。如前所述，在进行国债现货交易时，投资者不得不支付高额的手续费以及占用大量资金的机会成本。为此，即使是在利率上升时，部分投资者也只好采用被动持有的策略，使得所形成的收益率并不能充分反映市场信息的变化。国债期货交易的保证金机制和做空机制有效提高了债券市场的流动性，促使投资者根据市场情况变化，采取主动的应对措施，及时调整资产组合，从而使收益率能真实地反映市场变化。第二，现货交易形成的收益率只能反映当期利率，无法对未来的利率水平进行合理的预测，难以形成一个利率体系。国债期货交易的低成本、高流动性、高透明度以及双向赢利的特性吸引了大量各种类型的投资者，他们通过进行期货交易将自己对未来利率的预期传递给市场，并最终通过集中撮合竞价的方式形成了为市场参与各方所能够接受的远期收益率水平，因此该收益率能够真实合理地反映出利率远期的走势。第三，不同的国债现货市场形成的利率具有较强的针对性，缺乏权威性和指导性。我国的国债市场目前被人为分割成交易所和银行间两个各自独立运行的市场。在国债市场的分割状态下，各自市场在交易主体、交易品种以及托管方式等方面存在比较大的差异，使得两个市场难以产生一个统一的市场基准利率，存在套利空间。推出国债期货市场，有助于校正国内利率市场分割状况对于利率市场化的不利影响。一方面，开展国债期货交易可以改善债券市场的流动性，并最终促成二级市场的整合。另一方面，统一的国债期货价格可以平抑分割的国债现货价格。通过定价机制的校正作用，国债期货市场将改善国债及其它债券现货市场的发行与交易，并最终实现债券市场的统一，进而促成基准利率的构建，形成一个完整的利率体系。
二、推出国债朗货的可行性
我国在1992-1995年开展过国债期货的试点工作，但由于市场条件不成熟、利率市场化改革进展迟缓、监管不力等多方面原因，最终以失败收场。近年来，我国的宏观经济环境发生了很大的变化，金融体制改革取得了重大进展，利率市场化改革也进入了最后阶段。在吸取了国债期货试点失败的经验后，我国政府致力于改善国债现货市场环境、建立和完善相关的法律法规和监管体系的建设，并取得了卓越的成效。目前，在我国恢复国债期货交易的条件已基本成熟。
1 国债现货市场的快速发展为恢复国债期货提供了坚实基础
国债现货市场作为国债期货市场的基础资产市场，是国债期货市场稳定运行的重要保障。我国自1981年恢复国债发行以来，国债市场建设突飞猛进，取得了不菲的成绩，使得我国国债市场的现状基本能够满足国债期货推出的需要。
国债市场规模不断扩大，市场化程度不断提高。近几年，我国债券市场规模高速扩张，2008年实际发行国债8，549亿元，较1995年增长了接近5倍；2008年底，实际国债余额为5.33万亿元，是1995年底国债余额的16倍。国债现货市场可流通比例增大，流动性增强。2008年底，我国可流通国债余额为45，389.69亿元，占全部国债余额的86.09％，而1997年可流通国债比例仅为40.7％。随着可流通量的增加，国债的流动性也大大增强。2008年国债市场交易总额为23.28万亿元，是1996年国债交易总额的13倍。2008年国债现券换手率(即国债现券交易额与可流通国债托管额比率)为0.8，国债市场流动性增强。从国际比较来看，各国开展国债交易之初，国债占GDP的份额大致为14％-45％。2008年我国国债余额占到GDP比重的17.72％，已高于美国推出国债期货时的比重(16.67％)，并与多数开展国债期货交易国家推出国债期货时的比重相当，因此国债规模已不是制约我国国债期货交易的主要障碍。
国债期限结构趋于合理，基准收益率曲线初步形成。为了完善国债期限结构，形成我国债券市场的基准收益率曲线，财政部经过多年努力，取得了显著成效。目前，记账式国债已经形成从3个月到30年的短期、中期、长期兼备的较为丰富的期限结构，是我国国债市场的收益率曲线更为完整，也为国债期货提供了依据。从2003年开始，财政部积极推行基准期限国债连续、滚动发行，由此进一步巩固国债收益率基准。同时，为了解决我国国债短期利率缺乏的状况，完善基准收益率曲线，2005年我国通过了关于实行国债发行余额管理的意见，使得大量滚动发行短期国债成为可能，并有利于优化国债期限结构。至此，我国债券市场基准收益率曲线的建设初见成效。
市场交易主体数量大幅增加，债券各市场统一进程加快。在2002年4月中国人民银行宣布金融机构加入银行间债券市场由审批制改为备案制和2002年10月扩大债券结算业务范围之后，银行间债券市场参与主体逐渐多元化。截至2008年末，银行间债券市场交易主体从启动之初的16家商业银行总行，增加到包括各类金融机构和其他机构投资者在内的8，299家。银行间债券市场已经成为所有机构投资者均能参加的公开市场。此外，2002年6月开始的记账式国债柜台交易试点也使个人投资者通过国有独资商业银行债券柜台业务间接参与了银行间债券市场。交易主体的增加加快了交易所和银行间市场的统一步伐，是国债的定价更趋合理。2002年开始，财政部加大了跨市场国债发行和流通托管的尝试力度，并于2003年制定并出台了跨市场国债转托管办法，2005年实现了全部国债跨市场发行。国债的跨市场发行建立了银行间与交易所市场间的国债现券融通机制，初步打破了国债市场的割裂局面，为最终实现国债市场统一积累了必要的经验。
2 利率市场化进程的加快为恢复国债期货提供了现实依据
国债期货市场运作的国际经验表明，尽管国债期货的推出时机对于利率市场化程度并没有很高的要求，但一定程度上的利率市场化仍然是保障国债期货市场稳定运行的重要基础条件。目前，经过自1998年以来十四年的利率市场化改革，我国的利率市场化程度甚至已经超越国外推出国债期货时的历史情形。在利率管制方面，目前国内只有基准存贷款利率没有放开，债券、回购与同业拆借等金融市场利率都已经放开。
回顾我国利率市场化所走的道路，其总体思路清晰可见，即：先放开货币市场利率和债券市场利率，再逐步推进存、贷款利率的市场化。存、贷款利率市场化按照“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额”的顺序进行。2005年利率市场化改革取得了根本性的突破，房地产市场的利率政策管理模式的调整，标志着目前银行除存款利率的上限和贷款利率的下限之外，中国基本取消了利率管制。从国际比较来看，我国目前的利率市场环境与金融创新活动，与美国以及其它一些国家推出国债期货时的情形不乏类似之处。特别是近五年以来，储蓄替代型金融工具(如货币市场基金与理财产品)的创新活动，通常被认为留作最后突破的存款利率市场化，也在一定范围内被击破。利率市场化的深入为我国恢复国债期货提供了保障机制。
3 规范运行的期货市场为恢复国债期货提供了可靠的制度保障
在上个世纪九十年代的“327”国债期货事件中，期货交易法规不健全，交易所风险监管体系不完善是违规事件发生在监管环境方面的重要成因。自此之后，我国非常重视相关法规的制定以及监管体系的建设。目前，中国期货市场监管制度基本健全，风险监管能力大大提高，同时，机构投资者不断发展壮大以及商品期货交易中所积累的宝贵经验都为我国恢复国债期货交易提供了保障。
法律法规体系不断健全。1999年国务院颁布《期货交易管理暂行条例》，中国证监会出台了与其相配套的《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》、《期货经纪公司高级人员任职资格管理办法》和《期货从业人员资格管理办法》等一系列制度，这一系列法律法规的制定使我国期货市场初步形成了统一的法规体系，使整个市场正式纳入法制化轨道。2007年上半年，国务院又对期货交易相关法规条例进行了修订，证监会也修订并颁布了一系列配套行政法规，这次修订最突出的特点是将规范的内容由商品期货扩展到金融期货和期权交易，为重推国债期货提供了较充足的法律依据，使得国债期货市场能够持续健康稳定地发展。
监管机制不断完善，风险控制能力明显加强。在期货监管体系方面，我国期货业形成了由证监会、期货业协会和交易所组成的三级监管体系。近十年来，监管部门积累了丰富的经验，防御市场风险的能力大大增强，在管理上能够满足开展国债期货交易的要求。2006年9月8日，中国金融期货交易所成立，并于2010年1月8日正式获得国务院原则同意推出股指期货品种。2010年2月，修订后的《中国金融期货交易所交易规则》及相关实施细则出台。中金所的成立使得包括国债期货在内的金融衍生品有了专门的交易场所，使得金融衍生产品的设计、交易方式、结算制度、风险控制等更有针对性，有利于金融衍生交易在中国的推行与发展。此外，期货经纪公司自律性的增强、经营运作的规范化管理等都使得我国期货市场的监管环境得到了明显改善，为推出国债期货打下了良好的基础。
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如果企业没有采用期货机制，当价格激剧下跌时，由于缺乏一定的避险工具，就会给企业带来巨大冲击，不利于企业的稳健发展。例如在锌期货上市后，株冶集团首先在国内与锌原材料供应商达成共识，推出了基于期货市场价格的定价模式，有效地对冲了现货市场的价格风险。2007年株冶集团套期保值2．19万吨产量，保值盈利4700万元;2008年株冶集团套期保值4．5万吨产量，保值盈利5600万元。［2］株冶集团利用期货市场有效地对冲了价格风险，还拓宽了原材料供应渠道，减少了企业综合风险，有利于企业长期稳定的发展。
(一)有利于为企业开辟融资渠道，提高企业竞争力，带动相关产业的发展
在期货市场上，企业可以将产品库存提前形成仓单，然后通过银行的质押贷款来开辟新的融资渠道。因为标准仓单货物所在的交割仓库受交易所的监管，安全性较高，所以受到银行的认可。目前已经有部分商业银行与国内三家商品期货交易所、期货公司建立了标准仓单质押融资业务的合作关系，品种涵盖农产品、能源、化工以及金属等行业，［3］将来会有越来越多的银行提供仓单质押的业务。仓单质押融资业务一方面解决了企业融资困难，能争取更多的周转流动资金，实现经营规模的扩大和发展，提高企业竞争力;另一方面会带动相关产业如仓储业、物流业等的发展和完善。
(二)有利于促进现货产业的质量提升、技术进步和结构优化
从中观角度看，期货市场的资源配置功能可以引导相关产业明确发展方向，从而达到优化产业结构的目的。一是期货市场的标准化合约在一定程度上会提高现货行业的标准化程度，特别是被交易所认可的交割品牌，或是在行业内享有较高信誉度的产品，在提升其无形资产的同时，也增强了全行业对产品质量的重视;二是在期货市场上，产业链各方的紧密联系可以促成稳定的产销关系，也会促进整个产业的技术进步和结构优化，提高合同履约率，促进高效的现货市场流通秩序的建立。如云南农垦集团通过在期货市场上进行保值业务，一方面优化了公司的内部管理，另一方面运用期货合约的交割标准引导胶农种植高品质、高价格的产品，迫使胶农实行集约化、标准化生产经营，从而使农垦天然橡胶质量日趋统一，总体质量不断提高。
(三)有利于推进农业结构调整，实现农业产业化和规模化
农产品是最早构成期货交易的商品，由此发展的“期货农业”相对于传统农业模式可以降低农户种植农产品的风险，还可以增加农民的收益，实现农业的产业化。我国目前建立了包括粮棉油糖等15个农产品期货品种，占我国上市期货品种的近一半。期货市场的价格发现功能可以反映产品未来的供求关系，形成预期价格。地方政府则通过这种市场信息，既可以引导农民调整种植结构，减少种植和销售的盲目性，也可以组织农民与企业签订合同，稳定增加农民收入。例如河南省延津县的小麦种植成功地使用了“期货农业”这一现代农业产业化经营模式，采用“公司+协会+农户”［4］和“订单+期货”的生产模式，不仅促进了本地小麦种植品种的优化，实现了农业产业化和规模化，还提高了农民的收入，成为全国大宗农作物产业化经营的典型，被称为小麦经济发展的“延津模式”。云南农垦集团也是通过“公司+农户”、“期货+订单”生产模式，把小农户化零为整，实现农业规模化，同时也规避了企业的经营风险。
(四)有利于为政府科学实施产业调控政策提供宏观依据
从宏观调控的角度看，国家和地方政府可以将在期货市场中形成的价格以及交易、交割等方面的信息作为其制定产业政策的重要参考，从而达到合理配置资源，弥补行政手段难以实现的效果。2010年底以来，我国期货交易所通过采取提高交易保证金标准、调整涨跌停板等措施来加大异常交易监管力度等一系列措施落实国务院有关精神，取得了一定的效果。相关期货品种价格波动幅度远低于海外市场，市场价格的平稳运行为国家宏观调控提供了较为科学的依据。
二、利用期货市场优化产业结构存在的问题
我国期货市场产生于20世纪80年代末，发展至今已有4家期货交易所，160多家期货公司，期货交易品种一直在不断增加，期货行业的经营管理水平和抗风险能力逐步增强，已有一定规模和地位。但是随着国民经济结构调整转型的需要，对期货市场的发展提出了更高的要求，目前利用我国期货市场优化产业结构中仍然存在一些问题。
(一)市场开放度和立法的滞后性
我国期货市场在对外开放方面已取得了很大的进展，正在建设的国际化原油期货市场进一步扩大了我国期货市场的对外开放度。郑州商品交易所于2012年10月加入世界交易所联合会，还先后与美国、日本、巴西、印度等国际上多家知名期货交易所签订了友好合作协议，定期交换市场信息。然而相对于国际成熟的期货市场，我国期货市场的开放度还有一定的滞后性。如套保企业、期货公司走出去的步伐较慢，期货交易所国际化发展滞后，引进境外机构投资者的力度不够等。行业的规范发展和持续发展需要有协调完整的法律法规作为保证和监督。中国期货市场目前仅有2007年颁布实施的《期货交易管理条例》和4个有关交易所和期货公司的管理办法，远不能满足我国期货市场飞速发展的需要。期货市场法律建设的相对滞后，一方面由于对期货市场中各方参与者的权利和义务规范不明确，影响了广大投资者和实体企业参与者的积极性;另一方面影响了期货市场规范运作和全面、正常经济功能的发挥。如近几年来有些地区设立了一些从事大宗商品中远期交易的交易场所，其交易活动具有明显的期货特征。但是，由于缺乏相应的规范管理制度，这些交易活动得不到相应的监管，影响经济的稳定发展。
(二)交易品种和交易规模的有限性
截至2012年底，在郑州商品交易所相继推出玻璃、油菜籽、菜籽粕期货后，我国上市交易期货品种达到31个。我国期货市场交易品种虽在日趋完善，可是在总量上仍然偏少，类型上也主要以商品期货为主，与国际期货市场相比仍存有很大差距。根据2011年的统计数据，全球交易品种中金融期货占比约九成，商品期货只占一成，其余是天气、碳排放、经济指标等合约。［5］在交易规模上，2010年我国期货市场累计成交期货合约15．6亿手，成交量是最高的。这主要是因为2010年全球资本市场价格波动频繁，导致市场对冲风险需求明显增长。还有就是股指期货虽然2010年4月份在我国才上市，但其当年累计成交量为913万手，累计成交额为81．7万亿元，在当年中国期货交易总量中位居榜眼，对中国期货市场规模的增长起到了巨大的推动作用。2011年我国期货市场交易规模大幅下降，到2012年累计成交额创造历史新高，同比增长24．4%。其中中国金融期货交易所占总成交金额的四成多，成交金额最大。虽然我国商品期货交易量已连续两年位居全球首位，但是在金融期货方面，我国与国际金融期货市场还存在很大的差距。这种交易品种和交易规模的有限性制约了期货市场功能的充分发挥，导致运行效率较低，不能满足我国实体经济发展的要求。对有套期保值需求的企业因缺乏相应的期货品种，企业经营的风险无法避免，其经营的稳定性和持续性也很难保证。
(三)期货经营机构和投资者结构的制约性
期货经营机构直接面对市场需求，在开拓市场和为实体经济服务上起着重要作用。期货经营机构的发展状况在一定程度上制约着期货市场的发展，影响期货市场功能的发挥。虽然近几年我国期货经营机构有一定的发展，但是规模小、经营弱的状况并没有根本改变，服务市场的能力还有待进一步提高。2012年我国期货公司分类评价结果显示(见表2):在我国161家期货公司中，有4家期货公司获得AA级，有18家获得A级，两者合计约占总数的14%;C级和D级的公司达到28家，占总数的17%。期货公司存在的这些问题，在制约期货市场发展的同时，还会影响到产业客户和大型企业对期货公司的选择和信赖，继而影响到相关产业投资主体参与期货市场的积极性，制约了期货市场优化产业结构功能的发挥。投资者结构的不合理一直制约着我国期货市场的发展。在国际成熟的期货市场，机构投资者在期货市场中占据主要地位，大约占30%以上。由于机构投资者具有一定的规模，有较强的市场反映能力，能真实地反映市场需求，因此能增强期货市场功能的运用。而我国期货市场投资者以中小散户为主体，机构投资者所占比重很低。截至2011年11月，我国期货投资者的开户数为130万户左右，其中机构投资者仅为4万户左右，占整个投资者数量的3%。③与2007年相比，机构投资者所占比重并没有太大的改变。在股指期货投资者中，截至2012年12月总开户数达到12万多户，但是一般法人开户数只有2208户，占1．8%;特殊法人客户372个，占比0．3%。［6］由于散户在资金数量、投资理念以及信息获取等方面不及机构投资者，如果散户投资者占主要地位，会造成较大的市场风险，投机的氛围就重，不利于期货市场功能的充分发挥。不合理的投资者结构直接影响了期货市场的成熟和健全，影响期货定价功能的准确性。
(四)现货市场发展不够完善
期货市场是在现货市场的基础上发展起来的，是现货市场的延伸。因此，现货市场发展的完善程度会影响到期货市场定价的效率。目前国内现货市场过于分散，期货市场普遍缺乏现货市场的支持。［7〗一是表现在农产品现货市场方面。就河南的情况来说，河南虽是全国的粮食生产大省，但是农业的生产模式仍以家庭为单位，自我组织的意识不强。农业产业化、规模化水平还很低，农民也就没有足够的规模去利用期货市场进行规避风险、套期保值。二是较大规模批发市场的欠缺、流通体系的不健全增加了生产者与消费者之间的流通费用，阻滞了价格机制的传导。期货市场价格信息不能被及时准确地反映到现货市场，现货生产商也不能依据最新信息来及时调整策略，这样势必使信息较为分散，影响期货市场的有效性。
三、发展期货市场优化产业结构的途径
(一)通过宣传引导，使企业充分认识到期货市场对产业经济发展的作用
期货市场在我国发展比较晚，很多企业对它的认识还不充分，不知道该如何去操作。而且期货在通过套期保值让市场参与者分担风险、享受收益的同时，也会因价格的剧烈波动、操作不当造成巨大的损失。政府部门可以通过有关的培训进行宣传引导，培养企业的期货意识，加强企业对期货市场套期保值作用的认识，让企业熟悉期货交易规则和操作规程，鼓励各产业链上下游企业参与期货市场。这样有利于各产业投资主体积极参与期货市场，加强风险控制，发挥期货市场对产业经济的带动作用。
(二)通过发展新型农村经济合作组织，实现粮食产业规模化
充分利用我国农产品期货的优势，进一步推广“公司+农户”，“期货+订单”的生产模式，发展农民合作组织，化零为整，使分散的农户能够间接利用期货市场保值避险。充分利用粮食生产区域的优势以及地利优势，加大仓储业及物流业的发展，进一步推动我国粮食期货、现货的结合，保证各类期货交割的需要，为稳定农民收入提供新途径。
(三)通过进一步完善期货品种结构，促进我国新型绿色产业发展
我国期货市场这几年不断推出新品种，产品结构日益完善，确实起到了使企业规避市场风险的作用。但也还存在一些问题，要根据我国经济发展的要求和产业结构调整的需要，进一步完善期货品种，积极推进能源类、化工类、建材类以及绿色产业等新品种研发上市，提供适应产业链中不同角色企业的服务，建立多元化的产品结构，促进品种结构的升级，在更广泛的领域、更高层面上为实体经济发展提供优质期货服务，实现我国产业结构的优化。由于国际期货市场上金融期货的成交量所占比重占绝对优势，所以还要加快对金融期货产品以及期权商品指数期货上市的进度。
(四)加快培育成熟的机构投资者，改善期货市场参与者结构
2010年4月中国证监会公布了《证券投资基金参与股指期货交易指引》，同年11月证监会又公布了关于《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》及其配套规则公开征求意见的通知，［8］这些举措对改善我国期货市场投资者结构具有一定的促进作用。但是机构投资者的培育还需要有更多的创新举措。国际上的期货市场机构投资者主要有专业商品投资基金、综合性的金融投资机构或是以套期保值为主要目的的现货企业。针对我国目前的状况，管理层可以采取有条件、有步骤、有限度地培育和引入管理期货、对冲基金、保险基金、养老基金、金融机构等机构投资者，还可以鼓励更多的现货生产商、销售商进入期货市场进行套期保值，切实改善我国期货市场的投资者结构，更好地促进期货市场功能的发挥。另外也可以通过积极稳妥地开展资管业务来培育和发展机构投资者。2012年7月，重庆一家小型期货公司与光大银行、山东信托合作，设计发行了一只固定收益类分级信托基金，拉开了期货公司理财产品的序幕。
(五)改变监管理念，鼓励期货经营机构创新发展
在经济结构调整的关键时期，许多束缚期货市场发展的体制性、机制性问题比较突出。加强监管，放松管制，培育公平竞争、创新发展的市场环境，发展以市场功能为导向的监管体系就显得尤为重要。一方面要以交易所为主体，加快场内衍生品市场的创新发展;另一方面以期货公司为主体，完善场外衍生品市场，围绕风险管理进行产品创新，打造多层次衍生品体系，满足实体经济多样化、个性化的风险管理需求。
1．引入竞争机制，加快交易所改制上市步伐。目前我国商品交易所采用的都是会员制，而国际上影响比较大的交易所均是公司制，且主要交易所如纳斯达克、纽交所、港交所等均已是上市公司。所以我国商品交易所进行公司制改制上市，向开放型市场和新型交易所体制转变是未来发展的方向。交易所改制后一方面可以解决期货公司发展的问题，让期货公司真正成为交易所的股东，促使期货公司投入大量的人力和财力来开发产业客户和企业客户，为留住和吸引高素质人才构建厚实的平台，进而使期货公司的后续发展有较强的经济基础，避免期货公司对市场过度开发;另一方面还能更容易与境外交易所进行产品交换、互推产品等合作，有利于交易所快速做大做强，使我国的期货市场在国际市场具有更强的话语权。
2．以现代金融企业为目标，提高期货公司的管理层次，创新发展业务。随着市场的不断开放，机构投资者的产品化发展也要求期货公司创新营销模式，坚持专业化，提升技术能力和研究能力。通过进一步支持期货公司兼并重组、增资扩股等途径提高其综合能力，加快增强期货公司等中介机构的专业水平和动员社会资源能力。放宽期货公司业务经营范围，加强期货公司资产管理业务能力，提高为企业风险管理提供专业化服务的水平，形成个性化、专业化的中介定位。从当前我国实体经济发展情况来看，期货机构可以重点加强为特定企业提供风险管理类产品的研究和开发，特别是可以为中小企业量身订做个性化的风险产品，［9］满足不同类型、不同层次、不同规模以及不同风险客户的投资或风险管理要求，对于促进产业经济发展是有益的。创新发展业务离不开人才，期货公司要完善培训、薪酬等体系，培养和留住期货研发人才、交易风控及产品设计人才。
四、结论
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一、目前我国股指期货市场的风险
(一)股指期货本身具有的风险
1 基差风险。基差是某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某特定期货合约价格之间的价差。从本质上看，基差反映货币的时间价值。套期保值正是用基差风险替代现货市场的价格波动风险的过程。一旦出现基差倒挂的异常现象，将产生巨大的交易风险。
2 标的物风险。股指期货的标的物是市场各种股票价格的总体水平，标的物设计的特殊性，是其特定风险无法完全锁定的原因，也正是由于这种特殊性，使现货和期货合约数量上的
致性仅仅具有理论意义而不具有现实操作性，期货与现货间的完全套期保值不会实现，风险会一直存在。
3 交割制度风险。股指期货采用现金交割方式完成清算。较其他结合实物交割进行清算的金融衍生品存在更大的交割制度风险。如在利率期货交易中，符合规格的债券现货无论如何也可以满足一部分交割要求。股指期货只能用百分之百的现金交割而不可以对应股票完成清算。
除此以外，还存在诸如大户的操纵风险、信用风险、技术系统操作风险等等传统风险。
(二)我国股指期货市场的特有风险
我国证券市场尚未成熟，还未能摆脱“政策市”和“消息市”的特征，投资者的关注重点很大程度上都集中在了信息上而非金融产品本身；长期以来单边做多的盈利模式使得广大投资者在面对股指期货这样一个新鲜事物时会难以适应其双边交易的交易规则；股指期货门槛较高，需要投资者具备相关专业知识，导致的直接后果就是交易者数量不足，进而极易引发控制市场的行为。我国证券市场属弱效率市场，各交易主体之间存在严重的信息不对称，所承受的风险也截然不同。并且从投资者结构上看，我国呈现出典型的散户型特征，部分主力机构一旦掌握了优势信息，可凭借其资金优势影响证券市场，一旦一家机构出现违约，类似多米诺骨牌效应，极有可能引发整个市场的信用风险。
正如朱坤林(2009)曾经指出的，股指期货作为风险管理工作，对于完善我国证券市场的基础制度具有重要意义，但是作为金融创新工具，它的出现也会给市场带来新的交易风险，应通过积极建立健全股指期货交易制度、加强股票市场与股指期货市场的协调和合作、强对我市场交易主体的监管以及加强风险意识与投资技巧的教育和培养这几个方面防范和控制股指期货的交易风险。本文旨在从分析股指期货对投资者具体影响和加强投资者保护两个方面来防控股指期货给我国证券市场带来的风险。
二、股指期货对投资者的影响
从交易机制来看。股指期货实行保证金交易，参与股指期货交易，只需要按照交易所规定的标准缴纳合约价值一定比例的保证金即可，这种特点直接决定了股指期货潜在风险和收益较传统股票而言显著放大，甚至可能造成投资者的损失超过其投入的本金；其次，股指期货采取的双向交易机制对于我国投资者来说尚属新鲜事物。我国股票市场投资者习惯于单边做多的模式；并且股指期货交易有严格的到期日，往往投资者易于把握其长期走势，却在短期内还未实现盈利的时候就面临合约到期的情况，这种合约的期限性决定了股指期货交易存在到期风险。
从市场违规行为看来。股指期货实行保证金制度，在这种“以小搏大”的交易机制下，投资者无疑对会造成价格波动的相关信息异常敏感，这种极端的敏感度很容易为市场操纵者所利用，只需要散布关于宏观政策、经济预期的传言等就可以低成本地操纵市场；另外，股指期货合约的标的是股票价格指数，也就是说股指期货反映的是股票现货市场的走势，那么市场的操纵者就可以通过利用一个市场影响另外一个市场的手段达到操纵市场的目的，而这种操纵手法对于投资者而言识别和防范的难度更大。
三、我国股指期货市场投资者保护现状
在健康、成熟的资本市场中，投资者的利益能够得到较为充分的保护。考虑到我国证券市场所处的成长阶段，投资者的专业水平和理性程度与成熟市场存在着较大差距，在股指期货交易中加强投资者保护便显得尤为必要。目前我国对股指期货市场投资者保护主要分为投资者、中介机构和投资者保障基金制度三个层面。
投资者适当性制度是根据股指期货的产品特征和风险特点，区别投资者的产品认知水平和风险承受能力，选择适当的投资者审慎参与股指期货交易，旨在将金融产品销售给具备相应风险承受能力的投资者。
中介机构对投资者的保护主要体现在其履行风险提示的义务。《期货交易管理条例》、《期货公司管理办法》和《股指期货投资者适当性制度实施办法(试行)》等均对期货公司和证券公司从事期货经纪业务和中间介绍业务时对投资者风险提示义务进行了明文规范，强调中介机构在对投资者服务的同时必须充分揭示股指期货风险，测试投资者专业知识和对产品的认知水平，审慎评估投资者的风险承受能力。
期货投资者保障基金制度。我国证监会和财政部于2007年5月18日联合《期货投资者保障基金管理暂行办法》并于同年8月1日正式施行。该办法规定在期货公司严重违约等导致保证金缺口并可能严重危害社会稳定和期货市场安全时，期货投资者保障基金将被用于补偿投资者保证金。
四、构建具有中国特色的股指期货市场投资者保护框架
通过比对各类文献中对境外发达资本市场，诸如美国、日本、香港等地对期货市场投资者保护实践的介绍，我认为其保护体系大致可以分为投资者分类制度、投资者适当性制度和中介机构的风险揭示义务三个层面。这些措施在我国现行的投资者保护理论和实践中皆有体现，也是我国目前股指期货市场投资者保护的基础。根据前文指出的我国股指期货市场的特殊风险，以及我国资本市场所处的发展阶段，我们必须在国际通行的投资者保护措施基础上有所创新，结合我国的实际情况，构建具有中国特色的股指期货市场投资者保护框架。具体从以下几方面思考：
(一)持续加强监管
首先，目前在我国，投资者适当性制度仅仅是种操作指引性质的制度安排，实施力度远远达不到预期目标。如果可以从立法的层面来确保投资者适当性制度的实施，将对投资者保护产生强大的推动力量。
其次，众多发达国家都实施了投资者分类制度。这一制度有助于中介机构在揭示交易风险时更加有针对性，更能够引起投资者足够的注意，也可以区分不同类型明确投资者和中介机构的权责关系。
最后，针对我国已经建立的期货投资者保障基金，在运作方式、职责范围等方面亟待完善。为了能够保障基金发挥作用，也可以考虑从立法角度来提升保障基金的效力。
(二)产品设计
股指期货市场各种风险存在的基础是股指期货产品本身。因此，在应对风险和加强投资者保护时，特别应该注意的就是股指期货产品设计是否遵循国际惯例，以及在设计过程中是否考虑到我国资本市场的特殊情况。在对金融产品进行创新时，应该在积极吸收国际发达资本市场先进经验的同时，着眼于我国资本市场尚未成熟的客观事实，设计开发出适合我国实际的金融产品，从这
角度排除侵害投资者利益的隐患。
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一、股指期货研究综述
有关股指期货定义有很多说法，比如，“股指期货是以股票指数为标的物的期货合约。它是以股票市场的股价指数为交易标的物的期货，是由交易双方订立的，约定在未来某一特定时间按成交时约定的价格进行股价指数交易的一种标准化合约”。再如，股指期货即股票价格指数期货。是以某一股票指数作为基础产品的金融期货产品。其经济意义是买卖双方约定在将来一定日期、按照事先确定的价格交收某一股票指数的成份股票而达成的契约：实质是投资者将其对整个股票市场价格指数的预期风险转移至期货市场的过程。通过对股票价格趋势持不同判断的投资者的买卖，来冲抵股票市场的风险。笔者认为后一种表述更加全面与科学。股指期货是金融期货市场中产生最晚的品种。却是80年代金融创新过程中出现的最重要、最成功的金融工具之一。由于股指期货的基础产品股票指数并不具有实物形式，因此其到期交割时不是采取实物的方式，而是全部采取现金交割的方式进行的。
二、股指期货风险概述
从股指期货推出至今，它在转移和分散股市风险方面起到了很大的作用。然而，期货市场在分散和缓解现货市场价格风险的同时，由于其本身的交易结算特点，亦使它在某种程度上成为一个风险高度集中的场所。笔者认为，应在确认股指期货促进股市稳定发展、推动社会经济加速发展正面作用的基础上，认真研究股指期货交易的风险规律，努力识别股指期货交易中的风险形式，以期能对症下药地采取有效措施控制风险。
(一)股指期货交易风险基本类型
股指期货市场的风险是指市场的参与者(期货交易所、结算所、经纪公司、股指期货交易者)在股指期货市场运作过程中直接或间接遭受的损失及其可能性。按照巴塞尔银行监管委员会于1994年7月27日发表的《衍生产品风险管理指南》，股指期货交易的基本风险形式包括：
1 市场风险(MarketRisk)
市场风险又称为价格风险，它通常指由于基础资产价格的变动所导致的金融期货价格或价值发生逆向变动而给交易带来的风险。同一市场上不同的交易主体所承受的价格风险也不完全相同。如在股指期货市场，套期保值者和投机者所面临的价格风险也不一样：套期保值者进行股指期货交易的目的旨在通过衍生品的价值变动来抵补他在相关市场上资产价值的变动，以达到对现有资产保值的目的。在达到保值目的的同时也放弃了获取更高收益的机会：投机者进行股指期货交易的目的是为了以较少的成本来追逐高额利润。由于股指期货的杠杆效应，当市场上投机比例过高时，会直接导致期货市场及现货股票市场的巨幅波动，整个市场将面临巨大的价格风险。
2 信用风险(Credit Risk)
信用风险又称为对手风险，它是指交易对手不履行合约而造成的风险，因此又被称为违约风险(Default Risk)。对手违约又可分为故意违约和被迫违约两类。前者指对于有能力履约但故意不履约，后者指对于因破产等原因的确没有能力履约。对于股指期货而言，信用风险发生的概率极小，原因是股指期货交易是由期货交易所担保履约责任。交易所有一套独特的交易体系，它由结算公司充当所有投资者的交易对手，它的中心职责是负责期货合约的最后结算业务，确保合约到期交割或未到期前平仓。由于同时充当双方的交易对手，因此整个股指期货的信用风险就全部由结算公司承担，而结算公司本身有一系列制度如保证金制度、涨跌停板制度、市价计值等措施可以降低整个市场的信用风险。只要结算公司不出现问题，信用风险就不可能产生。但如果结算公司出现风险暴露，由于其风险过度集中，则将危及到整个体系的安全。
3 流动性风险(LiquidityRisk)
流动性风险包括两类风险，一种是市场流动性风险，另一类是资金流动性风险。市场流动性风险是指市场交易量不足或无法获得市场价格，导致投资者无法及时平仓的风险。资金流动性风险是指因市场投资者流动资金不足而导致合约到期时无法履行合约或无法按合约要求追加保证金的风险。在股指期货市场上资金流动性风险通常是投机者操纵市场的重要手段。对于金融机构而言，如果金融机构没有足够的现金来支付到期债务，就会被迫出售资产，并不得不以低于正常价格出售其资产而遭受损失，又或者金融机构根本无法出售资产，必须依赖对外融资来支付到期债务。如果该机构连对外融资的渠道都丧失了，它将被迫宣布倒闭，这就是资金流动性风险的后果。
4 操作风险(Operational Risk)
操作风险是指因信息系统或内控机制系统不完善所造成的风险，这种风险一般由人为因素所致。如电脑系统的故障，操作程序错误，系统失灵或内部控制失效等等。几乎所有的金融领域都会出现操作风险，但这一风险长期以来并未引起足够的重视，只是到了最近几年，由于电子技术越来越广泛的运用，不少金融机构由于操作管理的失误而导致蒙受损失甚至破产关闭，操作风险才越来越引起了重视。对于股指期货交易来说，由于其市场趋势判断等在市场操作过程中具有很强的技术性。因此很容易形成操作风险，如巴林银行倒闭案，就是典型的内控机制系统不完善所致。
5 法律风险(LegalRisk)
法律风险是指交易合约及其内容与相关法律制度(如税制、破产制度)发生冲突致使合约无法正常履行或无法获取所期待的经济收益所致的风险。产生法律风险的原因一是由于相关的法律、法规和金融管制条例未来得及随迅猛发展的金融创新而界定或界定歧义；二是由于金融衍生品的跨国交易行
为与各国司法管制有悖，这之间形成的“灰色地带”就为一些投机者创造了盈利并承担法律风险的机会。
(二)股指期货的特定风险
股指期货除了具备金融衍生品的总体风险外，还由于其标的物、合约设计、交易制度、结算方式等特殊性而具有一些特定的风险。
1 基差风险(Basis Risk)
基差风险是典型的股指期货风险，实质上也属于市场风险中的一种特殊风险，一般发生在套期保值交易之中。套期保值的实质是将现货市场的价格风险与期货市场的价格风险相抵补，这种交易产生的结果是将交易者在现货市场的价格风险转移到期货市场，但是，现货市场的价格风险是否正好被期货市场的价格风险所弥补，这就取决于交易者所选择的期货合约品种及其数量。也就是说，产生基差风险的根本原因在于期货产品本身的差异，不同期限的合约，作为影响市场价格的变量，在市场其他变量发生变化时，其变化程度是不一样的。
2 保值率风险(Hedging RatioRisk)
保值率风险是指期货资产与现货资产的价值不一致而产生的风险。股指期货的套期者的保值效率主要取决于交易合约的数量。但这一指标并不是一成不变的，故选择一个合意的保值率是一个动态的过程，因此保值率风险始终存在。
三、股指期货风险法律监管的思考
(一)宏观层次的法律监管
1对国外股指期货宏观层次法律监管的借鉴
宏观层次的监管，是指政府作为主要的监管者，依靠法律手段，对股指期货市场中存在的问题进行监管、调控。纵观各个实施股指期货的国家，发现其存在共同成功之处。
首先各国进行宏观层次监管的目标与宗旨类似，如发展、稳定金融市场；保护投资者利益：防范金融犯罪等。
其次，各国都有完备的专门立法。如美、英两国是采用先发展，后立法的模式：而新加坡、韩国则采用先立法，后发展的做法。虽然采取的模式不同，但都取得了良好的效果，多年实践经验的积累表明：旨在减少风险的新型交易市场机制，需要相应的法律、规则的支持和保障。
再次，各国都有专门监管机构发挥其监管职能。如美国的监管部门美国商品期货交易委员会(CFTe)。美国商品期货交易委员会是一个独立的机构，其义务是管理美国商品期货和期权市场，保护市场参与者免受市场操控、违规和欺诈行为的侵害。通过有效的监管，该委员会能够使这些市场行为为国民经济提供一种价格发现现和冲风险机制，更好地发挥其重要功能。
2我国股指期货宏观层次的监管措施
以上是各国股指期货市场宏观监管的共同之处，也是我国应该借鉴之处。首先，须确定整个监管纲领的一个目标，即：更好地发展金融市场：更有效地保护投资者利益：保证交易过程的公开、公平、公正；最大力度打击金融犯罪。
其次，应该重视股指期货监管的立法。完备的法律体系是股指期货市场监管的基础和保障。从以上对各国的分析可以看出，发达国家为了保证金融衍生品市场的竞争性、高效性、公正性，都相应制定了一系列的法规和管理条例，各交易所也制定了完善的规章规则，形成了完备的市场监管法规体系；新兴市场为了避免风险，少走弯路，通常都借鉴发达国家金融衍生品市场的法规体系，并结合自身的具体情况，制定监管的法规体系。立法在前，发展在詹，更适合我国的实际情况。目前，《期货交易管理暂行条例》及其配套的四个管理办法《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》、《期货经纪公司高级管理人员任职资格管理办法》、《期货业从业人员管理办法》的实施，确立了我国期货市场试点中基本的法规体系。但由于历史原因和经验上的限制，以及对衍生金融市场风险的担忧，股指期货这一新的金融衍生工具没有包括在以上管理办法的调整范围之内。为了弥补这一缺陷，完善我国股指期货市场的法律法规制度，并从长期考虑应尽快制定《期货法》，从而形成在统一期货法规下证监会依法监管与交易所自律管理的股指期货监管体系。
再次，应该选择适合我国实际情况的股指期货市场的监管模式。各国的监管模式大致分为三类，即：一元三级监管制度、多元三级监管制度及一元二级监管制度。由于我国股指期货的相关法律法规还不尽完善，所以我国应实行中国证监会――交易所的一元二级监管制度。由中国证监会实行统一管理，在遇到风险时，可以随时得到解决，不会出现管辖权的争议问题。并且在推出股指期货之初，需要政府的大力扶持和大力度的监管，等市场成熟后可以实施证监会――期货业协会――交易所的三级监管模式。这样循序渐进将会有利于我国股指期货市场的健康发展。
最后，应建立横跨股指期货市场和股票现货市场的风险监控组织。股指期货交易的基础是股票市场的股价指数，大户要操纵股指期货，必然要依赖于在股票市场的操纵行为，所以防止股票现货市场操纵行为是防止股票指数期货市场操纵行为的根本措施。目前我国股票市场和期货市场虽然同属于证监会监管，但是不属于同一部门。两个市场之间的沟通不够，所以建立横跨两个市场的法律监管通道是至关重要的。
(二)微观层次的法律监管
微观层次包括交易所及期货经纪公司两个方面。交易所是股指期货成交合约双方的中介，作为卖方的买方和买方的卖方，担任双重角色，要保证会约的严格履行。所以，交易所是股指期货交易的直接管理者和风险承担者，这就决定了交易所的风险控制在整个市场风险控制中起着重要作用。期货经纪公司则是交易行为的直接参与者和搡纵者。它直接面对广大投资主体，接受投资者的委托，以自己的名义在期货交易所进行买卖交易，并为投资者提供符情咨询、信息服务等相关事宜的直接服务，在交易所与客户之间起着桥梁纽带作用。因此，经纪公司是期货市场风险控制至关重要的一个环节。
1 对国外微观层次法律监管的制度考察
纵观各国开展股指期货交易，无一例外都很重视交易所及经纪公司的法律监管。交易所制定一系列交易规则对风险进行监管，例如涨停板制度、大户持仓限额制度、建立风险基金制度等，这些制度的设立使得风险监管呈现自动化和程序性的特点。
从经纪公司的角度来看股指期货风险的法律监管，则重在对客户信用、自身管理、强制平仓等方面。
2 我国股指期货微观层次监管的具体措施
针对交易所的监管措施：
第一、正确建立和严格执行有关风险监控制度。为保证股指期货交易的顺畅进行，交易所都有一整套风险监控制度，同时，根据股指期货交易风险的特点，还可以采取一些特殊措施，加强对风险的控制。如，加强对资金充足性管理，制定适当的资金充足标准，以避免信用风险的发生。但是，我们应该认识到，制定有效的风险监控制度，是风险控制的首要条件，但不是决定因素。影
响风险发生的关键是交易所对监控的行为因素，即执行力度。
第二、建立和严格管理风险基金。交易所虽然采取了一系列严密的风险管理措施，但是由于会员或交易所本身的某些原因，如会员破产、倒闭，会员或交易所遇到不可抗拒的原因而无法履约，因此，必须建立风险基金，以应付这类事件的发生。风险基金是清算卡几构要求每一个结算会员在首次开仓前必须将_笔风险准备金存入清算所，为自己或其他会员结算提供担保的基金。在出现违规或被强制平仓时，亏损首先用交易保证金弥补，超避保诞金的数额可以用风险准备金弥补。风险基釜的建立为股指期货市场增加了一个安全屏障，有利于保护交易者的利益。
第三、建立大户口持仓报告制度。它是指设定持有股指期货合约必须向结算所及有关监管部门报告仓位承平，一旦交易者超过设定的持仓水平就必须向有关部门审报的制度。如：当客户投机头寸达到投机头寸限仓最80％时，会员必须代客户向交易所申报其资金情况、头寸情况。
第四、建立涨停板制度。涨停板是指每天交易的最大价格波动幅度限制。在建立股指期货之初，设立涨停板制度防范风险是十分必要的。可以借鉴芝加哥商业交易所(cHE)“每日限价与证券市场上市的标的股票的交易中止相协调”的做法，实行10％的涨跌停板限制。这样做的原因是考虑到全国统一性的成分股指全线涨跌停的概率非常小，涨跌停板幅度设置可以稍宽，待到发展成熟的阶段可以进一步降低幅度。
针对经纪公司的监管措施：
第一、控制客户信用风险。对客户资金来源情况进行详细调查，保证客户有足够的资金从事交易，将那些资信差、不符合期货投资要求的客户拒之门外。
第二、严格经营管理，加强自身的内控制度。经纪公司应该严格自律；不能为了追求利润为市场操纵者提供便利；严禁为了私利而采用违规手法，扰乱正常交易：对财务的监督，必须坚持；财务结算的真实性，坚持对客户和自身在期货交易全过程中的资金运行进行全面的监督。
第三、在必要情况下，进行强制平仓。强制平仓是期货交易所、期货公司分别对会员和客户的违规交易头寸，按有关交易规则或协议条款所实施的一种处罚措施，即把符合条件的持仓头寸通过市场强制对冲，以达到有效控制客户、会员乃至整个市场的风险水平。强制平仓的风险控制，是一切管理手段的最终落脚点。强制平仓作为期货市场的一个重要管理手段，虽然是按规定对违规主体实施的一种处罚，但处罚本身不是目的，其首要目的是尽可能合理地把风险控制在最低限度。
四、结语
股指期货是世界公认“最激动人心的金融创新”，对于我国的金融市场也是不可缺少的。它能带来高利润，也带来高风险，所以期盼股指期货到来的同时我们也要做好对风险监管的准备。
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关键词：股指期货 交易 策略
我国沪深300指数期货合约将主要有期现套利和跨期套利两种交易策略，以下分别就两种策略模式的选择、交易实例和制约因素进行详细的分析。
一、沪深300的主要特点及交易规则
沪深300指数是由上海证券交易所和深圳证券交易所联合编制的两市统一指数。于2005年4月8日正式。沪深300指数以2004年12月31日为基日，基日点位1000点。
沪深300指数是由上海和深圳证券市场中选取300只A股作为样本，其中沪市有179只，深市121只。样本选择标准为规模大、流动性好的股票。沪深300指数样本覆盖了沪深市场六成左右的市值，具有良好的市场代表性。下图是2011年至今沪深300指数的走势图：
二、沪深300指数期货的套利模式
（一）期现套利
此种套利模式涉及期货交易与现货交易，从理论上角度分析，期现套利属于一种无风险的套利模式，是套利模式中风险较小而收益相对最为稳定的一种套利模式。
沪深300指数期货合约上市交易后，指数期货合约的买卖交易已经没有什么障碍，但是由于现货交易需根据沪深300指数的成份股和各自所占的比例权重来来构建股票的投资组合，并用该投资组合与股指期货进行套利。但在操作过程中，这种方法操作性很差，因为是必须有需要大量的资金，并且需要支付高额的交易成本才行。因此，我们不妨考虑其他的方案代替上述套利交易中的现货交易，例如利用交易型开放式指数基金（ETF）、指数基金LOF、封闭式基金等，这里我们以ETF为例，构建套利现货指数。
目前，与沪深300指数高度相关的ETF有华夏上证50ETF、华安上证180ETF和易方达深证100ETF（相关性见附表1）。由于华安上证180ETF存在流动性较差、交易成本过高的问题，因此我们选用华夏上证50ETF或易方达深证100ETF或者两者的组合来拟合沪深300指数的收益率。
我们设沪深300指数的累计收益率为Y，易方达深证100ETF的累计收益率为X1，华夏上证50ETF的累计收益率为X2，对Y，X1，X2进行回归分析，统计结果如下表所示：
SUMMARY OUTPUT
回归统计
Multiple R 0.997281
R Square 0.99457
Adjusted R Square 0.989979
标准误差 0.095529
观测值 221
方差分析
df SS MS F Significance F
回归分析 2 366.044 183.022 20055.31 7.6E-248
残差 219 1.998564 0.009126
总计 221 368.0426
Coefficients 标准误差 t Stat P-value Lower 95% Upper 95% 下限 95.0% 上限 95.0%
X Variable 1 0.532947 0.01028 51.8446 6E-125 0.512687 0.553207 0.512687 0.553207
X Variable 2 0.453077 0.011304 40.08016 8.3E-103 0.430798 0.475357 0.430798 0.475357
从以上的回归分析中可以看出，R2高达0.9946，可以说明深证100ETF和上证50ETF的组合对于沪深300指数的拟合度很好。下面我们以深证100ETF和上证50ETF的组合为现货，以现在市场上的IF1112股指期货进行套利交易。下面这是IF1112股指期货标准化合约：
IF1112标准合约
交易品种沪深300期货最后交易日合约到期月份的第三个周五，遇法定节假日顺延（非完整周）
交易单位 1.00张交割日期合约到期月份的第三个周五，遇法定节假日顺延（非完整周）
报价单位 0.2指数点交割地点 -
最小变动价位 0.2指数点最初交易保证金 -
涨跌停板幅度上一个交易日结算价的10% 交割方式现金交割
合约交割月份当月、下月及随后两个季月交易代码 IF
交易时间上午9：15-11：30，下午13：00-15：15 上市交易所中国金融期货交易所
根据回归结果，该套利策略如下：
我们可以在投资组合中选用54%的资金购买易方达深证100ETF和剩余的46%资金购买华夏上证50ETF，同时做空一手沪深300指数期货。其盈亏情况如下：
期货现货期现价差
2011.11.4 在2，779.2点卖出开仓一手IF1112 买入655，357份100ETF，207，537份50ETF
总价值 833，760 833，758.6 1.365
2011.11.29 在2608.569点买入平仓全部卖出所有ETF基金
总价值 780，600 784，606 4，006
交易成本 416.88 1294.7
总盈亏 1.365+4，006-416.88-1，294.7=2，295.8
注：假设期货手续费按双向万分之1.5收取，ETF基金在交易所购买手续费单边按万分之8收取。
（二）跨期套利
跨期套利按操作方向的不同可分为牛市套利（多头套利）和熊市套利（空头套利）。但无论采取哪种操作模式，其本质均是对不同交割期的合约同时进行低买高卖，即买入价值被低估的合约同时卖出价值被高估的合约。
* 牛市跨期价差套利
从价差的角度看，做牛市套利的投资者看多股市，认为较远交割期的股指期货合约涨幅将大于近期合约的涨幅，或者说较远期的股指期货合约跌幅将小于近期合约的跌幅。换言之，牛市套利即是认为较远交割期合约与较近交割期合约的价差将变大。从价值判断的角度看，牛市套利认为远期的股指期货的价格应高于当前远期的股指期货的交易价格，当前远期的股指期货价格被低估。因此做牛市套利的投资者会卖出近期的股指期货，同时买入远期的股指期货。
下面以沪深300两份指数期货合约IF1112和IF1206为例：
日期 IF1112 IF1206 价差
2011/11/2 2783.6（卖） 2818（买） 34.4
2011/11/11 2699.2（买） 2742（卖） 42.8
盈亏 84.4 -76 8.4
盈利8.4点，相当于8.4*300=2，520（元）
在不考虑交易成本的理想情况下，上述套利交易将盈利2520元。
* 熊市跨期价差套利
熊市套利与牛市套利相反，即看空股市，认为较远交割期合约的跌幅将大于近期合约，或者说远期的股指期货合约的涨幅将小于近期合约涨幅。换言之，熊市套利即是认为较远交割期合约与较近交割期合约的价差将变小。在这种情况下，远期的股指期货合约当前的交易价格被高估，做熊市套利的投资者将卖出远期的股指期货，同时买入近期的股指期货。
下面以沪深300两份指数期货IF1112和IF1206为例：
日期 1112 1206 价差
2011/11/11 2699.2（买） 2742（卖） 42.8
2011/11/30 2528（卖） 2563（买） 35
盈亏 -171.2 179 7.8
盈利7.8点，相当于7.8*300=2，340（元）
在不考虑交易成本的理想情况下，上述套利交易将盈利2340元。
三、沪深300指数期货套利风险分析
总体来看，套利的风险通常比较小，比较适合机构投资者使用，因为对于保本压力较大的机构投资者而言，其基本出发点是保证投资本金的安全，不过，这并不意味着股指期货套利不会产生风险。因为股指期货的交易风险有价格风险、流动性风险、现金流风险、操作风险等。除了金融衍生产品的一般性普遍风险外，标的物自身的特点和合约设计过程中的特殊性，也给股指期货带来了一些其他的风险，如基差风险、合约品种差异造成的风险、标的物风险，以及交割制度风险等。
中国的股指期货还有一些特有的风险，主要包括：
（一）期货合约定价风险
股指期货合约的价格是进行股指期货套利的判断基础。但是股指期货合约的定价存在不确定性，这会给套利交易带来很大风险。
（二） 现货指数或组合买卖风险
股指期货套利中的期现套利会涉及到现货指数或组合的买卖。对于沪深300指数来说，成份股多达300种，各类成份股在流动性上存在千差万别，因此，在同一时间内完成现货指数的建仓存在一定的难度。而如果使用与沪深300指数相关的现货进行组合，那么，这些组合与沪深300指数是否具有高度和长期的稳定相关性也是需要考虑的因素。
正是由于股指期货套利存在相当的不确定性风险，那么就需完善的风险控制体系对各类风险进行监控。而对于套利交易风险的整体性防范，主要还在于对投资者自身，对交易所、会员单位和股指期货部门的风险监测。而在整个风险控制的系统体系中，由于各个各个主体不同，那么，对于不同主体的的风险防范的目的、手段、方式也有不同。交易所的防范则重点在于将风险控制在造成风险会员的本身范围内，而不会蔓延到整个交易市场；会员机构的防范的重点是要将风险控制控制在个别投资者范围内，而不会导致会员单位的资金安全受到威胁；而对于交易的投资者来说，其风险教育的防范的重点集中到防范自身的交易风险上。
参考文献：
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篇8
千呼万唤始出来
作为在国际上及中国香港地区已经相当成熟的金融品种,融资融券与股指期货在中国A股市场是“千呼万唤始出来”。这一金融业务创新,无疑将成为加快中国资本市场基础性制度建设,不断丰富证券交易方式,完善市场功能,继续夯实市场稳定运行的内在基础,促进资本市场稳定健康发展的重要举措。
展望2010年行情,从基本面上看,2010年实体经济将进一步复苏。A股目前结构性泡沫较为明显,融资融券、股指期货等金融创新产品推出,将促进市场热点风格有望逐渐转换。
市场影响预期
一、融资融券、股指期货将给市场带来新增交易流动性,对活跃证券市场,增加金融机构尤其是券商的中间服务性收益具有正面影响。融资融券总体上对券商股是利好,尤其是资本金雄厚的券商,未来市场格局将呈现强者恒强。
长远看,对券商业绩的贡献合计可以达到40%。股指期货对券商收入贡献在10%左右。按照成交额每天1800亿元至2800 亿元进行敏感性分析,预期股指期货将为券商带来163.4亿-254.1 亿元左右的收入。融资融券可以提升券商收入30%左右。如果融资融券交易额占到市场成交额的15%左右,则融资融券金额将达到5000亿-8000亿元左右,为证券业贡献500亿-700亿元左右的收入。
二、融资融券、股指期货将使投资者对大盘蓝筹的需求上升,估值溢价会提高。从成熟市场经验分析,将使得大型蓝筹股有更好的流动性,由此将改变市场投资风格,强化大盘蓝筹股的核心地位。但由于可以反向操作,长远来看,投资行为还是基于基本面。
A股市场三大板块值得关注:第一个是期货概念的,包括上市的期货公司或者参股期货公司的上市公司;第二个是券商股;第三个目前估值水平比较低的大盘蓝筹股。
专家观点
一、有助于改善市场的流动性,激活和吸收市场的非银行信贷资金
国泰君安研究所所长李迅雷表示,去年中国银行新增信贷10万亿元,今年银行信贷预计为7.5万亿元,减少了25%,中国经济要发展,资金缺口明显。融资融券和股指期货的推出,将有助于改善市场的流动性,激活和吸收市场的非银行信贷资金,扩充股市的流动性。
二、推出融资融券和股指期货恰逢其时
宏源证券研究所所长程文卫表示,“千呼万唤始出来”的融资融券与股指期货,在现在A股的点位推出来是慎重的考虑,毕竟前期经过下跌又出现了“型”转,市场处在相对均衡的状态;此外,股权分置改革以后,进入2010年,股市80%-90%会进入全流通时代,在这个时侯推出融资融券和股指期货恰逢其时。
三、未来散户赚钱有些难
银河证券研究所策略研究总监秦晓斌认为,融资融券与股指期货推出后市场波动幅度会变小,因此担忧这两项业务的推出会降低散户的收益预期。他解释道,现在一个散户投资者说50%利润看不上,他们需要一倍、两倍、三倍,以后波动幅度变小了,可能会觉得50%就不错了。市场相对平稳一点,赚钱相对难一点。
四、不要过度地使用杠杆
中期嘉合期货公司总经理许诺表示,股指期货和融资融券推出之后,投资的杠杆率增加了。对应于投资者来说,投入资金100万元,但是资金代表的价值可能变成了1000万元,一定要把握住杠杆的概念,不要过度地使用杠杆。
融资融券篇:“试点先行、逐步推开”
“融资融券”又称“证券信用交易”,是指投资者向具有深圳证券交易所会员资格的证券公司提供担保物,借入资金买入本所上市证券或借入本所上市证券并卖出的行为。包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券。
融资,又称“买空”,即借钱买证券。证券公司借款给客户购买证券,客户到期偿还本息;融券,又称“卖空”,即借证券来卖,然后以证券归还,证券公司出借证券给客户出售,客户到期返还相同种类和数量的证券并支付利息。
目前,国际上流行的融资融券模式有四种:证券融资公司模式、投资者直接授信模式、证券公司授信的模式以及登记结算公司授信的模式。投资者在开立证券信用交易账户时,须存入初始保证金,融资的初始保证金要有一定的比例。在中国香港,初始保证金比例为10%,融资可购买股票为初始保证金的10倍。
目前,共有11家券商参加了三次融资融券全网测试,而首批试点券商也将从这批券商中选出。申请试点券商需要报送相关专业评价的申请材料。其中报送的试点实施方案中需要明确业务决策与授权体系、业务开展计划、主要业务环节、业务隔离与风险监控、业务技术系统、业务合同与风险揭示书以及客户管理与投资者教育等。最终的决定由证监会做出。
1月27日,上海证券最新的报告中预计,招商、海通、中信、光大四家上市券商自有资金/净资本比例均在70%以上,特别是光大证券,在IPO后资金实力大为充实。四家券商均符合监管层对于融资融券试点券商的要求,有望入选第一批融资融券试点。
根据证监会的相关指导意见,试点公司应该按照不低于融资融券业务规模50%的比例计算业务风险资本准备,并且严格遵守使用自有资金和自有证券从事融资融券业务的要求,公司用于融券业务的自有证券必须是金融资产科目内“可供出售金融资产”项目下的标的证券。
试点期间,券商融资融券业务规模有可能达到净资本的10%-30%左右。考虑到参加融资融券联网测试的11家券商(招商、海通、中信、光大、国泰君安、申银万国、国信、广发、银河、华泰、东方)自有资金共计约1400亿元的规模,“可供出售金融资产”合计约为500亿元,由此可见,试点券商的融券业务规模总量非常有限。此外,短期内,试点券商的做空动力不足,融券业务发展速度不会太快;而融资业务的发展会超前于融券业务。
报告警示,融资融券因其创新金融工具的特征,可能在未来市场变化不确定的环境下,对市场产生负面影响,导致创新业务监管政策出现反复,并导致证券市场出现调整,券商主要收入所依赖的经纪业务、自营业务均受影响出现下滑,从而影响上市券商的股价表现。
据悉,未来的3个月内,证监会将按照“试点先行、逐步推开”的原则,综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况,择优选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点,并根据试点情况和市场状况,逐步扩大试点范围。
据透露,业界已对融资融券业务门槛形成初步共识。除监管层明确规定的标准外,投资者应符合的条件是:普通证券账户开户满18个月,证券账户资产总值在50万元以上,开户手续规范齐备;金融总资产在100万元以上;普通账户最近6个月内交易5笔以上;机构投资者注册资本在500万元以上;具有一定的证券投资经验和风险承受力,无重大违约记录。
融资融券业务具体操作中,监管层在制定原则性规定后,将具体门槛划定权交给了有望开展该项业务的券商自主确定。因此,就算投资者符合以上条件,券商还将根据投资者的基本情况、交易记录和内外部信用记录等信息对投资者进行信用评级。如果信用等级过低,投资者也无缘融资融券。
融资融券进程一览
1、2006年6月30日,证监会《证券公司融资融券业务试点管理办法》(2006年8月1日起施行)。
2、2006年8月21日,沪深交易所《融资融券交易试点实施细则》。
3、2006年8月29日,中证登《中国证券登记结算有限责任公司融资融券试点登记结算业务实施细则》。
4、2006年9月5日,证券业协会制定并公布《融资融券合同必备条款》和《融资融券交易风险揭示书必备条款》。
5、2008年4月8日,证监会就《证券公司风险控制指标管理办法》、《关于进一步规范证券营业网点若干问题的通知》(征求意见稿)、《证券公司分公司监管规定(试行)》公开征求意见。
6、2008年4月25日国务院正式出台《证券公司监督管理条例》(2008年6月1日起实施)、《证券公司风险处置条例》。
7、2008年10月5日,证监会宣布启动融资融券试点。
8、2010年1月8日,国务院原则同意开展证券公司融资融券业务试点。
基本常识
标的证券――可作为融资买入或融券卖出的标的证券,其中包括:1)符合上交所、深交所规定的股票;2)证券投资基金;3)债券;4)其他证券。
折算率――充抵保证金的有价证券,在计算保证金金额时应当以证券市值一定折算率进行折算。
保证金――投资者参与融资融券业务必须向证券公司缴纳一定比例的保证金,保证金可以证券充抵,充抵保证金的证券与客户融资买入的全部证券和融券卖出所得全部价款,分别存放在客户信用交易担保证券账户和客户信用交易担保资金账户,作为对该客户融资融券所生债权的担保物。
维持担保比例――指客户担保物价值与其融资融券债务之间的比例,其计算公式为:维持担保比例=(现金+信用证券账户内证券市值)/(融资买入金额+ 融券卖出证券数量*市价+利息及费用)。
强制平仓――当投资者未按规定补足担保物或到期末未偿还债务时,将被证券公司立即强制平仓,平仓所得资金优先用于偿还客户所欠债务,剩余资金计入客户信用资金账户。该指令由证券公司总部发出,且发出平仓指令的岗位和执行平仓岗位的指令,不得由同一人兼任,其操作应当留痕。
保证金可用余额――指投资者用于充抵保证金的现金、证券市值及融资融券交易产生的浮盈经折算后形成的保证金总额,减去投资者未了结融资融券已占用保证金和相关利息、费用的余额。
股指期货篇:“做空吸金,双向搏击”
股指期货是国际市场成熟的期货品种和风险管理工具。全称股票价格指数期货,也可称为股价指数期货、期指,是指以股价指数为标的物的标准化期货合约,双方约定在未来的某个特定日期,可以按照事先确定的股价指数的大小,进行标的指数的买卖。作为期货交易的一种类型,股指期货交易与普通商品期货交易具有基本相同的特征和流程。
2006年9月,经国务院同意,证监会批准成立了中国金融期货交易所。三年多来,中国金融期货交易所完成了沪深300指数期货的合约设计、规则制定以及股指期货挂盘交易的各项技术系统建设,并开展了大量的投资者教育工作,目前前期的各项准备工作已经基本就绪。
宏源证券研究所所长程文卫表示,股指期货的推出让市场增加了做空机制,改变了市场只能上涨才能获利的局面,长期来讲有利于减少市场的波动,并且进一步提现股票的实际价值。另外金融类创新品种的不断推出,对资本市场的不断完善发展是非常有利的。从境外经验看,股指期货的推出不仅能增加券商期货佣金收入,更可通过套利、避险等功能一改券商传统高风险的盈利模式,提升券商股的估值水平。
中国农业大学期货与金融衍生品研究中心主任常清表示,股指期货正式获批对于期货市场来说具有里程碑式的意义,对于完善国内期货市场将起到重要作用;股指期货的推出丰富了投资者的资产组合,更有利于投资者采取主动措施。他说,股指期货的推出,也为利率、汇率等期货品种的上市铺平了道路,期货市场未来将得到更快发展。
与此同时,燕京华侨大学校长华生却表示了担心。他说,中国的资本市场还不够成熟,对股指期货标的物的编制将产生一定的局限性,比如说大盘蓝筹股,现在A股中的很多大盘蓝筹股是总市值很大,流通盘不大,则很可能出现股指纵,无论是以总市值还是流通市值计量,都有一定的局限性,因此建议在推出股指期货之前,这些前期的准备工作还需进一步做到位。
未来3个月内,证监会将统筹股指期货上市前的各项准备工作,包括股指期货投资者适当性制度、明确金融机构的准入政策、审批股指期货合约以及培训证券公司中间介绍业务和中国金融期货交易所接受投资者开户等工作。中国金融期货交易所则和各有关方面配合做好股指期货上市交易的准备工作,确保平稳推出。
中央财经大学教授郭田勇认为,国际上金融期货市场经过将近30年发展,使整个国际资本市场地格局发生了非常大的变化。对中国来说,资本市场未来要不断地走向国际化,股指期货恐怕都是其中一个很重要的推手。在全球市场进展来看,股指期货推出以后,一方面给各类投资者提供了一个新的买卖品种,另外一方面,对保持市场地稳定性,特别是对于机构投资者有了一个重要的避险工具。
自1982年美国堪萨斯期货交易所(KCBT)推出价值线指数期货,股指期货已经有近30 年的历史。
根据对东亚地区的5个股指期货――中国香港恒生指数期货、新加坡日经225 指数期货、韩国KOSPI 200 指数期货、中国台湾加权指数期货、中国香港的H 股指数期货的分析,可以得出一些结论:股指期货上市前股市一般都会上涨;上市后股市跌;股市的长期趋势不会因为股指期货上市而改变。
金融学理论认为,股指期货并不会改变投资人买卖股票的意愿。股指期货上市前股市涨,上市后股市跌,合理的推论是,股指期货上市前,机构为了取得指数的话语权,会将手中的持股调整到大盘蓝筹股,进而推升指数。上市后,为了操作股指期货,必须准备一笔保证金,所以会卖出一部分股票筹得现金,进而造成指数下跌。目前,已经把“沪深300”指数作为交易标的,为此,沪深300指数的权重股近期可能会受到资金追捧。
日本开办股指期货的初期,吸引了股票市场的资金流向股指期货市场,从而使股票市场的交易有所减少。但股指期货还有另外一个效应,即可吸引场外资金。由于股指期货为投资者提供了一个规避风险的工具,扩大了投资者的选择空间,因此开办股指期货交易会吸引场外观望资金实质性的介入股票市场,从而平抑对股市流动性的影响。
美国的情况是,开办股指期货交易之后,股市和期市的交易量都有较大的提高,呈双向推动态势。从中国的情况来看,由于开放式基金、社会保障基金、保险资金等大的机构投资者未介入或只部分地介入股市,加上银行存款不断增加,场外资金可谓规模庞大,因此,中国推出股指期货可望增加市场的流动性。
据悉,中国金融期货交易所还会陆续推出利率期货、国债期货、外汇期货等其他类型的金融期货,提高整个金融市场的效率。中国金融期货市场有着非常广阔的发展前景。
股指期货与股票的区别
1、股指期货合约有到期日,不能无限期持有;股票买入后正常情况下可以一直持有,但股指期货合约有确定的到期日。因此交易股指期货必须注意合约到期日,以决定是提前平仓了结持仓,还是等待合约到期进行现金交割。
2、股指期货交易采用保证金制度,即在进行股值期货交易时,投资者不需支付合约价值的全额资金,只需支付一定比例的资金作为履约保证;而目前中国股票交易则需要支付股票价值的全部金额。由于股指期货是保证金交易,亏损额甚至可能超过投资本金,这一点和股票交易也不同。
3、在交易方向上,股指期货交易可以卖空,既可以先买后卖,也可以先卖后买,因而股指期货交易是双向交易。而部分国家的股票市场没有卖空机制,股票只能先买后卖,不允许卖空,此时股票交易是单向交易。
4、在结算方式上,股指期货交易采用当日无负债结算制度,交易所当日要对交易保证金进行结算,如果账户保证金不足,必须在规定的时间内补足,否则可能会被强行平仓;而股票交易采取全额交易,并不需要投资者追加资金,并且买入股票后在卖出以前,账面盈亏都是不结算的。
沪深300指数:股指期货以沪深300指数为标的。根据中证指数有限公司2006年11月24日公布的沪深300指数编制细则,沪深300指数的成分股权重不是简单地以流通市值或者总市值作为加权因子,而是以调整市值(=调整股本数×收盘价)来计算权重的,而要计算调整股本数,则涉及到自由流通量和分级靠档两种算法,自由流通量剔除了由于战略持股性质或其他原因基本不流通的股份。由于沪深300指数中金融股占的比重太大,相对比较容易造成操纵,而国际板也是一大看点,如果中移动、中国电信等大盘股能回归A股并加入沪深300指数,相信对市场的稳定有利。
股指期货每手买卖数量是沪深300指数一个点乘以300元。现在沪深300指数大概有3000多点,乘以300元,就是说每一手买卖标的量就会达到100万元以上,按照保证金率10%计算,投资者做一手,至少要掏10万元。关于股指期货保证金率,国际上一般非常低,只有3%、2%、5%,而中国股指期货地保证金率高达10%,在国际上是最高的,正是基于对风险控制的考虑。同时,初期参加股指期货的投资者,还要注意保证金率所撬动的10倍杠杆的潜在风险。
股指期货的功能
一、股票套期保值
指投资者买进或卖出股票指数期货合约,并以此补偿因股票现货市场价格变动所带来的实际损失。具体的方法是:股票持有者若要避免或减少股价下跌造成的损失,可在期货市场上卖出股票指数期货,即做空头。假如股价如预料那样下跌,空头所获利润可用于弥补持有股票资产因行情下跌所造成的损失。反之,如果投资者想购买某种股票,那么他就应该在期货市场买入股票指数期货,即做多头。若股价上涨,则多头所获利润可用以弥补将来购买股票所需。
二、投机获利的功能
买空――买入股票指数期货合约:投机者买入股票指数期货合约的目的,是利用价格波动获得由此产生的利润。当投资者预测股票指数上升,于是购买某一交割月份的股票指数期货合约,一旦预测准确,股票行情涨至一定高度的时候,他便将先前买入的股票指数期货合约卖出,即在低价时买入,在高价时卖出,投资者就可获得因价格变动而带来的差额利润。
卖空――卖出股票指数期货合约:投机者卖出股票指数期货合约的目的,是为获得因价格变动而带来的利润。投机者预测股票指数期货价格会下跌,于是他预先卖出某一交割月份的股票指数期货合约,一旦预测准确,行情下降后,他再将先前卖出的期货合约再买入,赚取两张合约的差价利润。
股指期货的作用
1、价格发现――在市场经济中,价格机制是调节资源配置的重要手段。价格是在市场中通过买卖双方的交易活动而形成的,价格反映了产品的供求关系。与此同时,价格变化又影响供求的变动。现货市场中的价格信号是分散的、短暂的,不利于人们正确决策。而期货价格在一个规范有组织的市场通过集合竞价方式,形成具有真实性、预期性、连续性和权威性的价格。再通过交易所的现货交割制度,使得期货价格和现货价格收敛,因此期货价格能够比较准确地反映真实的供求状态及其价格变动趋势。
2、套期保值、管理风险――股指期货主要用途之一是对股票投资组合进行风险管理。股票的风险可以分为两类,一类是与个股经营相关的非系统性风险,可以通过分散化投资组合来分散。另一类是与宏观因素相关的系统性风险,无法通过分散化投资来消除,通常用贝塔系数(β值)来表示。例如贝塔值等于1,说明该股或该股票组合的波动与大盘相同,如贝塔值等于1.2说明该股或该股票组合波动比大盘大20%,如贝塔值等于0.8,则说明该股或该组合的波动比大盘小20%。通过买卖股指期货,调节股票组合的贝塔系数计算出比例,可以降低甚至消除组合的系统性风险。
3、提供卖空机制――股指期货是双向交易,可以先卖后买。因此当投资者对整个股票大盘看跌的时候,可以卖空沪深300指数期货,从而实现投机盈利或对持有的股票组合进行风险管理。
4、替代股票买卖、实现资产配置――由于股票指数是反映股票组合价值的指标,因此交易者买卖一手股票指数期货合约,相当于买卖由计算指数的股票所组成的投资组合。例如以1600点的价格买入1手沪深300指数期货,相当于买入1600×300=48万的股票组合,实际所需的保证金为48×10%=4.8万。资产配置是指投资者在股票、债券及现金三个基本资产类型中合理分配投资。由于股指期货可以替代股票买卖,因此其将成为资产配置的主要工具之一。
5、提供投资、套利交易机会―― 利用股指期货进行套利也是股指期货的主要用途之一。所谓套利,就是利用股指期货定价偏差,通过买入股指期货标的指数成分股并同时卖出股指期货,或者卖空股指期货标的指数成分股并同时买入股指期货,来获得无风险收益。套利机制可以保证股指期货价格处于一个合理的范围内,一旦偏离,套利者就会入市以获取无风险收益,从而将两者之间的价格拉回合理的范围内。
四大风险管控
保证金制度――“杠杆放大收益的同时放大风险”。有数据显示,20%的股民产生80%的交易费用,这部分股民喜欢补仓交易。而股指期货采用保证金交易,具有杠杆性,放大收益的同时放大风险。当市场出现不利行情时,特别是股票价格指数波动剧烈,可能因为账户资金不足被强行平仓,使投资者的本金损失殆尽。
双向交易――“做多不一定正确”。与股票现货市场不同,股指期货是双向交易,一种“零和游戏”,一方的收益就是一方的损失,“做多也可能是风险,只要与市场不一致都是风险”。
当日无负债结算――“学会止损”。股票市场上,不少“舍不得割肉”的股民“死了都不卖”,不懂止损,等待反弹。由于股指期货实行当日无负债结算制度,投资者要保证有足够的交易保证金。一旦价格出现不利变动,亏损的部分从保证金扣除,保证金不足就有被强行平仓的风险。
“到期交割”――“莫等合约到期日再结算”。与股票市场不同,股指期货存在到期日风险,即因股指期货合约到期时进行现金交割,了结头寸而可能产生的亏损。提醒投资者注意由于到期日效应,市场价格可能发生波动,最好就是提前结算。
股指期货还可以作为一个杠杆性的投资工具。由于股指期货保证金交易,只要判断方向正确,就可能获得很高的收益。例如如果保证金为10%,买入1手沪深300指数期货,那么只要股指期货涨了5%,就可获得占用保证金的50%利润,当然如果判断方向失误,期指不涨反跌了5%,那么投资者将亏损本金的50%。
股指期货推出进程一览
1、2006年6月5日,证券会主席尚福林表示,期货公司要“为股指期货等金融期货产品的上市做好准备。
2、2006年7月4日,《期货交易管理暂行条例》修改最后时刻,为金融期货、股指期货推出扫清最后障碍。
3、2006年9月,中国金融期货交易所正式挂牌,尚福林表示,当年底或推出中国的股指期货,沪深300指数期货合约浮出水面。
4、2006年10月,尚福林称,股指期货将于2007年年初正式推出。中金所关于征求股指期货合约等意见稿通知。
5、2006年10月底,10月底,为了备战股指期货,各大券商和期货营业部开始模拟仿真交易。
6、2007年1月中旬,证监会将提交给审批的《期货交易管理条例》取回再议,透露出股指期货将延期推出的信号。2007年1月底,尚福林称,股指期货条件成熟时再推,市场预计将推迟到6月。
7、2007年2月7日,《期货交易管理条例(修订草案)》获常务会议原则通过。(自2007年4月15日起施行),为金融期货品种的推出以及期货市场的进一步发展提供法律上的保障。
8、2007年3月至6月,证监会和中金所陆续《期货交易所管理办法》《期货公司金融期货结算业务试行办法》和《期货公司风险监管指标管理试行办法》,股指期货推出前的规则准备工作基本完毕。
9、2007年7月至10日,金融期货经纪业务牌照开始发放;至2007年11月,已经有38家公司获得牌照。
10、2007年8月13日,股票市场和股指期货市场跨市场监管协作协议在沪签署。现货市场和股指期货市场跨市场监管协作体制确立。
11、2009年11月13日,共111家期货公司获得中金所的会员席位,其中61家交易结算会员,35家交易会员,15家全面结算会员
12、2009年12月17日,尚福林表示,将适时推出融资融券和股指期货。
篇9
9月8日,中国金融期货交易所正式在上海期货大厦内挂牌。这是中国内地成立的第4家期货交易所,也是中国内地成立的首家金融衍生品交易所。新成立的中国金融期货交易所实行的是公司制,注册资本金为5亿元人民币,出资股东分别为:上海期货交易所、上海证券交易所、深圳证券交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所,5家股东分别出资1亿元人民币,各占20％股份。这是我国内地首家采用公司制为组织形式的交易所。千呼万唤始出来的金融期货交易所,必将给中国未来的金融机构、监管体制甚或金融市场运行机制带来巨大的影响,谓之以“洗牌时代即将来临”丝毫也不显得过分。
洗牌效应之一:机构风险管理的重构
中国金融界现在是西风东渐,甭管是不是真的要施行,先比照国际经验“照猫画虎”出来一套制度框架再说。交易制度、上市品种等等皆属于市场硬件,重要性当然不能忽视,毕竟“没有规矩,不成方圆”。不过,需要提醒的是,在一个交易产品推出之后,其平稳运行乃至存续发展,参与交易机构的风险管理水平同样重要。遗憾的是,各路机构对交易所、交易品种提出的希望多,对自身的准备工作却谈得少。或许“成竹在胸”不足为外人道,但少有人关注机构运作金融期货时的风险控制,实在不正常。
金融期货不单是交易盈利的工具,更是风险配置的手段。有了它,可以使过去的风险敞口得到覆盖,并且可以设计创造出很多新的投资工具。谁都知道,风险配置不当反而会放大风险,因此,金融期货带来了市场机遇的同时更带来了挑战。现在,第一个指数期货产品在跃跃欲试的机构们眼中,根本就没有风险顾虑,整天在讨论交易量、佣金、获利,券商和期货公司的争论也只是围绕怎样在其中多分杯羹而已。如此情势,实在让人担心。
首先,期货公司不应太乐观。全国有180多家期货公司,但目前的期货市场集中度很高,前50位公司已经基本占据了80%的市场份额,加之金融期货将实行券商IB（Introducing Broker)制度,关联期货公司显然会“强者恒强”,对其他本就被边缘化的期货公司而言,要么接受购并,要么被逼出局。如此,金融期货市场将会使期货市场的经纪资源分布进一步集中。考虑到金融期货交易占全球期货交易的90%以上,远远超出了商品期货交易,市场先机一旦被把握,则市场格局就会逐渐稳定并被强化。
其次,证券公司和基金公司也不应太乐观。随着金融期货产品线的丰富,股指期货、利率期货、外汇期货将会被逐渐引入市场,那时,机构的风险管理能力将面临严峻的考验。严格意义上说,中国的证券从业机构还是在“靠天吃饭”,昨天还可以把业绩不好归罪于市场调整,而当对冲手段健全后,这套词儿恐怕就不灵了。比起券商或基金,银行的结构化产品、保险公司的资产管理也都将面临巨大挑战,未来市场竞争中,出险就意味着出局。不过,在市场交易机构的洗牌过程中,中国必将出现更专业的机构――专司金融期货市场套利的对冲基金,这一曾经被妖魔化的市场主体将借助专业化获得蓬勃的生命力,并填补机构角色的空缺。
最后,即使是交易所也不应太乐观。市场资金在一定时期内毕竟是有限的,而且金融期货的吸引力超过商品期货,这对于大连、郑州和上海的其他几家期货交易所而言,是模仿还是创新,仍是未解之题。
洗牌效应之二:监管体系的重构
证监会无疑是目前最热心于金融期货市场构建的监管机构。自从发行上市事宜渐由“审批”改为“审核”（未来还可能变成“备案”,并被交易所“夺权”）后,证监会很珍惜这样一个拓展新市场并确立监管地位的机会。人民银行、银监会、保监会在股指期货的讨论阶段考虑到交易所和产品设计暂时只以股指期货为界,因此反映比较低调,但这绝不意味着今后金融期货市场的监管将由证监会一家独揽。随着市场向深度拓展和产品线延伸,新产品的设计和交易必将引出监管体系的重构问题。
如果我们认为金融企业综合经营是趋势的话,那么中国目前“一行三会”的体制并不适应这一趋势的要求。以股指期货为例,现在此类产品设计和交易监管由证监会牵头,但以后银行如果推出和股指挂钩的结构化产品,银监会要不要参与监管？保险公司未来如果要借助股指期货套期保值,保监会要不要参与监管？那时,谁来牵头？过去的监管架构设计实际上等于不承认混业经营是金融行业的趋势,金融市场和机构体系改革进行到今天,已经不是哪家监管机构改变思路的问题,而是金融监管体制面临纠偏的问题,从这层意义上讲,金融期货市场建立会加速监管体系重构的进程。
当然,短期内一个股指期货品种不会引起监管体系太大的变化,但到银行、保险机构介入金融期货市场时,就可能会出现监管体系架构调整的呼声,未来更重要的变化应会出现在监管定位严重冲突并形成“死结”的时候。依笔者判断,国债期货（利率期货）可能就是这样的转折点。在今天的国际金融市场上,作为市场的定价基础和资金基准价格的利率是最重要的指标。在金融期货市场逐步完善的过程中,国债期货（利率期货）更是不能忽略的一个关键品种,在中国,利率市场化进程可能借助国债期货的恢复而逐步完成。
随着利率和汇率的市场化,财政部、人民银行的地位将回归标准的政策制定者本位。曾经只有“补充监管”职能的存款保险公司、保险保障基金、证券投资者保护基金在市场化的名义下就可能通过“合并同类项”的方式被“扶正”并强化其地位。由于证券、保险的保障保护机构均出自原有监管部门,因此,这一过程可能是相对平滑的。但是,央行主导的存款保险机构就可能利用这一趋势占得先手,进而通过金融期货产品线逐步强化货币政策制定者的地位。在“3・27事件”的背后,参与角逐的机构都明白,能制定保值贴补率的财政部是市场最终的裁决者,同理,在国债期货类的产品恢复后,在金融期货市场央行才是最强有力的影响力量。
在美国式的自由市场经济体系下,金融市场的分业监管机构能够与政策制定机构各司其职,投资者认同政策信号并遵守游戏规则。但在中国则不然,中国的市场机构畏惧行政管理权胜过尊重市场规则,从而对能够影响市场基本面的政策者给予更高的权重。从渊源上讲,“一行三会”体制本身就来自昔日央行的“大一统”模式,当分业监管遇到阻碍,且央行能够逐步重新树立权威的时候,决策层完全可能顺水推舟依据“市场规律”对监管体制进行重构。
也许,现在就认为“三基金”将取代“一行三会”还有些遥远,但央行在金融期货市场建立后,将肯定会利用监管架构重构获得更大的话语权。
洗牌效应之三:市场体系的重构
传统上,我们认为金融机构体系是由银行、证券、保险、期货等构成的,于是,通过金融分业实现风险隔离的思路支撑了“分业经营、分业监管”的行政框架。但是,在当今的国际金融市场上,期货、股票、货币等市场已是实际连通的。以公司股票为例,其定价基础来自公司债和长期国债的利率,而期货、期权市场波动则反映投资者预期,随着期限延长和信息扩散,群体预期逐渐通过价格体现出一致性特征。
在中国,由于金融市场体系的各子市场彼此分割,利率的基础作用被压制。对投资理念的漠视进一步令中国的金融市场演化为资金的“角斗场”。在信息不对称的情况下,这个市场实际上仍是资金基于单纯的获利目的进行纯粹实力较量的场所。在这类接近“史前时期”的场所中,交易价格波动在极端情况下甚至可能不反映任何信息甚或预期,驱动周边资金参与的力量是接近于谣言的所谓的“题材”。这样一来,不仅中国的金融市场失去了价值发现和信息传播功能,在各个市场间游走的资金在一定时期内还会造成各市场的不平衡发展,比如1995年关闭国债期货市场所引发的莫名其妙的股票市场“5・18行情”。但金融期货市场的拓展和逐步成熟可能成为一个在更深层面重构中国金融市场结构的契机。
金融期货市场的本质和其他的金融市场一样,基本功能是提供资产管理工具,通过资产组合实现特定管理目的。由于设计基础来自金融市场现货品种,这使金融期货比商品期货拥有更好的市场认同度,也便于与其他金融工具进行期限结构搭配。因此,有多大的股票、国债市场规模,至少应对应着同样规模的金融期货市场,金融期货是真正的金融市场基础,而目前我们在做的市场恢复行为,严格意义上并不属于金融创新,而是在进行“补课”。从这一角度讲,目前关于股票市场、国债市场,甚或银行间市场、交易所市场等市场发展方向的争论可能根本就不得要领。现在,谁能想象中国金融市场的未来将是一个凡事都要看金融期货市场脸色的时代？
从发展的角度看,由于产品设计特征,金融期货可能还会逐步从根本上纠正中国原来就存在的问题、且多年整治无效的投资理念。笔者期待市场力量第一次超越行政力量并让投资者学会遵从“国际主流”的投资逻辑,期待金融产品设计和投资理念更新并与市场的结构重构和完善同步化。
金融期货市场的完善不是一蹴而就的。中国的金融期货市场平稳发展绝不能依靠简单的投石问路,而应该仿效权证市场,尽早丰富金融期货产品线。中国台湾地区的期货交易所,截至2005年底已经上市了8只股票指数期货和期权合约,而香港交易所目前上市的指数期货和期权产品也有新华富时中国25指数期货及期权、恒生指数期货及期权、H股指数期货及期权和小型恒生指数期货及期权等多种类型产品。产品线越丰富,资金主体才能越早摒弃投机的念头,好好利用市场机会。
篇10
现货交易平台往往通过出售会员牌照来发展会员，而会员为了获得更多的投资者，又可以发展商。现货交易所普遍采用做市商制度，做市商也就是交易所的会员。
贵金属交易所产生的手续费往往是由交易所和其会员进行分成，分到会员的比例甚至高达80%至90%。但这只是对于业绩排名相对靠前的会员，而排名相对靠后的会员甚至没有手续费分成。
“这些交易所和会员的盈利模式，就已经注定了他们在开展经纪业务和实际交易的过程中，必然充满了为了钱而产生的违规甚至违法的行为。”良运期货王伟民对记者表示。
“既然是做市商制度，除了手续费之外，会员及其商的主要盈利来源必然是投资者的亏损。部分做市商与其商的注册资金只有3万元至10万元，即使投资者，使其破产清算，依然无法弥补投资者的损失。”一名曾经参与贵金属交易的投资经理告诉记者。
据央视报道，做市商和交易所合谋骗取投资者的投资资金，主要方式是在人为提高投资者报价、盈利的情况下，使投资者不能平仓和无法成功出金等。
上述投资经理还表示：“小型交易所为了和大型交易所竞争，会以更‘优’的制度吸引客户，最常用的就是延长交易时间。但是这样做的后果，让本来就小的成交量更分散，盘口挂单可能很稀疏甚至没有挂单，这时它就有必要引用做市商来增加流动性。做市商付给交易所的会员费很高，相对应的，做市商的权限也很大，大部分交易指令都在做市商内部对冲了。”
